Cenário MacroXP InvestimentosFevereiro 2021

22

Inflação alta, demanda desacelerando e (mais) incertezasfiscais

• Passamos a contemplar uma nova rodada de Auxílio Emergencial (AE) em nosso cenário base. A forma de implementação será importante para averiguar os efeitos completos do novo programa sobre a economia.

• A atividade mais fraca do início do ano deve ser compensada pela nova rodada do AE e pela perspectiva de normalização da economia no segundo semestre com a vacina. Mantemos a projeção de crescimento do PIB em 3,4% em 2021 e 2,0% em 2022.

• O real mais fraco e a alta das commodities nos levaram a aumentar a projeção de IPCA em 2021 para 3,9% (3,5% antes). Para 2022 mantemos 3,4%.

• Os resultados do setor externo seguem robustos. Projetamos a Conta Corrente em 0,4% do PIB em 2021, o primeiro resultado positivo desde 2007. Neste ambiente, a taxa de câmbio deve voltar a se valorizar, para 4,9 reais por dólar este ano e 4,8 em 2022. O risco é uma implementação desordenada do Auxílio Emergencial.

33

Manutenção do regime fiscal ancora nosso cenáriomacroeconômicoProjeções

2018 2019 2020 2021 (E) 2022 (E)

Crescimento do PIB (var. real %) 1,3 1,1 -4,4 3,4 2,0

Taxa de desemprego (%, dessaz., fim de período) 12,2 11,5 14,7 14,6 11,8

IPCA (var. 12m %) 3,8 4,3 4,5 3,9 3,4

SELIC (% a.a, fim de período) 6,5 4,5 2,0 3,5 4,5

Câmbio (R$/US$, fim de período) 3,9 4,0 5,19 4,90 4,80

Resultado primário (% PIB) -1,6 -0,9 -9,5 -3,5 -2,3

Dívida bruta - DBGG (% PIB) 76,5 75,8 89,3 90,3 91,0

Balança Comercial (US$ Bi) 59,8 48,0 50,9 74 64

Exportações (US$ Bi) 241,0 225,4 209,8 259 267

Importações (US$ Bi) 181,2 177,4 158,9 184 203

Conta Corrente (US$ Bi) -41.5 -50.7 -12.5 6.9 -15.7

Conta Corrente (% PIB) -2.2 -2.7 -0.9 0.4 -0.9

IDP (US$ Bi) 78.2 69.2 34.2 45.0 60.0

IDP (% PIB) 4.1 3.7 2.4 2.7 3.3

Fonte: IBGE, BCB, Bloomberg. Estimativas (E): XP Investimentos.

Atividade Econômica

5

A recuperação da atividade econômica brasileira tem acontecido de forma distinta. Varejo e indústria, sustentados por estímulos fiscaise creditícios, já retornaram ao patamar pré-pandemia. Serviços, por outro lado, seguem fragilizados pelo distanciamento social e pelasubstituição parcial da demanda de serviços por bens. No final de 2020, observa-se uma natural perda de fôlego do varejo e maiorímpeto do serviços na esteira da redução do distanciamento social. Indústria continuar forte.

5

Retomada espalhada, mas em ritmo diferente entre setores

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Desempenho desde o início da criseSetores selecionados, dados dessazonalizados, fev/20 = 100

Fonte: IBGE Elaboração: XP InvestimentosVarejo de Material de Const.

Varejo de Móveis e Eletrodom.

Ind. de Transformação

Hiper e Supermercados

Serviços de Informação eComunicaçãoVenda de Carros e Motos

IBC-BR

Serviços

Indústria Extrativa

Bares, Restaurantes e outros

6

Os últimos sinais de recuperação do mercado de trabalho são mistos. Por um lado, o retorno parcial dostrabalhadores informais à força de trabalho e o aumento do número de admissões (principalmentetemporárias) retratam uma recuperação incipiente. Por outro lado, o aumento das demissões no mercado detrabalho formal e o fim dos programas de estímulo do governo como o BEm (Programa Emergencial deManutenção de Emprego e Renda) e dos auxílios emergenciais trazem riscos adicionais ao cenário.

