Monografia de Final de Curso Uma Anlise Fundamentalista ... ? teleconferncia de resultados e apresentaes

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0Pontifcia Universidade Catlica do Rio de Janeiro Departamento de Economia Monografia de Final de Curso Uma Anlise Fundamentalista da International Meal Company Andreas Hamers Affonso Ferreira Matrcula: 1410576 Professora Orientadora: Maria Elena Gava Coordenador de Monografia: Mrcio Garcia Junho de 2018 1Pontifcia Universidade Catlica do Rio de Janeiro Departamento de Economia Monografia de Final de Curso Uma Anlise Fundamentalista da International Meal Company ProfessoraOrientadora: Maria Elena Gava Coordenador de Monografia: Mrcio Garcia Declaro que o presente trabalho de minha autoria e que no recorri para realiz-lo a nenhuma forma de ajuda externa. _____________________________________________________ Andreas Hamers Affonso Ferreira (1410576) 2Youre sometimes got to take some pain in the short term in order to outperform in the future. 1 Mark Mobius2 1 Traduo: Voc, s vezes, deve tomar certos riscos no curto prazo para ter um alto retorno no longo prazo 2 Mark Mobius alemo, gestor de fundos da Franklin Templeton Investments, um conglomerado global de investimentos cuja atuao focada em pases emergentes.3AGRADECIMENTOS Aos meus pais e familiares, pelo forte apoio ao longo dessa jornada. Sem eles no seria possvel completar essa trajetria. Aos meus amigos, em especial, Joo Rmulo Lima, Gabriel Dias, Gabriel Bastos, Henrique Meireles e Pedro Henrique Ramos, pelo companheirismo e pela motivao. Aos professores do Departamento de Economia da PUC-RJ, em especial minha professora orientadora, Maria Elena Gava, pela ateno, pacincia, disponibilidade e por todo o conhecimento transmitido. 4SUMRIO 1. Primeiro Captulo Introduo.........................................................................7 1.1 Introduo..............................................................................................................7 1.2 Motivao..............................................................................................................7 1.3 Metodologia...........................................................................................................8 1.4 Resultados Pretendidos..........................................................................................9 1.5 Fonte de Dados......................................................................................................9 1.6 Referncia Bibliogrficas e Outras......................................................................10 2. Segundo Captulo Introduo ao Valuation: reviso terica......................11 2.1 Primeiros Passos..................................................................................................11 2.2 O Fluxo de Caixa Descontado (DCF) .................................................................12 2.2.1 Weighted Average Cost of Capital (WACC) ................................................13 2.2.2 Custo de Capital Prprio14 2.2.3 Fluxo de Caixa Livre para o Acionista (FCFE) ...15 2.2.4 Fluxo de Caixa Livre para a Firma (FCFF) ..................................................16 3. Terceiro Captulo A International Meal Company.....................................18 3.1 Histrico da Empresa...........................................................................................18 3.2 As Fases da Companhia.......................................................................................19 3.3 As Principais Atividades da Companhia.............................................................20 3.3.1 Os Cinco Segmentos......................................................................................21 3.3.1.1 Rodovias Brasil ..........................................................................................21 3.3.1.2 Aeroportos Brasil........................................................................................21 3.3.1.3 Shopping Center Brasil...............................................................................21 3.3.1.4 Estados Unidos..............................................................................................22 3.3.1.5 Caribe.............................................................................................................22 3.3.2 As Sete Principais Marcas.............................................................................22 3.3.2.1 Viena.............................................................................................................22 3.3.2.2 Batata Inglesa................................................................................................23 3.3.2.3 Frango Assado...............................................................................................23 3.3.2.4 Olive Garden.................................................................................................23 3.3.2.5 Margaritaville................................................................................................23 3.3.2.6 J&C Delcias..................................................................................................23 3.3.2.7 Carls Jr.........................................................................................................24 3.4 Gesto e Acionistas.............................................................................................24 3.4.1 A Diretoria Executiva....................................................................................24 3.4.2 Conselho de Administrao...........................................................................26 3.4.3 Acionistas Principais.....................................................................................27 3.5 Destaques Financeiros.........................................................................................28 53.5.1 Anlise por Segmento......................................................................................30 3.6 Vantagens Competitivas e Fraquezas..................................................................31 3.6.1 Principais Vantagens Competitivas e Drivers de Crescimento.....................31 3.6.2 Principais Fraquezas e Riscos........................................................................32 3.7 Principais Concorrentes.......................................................................................32 4. Quarto Captulo Setor...................................................................................34 4.1 Alimentao Fora de Casa no Brasil...................................................................34 4.2 Fatores Demogrficos e Comportamentais..........................................................35 4.3 Tendncias Macroeconmicas.............................................................................38 4.3.1 Aeroportos no Brasil......................................................................................38 4.3.2 Rodovias no Brasil.........................................................................................40 4.3.3 Shoppings no Brasil.......................................................................................41 5. Quinto Captulo Valuation............................................................................42 5.1 Introduo...........................................................................................................42 5.2 Receita.................................................................................................................42 5.3 Custo dos Bens e Servios...................................................................................44 5.4 Lucro Bruto..........................................................................................................45 5.5 Despesas Operacionais, Depreciao e Amortizao..........................................45 5.6 Capex...................................................................................................................47 5.7 Capital de Giro.....................................................................................................48 5.8 Resultado Financeiro, Impostos e Lucro Lquido...............................................51 5.9 Fluxo de Caixa.....................................................................................................52 5.10 Taxa de Desconto..............................................................................................52 5.11 Preo Alvo da IMC............................................................................................53 6. Sexto Captulo Concluso..............................................................................54 6ILUSTRAES 3. Terceiro Captulo A International Meal Company.....................................18 Figura 3.1 - As Principais Marcas.......................................................................24 Figura 3.2 - A Diretoria Executiva......................................................................26 Figura 3.3 - O Conselho de Administrao.........................................................27 Figura 3.4 - Acionistas Principais (% do total de aes) ....................................28 Figura 3.5 - Destaques Financeiros por Segmento (2016) .................................29 Figura 3.6 - Nmero de Restaurantes no Brasil e Fatia de Mercado como % da Receita.................................................................................................................33 4. Quarto Captulo Setor....................................................................................34 Figura 4.1 - Evoluo do Mercado de Foodservice no Brasil (R$ Bilhes)........34 Figura 4.2- Consumo Per Capita de Foodservice no Brasil (R$ / Habitante).....35 Figura 4.3 - Mulheres no Mercado de Trabalho (% da Populao Economicamente Ativa) .....................................................................................35 Figura 4.4 - Porcentagem de Pessoas Vivendo Sozinhas (% da Pop. Total) ......36 Figura 4.5 - Viagens Domsticas e Internacionais e Crescimento YoY ..............38 Figura 4.6 - Variao no Nmero de Passageiros vs SSS da IMC no Segmento de