abertura financeira e desenvolvimento. sistema financeiro internacional: características recentes...

Abertura financeira e desenvolvimento

Estrutura do Balanço de PagamentosEstrutura do Balanço de PagamentosA) Transações Correntes B) Transações de Capital

1- Balança Comercial 4- Capitais Autônomos - exp. de mercadorias - empréstimos/amortiz. - imp. de mercadorias - investimentos diretos - inv. de portfólio

2- Balança de Serviços 5- Capitais Comp. - viagens - crédito/débito - transporte/seguros - ouro monetário - governo - reservas - renda de capitais lucros juros

3- Transferências

Sistema financeiro internacional: Características recentes

• globalização financeira

• liberalização cambial (conversibilidade)

• vulnerabilidade externa (países em desenvolvimento)

Globalização financeira

• maior integração entre os sistemas financeiros nacionais (países em desenvolvimento + economias emergentes)

• acirramento da concorrência (bancos e instituições financeiras não-bancárias)

• avanço do processo de internacionalização da produção de serviços financeiros (novos instrumentos financeiros, novas estratégias de diversificação dos investidores institucionais, instabilidade do SMI e do SFI após a ruptura de Bretton Woods)

Conversibilidade

• Lato sensu: acesso ao mercado de divisas no país (política cambial) e acesso ao mercado internacional de bens, serviços e fatores (política comercial, IED, etc)

• Stricto sensu: compra e venda de ativos monetários (moeda estrangeira), ativos financeiros (títulos, ações, etc) denominados em moeda estrangeira e ativos reais

Conversibilidade: Stricto sensu

• Acesso ao mercado de divisas e movimento internacional de capitais

• determinação da taxa de câmbio não afeta necessariamente o acesso ao mercado: centralização de câmbio, racionamento, lista de espera, tributação, etc

Vulnerabilidade externa

• Baixa capacidade de resistência a pressões, fatores desestabilizadores e choques externos

• Custo do ajuste externo

Vulnerabilidade externa: Dimensões

• financeira

• comercial

• tecnológica

• produtivo-real

Soberania nacional

• A probabilidade do governo de um determinado país realizar sua própria vontade, independentemente da posição e atuação de gentes econômico-políticos residentes em outros países

Liberalização cambial

• acesso ao mercado de divisas (conversibilidade): livre ou limitado (tipo e altura das barreiras à entrada e saída)

• processo de formação de preço (determinação da taxa de câmbio) : forças de mercado (livre flutuação) ou interferência governamental (câmbio fixo ou administrado)

Conversibilidade

• quando há livre entrada e saída do mercado de divisas

• conversibilidade inclui: comércio de bens e serviços, remuneração de fatores de produção, compra e venda de ativos monetários, financeiros e reais denominados em moeda estrangeira

Determinantes no investimento de portfólio, empréstimos e financiamentos no

Brasil

• liberalização na regulação

• ganhos nas bolsas de valores

• diferencial de taxas de juro

Liberalização cambial: Marcos do processo

• Criação do segmento de taxas flutuantes (dez. 1988): viagens, educação, saúde, cartão de crédito, transf. unilaterais

• Sistema de câmbio dual (mar, 1990): câmbio livre e flutuante

• Melhores condições operacionais para bancos no mercado cambial (câmbio flutuante) (fev. 1989); ampliação dos limites de posição comprada e vendida dos bancos

Liberalização cambial (cont.)

• Não identificação do vendedor no segmento de câmbio flutuante: “ponte” entre os mercados oficial e paralelo

• CC5 (nova regulamentação jul. e out. 1992): não-residentes abrem contas com livre movimentação (compra e venda de divisas)

• Maiores facilidades administrativas para remessas (1991-92)

• redução do imposto pago sobre remessas de lucros e dividendos (de 25% para 15%)

• revogação da proibição de pagamento de royalties e assistência técnica entre matriz e filial

Liberalização cambial (cont.)

