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AVALIAÇÃO DE EMPRESAS DE CONSTRUÇÃO CIVIL NO NORTE E NOROESTE FLUMINENSE

GRASIELA ROCHA AJALA

UNIVERSIDADE ESTADUAL DO NORTE FLUMINENSE - UENF

CAMPOS DOS GOYTACAZES - RJ ABRIL - 2007

ii



Dissertação apresentada ao Centro de Ciência e Tecnologia da Universidade Estadual do Norte Fluminense, como parte das exigências para obtenção de titulo de Mestre em Engenharia de Produção.

Orientador: Prof. Luis Enrique Valdiviezo Viera, Dsc

CAMPOS DOS GOYTACAZES - RJ MARÇO -2007

FICHA CATALOGRÁFICA

Preparada pela Biblioteca do CCT / UENF 25/2007

Ajala, Grasiela Rocha Avaliação de empresas de construção civil no Norte e Noroeste Fluminense / Grasiela Rocha Ajala. – Campos dos Goytacazes, 2007. xiv, 136 f. : il. Dissertação (Mestrado em Engenharia de Produção) --Universidade Estadual do Norte Fluminense Darcy Ribeiro. Centro de Ciência e Tecnologia. Laboratório de Engenharia de Produção. Campos dos Goytacazes, 2007. Orientador: Luis Enrique Valdiviezo Viera. Área de concentração: Gerência de produção. Bibliografia: f. 111-115 1. Avaliação de empresas 2. Avaliação qualitativa 3. Metodologia de dois estágios 4. Construção civil 5. Métodos de avaliação l. Universidade Estadual do Norte Fluminense Darcy Ribeiro. Centro de Ciência e Tecnologia. Laboratório de Engenharia de Produção II. Título

CDD 658.924098153

iii



Dissertação apresentada ao Centro de Ciência e Tecnologia da Universidade Estadual do Norte Fluminense, como parte das exigências para obtenção de titulo de Mestre em Engenharia de Produção.

Aprovada em 10 de abril de 2007

Comissão Examinadora:

_________________________________________ Prof. Carlos Alberto Gonçalves da Silva (Doutor, Engenharia de Produção) – CEFET/RJ

_________________________________________ Prof. Moacyr Amaral Domingues Figueiredo (Doutor, Engenharia de Produção) – PURO-UFF/RJ

_________________________________________ Prof. Ely de Abreu (Doutor, Engenharia de Produção) – UENF/RJ

_________________________________________ Prof. José Ramón Arica Chávez (Doutor, Sistemas e Computação) – UENF/RJ _________________________________________ Prof. Luis Enrique Valdiviezo Viera (Doutor, Engenharia de Produção) – PURO-UFF/RJ

Orientador

iv

"Nem tudo que conta pode ser contado e nem tudo que pode ser contado conta."

Albert Einstein

v

AGRADECIMENTOS

A Deus por me abençoar, por me iluminar e por me atender sempre.

Ao meu grande mestre, meu orientador, prof. Luis Enrique Valdiviezo Viera, agradeço pela paciência em todos os momentos, pela compreensão nos momentos difíceis, pela amizade sempre, pelo incentivo, por estar sempre disposto a me atender, por ter boa vontade em ensinar e por ser um exemplo de ética, boa conduta e moral.

A minha mãe que sempre me apoiou, me ensinou a diferença entre o certo e o errado, mostrou que o sucesso depende de trabalho duro, acreditou em mim e sempre me amou.

Aos meus avôs, que apesar de terem estudado pouco, me mostraram a importância dos estudos na vida.

Aos meus tios, sempre meus pais.

Ao Eduardo, meu marido, pelo amor, pela compreensão nos momentos ausentes e difíceis.

A Gabriela e Gladys, minhas irmãs, por todo cuidado, amor e carinho.

Ao meu pai, fonte de inspiração.

Agradeço a toda minha família e amigos pelo carinho e incentivo.

Ao Laboratório de Engenharia de Produção pela oportunidade e a CAPES pelo apoio financeiro.

Ao Rogério Castro, secretário acadêmico do CCT/UENF, por ter ajudado na minha passagem pela na UENF através da boa vontade em me atender, desde o momento da minha inscrição. Finalmente, um muito obrigado a todos os que, de alguma forma, contribuíram para a elaboração desta dissertação.

vi

SUMÁRIO LISTA DE SIGLAS viii

LISTA DE FIGURAS ix

LISTA DE QUADROS x

LISTA DE TABELAS xii

RESUMO xiii

ABSTRACT xiv

CAPÍTULO 1 - INTRODUÇÃO 01

1.1 Delineamento do estudo – Situação decisional 04

1.2 Objetivos 06

1.3 Justificativa do tema da pesquisa 07

1.4 Delimitações da pesquisa 08

1.5 Metodologia de pesquisa 09

CAPÍTULO 2 - MODELOS DE AVALIAÇÃO DE EMPRESAS 10

2.1 Conceitos preliminares 12

2.1.1 Dualismo dos conceitos de valor e preço 12

2.1.2 A importância dos ativos tangíveis e ativos intangíveis

na avaliação de empresas 19

2.1.2.1 Ativos Tangíveis 20

2.1.2.2 Ativos Intangíveis 22

2.1.3 Custos que afetam o valor das empresas 26

2.1.3.1 O custo do capital 27

2.1.3.2 Custos de oportunidade 28

2.1.3.3 Os juros sobre o capital próprio 30

2.2 Avaliação de empresas 30

2.3 Principais modelos de avaliação de empresas 34

2.3.1 Fluxo de caixa descontado 37

2.3.2 Fluxo de caixa livre 39

2.3.3 Avaliação contábil 44

2.3.4 Avaliação relativa ou múltiplos 46

2.3.5 Avaliação por Opções 49

vii

CAPÍTULO 3 - A CONSTRUÇÃO CIVIL NO ESTADO DO RIO DE

JANEIRO 54

3.1 O setor da Construção Civil 56

3.2 A dinâmica do setor da Construção Civil no Estado do Rio de

Janeiro 63

3.3 Perfil das empresas do setor da construção civil nas regiões

Norte e Noroeste Fluminense 79

CAPÍTULO 4 - PROPOSTA DE UMA METODOLOGIA PARA

AVALIAÇÃO DE EMPRESAS DE CONSTRUÇÃO CIVIL 84

4.1 Os direcionadores ou vetores de valor 85

4.2 A metodologia 2 estágios de avaliação de empresas da

construção civil 92

4.3 Validação da metodologia 102

4.4 Simulação: aplicação da metodologia de 2 Estágios para a

avaliação de empresas da construção civil 104

CONCLUSÕES E CONSIDERAÇÕES FINAIS 108

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS 111

ANEXOS 116

1. Taxa de crescimento estimada através de uma regressão linear 116

2. Fluxo de caixa quantitativo com estimativa de valor utilizando a

distribuição Beta 118

viii

LISTA DE SIGLAS

CBIC Câmara Brasileira da Indústria da Construção

CEMPRE Cadastro Central de Empresas do IBGE

CIDE Centro de Informações e Dados do Rio de Janeiro

COFINS Contribuição para o Financiamento da Seguridade Social

CPMF Contribuição Permanente sobre Movimentação Financeira

CREA Conselho Regional de Engenharia e Arquitetura

CSLL Contribuição Social sobre o Lucro Líquido

CSN Companhia Siderúrgica Nacional

DAM Documento de Arrecadação Municipal

EPI Equipamento de proteção individual

EVA Economic Value Added – Valor econômico agregado

FCD Fluxo de caixa descontado

FENORTE Fundação Estadual do Norte Fluminense

FIRJAN Federação das Indústrias do Rio de Janeiro

IBGE Instituo Brasileiro de Geografia e Estatística

ICMS Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços

IPEA Instituto de pesquisa econômica aplicada

IPTU Imposto territorial urbano

ISS Imposto sob serviço

JUCERJA Junta Comercial do Estado do Rio de Janeiro

MERCOSUL Mercado Comum do Sul

MTE Ministério do Trabalho e Emprego

MVA Market Value Added – Valor de Mercado Agregado

PIB Produto Interno Bruto

PIS Programas de Integração Social

RAIS Relação Anual de Informações Sociais

RMRJ Região Metropolitana do Rio de Janeiro

SEBRAE Serviço Brasileiro de Apoio às Micro e Pequenas Empresas

TECNORTE Parque de alta tecnologia do Norte Fluminense

UENF Universidade Estadual do Norte Fluminense

UERJ Universidade Estadual do Rio de Janeiro

UFF Universidade Federal Fluminense

VBM Value based management – gestão baseada em valor

VPL Valor presente líquido

WACC Weight average cost of capital – custo ponderado de capital

ix

LISTA DE FIGURAS

Figura 1 Distritos Industriais do Estado do Rio de Janeiro 05

Figura 2.1 Representação de um diagrama de fluxo de caixa 37

Figura 3.1 Desempenho da construção civil em relação ao PIB 57

Figura 3.2 Queda da taxa de crescimento de desemprego 65

Figura 3.3 Evolução da Inflação no Estado do Rio de Janeiro 66

Figura 3.4 Evolução do PIB no Estado do Rio de Janeiro 66

Figura 3.5 Participação do PIB no Estado do Rio de Janeiro 66

Figura 4.1 Metodologia 2 estágios 93

Figura A1.1 116

Comportamento do PIB do Estado do Rio de Janeiro e do setor da Construção Civil

x

LISTA DE QUADROS Quadro 2.1 Questões de avaliação durante o ciclo de vida 16

Quadro 2.2 Opções de avaliação pelos valores de entrada e valores de saída

17

Quadro 2.3 Valores mínimos e valores obtidos no processo de privatização 19

Quadro 2.4 Conceitos de ativo 20

Quadro 2.5 Classificação de ativos intangíveis por Schimidt et al. 24

Quadro 2.6 Classificação de ativos intangíveis 25

Quadro 2.7 Modelos para avaliação de empresa 36

Quadro 2.8 Fluxo de Caixa Livre 41

Quadro 2.9 Modelo utilizando avaliação contábil 45

Quadro 2.10 Comparação dos modelos selecionados 52

Quadro 3.1 Relação dos Setores e Investimento Previsto no Estado do Rio de Janeiro

65

Quadro 3.2 As cinco forças de Porter no setor da Construção Civil 78

Quadro 3.3 Enquadramento da empresa segundo o regime simplificado Estadual

80

Quadro 3.4 Enquadramento da empresa segundo a JUCERJA 80

Quadro 3.5 Enquadramento da empresa segundo a Receita Federal 80

Quadro 3.6 Enquadramento da empresa utilizado pelo MERCOSUL 81

Quadro 3.7 Enquadramento da empresa segundo diferentes entidades no Brasil

81

Quadro 3.8 Perfil das construtoras do Norte e Noroeste Fluminense 82

Quadro 4.1 Estratégias financeiras e direcionadores de valor 86

Quadro 4.2 Capacidades diferenciadoras e vetores de valor 88

Quadro 4.3 Grau de alguns direcionadores sobre o desempenho econômico da construção civil

91

Quadro 4.4 Fluxo de caixa quantitativo 95

Quadro 4.5 Fluxo de caixa qualitativo 98

Quadro 4.6 Elementos de valor para elaboração do fluxo de caixa quantitativo de empresas da construção civil – entradas

100

Quadro 4.7 Elementos de valor para elaboração do fluxo de caixa quantitativo de empresas da construção civil – saídas

101

Quadro 4.8 Elementos para elaboração do fluxo de caixa qualitativo – Intangíveis

102

Quadro 4.9 Fluxo de caixa qualitativo simulado 106

Quadro 5.1 Dados do PIB 115

Quadro A1.1 Análise da estimativa da taxa de crescimento através da 117

xi

regressão linear

Quadro A2.1 Fluxo de caixa quantitativo 2007 118

Quadro A2.2 Fluxo de caixa quantitativo 2007 (continuação) 119














Quadro A2.16 Resumo dos valores esperados 133

Quadro A2.17 Resumo dos valores esperados (continuação) 134



xii

LISTA DE TABELAS

Tabela 3. 1 Indicadores da Economia Nacional de 2003 a 2005 58

Tabela 3.2 Relação de Empresas Formais por Setor e por Porte no Brasil – 1996 – 2002

59

Tabela 3.3 Divisão Político-Administrativa Estado do Rio de Janeiro – 2005 64

Tabela 4.1 Fluxo de caixa ajustado 106

Tabela 4.2 Fluxo de caixa ajustado com VPL 107

Tabela A1.1 Dados do PIB 116

xiii

RESUMO

Resumo da dissertação apresentada ao CCT/UENF como parte dos requisitos

necessários para a obtenção do grau de Mestre em Engenharia de Produção.

AVALIAÇÃO DE EMPRESAS DE CONSTRUÇÃO CIVIL NO NORTE E

NOROESTE FLUMINENSE

Grasiela Rocha Ajala

Abril de 2007

Orientador: Luis Enrique Valdiviezo Viera

Área de Concentração: Engenharia de Produção

Neste trabalho apresenta-se uma metodologia para avaliação de empresas do setor

da construção civil situadas nas regiões Norte e Noroeste Fluminense do Estado do

Rio de Janeiro. Esta pesquisa é motivada pelo processo de relocalização produtiva

que acontece no Estado, ao longo dos anos. Neste contexto, as empresas do setor

da construção civil passam por um processo de reestruturação societária, fusões,

aquisições, ampliação e até encerramento das atividades. Sendo assim, a existência

de uma ferramenta que oriente na estimativa do valor da empresa e considere

aspectos importantes que deixam de ser considerados em modelos de avaliação

existentes, auxiliaria na tomada de decisão e na gestão de valor.

Essa metodologia considera aspectos tangíveis e intangíveis, ou quantitativos e

qualitativos, elencados de acordo com as características e o impacto que produzem

nas empresas do setor da construção civil.

Palavras-chave: Avaliação de empresas, avaliação qualitativa, metodologia de 2

estágios, construção civil, métodos de avaliação.

xiv

ABSTRACT

Summary of the dissertation presented to CCT/UENF as part of the requirements to

obtain the Master Degree in Production Engineering.

VALUATION OF COMPANIES FROM CONSTRUCTION SECTOR

LOCATED IN THE NORTH AND NORTHWEST OF RIO DE JANEIRO´S

STATE.

Grasiela Rocha Ajala

April / 2007

Advisor: Luis Enrique Valdiviezo Viera, D.Sc.

Department: Production Engineering.

In this work is presented a methodology for evaluating companies from civil

construction sector located in the north and northwest of Rio de Janeiro´s State. This

research is motivated by the process of productive reallocation that has happened in

this State over the years. In this context, companies from the civil construction sector

are going through the process of societal restructuring, mergers, acquisitions, growth

and even shutting down activities. In which case, the existence of a tool that could

guide in the estimation of a company's worth and considers important aspects that

are left unexplored in existing models of evaluation, would assist in making decisions

and the management of value.

This methodology considers tangible and intangible aspects, or qualitative and

quantitative aspects, listed in accordance with the characteristics and impact of

companies from the civil construction sector.

Key-words: Valuation of companies, qualitative assessment, methodology of two

phases, construction sector, assessment methods.

1

CAPÍTULO 1

Introdução

O Brasil e o Estado do Rio de Janeiro vivenciam um processo de

desconcentração e relocalização produtiva, onde empresas instaladas em

localidades de elevada concentração produtiva buscam novas alternativas

locacionais em cidades de médio porte para a relocalização de suas atividades

produtivas.

Quando a revista AMANHÃ e Simonsen Associados divulgaram pela primeira vez o Ranking dos Estados, em 1996, a diferença que separava os blocos compostos por Rio de Janeiro e Minas Gerais (então segundo e terceiro colocados, respectivamente) de Rio Grande do Sul e Paraná (quarto e quinto) era um verdadeiro abismo: quase 11 pontos percentuais. Passadas sete edições, o que se vê é uma aproximação incômoda para cariocas e mineiros. O hiato entre os dois representantes da Região Sul para a dupla do Sudeste caiu drasticamente e hoje não passa de 3,9%. Em 2001, vale lembrar, estava em mais de 5%. A luta pela vice-liderança do ranking mostra uma tendência que já prevíamos: a desconcentração econômica do Brasil. (BERSANO, 2002, Revista Amanhã)

No Estado do Rio de Janeiro, as regiões Norte e Noroeste Fluminense são

alternativas viáveis para receber empresas que buscam a saída dos grandes centros

industriais, em processo de saturação, para instalar-se em regiões menos onerosas

ou com potencial de desenvolvimento de novos negócios.

O processo de relocalização produtiva não é um movimento novo, uma moda

que vem ocorrendo nos últimos anos. É um fenômeno que reflete a dinâmica sócio-

econômica das cidades (OLIVEIRA, 2005). Na verdade, quando se estuda a

trajetória econômica do Estado do Rio de Janeiro, pode-se constatar que o

movimento de relocalização produtiva passou a ser mais evidente no momento em

que passava por uma grande crise econômica no final dos anos 70 e início dos anos

80, culminando com a transferência da capital para Brasília, o crescimento dos

2

setores industriais nos Estados de São Paulo e Minas Gerais, a falta de estratégias

regionais e a própria crise econômica vivida no país (URANI et al, 2006, p.35).

Após as eleições livres de 1982, o governo do Estado do Rio de Janeiro

desenvolveu diversas estratégias para despolarizar a economia do Estado e

interiorizá-la, priorizando, conseqüentemente, projetos que permitissem fomentar a

economia do interior (OLIVEIRA, 2003, p.33). As estratégias de despolariização mais

importantes foram: a criação de campi e extensões universitárias como UENF, UERJ

e UFF, a criação de órgãos de desenvolvimento com o objetivo de dar suporte ao

desenvolvimento do interior como FENORTE e a abertura de postos da FIRJAN e

SEBRAE.

Naquela época, década de 80, o setor sucroalcooleiro sustentava o

crescimento econômico da região Norte Fluminense, porém perdeu importância com

o fim dos subsídios federais, devido à falta de investimentos em modernização das

usinas.

Posteriormente, o Estado recebeu significativos investimentos em infra-

estrutura de pesquisa e em serviços industriais. Conseqüentemente foi gerado um

novo padrão técnico industrial trazendo a recuperação econômica ao Estado do Rio

de Janeiro. Este novo padrão de desenvolvimento impulsionou investimentos para a

ampliação da Companhia Siderúrgica Nacional (CSN), hoje privatizada, e ampliação

do parque petrolífero da Bacia de Campos, resultando em uma nova perspectiva de

crescimento do interior do Estado.

Nas últimas décadas, o centro do desenvolvimento do Norte Fluminense se

transferiu do município de Campos, que antes concentrava o setor sucro-alcooleiro,

para Macaé devido à exploração do petróleo, propiciando um crescimento

econômico superior ao da região metropolitana do Rio de Janeiro.

Macaé tornou-se o município que mais atrai investimentos em todo o Estado

do Rio de Janeiro, fazendo com que a própria cidade e os municípios vizinhos

recebam empresas destinadas a atender às principais empresas de petróleo

instaladas nesse município. A maior parte do estado passa a receber royalties pela

3

exploração do petróleo, constituindo-se uma importantíssima fonte de renda para a

alavancagem do desenvolvimento de muitos municípios, principalmente aqueles

mais próximos dos centros de produção.

O desenvolvimento das atividades de extração de petróleo beneficiou

diversos setores da economia, passando a apresentar taxas de crescimento

positivas, como o setor de serviços e o setor da construção civil, este último também

influenciado pela estabilização da inflação diante da implementação do Plano Real

em 1994.

O setor da construção civil possibilita a implantação física de

empreendimentos auxiliando, desse modo, o processo de relocalização de empresas

que eventualmente migrarão para a região.

Observa-se que há uma relação muito estreita entre o crescimento do setor

da construção civil e o crescimento econômico regional. Isto é, o desempenho de

uma economia influencia no desempenho do setor da construção civil e vice-versa.

E, ainda, o ritmo de crescimento da construção civil, pode ser potencializado pelo

processo de relocalização industrial.

Em geral, o crescimento econômico provoca, dentre outros fenômenos sócio

econômicos e políticos, fusões, aquisições, aglomerações e inclusive até

encerramento de atividades de empresas menos competitivas que cederão espaço a

outras.

O dinamismo sócio-econômico das regiões que buscam o desenvolvimento

econômico faz com que as atividades do setor da construção civil ganhem

relevância, e neste contexto a determinação do valor de empresas adquire grande

importância para que as transações de fusões e aquisições ocorram considerando o

valor real das empresas envolvidas.

4

1.1 DELINEAMENTO DO ESTUDO – SITUAÇÃO DECISIONAL

O Estado do Rio de Janeiro, juntamente com os Estados de São Paulo, Minas

Gerais e Espírito Santo constituem a região economicamente mais forte do país, a

região Sudeste. Esta região é responsável por 2/3 de todo do Produto Interno Bruto

do Brasil (FIRJAN, 2006).

No ano de 2003, de acordo com IBGE – CEMPRE (2006) havia 119.002

empresas do setor da construção civil no Brasil, sendo que cerca de 56.318 estavam

instaladas na Região Sudeste, que correspondia a 47,33% do total das empresas

desse setor em atividade no país. No Estado do Rio de Janeiro, estavam localizadas

6.289 empresas do setor da construção civil, que correspondia a 11% do total da

Região Sudeste (CIDE, 2006).

No Estado do Rio de Janeiro, de acordo com o estudo do IBGE (2003), dos

municípios que têm o maior número de indústrias, seis estão situados na Região

Metropolitana do Rio de Janeiro (RMRJ), localizados no entorno da Baía de

Guanabara. São eles: Rio de Janeiro, Duque de Caxias, São Gonçalo, Nova Iguaçu,

São João de Meriti e Niterói. Os outros municípios estão situados na Região Serrana

(Nova Friburgo e Petrópolis), Norte Fluminense (Campos dos Goytacazes) e Médio

Paraíba do Sul (Volta Redonda). Esses dez municípios concentram 73% das

indústrias e 79 % do pessoal ocupado do estado. Os municípios da RMRJ são os

que possuem as maiores concentrações de indústrias (58%) e de pessoal ocupado

(64%).

Como conseqüência da elevada concentração industrial da RMRJ, as cidades

de médio porte ganham grande importância nas decisões de localização e no

processo de relocalização industrial. Muitas empresas instaladas nas áreas de

grande concentração, onde a infra-estrutura urbana possui elevados níveis de

saturação, buscam outras localidades para se instalar ou investir, localidades onde

os custos de implantação e operação sejam menos onerosos, com economias de

aglomeração positivas. A figura 1 mostra a distribuição e concentração das principais

atividades econômicas do Estado.

5

Fonte: Fundação CIDE, 2006

Figura 1: Distritos Industriais do Estado do Rio de Janeiro

As regiões Norte e Noroeste Fluminense representam uma alternativa viável

para alavancar este processo de relocalização de empresas. Sendo que, esse

processo é bastante influenciado pelo crescimento da indústria extrativista do

petróleo. Em conseqüência, o setor da construção civil adquire relevância neste

processo, por ser um setor auxiliar ao desenvolvimento de outros setores

econômicos, porque permite a ampliação e implantação física de novos

empreendimentos.

Certamente que a dinâmica de relocalização, realocação ou reestruturação

produtiva provocará grandes mudanças no setor da construção civil na região

sofrerá uma série de mudanças para poder atender tais necessidades. Isto é, novas

empresas buscarão instalar-se na região e empresas existentes tenderão a

modernizar-se ou a realizar fusões em busca de ganhar competitividade.

A discussão realizada anteriormente permite levantar as seguintes questões:

6

• Qual a importância da mensuração do valor de uma empresa da

construção civil que opera na região?

• Que tipo de avaliação é mais apropriado para empresas do setor da

construção civil?

O presente estudo propõe-se desenvolver uma metodologia de avaliação de

empresas da construção civil, objetivando identificar o valor que permitirá a definição

do preço mais coerente de um negócio para que, futuramente, o tomador de decisão

não aja intuitivamente ou equivocadamente, minimizando, assim, os riscos dessa

decisão.

Buscando responder as questões feitas anteriormente, podem-se formular as

seguintes hipóteses:

• A operacionalização de um modelo de avaliação de empresas que

considere as especificidades do setor e da região em que está inserida,

fornece aos stakeholders informações necessárias para uma tomada de

decisão mais consciente e mais precisa, principalmente em decisões como

fusões, aquisições de outras empresas, ampliação ou encerramento das

atividades.

• A consideração de aspectos qualitativos de valor proporciona

credibilidade ao processo de determinação de valor de um

empreendimento.

1.2 OBJETIVOS Objetivo geral

O objetivo deste estudo é desenvolver uma metodologia operacional de

avaliação de empresas, no segmento de construção civil, atuantes na região Norte e

Noroeste Fluminense, de modo a facilitar a estimativa do valor de empresas. Para

tanto serão considerados parâmetros qualitativos e quantitativos que influenciam no

valor da empresa.

7

Objetivos específicos:

� Identificar os elementos de valor fundamental a serem considerados na

avaliação de empresas;

� Discutir a importância da estimativa do valor das empresas da construção

civil para a região Norte e Noroeste Fluminense;

� Evidenciar a relevância, vantagens e limitações das metodologias de

avaliação de empresas existentes na literatura.

1.3 JUSTIFICATIVA DO TEMA DA PESQUISA

Com o crescimento da economia das Regiões Norte e Noroeste Fluminense,

impulsionado principalmente pelo crescimento da indústria petrolífera, o setor da

construção civil constituiu um suporte importante ao crescimento da economia local.

As taxas elevadas de crescimento das atividades da construção civil induzem as

empresas do setor a organizarem-se provocando fusões, aquisições, aglomerações

ou, também, encerramento de atividades. Esta situação propicia a necessidade da

estimativa e conhecimento do valor das empresas.

Um dos principais objetivos das empresas é aumentar o seu valor. Aumento

esse, que pode ser observado pelo valor de mercado que as empresas atingem. O

valor de uma empresa é verificado com maior rigor quando há o interesse de novas

reestruturações societárias.

Um dos grandes objetivos das empresas é, sem dúvida, maximizar a riqueza de seus proprietários, dado o sistema econômico capitalista em que se encontram. Essa riqueza pode ser representada pelos valores que as firmas alcançam, no momento em que existem interessados em possuir ou participar de seu capital social como sócios ou acionistas. (MÜLLER, 2003, p. 19)

A maioria das metodologias de avaliação de empresas existentes se originou

no âmbito das Ciências Contábeis, onde mensura-se o valor da empresa com base

em demonstrativos financeiros. Por esta razão, tais metodologias sustentam-se em

acontecimentos passados e, além de não levarem em conta ativos intangíveis e

outros aspectos relevantes como os aspectos espaciais e a capacidade de uma

empresa de gerar riqueza no longo prazo, não consideram as especificidades do

setor de construção civil nem a dinâmica econômica da região.

8

Neste contexto propõe-se desenvolver uma metodologia de avaliação de

empresas que considere as principais características de empresas de construção

sediadas no Norte e Noroeste Fluminense. Esta metodologia tem a pretensão de ser

uma ferramenta de suporte para determinação do valor e/ou preço em negociações

de fusões, aquisições, aglomerações ou encerramento de atividades.

1.4 DELIMITAÇÕES DA PESQUISA

Esse trabalho tem como objetivo desenvolver uma metodologia de avaliação

de empresas do setor da construção civil, pelo qual não são abordadas

características de outros segmentos e atividades econômicas. A metodologia a ser

apresentada se restringe às empresas situadas no Norte e Noroeste Fluminense,

considerando o seu tamanho, as especificidades relacionadas à economia local e a

área de atuação das mesmas. Contudo, esta metodologia é passível de adaptações

que permitam sua aplicação a empresas de outros setores ou de outras localidades.

Para efeito da validação da metodologia foi realizado “um exercício de

simulação” utilizando dados de uma das empresas do setor de construção civil

situadas na região. Contudo, os resultados gerados na simulação e o processo de

avaliação, em geral, foram submetidos à análise de pessoas envolvidas com o

problema de avaliação de empresas.

Este trabalho não despreza os modelos de avaliação baseados em relatórios

contábeis, nem tem pretensão de questionar a utilização de informações por

gerentes e administradores, mas sim desenvolver uma ferramenta que possa ser

utilizada na geração de informações úteis ao processo de determinação do valor de

uma empresa.

Não se pretende, também, esgotar o assunto. Pelo contrário, espera-se

chamar a atenção para considerações sobre aspectos que influenciam no processo

de avaliação de empresas do setor da construção civil e que deixam de ser

abordados, como aspectos qualitativos que podem ser combinados com aspectos

quantitativos na formulação das metodologias.

9

1.5 METODOLOGIA DE PESQUISA

A metodologia utilizada combina a pesquisa bibliográfica complementada com

uma pesquisa de campo, analisando-se conjuntamente os principais modelos de

avaliação de empresas existentes e a dinâmica do setor da construção civil, como

mostrado mediante citações referenciadas ao longo do trabalho.

Neste estudo desenvolve-se uma metodologia de avaliação de empresas que

considera as características do setor da construção civil. Para tanto, são

aproveitadas as vantagens das metodologias existentes, principalmente dos

modelos de fluxo de caixa descontado. Cabe ressaltar que a metodologia de

avaliação proposta considera aspectos quantitativos e qualitativos determinantes na

formação do valor de uma empresa.

