Dinheiro,dinheiro

Inflao, Desemprego, Crises Financeiras e Bancos

Joo Sayad

2013

O banqueiro-

"Tenho um olho de vidro.Qual ? Se voc advinhar,

empresto o dinheiro".

O amigo desesperado por um dinheiro emprestado-

"O olho esquerdo. Brilha mais e tem mais vida que o outro".

1- Introduo.

nibus, 3 reais; cafezinho, 2 reais; a casa, 2 milhes de reais; a festa de casamento,

20 mil reais; o divrcio, uma penso mensal de 5 mil reais, o enterro, 3 mil reais. A vida

expressa em reais.

Este livro trata deste nmeros, trata de dinheiro, preos, inflao, crises financeiras

e bancos .

Trata da instituio fundamental da economia capitalista , da sociedade em que

vivemos h mais ou menos 400 anos. Sem dinheiro no h economia capitalista. Como tudo

que habitual, colado ao cotidiano, difcil de ser comprendido. Os peixes no sabem o que gua.

O tema controverso e movimentado por debate infindvel entre clssicos,

keynesianos e marxianos, ou no Brasil, entre monetaristas e estruturalistas e depois, entre

neoliberais e desenvolvimentistas ou heterodoxos. Em diferentes periodos da historia,

participantes do debate foram batizados como nomes diferentes e as posies tericas foram

modificadas por mudanas histricas na economia -- o Imprio Vitoriano at o fim da

Primeira Grande Guerra, a hegemonia americana desde o fim da Guerra at hoje, a volta do

pensamento conservador a partir do governo Reagan, a globalizao financeira na segunda

metade do sculo XX, a crise financeira de 2008, a ameaa a hegemonia do dlar atualmente.

Enquanto os macroeconomistas debatem sobre qual a melhor poltica monetria

para estabilizar o valor da moeda ou manter o nvel de emprego, a organizao do mercado

monetrio e de capitais um problema em si mesmo, independentemente do impacto que

tenham sobre a estabilidade do valor da moeda e o emprego. Desde a criao do Banco da

Inglaterra economistas se dedicam a estudar e propor a melhor forma de organizar e regular

o mercado monetrio.

O objetivo apresentar o debate que, apesar de diferente em cada momento, tm

uma tradio comum e conceitos que se repetem.

Em geral, livros-texto apresentam a ltima teoria ou o que passamos a saber agora, depois dos erros do passado. No caso de cincias maduras, particularmente as

cincias exatas e as cincias da natureza, o livro texto se baseia no ltimo paradigma, na

ltima viso de mundo que orienta os pesquisadores de um determinado campo de

conheciment. Em biologia, o livro texto falaria do DNA e de pesquisas cujo objetivo testar

e pesquisar os pressupostos deste paradigma.

A Economia no cincia madura. No existe um paradigma vencedor, ainda que

em diversos momentos, um paradigma tenha um papel hegemnico sobre os demais, que

todavia sobrevivem e organizam a discusso contempornea sobre qual a melhor regra de

poltica monetria ou sobre qual a melhor forma de organizar o sistema bancrio e

financeiro.

Entre os 3 vencedores do prmio Nobel de economia em 2013, dois so

responsveis por teorias diametralmente opostas sobre o funcionamento do mercado de

capitais[1]. O neto do instituidor do prmio em entrevista jornalistica prope o fim do

premio Nobel para Economia .

A proposta mostra o desconforto com a classificao da Economia como cincia ao

lado da fsica, medicina, qumica e biologia. Mas existe o Premio Nobel de literatura. E

ningum imagina que no se possa dar um premio Nobel de literatura para o Gabriel Garcia

Marques e para Mario Vargas Llosa ao mesmo tempo.

A Economia e os economistas podem concorrer ao Premio Nobel assim como

escritores e poetas. So premiadas diferentes narrativas, diferentes histrias sobre o

funcionamento da economia que acabam se tornando as melhores regras para controlar a poltica monetria ou organizar a economia.

Neste livro analisamos as diversas teorias monetrias como se fossem diferentes

narrativas sobre o mesmo tema fundamental da economia capitalista.

Em Economia no se pode escolher entre diferentes narrativas pelo seu contedo de

verdade . Por que a verdade que se procura resultado da prpria narrativa e da aplicao desta teoria ao mundo. Os testes economtricos ainda que cada vez mais poderosos

e sofisticados no permitem escolher definitivamente entre as diversas teorias. Mac Closkey

desafiou a postura cientfica dos economistas. A economia seria uma cincia da retrica,

onde economistas, como advogados, polemizam sobre temas usando tcnicas de retrica[2].

Mas, sem direito processual, jurados ou juizes.

Talvez o mesmo problema ocorra com todas as teorias cientficas. Mas , no caso da

Economia, a deciso de tratar monetarismo e keynesianismo como narrativas concorrentes e que no podem ser escolhidas como mais ou menos verdadeiras parece mais

fcil de aceitar. Esta a estratgia escolhida para os alunos da disciplina e para a elaborao

do livro.

Poderamos falar em tres paradigmas bsicos. O paradigma clssico de autores

como Davi Ricardo, Adam Smith e John Stuart Mill que justificam e defendem a economia

de mercado e o capitalismo que viam nascer como a melhor forma e a alternativa natural

para organizar a sociedade humana. O paradigma marxiano que tenta desvendar a ideologia

da economia capitalista ou descobrir o verdadeiro sentido dos conceitos da economia

capitalista que entendida como apenas uma forma de organizar a sociedade, que ser

superada no futuro por outras formas de organizao. O paradigma keynesiano inspirado na

crise de 30 tenta salvar a economia capitalista dos seus prprios defeitos.

O debate entre paradigmas, particularmente entre o marxiano e o clssico

episdico e produziu debates que se encerraram sem concluso (a tendncia declinante do

lucro, a possibilidade lgica de tratar o capital como um agregado, por exemplo). O debate

entre keynesianos e classicos o debate frequente que orienta este livro, ainda que o conceito

de dinheiro de Marx seja fundamental para a teoria monetria.

Se mostrssemos uma escultura de Picasso, que escandalizou o mundo no sculo

passado para uma tribo africana, no haveria escndalo ou surpresa. Se um msico das ilhas

Finji ouvisse Beethoven e Schoenenberg, no sabemos qual composio o agradaria mais ou

qual lhe causaria mais espanto. Para apreciar Picasso ou Shonenberg preciso conhecer o

artista ou os princpiios estticos que cada um tentou ultrapassar.

A mesma coisa acontece com Teoria Monetria. preciso conhecer os princpios bsicos ou as hipteses mais importantes de uma teoria ou viso de mundo para apreciar a modificao ou a correo apresentada pela nova teoria.

Neste livro , comeamos com a sntese neoclssica chamada de modelo IS-LM.

Este modelo interpreta a teoria keynesiana, incorporando a revoluo keynesiana aos modelos clssicos. o modelo bsico ensinado nos cursos de macroeconomia. Como sntese

de pensamento neoclassico aps a publicao da Teoria Geral do Emprego dos Juros e da

Moeda a partir dele que escolhemos apresentar o debate sobre dinheiro. tambm a partir

deste modelo que polticos, jornalistas e economistas debatem os melhores rumos da poltica

econmica.

O modelo IS- LM considerado uma distoro do pensamento de Keynes pelos

keynesianos. E uma complicao desnecessria pelos monetaristas. Mas ponto de

convergncia entre paradigmas diferentes e sobre o qual se sustenta entre leigos a discusso

sobre polticas monetria e fiscal.

O livro est organizado assim: primeiro, revemos rapidamente o conhecimento

bsico, isto , o modelo neoclssico. Depois apresentamos o debate entre monetaristas e

neoclassicos que marcou a discusso em meados do sculo passado e agora entre novos

classicos e novos keynesianos.

Na segunda parte apresentamos os economistas preocupados com o funcionamento

dos mercados monetrios e de capital .

Na terceira parte, discutimos moeda ou dinheiro a partir dos clssicos, dos

socilogos, dos antroplogos e o conceito de moeda em Marx.

O sculo XIX produziu os trs mestres da suspeio: Marx com a ideologia, Freud

com o inconsciente e Nietzsche com a genealogia da moral. No sculo XX, o estruturalismo

foi sucedido pelo ps estruturalismo e filsofos como Foucault e Derrida colocaram a razo

em cheque. As artes passaram do impressionismo as instalaes e performances que ainda

nos espantam. A economia, a cincia lgubre ("dismal science") permanceu isolada de tantas

reviravoltas e ao contrrio, radicalizou a hiptese de racionalidade e o formalismo

matemtico. Na terceira parte do livro tentamos aliviar este isolamento, trazendo a

antropologia, a sociologia e a semiologia para enriquecer a conversa sobre dinheiro.

Na quarta parte, estudamos os casos de crise extrema na economia capitalista,

particularmente nos mercados monetarios e financeiro: a hiperinflao alem de 1923, a crise

de 1930, a experiencia inflacionria brasileira e os planos de reforma monetria, a

globalizao financeira, a crise de 2007 e a crise da nova moeda, o euro.

PRIMEIRA PARTE

O DEBATE ENTRE KEYNES, OS CLASSICOS E SEUS HERDEIROS

2- A sntese neoclssica.

A Teoria Geral de Keynes foi uma revoluo no pensamento econmico. A crise de

1930 j durava 6 anos e havia afetado a economia do mundo inteiro quando Keynes lana o

livro que prope a utilizao das polticas monetria e fiscal para resolver o problema do

desemprego.

As idias de Keynes foram apresentadas inicialmente e de forma segmentada em

seminrios na London School of Economics onde estava tambm o economista austraco

Hayek, convidado especialmente para combater as idias ainda iniciais de Keynes[3]. Hayek

argumentava que tentativas de interveno criariam uma soluo efmera que no resolveria

o problema. Desemprego e baixo nvel de atividade teriam que ser resolvidos

espontaneamente pelo funcionamento do mercado.

