Análise de Randon

Analise feita por: Matheus Tostes, Diretor de Operações da UFFINVEST

1- Introdução

A Randon é a maior fabricante de reboques e semirreboques da América Latina. A empresa

basicamente tem seus produtos vinculados à veículos tais como: veículos rebocados, vagões

ferroviários e veículos especiais, autopeças e sistemas automotivos. Ademais, a Randon atua no

setor de serviços financeiros através de seu banco. A empresa atualmente exporta para mais de

100 países e tem 70 anos de história.

1.1- Composição acionária

1.2- Governança corporativa.

1.3 Estrutura Organizacional

2- A Randon

O perfil da Randon pode ser dividido em três categorias, divisão de montadoras, divisão

de autopeças e divisão de serviços financeiros.

- Divisão montadoras: está entre os dez maiores fabricantes mundiais de semirreboques,

segundo maior fabricante brasileiro de vagões ferroviários, uma das maiores montadoras de

retroescavadeiras do Brasil, maior fabricante nacional de caminhões fora da estrada de 30

toneladas.

- Divisão autopeças: um dos maiores fabricantes de materiais de fricção, freio a ar e

suspensões, maior fabricante brasileiro de sistema de freios para veículos comerciais.

- Divisão serviços financeiros: uma das maiores administradoras de consórcios de

veículos no país, banco múltiplo próprio para financiar seus fornecedores e clientes.

Embora a empresa tenha um portifólio de produtos diversificado e complementar,

grande parte de sua receita vem da categoria de semirreboques e materiais de fricção. Ambos

representam aproximadamente 65% da receita da empresa.

Podemos dizer que a empresa se encontra na categoria “cíclica”, que é o nome dado

àquelas empresas que tem expansão da receita em períodos de crescimento econômico e passa

por dificuldades em períodos de atividade econômica mais lenta. Essa afirmação pode ser

notada por conta de dois fatores. 1) retração no lucro operacional (EBITDA) e no lucro líquido

nos anos de atividade econômica mais fraca no Brasil e 2) seus produtos são demandados em

situações de expansão econômica.

*valores em milhões de reais*

ano EBITDA Lucro Líquido2013 563 3072014 490 2462015 161 -12016 142 -112017 308 1052018 559 227

Embora a Randon exporte, isso representa baixa representatividade em sua receita bruta.

Nesse primeiro semestre do ano aproximadamente 17% da receita bruta da empresa foi de

exportações, um percentual que não é tão alto. Por conta disso, caso realmente ocorra uma crise

mundial, a empresa não está tanto exposta. Ademais, se a empresa conseguir crescer nesses

próximos anos, a demanda interna pode suprir essa menor demanda internacional.

3- Dados Financeiros

Na base anual, podemos ver que os resultados financeiros da empresa foram bastante

positivos. O aumento da receita da empresa pode ser explicado pelo aumento da venda de

caminhões no país que acabou gerando maior demanda por autopeças.

No resultado dos seis primeiros meses do ano foram bastante positivos para a companhia

também, a receita da empresa cresceu aproximadamente 25% e o lucro operacional 18%.

Embora a receita da firma tenha aumentado de forma considerável, seus custos também

aumentaram na mesma proporção. De 2018 para 2017 os custos de vendas dos produtos

vendidos creceu em 45% aproximadamente e no primeiro semestre de 2018 para primeiro

semestre de 2019 cresceu 23%.

Com isso, podemos interpretar que embora a empresa tenha apresentado crescimento

das receitas, seus custos aumentam em uma proporção quase que igual, indicando que a

empresa não tem ganhos de escala.

Embora a firma tenha tido os custos crescendo quase ao mesmo nível das receitas, seu

lucro operacional (EBITDA) e lucro líquido cresceram 18% e 55% do primeiro semestre do ano

passado comparado ao primeiro semestre deste ano. Na escala anual, essas métricas de

desempenho financeiro cresceram 81% e 224%.

Com relação a geração de caixa, 2017 frente a 2018, houve queda de -17% e do

primeiro semestre de 2018 para o primeiro semestre de 2019 caiu -39%. Essa redução da

geração de caixa líquido da empresa de 2017 para 2018 pode ser explicado por conta aumento

das contas a receber e estoques. Na escala semestral pode ser explicado por aumento das contas

a receber e também por uma variação nas aplicações financeiras.

4- Endividamento

A Randon apresenta endividamento controlado. Atualmente sua dívida líquida está

entorno de R$1,2 bilhões equivalente a 1,9 vezes o EBITDA dos últimos 12 meses. Parte do

endividamento da firma, aproximadamente R$295 milhões, são referentes a atividade financeira

de seu banco. Excluindo esse valor, a dívida líquida da empresa está em R$869 milhões e

negocia a 1,46 vezes EBITDA. Ademais, aproximadamente 71% da dívida é indexada ao CDI,

com as quedas da Selic houve uma redução do custo de carrego da dívida da companhia.

Atualmente, os cortes da Selic tem sido um vento muito favorável a grande parte das empresas

brasileiras. Outro ponto positivo é a que pequena parcela da dívida é dolarizada.

5- Conclusões

Com os dados atuais da empresa e seu passado, consegui chegar a conclusões

interessantes. Com o que foi apresentado, conseguimos ver basicamente algumas coisas: a) a

empresa é cíclica, ou seja, ela cresce se a economia crescer, b) ela é líder de setor e com

produtos complementares e altamente diversificada, c) endividamento é controlado, d) se o

cenário macro for favorável, a empresa pode apresentar crescimento considerável, e) já

conseguimos ver bom crescimento nesse último ano.