• Novas regras para estimular o investimento externo ((ago-set. 1994): permissão para aquisição de imóveis no exterior

• Criação dos Fundos de Investimento no Exterior (set. 1994)

• Expansão do lançamento de títulos denominados em moeda estrangeira por empresas brasileiras

• Expansão da entrada de investidores estrangeiros no mercado de captais brasileiro (maior 1991)

Determinantes dos fluxos internacionais de capitais: início dos anos 1990

• Oferta: maior mobilidade internacional de capitais:

– liberalização financeira nos países desenvolvidos no final dos 1980s

– avanços nas telecomunicações e informática

– desenvolvimento de produtos financeiros e produtos derivativos

– excesso de liquidez internacional

– queda da taxa de juro

– estratégia de diversificação dos investidores institucionais

Determinantes dos fluxos internacionais de capitais: início dos anos 1990 (cont.)

• Demanda:– política de juros internos altos e elevação da margem de

arbitragem (out. 1991...)

– baixo de nível de endividamento das empresas brasileiras

– investimento externo em bolsas: nova regulamentação (mar. 1997 e, principalmente abr. 1991)

– Anexo IV (mai. 1991): aplicações em valores imobiliários por investidores institucionais estrangeiros (bolsa de valores e outras aplicações)

– Fundos de renda fixa: regulamentação nov. 1993

Estímulos ao movimentointernacional de capitais

• “redução de restrições quanto à composição de carteiras, prazos mínimos de permanência no país e flexibilidade de movimentação do capital externo no mercado de capitais brasileiro, incluindo a possibilidade de operar com instrumentos de hedge com derivativos financeiros (mercados futuro e de opções).” (RG)

Liberalização cambial e financeira no Brasil: Duas questões

• O país teria as pré-condições necessárias para a realização de um amplo e profundo processo de liberalização cambial via conta de capital?

• Até que ponto o processo de liberalização cambial foi gradual ou, contrariamente, foi um processo abrupto?

Pré-condições

• Reforma fiscal com resultados sólidos e permanentes: controle do déficit público

• reforma financeira: eficácia e segurança na organização e funcionamento do sistema financeiro nacional

• manejo macroeconômico convergente comas expectativas dos agentes econômicos

Brasil: Única pré-condição

• Eficaz aparato de regulação, supervisão e intervenção no sistema financeiro nacional, que tem como órgão executor o Bacen

Processo rápido de liberalização

• “Enxurrada”de capitais externos: primeira metade anos 1990

• “Ruídos” ocasionais quanto a necessidade de intervenção mais direta e de mudanças nas regras do jogo em decorrência do excesso de oferta

Benefícios da liberalização financeira

• Oportunidades para o desenvolvimento do sistema financeiro nacional: economias de escala, estímulo à concorrência, produtividade

• Fonte alternativa de financiamento: escassez de crédito interno e custos elevados

• Diversificação de portfólio: protege investidores domésticos das flutuações na economia nacional

Custos da liberalização financeira• Maior volatilidade da taxa de câmbio e das

reservas internacionais

• maior volatilidade no preço de ativos financeiros

• tendência à apreciação cambial em condições de excesso de liquidez internacional

• aumento dos riscos e incertezas nas atividades de exportação e importaçã7o

Custos da liberalização financeira (cont.)

• nível geral de preços: afetado pela volatilidade e pelo desalinhamento cambial - hedge para compensar risco cambial

- efeito ricocheteio (ratchet)• desalinhamento: sinaliza erroneamente os preços

relativos• Apreciação cambial: aumenta pressão por medidas

protecionistas

• Volatilidade cambial: provoca intervenções mais freqüentes no mercado de câmbio

Custos da liberalização financeira (cont.)

• Exige um volume maior de reservas: custo de manutenção das reservas

• Problema de ajuste na composição do passivo externo frente a geração de divisas (captação e exportação): flutuação cambial das principais moedas internacionais

• Uso da poupança doméstica (escassa): financiar investimentos no exterior

• Capitais especulativos: maior instabilidade

Vulnerabilidade

No caso de países que apresentam uma vulnerabilidade externa significativa (esferas produtiva-real, tecnológica e comercial), a liberalização cambial e financeira deve ser vista como um problema sério e cumulativo

Síntese• O Brasil realizou um amplo e significativo

processo de liberalização cambial-financeira desde 1989

• O país não apresentava as condições necessárias para realizar uma ampla, rápida e profunda liberalização

• Os resultados (apreciação cambial e acúmulo de divisas) foram determinados, em grande medida, pela globalização financeira no contexto de liquidez internacional até 1993

