xix epinne | maceió | abril 2014 disclaimer as informações contidas neste material tem como o...

XIX EPINNE | Maceió | Abril 2014

Disclaimer

As informações contidas neste material tem como o único propósito divulgar informações e dar transparência à gestão executada pela GAP Gestora de Recursos e GAP Prudential LT e não devem ser consideradas como oferta de venda dos fundos de invetimento geridos pelas empresas e não constituem o prospecto previsto na Inst. CVM 409 ou no Código de Auto-Regulação da Anbima. Fundos de investimento não contam com garantia do administrador do fundo, do gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do fundo garantidor de créditos - FGC. A rentabilidade obtida no passado não representa garantia de rentabilidade futura. Para avaliação da performance de fundos de investimento, é recomendável uma análise de 12 meses, no mínimo. Fundos de investimento podem utilizar estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a conseqüente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo. É recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e regulamento do fundo ao aplicar seus recursos. A rentabilidade divulgada não é líquida de impostos. Apesar de todo cuidado, tanto na coleta quanto no manuseio das informações apresentadas, as empresas não se responsabilizam por operações ou decisões de investimentos tomadas com base neste relatório. Todas as opiniões e estimativas são elaboradas dentro do contexto e conjuntura no momento em que a publicação é editada. Nenhuma informação ou opinião deve ser interpretada ou tem intenção de ser uma oferta de compra ou de venda dos ativos mencionados. Este material não pode ser copiado, reproduzido, publicado ou distribuído, no todo ou em parte, por qualquer meio e modo, sem a prévia autorização, por escrito, da GAP Gestora de Recursos e da GAP Prudential LT.

GAP PRUDENTIAL

A GAP ASSET MANAGEMENT foi fundada em 1996 e atualmente, é uma das maiores empresas independentes de gestão de recursos do país.

A empresa é reconhecida no mercado brasileiro pela excelência em gestão, pelo pioneirismo no oferecimento de produtos diferenciados e por um histórico de resultados consistentes para seus clientes.

Os sócios fundadores da GAP têm mais de 22 anos de experiência trabalhando em conjunto. A empresa investe de forma contínua e agressiva em sua equipe de gestão formando uma das maiores e mais completas do mercado.

Preservação de capital e controle de riscos são prioridades em todos os cenários.

Em Julho de 2008 a GAP Asset Management e a Prudential International Investments tornaram-se parceiras estratégicas com o objetivo de ampliar suas atuações internacionais e desenvolver produtos capazes de atrair investidores para nichos de mercado com potencial de crescimento no Brasil .

PRUDENTIAL

Patrimônio sob gestão: US$ 1,05 trilhão.

US$ 3,6 trilhões em seguros de vida no mundo.

Presente em mais de 35 países.

Possui 51.100 funcionários.

Possui ações negociadas na bolsa de Nova Iorque sob o símbolo de “PRU” desde 2001.

8ª Maior gestora de recursos institucionais do mundo.

2ª Maior seguradora de vida dos Estados Unidos (segmento de vida e grupo).

Estrutura

Gestão: 21 Profissionais com formação multidisciplinar e especialidades em diferentes mercados: renda fixa, crédito privado e renda variável. Além disso, temos uma área macro constituída por 4 economistas com expertise no mercado local e internacional.

Risco: Equipe formada por 6 analistas e um gerente, sócio da GAP, que responde de forma independente ao CEO da Companhia. Esse formato permite o monitoramento e controle dos parâmetros de risco pré determinados pelo comitê de risco da empresa.

Relacionamento com Investidores: Equipe formada por 3 times distintos com foco específico: Institucional; Alocadores, Family Offices; Indivíduos de alta renda. Essa segmentação e foco permite maior capacidade de adequação dos produtos as necessidades específicas de cada cliente.

Compliance: Equipe formada por 3 profissionais seniores responsáveis pelo enquadramento dos processos as legislações vigentes e as diretrizes internas da empresa. Esse departamento responde ao CEO da GAP e ao responsável pelo Compliance da Prudential nos EUA.

Administração e Custódia: A GAP se dedica exclusivamente a atividade de gestão de recursos. Os serviços de administração e custódia são terceirizados com instituições de primeira linha.

7

Distribuidores: Instituições Financeiras, Family Offices, Asset Allocation.

Clientes Institucionais: EFPC, Seguradoras, RPPS e Tesouraria de grandes empresas.

