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APLICAÇÃO DIGITAL DE ANÁLISE

FINANCEIRA DE EMPRESAS (AFE) Uma plataforma ao serviço dos TOC

http://exp.afe.otoc.pt

MANUAL DE UTILIZAÇÃO

APLICAÇÃO DIGITAL DE ANÁLISE FINANCEIRA DE EMPRESAS (AFE)

1

1. ÍNDICE 1. Índice ......................................................................................................................................................... 1

2. Introdução ................................................................................................................................................. 2

Os capitulos do manual ................................................................................................................................. 2

3. A AFE .......................................................................................................................................................... 4

O que é a AFE ................................................................................................................................................. 4

Como funciona .............................................................................................................................................. 4

A AFE E OS TOC .............................................................................................................................................. 4

4. A Análise da posição económico-financeira da empresa .......................................................................... 6

Conceitos relevantes da Demonstração de resultados ................................................................................. 6

Conceitos relevantes do balanço ................................................................................................................... 7

Análise de indicadores económico-financeiros ........................................................................................... 10

5. A avaliação de empresas e analise de viabilidade ................................................................................... 24

Para que serve a avaliação de empresas? ................................................................................................... 24

Metodologias de avaliação .......................................................................................................................... 24

Discount Cash Flow – Free Cash Flow to the Firm....................................................................................... 26

Metodologias de comparativos de mercado ............................................................................................... 28

6. Utilizar a AFE ............................................................................................................................................ 30

Criar um registo na AFE ............................................................................................................................... 30

Menu inicial ................................................................................................................................................. 31

Nova Análise ................................................................................................................................................ 33

Definição dos pressupostos ......................................................................................................................... 36

Analisar resultados ...................................................................................................................................... 51

7. Glossário .................................................................................................................................................. 53


2

2. INTRODUÇÃO A criação de valor deve ser uma perspetiva constante na gestão das empresas. No entanto, observa-se

frequentemente que a estratégia levada a cabo pelos gestores, revela um cariz mais de curto prazo do que

de longo prazo. Tal situação conduz a muitas decisões que implicam a destruição de valor futuro da empresa.

A título de exemplo, tem-se a opção de redução do investimento em fatores críticos de sucesso, que num

campo teórico permitem que se mantenha atualizada e competitiva face aos respetivos concorrentes. Os

fatores críticos de sucesso podem tomar diferentes dimensões ou vertentes, consoante a natureza da

empresa, mas de uma forma genérica pode-se considerar os seguintes exemplos:

Qualificação do capital humano da empresa;

Inovação e desenvolvimento;

Proteção adequada de recursos e propriedade intelectual;

Investimento em capacidade comercial.

Adicionalmente, podem-se considerar outros aspetos passíveis de destruir valor e que decorrem da

inexistência de uma estratégia coerente, tais como:

Alavancagem excessiva da empresa;

Foco numa perspetiva de curto prazo ao invés da prossecução de uma estratégia que permita gerar

mais valor no futuro;

Má gestão de prazos médios de recebíveis e pagáveis;

Investimento em ativos não afetos à exploração não passíveis de gerar valor;

Inclusão de custos não operacionais;

Estas situações são comuns nas empresas, particularmente nas PME, em que a gestão da empresa possui

uma menor capacidade de compreender a necessidade de gerar valor de um ponto de vista estratégico.

Cabe aos TOC adotar uma atitude proactiva no sentido de incitar os respetivos clientes a prosseguirem uma

estratégia de geração de valor, advertindo-os para decisões e circunstâncias que possam colocar em causa a

saúde financeira da empresa no futuro ou, que possam reduzir o valor da empresa face ao respetivo

potencial. A posse do conhecimento adequado a este respeito é extremamente importante e é neste sentido

que surge a Aplicação Análise Financeira de Empresas - AFE, a qual pretendemos que seja uma ferramenta

que traga valor aos serviços prestados pelos TOC e, inerentemente, aos respetivos clientes.

Este documento tem por objetivo providenciar ao TOC uma compreensão alargada sobre a potencialidade

da AFE e em adição, atuar enquanto manual de utilização da plataforma.

OS CAPITULOS DO MANUAL

A AFE

Neste capítulo apresentam-se sucintamente as funcionalidades da AFE e o proveito que os TOC podem retirar

da sua utilização.

A ANÁLISE DA POSIÇÃO ECONÓMICO-FINANCEIRA DA EMPRESA

São introduzidos os conceitos base da análise financeira de empresas, nomeadamente no que respeita à

análise das demonstrações financeiras de um ponto de vista económico-financeiro. O domínio destes

conceitos é fundamental para uma correta utilização da AFE.


3

A AVALIAÇÃO DE EMPRESAS

A avaliação de empresas é uma das aplicações possíveis da AFE. Como tal, neste capítulo realiza-se uma breve

introdução aos conceitos base desta área e que servem de base aos cálculos realizados e aos pressupostos

assumidos pela aplicação.

UTILIZAR A AFE

Este capítulo pode ser considerado como o manual “efetivo” da utilização da AFE, explicando-se passo a

passo e de uma forma iterativa as diferentes funcionalidades e possibilidades a que o utilizador pode

recorrer.


4

3. A AFE

O QUE É A AFE

A AFE é uma aplicação digital que possibilita a execução de análises financeiras de empresas através de uma

plataforma Web de fácil acesso por PC ou tablet. Recorrendo a dados históricos, a AFE permite que os TOC

analisem a informação histórica de empresas de uma forma rápida e intuitiva, projetando as demonstrações

financeiras futuras das empresas em análise, sendo neste sentido uma ferramenta que permite igualmente

realizar análises de viabilidade e avaliação de empresas. A AFE apenas estará disponível para os TOC.

Através da AFE o utilizador pode realizar uma análise aos três últimos anos históricos, assim como elaborar

projeções das Demonstrações Financeiras para cinco anos futuros.

COMO FUNCIONA

A AFE foi concebida para uma utilização simples, rápida e intuitiva em 5 breves passos:

1. Definir a empresa a analisar: selecionar o NIF para carregamento de dados e confirmar a designação

social da empresa que se pretende analisar.

2. Definir a fonte informação: selecionar a fonte de informação: o SAFT da contabilidade; ou dados das

demonstrações financeiras disponibilizadas pela IGNIOS.

3. Analisar: simular diretamente os resultados para obtenção da análise histórica das demonstrações e

principais indicadores económico-financeiros.

4. Projeções futuras: selecionar e alterar os pressupostos relativos à empresa em análise em

conformidade com as demonstrações financeiras históricas e perspetivas detidas sobre a empresa

para simulação de resultados e principais indicadores.

5. Exportar resultados: quando terminar as alterações aos pressupostos, o utilizador pode exportar os

resultados para Excel para que os possa utilizar em relatórios próprios ou partilhar com os seus

clientes.

A AFE E OS TOC

POSSÍVEIS UTILIZAÇÕES

Através da AFE os TOC poderão:

Analisar e comparar as demonstrações financeiras e principais indicadores dos seus clientes.

Analisar e comparar as demonstrações financeiras e principais indicadores das empresas

concorrentes dos clientes.

Fazer estimativas de demonstrações financeiras para os anos futuros.

Apoio a candidaturas no âmbito do sistema de incentivos do Portugal 2020.

Realizar avaliações de empresas, tanto de clientes como de outras empresas.

VANTAGENS PARA OS TOC

Aumenta o leque de serviços que os TOC podem oferecer aos seus clientes, tornando-os um

elemento criador de valor.

Alarga o espetro da atividade dos TOC sem que haja um dispêndio acrescido de recursos.

Possibilidade de realizar análises sobre empresas das quais não dispõe de dados.

Utilização rápida e intuitiva.


5

Acesso a um helpdesk especializado.

PERÍODO EXPERIMENTAL DA AFE

A AFE estará disponível para utilização experimental entre 17 de Setembro de 2015 e 31 de Dezembro de

2015, através do link http://exp.afe.otoc.pt. Durante este período os TOC poderão criar o respetivo registo

para a utilização da AFE de uma forma gratuita. Este acesso gratuito permite aceder à plataforma para a

realização de 3 análises a empresas.

http://exp.afe.otoc.pt/


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4. A ANÁLISE DA POSIÇÃO ECONÓMICO-FINANCEIRA DA EMPRESA A compreensão da posição económico-financeira da empresa é um aspeto particularmente relevante para a

gestão e para a tomada de decisão por parte dos responsáveis das empresas. Neste capítulo apresentam-se

os principais conceitos utilizadas na AFE e que são relevantes, quer para análise financeira de empresas, quer

para a projeção de demonstrações financeiras e posterior avaliação e/ou análise de viabilidade.

CONCEITOS RELEVANTES DA DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS

EBITDA

O EBITDA (Earnings before Interest, Taxes, Depreciations and Amortizations) é facilmente identificável na

demonstração de resultados da empresa, pois corresponde aos resultados antes de depreciações, gastos de

financiamento e impostos. É tipicamente tido como uma referência da atividade operacional da empresa,

embora seja importante ter em consideração que poderão estar incluídos montantes que não são

diretamente referentes à atividade da empresa, tais como ganhos e perdas imputados de subsidiárias,

associadas e empreendimentos conjuntos, aumentos e reduções de justo valor. Tal significa que se se

pretender analisar a empresa apenas pela sua atividade operacional, será necessário expurgar estas rubricas.

EBIT

Na demonstração de resultados, o EBIT (Earnings before Interest and Taxes) corresponde aos resultados

antes de gastos de financiamento e impostos. Para o cálculo do EBIT pode-se partir do EBITDA ao qual se

deduzirá as rubricas de gastos e reversões de depreciação e de amortização e as imparidades de

investimentos depreciáveis/amortizáveis (perdas/reversões). O EBIT providencia a visão da atividade da

empresa antes da inclusão da respetiva estrutura de financiamento.

EBT E RESULTADO LÍQUIDO

O EBT (Earnings before taxes), que na demonstração de resultados corresponde aos resultados antes de

impostos, identifica os resultados da empresa considerando os custos de financiamento por capital alheio

remunerado. De uma forma genérica, numa empresa financiada somente por capital próprio (sem

alavancagem) o EBT será igual ao EBIT.

O Resultado líquido corresponde ao rendimento gerado pela empresa, ou seja é o resultado da adição de

todos os rendimentos e gastos da empresa no período. Em inglês é comum encontrarem-se as seguintes

referências ao resultado líquido: net profit, net income, profit after taxes ou earnings.

RESULTADO OPERACIONAL (OPERATING INCOME)

O resultado operacional corresponde aos proveitos operacionais deduzidos dos gastos operacionais da

empresa (tais como os custos das mercadorias vendidas e matérias consumidas, gastos com o pessoal,

fornecimento e serviços externos, outros gastos operacionais e as amortizações e depreciações). Por uma

questão de simplicidade de análise, normalmente o resultado operacional é assumido como sendo igual ao

EBIT. No entanto, de um ponto de vista de aplicação estrita do conceito, para se calcular resultado


7

operacional deve-se deduzir os ganhos e perdas não operacionais, tais como os ganhos e perdas imputados

de subsidiárias, associadas e empreendimentos conjuntos1.

EQUAÇÃO 4.1

𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 = 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑖𝑡𝑎𝑠 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠 − 𝑔𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠

EQUAÇÃO 4.2

𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 = 𝐸𝐵𝐼𝑇 − 𝑔𝑎𝑛ℎ𝑜𝑠 𝑒 𝑝𝑒𝑟𝑑𝑎𝑠 𝑛ã𝑜 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠

A terminologia em inglês inclui referências a operating profit ou recurring profit.

NET OPERATING PROFIT LESS ADJUSTED TAXES (NOPLAT)

O NOPLAT (resultados operacionais deduzidos dos impostos ajustados) corresponde a um primeiro passo

para a identificação dos fluxos financeiros gerados pela atividade operacional. O cálculo do NOPLAT parte do

resultado operacional, ao qual se deduz o valor do imposto ajustado sobre a atividade operacional.

EQUAÇÃO 4.3

𝑁𝑂𝑃𝐿𝐴𝑇 = 𝑟𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 × (1 − 𝑡)

Existem duas hipóteses relativamente à taxa de imposto que se poderá utilizar:

Taxa de IRC em vigor.

Taxa média de imposto incorrido.

Ambas as hipóteses poderão criar um desvio face à taxa de imposto em que a empresa efetivamente

incorreria caso apenas tivesse atividades operacionais e não fosse alavancada. Na prática, o NOPLAT é

conceptual, pois estimativa da taxa efetiva que decorreria da incidência do imposto somente sobre o

resultado operacional pode-se revelar complexa.

