UNIVERSIDADE FEDERAL DA BAHIA

FACULDADE DE CIÊNCIAS ECONÔMICAS

CURSO DE GRADUAÇÃO EM CIÊNCIAS ECONÔMICAS

ANA THAISE SILVA DOS SANTOS

ESTUDO DO REGIME DE METAS INFLACIONÁRIAS NO BRASIL – UMA ANÁLISE DO PERÍODO DE 1999 - 2009

SALVADOR

2010

ANA THAISE SILVA DOS SANTOS

ESTUDO DO REGIME DE METAS INFLACIONÁRIAS NO BRASIL – UMA ANÁLISE DO PERÍODO DE 1999 - 2009

Trabalho de conclusão de curso apresentado no curso de Ciências Econômicas da Universidade Federal da Bahia como requisito parcial à obtenção do grau de Bacharel em Ciências Econômicas.

Orientador: Prof. Dr. Luiz Antônio Mattos Filgueiras

SALVADOR

2010

Ficha catalográfica elaborada por Vânia Magalhães CRB5-960 Santos, Ana Thaise Silva dos S237 Estudo do regime de metas inflacionárias no Brasil – uma análise do período de

1999 - 2009. – Ana Thaise Silva dos. _ Salvador, 2010. 76 f. : il.: tab.; quad.; graf. Trabalho de conclusão de curso (Graduação) - Universidade Federal da Bahia,

Faculdade de Ciências Econômicas, 2010. Orientador: Prof. Dr. Luiz Antonio Mattos Filgueiras. 1. Inflação. 2. Política monetária. 3. Plano Real. I. Filgueiras, Luiz Antonio Mattos.

II.Título. III. Universidade Federal da Bahia. CDD – 332.410981

ANA THAISE SILVA DOS SANTOS

ESTUDO DO REGIME DE METAS INFLACIONÁRIAS NO BRASIL – UMA ANÁLISE DO PERÍODO DE 1999 – 2009.

Trabalho de conclusão de curso apresentado ao curso de Ciências Econômicas da Universidade Federal da Bahia como requisito parcial à obtenção do grau de Bacharel em Ciências Econômicas. Aprovada em 14 dezembro de 2010.

Banca Examinadora Orientador: __________________________________

Prof. Dr. Luiz Antônio Mattos Filgueiras Faculdade de Economia da UFBA

__________________________________

Prof. Dr. Henrique Tomé da Costa Mata Faculdade de Economia da UFBA

__________________________________ Armando Affonso de Castro Neto Mestre em economia pela UFBA

AGRADECIMENTOS

Agradeço, primeiramente, à minha família, que me deu suporte para encarar os desafios de

minha vida, inclusive aqueles proporcionados pela própria faculdade.

Aos meus amigos da faculdade que, entre trancos e barrancos, nunca me abandonaram e

sempre estiveram ao meu lado, mesmo diante de “ataques histéricos” dados em véspera de

prova!

Ao meu professor e orientador Luiz Filgueiras, que me acolheu com muita paciência e não me

deixou, nem por um segundo, sem apoio.

Aos meus amigos, em geral, aqueles que entenderam minha ausência e que, nem por isso,

desconsideram-me em algum instante.

A Armando Castro, Urandi Paiva e meus colegas de trabalho, que nunca mediram esforços

para me ajudar no que fosse necessário.

Enfim, agradeço a Deus por possibilitar que pessoas tão maravilhosas possam estar na minha

vida, auxiliando-me a alcançar meus objetivos.

Muito Obrigada!

RESUMO

O fenômeno inflacionário está presente na economia brasileira desde a década de 50, tomando, desde então, uma importância cada vez maior no âmbito político-econômico do país. A adoção do Plano Real, em 1994, foi o resultado de diversas tentativas de estabilização dos preços, realizadas através de Planos que não surtiram muito efeito no controle da inflação. Neste sentido, a implantação do Sistema de Metas de Inflação (SMI) foi uma medida que deu seqüência às ações tomadas pelo governo no combate ao processo de inflação, tido como prioritário há muito tempo. Assim sendo, este trabalho monográfico tem por objetivo fazer uma avaliação crítica do regime de metas inflacionárias adotado pelo Brasil, concentrado sua análise no estudo do comportamento de variáveis-chaves - referentes ao período de 1999 a 2009 - como a inflação, o crescimento econômico e aquelas resultantes das interações entre a política monetária e a política fiscal. Essa análise aponta para o fato do SMI ter fornecido ao país uma estabilidade de preços a altos custos sociais e de oportunidade – gerados principalmente pela manutenção de altas taxas de juros - inviabilizando, portanto, uma estabilidade macroeconômica.

Palavras-Chave: Política monetária. Taxa de juros. Estabilidade macroeconômica.

LISTRA DE TABELAS

Tabela 1 A taxa de inflação a partir da Segunda Guerra Mundial até o final dos anos 1990. Taxas de variação anual dos preços

14

Tabela 2 Produto – Taxas de crescimento (%): 1968-1973 18 Tabela 3 Inflação – Taxas de variação anual dos preços (%): 1968-1973 19 Tabela 4 Inflação – Taxa de variação anual dos preços (%): 1980-1985 22 Tabela 5 Variação mensal do Índice Geral de Preços Disponibilidade Interna

(IGP-DI): 1994-1999 (%) 42

Tabela 6 Produto Interno Bruto (percentual) Taxa trimestral Brasil / 1991-1998

42

Tabela 7 Meta, Banda, Limites Inferior e Superior e Inflação Efetiva – 1999 – 2009

50

Tabela 8 Taxa de Crescimento do PIB anual, o Mundo e o Brasil – 1999 a 2009

62

Tabela 9 Taxa de Crescimento do PIB anual, os Países em desenvolvimento e o Brasil – 1999 a 2009 (%)

62

Tabela 10 Taxa de Crescimento do PIB anual, os Países em desenvolvimento da Ásia e o Brasil – 1999 a 2009 (%)

62

Tabela 11 Taxa de Crescimento do PIB anual – BRICs – 1999 a 2009 (%) 63 Tabela 12 Resultado Primário, Juros Nominais e NFSP (% do PIB) 64

SUMÁRIO

1 INTRODUÇÃO 7

2 A HISTÓRIA RECENTE DA INFLAÇÃO NO BRASIL 12

2.1 O DEBATE SOBRE A CAUSA DA INFLAÇÃO NOS ANOS 1950 E 1960

14

2.2 O DEBATE SOBRE A CAUSA DA INFLAÇÃO NOS ANOS 1970 18

2.3 O DEBATE SOBRE A CAUSA DA INFLAÇÃO NOS ANOS 1980-85 21

2.4 O DEBATE NO PERÍODO DE 1985-94: EXPERIÊNCIAS DE PLANOS ECONÔMICOS ANTERIORES AO PLANO REAL

26

2.5 A IMPLANTAÇÃO DO PLANO REAL 32

3 POLÍTICAS DE METAS INFLACIONÁRIAS NO BRASIL 36

3.1 O BRASIL PÓS-PLANO REAL 36

3.2 CONCEITUANDO AS METAS INFLACIONÁRIAS 43

3.2.1 Uma visão geral 44

3.2.2 O caso brasileiro 48

4 UMA ANÁLISE CRÍTICA DO SISTEMA DE METAS DE INFLAÇÃO

59

4.1 UMA ANÁLISE COMPARATIVA DOS RESULTADOS MACROECONÔMICOS

60

4.2 O ARCABOUÇO INSTITUCIONAL DO BRASIL E O SMI 66

5 CONSIDERAÇÕES FINAIS 71

REFERÊNCIAS 73

7

1 INTRODUÇÃO

A inflação é um fenômeno inerente às economias capitalistas, podendo se constituir em grave

problema quando se acelera – dificultando o seu controle pelas políticas macroeconômicas.

Numa primeira aproximação, pode ser definida como a elevação generalizada e continuada do

nível geral de preços em um determinado período de tempo. É imprescindível que tal aumento

seja continuado, mesmo que suas taxas não tenham as mesmas magnitudes ao longo do

tempo. Existem diversas explicações para o fenômeno inflacionário, podendo sua natureza ter

diferentes classificações de acordo com a linha de pensamento econômico adotado. Portanto,

não existe um consenso geral sobre a causa da inflação; na verdade, não existe uma única

causa para a inflação, mas sim várias, e é a partir dos estudos delas que se pode encontrar

alguma explicação para este fenômeno econômico tão complexo (MORAN; WITTEN, 1993).

Uma das principais explicações teóricas para inflação, sustentada pelos monetaristas

(Friedman e seguidores) e suas variantes, afirma que a origem do processo se localiza no

excesso de demanda agregada em relação à oferta da economia. Nessa visão a inflação sempre

decorre de um excesso de demanda, que ocorre toda vez que os estoques monetários reais dos

agentes econômicos aumentam sem haver, concomitantemente, um aumento da produção total

da economia.

Em sentido contrário, a inflação pode ser desencadeada no âmbito da oferta agregada, cujos

deslocamentos podem resultar de mudanças nos salários ou nos custos de matérias primas ou,

ainda, da tentativa de aumentar as margens de lucro. Existe também a denominada inflação

inercial, que é definida a partir da percepção (expectativa inflacionária) de que a taxa de

inflação, em um dado momento, está fortemente relacionada às taxas de inflação do período

imediatamente anterior; portanto, relaciona-se fortemente com o passado imediato. Nessa

perspectiva, a inflação possui um elevado componente de auto-reprodução; resultado da

indexação (formal e/ou informal) de preços e contratos à taxa de inflação verificada

anteriormente.

As primeiras interpretações em relação às expectativas inflacionárias baseiam-se na idéia de

“adaptação”, que postula que a inflação esperada é determinada pela média ponderada de

8

valores passados, corrigida pelo erro verificado na previsão anterior. Essa forma de antever o

futuro, incorporada pela visão monetarista Clássica (Friedman), ficou conhecida como

“expectativas adaptativas”. Posteriormente, foi formulada a hipótese de expectativas

racionais, adotada pelos economistas denominados “Novos Clássicos”, que postula que os

agentes econômicos são racionais e têm perfeita informação e, pelo fato de aprenderem com

os erros passados, são capazes de prever a trajetória futura da economia e avaliar se os valores

atuais são compatíveis com o equilíbrio de longo prazo. Sendo assim, os agentes não precisam

olhar para o passado para formarem suas expectativas da inflação e, na média, sempre

conseguirão antecipar as políticas econômicas dos governos, tornando-as inócuas

(FERREIRA, 2004).

Além dessas duas concepções de expectativas, existe também a visão radical de Keynes, que

diferencia os conceitos de incerteza e risco, cujo corolário é a incapacidade dos agentes

preverem o futuro. Nessa concepção, os agentes econômicos formam suas expectativas

condicionando-as ao seu olhar sobre o futuro e tentando adivinhar as expectativas dos demais

agentes; no entanto, todos têm racionalidade e informações limitadas.

Por último, há a chamada inflação estrutural, que tem suas origens nas teorias do

subdesenvolvimento, em particular no pensamento da Comissão Econômica Para América

Latina (CEPAL). É uma tentativa de explicação das variações dos preços a partir das

características do comércio internacional entre o centro e a periferia do capitalismo, em

particular a América latina. Os chamados estruturalistas consideram que a inflação decorre da

natureza das relações comerciais estruturalmente assimétricas existentes entre países

desenvolvidos e subdesenvolvidos, sintetizadas no conceito de “Deterioração dos Termos de

Intercâmbio’’, que expressa a existência de troca desigual nos mercados internacionais.

(MORAN; WITTE, 1993). Nessa visão, historicamente determinada, há também uma razão

interna para o aumento dos preços, que é a existência de uma estrutura econômico-produtiva

dual, que se expressa num ritmo de desenvolvimento desigual entre agricultura e indústria,

que pressiona os preços dos produtos agrícolas - disparando um processo de espiral

inflacionária.

No Brasil, a discussão se desenvolveu, durante as décadas de 50 e 60, centrada na oposição

entre monetaristas e estruturalistas; deslocando-se, a partir da década de 80, para as análises

divergentes dos monetaristas, neo-estruturalistas e pós-keneysianos. Os pontos mais debatidos

9

estavam relacionados aos fatores responsáveis pelo desencadeamento e manutenção da taxa

inflacionária e quais medidas políticas deveriam ser adotadas para combatê-la.

A transição da década de 80 para a década de 90 foi marcada por frustrantes tentativas de

estabilização do processo inflacionário através da implementação de diversos planos

econômicos. Tais como o Plano Cruzado I, Plano Cruzado II, Plano Bresser, Plano Verão,

Plano Collor I, Plano Collor II e, finalmente, o Plano Real. Apenas o Plano Real, adotado em

julho de 1994, alcançou o sucesso no combate inflacionário.

Criou-se uma paridade cambial com o dólar americano (US$), até mesmo com alguma

valorização. A nova característica da política monetária brasileira, de âncora cambial,

manteve a taxa Selic real na média de 2,5% a.m., o que atraiu grande fluxo de capital externo

para o Brasil. A taxa de câmbio, por sua vez, foi mantida em níveis inferiores a 1 R$ por US$

entre julho de 1994 a dezembro de 1999, implicando a valorização do real frente ao dólar,

com graves conseqüências para a conta corrente do balanço de pagamentos (CASTRO,

2005b).

Contudo, a partir de 1995, a política de âncora cambial foi abalada sistematicamente por

sucessivas crises de especulação que percorreram o mundo: Crise do México, em 1995; Crise

do Sudoeste Asiático, em 1998; e Crise Russa, em 1999. Neste sentido, o Brasil manteve o

câmbio real quase fixo entre o início do Plano Real até março de 1995, quando, a partir de

então, aderiu ao sistema de bandas cambiais, com reajustes do câmbio nominal pré-fixados.

Durante essa fase, a política monetária foi utilizada principalmente para viabilizar o

crescimento das reservas internacionais, através de elevadas taxas de juros que atraíram

capital especulativo.

Neste contexto, observaram-se três fortes elevações nas taxas de juros brasileiras: a primeira

em março de 1995, em respostas à crise mexicana, a segunda em novembro de 1997, em

resposta à crise do sudeste asiático, e a terceira iniciada em setembro de 1999, em resposta à

crise na Rússia. Todas estas elevações foram realizadas para minimizar o fluxo de saída de

capitais e para defender a taxa cambial. Segundo Santolin (2005), nos três períodos em que

houve o aumento das taxas de juros, ocorreu uma queda significativa da produção industrial e

um aumento do nível de desemprego no país.

10

Após o terceiro período e em meio a uma grave crise cambial pela qual passava a economia

brasileira desde janeiro de 1999, com a taxa de câmbio sofrendo forte desvalorização e

temores de retomada do processo de inflação elevada, iniciou-se, a partir de julho de 1999, a

implantação do Sistema de Metas Inflacionárias (SMI), como método de controle e

manutenção da estabilidade de preços. Consensualmente, esse método é um sistema baseado

no modelo “novo clássico”, no qual a taxa de juros segue a Regra de Taylor, tendo papel

fundamental no controle da demanda agregada e influenciando a taxa de câmbio, através da

atração de capital externo.

Nessa perspectiva, o objetivo deste trabalho é fazer uma avaliação crítica do regime de metas

inflacionárias adotado pelo Brasil a partir de julho de 1999. Especificamente, a proposta é

fazer uma análise crítica da economia brasileira desde o período de implantação desse sistema

até os dias atuais (2009). Para tanto, discute-se inicialmente o contexto em que o regime foi

implantado e posteriormente os seus resultados obtidos em termos de inflação, crescimento

econômico e das interações entre a política monetária e a política fiscal.

A partir da análise dessas variáveis, fica claro que o regime de metas de inflação tem

conseguido estabilizar os preços, mas a um custo social e de desenvolvimento econômico bem

elevado, sendo incapaz, portanto, de gerar um ambiente de estabilidade macroeconômica para

o país. Tendo em vista o comportamento relativamente desfavorável da economia brasileira

durante o período de vigência do SMI, faz-se uma crítica desse sistema e o modo como ele

vem sendo implementado. Na verdade, o regime de metas é incompatível com o arcabouço

institucional no qual a política monetária é realizada. A manutenção de uma política

fundamentada na Regra de Taylor, isto é, que funciona no Brasil baseada em altas taxas de

juros, não favorece o crescimento econômico do país, sendo assim incapaz de fazê-lo

enfrentar a armadilha taxa de juros/taxa de câmbio presente em seu cenário econômico há

décadas.

O problema aqui estudado está, fundamentalmente, relacionado com a definição e utilização

da política monetária como instrumento prioritário do controle inflacionário, ignorando-se seu

efeito sobre o crescimento econômico. Isto é, questiona-se a manutenção de altas taxas de

juros como meio de alcançar a estabilidade dos preços e seu resultado sobre o produto da

economia, a dívida pública e a taxa de câmbio, dentre outros fatores. A metodologia utilizada

11

no desenvolvimento deste trabalho é de um estudo de caso da economia brasileira, analisando

a evolução de seus principais dados macroeconômicos no período de 1999, ano de

implantação do regime, até 2009. A referência teórica foi elaborada a partir de uma revisão

bibliográfica sobre o tema, tendo como base os principais autores estudiosos e críticos do

SMI.

A hipótese central aqui adotada aponta que, apesar de relativa eficácia do regime de metas

inflacionárias, os resultados obtidos, sob um ponto de vista mais amplo, foram insatisfatórios,

principalmente no que tange a questão do crescimento econômico e do considerável aumento

da dívida pública. Esses problemas se devem, em particular, à existência de um arcabouço

institucional inadequada para o funcionamento satisfatório desse regime, devendo, portanto,

ser reestruturado à realidade brasileira.

Além dessa Introdução (Capítulo 1) – esclarecendo o objetivo, o problema, a metodologia e a

hipótese central do trabalho - essa monografia consiste em mais três seções: o Capítulo 2, que

aborda as experiências de combate à inflação, anteriores ao Plano Real e o contexto histórico

no qual foi implantado esse Plano de estabilização, ressaltando, especificamente, o debate

acerca das causas da inflação brasileira no período; o Capítulo 3, que contextualiza a adoção

do regime de metas inflacionárias no Brasil através de uma abordagem que parte do Plano

Real seguindo até a crise cambial de 1999. Apresenta-se, em seqüência, o arcabouço teórico

do SMI, caracterizando-o de modo geral e no caso brasileiro, fechando a análise com uma

breve revisão sobre a política monetária no Brasil nos anos de 1999 a 2009; o Capítulo 4

apresenta a discussão sobre o comportamento das variáveis macroeconômicas selecionadas,

fazendo uma análise criteriosa do comportamento da taxa de juros e da taxa de câmbio e suas

conseqüências sobre a economia brasileira; e, por último, as Considerações finais, na qual é

apenas sumarizado o debate acerca do tema.

12

2 A HISTÓRIA RECENTE DA INFLAÇÃO NO BRASIL

Com o propósito de situar o leitor sobre a discussão existente ao redor das metas

inflacionárias, é importante que ele entenda como o tema inflação foi ganhando significativa

atenção dos gestores do governo brasileiro principalmente a partir da década de 50. Por ter

sido considerado, durante anos, um problema crônico da economia do Brasil, a inflação hoje é

vista como uma doença que já foi diagnosticada e tratada. Deve-se tudo isso, especialmente,

ao Plano Real e à implantação do regime de metas inflacionárias.

Nesta seção, preliminarmente, e de forma sintética, pretende-se discutir o cenário existente no

Brasil na década de 1950 e 1960, em que as principais linhas de pensamento eram a

monetarista, a estruturalista e aquela defendida por Inácio Rangel – bastante original e

discordante das duas anteriores. Posteriormente, será tratado o cenário a partir de 1980, no

qual os monetaristas, neo-estruturalistas e pós-keynesianos debateram a respeito

principalmente dos planos de estabilização adotados pelos governos brasileiros no período.

