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Data: 14 e 15/12/2004Local: Sala de reuniões do 8º andar (14/12) e do20º andar (15/12) do Edifício-Sede do BancoCentral – Brasília – DF Horário de início: 16h50 (14/12) e 16h40 (15/12)Horário de término: 19h09 (14/12) e 19h (15/12) Presentes:Membros do CopomHenrique de Campos Meirelles – PresidenteAfonso Sant’Anna BevilaquaAlexandre SchwartsmanAntonio Gustavo Matos do ValeEduardo Henrique de Mello Motta LoyoJoão Antônio Fleury TeixeiraPaulo Sérgio CavalheiroRodrigo Telles da Rocha AzevedoSérgio Darcy da Silva Alves Chefes de Departamento (todos presentes no dia 14)Altamir Lopes – Departamento EconômicoDaso Maranhão Coimbra – Departamento deOperações das Reservas InternacionaisJose Pedro Ramos Fachada Martins da Silva –Gerência-Executiva de Relacionamento comInvestidoresLuiz Fernando Maciel – Departamento deOperações Bancárias e de Sistema dePagamentosMarcelo Kfoury Muinhos – Departamento deEstudos e Pesquisas (também presente no dia 15)Sérgio Goldenstein – Departamento deOperações do Mercado Aberto

Demais participantes (presentes no dia 14)Alexandre Pundek Rocha – Consultor da DiretoriaFlavio Pinheiro de Melo – Consultor da DiretoriaKatherine Hennings – Consultora da DiretoriaJoão Batista do Nascimento Magalhães – AssessorEspecial da DiretoriaJocimar Nastari – Assessor de ImprensaHélio Mori – Consultor da Diretoria Os membros do Copom analisaram a evolução recentee as perspectivas para a economia brasileira e para aeconomia internacional, no contexto do regime depolítica monetária, cujo objetivo é atingir as metasfixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da inflação 1. Os índices de preços ao consumidor mostraramaceleração em novembro, a exemplo do observadono mês anterior, repercutindo o recrudescimento dasaltas tanto dos preços livres como dos monitorados.No atacado, observou-se a mesma tendência,principalmente pelo efeito da entressafra, queprovocou a reversão do comportamento declinante dospreços agrícolas verificado em meses anteriores. Ospreços industriais, embora tenham apresentadodesaceleração, mantiveram taxa de variação em nívelrelativamente alto, resultante, sobretudo, do impactode itens específicos em bens finais. 2. O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo(IPCA) aumentou 0,69% em novembro, ante 0,44%no mês anterior, acumulando variações de 6,68% noano e de 7,24% em doze meses. O resultado mensal

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do IPCA refletiu, principalmente, os aumentos depreços monitorados, em particular dos itenscombustíveis, telefone fixo, passagem aérea e ônibusurbano. O impacto desses aumentos foi parcialmentecompensado pela manutenção de taxa negativa nospreços dos alimentos in natura. 3. O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna(IGP-DI) variou 0,82% em novembro, ante 0,53% nomês anterior, totalizando alta de 11,56% no período dejaneiro a novembro de 2004. Considerados oscomponentes do IGP-DI, o Índice de Preços aoConsumidor (IPC-Br) aumentou 0,37% em novembro,após alta de 0,1% em outubro. A elevação do ÍndiceNacional do Custo da Construção (INCC) atingiu0,71%, desacelerando em relação ao 1,19% de outubro,em conseqüência do arrefecimento dos preços dosmateriais de construção e da variação nula no customensal da mão-de-obra. A variação do Índice de Preçosno Atacado – Disponibilidade Interna (IPA-DI) passoude 0,61% em outubro para 1% em novembro,acumulando 14,13% no ano. No período de doze mesesfindo em novembro, o IGP-DI e o IPA-DI acumularamvariações de 12,23% e 14,97%, respectivamente. 4. Em relação ao IPCA, em novembro, os preçosmonitorados tiveram elevação de 1,41%, comparticipação de 0,41 p.p. no resultado geral, sendoque 0,22 p.p. adveio do reajuste dos combustíveisautomotivos. Em novembro, o IPCA registrouelevação de 11,2% no preço do álcool combustível,refletindo parcela dos reajustes efetivados nas usinassucroalcooleiras. Além do aumento do álcoolhidratado, o preço da gasolina aumentou 2,6% no mês,como resultado do reajuste de preços na refinaria, apartir do dia 15 de outubro, e do aumento do álcoolanidro, misturado à gasolina. Ainda entre os preçosmonitorados, o gás de bujão registrou alta de 1,5% ea tarifa de telefone fixo, 2,7%, como conseqüênciada aplicação da segunda parcela do reajusteextraordinário do ano. 5. O conjunto dos preços livres medidos pelo IPCAaumentou 0,39% em novembro, contra 0,29% no mêsanterior, respondendo por 0,28 p.p. da variaçãomensal do índice. A elevação dos preços livresdecorreu principalmente da evolução dos itenscomercializáveis, cujos preços aumentaram 0,47%,enquanto o grupo dos não-comercializáveis registrou

taxa de 0,29%. A menor variação registrada por essegrupo deveu-se ao recuo de 5% nos preços dosalimentos in natura, que amenizou os aumentosverificados em outros itens dessa categoria, sobretudoreparos em veículos e taxa de condomínio. No grupodos comercializáveis, destacaram-se as altas nospreços do vestuário, das carnes bovina e de frango,do fumo e dos automóveis novos. 6. A aceleração dos preços no atacado, em novembro,conforme apontado pelo IPA, decorreu da reversão dospreços agrícolas, que registraram alta de 0,14%, apósvariações negativas de 2,73% em outubro e de 0,64%em setembro. Os preços dos bovinos, dos ovos e docafé foram os responsáveis por esse comportamento,enquanto outros produtos como arroz, soja, milho elegumes e frutas continuaram com preços em declínio.O movimento de elevação dos preços industriais noatacado arrefeceu no período, alcançando 1,3% emnovembro ante 1,83% em outubro. A alta de preços foimenos intensa entre alguns itens dos bensintermediários, principalmente ferro, aço e derivados,madeira, matérias plásticas e produtos de matériasplásticas, enquanto bens finais de consumo e deinvestimento registraram aumento na taxa mensal. 7. Os núcleos de inflação para o IPCA mantiveram,em novembro, o patamar elevado observado nosúltimos meses. Calculado pela exclusão de alimentosno domicílio e preços monitorados, o núcleo alcançou0,57% em novembro, ante 0,55% em outubro,acumulando 7,9% em doze meses. O núcleo obtidopelo método das médias aparadas com suavizaçãosituou-se em 0,62%, contra 0,6% no mês anterior, etotalizou 7,58% nos últimos doze meses. A mesmamedida para o núcleo, calculado sem o procedimentode suavização de itens preestabelecidos, passou de0,55% em outubro para 0,57% em novembro,acumulando 6,25% em doze meses. 8. O núcleo de inflação para o IPC-Br, calculado pelaFundação Getulio Vargas (FGV) pelo método dasmédias aparadas simétricas, atingiu 0,41% emnovembro, ante 0,43% em outubro, totalizando altade 5,85% nos últimos doze meses. 9. O índice de difusão do IPCA tem evidenciadoaumento do número de itens que registraram variaçõespositivas no mês. Em novembro, o índice registrou

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percentual de 67,6% ante 66,4% em outubro e 60,4%em setembro. Ressalte-se que a persistência dos núcleosem nível elevado e o comportamento do índice de difusãorevelam o processo de disseminação do movimento dealta de preços entre os diversos segmentos da economia. 10. A variação do IPCA em dezembro deve manter-seno patamar relativamente alto atingido em novembro,refletindo, sobretudo, o impacto de fatores já definidospara o mês, principalmente entre os preços monitorados.Nesse grupo, destacam-se os efeitos da elevação dopreço do álcool, o reajuste no preço da gasolina a partirde 26 de novembro e os efeitos dos aumentos nos ônibusurbanos em Recife e Belo Horizonte. Entre os preçoslivres, deverá ser menor o efeito favorável do grupoalimentação, sobretudo no que se refere à evoluçãodos preços dos produtos in natura.

Avaliação prospectivadas tendências da inflação

11. Os choques identificados e os impactos foramreavaliados de acordo com as novas informaçõesdisponíveis. O cenário considerado nas simulaçõescontempla as seguintes hipóteses: a) as projeções para o reajuste total nos preços dagasolina ao longo de 2004 foram elevadas de 9,5%para 13%. No caso do reajuste de gás de botijão, aprojeção foi revista em 1,5 p.p., passando de 5,0% nareunião de novembro para 6,5% atualmente, noacumulado para 2004. Já para 2005, projeta-se reajustede 0% tanto para a gasolina como para o gás de botijão; b) em relação às tarifas de energia elétrica residencial,o Copom reduziu suas projeções em 0,2 p.p., estandoagora em 10% para 2004. Para o acumulado de 2005,o valor projetado é de 9,5%. Quando às tarifas detelefonia fixa, não houve alteração na projeção para2004, permanecendo em 14,8%. Para 2005, projeta-se aumento de 7,7%; c) para o total dos itens administrados por contrato emonitorados, com peso de 29,2% no IPCA denovembro, projeta-se aumento de 9,8% ao longo de2004, 0,8 p.p. acima do projetado na reunião anterior; d) quanto à projeção dos reajustes de todos os itensadministrados por contrato e monitorados para 2005,

houve redução, passando de 7,2% na reunião anteriorpara 6,7%; e) a projeção para spread de seis meses sobre a taxaSelic, seguindo especificação de um modelo VAR queutiliza Selic e swap em níveis a partir dos valoresvigentes nos dias que antecederam a reunião doCopom, encontra-se em 52 p.b. no quarto trimestrede 2004 e, mantendo-se estável, alcança 56 p.b. noúltimo trimestre de 2005 e 53 p.b. no final de 2006. 12. Em relação à política fiscal, supõe-se ocumprimento da meta de superávit primário de 4,5%do Produto Interno Bruto (PIB) em 2004 e de 4,25%nos próximos dois anos. São mantidas as demaishipóteses consideradas na reunião anterior. 13. A partir das hipóteses do cenário de referência,que incluem a manutenção da taxa de juros em17,25% ao ano e da taxa de câmbio em patamarpróximo ao que prevalecia na véspera da reunião doCopom (R$2,75), concluiu-se que as projeções deinflação estão acima da meta central de 5,5% para2004 e acima do objetivo de 5,1% para 2005. Nocenário de mercado, que incorpora as trajetórias paraa taxa de câmbio e para a taxa Selic esperadas pelosagentes do mercado na véspera da reunião do Copom,de acordo com os dados da pesquisa realizada pelaGerência-Executiva de Relacionamento comInvestidores do Banco Central do Brasil (Gerin), asprojeções também se encontram acima da meta centralde 5,5% para o ano corrente e acima do objetivo de5,1% para o próximo ano.

Implementação da política monetária 14. A inflação do IPCA acelerou-se pelo segundo mêsconsecutivo em novembro, passando para 0,69%, ante0,44% em outubro e 0,33% em setembro. A aceleraçãona inflação do IPCA deveu-se em grande medida aoaumento dos preços monitorados, principalmente dospreços dos combustíveis. Essa aceleração ocorreuapesar de ter havido queda nos preços dos alimentos,especialmente in natura, pelo terceiro mês consecutivo.Excluído o item alimentação, os preços livres tambémapresentaram aceleração de setembro a novembro, oque indica que a inflação do IPCA teria sido aindamaior se não tivesse contado com a contribuiçãofavorável dos preços dos alimentos. A aceleração do

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IPCA ao longo do trimestre setembro-novembroverificou-se nos seus três componentes:comercializáveis, não-comercializáveis e monitorados. 15. O IGP-DI também apresentou o mesmo padrãode comportamento recente do IPCA, com aceleraçãoem novembro pelo segundo mês consecutivo,aumentando 0,82%, contra 0,53% em outubro e0,48% em setembro. A inflação do IPA dos produtosindustrializados acumula no período janeiro-novembro a elevada taxa de 19,05%. No IPA medidosegundo o estágio de processamento, os bensintermediários apresentaram aumento de 25,34% noacumulado janeiro-novembro. Essa inflação noatacado continua representando uma pressão potencialsobre os preços no varejo nos próximos meses.Conforme destacado em Notas de reuniões anteriores,a intensidade desses repasses dependerá das condiçõesprospectivas de demanda e das expectativas dosformadores de preços em relação à trajetória futurada inflação, e a constatação de que a transmissão nãoocorreu até agora com a intensidade e a rapidezobservadas em episódios anteriores não significa quea pressão tenha desaparecido em definitivo. 16. Os núcleos de inflação do IPCA voltaram a seacelerar novamente em novembro, segundo os trêscritérios de cálculo – por exclusão de monitorados ealimentos no domicílio, por médias aparadas comsuavização e sem suavização – embora tenha havidoligeiro recuo em relação aos núcleos do IPCA-15.Também segundo dois dos três critérios (exclusão emédias aparadas com suavização), a variaçãoacumulada dos núcleos em doze meses ficou acimado IPCA pleno no mesmo período de cálculo. Tal comoem meses anteriores, os núcleos permanecem emníveis elevados, incompatíveis com a trajetória dasmetas de inflação de médio prazo. 17. O forte crescimento econômico destacado nosdocumentos divulgados pelo Copom ao longo do ano,com base nos indicadores mensais de produçãoindustrial, vendas e emprego, foi ratificado peloresultado do PIB do terceiro trimestre. O PIB cresceu5,3% no acumulado nos três primeiros trimestres doano em relação ao mesmo período do ano anterior e1% do segundo para o terceiro trimestre na sériedessazonalizada, sendo a indústria – mais sensívelao ciclo econômico – o setor que mais cresceu

segundo ambos os critérios. Os dados do PIB tambémconfirmam a expectativa do Copom de que ocrescimento passaria a ser sustentado crescentementepela demanda doméstica. Na variaçãodessazonalizada em relação ao trimestreimediatamente anterior, o consumo das famíliascresceu em ritmo igual ou superior ao crescimentodo PIB tanto no segundo quanto no terceiro trimestrede 2004. A formação bruta de capital fixo apresentacrescimento de 11,8% no acumulado dos trêsprimeiros trimestres do ano, e de 6,7% em relação aotrimestre anterior na série dessazonalizada. Peloquarto trimestre consecutivo, o crescimento daformação bruta de capital fixo tem se verificado ataxas superiores ao crescimento do PIB. A revisão docrescimento do PIB de 2003, de -0,2% para 0,5%,mostrou que, ao longo de 2004, o produto tem crescidosobre uma base maior do que a anteriormenteestimada. Após a divulgação dos dados pelo IBGE, amediana das expectativas do mercado para ocrescimento do PIB em 2004 foi ajustada para cima,passando de 4,60% na semana anterior à reunião denovembro do Copom para 5,08%. 18. A produção industrial recuou 0,4% em outubroem termos dessazonalizados, o que representa osegundo mês consecutivo de acomodação na série.Tal recuo, entretanto, ocorreu em magnitude inferiorà sugerida pelo comportamento de indicadoresantecedentes e coincidentes da atividade industrial.O recuo em outubro foi liderado pelos setores debens de consumo duráveis e de capital. Era previsívelque a acomodação fosse mais intensa nesses setores,uma vez que eles vinham registrando crescimento ataxas elevadas há vários meses. Mesmo após o recuoem outubro, esses dois setores acumulam no anocrescimento superior a 20%. O forte crescimentoda produção industrial em 2004 continua refletido nosdados acumulados no ano, que indicam expansão de8,3% no período janeiro-outubro em relação aomesmo período do ano anterior, e de 7,4% em dozemeses. Segundo o critério da variação acumuladano ano, o crescimento industrial até outubrorepresenta a maior taxa observada desde o início dadécada de noventa. A média móvel trimestral daprodução industrial continua mantendo a tendênciade crescimento iniciada em fevereiro deste ano, masa taxas declinantes. A produção industrial segue atendência esperada de mudança qualitativa em sua

