o novo paradigma para investimentos em aeroportos - pwc.com.br · para o setor de aviação? p 4 a...

www.pwc.com.br

O novo paradigma para investimentos em aeroportos

Nesta edição:

Qual é o novo paradigma para o setor de aviação? p 4

A tendência mudou? O impacto sobre o valor dos aeroportos p 7

O cenário para as companhias aéreas europeias está mudando: os aeroportos conseguirão acompanhar? p 13

Propensão para voar em economias emergentes: implicações para investimentos em infraestrutura p 21

Transações em aeroportos: decolando ao redor do globo p 28

ApresentaçãoNo mundo pós-crise, a combinação de menor oferta de recursos financeiros com preços de energia e commodities mais altos e voláteis tornou-se o novo paradigma. Esse cenário levou a uma mudança profunda na aviação comercial.

Os três vetores que sustentaram o crescimento por mais de duas décadas – dinheiro fácil, importações baratas e confiança sólida – são agora apenas boas lembranças. No horizonte, há nuvens de incerteza, mas rotas que levam a oportunidades também estão lá.

Neste estudo, apresentamos como se delineia o novo paradigma do setor de aviação, os impactos para companhias aéreas, aeroportos e investidores e as tendências atuais.

Investigamos, por exemplo, as mudanças de mercado para as companhias europeias e como elas se refletem no negócio dos aeroportos, que hoje não podem mais se ver simplesmente como infraestrutura de transporte.

Lançamos também foco nos desafios que se colocam aos investidores. Para mirar nas melhores oportunidades e desviar dos riscos, eles precisam compreender como o cenário está mudando no que diz respeito aos maiores players e ao que eles buscam.

Esperamos que nossas análises proporcionem aos envolvidos no negócio da aviação uma visão mais ampla e profunda da realidade para que eles possam elaborar com mais segurança seus planos de voo.

Boa leitura!

Fernando Alves Sócio-presidente PwC Brasil

Carlos Biedermann Líder em infraestrutura e grandes projetos PwC Brasil

As companhias aéreas e os aeroportos enfrentam um futuro incerto

A crise financeira mundial afetou duramente a aviação comercial. Os protagonistas do setor não têm mais como contar com facilidades de financiamento ou combustível barato. Além disso, ninguém sabe dizer com certeza onde estarão as próximas fontes de crescimento econômico de longo prazo: as economias mais maduras estagnaram e é difícil prever quais mercados emergentes impulsionarão o desempenho daqui para a frente.Essas incertezas não constituem o único desafio que o setor deve enfrentar antes de o cenário retornar a tendências anteriores. Um “novo paradigma” econômico veio para ficar, pelo menos por enquanto. Por isso, em vez de se planejarem para uma nova fase de crescimento constante, os players precisarão desenvolver uma estratégia para operar nas condições que se apresentam.

o que os stakeholders governamentais esperam de um aeroporto; como reduzir custos e desenvolver novos negócios em tempos de incertezas e restrições orçamentárias; e como avaliar os riscos e oportunidades que surgem nos mercados emergentes.

A boa notícia é que há oportunidades, apesar do declínio econômico mundial, e a maioria dos aeroportos ainda está dando lucros. Ao compreender o novo cenário, investidores podem identificar as oportunidades mais promissoras, gerenciar riscos e aumentar as chances de obter os melhores retornos.

Atenciosamente,

Michael Burns Sócio, PwC

Este estudo explora os principais impactos do “novo paradigma” e oferece ideias de como lidar melhor com os desafios. Por exemplo, você vai ler sobre como as companhias aéreas estão transformando seus modelos de negócios para sobreviver em um mercado mais competitivo e dinâmico, e o que isto significa para os aeroportos e, consequentemente, para os investidores. Também verá como os novos protagonistas de infraestrutura que surgem no setor estão mais bem preparados para a concorrência do que os competidores do passado.

Investidores de todos os tipos precisarão ajustar suas estratégias para selar os melhores negócios dentro do “novo paradigma”. Para tanto, precisarão aprofundar seus conhecimentos sobre diversos aspectos da aviação, inclusive:

PwC O novo paradigma para investimentos em aeroportos4

Qual é o “novo paradigma” para o setor de aviação? Dr. Andrew Sentance

Ao emergirem da turbulência da crise financeira mundial, as principais economias ocidentais têm se deparado com um mundo estranho e incerto, que produz desafios e oportunidades de negócios para companhias aéreas e aeroportos. As taxas de crescimento são decepcionantes quando comparadas à experiência anterior a 2007. No Reino Unido, por exemplo, a taxa de crescimento alcançou a média de 3% ao ano entre 1982 e 2007, mais do que dobrando o tamanho da economia em 25 anos. Esse desempenho prolongado só se comparou ao da “era de ouro” do pós--guerra, nas décadas de 1950 e 1960. Contudo, desde a recessão de 2009, o crescimento econômico da região patinou em uma média não muito acima de 1% ao ano.

Outras economias ocidentais importantes também estão sofrendo. Entre 2011 e 2013, o crescimento econômico dos EUA deve ficar em apenas 2% ao ano; a zona do euro projeta menos de 1%.

Por outro lado, economias emergentes e em desenvolvimento têm apresentado desempenho muito mais forte. Embora haja desaceleração em algumas superpotências, como China e Índia, o Fundo Monetário Internacional (FMI) ainda estima o crescimento de 5,5% a 6% no mundo emergente e em desenvolvimento neste ano e no próximo.

Como o crescimento fora do Ocidente está pressionando os preços da energia e das commodities, vivemos em um mundo de inflação relativamente alta. Além disso, a volatilidade nos mercados financeiros continua a produzir incerteza sobre as perspectivas econômicas e o acesso a financiamentos. Tudo isso caracteriza a economia desse novo paradigma, que reflete três grandes mudanças no ambiente global em relação ao que vivíamos antes da crise financeira.

A primeira alteração aconteceu no sistema financeiro. Da década de 1980 até 2007, as economias ocidentais desfrutaram de uma era de dinheiro fácil. A operação de um sistema financeiro mundial altamente desregulado e liberalizado proporcionou a consumidores e empresas acesso relativamente simples a financiamentos, e eles assumiram dívidas. Agora, os bancos estão muito mais cuidadosos e sua relutância em conceder empréstimos foi ampliada por novos requisitos regulatórios.

A volatilidade nos mercados financeiros continua a produzir incerteza sobre as perspectivas econômicas e o acesso a financiamentos.

Qual é o “novo paradigma” para o setor de aviação? 5

A segunda mudança se materializou no aumento do custo com as importações. De meados da década de 1980, quando os preços do petróleo caíram bastante, até a metade da década de 2000, os custos com energia e outras commodities estiveram sob controle. Consumidores ocidentais se beneficiaram de um ambiente de importações baratas oriundas de todo o mundo. E a expansão da economia mundial, que incluiu novas fontes de produção de baixo custo (como China e Índia), inicialmente puxou para baixo os preços de diversos produtos manufaturados, impulsionando ainda mais os padrões de vida ocidentais.

No entanto, conforme essas grandes economias emergentes se desenvolveram e cresceram, os ventos mudaram. O sólido crescimento na Ásia e em outros lugares no mundo emergente agora exerce mais pressão inflacionária sobre a economia mundial. Desde a metade da década de 2000, o mundo das importações baratas vem se desgastando com as sucessivas ondas de inflação na energia e nas commodities. Além disso, o sólido crescimento na China, na Índia e em outros lugares do mundo está aumentando os custos trabalhistas e, ainda mais, os das importações para o Reino Unido e outras economias ocidentais.

É improvável que essa era de preços altos e voláteis de energia e commodities seja temporária. As 10 maiores economias na região da Ásia-Pacífico já são responsáveis por, aproximadamente, 30% do PIB mundial, com um peso maior do que os Estados Unidos ou a União Europeia. Ao longo da primeira metade deste século, a participação da Ásia no PIB global deve aumentar em torno de 50%.

1 Com os padrões de vida na Ásia

se aproximando dos níveis ocidentais e mantido o crescimento populacional, haverá mais pressão sobre a demanda por energia e commodities, e as novas fontes de suprimento precisarão se esforçar para acompanhar o ritmo.

1 Consulte, por exemplo, o Asian Development Bank (2011): “Asia 2050: Realising the Asian Century” e a PwC (2006): “The world in 2050”.

Uma terceira mudança desde 2007 envolveu a capacidade de governos e bancos centrais fortalecerem a confiança no setor privado. Antes da crise financeira, as instituições federais pareciam capazes de apoiar o crescimento, conter a inflação e manter disciplinadas as condições financeiras. Mas essa confiança foi gravemente abalada com a experiência da crise financeira e a dificuldade que enfrentamos para sair de um período de turbulência econômica.

Três vetores que sustentaram o crescimento por mais de duas décadas antes da crise financeira (dinheiro fácil, importações baratas e confiança sólida) não estão mais disponíveis para apoiar o crescimento das economias ocidentais. O Reino Unido e outras potências estão passando por um período prolongado de ajuste estrutural rumo ao novo paradigma mundial de maior restrição financeira e preços de energia e commodities mais altos e voláteis. E esse ajuste deve continuar até meados da década de 2010.

Chegou ao fim um longo período de crescimento sólido impulsionado pelos consumidores ocidentais, e é mais provável que o crescimento aconteça em oportunidades de exportação nas economias emergentes e em desenvolvimento - é por isso que economias orientadas à exportação, como a Alemanha e a Suécia, vão bem. Outro aspecto do ajuste diz respeito ao endividamento. Consumidores e governos endividados precisarão reduzir seus gastos e débitos para níveis controláveis.

Mas, embora o ambiente macroeconômico tenha se tornado mais difícil, ainda há novas oportunidades surgindo, impulsionadas pela tecnologia, tendências sociais e demográficas, e oportunidades de crescimento na Ásia e em outras economias emergentes. Embora as empresas precisem tomar cuidado nos esforços de expansão dentro desse ambiente volátil e incerto, seria imprudente negligenciar

totalmente as oportunidades de crescimento. O ajuste ao novo paradigma também implica novas reestruturações nas companhias, particularmente em setores fortemente dependentes do crescimento do consumo em outros mercados ocidentais.

O que tudo isso significa para companhias aéreas e aeroportos? Que ajustes precisam ser feitos no setor de aviação para que os players se adaptem de forma bem-sucedida a esse novo paradigma?

A primeira grande conclusão é que o crescimento deve ser relativamente fraco nos mercados maduros de aviação dos EUA e da Europa, sendo que o motor de crescimento será o dinamismo da Ásia e de outros emergentes. Isso já está evidente nos dados globais de tráfego aéreo da Associação Internacional de Transporte Aéreo (International Air Transport Association – IATA), segundo os quais o mercado dos EUA cresceu pouco mais de 1% de acordo com números não fechados de 2012, em comparação com uma expansão de quase 7% na região da Ásia-Pacífico, mais de 8% na África, mais de 10% na América Latina e surpreendentes 17% no Oriente Médio. Na Europa, o tráfego aéreo ainda está se beneficiando da expansão das companhias aéreas de baixo custo e baixa tarifa, mas, assim que esse segmento amadurecer, as taxas devem desacelerar ali também.

Da mesma forma, é provável que as viagens aéreas de longo percurso se beneficiem dessa mudança no centro de gravidade da economia global. À medida que as empresas ocidentais buscam novas oportunidades na Ásia e em outros mercados emergentes, fluxos adicionais de viagens de negócios devem ser criados. O comércio entre a União Europeia e a China, por exemplo, dobrou desde 2003 - e os fluxos de comércio e investimentos internacionais são os principais impulsionadores de viagens aéreas de longo percurso para fins de negócios.

Chegou ao fim um longo período de crescimento sólido impulsionado pelos consumidores ocidentais.


As companhias aéreas e os aeroportos precisam se reposicionar para tirar vantagem das oportunidades de crescimento, em vez de depender de mercados estabelecidos cada vez mais maduros. Aqueles que não forem capazes ou não quiserem dar esse passo provavelmente terão mais problemas e talvez não sobrevivam à próxima onda de consolidação do setor.

Uma segunda característica fundamental do novo paradigma para companhias aéreas e aeroportos é o contínuo clima de incerteza e volatilidade financeira. As viagens aéreas são muito sensíveis a variações no PIB e a choques financeiros, conforme pudemos observar após a crise asiática no final da década de 1990 e os ataques terroristas de 11 de setembro de 2001. Além disso, margens operacionais muito baixas e altos custos fixos expõem as companhias aéreas, de modo que oscilações na demanda podem impactar duramente a rentabilidade e o fluxo de caixa. Essas vulnerabilidades podem virar problema se os ciclos de investimentos não forem bem planejados. A história produziu diversos exemplos de companhias aéreas e aeroportos que se programaram para investir durante a curva de ascensão do ciclo, apenas para realizar lucros em períodos de demanda em queda. Sofreram um golpe duplo, na rentabilidade e no fluxo de caixa.

Não há uma fórmula estratégica para administrar essas vulnerabilidades, mas o setor aéreo ensinou três lições muito úteis para gerenciar a volatilidade econômica e financeira. Primeiramente, garanta uma expansão de capacidade cautelosa e gradual, reduzindo o risco de depender de altas taxas de ocupação em novas aeronaves ou terminais aeroportuários em momentos de demanda muito fraca. Em segundo lugar, preveja riscos nos contratos com fornecedores e parceiros comerciais, assegurando flexibilidade nas condições em caso de um declínio na demanda ou outro impacto financeiro negativo. E em terceiro lugar, diversifique as receitas, explorando mercados distintos. Reveses econômicos e financeiros geralmente possuem um componente regional ou específico a determinados segmentos. As falências da EOS, Silverjet e outras empresas aéreas que dependiam exclusivamente do tráfego corporativo entre os Estados Unidos e o Reino Unido no fim dos anos 2000 refletiram a exposição dessas companhias a uma demanda específica, reduzida em decorrência da crise financeira internacional.

Além de gerenciar as mudanças nas fontes de crescimento e volatilidade, as companhias aéreas e os aeroportos devem se ajustar a uma nova era de preços altos e voláteis de energia e nas commodities. O preço do petróleo, particularmente, exerce influência fundamental sobre a lucratividade de empresas aéreas. Quando entrei na British Airways, em 1998, o barril de petróleo custava entre US$ 15 e US$ 20. Agora, esse valor varia em questão de semanas, e o preço atual está entre US$ 100 e US$ 120 por barril.

Na minha opinião, o setor não vive uma fase temporária. Desde a metade da década de 2000, toda vez que o mundo emergente e as principais economias ocidentais crescem de forma saudável, vemos um forte aumento nos preços do petróleo, muitas vezes associado a uma maior pressão sobre os preços das commodities. A primeira escalada, em 2003-05, levou o preço do petróleo de

cerca de US$ 20 para US$ 50 ou US$ 60 o barril. O segundo aumento, de 2006-08, o jogou até US$ 150 por barril, antes de o preço voltar a cair para US$ 40 no auge da crise financeira. E em 2009-11, a alta voltou, levando o preço novamente para mais de US$ 100 por barril, onde permaneceu, apesar do enfraquecimento recente da economia global.

