FUNDAO ARMANDO ALVARES PENTEADO

FACULDADE DE ECONOMIA

O movimento de abertura de Capital das Empresas Brasileiras

a partir de 2003 Um enfoque de reflexos na sociedade.

EDUARDO ROZANCZYK

Monografia de Concluso do Curso apresentada Faculdade de Economia para obteno do ttulo de graduao em Cincias Econmicas, sob a orientao do Prof. Dr. Paulo Renato Dos Santos.

So Paulo,

2009

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ROZANCZYK, Eduardo. O MOVIMENTO DE ABERTURA DE CAPITAL DAS EMPRESAS BRASILEIRAS A PARTIR DE 2003 UM ENFOQUE DE

REFLEXOS NA SOCIEDADE, So Paulo, FAAP, 2009, 68p. (Monografia Apresentada ao Curso de Graduao em Cincias Econmicas da Faculdade de Economia da Fundao Armando lvares Penteado) Palavras Chave: Abertura de Capital, Mercado de Capitais, IPO, Governana Corporativa, Bovespa, BM&F, Novo Mercado.

SUMARIO

Lista de Figuras

Lista de Grficos

Lista de Tabelas

Lista de Quadros

Lista de Siglas

Resumo

INTRODUAO

1. Histrico da Bolsa de Valores.......................................................................................2 1.1. Evoluo Histrica Mundial.........................................................................................2 1.2. Aparecimento das Bolsas no Brasil..............................................................................3 1.3. Dcada de 60 Estruturao Poltica e Legislativa do Sistema...................................4 1.4. Dcada de 70 - Milagre Econmico e Crescimento Desordenado das Bolsas.............6 1.5. Dcada 80 A inflao e Aplicaes em Overnight....................................................7 1.6. Dcada 90 Plano Real, Estabilidade, Aparecimento e Fortalecimento da Estrutura Atual do Mercado de Capitais.........................................................................9 1.7. Abertura de Capital e posterior fuso da Bovespa e BM&F .....................................10

2. As Aberturas de Capital das Empresas Brasileiras aps 2003................................18

2.1. O Processo de Abertura de Capital.............................................................................18 2.2. Benefcios, Despesas e nus relativos ao Processo de Abertura de Capital..............26 2.3. Cenrio Econmico no perodo de 2003 2008 e o Fortalecimento das Atividades no Mercado de Capitais.............................................................................33 3. Impactos Sociais dos Processos de Abertura de Capitais........................................40

3.1. Governana Corporativa Conceito e Implicaes....................................................40 3.2. Difuso das Praticas de G.C. e a Experincia Brasileira (Novo Mercado, Nveis I e II de G.C., o IBGC e a Nova Lei das SAs.).......................................................44 3.3. Aceitao e Performance das Empresas que Aderiram as Praticas de Governana Corporativa..................................................................................52 3.4. Benefcios e Falhas da Utilizao da Governana Corporativa e Abertura de Capital como fonte de Financiamento Concluso.......................................59

Referncias bibliogrfica.................................................................................................66

LISTA DE FIGURAS

Figura 1 Organograma societrio da BOVESPA pr abertura de capital .....................11

Figura 2 Organograma societrio da BOVESPA pos abertura de capital .....................13

Figura 3 Organograma societrio da BOVESPA pos abertura de capital .....................15

Figura 4 - Opes de Negociao .....................................................................................24

Figura 5 - Razes para abertura de capital ........................................................................29

Figura 6 - Custos e obrigaes ..........................................................................................32

LISTA DE GRFICOS

Grfico 1 Numero de Empresas Estreantes na Bolsa .....................................................37

Grfico 2 Volume Captado em Ofertas Primrias de Aes ........................................37

Grfico 3 Disperso percentual das opes de Nveis de Governana ..........................55

Grfico 4 Comparao dos ndices Jan. 2004/Dez. 2008 ...........................................56

Grfico 5 Participao de Empresas Governana Corporativa na BOVESPA ..............58

LISTA DE TABELAS

Tabela 1 Listagem de Empresas Emissoras de Aes (2004 2008) ............................52

Tabela 2 Variao Acumulada dos ndices por Perodo ................................................56

Tabela 3 Risco dos ndices no Perodo ..........................................................................58

LISTA DE QUADROS

Quadro I Etapas da Abertura de Capital e Responsveis ...............................................19

Quadro 2- Administrao da Companhia Aberta ..............................................................22

Quadro 3 Evoluo da Capitalizao da BOVESPA .....................................................58

Quadro 4 Quadro das 20 Empresas Mais Reclamadas No Procon ................................62

LISTA DE SIGLAS

ADRs - American Depositary Receipt

ANBID - Associao Nacional dos Bancos de Investimento

APIMEC - Assoc. dos Analistas e Profis. de Investimento do Mercado de Capitais

AGE - Assemblia Geral Extraordinria

BACEN - Banco Central do Brasil

BNDES - Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social

BOVESPA - Bolsa de Valores de So Paulo

BDRs - Brazilian depositary receipts

BM&F - Bolsa de Mercadorias & Futuros

CEO - Chief Executive Officer

CMN - Conselho Monetrio Nacional

CVM - Comisso de Valores Mobilirios

DTVM - Distribuidora de ttulos e valore mobilirios

FIDC Fundos de Investimento em Direitos Creditrios

G. C. Governana Corporativa

IBOVESPA - ndice de aes da BOVESPA

IPO - Initial Public Offering

ON - Ordinria Nominativa

PN - Preferencial Nominativa

RCA Reunio do Conselho de Administrao

RI - Relao com Investidores

SA (s) - Sociedade (s) Annima (s)

Agradecimentos

Agradeo aos meus pais, David Rozanczyk e Berenice Ferman, que me apoiaram em todos os aspectos neste caminho para obteno desta graduao. Pai, o senhor um modelo de vida para mim, me deu uma oportunidade nica na vida de realizar coisas inigualveis e sempre apoiou minhas decises, independente se eram as que voc teria escolhido. Me, voc um exemplo de dedicao e perseverana e suas contribuies no s para comigo deixaram sua marca no mundo. Agradeo aos meus irmos pelo carinho e apoio em todos os momentos de dificuldade. Agradeo a todo corpo docente da FAAP, em especial ao Prof. Dr. Paulo Renato dos Santos que conseguiu agentar a minha maneira no muito ortodoxa de lidar com o mundo. Fomentou e orientou com grande xito a busca de identidade e concretude aos meus desejos iniciais neste trabalho. Um agradecimento especial a Profa. Dra. Lucy Sousa, que foi grande conselheira e provedora de fontes para que este trabalho fosse substanciado. Por fim, agradeo o apoio e compreenso de meus amigos. Pessoas maravilhosas, que foram sendo agregadas ao longo desse caminho de vida, que hoje so to prximas, que as considero famlia. Ao Amigo Gabriel Elias, deixo registrado toda minha admirao, voc, que parceiro para todas as horas e exemplo de carter, trato e amizade. Dedico esta monografia aos meus Avs, Adolpho e Elza Fischman, exemplos de que a inteligncia construda independente de dificuldades enfrentadas e que acima de tudo a alegria tem o seu lugar. todos, muito obrigado.

RESUMO

O presente estudo discorre sobre os reflexos na sociedade brasileira decorrentes

do aumento do nmero de aberturas de capital das empresas brasileiras. Avalia o estgio

de desenvolvimento do mercado de capitais e os impactos das prticas da governana

corporativa neste processo. Estabelecendo um paralelo entre as medidas de governana

adotadas e o poder de induzir maiores funes sociais.

1

INTRODUO

O presente estudo tem como objetivo analisar o processo de abertura de capital

das empresas brasileiras, no perodo de 2003 2008, identificando os fatores que

favoreceram este processo, alm de avaliar o estgio de desenvolvimento do mercado de

capitais nacional. Neste aspecto busca-se entender como este processo se d, num

detalhamento passo a passo do mesmo; seus custos, obrigaes, escolhas, aspectos legais

e tomadas de decises. Relata e pontua a maturidade alcanada pela CVM e Bovespa na

formatao do arcabouo legal da abertura de capital. Caracteriza e constata o

crescimento deste mercado no perodo proposto pelo estudo e destaca os aspectos que

conduziram a este crescimento.

Busca-se demonstrar a importncia dos impactos da Governana Corporativa, sua

aceitao e traduo ao cenrio econmico brasileiro, avaliando como os princpios so

aplicados e como as prticas poderiam ter maior impacto na sociedade.

Para a promoo deste estudo, foi necessria a pesquisa do cenrio de

desenvolvimento do mercado de capitais como um todo e sua formao, elaborao da

legislao vigente no pas e os cenrios da economia em que as regras foram

estabelecidas. Coube discorrer sobre marcos histricos no processo de criao da Bolsa e

a fuso da Bovespa e BM&F.

A estruturao deste estudo foi baseada em consulta a bases de dados tais como as

disponibilizadas pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM), Bolsa de Valores de So

Paulo (BOVESPA), as sries histricas de cotao de fechamento do Yahoo Finance e a

Fundao de Proteo e Defesa do Consumidor (Procon). Autores renomados e

depoimentos de profissionais relevantes do mercado nacional, fundamentam o escopo

desta monografia.

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2

Capitulo I Histrico da Bolsa de Valores

1.1. Evoluo Histrica Mundial

Com dificuldades o inicio das atividades realizadas nas bolsas de valores pode ser

precisado no tempo. Baseado em estudos sobre a civilizao grega, alguns autores

apontam, por certos eventos, esta localidade como ponto de partida do que hoje se

denominaria Bolsa de Valores. Porm, h divergncias quanto a isto pois outros estudos

do mesmo gnero apontam para a civilizao romana.

O que, com mais facilidade pode ser precisado a origem do termo Bolsa para

este tipo de organizao de mercado. O termo, em seu sentido comercial e financeiro tem

origem na cidade de Bruges, na Blgica. L se realizavam assemblias de comerciantes

na casa de um membro influente, Van de Burse, cujo braso eram trs bolsas,

simbolizando suas armas.