A inflação, como uma característica inerente ao sistema capitalista, foi identificada na

economia brasileira desde o Império e dos primeiros anos de República. Contudo, apenas após

a Segunda Grande Guerra, é que ela foi encarada como um problema crônico, momento em

que seu combate se tornou prioritário para o governo (ARIDA; LARA REZENDE, 1986). O

galope inflacionário iniciou-se na década de 50, após breve período de estabilização nos anos

pós-guerra. Em 1953, o índice da inflação se aproximou dos 20%, atingindo 25,9 pontos

percentuais no ano seguinte. A partir de 1960, as variações dos preços foram ainda maiores,

tomando uma tendência crescente que só foi freada em 1968, em consequência das medidas

adotadas pelo governo em 1964.

Mesmo diante da tentativa do governo em preparar um Programa de Estabilização Monetária,

no final de 1958, a inflação disparou na década de 60. Era necessária a existência de uma

política mais rigorosa de contenção dos preços. O pico inflacionário do período foi registrado

em 1964, com uma taxa inflacionária de 92,1%, ano em que o governo militar tornou o

controle inflacionário uma das principais metas a ser alcançada no período, através do Plano

de Ação Econômica do Governo (PAEG) e, assim, reduziu a inflação abaixo de 40% em 1965

e 1966.

13

Em 1967, a inflação declinou até 25%. Entre 1967 e 1973, a taxa estabilizou-se em cerca de

20%. O choque de oferta do petróleo, em 1973, elevou a taxa anual de inflação para 38%

durante o período de 1974 a 1978. O segundo choque do petróleo, acompanhado da redução à

metade do intervalo de indexação dos salários e contratos de aluguéis e de uma

desvalorização de cruzeiro de aproximadamente 35%, no final de 1979, acelerou a inflação,

cuja taxa, entre 1979 e 1980, passou de 100%.

Nesse novo cenário, diante de taxas de inflação crescentes e da evidência cada vez maior de

desequilíbrio no Balanço de Pagamentos, devido à contração do crédito internacional, o

governo impôs medidas austeras em fins da década de 1970. A inflação chegou a altos

valores, impulsionada pelo desequilíbrio externo, pelos choques de oferta e pelos déficits

públicos. Apesar dos programas implementados, entre 1980 e 1981, conseguiu-se apenas uma

variação marginal na taxa de inflação de 110,2% para 95,2% (ARIDA; LARA REZENDE,

1986).

Em 1982, com a crise da dívida externa e o colapso dos mercados de crédito internacional que

se seguiu à moratória mexicana, deu-se a crise de liquidez externa de todos os países da

América Latina, em especial o Brasil. O país recorreu ao Fundo Monetário Internacional

(FMI), adotando seu clássico programa: o restabelecimento do equilíbrio interno e externo

seria alcançado através de uma redução na absorção interna, que tinha o intuito de gerar

superávits comerciais, criando a possibilidade de solvência da dívida. Fixaram-se metas

monetárias restritivas, objetivando-se eliminar o déficit público (CARVALHO, 2007).

Com tais esforços, as metas se mostraram inatingíveis e, em 1983, a aceleração da inflação

para 211% tornou inúteis as ações do governo. A inflação brasileira revelou uma sensibilidade

extrema a choques de oferta adversos e insensibilidade a políticas de demanda restritivas. O

papel da indexação na inflação e a conseqüente impossibilidade de eliminar o déficit nominal

no setor público não foram assimilados pelo FMI na ocasião.

A inflação não deu sinal de recuo em 1984 e chegou a quase 230% ao final do ano. Sua

resistência levou alguns especialistas a concluir que o programa de ajustamento de 1980-84

nunca ocorreu. Na verdade, o ajustamento das contas externas ocorreu, pois a política imposta

pelo FMI tinha esse objetivo: criar condições para que os países periféricos saldassem suas

14

dívidas. No entanto, e como conseqüência desse ajustamento externo, a inflação disparou

impulsionada pelas sucessivas desvalorizações cambiais.

Na segunda metade da década de 1980 e na primeira da seguinte, a inflação acelerou-se,

aproximando-se perigosamente da hiperinflação, conforme a tabela 1. Nesse período, assistiu-

se à implementação de diversos Planos de Estabilização, culminando finalmente com o Plano

Real, em 1994, que obteve sucesso no combate à inflação.

Tabela 1 - A taxa de inflação a partir da Segunda Guerra Mundial até o final dos anos 90. Taxas de variação anual dos preços

Anos % Anos % Anos % 1946 22,2 1964 92,1 1982 99,7 1947 2,7 1965 34,2 1983 211,0 1948 8,0 1966 39,1 1984 223,8 1949 12,3 1967 25,0 1985 235,1 1950 12,4 1968 25,5 1986 65,0 1951 12,3 1969 19,3 1987 415,8 1952 12,7 1970 19,3 1988 1037,6 1953 20,5 1971 19,5 1989 1782,9 1954 25,9 1972 15,7 1990 1476,7 1955 12,1 1973 15,5 1991 480,2 1956 24,5 1974 34,5 1992 1157,8 1957 7,0 1975 29,4 1993 2708,2 1958 24,4 1976 46,3 1994 1093,9 1959 39,4 1977 38,8 1995 14,8 1960 30,5 1978 40,8 1996 9,3 1961 47,8 1979 77,2 1997 7,5 1962 51,6 1980 110,2 1998 1,7 1963 79,9 1981 95,2 1999 20,0

Fonte: FGV, 2000

2.1 O DEBATE SOBRE A CAUSA DA INFLAÇÃO NOS ANOS 1950 E 1960

Após a Segunda Grande Guerra, a inflação no Brasil tornou-se um fenômeno crítico e

crescente, particularmente nos primeiros anos da década de 1960. De 1946 até 1958, a taxa de

inflação situou-se em torno de 15% ao ano. Nesta fase, porém, tanto a execução orçamentária

do Tesouro Nacional como o saldo do balanço de pagamentos em transações correntes

acusavam déficits persistentes e crescentes. Acumulavam-se, assim, os atrasos comerciais

15

com o exterior e aumentava, cada vez mais, a pressão do governo às autoridades monetárias

para o financiamento de seus gastos.

Além disso, existia a pressão do setor cafeeiro para a desvalorização cambial, no mesmo

momento em que a política de substituição das importações impunha pesados encargos

comerciais na compra de equipamentos e produtos básicos. Assim, além das pressões do

Tesouro Nacional, a manutenção de uma taxa de câmbio que favorecesse a implantação da

indústria exigia do setor monetário a crescente emissão de moeda, destinada ao financiamento

da sustentação do preço do café, aos déficits crônicos da União e dos governos estaduais e à

demanda de crédito exercida pelo setor privado da economia (LOPES; ROSSETTI, 2002).

A partir de 1958, a inflação se acelerou intensamente, acompanhada pelo aumento dos meios

de pagamento, pela elevação do déficit orçamentário do Tesouro Nacional e pelo agravamento

do déficit em transações correntes com o exterior. Nesta fase, os déficits de caixa da União

foram apontados como principais indutores da vertiginosa expansão da oferta monetária pelos

monetaristas. Um estudo da Anpes sobre a inflação brasileira atribuiu os déficits operacionais

do Tesouro Nacional ao fato do governo se dispor a gastar uma quantidade de recursos

monetários e financeiros superior ao que tinha disponível (DELFIM NETTO et al., 1965).

Sendo esse déficit financiado, em sua maioria, pela emissão de moeda. Segundo tal ponto de

vista, criava-se um descompasso entre a demanda agregada e a oferta agregada ao nível de

preços vigente, responsável por pressões inflacionárias.

Mas esses não foram os únicos motivos apontados como causa da inflação no período. O

diagnóstico realizado afirma que, além do déficit do setor público, outros três componentes

deveriam ser considerados, são eles: as pressões de custo derivadas dos reajustamentos

salariais; os aumentos de custo provocados pelas desvalorizações cambiais; e, por último, as

pressões derivadas do setor privado da economia. Isto é, o déficit governamental leva, através

do seu financiamento por emissão de moeda, a um aumento dos preços, que conduz ao

reajustamento cambial, que, por sua vez, provoca novos aumentos de preços, gerando

pressões salariais e novos aumentos de preços. Assim, segundo tal visão, a inflação é

desencadeada pelo excesso de moeda (inflação de demanda) – que através de um sistema de

repasse de preços em um processo de auto-alimentação – altera os custos, desencadeando seus

aumentos.

16

A visão estruturalista também apontava o déficit público como uma das principais causas do

processo inflacionário, porém o encarava como um problema de natureza estrutural. Isto é,

por se tratar de um país subdesenvolvido, a crescente participação do governo como alocador

de recursos era uma necessidade gerada pelo próprio modo de desenvolvimento econômico do

país. Afirmavam assim, que a urbanização e a industrialização exigiam do governo pesados

encargos, ao mesmo tempo em que mudanças na composição da oferta de bens duráveis de

consumo reduziam a poupança privada e estimulavam a demanda agregada. Desse modo, por

uma questão de estrutura econômica, o Brasil tinha seus déficits elevados, desencadeando a

inflação através da emissão monetária realizada para cobrir suas dívidas. Sendo, portanto, este

fenômeno uma questão inerente à condição do Brasil como país subdesenvolvido em uma

economia capitalista (REGO et al., 1986).

Uma terceira visão, defendida por Ignácio Rangel, parte do pressuposto, embasado nos

monetaristas, que a variação do volume do meio circulante é proporcional à variação dos

preços. Porém, ele acredita que os ortodoxos se precipitaram ao inferir desta verdade uma

política econômica para o país. Afirmar que a inflação é responsabilidade do governo, visto

que é ele que, emitindo moeda, faz variar o volume do meio circulante é uma afirmação

parcial. Pois, a teoria monetária ortodoxa não admite a possibilidade de que a variação do

meio circulante seja induzida pelo aumento do índice inflacionário (RANGEL, 1963).

Assim sendo, para o autor, a inflação não é gerada pelo governo, pois tem origem no interior

da própria economia, por efeitos de movimentos autônomos dos agentes econômicos. A

emissão não é um ponto de partida da inflação, mas sim de chegada, é a sua culminação. O

papel do governo é, dessa forma, passivo. Ele apenas toma certas medidas para responder aos

movimentos econômicos provocados pelo próprio sistema. Caso se negue a fazer isso, isto é,

caso não emita moeda, não apenas se privará dos três fluxos de recursos do sistema

econômico (renda, despesa e produto), como será penalizado financeiramente, por estar

dificultando o desenvolvimento da atividade produtiva. Assim, Rangel afirma:

Tudo se passa, portanto, como se a sociedade civil, movida por maquiavélica malícia, preparasse uma armadilha para o Estado. Este será premiado se desempenhar o seu papel na tragicomédia da inflação; e será punido se se recusar a fazê-lo. (RANGEL, 1978, p.26).

Foi nesse contexto de discussão a respeito das causas do fenômeno inflacionário, que o

governo militar chegou ao poder em 1964. O governo Castelo Branco concluiu que os

17

principais problemas da economia brasileira eram: o déficit crônico da Balança de

Pagamentos; a estagnação do crescimento econômico; e, principalmente, a inflação. Este foi o

diagnóstico realizado pelos ministros Roberto Campos e Otávio Gouveia de Bulhões, o qual

fundamentou o Plano de Ação Econômica do Governo (PAEG), um modo gradualista de

combate à inflação.

Para Campos, “a responsabilidade primordial do processo inflacionário cabe aos déficits

governamentais e à contínua pressão salarial”. Pois os déficits alimentavam a expansão dos

meios de pagamente que, por sua vez, sancionavam os aumentos de salários. Assim, o PAEG

(1964-66) consistiu em um plano que promovia: um programa de ajuste fiscal, reduzindo os

gastos e aumentando a arrecadação tributária; um controle mais rigoroso do crédito ao setor

privado, tornando-o mais caro e escasso; uma contenção da expansão dos meios de

pagamento; e, por último, uma política de contração salarial baseada em reajustes inferiores à

inflação (GREMAUD et al., 2004).

É importante ressaltar que, além do PAEG, o governo lançou um conjunto de reformas com

foco no setor tributário e no financeiro. No campo tributário, pode-se destacar a criação do

Fundo de Garantia por Tempo de Serviço (FGTS) – que substituiu o regime de estabilidade

no emprego, entendido como um entrave institucional ao aumento do emprego – e, por outro

lado, no campo financeiro, no intuito de atrair o capital externo, além da criação de diversas

instituições de regulamentação do sistema financeiro, introduziu-se a correção monetária e as

Obrigações Reajustáveis do Tesouro Nacional (ORTN) – mecanismo que instituiu a correção

monetária para a dívida pública, com base na inflação ocorrida ao longo de cada período de

pagamento de juros.

Baseado nessas medidas, o governo provocou, no início do período em questão, um processo

típico de recessão. Por outro lado, o plano “limpou o terreno” e gerou uma capacidade ociosa

que se tornaria fator importante para o desenvolvimento econômico do Brasil no final da

década de 60 e início da década de 70. Tudo isso só foi possível pelo fato de se tratar de uma

ditadura, na qual as medidas impopulares não colocavam em risco o cargo dos titulares do

governo. Com efeito, o PAEG alcançou seu objetivo. Recuperou-se o crescimento da

atividade econômica, com a redução da inflação e a efetiva criação de um mercado de dívida

pública no país (GREMAUD et al., 2004).

18

No Brasil, os anos de 1964-1967 compreenderam a fase de organização e preparação do

terreno para retomar o crescimento econômico posteriormente. Foi neste contexto que, a partir

de 1967, a prioridade do governo deslocou-se da contenção da inflação para o crescimento

acelerado da economia. Em 1968, a economia brasileira inaugurou uma fase de crescimento

vigoroso, denominado “milagre econômico”, que se estendeu até 1973.

2.2 O DEBATE SOBRE A CAUSA DA INFLAÇÃO NOS ANOS 1970

O final dos anos 1960 e o início da década de 1970 foram marcados, no Brasil, pelo chamado

“milagre econômico”. Esse período caracterizou-se pelas maiores taxas de crescimento do

produto brasileiro na história recente com relativa estabilidade de preços (TABELA 2). A taxa

média de crescimento situou-se acima dos 10% a.a., liderado pelo setor de bens de consumo

duráveis e, em menor escala, pelo de bens de capital. Tal ritmo de crescimento foi

acompanhado pela queda da taxa de inflação, conforme a tabela 3, e pela sensível melhora do

Balanço de Pagamentos (BP) nos anos de 1968 a 1970, conforme o quadro 1.

Tabela 2 – Produto – Taxas de crescimento (%): 1968-1973

Ano PIB Indústria Agricultura Serviços 1968 9,8 14,2 1,4 9,9 1969 9,5 11,2 6,0 9,5 1970 10,4 11,9 5,6 10,5 1971 11,3 11,9 10,2 11,5 1972 12,1 14,0 4,0 12,1 1973 14,0 16,6 0,0 13,4

Fonte: IBGE, 2000

Essa performace foi decorrência das reformas institucionais e da recessão do período anterior,

que geraram uma capacidade ociosa no setor industrial e as condições necessárias para a

retomada da demanda. Além disso, as condições externas da economia – com alta liquidez –

também permitiram uma superação das taxas históricas de crescimento. Desde 1967,

objetivava-se crescer com a redução gradual da inflação (política gradualista), conforme a

concepção adotada no período Campos-Bulhões. Nessa fase, porém, o diagnóstico da inflação

foi alterado e, consequentemente, seu método de combate (HERMANN, 2005b).

19

Tabela 3 – Inflação – Taxas de variação anual dos preços (%): 1968-1973.

Anos % 1968 25,5 1969 19,3 1970 19,3 1971 19,5 1972 15,7 1973 15,5

Fonte: FGV, 2000

Ano Exportação ImportaçãoBalança

comercial

Transações

correntes

1968 1.881 1.855 26 -508

1969 2.311 1.933 378 -281

1970 2.739 2.507 232 -562

1971 2.904 3.245 -341 -1.037

1972 3.991 4.235 -244 -1.489

1973 6.199 6.192 7 -1.688 Quadro 1 – Balança comercial e transações correntes (em US$ milhões): 1968-1973. Fonte: FGV, 2000 A inflação, que era vista como uma inflação de demanda no início dos governos militares,

passou a ser diagnosticada como uma inflação de custos. Com isso, afrouxaram-se as políticas

de contenção da demanda (monetária, fiscal e creditícia), mantendo somente a política de

arrocho salarial, considerada como elemento de custo. A busca pelo crescimento deveria

processar-se através de investimentos em setores diversificados e com menor participação do

Estado. Teve início uma política de controle de preços, na qual os ajustes deveriam ter

autorização prévia do governo, com base nas variações de custos. Desse modo, o combate à

inflação continuou sendo gradual, mas passou a ser acompanhado por investimentos públicos

e políticas propícias à recuperação dos investimentos privados.

O “milagre”, contudo, após ter atingido o seu auge em 1973, chegou ao fim com a crise do

Fordismo nos países desenvolvidos – que inviabilizou o refinanciamento dos déficits

crescentes na conta de Transações Correntes do Balanço de Pagamentos. Adicionalmente, a

primeira crise do petróleo agravou o quadro econômico mundial e, por conseqüência, o da

economia brasileira. Essa nova realidade foi responsável pela grande mudança dos mercados

financeiros internacionais e dos EUA nas suas relações com as economias subdesenvolvidas –

20

as chamadas economias “periféricas”. Neste momento, o Brasil se deu conta do seu alto grau

de dependência externa, intensificada significativamente pelo próprio “milagre econômico”

(BIER, 1987).

O novo quadro de dependência estrutural e restrição externa que caracterizava a economia

brasileira, em 1974, induziu à adoção de um plano de ajuste externo, materializado no II

Plano Nacional de Desenvolvimento (II PND). Tratava-se de um plano de ajuste estrutural

que se propunha a remover a restrição externa ao crescimento, de forma duradoura, através da

substituição de importações e do aumento da capacidade de exportar. Isso através de

investimentos dirigidos aos “pontos de estrangulamento” da produção: infra-estrutura, bens de

produção, energia e exportação.

A implantação do II PND dependia, entretanto, basicamente de fontes de financiamento

público e externo. Os investimentos foram financiados pelas entidades de crédito (BNDE),

pelos impostos e por empréstimos externos captados pelas estatais. O mercado internacional,

a partir de 1975, contou com uma grande disponibilidade de liquidez internacional. Pois a

elevação do preço do petróleo criou um mercado de “petrodólares” no sistema financeiro

internacional e eles acabaram por financiar o déficit em Conta Corrente de países

endividados, como o Brasil. A grande oferta de crédito resultou no rápido endividamento dos

países da periferia do sistema capitalista por possibilitar o aumento significativo de suas

importações. Os países subdesenvolvidos encontravam, neste momento, grande facilidade de

financiamento e renegociação de suas dívidas externas a uma taxa de juros diminuta

(GREMAUD et al., 2004).

Porém, com o segundo choque do petróleo e o aumento da taxa de juros dos EUA, ambos em

1979, o quadro externo desses países se deteriorou rapidamente. Esses eventos implicaram

uma recessão mundial que afetou a capacidade de exportação dos países periféricos e

deteriorou, mais ainda, suas contas externas. Internamente, o aumento das suas taxas de juros

provocou uma grande contração da atividade econômica, iniciando-se, assim, o que ficou

conhecido como sendo a “crise da dívida externa” dos países da periferia, em especial os da

América Latina.

De um modo geral, a década de 70 foi composta por diferentes sub-períodos. Até 1973, o

Brasil viveu os efeitos do “milagre”, alcançado altas taxas de crescimento, com diminutas

21

taxas inflacionárias, graças à existência de capacidade ociosa do setor produtivo. O ciclo

expansionista foi interrompido pela crise internacional do petróleo, provocando déficits no

saldo do BP, tanto pela elevação do preço do petróleo, como também em função dos bens de

capital e insumos básicos, necessários para manter o nível de produção corrente do “milagre”.

No intuito de alterar a estrutura produtiva do país, lançou-se o II PND que, por sua vez,

implicou o crescimento da dívida externa. Em 1979, com o segundo choque do petróleo, a

elevação da taxa de juros desencadeou a chamada crise cambial.

