1

Destaque Depec - BradescoD

epar

tam

ento

de

Pesq

uisa

s e

Estu

dos

Econ

ômic

osAno XII - Número 98 - 25 de março de 2015

Myriã Tatiany Neves Bast

(*) considerando pesos de fevereiro/2015.

Pesos itens monitorados*

O repasse cambial sobre os preços administrados

O Banco Central divulgou em março de 2013 relatório1 em que explica como realiza suas projeções para itens monitorados/administrados e qual repasse cambial considera em suas projeções para essa agregação, que concluiu ser muito próximo de zero. No entanto, consideramos prudente a reavaliação do pass-through cambial sobre esses itens, especialmente no caso dos combustíveis, já que uma atualização dos exercícios realizados (considerando também novas hipóteses) indica que uma depreciação cambial de 10% levaria a um aumento de 1,76 p.p sobre os

itens administrados e de 0,39 p.p. sobre o IPCA total.

No relatório mencionado, os itens administrados influenciados pela taxa de câmbio - que tem a variação cambial como um dos componentes de reajuste - são: gasolina, GLP, energia elétrica e telefone fixo. É possível argumentar ainda a existência de efeitos da variação cambial sobre os preços de diesel e produtos farmacêuticos, além dos efeitos indiretos sobre o ônibus urbano.

1 Trabalhos para Discussão 305, "Preços administrados: projeção e repasse cambial".

Peso no

Administrado IPCA

Gasolina 16,15% 3,72%

GLP 4,73% 1,09%

Energia Elétrica 13,67% 3,15%

Telefone Fixo 5,03% 1,16%

Total A 39,58% 9,12%

Diesel 0,65% 0,15%

Produtos Farmacêuticos 14,37% 3,31%

Total B 54,60% 12,58%Fonte: IBGE Elaboração: BRADESCO

Os itens considerados pelo Banco Central representam pouco menos de 40% do total de itens administrados, ou 9,12% do IPCA total. Se acrescentarmos à análise diesel e produtos farmacêuticos, o grupo influenciado pela variação cambial se mostra ainda mais representativo: pouco menos de 13% do IPCA e cerca de 55% dos administrados. Nos parágrafos à frente, tentamos atualizar os exercícios realizados no referido texto.

Gasolina

A fórmula de cálculo do coeficiente de repasse cambial para a gasolina é a seguinte:

Em que, é o coeficiente de repasse da gasolina, PR é preço da Petrobras, T são os impostos incidentes sobre a gasolina, AA é o custo do álcool anidro e o custo de distribuição e revenda

é CRD. Além disso, é a relação entre o preço internacional de petróleo e o preço praticado pela Petrobras.

Considerando a composição do preço da gasolina, podemos ver que há poucas diferenças em relação ao considerado em 2013, com maior diferença apenas no caso de impostos. Como não esperamos mudanças significativas nos componentes dessa composição, vamos nos concentrar no coeficiente de repasse dos preços externos para os preços domésticos de gasolina.

2DEPEC

Des

taqu

e D

EPEC

- B

rade

sco

Fonte: PetrobrasElaboração: BRADESCO

Composição do preço da gasolina

Preços de realização e preços internacionais de gasolina em R$

mar/13 Atual

Preço de realização 31% 32%

Impostos 41% 38%

Custo do álcool anidro 10% 11%

Distribuição e revenda 18% 19%

Para calcular o coeficiente de repasse da variação dos preços externos de gasolina para o preço de realização, o relatório avalia a correlação entre as duas séries históricas e encontra que no período

entre 2006 e 2011 essa correlação foi negativa. No entanto,ao atualizar esse exercício para o período 2012 a 2014, encontramos uma correlação positiva entre as séries.

