fusões e aquisições (m&a)

Fusões e Aquisições (M&A)

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Disciplina: Finanças Aplicadas IIIObjetivo da aula: Discutir os tipos de aquisições. Entender a reação dos preços ao anúncio dos takeovers. Avaliar criticamente as razões para se adquirir. Passos para o takeover. Discutir as defesas contra takeovers. Identificar quem adiciona valor em uma fusão.Conteúdo: (1) razões para adquirir; (2) background e histórico; (3) reação do mercado aos takeovers; (4) defesas; (5) valor adicionado; (6) Valuation; e (7) tópicos especiais.

2Felipe Ponteswww.contabilidademq.blogspot.com

• O que é uma fusão? O que é uma aquisição?• Já estudaram sobre o tema?• Conhecem exemplos de fusões e aquisições?• Exemplos recentes e relatório da PwC:

Compradora CompradaDellFacebookBradescoGoogle

EMC CorporationWhatsAppHSBC BrasilWaze

JBS Seara

Introdução

http://fotografia.folha.uol.com.br/galerias/40626-principais-fusoes-e-aquisicoes-de-2015


Maiores Ofertas

Fonte: Business Insider.

http://www.businessinsider.com/16-biggest-acquisitions-of-all-time-2014-2


Fonte: Fusões e Aquisições.

http://fusoesaquisicoes.blogspot.com.br/2016/01/top-10-brasil-as-10-maiores-fusoes-e.html


Definições básicas• Empresa adquirente (bidder): a empresa que, em

um takeover, adquire outra empresa.• Empresa alvo (meta ou target): a empresa que é

adquirida por outra, em uma fusão ou aquisição.• Takeover: refere-se, genericamente, à fusão ou

aquisição (M&A), onde o controle e a propriedade da empresa target pode mudar.

Takeover nos remete à tomada de poder.


Sites• PwC – Fusões e Aquisições:

http://www.pwc.com.br/pt/publicacoes/servicos/fusoes-aquisicoes.jhtml

• Blog sobre M&A: http://fusoesaquisicoes.blogspot.com.br/



http://fusoesaquisicoes.blogspot.com.br/


Artigos no Brasil• FUSÕES E AQUISIÇÕES: APRENDENDO COM A

EXPERIÊNCIA BRASILEIRA: http://www.redalyc.org/articulo.oa?id=155116029002

• Casamento, Estupro, ou Dormindo Com o Inimigo? Interpretando Imagens e Representações dos Sobreviventes de Fusões e Aquisições: http://www.portalseer.ufba.br/index.php/revistaoes/article/view/10602/7594

• Fusões e aquisições no Brasil: reflexões acerca da evolução do volume de transações: http://www.uff.br/pae/index.php/pca/article/view/463

http://www.redalyc.org/articulo.oa?id=155116029002



http://www.portalseer.ufba.br/index.php/revistaoes/article/view/10602/7594

http://www.portalseer.ufba.br/index.php/revistaoes/article/view/10602/7594

http://www.uff.br/pae/index.php/pca/article/view/463

http://www.uff.br/pae/index.php/pca/article/view/463


Outras pesquisas• Pesquisa da PwC (4º Semestre 2016):

https://home.kpmg.com/br/pt/home/insights/2017/03/fusoes-e-aquisicoes-2016-4o-trimestre.html

• Pesquisa da PwC (3º Semestre 2016):https://home.kpmg.com/br/pt/home/insights/2016/12/fusoes-e-aquisicoes-3o-trimestre-2016.html

• Pesquisa da PwC (Dez 2015): https://www.pwc.com.br/pt/publicacoes/servicos/assets/fusoes-aquisicoes/2015/pwc-fusoes-aquisicoes-dezembro-15.pdf

https://www.pwc.com.br/pt/publicacoes/servicos/assets/fusoes-aquisicoes/2015/pwc-fusoes-aquisicoes-dezembro-15.pdf





Notícias• Aquisições devem crescer no mercado de seguros

http://fusoesaquisicoes.blogspot.com.br/2017/03/aquisicoes-devem-crescer-no-mercado-de.html

• Fusões e aquisições movimentaram R$ 260 bi no Brasil em 2016http://exame.abril.com.br/negocios/fusoes-e-aquisicoes-movimentaram-r-260-bi-no-brasil-em-2016/





Fusão

CIA A

CIA B CIA AB


Aquisição

Aquisição

CIA B CIA ACIA B

CIA A


Steps na Aquisição

Desenvolver uma estratégia

de aquisição

Escolher o alvo e avalia-lo

Quanto pagar; qual a melhor fonte de recursos

Fazer a aquisição funcionar


Background e tendências históricas

A fusão acontece, em muitos casos, com a união de dois grupos, por diversos motivos (quais?).