2.3 O DEBATE SOBRE A CAUSA DA INFLAÇÃO NOS ANOS 1980-85

A situação do final da década de 1970 e início da de 1980 apresentou os seguintes

acontecimentos: segundo choque do petróleo; reversão nas condições de financiamento com a

elevação da taxa de juros internacional; e, a alta da inflação gerada pelo desequilíbrio externo,

pelos choques de oferta e pelos déficits públicos. A conseqüência imediata do aumento do

déficit em conta corrente se expressou em pressões cambiais insustentáveis – em razão da

impossibilidade agora de rolar suas dívidas externas (HERMANN, 2005b).

A inflação atingiu o patamar de três dígitos, situando-se em torno de 100% a.a. entre 1980-82,

e, em seguida, no patamar de 200% no período de 1983-85, com a existência de taxas de

crescimento do PIB muito baixas e mesmo negativas. A inflação crescente e a recessão

levaram o Brasil ao estado de estagflação.

O diagnóstico realizado naquele momento apontava o excesso de demanda interna,

materializada no déficit público, como principal fator gerador da pressão inflacionária. A

piora da situação cambial levou o governo a reverter a política econômica e adotar uma

política ortodoxa, a partir de 1981, materializada em um modelo de ajuste explicitamente

recessivo – o que ficou conhecido como o ajuste monetário do balanço de pagamentos e que

se constituía no ajuste padrão imposto pelo FMI aos países periféricos. As medidas adotadas,

porém, não foram capazes de reduzir as taxas inflacionárias. Multiplicaram-se, assim, no

período, novas tentativas de explicação da inflação brasileira, bem como a procura por

políticas alternativas, heterodoxas, capazes de conter a elevação dos preços sem interferir

ainda mais no desempenho da economia.

22

Tabela 4 – Inflação – Taxa de variação anual dos preços (%): 1980-1985

Anos % 1980 110,2 1981 95,2 1982 99,7 1983 211,0 1984 223,8 1985 235,1

Fonte: FGV, 2000

O governo brasileiro não se deu conta de que a existência de desequilibrio externo não

significava necesariamente que o país estivesse vivendo acima de seus limites, isto é, com

excesso de demanda. Mas sim em decorrência de um proceso de endividamento externo que

começava a ser cobrado, ou de uma brusca elevação das taxas de juros internacionais,

associada com a deterioração dos termos de troca. O Brasil havia se endividado no período

anterior com base em um sistema de juros flutuantes que, ao se elevarem, tornaram a situação

insustentável.

Com a declaração da moratória mexicana em 1982, iniciou-se a chamada “Década Perdida”

na América latina. A crise cambial do México alertou a todos os outros países periféricos para

a fragilidade de suas economias. Desse modo, a década de 80 para os países periféricos foi

marcada por um processo de forte restrições externas e de estagflação, em que o FMI, como

órgão responsável pelo sistema monetário internacional, passou a desempenhar o papel de

defesa explícita e intransigente dos interesses do capital financeiro internacional. Isto foi feito

através da imposição de acordos político-econômicos rígidos, no intuito de viabilizar o

reembolso de empréstimos efetuados (FILGUEIRAS, 2006).

Os acordos firmados com o FMI impuseram duras condições aos países periféricos, o objetivo

era impor uma política de geração de superávits externos, para fazer frente aos serviços da

dívida externa. O “receituário” imposto pelo FMI, que ficou conhecido como “ajuste

monetário do balanço de pagamentos”, baseou-se na adoção de políticas monetária e fiscal

restritivas, com a redução da demanda interna, principalmente os gastos do governo,

viabilizado pelo maior controle da necessidade de financiamento do setor público e pela

elevação da taxa de juros. No âmbito cambial, foi adotada a desvalorização cambial como

23

modo de estimular as exportações, possibilitada também por uma política de arrocho salarial e

de subsídios creditícios e fiscais.

O resultado dessa política de ajustamento foi uma profunda recessão. A inflação acelerou-se e

o objetivo do ajuste, gerar superávits primários, foi alcançado. A recessão foi responsável pela

queda das importações e pelo estímulo às exportações, feita através da desvalorização

cambial, o que gerou significantes superávits no saldo da balança comercial. De um modo

geral, a crise do balanço de pagamentos foi marcada por uma estagnação econômica, um

aumento significativo da inflação, pelo endividamento público e pela fragilização financeira.

Apesar dos esforços, as medidas não foram suficientes para garantir o controle inflacionário.

Isto porque, por um lado, a política de ajuste monetário do BP, imposta pelo FMI, não

objetivava o controle inflacionário, mas sim a geração de recursos para saldar a dívida

externa. Por outro lado, o diagnóstico a respeito da causa da inflação foi equivocado, abrindo

espaço para novas discussões (FILGUEIRAS, 2006).

Entre os diversos enfoques dados à causa da inflação, prevaleceram no âmbito da economia

brasileira, pelo menos, três correntes distintas à época. A primeira delas, conhecida como

ortodoxa, baseia-se na teoria quantitativa da moeda, ou seja, no conceito de que a oferta da

moeda é exógena, que a velocidade-renda da moeda é constante e que os preços aumentam

em função do aumento na quantidade de moeda na economia mais que proporcional ao

aumento do produto. Identifica como causa persistente da inflação o descontrole orçamentário

do Governo que, ao forçar uma expansão exagerada da oferta de moeda, gera tensões

inflacionárias. Este processo pode ser reforçado e automizado pelo mecanismo de formação

de expectativas inflacionárias por parte dos agentes econômicos (BRESSER PEREIRA,

1990).

Em suma, para os ortodoxos, a causa da inflação brasileira era o excessivo gasto público

numa economia em que o Estado crescia demais. Alegava-se que a ineficácia do combate à

inflação do início dos anos 80 não era culpa das medidas adotadas, mas sim do modo

incompleto e ineficiente com que estavam sendo aplicadas no Brasil. De acordo com esses

economistas, era preciso promover um “choque ortodoxo”, de modo a conter o crescimento da

oferta de moeda.

24

Por outro lado, os pós-keneysianos, representados principalmente por Tavares e Belluzzo,

baseiam sua argumentação no paradigma Keynesiano de determinação dos preços. Nele

distinguem-se duas categorias de bens: (1) setor flex-price – concorrencial, matérias-primas –

no qual o preço é resultado da interação entre a oferta e demanda, sendo o produtor tomador

de preços; (2) setor fix-price – oligopolizado, industrial – no qual o produtor é formador de

preços mediante uma regra de mark-ups sobre custos, e a oferta e a demanda determinariam a

quantidade via movimento dos estoques (TAVARES; BELLUZZO, 1986).

O setor flex-price é sujeito à ação da especulação com estoques, que servem para limitar o

intervalo de variação do preço. No setor fix-price, a regra de formação de preços é baseada no

custo com a mão-de-obra e de matéria-prima, variando a taxa de lucro entre um valor mínimo

– que permite a reprodução das condições de produção – e um máximo – que é dado pela

concorrência potencial. Assim, é possível trabalhar com a idéia de preços normais (que

refletiria os custos de produção), que serão tanto maiores, quanto mais rapidamente a oferta

ajustar-se aos desequilíbrios iniciais.

A cada início do processo produtivo, o setor fix-price planeja seus preços de oferta, firmando

contratos de venda de seus produtos com base nas estimativas dos preços do setor flex-price.

O problema é que, segundo os autores, a crise do sistema financeiro e a internacionalização do

processo de valorização financeira fizeram com que a atividade especulativa no mercado de

câmbio tomasse força, acompanhando os fluxos de capitais internacionais. Isso passou a gerar

imprevisibilidade no câmbio e, por conseguinte, do custo dos insumos importados, mesmo

que estes tenham um preço internacional estável.

Assim, no Brasil, a crise da dívida externa e o processo de deterioração financeira do Estado

levaram ao rompimento das regras de formação de preços, implicando em movimentos

ascendentes de mark-up que, via mecanismo de indexação, tende a perpetuar-se. O fim do

processo inflacionário pressupunha a diminuição da incerteza e a diminuição do horizonte de

cálculo capitalista, permitindo a estes voltarem a trabalhar com a noção de preços normais e

mark-up estáveis. Para tal, necessitava-se de uma renegociação da dívida externa e um ajuste

patrimonial do Estado, ambos permitindo uma condução mais estável da política cambial e de

juros.

25

De um modo sucinto, a visão de Tavares e Belluzo (1986) sobre a lógica da dinâmica

inflacionária era que a economia brasileira se desenvolvia sob condições atreladas às

variações do câmbio e dos juros. Dentro deste enfoque, o conflito redistributivo – tão

valorizado pelos inercialistas – apresenta-se como mero resultado. Isto é, como uma

subordinação à dinâmica do processo de valorização dentro da qual se desenvolveria

permanentemente, e com caráter dominante, a concorrência entre os capitais individuais.

Por último, têm-se os “inercialistas”, que partem da idéia de que, nos processos inflacionários

crônicos e elevados, existe um componente dominante de inércia: a causa principal da

inflação passa a ser a inflação passada (independente das expectativas) e em função do

conflito distributivo, através do qual os agentes econômicos procuram, numa atitude

defensiva, manter a sua participação relativa na renda. Assim, a tendência da taxa de inflação

é permanecer constante: os preços sobem hoje porque subiram ontem, configurando-se em um

processo dessincronizado (SERRANO, 1986).

Nessa concepção, a inflação torna-se inercial quando os contratos têm cláusulas de indexação

que restabelecem seu valor real após intervalos fixos de tempo. O ponto central da inflação

inercial é o de que o reajuste do valor nominal dos contratos em 100% da inflação verificada

no período prévio não garante a meta de um valor real constante. Para um período de

indexação determinado, quanto mais curto for o período entre os reajustes, mais elevado será

o valor real do contrato. A taxa de inflação e a extensão do período de indexação são duas

dimensões cruciais dos contratos com cláusulas de 100% de indexação nos processos de

inflação inercial. Quanto mais elevada for a taxa de inflação corrente, menor tenderá a ser o

período de indexação (REGO et al., 1986).

Assim, o retardo no ajuste do período de indexação não é benéfico para a inflação inercial, já

que é o período de indexação que comanda a memória do sistema econômico. Por isso, zerar

essa memória é crucial para romper a inércia. A reforma monetária tem fundamental

importância aqui, porque separa o efeito desejado – redução do período da indexação – de sua

causa espontânea, a aceleração da inflação. A reforma monetária encolhe a memória do

sistema econômico na ausência de uma hiperinflação.

A relação entre uma inflação crescente e períodos de indexação mais curtos era crucial para o

entendimento da experiência brasileira. Ela mostrava que a indexação é uma reação “natural”

26

dos agentes nos processos de inflação inercial. No Brasil, a indexação foi, de certo modo,

viabilizada através da ORTN. A cada mês as autoridades monetárias anunciam a mudança no

valor da ORTN, variação essa que correspondia à variação no índice geral dos de preços. Os

contratos fixados pela ORTN no Brasil respondiam pela maior parte das transações

financeiras e por um segmento crescente de transações não-financeiras (LARA REZENDE,

1986).

O caráter legal da indexação pela ORTN levou alguns especialistas a concluir que a indexação

resultava puramente do instrumento da lei, o que não se sustenta, visto que esta é uma visão

demasiadamente institucional da economia brasileira. Leis que proibissem esse tipo de

indexação obrigariam os agentes a recorrer a outros tipos de reajustes informais e menos

satisfatórios, como o uso do dólar por exemplo.

No Brasil, essa linha foi representada por duas visões: o primeiro grupo defendia a

estabilização através de um “choque heterodoxo”, que consistia basicamente em um

congelamento de preços e rendimentos. Seu principal representante era Francisco Lopes. Já a

segunda linha, defendida por Pérsio Arida e André Lara Resende, afirmava que o

congelamento de preços poderia “engessar” a economia e que a melhor saída seria fazer uma

“reforma monetária”, com a criação de uma “moeda indexada” que circularia paralelamente à

moeda oficial brasileira, proposta essa que ficou conhecida como “Larida”, em referência aos

seus autores (BIER, 1987). Do ponto de vista da política econômica, acabou por prevalecer a

primeira proposição.

2.4 O DEBATE NO PERÍODO DE 1985-94: EXPERIÊNCIAS DE PLANOS ECONÔMICOS ANTERIORES AO PLANO REAL

Depois de um penoso período de tentativas frustrantes de controle inflacionário, o governo

brasileiro, diante de vários debates entre diferentes linhas teóricas, chegou ao consenso de que

a inflação do Brasil era inercial e iniciou o processo de estabilização através do “choque

heterodoxo”, implementando, em fevereiro de 1986, o que ficou conhecido como o Plano

Cruzado.

27

O Plano Cruzado

Em função da recuperação das contas externas, a partir de 1983 e 1984, as reservas

internacionais do país alcançaram elevado patamar em 1985. Além disso, vivia-se um

momento internacional favorável para o Brasil. O preço do petróleo caía no mercado

internacional e o dólar desvalorizava-se em relação às moedas européias e ao iene. Assim, no

final de 1985, algumas medidas fiscais e monetárias foram adotadas, visando eliminar as

necessidades de financiamento no conceito operacional, contudo, seu gradualismo não surtiu

efeito sobre o controle inflacionário.

Desse modo, em 28 de fevereiro de 1986, foi adotado, pelo ministro da Fazenda, Dílson

Funaro, o Plano Cruzado, que incorporou a proposta de “choque heterodoxo” de Francisco

Lopes, que continha basicamente quatro pontos:

- Reforma Monetária e Congelamento: estabeleceu-se o cruzado como novo padrão monetário

nacional, à paridade de Cr$1.000 = Cz1. A mudança tinha o propósito de criar a imagem forte

de uma nova moeda e permitir intervenções nos contratos, já que ficava estabelecida uma

nova unidade monetária. Os preços dos produtos foram congelados a partir da data de

lançamento do programa, criando-se a “Tabela da Superintendência Nacional de

Abastecimento de Preços” para controlar o congelamento. Além do mais, congelou-se

também a taxa de câmbio, mantendo-a fixa.

- Desindexação da economia: as ORTNs foram extintas e substituídas pelas Obrigações do

Tesouro Nacional (OTN), cujos valores ficariam congelados por um ano. Ficava proibida a

indexação de contratos com valores inferiores há um ano. Todas as obrigações financeiras

continuavam a ser denominadas em cruzeiro que, por sua vez, sofria desvalorizações diárias.

O objetivo era acabar com o problema da expectativa inflacionária embutida nos contratos.

- Índice de Preços e Caderneta de Poupança: deslocou-se o período de apuração do índice de

preços, objetivando-se eliminar a contaminação do índice pela inflação de fevereiro. As

cadernetas de poupança passaram a ter correções trimestrais ao invés de mensais.

- Política Salarial: os salários ficaram oficialmente congelados, ficando a critério dos

empresários decidirem por suas alterações. Para evitar que os trabalhadores tivessem maiores

28

perdas, foi criado o “gatilho salarial”, que garantiria a correção imediata dos salários sempre

que a inflação acumulasse 20%.

O plano atingiu um grandioso sucesso inicial. Os índices baixaram de 15%, em fevereiro, para

quase para zero nos meses subseqüentes. Em vez de recessão, do desemprego e do arrocho

salarial previsto pela oposição, ocorreu exatamente o contrário. Além da expansão do

emprego, a expansão da produção fez com que alguns empresários concedessem aumentos

salariais por temor às greves. O consumo acelerou-se e o governo brasileiro acabou

percebendo que se equivocou ao acreditar que a demanda não estava aquecida. Já existia uma

pressão de demanda antes do lançamento do plano (CASTRO, 2005a).

Ao mesmo tempo, a situação fiscal piorava. A receita do governo reduziu-se em razão da

redução do imposto inflacionário e os gastos aumentaram com a folha de pagamentos do setor

público. Além de resultar da expansão fiscal, o aumento da demanda foi impulsionado pela

política monetária passiva, pela expansão de crédito, pelos abonos salariais concedidos, e pela

expansão gerada pelo próprio temor que o congelamento fosse passageiro.

Neste contexto de demanda aquecida, com congelamento de preços defasados, o

desabastecimento da economia não demorou a se revelar como um problema a ser enfrentado

pelo governo brasileiro. As filas surgiam e o ágio tomou conta das negociações. Porém,

naquele momento, um descongelamento poderia acionar o gatilho salarial e aumentar os

problemas. A equipe econômica do governo começou a se dividir e, nesse contexto, surgiu o

“Cruzadinho”. Um pacote fiscal para desaquecer o consumo e, ao mesmo tempo, financiar um

plano de investimento em infra-estrutura e metas sociais (BIER et al., 1987).

Assim, alguns preços foram ajustados, mas eles foram retirados do cálculo do índice para não

acionar o gatilho salarial. Diante do desabastecimento da economia, o governo recorreu a

importações, enfrentando novas dificuldades. O aumento das importações, acompanhado pela

queda das exportações – graças a defasagem cambial em termos reais – fizeram o governo,

em outubro, criar mecanismos de minidesvalorizações. Criou-se expectativa de

desvalorização cambial ainda maior.

Em novembro de 1986, uma semana depois das eleições, foi lançado o Cruzado II, um plano

que tinha como objetivo principal aumentar a arrecadação em 4% do PIB. Foram alterados

29

vários preços de produtos considerados na “ponta” do consumo, para evitar repasse. Apesar

da tentativa, o governo não conseguiu retirar os preços do cálculo do índice de inflação e o

gatilho foi acionado. O fim do Plano Cruzado se deu em fevereiro de 1987, com a extinção do

congelamento de preços. Com a piora das contas externas, no mesmo período, o Brasil

decretou moratória dos juros externos, diminuindo a entrada de recursos no país (CASTRO,

2005a).

O Plano Bresser

O ministro Dílson Funaro foi substituído por Luís Carlos Bresser Pereira que anunciou, em 12

de junho de 1987, um novo plano de estabilização. O Plano Bresser objetivava basicamente

promover um choque deflacionário na economia. A inflação foi diagnosticada como sendo

inercial e de demanda e, em conseqüência, o plano foi concebido híbrido, contendo elementos

ortodoxos e heterodoxos.

Pelo lado ortodoxo, acirraram-se as políticas fiscal e monetária, cortou-se gastos do governo e

a taxa de juros foi aumentada visando o controle do consumo. Pelo lado heterodoxo, os preços

foram congelados, só que em três fases: congelamento total por três meses, flexibilização do

congelamento e descongelamento. Os salários foram indexados sob uma nova base: a Unidade

de Referência de Preços (URP), que era fixada a cada três meses, com objetivo de acabar com

o gatilho salarial. A taxa de câmbio, por sua vez, não foi fixada, para evitar a maior

deterioração das contas externas (GREMAUD et al., 2004).

O Plano Bresser também teve sucesso inicial na redução da inflação, embora menor do que o

Plano Cruzado. Após o fracasso deste último o congelamento pretendido pelo governo não foi

respeitado. Diante do temor de um novo congelamento, houve remarcações preventivas que

pioraram a situação de desequilíbrio de preços relativos. Apesar da melhora no Balanço de

Pagamentos, com a flexibilização do câmbio, o ministro Bresser-Pereira pediu demissão,

sendo substituído, em janeiro de 1988, por Maílson da Nóbrega.

O novo ministro rejeitou as idéias heterodoxas e propôs uma política ortodoxa gradualista,

com o intuito de estabilizar a inflação em 15% ao mês e reduzir o déficit público. Essas

propostas, que ficaram conhecidas como “Política do Feijão com Arroz”, não obtiveram êxito

e, em 14 de fevereiro de 1989, lançou-se o Plano Verão.

30

Plano Verão

No Plano Verão, foram extintos todos os mecanismos de indexação da economia. Foi lançado

como um programa híbrido, contemplando elementos ortodoxos e heterodoxos. Houve

mudança na unidade monetária nacional, sendo criado o cruzado novo, correspondendo a mil

cruzados. Não foram decretadas novas regras de indexação, congelando-se os preços por

tempo indeterminado. Não houve ajuste fiscal, era um ano de eleição e o governo estava sem

crédito diante da população.

Os altos juros foram incapazes de conter a antecipação do consumo, movido pelo temor de

explosão dos preços após o fim do congelamento. O plano não atingiu seu objetivo, a inflação

reduziu no primeiro mês de sua implantação, mas no segundo já se mostrava fora do controle.