Posteriormente ilustra-se a utilização e operacionalização da metodologia

proposta baseado na observação real de uma empresa situada na região. As

informações levantadas são utilizadas para a caracterização do setor de construção

civil na região, e principalmente, são os inputs para a validação da metodologia

proposta. Para levantamento das informações utilizou-se a pesquisa com grupo foco

(focus group), reunindo pessoas relacionadas à área da construção e considerando

opiniões, informações e análises.

Finalmente, os resultados da aplicação da metodologia são discutidos,

analisados e validados mediante o julgamento sobre a estrutura da metodologia. Isto

é, a metodologia é submetida a uma avaliação realizada por especialistas de área e

profissionais envolvidos nas atividades de empresas de construção civil.

10

CAPÍTULO 2

Modelos de avaliação de empresas

Para se analisar os principais modelos de avaliação de empresas são

necessários o esclarecimento de alguns conceitos que se confundem na sua

utilização no dia-a-dia. Alguns desses conceitos chegam a ser utilizados como sendo

sinônimos, como é o caso dos conceitos de preço e valor. Preço e valor são

conceitos diferentes e estão estritamente ligados à avaliação de empresas. Então, o

ponto de partida para o desenvolvimento de uma metodologia de avaliação de

empresas é a compreensão dos conceitos de valor e preço, assim como a diferença

e inter-relação entre eles.

Neste capítulo discutem-se as principais definições de valor para chegar à

elaboração de uma definição apropriada no âmbito da metodologia proposta, pois

em torno do valor versam diversas definições que dependem do contexto no qual

está inserido. No âmbito econômico, geralmente, valor define-se como a apreciação

que o indivíduo faz em relação à importância de um bem, de acordo com a sua

utilidade, considerando seu poder de compra e a possibilidade da troca do bem por

uma quantidade maior ou menor de outros bens.

Enfim, existem diversas concepções de valor, assim como as diferentes

expectativas de valor que podem ser consideradas num processo de avaliação de

empresas. Ou seja, alguns autores conceituam valor de formas diferentes, de acordo

com o contexto, surgindo assim diversas definições e classificações de valor. As

expectativas de valor versam sobre o fato de que existem aspectos que influenciam

os valores, como a expectativa que um proprietário da empresa tem em relação ao

11

valor da sua empresa, aumentando-o, quase sempre, ou diminuindo. Algumas das

expectativas de valor serão esclarecidas neste trabalho.

Neste capítulo são mostrados os principais conceitos segundo as

perspectivas de diversos autores, característicos de um processo de avaliação. Para

melhor esclarecimento do assunto, discutem-se também as características dos

ativos tangíveis e intangíveis, estes últimos pouco considerados em diversos

métodos de avaliação de empresas, mas sabe-se que influenciam significativamente

no valor de uma empresa.

Ainda neste capítulo são abordados alguns tipos de custos que afetam o valor

das empresas como o custo de capital, o custo de oportunidade e o custo do capital

próprio.

As questões abordadas neste capítulo são primordiais para o

desenvolvimento do capítulo 4, onde é apresentada a metodologia de avaliação para

as empresas de construção civil.

12

2.1 CONCEITOS PRELIMINARES

2.1.1 Dualismo dos conceitos de valor e preço

O conhecimento tanto do preço de uma empresa e de como determiná-lo são

necessários para a tomada de decisões mais confiáveis sobre investimentos,

financiamentos, distribuição de dividendos, aquisições, fusões, formação de

aglomerações e, até, encerramento das atividades. Embora, o preço esteja

relacionado ao valor, nem sempre estes são iguais nominalmente, já que o valor

depende da percepção do avaliador. Convém, então, esclarecer as diferenças entre

os conceitos de preço e valor utilizados na literatura existente.

Csillag (1995) apud Hoss (2003, p.41) identifica os seguintes tipos de valor:

a) valor de custo – como sendo o total de recursos, medido em

dinheiro, necessário pra produzir ou obter um bem;

b) valor de uso – como a medida monetária das propriedades,

características ou atratividades que tornam desejável sua posse;

c) valor de estima – como a medida monetária das propriedades ou

qualidades de um item que possibilitam sua troca por outra coisa.

Damodaran (2004, p.35), abordando o problema da avaliação de empresas,

discute a definição de valor contábil, isto é, valor de um ativo como sendo o

montante que se pagou por ele. Essa definição é usada no âmbito da Contabilidade.

Mas, Damodaran (2004, p.35) cita os seguintes problemas com essa definição:

O primeiro é que o montante pago por um ativo, especialmente se o ativo foi adquirido ou desenvolvido há bastante tempo, pode não refletir o que este ativo vale hoje em dia. O segundo é que esta definição deixa de passar quase inteiramente o valor que será criado por investimentos futuros.

Ainda sobre valor contábil, Pasin (2004, p.20) explica:

Para a contabilidade, o valor deve ser registrado em função do princípio contábil do custo original como base de valor, levando também em consideração o princípio da continuidade. Por trás deste conceito está a premissa implícita que o custo histórico está vinculado ao caixa, ou seja, o lucro é o caixa que sobra após um determinado período de tempo.

13

Para a determinação do valor contábil, Damodaran (2004, p.82) define

primeiramente o custo histórico como sendo “o custo original do ativo”. Então o custo

histórico é “ajustado para cima ou para baixo pela perda em valor associada ao

envelhecimento do ativo”.

Para Martins (2001, p.31), o custo histórico ou custo original “consiste no

sacrifício efetuado para disponibilizar um dado recurso. Por ser um custo passado,

ele é estático, desconsiderando possíveis alterações de preços”. Martins (2001,

p.33-36) discorre sobre as vantagens e desvantagens do custo histórico:

Vantagens do custo histórico na determinação do valor de um ativo:

� É o valor de entrada que melhor atende aos conceitos de objetividade,

praticabilidade e contribui para a proteção do capital de empresa;

� Exige menos premissas definidas pelo avaliador;

� Possui uma forte correlação com o fluxo de caixa.

Desvantagens do custo histórico na determinação do valor de um ativo:

� Baseia-se em transações já ocorridas;

� Desconsidera alterações no valor dos itens ao longo do tempo,

podendo acarretar a manutenção de registros sem significado;

� Piora os resultados em ambientes inflacionários ou deflacionários, por

desconsiderar a variação do poder aquisitivo da moeda.

Além do valor contábil, Paiva (2001, p.2-3) destaca os seguintes tipos de valor

como sendo os mais utilizados na área econômico-financeira:

� Valor de Mercado dos Ativos;

� Valor de Bolsa;

� Valor de Substituição;

� Valor Patrimonial;

� Valor de Liquidação;

� Valor de Utilização;

� Valor Presente dos Rendimentos Futuros;

� Valor Potencial ou Dinâmico.

14

Martelac et al (2005, p.1-2) diferencia valor e preço esclarecendo que o valor

representa o que o negócio pode gerar de fluxo no futuro, e o preço é quanto o

comprador pagará, podendo este não coincidir com o valor no negócio.

Martelac et al (2005, p.5-8) levantam algumas questões pertinentes sobre o

valor dos ativos denominados de as expectativas de valor, como:

� O valor da empresa para o fundador: o valor da empresa para o fundador

tende a apresentar um valor muito maior do que a empresa realmente vale,

por, pois além de representar sua maior fonte de renda, existe um apego

emocional pelo negócio. Outro ponto destacado por Martelac et al. é em

relação ao status que ser proprietário de empresas gera para algumas

pessoas e os estimula a manter suas empresas e grandes expectativas de

crescimento. Esses pontos fazem com que os empresários avaliem suas

empresas considerando mais do que realmente valem. Por esse motivo,

Martelac et al. julgam importante a avaliação através de consultores

independentes, objetivando a imparcialidade.

� O valor dos intangíveis e da marca: os intangíveis (marca, patentes,

reputação da empresa, know-how, capital humano entre outros) fazem

parte do valor da empresa e estão considerados no processo de avaliação

das empresas. Estes intangíveis não devem ser avaliados em separado

por serem os responsáveis pela geração de maior ou menor fluxo de caixa

através do maior ou menor volume de vendas considerando que os

intangíveis podem ser responsáveis pela preferência do consumidor por

um determinado produto (MARTELAC et al., 2005, p.6).

� O valor do patrimônio líquido: o valor do patrimônio líquido reflete os

investimentos realizados e os lucros retidos em períodos anteriores. No

entanto Martelac et al.(2005, p.7) enfatizam que o importante seria avaliar

o quanto a empresa pode gerar de caixa no futuro, sendo mais apropriado

então não considerar o patrimônio líquido da empresa como medida de

valor, mas projetar os fluxos de caixa futuros, trazê-los para o presente,

deduzindo a dívida existente, se for o caso.

15

� O valor dos projetos de investimento: a discussão da inserção de projetos

de investimentos no processo de avaliação de empresas é extensa e

controversa. Essa extensão se dá pelo fato de ter que considerar a

situação peculiar do projeto e do andamento deste. Os projetos que não

estiverem em processo de implementação serão difíceis de serem

considerados no processo de avaliação, pois ainda não geram fluxo de

caixa, não possuem históricos mercadológicos, podendo ser ainda,

considerados de alto risco.

� O valor da sinergia: de acordo com Martelac et al. (2005, p.8) sinergia é “a

capacidade que uma combinação de empresas tem de ser mais lucrativa

do que a soma dos lucros das empresas considerados individualmente.” E

no caso do valor da empresa “o valor presente da sinergia calculado pela

empresa compradora pode ser parcialmente transferido para a empresa

vendedora (na negociação do valor da empresa) e, com isso, o interessado

pode incentivar a aquisição desejada.” Nesse caso a sinergia poderia ser

considerada como intangível também.

Diversos autores (COPELAND et al. 2002, VAN HORNE, 1986, MARTELAC

2005, BREALEY e MYERS, 1998) discutem amplamente a consideração de que o

valor de uma empresa é determinado pela capacidade de gerar fluxos de caixa no

longo prazo. Nesse sentido, Damodaran (2002, p.13) afirma que as mudanças que

ocorrem na fonte de valor de uma empresa em relação à etapa do ciclo de vida em

que a mesma se encontra. Vide quadro 2.1.

16

Quadro. 2.1 - Questões de avaliação durante o ciclo de vida

Receitas /lucros

Empresas iniciantes ou em criação

Expansão Acelerada

Crescimento elevado

Crescimento maduro

Declínio

Receitas /operações atuais

Receitas inexistentes ou baixas /faturamento operacional negativo

Receitas em elevação/faturamento ainda baixo ou negativo

Receitas em alto crescimento/ faturamento operacional também em elevação

Desaceleração do crescimento das receitas/fatu-ramento operacional ainda em crescimento

Receitas e faturamento operacional decaem/po-dem decair

Histórico operacional

Inexistente Muito limitado Algum histórico operacional

O histórico operacional pode ser usado na avaliação

Histórico operacional volumoso

Empresas comparáveis

Inexistente Algumas, mas no mesmo estágio de crescimento

Mais empresas comparáveis em diferentes estágios do ciclo de vida

Grande número de comparáveis, em diferentes estágios

Número de comparáveis em queda, a maioria é madura

Fonte de valor Totalmente dependente do crescimento futuro

Principalmente o crescimento futuro

Em partes os ativos existentes/o crescimento ainda domina

Mais os ativos do que o crescimento

Totalmente dos ativos existente

Fonte: Adaptado de Damodaran (2002, p.13)

Diversos autores discutem, também, a importância do mercado financeiro no

valor de uma empresa. Segundo Van Horne (1995) apud Pasin (2004, p.21), “no que

tange às empresas, o conceito de valor é representado pelo preço de mercado das

ações da companhia”. Damodaran (2004, p.133) e Copeland et al (2004) esclarecem

que o preço de mercado é uma função da demanda e da oferta, mas a precificação

pode variar em função das características do mercado onde se encontram.

Damodaran (2004, p.133) diferencia o mercado contínuo do mercado de

leilão. No mercado contínuo os preços são definidos ao longo do dia durante o

processo de negociação, em que o fluxo dos pedidos determinará o preço. No

mercado de leilão “um leiloeiro coordena um leilão em certos momentos no dia de

negociação e estabelece um preço de compensação de mercado, com base nos

pedidos agrupados neste momento”. Contudo, Damodaram (2004, p.133) esclarece

que há mercados que utilizam as duas formas e usa como exemplo a Bolsa de Nova

Iorque, que abre com determinado preço (mercado de leilão) e ao longo dia passa

ao mercado contínuo.

A precificação de um ativo varia em função da capacidade de geração de

17

fluxo futuro. Para proceder à precificação, os interessados utilizam informações

pertinentes para a projeção desse fluxo futuro. Conforme Damodaran (2004, p.132)

cita: “O preço de um ativo representa o resultado de um processo nos quais

investidores usam a informação disponível sobre o ativo para gerar expectativas a

respeito do futuro”.

Damodaran (2004), salienta que os preços praticados se desviam do valor do

mercado financeiro. As principais razões por esta situação são:

� As informações podem ser insuficientes ou incorretas;

� Os investidores podem não fazer um bom trabalho ao processar a

informação para chegar às expectativas de preço/valor;

� Pode haver investidores que estejam dispostos a negociar a preços que

não refletem as expectativas.

Martins (2001, p.20) organiza os diferentes tipos de avaliação e ativos,

denominado-os de opções de avaliação, segundo dois tipos de valores (Quadro

2.2. ).

Os valores de entrada são os mais usados na elaboração de demonstrações contábeis e baseiam-se nas referências valorativas obtidas nos segmentos do mercado em que a empresa adquire recursos que manuseia. Os valores de saída são obtidos nos segmentos de mercado nos quais a empresa oferta seus recursos.

Quadro 2.2 - Opções de avaliação pelos valores de entrada e valores de saída

Valores de entrada Valores de saída

Custo histórico Custo histórico corrigido

Custo corrente Custo corrente corrigido Custo futuro de reposição

Valor realizado Valor corrente de venda Valor realizável líquido Valor de liquidação

Valor de realização futuro Valor presente do fluxo de caixa

futuro Valor justo de mercado

Goodwill

Fonte: Adaptado de Martins (2001, p.20)

18

Paiva (2001, p.3) comenta que a determinação de valor relaciona-se aos

seguintes fatores:

1. quem está avaliando (se sob a ótica do comprador, vendedor ou de um analista "neutro"), suas preferências, valores, interesses, objetivos pessoais; e

2. o contexto em que avaliação está sendo feita (momento histórico, econômico, político, social, pessoal, etc.).

Perez e Famá (2003) diferenciam valor e preço esclarecendo que o “valor é

relativo e depende de vários fatores, muitos deles subjetivos, o preço é único, exato

e preciso, e reflete fielmente a mensuração financeira de uma transação de compra

e venda de determinada empresa”.

Ainda sobre a discussão de preço e valor, Perez e Famá (2003, p.3)

explanam:

O preço apenas será definido como conclusão do processo de negociação, entre o desejo dos compradores e as expectativas dos vendedores, que utilizarão suas mensurações de valor como referencial para a tomada de decisão, em um processo onde sem uma idéia mais coerente desse valor da empresa, passam a preponderar fatores de ordem emocional e interesses especulativos.

Pasin (2004, p.21) diz que “o preço de mercado de uma empresa é uma

função das decisões de investimento, financiamento e da política de dividendos

adotada por ela.”

Martelac et al. (2005, p.1) coincidentemente com Perez e Famá (2003)

esclarecem que o preço de um negócio é estabelecido pelo processo de negociação

entre o comprador e o vendedor e que o valor justo do negócio é uma função da

expectativa do negócio em gerar fluxos futuros. O que não significa que não se

possa vender o negócio mesmo que não coincida com o valor avaliado, pois se parte

do pressuposto que cada avaliador pode calcular esse valor baseando-se em suas

próprias premissas e critérios.

Esclarecendo sobre valor justo, Helfert (2000) apud Cerbasi (2003, p.10)

define valor justo de mercado como “o valor de qualquer ativo ou grupo de ativos

quando comercializado em um mercado organizado ou entre partes privadas em

19

uma transação espontânea, sem coerção”.

Com a intenção de exemplificar a diferença entre valor e preço, Pasin (2004,

p.22) lembra que essas diferenças ficaram claras nos processos de privatização

ocorridos há anos quando diversas empresas ofereceram valores diferentes nos

leilões de privatização, onde o preço está como sendo o valor mínimo de venda e o

valor é o valor obtido com a venda, variando em função do preço e das variáveis que

as possíveis empresas compradoras consideram, como ilustrado no quadro 2.3:

Quadro 2.3 - Valores mínimos e valores obtidos no processo de privatização

Ano Empresa

Valor mínimo

em milhões de

dólares

Valor vendido em

milhões de

dólares

Ágio

VALOR PREÇO 1993 AÇOMINAS 284,8 554,2 94,6% 1994 EMBRAER 181,5 182,9 0,8% 1995 ESCELSA 345 385,7 11,8% 1997 MERIDIONAL 155,4 238,7 53,6% 2000 BANESPA 945,8 3.604,3 281,1% 2004 BEM 26,3 26,6 1,1%

Fonte: Adaptado de BNDES (2004, p.78)

Enfim, o valor pode ser entendido como sendo a representação monetária de

referência de um bem e o preço é a quantia estabelecida para se receber por esse

bem, podendo variar em função do valor. Então, um bem pode ter seu preço

estabelecido acima ou abaixo do seu valor.

2.1.2 A importância dos ativos tangíveis e ativos intangíveis na avaliação de

empresas

A literatura econômico-financeira mostra uma ampla diversidade de modelos

que objetivam a determinação do valor de uma empresa. Cada modelo apresenta

características e estruturas diferentes. Mas, antes de aprofundar esta discussão,

neste capítulo, sobre os modelos existentes de avaliação de empresas, convém

fazer alguns esclarecimentos sobre a consideração dos ativos tangíveis e os

intangíveis no processo de avaliação de empresas.

20

Ativo pode ser definido com sendo qualquer bem com valor comercial ou valor

de troca, pertencente a uma sociedade, instituição ou pessoa física (Dicionário

Econômico). Os ativos podem ser classificados em tangível e intangível.

Sobre os ativos de uma empresa, Damodaram (2004, p.82) define que estes

podem se apresentar de diversas formas, como:

� Ativos de longo prazo (prédios e terrenos);

� Ativos de curto prazo (estoque);

� Ativos circulantes (dinheiro);

� Ativos intangíveis (patentes e marcas registradas).

2.1.2.1 Ativos Tangíveis

Segundo Varian (2003, p.215) ativos tangíveis são bens que proporcionam

“um fluxo de caixa ao longo do tempo, que podem fornecer um fluxo de serviços de

consumo ou de dinheiro”. Os ativos que fornecem o fluxo de dinheiro são chamados

de ativos financeiros (SCHMIDT et al. 2006, p.10).

Em seus estudos, Schmidt et al.(2006, p.9-17) apresentam as seguintes

definições de ativos sob a ótica da teoria contábil constantes, no quadro 2.4:

Quadro 2.4 - Conceitos de ativo

Autor Definição

Paton (1924) Contraprestação material ou não, possuída por uma empresa e que tenha valor para ela;

Canning (1929) Serviço futuro em dinheiro ou conversível para a entidade. É ativo somente para a pessoa que o utiliza;

AICPA – American Institute of Certified Accountants (1941/1953):

Saldo devedor, princípios, direito de propriedade, valor adquirido, gasto realizado que gerou o direito;

D`Auria (1958) Meios ou matéria posta ao administrador para atingir os fins da entidade;

Sprouse e Moonitz (1962) Ativos representam benefícios esperados, diretos que foram adquiridos pela entidade como resultado de alguma transação corrente passada.

Meigs & Johnson (1962) Recursos econômicos possuídos;

Anthony (1970) Recurso econômico possuído, adquirido a um custo monetário mensurável.

Martins (1972) O futuro resultado econômico que se espera obter de um agente. ( O agente refere-se ao ativo).

Henndriksen e Van Breda (1999)

Ativos são reservas de bens futuros.

International Accounting Stardards Board

Ativos são benefícios econômicos futuros prováveis obtidos ou controlados por uma entidade particular em conseqüência das transações ou dos eventos passados.

Schmidt e Santos (2002) Recursos controlados pelas empresa capazes de gerar fluxos positivos de caixa.

Fonte: Adaptado de Schmidt et al. (2006, p.9-17) e Almeida & Haji (1997, p.5)

21

Geralmente, a literatura especializada utiliza a expressão “ativos” para referir-

se aos “ativos tangíveis”, exceto quando se deseja diferenciá-lo ou compará-lo com

“ativos intangíveis”.

Analisando os pontos comuns das diversas definições de ativo tangível

apresentadas, em geral, pode-se dizer que os ativos caracterizam-se pela posse e

expectativa de retornos futuros.

Hendriksen e Van Breda (1999) apud Schmidt et al. (2006, p.13) apresentam

as seguintes características dos ativos:

� Existência de direito ao beneficio futuro;

� Os direitos devem favorecer exclusivamente uma empresa específica;

� Existência de evidência da probabilidade dos benefícios futuros;

� O benefício econômico deve ser o resultado de transação ou eventos

passados.

Schmidt et al. (2006, p.14), com base em estudos de diversos autores,

afirmam que as características de um ativo estão ligadas a benefícios futuros, à

propriedade, à posse ou controle e a direitos específicos exclusivos de uma

entidade.

Para que um ativo seja reconhecido, este deve corresponder a uma definição

de ativo, ser relevante, mensurável e ter seu valor preciso. (HENDRIKSEN e VAN

BREDA,1999 apud SCHMIDT et al.,2006, p.15).

Num processo de avaliação de empresa, os ativos tangíveis têm sido os

grandes responsáveis pela mensuração do valor de uma empresa, pois permitem

uma fácil quantificação do valor do patrimônio da empresa para depois deduzir a

dívida, se for o caso.

22

2.1.2.2 Ativos Intangíveis

“Os ativos intangíveis são os recursos incorpóreos controlados pela empresa

capazes de produzir benefícios futuros”. (SCHMIDT & SANTOS, 2002 apud

SCHMIDT et al.,2006, p.24)

Para Kohler apud Iudícibus (1997, p.203) ativos intangíveis são “ativos de

capital que não têm existência física, cujo valor é limitado pelos direitos e benefícios

que, antecipadamente, sua posse confere aos proprietários”.

Os ativos intangíveis são conhecidos na literatura como capital intelectual,

ativos do conhecimento, ativos invisíveis e goodwill. (KAYO, 2002, p.9)

Em se tratando de capital intelectual, ou ativos intangíveis, Brooking (1996)

apud Schmidt & Santos (2002, p.179) o define como “uma combinação de ativos

intangíveis, frutos das mudanças nas áreas da tecnologia da informação, mídia e

comunicação, que trazem benefícios intangíveis para as entidades e que capacitam

o funcionamento das mesmas”, apresentando quatro categorias (SCHMIDT &

SANTOS, 2002, p.179):

� Ativo de mercado: marca, lealdade dos clientes, negócios em andamento,

canais de distribuição, franquias etc;

� Ativos humanos: expertise, criatividade, conhecimento, habilidade para

resolver problemas, vistos de forma coletiva e dinâmica;

� Ativos de propriedade intelectual: know-how, segredos industriais,

copyright, patentes, design etc;

� Ativos de infra-estrutura: cultura, sistema de informação, métodos

gerenciais, aceitação de riscos, banco de dados de clientes etc.

Schmidt & Santos (2002, p.181) após estudos das diversas definições

existentes definiram capital intelectual como sendo a “diferença entre o valor de

mercado das ações em circulação da entidade e o valor líquido, organizado a partir

de idéias e informações coerentes, capazes de serem descritas, compartilhadas e

exploradas e que tenham aplicação prática”.

23

Hirouyuki Itami (1987) apud Amigo & Toledo (2000, p.4) corrobora as

conclusões de Schmidt & Santos dizendo que os ativos invisíveis são os recursos

baseados na informação, que incluem a confiança do cliente, imagem de marca,

controle da distribuição, cultura corporativa e habilidades administrativas.

Contudo, o termo mais antigo que se refere aos ativos intangíveis é o

goodwill.

Para Martelac et al.(2005, p.177), goodwill “é a diferença de valor pago em

uma transação empresarial e o valor patrimonial da empresa adquirida.” E ainda

comenta:

A abordagem patrimonial ignora a existência de valiosos ativos intangíveis, como marcas, redes de relacionamento, carteira de clientes, recursos humanos, capital intelectual dos funcionários, reputação da empresa, entre outros itens que não estão refletidos no balanço patrimonial da organização. Esses itens fazem com que a empresa apresente um valor adicional, um goodwill.

Kayo (2002, p.10) alerta para o fato de que o goodwill deve ser utilizado com

cuidado devido às diferentes formas de ser interpretado. E esclarece:

O goodwill segundo a interpretação contábil, que é mais ampla, refere-se à diferença entre o valor total de um negócio (definido em um processo de aquisição) e o valor de mercado dos ativos tangíveis. Assim, do ponto de vista contábil, o goodwill corresponde à soma de todos os ativos intangíveis. A interpretação econômica, entretanto, é menos abrangente e considera o goodwill como um dos tipos de ativo intangível. Goodwill, por esse enfoque, corresponde à capitalização de todos os lucros econômicos que não possam ser atribuídos a quaisquer outros ativos, sejam tangíveis ou intangíveis (patentes, marcas, direitos autorais, contratos, licenças, etc.).

De acordo com o autor supracitado, os termos ativos invisíveis e ativos do

conhecimento também são bastante utilizados.

Uma classificação de ativos intangíveis bastante exaustiva é apresentada por

Schmidt et al. (2006, p.24,36-37), mostrada no quadro 2.5:

24

Quadro 2.5 - Classificação de ativos intangíveis por Schimidt et al.

� gastos de organização; � marcas e nomes de produtos; � pesquisa e desenvolvimento; � Goodwill; � direitos de autoria; � patentes; � franquias; � desenvolvimento de software; � licenças; � matrizes de gravação; � serviços de marcas e certificação de marcas; � certos investimentos de longo prazo etc. � cor única, formato, ou desenho da embalagem no comércio de vestuário; � nomes de domínio na Internet; � contratos de não-concorrência; � solicitações ou pedidos de produção não atendidos; � contratos de relacionamento com clientes; � ativos intangíveis relacionados a jogos, óperas e balé; � ativos intangíveis relacionados a livros, revistas, jornais e outros trabalhos literários;

� ativos intangíveis relacionados com trabalhos musicais, tais como composições, sons líricos e jingles de publicidade;

� ativos intangíveis relacionados a pinturas e fotografias; � ativos intangíveis relacionados a material visual e audiovisual, incluindo filmes, vídeos musicais e programas de televisão;

� licenças, royalties e contratos de paralisação; � propaganda, construção, gerenciamento, serviço ou fornecimento de contratos;

� contratos de aluguéis; � permissão para construção; � contratos de franquia; � direitos de operação e transmissão (rádio e televisão); � direitos de exploração de água, ar, recursos minerais e recursos florestais;

� tecnologia patenteada; � software de computação; � segredos comerciais, tais como fórmulas secretas, processos e receitas; � lista de clientes; � relacionamento com clientes não contratual; � tecnologia não patenteada; � base de dados.

Fonte: Schmidt et al. (2006, p.24, 36-37)

Para ser considerado como ativo intangível, Reilly e Schweihs (1998) apud

Kayo (2002, p.10-11) esclarecem que devem possuir os seguintes atributos:

1. estar sujeito a uma identificação específica e descrição reconhecível; 2. estar sujeito à existência e proteção legal; 3. estar sujeito ao direito de propriedade privada e esse direito deve ser

legalmente transferível; 4. haver alguma evidência tangível ou manifestação da existência do ativo

intangível (como um contrato, licença, documento de registro, lista de clientes, demonstrativos financeiros, etc);

5. ter sido criado em um momento ou evento identificável; 6. estar sujeito a ser destruído ou eliminado em um momento ou evento

identificável.

25

Mas, Kayo (2002, p.11) também esclarece que estes atributos podem ser

identificados em ativos intangíveis e considera que “antes de tudo deve-se conhecer

o que direciona a existência do valor intangível”.

Segundo Feltham e Ohlson (1995) apud Kayo (2002, p.11), “o valor dos

intangíveis resulta da geração de lucros acima do normal”. E, explica:

Para que o lucro ocorra, em primeiro lugar, é preciso que os produtos e serviços sejam vendidos, ou que haja um potencial de vendas no futuro. Para que essas vendas possam ser maximizadas, é preciso se entender porque os consumidores compram os produtos e serviços oferecidos. As razões para a compra podem ser inúmeras e particulares para cada caso, isto é, os direcionadores de compra podem ser diferentes entre produtos ou serviços concorrentes.

Kayo (2002, p.19) propõe uma classificação para os ativos intangíveis

estabelecendo componentes para cada um dos tipos de ativo intangível, conforme

quadro 2.6:

Quadro 2.6 - Classificação de ativos intangíveis

Tipo de Intangível Principais componentes Ativos Humanos • conhecimento, talento, capacidade, habilidade e

experiência dos empregados; • administração superior ou empregados-chave; • treinamento e desenvolvimento; • entre outros.

Ativos de Inovação

• pesquisa e desenvolvimento; • patentes; • fórmulas secretas; • know-how tecnológico; • entre outros.

Ativos Estruturais

• processos; • softwares proprietários; • bancos de dados; • sistemas de informação; • sistemas administrativos; • inteligência de mercado; • canais de mercado; • entre outros.

