livro gestão finaceira de

104Introdução ao e-learning

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Todas as marcas ou nomes de empresa referidos neste manual servem única e exclusivamente propósitos pedagógicos e nunca devem ser

considerados infracção à propriedade intelectual de qualquer dos proprietários.

GOVERNO DA REPÚBLICA PORTUGUESA

Ficha Técnica

Título: Finanças Empresariais

Autor: Paulo Correia Editor: Companhia Própria – Formação e Consultoria, Lda.

Edifício World Trade Center, Avenida do Brasil, n.º 1 - 2.º, 1749 – 008 LISBOA

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Companhia Própria – Formação e Consultoria Lda e Programa Operacional Emprego, Formação e Desenvolvimento Social (POEFDS), co-financiado pelo Estado Português e pela União Europeia, através do Fundo Social Europeu.

Ministério da Segurança Social e do Trabalho.

Coordenador: Ana Pinheiro e Luís Ferreira

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SBI Consulting – Consultoria de Gestão, SA

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Revisão, Projecto Gráfico,

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© Companhia Própria – Formação & Consultoria, Lda, 2004, 1.ª edição

Manual subsidiado pelo Fundo Social Europeu e pelo Estado Português

Finanças Empresariais

Companhia Própria – Formação & Consultoria, Lda 2

Índice ÍNDICE 2

ENQUADRAMENTO 4

ÁREA PROFISSIONAL 4

CURSO / SAÍDA PROFISSIONAL 4

NÍVEL DE FORMAÇÃO / QUALIFICAÇÃO 5

COMPONENTE DE FORMAÇÃO 5

UNIDADES DE FORMAÇÃO E DURAÇÃO 6

CONTEÚDOS TEMÁTICOS 6

OBJECTIVOS GLOBAIS 8

CONJUNTO DE INSTRUMENTOS DE AVALIAÇÃO 9

ORIENTAÇÕES METODOLÓGICAS 9

CONTEXTUALIZAÇÃO DA SAÍDA PROFISSIONAL 10

1 FUNÇÃO FINANCEIRA 11

2 FONTES DE INFORMAÇÃO FINANCEIRA 23

3 PREPARAÇÃO PARA ANÁLISE 37

4 MÉTODO DOS RÁCIOS 44

5 RENDIBILIDADE E RISCO 54

6 EQUILÍBRIO FINANCEIRO 78

7 FUSÕES E AQUISIÇÕES 92

8 AVALIAÇÃO DE EMPRESAS 100



9 EXERCÍCIOS 110

10 BIBLIOGRAFIA 123


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Enquadramento

O presente manual tem como propósito primeiro o acompanhamento do curso de formação profissional em Técnicos Financeiros. Por outro lado, permite a qualquer interessado nos conceitos e técnicas relacionados com a gestão financeira das empresas e organizações em geral, um guia fiável e de acesso célere a um conjunto de metodologias a considerar na gestão financeira de um negócio ou actividade. Assim, pretende propiciar a mais ampla compreensão dos fenómenos, para facilitar o uso dos instrumentos e técnicas, um desafio que se coloca em crescendo a todos os profissionais directamente envolvidos em funções financeiras e aos empresários, sendo de primordial importância na gestão empresarial moderna. Em síntese, o manual de Técnicos Financeiros, embora aborde algumas matérias básicas e outras de forma superficial, permite uma introdução simples aos conceitos e técnicas fundamentais para o exercício de funções financeiras e de gestão.

ÁREA PROFISSIONAL

Este manual enquadra-se na área profissional de Organização e Gestão de Empresas, e visa familiarizar os alunos com os conceitos e técnicas de gestão financeira, no seu sentido amplo, sensibilizando-os para a importância e o papel das funções desta natureza nas empresas e organizações.

Este manual foi especialmente concebido para todos os executivos, quadros dirigentes, empresários, gestores funcionais e técnicos, que desenvolvem a sua actividade nas diversas áreas funcionais da empresa e de qualquer sector de actividade. É particularmente atraente para todos os profissionais que têm um forte relacionamento com a gestão, seja ela corrente, financeira ou estratégica.

CURSO / SAÍDA PROFISSIONAL

O objectivo deste curso consiste em proporcionar aos participantes conhecimentos e ferramentas de gestão financeira que lhes permita garantir a fiabilidade e no futuro a prática de funções de natureza financeira nas empresa e organizações.



Este curso destina-se essencialmente a profissionais especialistas nas áreas de Contabilidade e Finanças, que desenvolvem ou venham a desenvolver a sua actividade em áreas financeiras das empresas.

O curso está orientado em conteúdos e metodologia especialmente para Gestores e Quadros de Pequenas e Médias Empresas bem como para Profissionais Liberais. A sua natureza fortemente prática complementa a formação de recém licenciados em outras áreas científicas.

No que respeita à empregabilidade, o formando do curso poderá desempenhar funções de gestão financeira em empresas e organizações ou desenvolver a actividade de consultoria financeira em qualquer organização. Apesar de o curso incidir no domínio financeiro, poderá constituir um interessante complemento para outros campos da gestão, ou para qualquer empresário.

Todos os participantes poderão reunir competências no âmbito desta área e obter saídas profissionais a desempenhar funções de Gestor Financeiro, Consultor Financeiro, Controller, Técnico de Tesouraria, entre outras.

NÍVEL DE FORMAÇÃO / QUALIFICAÇÃO

Poderão frequentar as acções de formação apoiadas neste manual, indivíduos com qualificações de nível IV e V, independentemente da área vocacional, cumprindo no entanto um conjunto de pré-requisitos em termos de conhecimentos de gestão de empresas.

Deve ser colocado como pré-requisito o domínio dos conceitos básicos de Finanças Empresariais, curso superior de qualquer área, e algumas noções de informática ao nível do utilizador de ferramentas do Microsoft Office.

COMPONENTE DE FORMAÇÃO

Através deste manual poderão ser leccionados cursos como:

Técnicos Financeiros

Gestão Financeira

Finanças para não Financeiros

Análise Financeira

Gestão de Tesouraria



Avaliação de Empresas

A Formação a decorrer, tendo este manual como auxiliar, pretende criar competências ao nível da percepção do conjunto de instrumentos básicos para o controlo e domínio da função financeira nas empresas e organizações.

UNIDADES DE FORMAÇÃO E DURAÇÃO

Função Financeira (2 horas);

Fontes de informação para decisão financeira (5 horas) ;

Método dos rácios (5 horas) ;

Rendibilidade e Risco (20 horas) ;

Equilíbrio Financeiro (5 horas) ;

Fusões e Aquisições (2 horas) ;

Avaliação de Empresas (5 horas) .

CONTEÚDOS TEMÁTICOS

Função Financeira

As tarefas da função financeira;

Objectivos da função financeira;

Limites da função financeira;

Fluxos e ciclos da empresa.

Fontes de informação financeira

Princípios contabilísticos geralmente aceites;

O balanço;

A demonstração dos resultados líquidos;

A demonstração dos fluxos de caixa.



Preparação para análise

Balanço funcional;

A demonstração de resultados funcional.

Método dos rácios

Rácios de alavanca financeira e risco;

Rácios de liquidez;

Rácios de rendibilidade;

Rácios de funcionamento;

Limitações dos rácios .

Rendibilidade e risco

Os principais indicadores económicos;

Meios libertos;

Custo – volume – resultado;

Risco económico;

Interligação entre as rendibilidades económica e financeira;

O risco financeiro;

O risco global da empresa.

Equilíbrio financeiro

Equilíbrio financeiro mínimo;

Fundo de maneio;

Fundo de maneio necessário ;

Tesouraria líquida.

Fusões e aquisições

Criação de valor;



Tipos de aquisição e sinergia;

Abordagem e negociação inicial;

Due diligence.

Avaliação de empresas

O processo de avaliação;

O justo valor de mercado;

Avaliação patrimonial;

Avaliação por comparação com o mercado;

Avaliação pelos fluxos de caixa actualizados;

Estimativa do custo de capital;

Valor residual;

Limitações.

OBJECTIVOS GLOBAIS

No final da formação, o formando deve estar apto a:

Compreender a importância da função financeira;

Dominar os seus conceitos e técnicas básicos;

Identificar e interpretar as principais fontes de informação de apoio à análise e decisão financeira;

Utilizar dados contabilísticos na preparação da informação para análise financeira;

Avaliar e interpretar a situação económico-financeira da empresa;

Apurar a análise financeira da empresa, reconhecer as condições de equilíbrio financeiro, seleccionar os instrumentos à sua disposição e aplicando os métodos e técnicas melhor adequados;

Aplicar métricas de rendibilidade e de risco;

Fornecer instrumentos de análise financeira;



Desenvolver o espírito crítico na utilização dos instrumentos de análise financeira;

Aplicar os principais métodos de avaliação de empresas, nomeadamente, no âmbito de processos de Fusões e Aquisições.

CONJUNTO DE INSTRUMENTOS DE AVALIAÇÃO

Os critérios de avaliação mais significativos para esta formação são:

Assiduidade e Pontualidade;

Assertividade;

Interesse demonstrado;

Conhecimentos Adquiridos.

Conhecimentos integrados no seu desempenho profissional. Esta ilação poderá ser:

- Qualitativa, efectuada através de:

Trabalhos de Grupo;

Participação;

Respostas (Método Interrogativo).

- Quantitativa, efectuada através de:

Testes;

Trabalhos práticos individuais;

Resolução da Totalidade de Actividades / Exercícios.

ORIENTAÇÕES METODOLÓGICAS

Propõe-se que seja sempre privilegiado o método interrogativo ao método expositivo, de forma a envolver todos os participantes na formação.



Entendemos o método expositivo como aquele em que a comunicação é unidireccional e não se motiva a participação dos estudantes Entendemos o método interrogativo como aquele em que existe uma troca de perguntas e respostas entre a audiência e o formador.

São recomendados, sempre que possível, exercícios, quer escritos, quer recorrendo a ao uso de folhas de cálculo.

CONTEXTUALIZAÇÃO DA SAÍDA PROFISSIONAL

A competitividade e os desafios da modernidade exigem quadros bem preparados, designadamente para a revitalização do tecido empresarial. O Manual de Técnicos Financeiros tem um perfil conducente ao desenvolvimento de competências nas áreas específicas da Gestão e Análise Financeira, Gestão Empresarial e Contabilidade.

A natureza do trabalho dos técnicos financeiros, extravasa o campo específico da contabilidade e gestão de tesouraria, com as quais normalmente está conotada. Na realidade, os conceitos e metodologias cobertos pelo manual são intrínsecos ao desempenho de funções de gestão, mais vastas, sobretudo de gestão financeira e estratégica. Por esta razão, as valias associadas à análise, gestão e avaliação financeira de empresas serão sempre um precioso complemento no desempenho de funções mais genéricas e abrangentes.

As principais entidades empregadoras dos técnicos financeiros serão todas as empresas e Instituições públicas e privadas, nacionais e internacionais, banca, seguros, funcionalismo público nacional e comunitário, instituições internacionais, autarquias, etc. .As empresas de consultoria, ou a actividade independente, a título de consultor ou técnico oficial de contas, por exemplo, também implicam o domínio das matérias versadas neste manual. Em última instância, qualquer empresa ou organismo, com ou sem fins lucrativos, desenvolve operações de natureza financeira, pelo que será potencialmente empregadora de técnicos financeiros.

Os técnicos financeiros, deverão complementar os seus conhecimentos sobre finanças empresariais, com o domínio de pelo menos uma língua estrangeira (inglês, preferencialmente) e informática na óptica do utilizador, com relevo para as folhas de cálculo e internet.


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1 Função Financeira

Noções fundamentais

ENQUADRAMENTO

Este capítulo inicial aborda a Função Financeira. Começa por esclarecer alguns conceitos correntes, casos da função financeira, análise financeira e gestão financeira, cuja compreensão e distinção é vital para o entendimento da importância e enquadramento das matérias que lhes estão subjacentes.

Após evidenciar os principais objectivos e limitações da função financeira, serão apresentados os fluxos e ciclos económicos e financeiros da empresa e sua distinção.

Por fim, iremos percorrer as principais políticas de gestão da empresa, olhando aos seus efeitos e consequências, sua importância e impacto nas necessidades financeiras das empresas e enquadramento nos ciclos económicos e financeiros.

INTRODUÇÃO

A função financeira das empresas assume, nos dias de hoje, um papel de enorme relevância, sendo a sua importância e implicações crescentes, à medida que melhora o acesso aos mercados e que se vão multiplicando os instrumentos e produtos financeiros colocados à disposição da empresa na sua busca pelos recursos necessários.

Também a concorrência, os processos de mudança económica e social e os sistemas de informação, têm ocasionado novas e crescentes exigências, obrigando a maiores cuidados para a sustentação das performances económicas. Tornou-se, assim, imperativo o estudo e análise aturados como suporte à tomada de decisões económicas e financeiras, donde resulta o desenvolvimento da função financeira, ainda que em diferentes graus de sofisticação.



Por este motivo, começaremos por abordar os principais conceitos que lhes estão associados.

FUNÇÃO FINANCEIRA

Na perspectiva financeira, toda e qualquer actividade levada a cabo numa organização é originadora de fluxos de entradas e saídas de fundos. Sendo esta a visão do financeiro, a sua principal motivação passa por assegurar o permanente equilíbrio entre aqueles fluxos ao longo da actividade da empresa.

Dispor de situação de tesouraria, gerir os fluxos financeiros, ou assegurar liquidez são tarefas que obrigam a grandes tensões devido ao intenso envolvimento e conhecimento das dificuldades, e à noção clara dos efeitos e consequências das medidas e atitudes com incidência sobre as disponibilidades da empresa.

Neste sentido, e porque a empresa é vista como uma contínua corrente de fluxos monetários, que importa garantir, a preocupação é que em qualquer momento se verifique a seguinte condição:

Saldo inicial + Entradas previstas ≥ Saídas previstas + Saldo final desejado

Esta simples regra de equilíbrio conduz a uma outra, fundamental, que determina que, no médio prazo, as entradas acumuladas excedam as saídas acumuladas, garantindo a rendibilidade da empresa.

Entradas previstas ≥ Saídas previstas

AS TAREFAS DA FUNÇÃO FINANCEIRA

A função financeira comporta todas as acções de análise, planeamento, gestão e controlo dos recursos e fluxos económicos e financeiros, em concordância com os objectivos das empresas respectivas. Procura dotar os responsáveis das organizações de informação económica e financeira, adequada para a tomada de decisões de gestão.

No entanto, nem sempre foi assim, pois os atributos e operações associadas à função financeira têm evoluído no sentido desta assumir uma maior relevância no seio de todas as funções empresariais.



Inicialmente, a função financeira identificava-se com a tesouraria, ou seja, a gestão dos recebimentos e pagamentos decorrentes das demais actividades da empresa. As suas preocupações incidiam então na manutenção de um nível de disponibilidades tal que garantisse o normal funcionamento da empresa, procurando cobrar com rapidez e graduando os pagamentos aos fornecedores e outros credores. Tratava-se de efectuar uma gestão de disponibilidades, ou o que hoje se designa de gestão de tesouraria.

Esta perspectiva elementar da função financeira foi, entretanto, ampliada com a necessidade de optimização das decisões de financiamento. Extravasando o campo das decisões operacionais, a função financeira passou a ser responsável pela obtenção atempada e ao menor custo possível dos fundos necessários ao funcionamento e desenvolvimento da empresa, bem como pela adequada aplicação de excedentes de fundos, de forma a garantir a melhor rendibilidade possível dos mesmos. O papel financeiro passou assim, a ser mais activo em termos da gestão, envolvendo não só objectivos de tesouraria, operacionais, mas também de rendibilidade e equilíbrio financeiro.

Por fim, e fruto da crescente complexidade dos contextos em que as empresas operam, a função financeira evoluiu para a gestão financeira moderna, no âmbito da qual a função financeira é envolvida nas decisões de investimento e na elaboração do plano de médio prazo da empresa, passando a ser sua responsabilidade a análise e o controlo da rendibilidade actual e previsional de todas as aplicações de fundos.

Das diversas operações que comporta, cabe destacar:

A preparação e execução das decisões financeiras;

A obtenção de fundos ao menor custo;

A adequação dos recursos financeiros;

A aplicação optimizada dos excedentes financeiros;

A gestão dos fluxos financeiros;

A manutenção do equilíbrio financeiro da empresa;

A análise do risco e da rendibilidade da empresa.

Neste enquadramento, as tarefas de uma moderna gestão financeira podem ser esquematizadas da seguinte forma:



GESTÃO FINANCEIRA

ESTRATÉGIA FINANCEIRA

(a médio e longo prazo)

DECISÕES OPERACIONAIS

(a curto prazo ou gestão de tesouraria)

-Política de investimentos

-Política de financiamento

-Política de distribuição de resultados

-Gestão do activo circulante

-Gestão dos débitos de curto prazo

Vejamos agora o que, na prática, representa cada uma destas tarefas:

Estratégia financeira, centrada sobre o financiamento estrutural da empresa, e desenvolvida sobre o plano financeiro, documento base no qual é traduzido, em fluxos de entradas e saídas de fundos, o plano da empresa a médio e longo prazo. Testando-se assim, o equilíbrio financeiro previsional. Estas tarefas incidem sobre:

A política de investimentos, que envolve a análise de rendibilidade e risco num horizonte temporal alargado;

A política de financiamento, que visa assegurar a disponibilidade dos fundos necessários à empresa, em consonância com a sua política de investimentos e desenvolvimento futuro;

A política de distribuição de resultados, que procura garantir retorno aos detentores do capital, ponderando a constituição das reservas necessárias ao desenvolvimento da empresa, bem como o enquadramento legal e fiscal de ambos;

Decisões operacionais, ou gestão de tesouraria, baseia-se no orçamento de tesouraria, documento que representa em recebimentos e pagamentos previsionais o orçamento global da empresa, procurando o seu equilíbrio numa perspectiva de curto prazo. Estas tarefas incidem sobre:

A gestão do activo circulante, que para além da referida gestão de disponibilidades, compreende também a gestão de políticas da empresa com impacto no crédito concedido a clientes, nível de existências e aplicação de excedentes de tesouraria.

A gestão de débitos de curto prazo, créditos de fornecedores e demais credores correntes, para além da cobertura de défices de tesouraria.



OBJECTIVOS DA FUNÇÃO FINANCEIRA

Os objectivos das empresas face à crescente complexidade das funções e decisões financeiras, face à necessidade em obter as mais diversas e variadas informações económicas e financeiras credíveis sobre a situação da empresa para os gestores, accionistas, credores ou outras entidades, e face às acções e decisões de investimento ou de gestão corrente, levam à consideração de áreas autónomas dentro da função financeira dada a sua especialidade.

No entanto, e pese embora a necessidade de maior especialização técnica, prevalece o objectivo global de maximização do valor da empresa. Este conceito não é mais do que o valor actual dos fluxos que futuramente a empresa poderá vir a conferir aos seus titulares.

A prossecução deste objectivo, obriga ao estudo aturado da repercussão das decisões financeiras na empresa em duas vertentes distintas e complementares – a rendibilidade e o risco. A rendibilidade traduz a capacidade de uma empresa para gerar lucros, ou fluxos positivos. O risco reflecte a variabilidade desses lucros ou fluxos.

No âmbito da função financeira, e em termos mais práticos, evidenciam-se como objectivos os seguintes:

Assegurar o equilíbrio dos fluxos económicos e financeiros;

Estabelecer as condições com vista à optimização e rendibilização dos excedentes;

Garantir e gerir os recursos nas melhores condições;

Salvaguardar a adequação das fontes de financiamento minimizando os riscos;

Elaborar estudos consequentes ao conhecimento atempado da situação económica e financeira da empresa;

Providenciar informação para possibilitar o alerta aos responsáveis dos diversos níveis.



LIMITES DA FUNÇÃO FINANCEIRA

Estando as empresas em permanente interacção com o meio que as envolve, as decisões de gestão são mais abrangentes e latas que as simples decisões de natureza financeira. Ainda que estas últimas detenham um peso relevante na realidade da empresa a curto e médio prazo.

Como a natureza dos desafios e dificuldades com que as empresas se deparam não é exclusivamente financeira, uma boa gestão financeira não é, per si, garante de desenvolvimento, ou mesmo sobrevivência, de uma empresa.

Por outro lado, é certo que, quando mal geridas, as finanças de uma empresa serão seguramente causa de insucesso. Assim sendo, devemos encarar os aspectos fundamentais da função financeira, como a rendibilidade e equilíbrio financeiro, enquanto condições indispensáveis, verdadeiros imperativos, numa organização. Sem esquecer, contudo, que efectuar uma correcta análise financeira e gerir uma empresa em termos financeiros implica ver e analisar para além dos meros fluxos desta natureza.

