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Universidade São Judas Tadeu THALES MARANESI DO NASCIMENTO ABERTURA DO CAPITAL E OFERTA PÚBLICA INICIAL

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Page 1: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

Universidade São Judas Tadeu

THALES MARANESI DO NASCIMENTO

ABERTURA DO CAPITAL E OFERTA

PÚBLICA INICIAL

São Paulo

2012

Page 2: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

THALES MARANESI DO NASCIMENTO

ABERTURA DO CAPITAL E OFERTA

PÚBLICA INICIAL

Monografia apresentada à banca examinadora do Curso de Direito da Universidade São Judas Tadeu, como exigência parcial para obtenção do grau de Bacharel em Direito, sob a orientação do Professor Glauco Alves Martins.

São Paulo

2012

Page 3: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

AUTOR: Thales Maranesi do Nascimento Thales Maranesi do Nascimento

TÍTULO DA MONOGRAFIA: Abertura do capital e oferta pública inicial Abertura do capital e oferta pública inicial

Monografia apresentada à banca examinadora do Curso de Direito da Universidade São

Judas Tadeu, como exigência parcial para obtenção do grau de Bacharel em Direito, sob

orientação do Professor Glauco Alves Martins.

BANCA EXAMINADORA:

Glauco Alves Martins

2º Nome do Segundo Professor

AVALIAÇÃO:

Data da apresentação:

NOTA DO 1º EXAMINADOR: ________________ MÉDIA: ________________

NOTA DO 2º EXAMINADOR: ________________

Page 4: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

SUMÁRIO

1 Justificativa de escolha e importância do tema......................................................6

2 Sociedades anônimas............................................................................................7

3 Mercado de Valores Mobiliários...........................................................................13

4 A expansão do potencial econômico...................................................................18

5 Procedimento de abertura do capital...................................................................23

6 Regulação e deveres da sociedade anônima aberta...........................................28

7 Análise crítica da abertura do capital...................................................................32

REFERÊNCIAS........................................................................................................38

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5

1 Justificativa de escolha e importância do tema

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6

2 Sociedades anônimas

2.1 Sociedades anônimas e sua função econômica

A Sociedade Anônima, também chamada de companhia ou simplesmente

S/A, é uma espécie societária disciplinada pela Lei nº 6.404, de 15 de dezembro de

1976 (Lei das Sociedades por Ações). É formada por uma estrutura de organização

jurídica complexa, voltada para atividades de médio e grande porte. Seu capital

divide-se em ações, cuja participação é atribuída aos sócios acionistas, que devido à

limitação de sua responsabilidade ao capital social, identificam neste tipo societário

uma alternativa de investimento.

Claro que esta explicação extraída dos elementos indicados por Gladston

Mamede1, foi formatada para enfatizar seus elementos econômicos, os quais

ilustram bem os motivos que determinam sua criação. São sociedades que

movimentam muito dinheiro, formadas sobre a ótica do capital, e que absorvem à

ideia de investimento e retorno.

O grande objetivo comum das pessoas que resolvem desenvolver uma

atividade empresarial é a obtenção do lucro, que nada mais é do que o retorno

financeiro de seu investimento. O próprio conceito legal de empresário previsto no

art. 966 do CC, extraído da Teoria da Empresa, define empresário como “... quem

exerce profissionalmente atividade econômica organizada...” (não há negrito no

original), exigindo a necessidade do elemento econômico. E neste sentido:

“O elemento econômico, representa o objetivo principal que levou a formação da sociedade, que é a busca por lucro. O interesse mais nítido do sócio que adere a uma sociedade é o de receber parte do lucro que ela gerar.” 2

Opinião que também é compartilhada por outros autores como Modesto

Carvalhosa e Fabio Ulhoa Coelho. O que permite afirmar que não há como

dissociar-se a sociedade empresária da ideia de retorno do investimento.

1 MAMEDE, Gladston. Manual de direito empresarial. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2009, pág. 120.2 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima,

mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009. pág. 36.

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7

Entretanto, não se ignora a função social que ela desenvolve, pois como toda

pessoa jurídica, contribui para o desenvolvimento social, melhor oferta de empregos

e atendimento as necessidades produtivas da sociedade. Apenas evidencia-se que

o objetivo de quem a constitui ou adere a uma sociedade anônima é outro. O que

compreende-se conforme relatado:

“Era necessário encontrar algo que lhes garantisse tudo aquilo e lhes assegura-se o real domínio e maior apropriação de lucros.

A sociedade Anônima, dotada de capacidade ilimitada para atrair recursos financeiros, com correlata possibilidade de limitar e dispersar os riscos decorrentes do exercício do empreendimento foi o modelo jurídico societário adequado a prover a essa necessidade de grandes volumes de capitais.”. 3

A sua origem histórica exemplifica bem, sua função de investimento e retorno,

e seu potencial de desenvolvimento econômico. Pois, a ideia de S/A surgiu no tempo

das Grandes Navegações, devido à necessidade de reunião de uma grande

quantidade de recursos para viabilizar a exploração de novas terras que

demandavam de uma soma de dinheiro, que não poderia ser fornecida por uma

única pessoa4. Todavia, aquele que investiu na operação não queria adentrar no

barco e conhecer novas terras, mas sim, reaver um retorno satisfatório do emprego

do seu dinheiro, o que de forma reflexa o forçou a contribuir ao desenvolvimento

social.

Portanto, toda sociedade tem um nítido caráter de investimento, e a

sociedade anônima instiga por sua alta capacidade de exploração econômica, em

conjunto ao seu regime legal, que a aproxima da reunião do capital e a distância da

habilidade pessoal de cada sócio. E é devido às características decorrentes deste

seu regime como a limitação da responsabilidade, negociabilidade das ações e

dividendos mínimos, que os sócios estão desligados do objeto da empresa e mais

próximos do lucro. 5

3 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009. pág. 36.

4 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009. pág. 64.

5 COELHO. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2, pág.18.

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8

2.2 As sociedades anônimas abertas e fechadas

As sociedades anônimas são dotadas com uma maior capacidade de captar

recursos e de expandir sua atividade empresarial, devido ao poder de emitir títulos

que serão negociados com terceiros investidores, como forma arrecadação de

capital alternativa aos empréstimos bancários6. Como opção a dirigir-se ao banco e

contrair um empréstimo a juros elevados, pode a sociedade emitir novas ações e

convidar os interessados a comporem o quadro de acionistas, de modo a aumentar

o dinheiro ali investido e financiar a atividade.

Esta maior ou menor capacidade de se autofinanciar é que justifica a

diferença entre a sociedade anônima de capital aberto e a sociedade anônima de

capital fechado. E embora ambas as espécies são regidas pela Lei nº 6.404/76, seus

regimes sofrem algumas diferenças.

O fator determinante da distinção entre as espécies de S/A “é a admissão ou

não a negociação no mercado de valores mobiliários” 7. Para a anônima aberta abre-

se a possibilidade de recorrer à negociação pública, por intermédio do mercado de

valores mobiliários ou pela procura particular de investidores.

Este aspecto diferencia as espécies, pois apenas a companhia aberta pode

realizar operações nos mercados de valores mobiliários, devendo para tanto estar

inscrita na Comissão de Valores Mobiliários 8.

Já a anônima fechada embora também emita títulos, apenas pode negociá-

las através da procura particular de investidores, sendo lhe vedada qualquer forma

de publicidade de sua oferta, bem como a ajuda de terceiros para expandi-la.