0,37

0,96

0,61

1,40

0,80

0,58

1,31

1,52

1,77

1,61

0,89

1,39

0,31

0,69

0,86

1,10

1,05

1,251,33

1,381,42

0,20

0,40

0,60

0,80

1,00

1,20

1,40

1,60

1,80

2,00

jan/

02m

ar/0

2m

ai/0

2ju

l/02

set/0

2no

v/02

jan/

03m

ar/0

3m

ai/0

3ju

l/03

set/0

3no

v/03

jan/

04m

ar/0

4m

ai/0

4ju

l/04

set/0

4no

v/04

jan/

05m

ar/0

5m

ai/0

5ju

l/05

set/0

5no

v/05

jan/

06m

ar/0

6m

ai/0

6ju

l/06

set/0

6no

v/06

jan/

07m

ar/0

7m

ai/0

7ju

l/07

set/0

7no

v/07

jan/

08m

ar/0

8m

ai/0

8ju

l/08

set/0

8no

v/08

jan/

09m

ar/0

9m

ai/0

9ju

l/09

set/0

9no

v/09

jan/

10m

ar/1

0m

ai/1

0ju

l/10

set/1

0no

v/10

jan/

11m

ar/1

1m

ai/1

1ju

l/11

set/1

1no

v/11

jan/

12m

ar/1

2m

ai/1

2ju

l/12

set/1

2no

v/12

jan/

13m

ar/1

3m

ai/1

3ju

l/13

set/1

3no

v/13

jan/

14m

ar/1

4m

ai/1

4ju

l/14

set/1

4no

v/14

jan/

15m

ar/1

5

Preços externos em R$Preço Petrobras

Fonte: Bloomberg Elaboração: BRADESCO

Repasse gasolina externa para interna (ρ)

Repasse cambial ( ∝ )

2002-2007 0,76 0,24

2002-2011 0,65 0,20

2006-2011 - 0,10 - 0,03

2012-2014 0,20 0,07

Coeficientes de repasse para a gasolina

Isto é, no período avaliado no relatório, a variação cambial não estava tendo efeito sobre os preços internos da gasolina, mas esse efeito nulo era reflexo apenas da política adotada, com menor quantidade de reajustes por ano e, por várias vezes, mantendo os preços domésticos abaixo dos preços externos. No período mais recente, contudo, essa política vem sendo lentamente modificada, com reajustes mais frequentes, ainda que os preços externos tenham permanecido bem acima dos preços domésticos na maior parte do período analisado2. Assim, tendo em vista a mudança esperada para a política de reajustes a serem implementados pela Petrobras e com os preços externos praticamente iguais aos

preços domésticos nesse momento, não consideramos prudente considerar que o repasse cambial será nulo. Até porque, mesmo que os preços domésticos sejam mantidos defasados em relação ao preço internacional, no médio prazo eles tenderiam a convergir. Se até agora a depreciação cambial observada desde o segundo semestre do ano passado foi compensada pela queda dos preços externos da gasolina, daqui para frente, mantendo os preços externos estáveis, um aumento da taxa de câmbio poderia ser repassado aos preços finais. Portanto, se as condições de reajuste forem normalizadas, isto é, se os preços domésticos forem alinhados aos internacionais, devemos considerar um repasse cambial diferente de zero sobre esse item.

2 Entre 2012 e 2014, foram realizados 4 reajustes nos preços de gasolina. Entre 2006 e 2011, foram três reajustes, em um período de 6 anos.

Fonte: Bloomberg Elaboração: BRADESCO

3DEPEC

Des

taqu

e D

EPEC

- B

rade

sco

Em uma simulação, considerando uma depreciação cambial de 10% que gere aumento de igual magnitude sobre o preço de realização, estimamos um aumento de 7% no preço da gasolina ao consumidor, o que representa um aumento de 1,13 p.p. nos preços administrados e de 0,26 p.p no IPCA total.

Vale ressaltar que em nosso cenário não vislumbramos aumento dos preços de combustíveis, já que esperamos que a taxa de câmbio encerre o ano em R$/US$ 3,00.

Diesel

O caso do diesel é muito semelhante ao caso da gasolina; o cálculo do coeficiente de repasse cambial seria:

Em que, é o coeficiente de repasse do diesel, PR é preço da Petrobras, T são os impostos incidentes sobre o diesel, BC é o custo do biodiesel e o custo de distribuição

e revenda é CRD. Além disso, é a relação entre o preço internacional de diesel e o preço praticado pela Petrobras.

Novamente, concentramos nossa análise em. Assim como no caso da gasolina, a política de reajustes do diesel adotada entre 2006 e 2011 era de poucos reajustes no ano, com preços domésticos permanecendo abaixo dos preços externos por longos períodos. Dessa forma, o repasse das variações de câmbio para os preços domésticos realmente foi reduzido até 2011, mas desde então vem se recuperando com o maior número de reajustes realizados, ainda que o diferencial entre os movimentos externos de diesel e os preços domésticos não tenha sido zerado em todo o período.