CONCEITOS RELEVANTES DO BALANÇO

Para além da compreensão do balanço de um ponto de vista contabilístico ou patrimonial, também é

importante analisar o balanço em função da sua estrutura funcional. Do lado do ativo encontram-se os ativos

de investimento, os ativos de operação e os ativos de tesouraria. Do lado das responsabilidades o capital

permanente, o passivo operacional e o passivo de tesouraria.

FIGURA 1 – ESTRUTURA FUNCIONAL DO BALANÇO

1 Este aspeto é particularmente relevante na avaliação de grupos económicos, uma vez que a abordagem correta corresponde implica a avaliação separada de cada empresa do grupo, cujo valor será dado pela soma do valor das diferentes unidades.


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CAPITAIS PERMANENTES

Os capitais permanentes correspondem ao financiamento estável da empresa e, de grosso modo incluem o

capital próprio e o passivo não corrente. Como o nome indica, trata-se do financiamento da empresa de

longo prazo e que de um ponto de vista da gestão financeira deverá ser utilizado para financiar investimento

na capacidade produtiva da empresa. Se o montante de ativos de investimento for superior ao montante dos

capitais permanentes, tal significa que a empresa estará a financiar ativos de longo prazo com base em

recursos de curto prazo.

EQUAÇÃO 4.4

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑖𝑠 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 = 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑝𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜 + 𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑛ã𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒

O capital permanente não corresponde ao conceito de capital remunerado, pois nem todas as rubricas do

passivo não corrente são remuneradas.

FUNDO DE MANEIO (WORKING CAPITAL)

O fundo de maneio corresponde à diferença entre o ativo corrente e o passivo corrente. Também pode ser

obtido como a diferença entre os capitais permanentes e o ativo não corrente.

EQUAÇÃO 4.5

𝐹𝑢𝑛𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑒𝑖𝑜 = 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑖𝑠 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 − 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑛ã𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒

EQUAÇÃO 4.6

𝐹𝑢𝑛𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑒𝑖𝑜 = 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒 − 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒

O fundo de maneio permite compreender a posição “corrente” da empresa, sendo um indicativo de como a

empresa se encontra no curto prazo. Caso o fundo de maneio seja positivo, tal significa que a empresa tem

em posse mais ativos de curto prazo do que passivos de curto prazo, ou seja, a atividade operacional e a

tesouraria líquida estão em parte a ser financiadas através dos capitais permanentes. Caso o fundo de maneio

seja negativo, tal significa que a empresa terá mais obrigações a cumprir no curto prazo do que ativos de

curto prazo que as permitam liquidar, aspeto que deve ser tomado como um alerta relativamente à

capacidade da empresa em cumprir para com as suas obrigações num futuro próximo. Não obstante,

reconhece-se que em função da atividade da empresa, tanto os ativos correntes como os passivos correntes

têm tendência a renovarem-se e dado o seu carater mais líquido são mais suscetíveis a alterações na sua

estrutura. Através da análise ao fundo de maneio pode-se identificar possíveis dificuldades financeiras que a

empresa possa enfrentar no futuro. Uma empresa seja rentável e viável de um ponto vista económico,

poderá estar em risco se a posição do fundo de maneio for demasiado negativa, pois a empresa não terá

liquidez necessária para cumprir para com as respetivas obrigações. A solução normalmente passa pelo

aumento do financiamento da empresa, seja através de aumento de capital (ou instrumento equivalente) ou

através do recurso a dívida financeira. Se a opção passar por um incremento da divida financeira e a

alavancagem da empresa for elevada, ir-se-á possivelmente assistir a um incremento dos custos de

financiamento. A solução também poderá passar por um alargar dos prazos de pagamentos a fornecedores

e a outros credores, pelo que o valor de fundo de maneio negativo também deverá ser visto como um alerta

para os stakeholders externos à empresa.


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NECESSIDADES CÍCLICAS

As necessidades cíclicas traduzem os fundos que a empresa carece para a sua atividade operacional,

correspondendo essencialmente à adição dos componentes do ativo corrente, exceto os referentes à

tesouraria ativa:

Clientes.

Existências.

Adiantamentos a fornecedores.

Estado e outros entes públicos (saldos a receber).

Outros devedores e ativos correntes (operacionais).

Saldo de caixa mínima.

Uma vez que em diversas situações, tal como a venda de um produto, não ocorre uma imediata transferência

de fundos para a empresa, esta terá de encontrar recursos necessários para equilibrar o seu balanço até à

receção dos montantes debitados como recebíveis. Esses recursos serão disponibilizados através das

componentes de financiamento do balanço estrutural: Capitais permanentes, recursos cíclicos ou tesouraria

passiva.

RECURSOS CÍCLICOS

Por seu turno, os recursos cíclicos traduzem os fundos que a empresa dispõe em função da sua operação,

correspondendo essencialmente à adição de componentes do passivo corrente, exceto os financiamento

obtidos:

Fornecedores

Adiantamentos de clientes

Estado e outros entes Públicos (a pagar)

Outros passivos (operacionais)

NECESSIDADES DE FUNDO MANEIO (WORKING CAPITAL NEEDS)

As necessidades de fundo de maneio são obtidas pela diferença entre as necessidades cíclicas e os recursos

cíclicos.

EQUAÇÃO 4.7

𝑁𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑓𝑢𝑛𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑒𝑖𝑜 = 𝑛𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑐í𝑐𝑙𝑖𝑑𝑎𝑠 − 𝑟𝑒𝑐𝑢𝑟𝑠𝑜𝑠 𝑐í𝑐𝑙𝑖𝑐𝑜𝑠

Caso as necessidades de fundo de maneio sejam positivas, tal significa que a dívida operacional (não

financeira) não é suficiente para fazer face às necessidades da empresa. Normalmente, nestas situações a

empresa poderá recorrer ao financiamento curto prazo ou mesmo ao financiamento através de capitais

permanentes para financiar o seu cicli económico. Se as necessidades de fundo de maneio forem negativas,

tal significa que a empresa tem suficientes recursos para financiar a atividade operacional.

Independentemente da situação, a gestão da empresa deverá sempre ter como objetivo a redução das

necessidades de fundo de maneio.

TESOURARIA ATIVA (ACTIVE TREASURY)

A tesouraria ativa é a terceira componente do balanço funcional e é composta pelos saldos de caixa em

excesso face aos montantes de caixa mínima da empresa, assim como pelos ativos inscritos como correntes,

mas que não sejam operacionais (dentro destes incluem-se os ativos não correntes detidos para venda).


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TESOURARIA PASSIVA (PASSIVE TREASURY)

A tesouraria passiva é composta pela rubrica de financiamentos obtidos inscrita como corrente no balanço.

TESOURARIA LIQUIDA

A tesouraria líquida é determinada pelo saldo entre a tesouraria ativa e a tesouraria passiva.

EQUAÇÃO 4.8

𝑇𝑒𝑠𝑜𝑢𝑟𝑎𝑟𝑖𝑎 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎 = 𝑇𝑒𝑠𝑜𝑢𝑟𝑎𝑟𝑖𝑎 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑎 − 𝑇𝑒𝑠𝑜𝑢𝑟𝑎𝑟𝑖𝑎 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑎

Dada relação entre o fundo de maneio (que engloba todos os ativos e passivos correntes) e as necessidades

de fundo de maneio (que apenas incluem parte dos ativos e passivos correntes), a tesouraria líquida, por

englobar os demais ativos e passivos correntes, será igual à dedução das necessidades de fundo de maneio

ao fundo de maneio.

EQUAÇÃO 4.9

𝑇𝑒𝑠𝑜𝑢𝑟𝑎𝑟𝑖𝑎 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎 = 𝐹𝑢𝑛𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑒𝑖𝑜 − 𝑁𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑐𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑓𝑢𝑛𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑒𝑖𝑜

ANÁLISE DE INDICADORES ECONÓMICO-FINANCEIROS

A análise dos indicadores económico-financeiros é particularmente relevante para identificação da saúde

financeira da empresa e para uma melhor compreensão da sua evolução. É importante ter em mente que os

indicadores são relevantes para a compreensão da empresa, porém a sua análise deve ser realizada em

perspetiva e à luz da natureza e da envolvente da empresa. A titulo de exemplo, apesar de se poder ter como

certo que quanto maior for a margem líquida, melhor será o desempenho da empresa é necessário ter em

conta a sua situação setorial.

MARGENS

Margem bruta (gross margin)

A margem bruta é um rácio demonstrativo da rentabilidade do negócio face às vendas líquidas (que

equivalem às vendas brutas deduzidas de abatimentos, descontos e devoluções). Em negócios que se refiram

estritamente à venda de bens, a margem bruta assenta na seguinte equação:

EQUAÇÃO 4.10

𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑎 𝑑𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 = 𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 − 𝐶𝑀𝑉𝑀𝐶

𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠

A margem bruta das vendas refere-se somente ao volume de vendas, não tendo em consideração os

montantes referentes a prestações de serviços. É um indicador utilizado de uma forma comum e que permite

uma perspetiva mais exata sobre o retorno bruto dos produtos e mercadorias comercializados. Através da

margem bruta das vendas pretende-se medir a rentabilidade com que a empresa vende os seus inventários,

correspondendo ao valor gerado pela venda dos bens após a dedução do respetivo custo (o custo das

mercadorias vendidas e matérias consumidas - CMVMC). Quanto mais elevado for o rácio da margem bruta

das vendas mais favorável será a situação da empresa, pois rácios mais elevados significam que a empresa

estará a vender o respetivo inventário com uma margem mais elevada sobre o custo de aquisição do

inventário. Para a melhoria da margem bruta das vendas podem contribuir dois fatores:


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A empresa conseguiu, através da sua política estratégica e comercial, incrementar o preço e

inerentemente o valor percebido pelos clientes. No entanto, esta perspetiva terá de ser devidamente

contextualizada; o crescimento da margem através do aumento de preço poderá ser conseguido

através de alguma canibalização do volume de negócios, pelo que a rentabilidade da empresa ficará

dependente de fatores adicionais, nomeadamente a proporção de custos fixos e variáveis da

empresa.

Através de uma política mais forte de negociação com fornecedores a empresa conseguiu atingir

uma redução dos custos de aquisição dos bens.

Caso a atividade da empresa implique uma combinação de prestação de serviços e de vendas, o analista

poderá optar por duas situações:

Isolar o que diz estritamente respeito a vendas e utilizar o rácio anterior;

Considerar que os serviços e os bens comercializados são indissociáveis e complementares e que a

saída de inventário tanto se refere à venda de produtos como a serviços prestados. Caso seja essa a

conclusão, a margem bruta deverá tomar a forma da seguinte equação.

EQUAÇÃO 4.11

𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑎 = 𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 + 𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠 − 𝐶𝑀𝑉𝑀𝐶

𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 + 𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠

É importante ter em atenção que, por definição, a margem bruta refere-se ao lucro da venda do bem ou

prestação do serviço (Vendas líquidas e prestações de serviços deduzidos do custo de aquisição ou produção)

sobre o volume de negócios. Sabendo, que muitas vezes o preço é construído com base na adição de uma

margem sobre o custo de aquisição ou produção é importante reter que a margem bruta não corresponde a

este conceito de valor adicionado ao custo de aquisição ou produção, tal como demonstrado no seguinte

exemplo.

DIFERENÇA ENTRE MARGEM BRUTA E MARGEM SOBRE O VALOR DE CUSTO

A empresa Pneus de Portugal é o único importador e distribuidor da GreatTyres, uma prestigiada marca de

pneus. A empresa vende para todo o país e a respetiva política comercial é definida pela adição de uma

percentagem de 35% sobre o custo de importação dos pneus, que aplica indiscriminadamente sobre todos

os produtos que comercializa. Em 2014, registou um custo de mercadorias vendidas e matérias consumidas

de 6.375.000 EUR e inerentemente, um volume de negócios de 8.572.500 EUR (corresponde à aplicação do

fator de 1,35). A margem bruta da XAB é:

𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑎 = 8.572.500 − 6.375.000

8.572.500×= 25,9%

A margem bruta das prestações de serviços é um conceito distinto, e tipicamente direcionado a empresas

cuja de atividade incide essencialmente em serviços. Parte do princípio que para a prestação dos serviços

existem custos que são diretamente aportáveis e indissociáveis, tais como os gastos com o pessoal. Sendo

diretamente atribuíveis à prestação desses serviços e sem os quais os serviços não poderiam ser prestados,

os gastos com o pessoal deverão ser incluídos na base para o cálculo da margem bruta.

EQUAÇÃO 4.12

𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠 − 𝐺𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑐𝑜𝑚 𝑜 𝑝𝑒𝑠𝑠𝑜𝑎𝑙

𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠


12

Tal como nas empresas que comercializam e prestam serviços, caso a empresa de serviços também necessite

de inventário para prestar esses serviços deverá incluir esse custo no cálculo da margem bruta.