Esta diferença de mercado negocial implicará em exigências para a S/A

aberta de uma maior e mais complexa organização, além de sistemas especiais de

publicidade e divulgação, e até um certo grau de ingerência do Estado em sua

atividade. E, é este preço pago pelo mercado adicional que, muitas vezes, define se

o capital será aberto ou fechado.

6 CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1. 5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009.

7 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009. pág.72.

8 Artigo 4º, parágrafo 1º e 2º da Lei 6.404/76 (Lei das sociedades por ações).

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9

2.3 Abertura do capital e a oferta pública inicial

A abertura do capital é o procedimento pelo qual a S/A por meio de registro

na Comissão de Valores Mobiliários, torna-se uma sociedade anônima aberta. É a

partir dele que recebe o direito de poder oferecer publicamente seus valores

mobiliários aos investidores no mercado.

Une-se ao tema a oferta pública inicial, pois além do registro de admissão,

caso a companhia queira negociar ações no mercado de valores mobiliários, será

necessário realizar uma primeira oferta pública, comumente chamada de IPO – initial

public offer, para garantir um mínimo destes títulos circulando no mercado. Esta

exigência visa conferir a estas ações um grau de dispersão e negociabilidade no

mercado, permitindo que os futuros acionistas possam investir ou desinvestir seu

capital.

A companhia aberta pode negociar de forma privada os seus títulos, pois a

abertura do capital não limita as espécies de ofertas. O que se permite é a utilização

de um novo mercado de negociação, em que poderá fazer ofertas destinadas a um

público geral. Mas para isto, o art. 19, §4, Lei 6385/76 exige que utilize do sistema

de distribuição especial, previsto no art. 15 e seguintes da mesma lei. E que consiste

na divulgação através das regras próprias do mercado de valores mobiliários.

Dentre as várias regras regulatórias, a princípio, todas as ofertas públicas

devem ser aprovadas e registradas, antes de serem veiculadas ao público9. O

fundamento é a proteção do interesse dos investidores, para que não sejam

enganados. Pois tal fato retira a credibilidade no mercado e afastam novos

potenciais investidores. Poderá então a CVM, quando violadas as normas,

suspender sua distribuição10. Sem prejuízo da violação, além de suspensa, ser

considerada crime contra o sistema financeiro nos termos do art. 7º, II, da Lei

7492/86. A tutela do mercado é importante porque garante um nível adequado de

informações aos investidores, de modo a balizar suas negociações. Embora, em

princípio, as exigências protetivas não devam inviabilizar os benefícios da

capitalização, por importarem em gastos excessivos. 11

9 Artigo 19, caput, da Lei 6385/76.10 Artigo 20, incisos I e II, da Lei 6385/76.11 CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1.

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Torna-se agora necessário estabelecer os critérios para classificar as ofertas

como públicas ou privadas, para nortear qual seria o mercado negocial abarcado por

elas, e que justificaria todo o procedimento de abertura.

Não há um conceito claro e definido de ofertas públicas, mas apenas critérios

que nos levam a identificá-la. Para sua caracterização, a melhor sistematização da

matéria aponta três elementos fundamentais12. A forma de divulgação da oferta, as

características do ofertante e dos destinatários. Esta forma de divulgação são os

meios empregados, que consistem no elemento objetivo da oferta pública e que são

os disciplinados pelo art. 19, §3º, da Lei 6.385/76:

§ 3º - Caracterizam a emissão pública:

        I - a utilização de listas ou boletins de venda ou subscrição, folhetos, prospectos ou anúncios destinados ao público;

        II - a procura de subscritores ou adquirentes para os títulos por meio de empregados, agentes ou corretores;

        III - a negociação feita em loja, escritório ou estabelecimento aberto ao público, ou com a utilização dos serviços públicos de comunicação.

As circunstâncias listadas “São aquelas em que se utilizam de instrumentos

de contratação ou divulgação dos investimentos destinados ao público.”13.

Corresponde aos instrumentos utilizados para formalizar a compra e venda das

ações ou equivale à contratação de terceiros para angariar interessados no

investimento. Este rol é exemplificativo, cujo elemento mais importante é o fato de

ser uma proposta dirigida a pessoas indeterminadas, e sem nenhum vínculo

relacional com os ofertantes. 14

Os outros dois elementos são de natureza subjetiva. No segundo, referente às

características do ofertante, temos como ofertante principal a companhia emissora,

mas de forma derivada, também serão considerados ofertantes as pessoas naturais

que atuam como agentes autônomos e as pessoas jurídicas intermediadoras no

mercado de valores mobiliários. E nos casos de constituição da companhia

5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 155.12 CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1.

5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 154 a 15813 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2. 13. ed. São

Paulo: Saraiva, 2009, pág.74.14 CARVALHOSA. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1, pág. 157.

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inicialmente com o capital aberto, incluem-se seus fundadores, nos termos do art. 19,

§2º e 3º, da Lei 6.385/76.

O terceiro e mais significativo, diz respeito à qualidade do destinatário. Pois a

sua indeterminação e afastamento da emissora será apurado através de outros dois

critérios. A qualidade dos ofertados, cujo aspecto mede o grau de sofisticação e de

proximidade deles com o mercado. Uma vez que quanto mais habituados com este

tipo de operação, tem uma maior capacidade de assumir o risco e participam de um

conjunto de pessoas acostumados a lidar com a negociação destas ofertas, o que

não as torna pessoas tão indeterminadas assim, e sim um segmento especial de

ofertados. Outro aspecto deste segundo elemento, refere-se a disponibilização de

informações, pois quanto mais divulgadas e melhor informados os investidores,

maiores chances eles tem de realizar uma completa avaliação dos riscos, e se

aproximar das relações da companhia, existindo portanto, um vínculo entre eles e a

sociedade emissora.

No caso de conflito entre os meios utilizados e a qualificação dos

destinatários, como uma oferta por boletim de subscrição destinada a investidores

habituais, haverá uma oferta privada, pois este último critério prefere aos outros,

devido a sua maior importância para definir o tipo de oferta. O que é confirmado

pelas lições a seguir:

“Dado o caráter instrumental das normas relativas ao registro da emissão pública, o critério prevalecente é o que diz respeito a qualificação dos destinatários da oferta.” 15

Funda-se esta posição em atender os objetivos criados pela regulação da

oferta pública. Que busca proteger os investidores despreparados e desamparados

para que não se sintam impossibilitados de ingressar no mercado. Pois esta proteção

alimenta as relações mobiliárias de um modo indireto, devido ao ingresso do dinheiro

popular para propulsionar as grandes sociedades.

15 CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1. 5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 157

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12

3 Mercado de Valores Mobiliários

3.1 Espécies de mercados

Mercado é uma concepção jurídica utilizada para classificar certos negócios

jurídicos, que têm peculiaridades inexistentes em outros16. Trata-se de uma forma

encontrada pelo direito para melhor disciplinar as atividades que tem mecanismos

em comum. Desta forma, podem ser editadas normas que disciplinem um mercado e

que não sejam aplicadas a outro.

Dentre as várias espécies de mercados, nos interessa o mercado de capitais,

que trata da maior parte das operações financeiras não bancárias e que abarca o

mercado de valores mobiliários.

