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Vitreo | Carteira Universa Carta Semestral 2019 S2

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Carta Semestral | Vitreo Carteira Universa FIM

Olá! Esta é a primeira Carta Semestral do Carteira Universa.

A ideia é que, a cada 6 meses, nos encontremos aqui para um papo mais profundo. Como gestor da Vitreo, vou fazer um apanhado mais detalhado, explicando o que fizemos, até aqui, no fundo e o que vemos pela frente.

Como esta é a primeira carta do fundo, acho que vale dar um passo atrás e relembrar qual o propósito do fundo. Baseado na “Carteira Empiricus” (carteira teórica do CIO e estrategista-chefe da Empiricus, Felipe Miranda) o fundo põe em prática a filosofia de investimento de buscar retornos assimétricos. Em outras palavras, buscar oportunidades de ganhar muito no cenário positivo e perder pouco no caso negativo.

Combinamos, neste fundo, vários ativos em um só lugar. Esses ativos estão agrupados em diferentes "caixinhas". São eles: Renda Fixa, Renda Variável (divididas entre posições estratégicas, táticas e opções), Fundos Imobiliários e Proteções (moedas como Ouro e Dólar, além de opções).

O fundo foi batizado com esse nome em homenagem à nova empresa de Nassim Taleb e Mark Spitzniegel, a Universa Investments. Taleb é o grande defensor de se perseguir as assimetrias convidativas. Essa pode ser uma das definições de sua famosa “antifragilidade”, exatamente o racional que embasa o Carteira Universa.

Assinamos a publicação “Carteira Empiricus”. Importantíssimo dizer que esta é nossa única forma de acesso às informações sobre a carteira teórica. Recebemos as ideias de investimento e suas atualizações simultaneamente a milhares de assinantes. Via de regra, todo o conteúdo é sempre atualizado enquanto os mercados estão fechados.

Sempre que algo novo é publicado, avaliamos todas as sugestões à luz das condições de mercado (cenário, preços e liquidez dos ativos). Com base em nossa avaliação, decidimos se vamos ou não seguir o que está lá indicado. Esse é o nosso dever como gestora do fundo.

É a partir desse momento que conseguimos tomar nossas decisões de seguir ou não as indicações da publicação. Dessa forma, não há qualquer chance de isso configurar uma situação de “front running”, quando um investidor “corre na frente” dos demais e compra (ou vende) um ativo, sabendo que outros investidores farão a mesma coisa na sequência.


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A ilustração abaixo mostra a composição do fundo no final do semestre. Fica bem claro como a diversificação entre classes de ativos está presente na carteira de forma estrutural. A importante alocação em ações e fundos imobiliários (um pouco mais de 50% do fundo, nesta foto) é contrabalançada com 1/3 da carteira alocado em Caixa (Renda Fixa pós-fixada) e nos demais títulos de Renda Fixa. Isso sem contar as Proteções.

O fundo começou exatamente na virada do 1º para o 2º semestre de 2019. Resumidamente, ao longo deste período, aumentamos em 25% a alocação em Renda Variável (incluindo a parte tática) para quase 40%. Fizemos, também, vários movimentos em nomes individuais na carteira.

Vamos falar de forma mais detalhada sobre a rentabilidade da carteira (que, por sinal, foi muito, muito boa neste semestre).

Se você já leu a Carta Semestral de outro fundo da Vitreo, a parte onde falamos sobre o comportamento do mercado no semestre é igual, então fique à vontade para pular esta parte.

E o que aconteceu durante o 2º semestre de 2019? O semestre começou quente, com diversos temas que perduraram até o final do ano. Abaixo uma retrospectiva dos principais acontecimentos. Para uma visão mais detalhada, sugiro que você procure o primeiro Diário de Bordo de cada mês, nos quais fiz um resumo detalhado do mês anterior.

Em julho, o Banco Central norte-americano (Fed) cortou os juros básicos em 0,25% (o primeiro em 11 anos), pouco mais de 7 meses após a última alta, dando uma guinada importante na direção da política monetária na maior economia do mundo. Essa decisão começou a levantar dúvidas sobre a continuidade do crescimento dos EUA.


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Por aqui, o Banco Central brasileiro começou, também, um novo ciclo de cortes de juros após mais de 1 ano, diminuindo a taxa básica em 0,5% para 6,0% ao ano.