Aeroportos...........................................................................................................39 Figura 4.7 - Viagens por Membro de uma Famlia em Diferentes Pases...........39 Figura 4.8 - Vendas de Automveis (% YoY) .....................................................40 Figura 4.9 - Fluxo de Veculos em So Paulo (normalizado: 1999 = 100) ........40 Figura 4.10 - Crescimento Real no Consumo dos Chefes de Famlia (%)..........41 5. Quinto Captulo Valuation.............................................................................42 Figura 5.1 - Receita Lquida por Segmento em 2017 (R$ milhes) ...................42 Figura 5.2 - Projeo da Receita Lquida por Segmento dos Primeiros Anos do Fluxo (R$ milhes) .............................................................................................44 Figura 5.3 Projeo dos Custos dos Produtos Vendidos (R$ milhes) ...........45 Figura 5.4 Evoluo e Projeo da Receita, Lucro Bruto, EBIT e EBITDA (R$ milhes) ..............................................................................................................47 Figura 5.5 Capex por Formato de Loja (R$ milhes) ......................................48 Figura 5.6 Balano Patrimonial da IMC dos anos 2015, 2016 e 2017 (valores em R$ milhes) ...................................................................................................49 Figura 5.7 Capital de Giro, histrico e projeo ..............................................50 Figura 5.8 Evoluo do FCFE (R$ milhes) ...................................................52 7Uma anlise fundamentalista da International Meal Company Rio de Janeiro, Junho de 2018 Primeiro Captulo Introduo 1.1 Introduo Este projeto contar com uma apresentao da International Meal Company (abreviao: IMC), comeando pela sua fundao at o momento atual guiado pelo seu CEO. Este trabalho analisar os bons e maus momentos da empresa, as suas tomadas de deciso, sua alocao de capital, sua gesto, o setor em que est inserida e o que potencialmente poder fazer com que ela gere valor no longo prazo. A anlise ser tanto quantitativa como qualitativa e de vis fundamentalista, com foco no longo prazo. O interesse descobrir se a empresa est ou no negociando suas aes na bolsa de valores abaixo do valor intrnseco de seus negcios. O mtodo que ser usado conhecido como Fluxo de Caixa Descontado ou Discounted Cash Flow (DCF), em ingls. A escolha pelo tema valuation3 e pela empresa em questo veio a partir de motivaes pessoais. Um fascnio pelo mercado de aes e as oportunidades que o mesmo gera e anlises do setor e da IMC feitas previamente em mbito profissional. Por fim, este trabalho contar com uma recomendao de investimento visando um longo horizonte de tempo. 1.2 Motivao Como brevemente foi citado na introduo desse projeto, o tema veio a partir de uma atrao pessoal. O Brasil uma terra frtil em oportunidades, considero digno valorizar 3Valuationoprocessousadoparadeterminarovalorcorrentedeumativooudeumaempresa.EmportugusotermotraduzidoparaAvaliaodeEmpresas.8os bons trabalhos que so feitos por aqui. Alm disso, o tema servir como uma fonte de aprendizado do mtodo de fluxo de caixa descontado para interessados no assunto e potenciais investidores, uma vez que far uma abordagem tanto terica como tcnica do mesmo. Em relao IMC, simpatizo com a empresa e com o setor, e por trabalhar diretamente com anlise de aes, no hesitei em escolher um tema que me desperta tamanho interesse. A empresa possui diversos tipos de operaes, que ao todo podem ser resumidas em catering4 e varejo. Uma apresentao contando a sua histria em paralelo com o contexto de crescimento do setor de varejo alimentcio no Brasil tambm um dos focos da minha anlise e um dos pontos que despertaram a minha curiosidade pr-formulao do projeto. 1.3 Metodologia Este projeto buscar, atravs de relevantes fontes de dados, usar uma metodologia adequada para fazer uma anlise justa de critrio fundamentalista visando o longo prazo da IMC. A tcnica que ser especificamente explorada ser a de fluxo de caixa descontado que ser apresentada usando como base referncias bibliogrficas sobre tcnicas de avaliao de empresas. Aps a apresentao dos mtodos que sero usados ao longo do trabalho, o projeto tratar de um estudo e uma apresentao geral da empresa, que ter fontes de informao diversas. Entre elas: livros, notcias passadas e atuais sobre a companhia, entrevistas pessoais com executivos que j passaram pela empresa ou de empresas concorrentes e relatrios e resultados divulgados pela prpria companhia ou por demais instituies. Com base nesse estudo, ser iniciado um trabalho sobre as projees do desempenho futuro da empresa. Ser aplicado, posteriormente, o mtodo de fluxo de caixa descontado para avaliar e, por fim, precificar as aes da IMC negociadas em bolsa. Ao chegarmos a um resultado numrico, poderemos comparar o preo em que a empresa est sendo 4Cateringdesignaoserviodefornecimentoderefeiescoletivas,incluindotambmitenscorrelatosparacompanhiasdeaviao,restaurantesempresariais,hospitais,entreoutros.9negociada no mercado com o preo que acreditamos refletir o verdadeiro valor intrnseco do seu negcio. Com o estudo qualitativo e a anlise quantitativa feitos, ser possvel finalmente realizar a recomendao de um investimento da IMC. 1.4 Resultados Pretendidos Os resultados pretendidos no se resumem a uma mera recomendao da empresa como um investimento, nem mesmo a sua no-recomendao, mas sim, o clculo de um preo justo que reflita o valor intrnseco do seu negcio e a partir dessa precificao e dos demais resultados qualitativos da companhia, uma orientao ntegra e fundamentada para o investimento na empresa visando um longo horizonte de tempo. Isto , a partir dos resultados, busco afirmar se seria confortvel ou no se tornar scio dessa empresa por um longo perodo de tempo. Portanto, este projeto ter como resultado final uma anlise extensa da companhia e de sua precificao. Interessa saber se o valor pelo qual est sendo negociada na bolsa de valores ou no um valor justo, seguido por uma recomendao, de certa forma conservadora, de investimento. 1.5 Fonte de Dados Antes de explicitar quais sero as fontes de dados fundamental indicar quais dados sero utilizados ao longo do trabalho. O trabalho busca, alm de fazer uma anlise fundamentalista de uma empresa listada em bolsa e precific-la atravs de um valuation, apresentar um mtodo de precificao conhecido com DCF. Portanto, sero necessrias fontes de dados que explicam as premissas usadas para projees e clculos usando DCF, ou seja, dados que contribuem para explicar o mtodo de precificao do ativo, e, claro, dados sobre a IMC. 10Os primeiros sero retirados de referncias bibliogrficas sobre o assunto valuation e avaliao de empresas. Outras fontes sero sites de profissionais especializados nessa questo. J os dados sobre a empresa sero extrados do prprio site de relao com investidores da empresa (demonstraes de resultados, annual reports5, press releases 6, teleconferncia de resultados e apresentaes institucionais), de relatrios sobre o setor, de instituies terceiras (anlises sell-side7 e anlises buy-side8) de notcias sobre a companhia e o mercado em que atua. 1.6 Referncias Bibliogrficas e Outras As referncias que sero usadas nesse trabalho no se resumem a livros. Mas entre eles esto as obras de Aswath Damodaran Avaliao de Empresas e Investment Valuation, de Bruce Greenwald, Judd Sonkin e Michael van Biema Value Investing: From Graham to Buffet and Beyond, o Book 3 do CFA: Financial Reporting and Analysis e a obra de Peter Bevelin: A Few Lessons For Investors and Managers. A outra referncia importante que ser usada a carta aos acionistas do conglomerado americano Berkshire Hathaway9 de 1989, escrita por Warren Buffet10. 5Annualreportssodocumentosqueempresaslistadasembolsadevemforneceraomercadoparadescreversuasoperaesesuasadefinanceira.6Pressreleasessonotciasemitidaspelacompanhiacomointuitodeinformaracionistasouinvestidoresmudanasounovidadesrelevantescomrelaoela.7Analistassellsidetrabalhamembancosoucorretoraseavaliamempresaspararecomendaracompraouavendadeaesparaseusclientes.Oobjetivodessaanliseumarecomendaodeinvestimento8Analistasbuysidefazem avaliaesexclusivamenteparasuasgestoras. Oobjetivoacompraouvendadeaesquepodemtrazer,respectivamente,lucrosouprejuzosemdeterminadoperododetempo.9Companhiaamericana,sediadaemNebraska,quegereumconjuntodeempresas.SeudiretorpresidenteWarrenBuffett.10WarrenBuffetpresidentedoconselhodaBerkshireHathaway,conglomeradodeempresassediadonosEUA.Buffettconhecidoporserumdosmaisbemsucedidosinvestidoresdahistria,sendotambmumdoshomensmaisricosdomundo.11Segundo Captulo Introduo ao Valuation: reviso terica 2.1 Primeiros Passos De acordo com Damodaran11, a chave para investir em ativos financeiros entender no apenas o seu valor, mas o que gera o seu valor. inegvel, que h incertezas em um valuation, porm grandes investidores, acadmicos e outros profissionais do mercado financeiro passam - h dcadas - seus conhecimentos adiante. Hoje, o mtodo de avaliao de empresas muito menos defectvel do que j foi em seu passado e lograr o que gera o valor de um ativo j prtica encontradia no mercado, de modo que as incertezas do seu processo sejam reduzidas. O valuation, ou simplesmente, a avaliao de uma empresa, j tema estudado h dcadas. Deveras, j estudado antes mesmo de receber esse nome. Sua tcnica foi to afamada e divulgada (sobretudo na Amrica do Norte) que recebeu um designativo: valuation. No portugus, no possui traduo exata. conhecido apenas como avaliao de empresas. Talvez daqui a alguns anos seja formalmente traduzido, visto sua vasta importncia em finanas e na vida de muitos investidores que fazem economias de naes inteiras vigorarem. Para dar os primeiros passos em busca da avaliao de uma empresa, preciso ter o ferramental. A teoria por trs desse tema to discutido. No h receita de bolo, cada um faz do seu jeito. E mesmo se houvesse uma receita, a chance do bolo sair queimado do forno seria enorme. No possvel prever o futuro. E por isso so utilizadas aproximaes. Isto , dificilmente ser exequvel acertar o valor com exatido, trata-se de uma questo de aproximao. Warren Buffett, o mais bem-sucedido investidor do sculo XX, afirma na obra A Few Lessons for Investors and Managers de Peter Bevelin12: A 11Almdeprofessordefinanas,AswathDamodarantemumareputaoenormenoquesedizrespeitoteoriadomundodeinvestimentos.autordediversoslivroseartigossobreValuation,finanascorporativaseinvestimentosemgeral.12PeterBevelinumautornorteamericano.Muitasdassuasobrasenvolveminvestimentose investidoresbemsucedidosdomercadofinanceiro.12rough approximation is enough13. Isto , a inabilidade do ser humano de chegar a um nmero exato no o incomoda. prefervel estar aproximadamente certo a precisamente errado. Portanto, o objetivo final do valuation precificar um ativo: chegar, aproximadamente, no seu valor justo. Mas como chegar prximo desse valor justo? Alis, o que esse valor justo? Algumas definies e teorias sero importantes para os primeiros passos deste trabalho. No primeiro captulo ser abordada a parte terica do valuation e algumas etapas de suma importncia para a avaliao de empresas. 