Este último representa o conjunto de operações que envolvem as

negociações públicas de valores mobiliários. Caracteriza-se pela constante presença

das sociedades anônimas abertas como emissores títulos e tomadores finais dos

investimentos, o que apenas não ocorre nas emissões do governo. Além de ter um

objeto específico, os ativos gerados pelos valores mobiliários.

Para entender um pouco mais os contornos deste mercado, adota-se as

lições de Gladston Mamede17 :

“As ações e outros títulos da sociedade... podem ser negociados mediante oferta pública, isto é no chamado mercado de valores mobiliários, tanto nos balcões das corretoras de valores (chamado de mercado de balcão), quanto nas bolsas de valores que são feiras permanentes, organizadas peças corretoras, para a negociação de valores mobiliários, com autonomia administrativa, financeira e patrimonial.”

Deste trecho retiram-se não só os contornos, mas que a negociação no

mercado de valores mobiliários será realizada no âmbito do mercado das bolsas de

valores e dos mercados de balcão. Sendo ambas as subespécies do mercado de

valores mobiliários.

16 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009, pág. 37

17 MAMEDE, Gladston. Manual de direito empresarial. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2009, pág. 121.

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13

Para proteger os investidores e garantir a transparência do mercado foi criada

a Comissão de Valores Mobiliários. Como tentativa de regular o mercado,

administrar os registros, a publicidade das informações relevantes e supervisionar a

legalidade dos atos produzidos. Atuando tanto no mercado primário como no

mercado secundário.

Classifica-se uma operação no mercado em primário, quando são circulados

títulos novos, emitida pelas companhias. Assim, alimenta-se o mercado

proporcionando seu crescimento. O que se diferencia do mercado secundário, em

que há negociação de títulos velhos de forma a liquidez e dispersão destes no

mercado. Assegurando um maior interesse do investidor, pelo fato de poder investir

e desinvestir seu dinheiro de acordo com as suas possibilidades financeiras18.

3.2 Os valores mobiliários

Os valores mobiliários são os objetos das ofertas que serão negociados

publicamente em decorrência da abertura do capital. Eles representam uma forma

rápida e fácil de se negociar altos valores ao mesmo tempo em que atendem o

interesse de captação de recursos e a criação de uma forma de investimento.

“São instrumentos de captação de recursos, para o financiamento da empresa, explorada pela sociedade anônima que os emite, e representam, para quem os subscreve ou adquire, uma alternativa de investimento.” 19

Cuja maior finalidade é a possibilidade de negociação em massa no mercado

de capitais, por terem alta liquidez e serem de fácil negociabilidade. 20

Entretanto, para aplicação às ofertas públicas, utiliza-se um conceito

instrumental, regido pelo art. 2º da Lei 6.385/76, ao qual, elenca-se diversas

espécies de valores mobiliários a serem considerados no âmbito de aplicação desta

lei. Trata-se de um rol taxativo, que subordina seu emissor a fiscalização da CVM.21

18 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009. pág. 41.

19 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 140.

20 CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1. 5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 142-144.

21 CARVALHOSA. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1, pág. 142-144.

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14

Muito embora, alguns doutrinadores ressalvem que esta taxatividade é apenas

aparente, pois seu inciso IX é na verdade um conceito aberto:

“Art. 2º da Lei 6385/76:

... IX - quando ofertados publicamente, quaisquer outros títulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem direito de participação, de parceria ou de remuneração, inclusive resultante de prestação de serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do empreendedor ou de terceiros.”

E de tão aberto, nas palavras de Fabio Ulhoa22 é o próprio conceito legal de

valor mobiliário, por abarcar todos os outros valores que são listados ao longo do rol.

E que embora, reconheça a necessidade de um conceito amplo, critica o dispositivo

por ser exagerado e poder abranger outras operações diferentes das ofertas

públicas.

Desta forma, temos por características principais dos valores mobiliários

dentro do mercado, o fato de serem investimentos coletivos, e sempre poderemos

caracterizá-los segundo a classificação das ofertas públicas, por serem os únicos

objetos desta.

3.3 Bolsa de valores, Mercado de Balcão e de Balcão

Organizado

O mercado de valores mobiliários se manifesta pelas bolsas de valores e

pelos mercados de balcão. Sendo que o mercado de balcão atualmente se divide em

mercado organizado e não organizado.

A bolsa de valores é um local fixo, representado por uma pessoa jurídica em

forma de sociedade anônima ou associação civil. Então, além de um conceito jurídico

para separar operações, também há uma estrutura física. Nela, se lida apenas com

operações de mercado secundário, ou seja, negociação dos títulos já circulantes no

mercado23.

Suas ofertas são feitas de forma simultânea a todos os participantes que

22 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 141-143.

23 COELHO. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2, pág. 80.

Page 15: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

15

acompanham, em tempo real, a alteração dos preços. O objetivo é garantir a todos

igual obtenção de informações para levá-los a fecharem seus negócios pela melhor

oferta. Portanto, os doutrinadores conceituam a bolsa como mercado apregoado, de

ofertas simultâneas. Sendo que, atualmente este procedimento é realizado através

da internet. 24

Entretanto, só participam da bolsa as sociedades corretoras, autorizadas pela

CVM e com título patrimonial vinculado. Pois tanto as bolsas como as corretoras

devem ter títulos que garantam um fundo especial, destinado a cobrir eventuais

prejuízos a investidores25. Os interessados em negociar títulos, então, direcionam

suas ordens de compra e venda as corretoras, e estas, as executam na bolsa.

Submetendo-se estas operações tanto a fiscalização da bolsa de valores quanto à

regulação pela CVM, o que se classifica como hetero-regulação. 26

Já o mercado de balcão não organizado, tem suas operações não

centralizadas. Trata-se somente de uma classificação de mercado para diferenciar as

negociações realizadas diretamente entre os negociadores admitidos ao mercado de

valores mobiliários. Não tendo qualquer lugar fixo para isto. Com isto os custos

diminuem e as operações se submetem a uma única regulação, que é a da CVM.

Mas, em contrapartida não terão o mesmo nível de informações veiculadas na bolsa

de valores. 27

No Brasil, os únicos agentes admitidos a utilizarem o mercado de balcão não

organizado sãs as instituições financeiras ou a ela equiparadas, definidas assim pelo

art. 17 da Lei 4595/64, por força da exigência dos art. 5º e 16º da Lei 4728/65 e art.

15 e 16 da Lei 6385/76. Devendo as sociedades contratar uma delas para

distribuírem seus títulos.

O mercado de balcão organizado é criação recente no Brasil, onde uma

sociedade constituída especialmente para este fim e autorizada pela CVM irá

administrar este mercado. Nele os agentes acessam o mercado de suas residências

e negociam de forma simultânea em analogia a bolsa de valores. 28

24 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009, pág. 43.

25 FRANCO. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários, págs. 40 e 70.

26 FRANCO. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários, pág. 43.27 FRANCO. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários, pág. 44.28 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima,

Page 16: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

16

Substancialmente, desde a criação da SOMA (sociedade operadora do

mercado de acesso), a primeira criada para esta operação, a diferença tradicional

entre mercado de balcão e mercado de bolsa enfraqueceu-se. Contudo, ainda

existem diferenças, especialmente pela forma de acesso que é facilitado. Ao ponto

que, não só as sociedades corretoras participam, mas também se admite as

instituições financeiras ou equiparadas e as chamadas sociedades “formadoras de

mercado”, que compram os títulos diretamente dos investidores e revenderem em

nome próprio. 29

mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009, pág. 68-69.29 FRANCO. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários,pág. 45.