Private: Pessoas Físicas de alta renda.

Passivo

47%

41%

12%

Clientes Institucionais

Distribuidores

Private

Distribuição Passivo ( AUM 7,5 bilhões de reais):

Produtos

RENDA FIXA CRÉDITO RENDA VARIÁVEL

Nome do Fundo Yield Institucional IPCA

Institucional

Multiportfolio

Absoluto CP II CP Imobiliário Long Short Ações FIA Equity Value Institucional

Início do fundo 07/07/10 09/08/03 06/02/11 19/05/2000 16/05/1997 13/10/2010 13/11/12 26/04/2005 06/07/10 24/07/13

Aplicação Mínima (R$) 50 mil 50 mil 50 mil

FECHADO PARA

CAPTAÇÃO50 mil 1 milhão

FUNDO FECHADO

FECHADO PARA

CAPTAÇÃO20 mil 20 mil

Aplicação D+0 D+0 D+0 D+0 D+0 D+0 D+0 D+0 D+0

Resgate Cotização D+0 Cota D+0 Cota D+30 Cota D+0

Cota D+30 e pagamento de resgate

em cota D+31

Cota D+120O prazo de duração do FUNDO é de 6

(seis) anos.

Cota D+15 Cota D+1 Cota D+60

Resgate Pagamento D+0 D+1 D+31 D+1 D+31 D+120* D+16 D+4 D+63

Tx Adm 0.3% ao ano 1.0% ao ano 1.25% ao ano 2.0% ao ano 2.0% ao ano 1% ao ano 0,75% ao ano 2.0% ao ano 3,5% ao ano 3.0% ao ano

Tx Perf Não há20% do que exceder a

variação do CDI

20% do que exceder 100% do IPCA+4%

25% do que exceder

100% do CDI

25% do que exceder

100% do CDI

20% sobre o que exceder 105% do

CDI

25% sobre o que exceder 100% do

IPCA+7%

25% do que exceder

100% do CDINão há Não há

Grau de Risco Conservador Conservador Moderado Agressivo Agressivo Moderado Moderado Agressivo Agressivo Agressivo

Prêmios

Eficiência dos Mercados: Uma abordagem Fundamentalista

Índice

I – Eficiência dos mercados

II – Anexo: Casos de Investimento

Eficiência dos Mercados

“Intelligent investors approach active strategies with a healthy sense of skepticism”

David F. Swensen

Hipótese 1 – Mercados são eficientes: é impossível encontrar alfa ajustado ao risco.

“A: Look, it’s a hundred dollar bill!B: Non sense, if that was a hundred dollar bill, someone would have picked it up by now.”

Hipótese 2 - Comportamento humano pode criar ineficiências de mercado extremas.

“... we are not only irrational, but predictably irrational – that our irrationality happens the same way, again and again.”

Dan Ariely

Eficiência dos Mercados

Hipótese 3 – Mercados e, principalmente, ativos específicos, oscilam entre as hipóteses 1 e 2.

“And this is rather interesting because one of the greatest economists of the world is a substantial shareholder in Berkshire Hathaway and has been for a long time. His textbook

always taught that the stock market was perfectly efficient and that nobody could beat it. But his own money went into Berkshire and made him wealthy.”

Charlie Munger

Hipótese 1 Hipótese 2

Busca Pelo Lado Vencedor das Ineficiências

“Before trying to compete in the zero-sum world of investing, you must ask yourself whether you have good reason to expect to be in the top half.”

Howard Marks

Vantagem Competitiva Sustentável

Foco Análise

Fundamentalista Pessoas

Vantagem Competitiva – Foco

“So you have to figure out what your own aptitudes are. If you play games where other people have the aptitudes and you don’t, you are going to loose. And that’s as close to certain as any

prediction that you can make. You have to figure out where you’ve got an edge. And you’ve got to play within your own circle of competence.”

Charlie Munger


Participantes do mercado têm foco e dedicação muito distintos.

Fonte: BM&F Bovespa, GAP

41.6%

41.8%

16.6%


A “eficiência” do mercado brasileiro evoluiu ao longo do tempo.

Fonte: BM&F Bovespa, GAP

3ª Fase

•De 2009 a 2013•Mercado de análise detalhada

•Liquidez média de R$6.3bn / dia

•38 OPAs

2ª Fase

•De 2003 a 2008•Mercado de acesso a informação

•Liquidez média de R$2.4bn / dia

•110 OPAs

1ª Fase

•Até 2002•Mercado top down•Liquidez média de R$650mn / dia

•3 OPAs

Vantagem Competitiva – Análise Fundamentalista

Origem

• Análise bottom-up.