Motivos • Adquirir firmas subavaliadas;Prêmio pelo controle

• Diversificação de risco; Firma ou Acionista/investidor ?

• Sinergia operacional e/ou financeira Capacidade de endividamento

• Reestruturação gerencial



Todavia, grupos menores apenas têm uma saída, em muitos casos.


Background e tendências históricasONDAS DE M&A• Períodos de tempo de alta atividade, seguidos de

períodos de baixa atividade.• As atividades de M&A são mais altas em períodos de

expansão econômica do que em períodos de contrações e alta no mercado (bull).



A onda dos conglomerados: eram adquiridas empresas de diversos setores, esperando que a experiência gerencial pudesse ser aproveitada entre os setores. A moda do conglomerado passou, dando início à nova onda: “bust-up takeovers” (desfazendo os conglomerados e vendendo as empresas individuais mais caras do que o preço de compra).

Na década de 1990 começaram os takeovers estratégicos (empresas da mesma área).Em meados de 2004 começou a última grande onda, objetivando a consolidação de várias indústrias (principalmente tecnologia e telecomunicações). Em 2008 tudo acabou.


TIPOS DE FUSÕES • Horizontal:



Background e tendências históricasTIPOS DE FUSÕES (refiro-me à M&A)• Fusão horizontal:– Por que efetuar uma fusão horizontal?1. Minimizar a competição (isso é bom para quem?);2. Efeito sinergia (nem sempre acontece: Romário,

Edmundo e Sávio);3. Ganho de escala;4. Aumento do market share; etc.

CADE


Background e tendências históricasTIPOS DE FUSÕES• Vertical:

Empresa A (produz o cacau)

Empresa B (usa o cacau e produz o chocolate)

Target

Bidder

Isso é bom ou ruim?Existe diversificação, nesse caso?

Qual é o “X” da questão?....


Background e tendências históricas• TIPOS DE FUSÕES: Congêneres Serviços não similares que apresentam algum tipo de sinergia

Não é Fornecedor ou cliente

Empresa do mesmo setor


Background e tendências históricas• TIPOS DE FUSÕES:Diversificação do risco, aproveitar as oportunidades de investimentos

Aquisição de empresa de setor diferente


Background e tendências históricasTIPOS DE FUSÕES• Compensação para os acionistas da target:– Dinheiro;– Ações da nova companhia (stock swap);– Instrumentos de dívida;– Opções;– Um mix de várias formas de pagamento; etc.

• O mais comum é dinheiro ou stock swap.


Questões conceituais1. O que são ondas de fusões (merger waves)?2. Defina fusão horizontal e fusão vertical.3. Qual é a diferença entre fusão horizontal e vertical?4. Em uma fusão de duas empresas, o que acontece com elas?

Continuam com o mesmo nome? Assumem o nome da maior? Formam uma nova empresa? Ou outra opção?

5. Quais as possíveis consequências que a administração pode ter por recusar uma oferta tida pelos demais acionistas como “irrecusável” ou "oferta Godfather”?

6. Muitas vezes ocorre um sobrevalorização do preço da empresa-alvo, Por que um adquirente superestimar o valor de um alvo?


Reações do mercado ao takeoverOFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover brasileiro)

• Ver Seção VII, a partir do artigo 257 da Lei 6.404/76 (principalmente).

• Ver a partir do artigo 9º da Instrução CVM 358/02 e 361/02.

• Mais informações no Portal do Investidor.

http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/leis/l6404consol.htm

http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/exiato.asp?file=/inst/inst358consolid.htm

http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/exiato.asp?Tipo=I&File=/inst/inst361.htm

http://www.portaldoinvestidor.gov.br/menu/Menu_Investidor/ofertas/opas.html



• Objetivo da OPA: igualdade de direitos na venda de ações em um takeover.

