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23 de Junho de 2014
Análise de Investimentos
Início de Cobertura
Randon
Momento complicado do setor dificulta valorização da ação
Estamos iniciando a cobertura de Randon indicando Manter para RAPT4 com Preço Justo de R$
8,50/ação, o que implica numa valorização potencial de 25,7%. Apesar do bom potencial de
alta da ação, recomendamos cautela no curto prazo por conta do desaquecimento da indústria
automobilística, dos estoques elevados e das perspectivas menos otimistas para a economia
brasileira nos próximos meses. Entre janeiro e maio/2014, as vendas de veículos caíram 4,8% e
as de implementos tiveram redução de 6,9%, comparado ao mesmo período do ano passado.
Estes problemas estão levando a Randon a conceder férias coletivas nos próximos dias. Vale
ainda citar que a concentração dos transportes brasileiros no modal rodoviário e a elevada
idade média de caminhões e implementos deve garantir um expressivo crescimento do setor
nos próximos anos, na medida em que a economia venha a crescer com mais vigor.
Vendas de veículos e implementos em queda: Segundo os dados da Associação Nacional dos
Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea), nos primeiros cinco meses de 2014 a produção
total de veículos no Brasil caiu 13,3% e as vendas sofreram redução de 4,8%. Em caminhões,
item de maior importância para a Randon, a produção teve queda de 12,5% e as vendas 11,3%.
Nos implementos, segmento em que a Randon é líder no mercado nacional, a associação
nacional do setor informou que as vendas tiveram queda de 6,9% no mercado interno entre
janeiro e maio de 2014.
Momento difícil do setor: A Randon vai conceder férias coletivas de 20 dias a partir de 24/junho,
em função da demanda fraca no segmento de autopeças e dos estoques elevados de
implementos. No caso da área de autopeças estas férias ocorrem em paralelo com aquelas que
muitas montadoras também estão concedendo. Para implementos, a parada na produção é
fundamental para a redução nos estoques, cujo nível atual é mais que o dobro do normal.
Redução de vendas, mas aumento de lucros no 1T14: Mesmo em um trimestre difícil, a Randon
conseguiu obter aumento de rentabilidade, principalmente através de corte de custos no 1T14.
Com isso, o resultado do trimestre foi melhor que as projeções médias do mercado. No 1T14, a
receita líquida caiu 0,9%, mas o EBITDA cresceu 25,8%, comparado ao mesmo período de 2013.
Queda recente das ações: As ações da Randon tiveram forte queda neste ano, em
consequências das perspectivas negativas para o setor. RAPT4 caiu 25,7% em 2014, contra uma
valorização de 6,1% do Ibovespa. Nesta situação estamos muito atentos para uma melhoria de
cenário, o que poderia impactar fortemente os resultados da empresa e suas ações.
Perspectivas positivas para o longo prazo: Apesar das dificuldades momentâneas das indústrias
ligadas ao transporte rodoviário no Brasil, há um enorme potencial de crescimento no setor. O
transporte de cargas no país é fortemente concentrado em rodovias (61,1% do total), aliado ao
fato de que os nossos equipamentos tem uma idade média elevada. A idade média dos
caminhões nacionais fica por volta dos treze anos e dos implementos é superior a sete anos.
Luiz Francisco Caetano, CNPI*
+55 11 2172-2563
Disclosure e certificação do analista estão localizados na última página
deste relatório.
Código RAPT4
Recomendação
Cotação atual (R$) R$ /ação 6,76
Preço justo R$ /ação 8,50
Potencial % 25,7
Var. 52 sem. (Min/Max) R$ /ação
Dados da Ação
Total de ações 304,7
Ações Ordinárias 60,7
Free Float 45,4
Vol. Méd, diário (1 mês) 6,1
Valor de Mercado 2.060
Desempenho da Ação Dia Ano 52 Sem.
RAPT4 -2,6% -25,7% -24,7%
Ibovespa -1,0% 6,1% 13,3%
Cotação de 20/06/2014
Principais Múltiplos 2013 2014E 2015E
P/L (x) 15,0 10,7 9,9
VE/EBITDA (x) 8,4 6,4 5,3
ROE (%) 5,4 13,0 13,1
Div. Liq./EBITDA (12m) (x) 2,1 2,0 1,8
Receita Líquida (R$ mm) 4.253 3.812 3.917
Lucro Líquido (R$ mm) 235 192 209
Margem Bruta (%) 24,4 24,3 25,2
Margem EBITDA (%) 13,3 13,3 14,7
Margem Líquida (%) 5,5 5,0 5,3
Payout (%) 29,2 25,0 25,0
Retorno Dividendo (%) 2,3 2,3 2,5
Cotação/VPA (x) 2,2 1,4 1,3
Fonte: Economática. Projeções: Planner Corretora.