Page 17: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

17

4 A expansão do potencial econômico

4.1 O conceito de ação

Nas palavras de Fabio Ulhoa30 a:

“a ação é o valor mobiliário representativo de uma parcela do capital social da sociedade anônima emissora que atribui ao seu titular a condição de sócio desta”.

Deste conceito, podemos retirar seus elementos principais: ser um valor

mobiliário, parcela do capital social e condição de titularidade de direitos de sócio.

É um valor mobiliário por previsão expressa no inciso I, do art. 2º, da Lei

6385/76. O que faz com que sua emissão pública tenha que se adequar as regras do

mercado de valores mobiliários. E tais circunstâncias as tornam parcelas do capital

social, pois representam o dinheiro investido para desenvolvimento e giro das

atividades da sociedade. Além de ser condição de titularidade de direitos de sócio,

pois como o acionista detém parte do investimento da sociedade, passa a ter direito

de voto e voz para decidir como o capital será empregado, além de outros direitos

como participação nos resultados, fiscalizar a companhia, dentre outros.31

4.2 O valor e as classificações das ações

Calcular a participação do acionista dentro da sociedade é uma tarefa fácil, o

difícil é mensurar quanto vale este mesmo dinheiro para o mercado. Pois o cálculo

dentro da sociedade é uma simples operação matemática, na qual chegaremos a

exata porcentagem, ou valor monetário, que ali foi investido. Entretanto ao comprar

ações, adquirem-se os direitos referentes a ela, e não apenas o exato valor que foi

pago. E estimar quanto uma sociedade anônima vale, é uma tarefa árdua. Envolve a

análise do poder de decisão que o bloco de ações a ser vendido comporta, e os

30 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 83.

31 COELHO. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2, pág. 431-451.

Page 18: Versão Corrigida da Monografia - 23-07-2012.doc

18

direitos titularizados face a administração da companhia, em conjunto com o valor

dos bens que a compõe. E estes, nem sempre são facilmente aferidos, por serem às

vezes intangíveis como à marca da companhia, ou suas patentes de invenção.

Então, devido à existência destes múltiplos fatores, a depender do contexto em que

se queira chegar ao valor de uma ação, poderá ela ter valores diferentes, dentre os

quais são pelo menos cinco os possíveis: valor nominal, patrimonial, de negociação,

econômico e de emissão32.

Dentre os modos de calcular os valores os que mais nos interessam são os

valores: negocial e de emissão. Ambos se pautam no valor econômico da ação, que

será apurado por técnicos em contabilidade ou economia que ao examinar as

demonstrações financeiras, irão estimar qual o valor que os investidores em

situações normais pagariam pelas ações. Assim, o valor negocial será o preço em

que o acionista negocia no mercado secundário com um terceiro, o que

normalmente é balizado pelo valor econômico aferido pelos técnicos. Porém, dentro

da sociedade anônima aberta este critério é mais amplo, tendo duas vertentes. Pois,

além do valor de negociação privado que qualquer outra S/A também teria, também

existe a possibilidade de negociação pública, em que o valor será apurado através

da chamada cotação em bolsa. O que torna os critérios de preço mais sensíveis,

uma vez que além dos fatores internos da sociedade, sofrerá também alteração em

vista dos fatores da economia nacional e internacional, devido à alta sensibilidade

em momentos de crises e de mercados aquecidos33.

Já o preço de emissão é o valor fixado unicamente pela companhia, quando

lança novas ações, seja de forma pública ou privada. Ela lança uma oferta ao

mercado, e indica o preço que o investidor terá de pagar ao aceita-la, e assim,

titularizá-la. Tal ato de adquirir originariamente a ação é chamado de subscrição, ao

passo que a transferência por outro acionista, que nasce do acerto sobre o valor

negocial, denomina-se compra de ações. No entanto, a palavra subscrição não

significa o ato de pagar o valor pelas ações adquiridas, e sim de aceitar as

condições impostas. Consiste apenas em assumir a obrigação de destinar o dinheiro

a companhia, pois a transferência do valor correspondente à ação será feita através

32 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 83-100.

33 COELHO. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2, pág. 91.

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19

de outro ato denominado integralização. 34

Todas as ações comportam diversas classificações quanto à espécie, classe

e forma. O que pode resultar em maiores ou menores direitos e formas diferentes de

registrar a titularidade. E quanto a este aspecto, as ações podem ser de três

classes: ordinárias, que são as comuns e detém todos os direitos habituais do

acionista; preferenciais, em que se retiram alguns direitos, normalmente o de voto, e

se concede outra vantagem como um privilégio no recebimento dos resultados ou

poder de deliberação exclusiva; e as de fruição, em que a companhia devolve aos

sócios o valor que investiram, mantendo sua condição de sócios35. Tais espécies de

ações podem ser agrupadas, conforme a necessidade da sociedade, em classes

diferentes, sendo que cada classe poderá ter direitos únicos e exclusivos como, por

exemplo: a classe B não elege administradores, mas destina sozinha os resultados

obtidos. E por fim a forma, que poderá ser: nominal, quando a própria companhia

controlar os registros das ações, podendo o acionista requerer seu certificado; ou

escritural, quando contratada instituição financeira para fornecer o serviço de guarda

e registro da transferência, em contas de depósito, da qual o acionista poderá pedir

um extrato.

E toda esta divisão organizacional através de espécies e classes e formas de

ações, tem uma ligação direta com o preço a ser lançado no mercado para a

subscrição. Pois como vimos, a ação não representa apenas um valor de

investimento, mas também uma forma de exercer o poder dentro da companhia. E

as diferentes formas e direitos que dela derivam irão balizar as negociações em

torno do seu preço de emissão ou negociação.

4.3 Negociabilidade e certificados

Toda ação para ser negociada dependerá da análise da forma escolhida

pela companhia. Pois ao saber esta forma é possível saber qual o procedimento

para transferência, para prova da titularidade, e para descobrir o legitimado a

registrar tal operação. Sendo que no Brasil, as ações podem ter duas formas: a

34 CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1. 5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009.

35 CARVALHOSA. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1, pág. 91.

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nominativa e a escritural.

A forma nominativa corresponde ao registro do nome do proprietário no Livro

de Registro de Ações Nominativas, do qual poderá ser emitido um certificado sempre

que atendidas as condições do art. 23 da Lei 6.404/76. Seu registro será controlado

pela sociedade emissora ou por um agente emissor de certificados. Este segundo

corresponde a um terceiro contratado para a guarda e anotação nos documentos36, e

que quando responsável pelo registro deverá ter o nome informado em todas as

ofertas públicas.

Contudo, embora possível a emissão de certificados, alguns doutrinadores

abominam esta ideia37, pois, com a extinção das ações ao portador e endossáveis,

defendem que o instrumento perdeu sua utilidade. A transferência da titularidade

depende da assinatura do cedente e do cessionário no Livro de Registro de

Transferência de Ações Nominativas e não pode ser mais feito pelo simples endosso

ou entrega do título. Então a simples aquisição do certificado não transfere o direito

as ações. Da mesma forma, ele não comprova a titularidade, pois pode estar

divergente do que consta no livro de registro, por não estar atualizado. Não

produzindo assim, qualquer efeito jurídico.