Entretanto reconhece-se que a primeira bolsa formalmente estabelecida foi a de

Paris em 1141 por Luis VIII, sendo regulamentada formalmente em 1304. Em 1698, dado

um aumento nas negociaes deste carter na Inglaterra, formalmente foi fundada a Bolsa

de Fundos Pblicos de Londres e, a partir das crescentes necessidades de crdito para

fomentar o desenvolvimento das atividades industriais no sculo XVIII, fora-se grande

expanso e desenvolvimento das bolsas. Este desenvolvimento vem como medida para

viabilizar os emprstimos bancrios e financiamentos, onde os bancos passaram a

fracionar os emprstimos em ttulos de participao (Casagrande, 2000)1. Este

crescimento de sociedades por aes alou as bolsas a um papel de crescente importncia

como intermedirio na oferta e procura de capitais e transferncia de propriedade.

1 CASAGRANDE NETO, Humberto; SOUSA, Luci A.; ROSSI, Maria Ceclia. Abertura de capital de empresas no Brasil: um enfoque prtico. 3. ed. rev. e atual. So Paulo: Atlas, 2000.

3

Os volumes transitados nas bolsas tiveram aumento expressivo no sculo XIX.

Neste sculo comearam a ser praticadas operaes de futuros com mercadorias. No

sculo subseqente, operaes de mesmo cunho foram adaptadas tambm para ativos

financeiros. Este tipo de operao passou a ser denominado como derivativo, sendo

utilizado como um Hedge2 (proteo) ou meio de alavancagem. Destaca-se que o volume

de recurso neste tipo de operao hoje supera o mercado vista.

1.2. Aparecimento das Bolsas no Brasil

As atividades realizadas nas Bolsas de Valores comearam a tomar forma no

Brasil em meados do sculo XIX, de inicio com a regulamentao das atividades

realizadas pelos corretores. O primeiro movimento que conduziu a um mercado formal,

nesse sentido deve-se a decreto n 417 de 1845, que restringia o nmero de pessoas

autorizadas a participar neste tipo de operao. Em 1849, o decreto n 648 categorizou os

corretores e foram outorgadas dez patentes de corretores de fundos pblicos pelo

Ministrio da Fazenda, cabendo a estes cargos vitalcios.

Na Rua Direita, no Rio de Janeiro atual 1 de Maro, dada sua importncia nas

atividades exportadoras do pas, se estabeleceu um ponto de encontro para negociaes

de ttulos e mercadorias. Em 1877, ano seguinte a da regulamentao de cotao de

ttulos, foi estabelecido o primeiro local formal da Bolsa, no salo da Praa do Comrcio

ou na Associao Comercial, com a finalidade de serem realizadas as atividades de

compra e venda de ttulos pblicos, de aes de Bancos e companhias, de valores

comerciais e de metais preciosos (Casagrande, 2000).

2 O Hedge, uma estratgia pela qual investidores com intenes definidas procuram cobrir-se do risco de variaes de preos ou mudar o risco de credito. (DICIONARIO DE FINANAS, 2008)

4

A partir deste decreto de 1877, de n 6.635, a regulamentao passou a ter maior

transparncia, alm de dispor que caberia ao poder executivo regulamentar com preciso

sobre as atividades transcorridas na Bolsa. Isto trouxe maior credibilidade ao sistema e

em conseqncia houve um aumento de 100% no nmero de companhias de capital

aberto e aumento de cerca de 530% no volume de transaes.

Nesta poca, todos os decretos relacionados s Bolsas foram direcionados a

regulamentar e restringir a operacionalidade destas atividades cidade do Rio de Janeiro.

Porm, aps grande presso local ao governo de So Paulo foi aprovada a instituio da

Bolsa Livre de So Paulo em 1890. Em 1894 acaba por ser a aprovado um tabela de

corretagem local, necessidade para que os primeiros corretores de ttulos pblicos

pudessem atuar. Por fim, em 1895 foi instituda, pelo Governo Federal, a Bolsa Oficial de

Ttulos Pblicos. As demais cidades somente passaram a ter possibilidade de

formalizarem instituio deste tipo a partir 1939 e sob a gerncia do Decreto-lei n 1.344,

que passou a reger todas as atividades atreladas s Bolsas.

1.3. Dcada de 60 Estruturao Poltica e Legislativa do Sistema

O mercado brasileiro, at a dcada de 60, j havia se estabelecido na forma de

Bolsas, porm, enfrentava diversas dificuldades para seu pleno desenvolvimento. Os

investidores nacionais ainda tinham uma preferncia por investimentos em ativos reais,

principalmente imveis. A lei da usura, que limitava a cobrana de juros acima de 12%

ao ano, era outro obstculo para a atratividade nos investimentos financeiros. O cenrio

de crescente inflao, decorrente dos planos de crescimento do Presidente Juscelino

Kubichek, acabaram por tornar as aplicaes em ttulos pblicos e privados ainda mais

desinteressantes.

Em 1964 havia uma grande preocupao quanto a controlar a inflao e

neutralizar seus efeitos. O Governo Militar, que assumiu o poder neste ano, impe uma

5

srie de reformas estruturais que visam aperfeioar os sistemas tributrio, financeiro e

desenvolver o mercado de capitais como forma de conter a presso inflacionria atravs

do PAEG - Plano de Ao Econmica do Governo.

Andrezo e Lima, em seu livro Mercado Financeiro Aspectos Histricos e

Conceituais(1999, pg. 27), descrevem o sistema prvio das reformas de 1964 da seguinte

forma:

At 1964, no havia, no Brasil, uma estrutura legal com a

finalidade de regular as atividades desenvolvidas nos Mercados de

Capitais. Existia apenas um conjunto de leis e decretos esparsos,

em sua maioria, ultrapassados, e sem a consistncia necessria de

uma poltica nica.

Apresentado o cenrio prvio das reformas, dentre as mudanas de maior impacto

para o Mercado de Capitais, pode-se citar a Lei n 4.537/64, que instituiu a correo

monetria, atravs da criao das ORTN. A Lei n 4.595/64, denominada lei da reforma

bancria, que reformulou todo o sistema nacional de intermediao financeira e criou o

Conselho Monetrio Nacional e o Banco Central. Por fim a Lei n 4.728, de 14.06.65,

primeira Lei de Mercado de Capitais, que disciplinou esse mercado e estabeleceu

medidas para seu desenvolvimento (Souza, 1998)3.

De acordo com a Dra. Lucy Sousa(Sousa, 1998):

A instaurao do regime militar, em abril de 1964, trouxe as

condies objetivas para a implantao de uma reforma financeira

3 SOUSA, Lucy Aparecida de. O Mercado de Capitais Brasileiro no perodo de 1987-97. Campinas: Tese de Doutoramento em Economia apresentada ao Instituto de Economia da Universidade Estadual de Campinas, 1998.

6

inspirada no modelo de especializao norte-americano. No

perodo 1964-67, houve um conjunto de atos legais que

reestruturaram por completo o setor financeiro, introduziram a

indexao e criaram mecanismos de formao de poupana

compulsria.

Os controles fiscalizadores e regulamentaes futuras acerca do funcionamento e

demais atividades desenvolvidas pelo mercado de valores mobilirios, as Bolsa de

Valores, os intermedirios financeiros e as companhias de capital aberto ficam a cargo de

uma nova diretoria no Banco Central - Diretoria de Mercado de Capitais. Estas tarefas

futuramente passam a ser exercidas pela CVM.

Como estmulo aos investidores, so criados os fundos de investimentos

denominados 157, relacionados ao Decreto-Lei n 157. Este decreto determinava que os

contribuintes poderiam investir parte dos impostos devidos ao Governo em empresas de

capital aberto de sua preferncia.

1.4. Dcada de 70 - Milagre Econmico e Crescimento Desordenado das Bolsas.

As reformas e estmulos decorrentes da implementao do PAEG4, incidiram em

um aumento expressivo na procura por aes pelos investidores. Este aumento mesmo

bem-vindo e idealizado pelo Governo Federal, no foi acompanhado por emisses de

aes por novas empresas e novas ofertas de empresas j de capital aberto. Resultante

deste processo nos anos de 1970 e 1971, as cotaes tiveram um aumento desenfreado e

puramente especulativo.

4 PAEG Plano de Ao Econmica do Governo datado de 1965.

7

O aumento desenfreado de negcios deste perodo fez com que investidores mais

experientes, acreditando j terem obtido lucros satisfatrios, buscassem liquidar suas

posies. Neste momento o mercado comea a entrar em queda, sendo esta ainda mais

acentuada com o movimento de novas emisses das empresas. O cenrio acaba por abalar

os investidores que passam a buscar a liquidao de suas posies, dada a forte queda no

perodo. O mercado de aes novamente sofre, um golpe junto aos investidores, que

duraria at 1975.

O Mercado comea a apresentar uma certa volta credibilidade, quando

houveram entradas de outras fontes de financiamento. A principal fonte decorre da

instituio do Decreto Lei n 1401 que autorizava as Sociedades de Investimento a captar

recursos no exterior e aplicar no mercado de aes. A instituio de uma reserva tcnica

para as seguradoras, incio de contribuies como PIS/PASEP, alm de aumento de

investimentos por parte dos Fundos de Penso, auxiliaram neste processo. Porm, o

mercado continuava defasado em seu crescimento.

Foi dentro desse quadro de estagnao e tentativa de recuperao do mercado

acionrio que, em 1976, foram introduzidas duas novas normas legais, a ainda em vigor,

a Lei n 6.404/76, nova Lei das Sociedades Annimas, que visava modernizar as regras

que regiam as sociedades annimas, at ento reguladas por um antigo Decreto-Lei de

1940 e a Lei n 6.385/76, segunda Lei do Mercado de Capitais que, entre outras

inovaes, criou a CVM e introduziu no mercado uma instituio governamental

destinada exclusivamente a regulamentar e desenvolver o mercado de capitais, fiscalizar

as Bolsas de Valores e as companhias abertas (Portal do Investidor, 2008)5.

1.5. Dcada 80 A inflao e Aplicaes em Overnight.

5 PORTAL DO INVESTIDOR. Histria do Mercado de Capitais do Brasil. [online] 2008. Disponvel em: . Acesso em 17 nov. 2008.

8

O Brasil, no comeo da dcada de 80, passava por forte crise inflacionria,

sofrendo tambm com as crises mundo afora, principalmente a do petrleo. O Governo

continuava a utilizar linhas de crdito externas para financiar seus gastos internos.

