ibef – perspectivas econômicasperspectivas … - 23 nov...2016: maior parte da retração já...

IBEF – Perspectivas EconômicasIBEF Perspectivas Econômicas

Ilan GoldfajnjEconomista-chefe e Sócio Itaú Unibanco

1Novembro, 2015

RoteiroCrescimento resiliente no mundo.

China: atividade melhor no segundo semestre traz alívio. Estabilização?EUA: Fed deve subir juros em dezembro, debate agora é sobre ritmo de alta.

América Latina está enfrentando um “choque de oferta”:Desaceleração da atividade e inflação altaAjustes moderados nas políticas fiscal e monetária em alguns paísesAjustes moderados nas políticas fiscal e monetária em alguns países.

No Brasil, fatores domésticos tornam as coisas mais complicadas.Sem ajustes não há recuperação do crescimento Economia está em recessão semSem ajustes, não há recuperação do crescimento. Economia está em recessão, semsinais de estabilização.

O cerne do problema é a dificuldade política de aprovar as medidas fiscais.

Mercados melhores com cenário externo, e alguns sinais internos. Mas o núcleo doproblema (político/fiscal) persiste.

Cenário econômico deteriorando: PIB de -3,2% em 2015 e -2,5% em 2016. IPCA em10 4% 2015 7 0% 2016 Câ bi d 4 00 2015 4 50 2016 Défi it10,4% para 2015 e em 7,0% para 2016. Câmbio de 4,00 em 2015 e 4,50 em 2016. Déficitprimário de -1,0% em 2015 e de -1,5% em 2016.

Nem tudo está estagnado, ajustes importantes estão ocorrendo: (i) preços relativos(câmbio preços administrados) (ii) balanço de pagamentos (iii) parafiscal (bancos

2

(câmbio, preços administrados), (ii) balanço de pagamentos, (iii) parafiscal (bancospúblicos, programas fora do orçamento), e (iv) mercado de trabalho.

China: estabilização da atividade deve ser temporária

Crescimento do PIB%, taxa anualizada

Preços de commoditiesDeflacionadas pelo CPI americano

8 0%

8,5%

9,0%

1,60

1,80

7,3%

6 9%7 0%

7,5%

8,0%

1 00

1,20

1,40

6.9%

6,3%

6,0%

6,5%

7,0%

0 60

0,80

1,00

5,0%

5,5%

,

3 3 3 3 4 4 4 4 5 5 5 5 6 6 6 6 0,20

0,40

0,60

1T13

2T13

3T13

4T13

1T14

2T14

3T14

4T14

1T15

2T15

3T15

4T15

1T16

2T16

3T16

4T16

Trimestral Anual0,00

1914 1928 1942 1956 1970 1984 1998 2012

3 Fonte: Itaú Unibanco. Bloomberg

Fed próximo de atingir seus objetivos

1,75%2,00% Projeção

Inflação ao ConsumidorTaxa de desemprego

10%

12%

1,00%1,25%1,50%1,75%

6%

8%

10%

NAIRU: ~5,0%

0,00%0,25%0,50%0,75%

0%

2%

4%

0 2 4 6 8 0 2 4 6 8 0 2 4 6 8 0 2 4 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16

Núcleo (ex-food & energy) Índice Cheio

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

2014

Fed funds

1,502,002,50 Itaú

FOMC Mercado

% a.a.

0,000,501,00

-14

-14

-14

-14

-15

-15

-15

-15

-16

-16

-16

-16

-17

-17

-17

-17

4 Fonte: Bloomberg, Itaú Unibanco

mar

-ju

n-se

t-de

z-m

ar-

jun-

set-

dez-

mar

-ju

n-se

t-de

z-m

ar-

jun-

set-

dez-

Nossas projeções de crescimento global

2012 2013 2014 2015 2016

Mundo 3,4 3,3 3,4 3,1 3,3

EUA 2,2 1,5 2,4 2,4 2,3

Z d E 0 6 0 4 0 9 1 1Zona do Euro -0,6 -0,4 0,9 1,5 1,7

Jãpão 1,7 1,6 0,0 0,6 1,0Jãpão 1,7 1,6 0,0 0,6 1,0

China 7,7 7,8 7,3 6,9 6,3

LatAm (ex, Brasil) 3,1 (3,9) 2,9 (3,0) 1,3 (1,9) -0,2 (1,5) 0,6 (1,7)

5Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics

América Latina: desaceleração é generalizada...