A empresa, qualquer que seja a sua dimensão, é um todo em que cada actividade é interdependente das restantes e que obriga a um esforço global e objectivo e um posicionamento estratégico. Isto implica o estudo de todas as variáveis, externas e internas, relevantes para a definição estratégica:

O sector em que a empresa se encontra inserida, a sua estrutura e atractividade;

A sua vantagem competitiva, verdadeira fonte de criação de valor da empresa, combinando o seu produto, a sua tecnologia e o seu mercado;

A posição concorrencial da empresa, para que possa ser transformada em vantagem competitiva;

A cadeia de valor, descodificando a sua estrutura de custos na busca de base de diferenciação;

A análise da carteira de negócios;

Os recursos humanos.



FLUXOS E CICLOS DA EMPRESA

É possível identificar, no seio da empresa distintas categorias de fluxos:

Os fluxos reais ou económicos, que estão associados aos bens produzidos e comercializados, aos serviços prestados e aos investimentos realizados;

E os fluxos financeiros, que decorrem da tesouraria de exploração e aqueles relacionados com as demais operações, nomeadamente, o financiamento extra-exploração.

Como, de resto, atesta a seguinte representação gráfica dos fluxos económicos e financeiros:

EMPRESAFluxos Reais ou económicos

Fluxos Financeiros

Equilíbrio Financeiro a Médio e Longo Prazos ou Equilíbrio Financeiro Estrutural

Equilíbrio Financeiro a Curto Prazo

Os fluxos financeiros podem ser classificados enquanto fluxos de exploração ou fluxos autónomos, ou de extra-exploração.

Proveitos

TESOURARIA DA EMPRESA (DISPONIBILIDADES)

Recebimentos Créditos

Recebimentos Antecipados

FLUXOS FINANCEIROS - OPERAÇÔES DE EXPLORAÇÂO

Pagamentos Créditos

Pagamentos antecipados

Reembolso de empréstimos C.P. Explor.

Desinvestimentos

Empréstimos obtidos Curto Prazo

Suprimentos

FLUXOS FINANCEIROS - OPER. EXTRA-EXPLORAÇÂO

Pagamentos diversos

Pagamentos prestação capital

Empréstimos concedidos

Aumento Capital Investimentos

(-)

(-)



Um dos objectivos fundamentais da função financeira tem que ver, precisamente, com o ajustamento dos fluxos financeiros, que compreendem aqueles derivados dos fluxos económicos, que podem ser directos ou indirectos, imediatos ou diferidos e os fluxos resultantes das operações financeiras. Visando, sempre, o equilíbrio a curto e a médio e longo prazos.

Uma outra forma corrente de classificação dos fluxos reparte-os entre fluxos cíclicos e fluxos acíclicos:

Cíclicos, são os fluxos económicos e financeiros ligados ao ciclo de exploração;

Acíclicos, são os fluxos derivados de decisões estratégicas relacionadas com o equilíbrio estrutural da empresa, como as opções de investimento, o recurso às fontes de financiamento, de curto médio e longo prazos.

Os fluxos cíclicos poderão ser esquematizados da seguinte forma:

BANCOS

ESTADOTESOURARIA

EXISTÊNCIAS

PRODUÇÃO

FORNECEDORES

CLIENTES

RECEBIMENTOS

PAGAMENTOS

EMPRÉSTIMOS

Reembolsos e juros

Fluxos Financeiros

Fluxos Económicos



Por outro lado, os fluxos acíclicos podem ser representados da seguinte forma:

BANCOS / ESTADO

TESOURARIA

FORNECEDORES IMOBILIZADO

ACTIVOS IMOBILIZADOS

ACCIONISTAS

OUTRAS EMPRESAS

EMPRÉSTIMOS

SUBSÍDIOS

Reembolsos e juros

DIVIDENDOSCAPITAL

PAGAMENTOS

Proveitos e cedências de activos

Tomadas de participação

Desinvestimentos

Participações financeiras

Fluxos Financeiros

Fluxos Económicos

Estes fluxos, económicos e financeiros estão directamente relacionados com os ciclos das operações da empresa, que não são mais do que a resultante financeira das decisões tomadas na empresa a diferentes níveis, como o operacional, de investimento ou financeiro.

CICLOS DAS OPERAÇÕES DA EMPRESA

Os ciclos da empresa podem classificar-se em:

Ciclo de investimento;

Ciclo das operações financeiras;

Ciclo de exploração ou operacional.

CICLO DAS OPERAÇÕES DE INVESTIMENTO

O ciclo das operações de investimento engloba todas as decisões e actividades referentes à análise e selecção de investimentos e desinvestimentos. Sejam eles, novos investimentos em capital fixo, em participações financeiras ou em fundo de maneio necessário.



BALANÇO

ACTIVO IMOBILIZADO

OPERAÇÃO DE INVESTIMENTO

REALIZAÇÃO DO CAPITAL. ENTREGAS EM ESPÉCIE

CAPITAIS

PRÓPRIOS

CAPITAIS

ALHEIOS ESTÁVEIS

DISPONIBILIDADES

OPERAÇÃO FINANCEIRA

EMPRÉSTIMOS E REEMBOLSOS

OPERAÇÃO FINANCEIRA

REALIZAÇÃO DO CAPITAL. ENTRAGAS EM NUMERÁRIO

OPERAÇÃO DE INVESTIMENTO OU

LIQUIDAÇÃO, DESINVESTIMENTO

CICLO DAS OPERAÇÕES FINANCEIRAS

O ciclo das operações financeiras corresponde às decisões financeiras tomadas em função das opções económicas (ciclo de investimento), bem como às resultantes das necessidades de financiamento do ciclo de exploração.

Podem assim ser repartidas em:

Ciclo de decisões de operações de capital, ou seja, a selecção das fontes de financiamento mais adequadas, recorrendo aos sócios ou accionistas ou a entidades de crédito, visando o equilíbrio estrutural da tesouraria, por forma a salvaguardar a independência ou, simplesmente, a sobrevivência da empresa.

Ciclo das operações de tesouraria, cuja principal preocupação passa por garantir a cobertura financeira a curto prazo.

As implicações da forma em como a empresa é financiada são diversas, podendo afectar o desempenho da empresa, quer seja através dos custos financeiros associados às fontes seleccionadas, ou por intermédio da provocação de desequilíbrios financeiros, reflectindo uma composição e níveis inadequados dos capitais permanentes.

Graficamente, podem ser representados da seguinte forma:



CICLO DAS OPERAÇÕES DE EXPLORAÇÃO

O ciclo das operações de exploração estende-se desde a aquisição dos materiais destinados ao ciclo de produção, passando pela formação dos proveitos (vendas), só terminando com os recebimentos efectivos das vendas dos produtos acabados. Assim, obtém normalmente um recurso por via do crédito concedido por fornecedores, provocando, por outro lado, a necessidade de financiar o crédito concedido a clientes e o nível de existências.

É por esta razão que o ciclo económico de exploração não coincide com o ciclo das operações financeiras de exploração, sobretudo pelo efeito do crédito concedido a clientes e obtido dos fornecedores.

C iclo

Financeiro

D e

Exploração

Ciclo

Económico

De

Exploração

•Aquisição dos materiais (m atérias-prim as, subsidiárias, etc.)

• Arm azenagem dos m ateriais

• Início do ciclo fabril (ciclo de produção ou ciclo de transform ação das m atérias-primas)

• Duração do ciclo de produção (produtos em vias de fabrico e produtos semi-acabados)

• Termo do ciclo de transform ação 8obtenção dos produtos acabados)

• Arm azenagem dos produtos acabados

• Venda dos produtos acabados

• Crédito concedido aos clientes ou crédito com ercial (em conta corrente ou titulados através de letras a receber)

• Recebim entos (efectivo) dos créditos comerciais



EXERCÍCIO 1.1

Comente a seguinte afirmação: “ A função financeira é a mais importante das áreas de uma empresa organização”.

EXERCÍCIO 1.2

Quais as principais políticas da empresa que se enquadram no âmbito da função financeira, numa perspectiva de médio e longo prazo?

EXERCÍCIO 1.3

Quais as principais políticas da empresa que se enquadram no âmbito da função financeira, numa perspectiva de curto prazo?



2

Fontes de Informação Financeira

Instrumentos base da análise financeira

ENQUADRAMENTO

A fundamentação das decisões financeiras obriga à avaliação e interpretação da situação económica e financeira da empresa. Que, como já vimos, incide sobre aspectos como o equilíbrio financeiro, a rendibilidade dos capitais, a capacidade de crescimento e o risco.

Estando os gestores obrigados a acompanhar e a controlar a evolução da empresa e dos seus planos, pois só assim poderão tomar conhecimento da situação actual e tentar antecipar o futuro, o certo é que não são os únicos a manifestar preocupações desta índole. Muitos outros agentes, como fornecedores, credores, investidores, trabalhadores, Estado e clientes, mostram um interesse crescente na situação da empresa. Este facto condiciona o gestor no sentido em que deve gerir esta realidade, tendo em conta o nome da empresa e os diferentes interesses e perspectivas de análise de cada agente, sendo que todas elas incidem sobre um reduzido número de documentos base, a saber: o Balanço, a Demonstração de Resultados e a Demonstração de Fluxos de Caixa.

Importa pois, conhecer em pormenor as informações constantes destes documentos para, posteriormente, serem analisadas à luz de instrumentos e técnicas comuns.



Este capítulo tem por objectivo apresentar as características que a informação financeira deve ter para efeitos de análise financeira, os princípios contabilísticos adoptados em Portugal e o conteúdo do Balanço, Demonstração de Resultados e Demonstração de Fluxos de Caixa.

CARACTERÍSTICAS DA INFORMAÇÃO FINANCEIRA

As demonstrações financeiras devem evidenciar uma imagem verdadeira da posição financeira e do resultado da empresa. Sendo a sua preparação da responsabilidade dos gestores, devem permitir a identificação da eficiência da gestão de recursos económicos a todos quantos os interessados nesta informação.

A sua principal qualidade é que seja compreensível aos utilizadores, devendo igualmente satisfazer as seguintes características, resultantes da aplicação de princípios contabilísticos adequados:

Relevância, entendida como a capacidade de influenciar a tomada de decisão, enriquecer a análise ou sustentar a avaliação. O timing de relato é de enorme importância;

Fiabilidade, ou seja, liberta de erros materiais e assente na substância e realidade financeira;

Comparabilidade, entre diferentes empresas, por via da aplicação dos princípios de normalização contabilística, e ao longo da vida da empresa, mediante a adopção de procedimentos de contabilização consistentes.

PRINCÍPIOS CONTABILÍSTICOS GERALMENTE ACEITES

1. Da continuidade

A empresa é uma entidade que desenvolve a sua actividade de modo contínuo, tendo uma duração ilimitada. Não tem como objectivos a respectiva liquidação ou a redução significativa do volume das suas operações.

2. Da consistência

As políticas contabilísticas de uma empresa perpetuam-se de um exercício para o outro. Se houver alguma alteração materialmente relevante, terá de ser referida em anexo.



3. Da especialização (ou do acréscimo)

Reconhecimento dos proveitos e dos custos quando obtidos ou incorridos, independentemente do seu recebimento ou pagamento. Devem ser incluídos nas demonstrações financeiras dos períodos a que respeitam.

4. Do custo histórico

Os registos contabilísticos devem basear-se em custos de aquisição ou de produção, em valores nominais ou constantes.

5. Da prudência

Possibilidade de integração nas contas dum grau de precaução mediante a realização de estimativas exigidas em condições de incerteza sem, no entanto, permitir a criação de reservas ocultas ou provisões excessivas ou a deliberada quantificação de activos e proveitos por defeito ou de passivos e custos por excesso.

6. Da substância sobre a forma

Contabilização das operações de acordo com a substância e a realidade financeira, não as subjugando à sua forma legal.

7. Da materialidade

As demonstrações financeiras devem evidenciar todos os elementos que sejam relevantes e que possam afectar avaliações ou decisões pelos utentes interessados.

8. Da não compensação

Separação dos elementos das rubricas do activo e do passivo (balanço), dos custos e perdas e de proveitos e ganhos (demonstração de resultados), não havendo lugar a encontro de saldos.



9. Da correspondência de Balanços Sucessivos

O balanço de abertura de exercício tem de apresentar os mesmos saldos que o balanço de encerramento do exercício anterior.

10. Da Recuperação do Custo das Existências

As existências finais não devem apresentar-se no Balanço por um valor que não possa ser recuperado com a sua alienação.

O BALANÇO

O Balanço contabilístico expressa a situação patrimonial da empresa – económica e financeira. É um elemento de visualização estático, deriva dos fluxos reais, dos fluxos financeiros de exploração e dos fluxos financeiros autónomos, numa determinada data. Tem por base critérios de legalidade.

O Balanço integra os activos, denominados activo total, constituídos pelo conjunto dos bens e direitos, o capital próprio, constituído pelas entradas dos sócios ou accionistas e pelos resultados obtidos, e o passivo ou capital alheio e que corresponde ao conjunto de obrigações.

Está, assim, dividido em três grandes naturezas:

O Activo;

Os Capitais Próprios;

O Passivo.

No Activo surgem todos os bens e direitos da empresa. Nos Capitais Próprios, o capital social, os resultados acumulados (lucros e prejuízos), as participações e as reservas constituídas. No Passivo, as obrigações assumidas para com terceiros, internos ou externos à empresa (dívidas).



Representação gráfica do balanço contabilístico:

ACTIVO

CAPITAL PRÓPRIO

ou

SITUAÇÃO LÍQUIDA

CAPITAL ALHEIO

OU PASSIVO

O balanço financeiro considera o activo total como aplicações de fundos ou investimentos, e o capital próprio, conjuntamente com o capital alheio ou passivo, como origens de fundos, recursos ou financiamentos. Assim, numa óptica financeira, o Activo corresponde às Aplicações de Fundos ou ao investimento feito na empresa. Estes bens e direitos são financiados por Capitais Próprios (capital social, reservas e resultados) e Capitais Alheios, cuja obrigatoriedade de pagamento aparece inscrita no Passivo.

Representação gráfica do balanço financeiro:

APLICAÇÕES DE FUNDOS

OU

INVESTIMENTOS

ORIGENS DE FUNDOS

OU

FINANCIAMENTO

A equação fundamental do balanço determina, em cada momento, que o activo total ou o total das aplicações de fundos iguala a soma do capital próprio com o capital alheio ou o total das origens de fundos. Esta é a equação fundamental da contabilidade:

Activo Total = Capital Próprio + Capital Alheio

Aplicações de Fundos = Origens de Fundos



Dado que as empresas tendem a financiar-se com capitais próprios e alheios é normal que o activo exceda os capitais alheios. Se tal não se verificar, a empresa está tecnicamente falida ou insolvente, isto é os capitais próprios investidos assumem valor negativo, sendo o activo inferior ao passivo.

O 1º MEMBRO DO BALANÇO

O 1º membro do Balanço corresponde ao Activo. A ordem por que se inscrevem as diferentes rubricas homogéneas é pré-determinada pelo POC e resulta para o escalonamento do activo do grau crescente de liquidez das aplicações de fundos.

Grau de Liquidez é a aptidão reconhecida a um activo para se transformar em meios monetários – dinheiro ou equivalente, num período.

Os investimentos ou aplicações de fundos, correspondendo ao activo total, repartem-se por duas grandes categorias:

Activo Fixo, de liquidez reduzida;

Activo Circulante, de maior liquidez.

O Activo Fixo compreende:

Imobilizado

Imobilizações Incorpóreas – aplicações de carácter permanente, por um período superior a um ano, em activos intangíveis. A sua liquidez não é imediata, sendo inclusivamente algo duvidosa (despesas de constituição, trespasses, licenças, etc.);

Imobilizações Corpóreas – são igualmente aplicações com carácter permanente mas, desta vez, em activos tangíveis. São activos que a empresa não pretende transformar em liquidez mas que utiliza para o exercício da sua actividade (terrenos, edifícios, equipamento);

Investimentos Financeiros – são aplicações em activos de carácter permanente e de natureza financeira (acções, obrigações, títulos diversos, empréstimos concedidos a empresas de grupo ou a terceiros). Detendo um grau de liquidez notoriamente superior aos dos grupos anteriores, apenas se consideram aqui os valores cuja liquidação não se perspective no período de um ano (carácter permanente!);



Amortizações e reintegrações – quantificação da perda observada pelas imobilizações por via da respectiva utilização e/ou desvalorização. São deduzidas.

O Activo Circulante é decomposto em:

Existências - são todos os bens armazenáveis: mercadorias, produtos acabados e intermédios, subprodutos, desperdícios, resíduos e refugos, produtos e trabalhos em curso, matérias-primas, subsidiárias e de consumo. Devem encontrar-se deduzidos das respectivas provisões para depreciação, bem como contemplar regularizações e adiantamentos por conta de compras, sempre que o preço esteja previamente fixado;

Dívidas de Terceiros a Médio e Longo Prazo – dívidas com liquidação a mais de um ano da data do balanço, deduzidas das respectivas provisões. Respeitam a clientes, empresas do grupo, adiantamentos a fornecedores de imobilizado, Estado ou subscritores de capital;

Dívidas de Terceiros a Curto Prazo – dívidas com liquidação a menos de um ano, e respeitantes às entidades anteriormente referidas, deduzidas igualmente das respectivas provisões;

Títulos Negociáveis – aplicações financeiras de curto prazo, ou tesouraria;

Depósitos Bancários e Caixa – é o dinheiro em caixa ou à ordem em instituições de crédito, bem como os meios quase líquidos (depósitos a prazo);

Acréscimos e Diferimentos – despesas com custo diferido (feitas no exercício mas que correspondem a custos dos exercícios seguintes) e acréscimos de proveitos (antecipação de receitas a ocorrer em períodos posteriores, mas que são proveitos do exercício).

O 2º MEMBRO DO BALANÇO

É constituído pelo financiamento, origens de fundos ou recursos, correspondendo ao capital próprio e passivo.

As contas são apresentadas por ordem crescente de exigibilidade, segundo os mesmos princípios de clareza e homogeneidade.



O Grau de Exigibilidade baseia-se nos diferentes prazos de vencimento dos créditos obtidos e informa da sua crescente exigibilidade, num período.

Quanto menor o prazo, maior a exigibilidade, daí, os capitais próprios surgirem em primeiro lugar.

Assim, o 2º membro é composto por:

Capitais Próprios

Capital social – é o capital disponibilizado pelos sócios ou accionistas;

Prestações suplementares – reforços ao capital inicial;

Prémios de emissão de acções;

Dividendos antecipados;

Reservas;

Resultados transitados de exercícios anteriores;

Resultados líquidos do exercício.

Passivo

Provisões para Riscos e Encargos – integram custos que correspondem a despesas potenciais de exercícios posteriores. São despesas futuras, certas ou incertas, de montante incerto. Refira-se por exemplo os impostos sobre o rendimento;

Dívidas a terceiros de médio e longo prazo – com liquidação a mais de 1 ano, a partir da data do balanço;

Dívidas a terceiros de curto prazo – com liquidação a menos de 1 ano da data do balanço;

Acréscimos e diferimentos – despesas diferidas (custos do exercício com realização de despesa em exercícios seguintes) e receitas com proveito diferido (receitas do exercício cujo proveito respeita a exercícios posteriores).



A DEMONSTRAÇÃO DOS RESULTADOS LÍQUIDOS

Se nos referimos ao Balanço como sendo o documento que apresenta a situação financeira da empresa numa determinada data, a demonstração de resultados, por seu lado, complementa esta perspectiva, evidenciando a formação dos resultados num determinado período, usualmente entre dois balanços.

A demonstração de resultados permite avaliar o desempenho económico, ou seja, a rendibilidade das vendas, dos capitais investidos, e a eficiência económica. Ao fazer a síntese dos custos e dos proveitos, homogeneamente agrupados, dá-nos indicação da proveniência e composição do resultado apurado em cada exercício.

São duas as formas de elaboração da Demonstração de Resultados consagradas no POC:

Por natureza;

Por funções.

A DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS POR NATUREZA

A demonstração de resultados por natureza agrega os proveitos e custos em grupos de idêntica natureza. Deste modo são apurados os seguintes valores em função das principais naturezas de resultados:

O Resultado Operacional é o que advém da diferença entre proveitos e custos operacionais:

Resultados Operacionais = Proveitos Operacionais – Custos Operacionais

O Resultado Financeiro obtém-se pela subtracção dos custos aos proveitos financeiros:

Resultados Financeiros = Proveitos Financeiros – Custos Financeiros



O Resultado Corrente é a adição do resultado operacional com o financeiro:

Resultados Correntes = Resultados Operacionais + Resultados Financeiros

A diferença entre proveitos e ganhos em alienação de imobilizações, diferenças de câmbio extraordinárias e outras, e custos extraordinários, como dívidas incobráveis ou perdas com alienação de imobilizações, corresponde ao Resultado Extraordinário:

Resultados Extraordinários = Proveitos e Ganhos Ext. - Custos e Perdas Extr.

O Resultado Antes de imposto resulta da adição dos resultados extraordinários aos resultados correntes:

Resultado Antes de Imposto = Resultados Correntes + Resultados Extr.

O Resultado Líquido do exercício é sempre considerado após a aplicação do imposto sobre o rendimento.