EQUAÇÃO 4.13

𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠 − 𝐺𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑐𝑜𝑚 𝑜 𝑝𝑒𝑠𝑠𝑜𝑎𝑙 − 𝐶𝑀𝑉𝑀𝐶

𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠

Margem liquida (profit margin)

Por vezes existe alguma tendência em confundir os conceitos de margem bruta com margem líquida, mas

são distintos. A margem bruta apenas considera o custo de produção e/ou aquisição do bem ou serviço. A

margem líquida inclui outros gastos e é dado pela relação entre o resultado líquido e o volume de negócios.

EQUAÇÃO 4.14

𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎 = 𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜

𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 + 𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠

Como tal, a margem líquida mede a proporção de rendimento líquido que é gerado por cada unidade

monetária de volume de negócios, ou seja a proporção do resultado líquido face ao volume de negócios.

Uma empresa com uma margem bruta elevada terá uma maior disponibilidade para fazer face aos gastos

operacionais em que tem de incorrer.

Este rácio é utilizado por analistas e investidores para medir a eficiência com que a empresa converte o

volume de negócios em resultados, nomeadamente na tentativa de compreender em que medida a empresa

tem capacidade para gerar dividendos que remunerem o capital próprio.

INDICADORES DE RENTABILIDADE

Rentabilidade Operacional das Vendas (Return on sales - ROS)

A rentabilidade operacional das vendas corresponde à relação existente entre o EBIT e o volume de negócios

da empresa. O termo em inglês que mais comumente é observado para descrever esta relação é Return on

Sales (ROS), porém alerta-se para o facto de este termo (em inglês) também ser por vezes utilizado como

referência à relação descrita para a margem líquida.

EQUAÇÃO 4.15

𝑅𝑂𝑆 =𝐸𝐵𝐼𝑇

𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 + 𝑝𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠

Através do ROS, o analista apreende a capacidade operacional da empresa em gerar rendimentos,

independentemente da estrutura de financiamento da empresa.

Rentabilidade do Ativo (Return on assets – ROA)

A rentabilidade do ativo consiste na proporção entre o resultado líquido e o ativo total da empresa, medindo

o rendimento gerado pelos ativos médios totais da empresa, ou seja a eficiência com que a empresa

consegue gerar resultados.

EQUAÇÃO 4.16

𝑅𝑂𝐴 =𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜

𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙


13

Uma vez que o objetivo dos ativos da empresa consiste na geração de rendimento, este rácio é útil na

identificação da eficiência com que a empresa converte os ativos em lucros. Porque os ativos não correntes

normalmente têm um peso maior no valor total do ativo, o ROA é um bom indicador da rentabilidade do

investimento realizado.

Partindo do princípio que o ativo é financiado através de capital alheio remunerado ou capital próprio, alguns

analistas adicionam a relação entre ganhos e gastos financeiros ao resultado líquido. No entanto, esta

perspetiva não é totalmente correta pois não tem em consideração o financiamento de ativo através de

passivos não remunerados (a titulo de exemplo, a divida a fornecedores não vence qualquer tipo de

remuneração).

Ao comparar o ROA de duas empresas deve-se garantir que ambas têm atividades similares, caso contrário

a comparação estará descontextualizada. Setores de atividade distintos têm estruturas de custos e

produtivas diferentes, pelo que se não se pode garantir a comparabilidade entre empresas é provável que o

analista seja levado a conclusões erradas.

Rotação do ativo (Asset turnover)

A Rotação do ativo transmite a eficiência com que a empresa transforma o ativo total em volume de negócios.

EQUAÇÃO 4.17

𝑅𝑜𝑡𝑎çã𝑜 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 =𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 + 𝑃𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠


Não sendo regra fixa, a rotação do ativo é tanto maior quanto menores forem as margens com que a empresa

trabalha. Tal é explicado pelo facto de a empresa necessitar de gerar um volume de negócios elevado para

suportar os demais custos.

Rentabilidade do Capital Próprio (Return on equity – ROE)

A rentabilidade do capital próprio mede a capacidade da empresa em gerar rendimentos para o investimento

realizado pelo sócios ou acionistas, mede a proporção de resultados gerados pela empresa por cada unidade

monetária de investimento, ou seja o ROE identifica a eficiência com que a empresa gera resultados para os

sócios ou acionistas. O ROE é dado pela relação entre o resultado líquido e o capital próprio.

EQUAÇÃO 4.18

𝑅𝑂𝐸 =𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜

No cálculo do ROE para sociedades anónimas deve-se ter em atenção a existência ou não de ações

preferenciais, pois normalmente o ROE é calculado para ações comuns. Nesse caso será necessário descontar

o valor dos dividendos preferenciais, devendo-se também ajustar o capital próprio em função das ações

comuns.

O ROE é bastante importante, pois ao contrário dos demais indicadores de rentabilidade que identificámos

o ROE demonstra a rentabilidade dos detentores do capital da empresa, ou seja do ponto de vista dos

investidores e não do ponto de vista da empresa. Os investidores pretendem obter um ROE elevado, pois tal

é o melhor indicativo que a empresa está a utilizar os recursos que os investidores colocaram à disposição

da empresa de uma forma eficiente. Tal como referimos para os anteriores rácios, também para o ROE é

necessário ter em consideração a industria em que a empresa se insere e contextualizar sempre o ROE em


14

função do setor. O ROE não deverá ser visto como uma boa medida de comparação de rentabilidade entre

setores.

Outra forma de calcular o ROE é a fórmula DuPont, que desdobra o ROE em três componentes essenciais:

Margem líquida;

Rotação do ativo;

Alavancagem financeira.

Através desta forma de cálculo, o analista pode identificar os pontos que levaram a uma melhoria ou redução

do ROE entre períodos.

EQUAÇÃO 4.19

𝑅𝑂𝐸 = 𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎 × 𝑅𝑜𝑡𝑎çã𝑜 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 × 𝑎𝑙𝑎𝑣𝑎𝑛𝑐𝑎𝑔𝑒𝑚 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑎

EQUAÇÃO 4.20

𝑅𝑂𝐸 =𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜

𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒 𝑑𝑒 𝑛𝑒𝑔ó𝑐𝑖𝑜𝑠×

𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒 𝑑𝑒 𝑛𝑒𝑔ó𝑐𝑖𝑜𝑠

𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙×


𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑟ó𝑝𝑖𝑜

Rentabilidade do investimento (Return on investment – ROI)

Antes de avançarmos para o cálculo da rentabilidade do investimento, é importante compreender a sua

definição e natureza de um ponto de vista financeiro. O ROI é definido como o aumento ou diminuição

percentual de um investimento durante um período de tempo. O ROI corresponde ao retorno que um

investidor poderá esperar de um determinado investimento que realizou. Com base nesta informação o ROI

compreende a relação definida na equação 5.21.

EQUAÇÃO 4.21

𝑅𝑂𝐼 =𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠1 − 𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠0

𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠0× 100

Em que:

Inves0: Custo do investimento;

Inves1: Resultado do investimento.

O cálculo do ROI não tem em consideração a estrutura temporal do investimento. Na prática é possível obter-

se o mesmo ROI para um investimento com um horizonte temporal de 1 dia, 1 mês, 1 ano, ou mesmo 10

anos. Por essa razão o ROI é normalmente com referência a um período de tempo, ou com referência a uma

base anual (por exemplo o investimento tem um ROI anual de 7%). O ROI poderá ser útil para confrontar dois

investimentos, desde que se garanta a condição de se referirem ao mesmo período temporal. Se um fundo

mútuo demonstrou ter um ROI anual de 15 por cento em comparação com outro que apresentou um ROI de

10%, a conclusão poderá passar por se assumir que o primeiro será mais vantajoso (embora de um ponto de

vista da análise financeira requerer-se-á também a comparação do risco envolvido em cada produto).

Ao recorrer-se ao ROI é relevante ter sempre em contas as restrições que lhes são inerentes. A primeira,

porque o ROI não permite comparar os investimentos durante períodos de tempo diferentes: um investidor

pode ser levado a considerar que um investimento que confere um ROI de 6% durante o período de um ano

é superior a um produto que irá gerar um ROI de 4% durante um semestre. Se se considerar que ambos os

produtos de investimento se renovam no longo prazo, o investimento semestral será superior. A segunda

restrição ocorre pelo facto de diversos instrumento de investimento possuírem estrutura de pagamento


15

intermédias entre a data de investimento inicial e a data final do investimento. Dos seguintes três exemplos

os dois últimos exemplificam erros em que se poderá incorrer caso não se acautele as limitações do ROI.

EXEMPLOS – ROI

Consideremos diferentes situações de investimento.

1 – Investimento em certificados

Pensemos num investidor que está a considerar adquirir 1.000.000 de unidades bilhetes do tesouro

português, com um valor nominal de 1 EUR, a uma taxa de 0,62%. Ao final de um ano, o investidor irá

identificar que o seu ROI é precisamente 0,62%.

Inves0: 1.000.000 EUR;

Inves1: 1.006.200 EUR.

𝑅𝑂𝐼 =1.006.200 − 1.000.000

1.000.000× 100 = 0,62%

2 - Investimento em imobiliário

Suponhamos agora que o investidor considera realizar um investimento imobiliário. Pretende adquirir um

imóvel para recuperação e posterior venda. O investidor já negociou o preço de venda do imóvel, tendo-se

fixado o montante de 675.000 EUR e espera gastar em obras de recuperação 420.000 EUR, as quais terão

uma duração estimada de um ano. O investidor só espera vender o imóvel após 6 meses a seguir à conclusão

das obras, por um valor esperado de 1.300.000 EUR. Tem-se então os seguintes valores:

Inves0: 1.095.000 EUR;

Inves1: 1.300.000 EUR.

𝑅𝑂𝐼 =1.300.000 − 1.095.000

1.095.000× 100 = 18,7%

Nota importante: É importante ter em mente que este exemplo é viciado por uma limitação do ROI: o ROi

não considera a estrutura temporal do investimento. Um investidor que analisasse este investimento apenas

através do ROI poderia ser levado a concluir que estaria a realizar um investimento proveitoso e adequado

ao seu perfil de investimento, porém estaria a incorrer num erro.

3 – Exemplo de uma utilização errada do ROI

No entanto, o investidor está também a considerar realizar a aquisição de 1.000.000 de unidades de

Certificados do Tesouro Poupança Mais (CTPM), que também têm um valor nominal de 1 EUR. Estes

instrumentos têm um prazo de 5 anos e a seguinte estrutura de juros2:

1.º ano - 1,25%

2.º ano - 1,75%

3.º ano - 2,25%

2 Os CTPM têm também incluem a possibilidade de um prémio de remuneração no 4º e 5º ano, dependentes da evolução PIB português. Para efeitos de simplificação do exercício optou-se por não se considerar o prémio de remuneração.


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4.º ano - 2,75%

5.º ano - 3,25%

Teremos que:

Inves0: 1.000.000 EUR;

Inves1: 1.112.500 EUR.

𝑅𝑂𝐼 =1.112.500 − 1.000.000

1.000.000× 100 = 11,3%

Novamente, este exercício providencia uma visão errada sobre a rentabilidade do investimento, pois para

além de não se considerar que o investimento atravessa diferentes períodos, também não se tem em conta

a estrutura temporal do recebimento dos juros. Novamente o investidor seria levado a conclusões erradas.

Apesar da noção e aplicação do ROI se enquadrar mais numa perspetiva financeira do que de análise das

demonstrações financeiras, também se encontram na literatura referências ao cálculo deste rácio como o

resultado líquido após impostos, dividido pelo investimento realizado pelos sócios ou acionistas. Mede a

eficiência da empresa na utilização do capital próprio investido. Por outras palavras esta relação expressa a

capacidade da empresa em gerar o retorno esperado com base na gestão dos recursos investidos pelos

acionistas.

EQUAÇÃO 4.22

𝑅𝑂𝐼 =𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜

𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑖𝑠𝑡𝑎 𝑟𝑒𝑎𝑙𝑖𝑧𝑎𝑑𝑜

Rentabilidade do Capital (Return on capital – ROC)

A rentabilidade do capital refere-se à proporção de resultados face ao capital total da empresa (o capital

total da empresa inclui o valor do capital próprio e o capital alheio remunerado). Ao invés de se utilizar o

resultado líquido no numerador, recorre-se ao resultado operacional deduzido do imposto operacional da

empresa, o NOPLAT.

O ROC mede a capacidade da empresa em gerar rendimentos em função do capital total da empresa.