2.2 O Fluxo de Caixa Descontado (DCF14) O fluxo de caixa descontado uma tcnica usada corriqueiramente no mercado financeiro. fundamental ter conhecimento amplo desse mtodo para a realizao de um valuation. O fundamento mais importante no ponto de vista de um acionista a capacidade da empresa em gerar caixa. Se uma empresa gera muito caixa, ela capaz de remunerar seus acionistas e investir em seu prprio crescimento. Define-se o fluxo de caixa de uma empresa como o montante que ela recebeu de caixa lquido do quanto ela teve que desembolsar, para certo perodo no tempo. Portanto, o que, por fim, de interesse saber, a gerao de caixa da companhia. O mtodo do fluxo de caixa descontado ir se basear na projeo de caixa de um determinado ativo para alguns perodos na frente. Trazer essas projees para valor presente, usando uma taxa de desconto que esteja refletindo os riscos que envolvem a gerao de caixa da companhia faz parte do mtodo. O resultado ser o preo justo do ativo, no presente. este o objetivo final: tentamos 13Aroughapproximationisenoughpodesertraduzidopara:arredondarsuficiente.(BEVELIN,P.AfewlessonsforinvestorsandmanagersfromWarrenBuffett)14DCF,doingls,DiscountedCashFlow,ummtododevaluationusadoparaestimaraatratividadedeumaoportunidadedeinvestimento.13estimar o valor intrnseco de um ativo se baseando em seus fundamentos (DAMODARAN, A. Investment Valuation: Second Edition). O valor da empresa , portanto, o valor presente de seus fluxos de caixa estimados para o futuro. Podemos calcular esse valor a partir de uma frmula: de suma importncia recordar de que para os ativos possurem valor, o fluxo de caixa esperado deve ser positivo em algum perodo ao longo da sua vida. Esse mtodo , como supracitado, descrito pela regra do valor presente, em que o valor do ativo o valor presente dos seus fluxos de caixa futuros. Por conseguinte, define-se o valor do ativo pela seguinte frmula: 2.2.1 Weighted Average Cost of Capital (WACC) Na frmula, pode causar estranheza o termo no denominador. Trata-se do Custo Mdio Ponderado de Capital, que em ingls pode ser traduzido simplesmente para WACC ou Weighted Average Cost of Capital. 14O WACC, de acordo com Damodaran, o retorno exigido sobre o capital investido para que a empresa atinja o equilbrio na aplicao efetuada. Ainda em seu livro Investment Valuation, Damodaran afirma que essa deve ser a taxa mnima de retorno esperada que uma empresa ou investimento oferea para ser atraente. (DAMODARAN, A. Investment Valuation: Second Edition). Usa-se o WACC como uma taxa de desconto para o DCF da empresa. Resume-se a sua estimativa da seguinte forma: 2.2.2 Custo de Capital Prprio Segundo Damodaran, muito comum utilizar o CAPM (Capital Asset Pricing Model)15 para calcular o custo do capital prprio. O autor de Investment Valuation, afirma que com o CAPM pode-se obter a taxa de retorno requerida pelos proprietrios da empresa, ou seja, o seu custo de capital prprio. Essa medida de extrema relevncia para as decises financeiras de empresas e para o processo de valuation. A seu clculo pode ser feito da seguinte maneira: 15CapitalAssetPricingModel(CAPM)traduzidoparaModelodePrecificaodeAtivosFinanceiros(MPAF).Emfinanas,utilizadoparadeterminarumataxaderetornoparaumativoemrelaoaumacarteiradiversificada.152.2.3 Fluxo de Caixa Livre para o Acionista (FCFE) O Fluxo de Caixa Livre para o Acionista ou Gerao de Caixa Livre para o Patrimnio Lquido, ambos traduzidos para Free Cash Flow to Equity (FCFE) ser o mtodo que ser priorizado neste trabalho para realizar o valuation da IMC. Esse mtodo considera apenas o caixa gerado que no est matrimoniado com o pagamento de credores, isto , apenas o caixa gerado que pertence aos acionistas da companhia. Segundo Damodaran, para estimar o quanto de caixa uma empresa pode retornar para os seus acionistas, comea-se pelo lucro lquido que ser convertido para fluxo de caixa subtraindo os reinvestimentos necessrios para a empresa. Portanto, em primeiro lugar, subtrai-se todo e qualquer tipo de despesa de capital ou investimento em bens de capital (CAPEX16, em ingls). A depreciao e a amortizao, por sua vez, devem ser adicionadas de volta, uma vez que so encargos no monetrios. Em segundo lugar, deve-se subtrair as mudanas no capital de giro no-monetrio, em ingls: non-cash Working Capital. O capital de giro usado para financiar a continuidade das operaes da empresa, isto , o capital necessrio para custear as operaes da companhia. Como o interesse nos efeitos da gerao de caixa, considera-se o capital de giro no-monetrio. 16CAPEXouCapitalExpenditureserefereaomontantededinheiroqueusadoparaintroduodemelhoriasouparaaaquisiodebensdecapitaldeumaempresa.Podesertraduzidoparadespesasdecapitalouinvestimentosembensdecapital.16Por fim, os investidores devem considerar os efeitos nas mudanas dos nveis de dvida no fluxo de caixa. Para isso, soma-se na equao a diferena da nova dvida emitida com os pagamentos da dvida antiga. Tem-se, portanto, o fluxo de caixa disponvel a ser pago como dividendos aos acionistas, resumido na tabela abaixo. Deve-se usar uma taxa de desconto para calcular o fluxo a valor presente. O que usado para esse clculo como taxa de desconto o Ke (definido no item 2.2.2). Portanto, tem-se: 2.2.4 Fluxo de Caixa Livre para a Firma (FCFF) Alm do Fluxo de Caixa Livre para o Acionista, h tambm outro mtodo conhecido como Fluxo de Caixa Livre para a Firma ou Free Cash Flow to Firm (FCFF) em ingls. 17Nesse caso, busca-se avaliar o valor da empresa como um todo, considerando a parte dela que pertence aos credores. Para o seu clculo, deve-se partir do lucro lquido antes dos juros e depois dos impostos da empresa no perodo. Subtrai-se o CAPEX, ou seja, as despesas de capital e investimentos em bens de capital. Adiciona-se a depreciao e a amortizao e, por ltimo, subtrai-se a variao de necessidade de capital de giro. Tem-se, portanto: Como avaliado no presente o valor de toda a gerao de caixa que a empresa ter nos prximos perodos, deve-se usar uma taxa de desconto. Essa taxa dever refletir todos os riscos presentes nessa gerao. Ela dada pelo custo mdio ponderado do capital da empresa (definido no item 2.2.1), que contempla tanto o custo do capital de terceiros como o custo de capital da prpria companhia. 18Terceiro Captulo A International Meal Company 3.1 Histrico da Empresa A histria da companhia comea em 2006, quando o fundo de investimento americano Advent International, empresa global de private equity17que nasceu em 1965, com a aquisio do grupo de restaurantes La Mansin no Mxico, forma o grupo IMC, inicialmente com servios de alimentao em aeroportos na Repblica Dominicana. O porqu de a empresa ter suas aes negociadas na bolsa brasileira, explicado ao longo da sua histria, uma vez que na dcada seguinte da sua fundao, foram concludas diversas aquisies de companhias brasileiras, fazendo com que a sede da companhia viesse para o Brasil. A primeira das aquisies da empresa no Brasil aconteceu em 2007, quando a IMC fechou contrato de compra da RA Catering, uma das lderes na rea de concesso do setor de varejo de alimentao e de refeio a bordo (catering areo). Essa foi apenas a primeira aquisio de uma longa fase de expanso orgnica da companhia. 2008 foi marcado como o ano de duas das maiores aquisies da empresa no Brasil. A IMC adquiriu a rede Viena, notvel grupo de restaurantes nacional e a rede Frango Assado, uma das maiores operadoras de praas de servios rodovirios do Estado de So Paulo. Ainda em 2008, seguindo a sua estratgia de expanso internacional, a companhia adquire operaes no aeroporto de Porto Rico, servindo tanto o segmento de varejo de restaurantes, quanto operaes de catering areo. Nos dois anos seguintes, a empresa no abriu mo da contnua expanso para alm das fronteiras e entrou em dois novos mercados. Em 2009, adquire lojas em aeroportos da Repblica Dominicana e em 2010, obtm a licitao para operar restaurantes no principal aeroporto do Panam, o aeroporto de Tocumn. 17Private Equity: Capital privado. Fundosdessamodalidade compramaes de empresasde capital fechado, esperandoobterretornosmaioresnofuturo.19Em maro de 2011, a IMC concluiu o processo de IPO18 com suas aes negociadas na BM&FBOVESPA, bolsa brasileira. No mesmo ano, compra a empresa Aeroservicios de La Costa Limitada, atuante em aeroportos da Colmbia, no segmento de catering. Em 2012, a estratgia de crescimento via M&A19 continua: a empresa adquire os direitos da marca Batata Inglesa, a rede proprietria das marcas J&C Delcias (restaurante na Colmbia), as marcas Wraps e Go Fresh e firma acordo de parceria com a CKE Restaurants. Todas elas operando no ramo de restaurantes em shoppings. Um ano depois, os executivos da empresa assinam contrato com a Darden Restaurants (detentora das marcas Red Lobster, Olive Garden e LongHorn Steakhouse). Em 2014, finalmente, com a compra das marcas Margaritaville e Landshark nos Estados Unidos, a companhia encerra a sua intensa fase de expanso inorgnica. Dois anos depois, com presena em 7 diferentes pases, a empresa, em busca de simplificar a sua estrutura, realiza a alienao da integralidade acionria dos ativos na Repblica Dominicana, no Mxico e em Porto Rico. 3.2 As Fases da Companhia Como descrito no item anterior, a companhia engajou em uma intensa agenda de M&A at o momento atual. Com isso, foi criada uma intensa complexidade operacional desde o ano de sua fundao, at a sua ltima aquisio, em 2014. Foi exatamente nessa fase, que a companhia trocou o seu CEO20 e iniciou em 2015 uma nova etapa, focando em simplificar a operao e a complexidade do seu negcio e diminuir a sua alavancagem financeira. A terceira fase, marcada pela entrada de um terceiro CEO, Newton Maia, e representou um aprofundamento da estratgia de simplificao e de corte de custos. 