Resultado Líquido do Exercício = Resultado Antes de Impostos - Imposto



Exemplo de demonstração financeira por natureza:

A DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS POR FUNÇÕES

Neste caso, os custos e os proveitos são agrupados por funções, de acordo com a estrutura clássica das funções da empresa – produção, distribuição administrativa e financeira, etc. No entanto, os esquemas de contabilidade preconizados no POC não possibilitam a obtenção deste documento, pelo que, na ausência de contabilidade analítica, não é possível a utilização da demonstração de resultados por funções na análise e gestão financeira. A demonstração por natureza é, por isto, a mais utilizada.



Exemplo de demonstração financeira por funções:

A DEMONSTRAÇÃO DOS FLUXOS DE CAIXA

Este documento, de publicação obrigatória para algumas empresas desde 2003, permite-nos tomar conhecimento do modo como as empresas geram e utilizam o dinheiro num determinado período.

Os fluxos de caixa são classificados, como vimos no capítulo anterior, de acordo com os três ciclos de actividades da empresa:

Ciclo Operacional;

Ciclo de Investimento;

Ciclo de Financiamento.



A Demonstração de Fluxos de Caixa pode ser elaborada através de duas metodologias:

Método Directo, sendo revelados os principais componentes dos recebimentos e pagamentos;

Método Indirecto, no âmbito do qual, a partir dos resultados líquidos da empresa são efectuados os ajustamentos necessários aos resultados, de modo a que do conjunto resulte o fluxo das actividades operacionais.

Qualquer dos métodos pretende demonstrar a forma como a empresa gerou os valores em Caixa e equivalentes.

O método indirecto pode ser efectuado a partir das informações contabilísticas tradicionais – balanço e demonstração de resultados. Para desenvolver o fluxo de caixa pelo método directo, será necessária uma organização contabilística própria, de modo a que todos os movimentos por “caixa e equivalentes tenham uma classificação própria de identificação.

EQUILÍBRIO E LIMITAÇÕES DOS DOCUMENTOS DE CONTABILIDADE

Já concluímos que toda e qualquer análise ou controlo de natureza financeira tem de recorrer a um conjunto de documentos concebidos numa óptica distinta, a óptica contabilística. Sendo, portanto, fontes limitadas para um correcto conhecimento da realidade e uma gestão eficaz da empresa.

Estas diferenças conceptuais advêm do facto de a contabilidade ter por objectivo apurar e demonstrar o crescimento do capital da empresa – resultado líquido – em termos históricos, avaliando activos e contrapondo-lhe dívidas e compromissos, medindo o património líquido. Porquanto, na perspectiva duma análise e gestão financeira, isto é manifestamente insuficiente, pois, ignora o modo de ajustamento dos principais fluxos financeiros, não facultando o conhecimento e verificação das condições de equilíbrio e normal funcionamento da empresa, em cada momento.

A título indicativo, podemos referir algumas das principais limitações dos documentos contabilísticos e que são:

Apesar de o registo da desvalorização do imobilizado ser uma prática contabilística corrente, já a sua revalorização tende a ser ignorada;

Nem sempre reflectem valores actuais, porque o princípio adoptado é, por regra, o do registo pelo custo histórico;



Algumas das contas contabilizam estimativas, assentes em pressupostos, sempre dúbios (caso das provisões);

A adopção de diferentes critérios valorimétricos provoca normalmente diferenciações entre empresas;

Os resultados englobam certas componentes que não correspondem a fluxos financeiros, cujo caso mais evidente são as amortizações.

O significado económico e financeiro das peças contabilísticas é muitas vezes mitigado por imperativos de outra ordem, normalmente fiscais;

São omitidas muitas rubricas devido à sua difícil valorização. A título de exemplo, o activo humano, o valor da imagem, a carteira de clientes fidelizados, etc…

EXERCÍCIO 2.1

O que entende por grau de exigibilidade? De que forma afecta o balanço.

EXERCÍCIO 2.2

Os acréscimos e diferimentos são uma conta do Activo ou do Passivo? Justifique.

EXERCÍCIO 2.3

Qual a contribuição da contabilidade analítica para a análise da demonstração de resultados?



3 Preparação para Análise

Arrumação e ajustamento das peças contabilísticas

ENQUADRAMENTO

Vimos, no capítulo anterior, que os balanços e demonstrações de resultados são os documentos contabilísticos de base para a análise financeira. No entanto, e dadas as suas conhecidas limitações, os mesmos deverão ser alvo duma preparação específica para uma análise financeira mais adequada. Só então poderá iniciar-se, verdadeiramente, a análise financeira.

Efectivamente, torna-se necessário efectuar a sua preparação numa perspectiva essencialmente financeira, de forma a destacar os elementos que permitam, recorrendo a técnicas apropriadas, extrair informações relevantes sobre a situação financeira da empresa.

Assim, a tarefa de preparação dos elementos para análise financeira evolve a transformação dos documentos de síntese obtidos, passando-os de uma perspectiva contabilística formal para uma perspectiva puramente financeira.

Neste capítulo serão tratadas as técnicas de ajustamento das peças contabilísticas e os procedimentos para transformar o balanço contabilístico no balanço funcional, com vista à melhor e mais adequada interpretação da situação das empresas.



BALANÇO FUNCIONAL

O Balanço contabilístico e fiscal, que foi apresentado no capítulo anterior, é também denominado por patrimonial e assenta na óptica jurídica da contabilidade.

Como vimos, este mapa está estruturado do seguinte modo:

CAPITAIS PRÓPRIOS

Património Líquido ACTIVO

Direitos de Propriedade e de

Crédito sobre Terceiros

CAPITAIS ALHEIOS Obrigações e Deveres

para com Terceiros

APLICAÇÕES ORIGENS

Activo Fixo Imobilizações

CAPITAIS PRÓPRIOS DÍVIDAS A MÉDIO E LONGO PRAZO (+ 1

ano)

ACTIVO CIRCULANTE

Existências Dívidas de Terceiros

Disponibilidades

DÍVIDAS A CURTO PRAZO

( - 1 ano)

Esta última representação passa pela organização da suas rubricas numa óptica de liquidez, para os membros do activo, e numa óptica de exigibilidade para o capital próprio e passivo.



Dada a necessidade de se conhecer o equilíbrio funcional das origens e aplicações da empresa, a perspectiva da análise patrimonial tradicional, que incide sobre a análise comparativa de períodos sequenciais, é, actualmente, considerada limitada.

Surge assim o conceito de Balanço Funcional, que, partindo do balanço contabilístico e considerando o ciclo financeiro da empresa introduzido no primeiro capítulo, nos permite aferir da condição de equilíbrio funcional das origens e aplicações da empresa.

O Balanço Funcional, ou balanço financeiro ajustado, tem por objectivo reproduzir, a imagem da empresa em determinada data, ou seja, as aplicações e recursos relacionados com os ciclos financeiros da empresa, independentemente sua natureza jurídica.

Como já vimos, o ciclo financeiro corresponde ao resultado financeiro das políticas da empresa adoptadas aos diferentes níveis, financeiro, operacional e estratégico.

Recapitulemos o significado dos três ciclos:

Ciclo de Investimento

Engloba todas as decisões e actividades relacionadas com a análise e selecção de investimentos e desinvestimentos a efectuar. Daqui se infere que serão as operações deste ciclo a determinar o volume das imobilizações existentes.

Ciclo de Exploração

Corresponde a todas as decisões e actividades correntes da empresa que estão na base do valor gerado pela mesma. Do aprovisionamento de matérias, mercadorias e produtos, passando pela produção, para terminarem na comercialização de produtos, mercadorias ou serviços.

Ciclo das Operações Financeiras

Neste ciclo são consideradas todas as decisões e actividades relacionadas com a obtenção dos fundos necessários para a realização dos investimentos (ciclo de investimento) e garantia das necessidades de financiamento do ciclo de exploração. Pode ser dividido em dois sub-ciclos, o ciclo das operações de capital, que envolve a obtenção de fundos estáveis para o financiamento dos activos permanentes, e o ciclo das operações de tesouraria, que visa a cobertura financeira de curto prazo através da gestão optimizada das disponibilidades.

Transpondo a associação dos ciclos da empresa ao balanço contabilístico de uma forma gráfica, teremos:



Ciclo Aplicações Recursos Ciclo

Investimento

Aplicações de investimento ou Activo Fixo

Recursos próprios ou

recursos alheios estáveis

Operações de capital

Exploração Necessidades

cíclicas Recursos cíclicos

Exploração

Operações de tesouraria

Tesouraria activa

Tesouraria passiva

Operações de

tesouraria

Em termos práticos, a apresentação mais comum do balanço funcional é a seguinte:

Balanço Funcional

Capital Próprio 0Passivo médio/longo prazo 0CAPITAIS PERMANENTES 0Activo Fixo 0FUNDO DE MANEIO 0Clientes 0Existências 0Outros Devedores de Exploração 0APLICAÇÕES CÍCLICAS 0Fornecedores 0EOEP 0Outros Credores de Exploração 0ORIGENS CÍCLICAS 0FUNDO DE MANEIO NECESSÁRIO 0TESOURARIA LÍQUIDA 0

Descrição

DO BALANÇO CONTABILÍSTICO AO FUNCIONAL

Partindo da contabilidade e para efeito de análise mais dinâmica, o nosso novo balanço funcional sintético deve enquadrar as rubricas, que a seguir se descriminam, para melhor compreensão.



Activo fixo

O activo fixo compreende, como já foi referido, os activos com permanência superior a um ano, como as imobilizações corpóreas e incorpóreas, os investimentos financeiros e as dívidas de médio e longo prazo.

Sempre que se perspectivar uma permanência superior a um ano para as contas de empréstimos a outras empresas do mesmo grupo ou a accionistas e sócios, estas devem ser consideradas neste agrupamento.

Também as dívidas de terceiros não resultantes da exploração devem ser consideradas no activo fixo, pressupondo-se a sua origem em decisões de carácter estratégico ou estritamente financeiro.

Uma prática comum, é a de abater aos capitais próprios o valor das imobilizações incorpóreas, uma vez que é geralmente difícil transformá-las em liquidez imediata, sobretudo quando resultam de custos capitalizados.

Necessidades cíclicas

As necessidades ou aplicações cíclicas englobam as contas que resultam das decisões do ciclo de exploração e que implicam necessidades de financiamento. Decompõem-se do seguinte modo:

Relativamente às Existências deve-se começar por garantir sua a comparabilidade ao longo do horizonte temporal da análise, verificando a consistência dos critérios de valorização aplicados.

Todo o stock existente deve ser considerado, se possível por via da verificação física. No caso de serem identificados aprovisionamentos estratégicos, ou os chamados monos, ambos devem ser expurgados e levados a Activo Fixo.

A sua apresentação deve ser feita de acordo com a decomposição preconizada pelo POC.

No seguimento do ajustamento dos aprovisionamentos estratégicos, também os Adiantamentos por conta de compras respectivos devem ser considerados no Activo Fixo, sendo deduzidos às existências.

O tratamento das contas de Clientes para análise financeira implica, para além da sua subdivisão em conformidade com o POC, a consideração das letras descontadas não vencidas, pois continuam a dizer respeito a necessidades de financiamento de exploração, sendo relevantes para o apuramento do verdadeiro valor de crédito concedido a clientes.



Tesouraria activa

Na tesouraria activa devem ser considerados todos os activos líquidos ou quase líquidos, nomeadamente, os Depósitos Bancários, Caixa, Títulos Negociáveis, Despesas de Custo Diferido, Diferimento de Receitas e Outros Devedores.

No que aos ajustamentos diz respeito, sobressai a consideração neste agrupamento da conta de Subscritores de Capital, que se pressupõe relativa a capital subscrito realizável a curto prazo. No entanto, dado que não representa uma origem real de fundos, aquando da análise de rendibilidade o seu valor deverá ser deduzido aos capitais próprios.

Capitais Permanentes

São constituídos pelos capitais próprios e pelo capital alheio estável.

Capitais próprios

Os capitais próprios a considerar no balanço funcional devem reportar-se aos fundos colocados à disposição da empresa, pelo que devem ser expurgados de contas que não constituam uma origem real de fundos, como por exemplo as Partes de capital por realizar e os Resultados a ser distribuídos.

Capital alheio estável

As dívidas de médio e longo prazo fazem parte dos capitais que estão permanentemente à disposição da empresa. Por vezes também existem dívidas de curto prazo com carácter de estabilidade, no sentido em que se renovam, que também devem ser consideradas enquanto capital alheio estável, é o caso de alguns empréstimos bancários ou empréstimos obrigacionistas. Claro está que não nos referimos às resultantes do ciclo de exploração, essas são recursos cíclicos, como veremos de seguida.

Recursos cíclicos

Os Recursos cíclicos, ou Origens cíclicas, agrupam as contas referentes as recursos financeiros gerados por decisões relacionadas com o ciclo de exploração da empresa. Como por exemplo:

Adiantamentos por conta de vendas;

Fornecedores, nas suas várias subrubricas: fornecedores c/c, facturas em recepção e conferência e títulos a pagar;



+ Vendas

- Custos Variáveis

= Margem de Contribuição

- Custos Fixos

= Resultados Operacionais

+ Resultados Financeiros

= Resultados Correntes

+ Resultados Extraordinários

= Resultados Antes de Impostos

- Impostos sobre o Rendimento

= Resultado Líquido

Rubricas 200... 200... 200...

Estado e outros entes públicos, onde figuram as dívidas ao Estado, resultantes de impostos que não o IRC. Esta conta constitui um recurso em função dos prazos de pagamento legalmente fixados. Sempre que se verificar a existência de qualquer dívida em atraso ou mora, a mesma deve ser classificada como Tesouraria Passiva;

Tesouraria passiva

É o Passivo Imediato ou quase resultante de decisões de financiamento.

A Tesouraria passiva representa o passivo imediato ou quase imediato, resultante de decisões de financiamento extra-exploração. É o caso das rendas de locação financeira (as imediatas) e as letras descontadas não vencidas, que constituem efectivas fontes de financiamento da actividade da empresa.

A DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS FUNCIONAL

O acompanhamento dos custos é um dos aspectos fundamentais da gestão da empresa, sendo crucial o conhecimento das suas origens e evolução. Neste sentido, quanto maior for o nível de detalhe obtido mais facilitado resultará o controlo de gestão.

No caso da inexistência de contabilidade analítica, será particularmente difícil apurar os custos directos e indirectos de cada actividade a partir da tradicional imputação contabilística, plena de subjectividade. Daí que muitas vezes se trabalhe com um nível de detalhe mais reduzido, e nem sempre fácil de obter: classificação dos custos em variáveis e fixos. Esta classificação será, como veremos mais adiante, particularmente útil no estudo da rendibilidade de exploração.

Procura-se então trabalhar com uma demonstração de estrutura semelhante à exposta:


FMD_i.p65 15-01-2004, 10:49104



4 Método dos Rácios

Uma técnica base

ENQUADRAMENTO

Os rácios são medidas relativas, que estabelecem relações entre contas e agrupamentos de contas do Balanço e da Demonstração dos Resultados, obtendo-se por esta via maior eficiência para a realização de comparações entre períodos diferentes e/ou diferentes empresas.

Constituem um importante instrumento de apoio à análise e gestão de empresas, na medida em que permitem sintetizar volumes abundantes de informação e estabelecer uma base de comparação do seu desempenho económico e financeiro das empresas e a sua evolução no tempo.

Sendo utilizados pelos diversos agentes, responsáveis pela gestão, analistas financeiros, bancos, sociedades financeiras entre outros, ajudam-nos a questionar diversos aspectos e realidades da empresa, muito embora não encerrem em si as respostas que procuramos, pois estas extravasam o campo quantitativo de análise para a perspectiva qualitativa da gestão.

TIPOS DE RÁCIOS

São inúmeras as relações que se podem construir, em função do seu objectivo e campo de análise. As realidades e os fenómenos a acompanhar e estudar podem ser de natureza diversa – financeira, económica, económico-financeira, técnica, etc. Por isso, os rácios ideais, serão aqueles que foram definidos pelos interessados, ponderando o seu conhecimento sobre o sector e a empresa em causa, a informação disponível, etc..



Ainda assim, é usual classificar os rácios de acordo com a natureza dos fenómenos que estes pretendem revelar:

Rácios financeiros, que apreciam aspectos como a estrutura financeira, capacidade de endividamento e solvabilidade da empresa;

Rácios económicos, que evidenciam aspectos relacionados com a situação da empresa, como a estrutura de custos e de proveitos, as margens e a capacidade de autofinanciamento;

Rácios económico-financeiros, que agregam fenómenos mistos, como a rendibilidade de capitais, a rotação do activo e a rotação das vendas;

Rácios de funcionamento, que traduzem a gestão do ciclo de exploração em termos financeiros, dos quais podemos mencionar o prazo médio de recebimentos, o prazo médio de pagamentos ou a duração média de existências;

Rácios técnicos, normalmente expressos em unidades físicas, que abordam áreas como a produção e a actividade da empresa, são exemplos o rendimento do equipamento e a produtividade da mão-de-obra.

Outra classificação comum dos rácios prende-se com as fontes de informação nas quais se baseiam.

Assim, os resultantes de documentos contabilísticos históricos são designados de rácios efectivos ou reais. Os determinados a partir de orçamentos ou previsões são orçamentais. As centrais de balanços e outras bases de dados existentes permitem-nos apurar rácios sectoriais.

Vamos, na próxima secção, debruçar-nos sobre alguns rácios, tidos como os mais comuns, e que abordam aspectos centrais em termos de análise e gestão.

RÁCIOS DE ALAVANCA FINANCEIRA E RISCO

Identificam o risco em que se incorre caso se conceda crédito à empresa, sendo por isso muito utilizados no âmbito da análise de crédito. No fundo, incidem sobre as dívidas que a empresa contraiu e o seu impacto na sua actividade.



Endividamento

Determina o nível da utilização de capital alheio por parte da empresa no financiamento da sua actividade.

Rácio de Endividamento = Activo

Passivo

Autonomia Financeira

Mostra em que proporção a empresa utiliza os meios próprios que estão á sua disposição. O grau de autonomia varia em consequência da variação do Capital Alheio e/ou do Capital Próprio. Os dois rácios apresentados são complementares.

Autonomia Financeira = Activo

Capitais Próprios

Solvabilidade

Traduz a capacidade da empresa em fazer face aos compromissos a médio e longo prazo. Tal como os rácios anteriores revela o grau de independência da empresa em relação aos seus credores. Para valores inferiores a um, o activo não tem capacidade para responder pelas dívidas a pagar. Para valores elevados poder-se-á afirmar que a empresa tem uma boa solvabilidade, revelando autonomia para com os seus credores.

Solvabilidade = Passivo

Activo

Outra métrica muito comum do endividamento é o rácio Debt to Equity, que pondera os capitais alheios pelos capitais próprios:

Debt to equity = Capital Próprio

Passivo

Um procedimento usual é considerar apenas as responsabilidades a médio e longo prazo, apurando-se o nível endividamento estrutural:



Rácio de Endividamento a MLP = Activo

Passivo Médio e Longo Prazo

Para podermos aferir, não do nível de endividamento, mas da sua forma, recorre-se ao rácio de Estrutura do Endividamento. Assim, podemos verificar se, por exemplo, a tesouraria da empresa sofre maior ou menor pressão causada por um peso elevado de endividamento de curto prazo.

Estrutura de Endividamento = Capitais Alheios

Capitais Alheios MLP

Cobertura dos Encargos Financeiros

São métricas do grau com que as operações da empresa conseguem cobrir os encargos associados ao seu financiamento. Este rácio também pode ser calculado considerando não só os Resultados Operacionais, mas também as Amortizações e Provisões, aproximando-se assim dos fluxos libertos pela exploração.

Cobertura dos Encargos Fin. = Encargos Financeiros

Resultados Operacionais

Numa perspectiva ligeiramente diferente surge o rácio de Cobertura do Serviço da Dívida que considera para além dos encargos financeiros o próprio reembolso do financiamento. Mais uma vez, estes rácios são bastante utilizados pelos analistas de crédito.

Cobertura do Serv. da Dívida = Serviço da Dívida

Res. Oper. + Amort. + Prov.

Período de Recuperação da dívida

Este indicador constitui uma estimativa do número de anos que a empresa levará para poder liquidar as suas dívidas, sendo, por isso, essencialmente um elemento de antevisão.

Período de Recuperação da Dívida = Autofinanciamento

Empréstimos em Dívida



O autofinanciamento corresponde à soma dos Resultados Líquidos com as Amortizações e reforço de Provisões do exercício.

Um indicador complementar aos rácios de cobertura da dívida e serviço da dívida é o rácio da Variabilidade dos Resultados Operacionais, pois sempre que aqueles se mostrem bastante reduzidos, o risco será tanto maior quanto maior for a variabilidade dos resultados.

Variabilidade dos R. Operacionais = Média R. Operacionais

R. Oper. (n) – R. Oper. (n-1)

RÁCIOS DE LIQUIDEZ

A liquidez da empresa depende não só da relação entre os montantes dos capitais circulantes e do exigível a curto prazo, mas também dos prazos de disponibilização dos primeiros e de exigibilidade dos segundos.

