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Análise de Taurus Armas – TASA3 e TASA4 - 26/12/2019 1 [Data]

Taurus Armas

TASA3 e TASA4

Fundada em 1939, iniciou suas operações como forjaria, passando a

produzir revólveres na década de 40. Possui 3 plantas industriais,

sendo uma delas em solo norte-americano (desde a década de 80). A

sede da empresa fica em São Leopoldo, Rio Grande de Sul. A companhia

exporta para mais de 100 países e é uma das maiores fabricantes de

revólveres do mundo, com as marcas Taurus, Rossi e Heritage.

Nas plantas do Rio Grande do Sul a empresa produz as armas que são

vendidas tanto para o mercado nacional quanto internacional; já a

produção na planta norte-americana é direcionada apenas para aquele

mercado.

Lembrando que ela encerrou as atividades da planta no estado da Bahia

em 2018 e que está mudando a fábrica de Miami para a Geórgia.


As vendas realizadas no Brasil são para as Forças Armadas. A empresa

é credenciada como EED – Empresa Estratégica de Defesa – estando

assim habilitada a fornecer produtos para as Forças Armadas do Brasil,

polícia e caçadores, atiradores desportistas e colecionadores.

A empresa está listada na Bolsa de Valores desde 1982 e integra o nível

2 de governança corporativa da B3 desde 2011.

Resultados do Terceiro Trimestre de 2019

Vamos iniciar falando que é preciso considerar que parte da Receita

Líquida é gerada em dólar. Sendo assim, a exposição estrutural à

moeda permite que a empresa tenha parte da dívida financiada em

dólar, e ao fazer isso, assim como qualquer empresa que esteja exposta

a pagamentos e recebimentos em moedas estrangeiras, acabe

conciliando os pagamentos com o fluxo de recebimento das vendas

nesses mesmos mercados externos.

Destaques:

Receita operacional líquida cresceu 26% na comparação com

mesmo período de 2018 e 4% em relação ao segundo trimestre de

2019, fechando o trimestre em R$ 242,3 milhões.

No mercado interno, cresceu receita em 25,5% (3T2018 x 3T2019)

e 29,8% (2T2019 x 3T2019), fechando o trimestre em R$ 48,3

milhões, ou seja, no total da ROL o Brasil representa apenas

16,2%.

No mercado externo, cresceu receita em 26,1% (3T2018 x

3T2019) e recuou 0,9% (2T2019 x 3T2019), fechando o trimestre

em R$ 194,00 milhões (com variação do dólar médio frente ao real

de 7,9%). Isso representa mais de 80% da ROL, sendo 71,5% em

mercado norte-americano, lembrando que outros mercados além

do dele, são atendidos, como por exemplo as Filipinas, que foram


notícia no trimestre, pois figuraram como segunda maior venda

externa da companhia.

O CPV aumentou 38,2% (3T2018 x 3T2019) e recuou 3,8%

(2T2019 x 3T2019), ficando em R$ 158,4 milhões.

O lucro bruto apurado pela companhia foi de R$ 83,9 milhões,

com uma margem bruta de 34,6%, contra 40,4% no terceiro

trimestre de 2018 e de 34,5% no segundo trimestre de 2019.

As despesas somaram R$ 65,2 milhões, contra R$ 60,7 milhões

no ano passado e R$ 31,5 milhões no segundo trimestre.

Totalizando um resultado operacional de R$ 18,6 milhões, um

aumento de 9,6% em relação ao terceiro trimestre de 2018 e um

recuo de 61,9% em relação ao segundo trimestre de 2019.

A margem ebit recuo de 8,8% no 3T de 2018 e 21% no 2T2019

para 7,7% nesse trimestre.

O resultado financeiro teve impacto já esperado devido ao

pagamento da primeira parcela do principal da dívida do

sindicato dos bancos (Banco do Brasil, Bradesco, Itaú e

Santander) no trimestre passado. Com isso, houve menor receita

financeira devido ao menor valor para aplicação. Lembrando que

o alongamento do prazo de vencimento de dívidas com os

credores foi no valor de US$ 161 milhões, e o prazo da operação

de cinco anos, com carência de pagamentos do montante

principal e juros em 2018. A amortização do principal e os juros

serão pagos mensalmente a partir de 21 de janeiro de 2019 – isso

significa uma redução, cerca de R$ 120 milhões em encargos

sobre a dívida no período de 5 anos.