Hayek era austraco, no dominava a lngua inglesa e expunha modelos de dificil

compreenso. Keynes, professor em Cambridge, um polemista notvel que j havia ocupado

posies de destaque no governo ingls. O debate foi dominado por Keynes e o pensamento

de Hayek s foi resgatado muito mais tarde, nos ltimos trinta anos do sculo XX. Hayek

temia que a interveno governamental acabasse transformando a economia capitalista numa

sociedade totalitria como estava vendo acontecer na Alemanha nazista e na Unio Sovitica

stalinista. Keynes argumentava que a reduo do desemprego atravs de polticas

governamentais eram necesrias exatamente para evitar os desastres nazistas e stalinista.

Como pensamento revolucionrio, demandou tempo para que fosse compreendido.

No Brasil , at o incio dos anos 60, disciplinas de macroeconomia se resumiam a

aulas de Contabilidade Nacional. A agregao de variveis econmicas como o PIB, o PNB

ou a Renda Nacional era uma atividade complexa e no fazia parte, naquela poca, de

matrias jornalisticas ou discusses polticas e era o que podia ser ensinado da teoria

keynesiana. No mundo dos economistas em geral a mesma dificuldade estava presente. Em

1937, Hicks apresenta um modelo, chamado posteriormente de IS-LM onde sumarizava as

idias de Keynes. uma apresentao simplificada da Teoria Geral que permitiu a difuso

daquelas idias[4].

O modelo esttico, isto , apresenta pontos de equilbrio do mercado deixando de

lado o tempo que o mercado necessitaria para se ajustar e chegar a um novo equilbrio. Um

modelo esttico mostra pontos de equilbrio como se fossem fotografias de duas situaes

diferentes (uma situao de pleno emprego, por exemplo e uma situao de desemprego) sem

levar em conta a trajetria para o novo equilbrio e se este seria alcanado. A afirmao de

Keynes de que no longo prazo , estaremos todos mortos , uma afirmao sobre o tempo de ajuste no pode ser demonstrada no modelo.

No caso da teoria monetria, por exemplo, o argumento clssico que um aumento

na oferta de meios de pagamento representaria um aumento no nvel geral de preos. Se a

quantidade de moeda aumenta 10%, os preos no novo equilibrio aumentariam 10% e o

aumento teria sido inculo. No considera o que ocorre durante os dois equilbrios, isto ,

como a inflao que ocorreria entre os dois periodos poderia alterar o resultado.

Keynes afirma que os investimentos so determinados pelos animal spirits, isto , pelos humores da alma (animal), como a bilis, o sangue, e outros humores (spirits) que, na medicina antiga, explicariam as doenas e o temperamento das pessoas. O destino da

economia depende dos investimentos. Assim, crescimento e desemprego estavam a merc

destes humores. O destino da economica capitalista submetido a volubilidade do nimo dos

capitalistas. Mas no modelo neoclssico a demanda de investimentos apresentada como

uma funo decrescente da taxa de juros, deixando de lado a volatilidade das decises de

investir .

O modelo uma teoria geral inclue todos os casos: o caso clssico, o caso keynesiano e situaes extremas como as crises financeiras. uma teoria unificadora que

trata o caso clssico como um caso especial. Assim como a teoria da relatividade geral

abrange a mecnica newtoniana como caso especial.

Alm disto, a teoria keynesiana e a interpretao neoclssica tratam de uma

economia fechada, isto , de uma economia com pouca mobilidade de capital financeiro

entre diferentes pases, onde importao e exportao so deixados de lado.

Os monetaristas criticam a teoria keynesiana como explicao da crise de 30.

Keynes no deveria ter se dado a tanto trabalho para explicar o desemprego da Inglaterra que

resultava antes da taxa cambial sobrevalorizada da libra do que das modificaes tericas

apresentadas por Keynes. Somente nos anos 80, os livros texto tratam da economia como

uma economia aberta que exporta, importa e onde o dinheiro pode se movimentar entre

diferentes economias nacionais[5] .

A teoria keynesiana analisada a partir de um modelo de equilibrio geral em

diferentes mercados. A economia composta por tres produtos: o PIB , a moeda e o trabalho.

O desequilibrio em cada um destes mercados representa desequilbrio em outro. Vale lei de

Walras: a soma dos desequilibrios igual a zero. Um excesso de oferta no mercado de

dinheiro gera excesso de demanda no mercado de bens (PIB) ou excesso de oferta de mo de

obra gera um excesso de oferta no mercado de produtos. E o desequilibrio destes mercados

pode ser resolvido por variaes nos preos de cada um: variaes na taxa de juros, no

salrio nominal ou no nivel geral de preos.

Por estas razes, o modelo tido como uma simplificao e uma verso atenuada

da teoria keynesiana. Na teoria geral de Keynes variaes de preos em cada um destes

mercados podem levar ou no ao equilibrio.

Mas esta verso do pensamento keynesiano que ser apresentada pelos livros

textos de economia, como a Introduo a Economia do professor Paul Samuelson e que ser divulgada nas faculdades de economia[6]. Torna-se a base comum de anlse

macroeconmica entre jornalistas, economistas e autoridades encarregadas de formular

polticas econmicas.

3- O produto nacional.

O modelo tem como objetivo explicar o comportamento do PIB, do nvel de

emprego e como as politicas monetria e fiscal podem alterar estes valores. A inflao pode

ser tratada pelo modelo mas no a sua preocupao fundamental. Estamos em 1937 e o

problema principal a deflao e o desemprego.

O PIB o valor agregado da produo de todos bens e servios da economia

durante um ano. uma varivel fluxo (como a quantidade de gua que sai de uma torneira

por minuto): produo por ano, renda nacional por ano. E varivel real, isto , mede a

produo de bens e servios, coisas que exigem esforo para serem produzidas e tem

utilidade, isto , atendem a demanda dos consumidores e das empresas.

O PIB pode ser consumido, investido, exportado ou importado. plstico, isto ,

pode se converter em consumo, em poupana (no consumo) ou em investimento. Esta

medida s pode ser aplicada a uma economia complexa e moderna onde a produo pode ser

alterada produzindo mais geladeiras hoje e menos automveis, ou mais soja e menos canhes

sem grande alterao de preos relativos. Ao medir a produo como um agregado deixa de

lado as questes microeconmicas, abandona as rvores para considerar a evoluo da

floresta, no importa se uma floresta de carvalhos ou de aroeiras. O que interessa o

tamanho total da floresta, independentemente de seus componentes.

Trata-se portanto de medida construda para uma economia complexa. No poderia

ser utilizada para medir o nivel de atividade de um tribo indigena do Brasil ou da civilizao

egipcia. Alis, no h por que se preocupar com o nivel de atividade nestes casos. No h

desemprego nem variaes do nivel de atividade que precisem de correo. Nem deveria ser

utilizado para um economia como as antigas economias da Amrica Central especializadas

na produo de bananas nem na economia brasileira durante o periodo do caf. Nestes casos,

o PIB rerpesenta principalmente a produo de um bem s, caf ou bananas, que deveriam

ser estudados como mercados especficos .

A macoeconomia tem uma preocupao especifica-- o nivel de atividade e o

desemprego, que no faz parte das preocupaes de uma economia primitiva. Mais tarde, o

PIB passa a ser considerado como uma medida do nivel de bem estar e passa a ser

substituido por outros indices como o IDH. Mas a preocupao fundamental da medida se

refere ao emprego e a possibilidade que a economia esteja produzindo a baixo do que

poderia produzir.

Esta possibilidade de desemprego e baixa produo no faz parte da agenda dos

classicos para os quais a produo estaria sempre em pleno emprego e produzindo o maximo

possivel. Para o pensamento clssico, a economia capitallista racional-- produz bens e

servios para atender as necessidades de consumo da populao. Os bens so escassos, a

demanda insacivel e no poderia haver excesso de mo de obra ou capacidade ociosa.

Quem produz alguma coisa alm do que necessita para o consumo prprio, produz

porque quer trocar por outra coisa, ou na linguagem da Lei de Say, a oferta (a deciso de

produzir) cria a sua prpria demanda. O oleiro produz tijolos para comprar trigo. O

fazendeiro produz trigo para comprar tijolos. Ningum trabalharia para produzir alguma

coisa e ficar com dinheiro guardado em caixa debaixo do colcho. Trabalhar para juntar

dinheiro e no para trocar por outros bens e servios seria comportamento patolgico e

excepcional .

a existncia do dinheiro que nos permite falar em PIB. Pois para somar diferentes

produtos preciso somar mas e laranjas e canhes e esta soma s pode ser feita atravs de

um denominador comum, os preos , que so expressos em dinheiro. Alm disto, a

possibilidade de existir desemprego depende da existencia de dinheiro.

Para os clssicos, o dinheiro apenas um expediente que facilita as trocas. O

dinheiro poderia ser qualquer produto como mas ou laranjas e o produto nacional poderia

ser medido em termos de frutas. Se uma ma pode ser trocada no mercado por duas

laranjas, uma economia que produz 10 mas e 10 laranjas por ano teria um produto nacional

bruto equivalente a 15 mas ou 30 laranjas por ano. O dinheiro uma conveno simples,

um expediente que facilita trocas. Poderiam ser mas, laranjas ou qualquer outra coisa. No

fim dos tempos, quando a economia capitalista fechasse o balano pela ltima vez, no

haveria ningum com saldos de dinheiro em caixa. Pois o dinheiro um expediente que

facilita as trocas e no tem outra utilidade a no ser esta.

Na teoria keynesiana o dinheiro mais importante. Alm de facilitar as trocas

unidade de conta e reserva de valor, isto , todos os bens tem preos expressos em dinheiro

que pode ser acumulado para ser trocado mais tarde ou no momento oportuno por bens e

servios. Em Marx , a escolha de um produto como representante geral do valor de cada

mercadoria muda a sua natureza. Deixa de ser um produto como outro qualquer e passa a ser

dinheiro, representante geral do valor. uma mercadoria abstrata entre vrias mercadorias

singulares. Como se no meio do pasto, entre todos os bois pastando, existisse o boi , que existe apenas no mundo ideal das Formas do Plato[7]. No final dos tempos, quando a

economia capitalista fizesse o seu ltimo balano, haveria grandes saldos de dinheiro retido

em caixa. Se o final fosse previsto, os saldos de caixa, de dinheiro como representante geral

do valor, seriam muito grandes, talvez maior do que em tempos normais por causa da

incerteza criada pela ameaa de fim da economia capitalista.

