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Matriz de atividade individual*

Módulo: 4 – Avaliação de Projetos e Empresas

Atividade: Individual

Título: Análise de Viabilidade – Projeto Hipervia Aluno: Laercio da Costa Ribeiro (LaercioCosta) Disciplina: Finanças Empresariais Turma: FEMPEAD_T0154_0412 Introdução

“As estradas aproximam os centros produtores dos centros consumidores, valorizam as terras que atravessam, tornam baratos os produtos que exploram e trazem a facilidade de comunicação para correios e escolas!”

Washington Luiz

Em tempos de crescimento econômico, a infraestrutura de um país apresenta-se como o grande desafio para que o sonho de uma nação próspera não se transforme em pesadelo por causa do colapso dos sistemas de suporte ao desenvolvimento.

As experiências distintas de Índia e China, registradas por GRAEFE e ALEXEENKO (2008) – países que, juntamente com o Brasil, compõem o BRICS – evidenciam a importância do papel da infraestrutura (especialmente, o setor de transportes) no crescimento da economia.

Segundo o estudo, a Índia focou seus esforços de desenvolvimento na área de serviços, praticamente abdicando de investimentos em infraestrutura de transportes. Hoje, são evidentes os sinais de que sua inadequada e dilapidada infraestrutura conteve o crescimento do setor produtivo. Diferentemente, a China tem investido pesadamente em estradas e rodovias. Até 2020, a China planeja construir aproximadamente 88.500 quilômetros de rodovias, mais do que a distância total do sistema de rodovias interestaduais dos Estados Unidos. Como resultado, observa-se que os índices de padrão de vida na China ultrapassaram os da Índia há mais de 15 anos (GRAEFE e ALEXEENKO, 2008).

Especificamente no Brasil, a matriz de transportes está fortemente desequilibrada em favor do modal rodoviário. Dados do Ministério de Transportes (FIESP, 2006) apresentam o modal rodoviário como responsável por 59% da matriz – mais do que o dobro do modal ferroviário, que ocupa a segunda posição com 24%.

Embora o governo brasileiro já tenha reconhecido o problema que tal desequilíbrio representa para seus planos de crescimento, eventuais ações no sentido de mudar esse cenário devem ter efeito a longo prazo. Pode-se, então, afirmar que o setor rodoviário ainda deve predominar a matriz de transportes pelos próximos 10 anos. Dessa forma, a oportunidade de tornar-se concessionário operacional de uma grande rodovia nacional pode ser boa oportunidade para investimento.

O relatório a seguir destina-se a analisar a viabilidade financeira do projeto e determinar os parâmetros mais adequados para a oferta em resposta ao Edital de Licitação da rodovia Hipervia. Valor da rodovia

Edital de Licitação

De acordo com o Edital de Licitação, para o período de concessão de 10 anos, foram estabelecidos seguintes parâmetros operacionais para a Hipervia:

• Preço Mínimo de Proposta: R$ 6.000.000,00 (seis milhões de Reais)

• Movimento Projetado para o Período

o 1.000.000 de veículos no primeiro ano

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o Crescimento estimado de 5% ao ano

• Pedágio aprovado

o R$ 10,00 por veículo no primeiro ano

o Reajuste aprovado de 3% ao ano

• Custo fixo estimado

o R$ 3.000.000,00 no primeiro ano

o Crescimento estimado em 3% ao ano

• Custo variável estimado

o Custo unitário de R$ 2,00

o Crescimento estimado em 3% ao ano

• Informações Gerais

o Não há dívidas e não há previsão de reinvestimento ao longo o período da concessão (10 anos)

o Ao final do período de concessão, o controle da rodovia retornará para o governo

o Os custos de manutenção já estão considerados nos custos estimados – fixos e variáveis

o A alíquota de Imposto de Renda para o operador será de 24%, constante durante todo o período.