Conceitos como o Fundo de Maneio Necessário e Tesouraria Líquida apresentam uma limitação básica, pelo facto de corresponderem a diferenças, sendo, portanto, medidas muito pouco efectivas para comparações entre vários períodos ou empresas, daí que se recorram aos seguintes rácios para avaliar a liquidez duma empresa.

Liquidez Geral

A Liquidez Geral é a designação de um rácio muito utilizado, que pondera aquilo que a empresa transforma em dinheiro no prazo de 1 ano (disponibilidades, títulos, dívidas de curto prazo, existências) pelas responsabilidades que a empresa terá de assumir nesse mesmo período.

Rácio de Liquidez Geral = Passivo de Curto Prazo

Activo de Curto Prazo

Liquidez Reduzida

A Liquidez Reduzida é um rácio complementar do anterior, também frequentemente designado de Rácio de Tesouraria, e que expurga o peso, normalmente elevado, das existências nos capitais circulantes.



Rácio de Liquidez Reduzida= Passivo de Curto Prazo

Activo Circulante - Existências

A comparação destes dois rácios permite ponderar a influência da política de stocks na liquidez da empresa.

Liquidez Imediata

Por fim, a Liquidez Imediata dá-nos a cobertura do passivo circulante pelas Disponibilidades. De realçar que um valor muito elevado deste rácio não se coaduna com uma gestão financeira eficiente.

Rácio de Liquidez Imediata = Passivo de Curto Prazo

Disponibilidades

RÁCIOS DE RENDIBILIDADE

São vários os indicadores que estabelecem relações entre os resultados e as vendas ou os capitais próprios.

RENDIBILIDADE DAS VENDAS

A análise deste primeiro rácio permite-nos conhecer a margem que as vendas estão a produzir e como tem evoluído essa margem, claro que quanto mais elevado é o valor do rácio maior é a contribuição de cada unidade vendida para a formação do resultado. Em função de diferentes numeradores, obtemos diferentes noções de rendibilidade das vendas:

Margem de Contribuição das Vendas

Margem de Contrib. Vendas = Vendas

Margem de Contribuição

Rendibilidade Operacional das Vendas

Rend. Operacional das Vendas = Vendas

Resultado Operacional



Rendibilidade Líquida das Vendas

Rend. Líquida das Vendas = Vendas

Resultado Líquido

RENDIBILIDADE DOS CAPITAIS PRÓPRIOS

Este rácio é, por excelência, o indicador de eficiência privilegiado por investidores, sócios e accionistas. O seu valor é directamente comparável às taxas de rendimento de outras oportunidades de investimento, bem como face ao custo normalmente associado às fontes de financiamento.

Rend. dos Capitais Próprios = Capital Próprio

Resultado Líquido

Quanto mais elevado o valor deste rácio, maior é a capacidade de autofinanciamento e portanto mais forte e rapidamente pode melhorar a solvabilidade da empresa.

Rendibilidade do Activo

A Rendibilidade do Activo é utilizada quando se pretende isolar a noção de eficiência das políticas financeiras adoptadas pela empresa e que estão presentes no rácio de Rendibilidade dos Capitais Próprios. Avalia a totalidade dos capitais afectos à empresa, independentemente da sua origem.

Rendibilidade do Activo = Activo

Resultado Operacional

Uma ligeira variação deste rácio, que considera os resultados operacionais depois de impostos, permite-nos obter um melhor termo de comparação entre empresas e relativamente às técnicas de análise de projecto de investimentos, uma vez que o valor do indicador é independente da estrutura de financiamento. Assim, quando comparado com o custo do capital alheio verificar-se-á de que forma o endividamento influência a rendibilidade dos capitais próprios.



Rendibilidade do Activo * = Activo

Resultado Operacional x (1 – t)

RÁCIOS DE FUNCIONAMENTO

São indicadores que permitem, de forma integrada, analisar a eficiência da gestão quanto às decisões sobre os recursos aplicados. São, essencialmente, rácios expressos em dias, ou de rotação, pelo que deveremos considerar sempre que possível valores médios, no sentido de não desvirtuar a análise pela existência de valores anormais ou de intempestivas decisões de curto prazo.

Por outro lado, e porque os modelos de negócio e seu funcionamento variam de forma significativa consoante o seu sector específico, a comparabilidade destes indicadores é limitada, só fazendo sentido dentro do mesmo modelo de negócio ou sector.

Rotação do Activo

Indica o grau de utilização dos activos. Podendo indiciar, se muito elevado, o funcionamento no limiar da capacidade instalada, e quando de valor reduzido, o deficiente aproveitamento da mesma.

Rotação do Activo = Activo

Vendas

Rotação das Existências

É mais um indicador de eficiência da gestão, neste caso, das políticas de gestão de stocks. No entanto, obriga a cuidados redobrados, pois valores elevados podem estar relacionados com correntes rupturas de stocks.

Rotação das Existências = Existências Médias

Vendas

Duração Média das Existências



Outra forma de avaliar esta perspectiva, não em termos de rotação, mas em dias do ciclo de exploração, passa pelo rácio de Duração Média das Existências:

Duração média das Existências = Custo dos Stocks

Existências médiasX 365

Ainda no âmbito da análise do ciclo de exploração da empresa, são utilizados outros dois indicadores, o Prazo Médio de Recebimento e o Prazo Médio de Pagamentos. Este conjunto de indicadores é de extrema importância, não só no contexto da análise financeira, mas também na elaboração de projecções financeiras.

Pelo peso significativo que detêm sobre a liquidez da empresa, é conveniente seguir o seu comportamento através da análise periódica da sua variação.

Prazo Médio de Recebimentos

Este rácio traduz o poder negocial da empresa junto dos seus clientes, bem como a eficiência nas cobranças ou a celeridade com que estes regularizam as suas contas. Antes de se conceder maior nível de crédito aos clientes é necessário analisar as consequências dessas acções sobre a liquidez da empresa, pois será natural que não exista capacidade financeira para suportar o respectivo impacto.

Valores elevados são, naturalmente, desfavoráveis para a empresa. No entanto, não nos podemos esquecer que em muitos casos, estes resultam de práticas instaladas no sector, daí a importância do enquadramento da empresa no seu contexto específico. Veja-se, a título de exemplo, as empresas que vendem, maioritariamente, para grandes superfícies.

Prazo Médio de Recebimentos = (Vendas + Prest. Serv.) * (1+IVA)

Saldo médio ClientesX 365

Prazo Médio de Pagamentos

Por contrapondo com o rácio anterior, o Prazo Médio de Pagamentos (PMP) traduz o grau de financiamento dos fornecedores, bem como as dificuldades de pagamento da empresa e/ou poder negocial dos fornecedores.

Prazo Médio de Pagamentos = Compras * (1+IVA)

Saldo médio FornecedoresX 365



LIMITAÇÕES DO RÁCIOS

Já alertámos para o facto de ser obrigatório efectuar uma utilização cuidada dos rácios e sua interpretação, pois estes não encerram em si as respostas que procuramos. Se não formos prudentes, corremos o risco de chegar a conclusões erróneas ou, pelo menos, não sustentadas e de pouco significado para a análise e gestão.

Neste sentido, merecem destaque os seguintes aspectos:

Os rácios descuram os factores qualitativos, como a qualidade dos técnicos, a capacidade e motivação dos gestores, baseando-se em aspectos meramente quantitativos;

Os documentos contabilísticos a partir dos quais se determinam muitos dos rácios centrais, podem ser significativamente “viciados” pela gestão de curto prazo;

As diferentes práticas contabilísticas entre empresas, nomeadamente ao nível das políticas de valorização, de amortização, de provisão e de capitalização de custos, dificultam a comparação de diferentes entidades ou a consideração de indicadores sectoriais;

A própria forma de cálculo dos rácios não está harmonizada, sendo comuns as situações em que diferentes indivíduos chegam a valores distintos de um mesmo rácios para uma única realidade;

A comparação entre diferentes períodos é penalizada pelo facto de a contabilidade privilegiar os custos históricos, não reflectindo a inflação;

Qualquer rácio deve ser interpretado no contexto em que se insere o fenómeno em causa, a sua leitura individualizada, por si só, nada nos permite concluir.



5 Rendibilidade e Risco

Perspectivas operacional e financeira

ENQUADRAMENTO

A análise da situação económica e financeira da empresa pressupõe que os documentos contabilísticos se encontrem certificados e arrumados, de acordo com os princípios de preparação das peças contabilísticas estudadas nos capítulos anteriores.

Tanto na análise económica como na financeira, os elementos de base são constituídos pelas demonstrações financeiras. No entanto a análise financeira é baseada, essencialmente, no Balanço e a análise económica principalmente na Demonstração de Resultados.

Neste capítulo teremos a oportunidade de analisar detalhadamente a rendibilidade de exploração e a rendibilidade dos capitais investidos, e a forma como se relacionam.

Veremos também como a rendibilidade da empresa é afectada pelos mecanismos de alavanca e, de que forma o risco global da empresa pode ser quantificado em níveis de risco económico e risco financeiro.

A SITUAÇÃO ECONÓMICA E A RENDIBILIDADE DE EXPLORAÇÃO

O estudo da situação económica tem como objectivo fornecer conceitos e técnicas que permitam a análise económica da empresa através do estudo da sua rendibilidade, procurando assim determinar em que medida os recursos



postos à disposição da empresa são (ou não) eficientemente utilizados de forma a atingir os seus objectivos.

Os objectivos da empresa podem ser resumidos à sobrevivência, crescimento e satisfação dos interesses das pessoas e entidades com que se relaciona ou que nela participam, por esta ordem de prioridade.

Assim, o nível de rendibilidade da empresa deve ser o suficiente para, pelo menos, assegurar a manutenção do capital e o reembolso e remuneração dos capitais alheios utilizados.

Ao analisar-se a rendibilidade da empresa, pretende-se medir a eficiência da utilização quer dos meios financeiros postos à disposição quer dos recursos económicas utilizados na sua exploração. Surge assim o estudo da rendibilidade dos capitais investidos e o estudo da rendibilidade de exploração.

O estudo da rendibilidade (económica) de exploração atende aos factores que intervêm na sua actividade normal, não se considerando os resultados de outras actividades nem os montantes dos capitais investidos. Assim, a análise da rendibilidade de exploração não tem em consideração a situação financeira da empresa e, consequentemente, o respectivo nível de endividamento.

OS PRINCIPAIS INDICADORES ECONÓMICOS

O estudo da situação económica e a necessidade de medir a eficiência da empresa a diferentes níveis, obriga à agregação dos resultados consoante o objectivo a atingir.

Assim, através da agregação de rubricas da Demonstração de Resultados podemos obter um conjunto variado de indicadores:

RESULTADOS DE EXPLORAÇÃO (RE)

Este indicador serve o objectivo de medir a capacidade da empresa para gerar resultados provenientes da exploração, ou da sua actividade normal.

RE = Proveitos de exploração - Custos de exploração

Quando este resultado é positivo diz-se que, em termos de exploração, a empresa tem viabilidade.



RESULTADO ECONÓMICO (RAJI)

O Resultado Económico ou Resultado Antes de Juros e Impostos - RAJI – obtém-se adicionando ao Resultado de Exploração os resultados obtidos nas restantes actividades, excluindo os efeitos da situação financeira e fiscal.

RAJI = RE + Outros proveitos – Outros custos

RESULTADO ANTES DE IMPOSTOS (RAI)

O RAI permite determinar os efeitos da situação financeira da empresa sobre os resultados das suas actividades.

RAI = RAJI + Proveitos financeiros – Custos financeiros

RESULTADO LÍQUIDO (RL)

Ao considerarmos os efeitos da fiscalidade, chegamos aos resultados líquidos da empresa, que nos permitem aferir da sua capacidade para remunerar o capital próprio investido e garantir o seu desenvolvimento, através do autofinanciamento.

RL = RAI – Imposto sobre o rendimento

RESULTADOS LÍQUIDOS RETIDOS (RLR)

Os Resultados Líquidos Retidos serão equivalentes ao Resultado Líquido sempre que a empresa decidir não distribuir dividendos pelos seus sócios ou accionistas. Esta medida determina a capacidade da empresa, após ter remunerado os seus sócios ou accionistas, em reter resultados que contribuam para o seu autofinanciamento.

RLR = RL – Dividendos

MEIOS LIBERTOS

Como no apuramento dos resultados são considerados custos que não correspondem a pagamentos, caso das amortizações e das provisões, surge a necessidade de agregar de forma diferente as rubricas da demonstração de resultados, sempre que o objectivo for o de medir a capacidade da empresa em gerar meios. Determinam-se então os Meios Libertos.



São vários os conceitos de meios libertos:

MEIOS LIBERTOS BRUTOS (MLB)

Correspondem aos resultados económicos gerados na empresa adicionados dos custos suportados no exercício mas que não originaram pagamentos (custos não desembolsáveis).

MLB = RE + Amortizações + Provisões

A dimensão dos MLB permite avaliar a capacidade da empresa para assegurar a manutenção do capital, o crescimento da empresa e a amortização do capital alheio e de dívidas ao Estado, bem como a devida remuneração dos capitais investidos (dividendos – capitais próprios; custos financeiros – capitais alheios).

MEIOS LIBERTOS LÍQUIDOS (MLL)

Correspondem ao nível dos meios libertos para manter a integridade do seu capital e de remunerar os capitais próprios.

MLL = RL + Amortizações + Provisões

Consideram, relativamente aos MLB, os resultados financeiros e o imposto sobre o rendimento.

MEIOS LIBERTOS LÍQUIDOS RETIDOS (MLLR)

Por fim, este conceito de meios libertos afere a capacidade da empresa em se autofinanciar, sendo por isso usualmente designado de AUTOFINANCIAMENTO.

MLLR = MLL - Dividendos

Os MLLR permitem o crescimento das aplicações de fundos sem que a empresa tenha de recorrer a capitais alheios ou pressionar a tesouraria. Por esta razão, constituem a fonte de financiamento privilegiada pelas empresas no seu crescimento.



COMPARAÇÃO DA DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS

O estudo da formação de resultados e dos seus factores principais incide, como já vimos, essencialmente sobre a Demonstração de Resultados. No entanto, não podemos basear a análise da situação económica da empresa numa só demonstração de resultados, antes devemos proceder à análise comparativa de exercícios sucessivos, pelo que as demonstrações de resultados, por natureza e por funções, deverão ser complementadas com informação mais detalhada sobre a estrutura e evolução dos custos.

Todos os indicadores anteriormente apresentados assumem valores absolutos. Caso se pretenda analisar a evolução histórica e/ou previsional da empresa, os indicadores até agora referidos são importantes, mas a sua interpretação deverá ser complementada com outros indicadores relativos – os rácios, estudados no capítulo anterior.

No entanto, existe um primeiro conjunto de rácios que se podem obter directamente da demonstração de resultados por natureza, comparando-se as diversas rubricas de custos com os proveitos de exploração – corresponde à determinação do peso de cada rubrica relativamente aos proveitos de exploração da empresa.

Com esta medida procura-se determinar o peso relativo de cada rubrica ao longo de vários exercícios, tendo em vista a explicação das variações detectadas no período em análise e medir a sua contribuição para a formação de resultados.

Para se comparar a rendibilidade conseguida por várias empresas, é conveniente que a análise não seja influenciada por factores extra-exploração, como a existência de diferentes políticas de constituição de amortizações e provisões, políticas financeiras e de distribuição de resultados e de diferentes incidências fiscais. Neste sentido, utilizamos os conceitos de meios libertos relacionados com os proveitos de exploração.

Por exemplo.

Para comparar a rendibilidade: MLB / Proveitos de exploração

Para comparar o efeito das políticas adoptadas: MLL / Proveitos de exploração

Para comparar o autofinanciamento gerado: MLL / Proveitos de exploração



CUSTO – VOLUME – RESULTADO (CVR)

A teoria do Custo-Volume-Resultado (CVR) analisa a rendibilidade da empresa numa óptica distinta da dos indicadores anteriormente apresentados. No contexto da teoria CVR a rendibilidade da empresa, e sua evolução, são explicadas pela natureza dos seus custos e pelas alterações do nível de actividade.

Apesar de ser conceptualmente simples e intuitiva, a aplicação prática da teoria CVR implica a assumpção de pressupostos com pouca aderência à realidade, para além da resistência oferecida pela dificuldade classificação dos custos em variáveis e fixos, até porque estes podem ser de natureza mista.

São dois os pressupostos principais da teoria CVR:

Classificação de todos os custos de exploração em custos variáveis ou fixos. Os primeiros são directamente proporcionais ao nível de actividade, traduzindo o custo suportado pela utilização da capacidade instalada. Os segundos assumem-se constantes durante o período em análise, e representam o custo suportado pela empresa para dispor de uma determinada capacidade instalada.

Assume a inexistência de stocks, ou seja, admite-se que todas as mercadorias adquiridas ou produtos fabricados são vendidos.

Assim, com base nestas assunções, é-nos possível analisar os resultados da empresa com base em simples relações entre reduzido número de variáveis.

Q – nível de actividade expresso em quantidade;

p – preço de venda unitário;

cv – custo variável unitário;

CF – custos fixos de exploração totais.

Donde:

CV – custo variável total = Q x cv

C – custo total = Q x p + CF

V – volume de vendas = Q x p

� – coeficiente de absorção de custos fixos = MB / V

MB – margem bruta = (p – cv) x Q, ou MB = � x V



RE – resultado de exploração = (p – cv) x Q – V

Vejamos agora as principais aplicações da teoria do CVR, a saber: o ponto crítico, a margem de segurança e o grau económico de alavanca.

PONTO CRÍTICO

O Ponto Crítico ou break even point, também designado de ponto morto ou limiar de rendibilidade, é o ponto a partir do qual a empresa começa a ter resultados de exploração positivos.

No nível de actividade correspondente ao ponto crítico o resultado de exploração de uma empresa é nulo, sendo os seus meios libertos brutos equivalentes ao valor das amortizações e provisões do exercício. Neste ponto, e dado a empresa não apresenta lucros nem prejuízos económicos de exploração, não poderá, em princípio, assegurar senão o cumprimento do seu objectivo de sobrevivência ou de manutenção da integridade do seu capital.

É uma importante medida de risco económico. Quanto mais reduzido for o ponto crítico de uma empresa, mais facilmente o mesmo se torna alcançável, pelo que será menor o seu risco económico.

De outra forma, e como o lucro é função não só do preço mas também das quantidades vendidas, o ponto crítico pode ser definido como o montante de vendas que gera uma margem de contribuição igual ao montante dos encargos fixos, ou de estrutura.

A determinação do ponto crítico pode ser efectuada em termos de quantidades ou em termos de volume:

Ponto crítico em quantidades:

cvpCFQ−

=0

Ponto crítico em volume:

pcvp

CFV−

=0

Em que: cv - custo variável unitário. CF - custos fixos totais.



CV - custos variáveis totais. p - preço de venda unitário. V - Vendas totais. Vo – Vendas totais, no ponto crítico Qo – Quantidades totais, no ponto crítico Representação gráfica do ponto crítico:

Custos Fixos

Custos Variáveis

Custos Totais

Vendas TotaisZona de Lucro

Zona de Prejuízo

PontoCrítico

Nível de actividade

Vendas / Custos Anuais

MARGEM DE SEGURANÇA (MS)

A Margem de Segurança (MS) decorre do conceito de ponto crítico, e exprime o distanciamento do nível de actividade alcançado pela empresa relativamente a este. Desta forma, possibilita a determinação de um valor que evidencia o nível de segurança da empresa para trabalhar acima de uma rendibilidade de exploração nula.

A margem de segurança exprime-se em valor e em quantidade:

⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛−= 1

0VVendasMS

⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛−= 1

0QQMS



A sua interpretação deve ser efectuada da seguinte forma: se a margem de segurança for igual a 30%, significa que a empresa poderá reduzir o seu volume de vendas em 30% sem apresentar prejuízo, pois situar-se-ia no ponto crítico.

Sendo a margem de segurança a métrica de afastamento do ponto crítico, quanto maior for o seu valor menor será o risco económico.

COEFICIENTE DE NÃO ABSORÇÃO DOS CUSTOS VARÁVEIS

Relacionado com o quociente de margem bruta surge o coeficiente de não absorção dos custos variáveis (�) que corresponde à proporção das vendas disponível para cobrir os custos fixos, depois de suportados os custos variáveis.

VendasMB

=α

EFEITO E GRAU ECONÓMICO DE ALAVANCA (GEA)

O efeito económico de alavanca, ou “leverage económico”, corresponde ao fenómeno traduzido por variações mais que proporcionais do lucro relativamente a variações das vendas.

Este efeito resulta do facto de os custos fixos permanecerem inalteráveis, pelo que, uma vez cobertos – quando a empresa alcança o ponto crítico, a contribuição marginal para o lucro de cada venda adicional é superior.

Isto é, o volume de custos fixos é repartido por um maior número de unidades vendidas, pelo o custo total unitário resulta menor.