EQUAÇÃO 4.23

𝑅𝑂𝐶 =𝑁𝑂𝑃𝐿𝐴𝑇

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜 + 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑙ℎ𝑒𝑖𝑜 𝑟𝑒𝑚𝑢𝑛𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 − 𝐶𝑎𝑖𝑥𝑎 𝑒 𝑒𝑞𝑢𝑖𝑣𝑎𝑙𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠

Rentabilidade do Capital Investido (Return on capital – ROIC)

A rentabilidade do capital investido corresponde a uma especialização do ROC. Uma vez que o capital próprio

inscrito no balanço acumula os resultados de períodos anteriores, o ROC não providencia uma imagem

correta da rentabilidade do capital efetivamente investido. Para essa perspetivação, o analista pode recorrer

ao ROIC, que corresponde à relação entre o resultado operacional deduzido do imposto operacional da

empresa, o NOPLAT e o valor do capital investido.

EQUAÇÃO 4.24

𝑅𝑂𝐼𝐶 =𝑁𝑂𝑃𝐿𝐴𝑇

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑖𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑑𝑜


17

O capital investido corresponde à adição do capital social, prestações suplementares e capital alheio

remunerado.

Rentabilidade do capital empregue (Return on capital employed – ROCE)

A rentabilidade do capital investido é um conceito semelhante ao ROC, porém ao invés de se considerar a

estrutura de investimento, considera-se o capital utilizado.

EQUAÇÃO 4.25

𝑅𝑂𝐶𝐸 =𝐸𝐵𝐼𝑇

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑢𝑡𝑖𝑙𝑖𝑧𝑎𝑑𝑜

O capital utilizado é dado pela dedução do passivo corrente ao ativo total.

EQUAÇÃO 4.26

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑔𝑢𝑒 = 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 − 𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒

Payout ratio

O payout ratio corresponde à proporção entre a distribuição de resultados e os resultados gerados no

período.

EQUAÇÃO 4.27

𝑃𝑎𝑦𝑜𝑢𝑡 𝑟𝑎𝑡𝑖𝑜 =𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜𝑠 𝑑𝑖𝑠𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢í𝑑𝑜𝑠

𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜𝑠 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜𝑠

Tal como muitos outros indicadores referidos anteriormente, o payout ratio deve ser visto em função da área

de atividade da empresa. É comum observar-se nas empresas de setores tecnológicos, em que a pressão para

renovar e inovar de forma a assegurar a competitividade e fugir a potenciais reduções de margens, uma

maior necessidade de aplicar os resultados em novo capital produtivo. Empresas de setores cuja atividade

está numa fase de maturidade e estabilidade, terão tendência a apresentar um payout ratio superior. São

normalmente empresas que se encontram em setores em que as margens de negócios são menores.

Tal não significa que empresas com um payout ratio elevados sejam mais interessantes para os investidores

que as empresas com payout ratios inferiores, pois estas últimas reinvestem os resultados com o objetivo de

se situarem em atividades com um maior valor acrescentado e cuja espectativa é que os lucros e dividendos

futuros sejam superiores.

Dividend Yield

O dividend yield compara o valor da ação com a cotação de mercado da ação.

EQUAÇÃO 4.28

𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑 𝑦𝑖𝑒𝑙𝑑 =𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜

𝐶𝑜𝑡𝑎çã𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜

CAPITAL DA EMPRESA

A estrutura de financiamento corresponde à relação entre o financiamento por capital próprio e o

financiamento por capital alheio remunerado. O capital alheio remunerado inclui a divida financeira e similar,

assim como as rubricas do passivo nas quais a empresa incorra em encargos pela existência dessa mesma

dívida. No caso dos suprimentos, caso sejam remunerados deverão fazer parte do capital alheio remunerado,


18

caso contrário deverão ser mantidos fora do âmbito do capital alheio remunerado. Definindo o capital da

empresa como a soma do capital próprio ao capital alheio remunerado, a estrutura de financiamento da

empresa é dada através das seguintes relações.

EQUAÇÃO 4.29

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑝𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜 + 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑙ℎ𝑒𝑖𝑜 𝑟𝑒𝑚𝑢𝑛𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜

EQUAÇÃO 4.30

𝑃𝑒𝑠𝑜 𝑑𝑜 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑝𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜 =𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑝𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜

𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎× 100

EQUAÇÃO 4.31

𝑃𝑒𝑠𝑜 𝑑𝑜 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑙ℎ𝑒𝑖𝑜 𝑟𝑒𝑚𝑢𝑛𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 =𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑙ℎ𝑒𝑖𝑜 𝑟𝑒𝑚𝑢𝑛𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜

𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎× 100

EQUAÇÃO 4.32

𝑃𝑒𝑠𝑜 𝑑𝑜 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑙ℎ𝑒𝑖𝑜 𝑟𝑒𝑚𝑢𝑛𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 = 1 − 𝑝𝑒𝑠𝑜 𝑑𝑜 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑝𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜

Através destas relações o analista poderá identificar a dimensão da alavancagem financeira da empresa, ou

seja o peso da dívida financeira no financiamento da empresa.

RÁCIOS DE ESTRUTURA E ENDIVIDAMENTO

Entre os rácios de estrutura encontram-se:

Autonomia financeira

Cobertura do imobilizado

Solvabilidade

Autonomia Financeira

Um dos rácios de endividamento mais populares é o de autonomia financeira, cuja expressão de cálculo é a

seguinte:

EQUAÇÃO 4.33

𝐴𝑢𝑡𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑎 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑎 =𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜


A autonomia financeira tem como limites 0 e 1 (embora em situações excecionais, caso o capital próprio seja

negativo a autonomia financeira também o seja) e determina a proporção do ativo total que é afetada através

do capital próprio, sendo como tal um referencial da alavancagem da empresa. Por essa razão é um dos

principais indicadores de risco da empresa, nomeadamente aquando da contratação de novos

financiamentos bancários: as entidades financiadoras irão querer identificar qual o nível de autonomia

financeira antes e após o financiamento. Quanto mais elevado for o capital próprio, maior será a confiança

que as entidades financiadoras terão em conceder crédito à empresa, pois em caso de uma situação de

liquidação da empresa, existe uma maior probabilidade que os ativos da empresa possam cobrir as

responsabilidades da empresa, incluindo as referentes aos créditos concedidos. Adicionalmente, um rácio de

autonomia financeira elevado demonstra que os detentores do capital próprio estão mais comprometidos

com a empresa e que a gestão terá uma tendência a conter o nível de risco a assumido no desenvolvimento

da respetiva atividade. Por estes motivos, os gestores procuram ter uma atenção especial ao comportamento

deste indicador.


19

Uma vez que atualmente, o recurso a fundos comunitários e a outros apoios é uma realidade da vida das

empresas, nomeadamente no que se refere à consecução de investimentos estratégicos, é importante

sublinhar que a autonomia financeira surge frequentemente como um indicador importante associados aos

critérios de aprovação de candidaturas e majoração incentivos.

Solvabilidade

A solvabilidade demonstra a capacidade da empresa em cumprir para com as suas obrigações, ou seja

demonstra o peso do capital próprio face ao passivo total.

EQUAÇÃO 4.34

𝑆𝑜𝑙𝑣𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 =𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜

𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙

Quando a solvabilidade é igual a 1, tal significa que existe uma igualdade também entre o capital próprio e o

passivo, significando que a empresa dispõe de capitais suficientes para cobrir todos os créditos que possui.

Um valor inferior a 1 revela que a empresa estará mais dependente dos credores.

Endividamento total

O rácio de endividamento total é dado pela proporção entre o passivo total e o ativo total.

EQUAÇÃO 4.35

𝐸𝑛𝑑𝑖𝑣𝑖𝑑𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 =𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙


O endividamento total também pode ser calculado através da autonomia financeira.

EQUAÇÃO 4.36

𝐸𝑛𝑑𝑖𝑣𝑖𝑑𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = 1 − 𝐴𝑢𝑡𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑎 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑎

Cobertura do ativo fixo líquido

A cobertura do ativo fixo líquido indica a proporção com que os ativos de investimento se encontram

cobertos através do capital permanente. A situação ideal passa sempre pela prossecução de uma estratégia

em que o rácio de cobertura seja pelo menos igual a 1, pois tal significa que a empresa está a financiar ativos

de longo prazo com base em recursos de longo prazo. Porém, será necessário avaliar as características

específicas da atividade da empresa.

EQUAÇÃO 4.37

𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑓𝑖𝑥𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 =𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒

𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑓𝑖𝑥𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜

INDICADORES DE FINANCIAMENTO

Custo médio da Dívida Remunerada

O custo médio da dívida remunerada é relevante para que o analista compreenda o custo de financiamento

por capital alheio remunerado da empresa. É comum observar-se que as empresas possuem diferentes

produtos de dívida remunerada, diferindo estes não só nas taxas de juro em que incorrem, como no

horizonte temporal e outras comissões. Não fará sentido definir o custo de financiamento da empresa, tendo

como referência um financiamento bancário de longo prazo, se a estrutura de dívida bancária da empresa é


20

composta maioritariamente por financiamento de curto prazo (ainda que se reconheça que o financiamento

de curto prazo poderá ser renovado ao longo dos períodos). Para conhecer o custo de financiamento o custo

médio da dívida remunerada é dado pela seguinte relação.

EQUAÇÃO 4.38

𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑑𝑎 𝑑í𝑣𝑖𝑑𝑎 𝑟𝑒𝑚𝑢𝑛𝑒𝑟𝑎𝑑𝑎 =𝐽𝑢𝑟𝑜𝑠 𝑒 𝑔𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑠𝑖𝑚𝑖𝑙𝑎𝑟𝑒𝑠 𝑠𝑢𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑑𝑜𝑠

𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑜𝑏𝑡𝑖𝑑𝑜𝑠 (𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 𝑒 𝑛ã𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠)

Capacidade de Endividamento

A capacidade de endividamento é uma métrica que demonstra o peso dos capitais próprios no total dos

capitais permanentes.

EQUAÇÃO 4.39

𝐶𝑎𝑝𝑎𝑐𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑒 𝑒𝑛𝑑𝑖𝑣𝑖𝑑𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 =𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑖𝑠 𝑝𝑟ó𝑝𝑟𝑖𝑜𝑠

𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑖𝑠 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠

Cobertura dos encargos financeiros

A cobertura dos encargos financeiros demonstra a capacidade da empresa em gerar fundos suficientes para

pagar os juros e gastos similares suportados através da atividade operacional da empresa. De uma forma

simplificada assume-se que o EBITDA corresponderá sensivelmente aos fluxos de caixa que a empresa gera

pela respetiva atividade3.

EQUAÇÃO 4.40

𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑜𝑠 𝑒𝑛𝑐𝑎𝑟𝑔𝑜𝑠 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑜𝑠 =𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴

𝐽𝑢𝑟𝑜𝑠 𝑒 𝑔𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑠𝑖𝑚𝑖𝑙𝑎𝑟𝑒𝑠 𝑠𝑢𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑑𝑜𝑠

Se o rácio for superior a 1, tal significa que a empresa está a gerar fundos suficientes para pagar os encargos

financeiros. Porém, caso o rácio seja inferior a 1 a empresa não conseguirá cobrir os respetivos encargos e o

financiamento da empresa tenderá a aumentar, sendo que esse aumento poderá ser realizado através do

capital remunerado ou através da dilatação de outras rubricas de passivo, como por exemplo o saldo de

fornecedores (o efeito final dependerá de outras variações de saldos de fluxos, tais como as variações das

necessidades de fundo maneio, que poderão suportar ou agravar o problema de cobertura insuficiente). O

rácio inferior a 1 é um indicador que deverá chamar a atenção do analista, investidor ou detentor do capital

próprio, porque significa que a empresa não está a gerar os fundos suficientes por via operacional.

Cobertura do serviço de dívida

Não é só a cobertura dos encargos financeiros que se apresenta como bastante relevante, também o serviço

de dívida. O serviço de dívida inclui os juros e gastos similares suportados e ainda o saldo de desembolsos e

reembolsos dos financiamentos obtidos. Tipicamente a estrutura da divida financeira das empresas é

composta por soluções de curto prazo (como por exemplo contas caucionadas) e de longo prazo (por

exemplo financiamentos de longo prazo ou obrigações emitidas), cujos prazos de pagamentos estão

devidamente delineados. A cobertura do serviço de dívida reflete a capacidade da empresa em gerar fundos

que permitam pagar não só os encargos financeiros, mas também as amortizações da dívida financeira.

3 O cálculo do fluxo de caixa envolve um conjunto mais alargado de variáveis, todavia para o efeito de cálculo rácio, o EBITDA é estimador suficiente.


