Polí%ca  econômica    em  curto  prazo:    

variáveis-­‐instrumentos  e  variáveis-­‐metas    

 Fernando  Nogueira  da  Costa  Professor  do  IE-­‐UNICAMP  

hBp://fernandonogueiracosta.wordpress.com/  

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Estrutura  da  apresentação  

Metodologia:  Variáveis-­‐Exógenas  

Consistência  Teórica  dos  Instrumentos  

Regras  e  Ações  Discricionárias  

Consistência  Teórica  dos  Instrumentos  

Exame  dos  dois  instrumentos  de    polí3ca  de  controle  da  demanda  agregada  (polí3ca  fiscal  e  polí3ca  monetária),  dois  

regimes  de  câmbio  (estabilizado  e  flexível)  e  quatro  graus  de  mobilidade  de  capital  

eficácia da política fiscal com câmbio fixo face ao grau de mobilidade de K •  ē: Δ G => Δ Y => Δ M => BTC < 0 // Δ G => i > i* => Δ K => BCA > 0 // superávit do BCA compensa déficit do BTC = f( grau de mobilidade relativa de K* )

•  K*° forte: impacto monetário do BP => reforço do efeito inicial da expansão fiscal.

•  K*° fraca: política fiscal => efeito estimulante sobre renda versus déficit externo => contração monetária => contraria, parcialmente, efeito inicial sobre renda.

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combinação ótima de políticas econômicas com ē

•  mobilidade fraca => política fiscal expansionista + política monetária contracionista (em simultâneo, antes do BP < 0): Δ G => BTC < 0 vs. ∇ Ms => BCA > 0 ∴ K*° fraca: Δ G + ∇ Ms => Δ i

•  mobilidade forte => política fiscal expansionista + política monetária expansionista (simultaneamente) => (1º.) limitar alta de i; (2º.) evitar BP > 0 ∴ K*° forte: Δ G + Δ Ms => ∇ i

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políticas com câmbio flexível e controles relativos de capital

•  política monetária: mais eficaz do que é com câmbio fixo; independentemente do grau de mobilidade de capitais.

•  política fiscal com mobilidade forte: provoca superávit do BP e apreciação da moeda nacional.

•  política fiscal com mobilidade fraca: provoca déficit do BP e depreciação da moeda nacional.

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Modelo IS-LM-BP com Mobilidade Imperfeita de Capital:

expansão monetária (Δ M s) com regime de câmbio flexível (e°) •  LM 0 → LM 1 (para a direita)

∴equilíbrio temporário em Y 1: B

•  Y 0 → Y 1 => ∇ ( X - Δ M) => BTC < 0 + Δ M s > Δ M d => ∇ i ∴ i < i * => ∇ K => BCA < 0 ∴BP < 0 => Δ e (depreciação imediata) => Δ e r => BP = 0 + Δ ( X – M ) => IS O → IS 1 (para a direita)

•  ∴política monetária eficaz (novo equilíbrio em Y 2: C) => Δ N

•  Obs.: mesmo raciocínio com Mobilidade Fraca – BP à esquerda de LM

Mobilidade Imperfeita de Capital: expansão monetária (Δ M s) com

regime de câmbio flexível (e°)

0  

i  

Y0  

i0      

LM0  

LM1  

BP0  

IS0  

AC  

Y  Y1  

IS1  

B

Y2  

i1      

BP1  

BPn  

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Modelo IS-LM-BP com Mobilidade de Capital Relativamente Forte: expansão fiscal (Δ G)

com regime de câmbio flexível (e°) •  IS 0 → IS 1 (para a direita)

∴equilíbrio temporário em Y 1: B

•  Y 0 → Y 1 => ∇ ( X - Δ M) => BTC < 0 versus Δ M d => Δ i ∴ i > i * => BCA > 0 ( Δ K ) predomina ∴BP > 0 => ∇ e (apreciação imediata) => ∇ e r => BP 0 → BP 1 (para a esquerda) + ∇ ( X – M ) => IS 2 → IS 1 (para a esquerda)

•  ∴ política fiscal menos eficaz (equilíbrio em Y 2: C) => Δ N menor (Y 2 < Y 1)

Mobilidade de Capital Relativamente Forte: expansão fiscal (Δ G)

com regime de câmbio flexível (e°)

0  

i  

Y0  

i0      

LM0  

BP1  

IS0  

A

C  

Y  Y1  

IS1  

B

Y2  

i1      i2      

BP0  

IS2  

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Modelo IS-LM-BP com Mobilidade de Capital Relativamente Fraca: expansão fiscal (Δ G)

com regime de câmbio flexível (e°) •  IS 0 → IS 1 (para a direita)

