mba em finanças e controladoria - legale.com.br · • conhecer os principais métodos de...

MBA em Finanças e Controladoria

Disciplina: Avaliação de Empresas – Valuation

Tópico 07 – Tipos de Avaliação

Objetivos do Tópico 07 – 20h

• Objetivo

• Conhecer os principais métodos de avaliação e calcular o valor das Obrigações de Longo Prazo (OLP), das Ações Preferenciais, das Ações Ordinárias, da Empresa como um todo e o valor da Empresa para o Sócio ou Acionista.

• Objetivos de aprendizagem

• Depois de assistir as aulas, ler e discutir este tópico você será capaz entender, utilizar e decidir:

1. Como utilizar os três principais métodos de Avaliação;

2. Como se avalia OLP, Título da Dívida ou Debêntures;

3. Como se avalia Ações Preferenciais;

4. Como se avalia Ações Ordinárias;

5. Como se avalia uma empresa por Múltiplos;

6. Como se avalia uma Empresa pelo método dos Fluxos de Caixa Descontados;

7. Como se avalia o Patrimônio Líquido (Valor da empresa para o Acionista);

8. Valor dos intangíveis e da sinergia.

Prof. Daniel J. Machado, Ph.D.2

O Valor da empresa

Valor da empresa

Fluxo de caixa operacional Taxa de desconto

Margem operacional

Imposto de renda

Período devantagem competitiva

Custo do capital próprio

Custo da dívida

Estrutura de capital

Nível de atividade

Investimento emcapital fixo

Investimento emcapital de giro

Retorno econômico Crescimento Risco


Fundamentos da avaliação

• Avaliação• Processo que une risco e retorno para determinar o valor de

um ativo

• Valor de qualquer ativo• É o valor presente de todos os futuros fluxos de caixa

esperados, durante um período de tempo relevante


n

tt

t

k

FCVA

1 1

VA =Valor do Ativo no tempo zeroFC = Fluxo de Caixak = Taxa de descontot = Períodon = Número de períodos

Avaliação de títulos de dívida

• Títulos• Obrigações de dívida de longo prazo emitidos pelo tomador de

empréstimo, que pode ser uma instituição pública ou privada

• Taxa de cupom• Taxa de juro recebida pelo portador do título em uma base anual,

semestral ou trimestral

• Valor de face ou Valor ao par• Valor de um título na data do resgate, também chamada de valor

nominal


VT = Valor do TítuloJ = Valor do juro em cada

período de tempok = Taxa de descontoN = Número de períodost = PeríodoVF = Valor de Face do título

nn

tt

k

VF

k

JVT

111

Avaliação de ações preferenciais

• Ações preferenciais• As ações preferenciais não têm data de resgate; portanto os

dividendos pagos por essa ação podem ser considerados uma perpetuidade


p

p

Pk

DV

VP = Valor da Ação PreferencialDp = Montante de dividendos anuaisKp = Taxa de desconto

Avaliação de ações ordinárias

• Modelo de crescimento zero

• Uma abordagem de avaliação de dividendos que supõe o não crescimento da série de dividendos

• Modelo de crescimento constante

• Uma abordagem de avaliação de dividendos amplamente citada que supõe que os dividendos cresceram a uma taxa constante, menor que o retorno exigido

• Modelo de Gordon

• Denominação comum dada ao modelo de crescimento constante que é amplamente citada na avaliação de dividendos

• Modelo de crescimento variável

• Uma abordagem de avaliação de dividendos que permite uma mudança na taxa de crescimento do dividendo



• Crescimento zero• Uma abordagem de avaliação de dividendos que supõe não

crescimento da série de dividendos

• Crescimento constante • Supõe que os dividendos crescerão a uma taxa constante,

também denominada de Modelo de Gordon


sk

DP 0

P0 = Valor da Ação OrdináriaD = Montante de dividendos anuaisKs = Taxa de desconto

gk

DP

s 1

0

P0 = Valor da Ação OrdináriaD0 = Último Dividendo anualD1 = Próximo Dividendo anualKs = Taxa de descontog = Taxa de crescimento

gDD 101


• Crescimento variável• Avaliação de dividendo que permite uma mudança na taxa

de crescimento do dividendo


2

1

1

100

1

1

1

1

gk

D

kk

gDP

s

n

n

s

n

tt

s

t

P0 = Valor da Ação OrdináriaD0 = Último Dividendo anualDn = Dividendo esperado no final do ano nKs = Taxa de descontog1 = Taxa de crescimento inicialg2 = Taxa de crescimento de dividendo subsequenten = Número de períodost = Período

