as empresas elÉctricas europeias: estratÉgias de investimento e optimizaÇÃo da estrutura...

AS EMPRESAS AS EMPRESAS ELÉCTRICAS EUROPEIAS:ELÉCTRICAS EUROPEIAS:

ESTRATÉGIAS DE INVESTIMENTO E ESTRATÉGIAS DE INVESTIMENTO E OPTIMIZAÇÃO DA ESTRUTURA FINANCEIRAOPTIMIZAÇÃO DA ESTRUTURA FINANCEIRA

Isabel Soares,Isabel Soares,CETE/FEPCETE/FEPNivalde de Castro, Nivalde de Castro, GESEL/UFRJGESEL/UFRJ

António J. Almeida, António J. Almeida, BPIBPI

II Seminário InternacionalII Seminário InternacionalReestruturação e Regulação Reestruturação e Regulação do Sector de Energia Eléctrica do Sector de Energia Eléctrica e Gás Naturale Gás Natural

Isabel Soares, CETE/FEPIsabel Soares, CETE/FEPNivalde de Castro, GESEL/UFRJNivalde de Castro, GESEL/UFRJ

António J. Almeida, BPIAntónio J. Almeida, BPI

2004 - 20072004 - 2007Perda progressiva de Perda progressiva de disciplina orçamental ( em geral ), principalmente orçamental ( em geral ), principalmente DESDE FINAL 2005!DESDE FINAL 2005! PORQUÊPORQUÊ??

Ambiente macroeconómicoAmbiente macroeconómico::Fortes capitalizações bolsistasFortes capitalizações bolsistas,, distribuição de dividendosdistribuição de dividendos anormalmente elevadas,anormalmente elevadas,F&A,F&A,Compras com vista a concretizar F&A.Compras com vista a concretizar F&A.




DECISÕES DE INVESTIMENTO -DECISÕES DE INVESTIMENTO -DECISÕES DE FINANCIAMENTO NAS DECISÕES DE FINANCIAMENTO NAS

UTILITIES ELÉCTRICASUTILITIES ELÉCTRICASLIBERALIZAÇÃO: AUMENTO DO RISCO!LIBERALIZAÇÃO: AUMENTO DO RISCO!

SERÁ OSERÁ O P PREÇOREÇO UM SINAL FIÁVEL? UM SINAL FIÁVEL?

CUSTOSCUSTOS: IMPORTÂNCIA CRESCENTE DO CUSTO DE CAPITAL : IMPORTÂNCIA CRESCENTE DO CUSTO DE CAPITAL ( ( WACCWACC ). ).

INTERNALIZAÇÃO DOS RISCOSINTERNALIZAÇÃO DOS RISCOS::RISCOS DE CONSTRUÇÃO, RISCOS DE CONSTRUÇÃO, RISCOS OPERACIONAIS, RISCOS OPERACIONAIS, RISCOS POLÍTICOS ( PROBABILIDADE CREDÍVEL DE ENDURECIMENTO LEGISLAÇÃO AMBIENTAL, MUDANÇA CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO AMBIENTAL,... )




Preço: um sinal fiável ?Preço: um sinal fiável ?

PREÇOSPREÇOS: sinais para o investimento : sinais para o investimento em termos deem termos de

QuantidadeQuantidade

Estrutura da Estrutura da SS

Sinais CORRECTOS para o Sinais CORRECTOS para o investimento? Nem sempre!!!investimento? Nem sempre!!!




NUM MERCADO ELÉCTRICO A NUM MERCADO ELÉCTRICO A FUNCIONAR BEM:FUNCIONAR BEM:

A A COMPARAÇÃO ENTRE A COMPARAÇÃO ENTRE A CAPACIDADE EFECTIVA E A CAPACIDADE EFECTIVA E A CAPACIDADE ÓPTIMACAPACIDADE ÓPTIMA PODE PODE ACTUAR SOBRE OS PREÇOS ACTUAR SOBRE OS PREÇOS

EE

O O MIXMIX DE CAPACIDADE DE GERAÇÃO DE CAPACIDADE DE GERAÇÃO AFECTA OS PREÇOS. AFECTA OS PREÇOS.