Quando do corte das linhas de crdito no exterior o governo necessitava de uma

nova forma de financiar seus gastos. Para isto haviam trs possibilidades:

1. Aumentar a carga tributria, que agravaria a situao de recesso econmica

enfrentada pelo pas.

2. Emitir Moeda, que teria efeito contrrio direto no principal objetivo do Governo

poca, o de controlar a inflao.

3. Endividar-se internamente.

O Governo acaba por optar pela terceira opo, submetendo-se a emitir ttulos

pblicos, com condies de juros e prazo cada vez mais desfavorveis. Ttulos Pblicos

se tornaram a forma de investimento preferida pelos investidores e este movimento

acabou por enfraquecer o mercado de aes.

Neste cenrio, o pas v uma crescente busca da populao, de todos patamares

econmicos, em combater os efeitos da inflao atravs das aplicaes conhecidas como

Overnight. Este tipo de operao dava um rendimento atrelado aos ttulos de correo

monetria, oferecidos pelos bancos.

No Mercado de Capitais a dcada se caracteriza por uma melhora nos sistemas de

liquidao automatizados, que teriam efeito positivo na dcada subseqente. Num plano

que foge ao foco do estudo, os mercados de opes e futuros passam a ser desenvolvidos

a fim de se adequar com as prticas internacionais.

9

1.6. Dcada 90 Plano Real, Estabilidade, Aparecimento e Fortalecimento da

Estrutura Atual do Mercado de Capitais.

A dcada de 90 comea a ver o retorno dos investimentos no mercado de aes.

Ao assumir o Ministrio da Fazenda, no Governo Itamar Franco, Fernando Henrique

Cardoso promove mudanas substanciais na conduo da poltica econmica, o que

culminou com a edio do plano Real. O senso de estabilidade econmica, atingido

atravs da implementao de uma moeda indexada ao dlar aliada abertura econmica,

acabam por controlar a superinflao, estabilizando a poltica monetria.

A operaes de overnight j haviam sido extintas pelo governo Collor e o

mercado de aes se apresentava fortemente desvalorizado e este cenrio, aliado

promessa de privatizao de empresas estatais para fomentar o caixa do governo, trouxe

de volta tanto os investidores estrangeiros, como os locais, a investir no mercado de

aes.

O cenrio de estabilidade e crescimento econmico da metade final desta dcada,

aliado a um movimento de empresas brasileiras estimuladas a acessar o mercado externo

atravs da listagem de suas aes em Bolsas de Valores estrangeiras na forma de ADR'-s,

foram o Mercado de Capitais Nacional a se submeter a mudanas profundas atribudas

as regulamentaes da SEC e aos "princpios de governana corporativa".

Estas novas demandas advindas do mercado externo e exigidas pelo investidor

estrangeiro aplicador no Brasil, so as bases para a estrutura de mercado apresentada nos

dias de hoje. Esta estrutura, assim como fatos relevantes e histricos sero discutidas em

detalhe no prximo capitulo.

10

1.7. Abertura de Capital e posterior fuso da Bovespa e BM&F .

Seguindo o cenrio de amadurecimento do mercado de capitais brasileiro e por

via de conseqncia, as Bolsas de Valores e Futuros tambm passaram por um processo

de transformao. Estas transformaes passaram a ser de carter assertivo, ao final dos

anos noventa e buscaram acomodar tendncias internacionais na busca por maior eficcia

operacional, economias de escala e tornar a imagem institucional slida fora do territrio

nacional.

Assim a Bovespa - Bolsa de Valores de So Paulo e a BM&F - Bolsas de

Mercadorias & Futuros ingressaram nessa tendncia, ao desmutualizarem e abrirem o

capital, no segundo semestre de 2007 e, mais recentemente, celebraram um acordo no

qual fizeram uma fuso em fevereiro de 2008, visando adaptarem-se aos padres

internacionais de negcios.

Historicamente as Bolsas de Valores caracterizavam-se por serem associaes

civis sem fins lucrativos, que gozavam de autonomia operacional, financeira, gerencial e

tecnolgica, para realizar a intermediao das negociaes no mercado. Alm disso,

exerciam tambm a funo de fiscalizadoras das operaes e dos agentes participantes do

mercado, sempre com auxilio e sob jurisdio da CVM Comisso de Valores

Mobilirios.

Pinheiro (2006)6 destaca tambm que as funes das Bolsas de Valores podem ser

sintetizadas em: levantar capital para negcios, mobilizar poupanas em investimentos,

facilitar o crescimento de companhias, redistribuir a renda, aprimorar a governana

corporativa, criar oportunidades de investimento para pequenos investidores, atuar como

termmetro da economia e ajudar no financiamento de projetos sociais.

6 PINHEIRO, J. L. Mercado de capitais: fundamentos e tcnicas. 5. ed. So Paulo: Atlas, 2006.

11

Portanto, a partir de sua prpria recomendao s empresas listadas de aderirem

s praticas de maior transparncia induzidas na adeso a governana corporativa, no

mais fazia sentido a Bovespa se manter como uma instituio de capital fechado. Em

funo disto, em 28 de agosto de 2007 foi aprovada a desmutualizao, processo pelo

qual a Bovespa deixou de ser uma associao civil sem fins lucrativos, transformando-se

em uma sociedade por aes. Este fato ocasionou mudanas em sua estrutura societria,

na distribuio de suas atribuies e, principalmente, nas regras de acesso aos seus

ambientes de negociao.

Anteriormente a Bovespa dispunha de uma estrutura societria composta das

seguintes entidades: (i) BOVESPA, associao civil sem fins lucrativos responsvel pela

organizao e administrao dos mercados de valores mobilirios; (ii) Bovespa Servios

(denominao social anterior da BVSP), sociedade por aes tendo por objeto a prestao

de servios para as demais entidades e a participao no capital de outras sociedades; e

(iii) CBLC, sociedade por aes responsvel, enquanto Depositria, pela guarda

centralizada dos valores mobilirios e, enquanto Clearing, pela compensao, liquidao

e gerenciamento de risco das operaes registradas na BOVESPA.

A BOVESPA era a titular de aes representativas de 100% (menos uma ao, de

propriedade do Superintendente Geral) do capital social da Bovespa Servios, que, por

sua vez, participava na CBLC com 19,63%. A parcela remanescente do capital social da

CBLC estava distribuda preponderantemente entre as sociedades corretoras e bancos,

que desempenhavam a atividade de agente de compensao, e, secundariamente, entre

outros acionistas. O grfico a seguir demonstra a estrutura societria anterior:

12

Figura 1 Organograma societrio da BOVESPA pr abertura de capital.

Fonte: Prospecto Definitivo de Oferta Publica Inicial de Distribuio Secundaria de Aes Ordinrias de

Emisso da BOVESPA Holding S.A.(2007).

Na conduo do processo de transformar a Bovespa em sociedade annima, no

mais uma instituio pertencente s sociedades corretoras, foi necessrio uma

restruturao de seu quadro societrio. Os seguinte passos foram tomados de acordo com

o Prospecto Definitivo de Oferta Publica Inicial de Distribuio Secundaria de Aes

Ordinrias de Emisso da BOVESPA Holding S.A.(2007):

A entrega da participao societria da Bovespa Servios na CBLC para a

BOVESPA, em razo da reduo do capital da Bovespa Servios com devoluo

aos acionistas;

A ciso parcial da BOVESPA, seguida de incorporao das parcelas cindidas na

Bovespa Holding e na BVSP;

13

A incorporao pela Bovespa Holding, sociedade criada com o fim de concentrar

as participaes societrias na BVSP e na CBLC, das aes da BVSP e CBLC,

tornando-se, assim, controladora integral de ambas as sociedades; e

A constituio da BSM, associao sem fins lucrativos, criada com objetivo de

analisar, supervisionar e fiscalizar o mercado de forma independente, alm de ser

a responsvel pela administrao do MRP, cujo patrimnio foi constitudo atravs

de contribuies iguais de suas associadas BVSP e CBLC.

Resultante de tais modificaes a estrutura societria passou a ser a seguinte:

Figura 2 Organograma societrio da BOVESPA pos abertura de capital.

Fonte: Prospecto Definitivo de Oferta Publica Inicial de Distribuio Secundaria de Aes Ordinrias de

Emisso da BOVESPA Holding S.A.(2007).

14

J a desmutualizao da BM&F, foi realizada por meio da ciso do patrimnio da

BM&F-Associao e transferncia de parte desse patrimnio para a BM&F e teve efeitos

a partir de 1 de outubro de 2007. A BM&F deixou de desenvolver suas atividades

operacionais sob a forma de associao civil sem fins lucrativos, passando a faz-lo sob a

forma de sociedade por aes, que conduz seus negcios visando o benefcio de seus

acionistas no longo prazo.

O objetivo social foi remodelado, difundindo as expectativas listadas a seguir

conforme a Prpria BM&F(2008) : i) efetuar o registro, a compensao e a liquidao,

fsica e financeira, das operaes realizadas em preges e/ou sistemas da BM&F; ii)

organizar, prover o funcionamento e desenvolver mercados livres e abertos para

negociao de quaisquer espcies de ttulos e/ou contratos de derivativos e futuros; iii)

manter servios de padronizao, classificao, anlises, cotaes, estatsticas, educao,

formao profissional, estudos, publicaes, informaes, biblioteca e software sobre

assuntos que interessem BM&F; iv) prestar servios de custdia fungvel e infungvel

de mercadorias, de ttulos e valores mobilirios; v) participar, como scia ou acionista do

capital de outras sociedades; e vi) executar outras atividades correlatas aos negcios

desenvolvidos.

Antes da colocao das aes, a BM&F havia estabelecido duas parcerias. Uma

foi feita com a empresa General Atlantic (GA), que, por meio do fundo G. A. Private

Equity Group, adquiriu 9,8% do capital social da companhia por R$1 bilho, passando a

ter assento no Conselho de Administrao da BM&F S.A. A outra foi firmada com o

CME Group, controlador da Chicago Mercantile Exchange, maior bolsa de futuros do

mundo, para aquisio de novas aes a serem emitidas pela companhia equivalentes a

cerca de 10% de seu capital social, pelo valor aproximado de R$1,3 bilho, em troca de

participao societria de 2% no capital do CME Group (BM&F, 2008).