∴equilíbrio temporário em Y 1: B

•  Y 0 → Y 1 => ∇ ( X - Δ M) => BTC < 0 versus Δ M d => Δ i ∴ i > i * => BCA > 0 ( Δ K ) não predomina ∴BP < 0 => Δ e (depreciação imediata) => Δ e r => BP 0 → BP 1 (para a direita) + Δ ( X – M ) => IS 1 → IS 2 (para a direita)

•  ∴política fiscal eficaz (novo equilíbrio em Y 2: C) => Δ N

Mobilidade de Capital Relativamente Fraca: expansão fiscal (Δ G)

com regime de câmbio flexível (e°)

0  

i  

Y0  

i0      

LM0  BP1  

IS0  

A

C  

Y  Y1  

IS1  

B

Y2  

i1      

i2      

BP0  

IS2  

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políticas com câmbio flexível e controles relativos de capital

•  e° + Δ Ms: qualquer que seja a inclinação de BP, os efeitos de propagação da expansão monetária acabam reforçando o efeito de reaquecimento inicial.

•  e° + Δ G: ao contrário do ē, a forte mobilidade de K limita os efeitos da política fiscal = f(∇e freia atividade das empresas exportadoras e das empresas competidoras com importações )

•  e° + Δ G: com fraca mobilidade de K, o efeito expansionista da política fiscal (Δ G), reforçado pela depreciação da moeda nacional (Δ e), estimula exportações e desestimula importações. 13  

Metodologia:  variável-­‐exógena  

Banco  Central:  fora  de  O  Mercado  ou    o  maior  par3cipante  do  mercado  de  câmbio  e  do  mercado  aberto  de  Ntulos  de  dívida  pública  

como  se  esboça    uma  teoria  econômica?    

1.  Observa-­‐se  se  há  alguma  regularidade  no  comportamento  dos  agentes  econômicos.    

2.  Então,  aprende-­‐se  com  essa  repe7ção.    3.  Se  um  ato  dá  resultado  posi3vo,  é  racional  repe7-­‐lo.    4.  Se  der  nega3vo,  não  se  repete  a  mesma  ação,    

e  busca-­‐se  outra  alterna3va.  5.  Os  teóricos  analisam  as  séries  esta;s7cas  temporais.    6.  Cruzam  as  informações.    7.  Buscam  correlação,  isto  é,  captar  interdependência  de  

duas  ou  mais  variáveis,  ou  regressão  –    dependência  funcional  entre  duas  ou  mais  variáveis  aleatórias.   15  

metodologia  econômica  •  Variável  endógena  (dependente  ou  resultante)    é  determinada  por  forças  que  operam  dentro  do  sistema  em  estudo  e  no  qual  está  inserida.  

•  Variável  exógena  (independente  ou  controlável),    por  sua  vez,  é  determinada  por  forças  externas  ao  modelo  em  consideração.  

•  Fora  das  condições  ideais  de  laboratório,    a  correlação  espúria  entre  uma  variável  independente  e    uma  dependente  é,  em  geral,  afetada  por  outras,    que  se  denominam  variáveis  intervenientes.     16  

princípio  da  polí3ca  monetária  •  Como  se  observa  certa  regularidade  estaZs%ca    do  quociente  entre  a  séries  temporais  de  meios  de  pagamento  (MP)  e  base  monetária  (BM),  deduz-­‐se    o  mul%plicador  monetário  pela  divisão  daquela  por  esta  (k  =  MP  /  BM).    

•  Daí,  como  se  observou  também  uma  regularidade    entre  MP  e  Índice  Geral  dos  Preços  (IGP),  qualquer  “gênio  da  profissão”  pensa  com  seus  “2  neurônio”:    se  eu  (Banco  Central)  controlar  a  BM,    eu  controlo  a  inflação!    

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BALANÇO DO BANCO CENTRAL

ATIVO

Ativos Externos Líquidos

Empréstimos ao Governo

Empréstimos Líquidos aos Bancos

Carteira de Títulos

PASSIVO

Base Monetária

+Papel Moeda em Circulação

+Reservas Bancárias

Depósitos do Tesouro Nacional

ΔBASE MONETÁRIA= ΔOPERAÇÕES ATIVAS - ΔOUTRAS OPERAÇÕES PASSIVAS

Fontes da base monetária Usos da base monetária

ativo e

passivo não monetário.

reservas bancárias e

papel-moeda em circulação.