Figura 1: Desempenho da ação em 12M
Fonte: Economatica.
MANTER
R$ milhões
6,06 - 10,49
milhões
%
%
R$ milhões
60
70
80
90
100
110
120
ma
i-13
ma
i-13
jun
-13
jul-
13
ag
o-1
3
ag
o-1
3
se
t-13
ou
t-1
3
ou
t-1
3
no
v-1
3
de
z-1
3
jan
-14
jan
-14
fev
-14
ma
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ab
r-1
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ab
r-1
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jun
-14
RAPT4 IBOV
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23 de Junho de 2014
Análise de Investimentos
Início de Cobertura
Randon
Opinião de investimento
Estamos iniciando a cobertura da Randon, com recomendação de Manter para RAPT4 e Preço
Justo para o final de 2014 de R$ 8,50 por ação, com valorização potencial de 25,7%, em relação
ao preço de fechamento de 20 de junho de 2014 (R$ 6,76). Nossa avaliação tem como base um
modelo Fluxo de Caixa Descontado infinito, com WACC de 11,4%, sendo o custo do capital
próprio de 12,8%, custo da dívida em 9,2% (após IR) e taxa de perpetuidade de 2,5%.
Apesar de um bom potencial de valorização, acreditamos que as ações da Randon estarão sob
forte pressão com a desaceleração da produção e vendas de veículos que está ocorrendo no
momento e que deve persistir nos próximos meses. A indústria automobilística brasileira teve
um forte crescimento nos últimos anos, impulsionada pelo aumento da renda, do emprego e
crédito. No entanto, parece que este modelo está esgotado e poderemos ter uma redução nas
vendas do setor. Com isso, a área de autopeças e também a de implementos rodoviários deve ser
negativamente impactada.
Em função das dificuldades nos setores de implementos e autopeças, a Randon vai conceder
férias coletivas de 20 dias a partir de 24/junho. No caso da área de autopeças estas férias
ocorrem ao mesmo tempo em que algumas montadoras também estão concedendo. Para o
segmento de implementos, a parada na produção é fundamental para a redução nos estoques. A
Randon tem hoje um estoque de implementos duas vezes maior que o normal, que aumentou
por problemas dos clientes na obtenção de crédito e também por aqueles que mesmo tendo
pagado a parcela inicial da compra, preferem não retirar o equipamento.
As ações da Randon custam hoje o mesmo que em maio de 2007. Naquele ano, a empresa
faturou R$ 2,5 bilhões (menos 52% que o valor projetado para 2014), teve EBITDA de R$ 388
milhões (-49,8% que em 2014E) e lucro líquido de R$ 173 milhões, que é 10,6% menor que nossa
expectativa para este ano. Vale lembrar que nossas projeções de lucro líquido para 2014 são
22,5% inferiores à média do mercado (Bloomberg). Com isso, enfatizamos a necessidade de
grande atenção para o setor, dado que uma melhoria poderia impactar em muito os resultados e
as ações da Randon.
As ações da Randon tem um potencial de valorização razoável, mas estão sendo negociadas com
múltiplos em linha com a média nacional e com suas concorrentes internacionais. RAPT4 é
negociada com um P/L de 10,7x para 2014, enquanto a média do mercado brasileiro é de 11,3x.
O P/L médio das concorrentes nacionais e internacionais para 2014 é de 11,2x.
Os principais riscos da Randon referem-se à situação da economia nacional. A venda de
autopeças e implementos rodoviários tem uma elevada correlação com o PIB, seja no
crescimento ou na recessão. Outro item importante para a Randon são os financiamentos e as
taxas de juros. Como a maioria das vendas de veículos e implementos têm financiamentos do
BNDES, a continuidade de programas como o Finame-PSI é de fundamental importância para a
empresa. Ao lado disso, no setor de autopeças o volume de financiamentos e as taxas de juros
são importantes indutores das vendas de veículos novos.