18IPO:emingls,InitialPublicOffer,ou,emportugus,OfertaPblicaInicial.TratasedomomentoemqueaempresaabreoseucapitalepassaaserlistadanaBolsadeValores.19M&A:Mergers&Acquisitions,emingls.Emportugus,fuseseaquisies.UmaestratgiadecrescimentoviaM&A,significaumaestratgiadecrescimentoadquirindoempresas,deformainorgnica.20CEO:ChiefExecutiveOfficer,emingls.Tratasedopresidentedaempresa.20Dos trs diferentes ciclos, o primeiro foi o mais longo e pode ser definido cronologicamente entre 2006 e 2014. Nesse perodo, o diretor presidente da empresa era Javier Gavilln, que buscou forte crescimento de maneira orgnica. A companhia passou de 12 restaurantes para 413 em 8 anos. Porm, o negcio tornou-se altamente complexo, com diversas marcas em 7 diferentes pases. De acordo com o Newton Maia, atual CEO da empresa, a diretoria subestimou a complexidade de administrar tantas marcas. A segunda fase pode ser marcada pela entrada do diretor presidente Jaime Szluc. Ele buscou a desalavancagem (de fato a empresa se tornou caixa lquida ao final do perodo), a renegociao de contratos em aeroportos e a simplificao da estrutura e consolidao das marcas. Essa fase durou apenas 1 ano e 6 meses. Quando Jaime sai da companhia e abre espao para a entrada do Newton Maia, atual diretor presidente da IMC. A terceira fase teve incio em 2017 e permanece at o momento atual. O Newton busca cortar custos da empresa, treinar e alinhar os funcionrios e focar na expanso de margem, na alavancagem operacional e na expanso inorgnica. 3.3 Principais Atividades da Companhia A International Meal Company conta com 248 restaurantes, dos quais a maioria (182) est localizada em territrio nacional e o restante em trs pases diferentes: 24 na Colmbia, 22 no Panam e 20 nos Estados Unidos. Os servios de alimentao so divididos em cinco diferentes segmentos de acordo com a companhia: Rodovias, Aeroportos, Shopping Center, Estados Unidos e Caribe. A maioria dos estabelecimentos da companhia opera atravs de contratos de locao, contratos de arrendamento ou concesses de longo prazo, que podem ser renovados. 213.3.1. Os Cinco Segmentos 3.3.1.1. Rodovias - Brasil No segmento de rodovias est presente a rede Frango Assado, que opera no Brasil, em praas de mltiplos servios aos passageiros que viajam em rodovias. A maioria das praas de servios da rede formada por um complexo de restaurantes Quick Casual21, um posto de combustveis e uma loja de convenincia. As praas de servios esto concentradas nas rodovias de So Paulo, com uma unidade em Minas Gerais. 3.3.1.2. Aeroportos Brasil Esse segmento possui duas divises, uma delas a de varejo de alimentao (restaurantes e lanchonetes ou cafeterias) e a outra de catering areo. A operao de aeroportos da empresa est presente em trs diferentes pases: Brasil e Colmbia (catering e varejo) e Panam (varejo), porm, conforme a empresa divide os segmentos, todas as operaes no Panam 3.3.1.3. Shopping Center Brasil Concentra as operaes de restaurantes em shoppings. No Brasil, as principais marcas em operao so Viena, Batata Inglesa, Olive Garden e Brunella. Enquanto que internacionalmente, operam neste segmento no Panam e na Colmbia, principalmente por meio das marcas J&C Delcias e Carls Jr, tais operaes internacionais so classificadas pela empresa no segmento Caribe. 21QuickCasual:restaurantesqueoferecemserviosrpidos,mascomcomidasdemelhorqualidadesecomparadocomrestaurantesfastfood(comidapronta).223.3.1.4. Estados Unidos Operam sob as marcas Margaritaville e Landshark (marca irm da Margaritaville). As marcas apresentam cardpios extensos com variadas opes de bebidas (principalmente alcolicas), entradas e pratos principais. 3.3.1.5. Caribe Somam as operaes em aeroportos e shoppings no Panam e na Colmbia. 3.3.2 As Sete Principais Marcas Dentre as sete principais marcas da companhia, quatro delas operam no Brasil e todas possuem mais de 30 anos de operao, o que refletido pelo alto nvel de reconhecimento dos seus consumidores. So marcas com um longo histrico de atuao no segmento de varejo de alimentos. 3.3.2.1. Viena O Viena a principal marca em shopping centers da companhia no Brasil. uma marca composta por diferentes conceitos de refeies. Seus clientes so diversificados, desde executivos at famlias que buscam refeies base de comida caseira ou lanches rpidos a preos acessveis. A Rede Viena opera em dois principais conceitos: Viena Delish, que so restaurantes maiores, que podem ser classificados como Casual Dining22 e Viena Express, que fornece refeies por meio de sistema self-service23. 22CasualDining:restaurantesqueoferecempreosmoderados,cardpiosdiversificados,serviodemesaealimentoscomapresentaeselaboradas.23Selfservice:expressoeminglsquesignificaservioprprio.Nessetipoderestaurante,osprpriosclientesseservemcomosprodutosvendidos.233.3.2.2. Batata Inglesa A marca foi adquirida pela empresa em 2012 e tradicional no mercado de restaurantes no Rio de Janeiro. Possui mais de 30 anos de histria e pioneira no segmento de fast food24 de batatas com recheio. 3.3.2.3. Frango Assado a rede de restaurantes multisservios presente nas rodovias de maior movimento no estado de So Paulo. Alm de restaurantes, suas praas possuem postos de gasolina que tambm contribuem para a receita da companhia. No formato de praas, a marca est presente nas rodovias, mas possui unidades no formato de restaurantes, tambm existentes em aeroportos e shoppings, mas com um nmero muito inferior de unidades. 3.3.2.4. Olive Garden A marca Olive Garden ainda nova no Brasil, tendo desembarcado em 2013 com o contrato assinado pela IMC com a Darden Restaurants. Oferece gastronomia italiana e tem suas lojas concentradas em shoppings no estado de So Paulo. 3.3.2.5. Margaritaville Inspirada no Caribe e criada pelo cantor Jimmy Buffet, a marca est presente nos Estados Unidos, principalmente na Flrida. Tratam-se de grandes restaurantes com extensos cardpios de bebidas alcolicas e comidas variadas e decorao diversa. 3.3.2.6. J&C Delcias A J&C Delcias est presente na Colmbia e possui mais de 30 anos no mercado colombiano. uma rede de alimentao rpida, especializada em arrepas, refeio tpica do pas. 24Fastfood:restaurantequefornecempreosacessveis,cardpiospoucocomplexosealimentosparaconsumoimediato.243.3.2.7. Carls Jr. Trata-se de uma rede de fast-food premium, criada na Califrnia com lojas no aeroporto do Panam. Oferece comidas rpidas, e seu principal produto o hambrguer de carne bovina. Figura 3.1 - As Principais Marcas Fonte: Formulrio de Referncia da companhia (2018) 3.4. Gesto e Acionistas 3.4.1. A Diretoria Executiva A equipe de gesto da International Meal Company composta por profissionais altamente experientes, com amplo conhecimento sobre o negcio e sobre o setor em que a empresa est inserida. Entre os destaques do time de gesto est o diretor presidente da IMC, Newton Maia, uma das figuras mais importantes na diretoria da empresa no momento atual. Ele assumiu o 25cargo de CEO em janeiro de 2017, aps passar 3 anos no conselho da empresa. Sabe-se que o executivo deixou a equipe da Advent International (private equity responsvel pelo investimento na empresa) para dedicar-se exclusivamente ao cargo de diretor presidente da IMC. Em relao a sua formao acadmica, Newton se formou em engenharia pelo ITA (Instituto Tecnolgico de Aeronutica) e depois realizou um MBA25 na Universidade de Harvard. Profissionalmente, iniciou sua carreira na McKinsey & Co (empresa do ramo de consultoria) na qual esteve presente por trs anos. Em 2003, fundou a Oceano, empresa Brasileira de produo e exportao de camaro, que foi vendida para uma empresa brasileira do mesmo ramo. Em 2007 entra na Advent International. Dois anos depois, ocupa uma cadeira no conselho de administrao da Kroton (maior empresa privada do mundo no ramo da educao) e passa a fazer parte do seu comit financeiro. Foi tambm CEO da Atmosfera, empresa do setor de higienizao de produtos txteis. A diretoria da empresa trabalha h pouco tempo junta. A maioria dos executivos assumiu seus cargos a partir da segunda fase da companhia, liderada por Jaime e descrita neste trabalho. Porm, possuem boa experincia em seus respectivos crculos de competncia. Hoje, a diretoria possui um CEO global Newton Maia e um CEO para cada uma das operaes internacionais: Sergio Cardona para o Caribe e David Crabtree para os Estados Unidos. O COO26 da empresa Jernimo Junior, que comanda todos os executivos lderes das cadeias Olive Garden, Viena, Batata Inglesa, Brunella, do segmento de aeroportos e da rea de marketing. Outro importante cargo da empresa, a diretoria financeira, ocupada por Jos Agote. Um organograma da diretoria executiva da IMC apresentado a seguir. 25MBA:MasterinBusinessAdministration.TratasedeumcursodepsgraduaonareadeAdministraodeEmpresas.26COO:ChiefOperatingOfficer.Tratasedodiretordeoperaes,braodireitodoCEO.26Figura 3.2 - A Diretoria Executiva Fonte: Apresentao Institucional da International Meal Company (2017) 2.4.2. Conselho de Administrao O conselho formado por seis membros, sendo apenas o chairman27 membro do private equity da Advent International. Entre os demais conselheiros, dois deles so independentes. A ltima mudana no conselho foi a entrada do Flvio Ferreira, que assumiu o lugar de Marco Mendes. A tabela abaixo rene os membros que compem o conselho. A coluna tempo no conselho indica o tempo (em anos) que o membro assumiu tal posio e a idade (tambm em anos) de cada membro. Por fim, inclui-se a coluna currculo com os destaques profissionais de cada membro. 