Em contrapartida, foram dadas as garantias alienação fiduciária e

hipotecas de segundo grau em imóveis da companhia.

O resultado financeiro também teve impacto do efeito cambial,

fechando o trimestre em -R$ 64,2 milhões, contra -R$ 39,2

milhões no 3T2018 e -R$ 1,5 milhão no 2T2019.


A empresa apurou um prejuízo líquido de R$ 27,2 milhões, contra

um lucro de R$ 41,8 milhões no 3T2018 e de R$ 43 milhões no

2T2019. O lucro líquido acumulado nos nove meses de 2019 é de

R$ 20,3 milhões, contra um prejuízo de R$ 48,2 milhões.

Segundo a empresa, o resultado teve impacto devido às variações

cambias do dólar frente ao real (+8,2%), e aqui entra a dívida que

é a maior parte em dólar, assim como o mercado norte-americano

desaquecido, que levou a empresa a fixar descontos, além de

maiores despesas.

Nos resultados, a companhia destaca o resultado das operações

descontinuadas, que dizem respeito à venda da operação de

capacetes.

Outro dado importante é que a empresa possui R$ 925.825 de

valor referente a prejuízos fiscais, a maioria na controladora,

sendo que a alíquota efetiva fica em:

Fonte: ITR da companhia 3T2019


Volumes

A capacidade de produção da companhia é de 5 mil armas por

dia. Isso significa uma capacidade anual de 1,4 milhão e, deste

total, 1 milhão são produzidas em solo brasileiro. A companhia

informa que devido à transferência da planta norte-americana

para a Georgia, a capacidade de produção por lá vai dobrar, ou

seja, serão 800 mil armas ano, aumentando o total da empresa

para 1,8 milhão ano.

No trimestre atual a empresa divulgou que a produção foi de 334

mil unidades, isso significa 16,4% a mais que no mesmo período

de 2018, onde a produção foi de 287 mil unidades, e do total

produzido nesse trimestre, 77% foram em plantas brasileiras. No

segundo trimestre de 2019, o total produzido foi de 306 mil.

No mercado americano, a venda foi de 291 mil unidades, número

35,3% maior que no mesmo período de 2018. Esse aumento,

segundo a empresa, é fruto da política de descontos adotada no

período para compensar a retração naquele mercado.

No mercado interno foram vendidas 32,7 mil unidades, um

aumento de 20,9% em relação ao 3T2018. A empresa cita que o

evento Semana do Brasil do Governo Federal com descontos de

até 20% contribuíram para o volume, e parte dessa receita será

contabilizada no próximo trimestre devido a questões legais

referentes à aquisição de armas por aqui.

Dívida

Ao final do terceiro trimestre de 2018, a dívida bruta era de R$

901,9 milhões. Deste valor, 18,5% dos vencimentos no curto

prazo e 81,5% no longo prazo, sendo que a dívida em moeda

estrangeira representava 81,9% da dívida total da Companhia e,

em reais, 18,1%. Nesse trimestre os números são os seguintes:


Fonte: ITR da empresa (3T2019)

Dívida líquida de R$ 868,1 milhões, uma redução de R$ 11,2

milhões.

Do total da dívida, 82,2% estão cotados em moeda estrangeira

(3T2019).

No final do terceiro trimestre, a dívida de longo prazo era de

71,4% da dívida bruta total, equivalente a R$ 639,4 milhões,

sendo R$ 61,8 milhões debêntures e restante empréstimos e

financiamentos.

No curto prazo, são R$ 256,1 milhões, sendo que 49% podem ser

rolados (desconto de recebíveis R$ 58,9 milhões e saques

cambiais R$ 68,8 milhões). O acordo com o banco credor permite

renovação automática até outubro de 2022.

Considerando essas informações, a empresa cita que a dívida de

curto prazo que vence de fato, representa 14,4% da dívida bruta

total contabilizada.

A empresa destaca que possui Hedge natural devido ao

percentual de mais de 80% da receita em dólar.

Custos dessa operação são Libor mês +3% a.a. nas operações em

dólar e CDI +2% para as debêntures.