Tudo o que produzido distribuido como rendas--salario, aluguis e lucro. Lucro

a diferena entre o pagamento destas rendas e o valor do produto nacional. Portanto o

Produto Nacional sempre igual a Renda Nacional[8].

A renda nacional pode ser consumida ou no. A parcela no consumida se chama

poupana. Numa economia sem dinheiro, a parcela da renda no consumida, a poupana,

sempre investida, isto , transformada em demanda de mquinas, estoques, casas, ou seja,

vira investimento.

Numa economia com dinheiro e outros ativos financeiros, o que no consumido

pode ser guardado no banco. E o banco pode emprestar para quem queira gastar acima da sua

renda anual ou investir. Ou no. Se o dinheiro distribudo como renda nacional no gasto, a

Lei de Say no funciona. A oferta cria demanda por bens e dinheiro. E a demanda por

dinheiro pode ser transformada em investimentos ou no. Se no for, teremos uma oferta

agregada de bens e servios maior do que a produo agregada. Oferta maior do que

demanda gera ou queda dos preos ou desemprego. Esta a preocupao keynesiana. O

problema keynesiano de desemprego ou falta de demanda agregada est localizado na

especializao entre poupadores e investidores. Como so pessoas diferentes o

funcionamento do mercado monetrio que est no centro do problema.

S existe macroeconomia, desemprego e inflao por que existe dinheiro. Na

Universidade de Chicago onde predomina o pensamento monetarista o curso de

Macroeconomia chamado apropriadamente de Money . O professor Friedman da Universidade de Chicago afirmava que as pessoas trabalham para viver e no vivem para trabalhar. A proposta keynesiana que em economias capitalistas as pessoas podem viver para trabalhar, isto , trabalhar para ganhar dinheiro e no para comprar bens e servios. Marx afirma a mesma coisa, quando diz que " o Sujeito o Capital". Ou seja, que o que

move a economia capitalista o capital que procura se valorizar. E no os desejos dos

consumidores.

Se o dinheiro fosse representado por algum bem que exigisse grande quantidade de

trabalhadores e maquinas para ser produzido, se fossem representados por pirmides ou

mas, o problema macroeconmico de desemprego e inflao no existiria. A demanda por

dinheiro geraria demanda por pirmides e mas, seria atendida pela produo de bens, um

bem especifico, e o excesso de oferta ou falta de demanda agregados no existiriam. O

dinheiro seria parte do mundo real e no do mundo simblico ou imaginrio. A presena do

dinheiro como instituio mais importante da economia capitalista que permite a existncia

de desemprego e inflao. A economia no consegue explicar por que o ouro ou outros

objetos que esto fora da vida econmica soa expresso material do dinheiro.

4- O lado real.

No modelo IS-LM a economia analisada sob dois aspectos. O lado real a

demanda agregada por bens e servios: a demanda de bens de consumo e a demanda de

investimentos. So variveis fluxo-- consumo por ano, investimento por ano. So descritos

pela curva IS, I de investimento e S de poupana("savings "em ingls).

O lado monetrio trata de variveis estoque (a quantidade de gua contida em um

reservatrio)-- a demanda de moeda ( L como demanda de liquidez) e a oferta de dinheiro

(M, para oferta de moeda). So variveis estoque-- quantidade existente de dinheiro em

determinado ano, demanda de dinheiro em determinado ano descritos pela curva LM.

A produo e a renda so variveis fluxo. Produto nacional por ano, renda nacional

por ano. (E no produto nacional no ano).

O consumo depende da renda ou do nvel de produo. Mais produo e renda

aumentam o consumo. Mais consumo ou mais demanda agregada aumentam a produo, que

novamente aumenta o consumo.

Existe um efeito de realimentao do consumo sobre a renda e da renda sobre o

consumo. Mais produo gera mais consumo e mais consumo gera mais produo. O

resultado desta dependencia poderia ser indeterminado, infinito. No . Por que a propenso

a consumir, a parcela da produo que destinada ao consumo menor do que um. Se a

propenso marginal a consumir, isto a parcela adicional(marginal) de consumo for 0,8, a

cada 100 reais de mais renda o consumo cresce em mais 80. Assim, cem reais a mais de

produo aumentam o consumo em 80. O consumo adicional de 80 aumenta a produo e a

renda em mais 80. E o consumo aumenta novamente em 0,8 de 80, ou seja, 64. Os 64 de

consumo adicional geram produo adicional de 64 e consumo adicional de 0,8 de 64, ou

seja, 51,2. Ento 100 reais a mais de renda geram uma soma com um nmero infinito de

acrscimos de consumo dado por

100+ 0,8. 100+(0,8.0,8)100+ ( 0,8.0,8.0,8.0,8)100 +...

A soma de um nmero infinito de parcelas cada vez menores tem um valor

limitado, dado por 1/(1-0,20)= 5. 100 reais a mais de consumo geram 500 reais a mais de

demanda agregada[9]. Este o multiplicador de demanda agregada que levou tempo a ser

compreendido e explicado e faz parte hoje em dia do discurso dos empresrios quando

pedem reduo de impostos, afirmando que mais produo gerar mais produo, mais

renda, maior arrecadao de impostos e mais emprego. verdade se a economia estiver em

desemprego, com recursos no utilizados e que poderiam ser utilizados se houvesse mais

demanda agregada.

Esta a primeira diferena importante entre clssicos e keynesianos. O consumo

depende da renda. Poupana renda no consumida. Assim, a poupana tambm depende da

renda.

No modelo clssico, consumo depende da taxa de juros e consequentemente a

poupana, a renda no consumida, tambm depende da taxa de juros. Se o consumo se

reduzir, a poupana aumenta e caem as taxas de juros. Com taxas de juros menores, o

investimento aumenta. Assim, a demanda agregada que a soma de consumo mais

investimento estaria sempre em equilibrio e o ajuste entre mais ou menos consumo

determinado pela taxa de juros. Menos consumo ou mais poupana reduziriam a taxa de

juros e aumentariam o investimento. Mais consumo, ou menos poupana, aumentariam a

taxa de juros e reduziriam o investimento. A soma consumo mais investimento seria sempre

estvel. O ajuste decorrente de mudanas de habitos entre consumidores e investidores

provocaria apenas variaes na taxa de juros e mudanas na composio da demanda

agregada. A taxa de juros determinada por variveis reais-- a poupana e o investimento.

Juros so um fenmeno real.

No modelo keynesiano onde consumo e poupana dependem do nivel de produo

e renda, mais poupana ou menos consumo diminuem a demanda agregada. Menos demanda

agregada diminui a produo agregada. A mudana de comportamento dos consumidores ou

dos investidores ajustada por variaes na produo agregada. O ajuste perverso-- reduz a

produo e o emprego.

A taxa de juros no mundo keynesiano um fenmeno monetrio. Os juros no

representam a remunerao da parcimnia, isto , a troca entre menos consumo hoje e mais

consumo amanh. No determinam a parcela da renda que no ser consumida ou poupada.

Determinam onde esta poupana ser aplicada--em ttulos pblicos, em aes, em fundos de

investimento, etc.

Os juros so a remunerao da liquidez. Os juros so o pagamento necessrio para

que um agente deixe de ter dinheiro, liquidez, para comprar algum ativo financeiro ou real

menos lquido ou ilquido. o preo exigido por quem trocar dinheiro, ativo liquido que

pode ser convertido em qualquer coisa, por algum ativo especfico-- uma ao, uma mquina

ou um imvel.

5- O lado monetrio.

No modelo keynesiano, juros so determinados no mercado monetrio pela

demanda e oferta de moeda.

Para os clssicos a demanda de moeda depende apenas do nvel de renda ou

produto. O dinheiro apenas um meio de troca usado para fazer pagamentos. Maior o nvel

de produo, maior a demanda de dinheiro.

O dinheiro nem aparece nos modelos clssicos. Decises econmicas dependem

sempre de escolhas racionais sobre o consumo de bens, investimentos em maquinas ou

outros equipamentos produtivos. Entrava na teoria como um corpo estranho, como uma pea de roupa que se soca dentro de uma mala abarrotada[10].

As teorias sobre o dinheiro so formuladas em termos do nmero de transaes. A

demanda de dinheiro depende do numero de transaes de compra e venda realizadas na

economia. E dependem proporcionalmente deste numero de transaes-- mais 5% de

transaes aumentam a demanda de dinheiro em 5%. A relao entre nmero de transaes e

demanda de dinheiro dada por um coeficiente chamado de velocidade de circulao de

moeda.

Numa economia onde os pagamentos so feitos semanalmente a demanda de

dinheiro menor do que numa economia que faa pagamentos mensalmente. Hbitos de

pagamento so relativamente constantes no tempo.

No tempo dos escravos no Brasil, a demanda de dinheiro era menor pois a fazenda

produzia tudo que era necessrio para a subsistncia dos escravos. O dinheiro s aparecia na

safra quando o caf era vendido. Com a abolio da escravatura, os trabalhadores recebem

salrios e o dinheiro se torna necessrio para pagar salrios. A demanda de dinheiro cresce.

So modificaes estruturais que levam tempo para acontecer. No curto prazo, quando os

hbitos de pagamento e a verticalizao das empresas dada, a demanda no se modifica--

salrios so pagos mensalmente, a safra anual, etc. a demanda por dinheiro constante.

Assim, a velocidade de circulao da moeda constante.

A demanda de dinheiro tambm depende do nvel geral de preos, isto , do preo

mdio de todas as coisas produzidas pela economia quando expressos em moeda nacional. O

nvel geral de preos o inverso do preo do dinheiro. Se o nvel geral de preos sobe 10%,

o preo de todas as coisas subiu em mdia 10%. Ou o preo do dinheiro caiu 10%. A

demanda de dinheiro uma funo proporcional ao nvel geral de preos. Com inflao de

10%, a demanda de dinheiro sobe 10%.

Em termos formais, a demanda de dinheiro dada por MV=PT , ou a quantidade de

moeda demandada na economia dada pelo nvel geral de preos vezes o nmero de

transaes. A demanda de dinheiro uma demanda por um estoque-- uma determinada

quantidade de dinheiro em um ano. O nmero de transaes vezes o nvel geral de preos

um fluxo-- mil transaes por ano ao preo mdio de x , dado pelo nvel geral de preos. V

a velocidade de circulao da moeda que relaciona a quantidade de moeda, um estoque, a um

fluxo, o valor das transaes por ano.