8 0% 2004 2008 2014 2016

Crescimento do PIB: 2004-08 vs. 2014-16

7,5%7,3%

6,0%

8,0% 2004-2008 2014-2016

4,8%

5,5% 5,4%

4,6%

5,9%

4,0%

3,4%

2,1%

3,5%

2,4%2,9%

3,2%

2,5%2,0%

-0 9%0,0%

0,9%

-1,9%-2,0%

Argentina Brasil Chile Colômbia México Peru Paraguai Uruguai

6Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics

... e recuperação será mais lenta

Crescimento do PIB

4,3

4,9

5,8

5,14,6

4,0

5,0

6,014.2

2,9 2,7

1 41,9 2,1

2,42,7

3,5

2,0

3,0

2,22,8 3,0

2,02,5

2,8 2,8

3.8,

2,02,0

3,0

4,0

1,4

0,10,5

0,0

1,0

,

2 6

-0,5

2 53 0

-2,0

-1,0

-2,6-3,2

-2,5

-4,0

-3,0

Argentina Brasil Chile Colômbia México Peru Paraguai Uruguai

7

2013 2014 2015 2016

Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics

América Latina: ajuste fiscal ainda incipiente

0,0

Indicadores fiscais – % do PIB

-0,6

-2,3

-0,3

-1,6-2,2

2 8

-1,3

-2,1-2,0

-3,2-2,8

-3,5-2,9 -3,0

-4,0

-6,2-6,0

-8,5-8,0 2014 2015e 2016e

-9.5

-10,0Brasil Chile Colombia Peru Mexico

(resultado nominal (saldo estrutural (saldo estrutural (saldo nominal (saldo nominal

8

(resultado nominal setor púb.)

(saldo estruturalgov. central)

(saldo estrutural gov. central)

(saldo nominalSPNF)

(saldo nominal setor púb.)

Fonte: Haver Analytics, Itaú Unibanco

América Latina: ajuste também na política monetária

Taxas de política monetária – fim de período (%)

5,00

6,00

12,00

14,00

4,00

8 00

10,00

12,00

2,00

3,00

6,00

8,00

1,002,00

4,00

0,00Chile Colômbia México Peru

2013 2014 2015 2016

0,00Brasil

9 Fonte: Haver Analytics, Itaú Unibanco

Brasil

10

Fiscal: atividade fraca, desempenho pior na margem e pagamento de despesas em atraso devem levar a primário mais baixo

2,52,52,52,5

Dívida bruta% do PIB

Resultado primário% do PIB

75757575

1 1

2,0

1,5

2,0

1 1

2,0

1,5

2,0

1 1

2,0

1,5

2,0

1 1

2,0

1,5

2,0

70

75

69,470

75

69,470,4

70

75

69,470,472,7

70

75

1,1

0,5

1,01,1

0,15

0,70

0,5

1,01,1

0,15

0,70

0,5

1,01,1

0,15

0,70

0,5

1,0 67,3

65

67,3

65

67,3

65

67,3

65

-0,5

0,0

-0,5

0,0

-0,34-0,5

0,0

-0,34-0,5

0,060606060

-0,8

2 0

-1,5

-1,0

2 0

-1,5

-1,0

2 0

-1,5

-1,0-1,0

-1,5

2 0

-1,5

-1,0

50

55

6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6

50

55

6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6

50

55

6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6

50

55

6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6-2,02015 2016

Metas iniciais

-2,02015 2016

Metas iniciais 1ª revisão

-2,02015 2016

Metas iniciais 1ª revisão 2ª revisão

-2,02015 2016

Metas iniciais Meta Anterior Meta Nova Cenário Itaú (após 3ª revisão)