PS: LIBOR - London InterBank Offered Rate – nada mais é que uma

taxa referencial para empréstimos entre os bancos internacionais que


operam no mercado de Londres, composta por cinco moedas diferentes

(Dólar, Euro, Libra, Yen e Franco Suíço) e calculada em 7 períodos,

sendo eles: 1 dia, 1 semana, 1 mês, 2 meses, 3 meses, seis meses e um

ano.

Em relação aos prazos de vencimento, observe a imagem retirada do ITR

da companhia:

Fica claro que a restruturação dos processos precisa se transformar em

resultados e geração de caixa, para assim a empresa conseguir honrar

seus compromissos e gerar valor.

E Falando em Reestruturação

As estratégias para reverter os maus bocados vividos pela companhia

não são apenas em relação à dívida, mas também são operacionais, da

ordem logística e da qualidade (controle).

A empresa está modificando processos logísticos que estão mudando a

perspectiva dos custos, como por exemplo:

Identificar oportunidades junto a fornecedores;


Análises detalhadas dos giros de estoque para acabar com as

compras em excesso;

Análise dos CPVs para identificar possibilidades de redução e

melhorias de aproveitamento dos insumos;

Melhorar a previsão de demanda;

Controle de inventário;

Revisão de processos para mapear os pontos críticos e estabelecer

as correções e melhorias;

Aumento das frequências de inspeção para redução de perdas;

Auditorias;

Revisão dos KPIs de controle para maior utilização das

informações no planejamento e controle;

Resumindo: imagine uma implementação de uma norma de

qualidade ISO, aliada a outras ferramentas de produção enxuta e

de controle de estoques mais eficientes – essa é a proposta, e ela

está fazendo isso com apoio de uma grande e conhecida

consultoria;

Na parte comercial, ampliação do MIX, o que já produziu alguns

resultados, visto que 62% da receita no ano de 2019 vieram de

produtos novos;

Além da venda dos ativos para reduzir a dívida bancária

(operações descontinuadas que citamos nesse texto).

As margens melhorando são um indicativo de que, se as medidas acima

forem contínuas, é possível a empresa poder voltar a ter lucro. Para as

margens evoluírem é necessário que o principal mercado volte a

consumir (sem os descontos), para que a receita também cresça

organicamente, aliado a isso as medidas de reestruturação dos

processos para correções de erros de estoque (que geram custo),

assertividade nas projeções para evitar desgastes com a cadeia de

fornecedores e também planejar a aquisição de recursos sem


desperdícios, programando a produção para que menos estoque fique

na linha, maior controle de qualidade e assim menos falhas e

retrabalhos.

Não é um trabalho simples, mas pode dar certo. O fato de não ser

simples não é sinônimo de ser impossível, porém é fato que a

alavancagem exige fluxo de entrada, geração de caixa, e lembre que não

estamos falando de dívida de investimento.

Múltiplos

A TASA4 é negociada:

P/L P/VP LPA Giro de

Ativo

Dívida

Bruta/PL

71,76x -1,36 0,07 0,87 -2,40

Ela tem um preço sobre valor patrimonial negativo, uma dívida que,

apesar de renegociada, precisa ser monitorada, um mercado que

representa quase 80% da receita, processos em reestruturação, ou seja,

são algumas variáveis que devem ser monitoradas.

E como qualquer negócio, ela precisa faturar, ter custos sob controle e

ampliar mercado. Sabemos que ela é grande, mas tamanho não

significa rentabilidade, porém os fatores acima descritos mostram que a

empresa está trabalhando para reverter o quadro. Então, antes de

investir, pense no negócio, nos gatilhos e monitore. Caso seu perfil não

seja de investir em empresas em processo de reestruturação com altas

dívidas...fique longe.

Para encerrar, deixo uma frase de um ótimo livro chamado – O

nascimento do Lean:

“Melhore as coisas aos poucos. Certifique-se de que o processo que

causou problemas essa manhã não cause problemas à tarde. A maneira


de aumentar o volume produzido por hora consiste em reconhecer

problemas quando eles ocorrem e efetuar as melhorias necessárias para

impedir que ocorram novamente.”

Logística define lucro.

Informação é dinheiro.