O FMI prevê um aumento adicional do preço do barril para US$ 200 até 2020.2 Sendo assim, a escalada recente no preço talvez não seja a última. E se a economia global se recuperar da recente fraqueza associada à crise do euro, poderemos testemunhar outro aumento em direção a US$ 150 em 2013 ou 2014.

O novo paradigma econômico traz desafios significativos para as companhias aéreas e os aeroportos - novas fontes de crescimento, volatilidade contínua e preços de energia altos e voláteis. Os players que conseguirão gerir esses desafios serão aqueles que já reconhecem e tentam se ajustar rapidamente a esse novo paradigma. Os que aguardam o retorno ao antigo paradigma do dinheiro fácil, das importações baratas e da forte confiança vão esperar sentados. Aquelas condições não devem voltar. Essas empresas correm o risco não apenas de apresentar desempenho decepcionante, mas, por fim, de desaparecer do mercado.

Sobre o autor: Andrew Sentance é consultor econômico sênior da PwC, ex-economista- chefe na British Airways (1998–2006) e ex-membro do Comitê de Políticas Monetárias do Banco da Inglaterra (2006– 2011). Ele trabalha em Londres ([email protected], +44 (0) 20 7213 2068).

Contato principal para o setor de economia: Tim Ogier, sócio, PwC ([email protected], +44 (0) 20 7804 5207).

2 Consulte FMI (2012): “The future of oil — Geology versus Technology”, Working Paper WP/12/109.

O novo paradigma econômico traz desafios significativos para as companhias aéreas e os aeroportos.

A tendência mudou? O impacto sobre o valor dos aeroportos 7

A tendência mudou? O impacto sobre o valor dos aeroportosConstantinos Orphanides e Romil Radia

Resumo

O aeroporto de Edimburgo foi vendido e diversos outros aeroportos europeus importantes podem ser colocados à venda. Isso torna o valor dos aeroportos um tema quente. A PwC participou de discussões que indicam um forte interesse nesses ativos. Sem dúvida, para assegurar bons negócios, é fundamental compreender o que determina o valor individual de cada aeroporto e os riscos associados.

Aeroportos são uma classe única de ativos. Embora historicamente tenham desfrutado de uma certa garantia de fluxo de caixa, também têm oferecido maior potencial para crescimento em relação aos ativos de infraestrutura mais tradicionais.

aeroportos têm as companhias aéreas como seus principais clientes, portanto compartilham os bons e os maus momentos de um setor altamente cíclico. As avaliações dos aeroportos se baseiam em expectativas futuras de fluxo de caixa sustentadas pela demanda de passageiros por viagens.

Os fluxos de caixa de aeroportos mostraram resistência a crises econômicas passadas. Mas esse aspecto do desempenho pode não ser tão imune a uma maior volatilidade do mercado, como os observadores pensavam.

Com a crise financeira global, o enfraquecimento do tráfego de passageiros e a redução das projeções de crescimento, os riscos de downside nas avaliações de aeroportos tornaram-se reais. Esses riscos foram posteriormente corroborados pelos múltiplos das transações envolvendo aeroportos registrados desde 2008, que, em média, diminuíram em linha com as expectativas de crescimento do tráfego.

O mercado atual se caracteriza por expectativas modestas de crescimento e incertezas significativas de curto prazo. Por essa razão, não esperamos ver um retorno aos múltiplos de transação de mais de 20 vezes o EV/Ebitda para os aeroportos europeus observados na segunda metade da década de 2000. Ao contrário, os múltiplos provavelmente se estabilizarão.

Esperamos que os aeroportos regionais, que têm um crescimento de tráfego maior, desempenhem numa faixa de 14 a 18 vezes o EV/Ebitda, e os aeroportos maiores e mais estabelecidos, de 10 a 14 vezes o EV/Ebitda.

Entretanto, como há maior visibilidade em torno da força e do ritmo da recuperação do tráfego, nada impede que observemos um nível mais alto de múltiplos novamente no médio prazo, se houver razões específicas que o justifiquem.

Aeroportos são uma classe única de ativos.

Em contraste com um cenário de maior disponibilidade de crédito e crescimento contínuo no tráfego de passageiros, para aeroportos europeus essas perspectivas se refletiram em elevados múltiplos de EV/Ebitda (valor do empreendimento relacionado a lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) para aeroportos europeus. Particularmente a segunda metade da década de 2000 registros vários casos de múltiplos de transação iguais ou superiores a 25 vezes o EV/Ebitda.

Uma avaliação das previsões de crescimento do tráfego de passageiros na época em que essas transações foram realizadas indica que as expectativas eram de crescimento contínuo, em vez de uma reversão para as tendências de crescimento de longo prazo observadas em anos anteriores.

Mas, ao contrário dos ativos de infraestrutura mais tradicionais, os


Investidores de aeroportos

Investidores financeiros em aeroportos, como os fundos de infraestrutura ou os de pensão, interessam-se pelos fluxos de caixa estáveis que os aeroportos oferecem. E eles muitas vezes investem com o olhar no longo prazo. Muitos focam a taxa interna de retorno (TIR) ou buscam a valorização fazendo melhorias operacionais e de estrutura financeira.

Compradores (como outras operadoras de aeroportos) tentam melhorar a eficiência operacional, por exemplo, aumentando rendimentos comerciais e expandindo a rede de rotas aéreas. Vemos uma tendência crescente de operadoras de aeroportos formarem consórcios com investidores financeiros, com o objetivo de aumentar o valor por meio de melhorias operacionais e financeiras.

As mensagens deste artigo são relevantes e aplicáveis tanto para o mercado quanto para investidores financeiros.

Aeroportos são notícia novamente.

Este artigo explora as tendências de crescimento do número de passageiros no Reino Unido e o movimento dos múltiplos de transação (EV/Ebitda) para aeroportos locais ao longo do tempo. Também destaca os impulsionadores e riscos relacionados a avaliações de aeroportos. Finalmente, fazemos considerações importantes para os investidores levarem em conta ao avaliar aeroportos.

Aeroportos: um assunto muito atual

Aeroportos são notícia novamente: a operadora de aeroportos BAA vendeu recentemente o aeroporto de Edimburgo para a Global Infrastructure Partners por £ 807,2 milhões, e a UK Competition Commission, órgão que regula questões concorrenciais, impediu a BAA de vender o aeroporto Stansted, de Londres. Paralelamente, a privatização parcial ou total de aeroportos estatais pode ganhar força, impulsionada pela crise contínua da zona do euro.

Tendo em conta os negócios atuais e iminentes envolvendo aeroportos, não surpreende que as avaliações constituam um tema muito atual.

Os aeroportos são ativos de atração única.

Muitos investidores consideram os aeroportos ativos relativamente seguros. Isto porque normalmente apresentam fluxos de caixa estáveis, com potencial para realizar ganhos de capital significativos em caso de venda. De fato, tendo desfrutado de taxas excessivas de crescimento de tráfego (de até duas vezes o crescimento do PIB), os aeroportos europeus, em média, superaram o índice Eurofirst 300 ao longo dos últimos cinco anos (ver Figura 1).

Mesmo quando o tráfego aéreo cai durante desacelerações econômicas, os aeroportos ainda podem oferecer dividendos crescentes aos investidores por meio do diferimento de custos operacionais e do reescalonamento ou da redução das despesas.

Tráfego no Reino Unido: reversão à tendência de longo prazo?

Observação do crescimento em relação à tendência

A Figura 2 mostra em linhas sobrepostas o tráfego de passageiros (“pax”) em terminais no Reino Unido desdencia de 1976 e a tendência de crescimento no número de passageiros no longo prazo.

O gráfico indica que, até 2008, normalmente eram necessários de quatro a seis anos para o tráfego voltar à tendência de crescimento de passageiros de longo prazo depois de uma recessão ou outro abalo econômico.

Graças a esses padrões, o senso comum dita que o crescimento do tráfego em aeroportos e os fluxos de caixa associados se revertem à tendência depois de uma crise econômica, em vez de crescer a uma taxa semelhante a partir de uma base inferior.

7

Figura 1: Desempenho dos preços das ações de aeroportos europeus listados

0Jan06

Mai06

Set06

Jan07

Mai07

Out07

Fev08

Jun08

Out08

Fev09

Jun09

Out09

Mar10

Jul10

Nov10

Mar11

Ago11

Dez11

50

100

150

200

Índ

ice

250

Figure 1: Listed European Airport share price performance

Københavns Lufthavne A/S (CPSE:KBHL)

Aeroports de Paris (ENXTPA:ADP)

Flughafen Wien AG (WBAG:FLU)

EuroFirst 300 - Índice de preços

Fraport AG (XTRA:FRA)

Flughafen Zuerich AG (SWX:FHZN)

Média de aeroportos europeus listados

Fonte: Datastream e Capital IQ.


8 PwC | The “new normal” for airport investment

Figura 2: Crescimento do PIB e do tráfego em aeroportos do Reino Unido Figure 2: UK airport traffic and GDP growth

250

200

150

Pax

(milh

ões)

Tendênciade

4 a 5 anos

Tendênciade

5 a 6 anos

Tendência de

? anos

100

50

01976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

100%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

PAX em terminais do Reino Unido

Crescimento de PAX no Reino Unido (%)

Crescimento real do PIB do Reino Unido (%)

Tendência de PAX no Reino Unido no longo prazo

Figura 3: Tráfego nos aeroportos do Reino Unido e transações na EuropaFigure 3: UK airport traffic and European transactions

350

300

250

Pax

(milh

ões)

Média entre 2000 e 2002 17,1x 15,0x

Média entre 2000 e 2005

Média entre 2006 e 2008 22,4x

Média entre 2009 e 2011 14,2x200

150

1001998 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2016201420122010

35,0x

5,0x

10,0x

15,0x

20,0x

25,0x

30,0x


Tendência de PAX no longo prazo

Crescimento de PAX no Reino Unido (%)

Average transaction multipleM

últip

lo E

V/E

bitd

aCrescimento de PAX no Reino Unido (%)

Não surpreende que os números de passageiros no Reino Unido tenham seguido padrão semelhante. O resultado desta análise é relativamente óbvio: em um nível básico, os múltiplos de transação são atribuídos aos lucros atuais e às expectativas para o crescimento dos lucros futuros (quanto maior o potencial de crescimento, maior o múltiplo).

De fato, entre o fim da década de 1990 e a metade da década de 2000, o tráfego no Reino Unido registrou um crescimento significativo acima da tendência de longo prazo. Isso foi motivado por um período contínuo de crescimento econômico, maior disponibilidade de crédito e o surgimento das companhias aéreas de baixo custo (low-cost carriers, ou LCCs).

Expectativas de crescimento e transações

A Figura 3 mostra o tráfego real de passageiros no Reino Unido ao lado das expectativas de tráfego em 2007, o último ano completo antes da crise econômica global.

Em 2007, a expectativa era de que o tráfego nos aeroportos do Reino Unido continuasse a crescer a partir de seu recorde em 2007 a uma taxa bastante alinhada com a tendência de crescimento de longo prazo. Olhando para trás, é claro que as expectativas de crescimento de número de passageiros de 2007 não se materializaram.

Observe os múltiplos EV/Ebitda entre 2000 e 2012 para os aeroportos europeus na Figura 3. Há desafios evidentes na comparação dos múltiplos de transação entre os aeroportos, devido às operações específicas e o potencial de crescimento de cada um. Entretanto, é justo dizer que, na média, os múltiplos de transação de aeroportos cresceram do começo até a metade da década de 2000, atingindo o auge em torno de 2007, e, em média, diminuíram desde então.

Fonte: CAA, FMI, análise da PwC.

No caso dos aeroportos, o crescimento do número de passageiros é um fator importante para o aumento potencial das receitas.

No período 2006-2008, os observadores esperavam que o tráfego de longo prazo mantivesse o crescimento nas taxas observadas nos anos imediatamente anteriores, em vez de reverter para a tendência de longo prazo.


O que influencia o valor de um aeroporto?Análise de fluxo de caixa descontado. Embora os múltiplos de transação forneçam níveis úteis de referência, normalmente a metodologia de avaliação do fluxo de caixa descontado (discounted cash flow, DCF) é usada como a principal abordagem na avaliação de aeroportos. Isso porque os aeroportos geralmente têm projeções de longo prazo que oferecem visibilidade de fluxo de caixa. A abordagem DCF também é melhor para diferenciar as fontes de receita de um aeroporto (aviação, varejo, imóveis, operações externas) e os diversos mecanismos regulatórios segundo os quais o aeroporto opera.

Múltiplos de transações envolvendo aeroportos. Há desafios claros na comparação de múltiplos de transação entre aeroportos. Isso se deve às operações específicas de cada aeroporto e perspectivas individuais de crescimento. Além de fatores de mercado e condições de licitação competitiva durante a venda, outros fatores fundamentais afetam o valor do aeroporto e os múltiplos da transação, incluindo:

• Maturidade do aeroporto. A maioria dos aeroportos grandes e maduros tem menos potencial de aumento de tráfego do que aeroportos regionais menores e podem ser negociados a um múltiplo inferior. Para um aeroporto regional pequeno que começa com poucos passageiros, atrair duas ou três companhias aéreas pode transformar os negócios, perspectiva que muitas vezes se reflete em múltiplos de transação. Inversamente, aeroportos maiores tendem a ter uma base mais ampla de companhias aéreas, por isso são menos vulneráveis ao risco de concentração de clientes e à volatilidade.

• Potencial de melhora na receita. Aeroportos com receitas não aeronáuticas mais baixas do que as de outros comparáveis podem ampliar seus ganhos melhorando a oferta de varejo, aumentando as tarifas de estacionamento e fazendo outras melhorias semelhantes. Essa possibilidade de expandir ganhos também pode se refletir em múltiplos de transação.

• Ambiente regulatório. Aeroportos estão normalmente sujeitos a regulamentações, quando detêm grande poder de mercado. Os perfis de risco/recompensa dos aeroportos regulados diferem dos de não regulados. E eles também são vistos de forma diferente pelo mercado; por exemplo, os investidores encaram aeroportos regulados como mais vulneráveis a mudanças nos regimes regulatórios. Aeroportos também estão sujeitos a diferentes ambientes regulatórios em diferentes jurisdições. No Reino Unido, por exemplo, os aeroportos regulados podem ganhar um retorno sobre sua base de ativos regulados (RAB, na sigla original em inglês). A RAB é, portanto, uma avaliação métrica fundamental e o mercado dá uma ênfase significativa ao valor da empresa para múltiplos da RAB na avaliação do valor de aeroportos regulados.

• Penetração da área de alcance (catchment). À medida que um aeroporto penetra suas áreas de alcance primária e secundária, isto afeta o potencial de crescimento.