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

11Fonte: Itaú Unibanco, BCB

Ajuste fiscal é o maior desafio (não só no curto prazo)

Resultado primário (% do PIB)Resultado primário (% do PIB)

Onde estamos? (2015) -1,0+3,5

Onde precisamos chegar? (equilíbrio da dívida*) +2,5,

Questões estruturais: Previdência e outros tiram 0,5 p.p. do resultadoprimário a cada ano (efeito cumulativo).

Ajuste necessário: 3,5 p.p. (uma vez) + 0,5 p.p. (todo ano).

12Fonte: Itaú Unibanco

* Assumindo crescimento médio de 2%, juros reais entre 4-5%

Política: muddling through é o cenário mais provável

Brasil

Muddling throughMuddling through

Guinada DeterioraçãoAlívioConsensoPolíticoPolítico

Eleições 2018

13

Buffer: reservas brasileiras são relativamente grandesReservas/ M2 (2014)Reservas/ PIB (2015)

20%25%30%35%

60%

80%

5%10%15%20%

20%

40%

0% 0%

Reservas/Dívida externa total (2015) Reservas/ Dívida externa curto prazo (2015)

100% 1000%

40%

60%

80%

400%

600%

800%

0%

20%

0%

200%

14

Reservas funcionam como um seguro…


Déficit nominal% do PIB

9,7%

8%

10%

70%

75%

80%

6,2%5,9%

7,7%

6%

8%

58,9%

66,5%

60%

65%

70%

4,3%4%50%

55%

1,2%

0%

2%

40,9%

41,0%

35%

40%

45%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Déficit Nominal

Déficit nominal (reservas)

2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

Dívida bruta

Dívida bruta ex-reservas

15

Déficit nominal ex-perda com swaps cambiais

Fonte: Itaú, BCB, Ministério da Fazenda

...mas dinâmica fiscal é dominante


Déficit nominal% do PIB

9,7%8,9%

8,4%8,0%

8%

10%

72,7%

77,4%80,7%

70%

75%

80%

6,2%7,4%7,5%

6,9%5,9%

7,7%

6%

8%

58,9%

66,5%

60%

65%

70%

4,3%4%

47,2%

52,4%

56,1%

50%

55%

1,2%

0%

2%40,9%

41,0%

,

35%

40%

45%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Déficit Nominal

Déficit nominal (reservas)

2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

Dívida bruta

Dívida bruta ex-reservas

16Fonte: Itaú, BCB, Ministério da Fazenda

Déficit nominal ex-perda com swaps cambiais

Atividade na margem sem sinal de estabilização

Índice de difusão da atividade (CAD) e PIB Í di d fi d á i

5%7%9%

66%

76%

Índice de difusão da atividade (CAD) e PIB Índices de confiança dos empresáriosJulho/2010 = 100

100

110

‐1%1%3%5%

36%

46%

56%

Í di d dif ã (12 t 2) 60

70

80

90

‐7%‐5%‐3%

16%

26%

36%

2005 2007 2009 2011 2013 2015

Índice de difusão(12m, t-2)Cresc. PIB (12m) (direita)Índice de difusão (últimos 3 meses, t-2) Set.

40

50

60

out-11 jun-12 fev-13 out-13 jun-14 fev-15 out-15

Vendas no varejo ampliadoDessazonalizado, média 2011=100

27%

Estoques (excessivo-insuficiente)