O organograma a seguir representa a estrutura societria que contempla as Bolsas

na qual passou a estar inserida aps a realizao da oferta pblica inicial, sem considerar

o exerccio da opo de aes suplementares:

15

Figura 3 Organograma societrio da BOVESPA pos abertura de capital.

Fonte: Prospecto Definitivo de Oferta Publica Inicial de Distribuio Secundaria de Aes Ordinrias de

Emisso da BOVESPA Holding S.A.(2007).

Em conexo com o processo de desmutualizao, as bolsas efetuaram

reorganizaes societrias, alteraes na estrutura de custos e benefcios a que eram

sujeitas e promoveram a adequao das estruturas de administrao, de auto-regulao e

de operaes para a abertura de capital. Os ttulos patrimoniais que as corretoras

detinham se transformaram nas aes que foram ofertadas em parte, ao mercado.

As estratgias aps a desmutualizao das bolsas S/As foram bem parecidas

quando se considera a pretenso de ampliar volumes negociados e nmero de

investidores nacionais e estrangeiros, mas diferenciam-se um pouco quando se trata de

estratgias de longo prazo. Enquanto a BM&F mostra-se mais preocupada em

desenvolver tecnologia, parcerias e expanses, a Bovespa, aparentemente, buscava

racionalizar custos e buscar receitas.

Aps a desmutualizao, a Bovespa (BOVH3) e a BM&F (BMEF3) lanaram

suas aes no mercado em 25/10/2008 e 29/11/2008, respectivamente. Segundo os

prospectos definitivos da BM&F S.A. e Bovespa Holding S.A., as ofertas consistiram de

uma distribuio pblica secundria, no foi recebido nenhum recurso proveniente das

aes, os quais foram integralmente destinados aos acionistas vendedores (corretoras-

membro). Os custos da abertura de capital foram arcados exclusivamente pelas bolsas.

16

A Bovespa obteve melhores resultados em seu IPO do que a BM&F, pois captou

642 milhes a mais do que esta e suas aes foram mais valorizadas antes e depois da

abertura de capital, em mais de 50% no primeiro prego. A participao estrangeira em

ambas as bolsas aproximou-se dos 80% e os recursos captados foram destinados s

corretoras. Os preos das aes de lanamento superaram as expectativas das bolsas, das

corretoras e dos analistas do mercado.

Decorrente de ambos os processos de abertura de capital notvel um

fortalecimento de ambas as instituies frente s expectativas de investidores e

companhias interessadas em ingressar em atividades ofertadas por ambas. Tambm

causou impacto o volume de recurso provenientes do exterior na compra de aes de

ambas. Porm, em uma tentativa de se tornarem ainda mais rentveis e menos

vulnerveis s ofertas de aquisies estrangeiras, as Bolsas anunciaram, em menos de um

ano de suas aberturas de capital que realizariam uma fuso.

Em uma operao de permuta de aes que consolidou 100% das aes de ambas

as companhias, alm de suas respectivas instituies controladas em uma terceira

companhia, nasceu o BM&F BOVESPA S. A.. A nova companhia j nasce como a

terceira maior bolsa do mundo e lder de mercado na Amrica Latina. Com este cenrio,

vivel que os custos de corretagem nas corretoras devam cair, assim como as bolsas

devem se beneficiar de ganhos em reas como tecnologia, estrutura operacional e em

corte de custo de servios gerais.

Conforme o professor de mercado financeiro da Trevisan Escola de Negcios,

Alcides Leite, em artigo Ygor Salles (2008):

h a vantagem da fuso jogar holofotes ao mercado nacional --

atraindo assim mais investidores e alavancando as receitas. Uma

nova bolsa forte d maior visibilidade ao mercado financeiro

17

nacional e expe as empresas nela cotadas aos investidores

internacionais"

Neste cenrio o mercado de capitais no Brasil est consolidado em suas condies atuais.

18

Capitulo II As Aberturas de Capital das Empresas Brasileiras aps 2003

Aps os anos de estagnao do mercado de capitais, a partir de 2003 a bolsa de

valores teve uma forte expanso. A estabilidade econmica provocada pela

responsabilidade e conservadorismo do novo governo, apesar das constantes altas da taxa

de juros americana no perodo de 2000 a 2006 e a forte ascenso da Repblica da China,

algo que poderia afetar o apetite do capital estrangeiro causando uma fuga dos mercados

emergentes, o mercado brasileiro demonstrou um excelente desempenho na manuteno

e aumento do capital estrangeiro. (VIAN & RIBEIRO WALTER, 2007)

Cabe aqui avaliar, entender e esclarecer os aspectos que levam as companhias a

buscarem financiamento junto ao Mercado de Capitais. Apontando como se da este

processo, em um detalhamento do passo a passo do mesmo, seus custos, obrigaes,

escolhas, aspectos legais e decises do processo. Ao mesmo passo, evidenciar os aspectos

do processo que demonstram uma natureza madura das exigncias do mesmo formulado

pela CVM e as Bovespa. Por fim, caracterizar e constatar o crescimento deste mercado

no perodo proposto pelo estudo e evidenciar os aspectos que conduziram a este

crescimento.

2.1. O Processo de Abertura de Capital.

O principal normativo que disciplina e estrutura o perfil societrio da companhia

aberta a Lei 6404/76 e suas alteraes, tambm conhecida com Lei das S/As. Essa lei

estipula as diretrizes bsicas para a transformao de uma sociedade em companhia

aberta, destacando-se os direitos dos acionistas, a reforma do Estatuto Social, a formao

dos Conselhos de Administrao e Fiscal, a nomeao do Diretor de Relaes com

Investidores e a adoo de padro contbil internacional. (Sousa, 2008).

19

Porm, o processo de abertura de capital para uma empresa passa em seu

primrdio pela questo de qual ser a melhor forma de otimizar a captao de recursos

para suas atividades e a qual propsito final que se espera chegar nesse processo. Essa

deciso de ordem estratgica da empresas o fundamento da dinmica a ser adotada. A

emisso de aes e obrigaes representam fontes alternativas de financiamento para as

empresas em relao ao tradicional crdito bancrio. Ou seja, o mercado de capitais reduz

a importncia da intermediao financeira na economia.

O quadro a seguir apresenta as etapas, o cronograma e os participantes de um

processo de abertura de capital e distribuio de aes.

Quadro I Etapas da Abertura de Capital e Responsveis

fonte: Sousa 2008.

A seguir sero discutidos passo a passo os 15 procedimentos acima conforme

apontados pela Professora Lucy Sousa (2008), Presidente Nacional da APIMEC:

R e s p o n s v e i s

E t a p a s d a A b e r t u r a d e C a p i t a l Empresa Intermedirio(s) CVM Bolsa(s) Investidor(es)e Especialistas Financeiro(s) de Valores

1 Anlise preliminar sobre a convenincia da abertura x x

2 Escolha de Auditoria Independente e Estruturao da rea de RI x

3 Escolha do Coordenador Lder x x

4 Definio das Caractersticas da Operao x x

5 Contrato de distribuio de valores mobilirios x x

6 Adaptao do estatuto e outros procedimentos legais x x

7 Elaborao do Prospecto x x

8 Processo de registros junto a CVM x x x

9 Processo de Registro em Bolsa x x x

10 Aviso ao Mercado e Marketing junto aos investidores potenciais (road show) x x x

11 Incio do Perodo de Reservas e Bookbuilding x x

12 Obteno de Registro CVM e Anncio de Incio de Distribuio Pblica x x

13 Subscrio e Lquidao dos novos ttulos ou leilo em Bolsa x x x x

14 Incio da negociao em bolsa x x

15a.Anncio de Encerramento da Distribuio x

20

1) Conforme, mencionado acima, a anlise preliminar sobre a convenincia da

abertura a identificao quanto necessidade, possibilidade e utilizao desta forma

de capitalizao. Recomenda-se que seja contratada uma consultoria especializada para

se ponderar as seguintes condies:

-As razes que levam os controladores ou investidores estratgicos a considerarem

a abertura de capital;

-Atual situao societria, bem como eventual necessidade de reestruturao da

empresa ou do grupo, segregando ativos no ligados ao negcio e aumentando a

profissionalizao da administrao;

-A disposio para atender s exigncias legais, desenvolver a atividade de

relaes com investidores e adotar boas prticas de governana corporativa;

-A conjuntura do mercado e a atratividade da emisso; e

-Custos estimados da abertura de capital e emisso.

2) O segundo passo do processo, uma vez que se decide pela abertura de capital o

de se adequar s demonstraes financeiras atuais e do passado aos padres exigidos

por lei, as instrues da CVM e requisitos da BOVESPA. vlido citar que as empresas

devero adotar o padro contbil internacional (IFRS). Esta parte do processo

reconhecidamente onerosa e seu tempo de concluso est atrelado qualidade do material

produzido no passado. Porem de acordo com a BOVESPA, em mdia, a concluso deste

processo dura entre nove e doze semanas. Ao passo em que estas adequaes financeiras

sero elaboradas ser necessrio que a rea de Relacionamento com o Investidor

comece a ser desenvolvida. Esta rea necessitar da contratao de um profissional do

ramo, porm, este pode ser recrutado internamente na medida em que deve receber

treinamento externo de capacitao nas praticas a serem desenvolvidas pela rea.

3) O processo segue, em seu terceiro passo, atravs da escolha de um intermedirio

financeiro devidamente credenciado, como exemplos banco mltiplo, banco de

investimento, corretora de valores ou distribuidora que coordenar a distribuio

21

pblica. Est instituio coordenadora, que tambm recebe a designao de underwriter7,

exercer papel de coordenao dos procedimentos de registro na CVM e na Bovespa,

modelagem da oferta, processo de formao de preo, plano de distribuio e organizao

da apresentao da operao ao mercado, esta conhecida por road show.

A modelagem da oferta, a ser definida em conjunto com o underwriter, no

necessariamente tem de ser realizada atravs da emisso primaria de aes na bolsa. Esta

capitalizao pode ser executada na modalidade de debntures, notas promissrias,

certificados de recebveis, quotas de fundos ou ttulos de investimento coletivo e outras

opes menos comuns.

4) Na quarta etapa da operao o coordenador vai desenvolver estudos tcnicos, com

base nas demonstraes financeiras e entrevistas com a companhia emissora. O objetivo

definir o volume da operao, a faixa de preo indicativa (no caso de bookbuilding8),

garantias de colocao, pblico-alvo, plano de distribuio e outras condies.