• Restrições de capacidade. Restrições de capacidade da pista de decolagem e do terminal tendem a reduzir o potencial de crescimento de tráfego em um aeroporto. Aliviar essas restrições pode exigir gastos de capital (capex) significativos, bem como planejamento e aprovação regulatória.

• Composição do tráfego aeroportuário. A constituição do tráfego de um aeroporto (o mix de voos domésticos curtos e longos, bem como o tráfego de negócios, lazer, em voos fretados ou de baixo custo) afeta os lucros do aeroporto. Por exemplo, esse mix determina fortemente a receita comercial de um aeroporto por passageiro. Os gastos do passageiro doméstico no varejo tendem a ser inferiores aos dos viajantes a negócios e a lazer, pois ele passa menos tempo no terminal. Por sua vez, o tráfego a negócios será mais resistente a uma desaceleração econômica, em comparação com outros tipos de tráfego, como os voos fretados.

• Dependência do cliente de companhias aéreas. O grau de concentração das companhias aéreas em um aeroporto afetará o valor. Se um aeroporto for altamente dependente de uma ou duas empresas aéreas importantes, uma redução da capacidade (devido, por exemplo, à realocação de aeronaves pela malha aérea da companhia ou mesmo devido a uma falência) provocará impacto importante. Além disso, os aeroportos geralmente precisam negociar aumentos de tarifas com as principais operadoras. Caso haja dominância de uma única companhia, o poder de negociação será restrito.

Tendo em conta o número de circunstâncias que afetam o valor de um aeroporto, os investidores precisam avaliar cuidadosamente a possibilidade de comparação entre os aeroportos e ajustar os múltiplos de transação quando necessário.



Figura 4: Crescimento do PIB e do tráfego em aeroportos do Reino Unido Figure 4: UK airport traffic—reversion to trend

350

300

250

Pax

(milh

ões)

200

150

1001996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 20242022202020182016201420122010

40,0%

35,0%

30,0%

25,0%

20,0%

15,0%

10,0%

5,0%

0,0%

-5,0%

-10,0%


Previsão de tráfego no Reino Unido (Elasticidade do PIB 2)

Cre

scim

ento

per

cent

ual

Previsão de tráfego no Reino Unido (Elasticidade do PIB 1,6)

Previsão de tráfego no Reino Unido (Elasticidade do PIB 1,2)

Expectativas de tráfego no Reino Unido

Expectativas de tráfego no Reino Unido em 2007 (DIT)PIB do Reino Unido(histórico e previsão de % de crescimento)

Crescimento de PAX (%)

Tendência de PAX a longo prazo

Em outras palavras, eles anteciparam apenas um deslocamento para cima na tendência de tráfego de longo prazo.

Essas expectativas se traduziram em múltiplos de transação cada vez mais altos pagos durante aquele período. Com efeito, os investidores em aeroportos estavam dispostos a pagar altas somas pelo crescimento futuro que anteciparam em 2007. Assim que perceberam que o crescimento esperado não se materializaria e que os mercados de crédito se fecharam, os múltiplos de transação caíram.

Observação: as transações citadas aqui se referem aos aeroportos europeus, inclusive os do Reino Unido. Acreditamos que os dois mercados de aeroportos são suficientemente desenvolvidos e semelhantes para extrair visões consistentes dos dados.

Para onde vamos agora?

Em virtude dos temores em relação às dívidas soberanas, de uma política fiscal mais rigorosa e das condições de crédito na Europa, o ritmo do crescimento econômico europeu permanece incerto. A expectativa do departamento de economia da PwC era de que o gasto real do consumidor do Reino Unido fosse baixo durante o resto de 2012, com um crescimento apenas modesto nos anos seguintes.

A velocidade com que o tráfego pode retomar a tendência de longo prazo depende do ritmo da recuperação econômica. A Figura 4 apresenta as expectativas atuais de número de passageiros para o mercado de aviação do Reino Unido, mas também projeta uma gama de possíveis perfis de crescimento no número de passageiros, com base no aumento do PIB previsto do Reino Unido e uma variação da elasticidade procura rendimento.

Na Figura 1, vimos que, no início das décadas de 1980 e de 1990, foram necessários entre quatro e seis anos para o tráfego reverter à tendência de longo prazo depois de uma desaceleração econômica.

Os padrões na Figura 4 sugerem que, mesmo em um cenário de crescimento alto, os números de passageiros não devem retornar para a linha de tendência antes de 2022-2024.

Considerando que, desde 2007, a queda no tráfego de passageiros no Reino Unido tem sido mais acentuada do que a observada em períodos anteriores de recessão econômica, parece provável que o retorno à tendência de longo prazo leve entre 10 e 12 anos. Aliás, se o foco da observação fossem os perfis de crescimento menor no número de passageiros, seria possível argumentar que a linha de tendência de longo

prazo está mudando para baixo, e a premissa de que o tráfego sempre volta para as tendências históricas de longo prazo teria de ser questionada.

Observando as expectativas atuais de crescimento e as incertezas de mercado, não esperamos ver no curto prazo um retorno para os múltiplos de transação 20+ que foram observados na metade da década de 2000.

Entretanto, visto que há uma maior visibilidade para a força e o ritmo da recuperação do tráfego, nada impede que observemos esse nível de múltiplos no médio prazo, se os ativos produzirem razões específicas para justificar esse fenômeno. A evidência recente sugere que os múltiplos de transação de aeroportos estão se estabilizando.

Dada as evidências atuais do mercado, esperamos que os aeroportos regionais com crescimento mais acentuado consolidem transações em uma faixa de 14 a 18 vezes o EV/Ebitda, e aeroportos mais estabelecidos e maiores, uma faixa de 10 a 14 vezes o EV/Ebitda.

Certamente, há interesse significativo nos ativos de aeroportos à venda, e tensões competitivas podem aumentar os múltiplos de transação observados.

Sobre os autores: Constantinos Orphanides atua como profissional de avaliação de aeroportos da PwC em Londres ([email protected], +44 (0) 20 7213 3929).

Romil Radia comanda a equipe de avaliação de aeroportos da PwC em Londres.

Contato principal para o setor de avaliações: Romil Radia, sócio, PwC, Londres ([email protected], +44 (0) 20 7804 7899).

Fonte: CAA, DIT, FMI, análise da PwC.


O caráter cíclico do setor deve ser considerado com base em projeções de fluxo de caixa de longo prazo

Ao avaliar o valor de um aeroporto, é fundamental reconhecer o caráter cíclico do setor, considerar onde estamos posicionados atualmente no ciclo econômico e incluir simulações nas projeções de fluxo de caixa para refletir declínios econômicos e outros riscos. Evidências recentes sugerem que o desempenho dos aeroportos não está tão imune à maior volatilidade do mercado como talvez se pensasse.

É necessária uma avaliação abrangente de múltiplos de transações comparáveis, se eles forem utilizados como referência de avaliação

Embora as operações que envolvem aeroportos claramente forneçam benchmarks úteis de avaliação, é fundamental realizar uma análise abrangente da comparabilidade das operações e fazer os ajustes necessários, caso fique evidente que elas estão incorporando expectativas de crescimento diferentes ou mesmo irreais.

1Múltiplos de transação de aeroportos provavelmente não alcançarão os níveis anteriores à recessão no curto prazo

Tendo em vista as expectativas de crescimento atuais e as incertezas de mercado, não esperamos um retorno aos múltiplos de transação de mais de 20 vezes o EV/Ebitda para os aeroportos europeus no curto prazo. Entretanto, como há maior visibilidade para a força e o ritmo da recuperação do tráfego, nada impede que observemos esse nível de múltiplos novamente no médio prazo, se os ativos produzirem razões específicas para justificar esse fenômeno.

2

3

4A reversão para a tendência de tráfego de passageiros de longo prazo levará muitos anos

Uma avaliação do histórico do tráfego de passageiros no Reino Unido sugere que as taxas de crescimento não são constantes. Como se espera que o tráfego leve de 10 a 12 anos para retornar às tendências históricas de crescimento, parece oportuno revisitar a premissa de que o tráfego sempre volta às tendências de longo prazo.

5Cada vez mais, operadores aeroportuários e investidores financeiros unem forças para gerar mais valor para os aeroportos

Estamos observando uma tendência crescente de operadores de aeroportos formarem consórcios com investidores financeiros, com o objetivo de entregar mais valor por meio de melhor estrutura operacional e financeira. As principais mensagens deste texto são relevantes para investidores comerciais e financeiros.

O cenário para as companhias aéreas europeias está mudando: os aeroportos conseguirão acompanhar? 13

O cenário para as companhias aéreas europeias está mudando: os aeroportos conseguirão acompanhar?Anna Sargeant

Resumo

As recentes turbulências no setor de aviação comercial europeu impuseram às companhias desafios em seu ambiente de negócios. Desde a criação do Mercado Comum para serviços aéreos, em 1997, a privatização de empresas e o fim do apoio estatal deram força à consolidação no continente. Além disso, novos modelos de negócios surgiram - não apenas com o advento das operações de baixo custo, mas também com a forma como as companhias aéreas tornaram-se verdadeiramente “multinacionais”, operando em toda a União Europeia. Esses players estão estabelecendo operações de acordo com oportunidades de mercado, em vez de basearem-se em um único país. Ao cenário somam-se preços voláteis de combustível, novas medidas de segurança e preocupações ambientais, e as companhias aéreas precisam adotar táticas diferentes para controlar custos e aumentar receitas, protegendo assim suas margens de lucro já reduzidas.

Para serem bem-sucedidos sob circunstâncias desafiadoras, os aeroportos precisarão se tornar empresas sofisticadas.

A volatilidade do modelo de operação comercial oferece enormes implicações para os aeroportos. Hoje, as companhias aéreas europeias não se sentem mais clientes cativos. Elas podem ir embora e, se desejarem, irão. E seus proprietários podem e exigem melhorias operacionais nos aeroportos para proteger seus próprios interesses. Da mesma forma que as companhias aéreas tiveram de aprimorar seu tino comercial, os aeroportos precisam fazer o mesmo. Isso significa que eles não podem mais ser simplesmente fornecedores de infraestrutura com, talvez, alguma oferta de lojas e restaurantes. Precisam trabalhar para reter seus clientes (companhias aéreas e passageiros). Além disso, os aeroportos devem reconhecer os limites do seu poder de mercado e sua dependência de um grupo cada vez menor de companhias bem-sucedidas. Para ter sucesso nessas circunstâncias, terão de se tornar empresas independentes sofisticadas.

PwC O novo paradigma para investimentos em aeroportos14The European airline landscape is changing: Can airports keep up? 13

Brent crude oil price (USD per barrel), 1982–2012

0

20

40

60

80

100

120

140

160

2º tr

i. de

198

21º

tri.

de 1

983

4º tr

im. d

e 19

83

3º tr

im. d

e 19

84

2º tr

im. d

e 19

85

1º tr

im. d

e 19

86

4º tr

im. d

e 19

86

3º tr

im. d

e 19

87

2º tr

im. d

e 19

88

1º tr

im. d

e 19

89

4º tr

im. d

e 19

89

3º tr

im. d

e 19

90

2º tr

im. d

e 19

91

1º tr

im. d

e 19

92

4º tr

im. d

e 19

92

3º tr

im. d

e 19

93

2º tr

im. d

e 19

94

1º tr

im. d

e 19

95

4º tr

im. d

e 19

95

3º tr

im. d

e 19

96

2º tr

im. d

e 19

97

1º tr

im. d

e 19

98

4º tr

im. d

e 19

98

3º tr

im. d

e 19

99

2º tr

im. d

e 20

00

1º tr

im. d

e 20

01

4º tr

im. d

e 20

01

3º tr

im. d

e 20

02

2º tr

im. d

e 20

03

1º tr

im. d

e 20

04

4º tr

im. d

e 20

04

3º tr

im. d

e 20

05

2º tr

im. d

e 20

06

1º tr

im. d

e 20

07

4º tr

im. d

e 20

07

3º tr

im. d

e 20

08

2º tr

im. d

e 20

09

1º tr

im. d

e 20

10

4º tr

im. d

e 20

10

3º tr

im. d

e 20

11

Pre

ço d

o p

etró

leo

Bre

nt (U

S$

por

bar

ril)

Figura 1: Preço do petróleo Brent (US$ por barril), 1982-2012

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

2012F20112010200920082007200620052004200320022001

-6%

-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

2012F20112010200920082007200620052004200320022001

Global commercial airline profitability, 2001–2012F

bilh

ões

de U

S$

Lucro líquido Margem EBITDA

5.0

14.7 15.8

13.011.3

7.55.6

4.1

16.0

4.6

7.9

3.0

Figura 2: Rentabilidade de companhias aéreas comerciais mundiais, 2001-2012F

The European airline landscape is changing: Can airports keep up? 13


0

20

40

60

80

100

120

140

160

2º tr

i. de

198

21º

tri.

de 1

983

4º tr

im. d

e 19

83

3º tr

im. d

e 19

84

2º tr

im. d

e 19

85

1º tr

im. d

e 19

86

4º tr

im. d

e 19

86

3º tr

im. d

e 19

87

2º tr

im. d

e 19

88

1º tr

im. d

e 19

89

4º tr

im. d

e 19

89

3º tr

im. d

e 19

90

2º tr

im. d

e 19

91

1º tr

im. d

e 19

92

4º tr

im. d

e 19

92

3º tr

im. d

e 19

93

2º tr

im. d

e 19

94

1º tr

im. d

e 19

95

4º tr

im. d

e 19

95

3º tr

im. d

e 19

96

2º tr

im. d

e 19

97

1º tr

im. d

e 19

98

4º tr

im. d

e 19

98

3º tr

im. d

e 19

99

2º tr

im. d

e 20

00

1º tr

im. d

e 20

01

4º tr

im. d

e 20

01

3º tr

im. d

e 20

02

2º tr

im. d

e 20

03

1º tr

im. d

e 20

04

4º tr

im. d

e 20

04

3º tr

im. d

e 20

05

2º tr

im. d

e 20

06

1º tr

im. d

e 20

07

4º tr

im. d

e 20

07

3º tr

im. d

e 20

08

2º tr

im. d

e 20

09

1º tr

im. d

e 20

10

4º tr

im. d

e 20

10

3º tr

im. d

e 20

11

Pre

ço d

o p

etró

leo

Bre

nt (U

S$

por

bar

ril)


-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

2012F20112010200920082007200620052004200320022001

-6%

-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

2012F20112010200920082007200620052004200320022001


bilh

ões

de U

S$


5.0

14.7 15.8

13.011.3

7.55.6

4.1

16.0

4.6

7.9

3.0


Companhias aéreas: um cenário em constante mudança

As companhias aéreas europeias estão enfrentando desafios em diversas frentes, incluindo a retração das margens operacionais, um ambiente de yields (termo que representa o indicador de rentabilidade do setor) cada vez mais baixos, privatização e consolidação. Tudo isso desenha o cenário de um futuro incerto para as companhias aéreas, sejam elas privadas ou estatais. Tem também catalisado uma corrida para explorar novos caminhos rumo à sobrevivência.