Ativo de Relacionamento (com públicos estratégicos)

• marcas; • logos; • trademarks; • direitos autorais (de obras literárias, de softwares, etc);

• contratos com clientes, fornecedores, etc.; • contratos de licenciamento, franquias, etc.; • direitos de exploração mineral, de água, etc.; • entre outros.

Fonte: Kayo (2002, p.19)

26

No processo de avaliação de uma empresa, devem-se considerar tanto os

ativos tangíveis quanto os intangíveis. Na maioria dos métodos de avaliação

existentes a avaliação fica centrada nos ativos tangíveis e poucos ou nenhum ativo

intangível é considerado.

Observa-se ao mensurar o valor de uma empresa que há discrepância entre o

valor contábil e o valor de mercado. Schmidt & Santos (2002, p.9) comentam que de

acordo com o índice da Morgan Stanley o valor das empresas cotados na bolsa é o

dobro do seu valor contábil em média, sendo que nos Estados Unidos o valor de

mercado varia em média de duas a nove vezes do valor contábil.

Schmidt & Santos (2002, p.9) citam ainda os principais fatores responsáveis

por essa discrepância:

As ondas de incorporações internacionais, o interesse por parte dos líderes de mercado em desenvolverem ou adquirirem marcas famosas, a expansão do setor de serviços por todo o globo, a velocidade e a extensão da mudança tecnológica, em especial o impacto da tecnologia da informação, o crescimento, a sofisticação e a integração dos mercados financeiros internacionais, além da fonte de riqueza proporcionada pela inteligência humana e os recursos intelectuais.

Neste trabalho, propõe-se uma metodologia de avaliação de empresas que

considere tanto ativos tangíveis quanto ativos intangíveis.

2.1.3 Custos afetam o valor das empresas

Alguns tipos de “custos” são considerados quando se avalia econômica-

financeiramente uma empresa. Prévio à discussão sobre os modelos de avaliação, é

pertinente esclarecer o significado de alguns dos principais parâmetros que afetam o

valor das empresas. Na realidade estes parâmetros estão relacionados à taxa de

desconto a ser aplicada aos recursos financeiros de uma empresa, em decisões e

manutenções de investimentos e avaliação de desempenho.

A seguir apresentam-se os conceitos de custo de oportunidade, de custo de

capital e juros sobre capital próprio.

27

2.1.3.1 O custo do capital

De acordo com Gitman (1997, p.382) o custo de capital é “a taxa de retorno

que a empresa precisa obter sobre os seus projetos de investimento, para manter o

valor de mercado de suas ações”. E complementa afirmando que o custo de capital

também pode ser definido como sendo:

[...] a taxa de retorno exigida pelos fornecedores de capital de mercado, para atrair seus fundos para a empresa. Se o risco for mantido constante, a implementação dos projetos com uma taxa de retorno acima do custo de capital aumentará o valor da empresa e a implementação dos projetos com a taxa de retorno abaixo do custo de capital diminuirá o valor dela.

Martins et al. (2001, p.207) definem custo de capital como a “remuneração

que a empresa oferece para os fornecedores dos recursos que necessita para

efetuar investimentos. Esses recursos devem gerar retornos superiores aos

oferecidos pelos credores, provocando uma geração de valor”.

Uma empresa pode obter recursos através do patrimônio líquido, de

endividamento e de ações preferenciais. Damodaran (2004, p.194) descreve o custo

de capital como sendo a média ponderada entre esses três custos e explica que o

custo do patrimônio líquido reflete o grau de risco do investimento em patrimônio

líquido, “o custo da dívida após o imposto de renda é uma função do risco da

empresa não pagar e o custo das ações preferenciais é uma função da posição

intermediária em termos de risco da dívida e patrimônio líquido”.

O custo de capital pode ser calculado utilizando a seguinte expressão:

++

+

++

+

++

=APPLD

APk

APPLD

Dk

APPLD

PLkCC apdpl

Onde:

CC = Custo de capital

PL = Patrimônio líquido

D = Dívida

AP = Ações preferenciais

Kpl = grau de risco do investimento em patrimônio líquido

28

Kd = função do risco de não pagamento da empresa

Kap = função da posição intermediária em termos de risco da dívida e

patrimônio líquido

O capital disponível pela empresa para investimento é:

Capital na Empresa = PL + D + AP

Em geral, o custo de capital da empresa pode ser representado pela seguinte

função:

= .,,,,, Capital de Custo etcinflaçãoriscoKKKdeoportunida

decustof apdpl

2.1.3.2 Custos de oportunidade

Os custos de oportunidade são custos relacionados à escolha de onde investir

os recursos que a empresa possui. Uma decisão de investimento consiste na

escolha da alternativa de investimento. Damodaran (2004, p.312) esclarece na

analise de custos de oportunidade deve-se fazer a seguinte pergunta: “Existe

qualquer outro uso para esse recurso nesse momento?”.

Custo de oportunidade significa o quanto alguém deixou de ganhar por ter adotado uma alternativa em vez de outra, ou seja, se alguém escolheu investir em uma fábrica de giz, deixando de, com isso, investir na construção de um supermercado, que era a segunda melhor alternativa existente na época, diz-se que o custo de oportunidade da decisão de investir na fábrica de giz é o quanto se deixou de ganhar por não se construir o supermercado. (MARTINS, 1996 apud MARTINS et al., 2001)

Martins et al. (2001, p.187) descrevem as abordagens econômica e contábil

mostrando as diferenças na concepção e cálculo dos custos de oportunidade.

Sob o enfoque econômico o custo de oportunidade, segundo Nascimento

(1998) apud Martins et al. (2001, p. 189), é definido como:

29

[...] aquilo que o decisor sacrifica ou abandona ao fazer uma escolha. É constituído da própria avaliação que o indivíduo faz do prazer ou utilidade, cuja exclusão prevê como necessária, em decorrência da sua seleção de cursos alternativos de ação. Qualquer oportunidade de lucro que se encontre dentro do campo da possibilidade e seja rejeitada transformando-se no custo de empreender o curso da ação preferida.

Santos (1995) apud Martins et al. (2001, p.189) apresenta os seguintes

aspectos para que o custo de oportunidade seja definido sob o aspecto econômico:

1. o conceito pressupõe a existência de duas ou mais alternativas viáveis e

mutuamente exclusivas;

2. o custo de oportunidade refere-se a algum atributo específico do objeto

avaliado;

3. o custo de oportunidade está associado ao valor de mercado dos bens e

serviços utilizados.

No aspecto contábil os custos de oportunidade surgem como formas de modelos

para cálculo dos mesmos. Nascimento (1998) apud Martins et al (2001, p.190).

Na literatura, existem vários modelos para cálculo e contabilização dos custos de oportunidade. Nem todos aplicam o conceito, diretamente, a cada decisão tomada na empresa, e sim, a um conjunto de decisões. Um dos caminhos preferidos para a aplicação do conceito é o reconhecimento dos juros sobre o capital, empregado nas operações. Existem, entretanto, modelos nos quais o conceito é aplicado a cada decisão, e em conjunto com a aplicação do conceito de juros sobre o capital próprio. Independentemente das vantagens dos modelos mais completos, em termos da qualidade da informação que proporcionam, ambos os tipos têm o mérito de, no mínimo, deslocarem as discussões para o nível da praticidade. Entre tais modelos destacamos [...] aqueles propostos por Schlatter e Schlatter, Robert Anthony, Armando Catelli e Bennett Stewart III.

Para se calcular o custo do capital e o custo de oportunidade Martins et a

(2001, p.194) apresentam os seguintes passos:

1. elaboração de uma lista de alternativas existentes;

2. relação de resultado esperado de cada alternativa;

3. análise das alternativas para descartar as menos atrativas;

4. análise das alternativas e selecionada da mais atraente;

5. verificação do resultado da alternativa selecionada;

6. comparação da alternativa selecionada com a melhor alternativa

descartada.

30

2.1.3.3 Os juros sobre o capital próprio

De acordo com Martins et al. (2001, p.231) a técnica de juros sobre o capital

próprio “pode ser entendida como uma simplificação do custo de oportunidade,

porque atribui uma remuneração ou custo de oportunidade para todos os demais

itens patrimoniais da empresa”.

Hansen (1957) apud Beuren (1993, p.7) propõe “usar um tipo de juro que

mais ou menos corresponda ao que, normalmente se deve pagar para obter dinheiro

do mercado, para a determinação dos juros sobre o capital próprio.”.

Contudo, deve-se analisar a taxa de juros empregada e o risco que os

avaliadores estarão dispostos a assumir, diante das alternativas que poderão

escolher.

Existem diversos modelos para estimar o custo do capital próprio. Os mais

conhecidos são: a taxa de crescimento e o CAPM (Capital Asset Pricing Model).

As considerações sobre estes custos serão explicitadas no item 2.3.2.1, para

efeitos da estimativa da taxa de desconto da empresa.

2.2 AVALIAÇÃO DE EMPRESAS

Avaliação significa apuração ou estimativa de valor de algo.

Martins (2001, p.263) explica que “num contexto de crescente

competitividade, em que freqüentemente ocorrem fusões, aquisições e privatizações,

nenhuma área contábil-financeira tem sido tão palpitante quanto a avaliação de

empresas”.

A avaliação de uma empresa normalmente precede às transações de compra

e venda de empresas, sendo de grande importância para fornecer maior garantia às

tomadas de decisões de ambos os lados da negociação, sendo então o valor de

31

uma empresa estimando com maior rigor quando há o interesse de novas

reestruturações societárias.

Pasin (2004, p.28) cita a avaliação do impacto das decisões estratégicas,

financeiras e operacionais na consecução do objetivo de maximização do valor da

empresa como sendo uma das principais aplicações da avaliação de empresas.

De acordo com Martins (2001, p.261) as principais razões relacionadas ao

processo de avaliação de empresas são:

� Compra e venda de negócios;

� Fusão, aquisição e incorporação de empresas;

� Dissolução de sociedades;

� Liquidação de empreendimentos; e

� Avaliação da habilidade dos gestores de gerar riqueza para os acionistas.

Martins (2001, p.264) complementa informando que a avaliação pode assumir

dois pressupostos que são: “a descontinuidade (em desmanche ou liquidação) e a

continuidade (em marcha ou going concern)”, ou seja, a empresa pode ser avaliada

pelo valor de liquidação de seus ativos subtraindo o passivo e os gastos com a

venda, no caso da descontinuidade ou a empresa pode ser avaliada pelo seu valor

de funcionamento considerando os possíveis fluxos a serem gerados no futuro, no

caso da continuidade.

Pasin (2004, 28) comenta que “os modelos de avaliação são essencialmente

quantitativos, entretanto, o processo de avaliação contempla muitos aspectos

subjetivos, inseridos nos dados de entrada de tais modelos”.

Nogueira (1999) apud Cerbasi (2003, p.10) explica que “a avaliação de

empresas, diferentemente da avaliação de quadros, pinturas ou obras de arte, não

deve se basear em percepções ou intuições, mas no profundo conhecimento tanto

da própria empresa-alvo quanto do mercado no qual está inserida”.

32

Muitos processos de fusões e aquisições não foram bem sucedidos pelo fato

de se pagar caro demais pela compra da empresa, dificultando a obtenção do

retorno do investimento ou a manutenção do negócio. Para que esse problema não

ocorra faz-se necessário o cálculo do preço justo da empresa, sendo umas das

principais razões para a avaliação. (MARTELAC et al.,2005, p.1)

Saurin e Costa Jr. (1997, p.51) apud Müller (2003, p.20) definem a avaliação

como sendo “um guia, ou uma antecipação do que poderia ser obtido na venda da

empresa ou na sua liquidação, quando da decisão de venda ou encerramento de

uma empresa”.

Avaliação econômica de empresas é uma análise de risco e retorno para

determinar o valor de um ativo, dependendo das características do ativo e dos

objetivos de avaliação. É um processo que pode ser aplicado às diversas categorias

de benefícios esperados, sejam de títulos e dívidas, ações, locação de imóveis,

poços de petróleo e outros, para determinar seu valor em um dado instante de

tempo. (GITMAN,1997, p.246)

Para Abreu Filho et al (2005), a definição de valor de uma empresa é uma

quantia teórica que costuma orientar os negócios e que se calcula considerando a

liquidez, de condições normais e de equilíbrio no mercado.

Por outro lado, Ross et al (1995) definem avaliação de empresas como sendo

a diferença entre o somatório do valor de mercado das dívidas e o valor de mercado

das ações. Ou seja, segundo esta definição, para se obter o valor da empresa é só

subtrair do valor total que seria obtido com as ações, no caso de venda ou

simplesmente no caso de apuração de valor num determinado dia, as dívidas que a

empresa possui.

Falcini (1995, p.19) afirma que “uma avaliação econômica, ao contrário do

que possa parecer, não é a fixação concreta de um preço ou valor específico para

um bem, mas é uma estimativa de base, uma tentativa de estabelecer, dentro de

uma faixa, um valor referencial de tendência, em torno do qual atuarão as forças de

mercado.”

33

Pasin (2004, p. 28) conclui:

Sendo assim, a avaliação de empresas pode ser também utilizada para aperfeiçoar o processo decisório. Em outras palavras, uma das principais aplicações da avaliação de empresas é avaliar o impacto das decisões estratégicas, financeiras e operacionais na consecução do objetivo principal das empresas: a maximização do valor.

Assaf Neto (2003) afirma:

A definição do valor de uma empresa é uma tarefa complexa, exigindo uma coerência e rigor conceituais na formulação do modelo de cálculo. Existem diversos modelos de avaliação, embutindo todos eles certos pressupostos e níveis variados de subjetividade.

Assaf Neto (2003) ainda complementa, informando que “ [...] não há como

prescindir de certa dose de subjetividade na definição do valor de uma empresa,

principalmente por se tratar qual metodologia que se baseia em resultados

esperados obtidos do comportamento do mercado.”

Paiva (2001, p.3) alerta para o fator informação. O autor comenta que a

qualidade da avaliação está relacionada à qualidade dos dados, informações e do

tempo despendido em compreender a empresa a ser avaliada, enfatizando que o

“mais importante deve estar no processo de avaliação e não no seu resultado final”.

Paiva (2001, p.3) destaca:

Outro ponto importante a ser levado em consideração é que o valor obtido por qualquer método de avaliação se modifica de acordo com novas informações que surjam sobre a empresa e/ou sobre o mercado. Como temos novas informações com o passar do tempo, a avaliação de uma empresa não é "eterna" e necessita ser rapidamente atualizada para refletir as informações correntes.

Lemme (2001) comenta que a “dificuldade de trazer para a avaliação de

empresas os modelos teóricos de avaliação de ativos abre espaço para

procedimentos empíricos com elevado grau de subjetividade, dependentes do

acesso a informações específicas e do talento do analista envolvida na avaliação”..

Martins et al. (2001, p.264) apresentam duas formas de avaliar uma empresa

em circunstâncias normais:

34

Pelo seu valor de liquidação ordenada, ou seja, pelo que valem seus ativos avaliados a preço de venda, diminuídos dos gastos para se efetuar essa venda (comissão, impostos, transportes etc.) e o valor necessário para saldar seu passivo para com terceiros; e Pelo seu valor de funcionamento que depende basicamente dos futuros benefícios econômicos que ela é capaz de produzir.

E complementam:

O valor de uma empresa será, desses dois, o maior. Ninguém venderia uma empresa em funcionamento por menos do que obteria se a fechasse; e ninguém cerraria as portas de uma empresa se ela pudesse ser vendida por valor melhor em pleno funcionamento. Logo o valor econômico de uma empresa é dado pelo maior dos montantes alcançados, nessas duas alternativas: em liquidação ou em marcha.

A avaliação de empresas é uma forma de verificar o valor mais aproximado

possível de mercado, considerando o ativo e o passivo existentes e a capacidade de

geração de fluxos futuros.

2.3 PRINCIPAIS MODELOS DE AVALIAÇÃO DE EMPRESAS

Existem diversos modelos para avaliação de empresas. A utilização desses

modelos deve ser adequada ao propósito da avaliação, assim como às

características da empresa, às características do ambiente, e ao contexto onde a

empresa se encontra inserida e às informações disponíveis para a aplicação de

alguns dos modelos escolhidos. Nesse sentido, não existe um único modelo que

seja o melhor, mas existem modelos mais adequados conforme às características da

empresa e da situação a ser avaliada.

Sobre os métodos de avaliação, Martins et al. (2001, p.21-22) esclarecem:

Procuramos mostrar que as diversas alternativas de avaliação não são conflitantes entre si ou substitutivas umas das outras, como às vezes vemos acadêmicos e profissionais afirmarem. E sim, complementares umas das outras, visões diferentes do mesmo objeto. A integração entre todas as formas é absolutamente viável e evidenciável, teórica e pratica.

Perez & Famá (2003) apud Pasin (2004) compartilham as idéias de Martins et

al.:

35

Os vários modelos e métodos de avaliação de empresas podem ser utilizados em conjunto ou separadamente, porém, nenhum método isolado pode ser considerado o correto, inquestionável ou exato. Todavia, existem métodos de avaliação mais consistentes que, de acordo com as premissas da avaliação, podem se revelar tecnicamente mais adequados, dada à circunstância de avaliação e a qualidade das informações disponíveis.

Os modelos de avaliação de empresas mais utilizados são:

Contábil/Patrimonial, Fluxo de Caixa Descontado (FCD), Múltiplos ou Avaliação

Relativa, EVA/MVA (Economic Value Added/ Market Value Added) e Opções Reais.

Nogueira (1999, p.3) apresenta os seguintes aspectos como influenciadores nos

modelos de avaliação de empresas, que podem ser relevantes de acordo com as

especificidades da empresa que se deseja avaliar:

a) aspectos trabalhistas e de ordem legal;

b) localização da matriz e de suas filiais;

c) benefícios a funcionários;

d) níveis de alavancagem e de liquidez;

e) risco intrínseco da empresa e do mercado em que atua;

f) custos e despesas, inclusive impostos;

g) existência de patentes ou direitos; e

h) tipo do negócio.

Além dos aspectos citados acima, existem outros aspectos relevantes, como:

incentivos, atuação da comunidade local, governo e mercado, por exemplo.

Já Teixeira (1999) apud Pasin (2004) citou os seguintes aspectos como

influenciadores nos modelos de avaliação:

a) mudanças nas condições de mercado;

b) mudanças de expectativas (projeções);

c) diferenças de linhas de negócio;

d) diferenças de qualidade e consistência do desempenho histórico;

e) diferenças na estrutura das empresas e transações.

O quadro 2.7 mostra as classificações de modelos de avaliação, mostrando

por alguns autores.

36

Quadro 2.7 - Modelos para avaliação de empresa.

Autores

Modelos

Santos et al. (2006)

Martelac et al. (2005)

Damodaran (2002)

Martins et al. (2001)

Santos &

Schmidt (2006)

Damodaran (2001)

Cornell (1993) apud Paiva (2001)

Pasin (2004)

Copeland et al. (2002)

Desconto do fluxo de caixa líquido do acionista

X

Fluxo de caixa líquido da empresa

X X X

Fluxo de caixa descontado

X

X X X X X X X X

Avaliação relativa

X X X X X X X

Índice preço/lucro

X X X X

Índice preço/vendas

X

Modelo de Black-sholes

X

Goodwill X X X EVA e MVA X X X Opções reais X X X X X X X Avaliação patrimonial contábil

X X X X X X

Avaliação patrimonial pelo mercado

X

Valor presente dos dividendos

X

Capitalização dos lucros

X

Múltiplos de faturamento

X

Múltiplos de fluxo de caixa

X

Valor presente ajustado

X X

CAPM (Capital Asset Pricing Model)

X

APM (Taxa de rendimento livre de risco)

X

Fonte: Própria

Conforme a literatura consultada, os modelos amplamente utilizados em

situações reais, para avaliação de empresas são: o fluxo de caixa descontado,

avaliação contábil/ patrimonial, avaliação relativa e opções.

Os modelos EVA/MVA e opções reais são de certa forma, desdobramentos do

método do Fluxo de Caixa Descontado. (PASIN, 2004)

37

A seguir discutem-se alguns aspectos relevantes dos modelos de avaliação

mais utilizados.

2.3.1 Fluxo de caixa descontado

O fluxo de caixa descontado é um modelo freqüentemente utilizado no

ambiente de negócios seja no mercado financeiro, no mercado de capitais e em

processos de fusões e aquisições. (PEREZ & FAMÁ, 2003, p.7)

Martelac et al. (2005, p.12) complementam afirmando que o modelo de fluxo

de caixa descontado também é muito utilizado em avaliações de empresa para “fins

de (...) cisões, joint-ventures, compra e vendas de participações, abertura e

fechamento de capital, análise de novos investimentos e determinação do preço

justo de uma ação”.

Para a identificação, e melhor visualização, das entradas e saídas de caixa,

pode-se utilizar uma representação gráfica denominada Diagrama dos Fluxos de

Caixa (Cash-Flow).

Este diagrama é traçado a partir de um eixo horizontal que indica a escala dos

períodos de tempo. O número de períodos considerado no diagrama é definido como

o horizonte de planejamento, como ilustra a figura 2.1.

FC0

FC1

FC1

FC3

FC4 FC5

FCn

. . .

n

Tempo

Figura 2.1: Representação de um diagrama de fluxo de caixa

Martelac et al. (2005, p.12) defendem que a capacidade que as empresas têm

de gerar fluxos futuros está relacionada à definição de valor da mesma. Em relação

ao fluxo de caixa descontado, Martelac et al. (2005, p.12) esclarecem:

38

O método de fluxo de caixa descontado está fundamentado na idéia de que o valor de uma empresa está diretamente relacionado aos montantes e às épocas em que os fluxos de caixa operacionais estarão disponíveis para distribuição. Portanto, o valor da empresa é medido pelo montante de recursos financeiros que será gerado no futuro pelo negócio, o qual é trazido ao seu valor presente para refletir o tempo e o risco associados à distribuição.

O fluxo de caixa descontado considera o valor do dinheiro num determinado

instante de tempo, portanto aplica-se uma taxa de desconto para estimar o montante

no presente.

Os critérios de avaliação do fluxo de caixa descontados mais amplamente

usadas são o valor presente líquido e a taxa interna de retorno. Sendo que o valor

presente líquido é a soma dos valores presentes de cada um dos fluxos de caixa que

ocorrem num determinado tempo, e a taxa interna de retorno é a taxa de desconto

que torna o valor presente líquido zero, ou seja, é a medida do retorno do

investimento, considerando os fluxos de caixa e os instantes em que estes ocorrem.

(DAMODARAN, 2004, p.261)

A expressão utilizada para calcular o VPL para avaliação de aplicação deste

modelo de Fluxo de Caixa é:

( )∑=

= +=

nt

tt

t

r

FCVPL

1 1

Onde:

FCt = Fluxo de caixa no período t;

r = taxa de desconto (reflete o risco inerente ao fluxo de caixa estimado);

n = vida útil do ativo ou projeto ou horizonte de planejamento.

A taxa interna de retorno (TIR), é a taxa para a qual o VPL é igual a zero, isto

é, quando:

( )0

11

=+

=∑=

=

nt

tt

t

r

FCVPL

então,

rTIR =

39

Martins (1972, p.36-46) apud Martins et al. (2001, p.113) comenta: “O valor

presente líquido, aplicado ao ativo, objetiva identificar o montante que, recebido hoje,

proporcionaria a mesma utilidade que outro obtido em data futura determinada”.

De acordo com Perez & Famá (2003, p.7) pelo fato de “trabalhar com

expectativas futuras, naturalmente, observa-se que a grande dificuldade deste

método está em prever com precisão e antecedência, o comportamento futuro

destas relevantes variáveis.”

As variáveis citadas por Perez & Famá (2003, p.7) para a elaboração de um

fluxo de caixa são:

� o fluxo de caixa livre operacional;

� o horizonte de projeção deste fluxo;

� o valor residual da empresa ou valor da perpetuidade;

� a taxa de desconto destes fluxos de caixa.

2.3.2 Fluxo de caixa livre

Em seus estudos, Martelac et al. (2005, p.17), e outros autores, apresentam

duas formas de avaliação de empresas utilizando o fluxo de caixa descontado, onde

apesar de ambas descontarem o fluxo de caixa esperado se diferenciam nas taxas

de desconto e nos fluxos de caixa. São elas:

1. Avaliação da participação do acionista no negócio (equity valuation)

O valor da empresa é obtido descontando-se os Fluxos de Caixa dos Acionistas (cashflow to equity), ou seja, os fluxos de caixa residuais após dedução de todas as despesas e pagamentos de juros e principal, descontados pela taxa exigida pelos investidores sobre o capital próprio. (MARTELAC et al., 2005, p.17)

2. Avaliação da empresa como um todo (firm evaluation)

O valor da empresa é obtido descontando-se Fluxos de Caixa para a Empresa (cashflow to firm), ou seja, os fluxos de caixa residuais após a realização de todas as despesas operacionais e impostos, mas antes do pagamento das dívidas, pelo custo médio ponderado de capital. (MARTELAC et al., 2005, p.17)

40

O fluxo de caixa livre é calculado após as despesas operacionais e antes do

pagamento das dívidas, como Damodaran (2004, p.127) descreve: “O fluxo de caixa

livre da empresa foi definido como o fluxo de caixa residual após as despesas

operacionais, impostos e necessidades de reinvestimentos, mas antes de quaisquer

pagamentos de dívida (pagamento de juros e do principal)”.

Martins et al. (2001, p. 280) comentam que “o fluxo de caixa livre é gerado após

a dedução de impostos, investimentos permanentes e variações esperadas no capital

circulante líquido”.E ainda concluem: “Em outras palavras, seria o montante disponível

para todos os fornecedores de recursos. Por isso, devemos apurá-lo antes dos

pagamentos das dívidas (principal e juros)”.

Perez & Famá (2003, p.7) afirmam que a utilização do fluxo de caixa livre é o

modelo mais indicado em processos de avaliação de empresas, pois é calculado após

a dedução dos impostos.

Sobre o fluxo de caixa livre, Perez & Famá (2003, p.7) citam:

Encontramos no fluxo de caixa operacional da empresa, o melhor indicador de capacidade de geração de riqueza, com clara evidência da eficiência de determinado negócio, pois o fluxo de caixa supera as dificuldades inerentes ao lucro contábil, retratando fielmente o potencial da empresa, inclusive seu goodwill.

Damodaran (2004, p.128) descreve o que o fluxo de caixa livre da empresa mensura:

Ele mensura os fluxos de caixa gerados pelos ativos antes que quaisquer custos financiamento sejam considerados e, desse modo, é uma medida do fluxo de caixa operacional. Por outro lado, o fluxo de caixa livre da empresa é o fluxo de caixa usado para servir a todas as necessidades de portadores de reinvidicações por dinheiro – juros e principal para portadores de dívidas e dividendos e recompras de ações para investidores em patrimônio líquido.

Para a elaboração do fluxo de caixa livre da empresa, Marletalc et al. (2005,

p.24) citam os seguintes itens a serem determinados:

1. Receita bruta;

2. Tributos sobre a receita;

3. Custos diretos;

41

4. Custos indiretos;

5. Despesas comerciais;

6. Despesas gerais, operacionais e administrativas;

7. Lucro antes dos juros, imposto de renda, depreciação e amortização

(Ebitda/Lajida);

8. Depreciação;

9. Exaustão;

10. Amortização de ativos diferidos;

11. Lucros antes dos juros e do imposto de renda (Ebit/ Lajir);

12. Tributos sobre a renda ajustados;

13. Lucro operacional;

14. Somar a depreciação e as amortizações de ativos diferidos;

15. Descontar o investimento em ativos permanentes;

16. Descontar o investimento em capital de giro;

17. Fluxo de caixa livre para a empresa.

Perez & Famá (2003, p.7) apresentam o exemplo da demonstração de

cálculos do fluxo de caixa livre, conforme quadro 2.8:

Quadro 2.8 - Fluxo de Caixa Livre

Receitas líquidas de vendas

- Custo do Produto Vendido

- Outras Despesas Operacionais

= EBIT (Lucro antes dos juros e tributos sobre o lucro)

+ Despesas Operacionais que não Afetam o Caixa (Ex. Depreciação)

= EBITDA (Lucro antes dos juros, tributos sobre o lucro, depreciação, amortização e exaustão)

- Imposto de Renda e Contribuição Social sobre o Lucro

= Geração de Caixa Operacional

+/- Variação nos Investimentos Permanentes e no Capital Circulante Líquido

= Fluxo de Caixa Livre (FCL)

Fonte: Adaptado de Perez & Famá (2003, p.7)

Falcini (1992, p.53) comenta que não existe um padrão de nomenclaturas

universalmente aceito para fluxo de caixa, fazendo com que “essa palavra seja

utilizada para referenciar cifras de diferentes origens e ajustes”. Mas, continua

comentando, que de acordo com o desenvolvimento do fluxo de caixa por autores

42

diferentes há uma sinalização que a padronização ocorrerá, devido aos itens em

comum.

De fato, pode-se constatar a diversidade de fluxos de caixa existente, não se

permitindo afirmar que existe apenas um único modelo. O que se pode verificar é

que o princípio entre os diferentes tipos de fluxo de caixa é o mesmo, versando

sobre a idéia de que fluxo de caixa é a diferença entre a entrada de receita e a saída

de despesas (inflow ou outflow).