Mais tarde, na formulao original de Alfred Marshall, o nmero de transaes

substitudo pelo valor da renda ou do produto nacional. E a demanda de dinheiro dada por

MV=PY onde Y o produto nacional e P o nvel geral de preos. V passa a ser a velocidade-

renda da circulao de moeda, que liga um estoque a um fluxo.

Para entender esta relao, imagine que M a quantidade de gua que um reservatrio

contem e PY a quantidade de gua que sai deste reservatrio por minuto e volta para o

reservatrio, como nas fontes ornamentais. V o nmero de vezes que uma determinada

quantidade de gua, PY, retorna ao reservatrio. Numa economia que produz 200 bilhes de

reais por ano e onde a velocidade 10, por exemplo, a demanda de dinheiro seria de 20

bilhes de reais por ano. O dinheiro circularia dez vezes por ano , mudaria de mos dez

vezes por ano.

Esta a teoria quantitativa da moeda. A quantidade de dinheiro determina o seu

preo. O preo da moeda o inverso do preo mdio de todas as mercadorias.

Se o produto fixo ao nvel mximo de pleno emprego porque a demanda agregada

no varia e a produo agregada, tampouco, aumentando a oferta de dinheiro em 10%

aumenta o nvel geral de preos em 10%. A inflao o resultado da expanso da oferta de

moeda no mundo clssico.

Para Keynes, a demanda de dinheiro tambm depende do valor nominal do PIB,

isto de PY-- o produto real vezes o nvel geral de preos. Mas a esta demanda, ele adiciona

uma demanda de dinheiro que depende da taxa de juros. Quanto maior a taxa de juros, menor

a demanda de dinheiro. Pois dinheiro no rende juros e reter dinheiro impede que o seu

detentor receba os juros de uma aplicao financeira qualquer. Quanto menor a taxa de

juros, menor este custo e o dono do dinheiro tende a reter mais dinheiro.

Para os clssicos , reter dinheiro em caixa e abrir mo dos juros que este dinheiro

renderia se aplicado seria uma irracionalidade

Para Keynes, no seria irracional. Se o dono do dinheiro espera que a taxa de

juros suba de 5 para 20% no ano que vem, vale a pena perder os 5% que deixa de ganhar este

ano, para ganhar 20% no ano que vem. Deixa de ganhar 5% este ano, mas ganha 20% no ano

que vem tendo um lucro de 15% por adiar sua aplicao. Vale a pena especular sobre a

evoluo da taxa de juros. O funcionamento do mercado monetrio e do mercado de capitais

e a especulao so a parte mais importante do debate entre clssicos e keynesianos. Para os

clssicos e seus descendentes o mercado de capitais eficiente e estabiliza os preos das

aes e de outros ttulos de crdito. Para os keynesianos, o mercado monetrio e de capitais

funciona mal, est sujeito a processos especulativos que desestabilizam e causam crises de

inflao e desemprego.

Em casos extremos, a taxa de juros pode ser to baixa que a especulao, isto , a

reteno do dinheiro em caixa sempre compensadora. o caso chamado de armadilha da

liquidez. Os juros so to baixos que no compensam a perda de liquidez. a situao atual

das economias americana e europeia onde os bancos centrais fixam juros prximos a zero e,

mesmo assim, o investimento e o produto nacional no aumentam.

6- O equilbrio-- mercado monetrio e real ligados pela taxa de juros.

O modelo IS-LM chamado criticamente de modelo hidrulico. Pois mostra o

equilbrio da demanda agregada como um equilbrio entre um estoque, o estoque de dinheiro

na economia a que fizemos a analogia como a quantidade de gua num reservatrio com o

fluxo, o fluxo de renda e produto, a quantidade de gua que sai do reservatrio. H um

vazamento de renda que no retorna ao mercado.

A demanda agregada , demanda anual por bens e servios para consumo e

investimento igual a produo nacional de bens para consumo e investimento. igual por

definio, uma identidade. O fluxo de produo sempre igual ao fluxo de demanda.

Como possvel que a demanda agregada seja menor do que a produo agregada? Somente

se os investimentos forem menores do que a poupana. Ou seja, que a parcela de demanda

agregada que no voltar ao mercado como consumo no for plenamente substituda pela

demanda de investimento.

Se um ndio patax pescar um peixe a mais hoje para deixar de pescar amanh e

construir uma rede, houve uma poupana hoje (o peixe no consumido) transformada

imediatamente em investimento (a produo da rede). A demanda agregada dada pelo

consumo de peixes mais produo de rede exatamente igual a oferta agregada dada pela

pesca de dois peixes mais a produo de uma rede.

Na economia capitalista esta coincidncia imediata entre poupana e investimento

pode no ocorrer. O ndio patax poderia pescar um peixe a mais, vend-lo e guardar o

dinheiro nos cofres de um banco que no empresta este dinheiro para ningum. A produo

adicional no seria convertida em demanda adicional que volta ao mercado. Na economia

capitalista a poupana pode deixar de retornar ao mercado como investimento, pois pode se

transformar em dinheiro guardado. Esta possibilidade de desigualdade entre poupana e

investimento ou entre demanda agregada e produo pode reduzir a produo e causar

desemprego.

Ou, usando a analogia hidrulica, a gua que saiu do reservatrio como pagamento

de renda nacional pode no retornar ao mercado como demanda. Vaza como poupana e no

retorna como investimento. retida ou se perde na demanda de dinheiro. uma demanda

maior por dinheiro que reduz a demanda agregada e a produo agregada que pode gerar o

desemprego.

A reduo de demanda agregada pode ser corrigida se o Banco Central aumentar a

oferta de moeda, reduzir a taxa de juros e incentivar os investimentos que cresceriam para

compensar a poupana maior. Esta a primeira novidade keynesiana. A proposta de utilizar

a oferta de moeda, a poltica monetria como instrumento para aumentar ou diminuir a

demanda agregada e evitar o desemprego. Hoje, esta proposta parece normal e facilmente

compreendida. Nos anos em que foi apresentada era proposta surpreendente.

Mais grave ainda. possvel que em determinadas circunstncias, como na atual

crise, taxas de juros menores no representem mais emprstimos e mais investimentos. No

caso da "armadilha de liquidez, o aumento da oferta de moeda no reduz os juros. A moeda

adicional sempre absorvida pela demanda. Os juros so muito baixos mas os investimentos

no ocorrem. Ou porque os empresrios esto pessimistas ou porque os bancos esto

cautelosos. possvel que os juros caiam e os investimentos no aumentem. Nestes casos, a

poltica monetria se torna ineficaz. preciso que o governo aumente os seus gastos acima

da arrecadao de impostos, ou seja, produza um dficit publico. Mesmo que seja para

contratar operrios para abrir buracos e operrios para tapar buracos. Como os investimentos

privados so volteis e difceis de comandar, talvez o prprio governo tenha que realizar

investimentos ou diretamente ou atravs de empresas controladas pelo governo.

A est a radical idade da proposta keynesiana para os tempos em que escrevia. A

utilizao da poltica monetria e da poltica fiscal para controlar a demanda agregada e o

nvel de produo agregada.

O modelo IS-LM apresenta esta interpretao da Teoria Geral. Cumpre o papel de

esclarecer o ponto de vista keynesiano, mas no considera o regime do padro ouro e o fato

de a economia inglesa ser uma economia aberta e com grande mobilidade de capital pois

ainda era o centro das finanas internacionais.

No regime do padro ouro, o dinheiro em circulao representava a quantidade de

ouro depositada nos bancos ou no Banco Central. O dinheiro era ouro ou o direito de trocar

papel moeda em circulao por ouro. A expanso da quantidade de dinheiro feita

arbitrariamente pelo Banco Central, isto , a emisso de mais papel moeda para a mesma

quantidade de ouro seria impossvel. Mais papel moeda em circulao com a mesma

quantidade de ouro, faria com que os donos do dinheiro trocassem a moeda nacional por

moeda estrangeira mais valorizada. A tentativa de expandir a oferta de moeda seria desfeita

por uma fuga da moeda nacional para investimentos em moedas estrangeiras e a oferta de

meios de pagamento ampliada pelo Banco Central seria reduzida por esta fuga de capitais.

O mesmo aconteceria no caso de um dficit publico. Gastos pblicos maiores do

que a arrecadao teriam de ser financiados por mais dvida pblica e consequentemente

mais papel moeda em circulao, apesar de a quantidade de ouro permanecer constante. O

financiamento deste dficit publico geraria aumento da taxa de juros e reduo dos

investimentos . O que traria a economia para a situao original. Como veremos ao analisar a

crise de 30, seria impossvel fazer poltica monetria ou fiscal enquanto o regime do padro

ouro estivesse em vigor. Este um tema que nem a Teoria Geral nem sua interpretao

simplificada no modelo IS- LM levam em conta.

A leitura correta do modelo seria diferente. Numa economia livre das regras do

padro ouro, as polticas monetria e fiscal podem ser utilizadas para controlar o nvel de

demanda agregada, a produo e o emprego. Ou ainda: para controlar a produo e o

emprego, preciso abandonar o regime do padro ouro para que se possa fazer poltica

monetria e fiscal.

As ideias keynesianas na sua interpretao dada pelo modelo IS-LM sero

aplicadas no mundo que passa a existir ao fim da Segunda Guerra Mundial quando a

mobilidade de capitais financeiros entre diferentes pases encontra obstculos impostos pelas

regras do FMI e do acordo de Bretton Woods. E o pensamento hegemnico ou vencedor

entre 1945 e 1980 quando a globalizao financeira ainda era restrita e as regras do padro

ouro foram abandonadas.

