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X ENCONTRO DE ECONOMIA BAIANA – SET. 2014

CRESCIMENTO ECONÔMICO E MERCADO DE CRÉDITO: EVIDÊNCIAS EMPÍRICAS PARA OS ESTADOS BRASILEIROS

Fernando Henrique Taques*Marcelo Balloti Monteiro**

Douglas Alcantara Alencar***Jailson da Conceição Teixeira de Oliveira****

RESUMO

A teoria do crescimento econômico neoclássica passou a incoporar o sistema financeiro como variável de influência no crescimento econômico a partir dos trabalhos de Stiglitz e Weiss (1981), Bernanke e Blindler (1988) e das evidências empíricas de King e Levine (1993). Na visão pós-keynesiana, a discussão entre o financiamento da economia e crescimento econômico passa a ser discutida a partir de Keynes (1930), onde esse autor destaca a importância dos bancos e do sistema financeiro para o crescimento econômico. Sob este refencial, o objetivo deste trabalho é verificar a relação do crédito bancário destinado às pessoas físicas e jurídicas com o crescimento econômico dos estados brasileiros no período entre 2004 e 2012, a partir de uma estimativa econométrica de dados em painel. Os resultados encontrados dão suporte à uma relação positiva das operações de crédito direcionado às pessoas físicas no crescimento econômico, mas o mesmo resultado não foi obtido para as operações vinculadas às pessoas jurídicas, dado o fato de que não apresentou significância estatística.

Palavras-chave: Crescimento econômico. Crédito. Dados em painel.

ABSTRACT

The neoclassical theory of economic growth began to incorporate the financial system as a variable which can have an influence on economic growth, from the work of Stiglitz and Weiss (1981), Bernanke and Blindler (1988) and the empirical evidence of King and Levine (1993). In the post-Keynesian perspective, the discussion between the financing of the economy and economic growth comes to be discussed based on Keynes (1930), where the author highlights the importance of banks and the financial system for economic growth. Under this framework, the aim of this work is to verify the relationship of bank credit to individuals and corporations with economic growth in Brazilian states between 2004 and 2012, from an econometric estimation of panel data. The results support the positive relationship of loans directed to individuals in economic growth, but the same result was not obtained for transactions linked to corporations, given the fact that it was not statistically significant.

Keywords: Economic growth. Credit. Panel data.

FINANCIAMENTO DO DESENVOLVIMENTO • 736

* Mestre em Economia pela Pontifícia Universidade Católica de São Paulo (PUC-SP) e graduado em Ciências Econômicas pela Universidade Presbiteriana Mackenzie (Mackenzie). Professor das Faculdades Metropolitanas Unidas (FMU). [email protected]

** Mestre em Economia e graduado em Ciências Econômicas pela Pontifícia Universidade Católica de São Paulo (PUC-SP). Professor das Faculdades Metropolitanas Unidas (FMU). [email protected]

*** Mestre em Economia pela Universidade Estadual Paulista Júlio de Mesquita Filho (Unesp) e doutorando em Economia pela Universidade Federal de Minas Gerais (UFMG). Pesquisador-associado do Departamento de Economia da Unesp e professor-assistente licenciado das Faculdades Metropolitanas Unidas (FMU). [email protected]

**** Mestre e doutorando em Economia pela Universidade Federal da Paraíba (UFPB). Professor do Departamento de Economia da UFPB. [email protected]


Fernando Henrique Taques, Marcelo Balloti Monteiro, Douglas Alcantara Alencar, Jailson da Conceição Teixeira de Oliveira

X ENCONTRO DE ECONOMIA BAIANA – SET. 2014 FINANCIAMENTO DO DESENVOLVIMENTO • 737

1. INTRODUÇÃO

A teoria do crescimento econômico é caracterizada tanto pelo lado da oferta quanto

pelo papel secundário do setor financeiro como variável determinante para sua trajetória. King

e Lavine (1993), por sua vez, obtiveram resultados, para uma série de indicadores de

desenvolvimento financeiro e crescimento econômico, que indicam que Schumpeter poderia

estar certo sobre a importância do sistema financeiro para o desenvolvimento econômico.1

Anteriormente, Stiglitz e Weiss (1981) já haviam observado o papel da oferta de

crédito no crescimento econômico. Nessa análise, o racionamento do crédito ocorre pela

impossibilidade dos bancos em identificarem os clientes que não poderão honrar seus

compromissos, o que restringe a oferta.

Diversos autores realizaram testes empíricos para a relação entre o crédito e nível de

renda e/ou de consumo. Destacam-se na literatura os trabalhos elaborados por Kiss et al.

(2006), Hulsewing et al. (2001), Schadler (2004) e Tecles e Tabak (2008), onde foram

constatadas relações positivas entre essas variáveis.

Na visão pós-keynesia essa relação começa a ser discutita em Keynes (1930) no

debate em relação a poupaça, já que para alguns autores comtemporaneos a Keynes,

acreditavam que a poupança prévia era condição necessaria para o aumento do crédio.

Contudo Keynes mostra pelo princípio da demanda efetiva que a poupança é ex post ao

investimento, e assim mostrava que a moeda é endógena. Inumeros autores2 de vertente pós-

keynesiano mostram a importância do sistema financeiro e o crescimento econômico

Partindo desse referencial, o objetivo principal desse estudo é verificar a relação entre

as operações de crédito vinculadas às pessoas físicas e jurídicas no processo de crescimento

econômico dos estados brasileiros e do Distrito Federal, no período entre 2004 e 2012.