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Avaliação da empresa - Randon
(R$ milhões)
Custo de capital próprio Fluxo de caixa descontado (R$) 1.221
Taxa livre de risco (US Treasury 10 anos) 1,7% Perpetuidade (R$) 2.495
Risco Brasil (CDS Brazil - 10 anos) 2,7% Valor da empresa (R$) 3.716
Risco de mercado (calculado por: Damodaran) 7,9% (-) Dívida Líquida (1T13) 1.128
Diferencial de Inflação 2,5% Valor presente líquido 2.589
Beta 0,75
# de ações (mil) 304.731,8
Preço justo (2014) 8,50
Taxa de impostos 34,0%
% de capital de terceiros 60,0% Preço atual (16/06/2014) 6,76
% de capital próprio 40,0% Potencial de valorização 25,7%
Fluxo de caixa descontado
(R$ milhões) 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E
EBIT 384 443 685 745 820 952
(-) Impostos 96 111 171 186 205 238
(=) Lucro Operac. Após IR 288 332 514 559 615 714
Depreciação & Amortização 124 131 140 144 148 152
(-) Investimentos 130 150 250 300 350 400
Capital de Giro 54 (29) (141) (168) (105) (145)
Fluxo de Caixa 336 285 262 234 308 321
Fluxo de caixa descontado 1.221
Perpetuidade 2.495
Valor da empresa 3.716
(-) Dívida Líquida (1T13) 1.128
Valor presente líquido 2.589
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Randon
Estrutura da Empresa
O grupo Randon produz implementos rodoviários leves (carrocerias sobre chassis) e pesados
(reboques e semireboques), além de uma vasta gama de autopeças. O grupo é formado por onze
empresas, sendo dez operacionais. A Randon opera oito plantas industriais, sendo cinco no
Brasil, localizadas em Caxias do Sul - RS, Guarulhos - SP, Chapecó - SC e Resende – RJ. No
exterior, fabricas são localizadas Argentina, EUA e na China.
As principais empresas do grupo são:
Randon Implementos - É a maior fabricante de reboques e semireboques na América Latina e
está entre as maiores do mundo. Seus principais produtos são: semireboques, reboques e
carrocerias dos tipos: graneleiro, carga seca, tanques, basculantes, silos, frigoríficos, canavieiros,
florestais e furgões. Além disso, esta unidade fabrica vagões ferroviários dos mais variados tipos.
Em 2014, a Randon respondeu por 29% do mercado brasileiro de implementos;
Fras-Le - A empresa é líder na América latina na produção de materiais de fricção (lonas,
pastilhas, sapatas e revestimentos de embreagem, pastilhas e sapatas para motos, pastilhas para
aeronaves, pastilhas e sapatas – usados em veículos leves, pesados e até metrôs). A Fras-le é
fornecedora de produtos originais para 95% das montadoras instaladas no Brasil, tendo também
a liderança no mercado de reposição. A empresa opera plantas industriais, localizadas em Caxias
do Sul – RS, Alabama – EUA e Pinghu na China. A Randon detém 53,1% do capital social votante e
45% do total de Fras-le;
Suspensys – A companhia é líder nacional na produção de sistemas de suspensões, eixos, vigas,
cubos, tambores de freios e suportes para veículos comerciais;
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Randon
Master - Uma associação da Randon com a Meritor (EUA) para produzir freios pneumáticos e
hidráulicos (disco e a tambor), para caminhões, ônibus e implementos rodoviários. A Randon
detém 51% da empresa;
Jost – Esta é uma associação da Randon (51%) com a empresa alemã Jost-Werke (49%), para
produzir aparelhos de levantamento, quinta-roda, suspensores, kits de cavalo mecânico, engates
para contêineres, engates automáticos e sistemas automotivos;
Castertech – É uma fundição com capacidade para produzir 30 mil toneladas ao ano de peças
leves e pesadas em ferro fundido;
Randon Administradora de Consórcios - Vende consórcios de automóveis, imóveis, caminhões,
ônibus, máquinas, implementos agrícolas e implementos rodoviários;
Banco Randon– Banco múltiplo com foco no desenvolvimento dos negócios do grupo.
Nos últimos anos, a maior parte das receitas do grupo veio do setor de veículos e implementos.
Porém, no 1T14, as vendas deste setor tiveram uma expressiva baixa, fazendo que as autopeças
assumissem uma maior parcela no faturamento. No 1T14, veículos e implementos responderam
por 46,8% da receita, autopeças por 50,3% e serviços financeiros ficaram com 2,9%.
Resultados do 1T14
Mesmo em um trimestre difícil como o 1T14, a Randon conseguiu obter um expressivo
crescimento em sua rentabilidade, principalmente através de corte de custos. Com isso, os
resultados foram melhor que as projeções médias do mercado compiladas pela Bloomberg.
Randon - Resultados Trimestrais
R$ milhões 1T13 4T13 1T14 1T14E 1T14/4T13 1T14/1T13 1T14/1T14E
Receita Líquida 975 1.085 966 983 -11,0% -0,9% -1,8%
EBITDA 120 117 150 138 28,5% 25,8% 9,1%
Margem EBITDA 12,3% 10,8% 15,6% 14,0% 4,8 pp 3,3 pp 1,6 pp
Lucro Líquido 40 48 62 50 30,2% 56,8% 23,7%
Fonte: Randon e Bloomberg
No 1T14, a indústria automobilística brasileira mostrou contração, com reduções de 8,4% na
produção e 2,1% nas vendas totais (dados da Anfavea). No setor de veículos comerciais
(caminhões, ônibus e veículos rebocados), de onde proveem boa parte das receitas da Randon
(46,8% no 1T14), o arrefecimento nas vendas foi ainda maior que para o total da indústria
automobilística. No 1T14, comparado ao 1T13, a produção de veículos comerciais caiu 2,6% e as
vendas 9,4% (dados da Anfavea). No entanto, no segmento de autopeças, mesmo com a queda
de produção em toda a indústria automobilística, a Randon conseguiu ampliar suas vendas, com
destaque para o crescimento nos volumes vendidos de materiais de fricção (+19,5%).