Elementos importantes para a elaboração do fluxo de caixa:

� Horizonte de projeção

Não existe um método para estimar o tempo correto de projeção de um fluxo,

dependendo então do analista, do setor da empresa, do crescimento projetado.

(MARTELAC et al.2005, p.43). Já Perez e Famá (2003, p.8) afirmam que o tempo de

projeção deve ser definido em função do período de tempo que pode prever o

comportamento de variáveis como “os preços dos produtos, o volume de vendas, o

custo das matérias primas, despesas operacionais etc.”

Martelac et al.(2005, p.43) comenta que usualmente são utilizados horizontes

de projeção entre 7 a 12 anos, mas pode-se verificar até 25 anos para grandes

empreendimentos que operam em ambientes estáveis. O autor descreve ainda, que

é “possível delinear o horizonte do projeto” em função dos riscos do

empreendimento, sendo quanto maior o risco, menor o horizonte de projeção o

período transiente, ou seja, quanto mais o período de instabilidade, maior o

horizonte de planejamento; e vida útil limitada, quando existe uma limitação do ciclo

de vida da empresa.

� Valor residual

O valor residual é obtido após o cálculo de um período estipulado, ou seja,

após o período determinado de horizonte de projeção, quando se considera que uma

empresa tenha vida finita. É um valor que representa o valor da empresa se as suas

43

atividades fossem encerradas hoje, com a venda de todos os ativos existentes e o

pagamento de todas as suas obrigações.

Damodaran (2004, p. 644) define valor residual como sendo o “fluxo de caixa

líquido que a empresa receberia se encerrasse o projeto hoje”.

Já Marterlac et al. (2005, p.44) corroboram com essa definição citando:

O valor residual é quanto se imagina hoje que um empreendimento valerá ao final do horizonte do projeto. Em princípio, é o valor presente dos fluxos de caixa após o horizonte de projeto, pelo método de perpetuidade1. Ser for essa forma escolhida para seu cálculo, o valor presente líquido do empreendimento será igual ao que seria se o horizonte fosse considerado infinito.

� Taxa de desconto

Para o desenvolvimento do fluxo de caixa livre deve ser estabelecida uma

taxa de desconto que considere os riscos e os custos de oportunidade, que na

maioria das vezes é o custo médio ponderado de capital.

Perez & Famá (2003, p.8) esclarecem:

A taxa escolhida é, geralmente, o custo médio ponderado de capital (CMPC), pois além de incorporar os riscos associados ao negócio, reflete com propriedade os custos de oportunidade dos provedores do capital que financiam as atividades operacionais da empresa (capital próprio: acionistas e capital de terceiros: credores externos), bem como os benefícios fiscais decorrentes das decisões estratégicas de estrutura de capital.

Martins et al. (2001, p. 284) alertam que “no caso da utilização do fluxo de

caixa do proprietário, a taxa de desconto mais apropriada seria o custo do capital

próprio”.

Mas, na maioria das vezes, o custo médio ponderado de capital é utilizado por

considerar o capital formado tanto de capital próprio quanto de capital de terceiros,

pois se baseia no custo líquido de cada componente, ou seja, caso a empresa

1 Valor de perpetuidade consiste numa anuidade que dura para sempre, de acordo com Damodaran (2004, p.74)

44

contraia um empréstimo de terceiros os juros deste constituem-se em despesa de

caixa para a empresa.

O custo médio do capital próprio (WACC) pode assim ser calculado:

( )

∗+

∗−∗=

C

Eke

C

DTkdWACC 1

Onde, kd = (cost of debt) custo de capital de terceiros após impostos ke = (cost of equity) custo de capital próprio D/C = Capital de Terceiros/Capital Total (a valores de mercado) E/C = Capital Próprio/Capital Total (a valores de mercado)

T = imposto; efeito “dedução de Imposto de Renda”

A principal crítica da utilização do custo médio de capital ponderado como a

taxa de desconto decorre da rigidez dos pressupostos (estrutura de capital e custos

de capital, por exemplo) pelo fato de não considerar a variação ao longo dos anos.

2.3.3 Avaliação contábil

Avaliação contábil também é conhecida como avaliação patrimonial da

empresa ou Book Value.

A elaboração do valor contábil baseia-se nas informações presentes no

Balanço Patrimonial. A crítica fica por conta do fato de que as informações são

baseadas em acontecimentos passados, além de não considerar ativos intangíveis

como marcas, patentes e capacidade de geração de fluxo de caixa futuro.

Conseqüentemente o valor da empresa proveniente de uma avaliação contábil, pode

divergir do valor de mercado da empresa.

Essa diferença de valores entre o valor da empresa registrado no Balanço

Patrimonial reavaliado e o valor de mercado da empresa é denominada de goodwill.

Como citado anteriormente, o valor dos ativos intangíveis gera um valor adicional à

empresa, gera um goodwill.

Martelac et al. (2005, p.177) esclarecem a diferença entre o valor contábil e o

valor de aquisição:

45

A diferença está dividida entre o valor contábil e o valor do patrimônio reavaliado (um tipo de ágio) e a diferença entre o valor do patrimônio reavaliado e o valor de aquisição da empresa (outro tipo de ágio – esse sim, o goodwill). A primeira é decorrente da defasagem da avaliação do patrimônio líquido em relação ao valor de mercado dos ativos e dos passivos, ao passo que a segunda é resultante da geração de valor dos ativos e dos passivos da empresa e dos ativos intangíveis.

Sobre a avaliação patrimonial contábil Martins et al. (2001, p.269) comentam:

O modelo de avaliação patrimonial contábil pode ser utilizado por empresas cujos ativos mensurados pelos princípios contábeis não divergem muito de seus valores de mercado e que não possuem um goodwill significativo. Percebemos, assim, que seu uso deve ser muito restrito.

Martins et al. (2001, p.269) esclarecem que esse modelo baseia-se “na soma

algébrica dos ativos e passivos exigíveis mensurados em conformidade com os

princípios contábeis tradicionais”. E apresentam a seguinte equação ilustrando o

esclarecimento no quadro 2.9:

Quadro 2.9 - Modelo utilizando avaliação contábil

Valor da empresa

= ativos contábeis

- passivos

= patrimônio líquido

Fonte: Martins et al. (2001, p.269)

Para que o valor da empresa obtido por meio da avaliação patrimonial

contábil, seja adequado ao valor de mercado é necessário o estabelecimento de

ajustes.

Paiva (2001, p.4) cita como sendo as formas mais comuns de ajuste a re-

estimativa dos ativos da empresa pelos seus valores de reposição ou pelos seus

valores de liquidação. O valor de reposição consiste no valor de todos os recursos

necessários para constituir uma empresa nova idêntica a uma empresa já existente,

excetuando-se o valor dos intangíveis existentes. Já o valor de liquidação consiste

no valor mínimo que a empresa teria se fosse liquidada.

Martelac et al. (2005, p.173) alertam para a utilização do modelo do valor

contábil:

46

Apesar de o valor contábil de um ativo ser perfeitamente conhecido quando ele é adquirido e, nesse momento, ser igual ao valor econômico, com o passar do tempo o valor contábil vai cada vez mais se distanciando do valor econômico. Em países de altas taxas de inflação, fica claro que esse método é frágil para determinar o valor de uma empresa ou de seus ativos. Este método também não leva em conta fatores como obsolescência, depreciação, mudanças tecnológicas e condições mercadológicas.

Em relação à utilização no processo de avaliação de uma empresa, Pasin

(2004, p. 53) comenta:

O potencial de geração de resultados futuros, em termos de fluxo de caixa, é o grande impulsionador dos movimentos de fusões e aquisições e o principal objetivo da empresa compradora – por isso os métodos patrimoniais são utilizados freqüentemente em condições muito específicas, como em casos de liquidação judicial, empresas sem fluxo de caixa positivo e venda de ativos não operacionais.

Além dos problemas que podem acontecer está o fato de que muitas

empresas não contabilizam de maneira correta suas operações, o que geraria um

resultado falso no processo da avaliação. Contudo, a avaliação contábil é pertinente

em casos de falência, em pequenas e micro empresas, em empresas de capital

fechado e em outras circunstâncias citadas por Pasin (2004) anteriormente como

casos de liquidação judicial e empresas sem fluxo de caixa positivo.

2.3.4 Avaliação relativa ou múltiplos

A avaliação relativa ou múltiplos baseia-se na comparação de empresas para

estabelecer os valores. Essa comparação deve ser feita em empresas do mesmo

setor para que seja mais próxima da realidade.

Damodaran (2004, p. 630) define como objetivo da avaliação relativa “a

avaliação dos ativos com base em como os ativos similares são atualmente

precificados pelo mercado”.

Santos et al. (2006, p.46:47) afirmam que nesse tipo de avaliação os índices

mais utilizados são:

47

� Preço/lucro médio do setor: pressupõe que as outras empresas do setor

são comparáveis e que em média o mercado precifica as empresas

corretamente;

� Preço/ valor contábil: as empresas são avaliadas com um desconto em

relação ao valor contábil relativo de empresas comparáveis consideradas

sub-avaliadas;

� Preço/vendas médias do setor: utiliza-se o valor das vendas comparando-

o com as vendas médias do setor;

� Preço/fluxos de caixa;

� Preço/dividendo;

� Valor de mercado/valor de reposição (Q de Tobin).

Esclarecendo como é feita essa avaliação, Martelac et al. (2005, p.183)

explicam:

Pressupõe-se que o valor de uma empresa pode ser estimado em função dos múltiplos de outras empresas (empresas comparáveis). Assim, o valor da empresa A dividido por um indicador de referência – que pode ser o lucro dessa empresa – gerará um múltiplo que pode ser aplicado ao lucro da empresa B para se obter seu valor. A abordagem por múltiplos baseia-se na idéia de que ativos semelhantes devem ter preços semelhantes.

Para utilizar esse modelo deseja-se considerar valores de empresas tidas

como idênticas àquelas que se deseja avaliar, obter os múltiplos para aplicar na

empresa que se deseja avaliar.

Martelac et al. (2005, p.184) afirmam que o “valor de uma empresa é

determinado pela análise de valores de transações recentes de fusões e aquisições

de empresas semelhantes à avaliada ou pela comparação de valores de mercado

das empresas de capital aberto”.

Pasin (2004, p.34) estabelece as seguintes fases para utilização desse

modelo:

1. Encontrar empresas comparáveis à empresa avaliada (empresa objeto);

2. Obter os múltiplos destas empresas; e

3. Definir qual ou quais múltiplos utilizar.

48

Os múltiplos podem ser calculados baseando-se no mercado acionário e nos

preços praticados em transações de compra e venda de empresas.

Damodaran (2004, p. 636) esclarece que para “comparar os múltiplos entre as

empresas, é preciso controlar as diferenças no crescimento, risco e fluxos de caixa,

como é feito na avaliação de fluxo de caixa descontado”.

A simplicidade, a rápida precificação de novas informações e necessidades

de poucas informações são algumas das vantagens da utilização desse modelo. Já

a diferença nos fundamentos das empresas comparáveis, a qualidade das

informações, a especificidades de cada transação e o efeito manada são algumas

das desvantagens. (MARTELAC et al. 2005, p. 197:200). A seguir será melhor

explicitado baseado nos estudos de Martelac et al.(2005, p. 197:200) .

As principais vantagens do modelo de avaliação relativa:

� Simplicidade: é um modelo fácil de aplicar, pois necessita de poucos

dados para elaborar uma avaliação, diferente de outros modelos. Os

dados são: um indicador de uma empresa semelhante e outro de valor de

referência.

� Rápida precificação de novas informações: esse modelo agrega

automaticamente os novos valores das empresas a cada dia, diante das

oscilações na economia, setoriais e ambientais.

� Necessidade de poucas informações: esse modelo requer apenas

informações básicas que são facilmente coletadas, como lucro, EBITDA e

faturamento.

As principais desvantagens do modelo de avaliação relativa:

� Diferença nos fundamentos das empresas comparáveis: não considera os

fatores específicos da empresa.

Como as empresas utilizadas na avaliação por múltiplos podem ser semelhantes até certo ponto à empresa avaliada, porém nunca idênticas, o valor calculado com base em múltiplos pode ser de referência, servindo como um parecer sobre o preço atual da empresa e uma faixa de valores em que pode ser negociada. (MARTELAC et al. 2005, p. 199).

� Qualidade das informações: como somente as empresas de capital aberto

são obrigadas a divulgar seus resultados, torna-se difícil à obtenção dos

49

dados relativos a fusões e aquisições para obtenção dos múltiplos.

Sugere-se que se utilize múltiplos de empresas de outros países, o que

poderia ser contestado diante da variação do contexto econômico, político,

legal e social existente entre países.

� Especificidades em cada transação: de acordo com a existência de

diferentes tipos de transações devem-se considerar as características das

mesmas para que posteriormente se utilize o múltiplo. As diferenças em

transações que se deve considerar nesse modelo são:

o O que foi adquirido;

o Se for adquirido bloco de controle de 100% das ações ou parte;

o Existência de direito de preferência de aquisição;

o Forma de pagamento;

o Principais cláusulas do acordo de acionistas;

o Transações com objetivos não usuais, como interesses pessoais;

o Entrada em um novo ramo de negócios, setor ou país;

o Aquisição de uma linha de produtos complementar;

o Aquisição defensiva;

o Participação em alianças estratégicas ou em outras empresas.

� Efeito manada: esse efeito refere-se ao fato de um setor estar sub-

avaliado ou super-avaliado, podendo gerar grandes oscilações no valor

das empresas.

2.3.5 Avaliação por Opções

Uma opção é um título que deriva o seu valor de outro ativo. (SANTOS &

SCHMIDT, 2006, p. 57)

Basicamente existem dois tipos de opções, opções de compra e opções de

venda.

Para Santos & Schmidt (2006, p. 57):

50

Uma opção confere a seu titular o direito de comprar ou de vender uma quantidade predeterminada de um ativo subjacente a um preço fixo, denominado preço de exercício, antes ou na data da opção. Assim, o titular da opção pode decidir se exerce ou não esse direito, isto é, representa uma faculdade do titular.

A opção de compra dá o direito ao titular da ação adquirir as ações a um

preço predefinido, a opção de venda dá ao titular da ação o direito de vender

também a um preço predefinido, ambos na data do exercício, ou antes, dessa data.

Segundo Damodaran apud Santos et al. (2006, p.49) os principais títulos que

se constituem opções são:

� Primes: certificados que proporcionam ao investidor apenas o direito aos

juros e rendimentos do título;

� Scores: certificados que proporciona ao investidor o direito a totalidade do

preço do título, mas não aos rendimentos;

� Direitos de valores contingentes: garantem proteção aos acionistas contra

a queda de valor das ações;

� Warrant: é um certificado emitido por uma empresa de armazéns gerais

que é utilizado como garantia junto a bancos, cujo conceito nos Estados

Unidos é mais amplo, sendo considerada também uma opção de compra.

Em seus estudos, Damodaran (2004, p.129) caracterizam os ativos chamados

de opções aqueles que possuem as seguintes características:

� Derivam seu valor dos valores de outros ativos; e

� Os fluxos de caixa sobre os ativos estão vinculados à ocorrência de

eventos específicos.

A opção confere o direito ao detentor da ação, mas não o dever, ou seja, não

há a obrigação, sendo que o direito de escolher uma dessas alternativas, comprar ou

não comprar, é chamado de flexibilidade. (COPELAND et al., 2004, p.402)

Copeland et al. (2004, p.407) apresentam as seguintes categorias em que

podem ser classificadas as opções:

� Opção de abandono;

� Opção de adiamento de desenvolvimento;

� Opção de expansão ou contratação;

51

� Opção de prorrogar os abreviar;

� Opção de ampliação ou redução do escopo;

� Opções de mudança;

� Opções compostas;

� Opções arco-íris.

Hull (2003) apud Melo (2005, p.5), descreve os fatores seguintes como

influenciadores no preço de uma opção: “o preço atual do ativo, o preço de exercício,

o tempo para o vencimento, a volatilidade do preço do ativo, a taxa de juro livre de

risco e os dividendos esperados durante a vida da opção”.

Os modelos mais conhecidos de avaliar opções são o modelo binário e o

modelo de Black-Scholes. O primeiro baseia-se numa fórmula onde o ativo em

qualquer momento pode mover-se em dois preços possíveis. De acordo com

Damodaran (2004, p. 714), “quando as variações dos preços tornam-se menores à

medida que os períodos no tempo tornam-se mais curtos, o modelo binomial

converge para o modelo Black-Sholes, que permite estimar o valor da opção por

meio de um pequeno número de dados”.

Damodaran (2004, p. 714) acrescenta que a derivação desse modelo é

complexa. Para melhor compreensão da derivação sugerem-se uma leitura mais

específica do assunto, como os livros Option Pricing: Black-scholes Made Easy, de

Marlow e Opções Reais, de Ross.

No quadro 2.10 estão sintetizadas as características, vantagens e

desvantagens dos principais modelos de avaliação, aqui discutidos.

52

Quadro 2.10 - Comparação dos principais modelos de avaliação

Fluxo de caixa descontado Característica Vantagens Desvantagens

Considera o valor do dinheiro num determinado período, trazendo para o valor presente considerando uma taxa que reflita o custo de capital e o risco. Ideal para empresas que apresentem fluxos positivos. É tido como aquele que melhor revela a efetiva capacidade de geração de riqueza de determinado empreendimento.

É o modelo mais utilizado, principalmente em processos de fusões e aquisições; Possui derivações como o fluxo de caixa livre da empresa, usado quando se deseja avaliar a empresa desconsiderando as despesas e impostos; Pode ser usado tanto em médias empresas quanto em grandes empresas; Trata o potencial econômico dos itens patrimoniais de determinado empreendimento, inclusive o goodwill.

Em geral, difícil aplicação em empresas em dificuldades financeiras, empresas cíclicas, empresas com ativos não-utilizados, empresas com patentes, empresas em processo de reestruturação e empresas envolvidas em aquisições, requerendo ajustes. Dificuldade na qualidade das informações/projeções.

Avaliação contábil patrimonial Característica Vantagens Desvantagens

Baseia-se no Balanço Patrimonial, considerando assim, a soma algébrica dos ativos e passivos exigíveis mensurados em conformidade com os princípios contábeis.

É um modelo muito simples. Fácil implementação e interpretação.

Pouca compatibilidade dos resultados, pois deve ser utilizado por empresas cujos valores contábeis sejam semelhantes aos valores de mercado. Baseia-se em acontecimentos passados e não considera fluxos potenciais futuros. Não considera fatores como obsolescência, depreciação, mudanças tecnológicas e condições mercadológicas.

Avaliação relativa ou por múltiplos Característica Vantagens Desvantagens

Avalia uma empresa com base em como as empresas similares são atualmente precificadas pelo mercado, ou seja, escolhe-se um índice multiplicador de uma empresa existente para aplicar na empresa a ser avaliada. Mais utilizada em grandes empresas, como sociedades anônimas.

Os múltiplos incluem todos os efeitos de oportunidades e ameaças do setor que refletem no mercado. A simplicidade, a rápida precificação de novas informações e necessidades de poucas informações.

Os múltiplos são difíceis de estimar ao final do horizonte de um projeto, já que mudam com o tempo. A diferença nos fundamentos das empresas comparáveis, a qualidade das informações, a especificidades de cada transação e o efeito manada.

Avaliação por opções Característica Vantagens Desvantagens

As opções do mercado financeiro proporcionam o direito a compra ou venda de ativos a um preço preestabelecido.

Auxiliam os processos decisórios de aplicação e capacitação de recursos. O valor reflete a percepção do mercado. Mais utilizada em grandes empresas, como sociedades anônimas.

Praticamente inviável em PMEs devido à complexidade dos dados de entrada necessários. Quando relacionadas a financiamentos, podem afetar o custo de capital.

Fonte: Própria

Pasin (2004) afirma que “desde a década de 50 surgiram diversas teorias de

avaliação de empresas e muitas metodologias foram criadas”.

53

Diante da exposição desses diferentes tipos de avaliação, posteriormente

uma metodologia será proposta, baseando-se na melhor adequação das

características do setor da construção civil.

Neste capítulo foi visto o conceito de avaliação de empresas e mostrado os

modelos de avaliação mais utilizados, existente na literatura hoje.

Abordou-se também os conceitos que permeiam a avaliação de empresas,

como as definições de valor, preço, horizontes de projeção, custos e taxas

objetivando um melhor entendimento dessas metodologias de avaliação de

empresas.

Os conceitos de ativos tangíveis e ativos intangíveis foram esclarecidos, pois

apesar desse último ser deixado de fora em alguns modelos mais utilizados,

considera-se fundamental para avaliação de uma empresa, dependendo das suas

características,

Após da discussão sobre os modelos de avaliação mais utilizados foram

pontuadas suas características, vantagens e desvantagens permitindo chegar à

conclusão de que nem todo modelo pode ser utilizado na avaliação de qualquer

empresa, devido a suas peculiaridades, desfazendo a impressão de que basta

escolher um modelo e aplicá-lo para obter, de modo onfiável, o valor de uma

empresa.

No capítulo a seguir será abordado o setor da construção civil, focando suas

peculiaridades no Estado do Rio de Janeiro. Esta discussão é fundamental para o

desenvolvimento e compreensão da metodologia de avaliação de empresas da

construção civil.

54

CAPÍTULO 3

A construção civil no Estado do Rio de Janeiro

Este capítulo mostra brevemente o panorama do setor da construção na

economia do Estado do Rio de Janeiro. Em seguida apresenta uma discussão sobre

a dinâmica da economia recente do interior do Estado do Rio de Janeiro, finalizando

com a caracterização das empresas de construção civil ressaltando-se as

peculiaridades que influenciam significativamente na estimativa de seu valor, como o

fato de serem empresas denominadas cíclicas e trabalharem por projetos.

As empresas do setor da construção civil hoje em dia vivenciam grandes

mudanças no desenvolvimento de novas tecnologias, aumento da competitividade,

redução de recursos financeiros e do comportamento do consumidor que passa a

ser mais exigente a cada dia.

As empresas da construção civil reagem desenvolvendo novos

procedimentos, buscando parcerias e fornecedores que possibilitem diminuir custos,

disputando novos mercados consumidores e adotando estratégias de fusões,

aglomerações e aquisições objetivando ganhar mercado.

A indústria da construção civil historicamente apresenta uma participação

importante no produto interno bruto (PIB) do país devido à quantidade de empregos

diretos e indiretos que são gerados e à grande quantidade de recursos que faz

movimentar diversos setores da economia. O setor da construção civil também é

responsável pelo início do processo produtivo de outros setores.

Antes de proceder à proposição de uma metodologia de avaliação para

55

empresas da construção civil é pertinente ressaltar a influência e importância da

construção civil na economia nacional. Para tanto, alguns aspectos relativos à

participação do setor no desenvolvimento do país são levantados, assim como suas

características, a identificação das forças da concorrência e potencialidades de

melhoria.

A compreensão da formação econômica do estado do Rio de Janeiro facilita o

entendimento da dinâmica da localização das empresas e do movimento de

relocalização industrial, existente hoje no Estado do Rio de Janeiro. As decisões de

localização e relocalização das empresas influenciam diretamente no aumento dos

serviços prestados por construtoras, pois estas constituem atividades de suporte de

estruturação física.

Neste capítulo apresenta-se, também, sucintamente o perfil econômico das

regiões norte e noroeste fluminense.

56

3.1 O SETOR DA CONSTRUÇÃO CIVIL

A indústria da Construção Civil assume singular importância no

desenvolvimento do país visto que movimenta diversos setores que se tornam

dependentes do desenvolvimento da construção, gerando assim maior

desenvolvimento da economia do país. Essa indústria é classificada como uma

atividade econômica da Indústria de Transformação, segundo classificação do

Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada – IPEA (2000).

De acordo com o Ministério do Desenvolvimento (2000), cerca de 70% de

todo o investimento do país passa pela cadeia da Construção Civil e o descreve da

seguinte forma:

O setor da construção civil, denominado construbusiness abrange materiais de construção, passando pela construção propriamente dita de edificações e construções pesadas, e terminando pelos diversos serviços de imobiliária, serviços técnicos de construção e atividades de manutenção de imóveis. A atividade definida dentro deste moderno conceito gera expressivo efeito multiplicador na economia. (MINISTÉRIO DO DESENVOLVIMENTO, 2000)

Segundo a Comissão de Economia e Estatística da Câmara Nacional da

Construção Civil (1998) apud Casarotto (2002, p.7), a construção é:

a indústria da qualidade de vida, uma vez que produz bens como soluções de urbanismo e edificações indispensáveis ao bem-estar e à evolução da sociedade, bem como planeja e executa soluções de infra-estrutura imprescindíveis ao aumento da produtividade da sociedade.

A indústria da construção civil tem um papel importante no desenvolvimento

do país, no contexto econômico e social. De acordo com dados da Câmara

Brasileira da Indústria da Construção, a CBIC (2006), o PIB do setor em 2005 foi de

R$ 126,2 bilhões, sendo que em 2005 o setor cresceu 1,3% e participou com 7,3%

do PIB nacional. Entre 1991-2004 a construção civil cresceu a uma taxa média de

0,9% ao ano e a previsão do IPEA para 2006 é de que a construção cresça 6%.

Além disso, pode ser observado que no ano de 2005 o emprego formal no

setor da construção civil teve aumento de 67,5% em relação a 2004, segundo dados

do Ministério do Trabalho e Emprego apud Banco Central do Brasil (2005).

57

A construção civil mostra sua importância também no aspecto econômico e

social. Assim constata-se considerando a quantidade de atividades que fazem parte

do ciclo de produção da construção que atende ao consumo de bens e serviços por

outros setores. Além disso, a construção civil, do ponto de vista social, representa

uma grande capacidade de geração de empregos e de absorção mão-de-obra direta

e indireta, principalmente, pouco e não qualificado.

O desempenho da construção civil é influenciado diretamente e fortemente

pelo desempenho da economia. Assim, um crescimento do PIB, motivará um

crescimento no setor da construção e uma retração do PIB levará retração no setor,

como pode ser visto na figura 3.1.

Comportamento do desempenho da construção civil em relação ao PIB

-10

-5

0

5

10

2003 2004 2005

Tempo

Desempenho (taxas de

variação do PIB)

PIB PIB do Setor da Construção Civil Setor de serviços de comunicações

Fonte: Própria baseada nos dados do IBGE

Figura 3.1 - Desempenho da construção civil em relação ao PIB

Os dados do PIB mostram expansão da economia brasileira em 2004,

especialmente a partir do 2º trimestre, com crescimento acumulado de 5,2%. Esta é

a melhor taxa observada desde 1994, quando o país cresceu 5,85%. O crescimento

esteve ancorado numa expansão generalizada em todos os grandes setores de

atividades. De acordo com o Relatório Anual do Banco Central do Brasil (2005) um

dos fatores do crescimento está atrelado ao aumento da capacidade produtiva e

investimentos:

58

A retomada do crescimento de forma sustentada consiste no aumento da capacidade produtiva da economia, associado ao aumento do investimento registrado nos últimos anos. Em 2005, os investimentos, excluídas as variações de estoques, aumentaram 1,6%, registrando taxa positiva no último trimestre, após o recuo observado no terceiro trimestre do ano. A participação dos investimentos no PIB passou de 19,6%, em 2004, para 19,9%, em 2005.

Após a revisão pelo IBGE das contas trimestrais de 2003, ao invés da

economia ter encolhido 0,2%, houve crescimento do PIB de 0,54%. Uma das razões

para a reversão dos percentuais está na alteração dos números da construção civil,

que teve sua queda de atividade reduzida de 8,6% para 5,2% no ano anterior,

conforme tabela 3.1.

Após quatro trimestres sucessivos de quedas, o setor reagiu, registrando

acréscimo de 6,9%, 11,6% e 5,2% nos 3 últimos trimestres de 2004. A alta no PIB

setorial acumulada foi de 5,7% em relação a igual período de 2003.

Tabela 3. 1 - Indicadores da Economia Nacional de 2003 a 2005

Indicadores 2003¹ 2004 2005

PIB (%) - Agropecuária - Indústria # Transformação # Construção Civil - Serviços Consumo das Famílias (%)

0,5 4,5 0,1 1,0 (5,2) 0,6 (1,5)

4,9 5,3 6,2 7,7 5,7 3,7 4,3

2,3 0,8 2,5 1,3 1,3 3,6² 4,3²

Exportações (US$ milhões) Importações (US$ milhões) Saldo Comercial (US$ milhões)

73,1 48,3 24,8

96,5 62,8 33,7

108,1² 80,4² 27,7²

Taxa de juros – Selic (%) – média anual 23,37 16,24 18,30² Taxa de Câmbio (R$/US$) 3,08 2,93 2,71² IPCA – IBGE (%) 9,30 7,60 5,40²

Fonte: IBGE, IPEA, BACEN. (1) Dados revisados pelo IBGE

(2) Previsão IPEA (boletim Conjuntural de março de 2005).

A partir do 2º trimestre de 2004, a indústria da Construção vem apresentando

bom resultado, segundo a Câmara Brasileira da Indústria da Construção (2005).