Para tanto, se utiliza a metodologia de dados em painel para obtenção das

elasticidades. Neste sentido, é possível destacar os seguintes aspectos como diferenciais em

comparação a outras evidências empíricas: (a) a adoção das estimativas pelo método de dados

em painel (efeitos fixo e aletório); e (b) a segmentação do destino dos recursos, voltado às

pessoas físicas ou jurídicas, pode revelar distintas trajetórias no processo de crescimento da

renda, dada a perculiaridade da dinâmica econômica de cada unidade federativa.

A contribuição desse trabalho se refere à relação do crescimento econômico contra

crédido destinado a pessoa jurídica e pessoa física a nível regional. Além disso, parte da

interpretação de que o sistema financeiro nacional não é funcional ao crescimento, isso por

que o sistema bancário não incorre no trade-off rentabilidade monetária e prêmio de liquidez.

O presente trabalho está dividido em cinco seções, além dessa introdução e da

conclusão. Nas duas primeiras seções são apresentados os referenciais teórico e empírico,

respectivamente, da relação entre o nível de renda - ou consumo - e o crédito. Na terceira

parte são apresentadas a base de dados e a metodologia empregada para testar essa relação.

Na quarta e última seção são apresentados os resultados empíricos das estimativas.

2. REFERENCIAL TEÓRICO

A relação entre o mercado financeiro e o crescimento econômico parece ser

atualmente, inquestionável. No entanto, somente na década de 80 foi dada maior ênfase a este

estudo, principalmente com os trabalhos de Stiglitz e Weiss (1981) e Bernanke e Blinder

(1988).

1 Schumperter (1928) estudou a dinâmica das economias capitalistas e percebeu que o financiamento é um fator

importante no processo de desenvolvimento, pois é capaz de financiar o processo de inovação (PIRES, 2005). 2 Carvalho (1997), Dymski (1989), Minsky (1986), Studart (1995) e Paula (2014)




A visão convencional neoclássica, em especial a partir dos trabalhos de Levine, 1997,

passou a admitir uma relação positiva entre o financiamento e o crescimento econômico.

Nessa visão, o sistema financeiro é neutro, e apenas um intermediário entre agentes

superavitários e deficitários, além disso, utilizam o pré-suposto de concorrência perfeita. Para

essa abordagem o sistema financeiro é funcional se faz uma alocação eficiente dos recursos.

Fica claro que essa abordagem utiliza a ideia de maximização para a melhor alocação. Dessa

forma, os intermediários financeiros tem papel crucial dentro dessa abordagem (Paula, 2014).

O debate que permanece vivo entre os economistas é a relação de causalidade entre as

finanças e o crescimento. Calderón e Liu (2002) apontam que existem três possíveis canais

que podem fomentar o crescimento: (a) supply – leading que indica que as atividades

financeiras promovem o crescimento econômico; (b) demand – following que revela que o

crescimento econômico exige uma expansão dos serviços financeiros e, por conseguinte um

maior desenvolvimento do sistema financeiro; e (c) stage of development hypothesis onde em

um primeiro momento o supply – leading é o ponto de partida no desenvolvimento

econômico, mas que com o passar do tempo sua relevância reduz, abrindo espaço para o

estágio de demand – following se desenvolver. De fato, nesse caso, seria uma relação de dupla

causalidade entre sistema financeiro e crescimento econômico.

Schumpeter (1911) foi o precursor da hipótese de supply – leading, a qual nos diz que

os países que possuem um sistema financeiro mais desenvolvido têm a possibilidade de

obterem determinado nível de crescimento econômico em um menor período de tempo em

comparação aos países que não o possuem. Levine (1997), por sua vez, destaca a relevância

que um sistema financeiro desenvolvido desempenha como agente de fomento de poupança,

tanto no que tange a informação quanto ao aspecto da transação, resultando em menores

custos. O mesmo autor enfatiza ainda que o sistema financeiro não é exógeno para o

crescimento e que a expansão da economia está condicionado a um nível razoável de

desenvolvimento institucional.

O custo de informação pode ser considerado uma imperfeição no mercado de crédito

dada a existência de assimetria das informações, conforme abordagem de Stiglitz e Weiss

(1981). Os autores apresentam um modelo de racionamento de crédito no qual alguns

demandantes recebem créditos e outros não, mesmo todos sendo idênticos. Os demandantes

que obtiverem empréstimos negados não seriam capazes de serem tomadores de crédito,

mesmo que se mostrem dispostos a pagar uma taxa de juros superior à do mercado, ou mesmo

oferecerem mais garantias. Na realidade, a aceitação dos bancos por essas condições

aumentaria o grau de risco da carteira de empréstimos, seja por desencorajar investidores mais

seguros ou mesmo por induzir os demandantes ‘’’duvidosos’’ a investirem em projetos com

maior risco, podendo, assim diminuir o lucro dos bancos. Logo, nesse cenário, temos que o

racionamento do crédito é o único instrumento a ser utilizado pelos emprestadores, ao invés

de limitar o tamanho de cada empréstimo ou mesmo fazendo com que as taxas de juros sejam

uma função crescente do valor do empréstimo.