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dinâmica, passando a ser impulsionadaprogressivamente pelo crescimento nos setores maissensíveis à renda. 19. Indicadores antecedentes e coincidentes paranovembro sinalizam novamente a acomodação daprodução industrial, com queda na sériedessazonalizada. No entanto, conforme discutido emNotas de reuniões anteriores do Copom, não se podeconcluir desse comportamento pontual que a produçãoindustrial esteja revertendo sua tendência decrescimento, assim como um forte incremento isoladonão pode ser considerado indicador seguro deaceleração do ritmo da produção. Após a seqüênciamensal de taxas de crescimento da produçãoobservada no passado recente, é razoável observaralguma acomodação temporária, pois taxas mensaisde variação da atividade industrial apresentam acaracterística de serem voláteis, com oscilações decurto prazo em torno da tendência de crescimento. 20. Cumpre notar ainda que a variação no número dedias úteis torna mais difícil a análise dos dadosreferentes à atividade econômica, em particular noque concerne à produção industrial. Com efeito, emoutubro de 2004 houve apenas 20 dias úteis,comparados aos 23 dias úteis no mesmo mês do anoanterior e uma média de 21,5 nos últimos onze anos,o que prejudica tanto a comparação interanual comoo dado dessazonalizado. A correção dessa distorçãonão é trivial, pois o número de dias úteis obviamenteafeta as empresas que produzem apenas em tais dias,mas não tem impacto direto no que tange às indústriasde ciclo contínuo. Registre-se, ademais, que o mesmoproblema deverá se repetir em dezembro, mas com osinal invertido, pois o mês terá 23 dias úteis contraapenas 21 no ano passado. À luz disto, o Copomconsidera que o significado dos números mais recentesde atividade só deverá ficar mais claro com adivulgação dos novos dados nos próximos meses. 21. O mercado de trabalho continua apresentandomelhora significativa. A taxa de desemprego abertomedida pelo IBGE registrou redução para 10,5% emoutubro, contra 10,9% no mês anterior e 12,9% emoutubro de 2003. O resultado de outubro igualou-seao valor de dezembro de 2002, menor valor observadona série desde que ela passou a ser compilada peloIBGE segundo a nova metodologia, e há perspectiva

de novas quedas para o último bimestre do ano. Oemprego formal cresceu 4,8% nos dez primeirosmeses do ano, em relação ao mesmo período do anoanterior, segundo dados do Ministério do Trabalho eEmprego, com aumento em todos os setorespesquisados e com especial destaque para a indústriade transformação. Os dados da ConfederaçãoNacional da Indústria (CNI) indicam contínuoaumento do emprego e da massa salarial real naindústria de transformação ao longo do ano, atéoutubro. Segundo pesquisa do IBGE nas principaisregiões metropolitanas do país, o número de ocupadose a massa salarial cresceram 2,9% e 1,6%,respectivamente, de janeiro a outubro. 22. As vendas no varejo tiveram crescimento de 0,3%entre setembro e outubro, segundo dados da PesquisaMensal do Comércio (PMC) do IBGE,dessazonalizados pelo Banco Central. As vendas e asreceitas nominais cresceram 7,8% e 11,9%,respectivamente, no período de doze meses. Segundoesse critério, os setores de móveis e eletrodomésticose de veículos e motos continuam registrando asmaiores taxas de crescimento em doze meses,enquanto vendas em super e hipermercados crescema um ritmo menor mas continuam melhorando odesempenho na margem. No acompanhamento damédia móvel trimestral, as vendas de automóveis emotocicletas, assim como hiper e supermercados,continuam com tendência de crescimento, enquantose observa recuo nas vendas de móveis eeletrodomésticos e de tecidos, vestuário e calçados.Mesmo com a acomodação recente, as vendas novarejo acumulam crescimento de 9,3% nos dezprimeiros meses de 2004, em relação ao mesmoperíodo do ano anterior; em termos desagregados, ocrescimento varia de 5,2% no setor de tecidos,vestuário e calçados a 27,6% no setor de móveis eeletrodomésticos. O crescimento do emprego e damassa salarial sinalizam a manutenção do dinamismodas vendas no comércio nos próximos meses. 23. Em função da forte expansão na atividade nosúltimos trimestres, um foco importante depreocupação do Copom em relação à dinâmicaprospectiva da inflação continua sendo o desempenhoda oferta agregada nos próximos trimestres. O índicede capacidade instalada da CNI registrou em outubroo segundo mês consecutivo de ligeiro declínio na série

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dessazonalizada, após atingir recorde histórico emagosto. A absorção doméstica de bens de capitalelevou-se em 12,2% no acumulado de janeiro aoutubro, a despeito da redução provocada nesseindicador pelo registro como produto exportado emoutubro, de acordo com as normas vigentes, de umaplataforma petrolífera produzida e operadadomesticamente. O desempenho dos investimentostem, portanto, sido promissor, partindo do níveldeprimido de anos recentes. Conforme destacado emNotas de reuniões anteriores do Copom, consolidaressa tendência é fundamental para que a economiaamplie satisfatoriamente o seu potencial decrescimento. Apesar da tendência positiva nosinvestimentos, os indicadores do nível de utilizaçãoda capacidade permanecem elevados. Além disso, asdiferentes medidas acompanhadas pelo Copomcontinuam sinalizando fechamento do hiato do produtomesmo após a incorporação dos dados das contasnacionais referentes ao terceiro trimestre de 2004.Dessa forma, é necessário que a política monetáriapermaneça especialmente vigilante em relação aoritmo de expansão adicional da demanda. 24. O superávit no comércio exterior tem permanecidoem níveis elevados apesar do rápido aumento no nívelde atividade no país. As exportações mantêm o forteritmo de crescimento, com taxa de 31,6% noacumulado no ano até novembro, em relação aomesmo período do ano anterior. Os manufaturados, ogrupo de maior participação na pauta de exportações(em torno de 56% do total), expandiram-se 22,9%em termos de volume exportado no período janeiro-outubro, em relação ao mesmo período do anoanterior. Em resposta à expansão da demandadoméstica, as importações apresentaram dinamismosemelhante, com aumento de 28,9% no períodojaneiro-novembro. Nesse contexto, dados de quantumde importações no período janeiro-outubro indicamque os itens de maior crescimento foram matérias-primas e bens de consumo duráveis, com taxas de21,1% e 22,5%, respectivamente. No acumulado de12 meses até novembro, o superávit comercialtotalizou US$32,9 bilhões, proporcionando saldopositivo em transações correntes de US$10,7 bilhões,ou 1,8% do PIB. 25. Em um cenário mais favorável nos mercadosfinanceiros internacionais, inclusive com quedas

adicionais nos preços do petróleo, o prêmio de riscoBrasil continuou em queda e o real apreciou-se emrelação ao dólar. As perspectivas continuamfavoráveis no sentido de que o Federal Reserve (Fed)dos Estados Unidos prossiga em sua política deaumento moderado nas taxas de juros. De fato, aolongo de 2004, exceto por um breve período nosegundo trimestre, em que os mercados anteciparamuma possível mudança de postura pelo Fed, em funçãode dados localizados da economia norte-americanasinalizando crescimento do produto em ritmo maisacelerado, a situação de liquidez manteve-sefavorável, materializando-se assim o cenário projetadonos Relatórios de Inflação e Notas das reuniões doCopom. Desde o fim de 2003, o Copom vemtrabalhando com um cenário de baixa probabilidadede movimentos abruptos na taxa de juros básica norte-americana, o que efetivamente acabou ocorrendo em2004, com o Fed seguindo uma política de aumentogradual das taxas de juros. A continuidade do cenáriofavorável estará sujeita, conforme observado emNotas de reuniões anteriores do Copom, àincorporação pelos agentes de novas informaçõessobre o desempenho esperado das economiasindustrializadas, especialmente dos Estados Unidos,e dos desenvolvimentos nos preços internacionais dopetróleo. Os recentes movimentos na taxa de câmbioentre as principais moedas representam uma fonteadicional de preocupação tendo em vista que umprocesso de ajuste desordenado, ao qual hoje se atribuiconsensualmente baixa probabilidade de ocorrência,traria importante instabilidade para os mercadosfinanceiros internacionais. 26. No início de dezembro, o Banco Central retomoua compra de dólares para as reservas internacionaisdo país. Tal como ressaltado em comunicadodivulgado em janeiro último, o Banco Central não secompromete a alcançar nenhuma meta quantitativanesse processo, embora tenha por objetivo aumentaras reservas do país no médio prazo. A política decompra de divisas continuará sendo pautadaprimordialmente pelas condições de liquidez existentese terá como objetivo não adicionar volatilidade aomercado cambial nem interferir na tendência deflutuação da taxa de câmbio. Linha de açãosemelhante gerou resultados extremamente positivosdesde maio de 2003 no processo de redução daparcela da dívida pública indexada à taxa de câmbio.

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O processo que está tendo continuidade deve serentendido, portanto, como um esforço derecomposição de reservas no contexto de um regimede metas de inflação com câmbio flutuante. Não deveser confundido com o estabelecimento de outras metaspara o Banco Central, como a fixação de tetos oupisos para a taxa de câmbio. 27. Os preços do petróleo no mercado internacional,após terem registrado recordes históricos em outubro,vêm apresentando tendência de redução. Embora tenhahavido recuo considerável em relação aos valoresmáximos de outubro, os preços ainda continuam emníveis elevados. Conforme destacado na Nota dareunião do Copom de novembro, as previsões sobre atrajetória futura dos preços do petróleo continuammarcadas por grande incerteza, concentrada, nomomento, nas dúvidas a respeito do alcance e dapersistência da mudança recente de tendência. Em todocaso, a reversão da escalada de preços desde outubropermite vislumbrar com maior segurança condições nomercado de petróleo que referendem o cenário deprojeção mantido pelo Copom, que continuou a trataraquela deterioração mais intensa como um risco latentee não como parte de suas premissas básicas. No campodoméstico, com os aumentos recentes nos preços doscombustíveis, a hipótese básica com a qual o Copomtrabalha é a de que não ocorram novos reajustes em2005. Caso venha a se materializar um cenáriorelativamente mais benigno para os preços do petróleono mercado internacional do que o cenário básico detrabalho do Copom, é possível, inclusive, que surjaespaço para que os preços domésticos dos derivadossofram alguma redução ao longo do próximo ano.Conforme destacado nas Notas da reunião do Copomde setembro passado, quando se estabeleceu o objetivode inflação de 5,1% para 2005, novos choques quevenham a perturbar a dinâmica inflacionária serãotratados de forma assimétrica. Isto implica que oCopom tirará proveito máximo de eventuais choquesfavoráveis, como reduções não-antecipadas nos preçosdos combustíveis, como oportunidade para reaproximara inflação da trajetória de metas estipulada pelo CMN. 28. Desde a reunião de novembro do Copom, asexpectativas coletadas pela Gerin para a variação doIPCA em 2004 se deterioraram de 7,19% para7,38%. Em contrapartida, para o ano de 2005, asexpectativas passaram a indicar taxas menores,

passando de 5,90% para 5,78%. No entanto, essaredução para 2005 pode ser consideradarelativamente modesta tendo em vista osdesenvolvimentos recentes que poderiam contribuirpara arrefecer as pressões inflacionárias no próximoano, tais como os sinais de acomodação no ritmo decrescimento da economia, a apreciação da taxa decâmbio, a queda nos preços internacionais deimportantes commodities e sinalização inequívoca deuma postura mais restritiva de política monetária aolongo dos últimos meses. 29. As projeções do Copom para a inflação de 2004aumentaram devido ao reajuste do preço da gasolina.Já para 2005, as projeções de ambos os cenáriosapresentaram queda em relação às produzidas emnovembro. No cenário de referência, que pressupõe amanutenção da taxa Selic em 17,25% a.a. e da taxade câmbio em R$2,75 ao longo do horizonte deprojeção, a apreciação cambial, a elevação da curvade juros mais curta, a antecipação do reajuste dagasolina para 2004 e a pequena redução nasexpectativas de inflação mais do que compensaram ofechamento do hiato do produto, resultando em quedada projeção de inflação, que se manteve contudo acimado objetivo de 5,1%. Isso significa que, mesmo se ataxa Selic e a taxa de câmbio permanecessemconstantes até dezembro de 2005 nos valoresobservados antes da reunião de dezembro do Copom,a inflação ficaria acima do objetivo estabelecido paraa política monetária em 2005. As projeções baseadasno cenário de mercado, que incorporam as trajetóriasde câmbio e da taxa Selic esperadas pelo mercado navéspera da reunião do Copom, situam-se acima dasprojeções do cenário de referência, devido àdepreciação cambial e à queda na taxa de jurosesperadas durante o horizonte de projeção. Dessaforma, se as trajetórias da taxa Selic e da taxa decâmbio seguissem até dezembro de 2005 os valorescoletados pela Gerin antes da última reunião doCopom, a inflação ficaria ainda mais distante que nocenário de referência do objetivo de 5,1% estabelecidopara a política monetária. 30. Desde a reunião de setembro, houve redução nadistância entre as projeções do Copom e a trajetóriade metas para a inflação. A redução observada,entretanto, não foi capaz de alinhar a trajetóriaprojetada para a inflação com o objetivo de 5,1%

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estabelecido para a política monetária em 2005, apesarde ter ocorrido uma seqüência de eventos quecontribuíram para a redução da inflação futura, como,por exemplo, a queda nos preços internacionais dopetróleo, a apreciação na taxa de câmbio e os indíciosde algum arrefecimento no ritmo de expansão daatividade econômica. Tendo em vista a necessidadede assegurar a convergência da inflação para atrajetória de metas no horizonte relevante para aatuação da política monetária, os membros do Copomentenderam que o processo de ajuste gradual dos jurosbásicos deveria prosseguir no ritmo originalmenteprevisto. No entender dos membros do Copom, acombinação de etapas adicionais desse processo deajuste com um período suficientemente longo demanutenção dos juros após a sua conclusão deveráreduzir de forma significativa a probabilidade de que atrajetória futura da inflação se desvie dos objetivosestabelecidos para a atuação da política monetária. 31. Diante disso, o Copom decidiu, por unanimidade,aumentar a meta para a taxa Selic para 17,75% a.a.,sem viés. 32. Tal como na reunião de novembro, o Copomressalva que a manutenção do processo de ajuste doinstrumento de política monetária na magnitude e noritmo originalmente previstos requer que não hajaexacerbação de fatores de risco que vêm sendoacompanhados atentamente pelo Comitê nos últimosmeses e que não haja interrupção no processo deconvergência tanto das projeções de inflação doCopom como das expectativas do mercado. Aeficácia do ajuste na magnitude prevista dependetambém da percepção antecipada de que esse ajusteserá mantido por tempo suficiente para que surta osefeitos pretendidos. Caso avalie que há risco dedescontinuidade nesse processo de convergência dainflação e das expectativas para os objetivos dapolítica monetária, a autoridade monetária estarápreparada para alterar o ritmo e a magnitude doprocesso de ajuste nos juros básicos iniciado nareunião de setembro do Copom. 33. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitêvoltaria a se reunir em 18 de janeiro de 2005 para asapresentações técnicas e, no dia seguinte, paradeliberar sobre a política monetária, conformeestabelecido pelo Comunicado 12.631, de 29.10.2004.