5) A assinatura do contrato de distribuio o quinto passo. Nesta parte do

processo o underwriter tambm ir definir quais instituies financeiras sero includas

como membros do pool de distribuio. Est escolha deve ser feita com base no

investidor alvo e assim buscar instituies que tenham amplo acesso ao publico

escolhido. Os participantes por sua vez analisaro a viabilidade da distribuio e

comisses decorrentes desta operao.

6) Na sexta etapa sero feitas adaptaes no Estatuto Social e adotados outros

procedimentos legais. A abertura de capital exige a transformao da empresa em

sociedade por aes mediante realizao de Assemblia Geral Extraordinria (AGE) que

tambm aprovar a reforma do Estatuto Social. Entre as modificaes destacam-se a nova

denominao social, a adaptao da composio do capital social (se for o caso), os

7 underwirter, o intermedirio de instituies financeiras responsvel pelo processo de colocao de subscrio publica de aes. 8bookbuilding, um procedimento de coleta de intenes de investimento, com ou sem recebimento de

reservas, a partir da divulgao do prospecto preliminar e do protocolo do pedido de registro junto CVM.

22

direitos dos acionistas e a reforma da Administrao da Companhia. As principais

caractersticas que a Administrao da Companhia Aberta deve ter, nos termos da lei

societria, esto no quadro a seguir :

Quadro 2- Administrao da Companhia Aberta

Administrao da Companhia Aberta: Compete Diretoria e ao Conselho de Administrao. As companhias abertas tero necessariamente conselho de administrao. Diretoria: Composta por no mnimo dois diretores, eleitos pelo Conselho de Administrao. Nas companhias abertas, obrigatrio o cargo de Diretor de Relaes com Investidores. Conselho de Administrao: Composto por no mnimo trs membros, eleitos pela assemblia geral dos acionistas. Compete ao conselho de administrao fixar a orientao geral dos negcios da companhia, eleger diretores, fiscalizar a gesto da diretoria, manifestar-se acerca do relatrio e contas da diretoria, escolher a auditoria externa, entre outros. Conselho Fiscal: O estatuto social definir se a companhia ter um conselho de funcionamento permanente. Caso contrrio, poder ser instalado a pedido dos acionistas. Composto por no mnimo trs e no mximo cinco membros, eleitos pela assemblia geral. Compete ao conselho fiscal fiscalizar os atos dos administradores, opinar sobre o relatrio anual da administrao, examinar demonstraes financeiras, denunciar os rgos da administrao quando estes no protegerem os interesses da companhia, entre outros.

No caso da empresa a ser listada no Novo Mercado da Bovespa, as disposies

estatutrias ou compromissos contratuais so de maior amplitude, incluindo a emisso

exclusiva de aes ordinrias e a adeso Cmara de Arbitragem. A instituio

coordenadora pode orientar no processo de adaptao estatutria, mas importante que a

empresa tambm acione o seu departamento jurdico ou um apoio legal externo.

No caso de abertura de capital por distribuio primria, o lanamento de novos

valores mobilirios tambm precisa ser autorizado pelos atuais acionistas na AGE.

7) O stimo passo do processo considerado por analistas do setor como o mais

importante. A elaborao do prospecto alada a este grau de importncia, pois ser o

documento fundamental para distribuio pblica. Este documento dever ser elaborado

em conjunto pelo coordenador com a companhia emissora ou o ofertante. Cabe indicar

que, em caso de emisso secundria por parte de um ofertante, a elaborao de um novo

prospecto deve ser fornecida, assim disponibilizando as informaes e os documentos

necessrios. A CVM permite que seja disponibilizada ao pblico uma verso preliminar

do referido documento quando do protocolao do registro de distribuio, que ser

23

discutido mais adiante. Porm, o Prospecto Definitivo dever ser disponibilizado poca

do incio do processo de distribuio.

8) Nesta etapa se fazem necessrios dois registros junto a CVM, correspondendo

oitava etapa do processo. De incio, necessrio obter dois registros simultneos na

CVM: Registro de Companhia Aberta, disciplinado pela Instruo CVM 202 e o Registro

da Distribuio Pblica, disciplinado pela Instruo CVM 400/03.

O prazo de anlise da CVM para concesso de registro de 20 dias teis contados

a partir da data de entrega de toda a documentao necessria, sendo obrigatrio o

pagamento prvio da Taxa de Fiscalizao, nos termos da Lei 7.940/89. O regulador,

comumente, apresenta exigncias extras quanto atualizao ou prestao de

informaes adicionais, sendo que a CVM far a reviso do cumprimento das exigncias

em 10 dias teis. Atendidas todas as exigncias, o deferimento do registro ser

comunicado por ofcio ao coordenador lder da distribuio e companhia emissora.

A partir da obteno do registro de companhia aberta, a empresa ter obrigao de

prestar informaes peridicas e eventuais e pagar tambm a taxa de fiscalizao da

CVM.

9) Concomitantemente ao processo de registros, o emissor e o coordenador lder

devero definir qual ser o segmento do mercado secundrio em que os valores

mobilirios sero comercializados e listados. Cabendo a opo de se inserir nos mais

variados nveis de Governana Corporativa, que sero discutidos no terceiro capitulo. As

opes so apresentadas nesta ilustrao fornecida pela Bovespa:

24

Figura 4 - Opes de Negociao.

fonte: Horng, 2009

Os documentos requeridos para a listagem so os mesmos do processo CVM,

mais o contrato de adeso voluntria ao segmentos de negociao escolhido.

10) Uma vez que seja obtido o protocolo do pedido de registro de

distribuio, fica autorizado o incio do esforo de venda. Neste momento necessrio

que seja divulgado Aviso ao Mercado, em jornal escolhido pela empresa, para a

publicao de seus atos societrios.

A partir da publicao do Aviso ao Mercado e com a disponibilizao do

prospecto preliminar, os distribuidores da operao comeam a procurar potenciais

investidores, de forma a agilizar a distribuio pblica, quando ela for autorizada pela

CVM. Nesta etapa, podem ser adotadas prticas de marketing que consistem, entre

outras, em:

- Produo e divulgao de material publicitrio, sintetizando informaes do

prospecto;

- Reunies com investidores potenciais, organizadas pelos coordenadores da

operao (road show);

- Organizao de visitas empresa, direcionadas a investidores potenciais;

Ter apenas aes ordinrias Adicionalmente,

atender requisitos societrios

Adicionalmente, atender requisitos de

transparncia Atender a Regulamentao

Mercado Tradicional

Apoio da Bovespa e Maior Desenvolvimento junto ao Mercado

25

- Promoo de apresentaes para analistas e profissionais de investimento, como

as organizadas pela APIMEC.

Com relao s reunies, visitas e apresentaes referidas, importante destacar

que as informaes disponibilizadas no podem inovar relativamente ao contedo dos

documentos que esto sendo submetidos CVM no processo de pedido de registro.

11) Na 11 etapa d se inicio ao perodo de reservas de cotas para investimento. Este

processo, tambm utilizado para realizao do processo de bookbuilding, de onde

poder ser determinado o preo das cotas. Em uma prtica mais usual, a determinao de

preo realizada atravs de uma consulta de inteno de investimento junto a

investidores institucionais, que so os nicos considerados para este clculo.

12) Em seqncia a obteno de registros junto a CVM, inicia-se o perodo formal de

distribuio pblica que deve ser amplamente divulgado em jornais de grande circulao,

atravs do Anncio de Incio de Distribuio Pblica, que corresponde abertura da

subscrio, ou seja o ato do investidor adquirir o valor mobilirio (etapa doze). Neste

anncio devem constar as principais caractersticas da operao, o nome das instituies

financeiras intermedirias e o nmero de registro de emisso. No caso de distribuio

secundria, o anncio substitudo pelo Edital de Distribuio Secundria.

13) A dcima terceira etapa consiste na promoo da liquidao financeira da

operao, a ser realizado pela instituio lder. Esta consiste no recebimento dos valores

dos investidores e seu repasse para a companhia emissora ou para o acionista que vendeu

sua posio na distribuio.

14) A partir da liquidao financeira fica liberada a negociao no mercado

secundrio, conforme acordado com a BOVESPA. Neste momento ensejando o

segmento de Governana Corporativa escolhido.

26

15) Por fim, dever haver um Comunicado em peridico de grande circulao

informando o Anncio de Encerramento da Distribuio. Este procedimento deve

ocorrer imediatamente aps a distribuio da totalidade dos valores mobilirios ofertados

ou, assim que estiver encerrado o prazo estipulado, o que ocorrer primeiro. Caso tenha

havido a previso de greenshoe9 (opo de lote adicional), o anncio s sair depois do

exerccio da opo. O Anncio de Encerramento dever apresentar os dados finais da

colocao.

2.2. Benefcios, Despesas e nus relativos ao Processo de Abertura de Capital.

O processo de abertura de capital oferece claros benefcios, como o aumento da

liquidez patrimonial, a reduo de custos com emprstimos e ou investimentos dos

empreendedores, a melhora da imagem resultando em um fortalecimento da companhia,

o aumento das disponibilidades e, conseqentemente, da oportunidade de mercado. Mas

tudo isto deve ser comparado com os custos que a abertura de capital causar, pois a

abertura de capital resulta em maior obrigao no que diz respeito prestao de

informao.

A prestao de contas ao mercado, mesmo que onerosa no sentido de haver a

necessidade da contratao de auditores externos para realizao de novas demonstraes

de resultados, tende a ser o primeiro beneficio advindo da abertura de capital da empresa.

Ao passo que as informaes passam a ser divulgadas ao pblico de maneira mais coesa e

bem elaboradas, o pblico pode melhor avaliar o estado atual da companhia e, assim,

concluir mais claramente as expectativas quanto ao futuro da mesma. Isso tende a resultar

em maior disposio a investir e subseqentemente faculta a possibilidade de se realizar

novas emisses para captao de recursos para novos projetos.

9 Greenshoe, clusula contratual que d ao underwriter a opo de comprar do emissor um lote suplementar de at 15% da oferta inicial ao preo de distribuio.