O que causa esse racionamento de crédito, segundo os autores, é um excesso na

procura por empréstimos ou o excesso de oferta de trabalhadores. Portanto, o equilíbrio no

mercado de crédito é dado justamente pelo racionamento no crédito. Por outro lado, os bancos

envolvidos na concessão de créditos possuem dois instrumentos principais de análise para a

liberação do dinheiro: a taxa de juros e o grau de risco da operação.

Segundo Stiglitz e Weiss (1981), a própria taxa de juros pode ter impactos no grau de

risco das carteiras de empréstimos através da seleção adversa e/ou por meio de ações dos

indivíduos que buscam tomar empréstimos. O efeito da seleção adversa ocorre em função das

diferentes probabilidades dos tomadores de empréstimos de cumprirem para com suas

obrigações de pagamentos. Em contrapartida, para o sistema financeiro, mais precisamente




para os bancos, é vital tentar identificar os devedores com maior probabilidade de quitar seus

débitos com vistas a maximizar o retorno esperado.

Um mecanismo que pode auxiliar os bancos nesse processo de identificação de bons

pagadores é a própria taxa de juros que os indivíduos estão dispostos a pagar. Na média,

aqueles que estão dispostos a pagar taxas de juros mais elevadas podem ser considerados

maus pagadores e isso poderá impactar negativamente nos lucros dos bancos. Essa elevação

na taxa de juros diminui o rendimento dos projetos induzindo, assim, as empresas a

desenvolverem projetos com menor probabilidade de ganho, mas com maior rentabilidade. No

caso, os bancos buscam a taxa de juros que maximizam seu retorno esperado.

De forma análoga, os bancos não emprestariam aos indivíduos que ofereceriam pagar

uma taxa de juros acima da taxa de equilíbrio, pois um empréstimo desse tipo tende a ter um

risco mais elevado. O retorno esperado de um empréstimo a uma taxa de juros acima do

equilíbrio é menor do que o retorno esperado para empréstimos com a taxa de juros de

equilíbrio (STIGLITZ e WEISS, 1981).

As taxas de juros mais elevadas aliadas às exigências dos bancos em situações de

excesso de demanda por crédito levam esses a negarem crédito aos emprestadores. Assim,

temos que o racionamento é dado pela ausência de forças competitivas para equilíbrio de

crédito. Stiglitz e Weiss (1981) ainda observam:

‘’It is not our argument that credit rationing will always characterize

capital markets, but rather that it may occur under not implausible

assumptions concerning borrower and lender behavior.’’ (1981, pg. 394).

A análise do sistema financeiro como elemento que transmite a política monetária foi

observada por Bernanke e Blinder (1988). O método proposto parte da análise do modelo IS-

LM em sua versão mais simples, ampliando o escopo com a introdução da curva do mercado

financeiro (CC). Em outros termos, temos a incorporação da variável empréstimo em adição

às variáveis moeda e títulos do modelo original. A justificativa dos autores é baseada no

pressuposto de que a política monetária convencional, centrada na manipulação da taxa de

juros, afeta tanto os depósitos bancários quanto os empréstimos.

Bernanke e Gertler (1995) corroboram com esses autores ao afirmarem que a

transmissão dos efeitos da política monetária convencional se dá através do canal de crédito

onde:

‘’[…] the direct effects of monetary policy on interest rates are amplified by

endogenous change in the external finance premium, which is the difference

in cost between funds raised externally (by issuing equity or debt) and funds

generated internally (by retaining earnings). The size of the external finance

premium reflects imperfections in the credit markets that drive a wedge

between the expected return received by lenders and the cost faced by

potential borrowers’’. (1995, p. 3)

Os autores apontam que o canal de crédito propriamente dito pode ser desmembrado

em dois segmentos: (a) balance sheet channel e (b) bank lending channel. O primeiro analisa

os potenciais impactos que a mudança da política monetária pode ter sobre a posição

patrimonial e financeira do tomador de empréstimos, ao passo que o segundo mostra os

possíveis efeitos na condição de oferta de fundos nas instituições depositárias.

Através do balance sheet channel, empresas em uma situação financeira e patrimonial

mais confortável conseguem obter créditos à taxa de juros mais baixas, além da possibilidade

de obterem mais opções de linhas de crédito. O inverso é válido também: empresas com




situação financeira e patrimonial desfavorável conseguirão financiamento pagando uma taxa

de juros mais elevada. Caso ocorra um aumento na taxa de juros, teremos que o fluxo de caixa

da empresa será reduzido, assim como o valor dos seus ativos. Somam-se a isso que o aperto

monetário diminui a demanda agregada, o que pode reduzir as vendas. Em um cenário como

esse, os bancos tendem a restringir a oferta de crédito (KROTH e DIAS, 2006).

Já pelo bank lending channel, o aumento na taxa de juros (política monetária

restritiva) leva a uma redução nas reservas bancárias, o que gera uma migração dos depósitos

para os títulos do governo. Tal medida tende a encarecer o custo da tomada de empréstimos,

uma vez que mesmo que as instituições financeiras consigam captar depósitos de outras

formas, esses deverão ser mais rentáveis que os títulos públicos (KROTH e DIAS, 2006).

A teoria moderna da intermediação financeira é fundada na ideia de falhas de

mercado, como por exemplo, informação assimétrica, que pode dificultar a intermediação.