Sumário dos dados analisadospelo Copom

Atividade econômica 34. A atividade do comércio varejista manteveestabilidade no índice do volume de vendas emoutubro, em relação ao do mês anterior, segundo dadosda Pesquisa Mensal do Comércio (PMC) do IBGE,de abrangência nacional, ajustados sazonalmente peloBanco Central. As vendas de hiper e supermercadosmantiveram a tendência de crescimento, enquanto asde combustíveis e tecidos, vestuário e calçadosrecuaram no mês, considerando as séries ajustadassazonalmente. O segmento de móveis eeletrodomésticos, que vem mostrando crescimentoexpressivo ao longo do ano, expandiu novamente emoutubro, após recuo em setembro. O segmento deautomóveis, motos e partes, que não integra acomposição do índice geral, mostrou retração no mês.No período de janeiro a outubro, comparativamentea idêntico período de 2003, a taxa de expansão docomércio varejista atingiu 9,3%. Comparativamenteao mesmo mês do ano anterior, o crescimento alcançou8,5%, tendo atingido 25 dos 27 estados da Federação. 35. Dados da Associação Comercial de São Paulo(ACSP) revelaram, após ajuste sazonal, incrementos de0,5% no número de consultas para compras a crédito ede 2,5% nas consultas ao sistema Usecheque emnovembro, em comparação ao observado no mês anterior.No ano, até novembro, esses mesmos indicadoresapontaram acréscimos de 6,4% e 1,4%, respectivamente. 36. A pesquisa mensal da Fecomercio SP registrou,em dezembro, recuo de 3,1% no Índice de Confiançado Consumidor (ICC), que atingiu 141,1 pontos emescala que vai de 0 a 200, resultado do acréscimo de6,6% no Índice das Condições Econômicas Atuais(ICEA) e da queda de 7,6% no Índice de Expectativasdo Consumidor (IEC). 37. Os indicadores de investimento referentes a outubromostraram retração, na comparação com os do mêsanterior. A produção doméstica e as importações debens de capital recuaram 1,3% e 7,7%,respectivamente, após ajuste sazonal, mas o aumentode 51,6% na exportação desses bens foi a principalrazão para a queda de 22% na absorção doméstica

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no mês. Ressalte-se que o crescimento dasexportações deveu-se à venda de um navio-plataformadestinado à prospecção de petróleo, o qualpermaneceu em território nacional, em operação dearrendamento. No acumulado do ano até outubro, adespeito do aumento de 53,9% nas exportações debens de capital, a absorção doméstica acumulouexpansão de 12,2%, devido aos crescimentos de 21,8%na produção interna e de 3,5% nas importações. Aprodução de insumos da construção civil caiu 1,3%em outubro, em relação à do mês anterior, após ajustesazonal, mas manteve incremento de 5,8% noacumulado do ano, até outubro. 38. Segundo a Pesquisa Industrial Mensal (PIM) doIBGE, a produção industrial brasileira recuouligeiramente em outubro, 0,4% na sériedessazonalizada, em relação à do mês anterior.Considerando-se o patamar produtivo pela médiamóvel trimestral, em outubro atingiu-se o pico dasérie, em nível pouco superior ao do mês anterior,indicando tendência de arrefecimento após aexpressiva expansão verificada nos últimos meses. 39. A análise da produção industrial por atividadesrevelou que a queda na produção em outubro refletiuo movimento observado em 14 das 23 atividades comséries ajustadas sazonalmente. No mês, as principaispressões negativas foram exercidas pelos setoresalimentos, borracha e plástico, veículos automotorese perfumaria. Entre aquelas que cresceram,destacaram-se as indústrias de refino de petróleo eprodução de álcool, outros produtos químicos,máquinas e materiais elétricos e metalurgia. Porcategorias de uso, observou-se recuo mais acentuadoem bens de consumo duráveis e bens de capital,categorias que acumulam taxas de expansão maisacentuadas ao longo do ano. 40. No ano, até outubro, a produção industrialaumentou 8,3% comparativamente à do mesmoperíodo de 2003, com expansão em 26 dos 27setores pesquisados, e em todas as categorias deuso. Os segmentos produtores de bens de capital ede bens intermediários expandiram 21,8% e 7,3%,respectivamente, acompanhando o aumento dasexportações e dos investimentos. A produção debens de consumo duráveis aumentou 22,6% e a debens de consumo semi e não duráveis elevou-se

3,5% no mesmo período, refletindo a expansão docrédito e a melhora gradual nas condições domercado de trabalho. 41. As estatísticas da CNI sobre o desempenho daindústria de transformação em outubro revelaramacréscimo de 0,5% nas vendas reais e recuo de 0,3%nas horas trabalhadas na produção, em relação às domês anterior, nas séries dessazonalizadas. Nacomparação com os índices referentes ao mesmo mêsde 2003, observaram-se aumentos de 6% nas vendasreais e de 4,5% nas horas trabalhadas. O nível deutilização da capacidade instalada alcançou 82,9%em outubro, com recuo mensal de 0,1% na sérieajustada sazonalmente, e acréscimo de 3,1% noperíodo de janeiro a outubro, relativamente aoverificado no mesmo período de 2003. 42. Indicadores para a indústria em novembrosinalizam relativa estabilidade em relação a outubro,após o ajuste sazonal. Nessa base de comparação, afabricação de autoveículos cresceu 1,5% e o númerode pedágios de caminhões pesados em rodoviasaumentou 0,5% em novembro. Por outro lado, tantoa expedição de papelão ondulado como a cargaprocessada de petróleo recuaram 0,6%. Mercado de trabalho 43. O índice de emprego formal cresceu 0,5% emoutubro, ante o de setembro, após ajuste sazonal, e6,5% comparativamente ao de outubro de 2003, deacordo com informações do MTE. No período dejaneiro a outubro, houve expansão de 4,8% noemprego formal, tendo sido criados 1.796 milempregos líquidos, dos quais 609 mil na indústria detransformação, que tem liderado esse movimento. Osdados do MTE continuam mostrando que a expansãodo emprego tem sido maior no interior do país do quenas regiões metropolitanas. 44. Segundo a Pesquisa Mensal de Emprego (PME),realizada pelo IBGE nas seis principais regiõesmetropolitanas do país, a taxa de desocupação atingiu10,5% em outubro, nível mais baixo observado nanova série dessa pesquisa. O recuo mensal da taxa dedesocupação refletiu os efeitos da expansão daatividade econômica sobre o mercado de trabalho, comaumento de 0,2% no número de pessoas ocupadas e

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redução de 4,1% no número de desocupados. Aestimativa da População Economicamente Ativa(PEA) indicou um contingente de 21,7 milhões depessoas, equivalente a um recuo de 0,3% no mês. 45. Ainda de acordo com a PME, o rendimento médioreal habitual recebido pela população ocupada atingiuR$900,20 em outubro, com acréscimo nominal de8,3% em relação ao percebido em outubro do anopassado, equivalente, em termos reais, ao incrementode 2,6%, tendo o Índice Nacional de Preços aoConsumidor (INPC) como deflator. 46. No setor industrial, segundo os índices da CNIcom ajuste sazonal, o pessoal empregado e a massasalarial real aumentaram respectivamente 0,5% e0,6% em outubro, em relação aos dados do mêsanterior. No período de janeiro a outubro, em relaçãoao mesmo período do ano anterior, a massa salarialreal cresceu 8,7% e o pessoal empregado, 2,8%. Crédito e inadimplência 47. O saldo das operações de crédito do sistemafinanceiro com recursos livres aumentou 1,7% emnovembro. As carteiras destinadas a pessoas jurídicascom recursos domésticos registraram crescimentode 2,5% no mês, como reflexo, principalmente doaumento sazonal da demanda no período. Em dozemeses, esse segmento acumulou expansão de 28,1%,repercutindo a atividade econômica mais intensa. Asoperações com recursos externos tiveram queda de4,2% em novembro, principalmente pela apreciaçãocambial no mês. Nas operações com pessoas físicas,o aumento de 3,7% em novembro decorreu,sobretudo, das operações de financiamento deveículos, que superaram o aumento nos empréstimosde crédito pessoal, principais responsáveis pelaexpansão de 28,6% do crédito às pessoas físicas nosúltimos doze meses. 48. A taxa média de juros incidente sobre asoperações de crédito com recursos livres ficoupraticamente estável, com crescimento de 0,1 p.p.em novembro, atingindo 45,7% a.a. Nas operaçõescom pessoas jurídicas houve recuo de 0,2 p.p. nataxa média, para 30,9% a.a., enquanto a taxa médiadas operações com pessoas físicas aumentou 0,2 p.p.,situando-se em 63,4% a.a.

49. A taxa líquida de inadimplência no comércio,calculada pela ACSP, passou de 4,1% em outubropara 3,8% em novembro, principalmente pelo recuono número de novos registros negativos no mês. Namédia do ano, até novembro, observou-se queda de10,7% na taxa de inadimplência em relação aopatamar verificado no mesmo período de 2003. Ambiente externo 50. A economia mundial continua em expansão,embora em ritmo mais moderado, em razão do menorcrescimento das economias japonesa e da Área doEuro no terceiro trimestre. Os EUA e a Chinacontinuam liderando o crescimento econômicomundial. Os altos preços do petróleo, apesar dasrecentes quedas, juntamente com a preocupaçãoquanto à sustentabilidade dos déficits fiscal e detransações correntes norte-americanos, sugerem acontinuidade da expansão econômica global em ritmomoderado em 2005. 51. Nos EUA, o crescimento do PIB de 3,9% noterceiro trimestre, variação trimestral dessazonalizadae anualizada, liderado pelo consumo e peloinvestimento fixo, confirma sua sustentabilidade. NoJapão, a nova metodologia de cálculo do PIB reviuas taxas de crescimento do produto, apontandodecréscimo no segundo trimestre e expansão de apenas0,2% no terceiro. Na Área do Euro, a recuperaçãoeconômica continua fraca, dificultada pelos altospreços da energia e pela valorização do euro, que inibeas exportações, carro-chefe da economia da região. 52. A inflação manteve-se sob controle nas principaiseconomias, embora os índices de preços tenhamregistrado crescimento em outubro, ainda sob o efeitodas elevações contínuas do petróleo. No Japão, osíndices de preços parecem revelar o fim do longoperíodo de deflação. Na China, após dois meses devariações negativas, o índice de preços aoconsumidor atingiu 2,8% de variação anual emnovembro. 53. O Banco da Inglaterra manteve inalterada a taxade juros em 4,75% a.a. em dezembro. Na Área do Euro,apesar de a inflação estar acima da meta, o BancoCentral Europeu manteve a taxa de juros em 2% a.a..Nos EUA, com o crescimento econômico sólido, a

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taxa de desemprego declinante e o núcleo da inflaçãoem ascensão, espera-se que o Federal Reserve dêprosseguimento à política gradual de aperto monetárioem 2005, após ter elevado pela quinta vez neste ano, ameta dos fed funds, para 2,25% a.a. 54. As cotações do petróleo baixaram a partir dasegunda quinzena de outubro, mas continuaram comofonte de volatilidade para os mercados, principalmenteo acionário. Nos mercados cambiais, persistiu adesvalorização do dólar norte-americano frente àsdemais moedas, em especial o euro e o iene. A emissãode títulos soberanos e corporativos oriundos dosmercados emergentes continuou favorecida pela boaliquidez do mercado e pela redução dos spreads sobreos títulos do Tesouro dos EUA. Comércio exterior e reservas internacionais 55. O superávit da balança comercial brasileira situou-se em US$2,1 bilhões em novembro, acumulandoUS$30,2 bilhões no ano e US$32,9 bilhões em dozemeses. As exportações aumentaram 36,4% e asimportações, 42,6%, comparativamente às médiasdiárias registradas em mesmo mês de 2003. A correntede comércio somou US$14,2 bilhões em novembro,acumulando US$144,4 bilhões no período de janeiro anovembro e US$155,1 bilhões em doze meses. Emdezembro, nas duas primeiras semanas (oito dias úteis),o saldo comercial brasileiro atingiu US$1,1 bilhão, comtaxas de crescimento de 32,6% nas exportações e de51,3% nas importações, comparativamente às médiasobservadas em dezembro de 2003. 56. Em novembro, as exportações totalizaram US$8,2bilhões. O valor das vendas externas de manufaturadossomou US$4,7 bilhões, as exportações de produtosbásicos, US$2,1 bilhões, e as de semimanufaturados,US$1,3 bilhão. Além do aumento generalizado nasquantidades embarcadas, produtos importantes dapauta de exportação continuaram registrando elevaçãonos preços externos. As importações atingiram seurecorde histórico, US$6,1 bilhões no mês. Houvecrescimento nas aquisições de todas as categorias deprodutos, comparativamente ao observado emnovembro de 2003. 57. No final de novembro, as reservas internacionais,no conceito de liquidez, situaram-se em US$50,1

bilhões, e as reservas líquidas ajustadas, conformedefinição constante do acordo com o Fundo MonetárioInternacional (FMI), em US$22,2 bilhões. Mercado monetário e operações de mercadoaberto 58. No período que sucedeu a reunião do Copom dedezembro, os juros futuros para prazos de até seismeses elevaram-se, e reduziram-se os referentes aprazos mais longos. No dia 15 de dezembro, a curvade juros apresentava inclinação negativa a partir dovértice de seis meses. A percepção pelos agentes demercado de que prosseguiria o ciclo de apertomonetário influenciou a parte curta da curva. Poroutro lado, a queda dos preços do petróleo, o recuodo risco-país, os sinais de desaceleração, na margem,da atividade econômica e as operações de investidoresestrangeiros nos mercados de derivativos acarretaramo recuo da parte longa da curva.Entre os dias 17 denovembro e 15 de dezembro, as taxas de juros de ummês e de seis meses aumentaram 0,35 p.p. e 0,04p.p.,enquanto as taxas de 1, 2 e 3 anos recuaram 0,22p.p, 0,49 p.p. e 0,60 p.p., respectivamente.A taxa realde juros, medida pelo quociente entre a taxa nominalde um ano e a expectativa de inflação para ospróximos doze meses, alcançou 10,9%. 59. Não houve rolagem dos vencimentos deinstrumentos cambiais em dezembro. Deste modo, oresgate líquido em 2004, incluídos os vencimentos dejuros, atingiu US$27,8 bilhões. 60. Entre as reuniões do Copom de novembro e dedezembro, o Tesouro Nacional realizou quatro leilõesde venda de LTN de vencimento em outubro de 2005e julho de 2006, tendo captado R$15,1 bilhões. Nosquatro leilões de NTN-F com vencimento em janeirode 2008, colocou R$518,6 milhões. Foram efetuadosainda sete leilões de LFT com vencimento em 2005,2006 e 2007, sendo quatro de venda e três de troca.As vendas de LFT totalizaram R$11,3 bilhões, e astrocas, R$5,7 bilhões. 61. Com o objetivo de reduzir o excesso de liquidezbancária a partir do início de 2005, o Banco Centralconduziu, semanalmente, vendas de LTN comvencimento em abril de 2005 liquidadas mediantecompras de LTN com vencimento em janeiro de 2005.

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O volume financeiro total dessas operações no períodofoi de R$6,7 bilhões. Foram mantidas as operaçõescompromissadas semanais prefixadas, com prazo detrês meses, e pós-fixadas, com prazo de quatro semanas,bem como as operações diárias de nivelamento daliquidez, com prazo de dois dias úteis. Além disso, foramfeitas dez intervenções por meio de operaçõescompromissadas de curtíssimo prazo, sendo cincotomadoras de recursos overnight, quatro tomadoras derecursos por prazo entre dois e cinco dias e uma doadorade recursos overnight. No período, o excesso médio

de liquidez bancária esterilizado pelas operações comprazo de até trinta dias foi de R$25,0 bilhões e, pelasoperações com prazo de três meses, de R$41,3 bilhões. 62. Em novembro, o estoque da dívida pública mobiliáriafederal interna aumentou 1,1%, em virtudeprincipalmente da apropriação de juros e da colocaçãolíquida de títulos (R$1,0 bilhão). Em razão da apreciaçãocambial e do resgate líquido de instrumentos cambiais,a parcela da dívida exposta à variação cambial voltou aregistrar redução, para 10,3%, ante 11,2% em outubro.

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Data: 18 e 19/1/2005Local: Sala de reuniões do 8º andar (18/1) e do 20ºandar (19/1) do Edifício-Sede do Banco Central –Brasília – DF Horário de início: 16h30 (18/1) e 16h20 (19/1)Horário de término: 19h09 (18/1) e 18h30 (19/1) Presentes:Membros do CopomHenrique de Campos Meirelles – PresidenteAfonso Sant’Anna BevilaquaAlexandre SchwartsmanAntonio Gustavo Matos do ValeEduardo Henrique de Mello Motta LoyoJoão Antônio Fleury TeixeiraPaulo Sérgio CavalheiroRodrigo Telles da Rocha AzevedoSérgio Darcy da Silva Alves Chefes de Departamento (todos presentes no dia 18)Ivan Luis Goncalves de Oliveira Lima –Departamento de Operações do Mercado AbertoJosé Antônio Marciano – Departamento deOperações Bancárias e de Sistema de PagamentosJose Pedro Ramos Fachada Martins da Silva –Gerência-Executiva de Relacionamento comInvestidoresLuiz Sampaio Malan – Departamento EconômicoMarcelo Kfoury Muinhos – Departamento deEstudos e Pesquisas (também presente no dia 19)

Renato Jansson Rosek – Departamento deOperações das Reservas Internacionais Demais participantes (presentes no dia 18)Eugênio Pacceli Ribeiro – Consultor da DiretoriaFlavio Pinheiro de Melo – Consultor da DiretoriaJocimar Nastari – Assessor de ImprensaHélio Mori – Consultor da Diretoria Os membros do Copom analisaram a evolução recentee as perspectivas para a economia brasileira e para aeconomia internacional, no contexto do regime depolítica monetária, cujo objetivo é atingir as metasfixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da inflação 1. Os índices de preços ao consumidor mostraramnova aceleração em dezembro, refletindo a maiorelevação dos preços livres e a manutenção, empatamar elevado, da variação dos preços monitorados.No atacado, observou-se trajetória distinta,principalmente pela desaceleração na alta dos preçosindustriais, cujo efeito sobrepôs-se ao da elevação dospreços agrícolas. 2. O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo(IPCA) variou 0,86% em dezembro, ante 0,69% nomês anterior, acumulando alta de 7,6% em 2004. Avariação mensal do IPCA decorreu de pressões tantono segmento de preços livres como monitorados,

