PROGRAMA DE MESTRADO PROFISSIONAL EM ADMINISTRAÇÃO: GESTÃO, INTERNACIONALIZAÇÃO E LOGÍSTICA

VINÍCIUS CASTANHO KLEINERT

Itajaí 2019

UNIVERSIDADE DO VALE DO ITAJAÍ PROGRAMA DE MESTRADO PROFISSIONAL EM ADMINISTRAÇÃO:

GESTÃO, INTERNACIONALIZAÇÃO E LOGÍSTICA

VINÍCIUS CASTANHO KLEINERT

ACORDO DE QUOTISTAS E A ASSIMETRIA DE INFORMAÇÕES

ITAJAÍ 2019

VINÍCIUS CASTANHO KLEINERT

ACORDO DE QUOTISTAS E A ASSIMETRIA DE INFORMAÇÕES

Dissertação apresentada ao Curso de Mestrado Profissional em Administração: Gestão, Internacionalização e Logística da Universidade do Vale do Itajaí, como requisito à obtenção do título de Mestre em Administração. Orientador: Prof. Dr. Jeferson Lana

ITAJAÍ 2019

VINÍCIUS CASTANHO KLEINERT

ACORDO DE QUOTISTAS E A ASSIMETRIA DE INFORMAÇÕES

Esta dissertação foi julgada adequada para a obtenção do título de Mestre em Administração e aprovada pelo Curso de Mestrado Profissional em Administração: Gestão, Internacionalização e Logística da Universidade do Vale do Itajaí,

Área de Concentração: Gestão

Itajaí, 21 de novembro de 2019.

____________________________________________________ Profa. Dra. Dinorá E. Floriani Coordenadora do Programa

Banca Examinadora:

____________________________________________________ Prof. Dr. Jeferson Lana UNIVALI – Orientador

____________________________________________________ Prof. Dra. Rosilene Marcon

UNIVALI

____________________________________________________ Prof. Dr. Rafael Guilherme Burstein Goldszmidt

FGV

____________________________________________________ Sr. Daniel Zen

CEO RODA – Notório Saber

Dedico este trabalho à minha família, minha base.

AGRADECIMENTOS

Agradeço ao meu pai, meu maior incentivador no mestrado. Motivou-me a

fazer o curso, auxiliou-me de todas as maneiras possíveis, leu meus experimentos,

sofreu junto comigo pelas dificuldades, estando sempre ao meu lado, como fez em

toda minha vida.

Agradeço à minha mãe, uma guerreira que não se entrega jamais. Esteve do

meu lado nos momentos mais difíceis da vida e não poderia ser diferente nesses

últimos dois anos. Ao meu irmão, por ser alto e mais feio do que eu, isso ajuda muito

na minha autoestima, obrigado, Seco!

Ao meu amor, minha noiva, minha polaca. Muito obrigado pela compreensão

durante esta caminhada!

Ao Dr. Jeferson Lana, meu orientador. Além de ter proposto desafios que

tornaram esta caminhada muito mais instigante, tornou-se um grande parceiro. Que

sorte a minha!

À Dra. Rosilene Marcon e à Dra. Dinorá Floriani, agradeço imensamente

todos os ensinamentos durante esta jornada.

Ao Programa de Pós-Graduação, Mestrado Profissional em Administração

Gestão, Internacionalização e Logística da Universidade do Vale do Itajaí e aos

professores, pelo seu apoio e orientação.

A todos os integrantes do escritório Guero & Coelho Advogados, pelo auxílio

e paciência durante o mestrado, em especial ao Msc. Wagner Coelho, grande

incentivador e apoiador do meu trabalho.

Aos colegas do PMPGIL, que foram meus companheiros durante os trabalhos

e projetos.

Às pessoas que participaram com suas estimadas contribuições, pelo total

apoio e participação no desenvolvimento.

Quanto à natação, ah, essa merece um pequeno destaque. O esporte me

ensinou muita coisa nesta vida. Foram praticamente 20 anos dedicados à “causa” e,

dentre todos os ensinamentos, o mais importante foi aprender a perder. Talvez,

nessas duas décadas de dedicação eu tenha perdido mais de 95% das vezes –

mesmo fazendo parte da seleção brasileira absoluta de natação – sendo possível

demonstrar que não haveria evidências para refutar a hipótese de que o esporte

(para mim) foi derrota (p

Sim, o esporte ensina muitas outras coisas, desde disciplina – retratada por

treinos com início às 04:45 nas manhãs geladas de Porto Alegre – como coragem –

ao ter que enfrentar semanas de 80 quilômetros de piscina mesmo com os ombros

por um fio. Mas a lição mais marcante é a derrota. Você perde praticamente todos os

dias, de todas as maneiras, nos mais diversos locais, pelos mais variados motivos e,

com o tempo, percebe como isso foi bom. Pois no momento em que você aprende a

perder, você perde o medo de tentar.

Fatos como perder um campeonato brasileiro, sendo favorito em casa, aos 14

anos de idade, na frente de pais e amigos, ou perder provas classificatórios por

apenas um centésimo após anos de treino e, na próxima segunda-feira, estar de

novo na água, treinando, acabam ensinando essa lição. Eu devo muito ao esporte e

só me resta agradecer aquilo que ele me tornou. No mínimo, se eu errar, tento de

novo.

I shall either find a way, or make one. (Hannibal)

RESUMO

O presente estudo apresenta uma análise da relação entre a assimetria de informações e a composição de um Mecanismo Interno de Governança Corporativa (MIGC), o acordo entre sócios, com foco nas empresas Limitadas (LTDA). O racional por trás do acordo consiste na possibilidade de alinhar as diretrizes societárias e empresariais, reduzindo, dessa forma, as assimetrias e os conflitos existentes entre os principais de uma empresa. Para perfectibilizar o estudo desse instrumento, a pesquisa delimita-se ao universo das empresas LTDAs com Acordo de Quotistas (AQ). Para tanto, utiliza-se o método misto, a partir de um estudo de caso qualitativo e uma etapa quantitativa com o uso de survey experiment, partindo da análise de diferentes dimensões que englobam um acordo entre sócios, testadas em situações controladas, objetivando identificar a influência das assimetrias de informações na composição de um AQ. Dentre os principais resultados encontrados e, destacando a APLICABILIDADE desse estudo, afere-se a possibilidade de identificar quais cláusulas tendem a ser positivadas em um AQ quando (não) houver assimetrias entre os principais. Quanto a sua REPLICABILIDADE a pesquisa pode ser destinada, com pequenas adaptações, ao estudo de cenários de nichos empresariais, como a empresa familiar, startups, empresa com sócio estrangeiro, dentre outras, o que poderá proporcionar uma correta percepção da composição do acordo entre sócios dentro dessas firmas. Por fim, o estudo apresenta INOVATIVIDADE ao passo que realiza uma análise sobre o um MIGC para empresas LTDAs, capaz de regular as relações entre principal-principal. Palavras-chave: Acordo de Quotistas. Governança Corporativa. Assimetria de Informações. Empresas LTDAs.

ABSTRACT

This study presents an analysis of the relationship between the asymmetry of information and the composition of an Internal Corporate Governance Mechanism (ICGM), the shareholder agreement, focused on Limited Companies (LTD). The rationale of the shareholder agreement is the ability to align corporate and partnership guidelines, thereby reducing the asymmetries and conflicts in the relationship among principals. In this research, the object of study is LTD companies with the Quotaholder Agreement (QA). Thus, the mixed method is used, based on a qualitative case study and a quantitative stage with the use of survey experiment, starting from the analysis of different dimensions that compose a QA, tested in controlled situations, aiming to identify the influence of asymmetries of information on the composition of a QA. Among the main results found and, highlighting the APPLICABILITY of this study, it is possible to identify which clauses tend to be positive in a QA when there are (or not) asymmetries between the principals. Regarding its REPLICABILITY, the research can be performed, with minor adaptations, to study niche scenarios such as family business, startups, companies with foreign partners, among others, which may provide a correct perception of the composition of the agreement between business partners. Finally, the study presents INOVATIVITY while analyzing the one ICGM for LTD companies, capable of regulating the principal-principal relationships. Keywords: Quotaholder Agreement. Corporate Governance. Asymmetry of Information. LTD Companies.

LISTA DE FIGURAS

Figura 1 – Sistema legal fraco ............................................................................. 29

Figura 2 – Base teórica do acordo de quotistas .................................................. 41

Figura 3 – Escala Likert proposta para o experimento ........................................ 60

Figura 4 – Objetivos e soluções apresentadas e relevância do estudo ............... 88

LISTA DE QUADROS

Quadro 1 – Mecanismos de externos de governança corporativa ...................... 26

Quadro 2 – Índice do Acordo de Acionistas ......................................................... 37

Quadro 3 – S/A x LTDA ....................................................................................... 42

Quadro 4 – Adaptação das dimensões de Carvalhal (2012) ............................... 49

Quadro 5 – Cenários do experimento de controle ............................................... 51

Quadro 6 – Experimentos realizados com cenários negativados ........................ 53

Quadro 7 – Experimentos realizados com cenários positivos ............................. 55

Quadro 8 – Design de pesquisa .......................................................................... 61

LISTA DE TABELAS

Tabela 1 – Matriz de correlação ................................................................................ 71

Tabela 2 – Skewness e kurtosis ................................................................................ 73 Tabela 3 – Resultados da ANOVA para o Cenário 1 ................................................. 74

Tabela 4 – Resultados da ANOVA para o Cenário 2 – Q2 ........................................ 76

Tabela 5 – Resultados da ANOVA para o Cenário 2 – Q2 (competitividade) ........... 78

Tabela 6 – Resultados da ANOVA para o Cenário 3 – Q4 ........................................ 80

Tabela 7 – Resultados da ANOVA para o Cenário 4 – Q5 ........................................ 82