O resultado foi uma taxa inflacionária que ultrapassou 80% ao mês no começo de 1990. No

ano anterior, as eleições para presidente aconteceram, sendo eleito Fernando Collor de Mello,

que introduziu uma ruptura com o modelo brasileiro de crescimento com elevada participação

do Estado e proteção tarifária. O seu projeto neoliberal iniciou a desmontagem do Modelo de

Substituição de Importações (MSI) adotado pelo Brasil há décadas.

É importante ressaltar que até o Plano Collor o mercado financeiro internacional apresentou

baixíssima liquidez, o que dificultou, quando da implementação de todos os planos de

estabilização heterodoxos, a manutenção (congelamento) da taxa de câmbio. Apenas a partir

do Plano Collor essa situação se reverteu, sendo fundamental para a sua implementação e,

principalmente, para o sucesso do Plano Real.

Plano Collor

Na década de 90, o cenário mundial se transformou, oferecendo liquidez à economia,

possibilitado pela globalização financeira e pela hegemonia das idéias liberais. Esta levou à

abertura comercial e financeira dos países emergentes vinculada a uma série de

reestruturações determinadas pela agenda neoliberal definida pelo Consenso de Washington.

Desta forma, o FMI, mais uma vez, criou um “receituário” ideal para os países da periferia,

inclusive o Brasil. A nova receita consistia, basicamente, na adoção de planos de estabilização

baseados na abertura comercial e financeira, na sobrevalorização da moeda, no acúmulo de

31

reservas, na desregulamentação das atividades econômicas, nas privatizações e nas reformas

estruturais de cunho liberal.

O FMI lançou também, em março de 1989, o Plano Brady, que teve como elemento essencial

a reestruturação da dívida soberana de 32 países. Essa renegociação alterou as condições de

liquidez para países signatários, mas a oferta de poupança externa estava condicionada à

realização de reformas e de um profundo ajuste fiscal. Esse plano só começou a ser negociado

com o Brasil em 1992, sendo fundamental para a estabilização de 1994 (MORAN; WITTE,

1993).

Em 1990, Collor assume o poder e lança o combate à inflação como uma de suas principais

metas. A experiência proporcionada pelos diversos planos heterodoxos do governo Sarney e o

aprendizado com seus insucessos levaram ao aparecimento de novos diagnósticos sobre a

natureza da inflação brasileira e sobre as causas de fracasso das tentativas de estabilização até

então implementadas. Além do diagnóstico tradicional de descontrole monetário e fiscal, uma

tese começou a ganhar força crescente: o insucesso dos choques antiinflacionários do governo

Sarney devia-se à elevada e crescente liquidez dos haveres financeiros não monetários.

A possibilidade de rápida monetização das aplicações financeiras levava a um aumento

abrupto da demanda por bens de consumo, ativos reais e de risco, com as conseqüentes

pressões inflacionárias. O medo da “fuga” de ativos financeiros imobilizava as políticas

monetária e cambial, o que impedia romper com a indexação. Para evitar a especulação, o

governo deveria manter a taxa de juros alta e estável, o que tornava a política monetária

passiva. Desse modo, o único instrumento com que contava o governo eram as operações com

mercado aberto, que, devido às incertezas, levava o Banco Central a elevar as taxas para

compensar a inflação, o que tornava a indexação sem limites.

Assim, o governo Collor visava romper com a indexação da economia. As principais medidas

aplicadas pelo Plano Collor I foram: reforma monetária – através da drástica redução da

liquidez da economia pelo bloqueio temporário dos recursos monetários; reforma

administrativa e fiscal – que objetivava a geração de superávits, aqui teve importância o

programa de privatizações, responsável pela geração de uma fonte de financiamento para o

governo; congelamento dos preços e desindexação dos salários em relação à inflação passada;

32

adoção de taxas de câmbio flutuantes; e, por último, início ao chamado processo de abertura

comercial.

Os maus resultados obtidos, com a persistência da aceleração inflacionária no início de 1991,

associado a uma dificuldade crescente de financiamento do governo, levou a uma nova

tentativa heterodoxa de estabilização: o Plano Collor II. Este visava eliminar a memória

inflacionária do país através da eliminação da indexação e de um congelamento de preços.

Com a troca do ministro, porém, o foco da política de combate inflacionário passou a ser

ortodoxo, retomando as medidas gradualistas de controle de fluxo de caixa e dos meios de

pagamento. Um impacto dessa política foi a recessão, resultando – dentre outros fatores - no

processo de impeachment de Collor.

Com isso, assumiu a presidência o vice-presidente Itamar Franco, que se colocava como um

presidente de transição. Uma série de ministros passou pelo comando da economia, não

surtindo efeito qualquer tentativa de controle de preços. O último plano de estabilização

começou a ser gerado e implantado ainda no período de Itamar Franco, na gestão de Fernando

Henrique Cardoso: o Plano Real.

2.5 A IMPLANTAÇÃO DO PLANO REAL

O cenário de excesso de liquidez do mercado internacional, nos anos 90, trazia aos países da

periferia uma nova ordem em que se viram obrigados a inverter suas políticas cambiais e

passar a absorver recursos externos de curto prazo. Foi sob esta ótica que se desenvolveu o

processo generalizado de abertura comercial e de desregulamentação financeira e cambial em

toda a América Latina. Os países passaram de uma situação de exportadores líquidos de

capitais para de importadores de poupança externa.

Todos os planos de estabilização surgidos na América Latina, diante das sucessivas crises,

seguiram o mesmo roteiro: combate à inflação, através da dolarização da economia e

valorização das moedas nacionais, associado a uma grande ênfase na necessidade de ajuste

fiscal. Acompanharam reformas institucionais, no sentido de realizar a desregulamentação dos

mercados e a liberalização comercial e financeira. Foi nessa perspectiva que o Consenso de

33

Washington surgiu: produto do processo de globalização financeira que intensificou o

movimento de capitais especulativos com a formação de um mercado financeiro internacional

(FILGUEIRAS, 2006).

O Consenso de Washington nasceu de um encontro entre os principais representantes do

capital mundial – EUA, FMI, BIRD e BID – com a participação de alguns economistas latino-

americanos. Teve como objetivo principal avaliar as reformas (liberais) que estavam sendo

realizadas nos países periféricos, criando oportunidade de coordenação das ações por parte de

entidades de importância neste processo. De modo geral, as principais conclusões do

Consenso ratificaram a excelência das reformas e das políticas macroeconômicas que vinham

sendo adotadas.

Foi neste contexto que surgiu o Plano Real. Esse plano, além de direcionar-se sob a ótica do

Consenso de Washington, foi também influenciado pela experiência com o Plano Cruzado.

Pois, a partir dela, os economistas puderam detectar alguns erros e não mais repeti-los.

Perceberam basicamente que a inflação brasileira não era puramente inercial e que a

fragilidade financeira do país era um dos seus principais componentes; que a conversão

imediata de todos os preços para uma nova moeda traz consigo a pressão inflacionária da

antiga moeda; que a estabilização estimula o consumo, exigindo uma política de altas taxas de

juros na implementação do plano; e, por último, que o salário real médio pode crescer e

pressionar o consumo a curto prazo.

Assim, o Plano Real procurou unir o saber econômico sobre a construção de programas de

estabilização e o saber jurídico sobre a moeda. Não foram implementadas soluções coercitivas

do tipo congelamento de preços ou confisco temporário de ativos e, em boa medida, o

processo de estabilização envolveu a definição de incentivos econômicos de mercado para

escolhas racionais exercidas voluntariamente (FRANCO, 1995).

Com traços semelhantes aos da proposta “Larida”, o Plano Real foi originalmente concebido

como um programa de três fases: a primeira tinha como função promover um ajuste fiscal que

levasse ao estabelecimento do equilíbrio das contas do governo, com o objetivo de eliminar a

principal causa da inflação brasileira; a segunda fase visava “a criação de um padrão estável

de valor denominado Unidade Real do Valor – URV”; finalmente, a terceira concedia poder

34

liberatório à unidade de conta e estabelecia “as regras de emissão e lastreamento da nova

moeda (real) de forma a garantir a sua estabilidade (CASTRO, 2005b).

Na primeira fase, de 7/12/1993 a 28/02/1994, o Governo Itamar Franco buscou fazer o ajuste

fiscal através da busca do equilíbrio orçamentário da União. Foram implantadas duas medidas

neste intuito: 1- o Programa de Ação Imediata (PAI), que visava redefinir a relação da União

com os estados e municípios e do Banco Central com os bancos estaduais e federais, combater

a sonegação, estabelecer novos tributos e renegociar a dívida externa; e 2- o Fundo Social de

Emergência (FSE), constituído pela desvinculação de algumas receitas do governo federal,

com o objetivo de atenuar a excessiva rigidez dos gastos da União.

Em suma, a primeira parte do plano se propôs a criar uma “âncora fiscal” dos preços,

garantindo aos agentes econômicos que o governo gastaria apenas o que arrecadasse, sem

emissão primária de títulos e moedas como forma de financiamento público. Porém, o

governo de Itamar era politicamente frágil e ele não encontrou condições para construir um

programa de estabilização sólido e estável. Mais tarde percebeu-se que esse ajuste não passou

de discurso.

O diagnóstico do desajuste das contas públicas como a principal causa da inflação já torna o

Plano Real, na sua concepção, diferente de alguns planos que o antecederam. Mas isso não

significa dizer que ele não tenha contemplado a idéia da necessidade de desindexação da

economia para a estabilidade de preços, sendo seu objetivo na segunda fase. Aliás, na prática,

essa foi a fase fundamental no combate à inflação. A segunda fase se iniciou com a criação da

URV – que existiu entre 1º de março e 1º de julho – uma espécie de “superindexador”, que

viria substituir todos os demais indexadores com o tempo. Desde o seu início ela estava

atrelada à variação do valor do dólar, preparando-se desde aquele momento para a chamada

“âncora cambial” da nova moeda, que seria a terceira fase do plano.

Para evitar que ocorresse a passagem da pressão inflacionária da velha moeda para a nova,

estipulou-se que ao invés de existir uma moeda nova, existiria apenas uma nova unidade de

conta. A URV acabou superando seu papel de indexador e exerceu papel de uma moeda

incompleta, que possuía a característica de unidade de conta e reserva de valor. Dessa forma,

ao assumir este papel crucial na transição, a URV substituiu o método de congelamento,

35

provocando uma passagem gradual. Antes de existir como meio de pagamento, a nova (quase)

moeda já existia como unidade de conta e reserva de valor.

A idéia era a de possibilitar a passagem de todos os preços e salários para URV e, quando seu

uso estivesse generalizado, transformá-la na nova moeda: o real. Assim, os preços relativos

estariam alinhados e não existiria pressão para alterações, garantindo que a inflação da moeda

passada não contaminasse a nova. Apesar de, na prática, o processo ter ocorrido com algumas

modificações, o resultado final foi o esperado, ou seja, a queda abrupta da taxa de inflação e a

eliminação da inflação inercial.

A terceira fase, marcada pela introdução da nova moeda em 1º de julho de 1994, constituiu-se

na transformação do URV em Real. Assim, todos os preços em CR$ foram convertidos em

R$. Note-se que, diferentemente dos outros planos, não se recorreu a qualquer tipo de

congelamento, transformação de valores pela média etc. Quando da conversão, os preços, em

reais, ficaram bem elevados, mas logo refluíram porque não houve condições de sustentá-los

pela incapacidade da demanda.

Dado o próprio diagnóstico do plano sobre o caráter inercial da inflação, seu sucesso estava

vinculado à importância do componente tendencial da inflação e à ausência de choques no

momento posterior à conversão. O fator importante para romper com o processo de repasse

foi a valorização da taxa de câmbio em um contexto de economia aberta e com um volume

significativo de reservas, assim, favorecia-se as condições de importação, controlando os

preços internos. Essa foi a chamada âncora cambial do Plano Real. Além disso, o governo

anunciou metas de expansão monetária bastante restritivas, limitando as operações de crédito

e impondo depósito compulsório de 100% sobre as captações adicionais do sistema

financeiro. Feito este controle, chamado de âncora monetária, limitar-se-ia a capacidade dos

agentes de repassar custos para preços.

36

3 POLÍTICAS DE METAS INFLACIONÁRIAS NO BRASIL

O Plano Real atingiu seu principal objetivo: controlar a inflação. Para tanto, fez uso

principalmente da sobrevalorização do Real diante do Dólar, sob o custo de altas taxas de

juros, instrumento utilizado na captação de capital externo. De um modo geral, a inflação

brasileira foi controlada até 1999, ano em que o Brasil sofreu a crise cambial que o levou a

adotar outro regime de câmbio e, naturalmente, outro meio de controlar a inflação, através das

metas inflacionárias.

Este capítulo visa mostrar a dinâmica da taxa de inflação no Brasil referente ao período em

que se segue à implantação do Plano Real (1994) até o ano de 1999, momento em que entra

em vigor o regime de metas inflacionárias. O país atingiu sua estabilidade de preços, mas o

fez a um alto custo, através de um modelo econômico que o tornou mais vulnerável ao capital

especulativo, ficando em sincronia com as instabilidades externas, tais como as crises

cambiais ocorridas no México, Argentina, Ásia e Rússia. Seu crescimento assim foi

delimitado pela ocorrência de crises, caracterizando-se por ciclos de estagnação e de retomada

da expansão produtiva.

Com o passar dos anos, o governo foi percebendo que o Plano Real era um modelo estrutural

de crescimento inconsistente que, no longo prazo, não se sustentaria. A prova concreta disso

foi a culminação da crise cambial em 1999, gerando a necessidade de reavaliação de um

modelo econômico baseado na abertura econômica e financeira, que se comprometia com a

manutenção de uma âncora cambial, mas não conseguia ter controle da expansão monetária

existente. Viu-se no dilema de fazer um controle inflacionário acompanhado de um

crescimento econômico acelerado, a uma taxa de câmbio rígida. A questão era que o modelo

do Plano Real tornava a economia do país mais vulnerável aos fatores externos, aliando a

variação da taxa de crescimento do Brasil aos desequilíbrios ocorridos no setor externo

(SUMMA, 2010).

37

3.1 O BRASIL PÓS-PLANO REAL

A adoção da nova moeda, em julho de 1994, deslocou a inflação do patamar de 24,71% para o

de 3,34%, em agosto, e 1,55% em setembro. Ao mesmo tempo, o crescimento econômico

acelerou-se, saindo da marca de 2,58%, no segundo trimestre de 1994, para a de 9,85% no

último trimestre do mesmo ano. Esse ritmo durou até março de 1995, período em que houve o

aumento do consumo e da produção no Brasil e, consequentemente, redução da taxa de

desemprego. O fim do imposto inflacionário proporcionou, principalmente às camadas mais

pobres, um aumento do poder aquisitivo, impulsionando o crescimento das atividades

econômicas.

O aumento das compras a prazo e a baixa taxa de retorno nominal das aplicações financeiras

contribuíram com o aumento do consumo. Apesar desse rápido aquecimento das atividades

econômicas, a inflação se manteve a baixos níveis, mostrando a eficiência do Plano Real no

que diz respeito à estabilidade dos preços. De fato, vários fatores contribuíram com isso, o

principal foi a abertura econômica - com um câmbio sobrevalorizado – que possibilitou um

aumento significativo das importações, controlando os preços internos. Acompanhado

também por um controle dos preços dos serviços públicos e dos preços agrícolas, dentre

outros fatores (FILGUEIRAS, 2006).

Por outro lado, tal crescimento desencadeou o aumento das importações que, acompanhada

por um tímido aumento das exportações, gerou déficits sistemáticos na balança comercial do

país a partir de novembro de 1994 (QUADRO 2).

38

Anos Meses

1994 1995 1996 1997 1998 1999 JAN 978 -304 33 1172 -724 -696 FEV 748 -1061 -30 -1103 -220 103 MAR 1.102 -923 -468 -901 -894 -222 ABR 1.483 -470 198 -906 -53 38 MAI 1.237 -692 257 -63 -122 308 JUN 1.229 -777 -328 -364 185 -147 JUL 1.224 1 -348 -544 -422 90 AGO 1.506 97 -281 -295 -168 -184 SET 1.521 479 -633 -847 -1185 -56 OUT 656 329 -1309 -852 -1438 -153 NOV -409 -89 -844 -1287 -1026 -528 DEZ -809 -57 -1845 -765 -508 249

Quadro 2 - Evolução mensal do saldo da balança comercial brasileira 1994-1999 Fonte: BANCO CENTRAL, 2002

O governo brasileiro compensou seu saldo negativo através do uso das suas reservas cambiais

e da utilização de altas taxas de juros como forma de atrair capital externo. Com a diminuição

das reservas, o país se tornava cada vez mais dependente do capital especulativo, o que foi

duramente sentindo em dezembro de 1994, momento em que o México anuncia sua crise

cambial.

Como conseqüência, a cotação do dólar sobe em todos os mercados internacionais e o Brasil

sofre uma fuga de capitais especulativos - pois os investidores ficaram temerosos de que o

mesmo acontecesse com o país – e perde quantidade significativa de suas reservas. No intuito

de evitar uma crise cambial, o governo brasileiro, em março de 1995, gera uma série de

medidas de precaução, como, por exemplo, o aumento da taxa de juros, para se tornar ainda

mais atrativo para o capital especulativo, restrições para as compras a prazo e elevação das

alíquotas do Imposto de Importação.

Desacelerou a economia e colocou um freio no processo de abertura econômica do Brasil. No

âmbito fiscal, o governo tomou várias medidas, entre elas: diminuiu os gastos da União e

lançou a Companhia Vale do Rio Doce (CVRD) no programa de privatização. Seu objetivo

era mostrar ao setor externo que o país não seguiria o caminho trilhado pelo México, podendo

sim ser fonte de investimento do capital especulativo. Seu intuito era o de recuperar o saldo da

balança comercial que, em julho, já estava positiva. Para tanto, estimulou as exportações e

inibiu as importações, além de, através do desaquecimento da economia, diminuir a demanda

39

por produtos importados. As reservas voltaram a crescer desde maio, alcançando, em agosto,

um valor 10% superior, comparado ao mesmo período em 1994 (SUMMA, 2010).

Nesse processo, o Plano Real provocou impactos profundos na estrutura e no funcionamento

dos bancos, que tiveram que se adaptar ao fim das receitas inflacionárias. Além de bancos

grandes e médios, inúmeras pequenas instituições foram extintas, isso provocou uma

acentuada concentração do sistema bancário. O principal impacto do Plano Real sobre o

sistema financeiro se deu através da perda da receita inflacionária (QUADRO 3). Estas

receitas, que historicamente se situavam em torno de 2% do PIB e no período de 1990-93

chegavam a 4%, foram reduzidas a 2,0%, em 1994, e a 0,1%, em 1995. Essa perda era um

indicador de que o sistema financeiro teria de passar por profundas modificações.

Anos 1990 1991 1992 1993 1994 1995 Receita Inflacionária / PIB 4,0 3,8 4,0 4,3 2,0 0,1

Receita Inflacionária / Valor 70,0 81,2 86,8 87,3 49,5 1,6 Quadro 3 - Receita Inflacionária como % do PIB e do valor da produção imputada Fonte: IBGE, 1999

A crise bancária gerada pelo Plano foi significativa, para a qual contribuiu também a

vulnerabilidade microeconômica de inúmeros bancos. Pois, apesar da perda expressiva de

receita inflacionária, sua rentabilidade não se alterou significativamente em virtude dos

ganhos com a receita de serviços, que quase duplicou sua participação relativa nos anos

posteriores ao Plano Real. A manutenção de níveis elevados de rentabilidade, no entanto, não

deixou de aumentar a vulnerabilidade do sistema financeiro, especialmente devido ao

aumento dos créditos de liquidação duvidosa. O estopim de uma crise sistêmica foi iniciado

pela crise do Banco Econômico, em agosto de 1995, e do Banco Nacional, em novembro de

1995, afigurando-se muito mais grave que as crises bancárias anteriores, devido à dimensão

desses bancos, o 4º e o 3º, respectivamente, no ranking nacional (CORAZZA, 2000).