27Chairman:opresidentedoConselhodeAdministrao.27Figura 3.3 - O Conselho de Administrao Fonte: Formulrio de Referncia (2018); Elaborao Prpria 2.4.3 Acionistas Principais A Advent International, fundo de private equity responsvel pela criao da empresa, vendeu a maior parte da sua posio na IMC em novembro de 2017. Sendo assim, a empresa se tornou uma corporao independente. O free-float28 alcanou 57%. Entre os ltimos acionistas a comprarem uma quantidade relavante de aes da empresa, esto o Banco Ita e a casa de investimentos Neo. 28Freefloat:quantidadepercentualdeaeslivresqueestoemnegociaonomercado.28Figura 3.4 - Acionistas Principais (% do total de aes) Fonte: Bloomberg29 Elaborao Prpria 3.5 Destaques Financeiros - Extrados do Release30 de Resultados da Companhia de 2017 Em 2017, a empresa alcanou uma receita lquida de R$1.495 bilho, o que representou uma queda de 3% se comparada com o ano de 2016. O EBITDA da empresa (sigla em ingls para a expresso "lucros antes de juros, impostos, depreciao e amortizaes"), alcanou R$126 milhes, alta de 20% frente ao ano anterior. Em relao ao SSS31, houve queda de 2,1% no ano. 29Empresadetecnologiaquefornecedadosparaomercadofinanceiroeparaagnciasdenotciasemtodoomundo.Oseuterminaldeinformaoumdosprincipaisprovedoresdeinformaoparaosmercadosfinanceirosmundialmente.30ReleasedeResultadostemporobjetivocontextualizarosresultadosdedeterminadacompanhiaemdeterminadoexerccio,provendomaiorentendimentodonegcioaodisponibilizarcomentriosdaadministraoeoutrosdadosimportantes.31SSS(SameStoreSales):vendasnasmesmaslojas.Mediocontbilparaasvendasdelojasemoperaohmaisde365dias.29A margem EBITDA (EBITDA/Receita Lquida) fechou o ano em 8,2%, alta de 1.600 bps32frente ao anterior. J o lucro lquido fechou o ano em R$4 milhes, contra prejuzo em 2016 de R$80 milhes em 2016. Conforme supracitado, a empresa opera em cinco diferentes categorias. Mais da metade da receita da companhia est concentrada nos segmentos de Rodovias (Frango Assado) e Estados Unidos (Margaritaville). O segmento Caribe, apesar de reunir apenas 18% do nmero total de lojas da companhia, e responsvel por 1/3 do seu EBITDA pr-despesas de holding33 (ou seja, sem considerar as despesas corporativas, como as relacionadas aos gastos com o escritrio da sede, que impactam o EBITDA consolidado). Abaixo, detalhada uma viso geral dos dados financeiros dos segmentos. Devido ao maior nvel de detalhamento, sero apresentados os destaques financeiros do ano de 2016, que seguiram tendncia semelhante ao longo de 2017. Figura 3.5 - Destaques Financeiros por Segmento (2016) Extrados do Release de Resultados de 2016 32Bps:BasePointoupontobaseumaunidadeiguala1/100de1%.33Holding:empresaquedetmpossemajoritriadeaesdedemaisempresas,conhecidascomosubsidirias.303.5.1. Anlise por Segmento O segmento de Aeroportos no Brasil passou por uma grande expanso no nmero de lojas. Uma diversidade de marcas e formatos diferentes de restaurantes aumentou muito a complexidade da operao. Com isso, nos ltimos dois anos buscou-se a simplicidade do negcio, concentrando um maior nmero de restaurantes em um menor nmero de aeroportos. O segmento representa somente 8% do EBITDA pr-despesas de holding. Em relao ao segmento de Shopping Centers, apesar do alto nmero de lojas, responde apenas por 12% do EBITDA pr-despesas de holding da companhia. Tal segmento apresenta um SSS negativo desde 2015. Os principais erros estratgicos da operao em shoppings foram: (i) baixa qualidade dos produtos vendidos, (ii) pouca inovao e lanamentos de novos produtos e (iii) reduzido investimento nas marcas. Na categoria Rodovias, a IMC opera uma de suas marcas-chave: Frango Assado. Representa 30% do EBITDA pr-despesas de holding, mesmo com um nmero pouco significante de lojas. A companhia passou a operar nos Estados Unidos em 2014, com a aquisio da rede de restaurantes Margaritaville. O segmento representa cerca de 22% do EBITDA pr-despesas de holding da empresa. A gesto da marca ainda no foi bem executada, refletindo em fraca performance de vendas nos ltimos anos. Alm disso, por apresentar pouca sinergia com os demais segmentos, parece ser um possvel candidato a desinvestimento nos prximos anos. Por fim, o segmento Caribe, que engloba trs tipos de operao em dois diferentes pases (aeroportos, shoppings e catering, no Panam e na Colmbia) responsvel por 28% do EBITDA pr-despesas de holding. Trata-se de uma das melhores operaes da companhia em termos de rentabilidade, apesar de gerar pouca sinergia para as demais categorias. 313.6. Vantagens Competitivas e Fraquezas A IMC, em seu momento atual, possui um leque de vantagens competitivas e drivers de crescimento. Porm, por outro lado, existem determinados riscos que podem comprometer o desempenho da sua ao no mdio para o longo prazo. Tais drivers e riscos sero apresentados a seguir. 3.6.1. Principais Vantagens Competitivas e Drivers de Crescimento Entre eles est a figura do novo CEO, Newton Maia. O executivo possui excelente histrico acadmico e profissional, conforme citado neste trabalho, e parece ter aberto mo de cargos de gesto importantes para assumir o papel de diretor de uma empresa que passava por uma fase difcil. Portanto, est comprometido com o seu desafio. O projeto OBZ (Oramento Base Zero) que busca reduzir os custos da companhia um outro driver de crescimento ao representar uma das principais fontes de expanso de margem EBITDA (EBITDA/Receita Lquida). Alm desse projeto, est sendo implementado o PMO34, que possibilita aos executivos acompanharem os custos e as metas da empresa e dos funcionrios em tempo real. A reduo da complexidade. Desinvestimentos de categorias pouco sinrgicas empresa, podem ajudar na evoluo das margens e na diluio de custos fixos. Companhia ainda possui ativos vendveis. A gerao de demanda: diversas iniciativas esto sendo tomadas para atrair um maior nmero de clientes e expandir receita. Entre elas, est o lanamento de novos produtos, campanhas de marketing e a remodelao de lojas. 34 PMO (Project Management Office): entidade organizacional qual atribuda diversas responsabilidades relacionadas aogerenciamentocentralizadodeumdeterminadoprojeto.32Crescimento Orgnico: nova marca Olive Garden destaque positivo da empresa em termos de venda e uma das apostas da diretoria para o crescimento das vendas em shopping. A outra marca dentro do plano formal de expanso a Margaritaville, nos Estados Unidos. 3.6.2. Principais Fraquezas e Riscos Competio: trata-se de um mercado com baixas barreiras de entrada. Novos competidores podem surgir, tomando espao da empresa e pressionando os preos e as margens para baixo. Novo time de executivos trabalha h pouco tempo junto. Como citado ao longo do trabalho, apesar do mrito visto no time de profissionais da gesto, eles no tm um longo histrico de trabalho conjunto, o que pode se tornar uma adversidade. Contnua deteriorao de vendas pode levar a mais fechamento do que o esperado. O SSS negativo de 2017, como mostrado nos destaques financeiros, se recorrente pode levar a mais fechamentos de lojas, pressionando a receita lquida da empresa. Companhia no possui histrico de execuo em expanso orgnica. Isto , a empresa sempre cresceu receita de forma relevante via aquisio de outras companhias e no com a sua prpria estrutura. H um novo desafio de aumentar a rentabilidade com a expanso dos ativos prprios e sem a aquisio de novas marcas. Cortes de custos e simplificaes podem impactar a qualidade do produto. Ou seja, as iniciativas que esto tomando para diminuir custos e melhorar margem, podem ter uma contrapartida na qualidade do produto vendido, o que impactaria negativamente a receita da empresa. 3.7 Principais Concorrentes Pode-se dizer que a empresa no tem nenhum concorrente direto, por operar em diversos segmentos sem que nenhum deles represente parte muito relevante de sua receita. 33Porm, como todos os segmentos esto relacionados ao ramo alimentcio, os principais players35 so do mercado de sanduches e hambrgueres. A IMC perdeu fatia de mercado com a queda da receita. Em relao ao nmero de restaurantes, as redes de servios alimentares ainda representam uma pequena frao do mercado: 92% do mercado so pequenos varejistas. Figura 3.6 - Nmero de Restaurantes no Brasil e Fatia de Mercado como % da Receita Fonte: Apresentao Intitucional da Companhia (2017), Credit Suisse Research e Sociedade Brasileira de Varejo e Consumo (Ranking 2017) Elaborao Prpria 35Players:nocontexto,soempresasqueconcorrementresiemumdeterminadomercado34Quarto Captulo Setor Este captulo se destina a analisar o setor em que a IMC est inserida. Por operar em diferentes segmentos, no evidente afirmar o principal ramo de suas atividades. Porm, como todos os segmentos possuem alimentao como servio principal, razovel analisar o setor de alimentao fora do lar no Brasil, de onde vem a maior parte da receita da empresa. 4.1. Alimentao Fora de Casa no Brasil O mercado em que a IMC atua, apresenta alto potencial de crescimento. Foram usados como fonte, dados da Euromonitor empresa provedora global de inteligncia estratgica de mercado e, de acordo com essas estatsticas, houve um aumento expressivo nos gastos com alimentao fora de casa no Brasil. Em 2016, segundo a Euromonitor, o mercado de servios alimentcios brasileiro movimentou R$392 bilhes. Alm disso, o consumo per capita tambm apresentou forte crescimento no perodo, saindo de R$1.407 por indivduo em 2012 para R$1.871 em 2016, o que representa um CAGR36 de 7,4%. Figura 4.1 - Evoluo do Mercado de Foodservice no Brasil (R$ Bilhes) Fonte: Euromonitor International e Passport Consumer Foodservice 36CAGR:doingls,CompoundAnnualGrowthRate,ouseja,TaxaCompostaAnualdeCrescimento.35Figura 4.2- Consumo Per Capita de Foodservice no Brasil (R$ / Habitante) Fonte: Euromonitor International e Passport Consumer Foodservice 4.2 Fatores Demogrficos e Comportamentais As despesas com refeies fora do lar cresceram a um CAGR de 8,4% entre 2012 e 2016. Existem algumas justificativas para tamanho crescimento durante esse perodo. Uma das razes o contnuo crescimento de participao das mulheres no mercado de trabalho. Isso afeta de maneira significativa os hbitos alimentares da populao, resultando em um declnio no nmero de pessoas responsveis pela preparao de refeies dentro de casa, pelo aumento da renda familiar total e pelo aumento do consumo de alimentos prontos. Figura 4.3 - Mulheres no Mercado de Trabalho (% da Populao Economicamente Ativa) 36Fonte: IBGE Elaborao Prpria Alm desse fator, outra razo para o maior nmero de pessoas se alimentando fora de casa tem relao com o movimento migratrio de pessoas saindo do campo para as cidades. Ou seja, o maior nmero de pessoas tendo refeies fora do lar, aumenta conforme cresce o nmero de pessoas vivendo em cidades. Em linha com o processo de urbanizao ainda em andamento, tambm observado um maior nmero de pessoas vivendo sozinhas. Para sustentar esse argumento, podem ser usados dados da Euromonitor. De acordo com a empresa, no Brasil, em 1997, 9,1% do total de residncias apresentavam pessoas vivendo sozinhas. 