27

Ao passo que novas emisses podem ser realizadas com fonte de financiamento, a

captao de recursos para o financiamento dos projetos de expanso da empresa junto a

instituies financeiras tambm beneficiada, as taxas de juros ofertadas a empresas de

capital aberto so de menor custo, dado o reforo na imagem institucional da companhia.

Analisando o aumento do patrimnio lquido obtido com a abertura do capital,

ocorre tambm uma maior liquidez do patrimnio, possibilitando que os acionistas

majoritrios ou controladores tenham uma maior liquidez do seu capital.

Conseqentemente com uma maior proporo de capital acionrio em relao ao capital

de terceiros, o risco empresarial da companhia tende a diminuir. Neste sentido acaba por

ser ofertado maior facilidade de entrada e sada de acionistas.

A abertura de capital por si s, tambm vlida como uma forma de marketing

para a companhia, pois ao passo que investidores buscam informaes de investimentos

sobre a mesma, o mercado a qual a mesma est inserido e sua produo de produtos e

servios se torna mais conhecido. Empresas negociadas na bolsa tambm tendem a

receber maior espao na mdia por serem freqentemente analisadas em suas

performances e mencionadas em estudos sobre o setor que esto operando. Este tipo de

marketing tratado como marketing espontneo.

A necessidade forada pelas normativas da lei das S.A. de se tornar companhia

aberta, forando a criao de um conselho de administrao e um processo decisrio

consultivo, tambm podem ser encarados como aspectos positivos da Abertura de

Capital. Em casos de partilha de heranas ou estratgias empresariais, especialistas

societrios podero ver uma boa sada na abertura de capital devido s inmeras opes

de independncia e eficincia fiscal que se apresentam na lei das S.A..

Resultante, tambm, da abertura do capital da empresa h impreterivelmente um

aumento na profissionalizao dentro da empresa. Esse aspecto no resultante somente

da necessidade de contratao de profissionais mais gabaritados para o atendimento dos

investidores e exigncias do mercado financeiro, mas tambm da necessidade de melhora

28

do funcionamento da empresa como um todo para se atender a exigncias de resultado,

crescimento e compromissos estabelecidos poca da obteno dos recursos junto aos

investidores.

O quadro existente de funcionrios tambm normalmente passa a receber maiores

atenes e investimentos no que diz respeito a melhorias. A tendncia de que haja

aumento dos benefcios ofertados para educao e especializao.

Mas a fonte de maior incentivo passa pela possibilidade de oferta aos funcionrios de se

tornar scios da companhia onde trabalham. Neste caso o funcionrio trabalhar com

maior motivao sabendo que os resultados do seu trabalho aumentaro no s os

rendimentos da companhia, mas tambm os seus.

Por fim, o aspecto de maior impacto no que diz respeito aos benefcios

decorrentes da abertura de capital esto inseridos na negociao diria dos valores

mobilirios no mercado secundrio. O volume e preos das negociaes das aes em

bolsas se tornam uma espcie de feedback dirio aos gestores. Jorge Gerdau Johannpeter

oferta insight sobre a formao deste relacionamento:

Para o administrador de empresa, esse processo de abertura de

capital extremamente vantajoso. Com a abertura de capital ele

passa a ter um pblico, os acionistas, cobrando resultados e seu

relacionamento com esse pblico tem que ter racionalidade. O

administrador passa a ser obrigado a prestar contas sobre as

expectativas de resultados que ter de cumprir. Quando este tipo de

cobrana no existe, predomina freqentemente uma mistura de

relacionamento profissional com relacionamento paternalista, que

provoca distores nos objetivos programados. Alm disso, no

existe uma clara anlise do grau de sucesso das decises tomadas.

Numa empresa de capital aberto, todas as decises de investimento

ou processos de adaptao realidade so analisados segundo a

29

perspectiva do acionista, ou seja, levando-se em conta se vo ou

no beneficiar os acionistas. Assim, estou convencido de que a

empresa de capital aberto passa ter, internamente, um processo

constante de aperfeioamento que altamente benfico para sua

estrutura. (GERDAU JOHANNPETER, 2003)

Figura 5 - Razes para abertura de capital.

Fonte: CASAGRANDE NETO et al. (2000, p. 40).

Conforme visto acima, existem diversos benefcios decorrentes da abertura de

capital. Em contrapartida, como tambm apontado anteriormente, um estudo profundo

deve ser realizado para se identificar quais so os pontos onde a abertura de capital pode

vir a ser prejudicial companhia. Nestes casos, passos, anlises e lanamentos mal

preparados podem ser letais a uma outrora promissora empresa, por ainda ser grande o

nmero de organizaes que vem a decretar falncia por uma abertura feita em momento

errado.

A principal desvantagem da abertura de capital encontra-se no alto custo que se

demanda para manter a companhia aberta e, de forma que os investidores a vejam com

bons olhos. Os custos so muitos, para exemplificar, s o processo de abertura do capital

pode ultrapassar R$ 1,4 milho. Os valores para manuteno da companhia aberta

30

tambm so onerosos, mesmo depois do valor supra citado com a parte inicial do

processo. A composio destes custos pode ser atribuda s despesas abaixo relacionadas:

Manuteno de um departamento especializado em acionistas;

Manuteno de um departamento especializado em relaes com

investidores, o qual ser de grande importncia, pois atravs deste

departamento que o mercado obter as informaes referentes

companhia;

Contratao de uma empresa ou de um departamento que esteja

especializado em emisso de aes, custdia de debntures, servios de

planejamento e de corretagem, e underwriting;

Taxas da CVM e das Bolsas de valores onde se pretende colocar as aes

a venda;

Contratao de auditores independentes para cumprir com as exigncias

fiscais das companhias abertas; e

Custos de publicaes dos balanos da Companhia.

Os custos geralmente so altos e de uma grande diversidade. H custos com taxas

para manter a companhia aberta, custos com publicidade para a divulgao da

companhia, custos com os intermedirios do mercado financeiro bem como os custos

com a contratao de profissionais qualificados para atender a demanda de informaes

que se faz necessria em uma Companhia Aberta.

Outro fator apontado como prejudicial decorrente da abertura de capital, segundo

a experincia do mercado, se d na hora da divulgao dos balanos da companhia.

Competidores que outrora no conseguiam identificar a fonte de vantagens comparativas

na estruturao de passivos e forma de operacionalizao de fluxo de caixa frente

despesas, passam a ter acesso a nmeros confiveis e compreensivos deste

funcionamento.

31

Tiago Lethbridge em artigo para a revista exame (2006), aponta o caso da

abertura de capital da companhia area Gol. Onde a sua maior concorrente a TAM Linhas

Areas teve acesso a informaes deste gnero e se aproveitou das mesmas para adequar

sua operao:

Por um lado, os investidores exigem transparncia para analisar a

estratgia e os nmeros da companhia. Por outro, a empresa teme que essa

transparncia signifique entregar informaes valiosas aos concorrentes.

Em muitos casos, esse temor tem fundamento. Tome-se como exemplo o

caso da Gol. Sua estrutura de custos sempre foi sua maior vantagem

competitiva. Enquanto ela se manteve fechada, seus concorrentes foram

incapazes de identificar como a empresa liderada por Constantino de

Oliveira Jnior conseguia operar de forma to enxuta. Desde a abertura de

capital, h dois anos, a Gol obrigada a divulgar de onde vem boa parte

dessa eficincia -- o que tem mostrado TAM, sua principal rival, quais

so os pontos mais importantes a atacar. De 2003 at hoje, a diferena

entre os custos das duas empresas caiu de mais de 30% para cerca de 15%.

"Voc acaba perdendo a privacidade", diz Richard Lark, vice-presidente

financeiro da Gol.

Considerando a mudana na estrutura societria, onde Jorge Gerdau Johannpeter

aponta como um processo benfico em ultima instancia para companhia acima, existe um

lado negativo decorrente da modificao. A companhia que tem donos visionrios e geis

tende a sofrer com a burocracia instaurada no processo de tomada de decises. Outro

fator que se v afetado, neste mesmo sentido, a exposio a riscos, onde no passado os

antigos donos contrariando as tendncias e viso do mercado se anteciparam e muitas vez

tiveram sucesso inimaginvel. Este um claro reflexo de contratempo a criatividade e em

alguns casos tende a derrubar a identidade estabelecida pela companhia.

Novamente, valido citar Lethbridge (2006) sobre este processo da abertura de

capital:

32

Uma empresa fechada responde basicamente s vontades de seu fundador,

ou de seus herdeiros. Quando os donos tm talento, esse jeito de

administrar traz vantagens inegveis: a companhia toma decises

rapidamente e sai na frente da concorrncia, sem prestar contas. Quando o

empresrio Samuel Klein, da Casas Bahia, diz que vai inaugurar mais 100

lojas no perodo de um ano ou que o faturamento vai crescer 100%, no

precisa convencer mais ningum de que essa a melhor estratgia para a

sua companhia. "Numa empresa fechada, voc acha que o rei", diz Jos

Olympio Pereira, diretor do banco Credit Suisse. No dia seguinte

emisso de aes, porm, os controladores passam a responder aos

humores do mercado, aos desejos de fundos de investimento estrangeiros e

s dvidas de analistas.

Figura 6 - Custos e obrigaes.

Fonte: CASAGRANDE NETO et al. (2000, p.41).

Por isso, os administradores devem ter muito cuidado antes de decidir abrir o

capital, no se empolgar com a possibilidade de capitalizao de grande escala a baixo

custo. Deve ser feita uma anlise preliminar de viabilidade onde seja analisado o nvel de

atividade da companhia, pois em alguns casos, mais aconselhvel e menos oneroso que

a companhia busque recursos atravs do endividamento com terceiros do que na abertura

de capital.

33

2.3. Cenrio Econmico no perodo de 2003 2008 e o Fortalecimento das Atividades

no Mercado de Capitais.

Precedente ao perodo de estudo, o Brasil vivia a expectativa e reflexos

econmicos da transio do governo de Fernando Henrique Cardoso sucedido por Luiz

Incio Lula da Silva. Uma transio delicada, atribuindo ao fato de a esquerda brasileira

retornar ao poder depois de longo hiato desde Joo Goulart. O mercado financeiro, de

antemo, parecia entender que o compromisso com a estabilidade e com a austeridade

fiscal era exclusividade do governo antecessor. A duvida pairava quanto continuidade

deste regime e atitudes a serem tomadas pelo novo governo. (Fernandes, 2008).