Esse resultado esteve relacionado a alguns fatores positivos, como:

i) crescimento da economia interna, que impulsiona o setor pelas suas inter-

relações com as demais atividades, em especial a indústria de

transformação, que teve um aumento na atividade industrial de 1,3

juntamente com a construção civil no ano de 2005. O aumento da

59

produção de bens de capital destinados aos setores da construção foi de

32% em 2005 (BANCO CENTRAL, 2005);

ii) recomposição da renda disponível da população, que se traduz no

aumento dos rendimentos médios e na massa salarial da economia;

iii) diminuição dos índices de desemprego, com aumento em especial dos

empregos formais;

iv) maior oferta de créditos e relativa estabilidade na política de juros.

Os fatores citados anteriormente, relacionados à construção civil mostram a

importância desse setor na economia do país.

Macedo (2003, p.23) comenta que “o setor da construção é considerado por

alguns autores como o pulmão da economia, devido ao fato da construção ser um

dos setores mais sensíveis às mudanças.”

Outro aspecto que evidencia a importância do setor da construção civil é o

fato da geração de empregos. Conforme divulgado pela Câmara Brasileira da

Indústria da Construção (2006) existem 118.993 empresas de Construção Civil no

país, responsáveis pela ocupação formal de 1.462.589 trabalhadores, sendo que

quase 94% são micro e pequenas empresas, que empregam até 29 trabalhadores.

Cerca de 73% destas empresas estão nos segmentos de edificações e obras de

engenharia civil. No ano de 2003, o setor ocupou diretamente 3.771.400

trabalhadores em todo o país (5,6% da População Ocupada Total).

Tabela 3.2 - Relação de Empresas Formais por Setor e por Porte no Brasil – 1996 - 2002

Micro Pequena Média Grande Total

1996 2002 1996 2002 1996 2002 1996 2002 1996 2002

Indústria 33.049 439.013 27.011 37.227 6.375 6.548 1.521 1.430 355.955 484.218

Construção 81.923 116.287 7.177 8.282 1.473 1.694 205 221 90.778 126.494

Comércio 1506.521 2.337.869 58.411 105.891 4.376 4.952 2.896 2.846 1.584.204 2.451.488

Serviços 934.256 1.712.418 78.516 122.609 8.303 10.548 8.850 10.505 1.029.925 1.856.180

Total 2.956.749 4.605.607 181.115 274.009 20.527 23.652 13.472 15.102 3.171.853 4.918.370 Fonte: IBGE – Estatísticas do Cadastro de Empresas – CEMPRE Elaborado por SEBRAE/UED

No Brasil, no ano de 2002, 25,71% das empresas formais pertenciam ao setor

da construção, como pode ser verificado na tabela 3.2. No Estado do Rio de Janeiro,

60

em 2004, existiam 219.681 estabelecimentos, sendo que 6.289 pertenciam a

Construção Civil. Ou seja, a Construção Civil em 2004 era responsável por 3% dos

estabelecimentos formais do Estado (CIDE, 2004)

Segundo o Ministério do Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior

(2000), a indústria da construção é uma poderosa alavanca para o desenvolvimento,

impactando a produção, os investimentos, o emprego e o nível geral de preços, pois

tem importante participação no PIB, possui extraordinária capacidade de realização

de investimento, contribui para o equilíbrio da balança comercial e gera emprego,

reduzindo tensão.

Muitas vezes, quando há referência sobre a construção, imagina-se que se

trata de edificações. Contudo, o grupo da construção é constituído por diversas

atividades econômicas, não sendo somente sinônimo de edificações, como é

popularmente referenciado.

Sobre o perfil do setor da construção civil, a Fundação João Pinheiro apud

Dacol (1996, p.22) explica:

A indústria da construção desdobra-se em atividades muito diversificadas; com uma organização interna diferenciada segundo seus principais sub-setores (edificações, construção pesada e montagem industrial), critérios de especialização interna não definidos a nível de cada subsetor; possibilidade de atuação simultânea, em diversos sub-setores, das grandes empresas de cada um dos segmentos; grande importância da demanda pública, a exceção do subsetor de edificações; e grande significância da produção sob encomenda.

As atividades abaixo relacionadas mostram a amplitude do grupo da

construção, onde se pode verificar que as edificações são somente um dos itens

desse grupo abaixo: (MTE-RAIS)

� Aluguel de equipamentos de construção e demolição com operários;

� Obras para geração e distribuição de energia elétrica;

� Obras para telecomunicações;

� Demolição e preparação do terreno;

� Edificações (residenciais, industriais, comerciais e de serviços);

� Obras de arte especiais;

61

� Grandes movimentações de terra;

� Instalações de sistemas de ar-condicionado, de ventilação e refrigeração;

� Instalações elétricas;

� Instalações hidráulicas, sanitárias, de gás e de sistema de prevenção

contra incêndio;

� Obras de montagem;

� Obras de outros tipos;

� Obras viárias;

� Outras obras de instalações;

� Obras de acabamento;

� Sondagens e fundações destinadas à construção.

O sistema de produção da indústria da construção apresenta peculiaridades

que o distinguem de outros sistemas produtivos utilizados em outros setores. O tipo

de processo de produção da indústria da construção é o processo de produção por

projeto, trabalhando com baixo volume e alta customização, apresentando assim as

seguintes características enumeradas por Dacol (1996, p. 22-23):

1. O caráter não homogêneo e não seriado de seu produto;

2. A importância do projeto singular, para cada produto, o que não se faz

presente como regra geral na indústria da transformação;

3. O processo construtivo depende dos fatores climáticos, pois este ocorre

ao ar livre, implica a manipulação de insumos perecíveis e processos que

são degradados pela ação da água;

4. O período de construção é relativamente longo, contado em termos de

meses e anos, enquanto o processo produtivo predominante na indústria

manufatureira dura apenas horas, dias ou semanas;

5. O produto da atividade construtora é extremamente heterogêneo se

comparado com a grande homogeneidade dos produtos da indústria da

transformação;

6. A complexa divisão do trabalho do setor;

7. O processo de construção sofre a interferência de diferentes participantes

(usuários, clientes, projetistas, financiadores, construtores), cujos

objetivos nem sempre são compatíveis, o que dificulta a sua efetivação;

62

8. Não existem alternativas locacionais para o setor devendo o processo de

construção ocorrer em dado lugar, determinado pelas condições de

demanda;

9. O processo construtivo está sujeito apenas a uma mecanização parcial,

de modo que, embora as máquinas e equipamentos sejam essenciais e

determinantes para o processo construtivo, ainda existe dependência em

relação às habilidades do trabalhador.

Apesar de todo favorecimento ao setor da construção civil, o Ministério do

Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior (2000) aponta os seguintes fatores

como impactantes e restritivos à indústria da Construção:

1. desorganização do sistema de financiamento habitacional com drástica

redução das unidades financiadas e, portanto, reduzindo a demanda

efetiva no setor;

2. baixo grau de conscientização das empresas do setor com relação à

modernização da gestão, gestão da qualidade, ao avanço tecnológico e à

formação da mão de obra, normas técnicas e elevação da produtividade.

3. baixo nível de beneficiamento de produtos exportados;

4. elevada ociosidade da indústria;

5. ausência de uma política habitacional estável e consistente;

6. predominância de empresas com baixo grau de produtividade (defasagem

de processo e de produto);

7. queda/redução da construção e venda de moradia para as classes média

e alta;

8. baixo desempenho das empresas de construção pesada em função da

diminuição da capacidade de investimento estatal;

9. atraso no pagamento de obras públicas.

Por outro lado, no mesmo documento, o Ministério do Desenvolvimento,

Indústria e Comércio Exterior (2000) apresenta as potencialidades de crescimento

dessa indústria:

1. significativo déficit habitacional no País, estimado em 12 milhões de

unidades (incluindo sub-habitações), criando um enorme potencial de

63

demanda insatisfeita e uma necessidade de política social;

2. abundância de matérias-primas utilizada pelo setor nos diversos estágios

da cadeia produtiva cria uma vantagem competitiva do Brasil na indústria

da construção;

3. alto potencial de geração de emprego, com capacidade de absorção de

grandes massas de mão de obra, especialmente de menor qualificação

profissional;

4. elevação recente de produtividade da mão de obra, estimada em torno de

6%, aumentando a competitividade e permitindo a redução dos preços

dos bens intermediários e dos produtos finais;

5. capacidade de absorção de novas tecnologias de processos e de produtos.

Apesar das restrições apontadas pelo Ministério do Desenvolvimento,

Indústria e Comércio Exterior em relação ao setor da construção civil, este setor

mostra que é fundamental para o desenvolvimento e bom desempenho do país, pois

se relaciona ao fato de ser potencializador de absorção de mão-de-obra no país, ser

o setor que dota de estrutura física o desenvolvimento regional através de

construção de novas fábricas, empresas em geral e infra-estrutura necessárias ao

desenvolvimento de qualquer região e ainda desencadear o processo de produção

de outros setores.

3.2 A DINÂMICA DO SETOR DA CONSTRUÇÃO CIVIL NO ESTADO DO RIO DE JANEIRO

O Estado do Rio de Janeiro situa-se na Região Sudeste, a região

geoeconômica mais importante do país, respondendo, juntamente com São Paulo,

Minas Gerais e Espírito Santo, por mais de 50% do PIB brasileiro, sendo que

representa cerca de 2/3 do Produto Interno Bruto do País. (CIDE e CBIC, 2004)

O Estado do Rio de Janeiro possui 92 municípios agrupados por regiões,

conforme a tabela 3.3:

64

Tabela 3.3 Divisão Político-Administrativa do Estado do Rio de Janeiro - 2005

Fonte: Fundação CIDE

De acordo com o IBGE (2005) o Estado do Rio de Janeiro possui uma área de

43.696,054 km², uma população de 15.383.407 habitantes e densidade populacional

de 329,37 habitantes/km². A população economicamente ativa é composta por 7,4

milhões de habitantes. A taxa de analfabetismo é 6,9% e o desemprego é 7,7%.

O setor de serviços é predominante na economia do Estado, cujo PIB tem a

seguinte composição (CBIC, 2006):

� 69,5% para o setor de serviços;

� 29,9% para o setor industrial;

� 0,6% para a agricultura.

Em 2005 o PIB do Estado do Rio de Janeiro foi de R$ 285 bilhões de reais. A

Fundação CIDE esmiúça a composição do PIB no estado, mostrando que a

construção civil responde por 5%, aluguel e imóveis 8%, instituições financeiras por

3%, transportes e comunicações 2%, comércio 6%, serviços de utilidade pública 3%,

indústria extrativista e de transformação 35% e outros setores 38%.

O PIB fluminense vem crescendo a taxas superiores às do País,

apresentando um crescimento real de 27,21% entre 1995 e 2000 superiores ao do

Brasil, que ficou em 24,81%. (FIRJAN, 2006)

Outro ponto de destaque da economia do Estado é o nível de escolaridade da

mão-de-obra fluminense é o mais elevado do Brasil (36,1% da população

economicamente ativa têm 11 anos ou mais de estudo).(FIRJAN, 2006)

A FIRJAN (2006) estima que o investimento no Estado do Rio de Janeiro, no

Região Número de municípios

Região Metropolitana 17 Região Noroeste Fluminense 13 Região Norte Fluminense 09 Região Serrana 14 Região das Baixadas Litorâneas 13 Região do Médio Paraíba 12 Região Centro-Sul Fluminense 10 Região da Costa Verde 4 Total de municípios no Estado 92

65

período de 2005 a 2007 seja de 18,58 bilhões de dólares, como pode ser visto no

quadro 3.1.

Quadro 3.1 - Relação dos Setores e Investimento Previsto no Estado do Rio de

Janeiro

Setor Investimento

Transformação US$ 7,2 bilhões

Construção Civil US$ 0,3 bilhões

Naval & Offshore US$ 5,6 bilhões

Energia US$ 2,5 bilhões

Infra-Estrutura US$ 2,6 bilhões

Governos US$ 0,3 bilhões

Turismo, Cultura e Lazer US$ 0,08 bilhões

Total US$ 18,58 bilhões

Fonte: FIRJAN (2006)2

No Estado do Rio de Janeiro encontravam-se instalados 21.787

estabelecimentos industriais em 2003, caindo para 19.465 em 2004, segundo a

RAIS3. Já o número de empregos industriais apresentou um aumento de 476.144 em

2003 para 490.836 em 2004. O emprego continua crescendo, como pode ser

verificado na figura 3.2.

Fonte: IBGE

Figura 3.2 - Queda da taxa de crescimento de desemprego

A inflação, apesar de alta, vem apresentando quedas sucessivas nos últimos

anos como mostra a figura 3.3, fato que faz com o haja um maior aquecimento na

economia.

2 Disponível na FIRJAN – Rio de Janeiro: Dados básicos, 2006

66

Fonte: FGV

Figura 3. 3 – Evolução da Inflação no Estado do Rio de Janeiro

As figuras 3.4 e 3.5 mostram o crescimento do PIB no Estado e sua

participação em relação a economia nacional. Pode-se verificar que apesar do PIB

do estado continuar em crescimento, seu percentual em relação ao PIB nacional,

que é de aproximadamente 12 % variou pouco nos últimos anos.

Figura 3.4 – Evolução do PIB no Estado do Rio de Janeiro

Figura 3.5 – Participação do PIB no Estado do Rio de Janeiro

De acordo com o Ministério do Desenvolvimento, Indústria e Comércio

Exterior (2000), objetivando o desenvolvimento da indústria de construção, o

67

governo lançou as seguintes estratégias como forma de estruturar o setor tornando-

o mais competitivo e tentando modernizá-lo:

1. Programa de qualidade e produtividade na indústria da construção

(incluído no Programa Brasileiro de Qualidade e Produtividade-PBQP),

envolvendo todas as etapas da cadeia produtiva, como forma de

aumentar a competitividade do setor, incluindo o reequipamento e

modernização técnica e gerencial das empresas.

2. Programa de capacitação de recursos humanos, voltado para a

alfabetização de operários, criação de escolas de construção e ensino

profissionalizante (incluindo nos currículos escolares), como forma de

elevar a qualidade da mão de obra na indústria da construção.

3. Programa nacional de combate a perdas e desperdício na construção,

como forma de elevação da produtividade e redução de custos das

edificações.

4. Programa nacional voltado para a prevenção de acidentes na construção

civil, como forma de redução drástica dos custos humanos e sociais de

mortes e mutilados do setor.

5. Promoção das exportações de produtos e processos como forma de

aproveitamento das vantagens competitivas da indústria brasileira e

construção e aumento das oportunidades de mercado. (especialmente

produtos com maior valor agregado).

6. Aprimoramento de “Design” de material de construção.

Muitos desafios cercam esse setor que vem passando por enormes

transformações pelo denominado de processo de globalização, pelos programas de

qualidade exigidos pelos órgãos públicos, pela evolução tecnológica e pela

preocupação com a satisfação do cliente final. Hoje, empresas situadas no noroeste

fluminense têm fornecedores do sul ao norte do país. Os programas de qualidade

permitem que as empresas ajam e se interajam de forma sistêmica, com a

preocupação no resultado para o cliente.

O efeito da tecnologia na construção civil pode ser visualizado pelo

“desenvolvimento e implantação de novas tecnologias construtivas, utilizando-se de

recursos (materiais, equipamentos e pessoas) e processos que favorecem a

68

racionalização do processo construtivo tradicional” (HAGA, 2000, p.51).

Nesse sentido, a tecnologia na construção civil é abordada segundo o ponto

de vista da gestão da produção, preocupando-se com produto, processos,

equipamentos e gestão.

As novas tecnologias em relação aos processos da produção comprovam que

o desperdício pode ser controlado. Novas técnicas, novos materiais e equipamentos

surgem, num setor que foi considerado atrasado tecnologicamente por anos e que

não considerava o custo como instrumento de competitividade para a empresa, não

havendo “razão para o emprego de tecnologias novas, racionalizadoras, de alta

produtividade, permanecendo-se, então, com a tecnologia tradicional” (SILVA, 1990).

Os programas de qualidade estimulam a adoção de novos procedimentos em

relação aos processos produtivos, ao cuidado com a verificação das especificações

dos produtos a serem utilizados e da gestão, com o objetivo de ganhar vantagem

competitiva no mercado e satisfazer um consumidor mais exigente.

As tendências em relação a utilização de tecnologias pelas empresas da

construção civil apontam para a utilização de pacotes prontos (softwares) ao invés

de aquisição de sistemas desenvolvidos especificamente para a empresa. Isso se dá

pelo fato do desenvolvimento in house (na própria empresa) ser muito mais

dispendioso do que a compra de um pacote pronto. Mas as desvantagens dessa

tendência ficam por conta das empresas acabarem desenvolvendo ilhas dentro da

própria empresa, ou seja, informatizando partes da organização que não se

comunicam entre si, gerando retrabalho futuro quando há necessidade de obtenção

das informações para tomada de decisões. A solução para esse problema pode

estar por vir se houver uma mobilização do setor, para o desenvolvimento de

pacotes contendo sistemas integrados de tecnologia que traduzam as informações

geradas por um sistema a outro permitindo a estes conversarem entre si.

Outra tendência é a utilização de Project Extranets que se constituem em

serviços prestados por empresas através de atualizações pela internet para o

69

fornecimento de ferramentas que permitem gerenciar empreendimentos em sua

totalidade, do projeto a produção, permitindo a integração de escritórios distantes.

(FORMOSO et. al., 2001, p.17)

Contudo, apesar do setor caminhar em passos mais lentos, tecnologicamente

falando, a atividade construtora continua sendo fundamental para o desenvolvimento

de qualquer região do país. A construção é uma das atividades “responsáveis pela

criação das próprias bases da moderna sociedade industrial, assumindo a função de

montagem da infra-estrutura econômica e social indispensável ao prosseguimento

do processo de industrialização”.

Ocorre no país um movimento onde empresas instaladas em localidades de

elevada concentração produtiva buscam novas alternativas locacionais em cidades

de médio porte para se restabelecerem. O Norte e Noroeste Fluminense

apresentam-se como opções para receberem aquelas empresas que cogitam a

saída dessas localidades de alta concentração (ver figura 1.1 que mostra o mapa

industrial do Estado do Rio de Janeiro).

Esse processo denomina-se relocalização industrial e que provoca uma

reorganização produtiva modificando o perfil econômico do espaço. Outros autores

utilizam outras denominações para o fenômeno de relocalização industrial como os

termos reestruturação produtiva e esvaziamento locacional.

Oliveira (2003, p.22) em seus estudos sobre a reestruturação produtiva e

regionalização da economia fluminense, define a desconcentração espacial como

sendo a recomposição espacial das estratégias de reprodução dos meios de produção,

em novas bases territoriais, ou seja, a maior dispersão espacial das atividades em

relação aos núcleos metropolitanos e não o esvaziamento das áreas metropolitanas.

A dinâmica locacional da relocalização industrial obedece a um padrão muito

influenciado pela estrutura econômica, social e legal das regiões. Não acontece

aleatoriamente. É um processo que em determinadas épocas ocorre com maior ou

menor intensidade.

70

Sobre esse processo Oliveira (2003, p.22) comenta:

Consoante às mudanças na organização dos sistemas urbanos, agora mais integrados à economia de serviços, observa-se a formação de um novo padrão de localização das indústrias, produtor de uma nova espacialidade industrial que, por sua vez, vincula-se a uma redefinição das relações entre os sistemas urbanos e os sistemas regionais. Um dos aspectos centrais, neste ponto, diz respeito a uma crescente descentralização, em termos espaciais, das atividades produtivas industriais, e ao crescimento do papel desempenhado pelas cidades de porte médio. Estas, agora, tornam-se lugar privilegiado para as novas instalações em todo o mundo, já que a ampliação do acesso a investimentos e recursos por menores custos, ali propiciada, funciona não simplesmente como um incentivo, mas concretamente como uma alternativa às deseconomias hoje existentes nas metrópoles. O espaço geográfico, agora, mais do que antes, é um elemento estratégico para as empresas e para o processo de reprodução ampliada do capital.

Pacheco (1999, p.35) destaca aspectos importantes à análise dos

movimentos espaciais ocorridos na indústria brasileira na década de 80 e início dos

anos 90:

� Os investimentos do final da década de 70 ainda repercutiram, no início dos

anos 80, sobre as bases regionais da indústria brasileira e trouxeram consigo

forte componente de desconcentração.

� O esforço exportador possibilitou alternativas localizadas de dinamismo

econômico, que, apesar de incapazes de ancorar um novo padrão de

crescimento para o conjunto da economia, foram extremamente importantes

para algumas regiões, a exemplo dos investimentos em papel e celulose,

extrativa mineral ou siderurgia, da qual os maiores beneficiários foram Espírito

Santo, Pará e Maranhão.

� Ocorreu acirramento de as tendências das novas atividades industriais

localizarem-se fora das áreas metropolitanas, fugindo das deseconomias de

aglomeração próprias das grandes cidades (menor disponibilidade de

terrenos, maiores custos de instalação e operação, etc.).

� A desconcentração recente passou a ser determinada também pelo impacto

diferenciado da crise sobre as estruturas econômicas regionais, acentuando

os aspectos mais problemáticos exatamente nas áreas mais industrializadas.

Nessas, a produção corrente tendia sempre a cair mais rapidamente, em

71

termos relativos, em função da dependência que manifestava para com a

demanda intra-industrial. As chamadas periferias, sobretudo aquelas

assentadas sobre a agroindústria e a indústria de bens intermediários, viam-

se em melhor posição relativa, ou porque a produção primária tinha forte peso

no seu produto total, ou porque sua indústria de bens intermediários

conseguiu mais facilmente ampliar suas exportações.

� À medida que os programas de investimento patrocinados pelo Estado vão

maturando e não são substituídos por políticas ativas e, ao contrário, a

privatização e a crise fiscal reduzem o grau de intervenção pública, a

desconcentração industrial perde fôlego e abrangência.

Oliveira (2003, p.32-36) considera que o Estado do Rio de Janeiro passa por

um processo de regionalização de sua economia e descreve sua origem da seguinte

forma:

No início dos anos 80 o Rio de Janeiro encontrava-se numa situação bastante

desfavorável devido a redução do PIB conseqüência da crise econômica que o país

vivia.

Sobre a crise econômica, Silva (2004, p.103) comenta:

Os traços gerais do ambiente econômico da época foram o arrefecimento das taxas de expansão do PIB, o acentuado crescimento da dívida externa, a redução dos níveis de emprego e, muito especialmente, o recrudescimento inflacionário. Nesta época, a inflação foi elevada à condição de principal problema da economia brasileira tornando-se alvo principal da política macroeconômica. Apesar dos vários esforços em prol de seu equacionamento, nenhuma entre as diversas tentativas de estabilização monetária da década, salvo temporariamente, logrou êxito.

Urani (2006, p.34) em concordância com Silva (2004) afirma que a

“dependência econômica do Rio de Janeiro em relação ao governo Federal, e ao

crescimento econômico do Brasil fez com que o Rio de Janeiro apresentasse a

menor taxa de crescimento do PIB nos anos 70 e 80”.

Os fatores do agravamento da crise no Estado são, segundo Silva e Abramo,

2004 apud Urani, 2006, p.35):

72

(i) Transferência da Capital para Brasília;

(ii) Crise Econômica-Fiscal Brasileira;

(iii) Crescente importância dos setores industriais concentrados em São

Paulo e Minas Gerais;

(iv) Reestruturação produtiva na economia internacional que atinge mais

fortemente as indústrias aqui instaladas;

(v) Falta de estratégias regionais para o desenvolvimento sócio-

econômico.

Esse fato proporcionou mudanças nas políticas de gestão territoriais.

Posteriormente, após as eleições de 1982, o governo passa a preocupar-se com o

desenvolvimento econômico do interior do estado. Priorizam-se projetos econômicos

sociais. Entre os projetos escolhidos estão a expansão da Universidade do Estado

do Rio de Janeiro (UERJ), com Campus em São Gonçalo, Duque de Caxias,

Rezende, Friburgo e Ilha Grande e a criação da Universidade Estadual do Norte

Fluminense (UENF) criando assim os pólos educacionais como parte de política de

interiorização do Governo Federal.

Ainda com o objetivo de desenvolver o interior cria-se a Fundação Estadual

Norte Fluminense (FENORTE) e o Parque de Alta Tecnologia do Norte Fluminense

(TECNorte). “Paralelamente, os agentes econômicos e empresariais, sobretudo

através das ações da Federação das Indústrias do Estado do Rio de Janeiro

(FIRJAN), trabalham para a interiorização e integração da organização econômica

no estado” (OLIVEIRA, 2003, p.34).

A FIRJAN estimula, também, a implantação de bases no interior do estado

abrindo sedes em Campos, Niterói, Nova Iguaçu, Resende, Itaperuna e Petrópolis.

Essas estratégias fornecem suporte às empresas instaladas no interior do

estado.

O Estado do Rio de Janeiro tem um histórico de problemas econômicos que

contribui para uma nova configuração da estrutura de sua economia:

� Falência do setor naval e de vagões de trens de carga;

73

� Diminuição da capacidade produtiva do setor têxtil;

� Atraso na construção do pólo petroquímico;

� Instalação parcial do Porto de Sepetiba, atualmente Porto de Itaguaí, no

município de Itaguaí;

� Fechamento da única empresa nacional de computadores, a Cobra, pelo

Governo Federal;

� Fechamento do Instituto do Açúcar e do Álcool (IAA);

� Fim dos subsídios federais à produção sucro-alcooleira.

Mas, apesar de todos os problemas, surge a necessidade de expansão do

setor extrativista mineral, precisamente o setor extrativista e o setor siderúrgico.

Oliveira (2003, p.35) explica que estes investimentos, associados à imensa

“infra-estrutura de pesquisa e aos serviços industriais existentes no estado,

garantem, ainda que em um novo padrão técnico industrial, as bases para tal

recuperação, observadas tanto na região metropolitana quanto no interior”.

A ampliação da Companhia Siderúrgica Nacional (CSN), hoje privatizada,

impulsionou a economia e atraiu diversos segmentos industriais para a região, assim

como a ampliação do parque petrolífero, na Bacia de Campos, situado no município

de Macaé, influenciou significativamente no desenvolvimento de todo o estado.

Oliveira (2003, p.35) aponta os seguintes fatores como impeditivos à queda

dos índices de crescimento econômico:

� mudanças na gestão política;

� mudanças na estrutura produtiva;

� mudanças na capacidade de absorção de novas tecnologias e segmentos

industriais, que se deve principalmente à infra-estrutura técnico-científica e

de pesquisa disponível no estado.

Urani (2006, p. 36) descreve o declínio da participação da Região

Metropolitana no PIB e o aumento da participação na bacia de Campos:

74

A Região Metropolitana, perdeu relevância perante o Estado. Segundo os dados do Cide, a participação da RMRJ no PIB do Estado do Rio passou de 79% para 65%, entre 1997 e 2001. Isso ocorreu basicamente pelo crescimento da participação da Bacia de Campos (de 4% para 19%, no mesmo período), em função do desenvolvimento da indústria de petróleo.

Em relação ao crescimento do setor extrativista e ao declínio da indústria

sucroalcooleira Oliveira (2003, p.36) comenta:

As mudanças se estruturam sobre o crescimento das atividades estrativistas minerais, que se dá simultaneamente à decadência da produção sucroalcooleira, antes predominante na região. Este processo, além de deslocar o núcleo dinâmico da economia regional (antes localizado em Campos) para a cidade de Macaé, promove uma intensa reestruturação no mercado mobiliário e no setor de construção civil nos municípios próximos a esta cidade.

Mas, por outro lado, a necessidade de expandir a capacidade produtiva do

setor extrativo mineral, para ampliar a produção de petróleo, e a modernização do

setor siderúrgico, faz com que as regiões onde ocorreu esse processo tornem-se

bem demarcadas, de modo que se possa observar que excetuando a região

metropolitana do Rio de Janeiro, as regiões com maior desenvolvimento são o Vale

do Paraíba, mais próxima a região metropolitana, e o Norte Fluminense, esta última

devido a distância da região metropolitana necessita desenvolver sua “própria infra-

estrutura não apenas relacionada diretamente a estas atividades, mas também a um

amplo conjunto de atividades e práticas que começam a se estruturar e ampliar na

região, constituindo uma mais ampla economia regional” (Oliveira, 2003, p.38).

Segundo a discussão anterior, pode-se afirmar que o setor da construção civil

apresenta grande importância nas decisões de localização e relocalização industrial

por ser o objeto que permitirá implantação física de empresas que migrarão para a

região com objetivo de fundir-se, expandir-se ou aglomerar-se.

Com o desenvolvimento da economia no interior do Estado, as empresas vão

chegando e se estabelecendo. Hoje a Bacia de Campos, maior pólo petrolífero do

país situado no norte fluminense, atrai empresas do Brasil e do Mundo. Com isso, o

setor da construção civil cresce junto.

Neto e Neto (2006, p.9) explicam:

75

O setor extrativista, além de gerar empregos diretos, atrai inúmeras empresas de apoio e prestadoras de serviço vinculados à exploração e produção de petróleo. Empresas essas de reposição de peças, de equipamentos, acessórios, entre outras. O aumento da atividade industrial faz aumentar o número de empresas, a circulação de pessoas e de capital, migrações para a região e aumenta a população. Tudo isto “esquenta” o setor da construção civil e o mercado imobiliário. Atraídos também pelas belas paisagens turísticas, casas, prédios residenciais e comerciais e redes de hotéis vêm sendo construídos com maior freqüência, devido à alta demanda, principalmente em Macaé.