Um mercado mais sofisticado, dinâmico e competitivo

Historicamente, as companhias aéreas têm sido o elo menos rentável na cadeia de suprimentos do transporte aéreo. Hoje, a situação é crítica: custos crescentes, principalmente com combustível - mas também aumentos de impostos, taxas aeroportuárias e a inflação geral -, estão apertando as margens operacionais já reduzidas das empresas. E a pressão é maior do que nunca (ver Figuras 1 e 2).

Além disso, as operadoras enfrentam desafios relacionados ao seu yield, particularmente na Europa. O aumento nos preços dos combustíveis, a carga tributária, a diminuição dos pagamentos de previdência e a renda familiar apertada estão restringindo os gastos com lazer. Tudo isso tem pressionado a redução das tarifas da classe econômica e os preços das transportadoras de baixo custo (LCC), o que corrói as receitas das empresas por passageiros/milhas (RPM). Ao mesmo tempo, a capacidade das companhias aéreas manteve-se em expansão no continente, graças à introdução de aeronaves mais novas, com mais assentos. Isso aumentou ainda mais os obstáculos para os players, que tem se esforçado para melhorar seus yields.

Tanto as companhias que operam o modelo de serviço completo como as de baixo custo enfrentam desafios. Embora já tenham perdido a batalha com as LCCs nas viagens dentro da Europa, as operadoras de redes ainda precisam manter esses serviços para alimentar seus centros de distribuição (hubs) e malhas internacionais. Contudo, também seus voos de longo percurso agora enfrentam a competição das companhias do Golfo, que

fizeram incursões no mercado europeu, corroendo ainda mais a capacidade das europeias de estabilizarem seus yields.

Os benefícios econômicos dos hubs são bem conhecidos: eles permitem que as companhias aéreas operem rotas de tráfego reduzido com mais rentabilidade, alimentadas pelo tráfego de conexão. Os custos são, inevitavelmente, mais altos, mas também são muitas vezes compensados por maiores receitas. Ainda assim, para ser viável, um hub precisa de um nível significativo de demanda local, bem como uma extensa rede de serviços de alimentação. É por isso que os centros de maior sucesso estão situados em grandes cidades.

Porém, a capacidade dos aeroportos em alguns hubs europeus (Londres Heathrow é o exemplo mais gritante) já limita o número de linhas alimentadoras-chave que podem ser operadas. Isso está reduzindo gradualmente a proporção de passageiros em trânsito, à medida que as companhias aéreas são obrigadas a se concentrar mais no tráfego ponto-a-ponto e são cada vez menos capazes de lançar serviços para novos destinos. Com a retirada das conexões de Heathrow, por exemplo, várias empresas aéreas do Golfo passaram a utilizar aeronaves de fuselagem larga (as chamadas wide-body, com dois corredores) diretamente para seus hubs de várias cidades da região - às vezes, com mais de uma frequência diária.

Fonte: IATA (junho de 2012).

Fonte: Thomson Reuters.

The European airline landscape is changing: Can airports keep up? 13


0

20

40

60

80

100

120

140

160

2º tr

i. de

198

21º

tri.

de 1

983

4º tr

im. d

e 19

83

3º tr

im. d

e 19

84

2º tr

im. d

e 19

85

1º tr

im. d

e 19

86

4º tr

im. d

e 19

86

3º tr

im. d

e 19

87

2º tr

im. d

e 19

88

1º tr

im. d

e 19

89

4º tr

im. d

e 19

89

3º tr

im. d

e 19

90

2º tr

im. d

e 19

91

1º tr

im. d

e 19

92

4º tr

im. d

e 19

92

3º tr

im. d

e 19

93

2º tr

im. d

e 19

94

1º tr

im. d

e 19

95

4º tr

im. d

e 19

95

3º tr

im. d

e 19

96

2º tr

im. d

e 19

97

1º tr

im. d

e 19

98

4º tr

im. d

e 19

98

3º tr

im. d

e 19

99

2º tr

im. d

e 20

00

1º tr

im. d

e 20

01

4º tr

im. d

e 20

01

3º tr

im. d

e 20

02

2º tr

im. d

e 20

03

1º tr

im. d

e 20

04

4º tr

im. d

e 20

04

3º tr

im. d

e 20

05

2º tr

im. d

e 20

06

1º tr

im. d

e 20

07

4º tr

im. d

e 20

07

3º tr

im. d

e 20

08

2º tr

im. d

e 20

09

1º tr

im. d

e 20

10

4º tr

im. d

e 20

10

3º tr

im. d

e 20

11

Pre

ço d

o p

etró

leo

Bre

nt (U

S$

por

bar

ril)


-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

2012F20112010200920082007200620052004200320022001

-6%

-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

2012F20112010200920082007200620052004200320022001


bilh

ões

de U

S$


5.0

14.7 15.8

13.011.3

7.55.6

4.1

16.0

4.6

7.9

3.0



As companhias aéreas tiveram de aprimorar seu tino comercial; os aeroportos precisam fazer o mesmo.

As companhias aéreas de baixo custo, por outro lado, tendem a montar várias bases em seu raio de alcance geográfico, em vez de hubs. Mas, mesmo para elas, o mercado está mudando. À medida que as malhas das companhias aéreas de baixo custo se ampliam, as oportunidades de usar os serviços de conexão aumentam. O crescimento da chamada “autoconexão” pelos passageiros levou algumas companhias de baixo custo a alterar seu modelo básico e começar a atender esse segmento do mercado.

Mudanças de F&A e investimento

2011 e 2012 foram marcados por grandes processos de fusão e aquisição (F&A), que redesenharam ainda mais o setor aéreo (ver Tabela 1). Isso reflete um impulso rumo à consolidação e uma busca por escala entre as empresas globais mais relevantes. Com esses movimentos, as companhias tentam ter acesso a mercados em crescimento ou ampliar sua participação nos maduros, além de reduzir custos e atingir uma rentabilidade sustentável, com retorno adequado sobre o capital e obtenção de receitas e sinergias de custos.

Os potenciais compradores enfrentam barreiras legais e regulatórias consideráveis para realizar fusões completas, incluindo a limitação de capital estrangeiro em empresas aéreas por certos

(principalmente de escopo) com diferentes graus de eficácia, sem a necessidade de se envolver em fusões completas.

Hoje, mais de 50 companhias aéreas são membros das três alianças globais: Star Alliance, oneworld e SkyTeam. Essas alianças diferem muito no grau de sua integração global, assim como os membros têm, individualmente, diferentes níveis de comprometimento. A Star Alliance é, talvez, a mais integrada das três e a oneworld, a menos integrada. No entanto, todas exibem graus significativos de instabilidade. Tornou-se extremamente difícil prever com certeza se elas vão sobreviver no longo prazo, mais ainda como estarão desenhadas se de fato continuarem a existir.

Podemos deduzir que, ao longo do tempo, haverá liberalização progressiva da propriedade das companhias aéreas e das restrições de controle. O que acontecerá, então, com as alianças globais? Fusões completas criam muito mais benefícios econômicos aos participantes do que a mais integrada das alianças. Além disso, não é certo que os parceiros escolhidos para as alianças serão as mesmas companhias aéreas com as quais uma operadora específica pode querer se fundir. Assim, as estruturas de longo prazo e mesmo a existência das alianças globais não estão garantidas.

Um futuro incerto

Todas essas mudanças denotam um futuro incerto para o setor de aviação comercial europeu. Comentaristas da indústria preveem para alguns anos um abalo no mercado e a ascensão de quatro ou cinco megacompanhias aéreas.

Entre 2001 e 2010, pelo menos 94 empresas aéreas faliram na Europa. A maioria delas pertencia aos segmentos de baixo custo, regional ou de lazer/fretamento. No entanto, houve vítimas também entre as grandes companhias nacionais, sendo o exemplo mais óbvio, talvez, o da Alitalia, em 2010. Mais recentemente, a empresa de bandeira da Hungria, Malév Airlines, e a espanhola Spanair fecharam as portas por problemas financeiros insolúveis. Foram as vítimas mais ilustres de 2012, mas outras seguiram o mesmo caminho (Cirrus, Czech Connect, Air Alpes).

países e, em alguns casos, a contínua participação acionária de governos. Ainda assim, algumas transportadoras não europeias conseguiram fazer investimentos estratégicos em companhias da região. A participação de 29% da Etihad na Air Berlin e de 3% na Aer Lingus, e o controle de 35% da Qatar sobre a Cargolux são apenas alguns exemplos. Contudo, o limite de investimentos estrangeiros em aéreas europeias mantém-se inalterado, em 49%. O teste de “controle efetivo” pode restringir ainda mais as condições.

Indiscutivelmente, a regulamentação dos governos não manteve o mesmo ritmo das realidades comerciais que envolvem a operação de uma companhia aérea global e a necessidade de se gerar um retorno consistente sobre o capital. Se o desenvolvimento da aviação internacional tivesse seguido o padrão de outras indústrias, alianças de companhias aéreas provavelmente nunca teriam amadurecido para os níveis em que estão hoje. Quase certamente, as empresas teriam promovido fusões e investimentos além-fronteiras, provavelmente resultando na criação de empresas genuinamente globais, em vez de transportadoras nacionais que ainda dominam o transporte aéreo. Alianças entre companhias aéreas são a segunda melhor solução para a necessidade fundamental de maior consolidação. Elas permitem que as empresas estendam seu alcance geográfico e consigam extrair algumas economias

Tabela 1: Atividade de F&A de companhias aéreas em 2011-12

Investimento minoritário Aquisição/fusão

Abr 12 IAG/BMI

Jun 12 LAN/TAM

Etihad/Air Berlin Jan 12

Jan 11 BA/Iberia

Air Asia/Malaysia Ago 11

Jul 11 Flybe/Finncomm

Jul 11 Hainan/ACT

Qatar/Carlgolux Jun 11

PwC O novo paradigma para investimentos em aeroportos16Companhias aéreas estatais

Air BalticLetônia

SASSuécia

LOTPolônia

Czech AirlinesRepública Airlines

Virgin AtlanticReino Unido

Aer LingusIrlanda

Air MoldovaMoldávia

JAT AirwaysServia

TaromRomênia

TAPPortugal Aegean Airlines

Olympic AirGrécia

Cyprus AirwaysChipre

Figura 3: Companhias aéreas europeias buscando investimento

adicional de € 1 bilhão em fluxo de caixa livre até 2015. E o programa “SCORE”, da Lufthansa, promete alcançar € 1,5 bilhão em novos ganhos para o grupo até 2015.

Alguns programas são mais táticos que transformacionais. Eles consistem, principalmente, em iniciativas de baixo valor e cortes de custos extraordinários, como gastos com marketing, taxas com os fornecedores existentes e pessoal. O programa da Air France não inclui mudanças sustentáveis relacionadas ao aumento da produtividade da força de trabalho, mas também estipula salários e o congelamento de contratações para os próximos dois anos, o que vai se traduzir em uma economia apenas temporária. Esses ajustes não geram mudança transformacional de longo prazo.

Para impulsionar uma mudança mais duradoura, uma companhia aérea deve reconfigurar seu modelo de operação para extrair maior eficiência dos processos existentes, fazer melhorias mais sustentáveis para a lucratividade e o fluxo de caixa, e motivar os comportamentos corretos em uma força de trabalho grande e, muitas vezes, altamente sindicalizada. Deve também assegurar a execução eficaz dos seus programas de mudança. As empresas podem fazer isso por meio da criação de estruturas de governança adequadas para materializar toda a gama de benefícios identificados e alocando recursos suficientes para executar as iniciativas em toda a organização. Finalmente, o setor aéreo pode alavancar ideias de outras indústrias de capital intensivo, como a automotiva, sobre como conseguir melhorias a longo prazo em suas bases de custos e modelos operacionais.

Nossa análise sugere que poderemos ver uma estratificação do mercado europeu, com rotas de curta distância dominadas pelas empresas especializadas na plataforma de baixo custo. Transportadoras europeias de longa distância vão concentrar suas operações de curta duração na alimentação de voos de longo percurso, em um número limitado de hubs. O anúncio do rebranding da Lufthansa para Germanwings em voos fora de Frankfurt e Munique parece confirmar essa tendência.

Também acreditamos que a situação precisa mudar para as companhias aéreas europeias que são total ou parcialmente estatais. A maioria tem indicado que busca opções de privatização ou está tentando conseguir investidores estratégicos (ver Figura 3). Isso não surpreende, dado que os governos não têm mais condições de sustentar companhias aéreas que apresentam perdas contínuas.

Embora tenham surgido alguns investidores potenciais, o dinheiro ainda não apareceu. Isso porque, em parte, essas dos passageiros e de outros clientes. Elas lutam para competir com as LCCs que invadem seu espaço aéreo e com a oferta do serviço completo de empresas mais capitalizadas.

A legislação europeia proíbe subsídios governamentais. Isso também dificulta a ajuda financeira a companhias que dão prejuízo. (O fim da Malév aconteceu, em parte, por causa da ajuda ilegal que recebeu do governo, após uma decisão da UE em 2011. A CSA, da República Tcheca, está sendo investigada pelo mesmo motivo.) Mesmo que os governos encontrem uma maneira de apoiar suas empresas de bandeira, as restrições do financiamento público continuam inviabilizando fiscal e politicamente a ajuda a companhias aéreas que operam no vermelho.

Respostas das companhias aéreas

Como as companhias aéreas podem proteger melhor seu futuro em meio a todas as incertezas que estão enfrentando? Elas terão de adotar novas práticas de gestão, redefinir sua posição no mercado e criar ofertas exclusivas capazes de gerar valor estratégico real para novos investidores. Os seguintes movimentos podem ajudar– e muitas empresas já o estão fazendo:

Mais alianças e compartilhamentos de voos

Alianças e compartilhamentos de voos (o chamado “code-share”) podem ajudar as companhias aéreas a satisfazer as demandas dos clientes por conectividade global, muitas vezes com vendas conjuntas e aeronaves compartilhadas. Esperamos ver maior participação em alianças e acordos conjuntos a partir de 2012, bem como maior concorrência entre as três grandes alianças por novos membros. Embora os acordos de compartilhamento de voos confiram sinergias de custos limitados, ele oferecem às empresas participantes uma oportunidade de “conhecer melhor umas às outras”. Esses acordos podem, portanto, servir como precursores de fusões, aquisições ou investimentos estratégicos que podem se viabilizar se o cenário regulatório mudar.

Controle de custos de longo prazo

A desaceleração da demanda por viagens aéreas em 2009 e os grandes aumentos nos preços dos combustíveis desde então catalisaram programas de redução de custos em todo o setor aéreo. Esses esforços foram direcionados, principalmente, aos custos não ligados a combustível, como catering (lanches e refeições de bordo) e taxas de distribuição.