Assim, as instituições têm como objetivo reduzir essas falhas de mercado, e

consequentemente, irão reduzir os custos de transação. A função dos intermediários

financeiros pode ser dividida em várias abordagens como: i) velha teoria da intermediação

financeira que faz a intermediação entre agentes superavitários e deficitários; ii) assimetria de

informações que busca controlar os problemas de risco moral e seleção adversa; iii) custos de

transação; iv) regulação para reduzir o risco de insolvência do sistema financeiro; v)

gerenciamento de risco de maturidade, inadimplência e de mercado (PAULA, 2014).

Na visão pós-keynesiana, o setor bancário cria liquidez, nesse sentido, a moeda é

endógena ao sistema. Nessa visão o sistema financeiro e crescimento, retomanando o debate

entre Ohlin (1937a e 1937b) e Robertson (1937) de um lado, e de outro Keynes (1937) sobre

o financiamento da economia, os dois primeiros autores colocam como pré-condição para o

financiamento da economia a poupança. Por outro lado, para Keynes o investimento nunca

deixa de ser realizado por falta de poupança, mas sim por falta de financiamento. Pelo

princípio da demanda efetiva, a poupança é ex post, e os investimentos tem relação com o

estado de expectativas dos agentes e do animal spirits. Para Keynes, a oferta de fundos

disponíveis não é determinada pela canalização de fluxo de poupança do período, mas pelo

estoque de ativos financeiros existentes (PAULA, 2014).

O processo de financiamento têm duas etapas, o finance, o que significa o

financiamento de curto prazo, ou o financiamento do primeiro investimento realizado por um

firma, e o funding, o financiamento que transforma o primeiro financiamento de curto prazo

em um financiamento de longo prazo, compatível com a maturação do investimento. Keynes

sugeriu um cirtuiro que envolve financiamento-investimento-poupança-funding. Cabe resaltar

que a poupança é a contra partida ex post do investimento. O finance é a própria demanda por

investimento planejado, que é atendido pelo setor financeiro sob a forma de moeda.

Para a teoria pós-keynesiana o sistema financeiro é funcional se permite uma expansão

do crédito com o mínimo do aumento da fragilidade financeira. O que significa que no nível

macroeconômico, o sistema desempenha as funções finance e funding, mas no nível

microeconômico, desempenha essas funções com o mínimo custo.

Para Paula (2014), se for comparado diversos tipos de sistemas financeiros pelo

mundo, como por exemplo, os EUA, Alemanha, Brasil e etc. A importante conclusão do autor

é que não existe uma receita para os sistemas financeiros. As experiências dos sistemas

financeiros são múltiplas e diversas. Contudo, parece haver uma relação entre países

retardatários no sistema capitalista, que o Estado, seja regulando, ou intervindo no sistema

financeiro, tornou esse mais eficiente.

Assim, pela literatura aqui estudada, existe uma relação importante entre o sistema

financeiro e o crescimento econômico. Na visão convencional neoclássica, esse processo se

dá pela eficiência na alocação dos recursos, mesmo que o sistema financeiro seja apenas um

intermediário. Na visão pós-keynesiana, o sistema financeiro provem liquidez para a




realização dos investimentos, sendo que no primeiro momento temos o finance, ou os

empréstimos de curto prazo para a realização dos investimentos, e o funding, que é a

transformação da dívida de curto prazo em longo prazo, e nessa visão, o sistema financeiro é

eficiente, quando desempenha essas funções com o mínimo de aumento da fragilidade

financeira3.

2.1. REFERENCIAL EMPÍRICO

A literatura empírica é pautada principalmente na relação entre fluxo de crédito e o

nível do produto interno bruto (PIB), seja em sua forma per capita ou real. Em diversos

estudos as variáveis taxa de juros (real ou nominal) e inflação também revelaram serem

determinantes no crescimento do crédito.

Segundo Tecles e Tabak (2008) os resultados dos trabalhos que relacionaram o efeito

do desenvolvimento financeiro no crescimento econômico são controversos. Alguns

indicam uma ausência de causalidade, enquanto outros apontaram uma causalidade

bidirecional entre financiamento e crescimento.

As estimativas dos determinantes da demanda por crédito, ou mesmo da relação dessa

variável com o nível de renda, foram realizadas através de distintas metodologias. Brzoza-

Brzezina (2005), Calza et al. (2001), Kiss et al. (2006) e Tecles e Tabak (2008) realizaram

suas estimativas a partir de um modelo de vetor de correção de erros (VECM) e encontram

positiva relação entre o nível de produto e o crédito.

Tabela 1 - Evidências empíricas dos determinantes da demanda por crédito (continua)

Autores Método Período Nível de

Análise

Resultados

Beck et al.

(2000)

Estimativa cross-country

com variável

instrumental

1960 à 1995 –

dados anuais

77 países

selecionados

Elasticidade da relação entre

crédito e taxa de crescimento

econômico de 1.443

Boissay et al.

(2005)

Modelo de correção de

erros (ECM) e dados em

painel

(a) 1960 à 2004 –

dados trimestrais

(b) 1998 à 2004 –

dados trimestrais

(a) 11 países

desenvolvidos;

(b) 8 países da

europa central e

oriental (CEE)

O crescimento do crédito nos

países da CEE não pode ser

totalmente explicado pelo

crescimento econômico. O

resultado é válido especialmente

para economias de câmbio fixo

Brzoza-

Brzezina

(2005)

Modelo de vetor de

correção de erros

(VECM)

1981 à 2004 –

dados trimestrais

6 países da

União Européia

(emergentes e 3

desenvolvidos)

1.45 3.39, onde é a

elasticidade PIB

Calza et al.