Apesar dos temores o governo Lula no promoveu nenhuma espcie de ruptura.

As mudanas de comportamento outrora utilizado pelo Partido dos Trabalhadores tiveram

inicio ainda na campanha eleitoral do Presidente Lula e se consolidaram no decorrer de

seu primeiro ano de mandato. Conforme o Prof. Orlando Assuno Fernandes(2008, pg.

30-31) os fatores desta mudana so confirmado nos atos listados na seqncia:

1. A Carta ao Povo Brasileiro, no qual o PT se comprometia

a preservar o supervit primrio;

2. A Nota sobre o Acordo com FMI, na qual o partido, se

eleito, comprometia-se a respeitar o acordo com o FMI negociado

no final do Governo Fernando Henrique;

3. A escolha de Antonio Palocci para o Ministrio da

Fazenda e a de Henrique Meirelles para a presidncia do BC;

34

4. A divulgao, em 2003, do documento Poltica

Econmica e Reformas Estruturais, no qual o governo propunha

um modelo de desenvolvimento que preservasse a estabilidade

econmica e o compromisso com a austeridade fiscal.

A continuidade do regime econmico anterior persistiu com a manuteno de

metas de inflao auspiciosas para os anos subseqentes. No mesmo intuito houve a

manuteno da seqncia de elevao da taxa Selic, manuteno dos targets de supervit

primrio e promoo de cortes de gastos pblicos.

Estas atitudes do governo acalmaram as expectativas pessimistas do mercado e

gradualmente reduziram a taxa de cambio, as expectativas futuras de inflao e o risco

pas. As medidas adotadas aliadas a uma poltica fiscal expansionista e a poltica de

gastos pblicos contracionista, trouxeram uma legitimidade e confiana do Mercado

Interno e Internacional ao rumo do Governo Lula.

O Mercado de Capitais Brasileiro, nesse cenrio de continuidade e re-

estabelecimento de confiana, tambm se v beneficiado por outros fatores, conforme

evidenciado com clareza em estudo realizado pela FUNDAO DO

DESENVOLVIMENTO ADMINISTRATIVO DO ESTADO DE SO PAULO:

Em primeiro lugar, mencione-se o cenrio internacional favorvel,

e em particular, o ciclo de liquidez para os pases perifricos

iniciado em 2003, mas que beneficiou o Brasil, sobretudo, a partir

de 2005, se traduzindo na ampliao dos fluxos de investimento

estrangeiro de carteira. De acordo com os dados da CVM, o valor

da carteira dos investimentos estrangeiros no mercado de capitais

brasileiros saltou de US$ 29 bilhes em dezembro de 2004 para

US$ 53 bilhes em dezembro de 2005, alcanando US$ 102

bilhes em dezembro de 2006. Em dezembro de 2007, o valor da

35

carteira mais do que dobrou em comparao com o mesmo ano de

2006, atingindo US$ 214 bilhes.

Em segundo lugar, ressalte-se a melhora no quadro

macroeconmico geral da economia brasileira, com a consolidao

da estabilidade da moeda e, em particular, nos preos-chave da

economia (cmbio e juros) e retomada do crescimento econmico.

Esse ambiente macroeconmico interno mais estvel com

perspectivas (confirmadas) de maior crescimento e expectativas de

obteno prxima de grau de investimento junto s agncias

internacionais de classificao de risco foi essencial para o relativo

aprofundamento do mercado de capitais. De um lado, estimulou a

demanda por ttulos e aes pelos investidores financeiros,

particularmente sensveis incerteza e volatilidade dos preos-

chave macroeconmicos, e, de um lado, favoreceu a deciso de

produo e de investimento das empresas.

Nesse cenrio de condies externas extremamente favorveis,

de maior estabilidade macroeconmica interna, a progressiva

reduo da taxa bsica de juros, a partir de setembro de 2005,

tambm um importante fator explicativo do dinamismo recente

do mercado de capitais. A queda na taxa Selic e a menor

rentabilidade dos ttulos pblicos e dos fundos de investimento

referenciados aos ttulos pblicos contriburam para que os

investidores brasileiros, acostumados a alto retorno e mxima

liquidez, comeassem a aceitar incorrer em risco nas aplicaes no

mercado de capitais em troca de retornos maiores.

Ao mesmo tempo, a trajetria descendente da taxa de juros

favoreceu a ampliao da produo e da demanda interna,

36

estimulando os investimentos produtivos e a busca de

financiamento pelas empresas.

Em terceiro lugar, cabe salientar, as mudanas regulatrias que

permitiram criao e/ou aperfeioamento de instrumentos de

securitizao de dvida (como o FDIC e CRI - Certificados de

Recebveis Imobilirios) e o aperfeioamento na infra-estrutura do

mercado de capital brasileiro. Alm do efetivo progresso na adoo

de padres avanados de negociao, compensao, liquidao e

custdia de ttulos e valores mobilirios, uma mudana estrutural

importante foi a criao de um novo segmento de listagem de

companhias abertas na Bovespa, o chamado Novo Mercado, no

qual vigora rgidas exigncias em termos de transparncia das

informaes para os investidores, prticas contbeis e proteo aos

direito dos acionistas minoritrios. A adeso voluntria das

empresas a esse segmento que s permite a emisso de aes

ordinrias (com direito a voto) tem contribudo para fortalecer a

confiana dos investidores, criando assim um crculo virtuoso de

maior demanda pelas emisses iniciais nesse segmento e de

estmulo para abertura de capital de novos ingressantes no mercado

acionrio.

Decorrente do cenrio apontado pelo estudo mencionado, o Mercado de Capitais

brasileiro pode passar um por um processo de forte capitalizao. O grfico de numero 1,

aponta o expressivo aumento do numero de empresas estreantes na Bovespa, passando de

7 em 2004 para 64 ao final de 2007.

37

Grfico 1 Numero de Empresas Estreantes na Bolsa

7 9

26

64

4

-

20

40

60

80

2004 2005 2006 2007 2008

Fonte: Comisso de Valores Mobilirios (CVM). Elaborao: Nossa

A busca das empresas por financiamento atravs da emisso de aes evidencia o

desenvolvimento de maturidade e consolidao das atividades em bolsa no pas. O

grfico de numero 2 tambm aponta para o expressivo aumento no volume de recursos

angariados em ofertas primarias de aes. Destaca-se o aumento no perodo de R$ 4,52

bilhes em 2004 para a ordem de R$ 33,20 bilhes em 2007.

Grfico 2 Volume Captado em Ofertas Primrias de Aes

4,52 4,56

14,21

33,20

7,60

0,00

10,00

20,00

30,00

40,00

2004 2005 2006 2007 2008

R$ B

ilhes

Fonte: Comisso de Valores Mobilirios (CVM). Elaborao: Nossa

38

Fica claro que as atividades deste gnero na bolsa foram fortemente afetadas no

ano de 2008. A professora Lucy Sousa (2009) oferece um claro insight deste movimento

expansivo e explicao quanto desacelerao no ano de 2008:

A anlise das distribuies pblicas de valores mobilirios do

perodo 2004-08 aponta para a recuperao do mercado de capitais,

estando em vigor e assimiladas as novas regras de distribuio da

CVM e incorporadas prticas voluntrias de maior transparncia e

governana, por parte das principais companhias emissoras e

intermedirios financeiros. No perodo 2004-07, ocorreram 106

operaes de abertura de capital, sendo que 70% foram dentro do

segmento de maior governaa corporativa, o Novo Mercado.

Assim, pode-se afirmar que o mercado de capitais foi, no perodo

2004-7, relevante opo de financiamento das empresas brasileiras

de grande porte, assim como instrumento de reestruturao

societria. O movimento chegou a atingir companhias de mdio

porte, seja pelo lanamento de aes, como por operaes de

securitizao. Os principais tomadores das ofertas de aes foram

os investidores estrangeiros, estimulados pelos coordenadores das

ofertas, na maioria das vezes bancos estrangeiros, com destaque

para o Credit Suisse e o UBS....

Cabe destacar que um dos setores produtivos que mais se

beneficiaram no curto prazo foi o da construo civil. Mais de 20

empresas tornaram-se companhias abertas e fortaleceram sua

estrutura de capital para enfrentar o ciclo de expanso setorial,

estimulado pelo crescimento macroeconmico, elevado dficit

habitacional, aumento do crdito e ajuste do marco regulatrio.

Contudo, as expectativas de continuar se financiando atravs do

39

mercado de capitais em 2008 no se realizaram, em face da crise

internacional, dando incio ao processo de fuses e aquisies do

setor.

A partir de 2008 as empresas se defrontaram com um mercado

avesso a ofertas primrias de aes, havendo espao apenas para

lanamentos de renda fixa (debntures e fundos de securitizao), a

custos crescentes.As empresas que ainda conseguiram se financiar

no mercado acionrio em 2008 pertenciam aos setores de petrleo,

minerao e siderurgia(commodities), dos grupos Eike, Vale e

Gerdau ou ao setor financeiro(empresas de leasing). (Sousa, 2009)

Por fim cabe destacar que o mercado secundrio de aes (a compra e venda de

aes entre investidores sem que os recursos sejam repassados as empresas emissoras)

tambm teve um amento expressivo no decorrer do perodo mencionado. Mas este tema

ser abordado juntamente a analise de performance dos ndices referenciais no sub

capitulo 3.3.

Cabe constatar que houve, aumento expressivo de arrecadao em outras

modalidades de financiamento no mercado de capitais. Principalmente na modalidade de

Debntures, Certificado de Recebiveis Imobilirios (CRI), Fundo de Investimentos em

Direitos Creditrios (FIDC) e Commercial Papers. Este movimento identificado pelos

autores supra citados, porem de menor relevncia para o estudo realizado.

40

Capitulo III Impactos Sociais dos Processos de Abertura de Capitais

Uma vez analisado o histrico de formao do Mercado de Capitais brasileiro, a

convergncia s expectativas internacionais e fortalecimento atravs da fuso da BM&F e

BOVESPA, evidenciado os passos do processo de abertura de capital e suas

propriedades, aspectos positivos e negativos e percepes quanto a sua utilidade e, por

fim, caracterizado o cenrio de crescimento e a ampla importncia que o movimento de

abertura de capitais teve no pas, fica claramente caracterizado o amadurecimento do

mesmo, atualmente. Como reflexo disto, o aumento expressivo da exigibilidade dos

investidores trouxe claras mudanas sociais ao Brasil.