Cálculo do Valor Presente da Rodovia Fluxos de Caixa Livres

Com base em informações do Edital, obtêm-se os fluxos de caixa livres estimados para cada ano de operação da Hipervia.

Taxa de Desconto

Média operacional de concessionárias de rodovias

Considerando-se as taxas médias de retorno de três concessionárias já em operação no país, a saber:

• ParanaTransways – taxa retorno = 28% ao ano

• Via Sul Brasil – taxa retorno = 28,5% ao ano

• Super Strada – taxa retorno = 27,5% ao ano

... pode-se estimar uma taxa de retorno média igual a 28% ao ano.

Modelo CAPM

Com base nos parâmetros a seguir:

RF = 16%;

Erm = 22%;

β rodovia = 2.

... e no modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Ki = Rf + β (Rm – Rf), temos

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Ki = 0,16 + 2 * (0,22 – 0,16) => Ki = 0,16 + 2 * 0,06 => Ki = 0,16 + 0,12

... obtém-se a taxa de retorno estimada, segundo o Modelo CAPM é de 28%

Dessa forma, independentemente do modelo adotado, pode-se assumir que a taxa de retorno adequada para cálculo do VPL e análise do projeto Hipervia deve ser de 28%.

Planilha de Cálculo do Valor Presente da Rodovia

A planilha a seguir descreve a composição dos fluxos de caixa livres (*), de acordo com as informações já descritas anteriormente:

TotaisFaturamento

1 2 3 4 5 6 7 8 9 1010.000,00R$;;; 10.815,00R$;;; 11.696,42R$;;; 12.649,68R$;;; 13.680,63R$;;; 14.795,60R$;;; 16.001,44R$;;; 17.305,56R$;;; 18.715,96R$;;; 20.241,31R$;;;

Valores;Anuais,;expressos;em;milhares;de;R$

Custo&FixoCusto&Variável

(3.000,00)R$&&&& (3.090,00)R$&&&& (3.182,70)R$&&&& (3.278,18)R$&&&& (3.376,53)R$&&&& (3.477,82)R$&&&& (3.582,16)R$&&&& (3.689,62)R$&&&& (3.800,31)R$&&&& (3.914,32)R$&&&&(2.000,00)R$&&&& (2.163,00)R$&&&& (2.339,28)R$&&&& (2.529,94)R$&&&& (2.736,13)R$&&&& (2.959,12)R$&&&& (3.200,29)R$&&&& (3.461,11)R$&&&& (3.743,19)R$&&&& (4.048,26)R$&&&&

LAIRIRFluxo;de;Caixa;Livres

5.000,00R$;;;;; 5.562,00R$;;;;; 6.174,44R$;;;;; 6.841,56R$;;;;; 7.567,98R$;;;;; 8.358,66R$;;;;; 9.219,00R$;;;;; 10.154,83R$;;; 11.172,46R$;;; 12.278,73R$;;;(1.200,00)R$&&&& (1.334,88)R$&&&& (1.481,87)R$&&&& (1.641,98)R$&&&& (1.816,31)R$&&&& (2.006,08)R$&&&& (2.212,56)R$&&&& (2.437,16)R$&&&& (2.681,39)R$&&&& (2.946,90)R$&&&&3.800,00R$;;;;; 4.227,12R$;;;;; 4.692,57R$;;;;; 5.199,59R$;;;;; 5.751,66R$;;;;; 6.352,58R$;;;;; 7.006,44R$;;;;; 7.717,67R$;;;;; 8.491,07R$;;;;; 9.331,84R$;;;;;

A partir dos fluxos de caixa livres anuais projetados e aplicando-se a taxa de desconto de 28% à fórmula de ajuste ao Valor Presente

VP = FC / (1 + 28%)ano,

... obtêm-se os Fluxos de Caixa Livres Anuais em Valor Presente (em milhares de Reais)

Fluxos'de'Caixa'Livres''0'Valor'Presente 2.968,75R$''' 2.580,03R$''' 2.237,59R$''' 1.937,00R$''' 1.673,95R$''' 1.444,41R$''' 1.244,59R$''' 1.071,04R$''' 920,60R$'''''' 790,44R$'''''' A somatória dos Fluxos de Caixa Livres em Valor Presente acima resulta no Valor Presente da Rodovia, em R$16.868 mil (Dezesseis milhões, oitocentos e sessenta e oito mil Reais).