Foi nesse contexto de ameaça de uma “crise sistêmica” que o governo lançou um plano de

emergência, o Programa de Estímulo à Reestruturação e ao Fortalecimento do Sistema

Financeiro Nacional (Proer), e de outras medidas saneadoras e de fortalecimento do sistema

financeiro, em novembro de 1995. O Proer foi

(...) instituído pelo Conselho Monetário Nacional com vistas a assegurar liquidez e solvência ao referido Sistema e a resguardar os interesses dos

40

depositantes e dos investidores; será implementado por meio de reorganizações administrativas operacionais e societárias. (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 1995).

O resultado dessa estratégia política foi uma fase de recessão para a economia brasileira que

permaneceu até abril de 1996, momento em que o PIB voltou a crescer. Em síntese, foi um

período de crescimento da inadimplência, falências, de queda no nível de emprego, produção

e capacidade instalada. Por outro lado, o principal objetivo foi atingido, as reservas

internacionais cresceram e as importações diminuíram. O desaquecimento da economia

contribuiu para o controle inflacionário. O governo se manteve na estratégia de manter a

âncora cambial, mas o ajuste fiscal permaneceu marginalizado. Nesse processo, a dívida

imobiliária do país aumentou bastante, como conseqüência da elevação da taxa de juros.

Para o governo, a âncora cambial deveria ser mantida enquanto os salários não fossem

desindexados, para não serem imediatamente pressionados pelo aumento dos preços,

provocados por uma desvalorização da moeda nacional, e diminuir a competitividade dos

produtos brasileiros. Com esse intuito, o governo lançou mão da Medida Provisória nº 1.053

em julho de 1995, pondo fim à política de reajuste salarial. Mas, ainda assim, a política

cambial não foi flexibilizada. A taxa de juros só veio a sofrer uma redução gradual no final do

ano, permanecendo no mesmo ritmo no ano posterior.

O primeiro semestre de 1996 teve taxa de crescimento praticamente nula. Entretanto, em

meados do ano a economia se recuperou, atingindo uma taxa de crescimento do PIB de 6,26%

e 5,01%, no 3º e 4º semestres respectivamente. O governo, aproveitando o período de

eleições, lança a idéia de que finalmente teria chegado a hora do país crescer, anunciando uma

definitiva estabilidade de preços. Contudo, o país continuava em uma estratégia de controle

inflacionário através do regime de bandas cambiais, que o deixava vulnerável ao setor

externo. Permaneceu no mesmo dilema, engendrar um crescimento acelerado com a

possibilidade latente de crises cambiais ou se manter em níveis baixos de desenvolvimento

econômico. Assim se manteve todo o tempo, vivendo períodos de aceleração e desaceleração

econômica (LOPES; ROSSETTI, 2002).

Um acontecimento importante neste período foi a instituição do Comitê de Política Monetária

(Copom) em 20 de junho de 1996. Pode-se afirmar que,

41

(...) com o objetivo de estabelecer as diretrizes da política monetária e de definir a taxa de juros, a criação do Comitê buscou proporcionar maior transparência e ritual adequado ao processo decisório, a exemplo do que já era adotado pelo Federal Open Market Committee (FOMC) do Banco Central dos Estados Unidos e pelo Central Bank Council, do Banco Central da Alemanha . (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 1996).

Este comitê que, mais tarde, passaria implementar a política monetária, definir a meta da taxa

selic e seu eventual viés, e analisar o Relatório de Inflação. Suas decisões estariam atreladas

ao cumprimento das metas para inflação definidas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN),

órgão deliberativo máximo do Sistema Financeiro Nacional. Ao CMN compete: estabelecer as diretrizes gerais das políticas monetária, cambial e creditícia; regular as condições de constituição, funcionamento e fiscalização das instituições financeiras e disciplinar os instrumentos de política monetária e cambial. (BRASIL, 1998).

Com a aceleração do ritmo das atividades, os déficits da balança comercial voltaram a crescer

e, a partir de junho de 1997, o país entrou em outro processo de recessão, dessa vez atrelado à

crise dos países asiáticos. Assim, o governo voltou a elevar a taxa de juros e decretou um

novo ajuste fiscal, denominado “Medida de Ajuste Fiscal e Competitividade”. Recuperou-se

timidamente até o primeiro semestre de 1998, quando foi abalado novamente pela crise da

Rússia em junho. A situação macroeconômica do país piorou, pois, mais uma vez, a taxa de

juros foi elevada, inchando a dívida imobiliária brasileira, e algumas medidas fiscais foram

adotadas, evidenciando a ineficiência dos programas já lançados.

Em dezembro de 1998, o Brasil recorre ao FMI como modo de se precaver a um

estrangulamento externo e a uma crise cambial. Foi um ano difícil para a economia do país, a

taxa de desemprego cresceu, as dívidas internas e externas também e o déficit público se

acelerou. Em contrapartida ao acordo, o governo se comprometeu a manter o regime cambial,

o processo de abertura comercial, de privatizações e de reformas liberais, dando como

garantia as metas de desempenho econômico. Passou a ser sua prioridade atingir superávits

primários e desaquecer a economia, como forma de inibir as importações e recuperar o saldo

da balança comercial (VIEIRA, 2005).

Apesar do acordo, a fuga de capitais foi inevitável e, em janeiro de 1999, o Brasil sofreu um

ataque especulativo, sendo obrigado a abandonar o regime de bandas cambiais. Chegava ao

fim um período, iniciado em 1995, no qual o Banco Central controlava, através da utilização

de um regime de bandas cambiais, o comportamento da taxa de câmbio nominal. A utilização

42

desta política de “ancoragem cambial” com efetiva valorização da taxa de câmbio e a

elevação do grau de abertura externa da economia se constituíram, juntamente com as

privatizações, nos elementos chaves do Plano Real, o que aprofundou os desequilíbrios

estruturais já existentes anteriormente (CURADO; OREIRO, 2005).

De fato, o Plano se mostrou insustentável para o país principalmente diante das crises

externas, determinando os ciclos de aceleração e desaceleração de sua economia. A instituição

de uma política de “ancoragem” da taxa de câmbio via regime de bandas cambiais no Brasil

coincidiu com um período de extrema turbulência do cenário financeiro internacional, o que

somado a vulnerabilidade externa da economia brasileira, tornou a política monetária “refém”

dos movimentos de realocação de portfólio em nível internacional e obrigou o Banco Central

a manter elevadas taxas de juros, o que fez crescer a dívida imobiliária. Perdeu-se

competitividade e se deteriorou os indicadores econômicos, com exceção da inflação. O Plano

Real atingiu seu objetivo, mas a um altíssimo custo (FILGUEIRAS, 2006).

O ataque especulativo de 1999, assim, teve um duplo efeito. Em primeiro lugar, tornou

evidente os limites de uma política de “ancoragem cambial” num contexto de instabilidade do

sistema financeiro internacional. Em segundo lugar, retirou do Banco Central a possibilidade

de manutenção da política de controle da inflação por intermédio do controle da taxa de

câmbio nominal. Desse modo, essa crise se constituiu em um fenômeno que não apenas

deixou patente a incapacidade de sustentação e controle da taxa de câmbio nominal e real,

como também deixou os policy makers órfãos de seu instrumento de controle da inflação. A

opção do Banco Central foi adotar o regime metas de inflação a partir de julho de 1999.

43

Tabela 5 - Variação mensal do Índice Geral de Preços Disponibilidade Interna (IGP-DI): 1994-1999 (%)

Anos Meses

1994 1995 1996 1997 1998 1999 JAN 42,19 1,36 1,79 1,58 0,88 1,15 FEV 42,41 1,15 0,76 0,42 0,02 4,44 MAR 44,83 1,81 0,22 1,16 0,23 1,98 ABR 42,46 2,30 0,7 0,59 -0,13 0,03 MAI 40,95 0,40 1,68 0,30 0,23 -0,34 JUN 46,58 2,62 1,22 0,70 0,28 1,02 JUL 24,71 2,24 1,09 0,09 -0,38 1,59 AGO 3,34 1,29 0,00 -0,04 -0,17 1,45 SET 1,55 -1,08 0,13 0,59 -0,02 1,47 OUT 2,55 0,23 0,22 0,34 -0,03 1,89

NOV 2,47 1,33 0,28 0,83 -0,18 2,53 DEZ 0,57 0,27 0,88 0,69 0,98 1,23

Fonte: FGV, 2005

Tabela 6 - Produto Interno Bruto (percentual) Taxa trimestral Brasil / 1991-1998

Trimestres Anos

1º 2º 3º 4º 1991 -6,05 7,92 2,12 1,04 1992 5,8 -2,22 -4,12 0,25 1993 2,97 5,1 4,93 4,65 1994 4,11 2,58 5,86 9,85 1995 9,54 5,86 0,32 -1,3 1996 -2,02 1,7 6,26 5,01 1997 4,73 4,91 2,82 1,84 1998 0,71 1,35 0,29 -2,14

Fonte: IBGE, 2000

3.2 CONCEITUANDO AS METAS INFLACIONÁRIAS

A instabilidade crescente da velocidade da circulação da moeda a partir do início dos anos

1970 e o conseqüente abandono da teoria à la Friedman, fundamentado no regime de metas

monetárias, por parte da maioria dos países nas décadas de 80 e 90, levaram os economistas a

adotar uma nova concepção sobre a forma de controle da inflação. No lugar de fazer o

controle do crescimento do meio circulante, o Banco Central (BC) deveria focar sua atenção

na relação entre a taxa de juros efetiva e a taxa de juros de equilíbrio (CURADO; OREIRO,

2005).

44

À época, as autoridades monetárias brasileiras enfrentavam um dilema a respeito do que fazer

após a vitória inicial contra a inflação que o Plano Real possibilitara. Havia então três

alternativas: i) considerar satisfatória a redução alcançada e implementar uma política

monetária passiva; ii) continuar buscando metas declinantes de inflação, até um nível de

ordem de 2% a.a. ou menos; iii) e, por último, era adotar um “enfoque oportunístico da

desinflação”. O resultado foi uma mistura da segunda e terceira alternativa, possibilitando ao

Brasil uma inflação de 2% a.a., que foi favorecida pela recessão americana do início dos anos

90 (GIAMBIAGI et al., 2006).

Além disso, no Brasil, a discussão girou em torno do papel do BC em uma economia

estabilizada, ganhando grande importância a proposta de introdução de metas inflacionárias

quantitativas para orientar a formulação e a execução da política monetária. Esse regime

adotado por uma série de países a partir dos anos 90 - como a Nova Zelândia, Canadá, Reino

Unido, Suécia, Finlândia, Austrália e Espanha - permite à política monetária responder a

choques sobre a economia, diferentemente do caso de fixação da taxa de câmbio, no qual a

taxa de juros é altamente volátil. Neste capítulo, intenciona-se caracterizar o sistema de metas

inflacionárias (uma visão geral) e o caso brasileiro – sua implantação e resultados. A primeira

parte consiste em um resumo bibliográfico sobre o tema e a segunda é uma análise empírica

do Brasil.

3.2.1 Uma visão geral

“Um regime de metas de inflação é aquele no qual as ações da política monetária, sobretudo a

fixação da taxa de juros básica, são guiadas com o objetivo explícito de obtenção de uma taxa

de inflação previamente determinada” (CURADO; OREIRO, 2005, p. 2). Tal regime parte

basicamente de dois pressupostos: primeiro, está relacionado à fracassada tentativa de

controlar a expansão monetária através da teoria monetarista (Friedman) e, em segundo lugar,

pressupõe que a política monetária é inócua para afetar as variáveis reais da economia, como

o nível de produto e de emprego, no longo prazo, tomando como embasamento a hipótese da

existência de uma taxa natural de desemprego, determinado por fatores reais e institucionais e,

portanto, longe da influência da política econômica (CARVALHO et al., 2003).

45

Ele tem, portanto, como instrumento básico de controle da inflação as elevações da taxa de

juros que restrinjam a demanda agregada. Trata-se, portanto, do ponto de vista dos

mecanismos de controle da inflação, de uma opção muito próxima dos ajustes

tradicionalmente sugeridos nos programas de combate a inflação do FMI e que, de um modo

geral, foram ineficientes no controle do processo inercial de inflação dos anos 80 na América

Latina. (CURADO; OREIRO, 2005) O comportamento da política monetária é modelado

através da regra de Taylor, a qual especifica que o banco central tende a impor uma taxa de

juros de acordo (i) com a variação da inflação em relação a uma meta do governo; e (ii) da

variação do nível de produção da economia em relação ao seu nível natural (SANTOLIN,

2005).

Segundo Giambiagi e outros (2006), as metas inflacionárias têm duas funções básicas: em

primeiro lugar, servir como mecanismo de coordenação de expectativas para os agentes

econômicos em geral e, em particular, para o mercado financeiro. E, em segundo lugar, prover

objetivo preciso e transparente à política monetária, cujo desempenho deve ser avaliado pelo

alcance da inflação à meta estabelecida. Isto é, os resultados dessa política passam a ser

positivos ou negativos em função da aderência da taxa inflacionária às metas e não em função

das metas monetárias.

Além disso, a introdução desse regime consiste em uma estratégia mais ampla para aumentar

a eficiência da política monetária. Compreende na (1) escolha da estabilidade dos preços

como o objetivo prioritário da política; (2) a independência de instrumentos do BC; (3) o

monitoramento do desempenho do BC na busca de seus objetivos; (4) definição do índice de

preço que será adotado como referência para a meta; (5) a escolha entre a adoção de

intervalos de confiança para a inflação, a definição de metas pontuais ou de bandas de

variação; (6) a existência ou não de cláusulas de escape para as metas estabelecidas; (7) e,

finalmente, a definição do horizonte temporal para a avaliação da trajetória inflacionária e

conseqüentemente do cumprimento da meta ou não (NASCIMENTO; VIEIRA, 2005).

É um regime amplamente caracterizado pela existência dos seguintes elementos: anúncio

público de metas quantitativas para a inflação; utilização principalmente da taxa de juros

como instrumento de política monetária; exigência de maior transparência na condução da

política monetária por meio da comunicação com os agentes e o mercado sobre os planos,

46

objetivos e decisões da autoridade monetária; e responsabilidade crescente do Banco Central

no alcance de metas inflacionárias objetivadas (MISHKIN, 2000).

Para o sucesso dessa política monetária, é necessário que o país tenha alguns pré-requisitos:

determinado grau de independência do BC, para que este possa fazer a escolha adequada

quanto aos instrumentos necessários para o alcance de seu objetivo principal; adoção de

regras monetárias claras, onde o instrumento é a taxa de juros e o regime de câmbio é flexível;

o BC não deve ter dominância fiscal e deve inexistir qualquer outro tipo de âncora nominal; o

sucesso do regime requer sua adaptação às especificidades; e, exige um sistema financeiro

sólido e a inexistência de grandes déficits fiscais (NASCIMENTO; VIEIRA, 2005).

Principais vantagens e desvantagens do Regime de metas inflacionárias

A instituição de um regime de metas de inflação possui, de acordo com a literatura, uma série

de vantagens. A fixação de metas quantitativas para a inflação possibilita uma avaliação do

desempenho da política monetária – através da comparação entre a inflação efetiva e a meta –

e da credibilidade dessa política – pela comparação entre as expectativas e a meta. O anúncio

das metas de inflação eleva o grau de transparência da política monetária, tornando mais clara

a compreensão do público em relação à atuação dos bancos centrais, o que capacita os agentes

econômicos a acompanharem e a controlarem as ações dos bancos centrais de forma mais

precisa (GIAMBIAGI et al., 2006).

Outra vantagem do regime de metas de inflação é que — caso a meta inflacionária seja crível

— a determinação a priori da inflação minimiza as incertezas no cálculo econômico,

facilitando a tomada de decisões, em especial a de investimento, assim aumenta a eficiência

alocativa e incentiva o investimento, o crescimento da produtividade e o crescimento

econômico. A meta de inflação funciona, portanto, como um balizador das expectativas de

inflação dos agentes, conduzindo a taxa de inflação na direção da taxa natural (CURADO;

OREIRO, 2005).

Mishkin (2000) ressalta alguns outros pontos sobre as vantagens do regime de metas de

inflação. Segundo ele, o regime em questão incentiva uma resposta eficiente do BC aos

efeitos de choques de curto prazo e contribuem para suavizar a variância da inflação e do

produto ao longo dos ciclos econômicos; seu sucesso não requer uma relação estável entre a

47

moeda e a inflação; o aumento da responsabilidade do BC, que passa a ter o pleno e exclusivo

controle dos instrumentos de política monetária, diminui a probabilidade desta política cair

em inconsistências temporais; o comprometimento institucional com a redução da inflação,

fazendo o debate girar em torno do que o BC deve fazer no longo prazo.

Por outro lado, Canuto (1999) sintetiza alguns das desvantagens da instituição de um regime

de metas de inflação apontados pela literatura. Segundo o autor, os gestores do regime

defrontam-se com a possibilidade de amplos erros de previsão em relação à inflação. A

necessidade de antecipação da inflação dá-se num ambiente de incertezas, sobretudo em

economias em desenvolvimento sujeitas às turbulências do sistema financeiro internacional

e/ou choques de oferta e demanda. Na prática, o banco central adota algum modelo

econômico que sintetiza as principais relações entre as variáveis econômicas relevantes na

determinação da inflação.

Em segundo lugar, existem gaps temporais entre o curso completo dos efeitos da política

monetária e sua atuação efetiva sobre a inflação. No caso brasileiro, esse gap está na atuação

da política monetária, mais especificamente entre a variação da taxa de juros nominal e seu

efeito sobre a produção (CURADO; OREIRO, 2005). Por último, a focalização unilateral na

estabilidade da inflação pode implicar excesso de volatilidade nas flutuações do produto.

Nesse sentido, a fixação de uma meta inflacionária muito restrita pode gerar elevações das

taxas de juros e, portanto, elevações do gap entre o produto efetivo e o produto potencial que

não sejam positivas do ponto de vista social.

Para efeito de complementação, pode-se citar também: incerteza relacionada ao quanto a

inflação pode ser controlada e previsível para o estabelecimento de suas metas; sua rigidez; a

possibilidade de discricionariedade; a existência de potencial para aumentar a instabilidade do

produto; o crescimento econômico pode ser prejudicado pela utilização dos juros para

controle inflacionário; a impossibilidade de prevenir domínio fiscal; uma volatilidade cambial

pode provocar instabilidade financeira, uma vez que o regime requer que o câmbio seja

flexível (MINSKIN, 2000).

48

A Teoria monetária e o papel da Taxa de Juros

Os defensores da adoção de metas de inflação, apoiados na hipótese da existência da taxa

natural de desemprego, na curva de Phillips expectacional e no chamado viés inflacionário

acreditam que o principal objetivo da política monetária é a manutenção de uma taxa de

inflação baixa e estável; acreditam ainda que esta política não é um instrumento que pode

estimular o investimento e, consequentemente, reduzir o desemprego.

Postulam que uma política monetária que aumente a liquidez da economia, para estimular o

crescimento, se limitará a causar efeitos reais passageiros e efeitos inflacionários de longo

prazo. Alguns, até mesmo, defendem que nem mesmo um efeito passageiro seria produzido,

apenas o inflacionário. Sendo assim, a política monetária não deve ser utilizada para estimular

o crescimento econômico de um país, pois seu efeito é inócuo e dificultaria um crescimento

consistente pela geração da inflação (CANUTO, 1999).

Os defensores desse regime defendem ainda a idéia do viés inflacionário, que é a capacidade

dos principais agentes econômicos de gerarem inflação através da pressão por reduções da

taxa de juros e por políticas de crédito fácil. Então, o regime de metas inflacionárias é

proposto de acordo com esse pensamento: um BC deve tentar apenas controlar a inflação

porque a política monetária não pode fazer nada além disso; metas inflacionárias devem ser

fixadas porque se transformam em um eficaz remédio contra o viés inflacionário

(CARVALHO, 2007).

O modelo de previsão da inflação utilizado pelo BC tem como referencial básico o modelo IS-

LM com Curva de Phillips. Ao supor que as variáveis macroeconômicas fundamentais da

economia, entre elas os mecanismos de transmissão da política monetária, encontram-se

sintetizados por tal modelo, o BC assume que o controle do processo inflacionário será

realizado através de políticas de contração de demanda agregada via alterações de taxa de

juros.