Ainda em julho, a Câmara dos Deputados do Brasil aprovou, em primeiro turno, a Reforma da Previdência, abrindo o caminho para as demais votações, culminando na promulgação do texto em novembro, após aprovação no Senado.

No começo de agosto, tivemos uma escalada do principal assunto no cenário externo de todo o semestre. O presidente norte-americano Donald J. Trump deu início a uma nova onda de tarifas impostas à China, em mais um capítulo da guerra comercial iniciada em 2018. Para piorar o mês, os mercados foram assolados pelos temores de uma eventual recessão global, supostamente indicada pela inversão da curva de juros dos EUA.

A Argentina começou sua caminhada para o caos. Primeiro a chapa populista de Kirchner surpreendeu, vencendo as eleições primárias - a vitória final foi confirmada nas eleições em outubro. No final de agosto o ministro da Fazenda da Argentina, Hernán Lacunza, anunciou a renegociação da dívida, causando uma venda generalizada de papéis argentinos.

Em setembro, tivemos diversas notícias sensíveis: o ataque por drones às instalações de petróleo da Arábia Saudita (que, em retrospectiva, tem relação direta com o ataque dos EUA ao Irã, no início de 2020); um pedido de impeachment do presidente Trump (que acabou sendo aprovado na Câmara de Deputados em dezembro, mas sem chance de aprovação no Senado dominado pelos Republicanos); as manifestações populares, cada vez mais violentas em Hong Kong; a suspensão do Parlamento britânico no meio do imbróglio do Brexit (que acabou sendo resolvido só em dezembro, com nova eleição que elegeu um Parlamento com grande maioria conservadora) e a questionável votação do STF no Brasil, que pode, no futuro, anular sentenças da Operação Lava-Jato.

Outubro, em contraponto, foi um mês mais devagar. Começou tumultuado, com a crescente apreensão com as negociações entre os EUA e a China, além do atraso, dificuldades e afrouxamentos na Reforma da Previdência. Mas a poeira logo abaixou e, apesar das manifestações populares no Chile, os mercados seguiram a inevitável tendência de alta vista nos últimos meses.

A grande notícia do mês de novembro foi a desvalorização de 5,5% do Real frente ao Dólar. O ministro Paulo Guedes afirmou que era preciso “se acostumar” com um Real mais depreciado. Isso acabou trazendo mais instabilidade à moeda, inclusive suscitando intervenções do Banco Central para segurar uma volatilidade maior. Por outro lado, as promoções da “Black Friday” tiveram resultado recorde, tanto no Brasil quanto no exterior.

O ano terminou completando o ciclo de diminuição de juros iniciado em julho. O Banco Central brasileiro, como era esperado, reduziu a taxa de juros de curto prazo (Selic) para 4,5% em sua última reunião do ano. Com a inflação surpreendendo em


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dezembro (e levando o IPCA do ano para 4,31%, levemente acima da meta de 4,25%), existe grande chance de ter sido a última redução deste ciclo. Já o Fed norte-americano manteve a taxa de juros de curto prazo inalterada em 1,5%-1,75% e indicou que deve mantê-la nesse patamar pelo menos até o final de 2020.

Além dos pontos que destaquei acima, para coroar o ano, não podemos esquecer as inúmeras polêmicas que envolveram o cenário político brasileiro durante todo o semestre: as queimadas na Amazônia; a investigação sobre o caso Queiroz; as decisões polêmicas do Supremo Tribunal Federal; a saída do presidente Jair Bolsonaro do PSL; e a saída de Lula da prisão. A cereja do bolo? Um livro de um ex-Procurador Geral da República, que afirma ter entrado armado no STF “para matar o ministro Gilmar Mendes” por rusgas referentes à sua filha.

Felizmente, em 2019, essas polêmicas não foram suficientes para tirar o foco do momento econômico positivo em que vivemos. Mas, olhando para frente, podem atrapalhar a agenda das próximas reformas – administrativa e tributária - e das privatizações, criando dúvidas sobre a articulação política e a boa vontade do Congresso, essenciais para a continuidade da recuperação brasileira.