E INVERSAMENTE:E INVERSAMENTE:

OS OS PREÇOSPREÇOS DA ELECTRICIDADE DA ELECTRICIDADE PODEM DETERMINAR O PODEM DETERMINAR O NÍVEL NÍVEL ÓPTIMO DA CAPACIDADEÓPTIMO DA CAPACIDADE PRODUTIVA PRODUTIVA EE OS OS TIPOS DETIPOS DE CAPACIDADECAPACIDADE QUE O MERCADO QUE O MERCADO EXIGE.EXIGE.




QUE PREÇOS ( DE ELECTR.) QUE PREÇOS ( DE ELECTR.) INFLUENCIAM O INVESTIMENTO?INFLUENCIAM O INVESTIMENTO?

PRINCIPALMENTE PRINCIPALMENTE PREÇOS PREÇOS SPOT SPOT nono mercado atacadistamercado atacadista ( (mesmo quando mesmo quando grande parte da energia é vendida grande parte da energia é vendida através de contratos ( fora do através de contratos ( fora do mercado spot)mercado spot) ! !

Preços Preços forward forward também, mas menos... também, mas menos... Porque Porque n=3 anosn=3 anos < < n construção n construção central central → importância preços forward como → importância preços forward como variável de referência em variável de referência em A.I. fica aquem do A.I. fica aquem do desejável!desejável!




CICLO DE INVESTIMENTO:CICLO DE INVESTIMENTO:Uma das circunstâncias em que preços de Uma das circunstâncias em que preços de mercado mercado podem não ser podem não ser sinais fiáveis para o sinais fiáveis para o Investimento...?Investimento...?

Quando não existe um sistema de Quando não existe um sistema de coordenação. coordenação. PORQUÊ?PORQUÊ?

Se preços mercado forem altos Se preços mercado forem altos e see se indústria indústria geradora tiver pouca capacidade...... geradora tiver pouca capacidade...... Preços Preços actuam como sinalactuam como sinal>0 para investidores…… >0 para investidores…… reacção excessiva da parte das empresas reacção excessiva da parte das empresas geradoras…….geradoras…….EXCESSO DE S!EXCESSO DE S!




Razões para esta “ corrida ao Inv.”Razões para esta “ corrida ao Inv.”Razões técnicasRazões técnicas..Razões económico.financeirasRazões económico.financeiras: : interpretação dos preços altos como um interpretação dos preços altos como um incentivo ao Investimento pode resultar incentivo ao Investimento pode resultar duma duma leitura incorrecta dosleitura incorrecta dos preçospreços ( que podem resultar duma ( que podem resultar duma crise crise no no mercado spot ).mercado spot ).Informação assimétrica Informação assimétrica ( sobre a ( sobre a política de investimentos das outras política de investimentos das outras empresas do sector )empresas do sector )




Ainda os Preços...Ainda os Preços...Falha no mecanismo de mercadoFalha no mecanismo de mercado::Electr. Não armazenávelElectr. Não armazenável ( ou mto mg.te) ( ou mto mg.te) → → exige equilíbrio, em tempo real, entre S e D.exige equilíbrio, em tempo real, entre S e D.Elast. Preço D mto baixaElast. Preço D mto baixa

▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼▼Preços podem subir MUITO durante períodos Preços podem subir MUITO durante períodos CURTÍSSIMOS de tempo! → se: interferência CURTÍSSIMOS de tempo! → se: interferência política, política, quando quando frequente,para travar frequente,para travar volatilidade volatilidade preços em mercados competitivos ( preços em mercados competitivos ( price caps, price caps, limitações nas ofertas em leilão... ) PODE limitações nas ofertas em leilão... ) PODE DESENCORAJAR INVESTIMENTO NA DESENCORAJAR INVESTIMENTO NA GERAÇÃO!GERAÇÃO!




AINDA OS PREÇOS...AINDA OS PREÇOS...Qdo mercado falha em assegurar nível Qdo mercado falha em assegurar nível adequado geração adequado geração → regulador intervem através → regulador intervem através ::de fixação de preço de capacidadede fixação de preço de capacidade ( o mercado ( o mercado determina a capacidade disponível),determina a capacidade disponível), OUOUFixando capacidade disponívelFixando capacidade disponível ( aqui, é o mercado ( aqui, é o mercado que determina o seu preço )que determina o seu preço )PORQUE NOS INTERESSA ISTO? Instrumento de PORQUE NOS INTERESSA ISTO? Instrumento de Política de Segurança de Abastecimento que Política de Segurança de Abastecimento que impõe impõe condições, portanto intervem directamente na condições, portanto intervem directamente na decisão de investir!decisão de investir!