• OPA obrigatória (Lei 6.404):1. Cancelamento de registro na bolsa (Art. 4o, § 4o);2. Aumento da participação direta ou indireta do

controlador de modo que impeça a liquidez das ações remanescentes (Art. 4o, § 6o); e

3. Pela alienação do controle (Art. 254).• Nesses casos a OPA deve ser

registrada na CVM.

O mesmo no art. 2º, § 1º da ICVM 361/02



• Princípios gerais da OPA (ICVM 361, art. 4º):1. a OPA será sempre dirigida indistintamente aos titulares

de ações da mesma espécie e classe daquelas que sejam objeto da OPA;

2. a OPA será realizada de maneira a assegurar tratamento equitativo aos destinatários;

3. quando for o caso (art. 2º, § 1º), a OPA será previamente registrada na CVM;

4. a OPA será intermediada por uma sociedade CTVM, DTVM ou IF com carteira de investimento;



• Princípios gerais da OPA (ICVM 361, art. 4º):1. .2. ..3. .4. .

5. a OPA será lançada por preço uniforme, salvo a possibilidade de fixação de preços diversos conforme a classe e espécie das ações objeto da OPA (deve haver parecer de justificativa da avaliação);

6. sempre que se tratar de OPA formulada pela própria companhia, pelo acionista controlador ou por pessoa a ele vinculada, a OPA será instruída com laudo de avaliação da companhia objeto, conforme estabelecido nesta Instrução;

7. a OPA será imutável e irrevogável, após a publicação do edital, exceto nas hipóteses previstas no art. 5º.

8. Etc.


Reações do mercado ao takeoverOFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover brasileiro)• Avaliação da OPA (ICVM 361, art. 8º):• Quando a OPA for motivada pela Cia., controlador ou pessoas

ligadas a ele, deverá haver um laudo contendo:– Preço médio das ações na bolsa ou no balcão organizado, nos últimos 12

meses, se houver;– PL por ação a partir das últimas informações divulgadas;– Valor econômico por meio de múltiplos ou FCD (Ver Breaking Bad

S04E02-34’10”) – Quais são os conceitos envolvidos aqui?– Valor da companhia segundo o critério de avaliação adotado pelo

ofertante para a definição do preço justo, se for o caso, e não estiver abrangido nos incisos anteriores;

– Declaração do avaliador (critérios, conflito de interesse etc); e– Planilhas de cálculo e projeções utilizadas na avaliação, com destaque

para as principais premissas utilizadas e justificativa para cada uma delas. Exemplos de laudos: verifiquem se contem

esses itens


Reações do mercado ao takeover• OFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO (OPA, o takeover

brasileiro)• Edital da OPA da Redecard.• Notícia sobre anúncio de OPA da Coelce.• OPA voluntária: ocorre quando não se enquadrada

nos três casos da obrigatória. Exemplo da DASA.• OPA para aquisição de controle em Cia pulverizada:

não há controlador para negociar, então é facultativo efetuar uma OPA.

http://www.infomoney.com.br/coelce/noticia/3147290/coelce-dispara-mais-apos-enersis-lancar-opa-por-acao

https://www.btgpactual.com/home/download/prospecto/CROMOSSOMO%20PAG%20E%20MEIA.PDF


Questões sobre OPA• ANOTEM – Entregar antes do início da próxima aula.

Feito à mão. Com base na ICVM 361.1. A OPA poderá ter preços à vista e a prazo distintos para

os mesmos destinatários. Qual é a condição para que isso aconteça?

2. O que pode motivar a CVM a suspender uma OPA?3. O que pode motivar a CVM cancelar uma OPA?4. Como se dá a liquidação financeira da OPA?5. Quando deverá haver um laudo de avaliação da

companhia objeto da OPA? Por que você acha que isso é necessário?

6. O que é tag along?


Reações do mercado ao takeover

No Brasil também ocorre de forma semelhante, porém os ajustes se dão por alguns dias após o anúncio (mercado parcialmente eficiente). Ver artigo de Camargos e Barbosa (2006).


Reações do mercado ao takeoverRAZÕES PARA ADQUIRIR

• Supondo que as expectativas do mercado e todos os especialistas que participam dele estejam precificadas, por que um bidder pagaria um prêmio pelas ações? (escrevam dois motivos no caderno).– Prêmio pelo controle, pode ser uma explicação; porém

nosso foco é a...– Sinergia.

• Como fica o valor de mercado da empresa criada a partir da fusão de duas outras quando há sinergia?