0,32

1,01

0,56

1,31

0,91

1,62

0,76

1,32

1,54

1,85

1,64

1,06

1,40

0,41

1,14

1,33

1,13

1,27

1,40 1,51

1,59

0,20

0,40

0,60

0,80

1,00

1,20

1,40

1,60

1,80

2,00

jan/

02m

ar/0

2m

ai/0

2ju

l/02

set/0

2no

v/02

jan/

03m

ar/0

3m

ai/0

3ju

l/03

set/0

3no

v/03

jan/

04m

ar/0

4m

ai/0

4ju

l/04

set/0

4no

v/04

jan/

05m

ar/0

5m

ai/0

5ju

l/05

set/0

5no

v/05

jan/

06m

ar/0

6m

ai/0

6ju

l/06

set/0

6no

v/06

jan/

07m

ar/0

7m

ai/0

7ju

l/07

set/0

7no

v/07

jan/

08m

ar/0

8m

ai/0

8ju

l/08

set/0

8no

v/08

jan/

09m

ar/0

9m

ai/0

9ju

l/09

set/0

9no

v/09

jan/

10m

ar/1

0m

ai/1

0ju

l/10

set/1

0no

v/10

jan/

11m

ar/1

1m

ai/1

1ju

l/11

set/1

1no

v/11

jan/

12m

ar/1

2m

ai/1

2ju

l/12

set/1

2no

v/12

jan/

13m

ar/1

3m

ai/1

3ju

l/13

set/1

3no

v/13

jan/

14m

ar/1

4m

ai/1

4ju

l/14

set/1

4no

v/14

jan/

15m

ar/1

5

Preços externos em R$Preço Petrobras

Repasse diesel externo para interno (ρ)

Repasse cambial ( ∝ )

2002-2007 0,90 0,48

2002-2011 0,75 0,40

2006-2011 0,08 0,05

2012-2014 0,34 0,19

Preços de realização e preços internacionais de diesel em R$

Coeficientes de repasse para o diesel

Fonte: Bloomberg Elaboração: BRADESCO

Fonte: Bloomberg Elaboração: BRADESCO

A mesma argumentação é válida nesse caso: não apenas o repasse cambial não se mostra nulo recentemente, como as condições financeiras da Petrobras não corroboram a manutenção do preço doméstico abaixo do preço externo por períodos prolongados. Por isso, não consideramos que, em caso de desvalorizações adicionais do real, o repasse será zero. Considerando uma depreciação de 10%, com reajuste igual no preço de realização, estimamos uma elevação de 7,6% nos preços de diesel ao consumidor,

ou seja, 0,05 p.p. nos preços administrados e 0,01 p.p. no IPCA total. Vale ressaltar que esse é apenas o efeito direto sobre administrados e IPCA. No caso do diesel, há efeitos indiretos importantes a serem considerados, principalmente sobre ônibus urbano, que podem afetar o índice por mais de 12 meses. Se considerarmos que o diesel representa 20% dos custos de ônibus urbano, o efeito indireto seria de 0,21 p.p. O efeito total de uma depreciação cambial de 10% seria, portanto, de 0,26 p.p. nos administrados – e 0,05 p.p. no IPCA total.

4DEPEC

Des

taqu

e D

EPEC

- B

rade

sco

Energia elétrica

Para o caso da energia elétrica, primeiro consideramos

as informações disponíveis para o cálculo dos reajustes anuais. Sabe-se que o reajuste anual é composto por duas parcelas.

Item Base de reajuste

Parcela A

encargos setoriais

encargos de transmissão IGP-M

energia comprada Itaipu Câmbio

Parcela B IGP-M

Composição reajustes de energia elétrica

Fonte: Aneel Elaboração: BRADESCO

Apenas considerando essa composição já nos parece que o repasse cambial não é nulo para essas tarifas, ainda que as ressalvas feitas pelo relatório do BC sobre as dificuldades desse cálculo sejam válidas.

Para tentar estimar esse potencial impacto, tomamos como exemplo o caso da Eletropaulo. Com base nas informações divulgadas pela Aneel sobre o reajuste concedido para a empresa em 2013 e 2014, observamos que os gastos da empresa com energia comprada de Itaipu têm ficado pouco acima de 20% do gasto total. Como essa energia é reajustada pela variação cambial nos doze meses anteriores à data de reajuste, o repasse cambial é integral para essa parcela da tarifa. Assumindo que a Eletropaulo é uma boa métrica do comportamento das outas concessionárias da região sudeste, uma depreciação cambial de 10% geraria um impacto de 0,15p.p. nos preços administrados e de 0,03 p.p. no IPCA como um todo. Esse impacto nos parece o mínimo a ser considerado, afinal outros componentes do reajuste anual dependem do IGP-M, que também é influenciado pela variação cambial.

Outros

Para os outros itens administrados, iremos fazer apenas uma explicação geral das hipóteses.