Segurança de um sistema eléctrico: Segurança de um sistema eléctrico: proxy proxy utilizada utilizada → → margem de reserva.margem de reserva.

Muito importante em mercado liberalizado: Muito importante em mercado liberalizado: sinal sinal para o investidor, a par dos preços.para o investidor, a par dos preços.

ASSUNTO MUITO CRÍTICO NA EUROPA!ASSUNTO MUITO CRÍTICO NA EUROPA!




CUSTOSCUSTOSCUSTO DE CAPITAL CADA VEZ MAIS CUSTO DE CAPITAL CADA VEZ MAIS MAIS IMPORTANTE. MAIS IMPORTANTE. PORQUÊ?PORQUÊ?Economia de mercadoEconomia de mercadoConcorrência: mercado Concorrência: mercado oligopolista.oligopolista.Sensibilidade dos investidores à Sensibilidade dos investidores à performance das empresasperformance das empresasOperações estratégicasOperações estratégicas




Internalização dos riscosInternalização dos riscosRiscos de construção e riscos operacionais: Riscos de construção e riscos operacionais: podem ser cobertos ( hedging ).podem ser cobertos ( hedging ).

Porém: VOLATILIDADE PREÇOS SPOT é o Porém: VOLATILIDADE PREÇOS SPOT é o grande risco!grande risco!

Riscos políticos/regulatórios: Riscos políticos/regulatórios: muito críticos muito críticos para as eléctricas europeiaspara as eléctricas europeias→ efeitos da → efeitos da regulação (acréscimos de custos, atrasos, impacto fiscal ) E regulação (acréscimos de custos, atrasos, impacto fiscal ) E probabilidade ( credível ) de endurecimento legislação probabilidade ( credível ) de endurecimento legislação ambiental e/ou mudança critérios avaliação ambiental.ambiental e/ou mudança critérios avaliação ambiental.

2004 - 20072004 - 2007

Que Política Que Política Financeira?Financeira?




O PONTO DE PARTIDA......O PONTO DE PARTIDA......




2004 - 20072004 - 2007

WACC médio empresas europeias:WACC médio empresas europeias:

2004: 2004: consistente com perfil consistente com perfil BBB+BBB+

CONSULTING EM 2004: CONSULTING EM 2004: SECTORES SECTORES ENERGIA E ENERGIA E UTILITIES UTILITIES deveriam deveriam aumentar aumentar leverage.leverage.




2004 - 20072004 - 2007

SITUAÇÃO EM 2007:SITUAÇÃO EM 2007:

PONTO ÓPTIMO DA CURVA DO PONTO ÓPTIMO DA CURVA DO WACC WACC PERTENCE PERTENCE HOJE HOJE A UMA A UMA ESTRUTURA DE CAPITAL ESTRUTURA DE CAPITAL EQUIVALENTE A UM EQUIVALENTE A UM RATINGRATING BB, BB, COM UM COM UM WACC WACC LIGEIRA.TE LIGEIRA.TE < < 6.5% !6.5% !




2007: 2007: WACC UTILITIES ?WACC UTILITIES ?

6.1%.6.1%.

E E WACCWACC D DAS AS UTILITIESUTILITIES DE DE ENERGIA ENERGIA ? ?




EMPRESA 2007E Dív./ (Cap. PP.+Dív. ) S&P Rating CMPC ( WACC )

NATIONAL GRID plc

40% A 5.2%

ENEL 46% A 5.2%

KELDA GROUP 38% A 5.2%

UNION FENOSA 35% BBB+ 5.3%

UNITED UTILITIES 46% A 5.3%

ENDESA 32% A 5.4%

EDP 43% A 5.5%

RWE AG 48% A+ 5.7%

VEOLIA ENVIRONMENT

44% BBB+ 6.2%

EDISON 18% BBB+ 6.4%

E.ON 31% A 6.4%

SUEZ 34% A- 6.6%

CENTRICA 17% A 6.9%

GAS NATURAL 16% A+ 7.1%

FORTUM 23% A- 7.2%

INTERNATIONAL POWER

41% BB- 7.2%

GAZ DE FRANCE 7% AA- 7.4%




Quadro I – Custo Médio Ponderado de Capital das empresas europeias de Energia ( 2007 )EMPRESA 2007E Dív./(Cap. PP.+Dív.) S&P Rating CMPC ( WACC )

TOTAL 49% AA 5.1%

REPSOL-YPF 29% BBB 6.3%

ENI SpA 20% AA 6.9%

BP plc 12% AA+ 7.3%

ROYAL DUTCH SHELL

8% AA 7.3%

TECHNIP 24% BBB+ 7.7%

STATOIL 11% A+ 8.8%Fonte: ModelWare, Morgan Stanley, Bloomberg; E = Previsões ModelWare




QUE ESTRATÉGIA DE QUE ESTRATÉGIA DE FINANCIAMENTO?FINANCIAMENTO?