O mecanismo da taxa de juros, por sua vez, funciona desse modo: se a taxa de juros real

efetiva - aproximadamente igual à diferença entre a taxa nominal de juros fixada pelo BC e a

taxa esperada de inflação - for maior que a taxa de juros de equilíbrio, então o nível de

atividade econômica irá se reduzir. Assim a taxa de inflação também irá se reduzir em função

49

da existência do trade-off de curto prazo entre a inflação e o desemprego, expresso pela Curva

de Phillips. Por outro lado, se a taxa real efetiva for menor que a taxa de juros de equilíbrio,

então o nível de atividade econômica irá aumentar, induzindo um aumento na taxa de inflação

(SANTOLIN, 2005).

Nesse contexto, para manter a inflação constante ao longo do tempo, o BC deve manter o

nível corrente da taxa real de juros em linha com o valor de equilíbrio da referida taxa; e o

instrumento usado para este fim é o controle da taxa nominal (básica) de juros. Na prática,

isso significa que o BC deve aumentar a taxa nominal de juros toda vez que houver um

aumento das expectativas de inflação, e deve reduzir a taxa nominal de juros toda vez que

houver uma redução da taxa de inflação esperada.

De um modo geral, argumentos empíricos têm sido utilizados na defesa do regime de metas

inflacionárias. É comum argumentar-se que o regime tem sido bem sucedido nos países onde

foi adotado. Mishkin (2000), por exemplo, ao analisar a experiência internacional com

diferentes regimes de política monetária, conclui que o desempenho do regime tem sido muito

bom e que os países parecem ter reduzido significativamente tanto a taxa de inflação e a

expectativa inflacionária bem mais do que realmente teria ocorrido na sua ausência. Contudo,

como cada país tem suas especificidades, deve-se analisar a situação do Brasil para avaliar seu

desempenho pós-adoção de regime.

3.2.2 O caso brasileiro

No Brasil, o regime de metas de inflação foi formalmente adotado no dia 1º de julho de 1999,

a partir do Decreto Presidencial nº 3.088 e da Resolução nº 2.615 do Conselho Monetário

Nacional (CMN). As metas são propostas pelo ministério da Fazenda, mas decididas e

anunciadas pelo CMN, que é constituído pelo Ministro da Fazenda, Ministro do Planejamento

e o Presidente do Banco Central do Brasil (BCB). O índice de inflação escolhido pelo CMN

para determinação e averiguação do funcionamento do regime de metas de inflação foi o

Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), da Fundação Instituto Brasileiro de

Geografia e Estatística (IBGE).

50

Além do centro da meta, o CMN determina o intervalo de tolerância adotado, que tem variado

entre 2% e 2,5% acima e abaixo da meta central, de modo a permitir algum grau de

flexibilidade à política monetária. No regime de metas estabelecido pelo Brasil, não há uso de

um núcleo de inflação, já que é utilizado um índice de preços cheio (IPCA). O alcance das

metas definidas pelo CMN é de responsabilidade do Banco Central, em contrapartida, o

governo delegou as decisões de política monetária, ou seja, o poder de determinar a taxa de

juros básica da economia (a taxa Selic), aos dirigentes do BCB.

O Copom, composto pela diretoria do BCB, se reúne periodicamente (a cada 45 dias) para

estabelecer a taxa de juros que considera adequada para o cumprimento da meta.

Estabelece também o viés - que pode ser de baixa, de alta ou neutro – que consiste na

autorização que o presidente do BCB tem de alterar a taxa de juros antes da próxima reunião

ordinária deste organismo. Oito dias após tal reunião, o site do BCB disponibiliza a minuta da

reunião, que contém o sumário da discussão realizada e as decisões tomadas em relação a

definição da taxa Selic. Ao final de cada trimestre, o Copom publica o Relatório de Inflação,

que provê informações detalhadas sobre a conjuntura econômica do país, assim como suas

projeções para a taxa de inflação (CARVALHO, 2007).

Caso a meta de inflação – considerando o intervalo de confiança – não seja atingida ao final

de cada ano, cabe ao presidente do BCB enviar uma carta aberta ao ministro da Fazenda

justificando as razões que levaram ao não cumprimento das metas, as medidas que serão

tomadas e o tempo necessário para que tal situação seja revertida.

Situação econômica e resultados – 1999 a 2009

Faz-se aqui uma análise macroeconômica do Brasil no período de 1999 a 2009, conforme

informações relatadas nos relatórios de inflação emitidos pelo BCB.

51

Tabela 7 - Meta, Banda, Limites Inferior e Superior e Inflação Efetiva – 1999 - 2009

Ano Meta (%) Banda (p.p.)

Limites Inferior e

Superior (%)

Inflação Efetiva (IPCA % a.a. )

1999 8 2 6 a 10 8,94 2000 6 2 4 a 8 5,97 2001 4 2 2 a 4 7,67 2002 3,5 2 1,5 a 5,5 12,53

3,25 2 1,25 a 5,25 2003*

4 2,5 1,5 a 6,5 9,3

3,75 2,5 1,25 a 6,25 2004*

5,5 2,5 3 a 8 7,6

2005 4,5 2,5 2 a 7 5,69 2006 4,5 2 2,5 a 6,5 3,14 2007 4,5 2 2,5 a 6,5 4,46 2008 4,5 2 2,5 a 6,5 5,9 2009 4,5 2 2,5 a 6,5 4,31

Fonte: BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2010

O ano de 1999 foi marcado por uma diferença entre a inflação esperada do início do ano e

resultado efetivamente obtido. Esperava-se que a onda inflacionária tomasse conta da

economia, gerando recessão. A inflação (IPCA) situou-se em 8,94% e a economia chegou a

crescer cerca de 0,3%. O aumento da incerteza e do desemprego e as elevadas taxas de juros

mantiveram restrita a oferta de crédito, o que reduziu a produção industrial. O setor

agropecuário apresentou safra recorde, contribuindo para que a inflação do primeiro semestre

se mantivesse reduzida.

Porém, se, por um lado, a economia foi beneficiada pelo choque agrícola positivo, por outro,

sofreu as conseqüências do aumento do preço internacional do petróleo, que subiu mais de

100% ao longo do ano. Outros dois eventos desfavoráveis foram: a queda dos preços das

mercadorias – deteriorando ainda mais os termos de troca do país - e o fraco crescimento da

economia da América Latina em 1999, reduzindo as exportações de bens manufaturados.

No quarto trimestre de 1999, os índices de preço ao consumidor registraram forte elevação

gerada por choques não antecipados, provocando o temor de que a inflação estaria voltando,

mas seus efeitos foram temporários. O que chamou atenção foi o comportamento dos

chamados preços administrados. Esses preços englobam os serviços de utilidade pública que

52

foram recentemente privatizados, como energia elétrica e telefonia. Seus reajustes foram

maiores que a inflação, pois obedecem a cláusulas contratuais e não às condições de oferta e

demanda, pressionando o IPCA para cima.

Em 2000, a taxa de inflação medida pelo IPCA encerrou o ano em 5,97%, um pouco abaixo

da meta de 6%, apresentando uma redução de aproximadamente três pontos percentuais frente

à inflação de 1999. Observa-se que os preços administrados subiram em média 12%, enquanto

os preços livres apuraram inflação próxima de 4%. Desde o final de 99, reconheciam-se os

preços administrados como principal elemento de risco para a taxa de inflação. As tarifas dos

principais serviços de utilidade pública sofreram novo realinhamento, superando o ajuste do

índice ao consumidor novamente.

O recuo da taxa de inflação foi acompanhado pela recuperação do crescimento da economia

(4,3%), liderada principalmente pela indústria. O processo de crescimento foi reflexo da

expansão do volume de crédito decorrente da redução da taxa de juros; do crescimento das

exportações de manufaturados; da melhora das expectativas e do investimento; e, da

recuperação dos preços agrícolas, estimulando a demanda por bens de capital e matérias-

primas para a agricultura. O crescimento da demanda agregada, por sua vez, não chegou a

gerar pressões inflacionárias.

Os indicadores de investimento não apresentaram crescimento significativo em 2000, o que se

deu principalmente graças à estagnação do setor de construção civil. Quanto ao setor externo,

a balança comercial foi afetada pela alta externa do petróleo e pelo aumento da importação de

bens intermediários, fechando o ano com déficit de 698 milhões de dólares, valor

aproximadamente 40% menor que o ano anterior. No quesito inflação, a expectativa era de

que ela sofresse uma redução em 2001, apontando-se uma projeção central para o IPCA de

3,9%.

Contudo, o ano de 2001 foi marcado por diversos choques, desviando consideravelmente a

trajetória esperada do rumo final. A crise energética, o atentado terrorista de 11 de setembro e

a crise argentina afetaram a economia brasileira com impactos significativos sobre a inflação,

que ultrapassou o limite do intervalo de tolerância, alcançando o marco de 7,67% neste ano.

Em grande parte, segundo o BACEN, isso foi devido ao comportamento dos preços

53

administrados e da depreciação da taxa de câmbio, que aumentou 20,3% em 2001, sendo

responsável por 38% da inflação naquele período.

A pressão por repasse aos índices de preços internos gerada pela depreciação da taxa de

câmbio impactou sobre o reajuste dos preços administrados, sendo um fator agregador à

inflação. Quanto aos preços livres, a retração da demanda, interna e externa, constituiu-se em

elemento de contenção do repasse da depreciação cambial acumulada ao longo do ano.

O crescimento do PIB de apenas 1,3% evidencia desaceleração e acomodação do nível de

atividade em menor patamar. Por outro lado, devido à depreciação da taxa de câmbio, o

desempenho das exportações - principalmente das commodities - foi expressivo e as

importações declinaram, fatores esses que contribuíram para um saldo comercial de US$2.650

bilhões em 2001. As taxas de juros, por sua vez, sofreram elevação e, assim, a trajetória

central esperada para a inflação em doze meses cai monotonamente de 7,4% em 2001 para

3,7% em 2002 e 2,5% em 2003.

Conforme o Decreto nº 3.088 de 21 de junho de 1999, “o Presidente do Banco Central do

Brasil divulgará publicamente as razões do descumprimento, por meio de carta aberta ao

Ministro de Estado da Fazenda”, da meta expondo as causas, as providências a serem tomadas

e o prazo para a regulamentação da situação. Assim sendo, no dia 16 de janeiro de 2002, o

Presidente do BC declarou em carta aberta:

A inflação encerrou o ano acima da meta estabelecida em razão dos choques externos e internos que atingiram a economia brasileira em 2001. No âmbito externo, a desaceleração da economia mundial, o contágio proveniente da crise argentina e os ataques terroristas nos Estados Unidos produziram forte pressão de depreciação do real em 2001. Em outubro, a cotação do real atingiu o pico de R$ 2,84 por dólar, acumulando uma depreciação de 42,6% (...). A apreciação da taxa de câmbio nos últimos dois meses do ano permitiu que a depreciação média acumulada em 12 meses até dezembro fosse de 20,9%. Essa depreciação do real pressionou significativamente os preços internos. (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2002).

Passada a fase dos choques de 2001, o ano posterior foi abalado pela crise de confiança das

eleições presidenciais. A taxa de câmbio aumentou 53,5% e, como resultado, 46% do

aumento da taxa de inflação em 2001 foi explicada pela desvalorização cambial.

Consequentemente, a taxa de inflação alcançou 12,5% em 2002, ultrapassando o limite do

54

intervalo de tolerância de dois pontos percentuais acima da meta central estabelecida para o

ano, 3,5%.

Em carta aberta, direcionada ao Ministro de Estado da Fazendo, o Presidente do BC, pela

segunda vez consecutiva, declara as causas dos descumprimentos da meta estabelecida.

Segundo ele,

o ano de 2002 foi caracterizado por uma conjugação perversa de uma severa crise de confiança na evolução da economia brasileira e um forte aumento da aversão ao risco nos mercados internacionais. Esses fatores se refletiram em turbulências no mercado financeiro doméstico, em dificuldades na administração da dívida pública e em quedas bruscas no financiamento externo do país, com conseqüências negativas sobre a inflação e o nível de atividade na economia. (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2003).

O nível da atividade econômica apresentou crescimento gradual de 2,7% ao longo do ano,

refletindo a expansão da demanda interna por consumo. Contudo, a tendência à postergação

das decisões de investimento por parte das empresas foi mantida, bem como das de consumo

de bens de maior valor unitário, por parte das famílias. De fato, o investimento agregado

reagiu negativamente às incertezas do período, repercutindo na queda da participação da

formação bruta de capital fixo no PIB.

Nesse contexto, a análise dos índices de preços evidencia que a recente aceleração

inflacionária teve como causas principais os efeitos da depreciação cambial e o agravamento

dos impactos da entressafra agrícola. Com este cenário, o BC optou por realizar um aumento

da projeção inflacionária para 2003 – de 3,25% para 4% - tendo em vista o efeito, via inércia,

da inflação elevada de 2002, da depreciação cambial sobre os reajustes de preços

administrados em 2003 e da deterioração das expectativas. Além disso, alterou os limites do

intervalo de tolerância da meta de 2,0 para 2,5 pontos percentuais.

Mesmo diante da alteração da meta prevista para 2003, a inflação ultrapassou o limite

superior do intervalo de tolerância, alcançando a marca de 9,3%. A maior parcela da inflação

ocorreu nos primeiros meses do ano, refletindo o efeito inercial do ano anterior. No primeiro

trimestre de 2003, a inflação atingiu 5,1%, representando 55% da inflação total de 2003. O

processo de reversão da depreciação cambial acentuou-se, principalmente em março e abril,

mas a inflação ainda se manteve elevada nesse período. As elevadas expectativas de inflação,

embora decrescentes, continuavam exercendo pressão sobre os preços. Além disso, a inflação

55

ainda sofreu os efeitos da depreciação ocorrida em 2002, em virtude de defasagens existentes

no mecanismo de repasse cambial, mais acentuadas para os preços administrados.

Diante de um desfavorável desenvolvimento econômico do período, coube ao setor externo

sustentar o nível de atividade da economia. O crescimento das exportações se deu com a

diversificação de mercados e de produtos, atingindo o saldo de US$24.794 na balança

comercial. As importações, por sua vez, diminuíram em consequência do nível de atividade e

da substituição de importações. Dessa forma, o superávit das transações correntes reduziu as

necessidades de financiamento do balanço de pagamentos. A existência de capacidade ociosa

na economia, o ambiente externo favorável e as expectativas sob controle engendraram a

construção de um cenário de lenta retomada do crescimento, marcando uma taxa de

crescimento do PIB de 1,1% ao ano.

O ano de 2004 foi marcado por uma evolução do PIB, traduzindo-se em uma taxa de

crescimento de 5,7% ao ano. Esse crescimento foi alavancado, principalmente, pela melhora

dos índices de consumo, rendimentos e do emprego, segundo o BACEN. Contudo, tal

desempenho foi acompanhado por taxas de inflação incompatíveis com a trajetória de metas

pretendida pelo governo.

Este período foi encerrado com uma inflação de 7,6% ao ano, estando bem próximo ao limite

superior da meta, que já havia sido modificada pelos agentes da política monetária. Em 2002,

a meta de inflação foi definida no valor de 3,75% para 2004. No ano seguinte, contudo, ela foi

alterada para o valor de 5,5%, em um intervalo de confiança com limites de 2,5% para baixo e

para cima.

A persistência das pressões inflacionárias, existentes desde 2001, foi refletida na rigidez das

expectativas de inflação dos agentes privados. O último semestre foi favorecido pela

continuidade da apreciação cambial e pelo comportamento dos preços dos produtos de

alimentação. Mas, ainda assim, o movimento inflacionário se mostrou consistente,

caracterizado pela ampliação do movimento de alta de preços entre os diversos segmentos.

A balança comercial registrou um superávit de US$ 33.641 milhões que, juntamente com o

ingresso de US$ 3.236 milhões em transferências unilaterais, alcançou superávit em

transações correntes. O ambiente de relativa tranqüilidade nos mercados financeiros

56

internacionais permitiu um recuo do prêmio de risco dos títulos brasileiros que, dentre outros

fatores, resultou em uma tendência à apreciação da taxa de câmbio. Por outro lado, no

processo de ajuste da política monetária, o Copom elevou a taxa Selic, encerrando 2004 com a

taxa de 17,75% ao ano.

A atividade econômica desaqueceu em 2005, revertendo o favorável desempenho vivido no

ano anterior. A inflação, por sua vez, sofreu uma queda de aproximadamente dois pontos

percentuais, alcançando a meta estabelecida de 4,5%, com 5,69% ao longo do ano. Ressalta-

se aqui a elevação de preços sofrida pelas commodities nos mercados internacionais, sendo

intensificada pelo processo de apreciação cambial do país.

O aumento da taxa de juros criou um ambiente propício para o alcance da meta inflacionária

naquele ano, o que, segundo o BACEN, permitiu que o Copom decidisse pela redução gradual

das taxas de juros a partir do meado de 2005. Quanto à balança comercial, seu saldo fechou o

ano em US$ 44.703 milhões, o que a manteve na posição de principal fator de sustentação dos

bons resultados do setor externo. Aliás, este fator, aliado ao ingresso de investimento

estrangeiro direto, compôs um cenário de financiamento estável e de qualidade, influenciado

pela elevação das exportações e das reservas internacionais.

Os fortes superávits comerciais, aliados à geração se superávits primários adequados e à

redução da taxa inflacionária, possibilitaram antecipar para o fim de 2005 o pagamento de

10,789 bilhões referentes ao empréstimo tomado junto ao FMI, cujo cronograma de

pagamento previa amortizações até 2008. Esse fato teve repercussão muito positiva para o

Brasil no cenário internacional, pois mostrava o seu comprometimento com o capital

estrangeiro.

A taxa de inflação de 2006 apresentou acentuado recuo em relação ao período anterior. O

Brasil, pelo terceiro ano consecutivo, atingiu a meta estabelecida pelo Copom. Pela primeira

vez, desde que o regime foi implantado, a inflação anual ficou abaixo do valor central da

meta. A inflação alcançou o índice de 3,14%, sendo a meta para aquele ano de 4,5%. Aliás,

essa é a meta adotada até hoje. Foi em 2006, também, que o Copom voltou a trabalhar com o

intervalo de tolerância de dois pontos percentuais.

57

Este ano se caracterizou pela expansão da demanda interna. Neste sentido, observa-se a

aceleração das vendas no comércio e a ampliação dos gastos com investimentos, com

destaque para a construção civil. O volume crescente das importações de bens de capital, por

sua vez, além de sinalizar forte absorção interna, criou um ambiente favorável para a

expansão da capacidade produtiva. As contas brasileiras apresentaram solidez no que diz

respeito à manutenção de expressivos superávits na balança comercial, que atingiram o

montante de US$ 46.457 milhões no ano de 2006. E, por conseqüência, alcançaram um

superávit de US$ 13.643 milhões em transações correntes.

O crescimento econômico em 2007 foi acelerado, tendo a demanda interna papel

fundamental, principalmente diante do reduzido superávit em transações correntes que o país

apresentou. A evolução do consumo das famílias foi reflexo das melhorias nas condições do

crédito e no aumento da massa salarial real, o que, sobretudo, aumentou a disposição a

consumir da população. O investimento também reforçou o processo de crescimento, seja em

termos de resultados, seja em relação às intenções expressas através de pesquisas de

expectativas empresariais. Desse modo, o Brasil fechou o ano de 2007 com uma taxa de

crescimento de 6,1%.

Quanto ao processo inflacionário, o índice de preços se elevou em quase um ponto e meio

percentual, fechando o ano com 4,6%, valor aproximado ao do centro da meta. A inflação

entrou em um processo de aceleração, arrefecendo-se em setembro e voltando a se elevar em

outubro. Ao contrário do registrado até este momento, os preços livres subiram mais do que

os preços administrados. Ainda em relação aos preços livres, a inflação estava associada mais

aos bens não-comercializáveis do que aos comercializáveis.