Tabela 8 – Resultados da ANOVA para o Cenário 4 – Q6 ........................................ 83

Tabela 9 – Resultados da ANOVA para o Cenário 5 – Q7 ........................................ 85

LISTA DE ABREVIATURAS

GC Governança Corporativa

IBGC Instituto Brasileiro de Governança Corporativa

OCDE Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico

MPE Micro e Pequenas Empresas

LTDA Limitada

AQ Acordo de Quotistas

AA Acordo de Acionistas

S/A Sociedades Anônimas

MIGC Mecanismos Internos de Governança Corporativa

MEGC Mecanismos Externos de Governança Corporativa

SUMÁRIO

1 INTRODUÇÃO ........................................................................................................ 16

1.1 CONTEXTUALIZAÇÃO E PROBLEMA DE PESQUISA ...................................... 16

1.2 OBJETIVOS ......................................................................................................... 18

1.2.1 Objetivo geral .................................................................................................. 18

1.2.2 Objetivos específicos ..................................................................................... 18

1.3 RELEVÂNCIA CIENTÍFICA E PRÁTICA ............................................................. 18

1.4 ESTRUTURA DO TRABALHO ............................................................................ 19

2 A PROBLEMÁTICA E O ESTADO DA ARTE ....................................................... 20

2.1 TEORIA DA AGÊNCIA ........................................................................................ 20

2.2 GOVERNANÇA CORPORATIVA ........................................................................ 24

2.2.1 Origens da GC ................................................................................................. 24

2.3 MECANISMOS EXTERNOS DE GOVERNANÇA CORPORATIVA .................... 26

2.3.1 Características dos mecamismos externos de GC ..................................... 26

2.3.2 Sistema legal ................................................................................................... 27

2.4 MECANISMOS INTERNOS DE GOVERNANÇA CORPORATIVA ..................... 30

2.4.1 Conselho de Administração .......................................................................... 30

2.4.2 Política de bônus ............................................................................................ 32

2.4.3 Estrutura de propriedade ............................................................................... 32

2.5 ACORDO DE ACIONISTAS – SISTEMA LEGAL BRASILEIRO ......................... 33

2.5.1 Estudos internacionais sobre Acordo de Acionistas .................................. 35

2.5.2 Acordo de acionistas no Brasil ..................................................................... 36

2.6 ACORDO DE QUOTISTAS ................................................................................. 39

2.6.1 Acordo de Quotistas – contextualização e estudos na área ...................... 40

2.7 HIPÓTESES DE PESQUISA ............................................................................... 43

3 METODOLOGIA ..................................................................................................... 45

3.1 NATUREZA E TIPO DE PESQUISA ................................................................... 45

3.1.1 Fase qualitativa ............................................................................................... 45

3.1.1.1 Estudo de caso ..................................................................................... .........46

3.1.2 Fase quantitativa ............................................................................................. 47

3.1.2.1 Survey experiment ......................................................................................... 47

3.1.2.2 Coleta dos dados ........................................................................................... 60

3.1.2.3 Variáveis de estudo ....................................................................................... 60

3.1.2.4 Procedimentos, instrumentos e técnicas de análise de dados ...................... 62

4 DESENVOLVIMENTO TEÓRICO E PRÁTICO DA SOLUÇÃO E DA APLICAÇÃO DO ESTUDO DE CASO .................................................................................... 64

4.1 EMPRESA SCHWADERER CORRETORA DE SEGUROS ............................... 64

4.1.1 Os sócios ......................................................................................................... 65

4.1.2 O problema ...................................................................................................... 66

4.1.3 Da implementação do acordo de quotistas .................................................. 68

4.1.4 Resultado do AQ ............................................................................................. 70

4.2 SURVEY EXPERIMENT ...................................................................................... 70 4.2.1 Estatística descritiva ...................................................................................... 71

4.2.2 Pressupostos da Análise de Variância ......................................................... 72

4.3 ANÁLISE DOS RESULTADOS DA SURVEY EXPERIMENT ............................. 73

4.3.1 ANOVA – Cenário 1 ......................................................................................... 73

4.3.2 Análise dos resultados – Cenário 1 .............................................................. 75

4.3.3 ANOVA – Cenário 2 ......................................................................................... 76

4.3.4 Análise dos resultados – Cenário 2 – Q2 ..................................................... 78

4.3.5 Análise dos resultados – Cenário 2 – Q3 ..................................................... 79

4.3.6 ANOVA – Cenário 3 ......................................................................................... 79

4.3.7 Análise dos resultados – Cenário 3 – Q4 ..................................................... 81

4.3.8 ANOVA – Cenário 4 ......................................................................................... 82

4.3.9 Análise dos resultados – Cenário 4 – Q5 ..................................................... 84

4.3.10 Análise dos resultados – Cenário 4 – Q6 ................................................... 85

4.3.11 ANOVA – Cenário 5 ....................................................................................... 85

4.3.12 Análise dos resultados – Cenário 5 – Q7 ................................................... 86

4.4 SOLUÇÕES AOS OBJETIVOS DO ESTUDO E SUA RELEVÂNCIA ................. 87

5 CONSIDERAÇÕES FINAIS ................................................................................... 89

REFERÊNCIAS ......................................................................................................... 92

APÊNDICES .............................................................................................................. 98

APÊNDICE A – Survey Experiment ........................................................................ 99

16

1 INTRODUÇÃO

Este capítulo contextualiza o tema da pesquisa, o problema e os objetivos,

sua relevância para o mundo acadêmico, bem como sua necessidade empírica para

a gestão das empresas. Por fim, é apresentada a estrutura do trabalho.

1.1 CONTEXTUALIZAÇÃO E PROBLEMA DE PESQUISA

Os antecedentes teóricos da Teoria da Agência apontam a existência de

conflitos derivados de assimetrias de interesse e de informação nas organizações.

Nesse sentido, mecanismos de governança corporativa (GC) surgem para mitigar

tais assimetrias. Mas qual mecanismo de GC seria o mais adequado para uma

empresa Ltda? Ou ainda, qual mecanismo tem condições de ser implementado de

acordo com a realidade dessas empresas? E, por fim, assimetrias existentes entre

principais de uma empresa podem, ou não, influenciar na composição desse

mecanismo e, consequentemente, na gestão da empresa?

Desse modo, este estudo apresenta o Acordo de Quotistas (AQ) como um

Mecanismo Interno de Governança Corporativa (MIGC) para empresas LTDAs,

analisando a assimetria de informações existente entre os sócios e o seu

consequente impacto para composição do AQ. Entretanto, para se compreender a

relevância desta análise, é importante assimilar uma sensível mudança acontecendo

na estrutura de propriedade das empresas, de modo geral, no último século.

Nesse contexto, os estudos de Berle e Means (1932) constataram a alteração

na formatação das companhias e o consequente aumento da complexidade dos

fenômenos empresariais. Essa alteração é representada pela impossibilidade de o

principal da empresa deter o controle sobre todos os setores desta, obrigando-o a

delegar funções executivas a agentes.

Observa-se a continuidade no desenvolvimento da ideia inicial proposta por

Berle e Means (1932) – a relação entre principal e agente – no estudo de Jensen e

Meckling (1976), os quais solidificaram a Teoria da Agência. Nesse estudo, os

autores demonstraram que os conflitos entre principal-agente são

preponderantemente originados da assimetria de informações e interesses

existentes entre eles.

17

Entretanto, no trabalho de Young et al. (2008) percebe-se a quebra desse

paradigma. Os autores demonstram a preponderância de conflitos em países

emergentes, originados da relação principal-principal. Esse fenômeno surge a partir

da estrutura das firmas, em que a propriedade é concentrada e os negócios têm

características familiares, sistema legal que não resguarda os direitos dos acionistas

minoritários. Consequentemente, cria-se um novo campo para conflitos, ainda que

este não seja exclusivo de países emergentes (CALABRÒ; CAMPOPIANO; BASCO,

2017).

Dessa forma, os conflitos de agência originados da assimetria de informações

e interesses servem de base para o estudo do fenômeno ora observado – a relação

entre os sócios e a composição do AQ. Esse acordo representa um MIGC, destinado

a mitigar conflitos entre sócios com o objetivo de reduzir a assimetria de informações

entre os principais das empresas LTDA e fornecer, dessa forma, maior clareza para

a sua gestão. A motivação para o estudo desse MIGC corresponde às necessidades

observadas na realidade brasileira.

Estudos demonstram que conflitos observados entre sócios ocorrem, via de

regra, em países com sistema legal de baixa proteção aos direitos dos acionistas,

bem como devido à concentração da estrutura de propriedade (MUTLU; PENG;

ESSEN, 2015; PENG; SAUERWALD, 2013).

Nesse sentido, segundo o ranking do Banco Mundial (2019), o Brasil somou

4.1 pontos na escala de proteção dos direitos legais dos acionistas minoritários em

2018, estando atrás de países como Azerbaijão, Nigéria e Gana. Essa pontuação

varia de 1 a 7, sendo 1 para desprotegido e 7 para totalmente protegido. O país vem

perdendo diversas posições no ranking desde 2007, caindo da 46ª posição para a

62ª, em 2018.

Por outro lado, o universo das empresas Ltda. corresponde à quase totalidade

de companhias existentes no cenário nacional e engloba desde pequenas até

grandes empresas. Dessa forma, estudar um MIGC capaz de ser implementado em

empresas com essas características parece fazer sentido, tanto do ponto de vista

acadêmico quanto no âmbito profissional.

Desse modo, através de um estudo de caso e uma survey experiment,

objetivou-se demonstrar a relevância do acordo de quotistas como mecanismo de

GC, além de analisar de que forma as assimetrias de informações entre principais

18

alteram a percepção de importância da composição de cláusulas no acordo entre

sócios.