• Revisão constante de modelos e cases.

• Reuniões com management, clientes e empresas não-listadas.

• Presença em conferências, reuniões públicas e eventos.

• Desenvolvimento da rede de relacionamentos.

• Visitas às empresas, plantas, etc.

• Uso de análises especializadas dos setores.

Pesquisa e Análise

• Entendimento das dinâmicas da indústria.

• Análise profunda: olhar sob diferentes perspectivas.

• Análise qualitativa das empresas.

• Comparação com pares do setor.

• Comparação com o consenso.

• Análise por FCD; foco em geração de caixa.

• Entendimento da oportunidade.

• Cenários de estresse.

Decisão de Investimento

• Apresentação sobre as empresas em reuniões semanais.

• Decisão é “orientada em Excel” e não somente em Power Point.

• Liquidez é fundamental na decisão (capacidade de sair do investimento).

• Definição de metas de saída e eventual existência de catalisadores.

Monitoramento e Revisão

• Atualização dos modelos pelo menos tão frequente quanto os resultados financeiros.

• “Mente-aberta” para revisitar os cases e admitir que estava errado.

• Contato constante com a empresa para acompanhamento da operação.

• Agilidade para desinvestimento caso seja necessário.

Saída

• Se alvo for atingido.

• Se melhores alternativas surgirem.

• Se a análise se mostrar errada.

• Se as empresas enviarem sinais negativos (investimentos ruins, governança corporativa, etc.

A Análise na Era do “Hyperbuffettismo”

“Principles connect your value to your actions; they are beacons that guide your action, and help you succesfully deal with the laws of reality. It is to your principles that you turn when you

face hard choices.”

Ray DalioPrincípios Pessoais:

1º - Seja um pensador independente.

2º - O que vale para a tomada de decisão é o campo das ideias: ego é irrelevante, nenhuma discussão deve ser no nível pessoal. Hierarquia é irrelevante, cada um é tão importante quanto o que diz.

3º - Conclua: trabalho não concluído equivale a trabalho não existente. Limpe os excessos, guarde o essencial.

4º - Seja gestor do seu próprio tempo: não basta ter potencial, é preciso saber onde e como alocá-lo. Dê oportunidade ao “juro composto” do trabalho lhe agregar um valor não-linear.

5º - Seja insubstituível: ser diligente, hard working e capacitado tecnicamente é fundamental, mas apenas o ponto de partida, pois formam a parte replicável por outros. O diferencial real vem depois.

6º - Seja correto: pequenas ou grandes atitudes formam a imagem de quem você é e irrigam através do exemplo as pessoas à sua volta. Cuide dos seus valores e passe-os adiante.


Princípios de Análise:

1º - Valorize a percepção qualitativa, tomando cuidado com as “verdades matemáticas” dos modelos: é fácil se perder nas múltiplas premissas explícitas e implícitas do FCD. Entenda o negócio e suas variáveis. A premissa do reinvestimento/alocação de capital é fundamental e pode estar oculta.

2º - Não dê espaço para erros em variáveis verificáveis: já é suficientemente frustrante saber que muito trabalho e esforço não levam necessariamente a resultados positivos, mas sim apenas aumentam as suas chances. Então, cuidado com erros verificáveis, como de fórmula, link, modelagem etc.

3º - Auto avalie de forma isenta seu nível de entendimento de cada empresa sob sua responsabilidade: saiba se você já é “ponta” em determinada companhia e/ou negócio. Conversar com outros analistas e pessoas do ramo costuma dar boas pistas em relação ao seu próprio nível de conhecimento.

4º - Seja desconfiado: mesmo de boa fé, as empresas frequentemente erram. Entenda as pessoas do negócio e suas motivações. Não esqueça que todos estão atrás do seu dinheiro.

5º - Informação é commodity: o processamento de informação pública é que consiste num diferencial. “Second level thinking” é fundamental.


Princípios de Trading:

1º - A convicção por valor absoluto é válida, porém do tipo fraco: a convicção lastreada pelo entendimento da oportunidade é mais forte.

2º - Não existe renda fixa em renda variável: arbitragem que todo mundo sabe o preço-justo não é oportunidade, mas sim uma situação de alto risco extremamente assimétrico. Arbitragem quando é possível compreender o motivo da distorção de preço é que pode ser uma oportunidade.