6

A sustentabilidade depende do mercado de trabalho. Sinais ambíguos, por enquanto ...

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Mercado de Trabalho - População OcupadaDados dessazonalizados, em milhões de pessoas

Fonte: IBGE Elaboração: XP Investimentos

PNAD Oficial PNAD Mensalizada

7

Dados de confiança sugerem desaceleração a atividade nos primeiros meses de 2021.

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Confiança retomou e dá sinais de acomodação

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Índices de ConfiançaFonte: FGV

Empresários Consumidores

8

Se o regime fiscal permanecer inalterado e se a política monetária continuar expansionista, os estímuloscreditícios podem voltar a ser um importante vetor de crescimento da economia brasileira, assim como foramentre os anos de 2017 e 2019.

8

Crédito tende a ser um motor importante de atividade em 2021

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Crédito x Atividade EconômicaVariação YoY em média móvel trimestral - Real

Indicadores PadronizadosFonte: BCB Elaboração: XP Investimentos

Crédito Cíclico (Concessões)

IBC-BR

Crédito Cíclico: Duplicatas, Capital de Giro, Vendor e Compror (PJ) + Crédito Pessoal, Cartão de Crédito e Financiamento Imobiliário (PF)

9

Essa heterogênea recuperação setorial está contemplada em nosso cenário. Mantemos nossas projeções parao crescimento do PIB em -4,4% para 2020 e de 3,4% para 2021. Para 2022, esperamos que o PIB cresça 2,0%. Valelembrar que o carrego estatístico para 2021 está em 2,3%.

Recuperação heterogênea continua, com sinais de desaceleração

Inflação

11

O choque no preço dos alimentos continua pressionando o IPCA.

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Inflação corrente pressionada por alimentos...

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Alimentação dentro e fora do domicílio(IPCA acumulado em 12 meses)

Fonte: IBGE. Elaboração: XP Investimentos.

Alimentação no domicílio Alimentação fora do domicílio (eixo da dir.)

12

Assim como a recomposição do setor de serviços e o descasamento entre oferta e demanda de bens duráveis.

12

... Recomposição de margem nos serviços e escassez de insumos em bens duráveis

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Inflação de serviços(IPCA, variação mensal)

2021 Média (2017-2019)

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Inflação de bens duráveis (IPCA, variação mensal)

2021 Média (2017-2019)

13

Diante da volatilidade que tem se estendido por mais tempo do que o previsto inicialmente, revisamos nossaprojeção de IPCA para 2021 para 3,9%. Mas diante da expectativa de que a descompressão aconteça a partir dosegundo semestre desse ano, projetamos inflação de 3,4% em 2022.

13

Ajustes de preços tende a ser temporário, mas vai se espraiar para inicio de 2021

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IPCA vs. meta(Acumulado em 12 meses)

Fonte: IBGE. Cálculos e elaboração: XP Investimentos.

IPCA 12M Limite Inferior Meta Limite superior Projeção XP

Fiscal

1515

O resultado fiscal esperado para o ano reflete as respostas do governo aos efeitos da covid-19 na economia,consolidando o que figurará como recorde negativo para as contas públicas no Brasil.

Covid reverte o (gradual) processo de consolidação fiscal

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Resultado primário governo geral(% PIB)

Fonte:Banco Central. Elaboração e projeção:XP Investimentos

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A forte resposta ajudou na retomada, mas deixa uma incerteza, dado a já delicada situação fiscal do Brasilantes da pandemia.

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Reação à crise foi uma das mais intensas entre países emergentes

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Impulso Fiscal (% PIB)

Fonte: FMI e Ministério da Economia. Elaboração: XP Investimentos

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Ainda sem clareza sobre a trajetória dos gastos no pós crise pandêmica, a cautela sobre a sustentabilidade dascontas públicas se fortalece no início de 2021, apesar de resultados positivos do lado da arrecadação.