Sobre a possibilidade da desconcentração da região metropolitana do estado

do Rio de Janeiro, Neto e Neto (2006, p. 18) alertam:

Faz-se necessário que este processo despolarização econômica e espacial se consolide, para que o Estado do Rio de Janeiro possa desfrutar de uma malha urbana com mais opções locacionais tanto para atração de investimentos, quanto de pessoas, ‘’desafogando’’ a RMRJ, evitando o aumento da favelização, do desemprego, dos problemas ambientais, entre outros problemas característicos de uma “deseconomia urbana”. E além disto evitar um esvaziamento econômico do interior, que resultaria em conseqüências igualmente drásticas.

Neste contexto, fica evidente a relevância do setor da construção civil no

eventual processo de desconcentração do Estado, porque possibilita a implantação

física de novos empreendimentos. Conseqüentemente, espera-se que o setor da

construção civil na região sofra uma série de mudanças para poder atender as

eventuais demandas do processo de desconcentração, pois novas empresas

buscarão instalar-se na região e empresas existentes tenderão a buscar fusões,

expansões ou modernização.

Para sustentar tais mudanças é preciso conhecer a dinâmica competitiva do

setor, assim como seus planos de metas, que estabelecerão os pontos de chegada

da organização em direção à maior rentabilidade e ao bom desempenho do setor.

Porter (2005, p.17) considera que a competitividade dentro da indústria se

sustenta a partir das seguintes forças competitivas: entrantes potenciais, poder de

barganha dos fornecedores, poder de barganha dos compradores, produtos

substitutos e rivalidade na indústria. A seguir explicam-se, sucintamente, cada uma

das forças competitivas:

a) Entrantes potenciais: são empresas ainda não estabelecidas no setor, mas

76

que podem vir a se estabelecer. Nesse último caso, a ameaça de um novo

entrante pode traduzir-se na “restrição do retorno sobre o investimento dos

concorrentes atuais” (MAXIMIANO, 2004, p.387). Para diminuir a

possibilidade de novos entrantes as empresas estabeleçam barreiras à

entrada de novos concorrentes aumentando a vantagem competitiva.

Damodaran (2001) cita as seguintes barreiras de entrada: economia em

escala, vantagens de custo, exigências de capital, diferenciação de produtos, acesso

aos canais de distribuição e barreiras legais.

• Economias de escala: Quando a produção em grande quantidade

restringe a concorrência de empresas com menor capacidade de

produção.

• Vantagens de custo: Conseguindo trabalhar com uma eficiência maior

a empresa pode ter seu custo reduzido e refletir essa redução no

preço de venda dos produtos.

• Necessidade de capital: Para certos negócios é necessário um

investimento de grande quantidade de capital inibindo outras empresas

de entrar em concorrência.

• Produtos diferenciados: A apresentação de produtos diferenciados

como forma de obter vantagem competitiva pode ocorrer de três

formas:

1. Ampla promoção e propaganda: Empresas que investem na

divulgação da marca e conseguem torná-la conhecida ganham

vantagem competitiva na preferência do consumidor (share of

heart) na hora da compra do produto e têm a possibilidade de

cobrar mais caro pelo seu produto do que empresas que não

trabalham a marca da mesma forma.

2. Conhecimento técnico: Empresas que investem em pesquisa e

em desenvolvimento obtêm vantagem no que tange ao

desenvolvimento de produtos de qualidade e novidades mais

rápidas do que os concorrentes.

3. Melhor serviço: Empresas obtêm vantagem competitiva por

77

serem conhecidas como referência de bons serviços prestados

ao consumidor.

• Acesso aos canais de distribuição: Melhor acesso aos canais de

distribuição pode trazer maiores vantagens podendo ser superados pelo

acesso de custo baixo ou preferenciais.

• Barreiras legais e do governo: As barreiras legais e do governo podem

proporcionar vantagens competitivas às empresas no que se refere a

não permissão de potenciais entrantes. Pode-se acontecer de duas

formas:

1. Patentes de produtos: Dá a empresa o poder de cobrar o preço

que convier pelo produto, já que somente a empresa detentora da

patente tem o poder de fabricá-lo e comercializá-lo. Nesse caso,

se os concorrentes não desenvolverem produtos similares, os

ganhos são maiores.

2. Restrições governamentais: Restrições de entrada em

determinados setores ajudam as empresas já estabelecidas

terem maiores retornos.

b) Poder de barganha do fornecedor: Analisa a força que o fornecedor possui.

Maximiano (2004, p.387) explica:

Pode ser muito grande ou muito pequeno, e, desse modo, influenciar bastante ou pouco nos preços dos componentes para os concorrentes de um ramo de negócios. Por exemplo: a indústria de insumos básicos (combustíveis, eletricidade, comunicações) tem grande poder sobre os demais ramos de negócios, porque em geral são monopólios. Os fornecedores da indústria automobilística, por outro lado, são relativamente fracos.

c) Poder de barganha do comprador: O poder se dá na medida que o

comprador se vale da sua posição e negocia em relação a preços, a

qualidade e serviços, por exemplo. “Os compradores, diretamente ou por

meio da legislação, podem forçar as empresas de um ramo de negócios a

segurar seus preços, fornecendo-lhes informações dispendiosas ou manter

peças em estoque (como acontece com indústria automobilística)”

(MAXIMIANO, 2004, p.387).

78

d) Produtos substitutos: os produtos substitutos são aqueles que podem suprir

a necessidade que outro produto supriria, podendo ser substituído à medida

que o comprador estabeleça a sua disponibilidade para adquirir um produto

em relação ao outro. Eles podem estabelecer limites para o aumento de

preços e influenciar decisões sobre investimentos em desenvolvimento de

novos produtos (como acontece na indústria de tecido e vestuário).

(MAXIMIANO, 2004, p.387).

e) Rivalidade da indústria: ocorre quando um concorrente de um determinado

setor vislumbra uma forma de ganhar maior mercado em relação a sua

concorrência, concorrendo em relação a preços, por exemplo. “A rivalidade

afeta diretamente os retornos, quando os concorrentes de um ramo de

negócios envolvem-se numa guerra de preços.” (MAXIMIANO, 2004, p.387).

Pordeus et al.(1999) realizaram um estudo das cinco forças de Porter, no

setor da construção civil, resumidas no quadro 3.2:

Quadro 3.2 - As cinco forças de Porter no setor da Construção Civil

Ameaça de Novos Entrantes

Rivalidade entre os Concorrentes

Ameaça de Substitutos

Poder dos Compradores

Poder dos Fornecedores

Grande Mínima Não há Pequeno Pequeno - mínima economia de escala -pouca diferenciação do produto - investimento inicial elevado -uma imobiliária vende imóveis de várias construtoras -política governamental não impede nem limita novos entrantes

- concorrentes numerosos -custos fixos elevados -custos de armazenamento elevados -o produto não é visto como artigo de primeira necessidade -barreiras de saída baixas

Opção para quem não compra o seu imóvel: - moradia com parentes - imóvel alugado

Condições para que o investidor decida pela compra do imóvel: - o clima conjuntural -a condição da oferta - na condição de compra à vista, o poder de barganha aumenta

- número de fornecedores e levado - matérias-primas padronizadas e com substitutos - este setor é um cliente importante

Fonte: Pordeus et al. (1999, p.7)

Com as novas possibilidades de investimentos, o valor das empresas

estabelecidas no mercado desta região se torna diferente do valor de empresas de

79

mesmo porte em outras localidades. Além desse fator, as empresas do setor da

construção civil apresentam características próprias, o que impactaria no seu valor

quando os processos de fusões, aquisições de uma empresa por outra,

aglomerações e até encerramento de atividades de empresas que cederão espaço a

outras começarem a acontecer.

3.3 Perfil das empresas do setor da construção civil nas regiões Norte e

Noroeste Fluminense

De acordo com o CREA (2006) as regiões Norte e Noroeste Fluminense

possuem 177 empresas do setor da construção civil cadastradas e habilitadas.

Uma das características da empresas do setor é o tipo do processo produtivo,

que é característico dos processos por projeto, que segundo a definição de Slack et

al (1998, p. 135) é a seguinte:

Processos de projeto são os que lidam com produtos discretos, usualmente customizados. Com muita freqüência, o período de tempo para fazer o produto ou serviço é relativamente longo como é o intervalo entre a conclusão de cada produto ou serviço. Logo, baixo volume e alta variedade são características do processo de projeto.

Baseado nessa característica, considera-se que os índices de rotatividade dos

funcionários do setor e a terceirização são altos. Esse fato implica no

enquadramento da empresa em relação ao porte.

Segundo Groák (1994) apud Casarotto (2002, p.62), a construção civil é uma

atividade econômica baseada em projetos, com ênfase no produto final e serviços,

reconhecendo as ligações externas e o potencial inovador advindo da construção

como um todo.

Além desses fatores, as empresas do setor da construção civil podem ser

consideradas empresas cíclicas, porque são empresas que acompanham o

desempenho da economia e são impactadas por esse movimento. Santos et al.

(2006. p.39) comentam: “Quando a economia está atravessando um período de

80

recessão, os lucros da empresa se reduzem e à medida que a economia está num

período de alto crescimento os lucros da empresa também crescem.”

No Brasil existem diferentes métodos para se enquadrar uma empresa em

relação ao seu porte. O Governo do Estado do Rio de Janeiro (Secretaria de

Fazenda) define o porte através do regime simplificado do ICMS, cujos valores são

definidos pela Lei 3.409 de 26.05.2000 (ver quadro 3.3). Já a Junta Comercial do

Estado do Rio de Janeiro (JUCERJA) apresenta definições de porte para Micro

empresa e Empresas de Pequeno Porte conforme quadro 3.4. O Ministério do

Desenvolvimento combina o número de funcionários com uma faixa de faturamento,

para utilização principalmente no Mercosul (ver quadro 3.6). A Receita Federal

baseia-se em numa faixa de faturamento, como pode ser visto no quadro 3.5. O

quadro 3.7 mostra os diferentes tipos de enquadramento das empresas.

Quadro 3.3 - Enquadramento da empresa segundo o regime simplificado Estadual

Categoria Faixa Receita bruta anual (em UFIR-RJ)

Receita Bruta R$

Recolhimento mensal (em UFIR RJ)

Valor em R$

1 Até 88.531 150.431,88 44,26 75,21 2 Acima de 88.531 até 177.062 300.863,76 114,63 194,78 Microempresa 3 Acima de 177.062 até 309.858 526.510,72 327,53 556,54 4 Acima de 309.858 até 442.655 752.159,38 818,83 1.391,36 5 Acima de 442.655 até 663.982 1.128.238,22 1.228,25 2.087,05 6 Acima de 663.982 até 885.310 1.504.318,76 1.637,67 2.782,73

7 Acima de 885.310 até 1.040.240

1.767.575,81 2.047,08 3.478,40 Empresa de Pequeno porte

8 Acima de 1.040.240 até 1.228.250

2.087.042,40 2.456,50 4.174,09

Fonte: Lei 3.409 de 26.05.2000

Quadro 3.4 - Enquadramento da empresa segundo a JUCERJA

Categoria Valor

Microempresa Até 433.755,14

Empresa de pequeno porte Até 2.133.222,00

Fonte: JUCERJA

Quadro 3.5 - Enquadramento da empresa segundo a Receita Federal

Categoria Valor

Microempresa Até 240.000,00

Empresa de pequeno porte De 240.000,00 até 1.200.000,00

Empresa normal Acima de 1.200.000,00

Fonte: Secretaria da Receita Federal

81

Quadro 3.6 - Enquadramento da empresa utilizado pelo MERCOSUL

Microempresa Pequena Empresa Média empresa

Indústria Comércio e serviços



Nº de empregados

1-10 1-5 11-40 6-30 41-200 31-80

Faturamento anual

US$ 400 mil US$ 200 mil

US$ 3,5 milhões

US$ 1,5 milhões

US$ 20 milhões

US$ 7 milhões

Fonte: Ministério do Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior

Quadro 3.7 - Enquadramento da empresa segundo diferentes entidades no Brasil

Microempresa Pequena empresa Média empresa

Estatuto MPE (receita bruta anual)

R$ 244.000,00 R$ 1.200.000,00 ---

SIMPLES (receita bruta anual)

R$ 120.000,00 R$ 1.200.000,00 ---

RAIS/TEM (nº de empregados)

0 -19 20-99 100-499

SEBRAE (indústria)

0 -19 20-99 100-499

SEBRAE (serviço)

0 -9 10-49 50-99

Fonte: Ministério do Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior

Como a construção civil possui suas características, como a alta rotatividade,

terceirização, ser empresa cíclica e ter a produção baseada em projetos, conforme

acima mencionado, para esse estudo optou por utilizar os parâmetros da Secretaria

da Receita Federal para classificar as empresas do Norte e Noroeste Fluminense

quanto ao porte.

Conforme mencionado anteriormente existem no Estado do Rio de Janeiro

177 empresas de construção civil legalizadas e habilitadas segundo o CREA RJ.

Dessas 177, aproximadamente 15% são empresas que possuem faturamento

superior a R$ 1.200.000,00 sendo enquadradas segundo o parâmetro escolhido

como empresas normais, ou grandes empresas.

Apenas duas empresas, das 177 são Sociedades Anônimas (S.A.), as outras

175 são Sociedades por cotas Limitadas (LTDA), ou seja, somente 1,13 %.

De acordo com uma entrevista realizada com empresas do Noroeste

Fluminense, o objetivo das empresas é primeiramente prestar serviços ao governo,

em segundo lugar às pessoas físicas e em terceiro a outras empresas ou empresas

industriais, mas o que vem ocorrendo é maior quantidade de serviços prestados às

82

pessoas físicas, seguida pelo governo e outras empresas ou empresas industriais.

O perfil das empresas construtoras situadas no Norte e Noroeste Fluminense

pode ser visto no quadro 3.8.

Quadro 3.8 - Perfil das construtoras do Norte e Noroeste Fluminense

Panorama resumido das construtoras do Norte e Noroeste Fluminense em situação

regular no CREA RJ

PORTE

(SRF)

TECNOLOGIA CARTEIRA DE

PROJETOS

ESTRUTURA DE

CAPITAL

Grande 15%

Programas de

Qualidade

Implantados

2,26% S.A. 1,13%

Média e

Pequenas 85%

Não utilizam

Programas de

Qualidade

97,74%

1º Pessoas físicas

2º Governo

3º Outras empresas LTDA 98,87%

Fonte: Própria

Este capítulo apresentou o setor da construção civil no contexto nacional,

estadual e regional. Os aspectos econômicos foram levantados e mostraram que o

setor é fundamental para o desenvolvimento do país, pois além da participação no

PIB a construção civil permite a estruturação física das regiões. Este setor é

responsável pelo ciclo de produção de outros setores e é um grande gerador de

crescimento de emprego no país.

A relação entre o crescimento do PIB e o crescimento da construção civil foi

mostrada, como também as características, os pontos fracos e potencialidades deste

setor tão importante e fundamental ao fenômeno de relocalização industrial que vem

acontecendo no estado do Rio de Janeiro, principalmente nas regiões Norte e

Noroeste Fluminense. Para melhor entendimento desse processo foi abordada parte

da história do movimento econômico do interior do estado, fazendo com se entenda

a origem o movimento das empresas em relação à região metropolitana do Rio de

Janeiro para o interior.

O modelo das cinco forças de Porter permite compreender melhor a dinâmica

da competitividade do setor e pontuar essa competitividade entre os concorrentes do

83

setor.

O perfil das empresas da construção civil foi abordado apresentando o porte,

tipos de empresa e a carteira de projetos.

No capítulo a seguir, será desenvolvida uma metodologia específica para

empresas do setor da construção civil situadas no norte e noroeste fluminense,

considerando suas características, os aspectos tangíveis e intangíveis e o ambiente

em que se encontram.

84

CAPÍTULO 4

Proposta de uma metodologia para avaliação de

empresas de construção civil

Nos capítulos anteriores foram apresentados os conceitos de valor, preço, as

principais metodologias de avaliação de empresas e a dinâmica do setor da

construção civil no Estado do Rio de Janeiro.

Neste capítulo, são descritos os principais direcionadores de valor, que são

fatores que auxiliarão na gestão de valor da empresa em avaliações futuras.

Mostrar-se-á a influência e o modo como os direcionadores de valor influenciam na

construção civil.

A metodologia de avaliação descrita a seguir incorpora o conceito de

direcionadores de valor, identificando-os e classificando-os de acordo com seu

impacto no valor da empresa. Incorporam-se também os ativos tangíveis e

intangíveis, buscando uma maior precisão na determinação do valor da empresa em

questão.

Finalmente descreve-se a metodologia desenvolvida e sua operacionalização

em situações reais.

85

4.1 OS DIRECIONADORES OU VETORES DE VALOR

A metodologia de avaliação de empresas do setor da construção civil aqui

desenvolvida usa o conceito de direcionadores de valor, no propósito de auxiliarem

os gestores na tomada de decisão futura e na gestão do valor das empresas.

Os direcionadores de valor, também chamados de vetores de valor, são

fatores que influenciam no desempenho da empresa, conseqüentemente influenciam

em seu valor, ou seja, a oscilação desses fatores se reflete diretamente no valor da

empresa.

Direcionadores de valor, segundo Almeida (1999, p.3), são os parâmetros em

que uma variação em seus indicadores causa uma variação no valor da empresa.

Conseqüentemente, a importância relativa dos direcionadores de valor é diferente

entre setores.

Almeida (1999, p.4) classifica os direcionadores em macrodirecionadores e

microdirecionadores, sendo que os primeiros são de natureza financeira e os

microdirecionadores são provenientes das decisões da administração da empresa

que por sua vez, influenciam os primeiros. Almeida (1999, p.4) esclarece:

Os macrodirecionadores de valor são de natureza financeira e são influenciados pelos microdirecionadores de valor, os quais são influenciados diretamente pelas decisões da administração. Os direcionadores identificados e monitorados pelos administradores das empresas são os que se podem chamar de microdirecionadores de valor, tendo em vista o menor nível de agregação institucional em que se encontram os resultados imediatos das decisões de natureza operacional. Estes resultados em escala micro são os efetivos propulsores da formação dos macrodirecionadores que, por sua vez, viabilizam os resultados estratégicos da instituição e a fazem atingir os objetivos dos proprietários.

Em relação ao aspecto financeiro, Assaf Neto (2003, p.71) classifica os

direcionadores de valor de acordo com estratégias operacionais, financeiras e de

investimento, conforme quadro 4.1:

86

Quadro 4.1- Estratégias financeiras e direcionadores de valor

Estratégia Direcionadores de valor

Operacionais

Crescimento das vendas;

Prazos operacionais de cobrança e pagamentos;

Giro dos estoques;

Margem de lucro.

Financiamento

Estrutura de capital;

Custo do capital próprio;

Custo do capital de terceiros;

Risco financeiro.

Investimento

Investimento em capital de giro;

Investimento em capital fixo;

Oportunidades de investimento;

Análise giro x margem;

Risco operacional.

Fonte: Adaptado de Assaf Neto (2003, p.171)

A importância da utilização de direcionadores de valor está no fato de que sua

utilização facilita a gestão do valor da empresa.

A gestão de valor é um conceito que vem provocando grande interesse a

partir da década de 90 quando as empresas começam a preocupar-se com o

aumento da riqueza das organizações além do lucro pelo lucro, que como

conseqüência resultaria no aumento da riqueza dos acionistas. Então uma empresa

cria valor quando consegue um retorno maior do que o custo do capital.

Ehrbar (1999) apud Lima et al. (2005) esclarece:

O valor é a melhor métrica de desempenho porque é a única que exige informação completa. Para compreender plenamente o processo de criação de valor é preciso usar uma perspectiva de longo prazo, gerenciar os fluxos de caixa tanto da demonstração dos resultados como do balanço patrimonial e saber como comparar os fluxos de caixa de diferentes períodos ajustados por seus riscos. É praticamente impossível tomar decisões corretas sem informação completa.

Sendo assim, o valor da empresa pode ser utilizado para fins internos como

instrumento de gestão, onde, segundo Martelac (2005) se pode:

� Mensurar a criação de valor e a maximização da riqueza dos acionistas;

87

� Analisar os resultados das estratégias corporativas;

� Analisar a eficiência dos executivos na consecução do objetivo principal

das empresas: a maximização do valor.

Em relação a gestão de valor, Assaf Neto (2003) apud Pasin (2004)

esclarece:

A Gestão Baseada em Valor prioriza essencialmente o longo prazo, a continuidade da empresa, sua capacidade de competir, ajustar-se aos mercados em transformação e agregar riqueza aos proprietários. [...] A GBV se realiza mediante a adoção eficiente de estratégias financeiras e capacidades diferenciadoras [...]. Capacidades diferenciadoras são estratégias adotadas que permitem às empresas atuarem com um nível de diferenciação em relação aos seus concorrentes de mercado, assumindo uma vantagem competitiva e maior agregação de valor.

Assaf Neto (2003) mostra como tendência na gestão das empresas a

substituição da medição de lucro e produtividade para a idéia da criação de riquezas.

Copeland et al. (2004) afirmam que para mensurar e administrar eficazmente

o valor de uma empresa é necessário conhecer os seguintes princípios da criação

de valor:

� Cria-se valor por meio da obtenção de retorno sobre o capital investido

superior ao custo de oportunidade do capital;

� Maior investimento com retornos superiores ao custo do capital;

� Escolha de estratégias que maximizem o valor presente dos fluxos de caixa

previstos;

� O valor das ações de uma empresa no mercado de capitais é igual ao valor

intrínseco baseado nas expectativas que tem o mercado em relação ao

desempenho futuro;

� Os retornos obtidos pelos acionistas dependem mais de mudanças das suas

expectativas em relação a esse retorno do que do desempenho efetivo da

companhia.

88

No caso das empresas que buscam a gestão baseada em valor, estas devem

analisar quais as variáveis impactam sobre este valor Copeland et al. (2004)

apresentam os direcionadores, como forma de auxiliar a analise citada

anteriormente. Esses vetores podem ser definidos como “uma variável de

desempenho que tem impacto sobre os resultados de um negócio, tais como eficácia

produtiva ou satisfação do cliente”.

Copeland et al.(2004) descrevem três princípios cruciais para definir bem os

vetores de valor:

Os vetores de valor devem estar diretamente ligados à criação de valor para o acionista e devem aplicar-se a toda a organização; Os vetores de valor devem ser utilizados como metas e medidas com emprego de indicadores-chave de desempenho, tanto financeiros quanto operacionais financeiros; Os vetores de valor devem abranger o crescimento de longo prazo e o desempenho operacional.

Assaf Neto (2003) usa o conceito de capacidades como sendo fatores que

impactam no valor de uma empresa. No quadro 4.2 estão descritas essas

capacidades e seus vetores:

Quadro 4.2 – Capacidades diferenciadoras e vetores de valor

Capacidades Diferenciadoras Direcionadores de Valor (Vetores)

Relações de Negócios

Fidelidade dos clientes; Satisfação dos empregados; Atendimento dos fornecedores; Alternativas de financiamento.

Conhecimento do Negócio

Necessidades dos clientes; Dimensão e potencial do mercado; Ganhos de escala; Ganhos de eficiências operacionais.

Qualidade

Preço de venda mais baixo; Produtos com maior giro; Medidas de redução de custos; Satisfação dos clientes com novos produtos.

Inovação

Rapidez no atendimento; Redução na falta de estoques; Tempo de produção; Valor da marca; Tempo de lançamento de novos produtos.

Fonte: Adaptado de Assaf Neto (2003)

89

Araújo e Assaf Neto (2003) afirmam que a moderna gestão da empresa

substitui o modelo de gestão convencional onde se mensurava o lucro e a

rentabilidade pela gestão voltada à riqueza dos acionistas.

Ainda sobre a gestão baseada em valor, Araújo e Assaf Neto (2003)

complementam:

O conceito de gestão baseada em valor estrutura-se em premissas da value-based management (VBM), ou seja, administração baseada em valor. Entretanto, a contabilidade tradicional, independente dos critérios de avaliação dos ativos e passivos, não contempla, de maneira global, informações que permitam verificar se o objetivo de maximização da riqueza está sendo alcançado. Como conseqüência desse cenário, alguns usuários das informações contábeis, como por exemplo, os gestores, demandam modelos que elucidem a criação ou não de riqueza por parte das entidades. Assim, percebe-se uma lacuna no que tange às informações fornecidas por tal sistema. Cabe ressaltar que a contabilidade tem potencial para fornecer tais informações, basta desenvolver novos modelos para atender semelhante demanda, ou seja, criar mecanismos para sua aplicabilidade.

O setor da construção civil possui características que desconsiderariam a

maioria dos direcionadores elencados por Assaf Neto, a começar pelo fato de que as

empresas do setor são empresas cíclicas, caracterizadas por flutuações em seus

lucros ao longo dos anos. No setor da construção civil as flutuações se dão em

função ao desempenho da economia e a disposição do governo em investir em

obras de infra-estrutura. Além disso, a produção é organizada por projeto, ou seja,

acontece à medida que os projetos são solicitados em seguida iniciando o processo

de alocação de recursos necessários à execução do mesmo.

O crescimento das vendas dos produtos da construção estaria diretamente

relacionado com a taxa de crescimento da economia, a taxa de emprego, renda,

política de créditos e juros, por exemplo, pois, conforme já mencionado o setor da

construção civil possui peculiaridades que fazem com que seus direcionadores de

valor sejam, em sua maioria, relacionados aos aspectos econômicos e políticos do

país.

Em geral, os direcionadores de valor mais relevantes para o setor da

construção civil, segundo a pesquisa com grupo foco realizada para efeito da

validação da metodologia aqui desenvolvida, são:

90

� Capacidade de investimento estatal;

� Capacidade produtiva do setor;

� Conscientização em relação à modernização do setor (gestão, qualidade,

tecnologia mão-de-obra e normas técnicas);

� Facilidade/dificuldade para pagamento de obras públicas;

� Inflação;

� Investimentos público e privado;

� Localização.

� Ociosidade;

� Oferta de crédito;

� Organização do sistema habitacional;

� Percentual de construção ou venda de moradia para classe média e alta;

� Produto Interno Bruto;

� Política de juros;

� Política habitacional;

� Taxa de crescimento da economia interna;

� Taxa de crescimento da renda;

� Taxa de crescimento do emprego formal.

Os direcionadores, acima citados, influenciam o desempenho do setor da

construção civil, como pode ser observado no quadro 4.3:

91

Quadro 4.3 – Grau de alguns direcionadores sobre o desempenho econômico

da construção civil

Impacto dos direcionadores de valor em relação ao desempenho

Direcionadores Forte Nulo Fraco Capacidade produtiva X Conscientização em relação à modernização do setor (gestão, qualidade, tecnologia mão-de-obra e normas técnicas)

X

Investimentos futuros X Localização X Ociosidade X

Internos

Flexibilidade e capacidade de diversificação

X

Investimentos estrangeiros X Investimentos público e privado X Capacidade de investimento estatal (saneamento, habitação e infra-estrutura)

X

Facilidade para pagamento de obras públicas

X

Dificuldade para pagamento de obras públicas

X

Inflação X Oferta de crédito X Organização do sistema habitacional X Percentual de construção ou venda de moradia para classe média e alta

X

PIB X Política de juros X Política habitacional X Taxa de crescimento da economia interna

X

Taxa de crescimento da renda X

Externos

Taxa de crescimento do emprego formal

X

Fonte: Própria, conforme pesquisa realizada em empresa do Noroeste Fluminense

Os direcionadores e o impacto em relação ao desempenho da construção civil

foram elaborados a partir da pesquisa com grupo foco, explicada na metodologia,

realizada numa empresa situada na região Noroeste Fluminense com atuação em

todo o Estado do Rio de Janeiro, mas principalmente no Norte e Noroeste

Fluminense. Esta empresa preferiu não ser identificada pelo fato da utilização de

seus dados financeiros neste trabalho, assim como os participantes da pesquisa,

engenheiros, contadores, administradores, técnicos e outros profissionais ligados ao

setor, por serem parceiros em algumas ocasiões e concorrentes em outras.

A metodologia proposta para avaliação de empresas do setor da construção

civil baseia-se em modelos de fluxo de caixa descontado, considerando as

peculiaridades das empresas do setor da construção civil. A metodologia proposta

92

considera aspectos tangíveis e intangíveis, que afetam no valor de empresas. Os

ativos intangíveis são considerados, sendo mensuráveis quantitativamente ou não,

já que agregam o valor de uma empresa.

4.2 A METODOLOGIA DE 2 ESTÁGIOS PARA A AVALIAÇÃO DE EMPRESAS DA

CONSTRUÇÃO CIVIL

A metodologia de avaliação de empresas da construção civil, denominada 2

estágios, está constituída de duas fases ou momentos. Primeiramente são

identificados os principais direcionadores de valor, que serão utilizados para auxiliar

o gestor em futura tomada de decisão, pois a partir da determinação desses

direcionadores identificam-se os elementos que afetam positivamente ou

negativamente no desempenho da empresa.