As contas externas, por sua vez, começaram a apontar para o processo de reversão do

superávit em transações correntes. O país fechou o saldo de sua balança comercial em US$

40.032 milhões, enquanto que o saldo em transações correntes foi de apenas US$ 1.551

milhão. Isso foi reflexo, em parte, do aumento das remessas líquidas de lucros e dividendos,

devido à maior lucratividade das empresas e do aumento dos investimentos estrangeiros

diretos. O superávit da balança comercial representou um declínio se comparado aos dois

últimos anos anteriores. Essa retração, em um contexto de intensificação do comércio e de

maior desconcentração das exportações, foi conseqüência do aumento das importações

associado ao maior dinamismo da atividade econômica.

58

Em 2008, o ritmo de crescimento se manteve, tendo ainda a demanda interna importante papel

neste processo. Por outro lado, já se esperava a redução do nível de atividade econômica

como efeito de propagação interna da crise internacional, principalmente no que diz respeito à

balança de pagamentos. Os impactos já se fizeram sentir através da redução no grau de

confiança de consumidores e de empresários, assim como no arrefecimento da produção

industrial e dos investimentos registrados no último trimestre do ano.

A acentuada contração da liquidez internacional restringiu o crédito, ocasionando o

estreitamento de liquidez no mercado de moedas. Para não piorar a situação, o BACEN

adotou várias medidas com o objetivo de prover liquidez em moeda estrangeira, ao passo que

promoveu alterações nas regras relativas aos recolhimentos compulsórios e estabeleceu

incentivos à negociação de ativos entre instituições financeiras.

Do lado da demanda, viu-se a elevação das taxas de juros e o encurtamento dos prazos, assim

como a redução do otimismo dos consumidores. As contas externas, por outro lado,

apresentaram um déficit em transações correntes de US$ 28.192 e um superávit de apenas

US$ 24.836 no saldo da balança comercial. A redução das exportações esteve associada ao

comportamento dos preços das commodities e à retração da atividade econômica nos

principais mercados de destino dos produtos brasileiros. As importações, por sua vez,

refletiram o processo de elevação de preços decorrente da depreciação do real e da

desaceleração interna.

Assim, a inflação atingiu o valor de 5,9% ao longo do ano, aumentando em 1,44% se

comparado ao ano anterior. Em 2008, tanto os preços dos bens comercializáveis quanto os de

itens não comercializáveis mostraram aceleração, conseqüência do descompasso existente

entre o ritmo de expansão da demanda doméstica e o da oferta. Naquele momento, a

expectativa era de que a crise financeira internacional pudesse suavizar ao processo

inflacionário.

O ano de 2009 foi de recuperação econômica, para o Brasil e para o mundo, com destaque

para a recuperação ocorrida na Ásia e em diversas economias emergentes. A liquidez se

elevou e a aversão ao risco se reduziu, beneficiando os mercados financeiros e de

commodities. Neste cenário, os fluxos de capitais externos de curto prazo passaram a ser

59

atraídos, com maior intensidade, pelos países emergentes, que, em alguns casos, adotaram

medidas restritivas a estes ingressos.

Apesar da retomada de crescimento econômico, registrado principalmente a partir do meio do

ano, o Brasil fechou o ano de 2009 com uma taxa de decrescimento de 0,2%. Na recuperação

da economia, ressalta-se o papel do consumo interno, favorecido com a redução da inflação e

pela melhora de condições do mercado de crédito. Destaca-se também a recuperação dos

investimentos, que foi feita de modo gradual e consistente.

Esse desempenho, por outro lado, possibilitou uma grande acumulação de reservas,

financiando integralmente o balanço de pagamentos, que fechou com um superávit de US$

46.651 milhões, apesar do déficit em transações correntes de US$ 24.302 milhões. Por outro

lado, ao cenário de retomada da atividade econômica e das operações de crédito, de aumento

do nível da utilização da capacidade instalada, de melhoras do mercado de trabalho e de ajuste

do setor externo, deve ser incorporada a aceleração registrada pelos preços ao consumidor

desde agosto.

Esse movimento, além de traduzir os impactos do aumento assinalado no preço do álcool

combustível, da elevação da alíquota do Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) sobre

automóvel novo, e do crescimento sazonal dos preços no grupo vestuário, refletiu, em parte, o

cenário de recuperação antes mencionado. Contudo, a inflação fechou o ano de 2009 com

uma taxa de 4,31%, valor próximo ao valor central da meta, atingido assim o objetivo do

BACEN.

60

4 UMA ANÁLISE CRÍTICA DO SISTEMA DE METAS DE INFLAÇÃO

Apresentados o contexto da implantação do SMI e seus resultados, no que tange à questão de

ter ou não atingido a meta estabelecida pelo governo, este capítulo visa discutir o

comportamento das principais variáveis macroeconômicas no período de vigência do regime

de metas, em particular os resultados obtidos em termo de crescimento do produto, da dívida

pública e de câmbio. Apesar dos baixos índices inflacionários observados no Brasil

atualmente, provando que o SMI teve relativo êxito no que diz respeito ao controle do nível

geral dos preços, não se deve ignorar a sua contrapartida: taxas de crescimento do país

insignificantes. As taxas de desemprego e de juros continuam altas e o câmbio tendendo cada

vez mais à apreciação (BRESSER PEREIRA; GOMES, 2006).

O estudo dessas variáveis aponta para o fato de haver uma diferença entre estabilidade de

preços e estabilidade macroeconômica. A partir da adoção do regime de metas de inflação, em

1999, o Brasil passou a ter taxas inflacionárias estáveis, atingindo o tão sonhado controle.

Nota-se que o país já conviveu, segundo a Fundação Getúlio Vargas (FGV), com um Índice

Geral de Preços (IGP) no valor de 2.708,2% em 1993, véspera da adoção do Plano Real,

conseguindo alcançar a negatividade de tal índice em dezembro de 2009.

Gráfico 1 - Metas para a Inflação, Intervalos de Tolerância, Mediana das Expectativas de Mercado e IPCA Efetivo (% a.a.) – 1999 a 2011

Fonte: BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2010

61

Durante 12 anos de adoção de tal regime em apenas quatro anos a taxa efetiva de inflação não

se enquadrou no intervalo de tolerância estabelecido pelo governo. Mas a questão abordada

aqui é outra: se, por um lado, o SMI é eficiente no controle dos preços, por outro, coexiste

com uma alta taxa de juros e uma apreciação cambial que reduz a competitividade externa do

Brasil. Tendo em vista a análise da taxa de crescimento do PIB e o comportamento da dívida

pública como proporção do produto real, pode-se concluir que o desempenho da economia

brasileira tem se dado de forma fraca, principalmente se comparado a outras economias em

desenvolvimento.

A permanência de altas taxas de juros acarreta choques sobre a oferta do produto e, ao se

praticar uma política contracionista, por um longo período, embora se obtenha a desinflação o

resultado acaba se convertendo na redução do nível de atividade econômica (SANTOLIN,

2005). Neste sentido, a próxima seção irá analisar os dados macroeconômicos do Brasil

referentes ao período de 1999 a 2009, apontando o grau de desempenho de sua economia. Na

seqüência, argumentar-se-á sobre os problemas gerados pelas armadilha taxa de juros/taxa de

câmbio e as sugestões para uma melhor aplicabilidade da política monetária, levando à

economia brasileira não apenas à estabilidade econômica, mas, e principalmente, à

estabilidade macroeconômica.

4.1 UMA ANÁLISE COMPARATIVA DOS RESULTADOS MACROECONÔMICOS

Segundo a regra de Taylor, a condução da política monetária do BC, via taxa de juros, tem

por objetivos perseguir uma meta de inflação, anunciada ou não, e não permitir flutuações

bruscas do setor produtivo em relação a sua capacidade potencial (SUMMA, 2010). Em

outras palavras, a política monetária deve ser capaz de gerar estabilidade nos preços e na

produção, no intento de evitar alta inflacionária e alto desemprego. Contudo, as altas taxas de

juros mantidas no Brasil impactam de forma negativa sobre o setor produtivo (com

conseqüência no nível de desemprego), e nas contas públicas.

Boa parte das discussões a respeito do SMI focaliza o resultado da inflação, não tendo

preocupação de discutir os resultados obtidos numa perspectiva mais ampla, isto é, levando

em consideração variáveis como o crescimento econômico e a dívida pública. No intuito de

62

avaliar a estabilidade econômica, primeiramente faz-se a análise do crescimento do produto

do Brasil para perceber em que medida a estabilidade econômica do país contribuiu com o

crescimento de sua economia. A análise é feita com os seguintes grupos de países: o mundo,

composto por 183; países em desenvolvimentos, composto por 150, inclusive o Brasil; e, por

último, países em desenvolvimento da Ásia, composto por 26 países.

A partir dessa classificação, cuja fonte é do FMI, percebe-se que o Brasil pertence ao grupo

“mundo” e ao grupo “países em desenvolvimento”, sendo o segundo, por sua menor

variabilidade de nível econômico e abrangência, mais significativo que o primeiro. Ao mesmo

tempo, faz-se importante comparar a situação econômica do Brasil não só com a situação dos

países em desenvolvimento, mas também com os países em desenvolvimento da Ásia, por se

tratar de realidades próximas no que diz respeito ao grau de evolução do produto interno

bruto.

Tabela 8 - Taxa de Crescimento do PIB anual, o Mundo e o Brasil – 1999 a 2009 (%)

Região/Ano 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Mundo 3,5 4,8 2,3 2,9 3,6 4,9 4,6 5,2 5,3 2,8 -0,6

Brasil 0,3 4,3 1,3 2,7 1,1 5,7 3,2 4,0 6,1 5,1 -0,2 Fonte: FUNDO MONETÁRIO INTERNACIONAL, 2010

A implantação do regime de metas de inflação no Brasil coincidiu com um período de forte

crescimento econômico no mundo inteiro. Analisando a taxa de crescimento do PIB mundial

e do Brasil, percebe-se que o segundo teve um crescimento inferior ao do mundo em sete anos

referentes ao período em análise: de 1999 a 2009. Ressalta-se ainda que o fato do país ter

obtido crescimento superior ao do mundo em alguns anos pode estar atrelado ao

favorecimento do cenário internacional, mostrando uma realidade já identificada

anteriormente: o Brasil é um país ainda muito vulnerável aos ajustes externos, limitando sua

fase de crescimento aos ciclos econômicos mundiais.

Tabela 9 - Taxa de Crescimento do PIB anual, os Países em desenvolvimento e o Brasil – 1999 a 2009 (%) Região/Ano 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Países em Desenv.

3,2 5,8 3,8 4,8 6,2 7,5 7,3 8,2 8,7 6,0 2,5

Brasil 0,3 4,3 1,3 2,7 1,1 5,7 3,2 4,0 6,1 5,1 -0,2 Fonte: FUNDO MONETÁRIO INTERNACIONAL, 2010

63

Na análise comparativa da taxa de crescimento do PIB mundial e do Brasil, não fica tão óbvio

o quanto o economia brasileira deixou a desejar. Porém, quando se faz essa análise entre os

países em desenvolvimento e o Brasil, de fato, pode-se concluir que o crescimento do

segundo se deu de modo insignificante. De acordo com a tabela acima, é viável concluir que

o país cresceu sistematicamente menos que os países em desenvolvimento, configurando o

pífio desenvolvimento de sua economia.

Vale ressaltar ainda que, com a exceção de 2000, 2004 e 2008, o hiato existente entre o

crescimento de tais regiões foi superior a dois pontos percentuais. A situação agrava-se

quando essa análise é feita com apenas os países em desenvolvimento da Ásia. Como

descrito na tabela abaixo, a diferença é absurdamente maior quando comparado a esse último

grupo. Conclui-se assim que, se por um lado as metas inflacionárias forneceram uma

estabilidade de preços para o Brasil, por outro, não ofereceu ao país um ambiente de

estabilidade macroeconômica em que ele pudesse se desenvolver, ao menos, no mesmo nível

daqueles que têm suas economias em desenvolvimento, como ele próprio.

Tabela 10 - Taxa de Crescimento do PIB anual, os Países em desenvolvimento da Ásia e o Brasil – 1999 a 2009 (%)

Região/Ano 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Países em Desenv. da Ásia

5,4 6,7 5,8 6,9 8,2 8,7 9,5 10,4 11,4 7,7 6,9

Brasil 0,3 4,3 1,3 2,7 1,1 5,7 3,2 4,0 6,1 5,1 -0,2

Fonte: FUNDO MONETÁRIO INTERNACIONAL, 2010

Para uma análise mais criteriosa, pode-se ainda comparar a taxa de crescimento do PIB do

Brasil com a de outros países, de modo mais específico. Para tanto, foram selecionados os

países que pertencem ao “BRICs”, grupo formado pelos países em desenvolvimento que se

destacaram no cenário internacional pelo rápido crescimento de suas economias, são eles:

Brasil, Rússia, Índia e China. Esses países chamam atenção por terem sidos apontados como

os possíveis países mais ricos do mundo em 2050 pelo economista Jim O'Neill, chefe de

pesquisa em economia global do grupo financeiro Goldman Sachs, em 2001. Como anunciou

o atual Presidente do Brasil, Luís Inácio Lula da Silva, quando essa sigla foi criada

identificava

64

(...) um grupo de países que começava a transformar a realidade global. Essas mudanças começam pelo fato de que, juntos, Brasil, Rússia, Índia e China já contribuem com 15% do PIB mundial. Somos países onde tudo é em grande escala. Representamos quase metade da população mundial, 20% da superfície terrestre e possuímos recursos naturais abundantes (LULA DA SILVA, 2010).

Percebe-se, através da análise do quadro abaixo, que o Brasil é o país de menor crescimento

acumulado comparado aos outros integrantes do grupo. Desse modo, fica mais do que claro

que o crescimento desse país é insignificante diante de sua capacidade e que o SMI não

possibilitou a ele um desenvolvimento saudável e equilibrado, mas sim onze anos de altas

taxas de juros que limitaram e inibiram os investimentos, travando o desenvolvimento da sua

economia.

Tabela 11 - Taxa de Crescimento do PIB anual – BRICs – 1999 a 2009 (%)

Países/Anos 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Brasil 0,3 4,3 1,3 2,7 1,1 5,7 3,2 4,0 6,1 5,1 -0,2

China 7,6 8,4 8,3 9,1 10,0 10,1 11,3 12,7 14,2 9,6 9,1

Índia 7,4 4,0 5,2 3,8 8,4 8,3 9,3 9,4 9,6 5,1 7,7

Rúsia 6,4 10,0 5,1 4,7 7,3 7,1 6,4 7,7 8,1 5,6 -7,9

Fonte: BANCO MUNDIAL, 2010

No que se refere à condução da política monetária, alerta-se a manutenção de elevadas taxas

de juros nominais e reais, contrariando os resultados esperados com base na teoria. A

instituição do SMI deveria, em princípio, inaugurar uma fase da condução da política

econômica radicalmente distinta da verificada durante a vigência do regime de bandas

cambiais. Contudo, em ambos os casos, câmbio fixo ou metas de inflação, o principal

instrumento utilizado pelo banco central é a taxa de juros. No caso da fixação cambial, o

banco central utiliza a taxa de juros para controlar o fluxo de capital externo e regular a

paridade cambial estabelecida. No regime de metas de inflação a taxa de juros é utilizada para

controlar o nível de atividade e econômica, especificamente, não permitir excesso de demanda

em relação ao nível de produção (SANTOLIN, 2005).

De acordo com Canuto (1999), o regime de metas de inflação, combinado com o regime de

taxas de câmbio flutuantes, deveria permitir uma maior autonomia da determinação da taxa de

juros em relação às pressões de excesso de oferta ou demanda do mercado cambial, já que

estes ajustes passam a ser realizados por intermédio das flutuações na taxa de câmbio e não

65

mais a partir das flutuações da taxa de juros. Assim sendo, a instituição de tal regime, em

conjunto com o regime de câmbio flutuante, deveria engendrar uma dinâmica distinta no

comportamento da taxa de juros sendo, em princípio, esperada uma redução substancial das

taxas de juros internas.

Porém, o que se vê é a manutenção de elevadas taxas de juros, que impactam

significativamente sobre vários fatores, inclusive sobre as contas públicas. O impacto fiscal da

política monetária conduzida durante a vigência do regime de metas de inflação é

vislumbrado a partir da observação dos dados apresentados no gráfico abaixo.

Gráfico 2 - Resultado Primário, Resultado Nominal e Juros Nominais Fluxos acumulados em 12 meses (até dez 09) (% do PIB)

Fonte: BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2010 Tabela 12 - Resultado Primário, Juros Nominais e NFSP (% do PIB)

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Primários 3,19 3,46 3,64 3,21 3,34 3,8 3,93 3,24 3,37 3,54 2,05 (+) Juros Nominais 8,97 7,08 7,21 7,63 8,47 6,59 7,31 6,78 6,06 5,45 5,39 NFSP 5,78 3,61 3,57 4,42 5,13 2,79 3,38 3,54 2,69 1,9 3,33 Fonte: BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2010

As altas taxas de juros praticadas no período mantiveram elevados os patamares dos gastos

com pagamento de juros da Dívida Pública. O impacto desta política sobre as contas públicas

é evidente. Durante todo o período, para compensar a geração de déficits no conceito nominal

– NFSP nominal positiva – o Tesouro Nacional praticou uma política de geração de superávits

primários crescentes.

66

Gráfico 3 - Taxa Selic Efetiva e Meta para a Taxa Selic (% a.a.) – jan 2004 a ago 2010 Fonte: BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2010

Como se pode inferir, a manutenção de altas taxas de juros se traduz em uma incoerência da

política monetária que leva a um forte custo social. Portanto, os parâmetros de atuação do

BCB para controlar a inflação não têm cumprindo a função de gerar bem-estar para a

população. As elevações nas taxas de juros exercem efeitos negativos importantes sobre

alguns componentes da política brasileira. Em termos fiscais, aumenta a carga de juros da

dívida pública. Em termos distributivos, os juros reais elevados estabelecem um alto custo de

oportunidade para o capital, o que eleva o patamar aceitável das margens de lucros das

empresas e concentra a distribuição funcional da renda (GONÇALVES, 1999).

Os juros reais elevados dificultam o crescimento do crédito para consumo e para a construção

civil, desestimulando o investimento produtivo induzido e o crescimento do produto

potencial. Há ainda a questão do câmbio que, por conseqüência da entrada de capitais atraídos

pela alta rentabilidade do sistema financeiro do Brasil, tende à valorização. O câmbio real

cada vez mais valorizado desprotege a indústria local contra as importações, apesar de ser

benéfico sob o ponto de vista do controle inflacionário.

Essa exposição da indústria nacional diminui sua competitividade e dificulta a exportação de

produtos domésticos, principalmente os mais sofisticados, solidificando uma inserção externa

sem grande dinamismo tecnológico, baseada apenas nas vantagens absolutas dos recursos

naturais, ou seja, na exportação de commodities. Além disso, a tentativa de crescimento, tendo

sob vigência esse tipo de institucionalização, leva a uma aceleração das importações, que cria

67

uma tendência de deterioração dos termos de troca das contas externas, gerando déficits na

conta corrente, podendo, até mesmo, em um futuro próximo se tornar uma restrição externa ao

crescimento (SERRANO, 2010).

4.2 O ARCABOUÇO INSTITUCIONAL DO BRASIL E O SMI

Dada a visão geral sobre a implantação do SMI no Brasil e seus resultados, esta seção tem o

intuito de discutir a necessidade de se manter a taxa de juros vigente no Brasil em patamares

elevados e a armadilha da taxa de juros/câmbio. Alguns outros fatores também serão

abordados, como modo de complementar a análise crítica desse sistema. Primeiramente é

importante entender do que se trata a armadilha da taxa de juros/taxa de câmbio, fenômeno

vivido pelo Brasil desde a implantação do Plano Real.

Segundo Bresser Pereira e Gomes (2007), a armadilha taxa de juros/taxa de câmbio se explica

pelo fato da taxa real de juros básica não ficar abaixo de 9% ao longo do ano no Brasil.