Este efeito é quantificável através do Grau Económico de Alavanca, que nos dá a medida em que um dada variação das quantidades vendidas afecta os resultados de exploração.

O Grau Económico de Alavanca pode ser definido como a variação percentual ocorrida no Resultado de Exploração, que resulta de uma variação percentual das quantidades vendidas.

sQuantidadesultados

QQ

RERE

GEA%

Re%∆∆

=∆

∆

=



Pelo que, desenvolvendo a expressão chegamos a:

( )RE

cvpQGEA −×=

Assim, a leitura do GEA traduz o impacto que uma variação de 100% nas quantidades vendidas provocará na variação do resultado de exploração. Como exemplo, consideremos que o GEA de uma empresa é de 3 – uma variação de 100% nas quantidades terá uma amplitude de 300% no resultado de exploração.

O GEA será tanto mais elevado quanto mais próximo do ponto crítico se situar o nível de actividade da empresa. Porém, o GEA depende também do nível de custos fixos e do coeficiente de não absorção dos custos variáveis.

RISCO ECONÓMICO

Na análise financeira deverá existir preocupação pela análise do risco quer económico quer financeiro.

O conceito de risco económico traduz a probabilidade de o Resultado de Exploração ser inadequado aos objectivos da empresa ou até mesmo negativo, isto é, os proveitos de exploração não serem suficientes para cobrirem os custos de exploração (fixos e variáveis), ou de outra forma, a empresa situar-se num nível de actividade inferior ao ponto crítico.

O facto de uma empresa apresentar um Resultado de Exploração insuficiente pode ser devido a factores de ordem interna (de natureza comercial, produtiva tecnológica ou e estratégia) ou a factores exógenos, nomeadamente de ordem sectorial, social ou política.

O risco económico de uma empresa pode ser avaliado de uma forma concreta recorrendo, nomeadamente, a algumas aplicações da teoria do CVR. Assim, e determinados os valores assumidos pelo grau económico de alavanca, ponto crítico e margem de segurança em cada um dos anos do período em analisem poder-se-á afirmar que:

Quanto maior for o grau económico de alavanca, mais elevado será o risco económico, visto que os resultados da empresa serão mais sensíveis a pequenas descidas do volume de vendas;



Quanto mais elevado for o ponto crítico, maior será o seu risco económico, pois a empresa terá de desenvolver um maior esforço para o conseguir alcançar, o que em períodos de recessão poderá ser muito difícil ou mesmo improvável;

Quanto mais baixa for a Margem de Segurança, maior será o risco económico, visto a empresa funcionar muito próximo do ponto crítico, podendo a qualquer momento entrar na zona de prejuízos.

Também quaisquer variações significativas ao nível dos diversos parâmetros do CVR, como o preço unitário, custo variável unitário e custos fixos, comportam níveis mais elevados ou mais reduzidos de risco económico, pelo que se deverá atender a eventuais alterações verificadas nestes elementos e respectivas razões justificativas, que poderão ser encontradas em decisões e acções internas à empresa ou em imposições directas ou indirectas de factores externos.

Para a avaliação do risco económico são utilizadas muitas estatísticas, que possibilitam a construção de cenários essenciais às tomadas de decisão na gestão da empresa.

Assim, a probabilização de algum ou alguns elementos da expressão. RE = Q x (p – cv) – CF, pode ser um método para averiguar o risco económico, pois permite quantificar a probabilidade de o resultado de exploração atingir determinado nível se algum termo do segundo membro da expressão variar.

Por outro lado, a análise de sensibilidade é igualmente um método que permite avaliar o risco económico, caso se pretenda averiguar qual a influência de uma variação percentual, isolada ou simultânea (previamente fixada), nos preços de venda, nas quantidades vendidas e nos custos sobre o Resultado de Exploração.

A RENDIBILIDADE DOS CAPITAIS INVESTIDOS

Nos pontos anteriores, procedemos ao estudo da rendibilidade de exploração em que apenas atendíamos aos factores que intervêm na actividade normal de exploração.

Interessa agora proceder ao estudo da rendibilidade dos capitais investidos, em que se terá em consideração que o Resultado Económico (RAJI) obtido em todas as actividades/operações desenvolvidas, que o montante global dos capitais utilizados e respectiva origem (Capitais Alheios / Capitais Próprios).



Finalmente, com o estudo da Rendibilidade dos Capitais investidos é possível analisar as relações que se estabelecem entre esta e a Rendibilidade de Exploração, permitindo assim definirem-se outros conceitos como o de risco global da empresa.

De uma forma geral, a rendibilidade dos capitais investidos (ALT) determina-se comparando o lucro gerado pela empresa durante o período e o capital utilizado, entendendo-se este como o conjunto de meios utilizados pela empresa no desenvolvimento da sua actividade.

Este conjunto de meios identifica-se com as origens de fundos que, como é do nosso conhecimento, podem ser de dois tipos: próprias ou alheias. É assim possível subdividir a rendibilidade dos capitais investidos em rendibilidade Financeira – ligada aos capitais próprios investidos, e Rendibilidade Económica – directamente relacionada com a totalidade dos meios utilizados pela empresa.

RENDIBILIDADE FINANCEIRA

É normalmente designada de Rendibilidade dos Capitais Próprios (RCP). Mede a eficácia com que a empresa utiliza os capitais dos sócios ou accionistas.

CPRLRCP =

O valor de rendibilidade financeira representa a taxa máxima de remuneração obtida pelos capitais próprios aplicados na empresa. É uma taxa directamente comparável com o rendimento proporcionado por investimentos alternativos, pelo que, quanto maior for o seu valor, mais apetecível será a empresa para novos investidores, da mesma forma que maior será a capacidade da empresa para sustentar o seu desenvolvimento através do autofinanciamento.

Poderá fazer sentido determinar também o seguinte rácio, uma variante do anterior que corrige a apreciação de algumas políticas empresariais:

CPMLLRCP ='

Por outro lado convirá desagregar o rácio de rendibilidade financeira com vista a avaliar os principais factores influentes na rendibilidade.



Assim se multiplicarmos o numerador e o denominador do rácio de rendibilidade dos capitais próprios pelo volume de vendas e aplicações totais, termos.

ALTCP

ALTV

VRL

ALTALT

VV

CPRL

××=××

O que demonstra que a rendibilidade dos capitais próprios é condicionada pela:

margem de lucro, VRL

pela rotação do activo total, ALTV

e pelo nível de financiamento do total das aplicações pelos capitais

próprios, ALTCP

Deste modo, para aumentar a rendibilidade dos capitais próprios, poderá actuar-se sobre cada um, ou simultaneamente, sobre os rácios considerados.

Para além da rendibilidade dos capitais próprios, podemos também calcular a rendibilidade dos capitais permanentes através do cálculo do rácio:

esCPermanentosCfinanceirRLtesRCPermanen +

=

que comparada com a rendibilidade dos capitais próprios permite avaliar a importância dos capitais alheios de médio e longo prazo na formação da rendibilidade da empresa.

RENDIBILIDADE ECONÓMICA

Com o cálculo da rendibilidade económica procura medir-se o rendimento do conjunto de meios utilizados pela empresa para a prossecução da sua actividade.



A Rendibilidade Económica do Activo (ROI - Retum on Investiment), representa a remuneração dos capitais investidos independentemente da sua proveniência (capitais próprios ou alheios), sendo a sua maximização um dos objectivos da gestão financeira.

Obtém-se através do seguinte rácio:

ALTRAJIROI =

Se à semelhança do que se fez no desenvolvimento da rendibilidade financeira, multiplicarmos o numerador e o denominador deste rácio pelo volume de vendas, teremos:

A rendibilidade económica do activo pode-se decompor de forma a termos várias informações acerca da performance da empresa, sobre as quais será possível vir a actuar com vista a melhorar a sua rendibilidade:

Fórmula decomposta:

ALTV

VRAJI

ALTV

RERAJI

VREROI ×=××=

O que demonstra que a rendibilidade económica é igual ao produto da margem económica (ou margem líquida corrigida) pela rotação das aplicações totais.

margem económica, V

RAJI

pela rotação do activo total, ALTV

Este desenvolvimento poderá igualmente ser efectuado tendo em consideração os conceitos base já definidos da teoria do CVR, permitindo-nos assim uma outra perspectiva da análise de rendibilidade económica.

Assim, se multiplicarmos o numerador e o denominador do rácio de rendibilidade económica pelos proveitos de exploração, margem bruta e resultado de exploração, poderemos isolar para além da rotação dos capitais



totais, já evidenciada em desenvolvimento anterior, o efeito dos custos fixos, possibilitando a identificação de um conjunto de indicadores da performance da empresa, sobre os quais será possível vir a actuar com vista a melhorar a sua rendibilidade.

Deste modo teremos:

ALTPE

RERAJI

MBRE

ALTMB

RERE

MBMB

PEPE

ALTRAJIROI ×××=×××=

O que demonstra que a rendibilidade económica é igual ao produto de:

Margem Bruta, ou margem de contribuição, PEMB

Rotação do activo líquido total, ALTPE

Efeito dos custos fixos, MBRE

Efeitos dos resultados extraordinários, RE

RAJI

INTERLIGAÇÃO ENTRE AS RENDIBILIDADES ECONÓMICA E FINANCEIRA

O EFEITO FINANCEIRO DE ALAVANCA

Finalmente convirá evidenciar a relação existente entre a rendibilidade económica e a rendibilidade financeira, o que passa pela análise do chamado “efeito financeiro de alavanca” ou “leverage financeiro”.

Assim, se multiplicarmos a rendibilidade económica pelos capitais próprios e pelo resultado líquido, teremos:

RLRAJI

ALTCP

CPRLROI ××=

O que demonstra que a rendibilidade económica é igual ao produto de:



Rendibilidade financeira, CPRL

Coeficiente de alavanca, RL

RAJIALTCP

×

Esta relação permite-nos avaliar as possibilidades de melhorar a rendibilidade dos capitais próprios, para um dado nível de rendibilidade económica, o que pode ser conseguido actuando sobre o coeficiente de alavanca.

Assim teremos que:

AlavancaROIRCP =

pelo que desenvolvendo, chegaremos a

RAJIRL

CPCACPROIRCP ×

+×=

Uma melhoria da rendibilidade financeira poderá pois ser conseguida através de uma utilização mais adequada dos capitais alheios, nomeadamente dos empréstimos de médio e longo prazo.

No entanto, com o aumento do recurso aos capitais alheios, diminui a autonomia financeira da empresa e aumentará necessariamente o peso dos encargos financeiros, o que conduz à diminuição do segundo termo do factor de alavanca.

Nestas circunstâncias é possível afirmar que a rendibilidade financeira só aumentará enquanto a rendibilidade económica for superior ao custo dos capitais alheios.

Quando a rendibilidade económica é inferior ao custo dos capitais emprestados, o efeito de alavanca continua a funcionar mas em sentido inverso, o que significa que a rendibilidade dos capitais próprio diminuirá.

Modelo Aditivo de alavanca financeira

O efeito financeiro de alavanca ou “leverage financeiro” pode também ser apresentado de outra forma, como a seguir se mostra.



A rendibilidade económica das aplicações é dada pelo quociente entre o RAJI e o valor das aplicações totais (ALT). A rendibilidade económica das aplicações toma a designação de ROI (return on investment), que representa a remuneração dos capitais investidos independentemente da sua proveniência (capitais próprios ou alheios).

Obtém-se através do seguinte rácio:

ALTRAJIROI =

donde ROI x ALT = RAJI

Sendo a maximização da rendibilidade dos capitais próprios um dos objectivos fundamentais da gestão financeira, interessa pois verificar qual a melhor composição das origens de fundos que financiam as aplicações, em termos de capitais próprios e capitais alheios. Relacionando a rendibilidade dos capitais investidos (ROI) com a rendibilidade dos capitais próprios (RCP), vamos então determinar qual a composição óptima das origens de fundos.

CP – Capitais próprios

RCP – Rendibilidade dos capitais próprios

RL – Resultados líquidos

P – Passivo

( ) ( )tiROICPPROIRCP −×⎥⎦

⎤⎢⎣⎡ −×+= 1

O que demonstra que a rendibilidade dos capitais próprios é influenciada pela:

Rendibilidade económica das aplicações, ROI

Composição das origens de fundos, CPP

Spread entre o ROI e o custo dos capitais alheios - i, ( )iROI −



Nível de incidência fiscal, ( )t−1

Assim, pode concluir-se o seguinte:

1. Se a rendibilidade económica (ROI) for superior ao custo médio dos capitais alheios (i), então quanto maior for o peso relativo do passivo (P) face aos capitais próprios (CP), maior a rendibilidade do activo líquido total.

2. Quando o valor do ROI for inferior ao custo médio dos capitais alheios. Maior peso do passivo determina um maior valor de encargos financeiros, assumindo os resultados líquidos um valor negativo tanto maior, quanto maior o valor do passivo.

3. Quanto o valor do ROI iguala o custo médio dos capitais alheios, a rendibilidade dos capitais investidos é igual à rendibilidade dos capitais próprios deduzida de efeito fiscal.

Nesta análise não se entra em linha de conta com o risco financeiro que é directamente influenciado pelo peso dos capitais alheios no conjunto das origens de fundos.

A interligação entre a rendibilidade financeira e económica poderá ser igualmente analisada à luz dos pressupostos da teoria do CVR.

Assim, sabendo que:

RAJIRL

CPCACPROIRCP ×

+×=

Podemos multiplicar o numerador e denominador pelo RAI, obtendo a seguinte expressão:

RAJIRL

RAJIRAI

CPALT

RERAJI

MBRE

ALTPE

PEMBRCP ××××××=

O que demonstra que a rendibilidade dos capitais próprios é influenciada pela:

Rendibilidade económica Efeito alavanca



Margem Bruta, ou efeito dos custos variáveis, PEMB

Rotação do activo, ALTPE

Efeito dos custos fixos, MBRE

Efeito dos resultados extra-exploração, RE

RAJI

Estrutura financeira, CPALT

Efeito financeiro, RAJIRAI

Efeito fiscal, RAIRL

GRAU FINANCEIRO DE ALAVANCA

Observámos no ponto anterior a existência do efeito financeiro de alavanca.

Esse efeito financeiro de alavanca pode ser quantificado através do cálculo do grau financeiro de alavanca (GFA) ou grau de “leverage” financeiro (GLF) e que se define como:

RAIRE

RERE

RAIRAI

RERE

RAItRAI

RERERLRL

GFA ==∆

∆

=∆

−∆

=∆

∆

= *

)1(

assume-se a não relevância dos outros custos e outros proveitos.



RAIREGFA=

Visto que RE – RAI = Resultados financeiros, o efeito financeiro de alavanca verificar-se-á sempre que os resultados financeiros sejam negativos.

O grau financeiro de alavanca será igual a 1 quando não existirem resultados financeiros e tanto mais elevado quanto mais negativos estes forem. Podendo apresentar mesmo um valor absoluto negativo, quando o resultado financeiros negativo superar o valor do resultado de exploração.

O RISCO FINANCEIRO

O conceito de risco financeiro assume vários significados que de qualquer modo se encontram relacionados.

Assim, o risco financeiro pode ser entendido como a probabilidade da empresa não conseguir cobrir todos os seus resultados financeiros através do Resultado Económico (RAJI) apurado, o que conduziria a um RAI e Resultados Líquidos negativos.

Nesta situação a empresa para além de não conseguir remunerar os Capitais Alheios ao valor contratado, ver-se-ia na impossibilidade também, de remunerar os sócios ou accionistas pelos seus capitais investidos.

Por outro lado, o conceito de risco financeiro poderá ser interpretado no sentido da empresa demonstrar solvabilidade, isto é, sobre o risco que os credores correm em financiar a empresa, pois poderá suceder que não consigam recuperar os seus créditos devido ao facto de os Meios Libertos Brutos serem demasiado fracos para que isso se possa verificar.

Desse modo, os Meios Libertos Brutos deverão não só permitir a cobertura dos resultados financeiros, como também assegurar o reembolso dos empréstimos e a remuneração do capital próprio.

O risco financeiro será tanto mais elevado quanto maiores forem o efeito e o grau de “leverage” financeiro. Assim, a análise deste indicador e o estudo da evolução dos meios libertos são elementos importantes para a determinação do risco financeiro.



EFEITO E GRAU COMBINADO DE ALAVANCA

O efeito e o grau económico de alavanca fazem-se sentir ao nível de exploração normal da empresa, permitindo relacionar as variações do nível de actividade e dos custos com as variações do resultado de exploração. Estão em causa, portanto, apenas factores de natureza económica.

Por outro lado, o efeito e o grau de alavanca financeiro relacionam o resultado de exploração com os resultados antes de impostos, tendo pois como factor essencial a existência e o nível dos resultados financeiros que dependem da estrutura financeira da empresa.

Assim sendo, devido à interdependência entre a situação económica e a situação financeira, os graus financeiro e económico de alavanca estão interligados podendo essa relação ser expressa através do Grau Combinado de Alavanca (GCA), que se define como:

RAIMB

RAICVVGFAGEAGCA =

−=×=

Tal permite-nos relacionar directamente as variações do nível de actividade da empresa com as variações dos resultados líquidos.

Deste modo, pode analisar-se em que medida uma dada variação das quantidades vendidas afecta os resultados líquidos, desde que os resultados financeiros se mantenham inalterados e as rubricas outros custos e outros proveitos se anulem entre si.

Este indicador permite-nos verificar até que ponto a estrutura financeira da empresa se encontra dependente da situação económica e, por outro lado, como a situação financeira de pode contrapor à rendibilidade de exploração, ocasionando, porventura, resultados líquidos inadequados face a um bom resultado económico.

O RISCO GLOBAL DA EMPRESA

O conceito de risco global traduz a probabilidade de os resultados da empresa se situarem a um nível inadequado ao cumprimento dos seus objectivos essenciais.



O risco global de uma empresa pode ser avaliado perla consideração, em simultâneo, dos níveis de risco económico e do risco financeiro. A utilização do Grau Combinado de alavanca auxiliará nesta avaliação.

Outros métodos poderão utilizados para a definição quantificada do risco global. Como exemplo, refira-se a probabilização da expressão dos resultados líquidos e suas componentes.

O risco global será tanto mais elevado quanto maiores forem os seus custos fixos, o ponto crítico, o grau económico de alavanca, os encargos financeiros, o grau financeiro de alavanca e o nível de incidência fiscal.

A RENDIBILIDADE , O AUTOFINANCIAMENTO E A LIQUIDEZ

Os Meios Libertos Líquidos Retidos (MLLR) constituem o autofinanciamento da empresa e destinam-se a assegurar o seu crescimento, através da realização de investimentos em capital fixo e em capital circulante e a reforçar a autonomia financeira, com base na redução do endividamento e no aumento dos capitais próprios.

A rendibilidade de exploração constitui a essência do autofinanciamento.

A rendibilidade é um factor que determina o autofinanciamento da empresa, sendo este tanto maior, quanto maior for o nível de rendibilidade.

O autofinanciamento não tem uma contrapartida imediata no nível das disponibilidades da empresa, pois pode ser utilizado no aumento do crédito a clientes, no reforço de stocks, na aquisição de imobilizado, no pagamento de empréstimos e de outros passivos ou, ainda, na distribuição de dividendos.

Para melhor aferir de como a empresa gera e utiliza a sua liquidez, deve-se analisar a Demonstração de Fluxos de Caixa, elemento informativo importante para a compreensão das relações entre o autofinanciamento, a liquidez e a rendibilidade da empresa.



EXERCÍCIO 5.1

Considere duas empresas, a AAA, Lda. e a BBB, Lda.. Ambas apresentaram no último ano o mesmo volume de negócios e o mesmo resultado de exploração, no valor de, respectivamente, 25.000€ e 2.250€. Os custos variáveis foram de 6.250€ para a AAA, Lda. e de 18.750€ para a BBB, Lda..

1. Determine o resultado de exploração de cada empresa no ano corrente, considerando que as vendas crescerão cerca de 20% e 40%, respectivamente.

2. Comente os resultados obtidos por cada empresa, justificando o desempenho das mesmas à luz da teoria CVR.

EXERCÍCIO 5.2

Suponha uma empresa com custos fixos totais no valor de 50.000€, com um preço de venda unitário de 5€ e um custo variável unitário de 3,8€.

1. Determine a quantidade correspondente ao ponto crítico de vendas.

2. Represente graficamente o ponto crítico de vendas da empresa.

3. A empresa seria rentável se vendesse 20.000 unidades?

4. A empresa seria rentável se vendesse 250.000€?

EXERCÍCIO 5.3

Admita uma empresa com os seguintes elementos:

Passivo 150.000Capitais próprios 200.000Total 350.000

RAJI 100.000Custos financeiros 25.000ISR 40%

Origens de fundos



1.Determine a rendibilidade económica e a rendibilidade financeira da empresa.

2. Considere agora que foi decidido recorrer a um financiamento bancário, no valor de 50.000€, a uma taxa de juro de 22% para libertar capitais próprios para os accionista no montante de 60.000€. Calcule de novo as duas medidas de rendibilidade, comentando o sentido e razões da sua variação.