1.2 OBJETIVOS

Colocado o problema de pesquisa, propõe-se o objetivo geral e os objetivos

específicos.

1.2.1 Objetivo geral

Este estudo tem como objetivo geral analisar a relação entre a assimetria de

informações e a composição de cláusulas em um Acordo de Quotistas.

1.2.2 Objetivos específicos

a) Demonstrar o Acordo de Quotistas como um mecanismo de Governança

Corporativa.

b) Identificar as principais cláusulas presentes em acordos entre sócios.

c) Relacionar a assimetria de informações entre sócios com a percepção de

necessidade de elaboração de cláusulas em um Acordo de Quotistas.

1.3 RELEVÂNCIA CIENTÍFICA E PRÁTICA

Em um país que anseia pela fomentação do desenvolvimento econômico e os

empresários carecem da devida preparação para gerir seus negócios, realizar um

estudo sobre GC para LTDAs torna-se instigante, ainda mais diante das relevantes

taxas de mortalidade das empresas. Conforme o Sebrae (2016), no biênio 2012-

2014 a taxa de sobrevida das empresas brasileiras foi de 23,4%.

Sendo assim, neste estudo, a principal motivação do pesquisador é a busca

por um mecanismo de GC viável e capaz de ser implementado dentro da realidade

de qualquer empresa LTDA. Para tanto, pretende-se demonstrar, a partir de um

estudo de caso, os efeitos de um acordo entre sócios em uma empresa LTDA. Além

disso, realizar uma análise entre as assimetrias de informações e a percepção da

importância na composição do AQ auxilia a compreensão do MIGC e sua utilidade,

19

que não se limita às sociedades anônimas (S/A). Nesse sentido, entende-se

necessário explorar esse gap de pesquisa, caracterizando o AQ como uma

ferramenta de Governança Corporativa relevante para empresas LTDAs, além de

ser ainda pouco explorada pela academia brasileira e internacional.

Outrossim, a partir deste estudo, empresas LTDAs e seus sócios poderão

aplicar os resultados aferidos a fim de implementar e/ou adequar seus acordos sob a

ótica da GC. Além disso, poderão compreender algumas das cláusulas dispostas

nesses acordos como um risco calculado. Dessa forma, além de fornecer

contribuições científicas, este trabalho visa a utilidade prática de seus resultados.

1.4 ESTRUTURA DO TRABALHO

O estudo está estruturado em cinco capítulos. Após este capítulo introdutório,

o capítulo 2 traz a fundamentação teórica, relacionando-a aos principais temas

abordados neste trabalho: a Teoria da Agência, a Governança Corporativa, seus

mecanismos externos e internos, o Acordo de Acionistas e o Acordo de Quotistas.

O terceiro capítulo apresenta os procedimentos metodológicos utilizados para

desenvolver a pesquisa, a coleta e análise de dados, que serão realizados por meio

de um estudo de caso único e a aplicação de uma survey experiment.

O capítulo 4 demonstra o procedimento pelo qual o estudo de caso foi

desenvolvido. Na sequência, são apresentados os resultados do estudo de caso e

da survey experiment.

O quinto capítulo apresenta as conclusões, as limitações do estudo, sua

relevância, aplicabilidade e replicabilidade e, por fim, as sugestões para pesquisas

futuras.

20

2 A PROBLEMÁTICA E O ESTADO DA ARTE

Neste capítulo é abordada a teoria relacionada aos temas deste estudo. De

início, apresenta-se a Teoria de Agência, cujo foco está na relação entre principal e

agente e nos conflitos de agência provenientes das assimetrias de informações e

interesses.

A seguir é abordada a Governança Corporativa, suas origens, características

e mecanismos. Por fim, discorre-se acerca do acordo entre sócios de empresas

LTDAs.

2.1 TEORIA DA AGÊNCIA

A economia moderna sustenta que os seres humanos agem de forma

racional, buscando decisões ótimas, que resultem em benefícios próprios, os quais

nunca serão saciados (JENSEN; MECKLING, 1976; SMITH, 1776). Na mesma

seara, Stigler (1981, p. 48) afirma, na conclusão de seu estudo: “I have presented

the hypothesis that we live in a world of reasonably well-informed people acting

intelligently in pursuit of their self-interests”1.

A compreensão dessa premissa básica, corroborada pelos estudos seminais

brevemente expostos – reforça-se: o homem econômico é egoísta, pensa no seu

próprio interesse e age de forma racional para maximizar seus resultados (SEN,

1992) – é fundamental para se entender a motivação desta dissertação. Por meio

desta pesquisa, pretende-se contribuir, em vias acadêmicas e empresariais, com a

demonstração de um mecanismo de redução de conflitos de agência. Restando

claro esse ponto, o caminho pela teoria deve ser realizado de forma mais conexa.

Nesse contexto, não há como falar em conflitos sem resgatar a Teoria da Agência.

Means e Berle (1932) explicam, em seu estudo, que a complexidade das

atividades industriais, que estava sendo experimentada à época, já não mais

permitia que o proprietário (principal) de uma empresa pudesse ter ingerência em

todas as áreas da firma. Assim, percebeu-se a necessidade de delegar funções a

terceiros, que tomariam as decisões em seu lugar.

1 Tradução livre: “Eu apresentei a hipótese de que nós vivemos em um mundo de pessoas razoavelmente bem-

informadas, agindo inteligentemente na busca dos seus próprios interesses”.

21

Há, então, a percepção do encontro de dois “homens econômicos”, em

posições distintas dentro de uma mesma empresa, com objetivos dissemelhantes e

particulares. Nessa nova configuração empresarial, os conflitos começaram a

efervescer entre os donos das empresas e seus agentes, sendo denominados pela

academia de conflitos de agência.

Referida denominação surgiu de forma mais clara a partir do trabalho seminal

de Jensen e Meckling (1976). Os autores caracterizam os relacionamentos de

agência como “um contrato onde uma ou mais pessoas – o principal – engaja outra

pessoa – o agente – para desempenhar alguma tarefa em seu favor, envolvendo a

delegação de autoridade para a tomada de decisão pelo agente” (apud: JENSEN;

MECKLING, 1976 apud SAITO; SILVEIRA, 2008, p. 2).

Assim, o que gera os conflitos de agência são dois principais aspectos: a

assimetria de interesses (MARTINEZ, 1998) e a assimetria de informações

(EISENHARDT, 1989) entre principal e agente. Essas assimetrias ocorrem pela

impossibilidade de a relação entre as partes ser gerida por um contrato perfeito,

devido ao fato de o contexto dos negócios ser caracterizado pela atmosfera da

incerteza (KLEIN, 1983).

Jensen e Meckling (1976) discorrem da mesma forma sobre os custos que

são gerados em razão da assimetria de interesses e informações entre principal e

agente. De tal modo, o trabalho colabora com uma nova acepção da empresa,

analisando o relacionamento entre os agentes (os tomadores de decisões) e os

principais (os que delegam e confiam as decisões a terceiros) e o impacto desses

conflitos na gestão da firma.

Instituída a Teoria da Agência por Jensen e Meckling (1976), observou-se a

necessidade de testar e contrapor, de forma prática, as consequências e custos dos

conflitos de agência. O primeiro estudo empírico nesse sentido (MORCK;

SHLEIFER; VISHNY, 1988) aferiu a relação entre a concentração de ações das

empresas nos agentes e o valor de mercado dessas companhias. O trabalho foi

baseado em duas hipóteses: convergência de interesses (JENSEN; MECKLING,

1976) e entrincheiramento (DEMSETZ, 1983).

A hipótese de convergência de interesses, do estudo de Jensen e Meckling

(1976) defende que, quanto maior for o número de ações em posse dos gestores,

maior será o valor da firma, visto os interesses estarem alinhados. O

entrincheiramento, por sua vez, defende que, quanto maior for o número de ações

22

sob domínio de um gestor, menor será o valor de mercado da empresa, visto o

agente estar receoso quanto às suas tomadas de decisões e buscar somente sua

manutenção no cargo.

Utilizando-se da amostra de mais de 350 empresas da lista da Fortune 500, o

estudo de Jensen e Meckling (1976) identificou que diferentes níveis de percentuais

de ações sob controle do agente representavam uma variação diferente no valor de

mercado da firma. Com até 5% das ações sob seu controle, a relação se mostrava

positiva, assim como quando o gestor detinha mais de 25% dos papéis da

companhia. Todavia, a pesquisa demonstrou que, quando os gestores possuíam

entre 5% e 25% das ações, a relação se tornava negativa.

Morck et al. (1988) interpretaram o resultado no primeiro nível (até 5%) como

um incentivo ao gestor para aumentar o valor da empresa a fim de conquistar maior

participação nas ações, incorrendo na convergência de interesses. Quando o

percentual estava entre 5% e 25%, tornava-se latente o entrincheiramento dos

gestores, porém, ao chegar a 25%, essa hipótese perdia força, para dar lugar,

novamente, à convergência de interesses.

Dessa forma, a concentração de ações nos gestores da companhia

acarretaria em menor assimetria de interesses, ocasionando um maior valor da firma

(JENSEN; MECKLING, 1976). Por outro lado, pesquisas apontam que a solução

para a redução dessa assimetria seria a dispersão da propriedade da empresa,

objetivando a alienação dos papéis da companhia para acionistas externos

(MORCK; SHLEIFER; VISHNY, 1988).

O que a academia observa, de forma inequívoca, é o fato de que a estrutura

de propriedade da firma se reflete nos custos de agência e nos conflitos

experimentados por esta. Desse modo, deve-se atribuir significativa atenção aos

custos gerados pelos conflitos de agência. Jensen e Meckling (1976) os definiram

como a soma de:

a) custos de criação e estruturação de contratos entre principal-agente;

b) dispêndios relacionados à necessidade de monitorar as atividades dos

gestores;

c) custos derivados do próprio agente destinados a demonstrar ao principal

que suas tomadas de decisões lhe são benéficas;

23

d) perdas inerentes às divergências entre os objetivos do principal e as

decisões do agente, que culminam em diminuição da riqueza aferida pelo

primeiro.