Quanto à forma escritural, é obrigatória à contratação de instituição

financeira autorizada, que irá manter o registro das ações em conta de depósito

individual em nome de cada acionista, que poderá pedir um extrato com o número

de suas ações. E no caso seja realizada alguma operação de transferência de

ações, a instituição contratada que ficará responsável pelo registro, e deste modo

debitará o número de ações da conta do acionista alienante e a creditará a do

terceiro adquirente que passará a ser um novo acionista.

4.4 Ações vs Debentures

A discussão sobre qual a melhor forma de investimento, se a emissão de

novas ações ou a emissão de debentures. Esta última também é uma espécie de

36 O Agente Emissor de Certificados deve ser instituição financeira autorizada pela CVM.37 CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades anônimas, volume 1.

5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág 392-396.

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21

valor mobiliário, mas que representa um direito de crédito do investidor em face da

sociedade emissora. O ponto crucial é os efeitos diferentes que ambos irão criar

sobre o poder de voto, e especialmente sobre o poder de controle.

Na aquisição de ações o investidor integra o quadro de acionistas, e com isto

passa a ter direito de voto. No caso das debentures, apenas titulariza a posição de

um credor, que pode como remuneração do capital emprestado, receber uma

participação nos lucros. A discussão gira em torno especialmente das chamadas

debentures perpétuas que podem oferecer uma remuneração equiparada a que teria

caso fosse acionista, sem contudo conferir os direitos do acionista de fiscalizar e

influenciar nas decisões da companhia.

Muito embora parte da doutrina defenda a debenture como melhor forma de

autofinanciamento, a evidenciar pelo menor risco do investidor38:

“Cuidando-se de debenture, o investidor não se filia ao risco do investimento (capital exigível). Já na segunda situação, ter-se-ia, por exemplo uma ação, situação em que o investidor assume o risco do investimento (capital não exigível) (...)”

Ainda assim, prefiro delimitar o tema a respeito apenas da emissão de ações.

Ambos os instrumentos são formas válidas de captação, o que os diferencia é sua

finalidade. Como tratamos da hipótese de expansão do potencial econômico da

atividade e não da melhor forma de satisfazer o interesse dos controladores me

atenho às ações. Que além do mais, conforme ressaltado por Fabio Ulhoa39

repercutem um instrumento mais efetivo de captação de recursos:

“Exatamente por serem meios de concentração de poder de controle, as debentures perpétuas vem perdendo a eficiência como instrumento de captação de recursos no mercado de valores mobiliários, cada vez mais focado no atendimento às boas práticas de governança corporativa.”

38 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009, pág. 40.

39 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 154.

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22

5 Procedimento de abertura do capital

5.1 Formas de abertura do capital

Todo este mecanismo de negociação pública de depende da concessão de

um registro para atuação no mercado e que tem um procedimento a ser seguido. O

capital pode ser aberto de duas formas: a originária, quando a sociedade se lançar

inicialmente no mercado através da subscrição pública e se formar com o capital dos

investidores, ou a secundária, quando após constituída de forma particular, resolver

abrir o capital e desfrutar deste novo mercado de investimentos.

Devido ao processo longo e custoso da abertura do capital, alguns

empreendedores preferem a constituição da S/A fechada para iniciar a execução do

objeto e após sua estabilização, a abertura do capital. Tem-se com este

procedimento uma prática efetiva da viabilidade da empresa, com possibilidade

imediata da exploração do objeto e obtenção de lucros, o que não poderia aferir-se

tão cedo no caso da abertura do capital na constituição. 40

Contudo, esta forma de abertura demanda uma soma maior de esforços de

seus fundadores, pois a operabilidade da empresa muitas vezes demanda um

aporte inicial de recursos maior do que o mínimo legal. O que os fundadores podem

não ter disponível no momento. E caso, no futuro, ocorra à abertura do capital, além

de uma análise prévia da viabilidade do objeto, devido à possibilidade de expansão

econômica dos negócios, será necessário uma reestrutura organizacional da

empresa, para atender as exigências legais da abertura do capital. Situação que

transforma esta decisão em uma profunda análise dos fundadores, sobre a forma

inicial que irão constituir a sociedade anônima.

Para a constituição da companhia aberta é necessário uma quantidade

mínima de sócios e de aporte inicial de recursos. Bem como o depósito das quantias

em instituição financeira, a elaboração de diversos documentos e a contratação de

intermediador financeiro para intermediar a oferta pública.

40 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 196.

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5.2 Requisitos de criação

A Lei 6.404/76, em seu artigo 80, exige o preenchimento de três requisitos

fundamentais, que serão atendidos durante o processo de criação da companhia.

Entre eles, exige-se a presença de pelo menos duas pessoas naturais ou

jurídicas, por se tratar de uma sociedade. Contudo, na anônima aberta este requisito

é qualificado, devendo ser preenchido por um mínimo de três pessoas naturais, pois

um de seus órgãos obrigatório, o Conselho de Administração, é formado por um

mínimo de três integrantes, acionistas, e pessoas naturais.41 Este requisito será

preenchido conforme os fundadores, que são os idealizadores do negócio, 42 forem

obtendo parcerias com investidores, que ao subscreverem as ações, irão ajudar na

formação da companhia.

Quanto à subscrição, segundo requisito, em ambas as formas de sociedade

anônima, também são qualificadas, uma vez que a lei determina a integralização

mínima de 10% do valor subscrito43 e em dinheiro. Qualifica-se pois ao contrário das

sociedades contratuais, não basta a simples integralização em bens, é necessário o

depósito do valor em moeda corrente, de modo a garantir um mínimo de capital

inicial para o negócio idealizado. E este depósito também é diferenciado, pois todo o

valor integralizado, obrigatoriamente deve ser depositado em uma instituição

financeira, de modo a preencher o terceiro requisito de criação. Sendo que

atualmente todas as instituições financeiras estão autorizadas pela CVM a receber o

depósito, segundo o Ato Declaratório CVM nº 2. Este depósito deverá ser feito pelo

fundador em até 5 dias do recebimento, em nome do subscritor e em favor da

companhia. Cujos valores ficarão retidos pela instituição financeira até que a

sociedade anônima tenha sido criada. Entretanto no caso do procedimento exceder

o período de 6 meses do depósito, a lei determina sua extinção, devendo a quantia

depositada deverá ser restituída aos subscritores.

Nas sociedades anônimas fechadas, tais requisitos são atendidos de forma

41 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, . Pág 184.

42 Tecnicamente, consideram-se fundadores todos os acionistas originários da sociedade anônima e os acionistas anteriores à oferta pública inicial na anônima aberta.

43 Algumas leis específicas preveem valores maiores, a exemplo das instituições financeiras, art. 27 da Lei 4595/64, em que o valor é de 50%.

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simultânea, e depois de concretizados, realiza-se uma assembleia de fundação ou

lavra-se uma escritura pública em cartório44. Nas sociedades anônimas abertas,

teremos etapas sucessivas, pois o fundador deverá contratar advogados,

economistas, e uma instituição financeira para auxiliar-lhe na elaboração dos

documentos par o registro e lançamento das ações no mercado. Com estes

documentos, pede-se o registro na CVM, e após sua concessão emite-se a primeira

oferta pública, seguida da assembleia de fundação para criação da sociedade e

levantamento do capital depositado no banco.

