Investimento e intermediação financeira

Brasília, CDES, 12/04/2017

Luiz Fernando de Paula

Professor Titular da FCE/UERJ e Pesquisador do CNPq

Apresentação

• Breve esquema teórico

• Características do financiamento corporativo no Brasil

• Panorama do financiamento corporativo no Brasil: setor bancário e mercado de títulos corporativos

• Mudança da TJLP pela TLP

• Algumas questões e sugestões

Breve esquema teórico

• Sistema financeiro como mero intermediador de recursos?

• Sistema financeiro é mais do que isto…tem capacidade de expandir os recursos existentes na economia para além da poupança prévia acumulada.

• Duas funções fundamentais do SF: a) Criar liquidez necessária para a realização do

investimento. b) Desenvolver instrumentos financeiros de longo

prazo para reduzir a fragilidade financeira das firmas.

Algumas caraterísticas do SF brasileiro • “Bank-based” : a) Predominância de bancos universais b) Participação dos bancos públicos c) Predominância de crédito consumidor e capital de giro ->

curto/médio prazo d) Ausência de mecanismos de financiamento privado de

longo prazo • Mercado de capitais ainda pouco desenvolvido: mercado

de dívida pública e privada (competição e não complementaridade!)

• Manutenção do circuito do “overnight” lastreado em títulos públicos e compromissadas -> curto prazismo

• Taxa de juros reais elevadíssima e instabilidade macroeconômica

Saldo das LFTs e das operações compromissadas

(R$ milhões, deflacionado pelo IGP-DI de out/2016) – 2007/2016

Taxa real de juros ex-ante (IPCA 12 meses) – 2008/2017

-

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

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Spread bancário (crédito corporativo)

-

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

12,0

14,0

16,0

18,0

20,0

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Pessoa juridica

Recursos livres

Recursos direcionados

Crédito corporativo/PIB (%) – 2007/2017

4,0

6,0

8,0

10,0

12,0

14,0

16,0

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Recursos livres

Recursos direcionados

Exaçs

Boom do crédito e “credit crunch”

-30,0

-20,0

-10,0

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

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Recursos livres (PJ) BNDES

Credit crunch

Percentual das empresas com EBITDA*/Despesa

Financeira < 1 (EBITDA = lucro antes da juros, impostos, amortização e depreciação) (CEMEC, 2016)

Desembolsos do BNDES (R$ bilhões de dez/2016)

64,9

90,9

136,4

168,4

138,9

156,0

190,4 187,8

135,9

88,3

-

20,0

40,0

60,0

80,0

100,0

120,0

140,0

160,0

180,0

200,0

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Estoque de crédito superior a 5 anos em 2016 (%) (Torres Filho, 2017)

Debentures ex-leasing (% do PIB)

0,5

0,8

1,0

0,6

0,4

0,8

1,4

1,3

1,8

1,5

1,6

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

2,0

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Debêntures: distribuição do total de ofertas por detentor

Debentures – prazo médio de emissão (anos) (Carvalho, 2017)

5,8

5,4

5,6

6,1 6,2

5,4

5,6

5,3

5,8

5,3

5,1

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Debentures: indexadores (% do total)

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

DI 74,6 90,7 94,8 78,0 80,4 81,0 81,5 91,6 78,0 81,3 80,2

Dólar 2,7 - - 0,4 0,8 0,3 - 0,8 - 1,0 0,5

IGP-M 21,9 9,3 3,2 4,0 0,1 1,5 0,4 0,4 - -

IPCA - - 2,1 14,1 13,4 7,0 9,7 5,7 17,1 14,8 8,7

Prefixado 0,8 - - 3,6 5,3 2,3 1,0 0,5 3,9 2,7 9,9

TJLP - - - - - - - - 0,1 0,1

TR - - - - 9,3 6,3 1,1 0,1 - 0,8

Outros - - - - - - - - 0,4 - -

Fonte: CETIP/ANBIMA

Taxa de juros de longo prazo (TLP): argumentos favoráveis

• Aumenta a potência da política monetária no Brasil (crédito direcionado responde por cerca de 50% do total de crédito)

• Caráter discricionário da formação da TJLP com critérios e metodologias pouco transparentes.

• Alinhar taxas de juros do BNDES às taxas de mercado, aumentando interesse das empresas por financiamento privado e acelerando repagamento dos empréstimos ao TN.

Contudo.... • Aspecto positivo: repagamento do BNDES ao TN

melhora dívida pública. • Aspectos problemáticos: a) Crédito do BNDES é um percentual pequeno do total

das concessões de crédito (cerca de 4%). b) Adoção da TLP poderá tornar crédito de longo prazo

volátil e caro; estímulo a captação externa? c) Será que setor bancário curto prazista e mercado de

títulos de dívida atrofiado e deformado irão desenvolver mecanismos privados de financiamento de longo prazo na economia?

d) Taxas de juros reais cairão para níveis civilizados? Circuito de “overnight” desaparecerá?

Custo final da divida com BNDES para empresas – TJLF e NTN-B de 5 anos (Torres Filho, 2017)

Questões/sugestões... • Sem redução substantiva da taxa real de juros e sem o

fim da indexação financeira não haverá solução mágica para o problema do financiamento privado de longo prazo no Brasil!

• BNDES deve ser rebalanceado, mas poderá e deveria ter ainda um papel importante no financiamento de longo prazo, devendo focar em projetos de elevada externalidade (infraestrutura, inovação e meio ambiente).

• Agenda microeconômica e regulatória: garantias de crédito; medidas para estimular mercado secundário de títulos privados, redução da indexação financeira, imposição de maior custo fiscal sobre aplicações de curto prazo, etc.