17

Arrecadação é ajudada pela retomada da economia

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Arrecadação principais impostos estaduais (2019 X 2020)

Fonte: Ministério da Economia. Elaboração: XP Investimentos

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Arrecadação Real Dessazonalizada (R$ bilhões)

Fonte: Receita Federal. Elaboração: XP Investimentos

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Diante da alta necessidade de financiamento fruto do aumento de gastos, o Tesouro Nacional aceleraemissões, aproveitando a janela de oportunidade de juros baixos e ambiente externo favorável. Porém, a dívidase torna mais curta e com maior parcela atrelada à Selic.

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... Mas não é suficiente para aliviar a elevada necessidade de financiamento do

Tesouro

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Juros nominais setor público consolidado(Acm. 12 meses, % PIB)

Fonte: Banco Central. Elaboração: XP Investimentos

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Prazo médio das emissões da DPMFi(Anos)

Fonte: Tesouro Nacional. Elaboração: XP Investimentos

19

Apesar do relativo alívio de curto prazo e da robustez do caixa prudencial, o encurtamento se torna um risco relevante para frente, especialmente se o Banco Central precisar subir a taxa de juros antes do esperado.

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Encurtamento da dívida foi preciso, mas é um risco adiante

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Saldo conta única (R$ bilhões)

Fonte: Banco Central e STN. Elaboração: XP Investimentos

Recursos disponíveis para pagamento da dívidaRecursos vinculados a outras despesas

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Títulos públicos a vencer em 12 meses (% do total por indexador)

Fonte: Tesouro Nacional. Elaboração: XP Investimentos

Prefixado Índice de Preços Taxa Flutuante (Selic) Câmbio

2020

Não há por onde fugir. A sustentabilidade fiscal, refletida na trajetória da dívida pública, segue o maior risco do cenário atual.

É preciso sinalizar com medidas que levem à sustentabilidade da dívida à frente

Medidas que garantem o cumprimento do teto de gastos a partir de2021 (considerando um novo programa social, baseado emrealocação de recursos):

Até 2023:• Redirecionamento emendas individuais não vinculadas à saúde

não usados no financiamento temporário do programa social →R$ 4,7 bilhões em 2023

• Redução da jornada de servidores→ R$ 15 bilhões em três anos• Gatilho do teto e congelamento de pessoal (por mais um ano,

considerando congelamento de até 2022)→ 4,7 bilhões em 2023• Suspensão reajuste aposentadorias acima de 3 salários mínimos

calculado em cascata (por dois anos) → R$ 17,7 bilhões em trêsanos

• Auditoria e reforço de monitoramento da previdência eassistência → R$ 8 bilhões

A partir de 2024:• Reforma administrativa → R$ 10 bilhões após 5 anos de aprovação• Rever procedimentos jurídicos para redução de precatórios• Reforma FGTS/Seguro Desemprego → de R$ 8 bilhões a R$ 12

bilhões• Não correção nominal do Salário Mínimo por mínimo 1 ano (R$ 20

bilhões)Marcos Mendes, Outubro de 2020

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Trajetória Dívida/PIB(DBGG/PIB)

Fonte: Banco Central,. Elaboração e projeções: XP Investimentos

Projeção

Fiscal

2222

O resultado fiscal de 2020 refletiu as respostas do governo aos efeitos da covid-19 na economia, consolidando o pior resultado da série histórica para as contas públicas no Brasil.

Covid reverte o (incipiente) processo de consolidação fiscal

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2012

2013

2014

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2018

2019

2020

2021

2022

Resultado primário governo geral(% PIB)

Fonte: Banco Central. Elaboração e projeção:XP Investimentos

23

A forte resposta ajudou na retomada, mas deixou como legado incerteza sobre a sustentabilidade fiscal, dado a já delicada situação do Brasil antes da pandemia.

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Reação à crise foi uma das mais intensas entre países no mundo

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Impulso Fiscal (% PIB)

Fonte: FMI e Ministério da Economia. Elaboração: XP Investimentos

24

Na esteira da recuperação econômica puxada especialmente por indústria e varejo, a arrecadação se mantém fortalecida, enquanto estados e municípios seguem com caixa abastecido ao longo de 2020. Entretanto, a perda de fôlego da atividade, o uso crescente de compensações tributárias e a normalização dos gastos nos próximos meses devem arrefecer trajetória positiva.