E os mercados, como foram? O que podemos dizer? Os mercados foram resilientes em face de notícias negativas. Mais do que isso, os mercados ignoraram as notícias ruins, comportamento típico de um bull market (mercado de alta).

Os últimos 6 meses foram marcados por um mundo politicamente polarizado, com uma política protecionista crescente e inúmeros distúrbios sociais, além das já esperadas polêmicas dos presidentes Trump e Bolsonaro. Entretanto, empurrados por uma forte liquidez mundial, os mercados globais seguiram fortes, continuando as altas iniciadas no primeiro semestre, e fecharam o ano batendo recordes em cima de recordes.

Uma das explicações é o patamar dos juros reais, que está negativo em grande parte do mundo. Isto é, o retorno é menor que a inflação, portanto, o investidor perde poder aquisitivo. Os recursos acabam migrando para ativos de maior risco (e rentabilidade). No Brasil, os juros reais estão um patamar um pouco mais alto, mas, após imposto de renda, podem também ficar negativos.

Exemplifico: se a SELIC se mantiver em 4,5% em 2020, descontando um imposto de 15%, teríamos uma rentabilidade líquida de 3,825%, abaixo do centro da meta de inflação do Banco Central de 4%. Não sabemos qual será a inflação de 2020 e se os juros realmente permanecerão inalterados, mas é claro que continuaremos a ver um forte fluxo dos investimentos mais conservadores para os mais arrojados. Afinal, ninguém quer arriscar perder poder de compra.

As boas perspectivas econômicas, amplificadas pela aprovação da Reforma da Previdência, impulsionaram fortemente o Ibovespa, fazendo com que a Bolsa fechasse o semestre com alta de 14,5%. O resultado foi reforçado com a migração


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de mais investidores para a Bolsa, fazendo com que o número de pessoas físicas atingisse 1,7 milhão no final do ano. Essa boa performance coroa um longo bull market, que, entre 2016 e 2019, teve rentabilidades anuais de 39%, 27%, 15% e 32%.

Os gráficos e tabela abaixo resumem em números o que aconteceu durante o semestre. Todos os índices bateram fortemente o CDI, exceto o IDEX, índice de crédito, que sofreu com um ajuste técnico entre outubro e novembro. O destaque ficou com as ações Small Caps (SMLL 32,65%) e com os fundos imobiliários (IFIX 21,76%).

*Fonte: Quantum Axis


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Evolução dos índices de ações e “proteções” no 2º semestre:

Evolução dos índices de renda fixa e multimercado no 2º semestre:

Coloquei abaixo uma breve explicação sobre cada um dos índices mencionados nos gráficos acima para você conhecer ou relembrar o que eles significam.

O CDI, Certificado de Depósito Interbancário, representa a média dos empréstimos que os bancos fazem entre si para fechar o caixa do dia, sendo definido como o investimento de menor risco de mercado. A maioria dos fundos multimercados usa o CDI como o benchmark a ser batido.

O Dólar é a cotação da moeda norte-americana contra o nosso Real. O Ouro é a cotação do disponível deste metal negociado na B3. O IFIX é o indicador do


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desempenho dos fundos imobiliários negociados nos mercados de bolsa e de balcão organizado da B3.

O IRF-M, calculado pela ANBIMA, é composto por uma carteira teórica de títulos públicos de renda fixa pré-fixados. Enquanto o IMA-B é o índice que mostra o desempenho dos títulos públicos indexados à inflação. O IHFA (Índice de Hedge Funds ANBIMA) é um índice representativo da indústria de hedge funds (multimercados) no Brasil. O IDEX-CDI é um índice calculado pela gestora JGP, que mede a rentabilidade dos ativos de crédito pós-fixados.

O índice Ibovespa é composto das ações mais líquidas do Brasil, representando 85% da negociação total da bolsa. O índice Small Cap (SMLL) é o índice que indica o desempenho de uma carteira composta pelas empresas de menor valor de mercado. Já o índice S&P 500 é uma carteira composta das 500 ações mais importantes da bolsa norte-americana, em termos de tamanho, liquidez e classificação setorial.

E o que esperar de 2020? Mais do mesmo? Talvez um pouco menos. Até porque 2019 foi um dos melhores anos para retornos de ativos financeiros, onde quase todas as principais classes de ativos mundiais tiveram retornos significativamente positivos.