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Randon
Randon - Volume de Vendas
Unidades 1T13 4T13 1T14 1T14/4T13 1T14/1T13
Veículos e Implementos
Veículos Rebocados 5.370 6.638 3.798 -42,8% -29,3%
Veículos Especiais 313 284 131 -53,9% -58,1%
Vagões 304 18 308 1611,1% 1,3%
Autopeças
Materiais de fricção 17.800 16.446 21.273 29,4% 19,5%
Freios 220.944 198.048 216.995 9,6% -1,8%
Sistemas de Acoplamento 26.685 30.297 26.905 -11,2% 0,8%
Sist. de Suspensão e Rodagem 104.195 65.372 65.821 0,7% -36,8%
Fundidos (ton.) 7.076 5.745 7.209 25,5% 1,9%
Serviços Financeiros
Cotas de Consórcio Vendidas 1.726 4.016 2.045 -49,1% 18,5%
Fonte: Randon
Com a redução nos volumes vendidos, a receita líquida do 1T14 teve queda de 0,9%. No entanto,
apesar da diminuição dos volumes e receita, comparados ao 1T13, a empresa conseguiu um
ganho expressivo no lucro bruto (+16,3%) e ampliação da margem bruta em quatro pontos
percentuais através de cortes de custos. Como as despesas operacionais também tiveram queda,
o EBITDA do 1T14 teve crescimento de 25,8%. Estes ganhos operacionais no 1T14, que não
foram comprometidos por custos financeiros, permitiram a Randon obter incrementos no lucro
líquido de 56,8% comparado ao 1T13 e 30,2% em relação ao trimestre anterior.
Evolução dos Custos
A Randon tem feito um bom trabalho no controle de custos nos últimos trimestres. O principal
custo da empresa é o aço, que tem sofrido uma pressão de alta em seus preços nos últimos anos.
Em 2013, os preços do aço subiram 12% e a mão de obra aumentou 9,5%. Porém, mesmo com
estes aumentos nos dois itens mais expressivos do custo a empresa conseguiu reduzir seus custos
de produção (CPV).
Custo de Produção
1T13 1T14
Matéria-prima total 78,9% 74,7%
Metálicos 41,0% 47,1%
Químicos 7,1% 12,0%
Outros 30,8% 15,7%
Mão de obra 10,9% 12,9%
Depreciação 2,3% 2,9%
Outros 7,9% 9,5%
100,0% 100,0%
Fonte: Randon
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Randon
No 1T13, o custo de produção foi equivalente a 76,9% das receitas, percentual que caiu para
72,9% no 1T14. Interessante notar que 1T14 a Randon teve uma redução de volume vendido nos
seus produtos mais importantes (ex: queda de 29,3% em veículos rebocados), mas mesmo assim
conseguiu diminuir o CPV em 6,1% com ganho de seis pontos percentuais na margem bruta.
Para o 2T14 pode-se esperar um impacto negativo nos custos por conta do aumento dos preços
do aço em 7%. Como o aço representou 47,1% do CPV no 1T14, este aumento vai impactar o
custo total em 3% no 2T14, aproximadamente. A empresa deve manter um rigoroso controle do
CPV nos próximos trimestres, mesmo em um ambiente de elevação de custos e contração no
volume de vendas.
72%
73%
74%
75%
76%
77%
78%
79%
80%
81%
1T0
9
2T0
9
3T0
9
4T0
9
1T1
0
2T1
0
3T1
0
4T1
0
1T1
1
2T1
1
3T1
1
4T1
1
1T1
2
2T1
2
3T1
2
4T1
2
1T1
3
2T1
3
3T1
3
4T1
3
1T1
4
Fonte: Randon
Situação Financeira
A Randon tem uma boa situação financeira. O endividamento da empresa é constituído
principalmente por captações em reais (81%), para pagamento com prazo maior que 12 meses
(78%). Os financiamentos em moeda nacional foram tomados principalmente junto ao BNDES
com taxas muito vantajosas. O endividamento da área Industrial da Randon representava 75%
do total e os 25% restantes referiam-se a dívida do segmento de Serviços (banco e consórcio).