WACC = QWACC = QddKKd d (1-T) + Q(1-T) + QeeKKee

KKd: custo da dívida, a partir das taxas de d: custo da dívida, a partir das taxas de swaps swaps e dos e dos spreads spreads de de crédito ( 5 anos )crédito ( 5 anos )

KKe: custo acções det. Seg. CAPM, usando o BETA das acções de e: custo acções det. Seg. CAPM, usando o BETA das acções de cada empresa, um prémio de risco de marcado e taxas sem risco. cada empresa, um prémio de risco de marcado e taxas sem risco. Isto é: Isto é: a mínima taxa de retorno que uma empresa pode oferecer a mínima taxa de retorno que uma empresa pode oferecer aos seus accionistas pelo risco assumido.aos seus accionistas pelo risco assumido.

KKe e = Taxa = Taxa sem sem risco + Betarisco + Beta.Prémio .Prémio de risco.de risco.




A evidência empírica demonstra que:A evidência empírica demonstra que:

O que O que fundamentalmentefundamentalmente determina determina o o leverage idealleverage ideal para uma empresa para uma empresa é, é, não apenasnão apenas a taxa de imposto de a taxa de imposto de renda, renda, mas tambémmas também::

As inclinações relativas da curva As inclinações relativas da curva do beta das acções e das curvas do beta das acções e das curvas do spread de crédito!do spread de crédito!




Atenção!Atenção!

A inclinação da curva de crédito em A inclinação da curva de crédito em relação à curva do capital pp. – relação à curva do capital pp. – ao ao longo de todo o espectro de ratings longo de todo o espectro de ratings – – depende dos custos ( directos e depende dos custos ( directos e indirectos ) de falência indirectos ) de falência ((financialfinancial distressdistress).).

QUE CONCLUIR ?QUE CONCLUIR ?




COMPARANDO WACC EMCOMPARANDO WACC EM 2004 E 2007 2004 E 2007

Curva WACC tornou-se MAIS PLANA. Curva WACC tornou-se MAIS PLANA. Porquê?Porquê?

Aumento das taxas de juro Aumento das taxas de juro sem sem risco, risco, EE

Redução do Prémio de Risco exigido Redução do Prémio de Risco exigido pelos mercados de capitais às pelos mercados de capitais às empresas de Maior Risco.empresas de Maior Risco.




Evolução do leverage empresas Evolução do leverage empresas europeiaseuropeias

Interromperam redução rácio de Interromperam redução rácio de gearinggearing ( ( Dív. Líq./Cap. Pp. ) no 4º trimestre de Dív. Líq./Cap. Pp. ) no 4º trimestre de 2003.2003.Até final 2005: movimento lateral, Até final 2005: movimento lateral, margem estreita.margem estreita.Último trimestre 2005: F&A, enormes Último trimestre 2005: F&A, enormes capitalizações bolsistas,... – RÁCIO capitalizações bolsistas,... – RÁCIO COMEÇA A CRESCER!COMEÇA A CRESCER!Tendência está apenas começando...?Tendência está apenas começando...? Especialistas dizem que sim!Especialistas dizem que sim!




Pelo menos, enquanto:Pelo menos, enquanto:Spreads Spreads exigidos no crédito concedido exigidos no crédito concedido VARIEM POUCO COM A QUALIDADE VARIEM POUCO COM A QUALIDADE CREDITÍCIA DAS EMPRESASCREDITÍCIA DAS EMPRESASEEENQUANTO OS MERCADOS DE CAPITAIS ENQUANTO OS MERCADOS DE CAPITAIS CONTINUAREM A PREMIAR AS EMPRESAS CONTINUAREM A PREMIAR AS EMPRESAS QUE AUMENTEM O SEU QUE AUMENTEM O SEU LEVERAGELEVERAGE ATRAVÉS DE MELHORES AVALIAÇÕES.ATRAVÉS DE MELHORES AVALIAÇÕES.