Conforme mencionado anteriormente, os direcionadores e os elementos de

valor foram elaborados a partir de uma pesquisa com grupo foco. Este tipo de

pesquisa consiste na coleta de dados através da realização de entrevistas em

grupos, conduzidas por um moderador, também conhecida por entrevista focalizada

de grupo, entrevista profunda de grupos, pesquisa diagnóstica e pesquisa de

motivação (MATTAR, 1996). O grupo foco utilizado era composto de engenheiros,

administradores, contadores, técnicos em edificações e outros profissionais

relacionados ao setor. A validação utilizando os valores foi obtida a partir da

disponibilização das informações financeiras de uma empresa de construção civil

situada no Noroeste Fluminense.

Num segundo momento são discriminados elementos de valor mensuráveis e

não mensuráveis. A seguir são elaborados dois fluxos de caixa correspondentes aos

elementos de valor, sendo que o primeiro será denominado de fluxo de caixa

quantitativo, trabalhando com os elementos tangíveis e aqueles intangíveis se sejam

quantificáveis (patentes, royaties etc), e o segundo fluxo de caixa, denominado de

fluxo de caixa qualitativo, trabalhando com os elementos intangíveis não

mensuráveis (credibilidade de empresa no mercado, prestígio etc.), mas que

influenciam no valor do empreendimento.

93

Finalmente, o valor da empresa e o resultado da combinação destes fluxos de

caixa. Veja Figura 4.1.

METODOLOGIA

DIRECIONADORES DE VALOR

Variáveis internas (endógenas) controláveis Variáveis externas (exógenas à empresa)

ELEMENTOS DE VALOR

Tangíveis Ativos Intangíveis Acervo técnico registrado no CREA; Documentação; Capital social; Credibilidade/marca; Outros.

PREVISÃO DE FLUXO DE CAIXA QUANTITATIVO

(Valor)

VPL

PREVISÃO DE FLUXO DE CAIXA QUALITATIVO

(Valor)

Im

ESTIMATIVA DE VALOR DA EMPRESA

VE = VPL × (1 + Im)

1º 2º

Fonte: Própria

Figura 4.1 Metodologia de avaliação de empresas de 2 estágios

A metodologia é descrita detalhadamente a seguir.

ESTÁGIO 1: Identificação dos direcionadores de valores e definição dos elementos

de valor.

Como já mencionado anteriormente, os direcionadores norteiam o tomador de

decisão ao analisar os aspectos internos e externos que influenciam no desempenho

da empresa.

Nessa primeira etapa, identificam-se os principais direcionadores que

influenciam no desempenho da empresa, seja esta influência positiva ou negativa.

Convém classificar os direcionadores em internos ou externos, para que se possam

definir com maior precisão quais são aquelas que a empresa pode controlar,

94

podendo melhorar seu valor e quais são as que influenciam a empresa, mas se tem

pouca gerência sobre os mesmos, cabendo ao decisor monitorá-las para minimizar a

possibilidade de uma decisão que impacte negativamente na empresa.

Com base nos direcionadores de valor definem-se os elementos de valor

discriminados em:

� Elementos de valor mensuráveis ou quantitativos;

� Elementos de valor não mensuráveis ou qualitativos.

ESTÁGIO 2: Estimativa do valor da empresa

Os elementos de valor são itens que compõem o fluxo de caixa da empresa.

Os ativos tangíveis constituem uma parte significativa do valor da empresa da

construção civil, estão relacionados como entradas no fluxo de caixa da empresa

como podem ser visto no Quadro 4.6 e são agrupados em grupos de receitas. Os

intangíveis são pouco considerados pelas empresas de construção, mas aqueles

que têm mais influência devem ser relacionados e quantificados seu grau de

importância e encontram-se relacionados no Quadro 4.8.

O valor da empresa resulta da geração de valor proporcionado pelos ativos da

empresa, sendo que alguns são quantificáveis enquanto que outros são qualitativos.

Então, considerando que valor de empresa resulta da criação de riqueza destes

ativos são elaborados dois fluxos de caixa: um fluxo de caixa quantitativo e outro

fluxo de caixa qualitativo (Figura 4.1).

A) Elaboração do fluxo de caixa quantitativo

Para a elaboração deste fluxo de caixa usam-se as mesmas premissas e

critérios consagrados pela literatura financeira e discutidos no item 2.3.2.

O Quadro 4.4 mostra a estrutura do fluxo de caixa com os principais

elementos de valor a ser utilizado.

95

Quadro 4.4 – Fluxo de caixa quantitativo

Fluxo de caixa quantitativo

Estrutura: Horizonte de planejamento Elementos de valor 0 1 2... t... n Elemento 1 V10 V11 V22... V1t... V1n Elemento 2 ...

V20 ...

V21 ...

V22... V2t... V2n

Elemento k ...

... ... ... Vkt ...

Elemento m ... ... ... ... ... Fluxo F0 F1 F2 Ft Fn

Fonte: Própria

A estimativa da magnitude dos elementos de valor ktV pode ser feita com

base em uma das seguintes alternativas:

i) Uma taxa de crescimento;

ii) A distribuição Beta.

i) Usando uma taxa de crescimento que relacione o comportamento do

elemento de valor K em relação ao comportamento da economia. Diversos

autores usam uma taxa de crescimento para projetar o fluxo de caixa. Esta

taxa de crescimento pode ser estimada através de uma regressão linear,

porque muitos pesquisadores consideram que o PIB influenciava no

desempenho do setor e a regressão linear (ou não linear) quantifica a

relação entre essa variável. Isto é:

)( economiadadesempenhofVkt =

ou

)( tkt PIBfV =

ou

)( tktkt PIBhV =

onde,

ktV : Estimativa de elemento de valor K no período t

tPIB : Produto interno bruto no período t

96

kth : Índice que relaciona o comportamento dos valores do elemento de valor K no

período t.

Ver no anexo 1 a estimativa deste índice usando regressão linear.

Ainda no anexo 1 mostra-se este procedimento, estimando-se uma taxa,

considerando dados no período entre 1995 a 2005. Porém, devido à distorção dos

dados em 1995 foi estimada outra taxa considerando o período de 1996-2005.

É pertinente ressaltar que o baixo valor do R² obtido pelas regressões sugere

a necessidade de consideração de outras variáveis que influenciariam

significativamente no desempenho da construção civil. As variáveis poderiam ser

IGPM, INCC, renda, taxa de desemprego e inflação, por exemplo. A não linearidade

não foi considerada porque a estimativa e interpretação se tornariam complexas.

ii) Usando uma distribuição Beta para representar o comportamento da

variável ktV ( Elemento de valor K).

Ao utilizar a distribuição Beta pode-se trabalhar com três cenários

distintos: o pessimista, o otimista e o mais provável. Em seguida, é calculado o valor

presente líquido (VPL) do fluxo utilizando uma taxa num determinado período de

tempo. A taxa de desconto a ser utilizada será a WACC (weighted average cost of

capital) custo médio ponderado de capital que é a taxa utilizada para descontar o

valor do dinheiro no tempo, convertendo o fluxo de caixa futuro em seu valor

presente, para todos os investidores (COPELAND, 2000, p. 220).

Então, o valor esperado da variável ktV , define-se:

6

4)(

p

kt

m

kt

o

ktktkt

VVVVVE

++==

onde,

o

ktV : Valor otimista de ktV , isto é, o resultado que acontecerá quando todas

as condições forem favoráveis.

97

m

ktV : Valor mais provável de ktV , isto é, o resultado que acontecerá em

situações normais.

p

ktV : Valor pessimista de ktV , isto é, o resultado que acontecerá quando as

condições forem desfavoráveis.

No item 4.3 essa metodologia é ilustrada mediante uma simulação na qual a

previsão do fluxo de caixa quantitativo é feita usando a Distribuição Beta.

B) Elaboração do fluxo de caixa qualitativo

O fluxo de caixa qualitativo considera a contribuição dos elementos de valor

não mensuráveis ou qualitativos sobre o valor da empresa. Por serem difíceis de

quantificar sua contribuição no valor da empresa, nesse trabalho, foi realizada uma

pesquisa com engenheiros, gerentes e funcionários de empresas de construção civil

para que fossem relacionados os elementos de valor não mensuráveis de maior

influência e seu grau de importância. Enfim, o fluxo de caixa qualitativo é um

mecanismo de ajuste do fluxo de caixa quantitativo. E, este ajuste é feito mediante

um índice calculado com ilustrado a seguir:

� Identificação dos elementos de valor e estimativa de sua contribuição no

valor da empresa. O quadro 4.5 ilustra a organização das informações

pertinentes na mensuração do grau de influência dos elementos de valor

no valor da empresa.

98

Quadro 4.5 Fluxo de caixa qualitativo

Fluxo de caixa qualitativo

Estrutura:

Elementos de valor

Grau de importância do elemento

(P)

Ponderação

(w)

Expectativa de contribuição do Elemento k no

valor da empresa (%)

(x)

Contribuição ponderada do elemento

Elemento 1 1P

∑=

kP

Pw 11 1x

11wx

Elemento 2 ... 2P

... ∑=

kP

Pw 2

2

...

2x

... 22wx

...

Elemento k ... kP

...

kx

... kkwx

... Elemento m

mP ... mx

mmwx

∑ kP 00,1=∑ kw

Fonte: Própria

Cálculo do índice de ajuste do fluxo de caixa no tempo t com base nas

informações do quadro 4.5 obtém-se o índice:

∑∑=

k

kk

tP

xPI ou, também ∑= kkt xwI

Este índice sintetiza o impacto ou influência sobre o valor da empresa,

resultante da interação dos fatores qualitativos, considerados na análise.

Então, conclui-se que o valor da empresa é:

∑=

= +=

nt

t

t

TMA

FCVE

0 )1( , onde:

)1(* ktt IFFC +=

kx : Contribuição de valor k no valor da empresa. Isto é o quanto o elemento

K agrega ou subtrai valor da empresa. Esta contribuição expressa em

99

termos percentuais em relação ao valor da empresa. Por exemplo, se

kx = 20% significa que o elemento de valor k aumenta em 20% o valor

da empresa, e se kx = -50% significa que o elemento de valor reduz em

50% o valor da empresa.

kP : Denota a importância do elemento de valor K na variação do valor da

empresa. Quanto maior kP , maior o impacto sobre o valor da empresa.

kw : É a ponderação do grau de importância do elemento de valor k

(segundo os valores atribuídos a Pk), onde, ∑

=k

kk

P

Pw , e ∑ kw = 1,00.

TMA: É a taxa mínima de atratividade, definida pelo analista/investidor e

depende do Custo do Capital.

A seguir são apresentados os quadros com os itens especificados de cada

fluxo de caixa que compõe a metodologia. No quadro 4.6 podem-se verificar os itens

de entrada (receita) do fluxo de caixa, já no quadro 4.7 estão os itens de saída

(despesas) e no quadro 4.8 estão os itens dos ativos intangíveis não mensuráveis

considerados, já classificados pelo grau de relevância.

100

Quadro 4.6 – Elementos de valor para elaboração no fluxo de caixa quantitativo de empresas da construção civil - entradas

Elementos de valor para elaboração do fluxo de caixa quantitativo Entradas

Receitas 1 - Investimentos pelo governo Habitação (popular) Saneamento Obras públicas 2 - Incorporação imobiliária de prédios comerciais ou habitacionais Através de agente financiador Não utilizando agente financiador 3 - Incorporação imobiliária com terreno sub rogado 4 - Condomínios (Regime de construção) 5 - Contratação dos serviços de engenharia e construção para execução de indústrias 6 - Manutenção industrial na área da construção civil 7 - Parcelamento do solo (loteamento) 8 - Investimentos de pessoas físicas (Prestação de serviços para terceiros ( reformas, lojas, casas e afins)) 9 - Veículos 10 - Terrenos 11 - Equipamentos Betoneiras Andaimes Elevadores de carga Máquinas § Furadeiras § Lixadeiras § Serra circular § Serra mármore § Carrinho de mão § Equipamento elétrico § Bomba d´água § Amperímetro § Voltímetro § Chaves 12 - Ferramentas Martelelete Marreta Pá Enxada Cavadeira 13 -Utensílios afins


101

Quadro 4.7 – Elementos de valor para elaboração de fluxo de caixa quantitativo de empresas da construção civil - saídas

Itens para elaboração do Fluxo de caixa quantitativo - saídas Saídas Despesas 1 - Mão-de-obra Direta e indireta com encargos 1.1 Outras despesas EPI Hospedagem Exame médico Transporte Alimentação 2 - Depósito da empresa 3 - Instalação do canteiro de obras 4 - Veículos Combustível Manutenção Taxas e impostos Seguro 5 - Consultoria 6 - Despesas legais e de funcionamento Alvará Aluguel de escritório Energia Água Impostos (IPTU) Suprimentos Mão-de-obra Seguros Contador Outras despesas 7 - Impostos PIS COFINS Imposto de Renda ISS Constribuição sindical CSLL Substituição tributária 8 - Taxas ART Anuidade do CREA DAM – Documento de arrecadação Municipal CPMF Manutenção de contas bancárias § Taxas de cadastro § Renovação de cadastro

102

§ Afins 9 - Máquinas e equipamentos Aluguel § caminhão § retroescavadeira § trator Manutenção 10 - Material para obra 11 - Inadimplência Cliente privado: entre 1 a 2% Público: Alto ( as empresas já estruturadas trabalham com cautela nesse caso) 12 - Custo de financiamento considerando dívida de 200000 permanente 13 - Divulgação


Quadro 4.8 Elementos para elaboração do fluxo de caixa qualitativo - Intangíveis

Elementos de valor para elaboração do fluxo de caixa qualitativo -

Intangíveis Itens Peso Acervo técnico registrado no CREA 20 % Documentação da empresa -5% Capital social 10% Credibilidade/marca 10% Tempo de existência no mercado 20% Crédito 20% Know-how 30% Rede de relacionamentos 20% Carteira de clientes 20% Capital humano 30% Métodos gerenciais 30%


4.3 VALIDAÇÃO DA METODOLOGIA PROPOSTA

Para efeito da validação da metodologia apresentada, no capítulo 4, será

utilizada a abordagem das técnicas de modelagem e simulação. Existe um amplo

consenso quanto à definição e importância da validação na modelagem de sistemas.

E, para autores como PIDD (1998), BANKS et al. (1984) e UDO et al. (1996), entre

outros, concebem a validação de um modelo em termos da confiabilidade dos

resultados produzidos pelo modelo em relação aos resultados reais produzidos pelo

sistema (ou subsistema) em questão. Assim, quanto mais próximos dos resultados

103

observados no sistema forem os resultados gerados pelo modelo, maior a

confiabilidade do modelo. Contudo, observam-se algumas discrepâncias quanto à

operacionalização da validação de modelos.

PIDD (1998) considera a validação de modelos como sendo um ideal porque,

para eles, é impossível garantir a absoluta exatidão de um modelo. E questiona,

ainda, a verificação da validade de um modelo mediante a comparação do

desempenho do modelo com o sistema real dizendo que este é um raciocínio

ingênuo e que a validação de um modelo é um processo muito complexo. Por outro

lado BANKS et al. (1984) consideram que a confiabilidade dos resultados de um

modelo depende, principalmente, da qualidade dos inputs e da estrutura do modelo.

Quanto à operacionalização da validação de modelos, BANKS et al. (1984)

identificam dois tipos de validação, a validação objetiva e a validação subjetiva. Uma

validação objetiva se sustenta em análises estatísticas dos dados de entrada e de

saída. Uma validação subjetiva consiste na análise e na opinião de especialistas.

PIDD (1998) sugere uma classificação similar, utilizando, para tanto, as analogias de

“caixa preta” e “caixa branca”. A classificação de caixa preta refere-se à validação de

um modelo usando técnicas estatística para comparar os outputs gerados pelo

modelo e os outputs produzidos pelo sistema. E, a classificação de caixa branca

consiste na análise da coerência da estrutura do modelo através da compreensão do

sistema real e do modelo. Em um trabalho sobre a avaliação de novas tecnologias

de manufatura, UDO et al. (1996) identificam três aspectos relevantes na validação

de modelos. Estes são:

� A mensuração de medidas e definição de objetivos;

� Observação de experts; e

� Julgamento subjetivo.

Finalmente, a validação da metodologia de avaliação de empresas, aqui

proposta, consiste nos seguintes eventos:

� Validação preliminar da metodologia em termos da construção de um

modelo “razoável” considerando a participação dos usuários da

metodologia;

104

� Validação das hipóteses da metodologia, levando em consideração os

supostos e premissas relativas à estrutura da metodologia e os dados de

entrada necessários;

� Validação da consistência do processo de geração dos resultados a partir

dos dados de entrada.

Para validar a metodologia foram utilizados os dados de uma empresa situada

no Noroeste Fluminense. Esta empresa preferiu não ser identificada, pois seus

dados financeiros foram fornecidos para a elaboração deste trabalho.

4.4 SIMULAÇÃO: APLICAÇÃO DA METODOLOGIA DE 2 ESTÁGIOS PARA A AVALIAÇÃO DE EMPRESAS DA CONSTRUÇÃO CIVIL

Com o propósito de exemplificar a operacionalização da metodologia

proposta, determina-se o valor de uma empresa do setor da construção civil que

atua na região. A identificação dos direcionadores de valor, a definição dos

elementos de valor e a projeção dos fluxos de caixa foram realizadas junto aos

gestores da empresa em questão.

É importante esclarecer que a aplicação da metodologia se trata de uma

ilustração de sua operacionalização em uma empresa, permitindo assim a sua

validação.

ESTÁGIO 1:

a) Identificação dos direcionadores de valor. Os direcionadores de valor

identificados são mostrados no Quadro 4.3. Estes direcionadores

permitem a definição dos elementos de valor quantitativos e

qualitativos.

b) Definição dos elementos de valor. Os Quadros 4.4, 4.5 e 4.6 mostram

os elementos de valor que compõem os fluxo de caixa quantitativo e

quantitativo.

105

ESTÁGIO 2:

a) Projeção do Fluxo de Caixa Quantitativo. A estimativa das

quantidades dos elementos de valor foi realizada usando uma

Distribuição Beta, pois se usam somente três alternativas, é

relativamente simples e atende as características do problema de

previsão do fluxo de caixa. Estas estimativas foram levantadas pelos

gestores da empresa após terem internalizado a noção de previsão

otimista, pessimista e mais provável. As estimativas dos fluxos são

mostradas no Anexo 2.

Então, o fluxo de caixa no tempo t , é:

∑=

=n

k

ktt VF1

,

onde, ktV é o valor esperado das estimativas dos valores para o elemento de valor k.

b) Projeção do fluxo de caixa qualitativo. O quadro 4.8 mostra os

elementos de valor qualitativos que contribuem com o valor da

empresa, seja incrementando-o ou diminuindo-o, segundo a

percepção dos avaliadores. Estes elementos de valor foram

identificados, ponderados e estimados pela gerência da empresa

avaliada nesta simulação.

O quadro 4.9, mostrado a seguir, mostra a contribuição conjunta dos

elementos de valor qualitativos sobre o valor da empresa. Para tanto foram usadas

as estimativas para cada elemento de valor da gerência (quadro 4.8), segundo a

metodologia proposta, conforme o quadro 4.5.

106

Quadro 4.9 – Fluxo de caixa qualitativo simulado

Fluxo de caixa qualitativo

Estrutura:

Elementos de valor

Grau de importância

do elemento

(p)

Ponderação

(w)

Expectativa de contribuição do Elemento k no valor da empresa (%)

(x)

Contribuição ponderada do elemento

(wx)

Acervo técnico registrado no CREA

20 0,2 20 0,04

Documentação da empresa

15 0,15 25 0,0375

Capital social 7,5 0,075 10 0,0075 Credibilidade/marca 7,5 0,075 25 0,01875 Tempo de existência no mercado

7,5 0,075 20 0,015

Crédito 7,5 0,075 20 0,015 Know-how 7,5 0,075 35 0,02625 Rede de relacionamentos

7,5 0,075 30 0,0225

Carteira de clientes 7,5 0,075 20 0,015 Capital humano 7,5 0,075 -5 -0,00375 Métodos gerenciais 5 0,05 30 0,015

Totais 100 0,20875 Fonte: Própria, conforme pesquisa realizada em empresa do Noroeste Fluminense

Então, 20875,000,1

20875,0==I

Quer dizer, que a combinação dos elementos qualitativos adicionam em

20,875% valor à empresa. Com o propósito de facilitar o ajuste dos fluxos de caixa

assume-se aqui, a suposição que o índice será o mesmo ao longo do horizonte de

planejamento, logo o ajuste do fluxo de caixa resulta de

)20875,1(∗= FCFCt

e, o fluxo de caixa ajustado mostra-se a seguir:

Tabela 4.1 Fluxo de caixa ajustado

2007 2008 2009 2010 2011 (R$) (R$) (R$) (R$) (R$)

Receita total (+)

9.245.666,67

9.928.600,00 10.678.745,00

9.824.445,40

10.315.667,67

Saídas (-)

8.932.949,76

9.826.244,74

10.317.556,97

9.492.152,41

9.966.760,04

Fluxo de Caixa

Esperado (=) 312.716,91 102.355,26 361.188,03 332.292,99 348.907,63

Fluxo de Caixa

Ajustado 377.996,56 123.721,93 436.586,03 401.659,15 421.742,10 Fonte: Própria

107

Finalmente, usando uma taxa de desconto, TMA, de 11% se obtém o valor da

empresa em questão.

( ) ∑=

=n

tt

tFCnVPL

0 )11,1(11%,

Tabela 4.2 Fluxo de caixa ajustado com VPL

2007 2008 2009 2010 2011 (R$) (R$) (R$) (R$) (R$)

Receita total (+)

9.245.666,67

9.928.600,00 10.678.745,00

9.824.445,40

10.315.667,67

Saídas (-)

8.932.949,76

9.826.244,74

10.317.556,97

9.492.152,41

9.966.760,04

Fluxo de Caixa

Esperado (=) 312.716,91 102.355,26 361.188,03 332.292,99 348.907,63

Fluxo de Caixa

Ajustado 377.996,56 123.721,93 436.586,03 401.659,15 421.742,10

VPL (5,11%) = R$ 1.415.305,06 Fonte: Própria

Segundo a metodologia proposta, a empresa sob avaliação vale hoje R$

1.415.305,06, considerando que os ativos estão significativamente depreciados,

fazendo uma projeção de 5 anos e usando uma TMA de 11%.

De acordo com os resultados obtidos após a aplicação da metodologia, pode-

se afirmar que as hipóteses formuladas anteriormente, sobre a operacionalização do

modelo de avaliação de empresas da construção civil que forneceria informações

aos stakeholders para tomada de decisão e sobre ser um modelo que permite a

ponderação na aquisição de concorrente e/ou fornecedores, tornaram-se

verdadeiras. Ou seja, após saber o valor da empresa o proprietário decidirá o preço

que considera justo vender a sua empresa ou comprar outras. A título de ilustração,

no caso da simulação utilizando os valores de uma empresa situada no Noroeste

Fluminense, o proprietário da mesma concorda que a empresa valha R$

1.415.305,06, mas diz que não a venderia por menos de R$ 2.000.000,00.

108

CONCLUSÕES E CONSIDERAÇÕES FINAIS

A literatura consultada evidencia a existência de uma ampla gama de técnicas

desenvolvidas para a avaliação de empresas pelo que, conseqüentemente, não há

unanimidade quanto à melhor forma de estimativa de valor e nem para a

determinação do preço (o valor justo) de uma empresa. Os estudos sobre avaliação

de empresas identificam um grande número de fatores que influenciam no valor de

uma empresa, e muitos deles são quantitativos. Os fatores quantitativos são fáceis

de serem identificados e mensurados, por esta razão predominam modelos de

caráter quantitativo. Contudo, muitos fatores qualitativos adquirem grande

importância para determinados negócios que merecem serem considerados, pela

significativa contribuição com seu valor.

O setor da construção civil é um setor chave no desenvolvimento de qualquer

economia, e na atual conjuntura sócio-econômica torna-se fundamental na

alavancagem do processo de reestruturação produtiva das regiões Norte e Noroeste

Fluminense, pois através dele se possibilitará a estruturação física de empresas, a

ampliação da infra-estrutura urbana gerando, conseqüentemente, uma grande oferta

de empregos diretos e indiretos. A combinação de todos estes elementos redundará

na dinamização da economia da região.

À medida que vem acontecendo o processo de reestruturação produtiva nas

regiões Norte e Noroeste Fluminense, se suscitaram uma série de mudanças no

ambiente dos negócios da região em geral, e no setor da construção civil em

particular. Tais mudanças referem-se à ocorrência de fusões, aquisições,

reestruturações societárias, criação de novos empreendimentos e até encerramento

de atividades.

109

A literatura que trata destas questões é bastante escassa. Não foi possível

identificar algum modelo de avaliação de empresas que considere os aspectos

citados anteriormente. Nesse sentido, a metodologia apresentada, Metodologia de 2

estágios para avaliação de empresas do setor da Construção civil, considera a

importância da contribuição dos fatores qualitativos no valor da uma empresa no

atual contexto da economia fluminense.

A vantagem da utilização dessa metodologia está no fato de ser mais

abrangente do que a avaliação baseada em relatórios contábeis, amplamente

utilizada. O termo abrangência remete-se imediatamente aos aspectos intangíveis

apontados, como know-how, acervo técnico, capital humano e carteira de clientes, e

também do aprendizado adquirido durante o processo de estimativa dos elementos

de valor qualitativos. Contudo, a metodologia apresentada é fácil de ser interpretada,

internalizada e operacionalizada.

A principal limitação da metodologia reside na necessidade de considerações

subjetivas, como do grau de importância dos elementos de valor qualitativos e da

contribuição desses elementos no valor da empresa. Porém, a imprecisão advinda

de subjetividades pode ser reduzida, usando alguma das diversas técnicas

qualitativas de previsão como, por exemplo, o Método Delphi.

A metodologia foi validada mediante uma aplicação numa situação real, ver

item 4.4. Os dados e informações utilizados, tanto quantitativos como qualitativos,

correspondem a uma empresa da construção civil atuante na região. O processo de

validação consistiu na análise da coerência e consistência da estrutura da

metodologia e dos resultados gerados. Enfim, a metodologia apresentada foi

considerada como sendo satisfatória.

Os resultados obtidos mediante a aplicação da metodologia, comentada

anteriormente, permitiram corroborar as hipóteses formuladas. Por outro lado, a

avaliação da metodologia revelou a importância dos fatores qualitativos no valor de

uma empresa. Deste modo, pode-se afirmar que os objetivos propostos foram

atendidos satisfatoriamente.

110

Considera-se, ainda, como sugestões para futuros trabalhos, que a

metodologia apresentada pode ser aperfeiçoada através do desenvolvimento de

novos estudos ou incorporação de novas técnicas, como a lógica fuzzy, por

exemplo, na consideração das subjetividades do processo de avaliação.

Estudos poderiam ser desenvolvidos no que tange a projeções de

crescimento futuro e às formas como determinados direcionadores de valor

influenciam no setor da construção civil no Norte e Noroeste Fluminense, como

também a pesquisa de elementos de valor em comum nas empresas deste setor e

de outros setores da região.

Finalmente, a Metodologia de 2 Estágios para avaliação de empresa do setor

da construção civil no Norte e Noroeste Fluminense é uma contribuição para a

estimativa de valor de empresas deste setor e região. E, embora tenha sido

desenvolvida no âmbito do Setor da Construção Civil e das Regiões Norte e

Noroeste Fluminenses não impossibilita sua utilização em outras situações.

111

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116

ANEXO 1

Taxa de crescimento estimada através de regressão linear

Tabela A1.1 - Dados do PIB

PIB do RJ (fonte:CIDE)

R$ Bilhões R$

Taxa de crescimento

do PIB

PIB - indústria - construção civil - valor adicionado - preços básicos - var. real anual

(%a.a.)