21

EQUAÇÃO 4.41

𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑜 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜 𝑑𝑒 𝑑í𝑣𝑖𝑑𝑎 =𝐹𝑙𝑢𝑥𝑜𝑠 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑖𝑥𝑎 𝑔𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜𝑠 𝑝𝑒𝑙𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎4

𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜 𝑑𝑒 𝑑í𝑣𝑖𝑑𝑎

Caso o rácio seja inferior a 1, tal significa que a empresa não estará a gerar fundos suficientes. Ao invés da

métrica utilizada no rácio de cobertura dos encargos financeiros, como o numerador é composto pelos fluxos

de caixa gerados pela empresa (ou seja, já inclui todas variáveis passíveis de afetar os meios libertos), a

empresa não terá outra hipótese que não seja o aumento do capital remunerado, resultando numa das três

situações:

Utilização de disponibilidades de caixa e depósitos bancários que possua;

Adição de capital próprio;

Incremento da dívida remunerada.

Cash ratio

O cash ratio estabelece a proporção entre os valores constantes de caixa e depósitos bancários e os

financiamentos obtidos pela empresa.

EQUAÇÃO 4.42

𝐶𝑎𝑠ℎ 𝑟𝑎𝑡𝑖𝑜 =𝐶𝑎𝑖𝑥𝑎 𝑒 𝑑𝑒𝑝ó𝑠𝑖𝑡𝑜𝑠 𝑏𝑎𝑛𝑐á𝑟𝑖𝑜𝑠

𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑜𝑏𝑡𝑖𝑑𝑜𝑠 (𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 𝑒 𝑛ã𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠)

RÁCIOS LIQUIDEZ

Liquidez geral

O rácio de liquidez geral mede a capacidade da empresa em pagar as suas obrigações de curto prazo através

dos ativos de curto prazo, sendo portanto uma importante métrica da liquidez de curto prazo para o período

seguinte. Este é um conceito que se liga aos conceitos fundo de maneio e necessidades de fundo de maneio,

já referidos anteriormente.

EQUAÇÃO 4.43

𝐿𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑒𝑧 𝑔𝑒𝑟𝑎𝑙 =𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒

𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒

A liquidez geral resulta do facto de a empresa dispor de uma quantidade limitada de ativos com liquidez

suficiente que podem ser convertidos em disponibilidades financeiras que poderão servir para pagar os

compromissos incorridos. Os ativos correntes, como caixa e depósitos bancários, dívidas de clientes e outros

credores poderão ser facilmente convertidos em fundos.

A liquidez geral ajuda os investidores e detentores de compromissos da empresa a identificar a capacidade

que esta dispõe para pagar estes compromissos. Um rácio acima de 1 indica que a empresa dispõe de mais

ativos correntes do que passivos correntes.

O rácio de liquidez geral também é um indicativo do peso da dívida sobre a empresa. Se a empresa possui

um rácio baixo e possui um peso da dívida significativo, tal significa que os fluxos financeiros futuros a gerar

pela empresa irão potencialmente ser utilizados para amortizar a as dívidas da empresa. Nesta situação,

4 Os fluxos de caixa gerados pela empresa são objeto de análise específica mais à frente. Para já podemos defini-los como os meios que a empresa dispõe para pagar o capital remunerado.


22

ainda que a empresa gere resultados negativos e possua fluxos operacionais positivos e animadores, os fluxos

a disponibilizar aos investidores e financiadores poderá ser significativamente afetado.

Liquidez reduzida

A liquidez reduzida reflete uma análise semelhante à da liquidez geral, porém restringe-se os ativos correntes

passíveis de se converterem em disponibilidades financeiras: é considerado que os inventários não possuem

a liquidez suficiente para serem transformados fluxos de caixa no curto prazo e adicionalmente, pelo facto

de se poder considerar que a existência de inventários pode ser essencial para a normal atividade produtiva

da empresa, a empresa terá de ter um nível constante de stocks para que as operações não sofram qualquer

percalço. A liquidez reduzida resulta deste pressuposto que os inventários não poderão ser convertidos em

disponibilidades financeiras no curto prazo. Em resultado, o valor da liquidez reduzida será sempre igual

inferior ao da liquidez geral, pelo que é um teste mais exigente às capacidades da empresa no curto prazo.

EQUAÇÃO 4.44

𝐿𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑒𝑧 𝑟𝑒𝑑𝑢𝑧𝑖𝑑𝑎 =𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒 − 𝑖𝑛𝑣𝑒𝑛𝑡á𝑟𝑖𝑜 − 𝑎𝑑𝑖𝑎𝑛𝑡𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑎 𝑓𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠

𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡𝑒

PRAZOS MÉDIOS

Prazo médio de recebimentos (PMR)

O prazo médio de recebimentos indica o número médio de dias desde que a empresa fatura aos seus clientes

até que estes liquidem os montantes em dívida. É comum ver-se a utilização da seguinte equação.

EQUAÇÃO 4.45

𝑃𝑀𝑅 =𝐶𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠

𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 + 𝑝𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠× 365

No entanto, pese embora seja a forma de cálculo mais comum, a equação acima apresenta uma falha por

comparar a rubrica de clientes, cujo saldo inclui o valor de IVA e as rubricas de vendas e prestações de

serviços, que não incluem o valor do IVA. Como tal, sempre que seja possível e seja conhecido as taxas de

IVA ou imposto similar aplicável poder-se-á utilizar a seguinte equação que compara as grandezas por igual.

O PMR calculado e utilizado pela AFE inclui a noção de IVA.

EQUAÇÃO 4.46

𝑃𝑀𝑅 =𝐶𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠

(𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 + 𝑝𝑟𝑒𝑠𝑡𝑎çõ𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠) × (1 + 𝑡𝑎𝑥𝑎 𝑑𝑒 𝑖𝑚𝑝𝑜𝑠𝑡𝑜)× 365

Do ponto de vista de gestão da tesouraria da empresa, o interesse e esforço da empresa deverá estar sempre

direcionado para a redução dos prazos médios de recebimentos, pois ao faze-lo a empresa estará a reduzir

a proporção de recebíveis.

Prazo médio de pagamentos

O prazo médio de pagamentos segue uma lógica idêntica à do prazo médio de recebimentos, porém aplica-

se à relação entre as dívidas a fornecedores da empresa e ao volume de compras e fornecimentos e serviços

externos.


23

EQUAÇÃO 4.47

𝑃𝑀𝑃 =𝐹𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠

𝐶𝑜𝑚𝑝𝑟𝑎𝑠 + 𝐹𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑒 𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠 𝑒𝑥𝑡𝑒𝑟𝑛𝑜𝑠× 365

Tal como acontece com o PMR, também no PMP se verifica um desajuste entre a rubrica de Fornecedores,

cujos montantes incluem o valor de IVA devido pela empresa e as rubricas de compras e fornecimentos e

serviços externos que não incluem o imposto. Tal como no PMR, o PMP calculado e utilizado pela AFE inclui

a noção de IVA. De forma identifica à pode-se alterar a equação de cálculo para o seguinte formato:

EQUAÇÃO 4.48

𝑃𝑀𝑃 =𝐹𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠

(𝐶𝑜𝑚𝑝𝑟𝑎𝑠 + 𝐹𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑒 𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜𝑠 𝑒𝑥𝑡𝑒𝑟𝑛𝑜𝑠) × (1 + 𝑡𝑎𝑥𝑎 𝑑𝑒 𝑖𝑚𝑝𝑜𝑠𝑡𝑜)× 365

A este respeito deve-se ter em conta o peso das rubricas de gastos sobre as quais o IVA não incide, tais como

as rendas. Se o peso das rubricas sobre as quais o IVA não incide for significativo, fará sentido ajustar a

incidência do imposto em função dessa mesma proporção.

Ao contrário do PMR, no que ao PMP diz respeito, o interesse da empresa passa pela extensão do prazo

médio. Quanto mais alargado for o prazo de pagamentos a fornecedores, maior serão as disponibilidades

financeiras em posse da empresa.

Prazo médio de inventário

O prazo médio de inventários identifica o número médio de dias que os stocks se encontram na posse da

empresa até que sejam vendidos.

EQUAÇÃO 4.49

𝑃𝑀𝐼 =𝐶𝑀𝑉𝑀𝐶

𝐼𝑛𝑣𝑒𝑛𝑡á𝑟𝑖𝑜𝑠× 365

Naturalmente, a empresa deverá trabalhar na prossecução da redução do prazo médio de inventários.


24

5. A AVALIAÇÃO DE EMPRESAS E ANALISE DE VIABILIDADE

PARA QUE SERVE A AVALIAÇÃO DE EMPRESAS?

É atualmente indiscutível a importância da avaliação de empresas e negócios enquanto ferramenta de apoio

à gestão numa economia dinâmica e em constante transformação.

A avaliação de empresas consiste no processo pelo qual o avaliador determina o valor económico de um

negócio ou empresa, através da adoção de um conjunto de metodologias e processos específicos que ao

longo dos anos têm vindo a ser desenvolvidos e aprimorados. O avaliador determina o valor que um potencial

investidor ou comprador estará ou estaria disponível a desembolsar para adquirir esse negócio ou empresa.

De igual forma, a avaliação de empresas pode ser o valor que o detentor do capital da empresa poderia

esperar receber caso decidisse vender a respetiva participação.

O processo de avaliação inclui sempre uma componente de subjetividade e está dependente da envolvente

da empresa, das características que lhe são inerentes e do próprio propósito para o qual a avaliação é

necessária. O resultado esperado deve responder à questão sobre qual o valor monetário da empresa ou do

respetivo capital próprio em função das respetivas especificidades.

Não sendo uma garantia que o valor resultante do processo de avaliação seja efetivamente o valor de

transação entre as partes pode e deve ser tida como um indicativo forte. Neste sentido a avaliação é em si

um barómetro da situação da empresa.

Do ponto de vista dos sócios ou acionistas, é lhes essencial ter a compreensão da evolução do negócio que

detêm e de qual o valor dos ativos que possuem. Em empresas cotadas, essa noção é tipicamente imediata,

em empresas não cotadas existe sempre a necessidade de executar uma avaliação específica.

METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO

Seguindo uma aproximação sugerida por Aswath Damodaran, a avaliação de empresas pode ser dividida em

quatro grupos de metodológicos:

Valorização de base contabilística ou de liquidação.

Valorização com base nos fluxos financeiros futuros.

Comparativos de mercado.

Instrumentos financeiros.

Esta forma de agregação das metodologias resulta dos princípios que se lhes encontram subjacentes sendo

essencial reter que não existe uma metodologia que se possa considerar como inequivocamente superior às

demais, embora a prática privilegie algumas metodologias em detrimento de outras.

Enquadrando estes grupos de métodos em função do valor gerado no passado ou em função do valor a gerar

no futuro, apenas as variantes de base contabilística ou de liquidação respeitam a uma valorização histórica,

temos a seguinte distribuição:


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FIGURA 2 – DISTRIBUIÇÃO DOS GRUPOS METODOLÓGICOS ENTRE VALORES HISTÓRICOS E VALORES FUTUROS.

Já no que respeita à distribuição entre uma valorização de base intrínseca ou de base relativa, a valorização

de base contabilística ou de base nos fluxos financeiros futuros corresponde a uma valorização intrínseca,

enquanto que os múltiplos de mercados e os métodos com base em instrumentos de mercado correspondem

a uma valorização relativa.

FIGURA 3 – DISTRIBUIÇÃO DOS GRUPOS METODOLÓGICOS ENTRE VALORIZAÇÃO INTRÍNSECA E VALORIZAÇÃO RELATIVA.

VALORIZAÇÃO DE BASE CONTABILÍSTICA OU DE LIQUIDAÇÃO

As abordagens de valorização com base contabilística ou de liquidação assentam essencialmente no valor

que a empresa gerou no passado e nos ativos e passivos que a empresa detém. Estes métodos apenas devem

ser considerados como referências válidas em situações específicas ou, alternativamente, como um

instrumento comparativo com outros métodos que o analista ou investidor considerem utilizar.

VALORIZAÇÃO COM BASE NOS FLUXOS FINANCEIROS FUTUROS

A avaliação com base no valor que a empresa pode gerar no futuro é uma das abordagens mais comuns de

avaliação. Similar à vertente de análise viabilidade económico-financeira de projetos de investimento estas

metodologias analisam os fluxos financeiros que se perspetiva que a empresa possa gerar no futuro e que

são passíveis de serem disponibilizados aos detentores do capital da empresa (que inclui o capital alheio

remunerado e o capital próprio). O princípio base consiste na análise do valor a gerar, o qual é atualizado em

conformidade com a especificidade de cada metodologia. Destacam-se as seguintes abordagens:

i. Valor económico adicionado (Economic Value Added – EVA).

ii. Variantes dos fluxos de caixa descontados (Discounted Cash Flow – DCF):

a. Fluxos de caixa disponíveis para o capital próprio (Free Cash Flow to Equity – FCFE).

b. Fluxos de caixa disponíveis para a firma (Free Cash Flow to the Firm – FCFF).

iii. Valor atual ajustado (Adjusted Present Value – APV).

iv. Dividendos (Dividend Discounted Model – DDM).