(2001)

Modelo de vetor de

correção de erros

(VECM)

1980 à 1999 –

dados trimestrais

Zona do euro Empréstimos reais são

positivamente relacionados com o

PIB no longo prazo. Elasticidade

de 1.34

Calza et al.

(2003)

Modelo de vetor de

correção de erros

(VECM)

1981 à 2001 –

dados trimestrais

Zona do euro Empréstimos são positivamente

relacionados com o PIB real.

Elasticidade de 1.48

Cottarelli et al.

(2003)

Dados de painel – efeitos

fixos

1973 à 1996 –

dados anuais

24 países em

desenvolviment

o

Mercados de crédito da CEE são

menores em comparação aos

demais países

Duenwald et

al. (2005)

Cross-section estimado

por mínimos quadrados

generalizados (GLS)

1999 à 2004 –

dados trimestrais

Bulgária,

Romênia e

Ucrânia

Crescimento do crédito implica em

vulnerabilidades financeiras na

Ucrânia. Já na Romênia e Bulgária

o fluxo de crédito indica efeito

oposto ao da balança comercial

3 Essa questão da funcionalidade do sistema financeiro na visão pós-keynesina é detalha em Studart (1995) e

Paula (2014).




Égert et al.

(2006)

Modelo de correção de

erros (ECM) e dados em

painel para países

membros da OCDE

(a) 1975 à 1980 –

dados trimestrais;

(b) 1980 à 1993

para economias

emergentes e

1990 à 1996 para

economias em

transição

(a) 11 países

CEE;

(b) 43 países

membros da

OCDE

(emergentes e

economias em

transição)

Crédito ao setor público, taxas de

juros nominais e o spread entre

taxas de depósitos e empréstimos

revelaram ser os principais

determinantes do crescimento do

crédito

Tabela 1 - Evidências empíricas dos determinantes da demanda por crédito (conclusão)

Hoffman

(2001)

VAR (vetor auto

regressivo) para

cointegração

1980 – 1998 –

dados trimestrais 16 países

industrializados

1.04 2.49, onde é a

elasticidade do PIB. No longo

prazo, o crédito real é

positivamente relacionado com

o PIB real

Hulsewing et

al. (2001)

Modelo de vetor de

correção de erros (VECM)

1975 à 1998 –

dados trimestrais Alemanha

Demanda por empréstimos é

positivamente relacionada com

o PIB real

Kiss et al.

(2006)

Modelo de vetor de


estimado por dados de

painel multi-country

dinâmico

1980 à 2002 –

dados anuais

Países da zona do

euro, exceto

Luxemburgo

Relação positiva entre crédito e

PIB

Kraft (2006)

Cross-section estimado

por mínimos quadrados

generalizados (a) e

mínimos quadrados

ordinários (b)

(a) 1996 à 2005

– dados

trimestrais;

(b) 2002 à 2005

– dados anuais

(a) Croácia;

(b) 90 países

Na Croácia os empréstimos

tiveram efeito negativo sobre a

balança comercial. Os demais

países apresentaram relação

positiva entre taxa de

empréstimos e PIB per capita

Lang e Krznar

(2004)

SUR pelo método de

mínimos quadrados

ponderados

1999 à 2006

dados menais

Croácia PIB apresentou resultado

positivo e estatisticamente

significante na influência sobre

a política de crédito

Panagopoulos

e Spilliotis

(1998)

Modelo de vetor de


para cointegração por

mínimos quadrados

generalizados

1971 à 1993 –

dados trimestrais Grécia

Demanda por crédito é

principalmente dada pela

demanda por capital de giro e

conta salário

Schadler et al.

(2004)

Modelo de vetor de


1991 à 2002 –

dados trimestrais Zona do euro

Relação positiva no longo prazo

entre a taxa de empréstimo e o

nível de renda per capita, sendo

negativamente relacionada com a

taxa de juros

Sonje (2006)

Cointegração por mínimos

quadrados ordinários

1995 à 2006 –

dados

trimestrais;

1999 à 2006 –

dados trimestrais

dos empréstimos

de crédito

Croácia

Parâmetro estimado reflete o

efeito riqueza 1.10 1.51

para os empréstimos domésticos

e entre 1.16 2.19 para

empréstimos de habitação. O

parâmetro que reflete a

elasticidade da taxa de juros

encontrado foi de

aproximadamente -1

Tecles e Tabak

(2008)

Modelo de vetor de

correção de erros (VECM) 1995 à 2007 –

dados mensais Brasil

Corrobora a hipótese da relação

positiva entre crédito e

crescimento econômico

Fonte: Tecles e Tabak (2008) e Turkalj et al. (2007) com adaptações

King e Levine (1993) e Levine (1997) apud Kroth e Dias (2006) encontraram relação

positiva entre o produto e a renda da população com depósitos nos bancos e o volume de

operações de crédito do setor privado. Com dados de 80 países durante três décadas, a partir

de 1960, os autores utilizaram o método de cross-section para realizar as estimativas.




Por sua vez, Kraft (2006) e Cottarelli et al. (2003) buscaram evidências empíricas

através do método de cross-section e dados em painel, respectivamente. O primeiro autor

observou uma forte relação entre a taxa de empréstimos e o PIB per capita, enquanto o

segundo concluiu que nos países da CEE os mercados de crédito são menores em comparação

aos demais países do continente europeu.