19 anos depois, em 2016, esse nmero aumentou para 13,8%, com, ainda, forte potencial de crescimento, principalmente ao comparar a estatstica brasileira, com a de outros pases como Chile e Estados Unidos. Em 2016, o Brasil atingiu o mesmo patamar que os Estados Unidos atingiram em 1964 e que o Chile atingiu em 2006. Esses indivduos, buscam, alm da convenincia de no prepararem as suas prprias refeies, meios de socializao. Figura 4.4 - Porcentagem de Pessoas Vivendo Sozinhas (% da Populao Total) 37Fonte: Euromonitor International Segundo os dados do IBGE, o Brasil possui aproximadamente 208 milhes de habitantes em 2017, ocupando a quinta posio entre os pases mais populosos do mundo. A taxa mdia de crescimento entre 2006 e 2016 foi de 1%. As estimativas do IBGE indicam que a populao brasileira continuar em ritmo de crescimento e atingir 228 milhes de pessoas em 2043. Com a deteriorao da economia nos anos de crise, as taxas de desemprego no Brasil apresentaram um acrscimo relevante. Contudo, de acordo com as projees do Instituto Foodservice Brasil37, a taxa de desemprego no pas reduzir para 9,5% de desocupao da populao economicamente ativa em 2020. Com a melhora na taxa de desemprego e consequente aumento do poder do consumidor brasileiro, esperado que o mercado de foodservice seja estimulado, o que favoreceria a IMC. Alm da crescente empregabilidade no pas, a migrao da populao de classes sociais mais baixas para a classe mdia proporcionou uma distribuio de renda menos desigual. O que pode ser entendido como um outro fator que favorece o consumo fora de casa. 37InstitutoFoodserviceBrasiltemcomoobjetivoviabilizarinformaesatualizadassobreosegmentodedeserviosalimentciosnoBrasil.384.3 Tendncias Macroeconmicas O Brasil est, hoje, no final da fase de um perodo de grave retrao econmica. Segundo especialistas, a crise em que o pas passou nos ltimos anos representou uma das piores de sua histria. Porm, acredita-se hoje que o pior ficou para trs. De acordo com Henrique Meirelles38, a economia brasileira entrou em 2018 com crescimento forte e slido, para ele, o resultado de 2017 d a base e confirma as expectativas [do governo] de um crescimento de 3% no ano de 2018. Tendncias macroeconmicas favorveis so importantes drivers de crescimento para IMC. 4.3.1. Aeroportos no Brasil O crescimento do negcio de servios de alimentao nos aeroportos est diretamente relacionado ao aumento do trfego areo nacional. evidente que a recesso econmica resultou em um efeito dramtico na indstria aeroespacial no Brasil. A boa notcia para a companhia, no entanto, que o trfego de passageiros finalmente voltou a crescer e a expectativa de um crescimento ainda mais acentuado no futuro. Sendo assim, faz sentido pensar que a IMC pode se beneficiar dessa recuperao do trfego nos aeroportos para crescer sua receita. Figura 4.5 - Viagens Domsticas e Internacionais e Crescimento YoY39 Fonte: ANAC (Agncia Nacional de Aviao Civil) e Credit Suisse Research 38HenriqueMeirelles:exMinistrodaFazendadoBrasil39YOY:abreviaodoinglsYearoverYear,ouseja,anocontraano.Nocontexto,representaocrescimentoouaquedadonmerodeviagensdoanoanterioratoanoemquesto.39Figura 4.6 - Variao no Nmero de Passageiros vs SSS da IMC no Segmento de Aeroportos Fonte: ANAC (Agncia Nacional de Aviao Civil) e Credit Suisse Research Em relao ao mercado aeroespacial brasileiro, pode-se constatar que ainda est pouco penetrado, mesmo comparando com pases em desenvolvimento, como China e Mxico. No Brasil, um chefe de famlia j fez 3,5 viagens de avio em toda sua vida, enquanto que no Mxico esse nmero sobe para 7,1 e na China 8,2. Figura 4.7 - Viagens por Membro de uma Famlia em Diferentes Pases (2017) Fonte: ANAC (Agncia Nacional de Aviao Civil) e Euromonitor International 404.3.2. Rodovias no Brasil O crescimento do nmero de carros e o aumento dos gastos em viagens de lazer tem estreita relao com o segmento de rodovias em que a companhia opera. Levando isso em considerao, possvel afirmar que o ambiente macroeconmico est seguindo tendncias positivas para o resultado da empresa nessa categoria. O nmero de produo e vendas de carros mostra recuperao, e tem correlao com o fluxo de veculos em estradas. Como a cadeia Frango Assado, tem suas lojas nas beiras das rodovias, um fluxo maior de carros tem correlao positiva com a receita lquida da empresa nesse segmento. Figura 4.8 - Vendas de Automveis (% YoY) Fonte: ANFAVEA (Agncia Nacional dos Fabricantes de Veculos Automotores) Elaborao Prpria Figura 4.9 - Fluxo de Veculos em So Paulo (normalizado: 1999 = 100) Fonte: FENABRAVE, ABCR e Credit Suisse Research 414.3.3. Shoppings no Brasil O crescimento da receita da empresa nessa categoria est relacionado a um maior nmero de visitas aos shoppings centers e ao maior poder aquisitivo do consumidor brasileiro. A recuperao do PIB (Produto Interno Bruto) pode impulsionar o consumo de famlias brasileiras, aumentando o fluxo de pessoas em shoppings, o que pode ter como contrapartida uma maior venda nas suas lojas concentradas nas praas de alimentao. Aps dois anos de forte retrao, estima-se que 2017 tenha apresentado um crescimento de 0,8% em relao a 2016 no consumo do chefe de famlia. Para 2018, o IBGE espera ainda um maior crescimento, 2,8% em relao a 2017. Figura 4.10 - Crescimento Real no Consumo dos Chefes de Famlia (%) Fonte: IBGE e Banco Central do Brasil 42Quinto Captulo Valuation 5.1 Introduo Neste captulo, utilizaremos o mtodo de fluxo de caixa descontado (DCF), que, como citado na primeira parte desse projeto, busca determinar o valor de uma empresa ao trazer os fluxos de caixa futuros a valor presente, descontado por uma taxa de desconto. Alm disso, sero apresentados os clculos para chegarmos ao fluxo de caixa da IMC, assim como as premissas que sero usadas nas projees da empresa. 5.2 Receita Como dito no captulo dois, a IMC possui 5 diferentes segmentos e cada um deles gera um montante de receita para a empresa. Nos segmentos de aeroportos no Brasil, a receita obtida refere-se em parte receita da operao de catering e em parte receita dos restaurantes, o mesmo vale para a operao Caribe. No caso dos segmentos Estados Unidos e Shoppings no Brasil, a receita inteiramente advinda dos restaurantes. Por fim, o segmento Rodovias no Brasil, leva em conta a receita obtida pelas lojas Frango Assado e receita obtida pelos postos de gasolina que esto presentes nas praas dessas lojas, conforme explicado no captulo dois. Dito isso, em 2017, a IMC teve uma receita total de R$1.494 milhes, dividida da seguinte maneira entre os segmentos: Figura 5.1 - Receita Lquida por Segmento em 2017 (R$ milhes) Fonte: Release de Resultados da IMC (2017) Elaborao Prpria ReceitaLquida(R$) 2017BRAeroportos 245.600BRRodovias 467.100Restaurantes 257.200Postos 209.900BRShopping 234.400EstadosUnidos 368.100Caribe 179.300Total 1.494.50043A projeo da receita lquida levar, ao todo, trs premissas em considerao, so elas: (i) SSS por loja existente, (ii) abertura de novas lojas e (iii) venda por nova loja. As premissas utilizadas refletem um ambiente macroeconmico ainda pouco favorvel e o processo de turnaround40 pelo qual a empresa passa. Portanto, esperamos que o SSS de todos os segmentos supracitados consolidados, cresa 3,2% em 2018. Portanto, temos: R$ 1.494 milhes * (1 + 3,2%) = R$ 1.542 milhes. O resultado acima indica que as lojas existentes em 2017 vo vender, em mdia 3,2% a mais em 2018 do que no ano imediatamente anterior. Porm, essa premissa no suficiente para determinar a receita total da companhia. importante lembrar que a empresa passa por um processo de expanso e possui planos formais para a abertura de novas lojas, principalmente nos segmentos Estados Unidos e de shoppings no Brasil. Assim, usamos como premissa a abertura de 2 novas lojas e 4 novas lojas para os dois respectivos segmentos, conforme indicado pela prpria empresa. Logicamente, ser necessria uma estimativa de receita para cada uma dessas lojas, levando em considerao seus formatos e segmentos. Essa trata-se da 3 premissa para a projeo da receita. A prpria companhia indica que lojas no segmento Estados Unidos vendem aproximadamente R$16,6 milhes por ano, enquanto lojas do segmento shoppings no Brasil, mais especificamente, lojas Olive Garden que so o foco da expanso, vendem aproximadamente R$ 9,8 milhes por ano. Sendo assim, projeta-se a receita total da companhia, em funo do SSS das lojas existentes, da abertura de novas lojas e da receita de cada uma dessas novas lojas. Como resultado, as premissas levam a R$1.614 milhes em 2018 de receita lquida, um crescimento de 8% frente 2017. Da mesma forma como foi feito para 2018, a receita projetada at o ltimo ano do fluxo. Nos primeiros anos h um crescimento mais modesto da receita, at chegar a um patamar de 10,5% de crescimento por ano, que permanece desde 2021 at 2027. 