Mudança de comportamento corporativo só se irá verificar QUANDO CLIMA DE CONFIANÇA SE ALTERAR RADICALMENTE!




Realidade Europeia ActualRealidade Europeia Actual

RISCO DE GERIR ESTRUTURA RISCO DE GERIR ESTRUTURA FINANCEIRA INEFICIENTE É MUITO FINANCEIRA INEFICIENTE É MUITO MENOS PUNITIVO QUE EM 2004!MENOS PUNITIVO QUE EM 2004!

UTILITIES ELÉCTRICAS? WACC médio UTILITIES ELÉCTRICAS? WACC médio 6.1% 6.1% < WACC médio energia (7.1% )< WACC médio energia (7.1% )




WACC corresponde a Perfil das WACC corresponde a Perfil das UTILITIESUTILITIES

Relativa “ estabilidade” dos modelos Relativa “ estabilidade” dos modelos de negócio”permite tirar partido do de negócio”permite tirar partido do efeito de efeito de leverage.leverage.

Endividamento torna mais difíceis Endividamento torna mais difíceis operações hostis .operações hostis .




Eléctricas Ibéricas:Valor da Eléctricas Ibéricas:Valor da Empresa Empresa e Áreas de Negócio(2007)e Áreas de Negócio(2007)

QUADRO III – Áreas de Negócio e Valor da Empresa em Julho 2007 em Mε

EDP ENDESA IBERDROLA UNION FENOSA

Geração&Abast. 12,825 ( 41.5% ) 16,354 ( 29.7% ) 18,015 ( 24.7% ) 5,874 ( 31.8% )

Distribuição 5,252 ( 17.0% ) 12,342 ( 22.4% ) 6,686 ( 9.2% ) 3,869 ( 20.9% )

Gás 1,231 ( 4.0% ) ------------------- ------------------- -------------------

Energias Renováveis

7,911 ( 25.6% ) 4,126 ( 7.5% ) 17,441 ( 23.9% ) 685 ( 3.7% )

Scottish Power ------------------- -------------------- 17,134 ( 23.5% ) ----------------------

Outras áreas de Negócio

3,681 ( 11.9% ) 22,245 ( 40.4% ) 13,754 ( 18.8% ) 8,067 ( 43.6% )

Fontes:Renewables, July 2007, BPI Equity Research.




Volume de Negócios(2004-2007 P)Volume de Negócios(2004-2007 P)

IBERDROLAIBERDROLA praticamente duplica o seu volume de negócios ( de 8,725 Mε para 17,272 ) consequente, em grande medida, da compra da

SCOTTISH POWER;

UNION FENOSAUNION FENOSA apresenta um aumento muito mais modesto ( de 4,575 Mε para 5,725 Mε )

mas consegue uma redução de custos notável ( de 1,186 Mε para 1,052 Mε );

ENDESAENDESA consegue um forte aumento do seu volume de negócios ( de 13,665 Mε para 19,810 Mε ) com um aumento muito controlado dos custos

( de 2,852 Mε para 3,338 Mε );

apenas IBERDROLAapenas IBERDROLA registou um aumento dos capitais próprios, em 2007, no valor de 1,040 Mε,

certamente ligado à operação SCOTTISH POWER;




Indicadores Financeiros em 2004 (MIndicadores Financeiros em 2004 (M€)€)

Quadro IV – Indicadores para 2004 ( Mε)


EBITDA 1,392 4,521 2,913 1,233

EBIT 687 2,846 1,990 763

NET PROFIT (RL)

271 1,253 1,196 380

CF EXPLORAÇÃO

1,915 4,903 3,528 1,109

CF APÓS INV.to

( 615 ) 4,959 1,844 999

Fontes: Renewables A-Z, July 2006, BPI Equity Research; Renewables, July 2007, BPI Equity Research..




Indicadores Financeiros em 2007PIndicadores Financeiros em 2007P(M(M€)€)


EBITDA 2,763 7,175 5,722 1,915

EBIT 1,736 5,194 3,890 1,282

NET PROFIT (RL)

847 2,385 2,256 732

CF EXPLORAÇÃO

2,648 7,072 5,108 1,762

CF APÓS INV.to

( 1,963 ) 4,177 147 1,237

Fontes: idem




Conclusão (1)Conclusão (1)

Salvo algumas excepções ( E.ON, CENTRICA, FORTUM, por exemplo)

as Utilities eléctricas europeias apresentam um WACC médio

abaixo da média de mercado - que não chega a 6.5% -

e das mais baixas a nível sectorial.

