O Estado-da-Arte dos Modelos Macroeconômicos: Origens,

riscos e limitações

Thomas Wu16 de setembro de 2011

1. Introdução

“O cenário de referência leva em conta as hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1,60 R$/US$ e da taxa Selic em 12,50% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção para a inflação de 2011 se elevou (...) e se encontra acima (...) de 4,5%.”

“No cenário de mercado, que leva em conta as trajetórias de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin, junto a analistas de mercado (...) a projeção de inflação para 2011 também se elevou e se encontra acima do valor central da meta para a inflação.”

– Ata da 161a Reunião do Copom.

1. Introdução

“Um cenário alternativo, construído e analisado sob a perspectiva de um modelo de equilíbrio geral dinâmico estocástico de médio porte, admite que a atual deterioração do cenário internacional cause um impacto sobre a economia brasileira equivalente a um quarto do impacto observado durante a crise internacional de 2008/2009. Além disso, supõe que a atual deterioração do cenário internacional seja mais persistente do que a verificada em 2008/2009, porém, menos aguda, sem observância de eventos extremos.”

– Ata da 161a Reunião do Copom.

1. Introdução

“Nesse cenário alternativo, a atividade econômica doméstica desacelera e, apesar de ocorrer depreciação da taxa de câmbio e de haver redução da taxa básica de juros, entre outros, a taxa de inflação se posiciona em patamar inferior ao que seria observado caso não fosse considerado o supracitado efeito da crise internacional.”

“Nesse contexto, o Copom decidiu reduzir a taxa Selic para 12,00% a.a., sem viés, por cinco votos a favor e dois votos pela manutenção da taxa Selic em 12,50% a.a.” – Ata da 161a Reunião do Copom.

1. Introdução

• Um pouco de teoria:– Entender como chegamos nesses modelos

macroeconômicos (em que contexto eles se tornaram úteis);

– Diferença entre forma reduzida (Bogdanski, Tombini e Werlang, 2000) e modelo estrutural (DSGE).

• Um pouco de conjuntura:– Riscos do cenário atual que esses modelos não

captam (em que contexto eles se tornam inúteis).– Exemplo de eventos recentes onde modelos erraram.

Outline

1. Introdução2. Estrutura básica de modelos macro3. Origens das hipóteses básicas4. Riscos e limitações do modelo5. Conclusão

2. Estrutura básica

• Famílias maximizam utilidade, firmas maximizam lucro, e governo minimiza flutuações de preço e produto agregado.

• Famílias:– Tomam preços de bens de consumo e salários

como dado;– Escolhem horas de trabalho (renda), cesta de

consumo e, dada a restrição orçamentária, demanda por ativos (poupança ou dívida).

2. Estrutura básica

• Firmas maximizam lucro:– Competição monopolística;– Restrição: firmas não podem remarcar preço em

todos os períodos (à la Calvo ou à la Taylor).

2. Estrutura básica

• Governo (autoridade monetária e fiscal):– Escolhem juros nominal, gastos e impostos (i, M, G e

T);– Restrição orçamentária determina dívida.

• Em teoria, tanto faz combinar:– (1) Política monetária ativa com fiscal passiva;– (2) Política monetária passiva com fiscal ativa.– Combinação (1) tem mais agilidade na

implementação, enquanto (2) é mais ágil nos resultados.

2. Estrutura básica

• Solução:– Encontra-se o steady-state;– Log-linearização ao redor do steady-state:

• CPO das famílias: curva IS;• CPO das firmas: curva de Phillips;• CPO da autoridade monetária: Regra de Taylor (se política

monetária é ativa).

• Modelo só é útil para desvios marginais ao redor do steady-state:– Efeito de queda de 20% da produção industrial?– Juros nominal zero e quantitative easing?

2. Estrutura básica

• Diferença entre forma reduzida e modelo estrutural:– Microfundamentos:• Para estudos acadêmicos: grande diferença;• Para projeção de PIB e IPCA: pouca diferença.

– Expectativas:• Forma reduzida: utiliza-se alguma proxy;• Modelo estrutural: solução expectativas racionais (traz

choques a valor presente).

3. Origens do modelo

• Aprendizado de que instrumentos macro (M, i, T e G) são úteis para combater os ciclo econômicos mas não para estimular o crescimento de longo prazo.

• De onde vem o crescimento de longo prazo?Y = AKαL1-α

– L: questões demográficas vão ficar cada vez mais relevantes.