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destacando-se, por ordem de contribuição, as altasdos preços de gasolina, carnes, tarifas de ônibusurbano, vestuário, frango, empregado doméstico,álcool e tarifa de água e esgoto, que juntosresponderam por 0,61 p.p. do resultado do mês. 3. O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna(IGP-DI) registrou taxa de 0,52% em dezembro, ante0,82% no mês anterior, totalizando elevação de12,14% em 2004. Considerados os componentes doIGP-DI, o Índice de Preços ao Consumidor (IPC-Br)aumentou 0,63% em dezembro, após alta de 0,37%em novembro. A elevação do Índice Nacional do Custoda Construção (INCC) atingiu 0,51%, desacelerandoem relação ao resultado de novembro, de 0,71%, emconseqüência do arrefecimento dos preços dosmateriais de construção. A variação do Índice dePreços no Atacado – Disponibilidade Interna (IPA-DI) recuou de 1% em novembro para 0,48% emdezembro, acumulando 14,67% no ano. 4. O conjunto dos preços livres medidos pelo IPCAaumentou 0,62% em dezembro, contra 0,39% no mêsanterior, respondendo por 0,44 p.p. da variaçãomensal do índice. Os preços monitorados tiveramelevação de 1,43%, com participação de 0,42 p.p. noresultado geral, sendo que 0,24 p.p. adveio do reajustedos combustíveis automotivos. 5. A desaceleração dos preços no atacado, emdezembro, conforme apontado pelo IPA, decorreu doarrefecimento dos preços industriais. Os preçosagrícolas apresentaram alta acentuada, assinalandovariação de 0,75% em dezembro, ante 0,14% emnovembro, principalmente pela reversão nos preços delegumes e frutas, com aumento de 4,63% em dezembroante queda de 3,89% em novembro. Os preços deanimais e derivados continuaram exercendo fortepressão, ainda em conseqüência do período deentressafra, enquanto os preços de cereais e grãosmantiveram-se em queda, acompanhando tendência dospreços internacionais e da taxa de câmbio. A elevaçãodos preços industriais no atacado mostrou-se menornovamente em dezembro, registrando taxa de 0,38%,ante 1,3% em novembro, principalmente pelomovimento de desaceleração dos preços dos segmentosquímica, metalúrgica, mecânica e material elétrico.Considerando-se o IPA segundo os estágios deprocessamento, observou-se desaceleração na elevação

dos preços de bens finais e de bens intermediários entrenovembro e dezembro, enquanto os preços das matérias-primas brutas acusaram variação praticamente idênticanesses dois meses. 6. Os núcleos de inflação para o IPCA mantiveram,em dezembro, o patamar elevado observado nos últimosmeses. Calculado pela exclusão de alimentos nodomicílio e preços monitorados, o núcleo alcançou0,67% em dezembro, ante 0,57% em novembro,acumulando 7,95% no ano. O núcleo obtido pelométodo das médias aparadas com suavização situou-se em 0,67%, contra 0,62% no mês anterior, e totalizou7,52% em 2004. A mesma medida para o núcleo,calculado sem o procedimento de suavização de itenspreestabelecidos, passou de 0,57% em novembro para0,66% em dezembro, acumulando 6,38% em 2004. 7. O núcleo de inflação para o IPC-Br, calculado pelaFundação Getulio Vargas (FGV) pelo método das médiasaparadas simétricas, atingiu 0,48% em dezembro, ante0,41% em novembro, totalizando alta de 5,87% no ano. 8. O índice de difusão do IPCA tem evidenciadoaumento do número de itens que registraram variaçõespositivas no mês. Em dezembro, o índice atingiu 68%,ante 67,6% em novembro e 66,4% em outubro.Ressalte-se que a persistência dos núcleos em nívelelevado e o comportamento do índice de difusãorevelam o processo de disseminação do movimento dealta de preços entre os diversos segmentos da economia. 9. A variação do IPCA em janeiro deverá recuar emrelação à de dezembro, mas deve se manter ainda empatamar relativamente alto considerando a meta paraa inflação em 2005. Entre os preços monitoradosespera-se, sobretudo, o impacto da elevação da tarifade energia elétrica em parte do Rio de Janeiro. Entreos preços livres, deverá ser menor o efeito favoráveldo grupo alimentação, sobretudo no que se refere àevolução dos preços dos produtos in natura, além dacontinuidade das pressões de preços de carnes e dosartigos de vestuário.

Avaliação prospectivadas tendências da inflação

10. Os choques identificados e os impactos foramreavaliados de acordo com as novas informações

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disponíveis. O cenário considerado nas simulaçõescontempla as seguintes hipóteses: a) as projeções para o reajuste total, ao longo de 2005,tanto nos preços da gasolina como de gás de botijão forammantidos em valor igual ao da reunião anterior, 0%; b) igualmente, não houve alteração nas projeções paraas tarifas de energia elétrica residencial e de telefoniafixa, permanecendo os valores de 9,5% e 7,7%,respectivamente, para o acumulado em 2005; c) para o conjunto dos itens administrados por contratoe monitorados, com peso de 29,4% no IPCA dedezembro, projeta-se aumento de 6,7% ao longo de2005, o mesmo projetado na reunião anterior; d) a projeção dos reajustes de todos os itensadministrados por contrato e monitorados para 2006,baseada no modelo de determinação endógena depreços administrados, é de 5,1%. Esse modeloconsidera componentes sazonais, variações cambiais,inflação de preços livres e inflação medida pelo ÍndiceGeral de Preços (IGP); e) a projeção para o spread de seis meses sobre a taxaSelic, seguindo especificação de um modelo VAR queutiliza Selic e swap em níveis a partir dos valoresvigentes nos dias que antecederam a reunião do Copom,parte de uma média de 77 p.b. no primeiro trimestre de2005 e alcança 51 p.b. no último trimestre de 2006. 11. Em relação à política fiscal, supõe-se ocumprimento da meta de superávit primário de 4,25%do Produto Interno Bruto (PIB) em 2005 e 2006.São mantidas as demais hipóteses consideradas nareunião anterior. 12. A partir das hipóteses do cenário de referência, queincluem a manutenção da taxa de juros em 17,75% aoano e da taxa de câmbio em patamar próximo ao queprevalecia na véspera da reunião do Copom (R$2,70),concluiu-se que as projeções de inflação estão acimado objetivo de 5,1% para 2005. No cenário de mercado,que incorpora as trajetórias para a taxa de câmbio epara a taxa Selic esperadas pelos agentes do mercadona véspera da reunião do Copom, de acordo com osdados da pesquisa realizada pela Gerência-Executivade Relacionamento com Investidores (Gerin) do

Banco Central do Brasil, as projeções também seencontram acima do objetivo de 5,1% para 2005.

Implementação da política monetária 13. O IPCA registrou aumento de 0,86% em dezembro,valor bem acima das expectativas dos analistas, o querepresenta uma aceleração da inflação mensal peloterceiro mês consecutivo. Essa aceleração da inflaçãodo IPCA foi observada nos seus três componentes:comercializáveis, não-comercializáveis e monitorados.A elevação dos preços monitorados, notadamente osdos combustíveis, continuou sendo fator de pressãoinflacionária. O item alimentação apresentou reversãona tendência observada nos meses recentes, passandoa registrar taxas positivas e, assim, deixando decontribuir para manter a inflação mais baixa. A inflaçãodo IPCA em dezembro, porém, apresentou aceleraçãomesmo que se exclua o item alimentação. 14. Em 2004, o IPCA acumulou inflação de 7,60%,valor abaixo do limite superior de 8,00% do intervalode tolerância estabelecido pelo Conselho MonetárioNacional (CMN), e também abaixo da inflação de9,30% verificada em 2003. Os preços livresregistraram inflação de 6,55% em 2004, contra 7,79%em 2003, ao mesmo tempo em que a variação dospreços monitorados reduziu-se para 10,19% em 2004,de 13,20% no ano anterior. Assim, os preços livrescontribuíram com 4,66 pontos percentuais para ainflação de 2004, enquanto a contribuição dos preçosmonitorados foi de 2,94 p.p., o que corresponde aparticipações de 61,3% e 38,7%, respectivamente, nataxa do ano. Em 2003, a participação dos livres foide 59,6%, respondendo os monitorados pelos 40,4%restantes. De modo equivalente, da redução de 1,70p.p. observada no IPCA de 2004, 0,9 ponto se deve àqueda da inflação de preços livres e 0,8 ponto à menorinflação de monitorados. Portanto, a contribuição dospreços livres para a inflação se elevou em 2004. 15. A inflação do IGP-DI apresentou desaceleraçãoem dezembro, passando para 0,52%, contra 0,82%em novembro. O IPA foi o principal componente acontribuir para essa menor variação do índice,reduzindo-se para 0,48% em dezembro, contra 1,00%no mês anterior. A desaceleração observada nos preçosdos produtos industriais, que aumentaram 0,38% emdezembro ante 1,30% em novembro, compensou em

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parte o aumento da inflação nos produtos agrícolas.No acumulado do ano, os produtos industriaisregistraram aumento de 19,50%. Segundo o critériode estágios de processamento, os bens intermediáriosacumularam inflação de 25,84% no ano. Apesar dadesaceleração recente do IPA dos produtos industriais,a inflação no atacado acumulada ao longo do anocontinua representando pressão potencial sobre ospreços no varejo nos próximos meses. A intensidadedesses repasses dependerá das condições prospectivasde demanda e das expectativas dos formadores depreços em relação à trajetória futura da inflação,conforme já destacado em Notas de reuniõesanteriores do Copom. 16. Os núcleos de inflação do IPCA também seaceleraram em dezembro, segundo os três critériosde cálculo – por exclusão de monitorados e alimentosno domicílio, por médias aparadas com suavização esem suavização. Da mesma forma que no caso doíndice pleno, essa aceleração ocorre pelo terceiro mêsconsecutivo nos três critérios de cálculo, embora onúcleo do IPCA mensal tenha sido ligeiramenteinferior ao do IPCA-15. No acumulado do ano, onúcleo por exclusão de monitorados e alimentos nodomicílio ficou acima do IPCA pleno, pela primeiravez desde 1996. Os núcleos, portanto, que jáindicavam uma tendência subjacente da inflaçãoincompatível com a trajetória de metas, apresentaram,nos últimos meses, uma trajetória de aceleração. 17. A produção industrial registrou recuo de 0,4%em novembro na série dessazonalizada. Essa trajetóriasegue o comportamento antecipado em Notas dereuniões anteriores. No entanto, tendo em vista arevisão que o Instituto Brasileiro de Geografia eEstatística (IBGE) realizou para a variação mensalda produção de setembro para outubro, passando aregistrar estabilidade em lugar da queda de 0,4% nasérie original, houve um aumento no nível da sérieem relação ao que se estimava anteriormente. O recuona produção do mês deveu-se basicamente à quedanos bens intermediários, o grupo de maior peso naestrutura industrial, enquanto os grupos diretamenteligados à demanda final registraram crescimento. Noacumulado do ano até novembro, a produçãoindustrial registrou crescimento de 8,3%. Os bens deconsumo duráveis e os bens de capital continuamsendo os destaques, com taxas superiores a 20%. Os

bens de consumo semi e não duráveis mantêm atrajetória de recuperação. No critério da média móveltrimestral da série dessazonalizada, a produçãoapresentou em novembro a primeira queda desdefevereiro de 2004. Os bens de consumo semi e nãoduráveis registraram nesse critério o maior nível deprodução desde agosto de 2003, quando a recuperaçãose iniciou nesses setores. Esse comportamento ratificaa mudança na composição da atividade na economia,com o crescimento econômico passando a sersustentado crescentemente pelos setores mais sensíveisà renda e ao emprego. 18. Os indicadores antecedentes e coincidentes daatividade industrial sinalizam aumento da produção emdezembro. Essa projeção positiva, juntamente com arevisão para cima do valor observado em setembro, éconsistente com um cenário em que terá prosseguimentoa expansão da produção industrial iniciada no segundosemestre de 2003, embora não necessariamente nomesmo ritmo observado em suas etapas iniciais, apósa relativa acomodação registrada em meses recentes.Conforme destacado em Notas de reuniões passadasdo Copom, é natural que, em seguida ao impulso inicialmais vigoroso que marca a retomada da atividade, oprocesso de crescimento tenda a convergir para taxascondizentes com o ritmo de expansão da capacidadeprodutiva. Além disso, também é razoável esperar que,após uma seqüência mensal de taxas de crescimentoparticularmente elevadas, ocorra uma acomodaçãotemporária do nível de produção. 19. O mercado de trabalho continua apresentandomelhora significativa nos diferentes indicadores.Segundo a Pesquisa Mensal de Emprego (PME), ataxa de desocupação manteve-se praticamente estávelem novembro, em 10,6%. Essa estabilidade éresultado de maior aumento na PopulaçãoEconomicamente Ativa (PEA) em relação ao númerode ocupados. A taxa de desocupação de novembrocontinua próxima ao melhor resultado observadonessa série desde que passou a ser compilada peloIBGE segundo a nova metodologia, e é inferior à taxade 12,2% verificada em novembro de 2003. Segundodados do Ministério do Trabalho e Emprego (MTE),o emprego formal cresceu 5,1% em 2004, com aincorporação de 1.523.276 trabalhadores. Houve, emdezembro, queda nas contratações líquidasacumuladas no ano, mas essa queda, expressa como

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percentual das contratações de janeiro a novembro,foi a menor registrada nos últimos anos. Segundo oIBGE, o número de ocupados e a massa salarialcresceram 3% e 2%, respectivamente, enquanto orendimento médio real caiu 1% no período janeiro-novembro em relação ao ano anterior. O número deocupados e a massa salarial vêm mantendocrescimento ininterrupto ao longo do ano aténovembro, enquanto o rendimento médio realapresenta certa estabilidade desde meados do ano. Osdados da Confederação Nacional da Indústria (CNI)indicam contínuo aumento do emprego e da massasalarial real na indústria em novembro. 20. As vendas no varejo continuam mostrandodinamismo. Segundo dados da Pesquisa Mensal deComércio (PMC) do IBGE, dessazonalizados peloBanco Central, houve crescimento de 0,4% entreoutubro e novembro. As vendas e as receitas nominaiscresceram 8,33% e 12,08%, respectivamente, noperíodo de doze meses. Segundo esse critério, os doisgrupos de maior destaque nas vendas continuam sendomóveis e eletrodomésticos com expansão de 26,19%e veículos e motos com 17,45%. Embora cresçam ataxas menores, as vendas nos super e hipermercadoscontinuam acelerando seu ritmo de crescimento namargem. No acompanhamento da média móveltrimestral, a trajetória das vendas no agregado é aindacrescente, mas a taxas menores, tendendo para aestabilidade. Ainda segundo esse critério, as vendasde hiper e supermercados vêm mantendo a tendênciade crescimento verificada desde maio de 2003,enquanto as vendas de móveis e eletrodomésticos eas de automóveis e motocicletas, após seguiremtendência de crescimento desde maio de 2003, vêmapresentando recentemente certa acomodação. Já asvendas de tecidos, vestuário e calçados mostramrecuperação após queda verificada nos mesesrecentes. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC)medido pela Federação do Comércio do Estado deSão Paulo (Fecomercio SP) continua em níveiselevados em janeiro. Os resultados positivos em termosde emprego e massa salarial sugerem que o dinamismonas vendas será mantido. 21. Conforme destacado repetidamente nas Notas dasúltimas reuniões do Copom, em função da forteexpansão na atividade verificada desde o fim de 2003,um foco importante de preocupação em relação à

dinâmica prospectiva da inflação continua sendo odesempenho da oferta agregada nos próximostrimestres. O índice de capacidade instalada da CNIregistrou em novembro o terceiro mês consecutivode ligeiro declínio na série dessazonalizada peloBanco Central. A absorção doméstica de bens decapital apresentou crescimento de 7,3% entre janeiroe novembro em relação ao mesmo período do anoanterior, apesar da redução provocada nesse indicadorpelo registro como produto exportado, em outubro,de acordo com as normas vigentes, de uma plataformapetrolífera produzida e operada domesticamente. Aprodução de bens de capital mantém elevada taxa decrescimento no ano. Segundo as contas nacionais, noacumulado do ano até o terceiro trimestre, osinvestimentos mantiveram-se estáveis em relação aoPIB quando comparados ao acumulado nos doisprimeiros trimestres de 2004. Dados osdesenvolvimentos mais recentes em termos de nívelde atividade, utilização de capacidade e investimentos,não há mudança significativa em relação ao cenáriotraçado nas reuniões passadas do Copom, defechamento do hiato do produto a despeito darecuperação do nível de investimentos em relação aonível deprimido dos anos anteriores. Dessa forma,continua sendo necessário que a política monetáriapermaneça especialmente vigilante em relação aoritmo de expansão adicional da demanda. 22. O superávit no comércio exterior acumulado em2004 cresceu em torno de 36,0%, em um ambientede rápido aumento no nível de atividade doméstica.As exportações mantiveram o dinamismo, comcrescimento de 32,0%, enquanto as importaçõesexpandiram-se 29,9%, em resposta ao aumento dademanda doméstica. Entre as exportações, as vendasde manufaturados continuam apresentando a maiortaxa de crescimento, de 22,6%, em termos de volumeno acumulado de janeiro a novembro. Segundo essecritério, os destaques nas importações foram matérias-primas e bens de consumo duráveis, com crescimentode 21,3% e 27,2%, respectivamente. Os resultadosfavoráveis nas contas comerciais proporcionaramsuperávit em contas correntes de US$ 11,7 bilhõesem 2004, equivalente a 1,9% do PIB. 23. O ambiente nos mercados internacionais decapitais, apesar de ser ainda bastante favorável,deteriorou-se ligeiramente em relação ao