Significa dizer também que os juros pagos pelos títulos federais de longo prazo - que são

similares àqueles pagos pelas LTNs – são geralmente mais altos que os juros pagos pelos

títulos brasileiro no exterior. Além disso, as entradas de capitais – atraídos pelo valor elevado

da taxa Selic – pressionam a taxa de câmbio para baixo, tendendo-a à valorização, isto é, à

sobrevalorização do Real. Sempre que há uma desvalorização cambial, há uma valorização

logo depois. É disso que trata a armadilha: as autoridades da política monetária temem reduzir

a taxa de juros até certo limite, o que, por sua vez, é fortalecido com o regime de metas

inflacionárias.

As metas de inflação reforçam a armadilha ao definir uma elevada taxa de juros de equilíbrio,

formalizando o limite. Uma redução da taxa Selic provoca depreciação cambial e crescimento

do nível geral de preços, mas isso acontece antes mesmo que o efeito da redução dos juros

pressione a demanda. A elevação dos preços tem origem cambial, assim a inflação é gerada

antes mesmo de ser refletida pelo aumento da demanda por parte dos agentes econômicos que,

com uma taxa de juros reduzida, estariam mais dispostos a consumir e menos dispostos a

poupar (SERRANO, 2010).

68

Em outros termos, a taxa de juros do Brasil é tão elevada porque a armadilha juros/câmbio a

impede de ser reduzida. Secundariamente, a taxa Selic é elevada também por causa do alto

nível de gastos públicos comparado ao patamar de renda per capita do país. Em terceiro lugar,

porque as autoridades monetárias, no intuito de construir um mercado de crédito doméstico de

longo prazo, tentam alongar o vencimento da dívida. Em quarto lugar, a taxa de juros é alta no

país porque o BCB a usa como ferramenta de controle para outros vários problemas, além do

próprio controle de preços. Ela também é usada para atrair capital estrangeiro e aumentar a

poupança pública, dentre outros fatores. O quinto ponto está relacionado ao fato da fixação da

taxa de juros ser fortemente influenciada por expectativas de inflação dos agentes do mercado

financeiro, que dependem de rendimentos determinados pela Selic e aumentam suas remessas

de lucros diante de um Real sobrevalorizado. Por último, esse fato está atrelado à hegemonia

ideológica do FMI e do capital internacional, que apóiam este mecanismo de ajuste da política

monetária (BRESSER PEREIRA; GOMES, 2007).

Há outras explicações, como, por exemplo, a defendida pelos pensadores provindos do

mercado financeiro, como aquela que aponta a alta taxa de juros como uma forma de

compensar o alto risco-Brasil. Contudo, Bresser Pereira comprova a falsidade deste

argumento ao identificar que países com um grau de risco igual ou maior que o do Brasil têm

taxas de juros muito menores. Além do mais, mesmo diante da queda do risco-Brasil, ocorrida

desde o início de 2003, a taxa de juros paga pelo BCB não teve proporcional redução.

Apesar de girar em torno de elevados níveis, a taxa básica de juros do Brasil tem movimentos

similares aos identificados em outros países: aumenta em recessões e reduz em expansões. No

entanto, o BCB não tem sido capaz de reduzir suas taxas, pois sempre há um “porém” nas

reduções, interrompendo o processo de queda. O resultado, como já foi visto, é a armadilha da

taxa de juros. Isso acontece porque o Brasil não possui as condições necessárias para o

saudável desenvolvimento do regime de metas inflacionárias, pois as autoridades monetárias

ignoraram a armadilha, abstendo-se da busca por soluções de escape.

Como conseqüência, esse fenômeno se fortaleceu, podendo ser identificado em diversos

âmbitos institucionais. Sempre que o BCB inicia um processo de redução da taxa Selic, há

uma depreciação cambial que altera os preços relativos internos, inflacionando-os. Para não

correr o risco de não alcançar as metas estabelecidas, o governo eleva a taxa de juros

69

novamente. Dessa forma, uma inflação provocada pela elevação dos custos, isto é, pelo lado

da oferta, é combatida através de uma política que tem eficácia sobre o controle da demanda.

Por outro lado, sempre que a taxa de juros sofre uma redução, acompanhada por uma

expansão do nível de atividade e o conseqüente aumento do déficit em conta corrente, o

governo eleva a taxa Selic com o intuito de evitar uma depreciação do câmbio, o que, por sua

vez, aumenta o desemprego, o déficit público e a relação dívida pública/PIB. Como resultado,

há uma redução do crédito internacional do país, que poderia ser evitada através do aumento

do superávit primário que geralmente é feito por meio de um acréscimo da carga tributária.

Enfim, a armadilha coloca o país em um círculo vicioso de curto prazo, no qual a taxa de

câmbio se comporta como o outro lado da face. A depreciação do câmbio pode ter um

impacto negativo sobre a inflação, ao passo que sua apreciação pode gerar déficits na balança

comercial. De acordo com a teoria das metas inflacionárias, uma adoção de metas cambiais

poderia ser prejudicial ao sistema. Mas isso não quer dizer que os efeitos do câmbio sobre a

inflação e a demanda agregada devam ser negligenciados (BRESSER PEREIRA; GOMES,

2007).

Da maneira que a estabilidade econômica está definida no Brasil, o controle da inflação é, de

certa forma, resultado do movimento de apreciação do câmbio. Contudo, uma taxa de câmbio

competitiva deveria ser também um dos objetivos de uma política macroeconômica

competente. A questão não está atrelada ao sucesso ou insucesso das metas inflacionárias,

mas ao fato desta ferramenta, oriunda da ortodoxia convencional, estar mantendo o país nessa

armadilha de altas taxas de juros e baixo câmbio que o tem colocado em uma posição de

desequilíbrio macroeconômico.

Assim, a adoção do SMI poderia ter sido um bom caminho para o Brasil, caso seu governo

tivesse resolvido a questão da armadilha de juros/câmbio em primeiro lugar. Para que o país

volte a obter um crescimento saudável, acompanhado por menores taxas de juros, várias

mudanças precisariam ser feitas. Com o objetivo de reduzir o nível da taxa de juros para que

ela oscile entre 1% e 3% em termos reais, o governo brasileiro deveria por fim à indexação

dos títulos federais através da Selic. Em outras palavras, o governo deveria adotar uma taxa de

indexação diferente daquela usada pelo BCB. Essa prática é uma característica brasileira

herdada pelo seu tempo de alta inflação e, assim como aconteceu no Plano Real, deveria ser

70

substituída por uma mudança do regime de política monetária (BRESSER PEREIRA;

GOMES, 2007).

Além de realizar uma redução da taxa Selic, o governo brasileiro precisaria implementar um

rigoroso ajuste fiscal que contemplasse o corte dos gastos do governo, ao invés de o fazer via

aumentos de impostos. Com esse ajuste, o governo estaria rejeitando qualquer tipo de imagem

populista e estaria, sobretudo, apto a controlar processos inflacionários oriundos de um

choque de demanda resultante da redução da taxa de juros. Ainda assim, a redução da taxa de

juros e do nível de preços só seria possível se acompanhada pelo fim da indexação dos

serviços públicos e de qualquer indexação de contratos e preços administrados que estivessem

atrelados ao governo, seja na posição de prestador de serviços, seja como regulador. Pois,

cerca de 30% do IPCA é representado pelos preços administrativos. O que se observa é que a

política econômica adotada pelo Brasil afeta a variabilidade do índice de preços através dos

preços monitorados, aqueles que variam independentemente da interação de oferta e demanda.

As metas podem até ser alcançadas, mas há um alto custo social, baixo crescimento

econômico e altas taxas de juros.

Os preços administrados trazem, portanto, uma série de problemas. Eles não são atingidos

pelas ações do BCB, que só podem afetar os preços livres, fazendo as autoridades monetárias

reagirem a choques de demandas que podem não existir. Neste sentido, Modenesi (2006)

aponta como uma possível solução a adoção do núcleo do IPCA, em substituição ao IPCA

cheio, para assim capturar apenas o comportamento das oscilações dos preços sujeitos a

dinâmica de mercado na composição das metas.

Por fim, as autoridades governamentais deveriam ter em mente que a adoção de tais políticas

deve priorizar o crescimento econômico, gerando menores taxas de desemprego e de juros.

Contrariamente ao que é defendido pela literatura econômica convencional, a política

monetária pode ter efeitos positivos e de longo prazo sobre a taxa de juros reais e, até mesmo,

sobre o nível de atividade econômica e desemprego. Prova disso é o fato da taxa de

desemprego no Brasil ser extremamente elevada, tal como a taxa de juros sendo que o

aumento da segunda acarreta uma elevação da primeira. Enfim, isso só mostra que a atual

política monetária do Brasil deve ser revista.

71

5 CONSIDERAÇÕES FINAIS

Este trabalho de conclusão do curso de Ciências Econômicas discutiu o atual Sistema de

Metas Inflacionárias adotado pelo Brasil. Para tanto, fez-se uma revisão bibliográfica do

histórico inflacionário brasileiro, estudando suas causas, as principais correntes do

pensamento econômico e os efeitos das medidas adotadas referentes a cada período, desde a

década de 50 até os dias atuais. Percebeu-se que, depois de décadas de instabilidade dos

preços, a inflação foi identificada corretamente e a terapia adotada surtiu efeito a partir da

implantação do Plano Real.

O Plano Real, como foi visto, foi uma reforma bem-sucedida, pois desindexou a economia,

neutralizando o efeito inercial da inflação. Mas, por outro lado, não chegou a ser elaborado de

modo completo, pois os preços administrados e a dívida pública continuaram indexados. No

entanto, em vez de criar políticas que tivessem essa direção, o governo brasileiro seguiu a

orientação dada pelo FMI e adotou uma âncora cambial entre 1995 e 1998. O resultado não

foi muito positivo e resultou na crise cambial vivida pelo país em 1999.

Neste mesmo ano, o SMI foi adotado em substituição à âncora cambial, entretanto, não foi

precedido por reformas que eliminassem todas as formas de indexação. Ao invés de

desenvolver uma estratégia para a redução da taxa de juros, o governo brasileiro continuou a

definir a inflação como o principal problema a ser combatido, ignorando qualquer

possibilidade de reforma e aprofundamento do ajuste fiscal. Como consequência, desde 1999,

a taxa de juros adotada pelo país é uma das mais altas do mundo e a economia brasileira se

encontra, até hoje, na armadilha da taxa de juros/taxa de câmbio.

Alguns autores, como Bresser Pereira e Gomes (2006), apontam que o erro maior do Brasil

foi ter adotado o SMI sem ter construído uma estratégia consistente no combate dos entraves

macroeconômicos antes, como fez o Chile. No caso deste país, a possibilidade de adoção do

regime de metas inflacionárias começou a ser estudada em 1991, mas o país adotou tal

sistema de modo completo apenas em 2000, momento em que começou a emitir os relatórios

de inflação. De forma semelhante agiu o México, diferindo apenas no período em questão.

72

No Brasil, não houve uma preparação adequada da economia antes da implementação do

sistema. Deveria ter ocorrido a implementação de variáveis-chaves da economia, no intuito de

convergir as metas mais suavemente. A armadilha da taxa de juro/taxa de câmbio tem

fundamental importância nesse sentido, pois se tivessem priorizado sua resolução, antes da

adoção das metas, o país teria menores entraves à sua economia. Contudo, o governo estava

tão traumatizado com o longo e desgastante período inflacionário presenciado no país que,

sem pensar duas vezes, concentrou todos os seus objetivos imediatos no controle do nível

geral dos preços.

Como resultado, a taxa de câmbio permaneceu altamente instável e a taxa de juros em relação

à dívida pública continuou extremamente elevada, o que envolveu elevados custos fiscais e de

desenvolvimento. O Brasil carece de uma urgente reforma no que diz respeito à sua atual

política monetária, revisando inclusive suas prioridades. A inflação deixou de ser seu

principal problema, deslocando a necessidade de ser centro das atenções para as altas taxas de

juros praticadas. Somente após a solução deste impasse, o país conseguirá ter níveis

adequados de inflação, acompanhados por níveis satisfatórios de crescimento econômico.

73

REFERÊNCIAS ARIDA, Pérsio; LARA REZENDE, André. Inflação inercial e reforma monetária: Brasil. In: ARIDA, Pérsio (Org.). Inflação zero – Brasil, Argentina e Israel. 5. ed. Rio de Janeiro: Paz e Terra, 1986. BANCO CENTRAL DO BRASIL. Carta aberta. Disponível em: < http://www.bcb.gov.br/?CARTAMETA>. Acesso em: 15 set. 2010. BANCO CENTRAL DO BRASIL. Copom. Disponível em: <http://www.bcb.gov.br/?COPOMJUROS>. Acesso em: 15 set. 2010. BANCO CENTRAL DO BRASIL. Relatório de inflação. Disponível em: <http://www.bcb.gov.br/?SISMETAS> Acesso em: 15 set. 2010. BIER, Amaury G.; LEDA, Paulani; MESSENBERG, Roberto. O heterodoxo e o pós-moderno: o cruzado em conflito. Rio de Janeiro: Paz e Terra, 1987. BRASIL. Ministério da Fazenda. Conselho Monetário Nacional. Disponível em: </www.fazenda.gov.br/portugues/orgaos/cmn/cmn.asp>. Acesso em: 22 set. 2010. BRESSER PEREIRA, Luiz Carlos; NAKANO, Yoshiaki. Inflação e recessão. São Paulo: Brasiliense, 1984. BRESSER PEREIRA, Luiz Carlos. Da inflação à hiperinflação: uma abordagem estruturalista. In: REGO, J.M. (Org.). Inflação e hiperinflação – interpretações e retóricas. São Paulo: Bienal, 1990. BRESSER PEREIRA, Luiz Carlos; GOMES, Cleomar. O regime de metas de inflação no Brasil e a armadilha da taxa de juros/taxa de câmbio. 2007. Disponível em: < http://www.bresserpereira.org.br/view.asp?cod=3463>. Acesso em: 25 out. 2010. CANUTO, Otaviano. Regimes de política monetária em economias abertas. São Paulo: UNICAMP, 1999. Texto para discussão, n. 92 CARVALHO, Fernando J. Cardim de, et al. Economia monetária e financeira: teoria e política. 2. ed. Rio de Janeiro: Campus, 2007.

74

CASTRO, Lavínia Barros de. Esperança, frustração e aprendizado: a história da Nova República (1985-1989). In: GIAMBIAGI, Fábio, et al (Org.). Economia brasileira contemporânea. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005a. CASTRO, Lavínia Barros de. Privatização, abertura e desindexação: a primeira metade dos anos 90 (1990-1994). In: GIAMBIAGI, Fábio, et al (Org.). Economia brasileira contemporânea. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005b. CORAZZA, Gentil. Projeto de pesquisa “Banco Central e sistema financeiro: crise e supervisão bancária no Brasil”. São Paulo: CNPq, 2000. CURADO, Marcelo Luiz; OREIRO, José Luis. Metas de inflação: uma avaliação do caso brasileira. 2005. Indicadores Econômicos FEE, v. 33, n. 2, 2005. Disponível em: <revistas.fee.tche.br/index.php/indicadores/article/viewA rticle/1121> . Acesso: em 20 set. 2010. DELFIM NETTO, A. et al. Alguns aspectos da inflação brasileira. São Paulo: Anpes, 1965. FERREIRA, A.B. Metas para inflação e vulnerabilidade externa: um estudo do Brasil.2004. Dissertação (Mestrado em Ciências Econômicas) - Universidade Federal de Minas Gerais, Minas Gerais, 2004. FILGUEIRAS, Luiz Antonio Mattos. História do Plano Real. 3. ed. São Paulo: Boitempo, 2006. FRANCO, Gustavo Henrique Barroso. O Plano Real e outros ensaios. Rio de Janeiro: Francisco Alves, 1995. GREMAUD, Amaury Patrick; VASCONCELLOS, Marco Antonio Sandoval de; TONETO JÚNIOR, Rudinei. Economia brasileira contemporânea. São Paulo: Atlas, 2004. HERMANN, Jennifer. Reformas, endividamento externo e o “Milagre” econômico (1964-1973). In: GIAMBIAGI, Fábio, et al (Org.). Economia brasileira contemporânea. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005a. HERMANN, Jennifer. Auge e declínio do modelo de endividamento: O II PND e a crise da dívida externa (1974-1984). In: GIAMBIAGI, Fábio, et al (Org.). Economia brasileira contemporânea. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005b.

75

GIAMBIAGI, Fábio; MATHIAS, Alexandre; VELHO, Eduardo. O aperfeiçoamento do regime de metas de inflação no Brasil. Rio de Janeiro, 2006. (Texto para discussão, n. 1183). Disponível em: <www.scielo.br/scielo.php?script=sci_arttext&pid=S1413-80502006000300008>. Acesso em: 20 out. 2010. LARA REZENDE, André. A moeda indexada: uma proposta para eliminar a inflação inercial. In: REGO, José Márcio et al (Org.). Inflação inercial: teorias sobre inflação e o Plano Cruzado. Rio de Janeiro: Paz e Terra, 1986. LOPES João C.; ROSSETTI, José P. Economia monetária. 8. ed. São Paulo: Atlas, 2002. LULA DA SILVA, Luiz Inácio. Os Brics: pensando o futuro. 2010. Disponível em: < www.estadao.com.br/estadaodehoje/20100416/not_imp539012,0.php>. Acesso em: 30 set. 2010. MENDONÇA, Helder F. Mensurando a credibilidade do regime de metas inflacionárias no Brasil. Revista de Economia Política, v. 24, n. 3, p. 344-350, jul.-set. 2004. MISHKIN, F. S. Inflation targeting in emerging market countries. Cambridge, MA, 2000. (Working paper, 7618). MORAN, Carlos A. Azabache; WITTE, Gilson. A conceitualização da inflação e uma análise dos planos econômicos brasileiro de 1979 – 1990. In: ________. Teoria do endividamento econômico. São Paulo: Passo Fundo, 1993. MODENESI, A. M. Por que a Selic é tão alta no Brasil. Rio de Janeiro, 2006. NASCIMENTO, Katiucy Lemes; VIEIRA, Flávio Vilela. Metas de inflação, juros e câmbio no Brasil: uma investigação empírica e teórica. 2005. Disponível em: <www.seer.ufu.br/index.php/h orizontecientifico/article/viewFile/3844/2849>. Acesso em: 15 out. 2010. RANGEL, Ignácio. A inflação brasileira. 3. ed. São Paulo: Brasiliense, 1978. REGO, José Márcio; MAZZEO, Luzia Maria; FREITAS, Edson de. Teorias sobre Inflação: uma abordagem introdutória. In: REGO, José Márcio et al. (Org.). Inflação inercial, teorias sobre inflação e o Plano Cruzado. Rio de Janeiro: Paz e Terra, 1986.

76

SANTOLIN, Roberto Salvador. O sistema de metas de inflação no Brasil e seus impactos no produto e no emprego. 2005. Tese (Doutorado em Economia) - Universidade Federal de Viçosa, Minas Gerais, 2005. SERRANO, Franklin Leon Peres. Inflação inercial e desindexação neutra. In: REGO, José Márcio et al (Org.). Inflação inercial: teorias sobre inflação e o Plano Cruzado. Rio de Janeiro: Paz e Terra, 1986. SERRANO, Flanklin. Juros, câmbio e o sistema de metas de inflação no Brasil. Revista de Economia Política, v. 30, n. 1, p. 63-72, jan.-mar. 2010. SICSÚ, João. Teoria e evidências do regime de metas inflacionárias. Revista de Economia Política, v. 22, n. 1, jan.-mar.2002. SUMMA, Ricardo de Figueiredo. Um modelo alternative ao “novo consenso” para a economia aberta. 2010. Tese (Doutorado em Economia) – Universidade Federal do Rio de Janeiro, Rio de Janeiro, 2010. TAVARES, Maria da Conceição; BELLUZZO, Luiz Gonzaga de Mello. Uma reflexão sobre a natureza da inflação contemporânea. In: REGO, José Márcio et al (Org.). Inflação inercial: teorias sobre Inflação e o Plano Cruzado. Rio de Janeiro: Paz e Terra, 1986. VIEIRA, F. V. Metas de inflação, juros e câmbio no Brasil: uma investigação empírica e teórica. Uberlândia/MG, 2005. Projeto de pesquisa apresentado ao IE-UFU.