Esses estudos auxiliam a compreender os custos de agência, em que o

principal deve realizar o melhor controle de seus agentes, a fim de evitar maiores

perdas. Ou seja, quanto maior for o capital destinado ao controle dos conflitos de

agência, menores serão os prejuízos para a empresa (JENSEN; MECKLING, 1976).

Entretanto, alguns estudos demonstram que os custos relativos aos oportunismos

dos gestores representam, em diversas ocasiões, valores menos significativos do

que os próprios custos de monitoramento destes (HANSMANN, 1988).

Modular os custos de agência decorrentes dos conflitos percebidos entre

principal-agente é uma tarefa particular de cada empresa e nesse sentido, deve ser

observado caso a caso. Sob esse prisma, Milgron e Roberts (1992 apud

BIALOSKORSKI NETO; BARROSO; REZENDE, 2012) demonstram que, se o

agente apresentar características avessas à tomada de risco, contratos com

remuneração variável substanciada no cumprimento de metas podem servir como

ferramenta ideal para alinhar os interesse deste com os do principal.

Entretanto, ainda que o interesse dos pesquisadores para com a análise do

fenômeno de conflitos de agência permaneça focado na relação principal-agente

(RENNER; SCHMEDDERS, 2015), a nova conjuntura empresarial, consubstanciada

na pluralidade de sócios, reflete a quebra desse paradigma, inclinando os estudos

mais recentes para o conflito entre os acionistas das empresas (PENG;

SAUERWALD, 2013; YOUNG et al., 2008).

Nesse sentido, a academia percebe que os conflitos entre sócios incidem em

custos de agência e devem ser objeto de atenção dentro das companhias. A

principal característica desses conflitos provém, principalmente, da relação entre

acionistas minoritários e majoritários, em que estes buscam expropriar direitos

daqueles (JOHNSON et al., 2000). Johnson et al. (2000) identificam, ainda, que as

riquezas dos minoritários podem ser expropriadas por diversos mecanismos

propostos pelos acionistas controladores.

Dessa forma, em busca da redução dos conflitos de agência, intensificam-se

estudos relacionados à GC e seus diferentes mecanismos. Estes podem ser

24

classificados como mecanismos internos – aqueles que provêm de dentro da firma –

e externos – que a influenciam e se originam externamente a ela.

Desse modo, nas seções subsequentes à Governança Corporativa (origem e

aplicação) serão abordados os Mecanismos Internos e Externos e sua relação de

interdependência, com foco no Sistema Legal.

2.2 GOVERNANÇA CORPORATIVA

A Governança Corporativa apresenta-se como um conjunto de mecanismos

que objetivam profissionalizar a gestão da empresa, de maneira a dirimir os conflitos

evidenciados pela Teoria da Agência, com foco principal na redução das assimetrias

de informações e de interesses. Assim, nesta seção será abordada a origem da GC

e seus mecanismos internos e externos, com foco no sistema legal.

2.2.1 Origens da GC

Os anos de 1970 foram decisivos para o início da GC na forma como é

reconhecida e difundida no universo acadêmico.

O evento que fez surgir o tema deu-se em 1972, nos Estados Unidos, quando

veio à tona o Escândalo de Watergate, que culminou na renúncia do então

presidente americano Richard Nixon. Nas investigações encabeçadas por jornalistas

do Washington Post, restou comprovado, além de outros crimes, que empresas

americanas realizaram doações ilegais à campanha de Nixon. Estes fatos resultaram

no desenvolvimento da Lei Foreign Corrupt Practices Act (FCPA) pelo governo

americano, no ano de 1977, com o propósito de coibir práticas similares e combater

a corrupção.

Ainda que a FCPA fosse efetiva em determinados aspectos, mostrou ser uma

lei falha e com diversas brechas, que permitiram, por exemplo, que casos como o da

Enron fossem possíveis. Entretanto, a vanguarda norte-americana reagiu e, em

2002, a Lei Sarbanes-Oxley implementou, no ordenamento jurídico americano,

diversas obrigações legais oriundas dos preceitos da GC.

A referida Lei está dividida em 11 capítulos, contando com 69 artigos. Nestes,

ela dispõe normativas destinadas a coibir práticas fraudulentas de empresas listadas

na Securities and Exchange Comission, equivalente à Comissão de Valores

25

Mobiliários brasileira. Com isso, aumentaram as obrigações e o controle de

informações relativas à condução dos negócios, administração financeira,

escriturações contábeis e gestão/divulgação das informações.

Todavia, por mais que a solidificação legislativa americana aconteça no

século XXI, já havia diretrizes de boas práticas de GC estabelecidas por instituições

internacionais antes disso. Nesse sentido, o primeiro código de GC oficial foi

desenvolvido em 1999, pela Organização para a Cooperação e Desenvolvimento

Econômico (OCDE), sendo consubstanciado pelo aval de grandes instituições como

o Banco Mundial e o Fundo Monetário Internacional.

O referido código defendia, entre outros aspectos, os direitos dos acionistas

minoritários, o tratamento igualitário entre estes e os majoritários, a função de cada

uma das partes interessadas, a necessidade da divulgação e transparência dos

balanços e as responsabilidades do conselho de administração.

Em 2013, o Brasil tornou-se signatário da Convenção sobre o Combate da

Corrupção de Funcionários Públicos Estrangeiros em Transações Comerciais

Internacionais da OCDE, inspirada na FCPA, sancionando o compromisso

internacional através da Lei 12.846/2013 (BRASIL, 2013). O texto legal dispõe sobre

a responsabilização administrativa e civil de pessoas jurídicas, em decorrência de

práticas de atos ilícitos contra administração pública, nacional ou estrangeira

(SANTOS JÚNIOR; PARDINI, 2013). Esta Lei inseriu, no ordenamento jurídico

pátrio, as primeiras obrigações e consequências legais relacionadas aos princípios

dispostos da GC.

No contexto acadêmico, a GC surge com o objetivo de apresentar respostas e

proposições para os conflitos observados pela Teoria da Agência (JENSEN;

MECKLING, 1976). Com vistas a diminuir as assimetrias de interesses e de

informações, os estudos sobre GC começaram a apresentar diversas possibilidades

e mecanismos à firma, com o objetivo de proporcionar um melhor alinhamento da

empresa com a gestão profissional.

Entretanto, ainda que os mecanismos de GC sejam amplamente

reconhecidos, de forma positiva, como controle e gestão da empresa, resultando em

maior eficiência, estudos já demonstraram que em situações específicas tais

mecanismos podem resultar em maiores prejuízos às companhias que os adotam.

Essen et al. (2013), em sua pesquisa sobre a crise econômica de 2008,

demonstraram que empresas europeias que instituíam mecanismos de GC sofriam

26

mais com os efeitos da recessão econômica, visto que tomadas de decisão que

deveriam ser mais ágeis enfrentavam entraves para serem aprovadas pelo Conselho

de Administração e outros mecanismos. Isso impedia que os gestores tivessem a

autonomia exigida em situações emergenciais.

Com essa ressalva, apresenta-se adiante os mecanismos externos e internos

de GC.

2.3 MECANISMOS EXTERNOS DE GOVERNANÇA CORPORATIVA

O senso comum indica que o ensaio teórico sobre mecanismos de GC se

inicie pelos mecanismos internos de GC (MIGC). Entretanto, para uma correta

compreensão deste estudo, considera-se necessário iniciar pelos mecanismos

externos de GC (MEGC).

2.3.1 Características dos mecanismos externos de GC

Aguilera et al. (2015) evidenciam que os MEGC são utilizados/aclamados

quando os MIGC falham. Ou seja, quando a GC interna da empresa não

sustenta/explica as boas práticas de GC necessárias para a gestão da empresa,

entram em cena os MEGC.

O estudo de Aguilera et al. (2015) identifica seis mecanismos externos de GC:

mídia, mercado de controle (compras hostis de empresas), agências avaliadoras de

risco, auditoria externa, ativismo dos stakeholders e sistema legal. Cada um destes

possui seu efeito específico, conforme demonstrado no quadro 1.

Quadro 1 – Mecanismos de externos de governança corporativa

MECANISMO EXTERNO CARACTERÍSTICAS

MÍDIA – atua com a função de monitoramento, agindo como um verdadeiro cão de guarda da companhia (BEDNAR, 2012); – a influência desse MEGC pode afetar a segurança no cargo dos executivos, a remuneração destes e, ainda, a composição do conselho de administração da empresa (BEDNAR, 2012); – utilizada da forma adequada, a mídia pode ser uma forte aliada no aumento de valor da empresa (DAINES; GOW; LARCKER, 2010); – coberturas negativas da mídia podem não ter influência significativa sobre os rendimentos recebidos pelos CEOs (GUAY; CORE; LARCKER, 2001);

27

MERCADO DE CONTROLE

– entra em cena quando o valor de mercado da companhia está abaixo da sua realidade; – surge a percepção de agentes externos da empresa com a intenção de adquirir a empresa de forma hostil, alterando seu controle acionário de forma abrupta (DENIS; MCCONNELL, 2003); – trabalhos apontam que as compras hostis não são formas baratas de tomar o controle de uma empresa, bem pelo contrário, representam uma atitude que envolve altas quantias financeiras para serem concretizadas (WILLIAMSON, 1970);

AGÊNCIAS AVALIADORAS DE RISCO

– diminuem a assimetria de informações entre gestores e principais, sancionando atitudes ilegais e impedindo atitudes contrárias aos interesses destes (BEDNAR, 2012); – tendem a influenciar diretamente na composição do conselho de administração e na compensação do executivos, a partir de um esforço da empresa de demonstrar sua legitimidade ao mercado e suas boas práticas de gestão (AGUILERA et al., 2015);

AUDITORIA EXTERNA – objetiva diminuir a assimetria de informações, particularmente focando nas relações entre principais; – no Brasil, a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) determina o rodízio das auditorias obrigatórias das S/A de capital aberto a fim de evitar qualquer tipo de distorção nos dados, resultando na defesa dos interesses de acionistas minoritários (BUENO et al., 2018); – os resultados obtidos a partir da auditoria externa melhoram as tomadas de decisões do board, os quais possuem melhores informações dos negócios da companhia, gerando maior retorno e valor de mercado para a firma (AGUILERA et al., 2015); – age como um agente moderador das atividades dos gestores (DESENDER et al., 2013).