(*) Nota:

O cálculo dos fluxos de caixa livres deve receber máxima atenção do analista, visto que um equívoco em relação a um único item pode levar a uma análise totalmente equivocada por parte dos tomadores de decisão. Por exemplo, a omissão do desconto do Imposto de Renda, neste caso, resultaria em fluxos de caixa livres significativamente maiores, elevando o Valor Presente da Rodovia a R$ 22.195 mil (uma diferença de mais de R$ 6 milhões em relação ao Valor Presente real), podendo levar a uma decisão de se apresentar uma oferta no processo de Licitação que não trará o retorno esperado por parte dos investidores. Valor a ser oferecido na licitação

Tecnicamente, o Valor Presente da Rodovia calculado anteriormente (R$ 16.868 mil) pode ser a oferta máxima para a licitação, pois determina o Valor Presente de todos os fluxos de caixa estimados para todo o período, considerando-se os parâmetros operacionais já descritos no Edital de Licitação (preço autorizado de pedágio, custo unitário, custo fixo, e suas respectivas evoluções anuais). Adicionalmente, o cálculo da taxa de retorno via CAPM já proporciona um mecanismo que possibilita aos investidores avaliar o impacto do risco sobre o retorno de um ativo (FGV, Módulo 2, item 6.1).

Entretanto, vale dizer que, de acordo com PAMPLONA et al (2004), quanto maior a vida do projeto maior as chances de se ter problemas com estimativas feitas na época da análise econômica do projeto. Portanto, uma análise em um projeto como o da Hipervia deve contemplar também o desenho de cenários macro e microeconômicos, com os respectivos riscos associados à operação – sejam esses específicos ou sistêmicos. Para estabelecimento de tais cenários, deve-se levar em consideração pelo menos quatro dimensões que afetam a performance e os resultados financeiros de uma operação: mercado, produtos, clientes e economia.

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No caso de concessões de serviços de infraestrutura, variáveis sistêmicas como agências reguladoras (no caso em questão, a operação é regulada, normatizada, controlada e fiscalizada pela ANTT), fatores ambientais, entre outras trazem mais complexidade à análise do projeto Hipervia. Além disso, historicamente, os principais problemas enfrentados pelos investidores (em projetos de infraestrutura) estão relacionados à falta de cumprimento das condições acordadas nos contratos e ao seu uso político pelo Poder Concedente – União, estados ou municípios (MELLO, 2007).

Assim, entende-se que um projeto de 10 anos carrega consigo potenciais situações de incerteza. Para Análise de Investimentos em Situação de Incerteza, há técnicas específicas e úteis, como Análise de Sensibilidade, Método de Laplace, Método MAX MIN, Método MAX MAX, Método de Hurwicz, Método de Savage e Técnicas Baseadas na teoria sobre Fuzzy Sets (MELLO, 2007).

A análise do investimento pela utilização de tais técnicas, entretanto, não fazem parte do escopo deste documento. Não serão, portanto, detalhadas.

VPL

No caso de a concorrência ser vencida por uma oferta igual ao valor mínimo estabelecido no Edital de Licitação (R$ 6.000.000,00 – seis milhões de Reais), o Valor Presente Líquido do projeto, representado por

VPL = VP – Custo => VPL = R$ 16.868 mil – R$ 6.000

... será R$ 10.868 mil (dez milhões, oitocentos e sessenta e oito mil Reais) – um resultado bastante atrativo para o concessionário da rodovia. Conclusão

A utilização do cálculo do Valor Presente Líquido para análise de viabilidade do projeto Hipervia e para balizar a oferta máxima a ser feita no seu processo de Licitação. A taxa de retorno estimada, embutida no cálculo do Valor Presente da rodovia estabelece uma margem considerável de retorno de 28% a um investimento mesmo que a concessão seja adquirida pelo seu Valor Presente – o que representa um investimento viável.