3º - Fundamento = início // Fundamento + Preço = risco-retorno // Fundamento + Preço + Timing = posição

4º - Cuidado com a alavancagem financeira e operacional: para empresas alavancadas, o caminho passa a ser mais importante.

Vantagem Competitiva – Pessoas

“The investors that appreciate and do well somehow have found a way to reflect their inner life in a very fundamental way in their investing moves. At the end of the day, successful investor

ends up differentiating themselves on the unique aspects of their personality and who they are.”

Guy Spier

•Processo de seleção de estagiários: alta prioridade.

•Preferência por formar vs contratar.

•Mesma forma de pensar, não necessariamente o mesmo pensamento.

•Analista = Porftolio Manager especialista.

•Co-responsabilidade: méritos e deméritos somente advém de posições.

•Medição: check de performance.

Conclusão

“Nosso universo de investimento é um mercado com grandes oportunidades, porém cada vez

mais eficiente. Para obter retornos consistentes de longo prazo, perseguimos com afinco a

construção e a manutenção de vantagens competitivas estruturais calcadas em três grandes

pilares: o foco, a análise fundamentalista e as pessoas. Atuamos com base em nossos princípios,

os quais formam o alicerce da nossa cultura. E é a partir dessa combinação de valores que

almejamos produzir para nossos investidores altos retornos ajustados ao risco.”

Equipe de Renda Variável da GAP Asset Management

Obrigado!

GAP Asset ManagementTel: 55 (21) 2142 1973 | Fax: 55 (21) 2142 1957

Av. das Américas, 500 - Bloco 18 - Sala 304 - Barra da TijucaRio de Janeiro - RJ - CEP 22640-100

[email protected]

mailto:[email protected]

http://www.gapasset.com.br/

Anexo: Casos de Investimento

Equatorial

Equatorial – Resumo

Criada como um veículo para compra de distribuidoras de energia com problemas operacionais e financeiros, as quais passariam por um processo de turnaround.

Em 2004, adquiriu a Cemar (Maranhão). Em 2012 assumiram o controle da Celpa (Pará).

O management é considerado um dos melhores do setor, com comprovada qualidade na alocação de capital.

Sua estrutura organizacional é pautada por fortes incentivo ao corpo gerencial e ao técnico, refletidos em suas remunerações.

A GAP começou a investir da Equatorial em seu IPO, ocorrido em março de 2006. Desde então, fomos acionistas a grande maioria do tempo, mantendo uma relação bastante próxima da empresa e de seu time de gestores.

Equatorial – Alocação de Capital

•Dividendos: existência ou não de oportunidades guia a política de dividendos. •Entre 2006 e 2008: baixa perspectiva de aquisição de novos ativos e menor necessidade de investimentos na Cemar. Não havia porquê “segurar caixa”.•Em 2009: busca por oportunidades, especialmente em geração. Era preciso reter caixa para aproveitá-las.•Em 2010: oportunidades não foram encontradas, permitindo aumento do payout.•Em 2011 e 2012: investimentos na Cemar voltaram a ser maiores, exigindo redução do payout.

Fonte: Equatorial Energia, CVM


•Geramar: investimento que passou ao largo das grandes empresas de geração devido ao seu menor tamanho. O earnings yield LTM é de 45.5%.•Em 2008, o funding para a construção de suas duas usinas ficou comprometido, abrindo a oportunidade para a entrada da Equatorial, que aportou R$45mn de capital próprio por 25% do projeto.•A curva abaixo mostra um payback de cerca de 4 anos.


Light: A Equatorial comprou uma participação minoritária no bloco de controle da Light em 2006 e a vendeu no final de 2009. Calculamos uma TIR de 81% para o investimento, sendo que somando apenas os dividendos, a Equatorial recebeu mais do que o capital alocado.

Equatorial – Cemar – Introdução

•Percepção comum do mercado: investimentos em setores regulados são previsíveis e pouco rentáveis, especialmente para distribuição de energia elétrica, em que o processo de revisão tarifária atua em prol da modicidade de tarifas.•Cemar: é um claro contra-exemplo. O ROIC obtido ao longo do 2º ciclo é bastante elevado. Se comparado ao WACC regulatório, a geração de valor torna-se ainda mais evidente.•A queda observada a partir do final de 2013 reflete o forte aumento da base de ativos após os investimentos realizados e insere-se no processo do 3º ciclo de revisão tarifária. O retorno obtido acima do WACC regulatório seguirá elevado.