ATIVISMO DOS STAKEHOLDERS

– identificado pelas pressões realizadas por agentes externos à firma, com a finalidade de alterar políticas de gestão e finanças da empresa; – esse ativismo pode provir de acionistas minoritários, os quais utilizam-se de sua posição perante o quadro acionário da empresa para exercer pressão em busca de seus objetivos (SJÖSTRÖM, 2008).

Fonte: Adaptado de Aguilera et al. (2015).

O sistema legal será abordado em seção própria, em face de sua relevância

para a compreensão deste trabalho.

2.3.2 Sistema legal

Como último MEGC a ser abordado, resta elencar o sistema legal. E não se

fez isto por acaso, visto influenciar de forma direta as diretrizes de GC de uma

empresa, bem como possuir papel fundamental para a compreensão do objeto de

estudo.

28

Conforme Shleifer e Vishny (1997), os mecanismos de GC e sua real

eficácia/aplicabilidade tendem a ser diretamente relacionados com o grau de

proteção jurídica do país. Ou seja, quanto menor proteção jurídica o país oferecer,

menor será a eficácia/validade dos mecanismos de GC.

Para tanto, é importante demonstrar estudos que apontam, sob a ótica da GC,

países com baixa proteção legal, assim como estudos comparativos entre países

regidos pelo ordenamento jurídico da common law versus demais sistemas legais e

suas principais consequências em suas respectivas companhias.

Os estudos na área iniciaram a partir de uma perspectiva que objetivava

analisar os custos e benefícios das legislações e as alternativas em relação aos

direitos dos investidores (GROSSMAN; HART, 1988).

La Porta et al. (1998) realizaram estudo comparativo entre empresas situadas

em países regidos pelo common law, direito francês, germânico e escandinavo

(sendo estes últimos três englobados no sistema da civil law). A análise contou com

observações de empresas pertencentes a 49 países, fugindo da linearidade das

pesquisas da época, que abordavam Estados Unidos, Japão e Alemanha, e vindo a

focar na observação dos efeitos das leis governamentais de proteção aos

investidores.

Como conclusão, o estudo identificou que países oriundos do sistema jurídico

da common law possuem maior proteção aos investidores do que países de civil law,

impactando diretamente na estrutura de propriedade dessas empresas. Cabe

ressaltar que o civil law, oriundo do direito francês – do qual o Brasil bebe da fonte –

mostrou ser o menos eficaz na proteção dos direitos de investidores/acionistas. Esse

fator justifica a grande diferença entre o número de empresas listadas nas bolsas de

valores daqueles países, em comparação ao do sistema jurídico da common law.

La Porta, Lopez-De-Silanes e Shleifer (1999) demonstraram que em países

com sistema legal enfraquecido há maior concentração de propriedade nas

companhias, o que resulta em conflitos entre acionistas, preponderantemente

majoritários e minoritários. La Porta et al. (1999) ainda contrariam as conclusões de

Means e Berle (1932), atestando que, diferentemente do proposto por estes (os

quais tinham como objeto de pesquisa empresas norte-americanas), firmas que

estão inseridas em países com baixa proteção legal aos acionistas tendem a

apresentar maior concentração de propriedade.

29

No entanto, outros estudos demonstram que, em países com o sistema legal

fraco, uma maior concentração de propriedade surge como uma resposta positiva

para a firma, representando maior segurança aos seus negócios (PENG;

SAUERWALD, 2013).

Um interessante aspecto do trabalho de Peng e Sauerwald (2013) diz respeito

ao fato de que, em países com sistema legal satisfatório, a propriedade dispersa

acaba por vezes prejudicando o gerenciamento da empresa. Neste caso, torna-se

desejável a presença de pelo menos um acionista que se destaque dos demais em

relação às ações, devendo ser necessariamente ativo na fiscalização da firma.

O sistema legal fraco está representado na figura 1.

Figura 1 – Sistema legal fraco

Fonte: Adaptado de La Porta et al. (1999).

Além da constatação de que o sistema legal pode alterar a estrutura de

propriedade da firma, suas consequências superam o previamente exposto.

Armitage et al. (2017) pesquisam sobre os efeitos e consequências da GC em

países emergentes. Os autores identificam que países como a Índia já determinam

que 2% do lucro líquido de empresas de capital aberto devem ser aplicados

diretamente em práticas ligadas à responsabilidade social da empresa. Ou seja,

Sistema Legal Fraco

Concentração de

Propriedade

Conflitos entre P-P

30

alguns países estão buscando combater o vazio institucional, a partir das

obrigatoriedades legais, interferindo diretamente na GC. Mais especificamente,

pode-se citar o relacionamento das firmas com stakeholders, auditorias, mídia e

conselho fiscal.

O sistema legal ainda tende a influenciar na composição do conselho de

administração das empresas (AGUILERA et al., 2015), mecanismo interno a ser

abordado em sequência. Nesse sentido, o sistema legal pode regular o número de

conselheiros, a necessidade de conselheiros independentes e suas

responsabilidades civis e penais. Também pode afetar os incentivos individuais e a

capacidade de gestores de exercerem a função de monitoramento, podendo

influenciar na substituição do próprio gestor, no caso de este deixar de cumprir seus

deveres (MARCEL; COWEN, 2014).

O sistema legal rege as práticas e obrigações das empresas onde estão

inseridas, ofertando as dimensões práticas tangíveis da governança da firma, como

restrições e permissibilidades, influindo desde o conselho de administração,

contabilidade e auditoria, responsabilidade social, dentre outros âmbitos. De tal

sorte, o sistema legal pode gerar, além de entraves à GC da empresa, ferramentas

que podem ser úteis, tornando-se efetivamente novos mecanismos para sua gestão.

2.4 MECANISMOS INTERNOS DE GOVERNANÇA CORPORATIVA

Os MIGC podem ser identificados como sendo os clássicos na gestão da

firma. Eles são identificados como conselho de administração, política de bônus,

estrutura de propriedade e auditoria interna da empresa (AGUILERA et al., 2015;

BUENO et al., 2018; MORCK; SHLEIFER; VISHNY, 1988), tornando-se o primeiro

passo na instauração da GC no ambiente empresarial. Esses mecanismos

representam objetos de estudo pela academia e serão abordados nas próximas

subseções.

2.4.1 Conselho de Administração

Segundo o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC, 2015):

31

O Conselho de Administração (CA) representa o órgão colegiado incumbido do processo decisório de uma organização em razão de seu direcionamento estratégico. Ele exerce o papel de guardião dos princípios, valores, objeto social e sistema de governança da organização, sendo seu principal componente

O CA, sua composição e sua relação direta com a performance da firma são

os mais evidentes dentre os mecanismos internos abordados nos estudos de GC,

não somente na academia brasileira, mas também em âmbito internacional

(BEZERRA et al., 2015; LIU et al., 2015).

Conforme o código de boas práticas do IBGC (2010), o CA deve ser

composto por membros com vasta expertise em diversas áreas, com no mínimo

cinco e no máximo 11 componentes, primando sempre pela composição ímpar e

com a presença de conselheiros independentes. O mesmo instituto aponta, ainda,

diversas funções cabíveis aos conselheiros de administração, com destaque ao

direcionamento estratégico da empresa, o controle e fiscalização das diretorias e o

fortalecimento contínuo das competências organizacionais.

Conforme Brennan (2006), dentre todas as responsabilidades do CA, as que

mais merecem destaque são as decorrentes das estratégias da companhia, como o

monitoramento efetivo dos gestores e a representação externa da empresa frente a

terceiros – uma espécie de prestação de contas aos stakeholders.

Entretanto, o referido trabalho de Brennan está contextualizado em uma

realidade diversa da evidenciada no Brasil. A Lei 6.404/76 (BRASIL, 1976), mais

conhecida como a Lei das S/A, determina que os conselheiros de administração

devam agir de forma independente, tomando sempre a melhor decisão para a

companhia. Desse modo, seus atos fiscalizatórios de gestão e estratégia da

empresa devem ser motivados pelas suas convicções pessoais, tendo, inclusive,

responsabilidade direta sobre estes.

Entretanto, neste país atravessa-se um ambiente de intensa insegurança

jurídica (HAIDAR, 2019). Nesse sentido, a própria Lei das S/A, através dos §§ 8º e

9º do art. 118 (instituídos pela Lei 10.303/2001), determina a obrigatoriedade de

vinculação de votos do CA (BRASIL, 2001). Isto significa que os conselheiros de

administração eleitos por um determinado grupo de sócios devem votar de acordo

com os interesses daqueles que os elegeram.

Dessa forma, a lei vincula o voto do conselheiro de administração a um

determinado sócio ou grupo de sócios, fazendo-o perder sua autonomia na decisão

32

e, assim, comprometendo a tomada de decisão ideal. Ainda, caso entenda que

determinado voto poderá prejudicar a empresa, ou até mesmo a sua pessoa física (a

qual poderá responder judicialmente pelos atos), e, dessa forma, o conselheiro

decida por votar de forma contrária ao grupo eleitor, este voto deverá ser anulado,

devendo os sócios eleitores suprirem o voto contrário.