5.3 Pedido de registro e contrato de underwritting

A concessão do registro é o aspecto diferencial no procedimento de criação,

entre a forma originária e derivada. E também deverá ser seguido para sociedade

fechada que posteriormente queira abrir seu capital.

O tipo do pedido de registros poderá ser de duas formas. Será de admissão,

no caso da sociedade optar apenas pela negociação em Mercado de Balcão, e será

de negociação, quando o objeto for a negociação nos Mercados de Balção e na

Bolsa de Valores. Devendo seguir o rito da Instrução CVM nº 480/2009.

Os documentos que deverão instruir o pedido são descritos nos artigos 81 e

seguintes da Lei 6.404/7645. E para tanto, será necessário um estudo da viabilidade

econômica que deverá ser feito por sociedades ou profissionais especializados em

economia. Tal estudo busca demonstrar tecnicamente que o negocia tem

capacidade de êxito e não é apenas uma aventura dos fundadores que poderá

colocar a integridade do capital investido em uma potencial sociedade inviável.

O segundo documento é elaborado por advogados e consiste no projeto do

estatuto, no caso de abertura originária, ou no estatuto definitivo no caso de abertura

derivada. Este é o documento que estrutura a sociedade e deve estar em

conformidade com o direito societário. Contudo, ressalta-se a importância do

detalhamento deste documento na sociedade aberta, de forma a adequar sua

44 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, . Pág 194.

45 COELHO. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2, pág. 187.

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25

estrutura a necessidade de atendimento dos deveres inerentes. Devendo a

sociedade já constituída passar por um complexo processo de reestruturação de

modo a permitir a abertura do capital sem os entraves excessivos que poderiam

preexistir em sua organização originária.

O último documento previsto em lei, é o prospecto da oferta, que é o

“principal instrumento de divulgação do investimento a ser oferecido ao mercado”46,

cujo conteúdo baliza os termos da oferta, e que é elaborado em conjunto com a

instituição financeira que lançará as ações no mercado. Deve observar o art. 84 da

Lei 6.404/76, e dentre eles as datas de início e término da oferta, as condições e

forma pela qual o capital será subscrito, e a solução no caso de excesso de

subscrição. Por fim, o pedido de registro deverá também ser instruído com os

documentos descritos no anexo 3 da Instrução CVM nº 480/2009, de modo a

possibilitar a análise de sua concessão pela a autarquia.

Tanto o pedido quanto o prospecto da oferta, deverá ser assinado pela

instituição financeira que irá intermediar a colocação das ações no mercado, que

será contratada pelo contrato de underwritting. Seu principal objeto é a

intermediação nas subscrições de ações de modo a conferir maiores garantias ao

público investidor, decorrentes da responsabilidade compartilhada por ela e pelos

fundadores.

Outro elemento importante para a constituição válida da companhia, a ser

realizada na assembleia de fundação, pressupõe que todas as ações sejam

subscritas. Pois o investidor, no momento da subscrição, analisa o empreendimento

como um todo, e a ausência de capital para financiar o objeto social, poderia

comprometer o negócio. Deste modo caso não se consiga atender este requisito,

todo o procedimento de subscrição é frustrado e o dinheiro deve ser devolvido aos

investidores. Por estes motivos, a depender da negociação com a instituição

financeira e de seu nível de interesse no negócio, ela pode assumir posições

diferentes no contrato de underwritting de forma a garantir a subscrição. A primeira

forma é o “best effort” ou melhor esforço, em que apenas se compromete a utilizar

toda a sua diligência na procura de investidores e na divulgação da oferta. O

segundo é o “standy by”, em que assume a responsabilidade de subscrever as

46 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 187.

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sobras de ações que restarem não subscritas. E o terceiro é o “straight” ou firme, em

que a própria instituição subscreve as ações, permitindo a companhia que se

constitua e posteriormente a negocia com os investidores.

5.4 Lançamento da oferta publica inicial

Explicar o procedimento de registro e oferta.

Retomar aos pontos da caracterização.

E explicar os pontos que faltam do regime.

O problema da não integralização e a execução do boletin/lista de subscrição.

5.5 Constituição da companhia

Comentar sobre a Assembléia de Constituição.

A integralização em bens e as avaliações e aprovações.

Procedimentos preliminares de constituição da sociedade e registro.

Responsabilidade dos fundadores e dos primeiros administradores.

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27

6 Regulação e deveres da sociedade anônima aberta

6.1 Supervisão e regulação do mercado

O financiamento da atividade pelo mercado de valores mobiliários utiliza-se

do apelo a poupança popular, ou seja, a reserva pessoal de dinheiro de cada

cidadão, e portanto, deve ser permitida com cautela. Coloca-se em jogo o interesse

de milhares de pessoas, que deve ser protegido e regulado para evitar fraudes e

utilizações indevidas do instituto. O investidor assume o risco de perder seu

investimento em caso de insucesso da companhia investida, mas deve ser protegido

da perda causada pela má administração, fraude e outros ilícitos, que devem ser

combatidos pelo mercado. 47

Esta proteção é prevista no art. 192 da CF, que prevê a tutela do sistema

financeiro. A organização da estrutura deste sistema é exercida pelo Poder

Executivo, que delega a competência de tutelar o mercado de capitais ao Conselho

Monetário Nacional e a Comissão de Valores Mobiliários. Em matéria legal, ele é

regido pela Lei 6.385/76, que prevê que o Conselho Monetário Nacional, órgão

integrado a administração direta, deverá entre outras funções, definir a política e

coordenar as atividades da CVM, art. 3º, que é um órgão de normatização e

fiscalização mais imediato. 48

A Comissão de Valores Mobiliários foi criada por esta lei, sob a forma de

uma autarquia federal em regime especial, ligada ao Ministério da Fazenda para

atuar de forma mais presente no mercado de valores mobiliários. Tem seus regimes

legal previstos nos art. 5º e seguintes, e exerce as funções de supervisionar o

mercado e de assessorar o Conselho Monetário Nacional.

Sua competência é tratada por diversos artigos da Lei 6.385/76, e dentre

eles o incentivo ao ingresso de novos participantes e a busca por um mercado

eficiente.

47 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial, direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, . Preciso procurar a pág.

48 FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II: sociedade anônima, mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2009. pág. 48-58.

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28

6.2 Transparência e divulgação de informações

Listar os deveres adicionais da S/A aberta.

Fazer um comparativo entre a S/A aberta e as sociedades de grande porte.

Falar do DRI

Contratação de auditores independentes

Fato relevante

Insider Trading

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29

6.3 Novo mercado e níveis de governança corporativa

Atualmente, as sociedades abertas, tem se destacado em meio à competição

pelo crédito popular, por novos sistemas criados pela Bovespa em São Paulo, o

Novo Mercado e os Níveis 1 e 2 de Governança Coorporativa.

E de acordo com a própria Bolsa de Valores de São Paulo, a BM&FBOVESPA49, estes:

“são segmentos especiais de listagem desenvolvidos com o objetivode proporcionar um ambiente de negociação que estimulasse, ao mesmo tempo, o interesse dos investidores e a valorização das companhias.”

Os níveis de governança coorporativa destinam-se as sociedades que já têm

o capital aberto. Desta forma, a Bolsa elenca um rol das melhores práticas entre

estas sociedades e passa a classificar o nível de compromisso, transparência das

informações que prestam e adequação de sua estrutura com as tendências do

mercado, de forma a classificar em níveis 1 e 2 de governança coorporativa.