Equatorial – Cemar – Histórico

Em agosto de 2002, após apresentar problemas econômico-financeiros e operacionais significativos, a Cemar sofreu intervenção da ANEEL.

Tal processo culminou na entrada da Equatorial no controle, em abril de 2004. Desde então, a Cemar transformou-se numa das melhores distribuidoras do país.

Para atingir essa evolução, a Equatorial lançou mão de uma estratégia pautada nos seguintes princípios:

1. Foco em incentivos : desde o eletricista até os mais elevados cargos da diretoria passaram a ter metas claras atreladas a melhorias operacionais e econômico-financeiras que afetavam suas remunerações variáveis.

2. Cultura: implantação de uma cultura financeira, meritocrática e focada em resultados.

3. Investimentos: importantes melhorias na rede e no nível de serviços estiveram atreladas ao aumento dos investimentos e racionalização dos mesmos.

4. Combate à inadimplência.

5. Uso de novas tecnologias.

Equatorial – Cemar – Evolução

“O conjunto da obra”: a Cemar conseguiu evoluir em todos os principais indicadores operacionais.

Volume de energia vendido: cresceu cerca de 9% a.a. desde 2006, enquanto o consumo nacional cresceu cerca de 4% a.a..


Perdas de energia: quando uma distribuiora opera com níveis abaixo do permitido regulatoriamente, apropria-se dos ganhos.

A Cemar implementou medidas que culminaram em um declínio ímpar no nível de perdas, com especial destaque para 2009 e 2010. A empresa, antes uma das mais ineficientes, tranformou-se numa das mais eficientes do setor.


DEC e FEC: são indicadores de continuidade da prestação de serviço. O primeiro, registra quantas horas, em média, o consumidor fica sem fornecimento de energia, enquanto o segundo indica quantas vezes, em média, houve interrupção.

Assim como no caso de perdas, a melhora desses indicadores é destaque.


Custos Gerenciáveis: a melhora operacional foi atingida com um excelente controle de custos.

Cabe destacar que boa parte do recente crescimento foi alicerçado no Programa Luz Para Todos: isso significa que foram conectados consumidores mais distantes e com consumo inicialmente menor. Acreditamos que o crescimento futuro virá com forte diluição dos custos, uma vez que a estrutura necessária já existe.


Performance financeira: a evolução tanto do EBITDA quando do lucro são consequências claras da forte evolução operacional atingida.

Equatorial – Cemar – Perspectiva

Acreditamos que a Cemar continuará a apresentar retornos excepcionais, especialmente ao longo do 3º ciclo de revisão tarifária. As principais razões para tal expectativa são:

1. Volume de energia vendido: crescimentos acima do fator X significam ganhos capturados pela empresa ao longo do ciclo. Enxergamos um cenário benigno para os próximos anos devido ao desenvolvimento econômico do estado do Maranhão e ao aumento do consumo per capita.

2. Custos Gerenciáveis: ganhos de escala deverão ser obtidos com o crescimento do consumo sem a necessidade de grandes aumentos na estrutura operacional e de custos da empresa.

3. Qualidade do Serviço: o 3º ciclo de revisão incorporou o aspecto qualidade no cálculo da tarifa. Se uma distribuidora melhorar seus indicadores DEC e FEC, haverá redução do fator X e aumento das tarifas. A Cemar já opera abaixo dos níveis regulatórios e acreditamos que haja espaço para novas reduções.

4. Trajetória de perdas: a trajetória definida para o 3º ciclo nos parece facilmente atingível pela empresa, com um grande potencial de, assim como antes, vermos indicadores melhores do que o regulatório.

5. Reconhecimento dos investimentos: a base de ativos reconhecida no 3º ciclo de revisão cresceu cerca de 85% em termos nominais em relação ao 2º ciclo, explicitando o crescimento do mercado e a qualidade da empresa ao realizar os investimentos necessários.

Equatorial – Celpa– Introdução

A Celpa é responsável pela distribuição de energia no estado do Pará. Até ser adquirida pela Equatorial, era controlada pelo Grupo Rede.

Ao longo dos últimos anos, a Celpa sofreu com uma forte deterioração de seus indicadores operacionais.