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prevalecente por ocasião da reunião do Copom dedezembro. Observou-se no início do ano reversão datendência de queda nos meses recentes tanto do risco-país como dos preços internacionais do petróleo. Oprêmio de risco-Brasil, que havia apresentadotendência de redução no final do ano passado, retornouparte desse ganho na primeira quinzena de janeiro,após a divulgação da ata da última reunião do FederalOpen Market Commitee (FOMC). A disponibilidadede liquidez internacional e a estabilidade dos mercadoscontinuam associadas às condições macroeconômicasnos países industrializados, especialmente nos EstadosUnidos, e à possível resposta da política monetária doFederal Reserve (Fed) a esses desenvolvimentos.Assim, novas informações sugerindo um cenárioeconômico que demande uma mudança na atualpolítica de subida gradual das taxas de juros pelo Fedresultarão em maior volatilidade nos preços de ativosfinanceiros nos mercados internacionais de capitais.Essa instabilidade pode ser agravada caso as taxasde câmbio entre as principais economias sofram fortesflutuações diante de desequilíbrios nas contas externasdessas economias. 24. Os preços do petróleo no mercado internacionalapresentaram recentemente reversão da tendênciade queda observada entre outubro e meados dedezembro. Os preços vêm registrando alta volatilidadeem função das notícias acerca de possíveis restriçõesna oferta por parte dos países produtores, do estoquedisponível de petróleo nos principais paísesconsumidores e da sua adequação ao grau esperadode rigor do inverno no hemisfério norte. Dadosrecentes nesse sentido contribuíram para a subidado petróleo no mercado internacional, anulando partedas reduções verificadas no último trimestre do anopassado. Essa evolução recente, além de reiterar aincerteza que vem cercando o comportamento dascotações no mercado internacional, fez com que ospreços internacionais da gasolina voltassem a ficaracima dos preços praticados no mercado domésticoe, portanto, mais distantes de uma trajetória capazde abrir espaço para redução de preços domésticosao longo de 2005. No entanto, o Copom mantém emsuas projeções a hipótese de que não haverá aumentoem 2005 nos preços domésticos dos combustíveis. 25. Desde a reunião de novembro do Copom, amediana das expectativas coletadas pela Gerin para

a variação do IPCA em 2005 apresentou algumamelhora, de 5,78% para 5,70% em 14 de janeiro. Asexpectativas, porém, deterioraram-se marginalmenteem relação à taxa mais baixa de 5,67% alcançadana semana de 7 de janeiro. A redução dasexpectativas para a inflação de 2005 permanecerelativamente modesta, conforme destacado nareunião do Copom de dezembro, tendo em vista osdesenvolvimentos favoráveis que poderiam contribuirpara arrefecer as pressões inflacionárias em 2005,tais como os sinais de desaceleração no crescimentoda economia, a apreciação da taxa de câmbio, aqueda nos preços internacionais de importantescommodities e a sinalização inequívoca de umapostura mais restritiva de política monetária ao longodos últimos meses. 26. As projeções de ambos os cenários para 2005apresentaram ligeira queda em relação às divulgadasno Relatório de Inflação de dezembro. No cenário dereferência, que pressupõe a manutenção da taxa Selicem 17,75% a.a. e da taxa de câmbio em R$2,70 aolongo do horizonte de projeção, a apreciação cambial,a elevação da curva de juros e a pequena redução nasexpectativas de inflação mais do que compensaramos efeitos inerciais da surpresa da inflação dedezembro. Mesmo assim, no cenário de referência, aprojeção de inflação para 2005 ainda se encontraacima do objetivo de 5,1%. As projeções baseadasno cenário de mercado, que incorporam as trajetóriasde câmbio e da taxa Selic esperadas pelo mercado navéspera da reunião do Copom, situam-se acima dasprojeções do cenário de referência, devido àdepreciação cambial e à queda na taxa de jurosesperadas durante o horizonte de projeção. Para 2006,também houve melhora na margem nas projeções,estando a do cenário de referência abaixo e a docenário de mercado acima da meta estabelecida peloCMN para o próximo ano. 27. Desde o início do processo de ajuste da políticamonetária, em setembro, houve redução na distânciaentre as projeções do Copom e a trajetória de metaspara a inflação. Alguns fatores, entretanto, representamriscos ao processo de convergência da inflação para atrajetória de metas ao longo dos próximos meses, emresposta ao movimento de elevação da taxa de jurosbásica. Em primeiro lugar, há possibilidade de que osfatores de autopropagação, que estão adquirindo

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importância crescente na sustentação do processo decrescimento, impulsionem a demanda agregada maisdo que o previsto nos exercícios de projeção. Aintensidade desses fatores na economia brasileira estácercada de incertezas semelhantes às que dizemrespeito à transmissão mais imediata dos movimentosda política monetária, em especial pelo fato de noperíodo recente não ter havido no país experiência decrescimento sustentado. Em segundo lugar, aresistência da inflação à queda, dadas as condiçõesvigentes de demanda agregada, também pode serevelar mais intensa do que estimado a partir dos dadosdisponíveis para a economia brasileira. A tendênciarecente de aceleração dos núcleos de inflação e, nessecontexto de pressão inflacionária, as revisões para cimano nível projetado da série de produção industrialpodem representar sinais incipientes de agravamentodesses riscos, ou, alternativamente, podem estarrefletindo apenas as defasagens habituais detransmissão entre a postura de política monetária detrimestres passados, o nível de atividade e a inflação. 28. Diante da possibilidade de que a dinâmica recentedos preços ao consumidor representasse de fato umagravamento dos riscos à convergência da inflação paraa trajetória das metas, o Copom examinou aconveniência de acelerar o ritmo do ajuste da taxa dejuros básica. Houve consenso entre os membros doComitê, entretanto, de que os dados disponíveis nestemomento não justificariam tal aceleração. Os membrosdo Copom reafirmam a sua convicção de que etapasadicionais do processo em curso de ajuste na taxa dejuros básica, seguidas de um período suficientementelongo de manutenção dos juros, deverão ser suficientespara trazer a trajetória futura da inflação para o objetivoestabelecido para a atuação da política monetária.Evidentemente, caso venha a se confirmar a hipótesede maior resistência do processo inflacionário àmudança de postura de política monetáriaimplementada desde setembro, ou na eventualidade dese verificar uma exacerbação de outros fatores de riscoinflacionário acompanhados atentamente pelo Comitê,a autoridade monetária estará pronta para adequar àscircunstâncias o ritmo e a magnitude do processo deajuste da taxa de juros básica. 29. Diante disso, o Copom decidiu, por unanimidade,aumentar a meta para a taxa Selic para 18,25%a.a., sem viés.

30. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitêvoltaria a se reunir em 15 de fevereiro de 2005 paraas apresentações técnicas e, no dia seguinte, paradeliberar sobre a política monetária, conformeestabelecido pelo Comunicado 12.631, de 29.10.2004.

Sumário dos dados analisadospelo Copom

Atividade econômica 31. A atividade do comércio varejista registrouexpansão moderada no índice do volume de vendasem novembro, em relação ao do mês anterior, segundodados da PMC do IBGE, de abrangência nacional,ajustados sazonalmente pelo Banco Central. Todasas atividades que integram o índice geral mostraramaumento no mês, destacando-se o segmento de móveise eletrodomésticos, que vem mostrando crescimentoexpressivo ao longo do ano. O segmento deautomóveis, motos e partes, que não integra acomposição do índice geral, registrou novo recuo emnovembro. A taxa de expansão do comércio varejistaatingiu 9% no período janeiro-novembro,comparativamente ao movimento de idêntico períodode 2003. Em relação ao mesmo mês do ano anterior,o crescimento alcançou 6,4%, tendo atingido 26 dos27 estados da Federação. 32. Dados da Associação Comercial de São Paulo(ACSP) revelaram, após ajuste sazonal, aumento de0,9% no número de consultas para compras a créditoe nas consultas ao sistema Usecheque em dezembro,em comparação ao observado no mês anterior. Noano, esses mesmos indicadores apontaram acréscimosde 6% e de 2,2%, respectivamente. 33. A pesquisa mensal da Fecomercio SP registrou,em janeiro, elevação de 3,3% no ICC, que atingiunível recorde ao registrar 145,7 pontos em escalaque vai de 0 a 200, resultado dos acréscimos de3,2% no Índice das Condições Econômicas Atuais(ICEA) e de 3,3% no Índice de Expectativas doConsumidor (IEC). 34. Os indicadores de investimento referentes anovembro mostraram recuperação, na comparaçãocom os do mês anterior. A produção doméstica e asimportações de bens de capital aumentaram 0,2%

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e 9,9%, respectivamente, após ajuste sazonal, masa diminuição de 24,8% na exportação desses bensfoi a principal razão para o aumento de 20,2% naabsorção doméstica de bens de capital no mês.Ressalte-se que, em outubro, as exportações de bensde capital foram influenciadas pela venda de umnavio-plataforma destinado à prospecção depetróleo, o qual permaneceu em território nacional,em operação de arrendamento. No acumulado doano até novembro, a despeito do aumento de 52,5%nas exportações de bens de capital, a absorçãodoméstica acumulou expansão de 7,3%, devido aoscrescimentos de 20,4% na produção interna e de4% nas importações. A produção de insumos daconstrução civil caiu 2,7% em novembro, emrelação à do mês anterior, após ajuste sazonal, masmanteve incremento de 5,7% no acumulado do ano,até novembro. 35. Segundo a Pesquisa Industrial Mensal (PIM) doIBGE, a produção industrial brasileira recuoudiscretamente em novembro, -0,4% na sériedessazonalizada, em relação à do mês anterior.Considerando-se o patamar produtivo pela médiamóvel trimestral, em novembro observou-se nívelpouco inferior ao do mês anterior que tinha seconstituído no pico da série, indicando tendência deacomodação após a expressiva expansão verificadanos últimos meses. 36. A análise da produção industrial por atividadesrevelou que a queda na produção em novembrorefletiu o movimento observado em 16 das 23atividades com séries ajustadas sazonalmente. Nomês, as principais pressões negativas foram exercidaspelas indústrias farmacêutica, metalurgia básica,aparelhos e materiais elétricos e produtos de metal.Dentre aquelas que cresceram, destacaram-se asindústrias de material eletrônico e equipamentos decomunicação e alimentos. Por categorias de uso,observou-se retração apenas na produção de bensintermediários, de maior peso na produção industrial,sendo que a queda de 1,1% foi a terceira consecutivada categoria. Os segmentos produtores de bens deconsumo duráveis e de bens de capital, que acumulamtaxas de expansão mais acentuadas ao longo do ano,cresceram em novembro, ambos em 0,2%. Aprodução de bens de consumo semi e não duráveisexpandiu 0,5% no mês.

37. No ano, até novembro, a produção industrialaumentou 8,3% comparativamente à do mesmoperíodo de 2003, com expansão em 26 dos 27 setorespesquisados, e em todas as categorias de uso. Ossegmentos produtores de bens de capital e de bensintermediários cresceram 20,4% e 7,4%,respectivamente, acompanhando o aumento dasexportações e dos investimentos. A produção de bensde consumo duráveis aumentou 22,3% e a de bens deconsumo semi e não duráveis elevou-se 3,8% no mesmoperíodo, refletindo a expansão do crédito e a melhoragradual nas condições do mercado de trabalho. 38. As estatísticas da CNI sobre o desempenho daindústria de transformação revelaram queda de 0,2%nas vendas reais e acréscimo de 0,2% nas horastrabalhadas na produção em novembro, em relação àsdo mês anterior, nas séries ajustadas sazonalmente peloBanco Central. No ano, até novembro, observaram-seaumentos de 14,9% nas vendas reais e de 5,7% nas horastrabalhadas, na comparação com os índices referentesao mesmo período de 2003. O nível de utilização dacapacidade instalada alcançou 82,9% em novembro, comrecuo mensal de 0,1% na série dessazonalizada, eacréscimo de 3,2% no ano até novembro, relativamenteao verificado no mesmo período de 2003. 39. Indicadores já divulgados, associados à atividadeindustrial, sinalizaram tendência de expansão emdezembro, comparativamente ao patamar atingido emnovembro, após o ajuste sazonal. Dentre esses,destacam-se as variações mensais positivas dasproduções de aço e de autoveículos, além do númerode pedágios de veículos pesados em rodovias, dovolume de expedição de papelão ondulado e da cargaprópria de energia elétrica. Mercado de trabalho 40. O índice de emprego formal cresceu 0,1% emdezembro, ante o de novembro, após ajuste sazonal,de acordo com informações do MTE. No ano, houveexpansão de 5,1% no emprego formal, tendo sidocriados 1.523 mil empregos líquidos, a maior partena indústria de transformação. 41. Segundo a PME, realizada pelo IBGE nas seisprincipais regiões metropolitanas do país, a taxa dedesocupação atingiu 10,6% em novembro, ante 10,5%

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no mês anterior. Esse aumento, apesar da expansãomensal de 0,4% no número de pessoas ocupadas,decorreu do crescimento da PEA, possivelmente pelamelhora gradual nas condições gerais do mercado detrabalho. Estimativa da PEA indicou um contingentede 21,8 milhões de pessoas, equivalente a umacréscimo de 0,6% no mês. 42. No setor industrial, segundo os índices da CNIajustados sazonalmente pelo Banco Central, o pessoalempregado e a massa salarial real aumentaramrespectivamente 0,5% e 1,2% em novembro, emrelação aos dados do mês anterior. No ano, aténovembro, em relação ao mesmo período do anoanterior, a massa salarial real cresceu 8,9% e ocontingente de pessoal empregado, 3,2%. Crédito e inadimplência 43. O saldo das operações de crédito do sistemafinanceiro com recursos livres recuou 0,3% emdezembro. Esse resultado decorreu da queda mensalde 7,3% no saldo das operações com recursosreferenciados em moeda estrangeira, principalmentepela apreciação cambial no período. As carteirasdestinadas a pessoas jurídicas com recursosdomésticos registraram crescimento de 1,4% no mês,como reflexo do aumento sazonal da demanda do setorcomercial no período. No ano, o crédito destinado apessoas jurídicas com esses recursos acumulouexpansão de 27,1%, repercutindo a atividadeeconômica mais intensa. Nas operações com pessoasfísicas, foi registrada expansão de 1,1% em dezembro.No ano, a expansão do crédito a pessoas físicas atingiu28,9%, principalmente pelo crescimento dasoperações de crédito pessoal, sobretudo aquelasconsignadas em folhas de pagamento. 44. A taxa média de juros incidente sobre as operaçõesde crédito com recursos livres recuou de 45,7% a.a.em novembro para 45% a.a. em dezembro. Nasoperações com pessoas jurídicas, houve acréscimode 0,1 p.p. na taxa média, para 31% a.a., enquanto ataxa média das operações com pessoas físicasdiminuiu 1,9 p.p., situando-se em 61,5% a.a. 45. Ainda em relação às operações de crédito comrecursos livres, a taxa de inadimplência atingiu 6,7%em dezembro, com recuo de 0,7 p.p. em relação à

do mês anterior. A utilização de recursos do décimoterceiro salário para a quitação de débitos foi aprincipal responsável pela diminuição do percentualde atraso no segmento de pessoas físicas, de 12,9%em novembro para 11,7% em dezembro. Nasoperações com pessoas jurídicas, o percentual deatraso caiu 0,1 p.p., situando-se em 3,1% no finalde 2004. 46. A taxa líquida de inadimplência no comércio,calculada pela ACSP, passou de 3,8% em novembropara -3,4% em dezembro. O número de registroscancelados superou o número de novos registros nomês, fato que ocorreu apenas uma outra vez na sériehistórica, em dezembro de 1967. O expressivocrescimento no número de registros cancelados nomês decorreu da campanha de recuperação decrédito com mais de dois anos de atraso. No ano, ataxa média de inadimplência atingiu 4,2%, inferior àobservada em 2003, de 5,2%. Ambiente externo 47. O déficit em transações correntes dos EUA e asoscilações do preço do petróleo continuam comoprincipais focos de atenção dos mercados financeirosinternacionais. Apesar da depreciação do dólar, odéficit comercial norte-americano vem se agravandoa cada mês, atingindo novo recorde de US$60,3bilhões em novembro. Com a rigidez dos regimescambiais na Ásia, notadamente na China, o eurocontinua absorvendo a maior parte da pressão peladepreciação da moeda norte-americana. 48. No que se refere ao petróleo, embora o cenário decurto prazo esteja apresentando forte volatilidade depreços, a recuperação marginal dos estoques daOCDE e dos EUA e o crescimento mais lento dademanda indicam acomodação das cotações neste ano.Já a tendência dos preços das commodities agrícolase metálicas é de declínio, com exceção do café, doaçúcar e do aço. 49. As expectativas quanto à maior aceleração doritmo de alta das taxas de juros nos EUA foram emparte arrefecidas pela queda do Índice de Preços aoProdutor (IPP) em dezembro. Com isso, o Fed deverámanter o processo de correção gradual da políticamonetária no decorrer do ano. Dada a expectativa de