A questão principal de 2020 deve ser a continuidade da polarização política e insatisfação da população em diversas partes do mundo. Isso deve fomentar ainda os dois principais riscos para este ano: a guerra comercial entre os EUA e China, e a eleição norte-americana. Sem falar no conflito no Oriente Médio que foi despertado no início do ano.

Como os ativos vão performar ninguém sabe. Sem bola de cristal podemos tentar apenas projetar alguns movimentos. Os ativos de risco devem começar o ano como eles terminaram no semestre passado, continuando o movimento de alta, e começando talvez a última perna deste bull market, que já dura, com alguns breves soluços, 11 anos.

No relativo, o crescimento dos lucros das empresas norte-americanas deve ser um pouco menor do que o resto do mundo e, adicionado à volatilidade eleitoral, ações europeias, japonesas e de mercados emergentes, principalmente do Brasil, devem ter um resultado melhor.

Os juros reais mais baixos e a melhora do cenário macroeconômico vão impulsionar as ações brasileiras, que devem ter novamente um dos melhores desempenhos dentre os ativos. Não seria um absurdo projetar o Ibovespa acima de 140 mil pontos, no final do ano.

Os prêmios na Renda Fixa pré-fixada estão muito pequenos e investir em ativos pós-fixados (Selic a 4,5%, provavelmente estável durante o ano) pode render, após impostos, menos que a inflação. A queda nos últimos meses de 2019 nos ativos de


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crédito pode abrir uma oportunidade, deixando esses ativos mais atraentes para quem não queira se aventurar em ativos de Renda Variável.

Mas não podemos ignorar os riscos conhecidos (e desconhecidos). E pensando nisso, acho sempre prudente proteger as carteiras com ativos defensivos como o Ouro e o Dólar.

É fundamental que você olhe para o seu portfólio e veja se ele está verdadeiramente diversificado e equilibrado, atendendo seu perfil de investimento, em linha com seus objetivos e horizonte para realização.

Além disso, talvez até mais importante, é ter um portfólio que respeite o seu limite de risco. Aqui, o pêndulo pode ir para os dois lados. Seu portfólio deve estar equilibrado para você aguentar firme nos momentos de vento contrário. Mas não deve ficar tranquilo demais, a ponto de o decepcionar nos momentos de alegria.

E o fundo foi bem? O Carteira Universa, rendeu neste semestre, seus exatos primeiros 6 meses de vida, 492,6% do CDI. Retorno efetivo de 13,83%, já descontadas todas as taxas (exceto imposto de renda). Quase 5 vezes mais que o CDI, que, no mesmo período, rendeu 2,81%. E chegando perto do Ibovespa (que no mesmo período rendeu 14,54%), mesmo com muito menos risco.

O fundo terminou o semestre com R$ 871.712.570,46 de patrimônio líquido, distribuídos em 14.900 (felizes) investidores.

Sabemos que 6 meses ainda é muito pouco tempo. Certamente seria preciso um período mais longo para uma avaliação mais profunda que pudesse caracterizar um desempenho bom de um multimercado, de forma consistente. Contudo, por enquanto é a janela que temos.


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Nesse período o fundo apresentou uma volatilidade anualizada de 6,2% e um índice de Sharpe de 3,7. Esse resultado coloca o Carteira Universa no topo do ranking entre alguns dos melhores e mais renomados fundos multimercados do país.

A tabela abaixo mostra o resultado mês a mês do fundo desde o seu início.

Nos gráficos abaixo fazemos uma análise com uma base expandida. Pegamos todos os fundos classificados como “híbrido” (engloba todos os fundos multimercados) no sistema Quantum Axis, com patrimônio líquido médio acima de pelo menos R$ 100 milhões durante o semestre.

Um novo corte foi feito, excluindo os fundos com volatilidade acima de 9% e abaixo de 3%. O resultado é uma amostra de 900 fundos que, somados, tinham um patrimônio líquido de R$ 655 bilhões, mais da metade da indústria total de multimercados, segundo a ANBIMA.


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O primeiro gráfico mostra a rentabilidade dos 900 fundos. O Carteira Universa ficou na 28ª colocação, no top 3,1% da amostra!

O próximo gráfico mostra a colocação por índice de Sharpe. O resultado é semelhante, com o fundo ficando na 27ª colocação desta vez.