Na próxima seção serão apresentadas a base de dados e a metodologia empregada para

as estimativas das elasticidades a partir do método de dados em painel com modelo de efeitos

fixos.

3. BASE DE DADOS E METODOLOGIA

O conjunto de dados utilizado cobre todos os estados brasileiros, inclusive o Distrito

Federal, no período entre 2004 e 2012. A amostra contém dados do saldo das operações de

crédito do Sistema Financeiro Nacional tanto para pessoas físicas quanto para jurídicas4,

originários do Banco Central do Brasil, e também o nível de renda domiciliar per capita,

como proxy para crescimento econômico, disponibilizada no IPEADATA e calculada a partir

do dados do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE). Os dados do saldo das

operações de crédito são deflacionados pelo Índice de Preços ao Consumidor (IPCA),

expressos em reais de 2000. Todas as variáveis são apresentadas em logaritmo, o que permite

as estimativas das elasticidades. A Tabela 2 mostra o resumo das abreviações das variáveis do

modelo para facilitar a leitura posterior das parametrizações.

Tabela 2 – Lista das Variáveis do Modelo

Fonte: Elaboração própria dos autores

No que tange a metodologia segundo Salvato et al. (2006), o método de cross-section

apresenta limitações ao ignorar diferenças históricas específicas de cada estado em suas

respectivas trajetórias de crescimento. Esta omissão poderia gerar erros nos resultados

estimados. Como alternativa será utilizado o procedimento de dados em painel, uma vez que

esse considera as particularidades contidas em cada unidade federativa.

O modelo de dados em painel é utilizado quando estão disponíveis observações

longitudinais, isto é, por indivíduos num espaço de tempo, o que fornece informações a

respeito de possíveis heterogeneidades individuais5. De acordo com Greene (2002) ele é

bastante utilizado para investigar mudanças estruturais e dinâmicas de transição.

4 O saldo de operações consiste em valores referentes aos empréstimos, financiamento, adiantamento e

arrendamento mercantil, distribuído em todas instituições integrantes do Sistema Financeiro Nacional. Para

maiores informações sobre a metodologia dos dados consultar Metadados do Banco Central do Brasil. 5 Ver Cameron e Trivedi (2005) para uma maior compreensão das vantagens que advém do uso dos modelos que

captam a heterogeneidade dos indivíduos.




Este modelo possui algumas vantagens importantes, dentre elas Hsiao (2003) destaca

algumas como a oportunidade de redução em problemas de colinearidade e problemas de

variáveis omitidas, aumento dos graus de liberdade, permitindo que a dinâmica intertemporal

e a individualidade das variáveis analisadas possam ser mais bem controladas, no que se

refere aos efeitos da omissão de outras variáveis.

A estimativa por dados em painel considera as observações em distintos instantes de

tempo. Para o presente caso sua forma funcional é do tipo:

itititit LPJLPFLRENDA 21 (1)

onde, LRENDA é o nível de renda domiciliar per capita6, LPF é o saldo em operações de

crédito para pessoas físicas, LPJ é o saldo em operações de crédito para pessoas jurídicas, t

o indicador do tempo e i se refere à unidade federativa analisada. O método de dados em

painel pode ser estimado tanto por efeitos fixos (FE) quanto por efeitos aleatórios (RE). Para

efeitos fixos a estimativa controla as variáveis omitidas quando essas oscilam entre

observações, contudo são constantes ao longo do tempo. Sua forma funcional é do tipo:

itiititit LPJLPFLRENDA 21 (2)

onde ii 3 e a variável omitida i capta os fatores que não são observados e variam

entre os estados, mas que são constantes ao longo do tempo. Como exemplos de variáveis

omitidas podem citar: características geográficas inerentes a cada estado, o nível educacional

da população ou mesmo atributos específicos de setores econômicos.

Por sua vez, it representa o erro idiossincrático, termo esse que representa fatores

que oscilam ao longo do tempo, mas que não são observados. Observemos ainda que no

modelo de efeitos fixos os erros não podem apresentar correlação ao longo do tempo e entre

estados, sendo condicionais aos regressores. Assim, busca-se estimar i , a variável não

observada, que é constante ao longo do tempo, mas que varia entre as unidades federativas.

Já na estimativa de efeitos aleatórios as variáveis oscilam ao longo do tempo, mas são

constantes entre estados. A especificação é do tipo:

ittiititit LPJLPFLRENDA 4321 (3)

onde, t representa a variável omitida que varia ao longo do tempo, mas que é constante entre

estados. Se t for correlacionado com itLPF , então haverá viés da variável omitida na

estimativa. Em contrapartida, se 0)|( tituE a estimativa via OLS (Ordinary least squares)

deixa de ser eficiente, sendo recomendado o método GLS (genralized least squares) por

apresentar parâmetros mais eficientes.