EXERCÍCIO 5.4




Origens de fundos

1.Determine a rendibilidade financeira da empresa

2. Sabendo que a composição do capital próprio da empresa é a seguinte:

Capital social 10.667Reservas 2.667Resultados transitados 26.667Total 40.000

Capitais próprios

E considerando que a empresa pretende distribuir os resultados transitados pelos seus sócios, recorrendo a um financiamento bancário, a uma taxa de juro de 25% para suportar a operação, calcule a rendibilidade esperada para a empresa.

Especifique os factores que contribuem para a variação da rendibilidade da empresa. Concorda com o financiamento desta operação?



6 Equilíbrio Financeiro

Abordagens Tradicional e Renovada

ENQUADRAMENTO

Para além das decisões sobre a actividade corrente da empresa que afectam os resultados operacionais, o gestor tem que decidir sobre o financiamento dos activos e determinar a estrutura financeira, ou seja a ponderação de capitais próprios e capitais alheios no financiamento da actividade.

Aos capitais alheios está, normalmente, associado um custo inferior ao dos capitais próprios, o que apontaria para o financiamento preferencial via capitais alheios, não fosse o acréscimo do risco financeiro associado a um maior grau de endividamento.

A estabilidade da empresa é assegurada por uma estrutura financeira equilibrada e por uma rendibilidade do investimento maior que o custo do capital alheio.

É do entendimento geral que quanto maior o capital próprio face ao capital alheio maior será o equilíbrio, no entanto existem outras perspectivas a considerar:

Análise do endividamento e da estrutura financeira, quanto mais capital alheio de médio e longo prazo maior será o equilíbrio;

Análise da rendibilidade e do efeito alavanca, quanto maior a rendibilidade do activo face ao custo do capital alheio melhor será o equilíbrio a prazo.

Esta primeira noção de equilíbrio financeiro, relacionada com a solvabilidade da empresa é complementada por uma segunda, assente na preocupação em manter o equilíbrio funcional entre os recursos e as aplicações nos ciclos financeiros da empresa.



Nesta perspectiva é efectuada a análise do fundo de maneio e da liquidez, sendo que quanto maior os capitais permanentes face ao activo fixo maior será o equilíbrio, porquanto o equilíbrio de curto prazo é determinado por um activo circulante superior ao passivo circulante.

O conceito de equilíbrio financeiro tem evoluído desde a tradicional abordagem do Fundo de Maneio, para princípios de equilíbrio assentes em conceitos mais recentes como as Necessidades de Fundo de Maneio e a Tesouraria. Será esta a temática a desenvolver no presente capítulo.

Veremos que a análise estática é contrária ao princípio da continuidade da empresa, porque o nível do Fundo de Maneio está dependente da natureza e do volume da actividade, e por conseguinte, das necessidades de fundo de maneio.

A ABORDAGEM TRADICIONAL DO EQUILÍBRIO FINANCEIRO

A abordagem tradicional do equilíbrio financeiro tem por objectivo avaliar as condições de solvabilidade e estrutura financeira da empresa. Em termos práticos, consiste no estudo da capacidade da empresa para satisfazer as suas obrigações quando estas atingirem a sua maturidade. É analisada a liquidez da empresa, ou a capacidade de obter dinheiro a fim de satisfazer os compromissos de curto prazo.

Esta análise assume a designação de análise estática porque tem por base o estudo do balanço, o qual proporciona uma representação estática da situação patrimonial da empresa num determinando momento.

EQUILÍBRIO FINANCEIRO MÍNIMO

O equilíbrio financeiro define-se pela compatibilização entre o grau de liquidez das aplicações e o grau de exigibilidade das origens.

A regra do “Equilíbrio Financeiro Mínimo” é verificada quando o grau de liquidez das aplicações é, pelo menos, igual ao grau de exigibilidade das origens. Quer isto dizer que as aplicações com um grau de liquidez mais fraco, não devem ser financiadas por origens com um grau de exigibilidade mais forte.

Assim, os capitais utilizados por uma empresa para financiar uma imobilização, uma existência ou outro activo, devem permanecer à sua disposição durante um tempo que corresponda pelo menos à duração dessa aplicação. Na prática, significa que não se deve financiar a aquisição de imobilizado, com um financiamento exigível a curto prazo. No mesmo sentido,



a aquisição de bens e serviços destinados a ser incorporados no processo de produção da empresa, poderá fazer-se com recurso a financiamentos de curto prazo.

A representação desta regra em termos gráficos virá como na figura seguinte:

Capitais PermanentesActivo Fixo

Activo Circulante

Passivo de Curto Prazo

Financiamento a médio e longo prazo

Financiamento de curto prazo

Deste modo, o equilíbrio financeiro mínimo traduz-se pela igualdade entre o activo circulante e os débitos de curto prazo, ou entre o activo fixo e os capitais permanentes.

Assim, e considerando que ao longo da vida da empresa, esta terá de liquidar as origens de fundos que se vão tornando exigíveis com as aplicações de fundos que se tornam disponíveis, pode-se afirmar que a estrutura financeira da empresa está equilibrada quando a calendarização das origens e das aplicações de fundos permite que, em cada momento, existam meios financeiros disponíveis para liquidar as responsabilidades que se vão vencendo.

Em jeito de conclusão, e segundo o princípio tradicional do equilíbrio financeiro, uma empresa encontra-se em equilíbrio financeiro quando há adequação entre o nível de exigibilidade das origens e o grau de liquidez das aplicações.

FUNDO DE MANEIO

O Fundo de Maneio está intimamente ligado à solvabilidade da empresa. Representa uma margem de segurança, correspondente ao excedente de capitais permanentes sobre o activo fixo, e tem como objectivo evitar a existência de rupturas de tesouraria.

Esta margem é a garantia de equilíbrio financeiro, designadamente a médio e longo prazo, pelo que se diz que uma empresa está em equilíbrio financeiro quando o valor dos capitais permanentes é igual ou superior ao valor do activo fixo.



O Fundo de Maneio pode ser definido de duas formas:

A parte dos capitais permanentes que não é absorvida no financiamento do activo fixo e que consequentemente está aplicada na cobertura das necessidades de financiamento do ciclo de exploração.

O fundo de maneio exprime a parcela das origens, cujo grau de exigibilidade é fraco, que está a financiar aplicações cujo grau de liquidez é elevado.

A existência de fundo de maneio não decorre da existência de activos circulantes, mas apenas do modo de financiamento desse activo circulante. Assim, as variações de Fundo de Maneio são explicadas por decisões que afectam quer o activo fixo quer os capitais permanentes. Só as decisões de investimento e respectivo financiamento poderão afectar o valor do Fundo de Maneio, que é, por natureza, estável.

O balanço seguinte apresenta uma empresa em equilíbrio financeiro porque o valor dos capitais permanentes é superior ao valor do activo fixo.


Activo Fixo

Activo Circulante Passivo de

Curto Prazo

Já a empresa representada na figura seguinte encontra-se em desequilíbrio financeiro por o valor dos capitais permanentes é inferior ao valor do activo fixo.


Activo Circulante




Assim, e dada a igualdade entre o activo total e a soma dos capitais permanentes e passivo de curto prazo, a determinação do Fundo de Maneio pode ser efectuada por duas vias, tal como descreve a figura seguinte:


Activo Fixo

Fundo de Maneio


Curto Prazo

Fundo de Maneio

Posto isto, estamos em condições de enunciar o princípio de equilíbrio financeiro tradicional com base no conceito de Fundo de Maneio, donde resulta que: “Uma empresa está em equilíbrio quando o seu Fundo de Maneio é positivo”.


Activo Fixo

Equilíbrio financeiro - FM positivo


Curto Prazo


FM < 0

Activo Circulante


Desequilíbrio financeiro - FM negativo

FM > 0



LIMITAÇÃO DO EQUILÍBRIO FINANCEIRO TRADICIONAL

A regra do equilíbrio financeiro mínimo não permite assegurar o equilíbrio financeiro da empresa. De facto, estas igualdades não garantem a inexistência de rupturas de tesouraria durante a exploração da empresa, isto sucede porque existem elementos circulantes cuja rotação de transformação em disponibilidades é mais lenta que a exigibilidade (vencimento) das dívidas a curto prazo.

Ao não ter em conta a velocidade de rotação do activo circulante, a regra de equilíbrio financeiro mínimo, já de si precária, uma vez que qualquer perturbação no normal funcionamento da empresa poderia comprometer a igualdade/equilíbrio entre o activo circulante e os débitos de curto prazo, resulta manifestamente insuficiente.

Vejamos um exemplo que retrata o facto da abordagem tradicional do princípio financeiro ignorar o carácter cíclico ou renovável de alguns activos circulantes e passivos de curto prazo.

Consideremos o seguinte balanço:

Balanço

Activo Fixo 12.000 Capital Próprio 13.000Activo Circulante Passivo de curto prazo

Clientes 6.000 Empréstimo bancário 5.000Disponibilidades 3.000 Fornecedores 3.000

Activo total 21.000 Total Cap. Próprio + Passivo 21.000

Activo Capital Próprio e Passivo

Neste caso, e de acordo com a abordagem tradicional, a empresa encontra-se em equilíbrio financeiro, uma vez que os seus Capitais Permanentes são superiores ao Activo Fixo. Isto é, o seu Fundo de Maneio é positivo.

Fundo de Maneio = Capitais Permanente – Activo Fixo

= 13.000 – 12.000 = 1.000 => FM>0

No entanto, se assumirmos que, passados doze meses, o empréstimo de curto prazo contraído terá de ser reembolsado, sendo o balanço da empresa no momento imediatamente anterior ao vencimento, o seguinte:



Balanço

Activo Fixo 12.000 Capital Próprio 14.000Activo Circulante Passivo de curto prazo

Clientes 6.000 Empréstimo bancário 5.000Disponibilidades 4.000 Fornecedores 3.000



Verificamos que a empresa não dispõe de fundos suficientes para liquidar o empréstimo bancário, uma vez que os disponíveis são insuficientes para fazer face ao vencimento do empréstimo de curto prazo.

Esta empresa que aparentava uma situação de equilíbrio, uma vez que se verificava a adequação entre o nível de exigibilidade das origens e o grau de liquidez das aplicações, condição tradicional do equilíbrio financeiro, acabaria por se deparar com um problema de insolvência.

Isto resulta do facto da abordagem tradicional do equilíbrio financeiro ignorar o carácter renovável e alguns activos circulantes – como o saldo de clientes – os quais são equiparáveis a aplicações permanentes de fundos.

A ABORDAGEM RENOVADA DO FUNDO DE MANEIO

Em virtude das limitações da abordagem tradicional de equilíbrio financeiro, foi desenvolvida uma nova perspectiva de análise do equilíbrio financeiro, assente em conceitos como o Fundo de Maneio Necessário e a Tesouraria Líquida. Isto, apesar da grande importância que continua a ter a comparação entre liquidez das aplicações e exigibilidade das origens de fundos, na análise financeira.

FUNDO DE MANEIO NECESSÁRIO

O Fundo de Maneio Necessário é um conceito dinâmico e próprio de uma certa e determinada empresa (não é comparável). Será também um conceito conjuntural, sobretudo na parte que respeita à exploração, pois os activos e os passivos normais dependem em muito de factores externos à empresa, dificilmente influenciáveis pelos seus gestores.

Corresponde ao nível de fundos necessário para financiar o excedente das aplicações relativas às origens associadas à actividade comercial e produtiva, cuja constante rotação lhes confere um carácter estável e conduz à sua permanência.



O Fundo de Maneio Necessário pode ser estimado com base na seguinte fórmula:

FMN = Aplicações Cíclicas de Exploração – Origens Cíclicas de Exploração

Sendo as parcelas correspondentes a.

Aplicações Cíclicas de Exploração

Existências;

Crédito concedido a clientes, líquido de provisões;

Adiantamentos a fornecedores;

EOEP e acréscimos e diferimentos de exploração;

Origens Cíclicas de Exploração

Crédito obtido de fornecedores;

Adiantamentos de clientes;

EOEP e acréscimos e diferimentos de exploração.

Tal como o activo fixo, o Fundo de Maneio Necessário é também uma necessidade permanente de fundos, crítica para o desempenho da actividade da empresa.

Existirá um nível normal, resultante das políticas praticadas a níveis diversos como o crédito concedido a clientes, o nível médio de stocks, o crédito obtido de fornecedores, sendo o diferencial entre as Necessidades de Fundo de Maneio normais e as reais, explicado pelo poder negocial de cada agente ou por outros factores de carácter temporário ou extraordinário. Estes desvios constituem também uma forma de avaliar a gestão da empresa.

Consideremos uma empresa em início de actividade, dedicada à comercialização de um produto único.

Os prazos associados ao seu ciclo de exploração são os seguintes.



Armazenagem

Crédito de Fornecedores

Crédito a Clientes

0 10 25

15

dias

O preço de venda da empresa é de 1.500, sendo o custo do produto de 1.000.

Com o início da sua actividade a empresa começa por constituir stocks, efectuando a sua primeira venda no dia 10. Só a partir do dia 25 haverá lugar ao primeiro recebimento. Assim sendo, conclui-se que até então a empresa esteve a investir em existências e em crédito concedido aos clientes. Por outro lado, obteve um financiamento por parte dos seus fornecedores de 15 dias, período após o qual efectuará o primeiro pagamento.

Existências: 10 dias * 1.000 = 10.000;

Crédito a clientes: 15 dias * 1.500 = 22.500;

Crédito de Fornecedores: 15 dias * 1.000 = 15.000.

O Fundo de Maneio Necessário corresponde assim à diferença entre as necessidades e as origens permanentes resultantes do ciclo de exploração, no valor de 32.500-15.000 = 17.500.

Em determinadas actividades, o Fundo de Maneio Necessário normal é negativo. Tal, significa que o Fundo de Maneio Necessário representa uma origem permanente de fundos, e não uma aplicação permanente como temos vindo a assumir. Estas situações são claramente favoráveis para a empresa, sendo o exemplo mais comum para ilustrar estas situações, o caso dos hipermercados, cujos recebimentos são efectuados a pronto, sendo os pagamentos efectuados de acordo com prazos alargados.

TESOURARIA LÍQUIDA

A Tesouraria Líquida corresponde ao valor das aplicações circulantes de carácter não cíclico líquido do valor das origens de curto prazo com carácter não cíclico.

A Tesouraria Líquida pode ser calculada com base na seguinte fórmula:

Tesouraria Líquida = Tesouraria Activa – Tesouraria Passiva

Os elementos que integram a Tesouraria Líquida são:



Tesouraria Activa, que inclui as disponibilidades, os títulos negociáveis, e os créditos a terceiros sem carácter cíclico ou renovável;

Tesouraria Passiva, que inclui os empréstimos bancários de curto prazo, e os créditos de terceiros sem carácter cíclico ou renovável.

RELAÇÃO FUNDAMENTAL DE TESOURARIA

A relação fundamental de tesouraria assenta no princípio de que a tesouraria líquida é igual à diferença entre os capitais empregues para financiar a actividade e as necessidades resultantes dessa actividade.

Tesouraria Líquida = Capitais Permanentes – (Activo Fixo + Fundo de Maneio Necessário)

Um método de cálculo alternativo, passa pela noção de Fundo de Maneio, vindo a relação fundamental de tesouraria expressa da seguinte forma:

Tesouraria Líquida = Fundo de Maneio – Fundo de Maneio Necessário

Tal como o Fundo de Maneio, a relação fundamental de tesouraria também resulta da igualdade dos dois membros do balanço.


Activo Fixo

Fundo de Maneio

Aplicações Cíclicas

Origens Cíclicas

Tesouraria Activa Tesouraria Passiva

- Fundo de Maneio Necessário

= Tesouraria Líquida



PRINCIPIO DO EQUILÍBRIO FINANCEIRO – ABORDAGEM RENOVADA

Com base neste novo conceito, Tesouraria Líquida, podemos enunciar o princípio de equilíbrio financeiro renovado da seguinte forma “Uma empresa está em equilíbrio financeiro quando a Tesouraria Líquida é positiva”.

O balanço funcional abaixo representa uma empresa em equilíbrio financeiro porque a Tesouraria Líquida é positiva.


Activo Fixo

Fundo Maneio Necessário

Tesouraria Líquida > 0

O balanço funcional abaixo representa uma empresa em desequilíbrio financeiro porque a Tesouraria Líquida é negativa.


Activo Fixo

Fundo Maneio Necessário Tesouraria

Líquida < 0

O princípio do equilíbrio financeiro renovado estipula que, uma empresa encontra-se em equilíbrio financeiro quando os capitais permanentes são suficientes para financiar as necessidades permanentes resultantes da actividade, sendo estas compostas pelo activo fixo e o fundo de maneio necessário.

Representação gráfica do equilíbrio financeiro renovado:


Activo Fixo

Fundo Maneio Necessário



ESTRUTURAS FINANCEIRAS

Em função da conjugação dos diferentes sinais do Fundo de Maneio, das Necessidades de Fundo de Maneio e da Tesouraria Líquida, podem ser tipificadas seis 6 estruturas financeiras, como retrata a figura seguinte:

(+) FUNDO DE MANEIO (-)

(a) TL < 0

(c) TL > 0

(b) TL < 0

(e) TL > 0

(f) TL < 0

(d) TL > 0

NEC

ESSI

DA

DES

EM

FU

ND

O D

E M

AN

EIO

(-

) (+

)

(a) TL < 0, com FM > 0 e NFM > 0

Nesta situação a empresa financia parte das suas necessidades cíclicas de exploração de cariz permanente com operações de tesouraria. Não se tratando de um verdadeiro problema de solvabilidade, sobressai a dependência da empresa face ao sistema bancário e o risco de taxa de juro a que está sujeita. Só através de uma análise estática comparativa, aferindo a evolução temporal desta situação, se conseguiria concluir sobre um efectivo desequilíbrio financeiro.

(b) TL < 0, com FM < 0 e NFM > 0

Denota uma deficiente estruturação ao nível dos capitais estáveis, agravada por uma acrescida dependência de operações financeiras de tesouraria.



(c) TL > 0, com FM > 0 e NFM > 0

É uma situação indicadora de equilíbrio financeiro, com margem de segurança. Não é, no entanto, garante de inexistência de dificuldades financeiras, pois um rápido vencimento das NFM obrigaria à libertação de aplicações de tesouraria antes do previsto.

(d) TL > 0, com FM > 0 e NFM < 0

Esta será a situação financeira mais favorável, embora possa significar um de excesso de FM, face às NFM negativas. Neste caso, o que está em causa não é a solvabilidade da empresa, mas sim a optimização dos seus recursos.

(e) TL > 0, com FM < 0 e NFM < 0

Semelhante à situação anterior, esta situação financeira poderá, todavia, significar um maior risco financeiro, dado que FM < 0. É o quadro típico de actividades com ciclos de exploração curtos, como é o caso da grande distribuição.

(f) TL < 0, com FM < 0 e NFM < 0

Esta é uma situação financeira à qual está associado um nível de risco elevado, face ao desequilíbrio financeiro que traduz. As NFM<0 podem resultar de ciclos de exploração curtos, o que indiciaria um nível de actividade excessivo face à capacidade financeira da empresa.



EXERCÍCIO 6.1

Considere que o activo circulante de uma empresa é constituído pelas seguintes rubricas:

Existências 20.000

Créditos de curto prazo 8.000

Disponibilidades 10.000

Todos os créditos se vencem a 45 dias e que as existências são as suficientes para garantir as vendas pelo mesmo período.

Sabendo, por outro lado, que os débitos a curto prazo no valor de 38.000 vencem-se, na totalidade, a 30 dias, analise o equilíbrio financeiro da empresa.

EXERCÍCIO 6.2

Considere o seguinte balanço. Calcule o fundo de Maneio e comente os resultados à luz do princípio tradicional de equilíbrio financeiro.

Activo Fixo 18.750 Capital Próprio 11.250

Activo Circulante Passivo médio/longo prazo 3.750Existências 4.500Clientes 2.250 Passivo de curto prazoOutros devedores 3.750 Fornecedores 9.750

Empréstimos bancários 3.750Disponibilidades 450 EOEP 750

Acréscimos e Diferimentos 300 Acréscimos e Diferimentos 750



EXERCÍCIO 6.3

Comente a seguinte afirmação: “O sinal do Fundo de Maneio é, por si só, suficiente para caracterizar a situação de equilíbrio financeiro”.



7

Fusões e Aquisições Principais conceitos1

ENQUADRAMENTO

Estes dois conceitos, Fusão e Aquisição, surgem normalmente associados, apesar de distintos do ponto de vista jurídico e de gestão.

Uma FUSÃO consiste na reunião de duas ou mais sociedades numa só, podendo assumir duas modalidades distintas:

Fusão por incorporação - através da transferência global do património da sociedade B, ou mais sociedades, para a sociedade A, que se designa sociedade incorporante. Não há lugar à constituição de nenhuma nova sociedade (A + B) = A.