As companhias aéreas têm apresentado diversos programas transformacionais como esses e relataram o potencial de gerar economias significativas para o mercado. Por exemplo, a iniciativa “Transform 2015”, do grupo Air France-KLM, visa obter um

Fonte: análise da PwC.



FY07–08

Preço do combustível Rendimento (média das transportadoras europeias)

FY08–09 FY09–10 FY10–11-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

% Change in Yield vs % Change in Fuel PriceFigura 4: % de alteração no rendimento X % de alteração em preço de combustívelMelhorias nos yields para compensar a pressão dos custos

Em 2011, o mercado de aviação indiano aprendeu uma dura lição sobre os perigos de se buscar volume. Durante a maior parte daquele ano, a Air India, a companhia aérea indiana, seguiu uma estratégia baseada em volume, impulsionada por uma redução agressiva do yield. Isso corroeu yields no mercado num momento em que os preços do petróleo estavam disparando e a rupia se desvalorizava em relação ao dólar dos EUA. Como resultado, os analistas esperavam que o mercado de aviação na Índia apresentasse uma perda de US$ 2,5 bilhões em 2011– em grande parte, motivada pela queda no yield. A turbulência atual no mercado aéreo indiano confirma isso.

Essa situação ressalta a importância de se melhorar o yield para aumentar a rentabilidade, ao invés de usar preços baixos para obter volume. A restrição na capacidade de assentos está começando a propiciar o ambiente certo para a melhoria do yield, e a maior parte das companhias aéreas fizeram disso uma prioridade em planos de reestruturação anunciados recentemente.

Também vemos as LCCs aumentarem o foco no desenvolvimento do yield. Por exemplo, a easyJet está de olho no mercado corporativo, em parte, para melhorar o yield (um aumento de 7,7% no 1º trimestre do ano fiscal 2012). Enquanto isso, a Ryanair reduziu sua capacidade para concentrar a atenção em rotas mais rentáveis durante a temporada de inverno, um movimento que aumentou o yield em até 14% em relação ao fim de 2011 e início de 2012.

O que motivou esses acontecimentos? Com a elevação dos preços do petróleo entre novembro de 2010 e fevereiro de 2011, muitas companhias aéreas tiveram a oportunidade de aumentar suas tarifas ou suas sobretaxas de combustível. Esses aumentos não foram suficientes para compensar integralmente a disparada no preço do combustível (ver Figura 4). Muitas empresas anteciparam apenas um pico temporário dos preços dos combustíveis em decorrência da Primavera Árabe, mas o barril ficou entre US$ 100 e US$ 126. Igualmente importante: o passageiro médio não está pagando uma tarifa suficiente para cobrir o custo de voar e dar um retorno econômico razoável às companhias aéreas e seus

Fonte: análise da PwC.

stakeholders. Aumentar as tarifas ainda não é viável no ambiente econômico atual. Mas talvez seja necessário para garantir o futuro do setor no longo prazo.

Aeroportos: sob pressão para evoluir

Mudanças no cenário do setor aéreo têm grandes implicações para os aeroportos, que devem planejar seus investimentos de longo prazo em torno dos maiores clientes entre companhias aéreas ou alianças. Aeroportos são vulneráveis quando seu sucesso depende de uma única empresa que enfrenta um futuro incerto.

Impacto das falências das companhias aéreas

Diversos aeroportos que se desenvolveram junto com a companhia aérea nacional descobriram quão arriscada essa interdependência pode ser. A falência de uma empresa é um grande problema para o aeroporto que a recebe em vários aspectos. O aeroporto pode acabar tendo que lidar com massas de passageiros perdidos. Além disso, um aeroporto pode, muitas vezes, ficar sem a cobertura de custos operacionais por causa de concordatas em que companhias aéreas ficam protegidas contra execuções.

Companhias dispostas a pegar o vácuo deixado por suas concorrentes, na maioria das vezes, têm ideias muito diferentes a respeito do que estão dispostas a pagar. Por exemplo, agora que a Malév (Budapeste) e a Spanair (Barcelona) foram liquidadas, as rivais esperam preencher o vazio - muitas delas armadas com capacidade própria disponível. Mas as exigências dessas transportadoras, as malhas que vão operar e os recursos de que dispõem provavelmente são muito diferentes dos das competidoras de bandeira.

Milão Malpensa (MXP), na Itália, enfrentou uma situação semelhante quando a Alitalia deixou de operar seu hub em 2008, por causa da deterioração de sua situação financeira. As LCCs abocanharam a maior parte do excesso de capacidade, deixando o aeroporto dependente dos players financeiramente mais agressivos que buscavam descontos e incentivos. Embora o número de passageiros possa retornar depois desse tipo de situação, muitas vezes isso acontece à custa da redução dos yields aeronáuticos.

Esse cenário não é novo. Por exemplo, o Aeroporto Nacional de Bruxelas (BRU), antigamente o nono mais movimentado da Europa, saiu dos Top 20 quando a Sabena faliu, em 2001. O tráfego despencou de 21,6 milhões de passageiros por ano (MPPA), em 2000, para apenas 14,4 MPPA, em 2002, e, em seguida, retomou muito lentamente, deixando o aeroporto com excesso de capacidade.


O rápido crescimento das LCCs em Bruxelas Sul-Charleroi (CRL) e a migração de passageiros para as ligações ferroviárias de alta velocidade agravaram o prejuízo financeiro causado.

Impacto das F&A das companhias aéreas

A falência de uma companhia aérea-chave não é a única armadilha potencial para um aeroporto que está se esforçando para criar estratégias de investimento de capital. Fusões e aquisições entre as empresas também podem atrapalhar as operações aeroportuárias.

A construção do Terminal 5 em Heathrow para as operações globais da British Airways foi afetada pela aquisição da BMI, em abril de 2012. Com essa fusão, a BA não é mais capaz de acomodar todas as suas operações em um único terminal - elas se espalharam por três. O desaparecimento da BMI também afetou o planejamento do novo Terminal 2 de Heathrow, projetado para ser um hub da Star Alliance, agora sem sua transportadora- -membro inglesa.

Um exemplo fora da Europa foi a incorporação da TWA pela American Airlines, depois da qual St. Louis perdeu seu status de hub e a American Airlines reverteu a operação para origem/destino (O&D). Um aeroporto construído para receber 30 milhões de passageiros por ano viu esse número cair para 10 milhões, pois 20 milhões de viajantes passaram a voar através de Chicago e Dallas, e não de St. Louis. Isso deixou St. Louis numa situação difícil, apesar de seu aeródromo possuir um design altamente eficiente - resultado de investimento de capital significativo. Situação idêntica ocorreu em Cincinnati, quando a Delta retirou seu hub após a fusão com a Northwest.

Procura-se: melhor mentalidade empresarial

Enquanto companhias aéreas europeias têm trabalhado para se adaptar a um mercado mais competitivo e dinâmico, os aeroportos, muitas vezes, são mais lentos para se ajustar. No todo, mesmo

O relacionamento com os principais clientes (companhias aéreas e passageiros) precisa mudar, porque os aeroportos têm novos concorrentes.

que diversos aeroportos europeus tenham adotado o investimento privado, sua mentalidade permaneceu dentro do setor público - muitas vezes, um legado de acordos forçados, controles e regulamentos do Estado. Alguns aeroportos têm sido capazes de substituir o tráfego perdido por causa do encolhimento ou encerramento das operações das companhias aéreas tradicionais, como demonstra Malpensa. Mas outros, como os aeroportos de Budapeste e Atenas, têm lutado para recuperar as ligações de longa distância, antes realizadas pelas empresas de bandeira. Esses aeroportos estão agora à mercê de LCCs que podem conduzir negociações difíceis, e eles precisam cortejar players do Golfo para oferecer um nível superior de conectividade de longa distância.

Hoje, os aeroportos devem se ajustar a uma nova realidade, definida por pressões de custos, desafios de receita e a necessidade de oferecer um melhor serviço ao cliente. Isso exige mais mentalidade empresarial do que têm tradicionalmente demonstrado. As seguintes táticas foram empregadas por alguns players bem-sucedidos.

Rever o modelo de receita

Os aeroportos estão tentando mudar o equilíbrio entre as receitas aeronáuticas e as não aeronáuticas (varejo, estacionamento, propriedade) em direção a fontes mais comerciais. Se uma companhia aérea vai à falência, suspende suas operações ou reconfigura um hub, abandonando uma rota não lucrativa, o aeroporto pode ser capaz de recuperar o tráfego, mas seus yields vão sofrer, à medida que descontos e incentivos surgirem. O aeroporto deve aumentar sua receita não aeronáutica com cada passageiro. Precisa desenvolver novos produtos e serviços que proporcionem valor aos passageiros e companhias aéreas. Muitos aeroportos começaram a oferecer serviços premium aos viajantes (como salas VIP), à medida que as companhias aéreas reduziram serviços.


Fomentar novos relacionamentos com clientes (companhias aéreas e passageiros)

O relacionamento dos aeroportos com seus clientes-chave (as companhias aéreas e os passageiros) precisa evoluir. Aeroportos, assim como as empresas aéreas, agora enfrentam concorrência, um conceito antes inexistente. Sua posição anterior de monopólio está sob ameaça, sendo que, muitas vezes, aeroportos competem pelos mesmos passageiros, devido à abertura das fronteiras e à melhoria das ligações de transporte por terra. Por exemplo, a Ryanair tem mais de 30 bases na Europa e não é dependente de qualquer país ou aeroporto. Se algo desfavorável ocorre às suas operações (um governo nacional aumenta os impostos sobre as companhias aéreas ou um aeroporto eleva sobretaxas), a Ryanair pode retirar seus aviões desse local e transferir a frota para algum lugar mais conveniente. Assim, companhias que hoje parecem bem entrincheiradas em um determinado aeroporto podem ter de ir embora no ano que vem.

Os passageiros também têm mais opções. Melhores ligações por terra lhes dão acesso a aeroportos alternativos. E, na Europa, os passageiros estão, cada vez mais, atravessando fronteiras para conseguir voos mais baratos ou melhor conectividade. Mesmo a criação da zona do euro aumentou a concorrência, facilitando a comparação de preços. Ao escolher que aeroportos usar, os passageiros agora consideram não só o preço, mas também fatores como tempo de processamento, ofertas de varejo e acessos a transportes, bem como conectividade e frequência de voos. Dessa forma, assim como as companhias aéreas, os passageiros que hoje estão aqui podem ter ido embora amanhã.

Todas essas questões sugerem que os aeroportos precisam trabalhar mais para atrair e manter suas companhias aéreas e seus passageiros. Uma questão a ser lembrada por gestores aeroportuários é que, na indústria da aviação, nenhuma companhia aérea ou aeroporto “possui” o passageiro. As experiências dos viajantes são influenciadas desde o momento em que chegam a um aeroporto até quando deixam o avião em seu destino final. Agora, mais do que nunca, as companhias aéreas e os aeroportos devem trabalhar juntos para melhorar a experiência dos passageiros.

Os aeroportos também podem vincular os modelos de negócio para servir seus dois grupos de clientes. Por exemplo, se melhores estratégias de merchandising inspiram os viajantes a gastar mais no varejo enquanto aguardam seus voos, o aeroporto tem meios de reduzir as taxas que cobra das companhias aéreas. Esses movimentos podem manter as empresas leais e até mesmo atrair outras, aumentando ainda mais o tráfego de passageiros.

Por isso, alguns aeroportos estão envolvendo companhias aéreas-clientes no desenvolvimento de terminais - seja no projeto ou como parceiros financeiros. Munique e Frankfurt, por exemplo, trabalham em estreita colaboração com a Lufthansa na construção de novos terminais. London Heathrow trabalhou e continua a trabalhar com a British Airways. Tal cooperação permite um desenvolvimento mais uniforme da experiência do passageiro e deve reduzir os custos operacionais para ambas as partes. Mas também coloca mais em risco o operador aeroportuário. Se a companhia aérea parceira fechar ou mudar seu modelo de negócio, o aeroporto poderá ficar com um elefante branco.


Usar dados para entender os clientes

Em vez de simplesmente apresentar serviços aos clientes no estilo “pegar ou largar”, os aeroportos devem reunir e analisar dados de mercado para entender as mudanças nas prioridades das companhias aéreas, bem como as mudanças de necessidades, preferências e demografia dos passageiros. Por exemplo, ao entender que produtos e serviços os viajantes consomem durante a espera dos voos, o aeroporto pode desenvolver melhores ofertas de varejo. Da mesma forma, os dados sobre as preferências dos passageiros no acesso por terra podem gerar insights para melhorar o uso do estacionamento e os yields

Aproveitar a expertise externa

Nossa análise mostra que os aeroportos têm contratado cada vez mais executivos de indústrias orientadas ao cliente, como hotelaria e varejo, e de operações industriais, para fortalecer sua gestão e seu desempenho operacional. Esse processo pode ser facilitado por novos proprietários. Por exemplo, a Global Infrastructure Partners demonstrou inovação em suas participações nos aeroportos de London City e Gatwick, muitas vezes, trazendo conhecimentos de suas ligações com a GE. Diferentes perspectivas e inovações de fora podem ajudar os aeroportos a se adaptar às novas condições de mercado

Próximos passos

Com o cenário da aviação comercial europeia muito mais competitivo hoje do que era há 20 anos, as operadoras estão fazendo movimentos ousados para garantir seu futuro. Eles têm apresentado novos desafios para o setor aéreo. E, assim como a competição transformou o mercado de aviação comercial, transformará também os aeroportos. Hoje, eles não podem mais se ver simplesmente como infraestrutura de transporte - precisam se tornar empresas sofisticadas se esperam navegar no novo contexto com sucesso.

0Sobre a autora: Anna Sargeant é uma profissional de estratégia de aviação da PwC estabelecida em Londres ([email protected], +44 (0) 20 7804 4127).

Contato principal para o setor de estratégia de negócios: Neil Hampson, sócio, PwC ([email protected],+44 (0) 20 7804 9405).

Propensão para voar em economias emergentes: implicações para investimentos em infraestrutura 21

Propensão para voar em economias emergentes: implicações para investimentos em infraestrutura Hayley Morphet

Resumo

Nos mercados ao redor do mundo, as mudanças na propensão para voar afetam a demanda por viagens aéreas. E quando a demanda futura cresce, também aumenta a necessidade de realizar investimentos em infraestrutura aeronáutica. Ao elaborar suas estratégias, muitos investidores concentram suas análises em mercados desenvolvidos e, mais recentemente, nos países do BRIC (Brasil, Rússia, Índia e China). Quando se trata de mercados emergentes, os BRICs pedem consideração especial. Mas há forças trabalhando em diversos outros emergentes que podem apresentar oportunidades igualmente interessantes.