Já o novo mercado, é um projeto destinado as novas pessoas jurídicas de

capital aberto, que consiste em uma celebração de um contrato com a Bolsa de

Valores, para estipulação de um alto padrão de excelência com o mercado. Nele

estipula-se um padrão de conteúdo e periodicidade da prestação de informações, um

sistema especial de distribuição e dispersão de ações acima do determinado em lei,

além de a adoção de mecanismos de arbitragem para solução de conflitos de forma

mais célere. Para celebrar tal contrato de compromisso, que irá criar regras e

deveres adicionais a serem seguidos, este deverá ser firmado não só pela pessoas

jurídica, mas pelo controlador e administradores. Garantindo assim a

responsabilidade e um compromisso acima do normal daqueles que dirigem a

pessoa jurídica. Dentre os quais, em seus termos adota práticas de terem e emitirem

apenas ações ordinárias e que no caso de alienação do controle ou fechamento do

capital, a oferta deva se estender a todos os acionistas pelo mesmo valor oferecido

ao controlador, e pautado por cálculos especialmente levantados para esta

49 BM&FBOVESPA, Gerência de desenvolvimento de empresas (GDE). Prospecto de anúncio: Novo Mercado BM&FBOVESPA, impresso em maio de 2009, pág. 3-11, obtido pelo site http://www.bmfbovespa.com.br/empresas/download/Folder_NovoMercado.pdf, acesso em 21/05/2012, às 21h09m.

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30

estimação econômica.

Então, com este novo estilo de captação de recursos, pautados pelas

melhores práticas do mercado, cada vez mais as sociedades não adotantes vem

perdendo espaço neste mercado. Sendo que resulte destas práticas o desprestígio

especialmente pelas ações preferenciais sem direito a voto, pois cada vez mais

representam “um instrumento ineficiente de capitação de recursos pela sociedade

anônima” 50, pois, a tendência é estas sociedades não conseguirem investidores no

mercado se não se adequarem as novas políticas de novo mercado e governança

corporativa. Sendo que atualmente há um motivo econômico importante para

incentivar esta mudança:

“...não há investidor interessado em ações preferenciais não votantes porque que ele tem a real alternativa de investir nas muitas companhias que oferecem no mercado nacional apenas ações ordinárias (que sempre conferem direito a voto).” 51

50 COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009, pág. 108-109.

51 COELHO. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2, pág. 108-109.

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7 Análise crítica da abertura do capital

7.1 Vantagens e desvantagens

A decisão sobre a abertura do capital é uma escolha que deve ser bem

planejada, e ter uma ampla análise dos fatores internos e externos da atividade. É

uma opção pode trazer diversas vantagens, mas que se utilizada indevidamente

pode gerar altos custos e apenas atrapalhar o desenvolvimento da empresa.

A principal desvantagem apontada pelos estudiosos do procedimento, são os

altos custos com manutenção e atendimento à legislação, derivados de taxas de

serviços, auditoria externa, elaboração de demonstrações financeiras e gastos com

publicidade e prestação de informações.

A própria CVM, em um dos seus artigos destinados ao público, afirma a

existência destes gastos52. E elenca como justificativa, a necessidade de

manutenção de departamentos adicionais e contratação de serviços especializados,

para gerir as necessidades que acompanham a S/A aberta.

Ou seja, há um destaque, chamando a atenção para a existência de gastos

além dos decorrentes de publicação e elaboração de demonstrações contábeis.

Deve haver toda uma estrutura interna e externa destinada ao atendimento do

mercado e a prestação de uma informação com qualidade e exatidão.

E é por isto que a captação pública consiste em um instrumento para

atividades de grande envergadura53, pois só assim é possível absorver tais custos.

Tornando os retornos do investimento, uma ferramenta de fomento financeiro e

publicitário à sociedade, gerando grandes vantagens como uma maior exposição e

credibilidade no mercado, decorrentes das rotineiras publicações. 54

Sua estrutura cria um ambiente de gestão profissional e com alta qualidade do

serviço,55 além de permitir uma facilidade de ingresso que em razão do sistema de

52 Fabio Ulhoa, no capítulo que fala das sociedades anônimas 53 Fabio Ulhoa, no capítulo que fala das sociedades anônimas 54 RVDBMC, Fechamento do Capital, pág. 194.55 CVM. Abertura de Capital de Empresas. Link: http://www.cvm.gov.br/port/public/publ 200.asp –

acessado em 15/06/2012.

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investimento e desisvestimento, o que gera uma alta liquidez para as operações. Tal

situação ocorre, pois as divulgações das diversas demonstrações financeiras e a

forte fiscalização da CVM, além de trazer segurança contra fraudes, preparam o

mercado para uma rápida avaliação do valor de mercado dos títulos. 56

Portanto, são os custos elevados que financiam os procedimentos, promovem

a confiança no sistema e garantem os benefícios que vimos acima. Oferecendo em

contrapartida, uma redução do preço do capital disponível no mercado,

equacionando a relação de custo-benefício. 57

Deste modo, a sociedade anônima aberta possibilita uma nova opção de

atuação no mercado, que viabiliza planos de pesquisa e inovação tecnológica, além

de garantir recursos a implementação de projetos de expansão econômica.

Tem-se um ambiente confortável para o investidor que identifica excelentes

oportunidades de negócios dentro do mercado, ao mesmo tempo que atende a

demanda financeira por recursos, dos entes integrantes do sistema. Contribuindo de

maneira formidável com o financiamento e expansão da atividade envolvida,

captando recursos financeiros a uma taxa de remuneração muito menor que o

exigido pelas instituições bancárias.

Sendo os demais efeitos negativos, como a baixa liquidez, dificuldade de

captação de recursos, falta de representatividade, não desvantagens em si, mas

problemas específicos gerados a partir da falta de preparo ou inadequação da

atividade para a situação que foi proposta, como será visto a seguir.

7.2 Motivos determinantes ao fechamento do capital

Em meio as diversas vantagens oferecidas, constata-se nos apontamentos de

56 Vera Helena quando fala do mercado.57 MARCON, Gilberto Brandão. Os motivos para a abertura de capital. Link:

http://www.administradores.com.br/informe-se/artigos/os-motivos-para-abertura-de-capital/49811/ - acessado em 24/06/2012..

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Carvalhosa58 e no trabalho publicado por Karina Cardoso59, um cenário confuso,

registrado pelos dados encontrados no site da Comissão de Valores Mobiliários. 60

Vefica-se nos registros, um aumento circunstâncial do número de ofertas

públicas iniciais e novas sociedades com capital aberto, ao longo dos últimos anos.

Ao mesmo tempo que há um aparente retrocesso resultante de um número de

fechamentos de capital surpreendente. Para exemplificar, mostra-se os dados

obtidos por Karina Cardoso, que segundo sua análise dos registros da CVM, verificou

um crescimento acentuado com 64 novas aberturas de capital em 2007, o que

classificou como um “boom” do mercado, ao ponto que também evidenciou o

fechamento de capital de 336 sociedades, no período de 2006 a maio de 2011.

Para justificar tal descompasso e aparente contradição, ela recorreu aos

estudos do do professor Augusto Junqueira 61, que ao analisar os motivos do

fechamento do capital, identificou as causas que justificam o encerramento do

capital.