24

Arrecadação ajuda, mas deve arrefecer nos próximos meses

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Arrecadação Real Dessazonalizada (R$ bilhões)

Fonte: Receita Federal. Elaboração: XP Investimentos

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Resultado primário governos regionais(%PIB)

Fonte: Banco Central. Elaboração: XP Investimentos

25

Diante da alta necessidade de financiamento ainda presente após 2020, o Tesouro Nacional aproveita a janela de oportunidade de juros historicamente baixos para emissões, garantindo o fortalecimento de seu caixa prudencial, e a cobertura do déficit e de vencimentos da DPMF.

25

... E não é suficiente para aliviar a (ainda) elevada necessidade de financiamento

do Tesouro

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Saldo conta única (R$ bilhões)

Fonte: Banco Central e STN. Elaboração: XP Investimentos

Recursos vinculados a outras despesas Recursos disponíveis para o pagamento da dívida

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Juros nominais setor público consolidado(Acm. 12 meses, % PIB)

Fonte: Banco Central. Elaboração: XP Investimentos

26

Porém, a dívida se tornou mais atrelada à Selic e mais curta, diante de incertezas fiscais e de um cenário externo de alta de juros longos. Isso se torna um risco de crescente relevância, especialmente frente ao iminente ciclo de alta da taxa Selic – cujo aumento de 1p.p. eleva a dívida bruta em R$ 31,8 bilhões.

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Encurtamento da dívida foi preciso, mas é um risco crescente

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Fonte: Tesouro Nacional. Elaboração: XP Investimentos

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Composição da Dívida Bruta (DBGG)(% total; por indexador)

Fonte: Banco Central. Elaboração: XP Investimentos

Cambial Índices de preços Selic Pré-fixado

2727

Não há por onde fugir. A sustentabilidade fiscal, refletida na trajetória da dívida pública, segue o maior risco do cenário atual. A crescente incerteza e deterioração das expectativas impactam todas as outras variáveis macroeconômicas –tornando-se determinante para o futuro da economia no país.

É preciso sinalizar com medidas que levem à sustentabilidade da dívida à frente

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Trajetória Dívida/PIB(DBGG/PIB)

Fonte: Banco Central. Elaboração e projeções: XP Investimentos

Projeção

Política monetária

29

• Em sua última reunião, o Copom manteve os juros em 2,00%. No comunicado, o Comitê retirou o “forward guidance” emanteve o balanço de riscos para inflação.

• O Copom avaliou que o estímulo monetário “extraordinariamente elevado” segue adequado. Mas adicionou “nestemomento”no texto, sinalizando que pode iniciar um ajuste adiante.

• Acreditamos que a elevada incerteza sugere cautela ao reduzir o grau de estímulo.• Os dados recentes – atividade melhor no final do ano passado, choque inflacionário se prolongando – e a sinalização

do comunicado nos fazem acreditar que o Copom optará por antecipar o ciclo de alta de juros para maio (antes,agosto). Projetamos agora a taxa Selic em 3,50% no final de 2021 (antes 3,00%) e 4,50% em 2022 (antes 4,00%).

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Cenário Base: Selic estável por um longo período

3,504,50

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2,00

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6,00

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16,00

dez/16 jun/17 dez/17 jun/18 dez/18 jun/19 dez/19 jun/20 dez/20 jun/21 dez/21 jun/22 dez/22

SELICFonte: BCB

Projeção: XP Investimentos

SELIC % a.a.

3030

Nosso cenário é ancorado na manutenção do regime fiscal.