40Turnaround:recuperaofinanceiradeumacompanhiaquepassouporproblemaseconmicosduranteumperodolongodetempo.44A acelerao do crescimento das vendas fruto das lojas mais maduras e das iniciativas de gerao de demanda, por meio de campanhas de marketing, reformulao dos cardpios, entre outras indicadas no captulo dois tendem a acelerar o volume de mercadorias vendidas nas lojas da companhia. Figura 5.2 - Projeo da Receita Lquida por Segmento dos Primeiros Anos do Fluxo (R$ milhes) Fonte: Elaborao Prpria 5.3 Custo dos Bens e Servios Para o clculo do lucro bruto, devem ser subtrados os custos relacionados aos bens e servios da receita lquida da companhia. Tais custos envolvem os pagamentos realizados pela IMC correspondentes s despesas diretamente ligados ao processo de produo, como matrias primas (principalmente alimentos, e combustvel, no caso dos postos de gasolina), mo de obra direta e depreciao. Para fins de projeo, alguns desses custos so considerados variveis e outros fixos, isto , os custos de bens e servios considerados variveis sero projetados variando conforme o crescimento da receita lquida enquanto que os custos considerados fixos sero projetados variando conforme a inflao. Assim, tem-se a evoluo dos custos dos produtos vendidos por segmento: InternationalMealCompany 2018E 2019E 2020E 2021EReceitaLquida(R$)BRAeroportos 255.424 265.641 276.267 288.699BRRodovias 497.462 538.295 582.004 628.789BRShopping 277.160 327.488 390.599 468.092EstadosUnidos 401.229 442.738 490.222 547.747Caribe 182.886 192.602 201.269 210.327Total 1.614.160 1.766.764 1.940.361 2.143.653Crescimento 8,0% 9,5% 9,8% 10,5%45Figura 5.3 Projeo dos Custos dos Produtos Vendidos (R$ milhes) Fonte: Elaborao Prpria 5.4 Lucro Bruto Subtraindo os resultados do item 4.1 (receita lquida) pelos resultados do item 4.2 (custos dos produtos vendidos), tem-se o lucro bruto da companhia, que em 2017 foi de R$ 466 milhes. Conforme a projeo, h crescimento de 10% frente 2017, chegando a um lucro bruto de R$ 513 milhes em 2018, o que, dividindo pela receita lquida do ano em questo, leva a uma margem bruta de 31,8%, aumento de 0,6 pontos percentuais frente ao ano anterior. 5.5 Despesas Operacionais, Depreciao e Amortizao O lucro operacional, conhecido em ingls como EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) obtido ao subtrair do lucro bruto o saldo das despesas operacionais, depreciao e amortizao. Tais despesas consistem principalmente de duas categorias: despesas com vendas, logstica e marketing e despesas gerais e administrativas, que leva em conta pesquisa, desenvolvimento, projetos, tecnologia da informao, etc. Assim como no caso da projeo dos custos de bens e servios, a projeo das despesas operacionais levou em conta o histrico da companhia e foi feita por segmento, uma vez que permite um maior nvel de detalhamento. A maior parte dessas despesas so consideradas variveis e, por isso, foram projetadas variando conforme o crescimento da receita lquida. CustosdosProdutosVendidos 2018E 2019E 2020E 2021EBRAeroportos 173.878 176.617 183.508 191.214BRRodovias 391.729 415.581 443.110 472.590BRShopping 199.021 232.821 275.495 328.112EstadosUnidos 250.632 274.313 301.252 334.275Caribe 85.750 89.409 93.326 97.441Total 1.101.010 1.188.742 1.296.690 1.423.633Crescimento 7,0% 8,0% 9,1% 9,8%46A depreciao a desvalorizao dos ativos imobilizados de uma empresa, que pode ocorrer de diferentes formas: uso, obsolescncia ou at mesmo desgaste natural, at que seu valor seja zero. No demonstrativo de resultado de empresas, a depreciao apresentada como uma despesa e tambm contribui para a reduo do lucro tributvel, j que representa a perda de valor de um bem que j de posse da empresa, ou seja, no houve desembolso de caixa. A amortizao, por sua vez, representa um processo de quitao de uma dvida atravs de pagamentos peridicos. Nesse caso, cada parcela refere-se ao valor total da dvida, incluindo juros, impostos e demais encargos, podendo ser fixas ou variveis. Ao calcularmos o EBIT, se adicionarmos de volta a depreciao e a amortizao, chegamos a uma medida de gerao operacional de caixa muito difundida no mercado financeiro: EBITDA, do ingls, Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization. Tal varivel busca fornecer o montante gerado pela empresa em questo durante o seu processo operacional. um indicador que permite analistas avaliarem a empresa como um todo e no apenas a partir do resultado final (lucro lquido) gerado por ela. Para 2018, projetamos um EBIT e um EBITDA, respectivamente, de R$71 milhes e R$151 milhes, ou seja, um crescimento de 143% e 36% em relao a 2017. A margem EBITDA da empresa, isto , o EBITDA/Receita Lquida, fica em 9,4% para 2018, um crescimento de 2 pontos percentuais frente 2017, o que reflete a estrutura de custos mais eficientes e o corte de despesas, focos da nova gesto da companhia e do processo de turnaround. O quadro abaixo, portanto, resume os principais indicadores explicados at o momento, do ano de 2016 at a projeo de 2020. Os valores so expressos em milhes de reais. 47Figura 5.4 Evoluo e Projeo da Receita, Lucro Bruto, EBIT e EBITDA (R$ milhes) Fonte: Release de Resultados da IMC (2017) Elaborao Prpria 5.6 Capex O Capex, do ingls, Capital Expenditures, significa investimentos em bens de capital, ou seja, envolve todos os custos relacionados aquisio de instalaes e equipamentos que visam melhorias de produtos ou servios de uma empresa. A IMC divide o Capex em duas categorias: expanso e manuteno. O Capex de expanso representa os investimentos relacionados a aberturas de novas lojas, enquanto o de manuteno concentra o montante de recursos gastos na conservao das lojas existentes e de demais ativos da companhia. Em 2017, a IMC gastou R$46,2 milhes em Capex de expanso e R$69,6 milhes em Capex de manuteno. A empresa investiu principalmente nas lojas em rodovias e aeroportos brasileiros e em novas lojas nos Estados Unidos. Para efeito de projeo, tambm distinguido o que Capex de manuteno e o que de expanso. O departamento de relao com investidores da companhia estima qual o Capex para cada tipo de loja, o que facilita a projeo. Portanto, para os investimentos em expanso, multiplica-se o nmero de lojas previsto no plano de abertura, com o Capex InternationalMealCompany 2016 2017 2018E 2019E 2020EReceitaLquida 1.540.638 1.494.511 1.614.160 1.766.764 1.940.361CPV 1.068.200 1.028.700 1.101.010 1.188.742 1.296.690ModeObraDireta 406.100 388.400 416.238 448.237 491.688Refeio 359.700 338.800 366.491 400.992 441.819Outros 88.000 79.500 87.474 95.519 105.626CombustveleAcessriosdeVeculos 156.700 171.100 180.729 195.026 210.280DepreciaoeAmortizao 57.700 50.900 50.077 48.969 47.277LucroBruto 472.438 465.811 513.151 578.022 643.671DespesasOperacionais 521.500 436.600 442.114 485.671 517.728EBIT 49.062 29.211 71.037 92.351 125.943EBITDA 46.338 110.811 150.945 174.063 205.85748por loja a depender do formato. A tabela abaixo mostra qual o Capex em milhes de reais para a abertura de lojas: Figura 5.5 Capex por Formato de Loja (R$ milhes) Fonte: Estimativa da IMC Elaborao Prpria claro que os valores da tabela variam ano a ano de acordo com a evoluo do IPCA41, estimado em 4,5% para 2018, de acordo com o boletim Focus42. O Capex de manuteno, por sua vez, projetado variando conforme o crescimento da receita lquida. Observa-se que a mdia histrica desses investimentos fica em aproximadamente 1,6% da receita lquida. Porm, para o ano de 2018, em especfico, a companhia divulgou as estimativas desses investimentos. Portanto, em 2018 usada a projeo da prpria companhia para o Capex, e a partir de 2019, o mesmo varia conforme o crescimento da receita. Em suma, projeta-se um Capex total de R$76,4 milhes para 2018, sendo R$40,9 milhes de expanso e R$35,5 milhes de manuteno. 5.7 Capital de Giro O capital de giro abrange o montante de recursos necessrio para financiamento das atividades da empresa, ou seja, todo o capital necessrio para financiar a continuidade das operaes da companhia, como, por exemplo, os recursos para manter estoques, para 41IPCA:ndicedepreosaoconsumidoramplo.RepresentaondiceoficialdainflaonoBrasil,medeavariaodomercadoparaoconsumidorfinal.42DocumentodivulgadopeloBancoCentralquereneasprincipaisinformaesreferentesaexpectativasemrelaoeconomia.BRAeroportos 500BRRodovias 7.500BRShopping 3.500Es tados Unidos 3.000Caribe 800Capexporloja49o pagamento de fornecedores, para o pagamento de impostos, salrios, aluguis, entre outros. Seu clculo feito levando em considerao trs linhas do balano patrimonial43, mostrado abaixo: Figura 5.6 Balano Patrimonial da IMC dos anos 2015, 2016 e 2017 (valores em R$ milhes) Fonte: Demonstraes Financeiras da Companhia (anos 2015, 2016 e 2017) Elaborao Prpria O Balano patrimonial umas das principais demonstraes contbeis de qualquer empresa. Seu patrimnio dividido em duas partes: ativos (bens e direitos) e passivos 43BalanoPatrimonial:demonstraocontbildestinadaaevidenciardemaneiraqualitativaequantitativadeterminadaposiopatrimonialdeumaempresaouentidadefinanceira.InternationalMealCompany 2015 2016 2017BalanoAtivoCirculante 964.661 348.983 372.525CaixaeTitulosmob. 289.390 190.108 183.588Clientes 70.586 70.567 86.882Estoques 41.917 35.101 43.670Ativosdescontinuados 511.492 Outros 51.276 53.207 58.385AtivoNoCirculante 43.233 36.053 32.540TtuloseValoresmob. Impostosarecuperar 720 626 877Outros 42.513 35.427 31.663Permanente 1.218.129 1.118.372 1.107.359Investimentos 40.009 29.169 25.116Imobilizado 281.654 252.429 244.141Intangveis 229.616 179.760 170.512Goodwill 666.850 657.014 667.590AtivoTotal 2.226.023 1.503.408 1.512.424PassivoCirculante 574.253 248.593 244.631EmprstimoseFinanc. 144.656 61.797 50.604Fornecedores 78.723 85.815 89.525SalrioseEncargosSociais 47.543 63.976 61.889Ativosdescontinuados 260.105 Outros 43.226 37.005 42.613PassivoNoCirculante 447.642 214.019 263.828EmprstimoseFinanc. 