Dentre elas, destacam-se os altos custos com manutenção e informações, a

falta de perspectiva e planos de expansão, e as referidas anteriormente como como

a baixa liquidez, dificuldade de captação de recursos e falta de representatividade.

Em razão do que já foi reforçado, existe sim um alto custo para o sistema,

especialmente quando por inobservância das regras legislativas, a companhia

omissa em informações começa a ser punida com multas pesadas.

Trata-se essencialmente de mal planejamento, quando da decisão da abertura

do capital. As sociedades não se preparam da forma correta para o novo

empreendimento, e não souberam realizar o cálculo empresarial adequado.

Conclusão esta que se retira da uma reflexão sobre os apontamentos do ex-

presidente da CVM, Ary Oswaldo Mattos Filho, 62 que deu falou sobre o assunto em

uma entrevista à Revista IstoÉ Dinheiro, descrevendo a falta de cultura de sociedade

aberta como um dos grandes problemas. Tal sociedade exige a partificação de

inúmeros acionistas para concretizar um ideal maior, que é a exploração da atividade

58 Carvalhosa, procurar a página que ele anuncia os dados.59 OLIVEIRA. Ver como eu cito a RVDBMC, pág. 209 e 60 www.cvm.gov.br61 SIQUEIRA, Carlos Augusto Junqueira de. Fechamento do Capital Social – Oferta pública de

aquisição de ações e outras modalidadees. Ribeirão Preto: Migalhas, 2010, pág. 27-28.62 MATTOS FILHO, Ary Oswaldo. Revista IstoÉ Dinheiro, ed. 692, publicada em 07.01.2011.

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e segundo ele “... ter sócios não fazia parte da cultura das empresas.”

E reforça sua argumentação, relatando que nos anos 70, o governo através

de facilitação de empréstimos subsidiados pelo BNDES (Banco do Desenvolvimento

Econômico e Social), como medida de incentivo à participação no mercado de

capitais. E dada a falta de ferramentas e preparo da CVM, que havia sido recém

criada, e a inexistência de uma culturade bolsa, uma massa de sociedades

adentraram ao mercado, sem calcular os contratempos que apareceriam.

Então, diante da situação atual, com a Comissão de Valores Mobiliários

altamente capacitada, atuando de forma rígida e com uma incisiva fiscalização, estas

sociedades que no passado adentraram ao sistema em busca de benefícios,

começaram a ter que fechar seu capital.

Situação que se agravou em razão da recorrente tendência a valorização da

multiplicidade de acionistas e das normas de governança coorporativa e boas

práticas de mercado. 63

O que justifica a baixa representatividade da maior parte das sociedades que

fecham seu capital, que pouco negociam seus valores e tem cotações infímas em

bolsa. Criando o que alguns advogados atuantes, denominam limbo do mercado. 64 E

que com plena convicção, são levados a encerrar seu capital.

Copiar a planilha do Carvalhosa, sobre a redução das sociedades de capital

aberto.

Realizar uma pesquisa recente na CVM, sobre os novos dados.

7.3 Considerações finais sobre a decisão

Os primeiros capítulos do trabalho realçaram a função da criação da

sociedade anônima, o desenvolvimento de atividades de grande envergadura e a

63 COELHO. Curso de direito comercial direito de empresa, volume 2, pág. 108-109.64 OLIVEIRA. Ver como eu cito a RVDBMC, pág. 211 a 213.

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possibilidade de expansão do potencial de certas atividades. E para facilitar estes

objetivos, que foram criados os sistemas do mercado de capitais e a possibilidade da

abertura do capital com a captação direta junto ao público investidor.

Foi, portanto, dentro deste contexto, que criou-se os valores mobiliários e todo

um regime de transferência da titularidade destes títulos, permitindo a plena

circulação dos investimentos para fomentar as atividades.

É todo este cenário, se relaciona ao prestígio e proteção dos investidores, que

são a grande alma do mercado. São os responsáveis por fornecer o recurso

destinado a expansão das atividades.

E a partir deste ponto que encontramos as razões do sistema e da

multiplicidade de deveres e regulações. Os pontos realçados como desvantagens,

trazem consigo na verdade grandes compensações. Revelam várias outras

vantagens que muitas vezes não são utilizadas por mal aproveitamento.

Muitas sociedades esquecem da necessidade de um planejamento prévio, e

uma alteração completa na estrutura interna da sociedade, e como resultado, não

conseguem se manter dentro da crescente fiscalização por prestação de informações

de qualidade.

Verifica-se que a abertura do capital é uma alternativa incrível, sendo um

instrumento essencial para expansão e aprimoramento de grandes sociedades.

Mas deve ser utilizado de forma inteligente. Esta medida trata-se apenas de

um instrumento as mãos do empresário, que deve ser bem analisada para atender as

necessidades de expansão da empresa.

De tal forma, que é um instrumento de financiamento contínuo, cujos

resultados são positivos, mas dependem de uma adaptação e atenção maior as

novas tendências do mercado. Não podendo de forma alguma, ser utilizada apenas

para um ou outro projeto, e sim devendo ser de utilização constante, para poder

garantir sua utilidade, através de uma relação positiva de custo-benefício, que é o

anseio dos investidores idealizadores da atividade.

E acompanhando a opinião dos autores que acreditam no “boom” 65 e na

tendência de crescimento, que eu concluo que o mercado de valores mobiliários é

65 Carvalhosa, procurar a página que ele anuncia os dados.

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uma tendência que irá crescer e esta longe de interromper-se. 66

66 OLIVEIRA. Ver como eu cito a RVDBMC, pág. 209 e

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REFERÊNCIAS

FRANCO, Vera Helena de Mello e Rachel Sztajn. Direito Empresarial II:

sociedade anônima, mercado de valores mobiliários. 2ª ed. São Paulo:

Revista dos Tribunais, 2009. pág. 36.

MAMEDE, Gladston. Manual de direito empresarial. 4. ed. São Paulo: Atlas,

2009;

CASAGRANDE NETO, Humberto; SOUZA, Lucy A.; ROSSI, Maria Cecília.

Abertura do capital de empresas no Brasil: um enfoque prático. 3. ed., rev. e

atual. São Paulo, SP: Atlas, 2000;

CARVALHOSA, Modesto e Nelson Eizirik. Comentários a Lei de sociedades

anônimas, volume 1. 5. ed. São Paulo: Saraiva, 2009.

EIZIRIK, Nelson. Mercado de Capitais: regime jurídico. 2º ed. Rio de Janeiro:

Renovar, 2008.

EIZIRIK, Nelson. Instituições financeiras e mercado de capitais:

jurisprudência. 2º ed. Rio de Janeiro: Renovar, 1998.

EIZIRIK, Nelson. Reforma das S/A e do mercado de capitais. 2º ed. Rio de

Janeiro: Renovar, 1998.

COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial direito de empresa, volume

1. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009.

COELHO, Fábio Ulhoa. Curso de direito comercial direito de empresa,

volume 2. 13. ed. São Paulo: Saraiva, 2009.

LEÃES, Luís Gastão Paes de Barros. Pareceres: volume 1. 2ed. São Paulo:

Singular, 2004

LEÃES, Luís Gastão Paes de Barros. Pareceres: volume 2. 2ed. São Paulo:

Singular, 2004

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SIQUEIRA, Carlos Augusto Junqueira de. Fechamento do Capital Social – Oferta

pública de aquisição de ações e outras modalidades. Ribeirão Preto: Migalhas, 2010.