Assim, as ideias keynesianas formularam as melhores regras de poltica monetria e fiscal no perodo posterior ao acordo de Bretton Woods em 1945, ao final da

Segunda Grande Guerra. Foram inspiradas pela crise de 1930. Mas a crise de 30 antes o

resultado da aplicao das regras do padro ouro-- mobilidade de capital financeiro, dinheiro

lastreado em ouro e equilbrio absoluto nas contas pblicas

A economia capitalista tem duas faces. Uma determinada por tecnologias,

estratgias de venda, novos produtos, fbricas, operrios, matrias primas, transportes,etc.

o lado real da economia. A outra pertence ao mundo imaginrio de smbolos, signos ou

mitos. a face monetria. O dinheiro quem d os sinais sobre o que , como e para quem

produzir. Como parte do mundo imaginrio determinado por crenas, hbitos, expectativas.

este mundo de smbolos ou signos que comanda o mundo real.

7- Desemprego e salrios nominais rgidos.

A reduo da demanda agregada por falta de investimentos ou consumo, ou o

excesso de oferta agregada geram desemprego. Para os clssicos, a existncia deste

desequilbrio no mercado de trabalho s pode existir se os salrios no se ajustarem para que

a demanda de mo de obra se iguale a oferta de mo de obra. Se existe desemprego por que

os salrios esto acima do nvel que equilibraria o mercado e no se ajustam. Os salrios

nominais so rgidos.

E por que isto aconteceria? Uma razo seria a presena de sindicatos que impedem

o livre funcionamento do mercado de trabalho e a reduo de salrios nominais. Se o salrios

nominais fossem reduzidos, a demanda de trabalho aumentaria e o desemprego seria

eliminado. Outra razo seria a percepo inadequada dos trabalhadores que levariam em

conta o salrio nominal, isto , expresso em moeda nacional sem considerar o salrio real,

isto , o poder de compra que este salrio nominal representa. A soluo para o desemprego,

portanto, passa pelo aperfeioamento do mercado de trabalho, o fim dos sindicatos e a

possibilidade de variao dos salrios nominais.

Para Keynes , a flexibilidade dos salrios nominais no resolveria o desequilbrio.

Salrios nominais mais baixos trariam uma expectativa de preos em geral mais baixos, ou

seja, de deflao. Dependendo da velocidade de queda dos salrios nominais e dos preos em

geral, o salrio real poderia permanecer estvel ou mesmo subir e o desequilbrio se

agravaria. Alm disto, se existe uma expectativa de deflao, com taxas de juros nominais

dadas, o dinheiro se torna uma aplicao cuja rentabilidade dada pela taxa de deflao e

aumenta a demanda por dinheiro. A flexibilidade dos salrios nominais no garante que o

mercado de trabalho encontre novo equilbrio com maior nvel de emprego. Trata-se de um

problema dinmico (velocidade de ajustes do salrio e dos preos) que o modelo

simplificado no trata.

A soluo poderia vir atravs da inflao. A oferta maior de moeda aumenta o nvel

geral de preos. Os salrios nominais rgidos por erro de percepo dos trabalhadores ou

porque so fixados em contrato se tornam menores em termos reais e o emprego aumenta.

Mais tarde, esta relao entre emprego e inflao ser tratada como uma relao estvel, a

curva de Philips.

Mais ainda, Keynes argumenta que salrios nominais rgidos so condio lgica

para a existncia de moeda. A moeda liquida se os preos dos bens que pode comprar

forem mais ou menos estveis quando expressos em moeda nacional. E estes preos so

estveis se os salrios nominais forem estveis ou rgidos em termos nominais. Est

completada a contradio: a economia capitalista s existe se existir dinheiro e o dinheiro s

existe se os salrios nominais forem rgidos. O desemprego um problema permanente da

economia capitalista e requer a interveno do governo para a sua correo.

Esta a descrio simplificada do modelo IS-LM que traduz a teoria geral do

emprego e da renda para os economistas da poca e para todos os alunos de economia e

depois jornalistas e autoridades sobre o funcionamento da economia capitalista. O

pensamento revolucionrio e complexo para o mundo do incio do sculo XX se transforma

no pensamento hegemnico no mundo que passa a existir depois da Segunda Grande Guerra.

A interpretao neoclssica pois traduz os conceitos de Keynes para o

pensamento clssico e transforma a economia capitalista numa economia que pode e deve ser

controlada pela utilizao da poltica monetria e fiscal. No nica leitura possvel da

Teoria Geral e do pensamento de Keynes. Que ter leitura alternativas por parte dos

monetaristas, que a criticam, dos neokeynesianos que se consideram intrpretes mais fieis da

Teoria Geral e menos otimistas sobre a possibilidade de domesticar e tornar menos cruel o

funcionamento da economia capitalista[11].

8- Como se faz poltica monetria nos modelos dos economistas.

O dinheiro um evento histrico. Ele uma coisa no perodo do padro ouro, entre

o fim da Guerra Franco Prussiana e o incio da Grande Guerra em 1914. Outra coisa, entre o

acordo de Bretton Woods e 1973, quando a taxa cambial do dlar passa a flutuar. Modifica-

se novamente com a globalizao financeira. Finalmente, a partir da crise de 2008 ocorrem

mudanas importantes que no sabemos se sero permanentes ou temporrias.

Para compreender como se faz poltica monetria, comeamos com a definio terica

do perodo posterior a 1945 e antes das modificaes recentes da globalizao financeira. No

perodo do padro ouro, o Banco da Inglaterra funcionava como banco central e banco

comercial ao mesmo tempo. Os Estados Unidos no tinham o Federal Reserve, criado em

1913. No Brasil, o Banco do Brasil desempenhava as funes de Banco Central como o

antigo Banco da Inglaterra.

Assim como o modelo IS-LM serve de pano de fundo para apresentar o debate

entre diversas escolas de pensamento, apresentamos agora banco central tpico do mesmo perodo, a partir do qual podemos entender o debate.

O Banco Central que responsvel pela poltica monetria e pela criao do

dinheiro pode ser definido como: o banco do governo, banco dos bancos, banco emissor e

banco responsvel pelas reservas em moeda estrangeira.

Como banco do governo, o Banco Central compra a dvida pblica emitida pelo

governo e o agente mais importante no mercado destes ttulos. Assume estas funes na

Inglaterra e nos Estados Unidos depois que guerras exigem que o governo tome emprstimos

para financiar o esforo militar.

Como banco dos bancos financia os bancos comerciais quando estes precisam de

dinheiro redescontando os emprstimos que fizeram ao setor privado. Como banco

responsvel pelas reservas em moeda estrangeira, compra e vende dlares para manter a taxa

de cmbio fixa, isto , para que esteja sempre pronto a comprar e vender dlares a um preo

constante. Mais tarde, quando as taxas cambiais passam a ser livres ainda mantm reservas

para ter a possibilidade de evitar saltos bruscos na taxa cambial.

Para realizar todas estas operaes se financia emitindo a moeda nacional. O saldo

das emisses de papel moeda chamado de passivo financeiro liquido do Banco Central ou

base monetria ou high powered money em ingls.

O aumento de qualquer componente do ativo do Banco Central-- ttulos pblicos

que mantm em carteira e no vendeu ao setor privado; saldo das reservas em dlares;

redescontos que fez aos bancos comerciais -- implica em aumento do passivo do BC ou seja

aumento da base monetria. A menos que o aumento de um ativo-- ttulos pblicos

comprados por ele-- sejam compensados pela diminuio de outro ativo-- reservas em

dlares ou redescontos aos bancos comerciais.

A base monetria o resultado do total do papel moeda emitido (PME) menos o

caixa que o Banco Central mantm. O Papel moeda emitido menos este caixa do Banco

Central chamado de papel moeda em circulao(PMC) que o total emitido, impresso e

assinado pelo Ministro da Fazenda e pelo presidente do Banco Central, mas que no saiu do

Banco Central.

Os bancos comerciais fazem depsitos no Banco Central chamados de reservas.

Uma parte destas reservas compulsria (RC), fixada como porcentagem dos depsitos

privados nos bancos comerciais. O Banco Central exige uma quantidade mnima de

depsitos dos bancos privados no banco central para garantir a liquidez dos bancos

comerciais. Outra parte voluntria (RV), mantida no Banco Central por deciso autnoma

dos bancos comerciais. Assim, do total do papel moeda emitido, um parte fica no Banco

Central mesmo.

A parte que sai do Banco Central e vai para os bancos comerciais ou para as

pessoas chamada de papel moeda em circulao. Subtraindo do papel moeda emitido o que

fica no Banco Central e nos bancos comerciais, temos o papel moeda em poder do pblico

(PMPP)

Portanto, o Banco Central deve ao setor privado o total emitido menos o que no

saiu do Banco Centr. O papel moeda em circulao a base monetria (B). O resto o papel

moeda emitido que finalmente fica em poder do setor privado no bancrio, isto , o papel

moeda em poder do pblico(PMPP). Podemos apresentar o raciocnio como abaixo:

1-Papel Moeda Emitido-- Papel moeda impresso e assinado pelos Ministros da Fazenda e

Presidente do Banco Central(PME)

2- Papel moeda em circulao(PMC)= Papel moeda emitido menos Caixa do Banco

Central. Papel moeda emitido que saiu do Banco Central.

3- Papel moeda em poder do pblico (PMPP)= Papel moeda em circulao menos

reservas compulsrias ou voluntrias dos bancos comerciais.

Assim a base monetria dada por

B =PMC= (RV+RC) + PMPP.

PMC ou a base monetria o montante lquido que o Banco Central deve ao setor

privado. Que resgatado ou pago com o mesmo instrumento, isto , s pode ser pago por ele

mesmo, reais pagos por reais.

O que o dinheiro, ou seja, o ativo mais liquido da economia, que pode ser trocado

por outros ativos a um preo fixo e imediatamente?

A resposta depende do momento especfico em que a economia e o setor financeiro

esto vivendo. Durante uma crise bancria e num perodo em que bancos podem falir,

dinheiro apenas o papel moeda em poder do pblico. No perodo do padro ouro, dinheiro

apenas o ouro embora papel moeda emitido como vale ouro ou seja como comprovante de ouro depositado no Banco Central ou no prprio banco comercial que emitiu o vale ouro". O dinheiro seria ouro mais os vale- ouro.

No sculo XX depois da Segunda Grande Guerra dinheiro foi definido como papel

moeda em poder do pblico mais os depsitos a vista (DV) junto ao sistema bancrio.