No final do 1T14, o endividamento total consolidado era de R$ 2 bilhões, valor 2,5% menor que
no encerramento de 2013. Em doze meses, o endividamento total teve forte crescimento
(+27%), com captações de longo prazo feitas em moeda nacional em debêntures (CDI + 1,5% ao
ano) e junto ao BNDES (taxa fixa de 5,5% aa). A dívida líquida no 1T14 era de R$ 1,1 bilhão, valor
5,4% menor em dezembro/2013, mas 40,4% maior que ao final do 1T13.
Figura 1: Evolução do CPV (% da Receita Líquida)
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Randon
A relação Dívida Líquida/EBITDA dos 12 meses anteriores no final do 1T14 era de 1,9x, levando
em conta o endividamento das duas áreas (Industrial + Serviços). Se considerarmos apenas o
endividamento da área industrial, a relação Dívida Líquida/EBITDA cai para 1,4x. O objetivo da
empresa é levar esta relação para 1,0x.
Situação Financeira
R$ milhões 1T13 4T13 1T14 1T14/4T13 1T14/1T13
Moeda Nacional 790 504 494 -2,1% -37,5%
Moeda Estrangeira 80 41 62 50,5% -23,0%
Total Curto Prazo 870 545 555 1,8% -36,2%
Moeda Nacional 1.183 1.573 1.574 0,0% 33,0%
Moeda Estrangeira 398 487 435 -10,8% 9,3%
Total Longo Prazo 1.581 2.061 2.008 -2,5% 27,0%
Endividamento Total 2.452 2.606 2.564 -1,6% 4,6%
Caixa 1.646 1.414 1.436 1,6% -12,7%
Dívida Líquida 806 1.192 1.128 -5,4% 40,0%
Dívida Líquida/EBITDA 12M 3,1x 2,1x 1,9x - -
Fonte: Randon
Vale citar que a partir deste ano a Randon está adotando o “Hedge Accounting”, para eliminar a
volatilidade do câmbio dos resultados. Como isso, a variação cambial relacionada aos
financiamentos em moeda estrangeira passará a ser registrada transitoriamente no Patrimônio
Líquido. O impacto nos resultados acontecerá quando ocorrer as referidas exportações e o
pagamento dos empréstimos.
Perspectivas Setoriais
Indústria automobilística: A indústria automobilística brasileira teve um forte crescimento nos
últimos anos, impulsionada pela elevação da renda, emprego e crédito. Entre 2002 e 2013, a
produção total de veículos automotores no Brasil cresceu 107,2%, o que significa uma evolução
média anual de 6,8%. As vendas de veículos nacionais no mesmo período teve aumento total de
154,8% (8,9% ao ano). No entanto, parece que no momento este modelo está esgotado e
poderemos ter uma redução na produção e nas vendas do setor. Com isso, a área de autopeças
e também a de implementos rodoviários deve ser negativamente impactada.
As vendas de veículos, medidas pelos licenciamentos, está experimentando forte queda em 2014.
Nos primeiros cinco meses do ano o volume total de licenciamentos caiu 4,8%, com destaque
negativo para as vendas de ônibus, que diminuíram 12,7%. Neste período, as vendas de
caminhões, segmento mais importante para a Randon, teve queda de 11,3%. Em maio, o
movimento de queda nas vendas do setor ficou mais agudo, com redução de 7,4% no volume
total.
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Randon
Licenciamentos de Veículos Nacionais
Unidades Maio/13 Maio/14 Var. 5M13 5M14 Var.
Veículos leves 244.884 225.823 -7,8% 1.130.189 1.080.928 -4,4%
Caminhões 12.341 12.526 1,5% 59.655 52.899 -11,3%
Ônibus 2.654 2.243 -15,5% 13.057 11.399 -12,7%
Total 259.879 240.592 -7,4% 1.202.901 1.145.226 -4,8%
Fonte: Anfavea
Estes primeiros meses de 2014 foram difíceis toda a indústria automobilística. Conforme dados
divulgados pela Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea), a
produção de veículos no Brasil em maio atingiu 282,5 mil unidades, volume 18% menor que no
mesmo mês de 2013. No acumulado de cinco meses, a produção teve queda de 13,3%. Estes
números refletem os ajustes que indústria está fazendo para adequar sua produção ao novo
ritmo do consumo após os aumentos do IPI, além de buscar a redução dos estoques. O pior
desempenho do mês ficou com a produção de caminhões, que teve queda de 22,4%. Neste
segmento, se destacaram os Semileves, com queda 36,8%.
No caso dos implementos, o ambiente é também de redução de vendas. Segundo dados da
Associação Nacional dos Fabricantes de Implementos Rodoviários (Anfir), as vendas no mercado
interno entre janeiro e maio deste ano foram 6,9% menores que em igual período de 2013. As
exportações, nos primeiros quatro meses de 2014 caíram 16,2%.
Vendas de implementos
Unidades Maio/13 Maio/14 Var. 5M13 5M14 Var.