Mesmo com os ajustes feitos na amostra, ainda há vários fundos na base que não deveriam ser comparados com o Carteira Universa, como alguns fundos dedicados a crédito, fundos imobiliários e “long biased”. Além dos fundos que aparecem diversas vezes, em diferentes estruturas, incluindo aqueles utilizados como “Master”, que não cobram taxas de administração e performance.


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Por isso gostamos de olhar uma amostra mais restrita, um “petit comité”, que engloba os melhores e mais importantes fundos a serem comparados ao Carteira Universa. O resultado está na tabela acima. Pedimos desculpas se deixamos alguém de fora.

Nesta amostra restrita de 47 fundos, ordenada por Sharpe, fomos o melhor em rentabilidade e o segundo melhor em índice de Sharpe.

Onde ganhamos? É muito importante notar que os retornos vieram de todas as classes de ativos. O fundo não foi um samba de uma nota só. Abaixo uma tabela que mostra quanto cada classe rendeu, e seu impacto para o fundo. Todas as classes geraram um impacto positivo, acima do CDI, mesmo a carteira de ativos utilizados para “proteções”.

A tabela mostra também que tivemos sucesso não só na alocação, mas também na nossa seleção de ativos, principalmente em renda variável. Nossa carteira rendeu 36,0% no semestre contra um Ibovespa de 14,5%. Essa diferença de mais de 20% é chamada de “Alpha”. Diversificação e alpha são fatores necessários para o sucesso de qualquer carteira.

“Outros” engloba todos os custos da carteira (exceto imposto de renda), e ganhos/perdas de trading na montagem das posições.

Como destaque na seleção dos ativos podemos citar o fundo imobiliário Vinci Logística com rentabilidade de 50% no semestre e as ações Helbor e Via Varejo com 200% e 120% de rentabilidade, respectivamente.


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Abaixo podemos ver a evolução da rentabilidade dos fundos imobiliários e ações que estiverem no fundo durante todo o semestre. Apenas 2 ativos (CVC e Oi) renderam abaixo do CDI e 75% das ações renderam acima do Ibovespa. Um resultado excelente!

Movimentações Nas classes de ativos, o fundo fez alterações pontuais. Durante o semestre aumentamos a posição em renda variável e proteções, diminuindo a posição em renda fixa e pontualmente os fundos imobiliários. A tabela abaixo mostra as alocações no final de cada mês.

Já na seleção dos papéis individuais, fomos muito ativos, com várias movimentações, principalmente nas ações e fundos imobiliários.

Por exemplo, a ação do Banco Pan foi vendida no começo do semestre e voltou ao fundo em outubro. Vale citar as vendas do fundo imobiliário BTG Pactual Corporate Office e das ações da Smiles, Equatorial, Movida, Itaú e Rumo. Por outro lado, destaque para as compras da Centauro, Vivo, Cosan e Magalu, dentre outras.


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E é claro, não podemos nos esquecer da tentativa frustrada de participação no IPO da XP e a compra subsequente, no primeiro dia de negociação no secundário.

Observação extraordinária: no início de 2020, fizemos uma proteção na classe de Ações Tático. Logo após início do conflito no Irã vendemos 10% em índice futuro de Ibovespa, levando a alocação na classe de 9,5% para -0,5%, diminuindo fortemente a alocação em Renda Variável e consequentemente o seu risco.

Paradas técnicas O fundo fez algumas paradas técnicas durante o semestre. Essas paradas servem para podermos avaliar as condições de liquidez nas quais os ativos da carteira, em especial o ouro, as ações e fundos imobiliários, negociam na Bolsa de Valores. Não queremos ter um tamanho que atrapalhe as transações que fazemos todos os dias. Queremos manter nossa agilidade para nos “movimentarmos” sem impactar os preços de mercado.

A primeira parada foi quando atingiu R$ 300 milhões, em agosto, semanas após seu início. O fundo reabriu em setembro ficando disponível até o começo de dezembro, quando fechou novamente após atingir R$ 700 milhões.

O fundo reabriu no início de 2020. A próxima parada técnica deve ocorrer quando o fundo atingir o patamar de R$ 1,5 bilhão de patrimônio líquido. Essas paradas valem tanto para aportes de cotistas antigos quanto para novos investidores. Não podemos dar um passo maior do que a perna.