Assim a oferta de moeda (M) dada por M=PMPP +DV. A definio no

apropriada para os dias atuais quando temos ttulos pblicos de curto prazo e alta liquidez,

cartes de crdito que garantem um certo montante de crdito aos portadores, depsitos de

poupana que podem ser sacados a qualquer data etc. Hoje, a definio de moeda como

papel moeda em poder do pblico mais depsitos a vista seria inadequada.

Se a aceitamos, como ponto de partida para a exposio , como possvel que o

Banco Central controle M se tem poder apenas para controlar a base, B. O Banco Central

controla

B=PMC= (RV+RC) + PMPP

e a oferta de dinheiro dada por M= PMPP + DV.

A resposta pode ser dada de forma simplificada com as seguintes hipteses:

1) suponha que as pessoas mantm em caixa uma proporo a dos depsitos a vista, i.e,

PMPP=a.DV

2) que os bancos mantenham no Banco Central uma proporo b dos depsitos a vista de

forma voluntria e c como reservas compulsrias, i.e

RV= b.DV e RC=c. DV

3) ento M=PMPP+DV= a.DV+DV=(1+a)DV

e a base B=PMPP+RV+RC ou B=(a+b+c) DV

4) dividindo M por B temos

M/B= [(1+a)/ (a+b+c)]

ou

M=[ (1+a)/(a+b+c) ].B

ou seja o Banco Central controla B que multiplicada pelo coeficiente acima resulta na oferta

de meios de pagamento. O coeficiente chamado de multiplicador da base monetria.

O controle da liquidez indireto. Alm disto, as propores a,b e c dependem da

taxa de juros. Quando as taxas de juros so muito baixas, os bancos no emprestam dinheiro

e mantm uma grande proporo dos depsitos a vista como reserva ou seja b aumenta e o

multiplicador da base se reduz.

Se M igual a papel moeda em poder do pblico mais depsitos a vista, o sistema

bancrio privado cria moeda, isto , cria depsitos a vista.

80+80% de 80

+80% de 80% de 80

+80% de 80% de 80%

+.....

soma de um nmero infinito de parcelas cada vez menores. O total desta soma dado por

100/(1-0,8) =100/0,2= 500. Os 100 reais iniciais de depsitos geraram 500 reais de depsitos

se as reservas mantidas por cada banco forem de 20%.

Este calculo apenas um exemplo. Na frmula apresentada acima a taxa de

reservas voluntria mais compulsria seria de 20%. Foi apresentada para chamar ateno do

papel dos bancos privados na criao de moeda. Os coeficientes b+c =0,20 no so fixos

nem a multiplicao de depsitos automtica. b+c, a parcela dos depsitos no emprestada

depende das taxas de juros. Em momentos de incerteza, so os bancos que procuram se

resguardar , j que o rendimento dos emprstimos ser muito baixo. As reservas sero muito

altas e a criao de depsitos, muito pequena. Em momentos de expanso, acontecer o

contrrio: b+c ser muito baixo e os bancos criaro muita moeda.

A ligao apresentada entre base monetria e oferta de meios de pagamento

bastante simplificada.

Em primeiro lugar, porque a definio de dinheiro como depsitos a vista mais

papel moeda em poder do pblico convencional. Por que no incluir depsitos de

poupana? Ou outros ttulos que tem muita liquidez? Estas modificaes no conceito de

ativos financeiros mais lquidos varia com o tempo e com as inovaes criadas pelo sistema

financeiro para contornar regulamentaes e captar recursos.

Nos anos 60, bancos comerciais no podiam pagar juros sobre depsitos a vista.

Logo criaram uma now account , uma conta de poupana que poderia ser remunerada. E os depsitos a vista dos clientes que mantivessem a now account poderiam ser nulos. O banco comercial garantia que, quando o cliente emitisse um cheque contra a conta de depsito a

vista, haveria uma transferncia automtica da conta de poupana para a conta a vista. O

deposito de poupana portanto deveria ser includo na definio de M. Ou, alternativamente,

ttulos da divida publica de prazo menor e de alta liquidez e que podem ser vendidos

rapidamente, tambm poderiam ser includos como M. Dai surgiram as definies de M0,

M1,M2, M3 e M4, cada um destes acrescentando ativos um pouco menos lquidos do que

papel moeda em poder do publico e depsitos a vista.

Em segundo lugar , por que a deciso de manter depsitos a vista como reservas

por parte dos bancos comerciais altamente sensvel a prpria taxa de juros. Depois da crise

de 2008 os bancos comerciais relutam em ampliar as carteiras de emprstimos, ou seja, b se

elevou significativamente. A base monetria do Banco Central aumenta bastante mas a oferta

de meios de pagamento no se expande[12].

Poltica monetria e poltica fiscal so intimamente relacionadas. Os gastos do

governo so financiados por impostos e pela emisso de mais dvidas pblicas que so

compradas pelo Banco Central. Realiza gastos em despesas correntes e no pagamento dos

juros da dvida pblica que emitiu e no resgatou.

O Banco Central usa a base monetria para financiar compras de dlares, dar

liquidez ao sistema financeiro e para financiar o governo.

Se o governo tem dficit, obriga o Banco Central a expandir a base para financiar o

dficit. Mas o reverso tambm verdadeiro: se o Banco Central tem que salvar bancos ou

opera no mercado cambial com prejuzos, aumenta a base monetria. Se o Banco Central

aumenta as taxas de juros para atrair dlares para o mercado nacional, aumentam as despesas

do governo com a dvida pblica e influencia o oramento do Tesouro.

Nas crises, os conservadores ou monetaristas acusam o dficit pblico como

responsvel. Os barnabs, a corrupo e a ineficincia do governo so acusados de

responsveis pela crise. Os progressistas ou os keynesianos apontam para as despesas de

juros e para a poltica monetria como responsvel por parte importante das despesas do

Tesouro com juros. Oferecem uma regra fcil para saber a origem terica de quem est

falando.

O apoio do governo americano aos bancos na crise de 2008 aumentou o dficit

pblico. E os representantes conservadores dos Tea Parties reclamam cortes nos gastos de

sade e outros gastos correntes do Tesouro Americano. Na crise da dvida externa brasileira,

o dficit pblico era apontado como responsvel. Enquanto que o crescimento do dficit

decorria da prpria dvida externa.

Dficit pblico definido como aumento da dvida do governo. O aumento da

dvida externa brasileira nos anos 1982-1994 no decorria de gastos do governo mas do

aumento das taxas de juros americanas. A mesma discusso ocorre no caso da crise de

hiperinflao da Alemanha e na crise de 2008 dos pases perifricos da Europa. O apoio dos

Estados europeus indispensvel a salvao dos bancos depois da crise da crise de 2007 uma

das razes para o crescimento das dvidas pblicas destes pases. E o corte das despesas

pblicas se torna necessrio para financiar esta despesa inesperada. [13]

9- A reao monetarista.

Estamos nos anos 60. Quinze anos depois do estabelecimento dos acordos de

Bretton Woods , a criao do FMI e a definio das regras que ordenariam o sistema

internacional financeiro e de pagamentos. As taxas de cmbio devem ser fixas no longo

prazo. Variaes na situao de cada pais que exijam variaes na taxa cambial so evitadas

por emprstimos do FMI. Se a necessidade de variao cambial for resultado de uma

modificao estrutural (isto , permanente ou irreversvel), a taxa cambial pode ser

modificada, depois de negociaes com o FMI. A mobilidade de dinheiro entre pases

dificultada pelos controles dos diversos bancos centrais. A poltica fiscal assim como a

poltica monetria so instrumentos de controle da atividade econmica-- o governo deve

produzir dficits pblicos ou expandir a poltica monetria para aumentar a demanda

agregada.

Este regime- taxas cambiais fixas, mobilidade controlada de capitais financeiros e

polticas monetrias e fiscais ativas a regra hegemnica do perodo 1945- 1980. A Europa

contemplada com o Plano Marshall que empresta dlares para investimentos aos pases

europeus devastados pela guerra. O Japo passa por reformas imposta pelos americanos e se

torna economia mais aberta e com instituies semelhantes as instituies dos pases

ocidentais.

O resultado auspicioso. Europa e Japo crescem rapidamente assim como os

pases da America Latina. Os pases do sudeste asitico so muito pobres e crescem

lentamente. A poltica neoclssica-keynesiana parece bem sucedida. No final do perodo,

Estados Unidos, Alemanha e Japo so as maiores economias do mundo. A Unio Sovitica

parece, mas apenas parece, um caso bem sucedido de crescimento e o aparente sucesso

uma ameaa aos pases do mundo ocidental.

Os monetaristas da Universidade de Chicago representam o pensamento derrotado

nesta poca. Seriam os heterodoxos, ainda que conservadores, do perodo.

Nesta poca, Friedman apresenta o que seriam as bases tericas do pensamento

monetarista com o trabalho clssico "O Resgate da Teoria Quantitativa da Moeda"[14].

O dinheiro sempre ficou de lado na teoria econmica que trata da produo de bens

e servios e dos mercados destes bens. A demanda de moeda expressa como MV=PY ou

M=(1/V) Y ou M=k(PY) era uma definio emprica ou uma definio que no podia ser

deduzida dos princpios de maximizao de utilidade e lucro como todas as outras demandas

e ofertas da teoria econmica.

No artigo, Friedman analisa a demanda de moeda como uma demanda por um ativo

qualquer, semelhante a demanda por capital (maquinas, imveis), ttulos que representam

propriedade de capital como aes, ou bonds, debntures e outros ativos financeiros cujo

retorno depende do retorno sobre o capital fsico, ou a demanda por capital humano. O

conceito de capital humano, a primeira vista um paradoxo, representa o investimento feito

por um individuo na sua formao educacional (valor atual dos rendimentos maiores

decorrentes de mais anos de educao).

A demanda de moeda depende da sua taxa de retorno e das taxas de retorno de

todos os demais ativos da economia como descritos no pargrafo anterior. E depende da

riqueza total (da soma total de ativos de cada agente) e do nvel de renda.

Em seguida, introduz a hiptese clssica de que o dinheiro um vu, ou seja de que

no existe nenhum tipo de iluso monetria ou atraso na correo de preos nominais como

salrios ou percepo incorreta sobre os preos do capital ( preo de aes ou outros ttulos).