Veículos leves 5.369 5.125 -4,5% 26.419 24.090 -8,8%
Carrocerias sobre Chassis 8.937 9.383 5,0% 42.547 40.103 -5,7%
Total mercado Interno 14.306 14.508 1,4% 68.966 64.193 -6,9%
Exportações (*) (*) - 1.594 1.336 -16,2%
Fonte: Anfir
(*) Dados não disponíveis
Diante das dificuldades enfrentadas pelo setor, o governo pode desistir de recompor
integralmente o Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) na compra de automóveis. O
imposto havia sido reduzido em 2012 para estimular as vendas e está sendo recomposto
gradativamente. O próximo aumento do IPI estava programado para entrar em vigor em 1º de
julho de 2014.
Em função do quadro complicado para os setores de implementos e autopeças, a Randon vai
conceder férias coletivas no período de 24 de junho a 14 de julho. No caso da área de autopeças
estas férias ocorrem em paralelo com aquelas que várias montadoras também estão
concedendo. Para o segmento de implementos, a parada na produção é fundamental para a
redução nos estoques. A Randon tem hoje cerca de duas mil unidades em estoque, quando a
média fica entre 800 e 1.000. A formação deste estoque ocorreu por problemas dos clientes na
obtenção de crédito e também por aqueles que mesmo tendo pagado a parcela inicial da
compra, preferem não retirar o equipamento.
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23 de Junho de 2014
Análise de Investimentos
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Randon
A renovação do acordo automotivo com a Argentina removeu uma incerteza do setor. O acordo
atual, que vence ao final de junho/14, criou o chamado “regime flex”, pelo qual o Brasil pode
exportar até US$ 1,95 em produtos automotivos para cada US$ 1 que importa da Argentina.
Acima desse limite, as exportações seriam tributadas em 35%. A Argentina é o principal destino
das exportações brasileiras de veículos, respondendo por 18% da produção nacional. Pelo novo
acordo, as montadoras instaladas no Brasil poderão vender até US$ 1,50 à Argentina para cada
US$ 1 importado de suas subsidiárias.
O principal fator que determinou vendas menores de caminhões neste início do ano foi a demora
na adequação das condições do Finame PSI, que travou os negócios. O Finame – PSI é uma linha
de crédito fornecida pelo BNDES para a compra de veículos rodoviários (inclusive implementos) e
máquinas agrícolas de produção nacional, com financiamentos de até R$ 1 bilhão e taxas que
variam de 4,5% a 6% ao ano. No entanto, a expectativa dos principais fabricantes de caminhões
é uma melhora nesta situação, que já estaria ocorrendo desde abril com o Finame simplificado,
que trouxe um novo ritmo na aprovação dos negócios. Porém, a fraqueza nas vendas no
mercado interno também pode ser atribuída aos baixos índices de confiança dos consumidores e
a seletividade dos bancos na concessão de crédito, fatores que não devem ter mudança
substantiva nos próximos meses.
Segundo a Randon, sua produção de veículos rebocados (implementos) em 2014 deve ficar na
faixa de 55 mil a 61 mil unidades, o que significa uma queda próxima de 23% comparado a 2013.
Vale lembrar que a venda de veículos e implementos representou 46,8% da receita líquida da
Randon no 1T14.
Os desafios da indústria serão grandes tanto no segundo semestre de 2014 quanto no próximo
ano. No segundo semestre, as eleições e a expectativa de vários aumentos de custos, como
energia elétrica e combustíveis, pode inibir ainda mais o investimento e a produção. Para 2015,
há um consenso de que o governo eleito terá de fazer severos ajustes na economia, que muito
provavelmente comprometerão o ritmo de crescimento do país. Com isso, os fabricantes de
caminhões e implementos terão muitos desafios nos próximos meses.
Observando o ritmo das vendas de implementos rodoviários e o PIB nos últimos dez anos, nota-
se uma elasticidade muito forte com a evolução da economia. É interessante observar que em
anos de desaceleração de crescimento, mesmo que com o PIB positivo, as vendas de
implementos tem uma forte queda. Se as previsões para a evolução do PIB forem corretas
(Relatório Focus de 20/junho), teremos uma redução dos 2,3% de crescimento em 2013 para
1,2% em 2014. Com isso, mantido o padrão anterior na relação evolução das vendas de
implementos e PIB, teremos uma forte redução nas vendas de implementos em 2014. No
entanto, se as projeções médias do mercado para o PIB em 2015 se tornarem realidade (+1,6%),
teremos alta nas vendas do setor no próximo ano.