Neste aspectoNeste aspecto, apenas se comparam com as Telecomunicações (com o mesmo WACC médio)

e com o sector dos Bens de Consumo Não-Cíclico ( WACC médio de 5.9% )

cuja estabilidade dos Cash Flows tornam as empresas especialmente adequadas para pagamentos regulares de endividamento.




Um nível Um nível tão baixo tão baixo do Custo de Capital tem do Custo de Capital tem explicação a 2 níveis:explicação a 2 níveis:

por um lado, a necessidade de por um lado, a necessidade de gerirgerir e e financiarfinanciar medidas estratégicas que medidas estratégicas que garantam a optimização da estrutura garantam a optimização da estrutura financeira e uma posição importante num financeira e uma posição importante num oligopólio relativamente pequeno a nível oligopólio relativamente pequeno a nível europeu ;europeu ;por outro lado, a indústria segue a por outro lado, a indústria segue a tendência das empresas europeias em tendência das empresas europeias em geral, confiantes que a probabilidade de geral, confiantes que a probabilidade de falência é remota e buscando, através de falência é remota e buscando, através de um um leverage leverage elevado, alta valorização no elevado, alta valorização no mercado.mercado.





Utilities eléctricas ibéricas seguem tendência europeia conseguindo

frequentemente uma performance ainda melhor!

“ “ Agressividade” das eléctricas ibéricas está patente nas Agressividade” das eléctricas ibéricas está patente nas operações de F&A, na forte distribuição de dividendosoperações de F&A, na forte distribuição de dividendos numa fase de grande esforço de investimento...numa fase de grande esforço de investimento...

Contudo,em termos financeiros: mesmo as maiores e mais dinâmicasmesmo as maiores e mais dinâmicas

continuam sendo bastante vulneráveis à envolvente económicacontinuam sendo bastante vulneráveis à envolvente económica ( A rating) ) .( A rating) ) .




CONCLUSÃO (3)CONCLUSÃO (3)

Apesar das Directivas Apesar das Directivas Comunitárias:Comunitárias:INTEGRAÇÃO VERTICAL INTEGRAÇÃO VERTICAL continua essencial para Criação de continua essencial para Criação de Valor das Empresas!Valor das Empresas!

Nas Ibéricas, EDP e IBERDROLA têm Nas Ibéricas, EDP e IBERDROLA têm uma estratégia no Mercado das E.R. “ uma estratégia no Mercado das E.R. “ agressiva” e “ além-fronteiras”. agressiva” e “ além-fronteiras”. Learning curve no negócio de E.R.Learning curve no negócio de E.R.




CONCLUSÃO (4)CONCLUSÃO (4)

INDICADORES CONFIRMAM TENDÊNCIA INDICADORES CONFIRMAM TENDÊNCIA INICIADA EM 2005.INICIADA EM 2005.

REVIVAL REVIVAL DO APOIO AOS DO APOIO AOS NATIONAL NATIONAL CHAMPIONSCHAMPIONS APOIAM A ESTRATÉGIA. APOIAM A ESTRATÉGIA.

NÃO SÓ O NÃO SÓ O SPREADSPREAD DO CRÉDITO É DO CRÉDITO É REDUZIDO, MAS TAMBÉM TEM REDUZIDO, MAS TAMBÉM TEM HAVIDO UMA GRANDE CONVERGÊNCIA HAVIDO UMA GRANDE CONVERGÊNCIA DOS DOS BETASBETAS NO MERCADO NO MERCADO ACCIONISTA......ACCIONISTA......





SIGNIFICA QUE:SIGNIFICA QUE:

OS MERCADOS EUROPEUS OS MERCADOS EUROPEUS CONSIDERAM O RISCO DE CONSIDERAM O RISCO DE FALÊNCIA REMOTO, FALÊNCIA REMOTO, INDEPENDENTEMENTE DO INDEPENDENTEMENTE DO RATING DAS EMPRESAS!RATING DAS EMPRESAS!




MUITO OBRIGADA!MUITO OBRIGADA!

as empresas elÉctricas europeias: estratÉgias de investimento e optimizaÇÃo da estrutura...

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