A partir desse quadro, é possível ter uma noção da latente insegurança

jurídica existente no Brasil. Porém, a própria Lei das S/A prevê outros mecanismos

legais que auxiliam na diminuição desses vazios institucionais. Um destes

mecanismos será amplamente abordado na seção 2.5, qual seja, o Acordo de

Acionistas (AA).

2.4.2 Política de bônus

A política de bônus, já alvo do estudo de Jensen e Meckling (1976),

representa a busca pela diminuição da assimetria de interesses entre principal-

agente através de incentivos financeiros. Nesse sentido, o controlador da empresa

determina metas e objetivos a serem alcançados e, em contrapartida, cria uma

política de remuneração significativa para seus gestores.

Aguiar e Pimentel (2017) analisaram dados de 333 empresas listadas na B3,

entre 2011 e 2015. Em suas hipóteses, propuseram-se a medir o desempenho

financeiro e valor de mercado da empresa com relação ao nível de remuneração dos

gestores da companhia, bem como a influência de percentual de remuneração de

curto e longo prazo na performance da firma. Na análise do percentual de

remuneração de longo prazo os resultados se mostraram inconclusivos. Entretanto,

os autores aferiram relação positiva quando compararam o nível e o percentual de

remuneração de curto prazo com o desempenho financeiro e o valor de mercado da

empresa.

2.4.3 Estrutura de propriedade

A estrutura da propriedade das firmas pode ser determinada a partir da

concentração da posição acionária e pela identidade do principal. A concentração

diz respeito ao número de ações em propriedade do acionista majoritário ou de um

determinado grupo (CAMPOS, 2006). Means e Berle (1932) demonstraram pela

33

primeira vez as relações entre a estrutura de propriedade e o desempenho da firma.

Os autores identificaram uma relação inversa entre a pulverização da concentração

de propriedade empresarial e o desempenhado da firma, dentro das grandes

corporações dos Estados Unidos.

Trabalhos como os de Jensen e Meckling (1976) reforçaram os debates sobre

a necessidade de se compreender a separação entre poder, gestão e,

consequentemente, estrutura de propriedade. Enquanto alguns estudos afirmam

haver estruturas de propriedade ideais, outras pesquisas evidenciam que não há

estrutura de propriedade perfeita, mas sim um conjunto de esforços, estabelecidos

pelo contexto competitivo, influência dos stakeholders, know-how dos proprietários,

entre outros (KANG; SØRENSEN, 1999). Grande parte desses estudos foi

devidamente abordada na seção 2.1.

2.5 ACORDO DE ACIONISTAS – SISTEMA LEGAL BRASILEIRO

O Acordo de Acionistas (AA) representa um instrumento firmado entre sócios

de uma empresa, para alinhar seus interesses individuais, a fim de estabelecerem

normas sobre a companhia da qual fazem parte, de forma a harmonizar suas

relações ao compor os interesses societários (LIMA, 2017). Analisando-se a

natureza jurídica do AA, este se apresenta como um pacto de natureza parassocial,

firmado pelos principais de uma companhia. Esse pacto é autônomo e não se

confunde com os atos constitutivos da empresa, tais como o contrato social e o

estatuto (CARVALHOSA, 2003). Desse modo, o AA age como determinante das

relações societárias e empresariais, englobando todos os MIGC.

Com previsão legal no art. 118 da Lei das S/A (BRASIL,2001), o AA não

determina grandes exigências para deter validade jurídica, devendo tão somente ser

arquivado na sede da companhia. Caso os sócios desejem que o acordo provoque

efeito perante terceiros, deverão averbá-lo nos livros públicos da empresa.

Este instituto já era utilizado pelas empresas antes mesmo da edição

legislativa. Dessa forma, ansiava-se que o legislador dispusesse preceitos legais

para determinar sua validade, a fim de aumentar a segurança jurídica relativa ao

instrumento.

Cabe ressaltar que o texto legal não representa um rol taxativo das

disposições possíveis dentro de um AA. Configura, de fato, um rol exemplificativo, o

34

que permite que a confecção de um AA represente um mecanismo capaz de

englobar diversas diretrizes da empresa e do relacionamento entre seus sócios.

Contudo, deve ser observada a norma geral para a validade de qualquer

negócio jurídico, disposta no art. 104 do Código Civil brasileiro (BRASIL, 2002). O

texto legal define que o contrato deverá cumprir três requisitos: a) agente capaz; b)

objeto lícito, possível, determinado ou determinável; e c) forma prescrita ou não

defesa em lei.

Sendo assim, de nada adianta firmar um AA em que o signatário seja um

menor impúbere, ou qualquer outro sujeito incapaz de praticar os atos da vida civil.

Da mesma forma, determinar objetos ilícitos dentro de um AA não surtirá qualquer

efeito jurídico. Quanto ao inciso III do art. 104 (BRASIL, 2002), salienta-se que o AA

não possui forma prescrita em lei (somente para a validade de seus efeitos), sendo

convencionadas às partes sua forma e redação. Respeitando as disposições legais

prelecionadas, o AA ministra força legal quanto às disposições nele contidas.

Em relação às características práticas dos AA, estas podem ser classificadas

como Acordos de Gestão, Acordos de Poder de Decisão e Acordos de Defesa

(FINKELSTEIN; PROENÇA, 2014). Os Acordos de Gestão estabelecem, entre os

acionistas signatários, o poder de decisão sobre a escolha/destituição dos gestores

da empresa. É uma ferramenta utilizada por acionistas/investidores que condiciona o

aporte de capital na possibilidade de elencar os gestores da empresa, a fim de que

estes cumpram com seus objetivos.

Para exemplificar, utiliza-se o caso da Usiminas, em que os dois grupos

controladores da companhia – de um lado, o grupo ítalo-argentino Ternium-Techint,

e do outro, os japoneses da Nippon Steel & Sumitomo Metal Corporation –

discordavam quanto à escolha do CEO e do chairman do CA da companhia desde o

ano de 2014. No começo de 2018, os acionistas chegaram a um consenso,

estabelecendo no AA da empresa um padrão de controle de gestão, determinando

rodízio bienal nas escolhas do CEO da empresa e chairman do CA.

Acordos de Poder de Decisão dizem respeito à possibilidade de um grupo ou

acionista deter a “última palavra” em casos pré-definidos no acordo. Como é de

conhecimento notório, o governo brasileiro possui participação acionária em diversas

empresas listadas na B3. Uma destas é a Vale, sobre a qual o governo possui um

importante mecanismo de controle, denominado Golden Share. Com essa ação de

ouro, o estado brasileiro detém o poder de decisão de diversas diretrizes da

35

empresa, tendo a possibilidade de agir de forma a preservar os interesses nacionais

nessa importante companhia, ainda que não possua a maioria das ações ordinárias

– aquelas que dão direito ao voto.

Acordos de Defesa possuem disposições que fornecem garantias aos

acionistas, principalmente aos minoritários. Em muitos AA, elas estão dispostas

através da possibilidade de voto em bloco de um grupo de minoritários, ou ainda, a

possibilidade de determinadas matérias serem aprovadas somente com um quórum

qualificado ou até unânime dos sócios.

Ainda, observa-se que grande parte das empresas possui mais de um

objetivo dentro de seus AA, sendo estes considerados como acordos gerais.

2.5.1 Estudos internacionais sobre Acordo de Acionistas

Nesta subseção objetiva-se contextualizar os AA no cenário internacional, a

partir de estudos acadêmicos. Importa compreender que a permissão de utilização

desse instrumento depende da legislação de cada país. E tal permissibilidade não é

vista somente no Brasil.

Baglioni (2011) realizou um estudo empírico sobre a presença dos acordos de

acionistas em empresas italianas da primeira década dos anos 2000, a fim de

compreender sua influência sobre o poder de voto dos sócios. O autor identificou

que os acordos auxiliam a incrementar o poder de voto do majoritário quando seu

poder está muito baixo, o que poderia afetar o devido controle pelos gestores da

empresa. O autor observou ainda que os acordos servem para diminuí-lo, nos casos

em que o poder está muito concentrado, para impedir que este sócio se aproveite

indevidamente da empresa.

Ainda no velho continente, estudos demonstram que 8% das empresas

possuem AA, sendo que estes acordos aparecem de forma mais incisiva na Itália e

Bélgica (CAPRESSE; CLERC; BECHT, 2007). É possível aferir AA em

multinacionais de diversos países, como França, Finlândia, Grécia, Espanha, Suécia

e Holanda, com as mais diversas cláusulas. Como exemplo, a controladora da

empresa finlandesa Kona possui disposto em AA o direito de indicar um diretor para

o conselho (CAPRESSE; CLERC; BECHT, 2007).

Estudos demonstram que empresas norte-americanas também aplicam os AA

em suas relações sociais/empresariais. Conforme Gomes e Novaes (2006), em uma

36

amostra aleatória de 115 empresas de capital aberto nos Estados Unidos, 53 delas

dispunham de AA, representando 46% da amostra. O estudo ainda verificou que as

cláusulas mais presentes nos acordos discorrem sobre direitos do conselho,

disposições de poder de veto e acordo de voto.

Barbi Filho (2001) identifica que, em diversos países da América do Sul, como

na Argentina, Bolívia, Chile e Uruguai, o sistema legal permite a utilização do acordo

entre sócios ainda que não haja previsão legal para tanto. O autor complementa

que, na Inglaterra, país que, como os Estados Unidos da América, é regido pela

common law, os acordos são amplamente aceitos e válidos, possuindo, inclusive,

força legal maior que a dos próprios estatutos sociais.

O AA não representa uma inovação do sistema jurídico brasileiro, sendo

amplamente aceito e aplicado por empresas de diversos países. Entretanto, o objeto

de pesquisa repousa sobre solo brasileiro, e o foco da próxima subseção será a

análise de estudos dos acordos realizados entre sócios no cenário nacional.