Indústria Serviços Comércio Construção

8595

105115

12%

17%

22%

27%

4555657585

3%

2%

7%

12%

17Fonte: Itaú Unibanco, FGV

452003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

-3%out-05 out-07 out-09 out-11 out-13 out-15

PIB: esperamos crescimento de -3,2% em 2015 e -2,5% em 2016

Crescimento PIB%, anual

Crescimento PIB%, trimestral

6 0

7,66,5

1,0%

1,5%

5,7

3,1

4,0

6,0

5,0

3,9

2 5

4,5

0,7%

0,1%0,0% -0,1%

0,0%

0,5%

3,1

0 2

1,8

2,7

0,10,5

2,5

-0,7%0 9%

-0,5%

-0,2%0,0%

-1 0%

-0,5%

,

-0,2

-3,2-2,5

3 5

-1,5-1,1%

-1 9%

-1,0%-0,9%

2 0%

-1,5%

-1,0%

-3,5

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

-1,9%-2,0%

1T12

2T12

3T12

4T12

1T13

2T13

3T13

4T13

1T14

2T14

3T14

4T14

1T15

2T15

3T15

4T15

1T16

2T16

3T16

4T16

18Fonte: Itaú Unibanco, IBGE

2016: maior parte da retração já está contratada

PIB em nível e carrego estatístico para 2016

172

174

170

168

Carrego: -1 7%

164

166Carrego: -1.7%

Piora adicional: -0.8%

162

164

dez-10 dez-11 dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16


Desemprego

Mercado de trabalho: Caged fez nova mínima em setembro, desemprego deve continuar subindo

Criação de empregos formaisMilhares, com ajuste sazonal

Desemprego%, com ajuste sazonal

10,6%10%

12%

250

300

350

8.0%8,6%

6%

8%

10%

100

150

2004%

6%

jul-06 ago-08 set-10 out-12 nov-14 dez-16

-50

0

50

105%

Emprego difícil de encontrar % das respostas

208-200

-150

-100

60%

75%

90%

-208-250

set-03 set-05 set-07 set-09 set-11 set-13 set-15

30%

45%

60%

t 05 t 07 t 09 t 11 t 13 t 15

20Fonte: Itaú Unibanco, IBGE, MTE

out-05 out-07 out-09 out-11 out-13 out-15

Financiamento externo: nova realidade requer real mais depreciado para ajuste mais rápido da conta corrente

Taxa de câmbio (R$/US$) Saldo conta corrente– % PIB

4,754 50

4,95

5,20

4 50

5,00

5,50

1

2

3

4,00

4,504,50

3 50

4,00

4,50

0,0

-1 0-1

0

1

2 50

3,00

3,50-1,6

-2,4

-1,0

-3

-2

-1

1,50

2,00

2,50

-3,9

-4,4

-3,9

-5

-4

3

,

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

Cenário atual Alternativo (saldo em 0% do PIB em 2017)

2002 2005 2008 2011 2014 2017

21Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

Conta corrente está ajustando rápido

Saldo em conta correnteBilhões US$, média móvel 3 meses

40

-55-60

-50

-40

-80

-70

-110

-100

-90

-115

-130

-120

110

-140ago-10 ago-11 ago-12 ago-13 ago-14 ago-15

22Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

Inflação: recuo em 2016, mas para patamar ainda alto

IPCAAcumulado em 12 meses

10,4%

9%

10%

7%

8%

5,9%

6,5%

5,8% 5,9%6,4%

7,0%

5%

6%

4,3%

3%

4%

5%

3%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E 2016E


Selic deve permanecer estável; Alta das expectativas é risco

17%

Taxa Selic

5 8

Expectativas de inflação – pesquisa FOCUS

14,41%16,14%

15%

16%

17%

5,6

5,8

20172018

14,25%

13%

14%

5,2

5,4

10%

11%

12%5,0

4 8

5,0

8%

9%

10%

4,6

4,8

7%2009 2010 2012 2013 2015 2016

Projeção equipe econômica Itaú

4,4fev-15 mai-15 ago-15 nov-15

24

Apreçamento da SELIC implícito na curva de DI futuro

Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

Discussão: o que entendemos por dominância fiscal?

Efeito do aumento de juros

Normalidade Dominância fiscal.Demanda ↓ ↓ ↓ ↓

Câmbio ↓ ↑ ↑ ↑

Expectativas ↓ ↓ ↑ ↑

Inflação ↓ ↓ ↓ ↑

Política monetária tem 3 principais canais de transmissão: atividade taxa de câmbioexpectativasexpectativas

Política monetária não substitui boa política fiscal.