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Um dos aspetos mais relevantes destes métodos é o facto de serem adaptáveis ao nível de informação

disponível, permitindo a execução de processo mais detalhado ou simplificado consoante a quantidade e

qualidade dos dados que se encontram à disposição do avaliador, entre outras restrições que pode enfrentar

A abordagem mais comum corresponde à aplicação do método fluxos de caixa descontados com base nos

fluxos de caixa disponíveis para a empresa, pelo que se revela merecedora de uma atenção especial.

MÚLTIPLOS DE MERCADO

Os múltiplos de mercado assentam na perspetiva que ativos semelhantes deverão ser transacionados a

valores similares, tendo sempre em consideração as diferenças essências entre si. Tal pressupõe que uma

relação comparativa entre uma variável específica (operacional, margens, fluxo de caixa, etc.) entre

empresas, setores e mercados.

INSTRUMENTOS FINANCEIROS

Trata-se de uma abordagem apenas disponível a empresas cotadas e com produtos financeiros associados.

Recorre a modelos de valorização de opções e outros instrumentos financeiros derivados como forma de

avaliar os ativos de referência. Como tal é uma abordagem que não é passível de ser utilizada em empresas

não cotadas. Entre as abordagens disponíveis encontram-se os seguintes métodos:

Black-scholes;

Investment option;

Expand the project;

Delay the investment.

A AVALIAÇÃO NA AFE

O módulo de avaliações da AFE permite o recurso às metodologias de múltiplos de mercado e Discounted

Cash Flow (Free Cash Flow to the Firm) com recurso a uma projeção de 5 anos e à adição de uma perpetuidade

que pode ou não ser restrita.

DISCOUNTED CASH FLOW – FREE CASH FLOW TO THE FIRM

O princípio base consiste na admissão que a empresa irá gerar fluxos de valor (o FCFF) que se encontrarão

disponíveis para os detentores do capital da empresa. O FCFF de cada pode ser calculado através do EBIT,

EBITDA ou resultado líquido:

a) 𝐹𝐶𝐹𝐹 = 𝐸𝐵𝐼𝑇(1 − 𝑡) + 𝑁𝐶𝐶 − 𝛥𝑁𝐹𝑀 − 𝐼𝑛𝑣

Em que,

EBIT: Resultado antes de gastos de financiamento e impostos.

t: Taxa sobre o rendimento coletivo.

NCC: net non-cash charges.

ΔNFM: Variações das necessidades de fundo de maneio.

Inv: Investimento em ativo fixo.

b)𝐹𝐶𝐹𝐹 = 𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴(1 − 𝑡) + (𝑁𝐶𝐶)(𝑡) − 𝛥𝑁𝐹𝑀 − 𝐼𝑛𝑣

Em que,

EBTIDA: Resultado antes de depreciações, gastos de financiamento e impostos.


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c) 𝐹𝐶𝐹𝐹 = 𝑅𝐿 + 𝑁𝐶𝐶 + 𝐼(1 − 𝑡) − 𝛥𝑁𝐹𝑀 − 𝐼𝑛𝑣

Em que,

RL: Resultado líquido.

I: Encargos com dívida remunerada.

Com base no cálculo do FCFF, pode-se adotar as seguintes abordagens para atingir o valor da empresa, as

quais variam em termos do grau de complexidade envolvido:

i. Cálculo de uma perpetuidade com base no FCFF apurado no último com fecho de contas.

d) 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 =𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡

𝑊𝐴𝐶𝐶−𝑔

Em que:

WACC5: fator de atualização do FCFF;

g6: taxa de crescimento efetivo do FCFF.

ii. Cálculo do valor atual do FCFF anual para múltiplos períodos ao qual o último corresponde a um valor

terminal ou residual (obtido através do cálculo de uma perpetuidade).

e) 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑉𝐴𝐿 𝐹𝐶𝐹𝐹 𝑝𝑟𝑜𝑗𝑒𝑡𝑎𝑑𝑜 + 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑟𝑒𝑠í𝑑𝑢𝑎𝑙

e.1) VAL FCFF projetado =𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡

(1+𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑡 +𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡+1

(1+𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑡+1 + ⋯ +𝐹𝐶𝐹𝐹𝑛

(1+𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑛

e.2) Valor resídual7 =𝐹𝐶𝐹𝐹𝑛+1

(𝑊𝐴𝐶𝐶−𝑔)𝑛+1

1


iii. Cálculo do valor atual do FCFF anual para um para múltiplos períodos ao qual o último corresponde

a um valor terminal ou residual restrito a um conjunto de anos (obtido através do recurso a duas

perpetuidades).

f) 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑉𝐴𝐿 𝐹𝐶𝐹𝐹 𝑝𝑟𝑜𝑗𝑒𝑡𝑎𝑑𝑜 + 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑟𝑒𝑠í𝑑𝑢𝑎𝑙

f.1) VAL FCFF projetado =𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡

(1+𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑡 +𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡+1

(1+𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑡+1 + ⋯ +𝐹𝐶𝐹𝐹𝑛


f.2) Valor resídual =𝐹𝐶𝐹𝐹𝑛+1

(𝑊𝐴𝐶𝐶−𝑔)𝑛+1

1

(1+𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑛 −𝐹𝐶𝐹𝐹𝑛+𝑥

(𝑊𝐴𝐶𝐶−𝑔)𝑛+𝑥

1

(1+𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑛+𝑥−1

As equações e.1 e f1 permitem o cálculo do valor atualizado dos FCFF durante o período de projeções. As

equações e.2 e f.2 correspondem ao cálculo do valor residual com base numa perpetuidade, sendo que na

5 O WACC (custo médio ponderado do capital) corresponde ao fator de atualização do FCFF. Trata-se da taxa de retorno que é exigido pelos detentores do capital remunerado da empresa (capital próprio e capital alheio remunerado). Trata-se portanto de um elemento conceptual que conjuga o retorno exigido pelos detentores do capital próprio da empresa ao retorno atribuído à dívida financeira. 𝑊𝐴𝐶𝐶 = (E/(D+E))re+(D/(D+E))(1-taxa de imposto sobre o rendimento empresarial)rd 6 O g é o fator de crescimento dos FCFF, calculado com base no crescimento real da empresa e na taxa de inflação. 𝑔 = (1 + 𝑐𝑟𝑒𝑠𝑐𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑟𝑒𝑎𝑙)(1 + 𝑖𝑛𝑓𝑙𝑎çã𝑜) − 1 7 Em avaliações através do DCF, o valor residual, ou valor terminal, ou perpetuidade corresponde ao valor da empresa a ser gerado no período após o período de projeção de contas, sendo um conceito específico da avaliação de empresas e diferindo de outros conceitos de valor residual.


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equação f.2 o valor residual encontra-se limitado a um determinado período temporal, através da aplicação

de uma segunda perpetuidade. Esta abordagem reflete uma asserção que o avaliador considera que a

empresa não irá gerar resultados na perpetuidade, ou que considera que apenas é relevante o valor que a

empresa possa gerar durante determinado período. Apesar de não ser comum encontrar esta abordagem ao

nível da documentação teórica e académica, na prática pode ser relevante em avaliações de empresas cujo

atividade ou setor apresente alguma volatilidade ao nível da atividade e uma taxa de mortalidade

empresarial elevada, assim como para empresas que se localizem em economias em desenvolvimento.

O valor obtido nas equações d), e) e f) corresponde a apenas ao valor gerado pelas operações da empresa

(também por vezes definido enquanto valor de negócio). Para se obter o valor do capital próprio através dos

FCFF será necessário adicionar o valor dos ativos não operacionais e o valor de mercado da dívida

remunerada. É importante manter sempre em mente esta distinção entre valor de empresa e valor do capital

próprio e a correspondência ao FCFF e ao FCFE, assim como aos detentores do capital da empresa (que no

caso do valor da empresa corresponde ao capital próprio ao capital alheio remunerado e que no caso valor

do capital próprio apenas se refere aos detentores do capital próprio).

Numa abordagem mais académica é comum observar-se que na definição do FCFF para múltiplos anos

(abordagens ii) e iii)) recorre-se a uma simplificação, projetando uma taxa de crescimento sobre os FCFF. No

entanto, na prática a aplicação de uma taxa de crescimento poderá não corresponder à evolução efetiva do

FCFF da empresa (tal também aplicável ao ponto i, mas por conceção da abordagem não é possível inserir

um maior nível de detalhe na determinação do FCFF anual). Atente-se no exemplo de uma empresa que

esteja numa fase de investimento avultado e que perspetive uma estabilização do investimento num

horizonte temporal de 5 anos; o FCFF para os anos vindouros não pode ser estabelecido com base no FCFF

de um ano de forte investimento, pois como observado, o FCFF tem por base os fluxos decorrentes do

investimento em ativo. Neste caso, assim como noutros em que o FCFF não se encontre estabilizado, a

aplicação de uma taxa de crescimento poderá implicar um desvio do valor da empresa face à respetiva

realidade. O procedimento mais adequado passa por uma projeção das demonstrações financeiras da

empresa, à semelhança do trabalho realizado ao nível da análise de viabilidade económico-financeira de

projetos (ou na área de Project Finance), que permita calcular um FCFF para um período que normalmente

compreende 3 a 5 anos. O objetivo passa encontrar um ano de estabilização dos FCFF (caso seja possível),

permitindo a posterior aplicação do valor residual ou terminal.

METODOLOGIAS DE COMPARATIVOS DE MERCADO

Através de comparativos de mercado pretende-se estabelecer um fator que permita obter uma avaliação

com base em informação histórica disponível. Esse fator, definido comumente como múltiplo, permite

determinar o valor de uma empresa ou capital próprio com base numa variável chave. Os múltiplos mais

comuns são:

Vendas.

Resultado antes de depreciações, gastos de financiamento e impostos (Earnings Before Interest,

Taxes, Depressiation and Amortization – EBITDA).

Earnings Before Interest and Taxes – EBIT).

Resultados líquidos (Earnings).

Os três primeiros múltiplos providenciam o valor da empresa, o múltiplo dos resultados líquidos devolve o

valor do Capital Próprio (UBS Warburg, 2001).

O procedimento mais comum na determinação dos múltiplos consiste na análise das cotações (com base em

informação dos mercados financeiros), agregando as empresas por setores de atividade, localização,


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dimensão e mercados financeiros em que são transacionadas. Porém, é possível utilizar igualmente

comparativos de mercado em empresas não cotadas, sempre que haja informação disponível sobre

empresas transacionadas, utilizando-se nesse caso como base os valores de transações anteriores e as

respetivas variáveis contabilísticas relevantes à data da transação.

A utilização de múltiplos tem como principais vantagens o facto de ser bastante intuitivo e de permitir obter

uma perspetiva rápida sobre o potencial valor da empresa. Porém, peca por ser bastante restritivo no que

respeita à informação que incorpora, a qual está essencialmente restrita ao fator de multiplicação e à variável

em si. Adicionalmente, se quanto à variável de multiplicação se pode ter um nível de segurança, já no que se

refere ao fator de multiplicação existe um grau de variabilidade e incerteza bastante elevado. Como referido

acima a determinação do fator de multiplicação decorre de um de dois processos: o cálculo com base em

cotações no mercado financeiro ou o recurso a comparativos transações anteriores similares.


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6. UTILIZAR A AFE

CRIAR UM REGISTO NA AFE

Durante o período experimental da AFE, a criação de um registo de utilizador é um procedimento bastante

simples.

FIGURA 4 – PÁGINA DE LOGIN

Ao carregar no botão “Criar Conta” o utilizador será solicitado a preencher o formulário da Figura 5. A

aplicação fará a correspondência entre o número de TOC e o NIF do novo utilizador, de forma a confirmar

que o aplicante é membro da OTOC. Após o registo, o novo utilizador receberá um email a confirmar o pedido

de novo registo. Ao confirmar o pedido, o utilizador irá receber posteriormente um segundo email com a

indicação da password para aceder à AFE.


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FIGURA 5 – PÁGINA DE CRIAÇÃO DE NOVO UTILIZADOR

LOGIN

Para realizar o login na aplicação, o utilizador deverá introduzir o número de TOC e a password disponibilizada

pela aplicação, carregando posteriormente no botão “Login”. Se se introduzir a password errada cinco vezes

o acesso do utilizador será bloqueado.