2.5.2 Acordo de acionistas no Brasil

Estudos com enfoque nos AA demonstram um considerável aumento no uso

desse instrumento por empresas brasileiras de capital aberto (CARVALHAL, 2012).

Gorga e Gelman (2012) relatam que, além da maior presença desses acordos,

predominam cláusulas vinculadas ao voto dos conselheiros de administração –

comentadas na subseção anterior – que acabam por prejudicar as suas atividades,

ao passo que as disposições esvaziam o poder decisório do CA – um dos principais

pilares da GC.

Silva et al. (2015) apontam que o AA pode ser utilizado de forma a aumentar

as desigualdades em uma empresa, enquanto acionistas majoritários podem vir a

expropriar direitos dos minoritários. Essas constatações foram reveladas a partir de

um levantamento feito pelos autores em 551 empresas brasileiras de capital aberto,

no período de 1999 a 2013, que buscou comparar a estrutura/concentração de

propriedade com a presença de AA.

Os autores concluíram que, em empresas onde havia um sócio majoritário

(mais de 51% das ações), a presença desses acordos era mínima, justificando a

desnecessidade de tal instrumento em razão de esse principal já possuir o controle

da companhia. Entretanto, firmas com três grandes sócios tendem a influir

37

positivamente na presença dos AA, ao passo que estes sócios necessitam dessa

união para controlar a firma, tornando-se os chamados pooling agreements das

empresas norte-americanas (BARBI FILHO, 2001).

Outro importante achado do estudo de Silva et al. (2015) diz respeito à

complexidade desses acordos, por meio dos quais empresas com propriedade

dispersa tendem a firmar AA mais completos. Ou seja, a dispersão exige que as

diretrizes sejam mais especificas, para facilitar a gestão da firma.

Carvalhal (2012) estudou os AA em empresas de capital aberto, com duas

vertentes a serem destacadas. Num primeiro momento, o trabalho buscou aferir a

qualidade dos AA das empresas listadas na B3. O autor desenvolveu 24 perguntas,

a serem respondidas pelos próprios acordos, sendo que a resposta negativa

representava 0, e a positiva 1. Estas perguntas são detalhadas no quadro 2.

Quadro 2 – Índice do Acordo de Acionistas

Transferência de Ações

1. O acordo não contém o direito de preferência? 2. O contrato não contém opções de venda? 3. O contrato não contém opções de compra? 4. O contrato não contém direitos de tag-along? 5. O contrato não contém direitos de drag-along? 6. O contrato não restringe a transferência de ações?

Dividendos 7. O contrato restringe a redução de dividendos? Investimento 8. O contrato proíbe as operações além das metas corporativas?

9. O contrato restringe fusões e aquisições? 10. O acordo impõe limites e restrições de investimento? 11. O contrato restringe a venda de ativo de capital? 12. O acordo proíbe a concorrência com a empresa?

Financiamento 13. O contrato restringe a dívida adicional? 14. O contrato restringe a emissão de ações a preços preferenciais? 15. O contrato proíbe a garantia de terceiros?

Governança Corporativa

16. O acordo estabelece política de bônus? 17. O contrato restringe transações com partes relacionadas? 18. O contrato estabelece os critérios para nomear os auditores

independentes? 19. O acordo estabelece arbitragem para resolver disputas? 20. O contrato não restringe a liberdade dos membros do conselho

de nomear o CEO? 21. O acordo não restringe a liberdade dos acionistas de nomear os

membros do conselho? 22. O acordo não restringe os votos dos membros do conselho nas

reuniões preliminares? 23. O acordo não restringe os votos dos acionistas nas reuniões

preliminares?

38

24. O acordo estabelece outros tipos de disposições de governança positiva?

Fonte: Traduzido de Carvalhal (2012).

Carvalhal (2012) desenvolveu um índice para aferir a qualidade dos AA,

denominando-o de shareholder agreement index (SAI). Essas perguntas foram

divididas em cinco dimensões, que tratavam das transferências das ações, dos

dividendos, investimentos, financiamento e GC.

O objetivo da criação desse índice foi a possibilidade de identificar empresas

que possuem AA com maior proteção e garantias, sendo constatado que firmas com

acordos que protegem os acionistas minoritários possuem um maior valor de

mercado. O trabalho ainda realizou a medição do valor de mercado das empresas

logo após adotarem o AA. O autor concluiu que a presença desses acordos resultou

em um retorno positivo anormal no valor de mercado da empresa, reforçando a tese

de que os AA tendem a reforçar os direitos dos investidores.

Já no trabalho de Gelman, Castro e Seidler (2015), que inclusive utiliza o

estudo de Carvalhal (2012) como ponto de partida, os resultados apontam genuína

divergência entre o valor de mercado e a presença de AA nas empresas. A análise

dos autores, que selecionaram tão somente as companhias listadas nos segmentos

especiais da B3, busca compreender os efeitos das cláusulas de vinculação de voto

dos conselheiros de administração sobre o AA.

Gelman, Castro e Seidler (2015) demonstram que empresas dos segmentos

especiais (com melhores práticas de GC) e com presença de AA possuem menor

valor de mercado diante das que não realizavam acordos, divergindo dos achados

de Carvalhal (2012). Restou identificado que o AA que estipulava a vinculação

genérica do voto dos conselheiros de administração, ou seja, que os obrigava a

votar todas as matérias de acordo com o interesse dos acionistas que os elegeram,

acentuava ainda mais o seu efeito negativo no valor de mercado da empresa.

Entretanto, acordos com cláusula de vinculação de voto específica de matérias

extraordinárias reduziam o efeito negativo da sua presença.

Silva (2015) analisa o contexto do AA da mesma forma, buscando vincular o

acordo ao valor de mercado da empresa. O autor analisou 472 companhias

brasileiras listadas na bolsa, no período de 1999 a 2013, utilizando como variável

dependente (VD) o market-to-book e Q de Tobin. O trabalho concluiu que o valor de

mercado de empresas com AA é consideravelmente maior do que o daquelas

39

empresas que não o detêm, demonstrando novamente a influência desse

mecanismo sobre as companhias.

Porém, o estudo de Silva (2015) se amplifica e analisa o valor de mercado

das empresas em relação ao SAI de Carvalhal (2012). Nesse exemplo, para cada

ponto atingido no índice estabelecido por Carvalhal (2012) – isto é, quanto mais o

acordo protege os interesses dos acionistas minoritários – tem-se um aumento de

2% no valor de mercado da empresa.

Sendo assim, em países em que as instituições são fracas, com baixa

proteção legal ao direito dos acionistas minoritários, onde há tendência à

concentração de propriedade em poucos acionistas majoritários ou grupos de

controle, os mecanismos de GC tornam-se essenciais para garantir maior segurança

aos investidores (CLAESSENS; DJANKOV; LANG, 2000).

Diante dos estudos relatados, esta pesquisa assume o acordo entre sócios

como o coração da GC das empresas, ao passo que detém a capacidade de

colacionar praticamente todas as diretrizes da firma. O acordo representa uma

conexão entre os mecanismos internos e externos de gestão, ao passo que sua

permissibilidade tão somente ocorre a partir do sistema legal. Porém, a

permissibilidade influencia todos os demais fatores, como composição e vinculação

de voto do CA, valor de mercado da firma, escolha de gestores, defesa dos direitos

de acionista minoritários, relacionamento com stakeholders, auditorias internas e

externas, dentre outros (CARVALHAL, 2012; GELMAN; CASTRO; SEIDLER, 2015).

Entretanto, o acordo entre sócios não está limitado somente às empresas

S/A. Ele pode ser utilizado também em empresas Ltda (BEDÊ, 2016). Assim, o

estudo passa a discorrer sobre a aplicabilidade do acordo entre sócios nessas

configurações empresariais.

2.6 ACORDO DE QUOTISTAS

Esta seção propõe-se a demonstrar o Acordo de Quotistas (AQ) como um

mecanismo interno de GC, o que ele representa e de que forma o ensaio teórico

justifica sua importância. Será demonstrada a literatura sobre o tema e a

contextualização do AQ sob uma ótica jurídica e de gestão empresarial. Por fim,

restará demonstrado o panorama atual da realidade empresarial brasileira e serão

40

apresentadas hipóteses sobre a utilização desse instrumento jurídico como um

MIGC para empresas Ltdas.

2.6.1 Acordo de Quotistas – contextualização e estudos na área

A fim de melhor contextualizar o tema ora proposto, é importante resgatar que

a possibilidade de utilização do acordo entre sócios dentro de uma empresa Ltda

provém da Lei das S/A, ou seja, o AQ é um mecanismo aplicado por analogia

legislativa.

Ao contrário das S/A, alvos frequentes de estudos por parte da academia

muito por consequência do amplo acesso às informações disponibilizadas em razão

das normativas da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), as empresas Ltdas não

são alvos de estudos frequentes no campo da GC, principalmente relacionados aos

acordos entre sócios. Para subsidiar o exposto, far-se-á uma rápida recapitulação

cronológica do trabalho, com a apresentação dos trabalhos sobre AQ encontrados

por este pesquisador.

A fundamentação teórica desta pesquisa iniciou discorrendo acerca da Teoria

da Agência (JENSEN; MECKLING, 1976; MEANS; BERLE, 1932), em que se

encontrou que os conflitos entre principal-agente, oriundos de assimetria de

informações e interesses, geram custos para a empresa, bem como necessitam de

mecanismos adequados para dirimi-los. Também foi demonstrado que, em países

emergentes, os conflitos empresariais tendem a ser entre principal-principal

(YOUNG et al., 2008).