1995 4,2 -0,43 1996 99,14 2,7 5,21 1997 107,22 3,3 7,62 1998 116,01 0,1 1,54 1999 129,8 0,8 -3,67 2000 146,43 4,4 2,62 2001 168,11 1,3 -2,66 2002 191,72 1,9 -1,85 2003 220,21 0,5 -5,2 2004 252,33 4,9 5,68 2005 240,9 3,5 1,33

Fonte: CIDE, 2006

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Ano

%

Taxa Crescimento PIB(RJ)

Taxa Crescimento PIBConstrução Civil

Fonte: Própria

Figura A1.1 Comportamento do PIB do Estado do RJ e do Setor da Construção Civil

117

Quadro A1.1 Análise da Estimativa de uma taxa de crescimento Análise de Regressão linear a) Considerando 1995 inclusive

RESUMO DOS RESULTADOS

Estatística de regressão

R múltiplo 0,62573665

R-Quadrado 0,39154636 R-quadrado ajustado 0,32394039

Erro padrão 3,39240787

Observações 11

ANOVA

gl SQ MQ F F de

significação

Regressão 1 66,652174 66,652174 5,791595 0,0394702

Resíduo 9 103,57588 11,508431

Total 10 170,22805

Coeficientes Erro

padrão Stat t valor-P 95%

inferiores 95%

superiores Inferior 95,0%

Superior 95,0%

Interseção -2,9182067 1,8969237 -1,538389 0,158335 -7,2093495 1,3729361 -

7,2093495 1,3729361

Variável X 1 1,53225631 0,6366963 2,4065733 0,03947 0,0919481 2,9725645 0,0919481 2,9725645

Logo:

%PIB Setor = -2,91821 + 1,532256 (% PIB Estado RJ)

b) Excluindo 1995

RESUMO DOS RESULTADOS

Estatística de regressão

R múltiplo 0,70626822

R-Quadrado 0,4988148 R-quadrado ajustado 0,43616665

Erro padrão 3,24618114

Observações 10

ANOVA

gl SQ MQ F F de

significação

Regressão 1 83,902824 83,902824 7,962163 0,022434

Resíduo 8 84,301536 10,537692

Total 9 168,20436

Coeficientes Erro

padrão Stat t valor-P 95%

inferiores 95%

superiores Inferior 95,0%

Superior 95,0%

Interseção -3,2040414 1,8274212 -1,753313 0,117638 -7,4180849 1,0100022 -

7,4180849 1,0100022

Variável X 1 1,8230946 0,646091 2,8217305 0,022434 0,3332052 3,312984 0,3332052 3,312984

Logo:

%PIB Setor = -3,20404 + 1,823095 (% PIB Estado RJ) Fonte: Própria

118

ANEXO 2

Fluxo de caixa quantitativo com estimativas de valor utilizando a distribuição Beta

Quadro A2.1 – Fluxo de caixa quantitativo 2007

Entradas Otimista Pessimista Mais provável Valor esperado

Receitas

1 - Investimentos pelo governo

Habitação (popular) 1.800.000,00R$ 800.000,00R$ 1.200.000,00R$ 1.233.333,33R$

Saneamento 300.000,00R$ 100.000,00R$ 200.000,00R$ 200.000,00R$

Obras públicas 4.000.000,00R$ 1.000.000,00R$ 2.000.000,00R$ 2.166.666,67R$

2 - Incorporação imobiliária de prédios comerciais ou habitacionais

Através de agente financiador 3.000.000,00R$ 400.000,00R$ 1.900.000,00R$ 1.833.333,33R$

Não utilizando agente financiador 1.200.000,00R$ 900.000,00R$ 1.100.000,00R$ 1.083.333,33R$

3 - Incorporação imobiliária com terreno sub rogado 2.000.000,00R$ 1.300.000,00R$ 1.500.000,00R$ 1.550.000,00R$

4 - Condomínios (Regime de construção) 300.000,00R$ 200.000,00R$ 276.000,00R$ 267.333,33R$

5 - Contratação dos serviços de engenharia e construção para execução de indústrias 300.000,00R$ 70.000,00R$ 100.000,00R$ 128.333,33R$

6 - Manutenção industrial na área da construção civil 100.000,00R$ -R$ 50.000,00R$ 50.000,00R$

7 - Parcelamento do solo (loteamento) 800.000,00R$ 400.000,00R$ 500.000,00R$ 533.333,33R$

8 - Investimentos de pessoas físicas 300.000,00R$ 100.000,00R$ 200.000,00R$ 200.000,00R$

(Prestação de serviços para terceiros ( reformas, lojas, casas e afins))

Receita total 14.100.000,00R$ 5.270.000,00R$ 9.026.000,00R$ 9.245.666,67R$

Fluxo de caixa quantitativo - 2007

Fonte: Própria

119

Quadro A2.2 – Fluxo de caixa quantitativo 2007 (continuação) Saídas Otimista Pessimista Mais provável Valor esperado

Despesas

1 - Mão-de-obra

Direta e indireta com encargos 4.512.000,00R$ 1.686.400,00R$ 2.888.320,00R$ 2.958.613,33R$

1.1 Outras despesas

EPI 16.000,00R$ 4.000,00R$ 10.000,00R$ 10.000,00R$

Hospedagem 16.000,00R$ 4.000,00R$ 10.000,00R$ 10.000,00R$

Exame médico 6.400,00R$ 1.600,00R$ 4.000,00R$ 4.000,00R$

Transporte 37.000,00R$ 9.600,00R$ 24.000,00R$ 23.766,67R$

Alimentação 115.000,00R$ 20.000,00R$ 50.000,00R$ 55.833,33R$

2 - Depósito da empresa 18.000,00R$ 18.000,00R$ 18.000,00R$ 18.000,00R$

3 - Instalação do canteiro de obras 165.000,00R$ 40.000,00R$ 100.000,00R$ 100.833,33R$

4 - Veículos

Combustível 73.950,00R$ 19.200,00R$ 48.000,00R$ 47.525,00R$

Manutenção 23.176,00R$ 6.000,00R$ 15.000,00R$ 14.862,67R$

Taxas e impostos 3.330,00R$ 840,00R$ 2.100,00R$ 2.095,00R$

Seguro 7.023,00R$ 1.800,00R$ 4.500,00R$ 4.470,50R$

5 - Consultoria 105.000,00R$ 30.000,00R$ 70.000,00R$ 69.166,67R$

6 - Despesas legais e de funcionamento

Alvará 400,00R$ 400,00R$ 400,00R$ 400,00R$

Aluguel de escritório 12.000,00R$ 12.000,00R$ 12.000,00R$ 12.000,00R$

Energia 6.000,00R$ 6.000,00R$ 6.000,00R$ 6.000,00R$

Água 360,00R$ 360,00R$ 360,00R$ 360,00R$

Impostos (IPTU) 1.000,00R$ 1.000,00R$ 1.000,00R$ 1.000,00R$

Suprimentos 5.000,00R$ 5.000,00R$ 5.000,00R$ 5.000,00R$

Mão-de-obra 240.000,00R$ 240.000,00R$ 240.000,00R$ 240.000,00R$

Seguros 1.000,00R$ 1.000,00R$ 1.000,00R$ 1.000,00R$

Contador 9.600,00R$ 9.600,00R$ 9.600,00R$ 9.600,00R$

Outras despesas 5.000,00R$ 5.000,00R$ 5.000,00R$ 5.000,00R$

Fonte: Própria

120

Quadro A2.3 – Fluxo de caixa quantitativo 2007 (continuação)

7 - Impostos

PIS 89.700,00R$ 32.955,00R$ 56.875,00R$ 58.359,17R$

COFINS 423.000,00R$ 158.100,00R$ 270.780,00R$ 277.370,00R$

Imposto de Renda 169.200,00R$ 63.240,00R$ 108.312,00R$ 110.948,00R$

ISS 225.600,00R$ 84.320,00R$ 144.416,00R$ 147.930,67R$

Constribuição sindical 7.231,60R$ 2.434,40R$ 5.548,00R$ 5.309,67R$

CSLL 152.280,00R$ 56.916,00R$ 97.480,80R$ 99.853,20R$

Substituição tributária 2.614,45R$ 688,95R$ 1.705,24R$ 1.687,39R$

8 - Taxas

ART 8.000,00R$ 2.000,00R$ 6.000,00R$ 5.666,67R$

Anuidade do CREA 800,00R$ 800,00R$ 800,00R$ 800,00R$

DAM – Documento de arrecadação Municipal 165,00R$ 40,00R$ 100,00R$ 100,83R$

CPMF 53.580,00R$ 20.026,00R$ 34.298,80R$ 35.133,53R$

Manutenção de contas bancárias 820,80R$ 820,80R$ 820,80R$ 820,80R$

§ Taxas de cadastro 100,00R$ 100,00R$ 100,00R$ 100,00R$

§ Renovação de cadatro 100,00R$ 100,00R$ 100,00R$ 100,00R$

§ Afins 1.000,00R$ 1.000,00R$ 1.000,00R$ 1.000,00R$

9 - Máquinas e equipamentos

Aluguel

§ caminhão 8.000,00R$ 2.000,00R$ 5.000,00R$ 5.000,00R$

§ retroescavadeira 27.700,00R$ 7.200,00R$ 18.000,00R$ 17.816,67R$

§ trator 16.500,00R$ 4.000,00R$ 10.000,00R$ 10.083,33R$

Manutenção 16.500,00R$ 4.000,00R$ 10.000,00R$ 10.083,33R$

10 - Material para obra 6.768.000,00R$ 2.529.600,00R$ 4.332.480,00R$ 4.437.920,00R$

11 - Inadimplência

Cliente privado: entre 1 a 2% 25.000,00R$ 50.000,00R$ 37.260,00R$ 37.340,00R$

12 - Custo de financiamento

considerando dívida de 200000 permanente -R$ 100.000,00R$ 60.000,00R$ 56.666,67R$

13 - Divulgação 15.000,00R$ 25.000,00R$ 10.000,00R$ 13.333,33R$

13.389.130,85R$ 5.267.141,15R$ 8.735.356,64R$ 8.932.949,76R$

Entrada - Saída 710.869,15R$ 2.858,85R$ 290.643,36R$ 312.716,91R$

Fonte: Própria

121

Quadro A2.4 – Fluxo de caixa quantitativo 2008 Fluxo de caixa quantitativo


Receitas



Saneamento 330.000,00R$ 110.000,00R$ 220.000,00R$ 220.000,00R$





-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


(Prestação de serviços para terceiros ( reformas, lojas, casas e afins)) -R$ -R$ -R$ -R$

-R$ -R$ -R$ -R$


2008

Fonte: Própria

122

Quadro A2.5 – Fluxo de caixa quantitativo 2008 (continuação) Saídas

1 - Mão-de-obra


1.1 Outras despesas

EPI 17.600,00R$ 4.400,00R$ 11.000,00R$ 11.000,00R$

Hospedagem 17.600,00R$ 4.400,00R$ 11.000,00R$ 11.000,00R$


Transporte 40.700,00R$ 10.560,00R$ 26.400,00R$ 26.143,33R$




4 - Veículos


Manutenção 25.493,60R$ 6.600,00R$ 16.500,00R$ 16.348,93R$


Seguro 7.725,30R$ 1.980,00R$ 4.950,00R$ 4.917,55R$



Alvará 440,00R$ 440,00R$ 440,00R$ 440,00R$


Energia 6.600,00R$ 6.600,00R$ 6.600,00R$ 6.600,00R$

Água 396,00R$ 396,00R$ 396,00R$ 396,00R$



Mão-de-obra 264.000,00R$ 264.000,00R$ 264.000,00R$ 264.000,00R$

Seguros 1.100,00R$ 1.100,00R$ 1.100,00R$ 1.100,00R$

Contador 10.560,00R$ 10.560,00R$ 10.560,00R$ 10.560,00R$

Outras despesas 5.500,00R$ 5.500,00R$ 5.500,00R$ 5.500,00R$

7 - Impostos

PIS 98.670,00R$ 36.250,50R$ 62.562,50R$ 64.195,08R$

COFINS 465.300,00R$ 173.910,00R$ 297.858,00R$ 305.107,00R$

Imposto de Renda 186.120,00R$ 69.564,00R$ 119.143,20R$ 122.042,80R$ Fonte: Própria

123

Quadro A2.6 – Fluxo de caixa quantitativo 2008 (continuação) ISS 248.160,00R$ 92.752,00R$ 158.857,60R$ 162.723,73R$


CSLL 167.508,00R$ 62.607,60R$ 107.228,88R$ 109.838,52R$


8 - Taxas

ART 8.800,00R$ 2.200,00R$ 6.600,00R$ 6.233,33R$



CPMF 58.938,00R$ 22.028,60R$ 37.728,68R$ 38.646,89R$




§ Afins 1.100,00R$ 1.100,00R$ 1.100,00R$ 1.100,00R$


Aluguel

§ caminhão 8.800,00R$ 2.200,00R$ 5.500,00R$ 5.500,00R$


§ trator 18.150,00R$ 4.400,00R$ 11.000,00R$ 11.091,67R$

Manutenção 18.150,00R$ 4.400,00R$ 11.000,00R$ 11.091,67R$


11 - Inadimplência

Cliente privado: entre 1 a 2% 27.500,00R$ 55.000,00R$ 40.986,00R$ 41.074,00R$



13 - Divulgação 16.500,00R$ 27.500,00R$ 11.000,00R$ 14.666,67R$

14.728.043,94R$ 5.793.855,27R$ 9.608.892,30R$ 9.826.244,74R$

Entrada - Saída 781.956,07R$ 3.144,73R$ 319.707,70R$ 343.988,60R$ Fonte: Própria

124




Receitas



Saneamento 346.500,00R$ 115.500,00R$ 231.000,00R$ 231.000,00R$




Não utilizando agente financiador 1.386.000,00R$ 1.039.500,00R$ 1.270.500,00R$ 1.251.250,00R$

-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$



-R$ -R$ -R$ -R$


2009

Fonte: Própria

125


1 - Mão-de-obra


1.1 Outras despesas

EPI 18.480,00R$ 4.620,00R$ 11.550,00R$ 11.550,00R$

Hospedagem 18.480,00R$ 4.620,00R$ 11.550,00R$ 11.550,00R$


Transporte 42.735,00R$ 11.088,00R$ 27.720,00R$ 27.450,50R$




4 - Veículos


Manutenção 26.768,28R$ 6.930,00R$ 17.325,00R$ 17.166,38R$


Seguro 8.111,57R$ 2.079,00R$ 5.197,50R$ 5.163,43R$



Alvará 462,00R$ 462,00R$ 462,00R$ 462,00R$


Energia 6.930,00R$ 6.930,00R$ 6.930,00R$ 6.930,00R$

Água 415,80R$ 415,80R$ 415,80R$ 415,80R$



Mão-de-obra 277.200,00R$ 277.200,00R$ 277.200,00R$ 277.200,00R$

Seguros 1.155,00R$ 1.155,00R$ 1.155,00R$ 1.155,00R$

Contador 11.088,00R$ 11.088,00R$ 11.088,00R$ 11.088,00R$

Outras despesas 5.775,00R$ 5.775,00R$ 5.775,00R$ 5.775,00R$ Fonte: Própria

126

Quadro A2.9 – Fluxo de caixa quantitativo 2009 (continuação) 7 - Impostos

PIS 103.603,50R$ 38.063,03R$ 65.690,63R$ 67.404,84R$

COFINS 488.565,00R$ 182.605,50R$ 312.750,90R$ 320.362,35R$


ISS 260.568,00R$ 97.389,60R$ 166.800,48R$ 170.859,92R$


CSLL 175.883,40R$ 65.737,98R$ 112.590,32R$ 115.330,45R$


8 - Taxas

ART 9.240,00R$ 2.310,00R$ 6.930,00R$ 6.545,00R$



CPMF 61.884,90R$ 23.130,03R$ 39.615,11R$ 40.579,23R$




§ Afins 1.155,00R$ 1.155,00R$ 1.155,00R$ 1.155,00R$


Aluguel

§ caminhão 9.240,00R$ 2.310,00R$ 5.775,00R$ 5.775,00R$


§ trator 19.057,50R$ 4.620,00R$ 11.550,00R$ 11.646,25R$

Manutenção 19.057,50R$ 4.620,00R$ 11.550,00R$ 11.646,25R$


11 - Inadimplência 28.875,00R$ 57.750,00R$ 43.035,30R$ 43.127,70R$



13 - Divulgação 17.325,00R$ 28.875,00R$ 11.550,00R$ 15.400,00R$

15.464.446,13R$ 6.083.548,03R$ 10.089.336,92R$ 10.317.556,97R$


127

Quadro A2.10 – Fluxo de caixa quantitativo 2010 Fluxo de caixa quantitativo


Receitas



Saneamento 318.780,00R$ 106.260,00R$ 212.520,00R$ 212.520,00R$





-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$



-R$ -R$ -R$ -R$


2010

Fonte: Própria

128

Quadro A2.11 – Fluxo de caixa quantitativo 2010 (continuação)

Despesas

1 - Mão-de-obra


1.1 Outras despesas

EPI 17.001,60R$ 4.250,40R$ 10.626,00R$ 10.626,00R$

Hospedagem 17.001,60R$ 4.250,40R$ 10.626,00R$ 10.626,00R$


Transporte 39.316,20R$ 10.200,96R$ 25.502,40R$ 25.254,46R$




4 - Veículos


Manutenção 24.626,82R$ 6.375,60R$ 15.939,00R$ 15.793,07R$


Seguro 7.462,64R$ 1.912,68R$ 4.781,70R$ 4.750,35R$



Alvará 425,04R$ 425,04R$ 425,04R$ 425,04R$


Energia 6.375,60R$ 6.375,60R$ 6.375,60R$ 6.375,60R$

Água 382,54R$ 382,54R$ 382,54R$ 382,54R$



Mão-de-obra 255.024,00R$ 255.024,00R$ 255.024,00R$ 255.024,00R$

Seguros 1.062,60R$ 1.062,60R$ 1.062,60R$ 1.062,60R$

Contador 10.200,96R$ 10.200,96R$ 10.200,96R$ 10.200,96R$


129


PIS 95.315,22R$ 35.017,98R$ 60.435,38R$ 62.012,45R$

COFINS 449.479,80R$ 167.997,06R$ 287.730,83R$ 294.733,36R$


ISS 239.722,56R$ 89.598,43R$ 153.456,44R$ 157.191,13R$


CSLL 161.812,73R$ 60.478,94R$ 103.583,10R$ 106.104,01R$


8 - Taxas

ART 8.500,80R$ 2.125,20R$ 6.375,60R$ 6.021,40R$



CPMF 56.934,11R$ 21.279,63R$ 36.445,90R$ 37.332,89R$




§ Afins 1.062,60R$ 1.062,60R$ 1.062,60R$ 1.062,60R$


Aluguel

§ caminhão 8.500,80R$ 2.125,20R$ 5.313,00R$ 5.313,00R$


§ trator 17.532,90R$ 4.250,40R$ 10.626,00R$ 10.714,55R$

Manutenção 17.532,90R$ 4.250,40R$ 10.626,00R$ 10.714,55R$





13 - Divulgação 15.939,00R$ 26.565,00R$ 10.626,00R$ 14.168,00R$

14.227.290,44R$ 5.596.864,19R$ 9.282.189,97R$ 9.492.152,41R$


130




Receitas



Saneamento 334.719,00R$ 111.573,00R$ 223.146,00R$ 223.146,00R$




Não utilizando agente financiador 1.338.876,00R$ 1.004.157,00R$ 1.227.303,00R$ 1.208.707,50R$

-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$


-R$ -R$ -R$ -R$



-R$ -R$ -R$ -R$


2011

Fonte: Própria

131


Despesas

1 - Mão-de-obra


1.1 Outras despesas

EPI 17.851,68R$ 4.462,92R$ 11.157,30R$ 11.157,30R$

Hospedagem 17.851,68R$ 4.462,92R$ 11.157,30R$ 11.157,30R$


Transporte 41.282,01R$ 10.711,01R$ 26.777,52R$ 26.517,18R$




4 - Veículos


Manutenção 25.858,16R$ 6.694,38R$ 16.735,95R$ 16.582,72R$


Seguro 7.835,77R$ 2.008,31R$ 5.020,79R$ 4.987,87R$



Alvará 446,29R$ 446,29R$ 446,29R$ 446,29R$


Energia 6.694,38R$ 6.694,38R$ 6.694,38R$ 6.694,38R$

Água 401,66R$ 401,66R$ 401,66R$ 401,66R$



Mão-de-obra 267.775,20R$ 267.775,20R$ 267.775,20R$ 267.775,20R$

Seguros 1.115,73R$ 1.115,73R$ 1.115,73R$ 1.115,73R$

Contador 10.711,01R$ 10.711,01R$ 10.711,01R$ 10.711,01R$


132


PIS 100.080,98R$ 36.768,88R$ 63.457,14R$ 65.113,07R$

COFINS 471.953,79R$ 176.396,91R$ 302.117,37R$ 309.470,03R$


ISS 251.708,69R$ 94.078,35R$ 161.129,26R$ 165.050,68R$


CSLL 169.903,36R$ 63.502,89R$ 108.762,25R$ 111.409,21R$


8 - Taxas

ART 8.925,84R$ 2.231,46R$ 6.694,38R$ 6.322,47R$



CPMF 59.780,81R$ 22.343,61R$ 38.268,20R$ 39.199,54R$




§ Afins 1.115,73R$ 1.115,73R$ 1.115,73R$ 1.115,73R$


Aluguel

§ caminhão 8.925,84R$ 2.231,46R$ 5.578,65R$ 5.578,65R$


§ trator 18.409,55R$ 4.462,92R$ 11.157,30R$ 11.250,28R$

Manutenção 18.409,55R$ 4.462,92R$ 11.157,30R$ 11.250,28R$





13 - Divulgação 16.735,95R$ 27.893,25R$ 11.157,30R$ 14.876,40R$

14.938.654,96R$ 5.876.707,40R$ 9.746.299,46R$ 9.966.760,04R$


133

Quadro A2.16 – Resumo dos valores esperados

Entradas 2007 2008 2009 2010 2011

Receitas


Habitação (popular) 1.233.333,33R$ 1.356.666,67R$ 1.424.500,00R$ 1.310.540,00R$ 1.376.067,00R$

Saneamento 200.000,00R$ 220.000,00R$ 231.000,00R$ 212.520,00R$ 223.146,00R$

Obras públicas 2.166.666,67R$ 2.383.333,33R$ 2.502.500,00R$ 2.302.300,00R$ 2.417.415,00R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

2 - Incorporação imobiliária de prédios comerciais ou habitacionais -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

Através de agente financiador 1.833.333,33R$ 2.016.666,67R$ 2.117.500,00R$ 1.948.100,00R$ 2.045.505,00R$

Não utilizando agente financiador 1.083.333,33R$ 1.191.666,67R$ 1.251.250,00R$ 1.151.150,00R$ 1.208.707,50R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

3 - Incorporação imobiliária com terreno sub rogado 1.550.000,00R$ 1.705.000,00R$ 1.790.250,00R$ 1.647.030,00R$ 1.729.381,50R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

4 - Condomínios (Regime de construção) 267.333,33R$ 294.066,67R$ 308.770,00R$ 284.068,40R$ 298.271,82R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

5 - Contratação dos serviços de engenharia e construção para execução de indústrias 128.333,33R$ 141.166,67R$ 148.225,00R$ 136.367,00R$ 143.185,35R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

6 - Manutenção industrial na área da construção civil 50.000,00R$ 55.000,00R$ 57.750,00R$ 53.130,00R$ 55.786,50R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

7 - Parcelamento do solo (loteamento) 533.333,33R$ 586.666,67R$ 616.000,00R$ 566.720,00R$ 595.056,00R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

8 - Investimentos de pessoas físicas 200.000,00R$ 220.000,00R$ 231.000,00R$ 212.520,00R$ 223.146,00R$

(Prestação de serviços para terceiros ( reformas, lojas, casas e afins)) -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

Receita total 9.245.666,67R$ 9.928.600,00R$ 10.678.745,00R$ 9.824.445,40R$ 10.315.667,67R$ Fonte: Própria

134

Quadro A2.17 – Resumo dos valores esperados (continuação) Saídas

Despesas

1 - Mão-de-obra

Direta e indireta com encargos 2.958.613,33R$ 3.254.474,67R$ 3.417.198,40R$ 3.143.822,53R$ 3.301.013,65R$

1.1 Outras despesas -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

EPI 10.000,00R$ 11.000,00R$ 11.550,00R$ 10.626,00R$ 11.157,30R$

Hospedagem 10.000,00R$ 11.000,00R$ 11.550,00R$ 10.626,00R$ 11.157,30R$

Exame médico 4.000,00R$ 4.400,00R$ 4.620,00R$ 4.250,40R$ 4.462,92R$

Transporte 23.766,67R$ 26.143,33R$ 27.450,50R$ 25.254,46R$ 26.517,18R$

Alimentação 55.833,33R$ 61.416,67R$ 64.487,50R$ 59.328,50R$ 62.294,93R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

2 - Depósito da empresa 18.000,00R$ 19.800,00R$ 20.790,00R$ 19.126,80R$ 20.083,14R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

3 - Instalação do canteiro de obras 100.833,33R$ 110.916,67R$ 116.462,50R$ 107.145,50R$ 112.502,78R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

4 - Veículos -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

Combustível 47.525,00R$ 52.277,50R$ 54.891,38R$ 50.500,07R$ 53.025,07R$

Manutenção 14.862,67R$ 16.348,93R$ 17.166,38R$ 15.793,07R$ 16.582,72R$

Taxas e impostos 2.095,00R$ 2.304,50R$ 2.419,73R$ 2.226,15R$ 2.337,45R$

Seguro 4.470,50R$ 4.917,55R$ 5.163,43R$ 4.750,35R$ 4.987,87R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

5 - Consultoria 69.166,67R$ 76.083,33R$ 79.887,50R$ 73.496,50R$ 77.171,33R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

6 - Despesas legais e de funcionamento -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

Alvará 400,00R$ 440,00R$ 462,00R$ 425,04R$ 446,29R$

Aluguel de escritório 12.000,00R$ 13.200,00R$ 13.860,00R$ 12.751,20R$ 13.388,76R$

Energia 6.000,00R$ 6.600,00R$ 6.930,00R$ 6.375,60R$ 6.694,38R$

Água 360,00R$ 396,00R$ 415,80R$ 382,54R$ 401,66R$

Impostos (IPTU) 1.000,00R$ 1.100,00R$ 1.155,00R$ 1.062,60R$ 1.115,73R$

Suprimentos 5.000,00R$ 5.500,00R$ 5.775,00R$ 5.313,00R$ 5.578,65R$

Mão-de-obra 240.000,00R$ 264.000,00R$ 277.200,00R$ 255.024,00R$ 267.775,20R$

Seguros 1.000,00R$ 1.100,00R$ 1.155,00R$ 1.062,60R$ 1.115,73R$

Contador 9.600,00R$ 10.560,00R$ 11.088,00R$ 10.200,96R$ 10.711,01R$

Outras despesas 5.000,00R$ 5.500,00R$ 5.775,00R$ 5.313,00R$ 5.578,65R$ Fonte: Própria

135

Quadro A2.18 – Resumo dos valores esperados (continuação)

7 - Impostos -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

PIS 58.359,17R$ 64.195,08R$ 67.404,84R$ 62.012,45R$ 65.113,07R$

COFINS 277.370,00R$ 305.107,00R$ 320.362,35R$ 294.733,36R$ 309.470,03R$

Imposto de Renda 110.948,00R$ 122.042,80R$ 128.144,94R$ 117.893,34R$ 123.788,01R$

ISS 147.930,67R$ 162.723,73R$ 170.859,92R$ 157.191,13R$ 165.050,68R$

Constribuição sindical 5.309,67R$ 5.840,63R$ 6.132,67R$ 5.642,05R$ 5.924,15R$

CSLL 99.853,20R$ 109.838,52R$ 115.330,45R$ 106.104,01R$ 111.409,21R$

Substituição tributária 1.687,39R$ 1.856,13R$ 1.948,94R$ 1.793,02R$ 1.882,68R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

8 - Taxas -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

ART 5.666,67R$ 6.233,33R$ 6.545,00R$ 6.021,40R$ 6.322,47R$

Anuidade do CREA 800,00R$ 880,00R$ 924,00R$ 850,08R$ 892,58R$

DAM – Documento de arrecadação Municipal 100,83R$ 110,92R$ 116,46R$ 107,15R$ 112,50R$

CPMF 35.133,53R$ 38.646,89R$ 40.579,23R$ 37.332,89R$ 39.199,54R$

Manutenção de contas bancárias 820,80R$ 902,88R$ 948,02R$ 872,18R$ 915,79R$

§ Taxas de cadastro 100,00R$ 110,00R$ 115,50R$ 106,26R$ 111,57R$

§ Renovação de cadatro 100,00R$ 110,00R$ 115,50R$ 106,26R$ 111,57R$

§ Afins 1.000,00R$ 1.100,00R$ 1.155,00R$ 1.062,60R$ 1.115,73R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

9 - Máquinas e equipamentos -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

Aluguel -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

§ caminhão 5.000,00R$ 5.500,00R$ 5.775,00R$ 5.313,00R$ 5.578,65R$

§ retroescavadeira 17.816,67R$ 19.598,33R$ 20.578,25R$ 18.931,99R$ 19.878,59R$

§ trator 10.083,33R$ 11.091,67R$ 11.646,25R$ 10.714,55R$ 11.250,28R$

Manutenção 10.083,33R$ 11.091,67R$ 11.646,25R$ 10.714,55R$ 11.250,28R$ Fonte: Própria

136

Quadro A2.19 – Resumo dos valores esperados (continuação)

10 - Material para obra 4.437.920,00R$ 4.881.712,00R$ 5.125.797,60R$ 4.715.733,79R$ 4.951.520,48R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

11 - Inadimplência -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

Cliente privado: entre 1 a 2% 37.340,00R$ 41.074,00R$ 43.127,70R$ 39.677,48R$ 41.661,36R$

12 - Custo de financiamento -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

considerando dívida de 200000 permanente 56.666,67R$ 62.333,33R$ 65.450,00R$ 60.214,00R$ 63.224,70R$

-R$ -R$ -R$ -R$ -R$

13 - Divulgação -R$ -R$ -R$ -R$ -R$

13.333,33R$ 14.666,67R$ 15.400,00R$ 14.168,00R$ 14.876,40R$

8.932.949,76R$ 9.826.244,74R$ 10.317.556,97R$ 9.492.152,41R$ 9.966.760,04R$

Entrada - Saída 312.716,91R$ 102.355,26R$ 361.188,03R$ 332.292,99R$ 348.907,63R$ Fonte: Própria

avaliaÇÃo de empresas de construÇÃo civil no norte e … · 2008-05-27 · 1.1 delineamento do...

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