Projeções: cenário administrável, com retomada gradual e inflação sob controle

Projeções

2018 2019 2020 2021 (E) 2022 (E)

Crescimento do PIB (var. real %) 1,3 1,1 -4,4 3,4 2,0

Taxa de desemprego (%, dessaz., fim de período) 12,2 11,5 14,7 14,6 11,8

IPCA (var. 12m %) 3,8 4,3 4,5 3,9 3,4

SELIC (% a.a, fim de período) 6,5 4,5 2,0 3,5 4,5

Câmbio (R$/US$, fim de período) 3,9 4,0 5,19 4,90 4,80

Resultado primário (% PIB) -1,6 -0,9 -9,5 -3,5 -2,3

Dívida bruta - DBGG (% PIB) 76,5 75,8 89,3 90,3 91,0

Balança Comercial (US$ Bi) 59,8 48,0 50,9 74 64

Exportações (US$ Bi) 241,0 225,4 209,8 259 267

Importações (US$ Bi) 181,2 177,4 158,9 184 203

Conta Corrente (US$ Bi) -41.5 -50.7 -12.5 6.9 -15.7

Conta Corrente (% PIB) -2.2 -2.7 -0.9 0.4 -0.9

IDP (US$ Bi) 78.2 69.2 34.2 45.0 60.0

IDP (% PIB) 4.1 3.7 2.4 2.7 3.3

Fonte: IBGE, BCB, Bloomberg. Estimativas (E): XP Investimentos.

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Disclaimer

Este relatório foi preparado pela XP Investimentos CCTVM S.A. (“XP Investimentos”) e não deve ser considerado um relatório de análise para os fins doartigo 1º da Instrução CVM nº 598/2018. Este relatório tem como objetivo único fornecer informações macroeconômicas e análises políticas, e não constituie nem deve ser interpretado como sendo uma oferta de compra/venda ou como uma solicitação de uma oferta de compra/venda de qualquer instrumentofinanceiro, ou de participação em uma determinada estratégia de negócios em qualquer jurisdição. As informações contidas neste relatório foramconsideradas razoáveis na data em que ele foi divulgado e foram obtidas de fontes públicas consideradas confiáveis. A XP Investimentos não dá nenhumasegurança ou garantia, seja de forma expressa ou implícita, sobre a integridade, confiabilidade ou exatidão dessas informações. Este relatório também nãotem a intenção de ser uma relação completa ou resumida dos mercados ou desdobramentos nele abordados. As opiniões, estimativas e projeções expressasneste relatório refletem a opinião atual do responsável pelo conteúdo deste relatório na data de sua divulgação e estão, portanto, sujeitas a alterações semaviso prévio. A XP Investimentos não tem obrigação de atualizar, modificar ou alterar este relatório e de informar o leitor. O responsável pela elaboraçãodeste relatório certifica que as opiniões expressas nele refletem, de forma precisa, única e exclusiva, suas visões e opiniões pessoais, e foram produzidas deforma independente e autônoma, inclusive em relação a XP Investimentos. Este relatório é destinado à circulação exclusiva para a rede de relacionamentoda XP Investimentos, incluindo agentes autônomos da XP e clientes da XP, podendo também ser divulgado no site da XP. Fica proibida a sua reprodução ouredistribuição para qualquer pessoa, no todo ou em parte, qualquer que seja o propósito, sem o prévio consentimento expresso da XP Investimentos. A XPInvestimentos não se responsabiliza por decisões de investimentos que venham a ser tomadas com base nas informações divulgadas e se exime dequalquer responsabilidade por quaisquer prejuízos, diretos ou indiretos, que venham a decorrer da utilização deste material ou seu conteúdo. A Ouvidoriada XP Investimentos tem a missão de servir de canal de contato sempre que os clientes que não se sentirem satisfeitos com as soluções dadas pelaempresa aos seus problemas. O contato pode ser realizado por meio do telefone: 0800 722 3710. Para maiores informações sobre produtos, tabelas de custosoperacionais e política de cobrança, favor acessar o nosso site: www.xpi.com.br.

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Caio MegaleEconomista-chefe

Lisandra BarberoRachel Sá

Macro Strategy

Alexandre MalufLais CostaVictor Scalet

Alberto J. BernalEstrategista-chefe global

Andrés PardoEstrategista-chefe LatAm