Sua situação financeira era alarmante: a dívida bruta total (considerando dívidas trabalhistas, com fornecedores e entes públicos) somava cerca de R$3.3bi, representando 13.4x o EBITDA regulatório.

As semelhanças com a Cemar de 2004 eram claras e a Equatorial – após anos esperando uma nova oportunidade – estava preparada para assumir o desafio.

Em dezembro de 2012, após o processo de recuperação judicial que determinou um haircut médio de 80-85% da dívida, adquiriu o controle por um valor simbólico de R$1.

Indicador Celpa (4Q12) Celpa (4Q07) Cemar (4Q12) Cemar (4Q07)

DEC (horas) 101.6 56.9 21.7 28.7

FEC (vezes) 50.9 45.7 11.0 19.8

Perdas Comerciais (%) 58.4% --- 14.0% 30.4%

Perdas Totais (%) 35.0% 27.1% 20.7% 28.7%

Equatorial – Celpa– Desafios

Os desafios são muitos:

1. Reduzir o número de conexões ilegais: o nível de perdas em todos os níveis de tensão é extremamente elevado e onera a empresa de maneira significativa.

2. Regularizar a situação de mais de 30 mil clientes: são clientes sem equipamentos de medição de consumo adequados, o que prejudica a contabilização da energia consumida e a arrecadação.

3. Melhorar os indicadores de qualidade: os índices DEC e FEC são os mais altos do país e estão acima do permitido regulatoriamente. Isso implica em pesadas multas pagas aos consumidores, sem contar a piora de percepção em relação à qualidade do serviço.

4. Reduzir custos gerenciáveis: desafio ainda mais complicado diante da necessidade de melhora da estutura operacional para combate aos problemas de qualidade.

5. Racionalizar investimentos: um montante significativo foi investido nos últimos anos, porém sem a correspondente melhora operacional. Além disso, um erro estratégico da administração anterior fez com que boa parte dos investimentos não fosse reconhecida no último processo de revisão tarifária.

6. Lidar com pressões políticas: a atuação do sindicato de funcionários, bem como de outras entidades políticas, sempre foi bastante forte no estado do Pará.

Equatorial – Celpa – Soluções

Porque acreditamos que a Equatorial irá ser bem suscedida no processo de turnaround da Celpa:

1. Expertise: a Equatorial foi criada com o objetivo primário de promover processos de reestruturação em distribuidoras com problemas técnicos e financeiros e foi bem suscedida no caso da Cemar.

2. Semelhanças com a Cemar: ter realizado o turnaround da Cemar não garante, por si só, que a experiência possa ser transferida para a Celpa. É preciso que haja semelhanças entre as concessões. Os estados do Pará e do Maranhão são vizinhos, sendo que a rede paraense está concentrada na fronteira com o Maranhão. Além disso, outros aspectos são similares ou até melhores no caso da Celpa:

3. Management: é preciso ter pessoas qualificadas, que tenham vivido a experiência da Cemar e saibam avaliar as semelhanças e diferenças entre as concessões. A nova diretoria da Celpa é composta em grande parte por executivos que participaram da gestão da Cemar.

Dados (2011) Celpa Cemar

Área de Concessão (mil km2) 1.248 302

Número de Municípios 143 217

PIB per capita (R$) 7.712 6.067

Consumidores / População (%) 24.2% 29.5%

Rede (km) 100.245 102.498

Equatorial – Celpa – Soluções

4. Incentivos: a filosofia, amplamente implementada na Cemar, foca em incentivos corretos que alinham desde os executivos até os técnicos com o objetivo de melhorar a performance. Na Celpa, não será diferente.

5. Renegociação das dívidas: a recuperação judicial explicitou os passivos da empresa e permitiu que houvesse renegociação com condições boas para o comprador. Acima de tudo, os novos valores e o novo escalonamento das dívidas evitou a falência e deu fôlego para que a empresa possa focar seus recursos e esforços na melhoria dos indicadores operacionais.

6. Consenso político: acreditamos que haja consenso, tanto por parte de políticos quanto por parte da população, de que a qualidade do serviço é precária e exige esforços adicionais. Ademais, a redução do número de greves, bem como a rápida solução das mesmas indica que a atuação sindical está enfraquecida.

7. Valuation da compra: nossos cálculos indicam que a Celpa foi comprada a um múltiplo de 1x BAR (base de ativos regulatórios), patamar que consideramos barato e que não incorpora o potencial dos ganhos com o processo de turnaround.

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