25

Nossas projeções para o curto prazo

2013 2014 2015 2016

Atividade econômica

PIB (%) 2,7 0,1 -3,2 -2,5

Desemprego (%) - Dezembro 5,1 5,1 8,6 10,6

Inflação

IPCA (%) 5,9 6,4 10,4 7,0

Política monetária

Taxa SELIC (%) 10,00 11,75 14,25 14,25

Fiscal

Superávit primário (% PIB) 1,8 -0,6 -1,0 -1,5

Balança de pagamentosBalança de pagamentos

Câmbio (fim de período) 2,36 2,66 4,00 4,50

Conta corrente (% PIB) -3,4 -4,4 -3,9 -2,4


ConclusãoCrescimento resiliente no mundo.

China: atividade melhor no segundo semestre traz alívio. Estabilização?EUA: Fed deve subir juros em dezembro, debate agora é sobre ritmo de alta.

América Latina está enfrentando um “choque de oferta”:Desaceleração da atividade e inflação altaAjustes moderados nas políticas fiscal e monetária em alguns paísesAjustes moderados nas políticas fiscal e monetária em alguns países.

No Brasil, fatores domésticos tornam as coisas mais complicadas.Sem ajustes não há recuperação do crescimento Economia está em recessão semSem ajustes, não há recuperação do crescimento. Economia está em recessão, semsinais de estabilização.

O cerne do problema é a dificuldade política de aprovar as medidas fiscais.

Mercados melhores com cenário externo, e alguns sinais internos. Mas o núcleo doproblema (político/fiscal) persiste.

Cenário econômico deteriorando: PIB de -3,2% em 2015 e -2,5% em 2016. IPCA em10 4% 2015 7 0% 2016 Câ bi d 4 00 2015 4 50 2016 Défi it10,4% para 2015 e em 7,0% para 2016. Câmbio de 4,00 em 2015 e 4,50 em 2016. Déficitprimário de -1,0% em 2015 e de -1,5% em 2016.

Nem tudo está estagnado, ajustes importantes estão ocorrendo: (i) preços relativos(câmbio preços administrados) (ii) balanço de pagamentos (iii) parafiscal (bancos

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(câmbio, preços administrados), (ii) balanço de pagamentos, (iii) parafiscal (bancospúblicos, programas fora do orçamento), e (iv) mercado de trabalho.

LatAm: Choque de oferta “Made in China”

Peru MéxicoPeru México

2014 2015 2016 2014 2015 2016

PIB - % 2,4 2,8 3,8 PIB - % 2,1 2,2 2,8

PEN / USD (dez) 3,0 3,35 3,45 MXN / USD (dez) 14,7 17,0 17,5PEN / USD (dez) 3,0 3,35 3,45 MXN / USD (dez) 14,7 17,0 17,5

Taxa de juros (dez) - % 3,50 3,50 4,00 Taxa de juros (dez) - % 3,00 3,00 4,00

CPI 3,2 3,9 3,1 CPI 4,1 2,7 3,0

Colômbia Chile

2014 2015 2016 2014 2015 2016

PIB - % 4,6 3,0 2,8 PIB - % 1,9 2,0 2,5

COP / USD (dez) 2377 2950 3050 CLP / USD (dez) 606 700 715

Taxa de juros (dez) - % 4,50 5,50 5,50 Taxa de juros (dez) - % 3,00 3,50 3,50

CPI 3,7 5,5 3,5 CPI 4,6 4,8 3,5

Argentina

2014 2015 2016

PIB - % -2,6 0,5 -0,5

ARS / USD (dez) 8,6 12,0 15,8

BADLAR (dez) - % 20,4 30,0 33,0


CPI - % (Estimativas privadas) 38,5 28,0 32,0

Primário em 2015 pode ser ainda pior

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