Entretanto, é importante destacar que riscos sistêmicos podem causar variações negativas além do que foi estimado nesta análise.

Em Junho de 2011, o diretor-geral do Departamento Nacional de Infraestrutura de Transportes defendeu a mudança da matriz de transportes no Brasil (Brasil.gov.br, 2011). Isso significa que o governo está empenhado em intervir para alterar o atual desequilíbrio – o que pode afetar a rentabilidade do setor de rodovias no futuro.

Ao mesmo tempo, a o investimento em infraestrutura no país, que chegou a 1,62% do PIB em 2003, apresenta tendência de aumento, conforme FRISCHTAK e JARDIM apud BERTUSSI e ELLERY, Jr. (2011). Levando-se em conta a agenda de grandes eventos internacionais nos próximos anos (Copa do Mundo de Futebol, 2014 e Jogos Olímpicos, 2016), é possível afirmar que os investimentos para o setor de transportes (responsável por aproximadamente 25% do investimento total em infraestrutura) vão continuar.

Desta forma, é importante que a gestão da Hipervia esteja bastante atenta à operação real, avaliando constantemente sua performance financeira em relação ao que foi previsto – identificando sempre os desvios significativos e suas causas, para mitigação efetiva dos efeitos negativos (em caso de variações negativas) ou para fortalecimento da operação (em caso de variações positivas). É o que os investidores esperam de administradores e executivos competentes e empenhados em tomar decisões financeiras ótimas, objetivando a maximização da riqueza.

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Bibliografia

GRAEFE, Laurel; ALEXEENKO, Galina. Construindo um Mundo Melhor: O Papel da Infra-Estrutura no Crescimento Econômico. Econ South, Volume 10, Number 2, Second Quarter, 2008.

FIESP, Classificação de Transportes por Modalidade, disponível via WWW: http://www.fiesp.com.br/infra-estrutura/distribuicao.aspx. Acesso em: 11 de maio de 2012.

FGV Online. Curso Finanças Empresariais. FGV. Disponível na internet via WWW. URL: http://moodle.fgv.br. Acesso em: 11 de maio de 2012.

PAMPLONA, Edson de O.; GONÇALVES Jr, Cleber; ALBUQUERQUE, Valério Oscar de e TAKENAKA, Sérgio Horta. Avaliação Econômica de Investimentos em Energia Elétrica considerando Risco e Incertezas. XII Seminário de Planejamento Econômico-financeiro do Setor Elétrico. Recife, PE. Dezembro da 2004.

MELLO, Edson do Nascimento de. Concessões Rodoviárias Estaduais – Estudo de Caso – Concessionária Litoral Norte S.A. Faculdade de Economia e Finanças IBMEC, Outubro de 2007.

Brasil.gov.br. Dnit diz que é preciso mudar a matriz de transporte do Brasil. Disponível via WWW: http://www.brasil.gov.br/noticias/arquivos/2011/06/29/dnit-diz-que-e-preciso-mudar-a-matriz-de-transporte-do-brasil. Acesso em: 11 de maio de 2012.

BERTUSSI, Geovana Lorena; ELLERY Jr.; CAPELUPPI, Pedro Maciel, Roberto. Gastos Públicos com Infra-Estrutura de Transporte e Crescimento Econo ̂mico: uma Análise para os Estados Brasileiros. Universidade de Brasília – Departamento de Economia, Texto no. 357. Brasília-DF, Abril de 2011. *Esta matriz serve para a apresentação de trabalhos a serem desenvolvidos segundo ambas as linhas de raciocínio: lógico-argumentativa ou lógico-matemática.