– K: convergência;– A: progresso tecnológico.

3. Origens do modelo

• Não é um modelo exclusivo de inflation targeting.

• Historicamente, percebe-se que:– (1) é mais adequada para crescimento via A;– (2) é mais adequada para crescimento via K em

países ainda em processo de convergência.

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PIB per capita(2000 US$)

Brasil Coréia do Sul

3. Origens do modelo

• Parêntesis:– Brasil está mudando de (1) para (2);– Percepção de que política fiscal ganha em

agilidade de implementação com a utilização de bancos públicos;

– Ainda há ganhos de convergência: PIB per capita brasileiro equivale ao da Coréia do Sul em 1985.

– Em um cenário otimista: Brasil se parece com um tigre asiático na virada de 1980/1990, com mais crescimento via K, e também mais inflação.

4. Limites e riscos do modelo

• Voltando a hipótese de separação entre curto e longo prazos:– Assimetria: políticas macro não conseguem

estimular, mas podem atrapalhar o longo prazo;– Modelo assume como hipótese que governo não

irá atrapalhar:• Compromisso com estabilidade de preços (variáveis

nominais não explodem);• Respeito às restrições orçamentárias (tendência de

longo prazo das variáveis reais não são afetadas).

4. Limites e riscos do modelo

• Crise financeira nos EUA:– Preço de ativos desvia do valor fundamental

(steady-state);– Quanto maior a magnitude e a duração do desvio,

maior é o número de intermediários financeiros cuja sobrevivência depende da persistência desse desvio;

– Em outras palavras: quande desvio se corrige, parte das intermediação financeira desaparece, produto potencial é menor.

4. Limites e riscos do modelo

• Persistência da taxa de desemprego nos EUA pós-crise, apesar do aumento de vacancies:– Período prolongado de desemprego deprecia capital

humano;– Consumo acima do steady-state financiado por um

ativo precificado acima do seu valor fundamental;– Quando ocorre a correção do valor do ativo,

consumidor está under-water;– Menor mobilidade do mercado de trabalho → maior

taxa de desemprego estrutural.

4. Limites e riscos do modelo

• Efeitos do cenário internacional sobre a economia brasileira:– Em 2008/2009, dúvidas sobre a saúde do sistema

financeiro (eventos de cauda);– Congelamento do mercado de crédito internacional

paralisou comércio internacional → PIM-PF recuou 20% em 3 meses;

– IPCA convergiu de 6,41 para 4,31%.– Em 2011, hipótese de que efeito será ¼: PIM-PF recua 5%?– E com recuo de 5% da PIM-PF, IPCA converge para 4,5%?

Ou converge para dentro do intervalo, para 6,5%?

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Pesquisa Industrial Mensal - Produção Física(Índice mensal, dessazonalizado)

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PIM-PF e IPCA(Índice dessazonalizado e acumulado em 12 meses)

-2,24%

4. Limites e riscos do modelo

• Mercado de trabalho no Brasil: espiral salário-preço:– Conflito distributivo: quanto maior G, menor I (via

juros) e menor C (via aumento de P, redução de W/P);– Quando diferentes setores da sociedade entram em

greve por maiores salários, com algum grau de sucesso, isso quer dizer que W é variável de escolha;

– Resultado conhecido de livro-texto de graduação: reajustes olhem cada vez menos para inflação futura (que deveria estar ancorada em 4,5%) e cada vez mais para inflação passada (maior que 7%).

5. Conclusão

• Não há um modelo macro adequado para se analisar os riscos atuais:– Fragilidade financeira nas economias desenvolvidas;– Fragilidade do mercado de trabalho nas economias

desenvolvidas;– Riscos inflacionários na economia brasileira.

• Não é um bom momento para se atribuir demasiado peso aos resultados dos modelos nas decisões de política monetária.

5. Conclusão

• Cenário otimista para Brasil:– Quando mundo voltar a crescer, política fiscal retorna, de fato, para

neutralidade.– Crescimento do PIB entre 3,5% e 4,5% com IPCA entre 6% e 7%.

• Cenário pessimista para Brasil:– Governo acha que BNDES é instrumento de política de

desenvolvimento e não interfere com condução da política macroeconômica, não afeta restrição orçamentária.

– Conflitos distributivos levam IPCA a dois dígitos em dois anos (2013);

– Revisão da meta para inflação para 6,5% com banda de tolerância mais larga ( 2,5%), com governo satisfeito em perseguir o teto (9,0% a.a.).