Síntese (cont.)• O impacto macroeconômico da

liberalização foi negativo no longo prazo

• A vulnerabilidade externa do país tornou-se ainda mais crítica no contexto da globalização financeira com liberalização cambial-financeira

• Aumento do passivo externo

• O retrocesso do processo da liberalização cambial-financeira tem sido a opção mais apropriada de política econômica

Passivo externo e vulnerabilidade

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000

Passivo externobruto

218 239 256 307 360 396 383 405

Dívida externatotal

146 148 159 180 200 241 241 231

Investimentoexterno direto

62 66 73 86 106 136 117 147

Investimento deportfólio

10 25 24 41 53 19 25 27

Ativo externo 40 54 61 72 62 60 53 50 Reservasinternacionais

32 39 52 60 52 44 36 33

Haveresexternos dosbancos

8 15 9 12 10 16 17 17

Passivo externolíquido

178 185 195 235 298 336 330 355

Globalização financeira

• Instabilidade dos fluxos internacionais de capitais

• Volatilidade das taxas de juro

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.brEUA - taxa de juros - Notas do Tesouro - maturidade 3 mesesEUA - taxa de juros - Prime

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_C-Bond - spread em pontos-base

30.000

25.000

20.000

15.000

10.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Conta capital e financeira - conta financeira

Fluxo internacional de capitais

• Assunção de passivo no exterior por residentes

• Aquisição de ativos no exterior por residentes

• Aquisição de ativos no país por não-residentes

• Assunção de passivo no país por não-residentes

Assunção de passivo no exterior por residentes

• Redução dos empréstimos bancários sindicalizados e aumento da emissão de títulos

• Aumento da captação direta pelas empresas– títulos de renda variável (os recibos de depósito

- depositary receipts - ADRs e GDRs)

Aumento da dívida externa

• Anos 1980: “estatização”

• Anos 1990: “privatização”

240.000

220.000

200.000

180.000

160.000

140.000

120.000

100.000

80.000

60.000

40.000

20.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Dívida externa

240.000

220.000

200.000

180.000

160.000

140.000

120.000

100.000

80.000

60.000

40.000

20.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Dívida externa_Dívida externa - privada - registrada_Dívida externa - pública - registrada

70.000

60.000

50.000

40.000

30.000

20.000

10.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - receitas_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - títulos renda fixa_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - títulos renda fixa - bônus

18.000

16.000

14.000

12.000

10.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Serviços e rendas - rendas - juros - despesas_Serviços e rendas - rendas - lucros e dividendos - despesas

Aquisição de ativos no exterior por residentes

• Investimento externo direto

• Fundos de investimento estrangeiro

• Carta Circular No. 5 (CC5)

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Conta financeira - investimentos diretos - brasileiros no ext. - saídas

-1.000

-2.000

-3.000

-4.000

-5.000

-6.000

-7.000

-8.000

-9.000

-10.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Usos e fontes - fontes - ativos brasileiros no exterior

Aquisição de ativos no país por não-residentes

7.0006.5006.0005.5005.0004.5004.0003.5003.0002.5002.0001.5001.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - ações

30.000

25.000

20.000

15.000

10.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Conta financeira - investimentos diretos - estrang. no país

IED no Brasil

• privatização

• fusões e aquisições de empresas brasileiras (parcela reduzida de greenfield)

• concentrado em non tradeables

10.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Conta financeira - investimentos diretos - estrang. no país - saídas

Principais mudanças nos fluxos de capitais externos

• 1990-92: predomínio dos empréstimos de CP

• 1993-94: investimento de portfólio

• 1995-96: financiamento de longo prazo

• 1996-2001: investimento externo direto

Mecanismos amplificadores de vulnerabilidade financeira

externa

• Cláusula de PUT OPTION

• CC-5

• desnacionalização do setor bancário

• substituição monetária

PUT OPTION

“...até 1997, cerca de metade do valor das emissões [de títulos de dívida externa] possuía put option. Em 1998, essa cláusula fez parte de 75% do total dos títulos emitidos”

(RC, p. 290)

CC-5(nova regulação)