Mudanças nas Taxas Boa notícia! No final do ano reduzimos a taxa de administração do fundo de 1,5% para 1,25% ao ano. Reduzir taxas não é novidade. Na última vez que o Carteira Universa reabriu, a taxa de performance já tinha caído de 20% para 15% (e o mínimo para investir reduzido de R$ 10 mil para R$ 5 mil).

Você sabe do nosso compromisso de sempre levar a você os melhores investimentos. Esse é um compromisso da Vitreo, inegociável. Estamos sempre alinhados com os interesses do investidor. Esse é o nosso propósito e com isso estamos dando mais um passo em um movimento que achamos ser saudável para toda a indústria brasileira: promover a redução das taxas de administração.

Mais do que isso, queremos dividir o sucesso do fundo com você!


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Concluindo... O Carteira Universa começou com o pé direito! O fundo rendeu 13,83% (ou 492% do CDI), nos seus primeiros 6 meses de vida. Um resultado excepcional que o coloca no topo dos fundos multimercados mais rentáveis do período. Muito orgulho de estarmos na foto junto com os melhores gestores do Brasil!

No período, os retornos do fundo apresentaram uma volatilidade anualizada de 6,2% frente aos 15,68% do Ibovespa. A volatilidade é uma das medidas de risco mais usadas em investimentos. Quanto maior o valor, mais “nervoso” é o comportamento do fundo.

O índice de Sharpe do Carteira Universa, no período, foi de 3,7. Esse índice tenta explicar quanto do resultado foi obtido proporcionalmente ao trabalho ou ao risco que tivemos. Ele calcula o excesso de retorno do ativo analisado em relação ao retorno que conseguiríamos investindo em um ativo sem risco. Tudo isso dividido pelo risco que corremos. No Brasil, usa-se normalmente o CDI como ativo sem risco.

Esses resultados nos animam muito. Sabemos que é só o começo dessa jornada. Mas a estrutura do fundo, diversificando as apostas em diferentes classes de ativos, sempre com um olho nas proteções, mostrou-se robusta mesmo nos momentos de incerteza. A agilidade nos ajustes das alocações e a troca dos ativos no fundo também contribuem para esse otimismo com o que vamos enfrentar pela frente.

Vamos continuar navegando e acompanhando diligentemente os investimentos que temos hoje, enquanto permanecemos atentos para novas oportunidades.

Esperamos que este papo tenha sido proveitoso.

Mais uma vez, obrigado pela confiança.

Feliz 2020! E segue o barco...

Um forte abraço,

Jojo e Equipe de Gestão Vitreo

Este material foi preparado pela Vitreo Gestão de Recursos Ltda. As informações aqui disponíveis são de caráter meramente informativo e não devem ser interpretadas como análise, solicitação de compra, esforços de venda ou aconselhamento de investimentos de qualquer ativo financeiro. Leia o regulamento, o formulário de informações complementares e a lâmina de informações essenciais dos fundos antes de investir. Estes documentos, quando obrigatórios, estão disponíveis no site da Vitreo. As informações aqui constantes estão em consonância com os regulamentos dos fundos de investimento, mas não os substituem. Antes de investir, verifique se o produto é adequado ao seu perfil, objetivos de investimento e situação financeira. Rentabilidade passada não representa garantia de rentabilidade futura. As rentabilidades divulgadas não são líquidas de impostos. Para avaliação da performance de um fundo de investimento, é recomendável a análise individualizada de, no mínimo, 12 (doze) meses. As comparações entre rentabilidade e indicadores econômicos, quando disponíveis nesta plataforma, são para de mera referência econômica e não necessariamente meta ou parâmetro de performance dos fundos, e tampouco representam garantia de retorno pela Vitreo. Fundos de Investimento não contam com garantia do administrador, do gestor, do custodiante, de qualquer mecanismo de seguro ou do Fundo Garantidor de Créditos– FGC. Os Planos de Previdências disponíveis na plataforma tecnológica da Vitreo são comercializados e intermediados pela Icatu Seguros S.A. e possuem informações e características próprias. Tais planos, de acordo com seus respectivos regulamentos, investirão em fundos geridos pela Vitreo Gestão de Recursos Ltda.

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