Os investidores que concentram suas estratégias de investimento para mercados emergentes apenas nos BRICs correm o risco de perder chances interessantes em outras economias. Identificar oportunidades de investimento com fortes perspectivas de crescimento requer uma compreensão das tendências que afetam o crescimento das receitas - impulsionadas, principalmente, pelo aumento no número de passageiros e, portanto, pela propensão para voar. Neste artigo, queremos transmitir essa visão. Usando previsão e modelagem e nossos conhecimentos sobre o setor, analisamos como a propensão para voar pode mudar em vários mercados emergentes nas próximas décadas e onde as oportunidades de investimento mais promissoras estarão. Dica: as melhores oportunidades podem não estar onde os investidores esperam.

O que influencia a propensão para voar?

Em qualquer mercado, a propensão para voar (número de viagens aéreas per capita) determina fortemente a demanda futura por viagens aéreas entre os passageiros a negócios e a lazer. Quanto mais rápido o crescimento futuro da demanda, mais urgente é a necessidade de se ter aeroportos eficientes e seguros, transporte confiável e redes de comunicação em torno dos aeroportos, entre outras formas de infraestrutura aeronáutica. E quanto mais urgente é a necessidade de infraestrutura, mais oportunidades têm os investidores.

As melhores oportunidades podem não estar onde os investidores esperam.


Fatores que afetam a propensão para voar• Saúde econômica. A propensão para voar

aumenta quando as pessoas têm renda pessoal suficiente para pagar férias e quando o crescimento da economia global reflete o crescimento dos negócios e, portanto, a necessidade de viagens a negócios. Ter dinheiro suficiente para viajar requer uma economia forte, refletida no crescimento saudável do Produto Interno Bruto (PIB).

• Mudanças demográficas. O crescimento da população pode elevar a propensão para voar simplesmente pelo fato de aumentar o número de pessoas que vivem dentro de uma economia. Uma classe média em expansão também pode aumentar a propensão, assim como mais pessoas com renda suficiente para pagar viagens aéreas.

• Maturidade do mercado. Assim como acontece com as mudanças demográficas, a propensão para voar não aumenta indefinidamente com o crescimento da economia.1 Na verdade, vai diminuindo gradualmente, à medida que o mercado amadurece e aproxima-se da saturação.

• Crises. Crises inesperadas, como os ataques terroristas de 11 de setembro e a crise financeira global na Europa, podem diminuir temporariamente a propensão para voar. Depois delas, a propensão pode se renovar acentuadamente, em uma espécie de padrão de retomada após vários anos de crescimento suprimido.

• Características geográficas. A propensão para voar é maior dentro de nações insulares,

países que estão relativamente isolados, com o transporte terrestre limitado e grandes distâncias entre os centros populacionais, e países com formato longo e fino, o que também torna o transporte ferroviário de alta velocidade uma opção interessante para viagens.

• Concorrência. O surgimento de um novo modelo de negócios no mercado, como as companhias de baixo custo (LCC), pode aumentar a propensão para voar, se tornar as viagens aéreas mais acessíveis ou atraentes aos consumidores e homens de negócio.

• Status de hub. Países com conectividade muito fora de proporção com seu tamanho, por causa do status de hub de seus aeroportos, têm maior propensão para voar, devido à disponibilidade de serviços aéreos. Cingapura e os Emirados Árabes Unidos são bons exemplos disso.

• Grandes populações de trabalhadores imigrantes. Países com alta proporção de trabalhadores imigrantes tendem a ter maior propensão para voar em relação à renda, dado o grande número de pessoas que fazem viagens para visitar amigos e parentes (VFR). Os Emirados Árabes Unidos são um exemplo disso.

1 Ainda há um limite de quantas viagens uma pessoa pode fazer de forma razoável em um ano, levando em conta os compromissos de trabalho e pessoais. Assim, as alterações demográficas não podem aumentar a propensão para voar indefinidamente.

Mas a propensão para voar é afetada por uma série de forças diferentes e inter-relacionadas (ver quadro acima). A saúde de uma economia (e, portanto, seus níveis de renda pessoal), mudanças demográficas e a acessibilidade do transporte aéreo são apenas alguns exemplos. Para identificar as oportunidades mais promissoras para investimentos em infraestrutura aeronáutica, os investidores devem entender como essas forças estão mudando dentro de

mercados específicos e comparar seus resultados em todos os mercados. Muitos investidores já baseiam suas estratégias de investimento, pelo menos em parte, em uma análise dos mercados de transporte aéreo dos países do BRIC: Brasil, Rússia, Índia e China. Mas, como veremos, nem sempre a mesma configuração dos mercados apresenta as melhores oportunidades no futuro.

Com isso em mente, vejamos as forças que afetam a propensão para voar. Em seguida, vamos comparar como as forças mais poderosas estão mudando em vários mercados. E consideraremos o que nossa análise sugere sobre oportunidades de investimento.

2 Conforme definido pelo Fundo Monetário Internacional.

3 IATA 2005–10.


CAGR 2005-2010>20%15 to 20%10 to 15%

<0%Não existem dados

5 to 10%0 to 5%

Previsãoda IATAda CAGR de Passageiros 2011 a 2015

América do Norte 4,9%

América do Sul 5,8%

Europa 5,0%

África6.1%

Oriente Médio 7,9%

Ásia- Pacífico 6,9%

Historic and forecasted growth in air passengers (total international and domestic) Figura 1: Crescimento histórico e previsto em passageiros aéreos (total internacional e nacional)

Isolado

Relationship between air trips per capita and GDP per capita, 2011

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

20.000 40.000 60.000 80.000 100.000 120.000 140.000

Via

gens

per

cap

ita

PIB per capita

Figura 2: Relacionamento entre viagens aéreas per capita e PIB per capita, 2011

Não isolado

CAGR 2005-2010>20%15 to 20%10 to 15%

<0%Não existem dados

5 to 10%0 to 5%

Previsãoda IATAda CAGR de Passageiros 2011 a 2015

América do Norte 4,9%

América do Sul 5,8%

Europa 5,0%

África6.1%

Oriente Médio 7,9%

Ásia- Pacífico 6,9%

Historic and forecasted growth in air passengers (total international and domestic) Figura 1: Crescimento histórico e previsto em passageiros aéreos (total internacional e nacional)

Isolado

Relationship between air trips per capita and GDP per capita, 2011

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

20.000 40.000 60.000 80.000 100.000 120.000 140.000

Via

gens

per

cap

ita

PIB per capita

Figura 2: Relacionamento entre viagens aéreas per capita e PIB per capita, 2011

Não isolado

Nossa análise

Analisamos as tendências nos mercados de aviação em todo o mundo, com foco em determinar onde podem surgir as melhores oportunidades de investimento no curto e longo prazos. Nossa análise centrou-se em dois fatores: as taxas compostas de crescimento anual (CAGR) e correlações entre o PIB per capita e o número de viagens aéreas per capita, considerando os vários fatores discutidos no quadro.

Crescimento do número de passageiros aéreos

No que diz respeito ao crescimento do número de passageiros de avião, nossa análise do mundo desenvolvido não apresentou surpresas. A propensão para voar tem aumentado rapidamente na Europa, devido à desregulamentação do setor aéreo e, portanto, ao aumento da concorrência e aos benefícios que isso traz para o consumidor. Mas, provavelmente, haverá desaceleração no médio e longo prazos, após os efeitos da desregulamentação terem passado e o mercado ter atingido um ponto de saturação. Os EUA já vivenciaram esse padrão.

São os mercados em rápido desenvolvimento – particularmente, as economias recém-industrializadas, como Brasil, China, Índia, Indonésia, Filipinas e Turquia – que estão vendo os maiores saltos no número de passageiros aéreos (ver Figura 1). Esses países desfrutaram de CAGRs de 11% a 16% entre 2005 e 2010.

Correlações entre o PIB per capita e o número de viagens aéreas

Além de analisar o crescimento no número de passageiros aéreos, observamos a relação entre o PIB per capita e o número de viagens de avião. Mas classificamos essa análise de várias maneiras. Por exemplo, baseamos nossos cálculos em cima do número de passageiros que utilizam um trecho, com o ponto de venda em um determinado país.4

Essa abordagem tira o impacto da disparidade entre os passageiros de entrada e saída. Países com grande turismo receptivo e população pequena mostram um número muito maior de viagens por habitante, impulsionado pelas economias dos países de entrada. Então, para simplificar, consideramos em nossa análise apenas os padrões de viagem de residentes.

Para cerca de 200 países, traçamos o PIB per capita versus o número per capita de viagens. Coletivamente, os países analisados representam 97% das viagens de passageiros obtidos na base de dados de aeroportos do sistema Sabre.5 Com base nesses dados, desenvolvemos uma relação entre a propensão para voar e o PIB per capita.

Fonte: IATA Airline Industry Forecast 2011.

Fonte: Sabre Airport Data Intelligence, Global Insight, análise da PwC.

4 Foram excluídos os países para os quais os dados econômicos não estavam disponíveis, bem como as nações que têm baixos níveis de viagens ao exterior por causa de restrições políticas ou sociais. Da mesma forma, não incluímos países que têm uma parcela desproporcional de passageiros de saída e que possuem dados incompletos de ponto de venda ou ponto de origem.

5 Embora as tarifas aéreas e as taxas de câmbio também contribuam para o número de viagens de uma pessoa, não foi possível descer a esse nível de detalhe para cada país. Por esta razão, nossa análise não reflete essas tarifas e taxas.


ClassificaçãoPaís (2011)

Viagens deresidentes7

(m) (2011)

País (2042)

Viagens deresidentes (m) (2042)

Mudança de classificação

1 493 993 1

2 231 866 -1

3 104 461 5

4 83 320 1

5 73 198 8

6 71 152 -2

7 66 131 2

8 66 118 -5

9 58 112 6

10 54 109 -3

11 53 101 8

12 53 95 -6

13 44 92 -3

14 42 84 6

15 39 83 -1

16 27 82 -5

17 26 80 -1

18 25 76 -6

19 25 76 -1

20 22 73 -3

Tabela 1: Viagens de residentes, 2011 em contraste com 2042

Estados Unidos

China

Japão

Reino Unido

Brasil

Alemanha

Espanha

Índia

Austrália

Canadá

França

Itália

Indonésia

Coreia do Sul

Rússia

Malásia

México

Turquia

Arábia Saudita

Filipinas

China

Estados Unidos

Indía

Brasil

Indonésia

Reino Unido

Austrália

Japão

Rússia

Espanha

Arábia Saudita

Alemanha

Canadá

Filipinas

Coreia do Sul

França

Malásia

Itália

Turquia

México

Levamos em conta a saturação do mercado, deduzindo um número de 2 a 2,5 viagens per capita para os mercados não isolados (países onde meios de transporte alternativos estão disponíveis) e mais que o dobro para os mercados isolados (por exemplo, pequenas nações insulares, países onde outros meios de transporte não estão disponíveis ou não são competi tivos, ou países com os maiores hubs, que inflam o mercado de viagens aéreas devido à conectividade). A Figura 2 mostra que, à medida que o PIB cresce, a propensão para voar aumenta. Também sugere que a propensão para voar atinge a saturação à medida que o PIB sobe.

Viagens de residentes por país

Usamos as relações derivadas de mercados isolados e não isolados a partir dos dados da Figura 2 para prever o crescimento nas viagens de residentes de cada país nos próximos 30 anos (consideramos os dados de crescimento do PIB per capita e da população durante as próximas três décadas).6 Em seguida, comparamos essas previsões para viagens de residentes de cada país em 2011 e consideramos como o ranking dos top 20 pode mudar nos próximos 30 anos (ver Tabela 1).

Destaques do potencial de investimento turístico: nossa interpretação

O resultado de nossa análise é que as classificações no ranking dos 20 maiores países em número de viagens aéreas vão mudar ao longo das próximas três décadas. Os dados sugerem que a Indonésia, a Arábia Saudita, as Filipinas, a Rússia e a Índia vão subir mais no ranking em termos de viagens de residentes. O Brasil vai ultrapassar o Japão e o Reino Unido, tornando-se o quarto maior mercado de viagens aéreas, e a China ultrapassará os EUA e assumir a liderança. Nos parágrafos seguintes, discutiremos uma seleção de mercados que apresentam níveis de oportunidade variados.

China

Para aproveitar o crescimento previsto, o governo chinês está realizando investimentos significativos na melhoria da infraestrutura aeronáutica. Por exemplo, hoje, a China continental tem 175 aeroportos comerciais. De acordo com o China Civil, Airport Outline, esse mercado contará com até 244 aeroportos comerciais em operação até 2020. Treze deles terão capacidade para receber mais de 30 milhões de passageiros por ano (MPPA); seis deles, de 20 a 30 MPPA; e 10 deles, de 10 a 20 MPPA. Além disso, a China planeja expandir os mais de 100 aeroportos existentes, incluindo aqui a adaptação de aeroportos da aviação militar e geral para uso comercial.

Observação: esses números representam previsões ilimitadas (por exemplo, capacidade e regulação) com base em PIB previsto de 30 anos e projeções populacionais da Global Insight. Eles representam números de crescimento do tráfego aéreo indicativos com base em suposições e análises destacadas neste texto. Como eventos e circunstâncias frequentemente não ocorrem conforme esperado, pode haver diferenças importantes entre os resultados previstos e os reais e nenhuma confiança deve ser colocada nestas previsões. Fonte: Sabre Airport Data Intelligence, Global Insight, análise da PwC.

Indonésia

O operador da Indonésia, Aeroporto Internacional Soekarno-Hatta, em Jacarta, capital do país, está dedicando o equivalente a US$1,24 bilhão para atualizar o aeroporto, deixando-o em pé de igualdade com outros grandes aeroportos mundiais. Soekarno-Hatta foi construído em 1985. Em 2011, era o 12º mais movimentado do mundo. Ficou tão superlotado, que provoca grandes atrasos nos voos em horário de pico, sendo que os passageiros precisam esperar até uma hora para retirar suas bagagens após o desembarque. A área em torno do aeroporto apresenta ainda mais problemas, incluindo dificuldades de telecomunicações e apagões.8 A renovação do aeroporto será realizada em fases, e um novo terminal e uma pista extra devem ser concluídos até 2015.

6 Com base no PIB per capita real e em previsões de população da Global Insight (15 de setembro de 2012).

7 Total de viagens de residentes igual a propensão para voar multiplicada pela população.

8 Um sistema de reserva de emergência foi introduzido depois de dois apagões de energia e uma falha de radar em Soekarno-Hatta em 2010.


Como Soekarno-Hatta está sendo melhorado, um local totalmente novo será construído em Medan, a cerca de 1.500 quilômetros ao norte de Jacarta. O Novo Aeroporto Internacional de Medan (Kuala Namu) substituirá o aeroporto internacional existente em Medan (Polonia). As instalações na área de embarque serão controladas pelo governo indonésio e as da área de livre acesso, por uma joint venture com a PT Angkasa Pura II,9 que deve aportar US$ 350 milhões em investimento inicial, em troca de uma concessão de 30 anos. Quando o contrato vencer, a propriedade voltará para a PT Angkasa Pura II. Medan servirá como um hub regional do mesmo nível dos aeroportos de Changi (Cingapura) e Suvarnabhumi (Bangkok).