O que mais me chamou atenção na Randon foi que durante o período em que o Brasil

mais cresceu, de 2002 a 2011, a empresa viu seu lucro crescer a uma média de 30% ao ano.

Crescimento alto que pode ser explicado por um fator além da forte atividade econômica no

período, mas também, a empresa era pequena e era muito mais fácil crescer. Por conta disso,

acredito que a empresa não vá crescer os mesmos 30% ao ano daqui pra frente. Entretanto, se a

empresa crescer algo entorno de 10% ao ano pelos próximos cinco anos, ela apresenta um

valuation bastante atrativo.

Como podemos ver, a empresa saiu de um patamar de R$14 milhões de lucro líquido

para mais de R$350 milhões e sua receita saiu de R$833 milhões para R$4,1 bilhões.

Olhando do ponto de vista qualitativo, a empresa é líder de setor, internacionalizada, referencia

em seu mercado apresenta vantagens competitivas como sua própria financeira e marca.

Se fosse resumir esse case em uma frase seria: “se o brasil voltar a crescer, setores como

agricultura e siderurgia podem crescer junto, por conta disso, demandam os produtos da Randon

fazendo com que sua receita cresça, e por consequência, seus lucros também. Fazendo-se assim,

um bom investimento.”

6- Valuation

EMPRESA P/L P/VP P/EBIT EV/EBITDA ROIC ROE

RANDON 13,23 1,58 5,64 5,11 12,42 11,95

IOCHPE 6,24 0,83 3,91 2,43 9,73 13,35

MAHLE 10,73 2,38 7,99 8 20,28 22,22

MARCOPOLO 12,65 1,44 11,17 10,67 7,03 11,42

Considerando os principais múltiplos, conseguimos ver que a Randon está negociando

na média do setor de certa forma. Destaque para o ROIC da empresa que é o segundo maior e o

múltiplo EV/EBITDA que está abaixo da média de seus pares. Entretanto, ambos P/L e P/VP

AnoPatrim.

Líq.Receita

Líq. EBITDA Lucro Líq.2002 116 833 110 142003 167 1.138 168 702004 253 1.636 299 1242005 334 1.936 268 1182006 525 2.021 297 1332007 622 2.530 394 1732008 787 3.059 522 2312009 884 2.469 289 2012010 1.617 3.718 532 3512011 1.861 4.156 247 358

estão acima da média do setor e tem o segundo ROE mais baixo, perdendo apenas para

Marcopolo. Em suma, podemos concluir que, por múltiplos, a Randon não apresenta margem de

segurança para investir, pois ela está negociando bem perto da média do setor.

- DCF

O objetivo desse fluxo de caixa descontado foi tentar fazer um teste de stress.

Basicamente, o objetivo desse método e ver se com premissas “negativas” a empresa está barata

ou não. As premissas negativas que eu digo é considerar cenários em que chance de se

concretizarem é baixa, não por uma medida estatística, mas sim, qualitativa e pautada no que é

provável acontecer no futuro.

Isso pode ser atingido da seguinte maneira, a) considerar um crescimento baixo da

geração de caixa, b) taxa de desconta elevada e c) baixo crescimento na perpetuidade.

Nesse modelo para o Randon, foram considerados os seguintes atributos: 1) EBIT crescendo 7%

ao ano junto do CAPEX, 2) WACC em 12,9%, foram considerados Ke 14% e Kd 16% com uma

risk free rate de 7,40%, 3) GROWTH de 2% na perpetuidade.

Após as devidas contas, chegamos a um valor “justo” por ação de R$9,11. Valor próximo do

que a ação negocia atualmente R$9,50-R$9,80.

Com isso, podemos tentar concluir algumas coisas. 1) se a Randon crescer metade do

que cresceu de 2002 até 2011, ou seja, 15% ao ano, isso levaria ela a um “preço justo” de

R$11,76 2) se colocarmos a risk free em 5,5%, que é atual Selic, a WACC vai para 12,1% e o

preço alvo da ação para R$12,56.

Em suma, podemos dizer que a Randon não apresenta margem de segurança pela ótica

value, entretanto, se a empresa apresentar metade do crescimento que teve no último período de

crescimento econômico do Brasil ela está barata. Ademias, se continuar esse cenário de corte da

2020 2021 2022 2023 2024

Ebit 500,00R$ 535,00R$ 572,45R$ 612,52R$ 655,40R$ tax 27% 27% 27% 27% 27%NOPAT 365,00R$ 390,55R$ 417,89R$ 447,14R$ 478,44R$

(CAPEX) 175,00R$ 187,25R$ 200,36R$ 214,38R$ 229,39R$

Result. 190,00R$ 203,3 217,5 232,8 249,1

Selic a tendência é a taxa de desconto cair cada vez mais fazendo com que o ativo aumente seu

“preço justo”.

Dessa forma, dentro do fundo teórico da liga UFFINVEST, teríamos no máximo 3% do

PL em Randon pois reconhecemos as limitações de nossas projeções “pessimistas” e sabemos

que o cenário de queda de juros pode também não continuar, e inclusive, os juros podem subir

fazendo com que as taxas de desconto aumentem e reduza o UPSIDE do ativo.