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manutenção das taxas básicas de juros na Área doEuro, o diferencial de rendimentos em favor doscapitais em moeda americana deverá aumentar aolongo do ano, facilitando o financiamento do balançode pagamentos nesse país. Comércio exterior e reservas internacionais 50. O superávit da balança comercial brasileirasituou-se em US$3,5 bilhões em dezembro,acumulando US$33,7 bilhões no ano, recordehistórico para a série, ante US$24,8 bilhões no anoanterior, sendo composto por exportações de US$96,5bilhões e importações de US$62,8 bilhões. No mês,as exportações aumentaram 30,3% e as importações,36%, comparativamente às médias diárias registradasem dezembro de 2003. A corrente de comércio somouUS$14,9 bilhões no mês, acumulando US$159,3bilhões no ano, comparados aos US$121,4 bilhõesde 2003, indicando novo patamar de comércio externo.Em janeiro, nas duas primeiras semanas (dez diasúteis), o saldo comercial atingiu US$916 milhões, comtaxas de crescimento de 29,5% nas exportações e de32,6% nas importações, comparativamente às médiasobservadas em janeiro de 2004. 51. Em dezembro, as exportações totalizaram US$9,2bilhões, maior valor da série para o mês. As vendasexternas de manufaturados somaram US$5,7 bilhões;as de produtos básicos, US$2,1 bilhões; e as desemimanufaturados, US$1,2 bilhão. Além do aumentogeneralizado nas quantidades exportadas, produtosimportantes da pauta continuaram registrandoelevação nos preços externos e os embarquescontinuaram aumentando, tanto para mercadostradicionais como para novos destinos. Asimportações atingiram seu recorde para dezembro,US$5,7 bilhões. Houve crescimento nas aquisiçõesde todas as categorias de produtos, comparativamenteao observado no mesmo mês de 2003. 52. No final de dezembro, as reservas internacionais,no conceito de liquidez, situaram-se em US$52,9bilhões, aumento de US$3,6 bilhões em relação aotérmino de 2003, e as reservas líquidas ajustadas,conforme definição constante do acordo com o FundoMonetário Internacional (FMI), em US$25,3 bilhões,variação observada de US$8 bilhões em relação aomesmo período de 2003.

Mercado monetário e operações de mercadoaberto 53. No período posterior à reunião do Copom dedezembro, os juros futuros elevaram-se, maisacentuadamente nos prazos entre seis meses e um ano.O trecho da curva de juros com inclinação positivaampliou-se até o vértice de nove meses. Essecomportamento foi influenciado pela percepção dosagentes de mercado, a partir da divulgação da ata dareunião de dezembro, de que seria prolongado o ciclode política monetária restritiva, pela divulgação deíndices de inflação e respectivos núcleos acima dasprojeções do mercado e pela persistência dasexpectativas de inflação para 2005 em níveis elevados.Fatores de origem externa também afetaram a curvade juros, especialmente a revisão da perspectivaquanto ao ritmo de elevação das taxas de juros norte-americanas, após a divulgação da ata da últimareunião do Fed. Entre 15 de dezembro e 19 de janeiro,as taxas de juros de um mês e de seis mesesaumentaram 0,65 p.p. e 0,87 p.p., enquanto as taxasde 1, de 2 e de 3 anos avançaram 0,86 p.p, 0,56 p.p.e 0,26 p.p., respectivamente. A taxa real de juros,medida pelo quociente entre a taxa nominal de umano e a expectativa de inflação para os próximos dozemeses, alcançou 12,0%. 54. Os instrumentos cambiais com vencimento emjaneiro não foram rolados. O resgate líquido emjaneiro de 2005, incluídos os vencimentos de juros,atingirá US$4,9 bilhões. 55. Nos leilões realizados entre as reuniões do Copomde dezembro e de janeiro, o Tesouro Nacional captou14,4 bilhões com a venda de LTN de vencimento emoutubro de 2005, janeiro de 2006 e julho de 2006.Realizou também quatro leilões de NTN-F comvencimento em janeiro de 2008, arrecadando R$783milhões, e sete leilões de LFT de vencimento em 2005,2006 e 2007, sendo quatro de venda e três de troca.Os leilões de venda de LFT movimentaram R$20,7bilhões, e os de troca, R$18,4 bilhões. 56. Com o propósito de reduzir o excedente de liquidezbancária previsto para o trimestre seguinte, o BancoCentral realizou, em 17 de dezembro, venda de LTNcom vencimento em abril de 2005, liquidada mediantecompra de LTN com vencimento em janeiro de 2005.

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Similarmente, em 7 e 14 de janeiro, vendeu LTN comvencimento em julho de 2005, liquidando as operaçõescom a compra de LTN de vencimento em abril de2005. Essas operações totalizaram de R$5,3 bilhões.Também no período entre as reuniões de dezembro ede janeiro, o Banco Central efetuou operaçõescompromissadas semanais prefixadas, com prazo detrês meses, e pós-fixadas, com prazo de um mês, bemcomo operações de nivelamento da liquidez ao fim dodia, com prazo de dois dias úteis. Além disso, interveioem dezesseis ocasiões por meio de operaçõescompromissadas de curtíssimo prazo, sendo novetomadoras de recursos overnight, três tomadoras de

recursos por prazo entre dois e cinco dias e quatrodoadoras de recursos overnight. O excesso médiode liquidez bancária esterilizado por operações comprazo de até 30 dias foi de R$19,5 bilhões e, poroperações com prazo de três meses, de R$41,6 bilhões. 57. O estoque da dívida pública mobiliária federalinterna, em dezembro, aumentou 3,4%, devido àapropriação de juros e à colocação líquida de títulos(R$15,8 bilhões). A parcela da dívida exposta àvariação cambial voltou a registrar redução emdezembro, para 9,9%, ante 10,3% em novembro, emrazão principalmente da apreciação cambial.

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Data: 15 e 16/2/2005Local: Sala de reuniões do 8º andar (15/02) e do20º andar (16/02) do Edifício-Sede do BancoCentral – Brasília – DF Horário de início: 16h44 (15/02) e 16h (16/02)Horário de término: 18h52 (15/02) e 18h30 (16/02) Presentes:Membros do CopomHenrique de Campos Meirelles – PresidenteAfonso Sant’Anna BevilaquaAlexandre SchwartsmanAntonio Gustavo Matos do ValeEduardo Henrique de Mello Motta LoyoJoão Antônio Fleury TeixeiraPaulo Sérgio CavalheiroRodrigo Telles da Rocha AzevedoSérgio Darcy da Silva Alves Chefes de Departamento (todos presentes no dia 15)Altamir Lopes – Departamento EconômicoDaso Maranhão Coimbra – Departamento deOperações das Reservas InternacionaisIvan Luis Goncalves de Oliveira Lima –Departamento de Operações do Mercado AbertoJosé Antônio Marciano – Departamento deOperações Bancárias e de Sistema de Pagamentos

José Pedro Ramos Fachada Martins da Silva –Gerência-Executiva de Relacionamento comInvestidoresMarcelo Kfoury Muinhos – Departamento deEstudos e Pesquisas (também presente no dia 16) Demais participantes (presentes no dia 15)Alexandre Pundek Rocha – Consultor da DiretoriaEugênio Pacceli Ribeiro – Consultor da DiretoriaFlavio Pinheiro de Melo – Consultor da DiretoriaKatherine Hennings – Consultora da DiretoriaJoão Batista do Nascimento Magalhães – AssessorEspecial da PresidênciaJocimar Nastari – Assessor de ImprensaHélio Mori – Consultor da Diretoria Os membros do Copom analisaram a evolução recentee as perspectivas para a economia brasileira e para aeconomia internacional, no contexto do regime depolítica monetária, cujo objetivo é atingir as metasfixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da inflação 1. A inflação desacelerou em janeiro, mas aindapermaneceu em patamar relativamente elevado,consideradas as metas definidas pelo ConselhoMonetário Nacional (CMN). No âmbito dos preços ao

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consumidor, prevaleceu a menor pressão do conjuntodos itens monitorados, enquanto a variação dos preçoslivres manteve-se no mesmo patamar do mês anterior– com exceção daqueles índices que captam acorreção sazonal dos preços da educação nesse mês.No atacado, o arrefecimento dos preços industriaisfoi acompanhado pela variação negativa dos preçosagrícolas. 2. O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo(IPCA) variou 0,58% em janeiro, ante 0,86% no mêsanterior. Com esse resultado, a variação acumuladaem doze meses reduziu-se, passando de 7,6% emdezembro para 7,41% em janeiro. Destacou-se, noperíodo, a desaceleração dos preços monitorados, queregistraram taxa de 0,51% (com participação de 0,15p.p. no resultado geral), ante 1,43% em dezembro.Esse comportamento deveu-se, principalmente, aoesgotamento dos impactos dos reajustes doscombustíveis ao final de 2004. 3. O conjunto dos preços livres considerados nocálculo do IPCA aumentou 0,61% em janeiro,comparativamente a 0,62% no mês anterior,respondendo por 0,43 p.p. da variação mensal doíndice. No segmento de livres, predominou o efeitoda variação dos preços dos alimentos in natura, altade 3,73% no mês, após quatro resultados seguidoscom taxas negativas. Devido a essa elevação, osalimentos ficaram 0,78% mais caros em janeiro, adespeito da desaceleração de produtos derivados deanimais. Os preços livres, excluindo os itens daalimentação, registraram variação de 0,53% emjaneiro, ante 0,61% em dezembro, refletindo,sobretudo, o comportamento do grupo vestuário, comtaxa de 0,23% ante 1,59% no mês anterior. 4. O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna(IGP-DI) registrou taxa de 0,33% em janeiro, ante0,52% no mês anterior, acumulando elevação de11,61% em doze meses. Considerados os componentesdo IGP-DI, o Índice de Preços ao Consumidor-Brasil(IPC-Br) aumentou 0,85% no mês, após alta de 0,63%em dezembro, pressionado, sobretudo, pelos itensalimentação e educação. A elevação do ÍndiceNacional do Custo da Construção (INCC) atingiu0,75%, acelerando em relação ao resultado dedezembro, de 0,51%, em conseqüência dos maioresaumentos em material e mão-de-obra. A variação do

Índice de Preços no Atacado – DisponibilidadeInterna (IPA-DI) recuou de 0,48% em dezembropara 0,08% em janeiro, acumulando 13,9% em dozemeses. 5. A desaceleração do IPA-DI em janeiro refletiu,sobretudo, a redução de 0,63% nos preços agrícolas noperíodo, ante alta de 0,75% em dezembro. Nesse grupo,apesar das elevações nos preços de legumes e frutas,feijão, milho e café, prevaleceram as quedas observadasnos preços do trigo e de animais e produtos derivados.Além do recuo nos preços agrícolas, também contribuiupara a evolução favorável do IPA em janeiro acontinuidade do arrefecimento nos preços industriais,que registraram taxa de 0,33%, ante 0,38% emdezembro, principalmente pelo movimento dedesaceleração nos preços de matérias plásticas, carnes,pescados e combustíveis. Considerando o IPA segundoos estágios de processamento, observou-se, de dezembropara janeiro, desaceleração na elevação dos preços debens finais e de bens intermediários, além de variaçãonegativa nos preços das matérias-primas brutas. 6. Os núcleos de inflação para o IPCA recuaramligeiramente em janeiro, mas mantiveram o patamarelevado observado nos últimos meses. Calculado pelaexclusão de alimentos no domicílio e preçosmonitorados, o núcleo alcançou 0,56% em janeiro,ante 0,67% em dezembro, acumulando 7,85% emdoze meses. O núcleo obtido pelo método das médiasaparadas com suavização situou-se em 0,66%,comparativamente a 0,67% no mês anterior, etotalizou 7,45% em doze meses. A mesma medida parao núcleo, calculado sem o procedimento de suavizaçãode itens preestabelecidos, passou de 0,66% emdezembro para 0,59% em janeiro, com aumento de6,34% em doze meses. 7. O núcleo de inflação para o IPC-Br, calculado pelaFundação Getulio Vargas (FGV) pelo método dasmédias aparadas simétricas, atingiu 0,61% em janeiro,ante 0,48% em dezembro, totalizando alta de 5,83%em doze meses. 8. O índice de difusão do IPCA mostrou, mais umavez, aumento no número de itens que registraramvariações positivas no mês, a despeito da queda dainflação no período. Em janeiro, o índice aproximou-se de 73,6%, ante 68% em dezembro e novembro.

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Ressalte-se que a persistência dos núcleos em nívelelevado e o comportamento do índice de difusãodenotam o processo de disseminação do movimentode alta de preços entre os diversos segmentos daeconomia. 9. O IPCA tende a permanecer pressionado emfevereiro, haja vista os impactos dos custos comeducação, de caráter sazonal, bem como dos reajustesprevistos para os preços monitorados. Os preços dosalimentos in natura devem continuar a tendência dealta retomada em janeiro, em conseqüência decondições climáticas adversas ao cultivo. No atacado,além da influência dos alimentos in natura, devempersistir as pressões dos preços de ferro, aço ederivados. Em sentido contrário, tendem a permanecerdeclinando os preços de animais e produtos derivados.Adicionalmente, a apreciação da taxa cambial deveráinfluenciar favoravelmente os preços internos,sobretudo de commodities como soja, milho e trigo.

Avaliação prospectivadas tendências da inflação

10. Os choques identificados e seus impactos foramreavaliados de acordo com as novas informaçõesdisponíveis. O cenário considerado nas simulaçõescontempla as seguintes hipóteses: a) as projeções para o reajuste total, ao longo de 2005,tanto nos preços da gasolina como de gás de botijão, forammantidas em valor igual ao da reunião anterior: 0%; b) as projeções para o reajuste da telefonia fixa aolongo de 2005 aumentaram de 7,7%, na reunião doCopom de janeiro, para 8,7% atualmente. Quanto àstarifas de energia elétrica residencial para oacumulado de 2005, não houve alteração na projeçãopara 2005, permanecendo em 9,5%; c) para o conjunto dos itens administrados por contratoe monitorados, com peso de 29,6% no IPCA dejaneiro, projeta-se aumento de 6,7% ao longo de 2005,o mesmo projetado na reunião anterior; d) a projeção dos reajustes de todos os itensadministrados por contrato e monitorados para 2006,baseada no modelo de determinação endógena depreços administrados, permaneceu em 5,1%. Esse

modelo considera componentes sazonais, variaçõescambiais, inflação de preços livres e inflação medidapelo Índice Geral de Preços (IGP); e) a projeção para o spread de seis meses sobre a taxaSelic, seguindo especificação de um modelo VAR queutiliza Selic e swap em níveis a partir dos valoresvigentes nos dias que antecederam a reunião doCopom, parte de uma média de 70 p.b. no primeirotrimestre de 2005 e alcança 49 p.b. no último trimestrede 2006. 11. Em relação à política fiscal, supõe-se ocumprimento da meta de superávit primário de 4,25%do Produto Interno Bruto (PIB) em 2005 e em 2006.São mantidas as demais hipóteses consideradas nareunião anterior. 12. A partir das hipóteses do cenário de referência,que incluem a manutenção da taxa de juros em18,25% ao ano e da taxa de câmbio em patamarpróximo ao que prevalecia na véspera da reunião doCopom (R$2,60), concluiu-se que as projeções deinflação estão acima do objetivo de 5,1% para 2005,mas abaixo do centro da meta em 2006. No cenáriode mercado, que incorpora as trajetórias para a taxade câmbio e para a taxa Selic esperadas pelos agentesdo mercado na véspera da reunião do Copom, deacordo com os dados da pesquisa realizada pelaGerência-Executiva de Relacionamento comInvestidores (Gerin) do Banco Central do Brasil, asprojeções se encontram acima do objetivo de 5,1%para 2005 e também da meta de 4,5% para 2006.