Arábia Saudita

Um consórcio liderado pelo grupo turco TAV Airports ganhou o contrato de construção-operação-transferência do Aeroporto Internacional Príncipe Mohammad Bin Abdulaziz, de Medina, em outubro de 2011 - o primeiro negócio de privatização de um aeroporto na Arábia Saudita. O acordo foi selado entre a Autoridade Geral de Aviação Civil da Arábia Saudita (GACA) e a TAV, ao lado dos parceiros Al Rahji e Saudi Oger. O consórcio vai construir um novo terminal de passageiros no primeiro semestre de 2015 e irá operar o aeroporto por 25 anos.

Há envolvimento do setor privado em três aeroportos internacionais principais da Arábia Saudita - em Riad, Jeddah e Dammam. A Fraport Saudi Arabia Ltd (uma subsidiária integral da Fraport AG) é responsável por gerenciar, operar e expandir o Aeroporto Internacional Rei Abdulaziz, em Jeddah, e o Aeroporto Internacional Rei Khalid, em Riad. A Changi Airports International (subsidiária integral do Changi Airports Group) administra o Aeroporto Internacional Rei Fahd, em Dammam.

Filipinas

O governo das Filipinas anunciou um projeto de 303 milhões de pesos (US$ 7,3 milhões) para construir, melhorar e ampliar os aeroportos em San Vicente, Pagadian City, Butuan City, Dipolog City, Sanga-Sanga, Tawi-Tawi, Cotabato City e Maasin. Em junho de 2012, o Departamento de Transportes e Comunicações (DOTC) convidou empresas locais e estrangeiras para concorrer a contratos de expansão e melhoria da capacidade de tráfego de passageiros desses oito aeroportos provinciais.

Os mercados em rápido desenvolvimento registram os maiores saltos no número de passageiros aéreos.

Índia

O rápido crescimento do setor de aviação comercial na Índia exige uma modernização significativa da infraestrutura aeroportuária. Existem atualmente 454 aeroportos e pistas de pouso no país, 16 deles designados como aeroportos internacionais. A Autoridade de Aeroportos da Índia (AAI) detém e opera 97 aeroportos. O governo local permite que investidores nacionais e estrangeiros participem do desenvolvimento da infraestrutura aeroportuária em aeroportos selecionados. Atualmente, os estrangeiros podem investir até 25% em companhias indianas, mas essa participação deve aumentar para 49% em 2013. No entanto, muitas empresas de concessão internacionais temem que as mudanças previstas na política de investimentos estrangeiros diretos em 2013 fiquem travadas por causa das eleições no país. O governo aprovou uma alteração legislativa em 2003, permitindo que o setor privado entrasse no campo de desenvolvimento aeroportuário, inclusive com 100% de investimento estrangeiro direto em certos aeródromos. Houve, ainda, aprovação para uma série de construções e financiamentos via parcerias público-privadas (PPPs).

Dos 454 aeroportos da Índia, a maioria está localizada em cidades de Nível 2 e Nível 3. Esses aeroportos são muito pequenos para atrair o interesse de concessionárias estrangeiras. Há um longo debate sobre a forma como esses aeroportos serão modernizados (com o apoio de investidores estrangeiros), se o volume de tráfego não sustentar o investimento estrangeiro.

Em contraste, os aeroportos internacionais em Bangalore e Hyderabad foram construídos com financiamentos via PPPs, com partes significativas de investimento estrangeiro. Na verdade, as PPPs permitiram a modernização e ampliação dos aeroportos de Délhi e Mumbai, por meio de um processo transparente de licitação. Outros aeroportos importantes, como Chennai e Kolkata, provavelmente também serão modernizados por meio de PPPs.

Brasil

Muitos dos principais aeroportos do Brasil operam com a capacidade limitada e demandam modernização e expansão. O desempenho futuro dos aeroportos brasileiros é fundamental, principalmente por causa da realização da Copa do Mundo de 2014 e das Olimpíadas de 2016 no Rio de Janeiro. Em 2011, o governo decidiu que empresas privadas poderiam disputar concessões para administrar alguns aeroportos da Infraero,10 implementando modernizações às instalações aeroportuárias e à infraestrutura. A legislação brasileira vigente não permite a venda de infraestrutura aeroportuária; no entanto, o governo pode entregar concessões ou franquias perpétuas ao setor privado para operações aeroportuárias.

As concessões estão tomando a forma de PPPs, nas quais a concessionária seria dona de 51% das ações e a Infraero, de 49%, mantendo o direito de veto em decisões estratégicas nas joint ventures.

Com a expectativa de aumento significativo do volume de tráfego no país nos próximos 10 anos, os aeroportos brasileiros provavelmente permanecerão atraentes aos investidores.

9 A PT Angkasa Pura II é a empresa estatal do Departamento de Transporte da Indonésia responsável pela gestão de aeroportos e serviços de tráfego aéreo no país.


A classificação dos 20 principais países por viagens aéreas mudará ao longo das próximas três décadas.

Turquia

A economia turca cresceu de forma robusta ao longo da última década, e seus serviços de transporte aéreo têm se desenvolvido excepcionalmente, já que as companhias aéreas e a infraestrutura conseguiram se modernizar com sucesso. O número de visitantes aumentou a uma taxa média anual de mais de 10% na última década, e o país tem observado um grande aumento em viagens de residentes, devido ao forte crescimento econômico. Tudo isso foi possível graças à nova infraestrutura aeroportuária e ao crescimento agressivo da Turkish Airlines. A participação do setor privado no desenvolvimento aeroportuário aumentou desde que o governo promulgou uma lei relacionada à realização de investimentos e serviços no modelo de construção, operação e transferência (COT), em 1994. Desde então, o setor privado envolveu-se no desenvolvimento dos aeroportos de Antalya, Istambul-Ataturk, Izmir, Adnan Menderes, Dalaman e Milas-Bodrum. O operador turco TAV não apenas é o maior do país, mas também administra aeroportos no exterior. Empresas de construção têm sido convidadas a apresentar propostas para a construção de um terceiro aeroporto em Istambul. A conclusão do processo estava prevista para o fim de 2012.

Japão

O crescimento do tráfego aéreo no Japão está diminuindo por causa do envelhecimento da população. Esse declínio, juntamente com o fraco desempenho do PIB, mostra que o mercado japonês de viagens aéreas precisa trabalhar muito mais para continuar a crescer e manter-se em linha com outros mercados. As LCCs começam a ter presença

nos aeroportos locais, o que, potencialmente, levará ao aumento da concorrência e a tarifas mais baixas, o que poderia aumentar a propensão para voar. Apesar das expectativas de crescimento modesto, o Japão ainda apresenta uma oportunidade para os investidores, já que o governo anunciou planos de concessão de até 27 aeroportos entre 2015 e 2019. Paralelamente, o estado de Hokkaido também manifestou interesse em concessionar seus 11 aeroportos. Os aeroportos japoneses constituem oportunidades comerciais importantes, já que são uma área subexplorada.

Considerações para investidores

Destacamos vários mercados emergentes que testemunharão grande aumento em sua propensão para voar ao longo dos próximos 30 anos. Cada um deles precisa de melhorias significativas na infraestrutura. Ao tomar decisões de investimento, os investidores devem considerar as características únicas desses mercados, incluindo o ambiente regulatório e as mudanças no cenário da aviação global.

Primeiramente, consideremos o ambiente regulatório. As leis tributárias e de investimento, juntamente com outras regulamentações, podem colocar barreiras aos investidores em mercados que parecem bons porque antecipam um grande crescimento em seu setor aéreo. Por exemplo, a China verá um grande salto no crescimento do tráfego aéreo e, conforme já foi mencionado, seu governo planeja investir pesadamente no fortalecimento da infraestrutura aeronáutica.

10 A Infraero é responsável por operar os principais aeroportos comerciais do Brasil.


O governo também está iniciando reformas para elevar os níveis de renda - incluindo o aumento do salário mínimo em 40% até 2015, a ampliação do bem-estar social financiado pelo Estado e do sistema de saúde, e a promoção da indústria de serviços de trabalho intensivo. Esses movimentos podem impulsionar o percentual do consumo no crescimento do PIB. Tudo sugere que a China pode representar uma boa oportunidade de investimento. Porém, devido à regulamentação que restringe o investimento estrangeiro, a porta não está necessariamente aberta para investidores externos. Por outro lado, o governo indiano permite que estrangeiros invistam significativamente em empresas nacionais e as perspectivas parecem boas para o investimento estrangeiro direto no desenvolvimento de alguns aeroportos. Assim, a infraestrutura de aviação da Índia talvez constitua uma oportunidade muito melhor, pelo menos no médio prazo.

Outra consideração: a princípio, os mercados de aviação das economias desenvolvidas podem não parecer boas opções para investimento, por causa da sua maturidade e da entrada de novos concorrentes do Oriente Médio, da Turquia e de outros países emergentes. Mas isso é apenas uma visão superficial da situação. Nossa análise mostra que esses novos concorrentes não vão, necessariamente, representar uma ameaça às economias desenvolvidas em termos de conquista de participação de mercado. Na verdade, podem representar uma

oportunidade - para mercados maduros e investidores. Por quê? Porque sua presença criará mais conexões entre aeroportos, expandindo as linhas de fronteira. Como resultado, a infraestrutura aeronáutica deve crescer, abrindo novas oportunidades para os investidores em mercados desenvolvidos e em desenvolvimento.

Os investidores levarão em conta as características únicas do mercado.

Próximas etapas

Ao compreender as tendências das forças que afetam a propensão para voar e compará-las entre os mercados de aviação, os investidores têm meios de obter uma visão crítica sobre onde deverão surgir as oportunidades mais promissoras. Nossa análise sugere que, embora os EUA, a Europa e os BRICs ainda mereçam consideração, uma série de outros mercados (em especial, a Indonésia e as Filipinas) podem oferecer potencial igualmente atraente no futuro. Por isso, vale a pena observá-los. Sem dúvida, outros fatores - em especial, restrições ao investimento estrangeiro e apetite para a participação do setor privado - também desempenham papel importante nas decisões sobre os mercados onde concentrar investimentos. A propensão para voar pode fornecer algumas informações úteis sobre o potencial dos mercados no longo prazo.

Sobre a autora: Hayley Morphet é uma profissional de modelagem de demanda de tráfego aéreo da PwC estabelecida em Londres ([email protected], +44 (0) 20 7804 9032).

Contato principal para o setor de finanças corporativas: Michael Burns, sócio, PwC ([email protected], +44 (0) 20 7804 4438).


Transações em aeroportos: decolando ao redor do globo Bernard Chow e Colin Smith

Sumário executivo

As operações envolvendo aeroportos estão em ascensão, apresentando uma série de novas oportunidades para os investidores ao redor do mundo. Mas, para garantir os melhores negócios, os investidores precisam compreender como o cenário está mudando no que diz respeito aos maiores players e ao que eles buscam. Precisam também considerar onde podem surgir as melhores oportunidades no futuro, bem como as armadilhas possíveis (e como evitá-las).

Neste artigo, apresentamos nossa análise com tendências para transações envolvendo aeroportos e seus mercados em todo o mundo e oferecemos alguns insights sobre essas questões. Também propomos alguns princípios orientadores para a exploração de investimentos aeroportuários, que são complexos e estão em mutação.

Os investidores interessados em infraestrutura enxergavam os aeroportos principalmente como um meio de viajar de uma transação a outra. Agora, muitos veem os próprios aeroportos como um negócio - graças a uma recente abundância de transações (ver Figura 1).

Essa fase se seguiu a um período volátil, em que a recessão global reduziu o número de negócios envolvendo aeroportos, assim como o valor dos negócios. Como o impacto da crise econômica se intensificou, os múltiplos de EV/Ebitda (valor do empreendimento relacionado a lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) caíram de 18 × em 2007-08 para 16 × em 2009-10. Entre 2007 e 2010, o número de negócios estagnou, devido à falta de financiamento, à redução da confiança na demanda do tráfego aéreo e a lacunas nas expectativas de valorização. Consequentemente, vimos múltiplos mais baixos. Muitas transações foram postergadas: os investidores preferiram adiá-las até que a demanda de tráfego aéreo de passageiros mostrasse sinais claros de recuperação.

Mas, durante 2011-12, os múltiplos médios retornaram aos níveis pré-crise mencionados acima, graças aos sinais de recuperação econômica e às transações em mercados emergentes, como o Brasil. Com a melhora dos múltiplos, o valor dos negócios também está se recuperando e o número de acordos dobrou em relação ao período 2009-10. Achamos que agora há oportunidades suficientes para estimular a atividade de investimento, pelo menos nos próximos dois anos. Isso é uma boa notícia para os diversos players que caçam ofertas no setor aeroportuário.

Os investidores enxergavam os aeroportos como um meio de viajar entre um negócio e outro. Agora, muitos veem os próprios aeroportos como um negócio.

Transações em aeroportos: decolando ao redor do globo 29

Global airport deals and deal value

0

2

4

6

8

10

12

14

16

2007–2008 2009–2010 2011–2012

18x 16x 20xMúltiplos EV/Ebitdamédios1

Número de negócios

Valor do negócio

Figura 1: Negócios mundiais envolvendo aeroportos e seus valores

N.º

de

negó

cios

/val

or t

otal

do

negó

cio

(bilh

ões

de

£)

Quem está nesse mercado?

O perfil atual dos investidores em aeroportos é muito diferente do de antes. No passado, os fundos de infraestrutura e empresas de construção eram os grandes players nesse mercado. Agora, os principais participantes também são fundos de pensão (antes conservadores, eles hoje investem diretamente em aeroportos e, de modo ousado, reservam dinheiro para os mercados emergentes). Os fundos soberanos, grupos de logística, instituições de private equity e consórcios constituídos por instituições financeiras e especialistas operacionais também entraram no jogo. A empresa de infraestrutura Global Investment Partners é um bom exemplo. Fundada pelo Credit Suisse, pela General Electric Company e por uma equipe de gerenciamento sênior independente, a GIP adquiriu os aeroportos de Gatwick, em 2009, e de Edimburgo, em abril de 2012.

1 Com base em uma seleção de múltiplos de transação envolvendo aeroportos divulgados publicamente. Inclui 15 negócios entre 2008 e 2012 em uma gama de geografias.

Fonte: Infranews, análise da PwC.

Com caras novas aparecendo, rostos familiares estão saindo de cena, ou, pelo menos, migrando para o segundo plano. A Hochtief AG, empresa alemã de construção, por exemplo, atuava na administração de aeroportos, mas vem tentando se desfazer de suas concessões, principalmente como forma de mostrar valor e defender-se contra a aquisição hostil do Grupo ACS, em 2010.