Sob estas hipteses, a taxa de retorno real de todos os ativos invariante a modificaes no

nvel geral de preos ou a oferta de moeda. A moeda que rende taxas de juros nulas, funo

da demanda para fazer pagamentos ou do nvel de renda. A riqueza total constante no curto

prazo. Se estas hipteses so verdadeiras ento pode-se afirmar que MV=PY e a velocidade

renda constante.

Assim, a demanda de moeda como ativo uma demanda que depende da taxa de

retorno de todos os outros ativos, mas o retorno dos outros ativos insensvel a poltica

monetria. Aumentando a quantidade de moeda , a nica varivel que pode ser ajustada, o

nico preo que acomoda esta quantidade maior de dinheiro o nvel geral de preos.

Portanto, Friedman e os monetaristas reapresentam a teoria do dinheiro como parte da teoria

econmica geral, derivada de um processo de escolha dos indivduos no diferente da

escolha que fazem ao comprar qualquer outro ativo.

Falta, entretanto, testar empiricamente a hiptese formulada, isto , testar se

MV=PY a velocidade- renda, V, constante.

Se um analista calcular V como PY/ M para vrios anos ou diferentes meses, ver

que V no constante. Cresce rapidamente com a expanso da economia ( quando Y cresce)

e decresce em perodos de contrao (quando Y decresce). Assim, os dados empricos

rejeitam a hiptese dos monetaristas.

Mas os monetaristas da Universidade de Chicago e Friedman especialmente so

grandes polemistas e hbeis econometristas. Friedman reafirma sua posio: a renda ou o

PIB que deve ser considerado no a renda corrente de cada ano , mas a renda esperada

pelos agentes, consumidores ou empresrios.

Calcula a renda esperada com a hiptese de expectativas adaptadas: as pessoas

esperam que a renda do ano que vem seja igual a renda que esperavam no ano passado mais

um fator de correo dado por uma porcentagem do erro cometido no ano passado.Com estas

hipteses, a renda esperada pode ser calculada como uma mdia ponderada das rendas de

anos passados. O peso dado pela taxa de ajuste entre renda esperada e renda que

efetivamente ocorreu.

Calculada a renda esperada desta forma , a velocidade- renda permanente de

circulao da moeda aparece como constante, ou seja, como prevista na teoria quantitativa da

moeda. Portanto, a teoria est revalidada.

As consequncias desta revalidao so conhecidas. A inflao resulta de um

crescimento na oferta de meios de pagamento. Se a inflao de dez por cento ao ano

porque a oferta de meios de pagamentos cresce em 10% ao ano.

Como deve ser o comportamento da poltica monetria? A poltica monetria assim

como a poltica fiscal no devem se preocupar com o emprego ou com o nvel de atividade.

esperado que numa economia dinmica como a economia capitalista, que gera

modificaes tecnolgicas, novas formas de produzir, novos hbitos de consumo passe por

ciclos de expanso e contrao. No se pode esperar estabilidade de uma organizao to

dinmica. A instabilidade vem do lado real e as tentativas do Banco Central ou do Governo

em aumentar ou diminuir a demanda agregada para controlar o nvel de atividade acabam por

gerar apenas mais instabilidade--mais desemprego ou mais inflao.

A inflao decorre de um vcio populista do parlamento e do executivo. Preferem

realizar gastos financiados por emisso de dinheiro ou emisso de ttulos pblicos que

acabam sendo financiados por mais dinheiro em circulao. Desta forma, distribuem

benefcios (mais gastos) sem mostrar com clareza os custos que teriam que ser cobertos por

mais impostos.

O Banco Central deve seguir uma regra rgida. A oferta de meios de pagamentos

deve crescer a taxa dada pelo crescimento do produto (vezes a elasticidade renda da demanda

de moeda o que define o crescimento da demanda de moeda) mais uma taxa de inflao

anunciada (e de preferncia, muito baixa). Se a elasticidade renda da demanda de moeda for

1,0, se o produto deve crescer 5% ao ano, e a inflao desejada de 2%, a oferta de moeda

deve crescer

5%(1,0) +2%= 7%

Mas impossvel controlar to estritamente o crescimento da oferta de meios de

pagamento. O Banco Central controla a base monetria e o sistema bancrio controla a

criao de emprstimos e depsitos. Monetaristas chegam a propor que o sistema bancrio

deveria trabalhar com reservas de 100%, isto , emprestarem apenas o que tem em caixa sem

correr nenhum risco de descasamento entre seus passivos (depsitos a vista) e seus ativos

(emprstimos com um determinado prazo). Os bancos passariam a ser simples caixas-fortes

que recebem moeda nacional para guardar e emprestam apenas pelo prazo igual ao que os

depositantes informam sobre quando vo querer de volta o dinheiro depositado.

O pensamento monetarista no prevalece no perodo. Somente no final do perodo,

quando as taxas de inflao se elevam , chegando a 2 dgitos nos Estados Unidos que o

pensamento monetarista acaba prevalecendo, durante o mandato de Paul Volker como

presidente do Banco Central e Ronald Reagan como presidente dos Estados Unidos. O

Presidente Reagan produz um grande dficit pblico pela reduo de impostos e o Federal

Reserve com um discurso monetarista, aumenta significativamente as taxas de juros. Apesar

de falar em controle da quantidade de moeda , controla de fato as taxas de juros do Federal

Reserve.

10- A quantidade tima de dinheiro para os monetaristas: uma proposta radical.

Depois do fim do padro ouro, a moeda nacional pode ser chamada de fiat money, isto de uma moeda de curso forado baseado em lei, na vontade do Estado. um pedao de papel estampado que todos aceitam como forma de pagamento-- cancelamento de

divida, pagamento de impostos, compra de mercadoria-- por que assim est determinado em

lei e por que todos os cidados do pas aceitam a regra.

Este dinheiro no custa nada para ser produzido. O custo de impresso

praticamente nulo quando comparado ao valor de cada moeda ou papel moeda emitido.

Entretanto, as pessoas economizam dinheiro. Pois ao reterem dinheiro, deixam de

fazer um depsito de poupana ou de comprar um ttulo de credito para usufruir as

vantagens da liquidez, a possibilidade de fazer pagamentos inesperados .

Esta economia de dinheiro ou economia de liquidez representa uma distoro no funcionamento da economia. As pessoas deveriam reter dinheiro at que as vantagens de

ter mais liquidez fosse totalmente atendida. No o fazem por que o dinheiro guardado custa

mensalmente a taxa de juros do ativo financeiro que no foi comprado.

Como resolver esta distoro? Fazendo com que o custo de reter dinheiro seja nulo.

Se a taxa real de retorno obtida num emprstimo ou com os dividendos pagos por uma ao

for de x%, a distoro seria resolvida se o dinheiro rendesse x%. Como obter este resultado:

gerando uma deflao de x%, isto , fazendo com que o preo das coisas fique x% mais

barato todos os anos, ou que o nvel geral de preos caia x% todos os anos. Assim , a

demanda de dinheiro poderia ser plenamente satisfeita o que est de acordo com o fato de o

custo de produzir dinheiro nulo. No custa nada produzir dinheiro , portanto , guarde tanto

dinheiro quanto voc quiser, sem perder os juros que outros ativos financeiros menos

lquidos pagam[15].

Os keynesianos, ao contrrio, viam o dinheiro como o porto seguro, o paraso dos

proprietrios de riqueza-- no tem a incerteza dos investimentos ( crditos podem no ser

pagos, projetos podem no gerar o retorno esperado) e podem ser transformados, em

qualquer coisa: em uma ao cujo preo vai subir amanh, em dlares que sero

desvalorizados semana que vem, em um terreno na frente do qual passar uma linha de

transporte pblico. Para Keynes, o dinheiro concorre com os investimentos reais e portanto

afeta o nvel da demanda agregada, podendo diminuir a produo e o emprego. Apareceram,

do lado keynesiano, propostas to exticas quanto a dos monetaristas. Numa delas, o

dinheiro que no fosse usado todos os meses e carimbado, perderia valor. Assim, o dinheiro

teria que circular para que no fosse tributado. E o porto seguro, o dinheiro, teria um custo

para que concorresse com menos vantagens em relao aos investimentos reais.

Nas discusses que levaram a criao do FMI e do sistema internacional de

pagamentos que seriam implementados depois de 1945, Keynes propunha a criao de uma

moeda internacional, o Bancor. Pases deficitrios nas contas externas tomariam

emprstimos a taxa de 3% a.a. Pases superavitrios acumulariam saldos de Bancor que

seriam taxados em 3% a.a. No s os pases deficitrios teriam um incentivo para corrigir o

dficit do balano de pagamentos. Os pases superavitrios teriam uma penalidade por

acumular reservas em Bancor. A proposta cria um imposto sobre reservas internacionais ou um imposto sobre este tipo de dinheiro para forar o ajuste das contas externas. A

proposta no foi aceita pois os Estados Unidos que tinham grandes supervits comerciais e

acumulavam reservas em moedas das maiores economias do mundo.

11- Moeda e crdito.

As teorias monetaristas parecem ser derivadas do dinheiro de pocas passada-- dos

tempos medievais em que dinheiro era ouro, ou , com a existncia de bancos, era o vale-

ouro emitido por estes bancos ou o papel moeda emitido como representante do ouro

depositado neste banco.

O preo mdio do dinheiro era o preo do ouro. Mais ouro decorrente da extrao

de ouro do Novo Mundo geraram uma inflao em toda a Europa no sculo XVI. Pois o ouro

ficou mais barato, a moeda valia menos ou seja o preo das coisas expresso em moeda-ouro

era maior.

Os soberanos podiam recolher a moeda fundida com uma determinada quantidade

de metal precioso e usar este metal refundido para emisso de mais moeda com a mesma

quantidade de ouro. O rei ou o duque ficaria dono de mais ouro e poderia financiar seus

gastos ou promover guerras. E o preo das coisas seria expresso em um dinheiro

desvalorizado, que representasse menos quantidade de ouro. Estes ganhos do soberano so

chamados de ganhos de senhoriagem e fazem parte, at hoje, dos conceitos relevantes da

teoria monetria, entre os monetaristas.