Implementação da política monetária 13. O IPCA apresentou variação de 0,58% emjaneiro, interrompendo a trajetória de aceleração dataxa mensal verificada desde outubro passado. Essamenor variação do índice deveu-se principalmente àdesaceleração nos itens vestuário e transporte, sendoneste último, conseqüência da dissipação dosaumentos de combustíveis ocorridos no últimotrimestre de 2004. Os itens alimentação e bebidas ehabitação permaneceram com taxas mensais deinflação em níveis elevados. Os itens monitoradosregistraram desaceleração em relação ao incrementoverificado em dezembro, enquanto os livresmantiveram taxas próximas às do mês anterior. A

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desaceleração do IPCA deveu-se, também, àinterrupção, em janeiro, da seqüência de taxas mensaisascendentes registrada até então pelos benscomercializáveis, contrapondo-se à pressão dos não-comercializáveis, que prosseguiram, pelo quarto mêsconsecutivo, em trajetória de aceleração. Apesar dadesaceleração no aumento mensal do IPCA, continuacrescente a proporção do número de itens no índiceque tiveram incremento de preços nos meses recentes. 14. A inflação medida pelo IGP-DI voltou adesacelerar em janeiro, reduzindo-se para 0,33%,contra 0,52% em dezembro. O componente quecontribuiu para determinar essa trajetória foinovamente o IPA, com variação de 0,08%, contra0,48% em dezembro. Segundo o critério de estágiosde processamento, o comportamento do IPA emjaneiro deveu-se, em especial, à desaceleração nogrupo das matérias-primas brutas, no itemagropecuárias, bem como no grupo de bens finais,em alimentação e combustíveis. A menor variação doIPA nos últimos meses reflete, em parte, a recenteapreciação cambial e poderá ter efeitos benéficossobre a variação futura dos preços ao consumidor. Aintensidade desses repasses, naturalmente, dependerádas condições prospectivas de demanda e dasexpectativas dos formadores de preços em relação àtrajetória futura de inflação, conforme destacado emNotas de reuniões anteriores do Copom. 15. O núcleo do IPCA por exclusão de itensmonitorados e alimentos no domicílio interrompeu emjaneiro a trajetória de aceleração dos últimos meses.No acumulado de doze meses, porém, essa medidacontinua acima da variação do índice pleno do IPCA.O núcleo por médias aparadas sem suavizaçãotambém registrou desaceleração, enquanto o núcleocom suavização permaneceu praticamente estável.Apesar da desaceleração na margem, as taxasanualizadas dos núcleos, segundo os três critérios,estão ainda em níveis elevados, incompatíveis com atrajetória de metas para a inflação. 16. A produção industrial registrou aumento de 0,6%em dezembro, na série dessazonalizada, em relação aomês anterior. O crescimento deu-se sobre uma basemaior, decorrente de revisões para cima da série feitaspelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística(IBGE). As revisões modificaram a interpretação que

vigorava até então acerca do desempenho da indústriaem meses recentes, já que, ao contrário do sugeridopelos dados preliminares de outubro e novembro, houvecrescimento no quarto trimestre em relação ao terceirotrimestre de 2004. O destaque de dezembro foi ocrescimento de 3,4% na produção de bens de consumosemiduráveis e não duráveis, na série com ajustessazonais. Esse desempenho ratifica a tendênciarecente de mudança na composição da atividade naeconomia, com o crescimento econômico passando aser sustentado cada vez mais pelos setores maissensíveis à renda e ao emprego. Pelo critério de médiasmóveis trimestrais, a produção industrial seguiu emdezembro a trajetória de crescimento observada desdefevereiro de 2004, mas a taxas menores nos mesesrecentes. No acumulado de 2004, a produção industrialcresceu 8,3%, com os bens de consumo duráveis e decapital apresentando as maiores taxas de crescimento,de 21,8% e de 19,7%, respectivamente. Os bens nãoduráveis e semiduráveis cresceram em ritmo maislento, 4,0% no ano, o que indica haver margem para acontinuidade da melhoria no desempenho dessessetores. A taxa de crescimento anual da produçãoindustrial é a maior verificada desde 1986. 17. O aumento verificado em dezembro e as seguidasrevisões da série mostram que a produção industrialcresceu em meses recentes em ritmo mais forte doque sugeriam os números anteriormente estimados.Para janeiro, os indicadores antecedentes ecoincidentes sinalizam acomodação da atividadeindustrial. As vendas industriais reais medidas pelaConfederação Nacional da Indústria (CNI) crescerammenos do que a produção da indústria detransformação do IBGE nos meses recentes, sugerindomudança no ritmo de acumulação de estoques no setor.No entanto, os indicadores de estoques mostram queeles permanecem em níveis desejáveis, compatíveiscom o crescimento da economia. É de se esperar,porém, que haja acomodação temporária no ritmo decrescimento da produção industrial, mas aindaconsistente com um cenário em que teráprosseguimento a trajetória de expansão iniciada nosegundo semestre de 2003. Conforme destacado emNotas de reuniões do Copom passadas, é natural que,em seguida ao impulso inicial mais vigoroso quemarca a retomada da atividade, o processo decrescimento tenda a convergir para taxas condizentescom o ritmo de expansão da capacidade produtiva.

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18. Segundo a Pesquisa Mensal de Emprego (PME)do IBGE, a taxa de desocupação caiu para 9,6% emdezembro, contra 10,6% no mês anterior. Essecomportamento sazonal se verifica regularmente nofinal do ano e tende a sofrer alguma reversão noprimeiro trimestre do ano. O nível observado emdezembro de 2004, porém, é inferior àquele de 10,9%observado em dezembro de 2003 e é a menor taxade desocupação registrada na série desde que elapassou a ser compilada pelo IBGE segundo a novametodologia. O número de ocupados apresentoucrescimento continuado ao longo do ano, totalizandoincremento de 3% em 2004. A massa salarial cresceu2,3% no ano, enquanto o rendimento médio realregistrou recuo de 0,8%. O emprego formal registroucrescimento de 115.972 novas posições em janeiro e1,539 milhão no acumulado de doze meses, segundoo Ministério do Trabalho. Desde dezembro de 2003,a trajetória de aumento continuado do emprego éobservada também na indústria de transformação,segundo dados da CNI. A massa salarial real naindústria prosseguiu em dezembro na trajetória decrescimento iniciada em março de 2003. 19. Dados preliminares para vendas no varejo sugeremexpansão expressiva para dezembro. Segundo dadosda Federação do Comércio do Estado de São Paulo(Fecomercio SP), o faturamento real cresceu 5,0% emdezembro em relação ao mesmo mês do ano anterior.Na região metropolitana do Rio de Janeiro, dados daFecomercio RJ, dessazonalizados pelo Banco Central,mostram em dezembro faturamento real 6,9% maiordo que no mês anterior. Dados da Fecomercio MG paraBelo Horizonte indicam crescimento de 1,1% nofaturamento real entre novembro e dezembro, apósdessazonalização pelo Banco Central. O Índice deConfiança do Consumidor (ICC) medido pelaFecomercio SP continua em níveis elevados emfevereiro. Esse indicador, associado ao aumento doemprego e da massa salarial, sinaliza perspectivasfavoráveis para a sustentação das vendas no varejo,em especial de bens semiduráveis e não duráveis. 20. Conforme destacado repetidamente nas Notas dasúltimas reuniões do Copom, em função da forte expansãona atividade desde o fim de 2003, um foco importantede preocupação em relação à dinâmica prospectiva dainflação continua sendo o desempenho da oferta agregadanos próximos trimestres. A utilização média da

capacidade instalada da indústria, medida pela FGV edessazonalizada pelo Banco Central, segue em níveiselevados, apesar da ligeira redução em janeiro, passandopara 84,5%, contra 85,2% em outubro passado. O nívelde utilização do setor de bens de capital voltou a subirem janeiro, após queda em outubro, enquanto os bensde consumo intermediários mantiveram a utilização dacapacidade praticamente inalterada e em níveiselevados. Em termos de composição, nota-se queda nautilização da capacidade de setores sensíveis ao crédito,como materiais de transporte e material elétrico e decomunicação, enquanto aqueles dependentes da renda,como vestuário e calçados, mantêm-se em níveis elevadosou em trajetória ascendente. A utilização da capacidadeinstalada, segundo dados da CNI dessazonalizados peloBanco Central, subiu 0,2% p.p. em dezembro, para83,0%, mantendo-se em patamar elevado conformeobservado desde junho de 2004, em um contexto deexpansão contínua na produção industrial. O indicadorde investimento representado pela absorção domésticade bens de capital mostra incremento de 6,7% em 2004,destacando-se a produção de bens de capital, comcrescimento à elevada taxa de 19,7% no período. Atrajetória ascendente do índice de confiança doempresário na indústria, assim como a manutenção dorisco-Brasil em níveis reduzidos, sugere ambientepropício para continuidade do aumento de investimentosobservado em trimestres recentes. 21. No comércio exterior, os superávits expressivosforam mantidos em janeiro. As exportações e asimportações voltaram a registrar expansão em relaçãoao mesmo mês do ano anterior. No acumulado de dozemeses até janeiro de 2005, apesar do nível de atividadeelevado, as exportações cresceram 32,5% em relaçãoaos doze meses anteriores, em termos de valor. Nomesmo critério de comparação, as importações vêmrespondendo com incremento de 30,6%, em funçãoda forte expansão na demanda doméstica. O saldo nocomércio totalizou US$34,3 bilhões, ou seja,expansão de 36% em relação ao saldo acumulado emdoze meses até janeiro de 2004. Em termos de volume,na comparação de dezembro de 2004 com o mesmomês do ano anterior, as exportações de manufaturadoscontinuam sendo o item com a maior taxa decrescimento, enquanto combustíveis e lubrificantes ebens de consumo duráveis foram os maiores destaquesno lado das importações. O bom desempenho dossaldos comerciais proporcionou superávit em

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transações correntes de US$11,8 bilhões, ou 1,9%do PIB, no acumulado de doze meses até janeiro. 22. Os mercados internacionais de capitaispermaneceram favoráveis. Após a divulgação da atada reunião de dezembro do Federal Open MarketCommitee (FOMC), os mercados apresentaram certaturbulência, elevando, em conseqüência, o prêmio derisco-Brasil. Mas, com a estabilização dos mercados,o prêmio vem-se reduzindo gradualmente, voltandorecentemente a patamares próximos a 400 pontosbase. Conforme destacado nas Notas da reunião doCopom passada, a farta disponibilidade de liquidezinternacional e a estabilidade dos mercados continuamcondicionadas ao quadro macroeconômico nos paísesindustrializados, especialmente nos Estados Unidos,e à possível resposta da política monetária do FederalReserve (Fed) à sua evolução. Novas informaçõessugerindo cenário econômico que demande umamudança na atual política de subida gradual das taxasde juros pelo Fed resultarão em maior volatilidadenos preços dos ativos financeiros nos mercadosinternacionais de capitais. Essa instabilidade pode seragravada caso as taxas de câmbio entre as principaiseconomias sofram fortes flutuações, diante dosdesequilíbrios nas suas contas externas. 23. Os preços internacionais do petróleo passarama oscilar em patamares mais elevados desde areunião de dezembro do Copom. A volatilidade nospreços reflete informações acerca de possíveisrestrições na oferta por parte dos países produtores,das condições de demanda e do estoque disponívelde petróleo nos principais países consumidores. Emum cenário de alta volatilidade nos preços dopetróleo, os preços internacionais da gasolinavoltaram a ficar abaixo dos preços praticadosdomesticamente. No entanto, a prosseguir aflutuação intensa dos preços observada nos mesesrecentes, essa evolução não é garantia de que seabrirá espaço para a redução de preços domésticosao longo de 2005. O Copom mantém em suasprojeções a hipótese de que não haverá aumentoem 2005 nos preços domésticos dos combustíveis. 24. Desde a última reunião do Copom, a mediana dasexpectativas coletadas pela Gerin para a variação doIPCA em 2005 registrou ligeiro aumento, passandode 5,70% para 5,72%. Conforme destacado nas Notas

das últimas reuniões do Copom, as expectativas paraa inflação de 2005 permanecem ainda em patamareselevados, apesar dos desenvolvimentos favoráveisque poderiam contribuir para arrefecer as pressõesinflacionárias, tais como os sinais de desaceleraçãono ritmo de crescimento da economia, a apreciaçãoda taxa de câmbio, a queda nos preços internacionaisde importantes commodities e a sinalizaçãoinequívoca de uma postura mais restritiva de políticamonetária ao longo dos últimos meses. 25. A projeção de inflação do cenário de referência,que pressupõe a manutenção da taxa Selic em 18,25%a.a. e da taxa de câmbio em R$2,60 ao longo dohorizonte de projeção, apresentou-se praticamenteestável, com pequena queda na margem em relaçãoà de janeiro, permanecendo contudo acima do objetivode 5,1% para o ano. A apreciação cambial e aelevação da curva de juros compensaram o fato deter ocorrido em janeiro uma inflação um pouco maisalta do que esse cenário supunha e os efeitos de umapequena antecipação na distribuição projetada deaumentos dos preços administrados ao longo do ano.As projeções baseadas no cenário de mercado, queincorporam as trajetórias de câmbio e da taxa Selicesperadas pelo mercado na véspera da reunião doCopom, situam-se acima das projeções do cenáriode referência, mas também recuaram em relação aomês anterior, devido à menor desvalorização projetadae à expectativa de uma curva de juros mais elevada.Para 2006, também houve melhora na margem nasprojeções, estando a do cenário de referência abaixoe a do cenário de mercado acima da metaestabelecida pelo CMN para o próximo ano. 26. Desde o início do processo de ajuste da taxa dejuros, pôde-se verificar uma melhora nas projeçõese expectativas de inflação, embora a inflaçãocorrente e seus núcleos permaneçam em níveis aindaincompatíveis com as metas de médio prazo. Com apostura monetária mais restritiva adotada desdesetembro de 2004, aumentará a probabilidade de quea desaceleração observada recentemente nos preçosno atacado seja repassada para os preços aoconsumidor. Além disso, vislumbra-se a possibilidadede que a sazonalidade positiva dos alimentos estejase antecipando em relação a anos anteriores. Essesfatores podem contribuir para um primeiro semestrecom taxas de inflação que proporcionem maior

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confiança no processo de convergência para atrajetória de metas durante 2005. 27. Esse aumento na probabilidade de convergênciada inflação para a trajetória de metas se dá de acordocom a resposta esperada da atividade e da inflaçãoaos estímulos de política monetária produzidos desdeo segundo semestre do ano passado. Nas Notas dareunião de janeiro, o Copom mencionou fatoresespecíficos, entre as incertezas que normalmentecercam exercícios de projeção macroeconômica, quepoderiam vir a prejudicar o processo de convergênciada inflação para a trajetória de metas. Esses fatoresdiziam respeito à intensidade dos mecanismos deautopropagação do ciclo econômico, ligadosprimordialmente à dinâmica da renda e do emprego,e de um possível recrudescimento da resistência dainflação à queda, dadas as condições de demandaagregada. Na avaliação dos membros do Copom,dados divulgados desde então, indicando, sobretudo,que se interrompeu o processo de aceleração dainflação observado no último trimestre de 2004,reduzem a probabilidade de que os riscos mencionadosem janeiro venham a se materializar. 28. Esses fatores de risco, em todo caso, não devemser confundidos com evidência de perda deefetividade da política monetária, por força dedesenvolvimentos recentes nas áreas creditícia efiscal. Independentemente da importância específicadesses desenvolvimentos na atual conjuntura, éimportante ressaltar que impulsos expansionistas dequalquer natureza requerem resposta adequada dapolítica monetária, mas sua ocorrência de modo algumconfigura perda de efetividade dos instrumentosmonetários convencionais. No que diz respeito aocrescimento do crédito em função da introdução denovas modalidades de empréstimo à pessoa física,trata-se de um avanço estrutural importante que, alémde contribuir de forma permanente para uma maioreficiência da intermediação financeira, deverá naverdade aumentar a efetividade da política monetáriano médio prazo. Não há, no entender dos membrosdo Copom, evidências que sugiram que a políticamonetária não conseguirá assegurar a convergênciada inflação para a trajetória de metas durante operíodo necessário para que essa mudança estruturalse consolide. Da mesma forma, a política monetáriaimplementada nos últimos meses leva em

consideração os impactos da política fiscal sobre ademanda agregada e, em última análise, sobre ainflação. É inegável que reduções nos gastos públicosreforçam a ação da política monetária no controleda inflação e que o aprofundamento no processo demelhora nas contas públicas abre ainda mais espaçopara a redução das taxas de juros reais da economiano médio prazo. Mas, novamente, isso não significaque a atual postura de política fiscal torne ineficazesmovimentos dos instrumentos convencionais depolítica monetária no controle da inflação. 29. O Copom avaliou que, tendo se reduzido os riscosde interrupção no processo de convergência dainflação para a trajetória das metas detectados porocasião da reunião de janeiro, o processo de ajuste dataxa de juros básica deveria ser mantido no ritmooriginalmente programado. Continuou havendoconsenso entre os membros do Comitê de que esseajuste, seguido de um período suficientemente longode manutenção dos juros, deverá ser suficiente paratrazer a trajetória futura da inflação para o objetivoestabelecido para a atuação da política monetária. 30. Diante disso, o Copom decidiu, por unanimidade,aumentar a meta para a taxa Selic para 18,75%a.a., sem viés. 31. Embora essa decisão já traga a taxa de juros básicapara nível próximo ao que, na avaliação do Copom,promoverá a convergência da inflação para a trajetóriadas metas, o Comitê entende que ainda não serápossível dar por concluído, com esse movimento, oprocesso de ajuste iniciado em setembro de 2004. Onúmero de etapas adicionais do processo de ajustedependerá da confirmação pelos dados do cenáriobenigno que começa a se delinear e da percepção porparte dos agentes econômicos de que após a conclusãodesse processo a taxa de juros será mantida constantepor um período suficientemente longo de tempo. 32. Evidentemente, na eventualidade de se verificaruma reversão na evolução do cenário prospectivotraçado para a inflação neste momento ou umaexacerbação de outros fatores de riscoacompanhados atentamente pelo Comitê, aautoridade monetária estará pronta para adequar àscircunstâncias o ritmo e a magnitude do processo deajuste da taxa de juros básica.