A escolha entre o modelo de efeitos fixos e efeitos aletórios é dada pelo teste de

Hausman. A hipótese nula do teste é de que não há correlação entre o erro idiossincrático e as

variáveis independentes no modelo de efeitos aleatórios. Portanto, se não rejeitada a hipótese

nula, o modelo de efeitos aletórios é consistente e as diferenças de todos os coeficientes não é

6 Para o ano de 2000 foi utilizada a renda familiar per capita devido ao ao censitário.




sistemática. Em contrapartida, se rejeitada indica que o modelo de efeitos fixos é mais

consistente.7

4. RESULTADOS EMPÍRICOS

A amostra desse estudo são referentes ao saldo das operações de crédito do Sistema

Financeiro Nacional tanto para pessoas físicas quanto para jurídicas, originários do Banco

Central do Brasil, e o nível de renda domiciliar, disponibilizada no IPEADATA. A seguir são

apresentadas as estatísticas descritivas:

Tabela 3 - Estatística descritiva das variáveis analisadas


Na amostra utilizada, o Estado que apresentou o menor nível de renda domiciliar foi o

Maranhão (2005). Na outra mão, o Distrito Federal registrou o maior valor dessa variável

(2011). Percebe-se que entre todas variáveis analisadas essa é a que apresenta a menor

variabilidade. No que tange aos dados referentes às operações de crédito para as pessoas

físicas, tem-se que o Estado que registrou o menor valor foi Roraima (2004), enquanto que o

maior valor foi registrado em São Paulo (2012), algo que faz sentido por ser o Estado mais

populoso do país. E por fim, para dados de operações de crédito alocados para as pessoas

jurídicas, coube ao Estado do Amapá o menor valor da série (2004), enquanto que São Paulo

(2012), registrou o maior valor. A fim de buscar obter relações entre as variáveis de interesse,

recorreu-se a técnicas de dados em painel, conforme tabela 4.

7 Alguns autores utilizam a denominação de within para a estimativa de efeitos fixos e FGLS (feasible

generalized least squares) – pondera-se as variáveis pelo desvio-padrão, resultando em resíduos mais

consistentes - para efeitos aleatórios.




Tabela 4 – Modelo Econométrico


De acordo com o resultado do modelo estimado por efeitos fixos tem-se que das

variáveis explicativas, o crédito voltado para as pessoas jurídicas não mostrou ser

estatiticamente significante, enquanto que o crédito alocado para as pessoas físicas foi

estatisticamente significante ao nível de 1%. Sendo assim, para essa amostra de dados o

resultado encontrado sinaliza que o crédito destinado às pessoas jurídicas não afetou o

crescimento econômico. Na outra mão, tem-se que o crédito às pessoas físicas contribui para

o aumento da renda domiciliar per capita. A partir dos resultados temos que o aumento de 1%

nas operações de crédito destinado às pessoas físicas gera, em média, aumento de 0,186% na

renda domiciliar.

Os resultados obtidos por efeitos aleatórios são semelhantes daqueles obtidos ao

empregar o modelo com efeitos fixos. O crédito às pessoas jurídicas apresentou resultado

estatatisitcamente insignificante, ao passo que e o crédito às pessoas físicas foi

estatisticamente significante a nível de 1%. A elasticidade obtida no modelo de efeitos

aleatórios surte praticamente mesmo efeito do que no modelo de efeitos fixos, sendo que o

aumento de 1% nas operações de crédito destinado às pessoas físicas gera, em média,

aumento de 0,183% na renda domiciliar per capita. Em suma, os resultados encontrados

sugerem que o crédito destinado às pressoas fisicas está em consonancia com o que aponta a

literatura, dado o fato que as pessoas destinam esses recursos ao consumo, aumentando a

demanda agregada e, consequentemente, inpulsionando o ritmo do crescimento econômico.

Para verificar qual dos modelos (efeito fixo ou aletório) é mais eficiente aplica-se o

teste de Hausman. A hipótese nula é de que não há correlação entre o erro idiossincrático e as

variáveis explicativas no modelo de efeitos fixos, sendo esse mais consistente e não havendo

diferenças sistemáticas nos coeficientes. De acordo com o resultado obtido na Tabela 4,

percebe-se um melhor ajustamento do estimador de efeitos aleatórios, uma vez que se aceita a

hipótese nula de não correlação entre os efeitos específicos e as variáveis explicativas. Sendo

assim, os testes apontam para a conveniência da estimação do modelo de efeito aleatório.

Na perspectiva pós-keynesiana, os bancos tomam decisões em um ambiente de

incerteza não probabilística, em que a moeda não é neutra, e os contratos coordenam o futuro

incerto (CARVALHO, 1992; PAULA, 2014). Em uma economia monetária de produção os

bancos criam crédito independente de depósitos prévios, através da criação de moeda




bancária. Nesse sentido, os bancos são firmas com expectativas que afetam as condições de

financiamento, e consequentemente a produção e o emprego. As decisões de portfólio são

com base a expectativa de lucro, levando em consideração nessa decisão à preferência pela

liquidez e a incerteza não probabilística. O aumento do financiamento na economia depende

das avaliações sobre receitas futuras, o que significa a capacidades dos tomadores de

empréstimos de cumprir seus compromissos, assim a volatilidade dessas avaliações se

somado com a preferência pela liquidez causam flutuações no investimento, produção e

emprego. Nesse sentido a incerteza afeta diretamente a formação de expectativas, o banco

deve tomar uma posição ativa com retorno estocástico, a forma como financia esta posição

com uma base de passivo de composição incerta. Isso acontece porque eles realizam

compromisso de empréstimos ex ante baseado em expectativas de variáveis ex post, com base

nos níveis de depósitos realizados e as reservas do sistema bancário (DYMSKY, 1989;

PAULA, 2014). Quando as expectativas são desapontadas, o banco tende a reduzir sue grau

de transformação de maturidade e passam a privilegiar liquidez.