Operações com o Tesouro Nacional

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multiplicador monetário multiplicador monetário: quociente ex-post entre os saldos de fim de período dos meios de pagamento e da base monetária: k = MP / BM => MP = k . BM = f( forma pela qual os bancos em conjunto, isto é, o sistema bancário cria moeda ). PMPP + DV 1

k = __________ = _________________________ onde: RB = reserva bancária: PMC + RB (PMPP / MP) + ([EBC + RC] / MP) EBC = encaixe bancário

RC = reserva compulsória

Equação das Trocas depende de comportamentos estáveis dos clientes, ou seja, relação de confiança com o setor bancário para não haver corrida a saques de papel-moeda:

M = v.P.Y , onde v = 1 / V ˉ é estável e Y ˉ dada => M => P

comportamento  de    agentes  econômicos  

•  Estes  possuem  o  mau  hábito  de  pensar  que  possuem  um  “self”,  uma  “alma”,  uma  auto  determinação…    

•  Quando  sentem  que  a  autoridade  monetária    não  lhes  está  oferecendo  a  quan7dade  de  moeda  desejada,  prejudicando-­‐lhe  os  negócios  com  a  alta  da  taxa  de  juros,    eles  mudam  o  comportamento-­‐padrão!    

•  Quebram  a  regularidade  anterior  da  demanda  por  papel-­‐moeda,  alteram  a  velocidade  de  circulação  da  moeda,    fazem  inovação  financeira  fora  do  controle  do  Banco  Central,  enfim,  atrapalham  a  teoria  dos  economistas…  

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Banco  Central  fora  do  mercado  •  O  economista,  obsessivo  com  a  reconquista  do  poder  de  controle  

macroeconômico,  reage.  Arbitra  que,  em  seu  modelo,  o  Banco  Central  controla  uma  “variável  exógena”:  a  oferta  de  moeda.    

•  Por  que?  Porque  ela  não  é  resultante  do  jogo  de  forças  de  mercado  já  que  ele  abstraiu  a  autoridade  monetária    nessa  sua  “economia  de  mercado”.  Ideologicamente,    arbitrou  que  O  Estado  está  fora  de  O  Mercado.    

•  Porém,  a  dura  realidade  lhe  impõe  outra  derrota.    Em  úl3ma  instância,  o  Banco  Central  tem  de  atuar  como  emprestador  para  a  salvaguarda  do  mercado  financeiro.    Não  consegue  manter  o  controle  quando  seu  efeito  ultrapassa    o  limite  fatal  que  ameaça  a  bancarrota  do  sistema  bancário.  

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ação-­‐contração-­‐reação  •  Quando  o  Banco  Central,  na  tenta3va  de  evitar  um  choque  

cambial  inflacionário,  dispensa  o  regime  de  câmbio  flexível  e  busca  estabilizar  a  cotação  do  dólar,    a  decorrente  sobrevalorização  da  moeda  nacional,    aquém  do  que  jus3ficam  os  fundamentos  macroeconômicos,  ins3ga  a  reação  das  forças  de  O  Mercado.    

•  Este  reage  com  seguidos  ataques  especula%vos,    testando  a  capacidade  de  defesa  da  cotação  oficial,    cuja  arma  limitada  é  o  volume  das  reservas  cambiais.    

•  Se  estas  se  esgotam,  a  autoridade  monetária  prostra-­‐se  e    rende-­‐se  à  verdade:  ela  não  pode  se  colocar,  arbitrariamente,  como  superior,  ou  seja,  como  fosse  exógena  a  O  Mercado.   22  

Regras  e  Ações  Discricionárias  

Metas  para  Variáveis-­‐Resultantes    (inflação,  emprego  e  balanço  de  pagamentos)  e    

Ações  Discricionárias  sobre  Variáveis-­‐Instrumentos  

polí3cas  econômicas  baseadas  em  regras:  variáveis-­‐meta  versus  variáveis-­‐instrumentos  •  As  regras  que  tem  como  meta  colocar  variáveis-­‐instrumentos  da  

polí%ca  em  certo  patamar  –  preços  básicos  como  juro  e  câmbio  –,  devem  evitar  terapia  de  choque  que  provocam  súbitas    variações  de  preços  rela7vos.    

•  Seria  sucesso  irrelevante  para  o  alcance  dos  resultados  desejáveis  para  variáveis-­‐meta  como  inflação,  desemprego,    balanço  de  pagamentos,  devido  a  desvios  advindos  dos  choques  nos  comportamentos  regulares  dos  agentes  econômicos.  

•  As  regras  para  as  variáveis-­‐meta  levam  a  melhores  resultados,  em  princípio,  mas  sua  implementação  gradualista  exige  cautela:    tateio  em  busca  do  equilíbrio  geral  (interno  e  externo).   24  

Variáveis-­‐metas  e  Variáveis-­‐instrumentos  da  Polí%ca  Econômica  em  Curto  Prazo  

Taxa  de  Inflação   Dívida  Interna  /  PIB   Dívida  Externa  /  PIB   Taxa  Desemprego  