Avaliação por Múltiplos

• Múltiplos de transações• Base para a criação

• Fusões e aquisições

• Depende da obtenção das informações• Valores pagos pela empresa adquirida;

• Valores de dívidas assumidas; e

• Informações das Demonstrações Financeiras


DataEmpresa

AdquiridaEmpresa

AdquirenteValor transação

US$ miMúltiplo de

ReceitaMúltiplo de

EBITDA

13/01/00 Telesp Telefônica 8.368 4,61 9,01

02/07/99 Cia Antártica Brahma 3.955 5,18

26/09/00 Riocell Klabin 374 2,36 5,32

21/05/01 Telesp Celular Portugal Telecom 2.630 2,60

... ... ... ... ... ...

Média 5,60 x 4,94 x

Mediana 4,10 x 4,33 x

Principais múltiplos

Valor da empresa (VE): ótica do ativo1

Valor de mercado (VM): ótica do PL

Valor / rendimentos

Valor / Valor contábil dos

ativos

Valor / Receita

Valor / rendimentos

Valor / Valor contábil do PL

Valor / Receita

VE / Ebit

VE / Ebitda

VE / Valor patrimonial

dos ativos

VE / Receita vendas ou

faturamento

Índice Preço / LPA

Preço / Receita operacional por

ação

Preço / Valor patrimonial da

ação

Obs1: Além desses variáveis contábeis, ainda é possível haver variáveis específicas do setor: VE/KWh, VE/tonelada, VE/linha telefônica

Os múltiplos de mercado levam em consideração o valor das empresas

na bolsas de valores. O mais famoso deles é o índice preço/lucro líquido(P/L), amplamente utilizado na análise de desempenho das ações dos bancos.

VE / Nopat

Valor / FCL da Empresa

Valor / FCLdo Acionista


• Valor de mercado (VM) e da empresa (VE)

• Múltiplos de valor da empresa• VE/Faturamento

Vantagens Desvantagens

• Vendas são mais difíceis de manipular do que os outros dados contábeis

• Menos volatilidade, sendo menos afetados pelos efeitos da sazonalidade, e são os preferidos de muitos investidores na avaliação de pequenas empresas

• Não levar em conta os custos, que podem ser crescentes, e gerar um resultado negativo para a empresa, podendo apresentar avaliações enganosas



• Múltiplos de valor da empresa• VE/Ebitda, Ebit e Nopat

Múltiplos Descrição

Ebitda1 Não consideram os dispêndios com juros, impostos sobre os resultados,

depreciação e amortização. Ou seja, os mesmos eliminam os impactos

decorrentes dos principais itens que não influenciam o caixa (ex:

depreciação), da estrutura de capital (juros e benefício fiscal) e de amortizações

ou obtenções de empréstimos.

Ebit2 Não consideram os dispêndios com juros, impostos sobre os resultados

Nopat3 Não consideram os dispêndios com juros

EBITDAVantagens• É o mais utilizado para fins de avaliação para compra e venda de empresas. • Simplicidade em sua obtenção a partir das DFsDesvantagens• Difícil a comparabilidade entre empresas de setores, porte, risco e taxa de

crescimento esperados diferentes• Não considera o valor do dinheiro no tempo

1 Ebitda: Earning Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization = Lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (Lajida)2 Ebit: Earning Before Interest and Taxes = Lucro antes dos juros e impostos (Lajir)3 Nopat: Net Operating Profit After Taxes = Lucro líquido operacional após os impostos


Modelo de avaliação pelo FCL

• Avaliação pelo FCD• Determina o valor da empresa como um todo, pelo valor

presente dos seus fluxos de caixa livres descontados pelo WACC


n

jj

j

cWACC

FCLV

1 1

Vc = Valor empresa como um todoFCLj = Fluxo de caixa livre no final do ano jWACC = Custo médio e ponderado de capitaln = Número de períodosj = Período