368.469 104.313 157.034Impostos 47.858 62.569 69.622Provises 13.596 26.997 12.539Outros 17.719 20.140 24.633PatrimnioLquido 1.204.128 1.040.796 1.003.965PassivoTotal 2.226.023 1.503.408 1.512.42450(exigibilidades, ou seja, o que a companhia tem a pagar). Alm disso, o balano fornece o patrimnio lquido que calculado pela diferena total entre os ativos e os passivos. Com o balano patrimonial da companhia, usando os elementos destacados no quadro acima, possvel calcular o capital de giro da empresa. Para isso, soma-se as contas a receber de clientes (recebveis, indicado na linha Clientes) com a linha de estoques (so as mercadorias para serem revendidas) e por fim subtrai-se a linha de fornecedores (a pagar). Para efeitos de projeo, necessrio calcular quantos dias a empresa demora para receber os recursos referentes da venda de seus produtos e servios. Para tal finalidade, divide-se o valor da conta de clientes por 365, valor aproximado do nmero de dias em um ano. Assim, obtm-se o prazo mdio de recebimento da empresa. Para as contas de estoques e fornecedores, divide-se tais valores pelo custo dos produtos vendidos. O quadro abaixo indica o histrico de capital de giro e as premissas em nmero de dias para os prximos anos, levando em conta a mdia histrica da empresa: Figura 5.7 Capital de Giro, Histrico e Projeo Fonte: Demonstraes Financeiras da Companhia (anos 2015, 2016 e 2017) Elaborao Prpria Como h muitas incertezas em relao ao futuro, principalmente por ser um caso de turnaround, as premissas para os nmeros de dias de cada uma das contas foram baseadas na mdia histrica. Ao multiplicar o nmero de dias pela receita - no caso da conta de clientes e pelo custo dos produtos vendidos no caso da conta de estoques e fornecedores e dividir por 365, obtm-se os valores das trs contas para os prximos anos. 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020ECapitaldeGiroClientes(%Receita) 4% 5% 6%#dias 15,7 16,5 20,9 20 20 20Estoque(%CPV) 4% 3% 4%#dias 13,3 11,8 15,3 14 14 12Fornecedores(%CPV) 5% 6% 6%#dias 17,5 20,1 21,6 21 21 21515.8 - Resultado Financeiro, Impostos e Lucro Lquido O resultado financeiro consiste da diferena entre as receitas e as despesas financeiras. No caso da companhia em questo, a maior parte das receitas financeiras so obtidas a partir das aplicaes do caixa e a as despesas financeiras correspondem, essencialmente, ao valor dos juros sobre financiamentos, variaes monetrias e outras despesas de menor relevncia. Para a projeo da receita financeira, estima-se que o caixa da companhia ser remunerado a 100% do CDI44, projetado em 7,5% para 2018, de acordo com o Focus. J no caso das despesas financeiras, projetam-se os pagamentos de juros sobre a dvida bruta evoluindo tambm a 100% do CDI. As despesas de menor relevncia, classificadas pela companhia como outras so projetadas variando conforme o crescimento da receita lquida total. Por fim, despesas relacionadas a variaes cambiais, por serem muito imprevisveis, no so projetadas. Subtraindo do EBIT, o resultado financeiro, obtm-se o EBT, do ingls, Earnings Before Taxes, que, nada mais que o lucro lquido da empresa antes do pagamento de imposto de renda e contribuio social. O imposto de renda (IR) e a contribuio social sobre o lucro lquido (CSLL) so calculados com base no resultado da empresa depois deduzidos os custos e as despesas. Sobre ele incide a alquota padro de 34% que usada como premissa para a projeo. Por fim, chega-se ao bottom line45 ao subtrair do EBT o montante referente ao imposto de renda e a contribuio social. Em 2017, a IMC registrou lucro lquido de R$3,8 milhes. Para 2018, projetamos R$69 milhes, fruto das melhorias operacionais, do corte de custos via OBZ, como explicado anteriormente e da maior receita vinda das iniciativas de atrao de demanda. 44CDI:CertificadodeDepsitoInterbancrio,ttulodeemissodasinstituiesfinanceirasquelastreiaasoperaodomercadointerbancrio.45Expressoeminglsparalucrolquido,porseraltimalinhadodemonstrativoderesultado.525.9 Fluxo de Caixa A partir das premissas explicadas previamente e do arcabouo terico do valuation mostrado no captulo um desse projeto, foi possvel projetar o DRE46 da IMC para os prximos 10 anos. A tabela abaixo, mostra a evoluo do FCFE at 2022. Figura 5.8 Evoluo do FCFE (R$ milhes) Fonte: Elaborao Prpria, com dados das Demonstraes Financeiras da Companhia 5.10 Taxa de Desconto Com a finalidade de chegar ao valuation da IMC pelo mtodo DCF, preciso encontrar o valor presente dos fluxos de caixa futuros, e para tal, necessrio calcular uma taxa de desconto. Nesse projeto, ser utilizado o FCFE para a avaliao e, portanto, torna-se necessrio o clculo de uma taxa de desconto a ser aplicada nos fluxos, que ser o custo do capital prprio, tambm conhecida como Ke (cost of equity). Conforme explicado no captulo um, o Ke ser determinado da seguinte forma: 46DemonstrativodeResultadodoExerccio:demonstraocontbilqueevidenciaaformaodoresultadolquidoemumexercciodeumaempresaouentidadefinanceira.InternationalMealCompany 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E+LucroLquido 7.374 44.639 58.857 80.834 91.807 117.984+Depreciao 79.600 77.819 76.096 73.468 71.971 71.568+/CapitaldeGiro 21.174 27.240 6.772 341 19.984 10.109Capex 62.064 76.412 59.173 62.428 67.093 72.157FCFE 3.736 18.807 69.009 91.532 76.702 107.28653Para o clculo da taxa livre de risco, pode ser utilizado a taxa do CDI vigente na economia, que hoje de 7,66%. Essa taxa representa o retorno esperado de um investimento sem risco. Para o beta, que uma medida da correlao entre o retorno da ao e o retorno do mercado como um todo, podemos utilizar o valor informado pelo Bloomberg para os ltimos 6 meses de negociao do ativo: 0,704. Por fim, necessrio definir o retorno esperado sobre o ndice de mercado, que nos dar o prmio de risco. Enquanto o retorno do ativo com taxa livre de risco fixo, o retorno esperado sobre o ndice de mercado pode variar. Sendo assim, ser utilizado o retorno anualizado histrico do ativo fornecido pelo Bloomberg que de 14,3%. Dessa forma possvel calcular o Ke, como indica a tabela. Obtm-se um valor de 12,3%. 5.11 Preo Alvo da IMC Usando o Ke de 12,3% e trazendo o fluxo projetado a valor presente, chegamos ao valor presente da empresa, que, acrescido do gio que a IMC tem para amortizar, leva ao valor da empresa. De acordo com o departamento de relao com investidores da companhia, o gio a ser amortizado soma R$659 milhes e o cronograma de 6 anos, a ser feito de forma linear. Com isso, adiciona-se R$176 milhes ao valor da empresa. Por fim, divide-se o valor da empresa pelo nmero de aes da mesma e assim chega-se ao preo alvo, que ao ser comparado com o preo em que a empresa est sendo negociada em 19 de junho de 2018 (R$8,19), representa um upside47 de 54%. A tabela abaixo evidencia os passos para chegar ao preo alvo da companhia:47aexpressoeminglsqueindicaadiferena,emtermospercentuais,dopreoalvoedacotaoatualdasaesdeumaempresa.Ke 12,30%ValorPresente 668.797Perpetuidade 1.265.845gio 171.033ValordaEmpresa 2.105.676Nmerodeaes 166.532PreoAlvo(R$) 12,654Sexto Captulo Concluso Esse trabalho teve como finalidade determinar o valor justo da International Meal Company para responder pergunta: ficaria satisfeito em me tornar scio dessa empresa?. Para isso, foi utilizado como ferramental terico, o mtodo do fluxo de caixa descontado, que muito disseminado no mercado financeiro, principalmente para gesto de portflio. Nesse contexto, foi feita uma anlise do setor, do histrico da companhia, do ambiente macroeconmico e do momento atual pelo qual a IMC passa. As projees foram baseadas, de forma quantitativa e qualitativa, em tais aspectos analisados, com o auxlio de referncias bibliogrficas e informaes obtidas da empresa. Como mostrado no trabalho, o processo de anlise de aes, no se trata apenas de conhecimentos econmicos e de regras contbeis, mas tambm da sensibilidade acerca dos aspectos subjetivos e qualitativos da empresa em questo. Apesar do mtodo do fluxo de caixa descontado parecer uma tarefa relativamente simples, importante salientar que a avaliao de uma empresa no se encaixa nessa definio. Um bom analista, em busca de obter altos retornos por meio de ativos subvalorizados pelo mercado, deve realizar uma srie de estudos em busca de amplo conhecimento sobre o ativo em questo. Conhecer qualitativamente muito bem o objeto de investimento e as pessoas que fazem desse ativo, ser o que ele , um dos deveres de casa de um candidato a bons investimentos no mercado financeiro. Um valuation de uma empresa extremamente subjetivo e o resultado pode variar entre os investidores que fazem a anlise, uma vez que exige a elaborao de diversas projees baseadas em premissas com base em expectativas do analista em questo, do mercado como um todo e da prpria companhia. No caso da IMC, como resultado desse trabalho, foi encontrado um preo de R$ 12,6 por ao, que no dia 19 de junho de 2018 estavam sendo negociadas no mercado por R$8,19, ou seja, o seu valor justo est acima do valor pelo qual as aes esto sendo negociadas nessa data, representando um upside de 54%. Parece ser uma boa oportunidade de investimento, porm, importante lembrar que a empresa passa por um processo de 55turnaround, com um CEO com pouco tempo de casa e que busca levar a companhia a patamares elevados de margem por meio de iniciativas de corte de despesas e de gerao de demanda, apresentadas nesse trabalho. Nesse contexto, cabvel ressaltar que as expectativas de recuperao de margens do mercado podem no vir ou vir em um horizonte mais longo de tempo, o que pode fazer com que a ao oscile ao longo dos prximos meses ou anos. Alm disso, qualquer mudana no cenrio econmico do pas pode afetar diretamente o desempenho da empresa. Por fim, parece sim ser um bom investimento se tornar scio dessa empresa durante esse momento. 56Referncias Bibliogrficas DAMODARAN, A., (2002), Investment Valuation Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset. 2nd edition. DAMODARAN, A., (2007), Avaliao de Empresas 2 Edio. Pearson. Book 3 Financial Reporting and Analysis (CFA) GREENWALD, B., KAHN, J., SONKIN, P., (2004), Value Investing: From Graham to Buffett and Beyond. Wiley Finance. BEVELIN, P., (2012), A few lessons for investors and managers: from Warren E. Buffett. Carta aos Acionistas do Conglomerado Americano Berkshire Hathaway. Autor: BUFFET, W. (1989) Portal de Research do Banco Credit Suisse para relatrios sobre de recomendao de investimento sobre a empresa - https://plus.credit-suisse.com/ Portal de Research do Banco BTG Pactual para relatrios sobre de recomendao de investimento sobre a empresa - https://www.btgpactual.com/research/ Site da Empresa http://www.internationalmealcompany.com/default_eni.asp?idioma=1&conta=46 Release de resultados, formulrios de referncia, ITRs e apresentaes institucionais da empresa, no site de relaes com investidores - http://ri.internationalmealcompany.com/default_pt.asp?idioma=0&conta=28 IBGE www.ibge.gov.br Bloomberg www.bloomberg.com Banco Central do Brasil - https://www.bcb.gov.br/pec/GCI/PORT/readout/readout.asp 57