Estudos acadêmicos sobre Governança Corporativa apresentaram-se como

uma alternativa para diminuir esses atritos e oferecer uma melhor gestão à firma,

através de diversos mecanismos, internos e externos (AGUILERA et al., 2015;

BEZERRA et al., 2015; LIU et al., 2015). Quanto aos MEGC, foi prestada relevante

atenção ao sistema legal em que a firma está inserida. É este mecanismo que

influencia diretamente a possibilidade de utilização do acordo entre sócios, ou de

qualquer outro mecanismo.

Por mais que haja diversos estudos acerca do tema sobre o irmão mais velho

do AQ (o AA) (BAGLIONI, 2011; BELOT, 2010; CARVALHAL, 2012; SILVA et al.,

2015), a produção científica voltada para o acordo de sócios em empresas Ltda é

41

muito escassa no Brasil, ainda que essas empresas representem a grande realidade

do cenário empresarial brasileiro. A base teórica do AQ é demonstrada na figura 2.

Figura 2 – Base teórica do acordo de quotistas

Assente em buscas nos bancos de dados da Scielo, Scopus, Google Scholar

e Ebsco, nos termos “Acordo de Quotistas/Cotistas” e “Quotaholders Agreement”,

poucos trabalhos foram encontrados, sendo exclusivamente pertencentes ao campo

jurídico. Na literatura nacional, Gomes e Oliveira (2016) realizaram estudo acerca da

validade jurídica do acordo de quotistas no Brasil, em que concluem pela sua plena

eficácia legal. Amaral (2017) discorre no mesmo sentido de constatar a validade

jurídica/eficácia do acordo, concluindo de forma idêntica.

Contudo, pouca inovatividade é percebida nesses trabalhos, ao passo que o

próprio Enunciado nº 384 da Jornada de Direito Civil (Conselho de Justiça Federal)

já pacificava o entendimento pela validade jurídica desses acordos em data anterior

à publicação dos artigos: “Nas sociedades personificadas previstas no Código Civil,

AQ

AA

MECANISMOS INTERNOS

MECANISMOS EXTERNOS - SISTEMA LEGAL

GOVERNANÇA CORPORATIVA

CONFLITOS - PRINCIPAL-AGENTE / PRINCIPAL-PRINCIPAL

TEORIA DA AGÊNCIA

Fonte: O autor (2019).

42

exceto a cooperativa, é admissível o acordo de sócios, por aplicação analógica das

normas relativas às sociedades por ações pertinentes ao acordo de acionistas.”

Na literatura internacional, a realidade não é muito diferente. Poulter (2005)

redigiu um estudo acerca do tema, no qual aborda o AQ sob a perspectiva de

empresários estrangeiros com destino ao Brasil para constituir empresas Ltdas,

especificamente tratando do tema das inovações legislativas trazidas pela Lei nº

10.406, de 10 de janeiro de 2002 (BRASIL, 2002).

Em razão da escassez de estudos voltados especificamente ao acordo entre

sócios em empresas Ltdas, e a fim de contribuir na compreensão das estruturas às

quais é aplicado esse mecanismo, apresenta-se, no quadro 3, uma comparação

entre empresas Ltdas (AQ) e empresas S/A (AA), com o intuito de fornecer um

primeiro prospecto sobre a diferenciação dos mecanismos dentro da configuração

empresarial elencada. Pois, ainda que o AQ tenha uma aplicação análoga à do AA,

deve-se, num primeiro momento, compreender a diferença entre essas modalidades

empresariais.

Quadro 3 – S/A x LTDA

SETORES EMPRESA S/A EMPRESA LTDA

Administração Há a necessidade da existência de ao menos dois diretores e um Conselho Fiscal.

Pode ser exercida por somente uma pessoa, não havendo a necessidade de composição de conselhos

Propriedade E´ exercida através de Ações, as quais não necessitam ter valor nominal. Pode ser negociada na bolsa de valores ou no mercado de balcão.

Exercida através de Quotas, as quais necessariamente devem ser valoradas e não podem ser negociadas na bolsa de valores ou mercado de balcão.

Poder de Voto Em via de regra, quanto maior o número de ações de um sócio, maior seu poder de decisão, independentemente do valor pago por estas.

Em via de regra, as decisões empresariais representam a vontade do sócio que detiver o maior capital social da empresa.

Publicidade dos Atos

Salvo exceções, possui regras de divulgação obrigatórias de seus atos constitutivos, assembleias gerais e demonstrações financeiras anuais, dentre outras, necessitando realizá-las no diário oficial.

Excluindo-se situações pontuais, a LTDA não necessita publicar seus atos societários, devendo tão somente realizar o registro frente à junta comercial.

Acordo de Sócios

Livre pactuação. Livre pactuação.

Fonte: O autor (2019).

Outra diferenciação facilmente observada entre AQ e AA é o fato de que, nas

empresas S/A, principalmente de capital aberto, observa-se que os acordos são

43

firmados entre poucos grupos controladores, com objetivos, em sua maioria, não

muito solidários ao dos demais sócios não pactuantes (SILVA et al., 2015). Já dentro

de empresas Ltdas observa-se que esses acordos tendem a ser firmados com todos

os componentes do quadro societário.

No capítulo 3, com a utilização do estudo de caso, objetiva-se esclarecer o

AQ como um mecanismo de GC, complementando a simples diferença da estrutura

jurídica da empresa na qual o mecanismo está inserido.

2.7 HIPÓTESES DE PESQUISA

A área da gestão/administração pouco estudou até o momento sobre o AQ,

que tende a ter sua importância proporcionalmente mais elevada em relação aos AA,

ao passo que as empresas S/A possuem diversos mecanismos de GC que não são

financeiramente viáveis para companhias de menor porte – como as LTDAs. Assim,

diante dos demais mecanismos de GC existentes, como, por exemplo, a

implementação e manutenção de um Conselho de Administração (CA), pode-se

considerar o acordo entre sócios como o mecanismo de GC mais acessível às mais

diversas empresas.

Ainda, o acordo regula todo e qualquer mecanismo de GC. Ele determina de

que forma um CA será composto, sobre quais pontos deve decidir, se os votos do

minoritário deverão ou não estar submetidos à vontade do grupo acionário que o

elegeu, podendo ser considerado a base da pirâmide da Governança.

Contudo, há poucos estudos sobre a composição de um acordo entre sócios

(CARVALHAL, 2012; FINKELSTEIN; PROENÇA, 2014), ainda mais quando

relacionado a empresas LTDAs. Realizar a análise da influência da assimetria de

informações entre os principais na composição desse mecanismo, o qual já revelou

seu impacto nas empresas de capital aberto (CARVALHAL, 2012; GELMAN;

CASTRO; SEIDLER, 2015; GORGA; GELMAN, 2012; SILVA et al., 2015), vincula

pressupostos da Teoria da Agência (JENSEN; MECKLING, 1976) com a

implementação e modulação de um instrumento de GC.

Demonstrar de forma científica a relação entre a atividade

empresarial/societária e seus reflexos na composição de um mecanismo de GC, o

qual objetiva fornecer uma melhor gestão à empresa, é um novo fenômeno a ser

44

estudado e compreendido pela academia, com efeitos práticos no dia a dia das

LTDAs.

Dessa forma, tem-se as hipóteses deste estudo, voltadas à vinculação das

assimetrias de informações nas relações societárias com a composição do AQ:

Hipótese 1: A assimetria de informações entre principais de uma

empresa impacta na elaboração de cláusulas de um AQ.

Para reduzir ao máximo o viés de pesquisa, entende-se necessário que, para

testar os efeitos da assimetria de informações, as variáveis não poderiam ser

somente positivas e/ou negativas. Desse modo, inserindo cenários neutros, positivos

e negativos, o estudo pôde testar se de fato a assimetria de informações por si só

incidiria na alteração da percepção de importância da composição de cláusulas

dentro de um AQ, ou somente se comparada à redução dessa assimetria com

informações positivas ou negativas.

Nesse sentido, tem-se as hipóteses 1.a e 1.b:

Hipótese 1.a: Informações e/ou interesses relacionados positivamente

aos principais de uma empresa tendem a alterar negativamente sua percepção

de necessidade na elaboração de cláusulas de um AQ.

Hipótese 1.b: Informações e/ou interesses relacionados negativamente

aos principais de uma empresa tendem a alterar positivamente sua percepção

de necessidade na elaboração de cláusulas de um AQ.

Assim, este trabalho teve o objetivo de ampliar o entendimento a respeito da

composição do AQ e identificar se as assimetrias de informações existentes entre os

principais de uma empresa tendem a alterar a composição de um mecanismo de

GC.

45

3 METODOLOGIA

Este capítulo visa demonstrar os procedimentos metodológicos utilizados para

desenvolver a pesquisa, visando atender ao objetivo geral da pesquisa, que é o de

analisar, a partir de um experimento, a relação da assimetria de informações entre

principais de uma empresa LTDA com a percepção da necessidade de composição

de cláusulas por meio de um Acordo de Quotistas.

Dessa forma, a metodologia almeja aprimorar os procedimentos utilizados em

qualquer pesquisa, provendo preceitos para que a ciência possa retratar a realidade

do objeto estudado, fornecendo maior capacidade de tomada de decisão (HAIR JR.

et al., 2005).

3.1 NATUREZA E TIPO DE PESQUISA

Este estudo tornou-se viável por meio do método misto, em que se utilizou de

técnicas de pesquisa qualitativas e quantitativas, de natureza hipotético-dedutiva e

exploratória. Conforme prelecionado por Gil (2002), é através de um conjunto de

procedimentos e técnicas que esta pesquisa pretende fornecer uma contribuição

acadêmica ao objeto de estudo. Desse modo, o trabalho objetivou investigar o

fenômeno de como uma variável é capaz de influenciar outra (TRIVISIOS, 1987).

O estudo foi realizado em duas etapas. Num primeiro momento, utilizou-se de

um estudo de caso único, através de entrevista semiestruturada com o sócio de uma

empresa LTDA que possui o AQ.