O que está motivando essas mudanças? Em sua maior parte, são as dificuldades financeiras globais, que, por sua vez, submeteram os investidores a pressões brutais de refinanciamento. Investidores em aeroportos que emprestaram dinheiro dos bancos cinco ou seis anos atrás estavam avaliando múltiplos de 18 ×. Só que os múltiplos caíram para 15 ×, deixando os investidores com ativos insuficientes para pagar seus empréstimos. Essas tendências os levaram a colocar mais dinheiro nos aeroportos. Isso não é fácil sobretudo para os investidores especulativos, para quem o dinheiro é caro. Muitas vezes, são as empresas de construção que se enquadram nessa categoria. Esse cenário foi bastante emblemático na Espanha.

Após uma onda de investimentos em aeroportos por parte de construtoras espanholas, a economia do país entrou em colapso, minando o setor de construção. As empresas tiveram que vender seus ativos para se financiar.

Mas os atuais investidores em aeroportos também são diferentes na escolha dos critérios, quando estão de olho em negócios potenciais (ver Figura 2). Empresas de private equity geralmente se interessam mais por aeroportos pequenos (aqueles com apenas um terminal e menos de 5 milhões de passageiros por ano), que têm potencial para crescer rapidamente. E seu horizonte de investimento é relativamente curto, de cinco a sete anos.

Por outro lado, os fundos de pensão normalmente procuram ativos estáveis, em condições de garantir retornos de longo prazo (10 anos ou mais). Eles estão mais interessados em aeroportos que recebem mais de 5 milhões de passageiros por ano e possuem vários terminais. As empresas de construção, naturalmente, estão interessadas em aeroportos que necessitam de desenvolvimento significativo.

Mais investidores também consideram o mix de receitas quando chega a hora de tomar decisões de investimento. Enquanto grande parte da receita da maioria dos aeroportos vem das companhias aéreas, a receita com varejo e bens imóveis tornou-se uma fonte de crescimento notável. Alguns aeroportos europeus estão apurando de 33% até 50% de sua receita com imóveis e varejo. A UBS aponta que o Aeroporto de Zurique, cuja receita imobiliária e com varejo atingiu 50,3% em 2011, tem até mais lojas na área de circulação livre, já que sua localização urbana atrai consumidores que não são passageiros de avião. Na verdade, a Goldman Sachs cita a receita com o varejo como um fator importante na recomendação de aeroportos europeus.

Quais são as oportunidades e onde elas surgirão?

Algumas forças se uniram para produzir as condições perfeitas para investimentos em aeroportos. Essas forças incluem pressões para que governos e grandes corporações reduzam seu endividamento, reguladores que forçam vendas para aumentar a concorrência e melhorar os níveis de serviço aos passageiros, uma recuperação na demanda do tráfego aéreo de passageiros e um interesse contínuo em ativos de infraestrutura de boa qualidade, tanto entre provedores de capital como de dívida.


Para a atual diversidade de investidores, tudo isso está redefinindo os fundamentos do mercado - criando oportunidades novas (ver Figura 3). Do lado da oferta, mudaram os tipos de aeroportos que chegam ao mercado, bem como as formas como eles chegam. Por exemplo, alguns países (Japão, Portugal, Espanha) estão observando uma forte privatização dos aeroportos, no momento em que os governos procuram vender ativos para gerenciar níveis monstruosos de dívida. Algumas vendas forçadas pela regulamentação (Gatwick, Stansted) estão entregando bens para o mercado quase a preços de liquidação.

Em outros lugares - como Brasil, Vietnã, Indonésia e América Central-, os governos estão substituindo os aeroportos do setor privado pelos do setor público. Ali, não há problemas para encontrar dinheiro para o investimento; o que eles precisam é de especialização. Por isso, lançam programas de concessão que visam a ganhos de eficiência comercial e operacional. Em muitos mercados emergentes, a expansão do aeroporto também é um componente-chave nos planos dos governos para o desenvolvimento da economia nacional.

À medida que os investidores (incluindo os detentores privados) vendem seus ativos, não há mais ações no mercado. As oportunidades parecem diferentes, dependendo de como os ativos chegam ao mercado e de onde a atividade está ocorrendo. Por exemplo, algumas oportunidades estão relacionadas ao refinanciamento: um investidor pode levar um aeroporto porque tem dinheiro suficiente para cobrir a dívida e o capital. Em muitos mercados emergentes, as oportunidades concentram-se nas novas construções e na remodelação dos aeroportos existentes.

Então, o que podemos esperar? Embora as vendas dos aeroportos pelos governos tenham aparecido no mercado de forma lenta, prevemos uma disparada da atividade. Portugal, França, Grécia, Espanha e Irlanda devem lançar processos de privatização de aeroportos europeus durante os próximos três anos.

E com as restrições de capital típicas dos operadores aeroportuários, esperamos ver parcerias em que eles alinhem suas credenciais de operação com o poder de fogo dos investidores em infraestrutura, para melhorar a estrutura comercial e operacional dos aeroportos (e, portanto, os yields aeronáuticos e comerciais). Talvez vejamos isso na venda de grupos aeroportuários estatais de grande porte, como a Aeroportos de Portugal (ANA) e Aeropuertos Españoles y Navegación Aérea (AENA), da Espanha.

Para aeroportos grandes e estáveis, acreditamos que continuará havendo capital de longo prazo disponível. Aliás, grandes aeroportos hub - como Zurique, Viena, Charles de Gaulle, da França, e Frankfurt - são relativamente

estáveis em termos de tráfego, pois o número de companhias aéreas que querem utilizá-los é maior do que o espaço que eles têm para isso. Mesmo que alguns não estejam operando em capacidade total durante todo o dia, estarão em horários de pico de manhã e à noite. E se uma companhia aérea for à falência, haverá outra pronta para assumir a vaga. Entretanto, fundos de infraestrutura e instituições de private equity permanecerão interessados em aeroportos de crescimento rápido e bem geridos, impulsionando a atividade de fusão e aquisição (F&A) no futuro previsível.

Airport transactions: Taking off around the globe 29

Pequeno Grande

Volátil

Estável

PPPs daGuatemala

Hochtief (TIA)Trade

Hochtief(ATH,BUD)Trade

PPPs daColumbia

Novo BOT de Istambul

Venda de Newcastle

Concessõesda Índia

Hochtief (HAM, DUS)Trade

Vendade Stansted

Concessõesdo Brasil

Concessõesda ANA

Concessõesda AENA

JapanConcessions

Venda de BAA (SOU, ABZ, GLA)

Figura 2: Fluxo de negócios envolvendo aeroportos

Figura 3: Áreas para atividades de transação no curto e médio prazos

Transações em aeroportos: decolando ao redor do globo 31

Quais são as armadilhas de investimento?

Apesar do fascínio das novas oportunidades, os investidores precisarão tomar cuidado para evitar várias armadilhas. Por um lado, aeroportos não são uma classe de ativo simples, apesar de partilharem características como pistas, terminais de passageiros e esteiras de bagagens. O desempenho dos aeroportos varia de um a outro de acordo com fatores como localização, mercado cativo, composição de clientes das companhias aéreas e equipe de gestão. Tudo isso pode, por sua vez, afetar o potencial de investimento de um aeroporto.

Os investidores que ignorarem essa verdade fundamental correm o grave risco de valorizar em demasia os aeroportos. Prova disso é a recente reformulação de balanços de aeroportos excessivamente Alavancados nos áureos tempos de 2006-08. A lição? Os investidores precisam avaliar cada aeroporto por seus méritos próprios, bem como tornar o due diligence rigoroso uma parte fundamental do processo de tomada de decisão.

O risco da avaliação em demasia também deve ser evitado quando se alinha um aeroporto particular com uma estratégia de investimento. O Stobart Group fez isso ao reconhecer o potencial de utilização do aeroporto de Southend como seu hub logístico sul e atrair os voos da easyJet para longe de Stansted. Investidores do Oriente Médio, Qatar Investment Authority (QIA) e Abu Dhabi Investment Authority (ADIA) viram valor na estabilidade regulada a longo prazo de Heathrow e Gatwick, respectivamente. E a GIP, sem dúvida, percebe as oportunidades de “Pó mágico de Gatwick” em Edimburgo, um aeroporto que tem demonstrado resiliência durante a recessão e que tem fortes oportunidades de crescimento como um aeroporto hub no norte.

Mas há outros riscos além da avaliação em demasia de aeroportos. Por exemplo, para diversos investidores com foco nos países do BRIC (Brasil, Rússia, Índia e China), o perigo é que o crescimento econômico em qualquer um desses mercados empaque. Se isso acontecer,

as oportunidades de investimento em mercados emergentes terão retorno lento. Além disso, os mercados de aeroportos nos países em desenvolvimento ainda não têm tendências de viagens de passageiros bem definidas. Tome o Vietnã como exemplo, onde não está claro se Hanói ou a Cidade de Ho Chi Minh se tornará o hub de destino principal do país e, portanto, a melhor oportunidade para investimento. Essa situação injeta mais incerteza na situação para investidores do que eles enfrentam nos mercados desenvolvidos, onde as tendências estão mais estabelecidas.

Além disso, em alguns mercados, os negócios em oferta nem sempre são fora de série. Por exemplo, quando o governo espanhol vendeu concessões para os aeroportos de Madri e Barcelona, os termos foram tão cruéis que ninguém fez uma oferta. Nesse caso, o risco para os investidores é que talvez eles gastem muito tempo e dinheiro em consultas, taxas legais e outras despesas associadas ao processo de licitação, somente para descobrir que o negócio em questão não vai a lugar nenhum.

O aprofundamento dos relacionamentos entre aeroportos e as companhias aéreas apresenta outro tipo de risco. Embora as receitas de um aeroporto possam provir cada vez mais de fontes não relacionadas à aviação (como varejo, estacionamento e imóveis), diversos grandes aeroportos estão vinculados a grandes companhias aéreas. No passado, os investidores em infraestrutura não estavam tão envolvidos em operações de aeroportos e poderiam arcar com a adoção de uma abordagem não intervencionista, esperando que as companhias aéreas aceitassem taxas definidas. Mas agora as companhias aéreas enfrentam grandes desafios operacionais, competitivos e de custos e revisaram seus modelos de negócios por causa disso. Portanto, os investidores precisam compreender as dificuldades que elas enfrentam, as mudanças que as companhias estão fazendo para melhorar sua posição competitiva e o impacto de tudo isso no relacionamento entre elas e os aeroportos.

Finalmente, para os investidores que pensam em se comprometer com um consórcio, é importante compreender que credenciais os parceiros devem trazer para a mesa e garantir que a experiência certa seja representada na configuração final. Isso tudo depende do aeroporto de destino e das características que o definem - por exemplo, se será necessária uma grande construção e se um potencial de valorização poderá ser obtido por meio da experiência em desenvolvimento comercial. Além disso, o relacionamento certo e a cultura de negócios certa são importantes quando os vendedores decidem sobre o candidato preferido, especialmente se os acionistas (como as autoridades locais) têm requisitos específicos em mente. Diferentes parceiros podem proporcional diferentes formas de valor, e os consultores externos podem oferecer uma visão crítica em áreas como finanças, planejamento de negócios, assuntos jurídicos, operação, despesas de capital (capex), tributos e contabilidade (ver Figura 4).

Próximos passos

O setor de aeroportos continuará a apresentar grande atividade de negócios nos próximos três anos, com um bom número de oportunidades para investidores considerarem nos próximos meses. Embora a concorrência seja feroz e as valorizações tendam a aumentar ainda mais, os investidores devem ter o devido cuidado na avaliação de cada oportunidade, para evitar diversas armadilhas potenciais. Ter conversas desde o início com conselheiros que trazem conhecimento e experiência em profundidade do setor pode ajudar.

Sobre os autores: Bernard Chow é membro sênior da equipe de infraestrutura de serviços de transações (Transaction Services Infrastructure Team) da PwC, estabelecido em Londres, no Reino Unido ([email protected], +44 (0) 20 7804 8741).

Colin Smith lidera a equipe de infraestrutura de serviços de transações da PwC em Londres.

Contato principal para o setor de serviços de transações:

Colin Smith, sócio, PwC ([email protected], +44 (0) 20 7804 9991).

O perfil de investidor em aeroportos de hoje é bem diferente do de ontem.


Diversas forças se uniram para produzir condições perfeitas para investir em aeroportos.

Figura 4: Construção de um consórcio forte

As exigências do consórcio dependerão do aeroporto-alvo e das características principais (por exemplo, se será necessária uma grande construção, se o potencial de upside pode ser obtido por meio de experiência no desenvolvimento comercial)Construção e desenvolvimento

Consórcio

Passageiro/Terminal

• Experiência em projetos de construção de aeroportos • Engenharia de valor• Planejamento e design de aeroportos

Passageiro/Terminal• Experiência adequada

em aeroportos (por ex., tamanho, tipo de operações)

• Experiência no desenvolvimento de receitas comerciais

Operadoras• Carga• Operações• Logística terceirizada

Conselheiros• Financeiro• Jurídico• Capex• Varejo e outros não-aero

• Planejamento estratégico/de negócios

• Operações• Fiscal/Contabilidade

Investidores financeiros• Experiência com

investimento em infraestrutura

• Capacidade de demonstrar valor agregado por meio de gerenciamento

• Custo baixo de capital e acesso a fundos

Para saber melhor como os assuntos aqui discutidos podem afetar a sua empresa, entre em contato com: Carlos Biedermann Tel. +55 (51) 3378-1703 [email protected] Marcio LutterbachTel. +55 (11) [email protected]

© 2014 PricewaterhouseCoopers Brasil Ltda. Todos os direitos reservados. Neste documento, “PwC” refere-se à PricewaterhouseCoopers Brasil Ltda., a qual é uma firma membro do network da PricewaterhouseCoopers, sendo que cada firma membro constitui-se em uma pessoa jurídica totalmente separada e independente.

O termo “PwC” refere-se à rede (network) de firmas membro da PricewaterhouseCoopers International Limited (PwCIL) ou, conforme o contexto determina, a cada uma das firmas membro participantes da rede da PwC. Cada firma membro da rede constitui uma pessoa jurídica separada e independente e que não atua como agente da PwCIL nem de qualquer outra firma membro. A PwCIL não presta serviços a clientes. A PwCIL não é responsável ou se obriga pelos atos ou omissões de qualquer de suas firmas membro, tampouco controla o julgamento profissional das referidas firmas ou pode obrigá-las de qualquer forma. Nenhuma firma membro é responsável pelos atos ou omissões de outra firma membro, nem controla o julgamento profissional de outra firma membro ou da PwCIL, nem pode obrigá-las de qualquer forma.

Twitter@PwCBrasilSiga-nos

facebook.com/PwCBrasil











Twitter @PwCBrasilSiga- nos
















Selo de mídias sociais

As cores das linhas podem mudar de acordo com a cor predominante do arquivo.

Pode ser utilizado também na cor branca se o fundo da página for colorido.

(DC0) Informação Pública

o novo paradigma para investimentos em aeroportos - pwc.com.br · para o setor de aviação? p 4 a...

Documents