Até a próxima semana,

Patrícia Rossari

Analista de Negócios – Logística

É lindo falarmos sobre a Taurus hoje e todas as capacidades que a

companhia possui para se tornar uma das ações mais promissoras no

futuro no Brasil. No entanto, o que poucos entendem é que esse

processo de reestruturação começou lá atrás, em 2015.

Em 2015, a CBC (Companhia Brasileira de Cartuchos) toma o controle

da ainda Forjas Taurus, que tinha o código FJTA4. A CBC é uma

companhia gigante, inclusive mundialmente, falando na produção de

munições.

Munições das Marcas CBC, Magtech, Lellier & Bellot e Men são

produzidas pela própria CBC.

A nova controladora começou a enxugar todos os processos e reduzir os

desperdícios na Taurus desde então. Veja abaixo, uma lista de

melhorias que foram implantadas ainda nos anos de 2016 e 2017.


Fonte – Taurus Armas – apresentação Apimec 2017

Dos pontos acima eu queria abordar o Estado da Arte do Processo de

Produção, Conceito de “Montadora” e o Redesenho da Estratégia de

Novos Produtos.

Estes três pontos principais são importantes de serem comentados,

porque a Taurus tinha dois problemas crônicos:

1. A qualidade do produto era questionável. E em se tratando de

armas, o problema pode ser fatal.


Fonte: Jornal El País

Fonte: G1

Inclusive esses defeitos fizeram com que a Taurus fosse eliminada

das licitações do estado de São Paulo para novas armas.

Imaginem uma empresa que produz armas e que não pode vender

para o seu principal comprador no Brasil, que seriam os

Governos.

Sim, a situação era muito difícil.

2. O segundo ponto eram os altos custos de produção das armas

Taurus, que geravam baixas margens brutas e prejuízos de forma

recorrente.

Vejam na imagem abaixo, no retângulo preto, que a Margem

Bruta da Taurus caiu de 40% para 15% no período de 2011 a

2018, por diversos motivos.


Fonte Fundamentus

A companhia vem recuperando suas margens e sua credibilidade com

processos mais bem elaborados, o Estado da Arte no Processo Produtivo

e com o novo conceito de montagem.

A Taurus, hoje, não fabrica mais a arma, ela é praticamente uma

montadora de armas, nos mesmos moldes das montadoras de

automóveis.

E, além disso, a companhia também realizou alguns desinvestimentos

com a venda de alguns ativos que não faziam parte do negócio principal

(core-business). Como, por exemplo, a venda de capacetes.

No 3T2011, por exemplo, a Taurus tinha uma receita líquida anual de

R$ 440 milhões. Teve um lucro líquido de operações continuadas de R$

56,3 milhões (margem líquida de 13%). Tinha contas a receber mais


estoques de R$ 369 milhões, dívida bruta de R$ 473 milhões e um

patrimônio líquido positivo de R$ 323 milhões.

Após 8 anos de prejuízos quase ininterruptos, incluindo 3 anos de

prejuízos superiores a R$ 100 milhões, sendo que em um deles o

prejuízo foi superior a R$ 250 milhões. Após esse período, a Receita

Líquida nos 9M2019 aumentou para R$ 727 milhões e mesmo assim

todos os outros números pioraram. O lucro líquido das operações

continuadas foi de apenas R$ 20 milhões. Contas a Receber mais

estoques subiram para R$ 518 milhões. Uma necessidade de capital de

giro em alta superior ao aumento da Receita. A dívida Bruta quase

dobrou, para R$ 895 milhões, enquanto o patrimônio líquido tornou-se

negativo em R$ 320 milhões.

A única vantagem deste período é o quase R$ 1 bilhão de créditos

fiscais, como a Patrícia mencionou, e a possibilidade da empresa ter

reduzido todos os gastos desnecessários, tendo hoje uma produção

muito mais enxuta.

A companhia, neste período, precisou emitir alguns bônus de

subscrição para captar recursos no próprio mercado, visto que a linha

de crédito com os principais bancos estava “cortada”, enquanto a

empresa realizava a renegociação de suas dívidas.

Os bônus emitidos em 4 séries já foram subscritos em 3 dessas séries,

como mostra a imagem abaixo, e os acionistas ainda podem ser diluídos

em mais 9 milhões de ações, caso estas sejam subscritas ao valor de R$

7,00 cada uma.