FIGURA 6 – INTRODUÇÃO DO LOGIN DO UTILIZADOR

MENU INICIAL

Na página inicial o utilizador depara-se com o número de créditos disponíveis e as simulações realizadas mais

recentemente. O utilizador poderá ver o detalhe das simulações realizadas carregando diretamente em

“Simulações Efetuadas” na barra superior ou na caixa em destaque. No período experimental, cada utilizador

terá direito a 3 créditos, não podendo ser adquiridos créditos adicionais.


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FIGURA 7 – PÁGINA INICIAL

Ao carregar num dos dois botões para aceder às análises efetuadas, o utilizador acederá a uma listagem das

análises que já realizou, na qual são disponibilizadas os seguintes detalhes sobre cada simulação:

NIF da empresa.

Firma.

Ano base das projeções.

Comentários introduzidos pelo utilizador.

Data de criação da simulação.

Estes campos não são editáveis, apenas informativos. Para facilitar a pesquisa de análises anteriores, o

utilizador pode pesquisar por NIF ou pelo nome da empresa.

FIGURA 8 – LISTA DE ANÁLISES EFETUADAS

Existem duas opções para cada empresa para a qual o utilizador realizou uma análise:

Editar a análise realizada: carregando no lápis do lado direito das informações sobre a simulação.


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Ver os resultados da simulação realizada: carregando na lupa do lado direito das informações sobre

a simulação. Nota: a opção de ver resultados apenas está disponível para as simulações que utilizador

tenha executado a simulação de resultados.

FIGURA 9 – DESTAQUE PARA A VISUALIZAÇÃO DE DETALHES SOBRE AS ANÁLISES JÁ EFETUADAS

NOVA ANÁLISE

Em cada análise o utilizador tem possibilidade de parametrizar pressupostos de análise da empresa,

projetando rubricas das demonstrações financeiras para um horizonte temporal de cinco anos.

SELEÇÃO DA EMPRESA A ANALISAR E DETERMINAÇÃO DOS DADOS A UTILIZAR.

O início de uma nova simulação é possível a partir de qualquer página, bastando para tal carregar no botão

“Nova Análise” na barra superior.

FIGURA 10 – DESTAQUE PARA INÍCIO DE UMA NOVA ANÁLISE

Para iniciar uma nova análise o utilizador deverá introduzir o NIF da empresa, sendo este um campo de

preenchimento obrigatório.


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Ao preencher o campo de preenchimento referente ao NIF, a aplicação identifica imediatamente a firma da

empresa. Caso pretenda, o utilizador pode adicionar algum comentário adicional que possa ser útil quando

utilizar a simulação posteriormente.

FIGURA 11 – INTRODUÇÃO DO NIF DA EMPRESA A ANALISAR

A informação histórica de base para as análises assenta nas demonstrações financeiras dos 3 anos anteriores

ao da simulação. Assim, se a data base da simulação for 2015 (por data base, compreende-se o primeiro ano

de projeções), os dados históricos corresponderão a 2012, 2013 e 2014, ou seja, os anos imediatamente

anteriores. O preenchimento dos dados históricos é automático através de uma das seguintes alternativas à

disposição do utilizador:

Dados disponibilizados pela empresa IGNIOS, que através das bases de dados que dispõe de

informação empresarial em Portugal permite que sejam preenchidas as informações necessárias.

Carregamento dos ficheiros SAFT – contabilidade para cada ano histórico.

Não é possível realizar o preenchimento manual de dados. O utilizador deverá selecionar a qual das fontes

pretende recorrer. Caso recorra aos dados da IGNIOS, receberá imediatamente informação de qual o ano

com dados mais recentes que pode utilizar. Os dados históricos disponibilizados pela IGNIOS têm por base

as IES prestadas. Uma vez que o limite da obrigação de apresentação da IES é o dia 15 de Julho, há

possibilidade que o ano mais recente não esteja disponível até ao final de Julho de cada ano. Caso o ano mais

recente não corresponda aquele imediatamente antes do ano base de projeção, o utilizador tem

possibilidade de recorrer ao carregamento de um ficheiro SAFT – contabilidade.

Nota: os utilizadores poderão encontrar diferenças nas demonstrações financeiras obtidas através dos dados

das IES e dos ficheiros SAFT, como resultado de abordagens diferentes na contabilização.


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FIGURA 12 – ESCOLHA DA FONTE DE INFORMAÇÃO

Caso optem pelo carregamento do SAFT – contabilidade, os utilizadores poderão introduzir três ficheiros

SAFT, um para cada ano histórico. No entanto, ressalva-se o facto que para o funcionamento da aplicação

apenas é imprescindível o recurso ao SAFT do ano imediatamente anterior ao ano base (todavia, o ideal é

que sejam carregados todos os anos).

FIGURA 13 – INTRODUÇÃO DOS FICHEIROS DE SAFT

O último passo para iniciar o processo é carregar no botão “Iniciar”. O carregamento integral da aplicação

poderá demorar até cerca de 30 segundos.


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FIGURA 14 – VISUALIZAÇÃO DA INFORMAÇÃO QUE ESTARÁ DISPONÍVEL VIA IGNIOS

DEFINIÇÃO DOS PRESSUPOSTOS

Após o carregamento da aplicação o utilizador é remetido para os pressupostos de projeção das

demonstrações financeiras futuras. Os pressupostos estão subdivididos em módulos que agrupam diferentes

vertentes da projeção:

Pressupostos gerais.

Ajustamentos ao balanço.

Vendas e Prestações de Serviços.

Fornecimentos e Serviços Externos.

Gastos com o Pessoal.

Outros gastos e Perdas.

Outros rendimentos e ganhos.

Diversos.

Capital Próprio e Caixa.

Investimento.

Outros.

Avaliação.


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FIGURA 15 – DESTAQUE DOS MÓDULOS DE PRESSUPOSTOS

PRESSUPOSTOS GERAIS

Taxa de variação dos preços

Nos pressupostos gerais o utilizador é solicitado a indicar a taxa de variação anual dos preços (inflação anual)

que espera que venha a ocorrer para os anos seguintes. Esta taxa de inflação será repercutida em todos os

restantes pressupostos.

Como indicativo, a aplicação apresenta a taxa de inflação geral dos últimos três anos e, por defeito assume

como sugestão de preenchimento a taxa de inflação prevista pelo Banco de Portugal para o ano base, a qual

pode ser ajustada pelo utilizador e ajustada a cada ano.

FIGURA 16 – DESTAQUE RELATIVO À INTRODUÇÃO DA TAXA DE VARIAÇÃO DE PREÇOS

AJUSTAMENTOS AO BALANÇO

Antes de iniciar o ajuste dos pressupostos de projeção relativamente às demonstrações financeiras dos 5

anos a projetar, o utilizador pode estipular ajustes ao balanço caso possua o conhecimento que o balanço do

último ano histórico possa conter alguma informação que não é total correta. Um exemplo de ajustamento


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é a correção ao valor de goodwill inscrito em balanço, se o utilizador tiver motivo para considerar que o valor

inscrito não corresponde ao goodwill real detido pela empresa.

FIGURA 17 – DESTAQUE DO MÓDULO DE AJUSTAMENTOS AO BALANÇO

VOLUME DE NEGÓCIOS E CMVMC

Vendas e prestações de serviços

As vendas e prestações de serviços resultam de uma taxa de variação real anual sobre o valor do último ano

histórico. Os utilizadores podem definir as taxas de variação para as seguintes variáveis:

Vendas de mercadorias.

Vendas de produtos.

Vendas de ativos biológicos.

Serviços prestados.

Para cada variável é sugerida a variação entre os dois últimos anos históricos, podendo o utilizador alterar

conforme considerar adequado. O utilizador deverá ser criterioso na definição deste pressuposto, uma vez

que a ocorrência de taxas de crescimento muito altas ou muito negativas não serão frequentes por um

número de elevado de anos. A taxa de variação apenas se aplica aos itens para os quais existe um valor

histórico base.


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FIGURA 18 – DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DOS PRESSUPOSTOS DO VOLUME DE NEGÓCIOS

Inventário e Custo das Mercadorias Vendidas

O cálculo do custo das mercadorias vendidas é dado como um rácio entre o custo das mercadorias vendidas

e a venda de mercadorias e prestação de serviços. A razão para a inclusão dos serviços prestados resulta de

se verificar que em certas áreas de atividade a prestação de serviço requer o consumo de mercadorias que

não sendo vendidas fazem parte do serviço prestado.

Para os diferentes anos de projeção é sugerido ao utilizador a utilização do custo médio do último ano

histórico.

O prazo médio de inventário de mercadorias em armazém é o pressuposto que permite calcular o valor

mercadorias em inventário. Este pressuposto é dado como o número de dias que as mercadorias se

encontram em armazém. Por definição é sugerido ao utilizador a utilização do prazo médio de inventário do

último ano histórico.


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FIGURA 19 – DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DE PRESSUPOSTOS DE INVENTÁRIOS E CUSTO DAS MERCADORIAS VENDIDAS

Inventário e Custo das Matérias Consumidas

O cálculo do custo das matérias consumidas é idêntico, sendo calculado através do rácio entre o custo das

matérias consumidas e a venda de produtos e a prestação de serviços. Para os diferentes anos de projeção é

sugerido ao utilizador a utilização do custo médio do último ano histórico.

O prazo médio de inventário de produtos em armazém permite calcular o valor dos produtos em inventário.

Este pressuposto é dado como o número de dias que os produtos se encontram em armazém. Por definição

é sugerido ao utilizador a utilização do prazo médio de inventário do último ano histórico.

FIGURA 20 – DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DE PRESSUPOSTOS DE INVENTÁRIOS E CUSTO DAS MATÉRIAS CONSUMIDAS

FORNECIMENTOS E SERVIÇOS EXTERNOS

Os itens de Fornecimentos e Serviços Externos requerem dois passos para a implementação da estimativa.

Primeiro, o utilizador deverá definir se cada elemento é de natureza fixa ou variável. Posteriormente terá

que indicar para cada ano o pressuposto:

Se assumiu que a natureza da rúbrica é fixa, terá que indicar o valor bruto base para cada ano (note-

se que a taxa de inflação definida nos pressupostos gerais irá incidir sobre o valor base).


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Se assumiu que a natureza da rubrica é variável, deverá indicar o peso dessa rubrica face ao volume

de negócios da empresa.

Em ambas as situações são apresentados alternativamente os valores brutos ou os pesos face ao volume de

negócios dos últimos três anos e é sugerido ao utilizador a utilização do valor histórico do último ano como

valor base. Ao alterar a natureza da rubrica as alterações introduzidas sobre um valor não são guardadas: se

alterar pressupostos fixos e posteriormente os alterar para variáveis, ao reverter novamente para fixo as

alterações efetuadas inicialmente serão perdidas.

FIGURA 21 - DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DA UTILIZAÇÃO DO MÓDULO DE FSE

GASTOS COM O PESSOAL

Este um dos módulos mais relevantes em muitas utilizações. Porém, é também o que possui maior

complexidade em termos de utilização, pelo que é relevante compreender a natureza de cada pressuposto:

Proporção da componente fixa no total das remunerações: define a proporção das remunerações

totais que corresponde a salários fixos, por oposição à componente variável dos salários (por

exemplo prémios.

Taxa de variação das remunerações fixas: corresponde à variação que o utilizador espera que venha

a ocorrer à massa salarial (apenas a componente fixa, ou salários fixos – não é aplicável à

componente variável). A evolução da componente fixa da massa salarial decorrerá de três fatores:

o Componente fixa dos salários do último ano base.

o Taxa de variação das remunerações fixas.

o Taxa de inflação.

Remunerações dos empregados variáveis: esta variável apenas terá efeito caso o utilizador defina

que a proporção da componente fixa é inferior a 100%. Nessa situação, será indicado ao utilizador

qual a proporção histórica das remunerações variáveis como peso do volume de negócios, sendo

essa sugestão indicada inicialmente ao utilizador.

Benefícios pós-emprego: trata-se de uma proporção face à remuneração fixa total. É sugerido ao

utilizador o valor do último ano.

Indemnizações: trata-se de uma proporção face à remuneração fixa total. É sugerido ao utilizador o

valor do último ano.

Encargos sobre remunerações: trata-se de uma proporção face à remuneração fixa total. É sugerido

ao utilizador o valor do último ano.


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Seguros de acidentes no trabalho e doenças profissionais: a proporção face à remuneração fixa total.

É sugerido ao utilizador o valor do último ano.