Modelo de avaliação pelo FCL

• Lucro líquido operacional depois do IR

• Fluxo de caixa operacional

• Fluxo de caixa livre

• Fluxo de caixa para patrimônio líquido

15

TLAJIRNOPAT 1NOPAT = Net operating profit after taxesLAJIR = Lucro antes dos juros e IRT = Alíquota marginal do IR

oDepreciaçã NOPATFCO

IACLIAFLFCOFCL IAFL = Investimento no ativo fixo líquidoIACL = Investimento no ativo circulante

líquidoΔAIL = Variação do ativo imobilizado

líquidooDepreciaçã AILIAFL

Dívida VPRFFCLFCFE VPRF = Valor presente dos resultados financeiros projetados

Valor dos intangíveis

• Avaliação de ativos intangíveis

16

Abordagem Descrição

Custo histórico

Corresponde ao capital investido em ativos intangíveis ao longo do tempo, sendo amortizado por um % proporcional ao seu tempo de vida útil

Fluxo de caixa descontado

Descontar a valor presente o fluxo de caixa incremental, proveniente dos ativos intangíveis separáveis/identificados

Múltiplos

O múltiplo de referência pode ser obtido pela comparação entre o valor de mercado da empresa de empresas semelhantes com e sem o ativo intangível. A diferença pode ser atribuída ao ativo intangível

OpçõesQuando não é possível avaliar o ativo pelas abordagens anteriores. São ativos com potenciais de criar FLCX no futuro, mas que não produzem agora

• Abordagem de opções

• Os ativos intangíveis mais difíceis de avaliar são aqueles com potencial de criar fluxos de caixa no futuro, mas que não os produzem agora – ex: patentes não desenvolvidas, opções de recursos naturais, flexibilidade para expandir novos mercados e negócios no futuro, flexibilidade de abandono de investimento

• Patente não desenvolvida

• A empresa deve desenvolver uma patente se o VP dos custos para desenvolver o produto (I) < VP dos fluxos de caixa esperados do desenvolvimento (V). Assim, a patente pode ser considerada uma opção de compra, e que o produto é o ativo subjacente

VP dos fluxos de caixa esperados sobre o produto

VP fluxo caixa do projeto

VP do custo (I0) para desenvolver o projeto

Projeto possui VPL negativo nesse momento

Projeto possui VPL positivo nesse momento

Abordagem de opções

17

Como fazer a avaliação de uma empresa

Passos Atitudes

1Analisar as vantagens do mercado em que atua e o perfil competitivo da empresa

2Desenvolver um cenário macroeconômico e comercial que seja coerente com os objetivos derivados da análise estratégica da empresa

3Elaborar um modelo econômico e financeiro da empresa que permita estimar o fluxo de caixa gerado pelo negócio

4Calcular o custo médio ponderado do capital em função da estrutura ideal de financiamento

5Identificar os indicadores ― chave de desempenho e avaliar como o valor econômico da empresa é sensível a variações destes indicadores

6Avaliar se os resultados obtidos são razoáveis, comparando-os com parâmetros de mercado de empresas semelhantes

7

O mais importante:

Em um processo de fusão ou venda, pensar no valor da empresa da mesma forma como um investidor o faria


Referências

• Bibliografia básica

• COPELAND, Tom; JOLLER, Tim; MURRIN, Jack. Avaliação de empresas –

Valuation: Calculando e gerenciando o valor das empresas. 3. ed. São Paulo:

Makron Books, 2002.

• DAMODARAN, Aswath. Avaliação de Empresas. São Paulo: 2. ed. Pearson, 2007.

• DAMODARAN, Aswath. Avaliação de Investimentos: Ferramentas e técnicas

para determinação do valor de qualquer ativo. Rio de Janeiro: Qualitymark, 1997.

• Bibliografia complementar

• ASSAF NETO, Alexandre e LIMA, Fabiano G. Curso de Administração Financeira.

São Paulo: Atlas, 2009.

• CAVALCANTE, Francisco; MISUMI, Jorge Y. Mercado de Capitais. 5. ed. Rio de

Janeiro: Campus, 2011.

• GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira. 12. ed. São Paulo:

Pearson, 2011.

• KASSAI, José R. Retorno de Investimento. 3. ed. São Paulo: Atlas, 2010.

• MACHADO, Daniel J. Matemática Financeira. 7. ed. São Paulo: SEDUCON, 2011.

• OLIVEIRA, Gilson; PACHECO, Marcelo. Mercado Financeiro. São Paulo: Fundamento

Educacional, 2011. Prof. Daniel J. Machado, Ph.D.19

mba em finanças e controladoria - legale.com.br · • conhecer os principais métodos de...

Documents