No entanto, para os próximos anos vemos com otimismo as perspectivas para setor, seja pela
concentração do transporte de cargas brasileiro em rodovias (61,1% segundo a Revista da
Confederação Nacional do Transporte - CNT de Jan/2014) e também pela idade avançada dos
nossos equipamentos de transporte. A tabela abaixo mostra que a idade média dos caminhões
nacionais fica por volta dos treze anos e dos implementos é superior a sete. Com isso, o
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Análise de Investimentos
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Randon
crescimento do país certamente vai trazer uma forte elevação nas vendas de caminhões e
implementos, para atender às novas demandas assim com substituir os equipamentos obsoletos.
Idade Média dos Veículos no Brasil - Anos
Tipo de Veículo Autônomo Empresa Cooperativa Total
Caminhão Leve (3,5 t. a 7,99 t.) 20,0 9,1 10,3 13,1
Caminhão Simples (8 t. a 29 t.) 23,5 10,6 15,5 16,6
Reboque 19,5 11,9 16,1 15,8
Semi-Reboque 14,9 8,4 10,6 11,3
Semi-Reboque com 5ª Roda 9,7 6,6 5,4 7,2
Total 16,7 8,9 10,7 12,1
Fonte: ANTT (atualizado em maio/2014)
Autopeças – Momento difícil da indústria: As vendas da indústria de autopeças no Brasil são
70% destinadas para as montadoras. As vendas restantes da indústria têm como destino o
mercado de reposição (15%), exportação (8%) e às vendas intrasetoriais (7%). Dessa forma, o
desempenho da indústria é muito ligado às vendas de veículos novos. Para a Randon, as vendas
de autopeças representaram 50,3% da receita líquida no 1T14.
Apesar de toda a queda na produção e vendas do setor, a Anfavea ainda acredita em um
resultado melhor para o ano. As projeções da associação são de que a produção de veículos
cresça 1,4% e os licenciamentos aumentem 1,1%. Para máquinas agrícolas e rodoviárias, as
expectativas são de estabilidade na produção e aumento de 1,1% nas vendas, comparado a 2013.
É provável que a Anfavea venha a rever estas projeções.
A Randon espera que a produção de caminhões, mercado para a maior parte de sua venda de
autopeças, seja de 160 mil unidades em 2014. Se isso ocorrer, comparado a 2013, teremos uma
queda de próxima de 16% na produção de caminhões.
Segundo o Boletim de Perspectivas de Investimento do BNDES, Os investimentos para o setor
automotivo (montadoras e autopeças) no período 2014-2017 são estimados em R$ 74 bilhões.
Nos últimos meses vários investimentos em novas unidades foram anunciados, como a
construção da segunda fábrica da Honda no Brasil, em Itirapina (SP), com capacidade de
produção para 120 mil veículos/ano. O investimento previsto é de R$ 1 bilhão e a inauguração
deverá ocorrer em 2015. A BMW, montadora alemã de carros de luxo, também confirmou a
construção de fábrica no Brasil em Araquari (SC). Além destas, a Fiat está finalizando a
construção de sua nova fábrica em Goiana – Pernambuco (250 mil veículos/ano) e também
elevando a capacidade de sua unidade de Betim – MG dos atuais 800 mil para 950 mil
veículos/ano.
Se o Brasil mantiver os atuais níveis de emprego e renda, todos estes investimentos vão impactar
a demanda de autopeças no futuro próximo, beneficiando a Randon. O Sindicato da Indústria de
Componentes para Veículos (Sindipeças) projetou em março/2014 que a receita do setor vai
crescer 5,5% neste ano e 5,1% em 2015. Com números fracos da indústria automobilística nestes
primeiros cinco meses do ano provavelmente devem desencadear alguma reavaliação destas
perspectivas otimistas do Sindipeças.
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Randon
Vagões - Grande expectativa de novas encomendas: Em 2013, a indústria de vagões ferroviários
brasileira produziu 2.280 unidades. A previsão para este ano da Associação Brasileira da Indústria
Ferroviária (Abifer) é de que o volume produzido fique entre 3 mil e 3,5 mil vagões, o que
significa um crescimento entre 32% e 53%, sobre o ano passado. A maior encomenda do ano foi
feita pela Valor Logística Integrada (VLI), empresa criada a partir de ativos de carga geral da Vale.
A empresa encomendou quase dois mil vagões, sendo 1.049 para a AmstedMaxion e 849 para a
Randon. Estes vagões serão usados para o transporte de granéis em seus diferentes corredores
logísticos. Estima-se que a VLI possa comprar até nove mil vagões, dos quais ainda restariam
adquirir, portanto, cerca de sete mil unidades nos próximos anos. A carteira atual de vagões da
Randon é de 800 unidades, que devem ser entregues ainda esse ano. Se isso ocorrer, a empresa
deve vender um total de 1.100 vagões, o que seria seu recorde.