No caso do GLP, as mesmas considerações para gasolina e diesel podem ser feitas, isto é, ainda que a política de reajuste tenha mantido os preços externos e domésticos pouco relacionados nos últimos anos, daqui para frente parece-nos menos provável que esse cenário se mantenha. Nesse caso, uma depreciação cambial de 10%, repassada integralmente para o preço de realização, levaria a um aumento de aproximadamente 4% do preço final, com impacto de 0,18 p.p. sobre preços administrados e 0,04 p.p. sobre o IPCA total.

Para o caso de telefonia fixa, os reajustes são baseados no Índice de Serviços de Telecomunicações (IST), que é basicamente composto pelo IPCA (47,6%) e por itens do IGP-M. Por isso, o efeito cambial seria apenas indiretamente capturado por esses índices. Como estimamos que o repasse cambial é de 5% para o IPCA e de 10% para o IGP-M, uma depreciação de 10% do real levaria a uma aumento de 0,04 p.p. sobre preços administrados e de 0,01 p.p. no IPCA total.

No caso dos reajustes de produtos farmacêuticos, uma das parcelas que compõe o reajuste é o fator Y3, dependente da variação cambial. Ainda que seja difícil estimar qual seria o repasse cambial nesse caso, parece-nos ser diferente de zero.

Assim, resumindo os exercícios aqui realizados chegamos em:

Peso no Impacto depreciação

Administrado IPCA Administrado IPCA

Gasolina 0,16 3,72 1,13 0,26

GLP 0,05 1,09 0,18 0,04

Energia Elétrica 0,14 3,15 0,15 0,03

Telefone Fixo 0,05 1,16 0,04 0,01

Total A 0,40 9,12 1,50 0,34

Diesel 0,01 0,15 0,26 0,05

Produtos Farmacêuticos 0,14 3,31 - -

Total B 0,55 12,58 1,76 0,39

Impacto estimado de uma depreciação cambial de 10% sobre IPCA administrados

Fonte: IBGE Elaboração: BRADESCO

3 Entre outros componentes, como pode ser visto no relatório do Banco Central.

5DEPEC

Des

taqu

e D

EPEC

- B

rade

sco

Portanto, é importante ter em mente que para considerar que o repasse cambial para o IPCA é de 4%, o Banco Central considera que o pass-through para itens administrados é praticamente nulo, resultado diferente daqueles encontrados nos exercícios expostos anteriormente. Dessa maneira, considerando os efeitos

da variação cambial sobre esses preços, a estimativa de repasse cambial para o IPCA total deveria ser elevada. Vale ressaltar que até o momento esse repasse cambial ainda não foi observado, já que a queda nos preços internacionais do petróleo compensaram parte importante da desvalorização do real.

Octavio de Barros - Diretor de Pesquisas e Estudos EconômicosMarcelo Cirne de Toledo - Superintendente executivoEconomia Internacional: Fabiana D’Atri / Felipe Wajskop França / Thomas Henrique Schreurs PiresEconomia Doméstica: Igor Velecico / Andréa Bastos Damico / Ellen Regina Steter / Myriã Tatiany Neves BastAnálise Setorial: Regina Helena Couto Silva / Priscila Pacheco Trigo / Leandro de Oliveira Almeida Pesquisa Proprietária: Fernando Freitas / Leandro Câmara Negrão / Ana Maria Bonomi BarufiEstagiários: Ariana Stephanie Zerbinatti / Vanderley Rodrigues Gonçalves Junior / Lucas Zaniboni / Thomaz Lopes Macetti / Victor Hugo Carvalho Alexandrino da Silva / Davi Sacomani Beganskas / Ives Leonardo Dias Fernandes / Henrique Neves Plens / Mizael Silva Alves

Equipe Técnica

O DEPEC – BRADESCO não se responsabiliza por quaisquer atos/decisões tomadas com base nas informações disponibilizadas por suas publicações e projeções. Todos os dados ou opiniões dos informativos aqui presentes são rigorosamente apurados e elaborados por profissionais plenamente qualificados, mas não devem ser tomados, em nenhuma hipótese, como base, balizamento, guia ou norma para qualquer documento, avaliações, julgamentos ou tomadas de decisões, sejam de natureza formal ou informal. Desse modo, ressaltamos que todas as consequências ou responsabilidades pelo uso de quaisquer dados ou análises desta publicação são assumidas exclusivamente pelo usuário, eximindo o BRADESCO de todas as ações decorrentes do uso deste material. Lembramos ainda que o acesso a essas informações implica a total aceitação deste termo de responsabilidade e uso. A reprodução total ou parcial desta publicação é expressamente proibida, exceto com a autorização do Banco BRADESCO ou a citação por completo da fonte (nomes dos autores, da publicação e do Banco BRADESCO).