Fusão por concentração – É constituída uma nova sociedade C, para são transferidos os patrimónios das empresas A e B, atribuindo-se aos sócios e accionistas da sociedade C as respectivas partes de capital em função do valor negociado para cada uma das empresas fundidas (A + B = C).

A AQUISIÇÃO de uma empresa pode respeitar à aquisição de capital. Esta operação pode incidir sobre a totalidade (de controlo) ou apenas parte (minoritária) do capital de uma empresa.

1 Texto elaborado com base no livro “ABC das Fusões e Aquisições”, CARVALHO DAS NEVES &

ASSOCIADOS, IAPMEI, Lisboa, 1999



Esta associação entre fusões e aquisições resulta da noção de controlo da empresa que, normalmente, está subjacente a estas operações (trata-se de uma generalização).

O PROCESSO DE AQUISIÇÃO

São várias as fases a que está sujeito o processo de aquisição de uma empresa:

Fase 1 – Estratégia empresarial – As F&A são determinadas pelas decisões estratégicas das empresas adquirentes, que vêm nesta via o meio indicado para prosseguir os seus objectivos de crescimento. É definido o perfil da empresa alvo;

Fase 2 – Pesquisa e selecção – Identificação de empresas em conformidade com o perfil delineado;

Fase 3 – Abordagem inicial – Tenta-se aferir da receptividade dos sócios ou accionistas da empresa alvo à operação;

Fase 4 – Avaliação da empresa alvo – Envolver o diagnóstico, a avaliação propriamente dita e a negociação do preço da empresa alvo. É concretizada a oferta de compra;

Fase 5 – Integração da empresa adquirida – A empresa alvo passa a ser gerida pelos novos detentores de capital;

Fase 6 – Auditoria da pós-aquisição – Análise e reavaliação do processo de aquisição, ao fim de algum tempo (2 anos, por hipótese).

CRIAÇÃO DE VALOR

A decisão estratégica de adquirir uma empresa visa, de uma forma ou de outra a criação de valor. Tal verifica-se quando:

Subavaliação – algo que poderá suscitar muitas dúvidas, levantando-se a questão sobre o nível de conhecimento sobre a real situação da empresa, passada, actual e perspectivas futuras.

Gestão ineficiente – apesar de o adquirente se julgar detentor da capacidade e know-how necessários para a gerir de forma eficiente, deve estimar com ponderação os custos de reestruturação. Os riscos destas operações de turnaround são muito elevados;



Sinergias potenciais – estas sinergias podem resultar de economias de escala a diferentes níveis, produção, distribuição, marketing e financeira. Por exemplo, a marca de uma empresa pode ser usada para lançar produtos da outra empresa.

TIPOS DE AQUISIÇÃO E SINERGIA

As estratégias de aquisição de empresas são classificadas da seguinte forma:

Aquisições horizontais: são as aquisições de empresas concorrentes, ao nível do mercado, do produto ou da tecnologia. Entre as principais vantagens destacam-se o reforço do poder negocial, as economias de escala, a economia de custos, o alargamento da oferta e do mercado potencial.

Aquisições verticais: A montante ou a jusante. São operações que envolvem empresas situadas em diferentes níveis da cadeia de valor do negócio da empresa adquirente. Visam sobretudo a economia de custos, a garantia de qualidade dos produtos ou dos fornecimentos de matéria-prima.

Aquisição de diversificação: Podem ser de dois tipos:

Diversificação pura – a empresa alvo não tem qualquer espécie de ligação com a empresa adquirente.

Diversificação concêntrica – existem elos de ligação, sobretudo ao nível do marketing ou tecnologia;

Formas de sinergia:

Sinergia por transferência – Os recursos e competências da sociedade adquirente são transferidos para a sociedade adquirida, melhorando o desempenho desta.

Sinergia por partilha – Desenvolve-se um processo interacção e aprendizagem mútua, com benefícios de parte a parte. É o caso das economias de escala.

Sinergia por conluio – Sinergias resultantes do reforço do poder negocial perante o mercado. É caso da compra de quota de mercado, através de aquisições horizontais. São múltiplos os exemplos passíveis de serem mencionados, as concentrações verificadas nos últimos tempos na indústria farmacêutica serão um deles.



ABORDAGEM E NEGOCIAÇÃO INICIAL

Não sendo uma fase do processo de aquisição mais importante do que as restantes, porque todas elas são relevantes, a abordagem e negociação inicial será certamente aquela que mais dúvidas e incertezas colocará aos potenciais envolvidos.

É suposto que a sociedade adquirente chegue a esta fase certa daquilo que quer, e que isso corresponde ao que efectivamente necessita. As duas fases anteriores de Planeamento Estratégico e Pesquisa e Selecção têm esse objectivo.

Devem agora procurar conhecer melhor o seu alvo potencial. Para tal terão de recolher o máximo de elementos sobre a empresa alvo, sobre os seus gestores e sócios ou accionistas.

As questões que não devem ficar sem resposta são as seguintes:

O que é que se pretende obter da empresa alvo?

Quais as alternativas à compra desta empresa alvo?

Qual o valor da empresa? Tem dados suficientes para fazer uma oferta de valor?

Existem potenciais concorrentes à aquisição? Qual o preço que estão dispostos a suportar pela empresa alvo?

Quais as alternativas do vendedor? Coloque-se na sua posição.

Durante todo o processo de negociação decorre o estudo mútuo continuado do comportamento, atitude psicológica e identidade de cada parte, assim como dos seus objectivos, de modo a orientar a negociação para a satisfação conjunta dos objectivos.

ATITUDE “JU-JITSU” NA NEGOCIAÇÃO

A negociação não deve ser encarada como uma arena de conflito! Não se trata de ver quem fica com a fatia maior do bolo. A negociação de aquisição de uma empresa não deve ser reduzida a esta dimensão.

Deve aproveitar-se o processo de negociação para criar relações e procurar fontes de criação de sinergia entre as duas empresas. Há que estimular a reflexão sobre o processo de criação de valor, conduzindo a negociação para uma plataforma de parceria em vez de rivalidade.



A utilização de interrogações, dúvidas que levem o seu interlocutor a encontrar soluções, criar-lhe-á flexibilidade na negociação e maior facilidade de movimentação sobre possíveis soluções futuras. Lembre-se que o preço não será o único alvo da negociação.

Este processo é habitualmente ilustrado, de forma muito feliz, pelo caso das duas irmãs que disputam a última laranja que tinham em casa. Há falta de consenso, a mãe acaba por dividir a laranja ao meio! Assunto resolvido.

Talvez não da melhor forma! Caso se tivesse verificado uma atitude “JU-JITSU” na negociação, rapidamente teriam, as irmãs, concluído que partilhavam de interesses distintos, mas compatíveis, sobre a mesma laranja. Enquanto uma queria a laranja para sumo, a outra pretendia aproveitar a casca para fazer um bolo…

SITUAÇÕES DE IMPASSE

Ocorrem quando se torna impossível reconciliar as diferenças de perspectiva sobre o preço ou sobre qualquer outro aspecto considerado fundamental pelas partes. Prosseguindo uma estratégia de negociação integrativa devem partilhar-se as bases e os pressupostos das avaliações. Muitas vezes as diferenças residem na valorização de activos passíveis de serem excluídos do negócio.

PREÇOS COM EARN-OUT

O earn-out é um método de compensação do vendedor pelo valor da empresa observável no futuro. Pode ser utilizado na resolução de situações de impasse. Esta abordagem será eficiente se houver entendimento e confiança mútuas. É uma relação win-win.

UMA NEGOCIAÇÃO EFICAZ

Para desenvolver uma negociação integrativa sugere-se as seguintes áreas de reflexão comum:

Identificar os interesses comuns - ambas as empresas podem chegar à conclusão que querem a mesma solução para vários problemas e que estão em condições de trabalhar em conjunto para criar valor;

Reconhecer as diferenças de interesse - as diferenças de interesse podem ser uma forma de realizar valor com facilidade;

Redefinir da situação - A negociação cooperante permite que as partes reformulem os conflitos aparentes e inventem novas formas de actuação que satisfaçam os interesses de ambas as partes.



SINAIS DE PERIGO NA NEGOCIAÇÃO

Omissão de questões chave ou análise de áreas chave;

Não utilização de especialistas em áreas cruciais;

Respostas vagas e pouco claras;

Informação incompleta e incorrecta;

Necessidade de exigir maior empenho e informação antes de prosseguir com as negociações – falta de cooperação;

Limitação no acesso a pessoas, documentos e locais ou activos;

Atrasos nas respostas.

DUE DILIGENCE

“É o processo de pesquisa informação relevante sobre todos os activos e passivos da empresa alvo, procura verificar se estes reflectem de forma verdadeira e apropriada o valor contabilístico, e analisa as oportunidades e riscos potenciais de qualquer outra natureza, associados ao passado, presente e futuro da empresa alvo.”

Este processo abrangente passa por:

Diagnóstico externo – análise das oportunidades e ameaças;

Diagnóstico interno – análise dos seus pontos fortes e fracos;

Auditoria financeira e fiscal;

Auditoria legal.

O due diligence tem uma contribuição elementar para o processo de avaliação e, posteriormente, para a laboração do plano de integração da empresa.



PARTICULARIDADES DAS PME

Demonstrações financeiras de menor credibilidade (não certificadas e visando a minimização da carga fiscal);

Desrespeito do princípio da especialização do exercício;

Falta de informação e estatísticas sobre os negócios e mercados;

Forma jurídica (mistura entre actividades da empresa e do empresário em nome pessoal);

Dificuldade em estabelecer comparações com transacções equiparáveis;

Não existe o “gestor” (acumulação dos poderes de propriedade e de gestão);

A política de remuneração não se rege pelo mercado.

PARTICULARIDADES DAS EMPRESAS EM SITUAÇÃO DIFÍCIL

Tendem a procurar encobrir a sua verdadeira situação financeira, não aplicando os princípios contabilísticos normalmente aceites, nomeadamente:

Capitalização de custos do exercício (investigação e desenvolvimento, despesas de manutenção);

Sobrevalorização de imobilizado e capital próprio (reavaliações livres);

Sobrevalorização de existências (produtos em curso e acabados para minimizar os custos das vendas;

Não regularização das existências obsoletas;

Excesso de valor nas contas de clientes (não efectuam provisões para cobrança duvidosa);

Não utilização do princípio da especialização dos exercícios (evitando reflectir custos do próprio ano);

Ao contabilizar o custo pelo pagamento e deixando de pagar custos financeiros, os resultados líquidos aparecem sobreavaliados e o passivo subavaliado.



EXERCÍCIO 7.1

Em grupos de três elementos, identifique exemplos de sinergias potenciais em operações de fusão ou aquisição de empresas.

EXERCÍCIO 7.2

O que entende por “Aquisição horizontal”?

EXERCÍCIO 7.3

O que entende por due diligence? Que trabalhos implica?

EXERCÍCIO 7.4

Que indícios poderão sinalizar o perigo das negociações em curso no âmbito duma operação de aquisição?

EXERCÍCIO 7.5

Indique três aspectos particulares a serem ressalvados numa due diligence sobre uma PME alvo.

EXERCÍCIO 7.6

Indique três aspectos particulares a serem ressalvados numa due diligence sobre uma empresa alvo em situação financeira duvidosa.



8 Avaliação de Empresas

Principais modelos

ENQUADRAMENTO

A avaliação da uma empresa permite definir intervalos de negociação, dentro dos quais se situam diversos valores aceitáveis. Tanto o comprador como o vendedor deverão efectuar a sua própria avaliação do negócio, cada qual com as suas percepções sobre o potencial do mesmo.

De entre os vários métodos que irão ser abordados, o método do fluxo de caixa descontado será um dos mais utilizados por profissionais do mercado e académicos. O modelo propõe uma metodologia de estimação do valor de uma empresa, exequível no caso de empresas com capital aberto com acções negociadas em bolsa e amplo volume de informação disponível. Contudo, no caso de empresas com capital fechado, e sem empresas de capital aberto comparáveis, o processo pode apresentar desafios adicionais, dentre os quais o principal é a estimativa do custo médio ponderado do capital.

O PROCESSO DE AVALIAÇÃO

O Valor de uma empresa é muito subjectivo.

As técnicas estabelecidas, ao contrário do que possa parecer, não resultam na fixação de um preço ou valor específico para a empresa, mas sim numa estimativa de base, um intervalo, em redor do qual actuarão as forças do mercado.



Assim, é natural que a cada avaliador corresponda um valor diferente. Este aspecto é menos bem compreendido pelos empresários.

Todo o activo, à semelhança de qualquer empresa, possui dois tipos de utilidade, a utilidade intrínseca, relativa a utilidade do bem em si mesmo, é perfeitamente quantificável e passível de avaliação desde que definidas correctamente as técnicas apropriadas e as informações relevantes. E a utilidade subjectiva, que decorre dos desejos e interesses, não apenas económicos das pessoas, variáveis que, por isso, impedem uma fiável quantificação e avaliação económica.

As divergências nos resultados da avaliação podem, assim, decorrer dos seguintes aspectos:

Diferentes objectivos de avaliação. Por exemplo, o valor para fusão será diferente de o valor para partilha de quotas ou acções;

Afectividade. Os gestores da empresa alvo têm tendência a atribuir mais valor à empresa do que ela realmente vale (sobretudo nas PME);

Tendência dos adquirentes para desvalorizar a empresa alvo, subavaliando-a.

Assimetria de informação. A empresa pode ser sobreavaliada por falta de informação adequada (importância da due diligence);

Ajustamento ao comprador potencial. Tendência da empresa alvo para ajustar a estimativa do valor casuisticamente, em função do comprador.

O JUSTO VALOR DE MERCADO

O valor de mercado só existe depois de efectuada a transacção. As técnicas de avaliação são apenas uma forma de estimar o valor de mercado da empresa, considerado justo entre as partes.

Por valor de mercado entende-se o valor mais provável por que uma empresa seria transaccionada num mercado competitivo e aberto, pelo que será função de factores internos e externos à empresa (factores externos como a concorrência, a regulamentação e as tendências da indústria, e internos a qualidade dos produtos, a imagem da empresa, os recursos humanos, etc.).

É comum a utilização de outras noções de valor, no entanto, estas não serão tão relevantes quanto o valor de mercado, pelo menos para empresas em actividade, ou continuidade:



O valor contabilístico da empresa é o valor do capital próprio.

O valor de reposição da empresa considera os activos e passivos avaliados ao preço de substituição, sendo o valor do capital próprio apurado pela diferença.

O valor de liquidação traduz o preço de venda dos activos em leilão deduzido da dívida.

Apresentam-se, de seguida, as técnicas mais utilizadas na prática, com particular atenção para o modelo de fluxos de caixa descontados.

AVALIAÇÃO PATRIMONIAL

O valor patrimonial (ou contabilístico) é a metodologia mais expedita de valorização de uma empresa. Incide sobre a reformulação do balanço, no qual os activos e passivos da empresa, incluindo os não contabilizados, são avaliados individualmente, em função dos critérios mais adequados, em conformidade com a “Directriz Contabilística nº 13 - Conceito de justo valor”.

A contabilização dos activos e passivos a valores históricos, não tendo em linha de conta factores como a inflação e a obsolescência, e a existência de activos intangíveis valiosos como, por exemplo, o valor das marcas, os relacionamentos, os recursos humanos, a reputação, etc., constituem factores que limitam a aplicabilidade deste modelo.

A diferença entre o preço de transacção e o valor dos activos e passivos avaliados, quando o primeiro é superior, é designada por goodwill ou trespasse - representa o excedente de preço relativamente ao justo valor dos activos e passivos.

O valor da empresa nesta abordagem pode ser feito de duas maneiras:

• Somando-se o valor do capital próprio (o valor patrimonial líquido);

• Somando-se os activos totais e subtraindo-se os passivos circulantes mais o exigível a longo prazo.

Funciona como um ponto de partida a avaliação da empresa.



AVALIAÇÃO POR COMPARAÇÃO COM O MERCADO

Esta metodologia assume que a activos semelhantes devem correspondem preços semelhantes. Assim, o método de avaliação por comparação com o mercado estima o valor da empresa recorrendo à comparação com transacções efectuadas no mercado de empresas comparáveis ou com empresas similares cotadas em bolsa.

Como a principal dificuldade passa pela definição do que será comparável, é comum recorrer-se a rácios sobre empresas concorrentes ou médias de empresas com um conjunto de características semelhantes às da empresa que está a ser avaliada. O uso de indicadores ajusta diferenças de escala entre as empresas.

De entre os rácios mais utilizados, destacam-se os seguintes:

PRICE EARNINGS RATIO (PER)

RLVM

RPAPPER ==

em que: PER – Price Earnings Ratio (rácio do preço lucro); P – Preço de cotação ou valor da transacção por acção; RPA – Resultados líquidos por acção. Pode calcular-se na base da totalidade do capital: VM – valor da transacção efectuada no mercado ou, no caso de empresa cotada, capitalização bolsista; RL – Resultados líquidos.

PRICE BOOK VALUE (PBV)

CPVM

CPuPPBV ==

em que: CPu é o valor contabilístico do capital próprio a dividir pelo número de acções.



Caso se pretenda calcular o rácio pela totalidade em vez de ser por acção usa-se o valor da transacção (VM) e o valor do capital próprio contabilístico (CP).

PRICE SALES RATIO (PS)

VNVM

VNuPPS ==

em que: VN é o valor das vendas e prestação de serviços; VNu é o volume de negócios por acção.

Na prática não existem duas empresas perfeitamente comparáveis, pelo que os comparativos de mercado devem ser utilizados com prudência e por especialistas.

AVALIAÇÃO PELOS FLUXOS DE CAIXA ACTUALIZADOS

São vários os métodos de avaliação pelos fluxos de caixa. Todos eles assentes no pressuposto de que o valor de um negócio depende dos benefícios futuros que irá produzir, descontados para um valor presente, a uma determinada taxa de desconto que, se pretende, reflicta os riscos inerentes aos fluxos estimados.

Assim, a empresa é avaliada não em função da sua situação actual ou passada mas, fundamentalmente, em função da sua capacidade para gerar fluxos monetários no futuro.

O que diferencia cada um dos métodos de avaliação pelos fluxos de caixa actualizados é precisamente o tipo de fluxo de caixa utilizado e a respectiva taxa de custo de capital.

O método mais utilizado na prática ainda é o método do custo médio. No entanto, a utilização do Valor Actual Líquido Ajustado tem vindo a generalizar-se. O VALA utiliza o princípio da separação das decisões de investimento e financiamento, sendo os fluxos de caixa actualizados ao custo de capital da empresa não endividada (kunlevered).

No âmbito do presente manual iremos desenvolver apenas o método do custo médio, dada a preferência que recolhe dos profissionais e académicos.



FLUXO DE CAIXA OPERACIONAL

O Fluxo de Caixa Operacional (FCO), ou Free Cash Flow to the Firm (FCFF), traduz os fundos disponíveis para remunerar a totalidade do capital investido na empresa, próprio e alheio.

Representa, portanto, os meios gerados pelas operações durante o ano, líquidos de impostos e ignorando o modo como a empresa está a ser financiada:

( ) INFMAtROFCFF −∆−+−×= 1 em que: RO – resultados operacionais; t – taxa de imposto sobre os lucros; A – amortizações;

NFM∆ - Investimento em capital circulante, ou em fundo de maneio; I – Investimento em capital fixo.

VALOR DO NEGÓCIO

A actualização dos fluxos de caixa operacionais à taxa de desconto apropriada é equivalente ao valor do negócio. A este valor serão posteriormente acrescidos os activos extra-exploração para obtermos o valor da empresa.

ESTIMATIVA DO CUSTO DE CAPITAL

Custo de capital próprio

O custo de capital próprio representa a rendibilidade exigida pelos accionistas de modo a compensar o risco económico e financeiro.

Dos vários modelos existentes para o cálculo do custo do capital próprio, iremos abordar os mais correntes - o modelo dos activos financeiros em equilíbrio (Capital Asset Pricing Model - CAPM) e o modelo de Gordon.

O modelo do CAPM:

( )fmfe RRβRK −+=

em que: Rm – Rendibilidade de mercado Rf – Rendibilidade do activo sem risco β - Índice de risco do investimento a ser avaliado



(Rm – Rf) – Prémio de risco de mercado

O modelo de Gordon:

kDP

ge = +1

0

em que: D1 – dividendo por acção estimado para o primeiro ano P0 – o preço ou valor de cada acção no momento da avaliação g – a taxa de crescimento dos dividendos e lucros

Custo de capital alheio

O custo de capital alheio equivale à taxa de juro que a empresa estaria em condições de negociar no mercado. No entanto, e porque nem sempre se obtém esta informação, são utilizadas aproximações com base em taxas históricas ou médias.

Custo médio de capital

O custo médio ponderado do capital (Km), ou weighted average cost of capital (WACC), pode calcular-se do seguinte modo:

( )CTCAtdk

CTCP

ekmk ×−×+×= 1

em que: CT representa o capital total da empresa, ou seja o total dos capitais próprios (CP) e capitais alheios (CA); Ke designa o custo de capital próprio; kd designa o custo da dívida financeira antes e impostos; t designa a taxa marginal de imposto sobre lucros.