OBS:  Se    ∆  G  =>  ∆  TDPF  =>  ∆  i  

2002:  12,53%  

Taxa  de  Juros  2002:  25%  2009:  8,65%  

Taxa  de  Câmbio    2002:  R$  3,53  2009:  R$  1,74  

2007:  4,46%  

Taxa  de  Juros  

Taxa  de  Câmbio  

2002:  60,6%  

Carga  Tributária/PIB  2002:  32,0%  2007:  33,9%  

Superávit  Primário/PIB  2002:  3,2%  2007:  3,4%  

2007:  45,1%  

Carga  Tributária/PIB  

Superávit  Primário/PIB  

2002:  45,9%  

Superávit  Comercial  2002:  US$  13  bi  2007:  US$  40  bi  

Transações  Correntes  2002:  (US$  7,6  bi)  2007:  US$  3,6  bi  

2007:  15,1%  

Superávit  Comercial  

Transações  Correntes  

2002  –  10,5%  

Crescimento  Crédito  2002:  10,7%  2007:  27,3%  

Crédito  Total  2002:  R$  384  bi  2007:  R$  936  bi  

Crescimento  Real  PIB    2002:  1,9%  /  2007:  6,1%  

2007:  9,3%  

Crescimento  Crédito  

Crédito  Total  

Crescimento  Real  PIB  

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Dívida  Externa  Total/Exportações  

2002:  3,2  /  2008:  1,1  Risco  Brasil  2002:  1.439  2009:  196  

Reservas  Internacionais  2002:  US$  16,3  bi  (s/FMI)  

2009:  US$  239  bi  

Índice  Bovespa  2002:  11.268  2009:  68.588  

Índice  de  Popularidade:  Recorde  Histórico!  

Risco  Brasil   Índice  Bovespa  

Reservas  Internacionais  

Dívida  Externa  Total/Exportações  

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variáveis-­‐metas  da  polí3ca  econômica  em  curto  prazo  no  Brasil    

•  taxa  de  inflação  –  estava  em  12,5%  em  2002,  está  em  6,5%  em  2013  –;    

•  taxa  de  desemprego  –  10,5%  e  5,5%,  respec3vamente  –;    

•  relação  dívida  interna  /  PIB  –  60,6%  e  35%  –;    

•  relação  dívida  externa  /  PIB  –  45,9%  e  14%.   26  

principais  variáveis-­‐instrumentos  

Preços  Básicos  •  Taxa  de  juros  básica:    

caiu  de  12,5%  em  2002    para  8,5%  em  2013.    

•  Taxa  de  câmbio:    caiu  de  R$  3,53  /  US$    para  R$  2,28  /  US$  

Polí%ca  de  Crédito  •  Taxa  anual  de    

crescimento  do  crédito:    em  2002  era  10,7%;  em  2013,  espera-­‐se  de  15%  a  20%.    

•  O  saldo  do  crédito  total  cresceu  de  R$  384  bilhões  (23,8%  do  PIB),    em  dezembro  de  2002,    para  R$  2.487  bilhões    (54,7%  do  PIB),    em  maio  de  2013.   27  

principais  variáveis-­‐instrumentos  Variáveis-­‐fiscais  •  A  carga  tributária  elevou-­‐se  

apenas  de  32%  do  PIB    para  36%  do  PIB  no  período.    

•  A  relação  superávit  primário  /  PIB,  depois  de  se  elevar  bem  acima  do  3,2%  do  PIB  de  2002,  baixou  para  o  patamar  de  2,3%  do  PIB.    

•  Es3ma-­‐se  o  déficit  nominal  em  2,2%  do  PIB  em  2013.    

Variáveis-­‐externas  •  A  dívida  externa  total  

referente  a  maio  de  2013  totalizou  US$  325,5  bilhões.    

•  O  estoque  de  reservas  internacionais  totalizou    US$  374,4  bilhões;    eram  apenas  US$  13  bilhões  em  2002,  desconsiderando  os  emprés3mos  do  Fundo  Monetário  Internacional.  

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principais  variáveis-­‐instrumentos  Equilíbrio  do    balanço  de  pagamentos  •  As  transações  correntes  

acumularam,  nos  úl3mos  doze  meses,  déficit  de    US$  73  bilhões,  equivalente  a  3,2%  do  PIB.    

Financiamento  do  desequilíbrio  •  Os  ingressos  líquidos  de  

Inves%mento  Estrangeiro  Direto  (IED)  nos  úl3mos  doze  meses  somam    US$  64,2  bilhões,  equivalentes  2,8%  do  PIB.  

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conclusão  

•  É  irracional  alguém  falar,  até  hoje,  baseado    em  aparente  similitude  de  instrumentos,    em  con7nuidade  da  polí7ca  econômica  do  governo  FHC!    

•  Não  só  por  se  ter  alcançado  esses    resultados  tão  dis7ntos,  como  também  pela  irracionalidade  que  seria  con7nuar  algo  que  antes  não  funcionava…  

30  

fercos@eco.unicamp.br

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