Esta viso de dinheiro como mercadoria equivalente a viso da teoria quantitativa

da moeda. O preo da moeda, ou o nvel geral de preos depende da quantidade relativa de

dinheiro relativamente a quantidade de bens produzidos.

No considera que nas economias modernas do sculos XIX, XX e hoje os sistemas

bancrio e financeiro so mais complexos e os mercados de dinheiro e de capital esto

interligados. Quando se define meios de pagamentos como papel moeda em poder do pblico

mais depsitos a vista, o dinheiro emitido e controlado pelo governo apenas uma parte

pequena deste total. A maior parte do dinheiro so depsitos a vista junto aos bancos. E

depsitos so a forma de financiar emprstimos que os bancos realizam. Ou so crditos que

o depositante tem a receber dos bancos.

Com o fim do padro ouro, parcial em 1945(quando apenas o Federal Reserve

garantia que um dlar comprava 1 ona troy de ouro) e definitivo a partir de 1973(quando o

Presidente Nixon suspende a conversibilidade do dlar em ouro e deixa a taxa cambial

flutuar), o dinheiro no tem mais nenhuma relao importante com o ouro. Estamos em

sistemas monetrios baseados no crdito e parte integrante, hoje em dia, dos mercados de

capital (mercado de bnus, debntures, commercial papers, aes, derivativos, etc.)

Nesta situao, a proposta de controlar a quantidade de moeda como regra mais

importante da poltica monetria difcil de definir. O que moeda e o que crdito? A

definio de moeda como papel moeda em poder do publico mais depsitos a vista a

definio relevante do ativo mais lquido da economia ou ser outra?

A integrao terica entre moeda e crdito aparece em primeiro lugar no debate

entre monetaristas e neoclssicos, particularmente em artigos do Prof. James Tobin[16] e no

livro Money in a Theory of Finance de Gurley and Shaw[17].

Tobin desenvolve uma teoria da demanda de moeda de forma mais completa.

Primeiro, analisa a demanda de moeda como uma demanda por estoques. O estoque de

moeda, o saldo mdio de depsitos a vista no Banco dado por Y, o gasto mensal, dividido

por 2, se este saldo for mantido durante um ms. Quem ganha 100 reais por ms e deixa este

dinheiro no banco para ir sacando diariamente, tem um saldo mdio de 100, que o saldo

inicial e de zero no final do ms. O saldo mdio de 100+0 dividido por dois.

Se deixar no banco apenas 50, como depsito a vista e 50 aplicados em algum ativo

que rende juros, gasta os 50 nos primeiros 15 dias. Depois saca os 50 que deixou aplicados,

transfere para os depsitos a vista e no fim do ms tem zero. O saldo mdio nos primeiros 15

dias de 50+0 dividido por 2. Nos segundos quinze dias, novamente 50+0 dividido por 2.

Durante o ms manteve um saldo mdio de 25. De forma geral, o saldo mdio em depsitos

a vista dado por Y/2n onde n o nmero de vezes que as aplicaes financeiras so

resgatadas e deixadas como depsitos. Ou seja igual ao que vai gastar por ms, Y, dividido

por 2 vezes o nmero de vezes que vai ao banco.

Ao manter este saldo, deixa de ganhar juros i. O custo mdio de manter o saldo

mdio Y/2n dado por i(Y/2n). Supe que o custo de transferir o dinheiro aplicado e

rendendo juros para os depsitos a vista dado pelo custo de transao, ct.

O custo de manter um saldo mdio de Y/2n no banco dado por

Custo total de para manter um depsito: i (Y/2n) +n.ct

ou seja igual aos juros que deixa de ganhar mais o custo de ir ao banco n vezes.

Minimizando este custo total com relao ao nmero de vezes que vai ao banco, chega-se ao

saldo mdio timo que dado por

Saldo mdio timo=Raiz Quadrada de y.ct/2i .

Ou seja a demanda de moeda por transaes funo da renda ou do gasto mensal

e uma funo inversa da taxa de juros. A elasticidade renda da demanda de moeda para

transaes 0,5 e a elasticidade juros negativa. Mesmo sem considerar a especulao, a

demanda de moeda varia inversamente com relao a taxa de juros.[18]

No Preferncia pela Liquidez como um comportamento com relao ao Risco"[19] define a moeda como o ativo livre de risco e com taxa de retorno nula. Os demais

ativos financeiros ou reais da economia tem taxas de retorno dadas por uma distribuio de

probabilidades. Esto sujeitos a risco. Esta a viso neoclssica. Para Keynes os

investimentos so eventos nicos cuja previsibilidade no pode ser dada por uma

distribuio de probabilidade (qual seria a distribuio de probabilidades dos retornos de um

investimento como o Facebook?).

Simplifica a construo da teoria supondo que os riscos tem uma distribuio de

probabilidades normal , que pode ser descrita com apenas dois parmetros ( a mdia, que

igual a mediana e a varincia). Os ativos de risco tem retornos correlacionados positiva ou

negativamente e podem ser reunidos numa carteira que tem o menor risco possvel para uma

dada taxa de retorno. Assim, a escolha entre este portflio de risco mnimo e outro com mais

moeda e menos ativos de risco depende da averso ao risco de cada investidor. A demanda

por moeda explicada como uma demanda por um ativo sem risco e ser maior ou menor no

portflio de cada investidor dependendo do seu apetite por risco. Quanto maior o risco

assumido, maior a taxa de retorno da carteira do investidor. Quanto menor o risco assumido,

maior a participao do dinheiro nesta carteira.

Na discusso com os monetaristas, insiste que a poltica monetria no pode ser

analisada, como foi, em varias discusses entre monetaristas e neoclssicos: como chuva de

dinheiro ou dinheiro cado do cu (semelhante por exemplo, a descoberta de ouro ou a

reduo do preo do ouro). A poltica monetria trata de uma troca de ativos entre governo e

setor bancrio e est associada as contas do governo, a um dficit ou supervit do tesouro.

Alm disto, Tobin considera que existem vrios ativos financeiros e reais com taxas

de retorno diferente. Na Teoria Geral do Emprego e da Renda, Keynes se refere a a taxa de juros. Provavelmente estava levando em conta a taxa de juros dos ttulos de longo prazo do governo ingls. Quanto menores estas taxas, mais interessante era aplicar o dinheiro em

investimentos reais. Os gastos do governo financiado por bonds de longo prazo, aumentaria

as taxas de longo prazo. O gasto do governo, por aumentar a taxa de juros de longo prazo,

diminuir os investimentos privados.Os ttulos do governo de longo prazo concorrem com os

investimentos reais( aes, equipamentos, imveis). Este efeito foi chamado de "crowding

out"ou de "congestionamento" do mercado de capitais.

Na realidade, existem diversas taxas de juro para prazos diferentes e ativos

diferentes. Para analisar os efeitos da poltica monetria preciso considerar todos os ativos

financeiros existentes e a caracterstica particular de cada mercado em cada pais. Nos

Estados Unidos podemos considerar, naquela poca, as dividas do governo como o papel

moeda em poder do publico, ttulos pblicos de diferentes prazos de vencimento , depsitos

a vista (dvida do setor bancrio privado) e outros creditos do setor privado. No se pode

concluir a priori como uma expanso da quantidade de moeda por uma operao de mercado

aberto (compra de ttulos pblicos por parte do Banco Central) alterar esta constelao de

taxas de juros e como ser a reao agregada desta operao.

A concluso que no razovel supor que mais moeda far com que os

consumidores comprem mais bens e se livre da moeda excedente causando inflao. Se a

moeda um ativo, ou seja, propriedade de um estoque( como uma casa, aes ou ttulos

pblicos), quantidades maiores de moeda provocam efeito sobre o mercado de ativos e s

secundariamente no mercado de bens. Os detentores de moeda no se "livram" da moeda que

o Banco Central usou para comprar ttulos pblicos como se fosse moeda cada do cu ou

como se a moeda emitida pelo senhor feudal tivesse sido refundida e contivesse menos ouro.

Um exemplo sobre como a poltica monetria pode alterar a demanda agregada

esclarecedor. Suponha que o governo produza um supervit fiscal, isto , arrecade mais em

impostos do que gastou durante um ano. No h duvida que do ponto de vista dos fluxos de

demanda agregada que este supervit fiscal contracionista: diminui a demanda agregada.

Este supervit fiscal pode ser usado para recomprar ttulos pblicos vendidos ao

setor privado. Qual o efeito desta compra sobre o nvel de atividade quando se considera o

balano patrimonial do setor privado? Depende de como o mercado de diferentes ativos

financeiros reagir a esta quantidade menor de ttulos pblicos.

Na Teoria Geral, o governo compra ttulos de longo prazo e reduz ativos de longo

prazo nas mos do setor privado que concorrem com investimentos privados. A taxa de juros considerada por Keynes a taxa de juros de ttulos longos da divida publica inglesa, que concorrem com o investimento privado. O efeito ser expansionista-- o setor privado

substituir a divida longa do governo que estava no seu portflio comprando aes ou

fazendo investimentos reais. O efeito ser expansionista. Teremos a um efeito exatamente

ao contrrio do efeito crowding out , que ocorre quando mais divida publica concorre com o investimento privado. O mercado de capitais deixa de estar "congestionado" com a dvida

pblica do governo.

Mas se o governo comprar ttulos da sua divida de curto prazo que so substitutos

prximos da moeda? O setor privado tentar recompor os seus ativos lquidos demandando

mais moeda e aumentando a taxa de juros de curto prazo. A demanda por mais moeda ter

um efeito contracionista: menos aes ou menos investimentos reais e mais demanda por

moeda.

Portanto o efeito da poltica monetria no pode ser previsto a priori. O resultado

depende do efeito da poltica monetria sobre o preo de demanda do capital (o preo das

aes por exemplo) e sobre o preo do capital novo, o custo de produzir o novo capital

produtivo. Este quociente chamado q de Tobin. Se a poltica monetria aumentar q, ter efeito expansionista. Se reduzir, o efeito ser contracionista.

Harry Johnson, professor da Universidade de Chicago, tenta uma sntese. A Teoria

Quantitativa da moeda valeria em pases cujo mercado financeiro simples. Mais moeda

gera mais compra de ben