ACTIVOS EXTRA-EXPLORAÇÃO

Os activos extra-exploração devem ser considerados ao seu valor de mercado, que pode ser obtido pela sua actualização a uma taxa de risco adequada ou pelo seu preço de mercado. Esta classe de activos engloba normalmente disponibilidades e aplicações financeiras de curto prazo, resultados



extraordinários ou fluxos provenientes de investimentos em outras actividades.

HORIZONTE TEMPORAL

A definição do horizonte temporal da avaliação é de extrema importância, podendo influir significativamente no resultado da avaliação. A distribuição dos fluxos é normalmente considerada em dois períodos distintos:

O horizonte previsional, correspondente ao período para o qual são estimados os fluxos de caixa em cada momento. Deverá corresponder a um período de crescimento;

O período de continuidade, sendo usual assumir a perpetuidade do negócio. Neste caso os fluxos de caixa não são explicitamente determinados, pois, assumindo tratar-se de uma fase de relativa estabilidade, é estimado um valor de continuidade.

VALOR DE CONTINUIDADE

Assumindo-se a perpetuidade da empresa, a parcela do valor de continuidade corresponde, normalmente, à maior parte do valor estimado para a empresa. Pelo que a sua determinação reveste-se de grande importância.

O valor de continuidade, também frequentemente designado de valor residual, é determinado como uma perpetuidade do fluxo de caixa a partir do horizonte temporal (FCFFt+1 ou FCOt+1), assumindo que as variáveis determinantes do valor estabilizam ou evoluem de acordo com uma determinada taxa de crescimento (g).

A fórmula de cálculo do valor residual, na hipótese de vida infinita e taxa de crescimento constante dos fluxos de caixa, é a seguinte:

gkFCFFVC

m

TT −= +1

VALOR DA EMPRESA

O valor dos activos na posse da empresa alvo é então determinado da seguinte forma:



( ) ( ) ( )im

in

ii

m

in

ii

m

i

kVC

kCFEE

kFCFF

VE+

++

++

= ∑∑== 111 11

Em que: FCFF representa o fluxo de caixa operacional; Km representa o custo médio ponderado do capital; CFEE representa o fluxo de caixa obtido pelos activos não afectos à exploração em consequência da alienação ou fruição dos mesmos. Este fluxo deve ser líquido de impostos e outros custos específicos; VC representa o valor de continuidade.

VALOR DOS CAPITAIS PRÓPRIOS

Até aqui vimos como obter a valorização da empresa, que se pressupõe financiada por capitais próprios e dívida. Para chegarmos ao valor do capital próprio basta subtrair o valor de mercado da dívida financeira ao valor da empresa.

Assim sendo:

+ Valor do Negócio+ Valor de mercado dos activos extra-exploração= Valor da Empresa- Valor de mercado da dívida financeira= Valor dos capitais próprios

LIMITAÇÕES

O método do fluxo de caixa descontado apresenta limitações em algumas situações: pequenas e médias empresas, empresas em dificuldades financeiras, empresas cíclicas, empresas com activos não-utilizados, empresas com patentes, empresas em processo de reestruturação e empresas envolvidas em aquisições.

Por exemplo, é expectável que uma empresa em dificuldades financeiras tenha fluxos de caixa negativos, o que, a manter-se esta tendência para o futuro, resultaria na inadequação deste método. Nesta situação seria recomendável a avaliação pelo valor de liquidação ou o recurso a modelos de avaliação de opções.



Também no caso das pequenas e médias empresas a aplicação deste método deve ser feita de forma cuidada, dadas as particularidades inerentes a empresas desta natureza. Os pequenos negócios têm normalmente dados contabilísticos não auditados ou revistos, dispondo de históricos reduzidos e menos fiáveis. Têm, geralmente, uma estrutura de capital mais simples.

Por outro lado, nem sempre as motivações que movem os empresários são as mais racionais, a compra e venda de pequenas empresas é frequentemente determinada por outras razões que não as estritamente financeiras.

EXERCÍCIO 8.1

Considere os seguintes elementos previsionais relativos à empresa XPTO, S.A., expressos em milhares de euros.

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5

Vendas 10.220 10.220 10.424 9.928 9.432CMVMC 5.256 5.227 5.548 5.256 4.993Amortizações 1.168 1.226 1.460 934 642RAJI 3.796 3.767 3.416 3.738 3.796

Investimento em Fundo de Maneio 58 88 117 58 0Investimento em Capital Fixo 876 730 876 876 642

Custo do capital próprio: 15,0%Custo médio da dívida: 9,0%Taxa de imposto sobre lucros: 30,0%Autonomia financeira objectivo: 60,0%Valor de mercado dos activos extra-exploração: 7.300Capital investido na exploração no início do ano 1: 13.140Valor de mercado da dívida financeira: 14.600

Prevendo-se que a partir do ano 5 a empresa entre numa fase de maturidade (de crescimento nulo), pretende-se que:

a) Determine o custo médio ponderado do capital da empresa.

b) Determine o valor da empresa e o valor dos capitais próprios.



9 Exercícios

EXERCÍCIO 1.1

Comente a seguinte afirmação: “ A função financeira é a mais importante das áreas de uma empresa organização”.

Tópico de resposta:

É apenas mais uma, condição necessária mas não suficiente. Sendo certo que, quando mal geridas, as finanças de uma empresa serão seguramente causa de insucesso.

EXERCÍCIO 1.2

Quais as principais políticas da empresa que se enquadram no âmbito da função financeira, numa perspectiva de médio e longo prazo?

Apresente as suas conclusões numa folha A4, em separado.


Política de investimento;

Política de financiamento;

Política de distribuição de resultados.



EXERCÍCIO 1.3

Quais as principais políticas da empresa que se enquadram no âmbito da função financeira, numa perspectiva de curto prazo?


Política de gestão do activo circulante;

Política de gestão dos débitos de curto prazo.

EXERCÍCIO 2.1

O que entende por grau de exigibilidade? De que forma afecta o balanço.


O Grau de Exigibilidade baseia-se nos diferentes prazos de vencimento dos créditos obtidos e informa da sua crescente exigibilidade, num período. Quanto menor o prazo, maior a exigibilidade. As da situação líquida e passivo, são apresentadas por ordem crescente de exigibilidade, daí os capitais próprios surgirem em primeiro lugar.

EXERCÍCIO 2.2

Os acréscimos e diferimentos são uma conta do Activo ou do Passivo? Justifique.


Os acréscimos e diferimentos são uma conta de saldo credor e/ou devedor, podendo estar representadas no activo ou no passivo, em função da natureza dos seus valores.



As despesas com custo diferido (feitas no exercício mas que correspondem a custos dos exercícios seguintes) e acréscimos de proveitos (antecipação de receitas a ocorrer em períodos posteriores, mas que são proveitos do exercício), são contas do Activo.

As despesas diferidas (custos do exercício com realização de despesa em exercícios seguintes) e receitas com proveito diferido (receitas do exercício cujo proveito respeita a exercícios posteriores), são contas do passivo.

EXERCÍCIO 2.3

Qual a contribuição da contabilidade analítica para a análise da demonstração de resultados?


A existência de contabilidade analítica permite a imputação, fidedigna, dos custos e proveitos a cada função da empresa. A sua inexistência impossibilita a identificação dos custos directos e indirectos de cada função, inviabilizando a utilização da demonstração de resultados por funções na análise e gestão financeira.

EXERCÍCIO 5.1

Considere duas empresas, a AAA, Lda. e a BBB, Lda.. Ambas apresentaram no último ano o mesmo volume de negócios e o mesmo resultado de exploração, no valor de, respectivamente, 25.000€ e 2.250€. Os custos variáveis foram de 6.250€ para a AAA, Lda. e de 18.750€ para a BBB, Lda..

3. Determine o resultado de exploração de cada empresa no ano corrente, considerando que as vendas crescerão cerca de 20% e 40%, respectivamente.

4. Comente os resultados obtidos por cada empresa, justificando o desempenho das mesmas à luz da teoria CVR.

RESOLUÇÃO

1) A empresa AAA com um volume de vendas de 30.000€ consegue resultados de 6.000€, enquanto a BBB só consegue 4.750€ vendendo 35.000€.



2) A explicação desta situação resulta do facto de o coeficiente de não absorção dos custos variáveis de AAA ser muito superior ao de BBB, o que implica que idênticos crescimentos das vendas originam aumentos nos resultados de exploração mais elevados no empresa AAA do que na BBB.

A empresa AAA adoptou uma estrutura de exploração com maiores riscos que é vantajosa em períodos de crescimento económico. A empresa BBB adoptou uma estratégia de perdas mais reduzidas e de ganhos reduzidos, que sendo mais arriscada, é vantajosa em situações de conjuntura económica desfavorável, mas para a empresa BBB realizar o mesmo lucro que AAA terá que vender muito mais.

EXERCÍCIO 5.2

Suponha uma empresa com custos fixos totais no valor de 50.000€, com um preço de venda unitário de 5€ e um custo variável unitário de 3,8€.

5. Determine a quantidade correspondente ao ponto crítico de vendas.

6. Represente graficamente o ponto crítico de vendas da empresa.

7. A empresa seria rentável se vendesse 20.000 unidades?

8. A empresa seria rentável se vendesse 250.000€?

Resolução:

Custos fixos totais 50.000Preço de venda unitário 5,0

Custo variável unitário 3,8

Q CV CF CT V RE10.000 38.000 50.000 88.000 50.000 -38.00020.000 76.000 50.000 126.000 100.000 -26.00030.000 114.000 50.000 164.000 150.000 -14.00040.000 152.000 50.000 202.000 200.000 -2.00041.667 158.333 50.000 208.333 208.333 050.000 190.000 50.000 240.000 250.000 10.00060.000 228.000 50.000 278.000 300.000 22.00070.000 266.000 50.000 316.000 350.000 34.000

3) Não, na zona abaixo do ponto crítico a actividade não é rentável.

4) Sim, acima do ponto crítico, neste caso em valor (208.333€), está assegurada uma rendibilidade de exploração positiva.



EXERCÍCIO 5.3




Origens de fundos

1.Determine a rendibilidade económica e a rendibilidade financeira da empresa.

2. Considere agora que foi decidido recorrer a um financiamento bancário, no valor de 50.000€, a uma taxa de juro de 22% para libertar capitais próprios para os accionistas no montante de 60.000€. Calcule de novo as duas medidas de rendibilidade, comentando o sentido e razões da sua variação.

Resolução:

1.

RL 45.000

Rendibilidade económica 29%

Rendibilidade financeira 23%

2.


Custos financeiros 36.000

RL 38.400

Rendibilidade económica 29%


Origens de fundos



A rendibilidade económica é superior ao custo médio dos capitais alheios e o crescimento do passivo no conjunto das origens de fundos, permitem melhorar a rendibilidade financeira.

EXERCÍCIO 5.4




Origens de fundos

1.Determine a rendibilidade financeira da empresa

2. Sabendo que a composição do capital próprio da empresa é a seguinte:


Capitais próprios

E considerando que a empresa pretende distribuir os resultados transitados pelos seus sócios, recorrendo a um financiamento bancário, a uma taxa de juro de 25% para suportar a operação, calcule a rendibilidade esperada para a empresa.

Especifique os factores que contribuem para a variação da rendibilidade da empresa. Concorda com o financiamento desta operação?

Resolução:

1.



RL 15.000

Rendibilidade económic 31%


Rendibilidade financeira 38%ROI 31%P/CP 3,00ROI - i 10%Ef fiscal 60%

( ) ( )tiROICPPROIRCP −×⎥⎦

⎤⎢⎣⎡ −×+= 1

2.


Financiamento 26.667Custo financiamento 25%Diminuição CP 26.667

Capitais próprios

Financiamento


Custos financeiros tot 31.667

RL 11.000

Rendibilidade económic 31%


Decomposta 83%ROI 31%P/CP 11,00ROI - i 10%Ef fiscal 60%

Origens de fundos

Como se verifica a rendibilidade dos capitais próprios aumentou significativamente, havendo duas razões combinadas para justificar tal desempenho: por um lado o spread (ROI-i) aumentou, o que foi potenciado



pelo crescimento do peso do passivo relativamente aos capitais próprios. Tal como se justificava, perante uma diferença positiva entre o ROI e o i, os aumentos das aplicações devem ser financiados com capitais alheios.

EXERCÍCIO 6.1

Considere que o activo circulante de uma empresa é constituído pelas seguintes rubricas:

Existências 20.000

Créditos de curto prazo 8.000

Disponibilidades 10.000

Todos os créditos se vencem a 45 dias e que as existências são as suficientes para garantir as vendas pelo mesmo período.

Sabendo, por outro lado, que os débitos a curto prazo no valor de 38.000 vencem-se, na totalidade, a 30 dias, analise o equilíbrio financeiro da empresa.

Resolução:

Activo Circulante: 38.000 – 45 dias

Passivo Circulante: 38.000 – 30 dias

Apesar de o activo circulante igualar o passivo circulante, a empresa será confrontada com uma situação de ruptura da tesouraria, uma vez que não conseguirá solver as suas responsabilidades dentro do prazo de exigibilidade das mesmas, já que o prazo de disponibilidade das aplicações é superior, neste caso em 15 dias.

EXERCÍCIO 6.2

Considere o seguinte balanço. Calcule o fundo de Maneio e comente os resultados à luz do princípio tradicional de equilíbrio financeiro.



Activo Fixo 18.750 Capital Próprio 11.250

Activo Circulante Passivo médio/longo prazo 3.750Existências 4.500Clientes 2.250 Passivo de curto prazoOutros devedores 3.750 Fornecedores 9.750

Empréstimos bancários 3.750Disponibilidades 450 EOEP 750

Acréscimos e Diferimentos 300 Acréscimos e Diferimentos 750



Resolução:

Capital Próprio 11.250Passivo médio/longo prazo 3.750CAPITAIS PERMANENTES 15.000Activo Fixo 18.750FUNDO DE MANEIO -3.750

Fundo de Maneio

Segundo o seu fundo de maneio a empresa encontra-se em desequilíbrio financeiro porque o seu Fundo de Maneio é negativo. Contudo, este resultado deve ser interpretado à luz das limitações da abordagem tradicional do equilíbrio financeiro, designadamente o facto de ignorar que alguns activos circulantes e alguns passivos de curto prazo têm um carácter cíclico ou renovável, equiparando-se como tal a necessidades e origens permanentes de fundos.

EXERCÍCIO 6.3

Comente a seguinte afirmação: “O sinal do Fundo de Maneio é, por si só, suficiente para caracterizar a situação de equilíbrio financeiro”.

Tópico de Resposta

O sinal do Fundo de Maneio, por si só, é insuficiente para caracterizar a situação de equilíbrio financeiro, visto que tem que ser conjugado com as condições de gestão dos activos circulantes e dos passivos de curto prazo.



EXERCÍCIO 7.1

Em grupos de três elementos, identifique exemplos de sinergias potenciais em operações de fusão ou aquisição de empresas.

Tópico para resposta:

Por exemplo, a centralização de compras pode aumentar o poder de negociação com os fornecedores, a gestão financeira comum pode gerar menos custos financeiros por redução do risco e por aumento de poder negocial com a banca, a marca de uma empresa pode ser usada para lançar produtos da outra empresa, etc.

EXERCÍCIO 7.2

O que entende por “Aquisição horizontal”?


São as aquisições de empresas concorrentes, ao nível do mercado, do produto ou da tecnologia. Entre as principais vantagens destacam-se o reforço do poder negocial, as economias de escala, a economia de custos, o alargamento da oferta e do mercado potencial.

EXERCÍCIO 7.3

O que entende por due diligence? Que trabalhos implica?


Processo de pesquisa informação relevante sobre todos os activos e passivos da empresa alvo. Passa pela realização de: um diagnóstico externo; um diagnóstico interno, uma auditoria financeira e fiscal e uma auditoria legal.

EXERCÍCIO 7.4

Que indícios poderão sinalizar o perigo das negociações em curso no âmbito duma operação de aquisição?




Omissão de questões chave ou análise de áreas chave; Não utilização de especialistas em áreas cruciais; Respostas vagas e pouco claras; Informação incompleta e incorrecta; Necessidade de exigir maior empenho e informação antes de prosseguir com as negociações – falta de cooperação; Limitação no acesso a pessoas, documentos e locais ou activos; Atrasos nas respostas.

EXERCÍCIO 7.5

Indique três aspectos particulares a serem ressalvados numa due diligence sobre uma PME alvo.


Demonstrações financeiras de menor credibilidade (não certificadas e visando a minimização da carga fiscal); Desrespeito do princípio da especialização do exercício; Falta de informação e estatísticas sobre os negócios e mercados; Forma jurídica (mistura entre actividades da empresa e do empresário em nome pessoal); Dificuldade em estabelecer comparações com transacções equiparáveis; Não existe o “gestor” (acumulação dos poderes de propriedade e de gestão); A política de remuneração não se rege pelo mercado.

EXERCÍCIO 7.6

Indique três aspectos particulares a serem ressalvados numa due diligence sobre uma empresa alvo em situação financeira duvidosa.


Tendem a procurar encobrir a sua verdadeira situação financeira, não aplicando os princípios contabilísticos normalmente aceites, nomeadamente: Capitalização de custos do exercício (investigação e desenvolvimento, despesas de manutenção); Sobrevalorização de imobilizado e capital próprio (reavaliações livres); Sobrevalorização de existências (produtos em curso e acabados para minimizar os custos das vendas; Não regularização das existências obsoletas; Excesso de valor nas contas de clientes (não efectuam provisões para cobrança duvidosa); Não utilização do princípio da especialização dos exercícios (evitando reflectir custos do próprio ano).

EXERCÍCIO 8.1



Considere os seguintes elementos previsionais relativos à empresa XPTO, S.A., expressos em milhares de euros.

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5

Vendas 10.220 10.220 10.424 9.928 9.432CMVMC 5.256 5.227 5.548 5.256 4.993Amortizações 1.168 1.226 1.460 934 642RAJI 3.796 3.767 3.416 3.738 3.796

Investimento em Fundo de Maneio 58 88 117 58 0Investimento em Capital Fixo 876 730 876 876 642

Custo do capital próprio: 15,0%Custo médio da dívida: 9,0%Taxa de imposto sobre lucros: 30,0%Autonomia financeira objectivo: 60,0%Valor de mercado dos activos extra-exploração: 7.300Capital investido na exploração no início do ano 1: 13.140Valor de mercado da dívida financeira: 14.600

Prevendo-se que a partir do ano 5 a empresa entre numa fase de maturidade (de crescimento nulo), pretende-se que:

a) Determine o custo médio ponderado do capital da empresa.

b) Determine o valor da empresa e o valor dos capitais próprios.

Resolução:

a)

WACC= 11,5%

b)



Discounted Cash Flow Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5RAJI (1-t) 2.657 2.637 2.391 2.616 2.657Amortizações 1.168 1.226 1.460 934 642Investimento (Cap. Fixo + F.Maneio) 934 818 993 934 642FCFF 2.891 3.046 2.859 2.616 2.657Valor de continuidade (FCFF n=5 / WACC) 23.066

Factor de desconto 0,8967 0,8041 0,7210 0,6465 0,5797

Valor do FCFF descontado 2.592 2.449 2.061 1.692 1.540Valor de continuidade descontado 13.372

Valor do Negócio 23.707Valor de mercado dos activos extra-exploração 7.300Valor da Empresa 31.007Valor de Mercado da dívida financeira 14.600Valor dos Capitais 16.407


FMD_i.p65 15-01-2004, 10:49104



10 Bibliografia

APCRI, ABC do Capital de Risco, IAPMEI, Lisboa, 1999

BASTARDO, Carlos e GOMES, António Rosa; O Financiamento e as Aplicações Financeiras das Empresas; Texto Editora; 6ª edição; 1995

BORGES, ANTÓNIO, et al; Elementos de Contabilidade Geral; Lisboa; 2002

BREALEY, R. e MEYERS, S., Princípios de finanças empresariais, Mcgraw-Hill Portugal, 5ª edição, 1998

CARVALHO DAS NEVES & ASSOCIADOS, ABC de Fusões e Aquisições, IAPMEI, Lisboa, 1999

ESTEVES, J. e FELÍCIO, J.; Gestão Financeira – Dominar a Tesouraria, IAPMEI, 1996

MENEZES, H. Caldeira, Princípios de gestão financeira, 6ª ed., Editorial Presença, Lisboa, 1996

MOTA, António Gomes, NUNES, João Pedro, FERREIRA, Miguel Almeida, Finanças Empresariais – Teoria e Prática, Publisher Team, Lisboa, 2004.

NEVES, J. C., Análise Financeira – Métodos e Técnicas, Texto Editora, 15ª Edição, Lisboa, 2004

NEVES, J. C., Avaliação de Empresas e Negócios, McGraw-Hill, Lisboa, 2002

SAIAS, LUÍS, e outros, Instrumentos Fundamentais de Gestão Financeira, Editorial Verbo, 3ª Ed., 1998

livro gestão finaceira de

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