Gastos de ação social: trata-se de uma proporção face ao volume de negócios. É sugerido ao

utilizador o valor do último ano.

Outros gastos com o pessoal: trata-se de uma proporção face à remuneração fixa total. É sugerido

ao utilizador o valor do último ano.

FIGURA 22 – DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DOS PRESSUPOSTOS DE GASTOS COM O PESSOAL

OUTROS GANHOS E PERDAS

Outros rendimentos e ganhos

Todos os itens de outros rendimentos e ganhos são calculados com base no peso de cada item face ao volume

de negócios. É apresentada ao utilizador a proporção dos três anos históricos e é sugerido para os 5 anos de

projeção a utilização do valor do último ano histórico. Note-se que não é solicitado ao utilizador a indicação

de juros obtidos de depósitos ou os juros de outras aplicações financeiras líquidas, pois estes itens são

calculados através do módulo relativo a capital próprio e financiamentos, abordado adiante.


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FIGURA 23 – DESTAQUE DOS PRESSUPOSTOS DE OUTROS RENDIMENTOS E GANHOS

Outros gastos e perdas

Tal como os outros rendimentos e ganhos, os outros gastos e perdas são calculados com base no peso de

cada item face ao volume de negócios.

FIGURA 24 - DESTAQUE DOS PRESSUPOSTOS DE OUTROS GASTOS E PERDAS

OUTROS DR

Neste módulo podem ser parametrizadas as restantes rubricas da demonstração de resultados, mas que

normalmente não consideradas tão essenciais para a projeção das demonstrações financeiras:

Subsídios à exploração.

Ganhos e perdas imputados de subsidiárias, associadas e empreendimentos conjuntos.

Variação nos inventários de produção.

Trabalhos para a própria entidade.

o Em ativos fixos tangíveis.

o Em ativos fixos intangíveis.

Provisões.


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Imparidade de inventários (perdas/reversões).

Imparidade de dívidas a receber (perdas/reversões).

Imparidade de investimento não depreciáveis/amortizáveis (perdas e reversões).

Aumentos/reduções de justo valor.

Imparidades de activos depreciáveis/amortizáveis (perdas/reversões).

FIGURA 25 - DESTAQUE DO MÓDULO DE OUTROS PRESSUPOSTOS DA DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS

Qualquer um dos campos deve ser preenchido com valores brutos.

CAPITAL PRÓPRIO E FINANCIAMENTO

Constituição de reservas e distribuição de dividendos

A constituição de reservas e distribuição de dividendos refere-se aos pressupostos para a constituição de

reservas legais e à política de distribuição de dividendos por parte da empresa em análise.


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FIGURA 26 - DESTAQUE DOS PRESSUPOSTOS BASE PARA O CAPITAL PRÓPRIO E RELAÇÕES COM OS ACIONISTAS.

Alterações no Capital Próprio

Nesta secção o utilizador pode introduzir alterações que acredite que possam vir a ocorrer ao nível dos itens

de capital próprio, como por exemplo um aumento de capital. Os valores inseridos deverão corresponder a

valores brutos.

FIGURA 27 - DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DE ALTERAÇÕES NO CAPITAL PRÓPRIO

Empréstimos de e a acionistas

O utilizador poderá indicar aumentos ou reduções que espere que ocorram ao nível de suprimentos e de

empréstimos a acionistas. Tal como na secção anterior, deverão ser introduzidos valores em bruto.


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FIGURA 28 - DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DE ALTERAÇÕES NOS EMPRÉSTIMOS DE E A ACIONISTAS

Gestão de caixa e financiamentos

Ao nível de gestão de caixa, é solicitado a introdução do número mínimo de dias de faturação em caixa,

também denominado como caixa mínima. A caixa mínima é dada pela multiplicação entre o número de dias

de caixa e o faturação média diária. É solicitado ao utilizador que indique o número mínimo de dias de caixa.

Por defeito, a sugestão inicial é de 10 dias. Este pressuposto aplica-se aos 5 anos de projeção.

Nos seguintes campos deverá ser introduzida a expectativa de respetiva taxa de juro:

Taxa de remuneração sobre depósitos de curto prazo.

Taxa de remuneração sobre o excesso de caixa (aplicações de longo prazo).

Remuneração da dívida de curto prazo.

Remuneração de dívida de longo prazo.

As sugestões definidas por defeito deverão ser ajustadas em conformidade com a expectativa para taxas de

juro médias ao longo dos 5 anos de projeção.

O utilizador também pode definir a duração média do valor global de financiamento obtidos e também a

introdução de um novo financiamento, indicando o montante o ano de início e a duração do financiamento.


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FIGURA 29 – DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DE PRESSUPOSTOS DE GESTÃO DE CAIXA E FINANCIAMENTOS

INVESTIMENTO

Neste módulo o utilizador deverá definir a taxa de amortização média aplicável a ativos fixos tangíveis e a

ativos fixos intangíveis.

Adicionalmente, o utilizador poderá definir o investimento de substituição, o qual é assumido como uma

proporção do ativo líquido existente.

Em função do histórico da empresa é apresentado ao utilizador a sugestão de taxa de amortização e de

investimento de substituição, cuja sugestão é igual.

FIGURA 30 – DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DOS PRESSUPOSTOS RELATIVOS AO INVESTIMENTO EM ATIVO FIXO

OUTROS

Relações com o estado

Nesta secção o utilizador pode definir os parâmetros inerentes às principais relações com o Estado,

nomeadamente ao nível dos impostos. Os pressupostos configuráveis são os seguintes:


48

Taxa média de IVA sobre Vendas e Prestações de Serviços.

Taxa média de IVA sobre Compras de mercadorias e produtos e sobre os FSE.

Taxa média de IVA sobre aquisições de ativo fixo.

Taxa de IRC aplicável.

Derrama aplicável.

Estas variáveis são aplicadas por igual a qualquer ano de projeções.

FIGURA 31 – DESTAQUE DOS PRESSUPOSTOS DAS RELAÇÕES COM O ESTADO

Diferimentos

Nesta secção o utilizador pode configurar a variação das rubricas de diferimentos no ativo e no passivo. As

células devem ser preenchidas com valores brutos que podem ser positivos em caso variações positivas dos

diferimentos ou negativos em caso de expectativas de variações negativas.


49

FIGURA 32 – DESTAQUE DOS CAMPOS PARA AS VARIAÇÕES NOS ITENS DE DIFERIMENTOS.

Adiantamento de clientes e a fornecedores

Os adiantamentos de clientes e a fornecedores são definidos como uma proporção face ao volume de

negócios. São apresentados ao utilizador os valores dos últimos 3 anos e é sugerida a proporção registada no

último ano histórico.

FIGURA 33 – DESTAQUE DA INTRODUÇÃO DOS PRESSUPOSTOS DE ADIANTAMENTO DE CLIENTES E A FORNECEDORES

Prazos médios de pagamentos e recebimentos

O utilizador tem a liberdade de definir quatro prazos médios de pagamentos ou recebimentos:

Prazo médio de recebimentos a clientes (PMR): definido como o número médio de dias para que a

empresa receba os seus créditos sobre os clientes. A sugestão assenta no PMR do último ano.

Prazo médio de recebimentos de outras contas a receber: definido como o número médio de dias

para que a receba os seus créditos sobre os outros devedores. Por defeito a sugestão apresentada é

de 30 dias.

Prazo médio de pagamentos a fornecedores (PMP): definido como o número médio de dias para que

a pague as dívidas aos respetivos fornecedores. A sugestão assenta no PMP do último ano.


50

Prazo médio de pagamentos de outras contas a pagar: definido como o número médio de dias para

que a empresa pague os créditos que tem em dívida para com outros credores. Por defeito a sugestão

apresentada é de 30 dias.

FIGURA 34 – DESTAQUE DOS CAMPOS PARA EDIÇÃO DOS PRESSUPOSTOS RELATIVOS AOS PRAZOS MÉDIOS DE PAGAMENTOS E RECEBIMENTOS

AVALIAÇÃO

A análise de viabilidade e avaliação da AFE recorre da abordagem dos fluxos líquidos libertos para a empresa

(Free Cash Flow to the Firm – FCFF) da metodologia dos Fluxos de Caixa Descontados (Discounted Free Cash

Flow – DCF).

Uma peça fundamental na realização de análises de viabilidade e avaliações de empresas é o cálculo da taxa

de atualização dos fluxos financeiros projetados através das demonstrações financeiras. O módulo de

pressupostos de avaliação da AFE permite que o utilizador faça a parametrização necessária para o cálculo

da taxa de atualização.

Através do módulo avaliação o utilizador tem a possibilidade de definir os pressupostos relativos ao cálculo

do custo do capital e outros necessários para o cálculo da avaliação ou análise de viabilidade.


51

FIGURA 35 – DESTAQUE DOS PRESSUPOSTOS DE AVALIAÇÃO

ANALISAR RESULTADOS

Uma vez que o utilizador esteja satisfeito com os pressupostos assumidos ou deseje ver os resultados em

função das alterações realizadas, poderá carregar no botão “Simular”.

FIGURA 36 – DESTAQUE DO BOTÃO PARA PROCESSAMENTO DA SIMULAÇÃO

Ao faze-lo a aplicação irá processar os dados inseridos e apresentar as seguintes folhas de resultados:

Demonstração de Resultados (dos três anos de histórico e dos 5 anos de projeções).

Balanço – Ativo (dos três anos de histórico e dos 5 anos de projeções).

Balanço – Capital Próprio (dos três anos de histórico e dos 5 anos de projeções).

Indicadores económico-financeiros.

Análise da Demonstração de Resultados:

o Proporções face ao volume de negócios.

o Variação anual.

Módulo de avaliação / análise de viabilidade por FCFF – DCF.

Módulo de avaliação comparativa por múltiplos de mercado.


52

FIGURA 37 – APRESENTAÇÃO DE RESULTADOS

Ao analisar os resultados obtidos o utilizador poderá decidir regressar à edição de pressupostos, e para tal

deverá carregar no botão “Pressupostos”. Caso esteja satisfeito com os resultados obtidos, o utilizador

poderá carregar no botão “Exportar”; ao faze-lo será transferido um ficheiro em Excel com os resultados

apresentados. Em adição aos resultados apresentados na AFE, o EXCEL exportado também inclui uma folha

com gráficos sobre um conjunto alargado de variáveis.

FIGURA 38 – DESTAQUE DOS BOTÕES DE REGRESSO AOS MÓDULOS DE PRESSUPOSTOS OU DE EXPORTAÇÃO DE RESULTADOS


53

7. GLOSSÁRIO Acrónimo utilizado

Inglês Português

APV Adjusted Present Value Valor Presente Ajustado

CP Equity Capital Próprio DCF Discounted Cash Flow Fluxos de Caixa Descontados

DDM Dividend Discount Model Modelo dos Dividendos Descontados

DR Debt Capital Alheio remunerado

EBIT Earnings before interest and tax Resultados antes de gastos de financiamento e impostos

EBITDA Earnings before interest, tax depreciation and amortization

Resultados antes de Depreciações, Gastos de Financiamento e Impostos

EVA Enterprise Value Added Valor Económico Adicionado

FCFE Free Cash Flow to Equity Fluxos de caixa disponíveis para os detentores do capital próprio

FCFF Free Cash Flow to the Firm Fluxos de caixa disponíveis para os detentores do capital

g Annual growth rate Taxa de crescimento anual do FCFF

I Interest expenses Encargos com dívida remunerada

Inv Investimento em ativo fixo

NCC Non cash costs Gastos que não são fluxos financeiros

NFM Working capital Fundo de maneio

NOPLAT Net operating Profit Less Adjusted Taxes Resultados Operacionais Ajustados de Impostos PMP Days of accounts payables Prazo Médio de Pagamentos

PMR Days of accounts receivables Prazo Médio de Recebimentos

RL Earnings, profit, net income Resultado líquido do exercício

ROA Return on assets Rentabilidade do ativo ROE Return on equity Rentabilidade do capital próprio

ROI Return on investment Rentabilidade do investimento

ROS Return on sales Rentabilidade operacional das vendas

t Tax rate Taxa de imposto sobre o rendimento aplicável à entidade empresarial)

WACC Weighted Average Cost of Capital Custo Médio Ponderado do Capital

Adjusted operational tax Imposto operacional Asset turnover Rotação do ativo Book-value Valor contabilístico do capital próprio

Gross margin Margem bruta

Leverage Alavancagem

Market cap ou market capitalization Valor de mercado

Profit margin Margem líquida

aplicaÇÃo digital de anÁlise financeira de empresas …exp.afe.otoc.pt/docs/afe_manual.pdf · a...

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