Keynes (1936) argumenta que a taxa de juros é a recompensa de abrir mão da liquidez,

dada a escolha entre dois ativos, moeda e títulos. A demanda por moeda é em razão de três

motivos, transação, precaução e especulação, sendo que as duas últimas se relacionam com a

incerteza em relação ao futuro. Para esse autor existe um trade-off entre retornos monetários e

prêmio de liquidez. Esse aspecto é importante no estudo do setor bancário brasileiro, já que os

bancos instalados não ocorrem nesse trade-off, os títulos do tesouro nacional são tanto

rentáveis quanto líquidos.

Nesse sentido, a estimações mostram que o crédido a pessoa jurídica não impacta no

crescimento econômico, e a hipótese parte de que isso acontece por conta do sistema bancário

brasileiro não incorrer no trade-off de retornos monetário e prêmio de liquidez. Isso acontece

pela taxa de juros Selic ser históricamente alta, como apontam Scarano e Alencar (2010) e

também pela liquidez. Sendo assim, os papeis do Tesouro Nacional podem ser considerados

quase-moeda, o que vai contra a ideia de trade-off apontada por Keynes (1936). Nesse

sentido, como aponta Studart (1995), um sistema financeiro nacional é funcional ao

desenvolvimento se consegue fornecer crédido com o mínimo de fragilidade financeira. É

possível interpretar que o sistema financeiro brasileiro não é funcional ao desenvolvimento,

pois o sistema bancário não incorre no trade-off de retornos monetários e prêmio de liquidez o

que se verifica pela não significância da variável crédito jurídico da análise econométrica.

Uma proposta para tornar o sistema financeiro funcional seria estimular o trade-off já citado,

estipulando períodos mínimos para a retirada dos títulos nacionais, e somada-se a isso, a

redução, no longo prazo das taxas reais de juros Selic.

A variável crédido ser significativa se explica pelo modelo macroeconômico adotado

pelo governo após 2003. Como aponta Ferrari Filho e Fonseca (2013), essa política pode ser

caracterizada como social desenvolvimentismo, o que significou em termos gerais, aumentos

dos salários reais acima da inflação, gerando uma distribuição de renda dos lucros em direção

aos salários. Nesse sentido, com a desigualdade de renda sendo reduzido através dos

aumentos reais do salário, o volume de crédido para o consumo aumenta o que pode ser

verificado atravez de nossas estimativas estatísticas.

Dessa forma, o argumento favorável de que o sistema financeiro não é funcional ao

desenvolvimento econômico das regiões, dado o resultado obtido para a variável de crédito

destinado às pessoas jurídicas não ter sido significativa, pode ser explicada pela falta do

trade-off de retornos monetários e prêmio de liquidez.

Por outro lado, o sistema financeiro respondeu a demanda por crédido de pessoa física, fruto

da melhora no perfil distributivo da renda ocorrido após 2003, o que incentivou a demanda

por crédido repondida pelo sistema bancário nacional. De acordo com Almeida, Frascaroli e

Melo (2013), dados da Associação Brasileira das Empresas de Cartões de Crédito e Serviços




(ABECS), mostram que nos ultims 10 anos o mercado de cartões cresceu, em média, 23% a.a.

Esse crescimento recorde deriva da expansão do produto nas classes de menor renda e pelo

processo contínuo de substituição de outros meios de pagamento, como cheque ou dinheiro,

para os cartões, o que acomoda choques de curto prazo nas necessidades de consumo.

CONCLUSÃO

Varios são os esforços na literatura que visam explicar os determinantes do

crescimento econômicos. De modo mais especifico pode ser encontrado dentro da agenda de

estudos econômicos a relação entre o fluxo de crédito e o crescimento econômico,

evidenciando de certa forma o papel do sistema financeiro nessa importante tarefa que os

governos quer a nível nacional, estadual ou ainda municipal enfrentam.

Nesse sentido, esse trabalho teve por objetivo através da metodologia de dados em

painel investigar a relação entre o crédito, tanto vinculados às pessoas físicas quanto jurídicas,

e o crescimento econômico, para todos os estados brasileiros inclusive o Distrito Federal,

durante o período 2004 e 2012, buscando trazer alguma contribuição à literatura empírica

nacional. Como proxy para o crescimento economico foi utilizado o nível de renda domiciliar

per capita.

A priori parte-se da ideia de que existem diferenças estaduais quer a nível do ambiente

politico, institucional e econômico possam interferir no crescimento econômico de cada

estado, mas apesar disso, o teste Hasuman indicou a ausência de correlação do efeito

individual com os regressores, logo, prefere-se o método com efeitos aleatórios para a

estimação do modelo em estudo. Os resultados encontrados corrobam com a literatura

empírica quando a relação é entre o crédito destinado às pessoas físicas e o nível de renda per

capita. Já quanto ao crédito para pessoas jurídicas a relação com o crescimento econômico

mostrou ser estatisticamente insignificante.

A ausência de significância estatística obtida para a variável de crédito destinado às

pessoas jurídicas pode ser explica por uma ausência do trade-off de retornos monetários e

prêmio de liquidez. Por outro lado, a expansão do crédito voltado às pessoas físicas é derivada

de uma a melhora no perfil distributivo da renda, o que incentivou a demanda por crédido nas

regiões do país.

O tamanho da amostra configurou como a principal limitação desse estudo, por revelar

um período muito especifico. Para trabalhos futuros espera-se que essa limitação seja

ultrapassada e que possa ser verificada a robustez do resultado encontrado por esse estudo.




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