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33. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitêvoltaria a se reunir em 15 de março de 2005 para asapresentações técnicas e, no dia seguinte, paradeliberar sobre a política monetária, conformeestabelecido pelo Comunicado 12.631, de 29.10.2004.

Sumário dos dados analisadospelo Copom

Atividade econômica 34. A atividade do comércio varejista continuou emexpansão em dezembro, conforme apontaram osindicadores de entidades regionais relacionadas aosetor. Em São Paulo, segundo a Fecomercio SP, ofaturamento real cresceu 5% comparativamente aoregistrado no mesmo mês de 2003, com destaque paraas vendas de eletrodomésticos e do segmentoautomotivo. No Rio de Janeiro, dados da FecomercioRJ mostraram crescimento das vendas reais de 6,9%em dezembro, relativamente a novembro, após ajustesazonal. No mesmo sentido, a pesquisa de atividadevarejista da Fecomercio BH apontou incremento de1,1% nas vendas reais na capital mineira, após adessazonalização da série. 35. Para janeiro, dados da Associação Comercial deSão Paulo (ACSP) revelaram aumento de 3,5% nonúmero de consultas para compras a crédito e recuode 1,5% nas consultas ao sistema Usecheque, emcomparação ao observado no mês anterior, apósajuste sazonal. Conjuntamente, esses indicadoresmostraram aumento de 1,6% na mesma base decomparação, sinalizando continuidade de expansãodas vendas no início de 2005. 36. As perspectivas favoráveis para o comércio sãoconfirmadas pela evolução dos indicadores deexpectativas dos consumidores no início deste ano. Apesquisa mensal da Fecomercio SP registrou, emfevereiro, elevação mensal de 1,1% no ICC, indicadorque já havia registrado patamar recorde em janeiro.A variação do mês foi resultado dos acréscimos de0,6% no Índice das Condições Econômicas Atuais(Icea) e de 1,4% no Índice de Expectativas doConsumidor (IEC). 37. Os indicadores de investimento mostraramexpansão em dezembro, relativamente ao mês anterior.

A produção doméstica e as importações de bens decapital aumentaram 1,6% e 9,9%, respectivamente,após ajuste sazonal, acumulando taxas decrescimento de 19,7% e 10,2% em 2004. A produçãode insumos da construção civil cresceu 1,8% emdezembro, em relação à do mês anterior, após ajustesazonal, acumulando incremento de 5,7% no ano. 38. Segundo a Pesquisa Industrial Mensal (PIM) doIBGE, a produção industrial brasileira aumentou 0,6%em dezembro, na série dessazonalizada, em relação àdo mês anterior, resultado do acréscimo de 0,8% naindústria de transformação, enquanto a produção daindústria extrativa mineral registrou recuo de 0,3%. Opatamar produtivo atingido pelo setor industrial emdezembro constituiu-se em novo recorde para a série. 39. A análise da produção industrial por atividadesrevelou que o aumento na produção em dezembrorefletiu o movimento observado em 16 das 23atividades, e crescimento em todas as categorias deuso. No mês, os destaques por ramos industriais foramos acréscimos no refino de petróleo e na produção deálcool, de produtos de metal, de alimentos, de veículosautomotores e de produtos farmacêuticos. Porcategorias de uso, os segmentos produtores de bensde consumo semiduráveis e não duráveis destacaram-se pela taxa de crescimento mais elevada no mês,patamar produtivo recorde, confirmando a tendênciade recomposição da demanda interna. 40. Em 2004, a produção industrial aumentou 8,3%,com expansão disseminada, ao atingir todas ascategorias de uso e os treze estados considerados napesquisa. Os segmentos produtores de bens de capitale de bens intermediários cresceram, no ano, 19,7% e7,4%, respectivamente, acompanhando o aumento dasexportações e dos investimentos. O crescimento daprodução de bens intermediários foi inferior ao damédia da indústria, em decorrência das menores taxasde expansão da produção de insumos da construçãocivil, 5,7%, e de embalagens, 2,9%, além da quedade 3,8% na produção do subsetor combustíveis elubrificantes básicos (petróleo e gás natural). Aprodução de bens de consumo duráveis aumentou21,8% e a de bens de consumo semi e não duráveis,4%, em 2004, refletindo a expansão do crédito e amelhora gradual nas condições do mercado de trabalhoem termos de ocupação e renda.

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41. Estatísticas da CNI sobre o desempenho daindústria de transformação mostraram aumentos de2% nas vendas reais e de 2,5% nas horas trabalhadasna produção em dezembro, em relação às do mêsanterior, nas séries ajustadas sazonalmente pelo BancoCentral. No ano, observaram-se aumentos de 14,3%nas vendas reais e de 6,2% nas horas trabalhadas. Onível de utilização da capacidade instalada alcançou83% em dezembro, com elevação mensal de 0,2%na série dessazonalizada, e de 3,1% no ano. 42. Segundo pesquisa realizada pela CNI, o Índicede Confiança do Empresário Industrial (Icei) atingiu64,9 em janeiro de 2005, ante 63,8 em outubro doano passado, em escala de 0 a 100, sendo que valoresacima de 50 indicam situação melhor ou expectativaotimista. Conforme a mesma pesquisa, os estoquesde produtos finais cresceram em relação aosobservados em outubro, situando-se pouco acima donível planejado pelas empresas. Os estoques dematérias-primas e bens intermediários também seelevaram no quarto trimestre de 2004, mantendo-se,entretanto, dentro dos níveis planejados. 43. Indicadores de estoques industriais da SondagemConjuntural da Indústria de Transformação, realizadapela FGV, também mostraram crescimento nos níveisde estoques no início deste ano, relativamente aoobservado em outubro passado. Apesar da alta, osindicadores sugerem quadro de normalidade quandoconsiderada a série histórica. Ainda segundo essapesquisa, o nível de utilização da capacidade instaladana indústria atingiu 84,5% em janeiro, com queda de0,76%, após ajuste sazonal, em relação ao de outubrode 2004. 44. Indicadores referentes à atividade industrialsinalizaram tendência de retração em janeiro,comparativamente ao patamar atingido em dezembro,após ajuste sazonal. Dentre esses, destacam-se asvariações mensais negativas na produção deautoveículos, no número de pedágios de veículospesados em rodovias, e no volume de expedição depapelão ondulado. Mercado de trabalho 45. Segundo a PME, realizada pelo IBGE nas seisprincipais regiões metropolitanas do país, a taxa de

desocupação atingiu 9,6% em dezembro, ante 10,6%no mês anterior e 10,9% em dezembro de 2003. O recuona taxa de desocupação decorreu do aumento mensalde 0,1% no número de pessoas ocupadas e da quedade 1,1% na PEA, estimada em 21,6 milhões de pessoas. 46. No setor industrial, segundo os índices da CNIajustados sazonalmente pelo Banco Central, opessoal empregado e a massa salarial realaumentaram, respectivamente, 0,2% e 0,6% emdezembro, em relação aos dados do mês anterior.Em 2004, a massa salarial real cresceu 9% e ocontingente de pessoal empregado, 3,5%. Crédito e inadimplência 47. O saldo das operações de crédito do sistemafinanceiro com recursos livres se expandiu 2,3% emjaneiro. O saldo das operações com pessoas físicassubiu 3,3%, principalmente pelo comportamento dasmodalidades cheque especial, cartão de crédito ecrédito pessoal, modalidades utilizadas para acobertura das despesas de início de ano. Nas carteirasdestinadas a pessoas jurídicas, com recursosdomésticos, o saldo cresceu 1,2%, prevalecendo ademanda sazonal reduzida e expressivas liquidaçõespela indústria e pelo comércio, especialmente nasmodalidades vendor e desconto de duplicatas. O saldodos recursos destinados a pessoas jurídicas,referenciados em moeda estrangeira, aumentou 2,6%,após quedas consecutivas registradas a partir de junhodo ano anterior. 48. A taxa média de juros incidente sobre as operaçõesde crédito com recursos livres passou de 45% a.a.em dezembro para 46,8% a.a. em janeiro. Nasoperações com pessoas jurídicas, houve acréscimode 1,2 p.p. na taxa média, para 32,2% a.a., enquantoa taxa média das operações com pessoas físicas subiu1,9 p.p., situando-se em 63,4% a.a. 49. A taxa de inadimplência das operações de créditocom recursos livres, considerados atrasos superiores aquinze dias, registrou crescimento de 0,4% em janeiro,situando-se em 7,3%. Esse incremento, de característicasazonal, foi resultado da elevação de 0,5% no nível deatrasos das operações contratadas pelas famílias,situando-se em 12,4%, e de 0,2% nas operaçõescontratadas pelas empresas, que atingiram 3,6%.

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50. A taxa líquida de inadimplência no comércio,calculada pela ACSP, aumentou para 4,7% em janeiro,mesmo nível observado em janeiro de 2004, e superiorà média de 2004, de 4,2%. Ambiente externo 51. Apesar da desaceleração no quarto trimestre, asestimativas de crescimento real do PIB nos EUA sãode taxas superiores a 4% em 2004 e 3,5% em 2005,reafirmando, assim, as expectativas de expansãocontinuada, ainda que não vigorosa. O cenáriofavorável se expressa, também, na contenção dainflação e na alta moderada das taxas nos segmentosmais longos da curva de rendimentos dos títulos dotesouro norte-americano. Além disso, cristaliza apercepção de que o Federal Reserve deve darseguimento ao processo de elevação gradual emoderada da taxa oficial de juros ao longo do ano. 52. Na Europa, a inflação continua moderada, emque pese a alta recente. Na Área do Euro, o núcleo dainflação situa-se pouco abaixo do limite oficial de2% e, no Reino Unido, no ponto médio do intervalooficial. Na China, a inflação anualizada apresentouimportante recuo – de 5,3% em meados do ano, para2,4% em dezembro, enquanto o crescimento do PIBsuperou as expectativas, ao alcançar 9,5% em 2004. 53. Os preços das commodities agrícolas permanecemem tendência de baixa, tendo em vista o aumento dassafras esperadas para o ano. No mercado do petróleo,embora os preços futuros tenham se deslocado parapatamar mais baixo que os atingidos em outubro,ainda permanecem incertezas quanto aoscomportamentos futuros da oferta e da demanda quemantêm os preços acima de US$40 por barril. Comércio exterior e itens do balanço depagamentos 54. A balança comercial registrou superávit de US$2,2bilhões em janeiro, o melhor resultado mensal járegistrado no primeiro mês do ano. As exportaçõesregistraram US$7,4 bilhões, com crescimento de 28,3%e as importações, US$5,3 bilhões, crescimento de24,8%, comparativamente aos valores médios diáriosocorridos no mesmo mês de 2004. Em fevereiro, atéa segunda semana (sete dias úteis), o saldo comercial

totalizou US$1.049 milhões, registrando-se expansãode 34% nas exportações e de 32,4% nas importações,comparativamente aos valores médios observados emfevereiro do ano anterior. 55. Considerando-se o resultado acumulado em dozemeses, a corrente de comércio, o saldo comercial eas exportações atingiram cifras recordes, acumulandoUS$161,9 bilhões, US$34,3 bilhões e US$98,1 bilhões,respectivamente. As três categorias de produtosexportados atingiram valores recordes históricos paraperíodos de doze meses, destacando-se o patamar deUS$54,3 bilhões de vendas de manufaturados. 56. Ao final de janeiro, as reservas internacionaissituaram-se em US$54 bilhões e as reservas líquidasajustadas, conforme definição constante do acordocom o Fundo Monetário Internacional (FMI), emUS$27,1 bilhões, com acréscimos mensais respectivosde US$1,1 bilhão e de US$1,8 bilhão. Mercado monetário e operações de mercadoaberto 57. No período posterior à reunião do Copom dejaneiro, os juros futuros elevaram-se nos vencimentosde até dois anos e reduziram-se nos prazos mais longos.O movimento de elevação acentuou-se com adivulgação da ata da reunião de janeiro e de índices deinflação corrente cujos núcleos foram consideradoselevados pelo mercado, bem como pela persistênciadas expectativas de inflação para 2005 em níveispróximos a 5,7%. Por outro lado, a inclinação negativada ponta longa da curva de juros aumentou devido àredução do risco-país, à valorização do real e ao fluxode aplicações de investidores estrangeiros. Entre os dias19 de janeiro e 16 de fevereiro, as taxas de juros de ummês, de seis meses e de 1 ano aumentaram 0,58 p.p,0,55 p.p. e 0,43 p.p, enquanto as taxas de 2 e de 3 anosrecuaram 0,04 p.p. e 0,40 p.p, respectivamente. A taxareal de juros, medida pelo quociente entre a taxanominal de um ano e a expectativa de inflação para ospróximos doze meses, elevou-se para 12,32%. 58. Com o objetivo de acelerar a redução daexposição cambial do setor público, o Banco Centralpassou a realizar, a partir de 2 de fevereiro, leilõesde swap cambial nos quais assume posição ativa emvariação cambial e passiva e taxa de juros. Os dois

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eventos registrados até o momento totalizaramUS$1,4 bilhão. Assim, o resgate líquido deinstrumentos cambiais, desde o início de 2005,alcançou US$6,3 bilhões. 59. Entre as reuniões do Copom de janeiro e de fevereiro,o Tesouro Nacional captou R$12,9 bilhões com a vendade LTN de vencimento em janeiro de 2006, abril de2006, julho de 2006 e julho de 2007. Arrecadou, também,R$764 milhões em três leilões de NTN-F comvencimento em janeiro de 2008 e janeiro de 2010.Realizou, ainda, sete leilões de LFT de vencimento em2006 e 2007, sendo quatro de venda e três de troca. Osleilões de venda de LFT movimentaram R$12,2 bilhões,e os de troca, R$6,4 bilhões. 60. Para reduzir o excedente de liquidez bancáriaprevisto para o próximo trimestre, o Banco Centralvendeu, em 21/1, 2/2 e 16/2, LTN com vencimentoem julho de 2005, liquidando as operações mediantea compra de LTN com vencimento em abril de 2005.Essas operações totalizaram R$1,9 bilhão. O BancoCentral realizou, ainda, em 28/1, 4/2 e 11/2, vendas

definitivas de LTN com vencimento em julho de 2005,num montante de R$5,6 bilhões. 61. Ainda na administração da liquidez, o BancoCentral efetuou operações compromissadas semanaisprefixadas, com prazo de três meses, e pós-fixadas,com prazo de um mês, e operações de nivelamento daliquidez ao fim do dia. Também interveio em quatorzeocasiões por meio de operações compromissadas decurtíssimo prazo, sendo cinco tomadoras e novedoadoras de recursos. O excesso de liquidez bancáriaesterilizado por operações com prazo de até trinta diasalcançou a média de R$13,2 bilhões e, por operaçõescom prazo de três meses, a média de R$42,0 bilhões. 62. O estoque da dívida pública mobiliária federalinterna, em janeiro, elevou-se em 2,0%, devido àapropriação de juros e à colocação líquida de títulos(R$5,4 bilhões). A parcela da dívida exposta àvariação cambial voltou a registrar redução, de 9,9%em 31/12/04 para 8,0% no final de janeiro, em razãoda apreciação cambial e do resgate líquido de R$13,3bilhões em instrumentos cambiais.