Estes Impactos decorrem de uma exigncia maior por transparncia nos processos

de administrao das empresas, que se financiam no Mercado de Capitais, por parte dos

investidores. Assim a Governana Corporativa um conceito que ganhou destaque neste

papel. Cabe aqui identificar quais as predisposies deste conceito, evidenciar sua

aceitao e introduo no Brasil, avaliar a performance de empresas que aderiram a estas

prticas e, por fim, identificar os reflexos positivos e reas onde a mesma, aliada a

abertura de capital deixam a desejar.

3.1. Governana Corporativa Conceito e Implicaes

A estrutura de formao das empresas brasileiras em seu nascimento provm, em

grande parte, do fruto de agremiaes familiares ou de sociedades de acionistas pouco

pulverizadas. Neste tipo de formao o controle das aes corporativas so controladas

ou so facilmente controlveis por seus interessados para manuteno de seus interesses.

Mas, com a evoluo das estruturas de financiamento, principalmente as aes de

abertura de capital das companhias, onde o controle acionrio se torna altamente diludo,

a manuteno dos interesses junto a corporaes de maior porte se torna precria.

41

Neste cenrio onde o investidor tem seu poder fortemente diminudo, o papel do

administrador passa a ser de fundamental importncia. Na dinmica especulativa

adquirida pelo mercado de capitais, onde a preocupao do investidor se volta cada vez

mais para a performance de suas aes relegando o funcionamento do dia-a-dia da

companhia para o segundo plano, d-se abertura para que prticas de interesse do

administrador sejam implementadas mesmo aquelas que sejam contra os interesses dos

acionistas.

Os Princpios de Governana Corporativa so apresentados como uma

ponderao contra tais aspectos acima descritos, como uma forma de manuteno de

controle por parte destes acionistas pulverizados. S. P. VIEIRA & A. G.S. T. MENDES

(2004), claramente expem o contexto e oferece insight10 no papel destas prticas:

[...] a profissionalizao da gesto das empresas, pressionada por um

mercado de capitais cada vez mais competitivo, faz com que os

proprietrios ficassem cada vez mais ausentes do dia-a-dia da empresa

e passassem a efetivar sua influncia nas decises fundamentalmente

atravs do conselho de administrao. Essa evoluo enfatizava uma

nova questo: como conduzir a gesto da empresa de modo a

maximizar o interesse dos proprietrios? Entre as vrias abordagens da

governana corporativa, esta pode ser entendida como um problema de

agente-principal em que necessrio estabelecer mecanismos

adequados para que os administradores (agente) conduzam a

companhia de forma a atender aos interesses dos seus acionistas

(principal).

A governana corporativa pode ser vista aqui como um mecanismo

que busca propiciar maior transparncia, disciplina e responsabilidade

10 Insight um olhar amplo e bem informado sobre informaes caracterizado pelo conhecimento de detalhes internos de uma operao.

42

dos administradores das empresas para com os acionistas. Segundo

Pound (200011),

at its core, corporate governance is not about power but about

ensuring that decisions are made effectively.12 (Vieira e Mendes,

2004)

Portanto, em seus principais aspectos a GOVERNANA CORPORATIVA:

refere-se ao papel do conselho diretivo, acionistas ordinrios e outras aes que possam

influenciar o processo de tomada de decises em nvel corporativo. Economistas utilizam

o termo para definir a ao dos gestores na proteo dos interesses dos proprietrios.

(Ivan Pricoli Calvo, 2003)

Calcado no conceito exposto, a G.C. remete a quatro princpios bsicos,

disseminados e aplicados com variado grau de efetividade:

Compliance conformidade legal;

Accountability prestao responsvel de contas;

Disclosure mais transparncia;

Fairness senso de justia;

Estes princpios da governana foram aprimorados para equilibrar e gerir os

interesses dos acionistas, em suas relaes com os conselhos de administrao e a direo

executiva das corporaes. Porm, aplicado a corporao com um todo, seu alcance pode

chegar at outros interessados internos como empregados, terceirizados, e outros e

externos como credores, fornecedores, cliente, consumidores finais, governo, a

sociedade, e outros.

11 POUND, J. The promise of the governed corporation. Harvard Business Review on Corporate Governance, p. 79-104, 2000. 12 Em seus fundamentos, a Governana Corporativa no trata sobre poder, mas sim sobre assegurar que decises sejam tomadas de maneira mais eficiente. (Traduo nossa)

43

Na Obra Governana Corporativa: Abrangncia, Razes e Fatores de

Desenvolvimento, os autores Andrade e Rossetti Editora Atlas Edio 2004 pgina

53, Apresentam um cenrio mais abrangente do aprimoramento da Governana:

[...] Pelas diversas extenses de seus raios de ao, h diferentes

conceitos de governana corporativa. Eles podem ser agrupados

segundo nfases que atribuem aos diferentes aspectos do processo

de governana. H os que enfatizam os sistemas de relaes pelos

quais as corporaes so controladas e dirigidas. Outros relatam as

estruturas de poder e os sistemas de governo a que remetem. E h

tambm os que destacam sistemas de valores, padres de

comportamento e sistemas normativos. Sintetizando-os, pode-se

definir a governana como um conjunto de valores, princpios,

propsitos e regras que rege o sistema de poder e os mecanismos

de gesto das corporaes, buscando a maximizao da riqueza dos

acionistas e o atendimento dos direitos de outras partes

interessadas, minimizando oportunismos conflitantes com este

fim.[...]

[...] Para englobar a diversidade dos arranjos que possam atender

aos diferentes conjuntos de interesses envolvidos na gesto

corporativa, so tambm diversos os modelos de governana. Dois

se destacam. O primeiro, predominantemente praticado nos

Estados Unidos e no Reino Unido, objetiva mais estritamente os

interesses dos acionistas, como a maximizao do retorno do

empreendimento e do valor da empresa. O segundo, inspirado em

recomendaes de organizaes multilaterais, como a OCDE,

estende os propsitos da governana a um leque mais aberto de

interesses, sociais e ambientais, no obstante mantenha como

44

essenciais os bons resultados patrimoniais e financeiros das

corporaes. [...]

3.2. Difuso das Praticas de G.C. e a Experincia Brasileira (Novo Mercado, Nveis I e

II de G.C., o IBGC e a Nova Lei das SAs.)

Os princpios de regulamentao, atendendo as prerrogativas descritas

anteriormente, no sentido de proteger os acionistas pulverizados, tm seu bero aps a

crise norte americana de 1929. Os primeiros passos foram dados no sentido de

regulamentar o mercado e habilitar um rgo governamental a fiscalizar o funcionamento

das companhias auferindo bases protetoras aos acionistas. O referido rgo a SEC,

existente at os dias de hoje.

Porm, ainda nos Estados Unidos, mesmo aps um substancial aumento nos

investimentos em empresas de capital aberto, principalmente por parte de fundos de

penso no inicio da dcada de 1980, verificou-se que as leis criadas pela SEC ainda no

atendiam as novas necessidades de transparncia e sobretudo de proteo ao investidor

nas gestes coorporativas. Na figura de Robert Monks, um advogado coorporativo de

grande influencia, apresentou-se como grande defensor e idealizador de melhorias no

processo de Governana Coorporativa. Os apelos e idias advogadas, por ele sempre

tiveram intuito de divulgar e exigir que os gestores destas empresas tivessem

comportamento condizente com os interesses dos investidores em detrimento de suas

regalias e que o pblico se tornar-se fiscalizador deste atos, at a fim de minimizar crises

corporativas futuras.

No Brasil a regulamentao neste sentido somente tomou uma forma consolidada

em 1976, com a criao das Leis 6.385 e 6.404, onde foi criada a Comisso de Valores

Mobilirios (CVM) e estabelecida a Lei das Sociedades por Aes (Lei das S.A.),

respectivamente. A Lei 6.404 regulamentava a estrutura bsica que as empresas deveriam

seguir em sua contabilidade, forma organizacional, direitos e deveres de dirigentes e

45

acionistas, alm de padronizar diversas prticas existentes. Embora j previsse questes

como publicidade de informaes, legalidade, responsabilizao, prestao de contas,

dentre outros fatores que poderiam estar associados a boas prticas de governana, a lei

se mostrava incua em relao proteo dos acionistas em linhas de novas emisses,

fechamento de capital e garantia de valor mnimo de compra em caso de fuso ou

aquisio.

O Brasil manteve esta base de estrutura de organizaes intacta at o inicio do

milnio atual. A poca da virada do sculo verificou-se queda nos volumes de transaes

nas bolsas locais. O investidor estrangeiro foi um dos grandes responsveis por esta

queda, identificou-se que a falta de medidas protetoras dos interesses dos acionistas

mantinha uma percepo junto ao investidor de alto grau de risco.

Assim, a demanda do mercado de capitais por transparncia, um tratamento

equnime para os acionistas e uma estrutura de conselho adequada eram pontos

importantes a serem equacionados em prol do crescimento e da diversificao do sistema

financeiro. Crises de credibilidade de registros, impulsionadas por escndalos com

empresas norte-americanas e europias, deixavam evidente a necessidade de alteraes.

(VIEIRA & MENDES, 2004).

Alexandre Di Micelli da Silveira (2002) aponta os mais importantes incentivos

para a difuso da G.C. no Brasil. Este movimento resultado de iniciativas institucionais

e governamentais e contriburam positivamente nesse processo de difuso:

a criao do Instituto Brasileiro de governana corporativa (IBGC), em 1995;

a aprovao da lei n 10.303 de 31 de outubro de 2001, conhecida como a Nova

Lei das SAs;

a criao dos Nveis 1 e 2 de governana corporativa e do Novo Mercado pela

Bolsa de Valores de So Paulo (Bovespa);

o estabelecimento de novas regras pela Secretaria de Previdncia Complementar

(SPC) para definio dos limites de aplicao dos recursos dos fundos de penso;

46

a definio, pelo BNDES, da adoo de prticas de boa governana corporativa

como um requisito preferenciais pa