• Economia de escala (impactam o FC futuros, consequentemente....):

• Exemplo: Anhanguera e Kroton estimam economias de escala superiores a R$ 150 milhões. Sinergia permitirá alta de 9,25% no investimento.

• Exemplo 2: A fusão do Itaú com o Unibanco proporcionará maior economia de escala, ou seja, o banco poderá reduzir despesas com funcionários (departamentos). Exemplo disso é atender um maior número de clientes ao mesmo tempo (produtividade)".

http://economia.ig.com.br/empresas/2013-05-15/anhanguera-e-kroton-estimam-ganhos-de-escala-superiores-a-r-150-milhoes.html

http://www.e-thesis.inf.br/index.php?option=com_content&task=view&id=4313&Itemid=96


Valuation: Sinergia• Sinergia pode ser avaliada? • Se sim, como avaliar ?

• Como e quando a sinergia se manifestará ?

A sinergia, para ter efeito no valor, afeta:• fluxos de caixa de ativos existentes;• taxas de crescimento esperado; • período de crescimento; e • custo de capital.


Valuation: Sinergia1. Avalia as firmas individualmente e a soma dos dois

valores obtidos seria o valor da nova empresa formada sem a sinergia.

2. Avaliar como a sinergia se manifestará (aumento percentual na margem de rentabilidade ? Aumento no crescimento esperado ? Redução do custo de capital ?

3. Avaliar a nova empresas com base nas premissas assumidas anteriormente;

4. Diminuir o valor encontrado no passo 3 pelo encontrado no passo 1. Essa diferença seria uma estimativa do valor da sinergia.



• Economia de escopo:• A escala está ligada à quantidade. O escopo está

ligado à aproveitar melhor as oportunidades.• No caso das fusões, as empresas só precisarão gastar

com uma campanha publicitária por exemplo.• “Faço isso, aproveito e faço aquilo”.

• Outros exemplos ?



• Capital intelectual:

• Acontece geralmente em empresas de tecnologia (ex no Brasil: RJCP).

• A Cisco Systems é conhecida por comprar novas startups que desenvolveram tecnologias promissoras.



• Ganho de monopólio:• Muitos países têm leis que limitam esses ganhos (No Brasil temos o CADE).

•Fusão da Nestlé com a Garoto foi negada pelo CADE – elas somariam 65% do market share em alguns mercados (fonte 1 e 2).

http://www.cade.gov.br/

http://www.parana-online.com.br/editoria/policia/news/97459/

http://exame.abril.com.br/negocios/noticias/fusao-entre-nestle-garoto-deve-ser-vetada-tambem-pela-justica-diz-cade



• Outras razões:– Motivos gerenciais (conflitos de interesses e excesso de

confiança);– Diversificação (redução de risco, capacidade de dívidas e

liquidez);– Economia de tributos por prejuízos;– Ganho de eficiência; – Entre outros.


Valuation: Controle corporativo• O valor de tomada do controle corporativo é

inversamente proporcional a qualidade percebida da gestão e da sua capacidade de

maximizar o valor firma;

• Implementação de mudanças na políticas gerencias existentes que incrementem valor.

• Identificar tais mudanças.• Estimar um valor para o controle corporativo. Como?

VC= Valor da empresa eficientemente gerenciada – valor da firma com corrente/antiga gerência


Valuation: Benefícios fiscais• Uma das empresas tem deduções fiscais (ex:

prejuízos acumulados);

• Valor desta sinergia é o valor presente das economia fiscal resultante desta fusão.

• Verificar a legislação fiscal;• Estimar o efeito disso sobre a distribuição dos FC;• Pode-se fazer um antes e um depois para

comparação.


Há também ganho na separação...

• http://www.valor.com.br/impresso/wall-street-journal-americas/hp-se-divide-em-duas-para-ganhar-agilidade-e-dar-enfase-servic


Referências• Berk, Demarzo e Harford.• FERREIRA, T. S. V.; CALLADO, A. L. C. FUSÕES E

AQUISIÇÕES NO BRASIL: REFLEXÕES ACERCA DA EVOLUÇÃO DO VOLUME DE TRANSAÇÕES/MERGER AND AQUISITIONS: REFLECTIONS OVER THE EVOLUTION OF THE VOLUME OF TRANSACTIONS. Revista Pensamento Contemporâneo em Administração, v. 9, n. 2, p. 70, 2015.

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