ITR Taurus 3T2019.

Atualmente, o capital social da companhia é composto de 46,445

milhões de ações ordinárias (TASA3) e de 42,015 milhões de ações

preferenciais (TASA4), podendo chegar a 51,015 milhões de ações, caso

todos os bônus sejam subscritos.

Passando para o presente, é interessante observar dois pontos que o

mercado gosta muito ao analisar empresas em reestruturação:

A companhia tem como crescer as suas vendas, porque ela

acabou de aumentar a capacidade produtiva, com a transferência

da fábrica de Miami (Florida) para a Georgia. São estados

vizinhos. São 400 mil armas a mais a serem produzidas por ano.

Como a companhia concedeu descontos tanto no mercado interno

quanto no mercado externo, as margens podem crescer se o

mercado aquecer.

Muita gente do mercado disse que com Bolsonaro presidente as ações

da Taurus subiriam muito, porque poderia ser liberado o porte de


armas no Brasil e, com isso, a demanda cresceria exponencialmente,

ajudando a Taurus.

É importante salientar que, hoje, 80% das Receitas da Companhia vêm

do exterior e mais de 71% vêm dos Estados Unidos. Portanto, o case da

Taurus é muito mais voltado para o exterior que para demanda interna.

Isso significa que a Taurus pode ser um case interessante em caso de

alta do dólar, por exemplo.

Imaginando o fim dos descontos e que a companhia poderia alcançar a

venda de ao menos 1,6 milhão de armas nos próximos 3 anos. Neste

contexto, teríamos um crescimento de quantidades de vendas médio

anual de 6,2% ao ano. O preço médio crescendo inflação mais 4% ao

ano para retirar o desconto, pode fazer com que a Receita Líquida

cresça em torno de 15% ao ano, mantendo o dólar constante. Com o fim

dos descontos e a melhoria contínua nos processos, a margem bruta

deve crescer de 35% para 40% neste período, o que fará com que a

Taurus possa gerar uma margem líquida de 8% ao ano, ainda distante

dos 13% de 2011, mas uma margem líquida muito mais interessante

que aquela que ela vinha conseguindo nos últimos anos com muito

prejuízo.


DADOS PARA 2022

RECEITA LÍQUIDA R$ 1,44 bilhão

LUCRO BRUTO 40% R$ 578 milhões

LUCRO LÍQUIDO 8 % R$ 115,5 milhões.

QUANTIDADE DE AÇÕES

PROJETADA

120 milhões

PREÇO / LUCRO PROJETADO –

TASA4

6,2x

Incluímos uma emissão de novas ações de 25 milhões a 30 milhões de

novas ações. O máximo para que não sejam emitidas novas ações

ordinárias e permanecer na proporção de no máximo 2 ações PN para

cada ON.

As ações cíclicas baratas estão sendo negociadas a cerca de 8x a 10x, o

que nos levaria a um preço justo das ações TASA4 entre R$ 7,60 e R$

9,50.

Na nossa opinião, a Recomendação é de compra, mas trata-se de uma

companhia que possui muitos riscos, que podem fazer com que este

cenário base não venha a se confirmar. Dentre eles:

Queda do dólar com apreciação do real, reduzindo as receitas

provenientes do exterior.

Redução de demanda nos Estados Unidos, com retração da

economia local.

Novos problemas de qualidades.


Custo de matéria-prima em alta.

Necessidades de realizar descontos por um período prolongado.

Portanto, embora seja recomendação de compra, não recomendamos

que nenhum dos nossos assinantes invista mais do que 3% da sua

carteira total de ações nas ações de Taurus Armas.

Abraços e Bons Investimentos.

Daniel Nigri analista CNPI

Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri CNPI 1810, este relatório é de uso exclusivo de seu destinatário. Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI das empresas analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação. As opiniões, aqui expressas, estão sujeitas a mudanças, por se tratarem de estimativas baseadas em fundamentos e projeções de futuro que podem ou não ocorrer. Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários devem, portanto, desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com as próprias pernas” e ter bom senso). Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação, e serão arquivadas por 5 anos conforme determinação da CVM.


O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Instrução CVM nº 598/18, que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente a sua opinião pessoal e foram elaboradas de forma independente. O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento da Instrução ICVM 598.

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