1992: “permitiu que os bancos aceitassem depósitos em moeda nacional, convertendo-os em depósito em moeda estrangeira no exterior”

1996: “dispensou a exigência de documentação para operações de repatriação de recursos e também para a constituição de disponibilidades no exterior” (RC, 271)

Ano Ingresso Remessa Saldo1990 3678 8370 -46921991 6523 11513 -49911992 6416 9970 -35551993 11418 17239 -58211994 12477 16367 -38911995 22475 24398 -19231996 5102 19515 -144131997 5568 29452 -238841998 7531 39285 -317531999 9057 20235 -111782000 8523 17526 -9003

Desnacionalização do setor bancário

Participação percentual de bancos com controle estrangeiroAno Ativos Depósitos Créditos

1993 8,4 4,8 6,61994 7,2 4,6 5,21995 8,4 5,4 5,71996 9,8 4,4 8,61997 12,8 7,5 11,71998 18,4 15,1 14,91999 23,2 16,8 19,82000 23,9 18,3 20,3

Substituição monetária (dolarização da dívida pública)

Dívida mobiliária interna em poder do público, por indexador, 1997-2001(distribuição percentual)

Ano Variável Prefixado Câmbio

1997 34,8 40,9 15,41998 69,1 3,5 21,01999 61,1 9,2 24,22000 52,4 15,3 21,72001, junho 26,4 10,9 26,4

Síntese: Abertura financeira e balanço de pagamentos nos anos

1990s• Déficits extraordinários no BOP

• Volatilidade da conta de capital

• Instabilidade das reservas internacionais

• Aumento do passivo externo

Vulnerabilidade financeira externa

20.000

15.000

10.000

-5.000

-10.000

-15.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Conta capital e financeira - saldo

-5.000

-10.000

-15.000

-20.000

-25.000

-30.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Transações correntes - saldo

70.000

60.000

50.000

40.000

30.000

20.000

10.000

IPEADATA http:/ /www.ipeadata.gov.br_Reservas internacionais - caixa

Empréstimos do FMI(US$ milhões)

1982 544,001983 2.648,001984 3.967,001985 4.608,001986 4.490,001987 3.938,001988 3.075,001989 2.439,001990 2.206,001991 1.173,001992 739,001993 305,001994 186,001995 142,001996 68,001997 32,001998 4.794,941999 8.834,192000 1.771,262001 8.346,352002 20.792,91

Brasil- Indicadores Macroeconômicos 1995-2002

1995 1996 1997 1998 1995-1998 1999 2000 2001 2002 1999-2002 1995-2002

PIB (variação anual em %)* 4,2 2,7 3,3 0,1 2,6 0,8 4,4 1,4 1,5 1,7 2,1

Desemprego aberto (média anual em %)** 5,0 5,8 6,1 8,3 6,3 8,3 7,8 6,8 7,9 7,7 7,0

Rendimento médio real (variação anual em%)*

10,6 7,4 2,0 -0,5 4,8 -5,5 -1,2 -3,4 -4,0 -3,1 1,6

Inflação (IPCA anual em %)* 22,4 9,6 5,2 1,7 9,4 8,9 6,0 7,7 12,5 8,8 9,1

Saldo primário em % do PIB*** -0,3 0,1 1,0 0,0 0,8 -3,2 -3,5 -3,6 -4,0 -14,3 -13,5

Dívida líquida do setor Público (% doPIB)****

29,3 32,0 33,2 37,8 6,0 49,1 49,3 51,6 56,9 19,0 25,0

Saldo em Transações Correntes (% doPIB)**

-2,6 -3,0 -3,8 -4,2 -3,4 -4,7 -4,0 -4,5 -1,7 -3,7 3,6

Passivo Ext. Liquido/Exportações** 3,4 4,0 4,9 5,9 4,6 7,5 6,2 5,6 4,9 6,0 5,3

PEL curto prazo/Reservas líquidas** 1,1 1,3 1,6 1,8 1,5 3,1 2,1 2,0 2,5 2,4 1,9

Fonte: IBGE, BCB, SOBEET

* Taxas de crescimento médias para os períodos

** Dados dos períodos são médias dos anos

*** Dados de períodos referem-se aos acumulados nos anos

****Dados de períodos referem-se as variações entre os anos extremos

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