Se o pacote de concessões de ferrovias do Governo Federal for bem sucedido poderemos ter nos
próximos anos a construção de dez mil km de novas malhas mais a renovação de praticamente
100% das linhas atuais. Com isso, o governo estima a necessidade da construção de 50 mil
vagões e 3 mil novas locomotivas.
A Randon está construindo uma nova fábrica em Araraquara – SP que terá uma linha que pode
alternar a produção de semireboques e vagões. Isso vai elevar a capacidade da empresa para um
cenário de maior demanda de vagões no mercado interno, fazendo ainda com que a Randon
tenha mais flexibilidade na produção e custos menores que sua estrutura atual e também
comparada aos concorrentes. Esta nova unidade deve começar operar em 2017.
Comparativo de Múltiplos
Selecionamos um grupo de quinze empresas, sendo onze internacionais e quatro brasileiras de
autopeças e implementos rodoviários para comparar com os múltiplos da Randon. Como pode
se verificar, as ações da Randon estão sendo negociadas com múltiplos muito próximos aos de
seus pares internacionais, mesmo depois da baixa de 24,7% dos últimos doze meses. Dessa
forma, o investidor que estiver buscando ao redor do mundo uma oportunidade com múltiplos
inferiores à média do setor, não verá RAPT4 como tal.
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Comparativo de Múltiplos e Desempenho das Ações
Empresa EV/EBITDA 2014 EV/EBITDA 2015 PL 2014 PL 2015 Var. 12m Var. 2014
American Axle 5,4 5,1 6,9 7,6 3% -7%
Autoliv 8,2 7,4 15,2 17,0 37% 15%
Calsonic Kansei 3,5 3,3 8,1 8,8 68% 22%
Federal-Mogul 7,0 6,3 14,3 17,5 93% -2%
Mando 5,3 4,7 8,1 9,4 26% 3%
Meritor 7,4 6,3 15,0 23,0 96% 35%
Nissin Kogyo 3,2 2,9 9,5 10,3 13% -11%
Saf-Holland 7,6 6,5 10,3 13,0 54% 6%
TRW 5,5 5,0 10,1 11,0 34% 16%
Valeo 5,8 5,1 12,4 14,4 97% 27%
Wabco 12,0 10,5 16,0 18,5 43% 15%
Autometal 5,0 4,3 9,9 12,9 -5% 8%
Iochpe-Maxion 11,3 9,9 11,7 13,6 -29% -13%
Marcopolo 5,5 4,9 10,0 13,8 -25% -27%
Metal Leve 6,6 6,1 11,1 11,9 -17% -22%
Média 6,6 5,9 11,2 13,5 33% 4%
Randon 6,4 5,3 10,7 9,9 -25% -27%
Fonte: Bloomberg e Planner Corretora
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Randon
EQUIPE
Parâmetros do Rating da Ação Nossos parâmetros de rating levam em consideração o potencial de valorização da ação, do mercado, aqui refletido pelo Índice Bovespa, e um prêmio, adotado neste caso como a taxa de juro real no Brasil, e se necessário ponderação do analista. Dessa forma teremos: Compra: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for superior ao potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. Neutro: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for em linha com o potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio.
Venda: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for inferior ao potencial de valorização do Índice
Bovespa, mais o prêmio.
Cristiano de Barros Caris
Mario Roberto Mariante, CNPI
Luiz Francisco Caetano, CNPI
Gustavo Pereira Serra, CNPI
Victor Luiz de Figueiredo Martins, CNPI
Ricardo Tadeu Martins, CNPI
DISCLAIMER
Este relatório foi preparado pela Planner Corretora e está sendo fornecido exclusivamente com o objetivo de informar. As informações, opiniões, estimativas e projeções referem-se à data presente e estão sujeitas às mudanças como resultado de alterações nas condições de mercado, sem aviso prévio. As informações utilizadas neste relatório foram obtidas das companhias analisadas e de fontes públicas, que acreditamos confiáveis e de boa fé. Contudo, não foram independentemente conferidas e nenhuma garantia, expressa ou implícita, é dada sobre sua exatidão. Nenhuma parte deste relatório pode ser copiada ou redistribuída sem prévio consentimento da Planner Corretora de Valores. (*) Conforme o artigo 16, parágrafo único, da ICVM 483, declaro ser inteiramente responsável pelas informações e afirmações contidas neste relatório de análise. Declaração do(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento), nos termos do art. 17 da ICVM 483 O(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento) envolvido(s) na elaboração deste relatório declara(m) que as recomendações contidas neste refletem exclusivamente sua(s) opinião (ões) pessoal(is) sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Planner Corretora e demais empresas do Grupo. Declaração do empregador do analista, nos termos do art. 18 da ICVM 483 A Planner Corretora e demais empresas do Grupo declaram que podem ser remuneradas por serviços prestados à(s) companhia(s) analisada(s) neste relatório.