marcos cesar barbosa ribeiro modelos de previsÃo de ... · À lelê, por tantas coisas, que...

Universidade de Brasília

Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade

Departamento de Administração

MARCOS CESAR BARBOSA RIBEIRO

MODELOS DE PREVISÃO DE INSOLVÊNCIA

Brasília – DF

2011



Monografia apresentada ao Departamento de Administração como requisito parcial à obtenção do título de Bacharel em Administração.

Professor Orientador: Prof. Dr. José

Carneiro da Cunha Oliveira Neto

Brasília – DF

2011

Ribeiro, Marcos Cesar Barbosa.

Modelos de Previsão de Insolvência / Marcos Cesar Barbosa Ribeiro. – Brasília, 2011.

121 f.: il.

Monografia (Bacharelado) – Universidade de Brasília, Departamento de Administração, 2011.

Orientador: Prof. Dr. José Carneiro da Cunha Oliveira Neto, Departamento de Administração.

1. Modelos de Previsão de Insolvência. 2. Falência. 3. Lei de Recuperação de Empresas. 4. LRE. 5. Análise Discriminante. I. Título.



A Comissão Examinadora, abaixo identificada, aprova o Trabalho de Conclusão do Curso de Administração da Universidade de Brasília do

aluno

Marcos Cesar Barbosa Ribeiro

Prof. Dr. José Carneiro da Cunha Oliveira Neto Professor-Orientador

Mestre André Luiz Marques Serrano Professor-Examinador

Brasília, 13 de julho de 2011

“A riqueza de uma nação se mede pela riqueza de

seu povo, e não pela riqueza de seus príncipes”

Adam Smith

AGRADECIMENTOS

Ao orientador deste trabalho de conclusão de curso,

Prof. Dr. José Carneiro da Cunha Oliveira Neto, pelo

auxílio para o bom andamento do trabalho.

Aos meus avós, por todos os ensinamentos de vida

que me fizeram e ainda fazem crescer, diariamente.

Aos meus pais, por serem responsáveis por quase

tudo que eu me tornei, por me mostrarem o

significado de honestidade, justiça e dignidade.

À minha irmã, por mostrar o que é acreditar em um

sonho;

Ao meu irmão e à Carol, por me convencerem a

entrar no curso de Administração e me mostrarem o

comprometimento com ele e com o trabalho;

À Lelê, por tantas coisas, que poderiam preencher

um livro maior do que este, mas, principalmente, por

ser tudo que preciso para ser feliz;

Aos meus amigos de colégio, por todas as risadas,

viagens e momentos inesquecíveis por que

passamos.

RESUMO

O atual ambiente econômico mundial exige das empresas uma capacidade adaptativa elevada. Nesse contexto, a necessidade de capital de terceiros também aumenta. Desta forma, as entidades credoras necessitam de informações confiáveis quanto à saúde financeira das organizações para tomar suas decisões na hora de conceder crédito. Esta é uma das utilidades dos modelos de previsão de insolvência. Visando preencher esta lacuna, o presente estudo testou a confiabilidade de alguns dos modelos de previsão de insolvência mais presentes na literatura. Foram consideradas empresas que entraram em falência ou recuperação judicial entre os anos de 2004 e 2011, além de empresas consideradas solventes para formar um grupo de controle. Com base nos indicadores financeiros, foram aplicados cinco modelos de previsão de insolvência para testar suas confiabilidades. Pela análise, concluiu-se que alguns modelos tendem a classificar as empresas mais como insolventes, enquanto outros tendem a classifica-las mais como solventes. Concluiu-se, também, que pode haver uma relação entre a confiabilidade dos modelos e o ano em que foram elaborados. Além disso, também pode ser percebido que alguns modelos tiveram melhores resultados com empresas de determinados setores, enquanto outros modelos tinham melhores números com organizações de outros setores. Também pode ser verificada uma leve tendência de aumento na confiabilidade dos modelos em anos mais próximos à falência do que em anos anteriores. Palavras-chave: Modelos de Previsão de Insolvência. Falência. Lei de Recuperação de Empresas. LRE. Análise Discriminante.

LISTA DE GRÁFICOS

Gráfico 1 – Comparação dos Resultados Originais dos Modelos de Previsão de

Insolvência ......................................................................................................... 38

Gráfico 2 – Comparação dos Resultados Originais com Resultados da Pesquisa ... 68

LISTA DE TABELAS

Tabela 1 – Resultado por Ano dos Modelos das Empresas Solventes ..................... 51

Tabela 2 – Resultado de Erros e Acertos por Ano dos Modelos das Empresas

Solventes ........................................................................................................... 54

Tabela 3 – Percentual de Acerto dos Modelos das Empresas Solventes ................. 58

Tabela 4 – Resultado por Ano dos Modelos das Empresas Insolventes ................... 60

Tabela 5 – Resultado de Erros e Acertos por Ano dos Modelos das Empresas

Insolventes ......................................................................................................... 63

Tabela 6 – Percentual de Acertos dos Modelos das Empresas Insolventes ............. 67

Tabela 7 – Percentual de Acertos dos Modelos em Todas as Empresas ................. 68

LISTA DE QUADROS

Quadro 1 – Empresas Consideradas na Amostra ..................................................... 46

Quadro 2 – Indicadores Financeiros Utilizados ......................................................... 47

LISTA DE EQUAÇÕES

Equação 1 – Modelo de Kanitz (1978) ...................................................................... 38

Equação 2 – Modelo de Altman et al. (1979) ............................................................ 39

Equação 3 – Modelo de Sanvicente e Minardi (1998) ............................................... 40

Equação 4 – Modelo de Silva (2001) ........................................................................ 41

Equação 5 – Modelo de Guimarães e Moreira (2008) ............................................... 42

LISTA DE ABREVIATURAS E SIGLAS

ADVFN – Advanced Financial Network

BM&FBOVESPA – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros de São Paulo

CVM – Comissão de Valores Mobiliários

BP – Balanço Patrimonial

DL 7.661 de 1945 – Decreto-Lei 7.661, de 1945

DRE – Demonstração do Resultado do Exercício

LRE – Lei de Recuperação de Empresas

PR – Plano Real

SOX – Lei Sarbanes-Oxley

TI – Termômetro de Insolvência de Kanitz

SUMÁRIO

1 INTRODUÇÃO ................................................................................................... 14

1.1 Contextualização......................................................................................... 14

1.2 Formulação do problema ............................................................................ 15

1.3 Objetivo Geral ............................................................................................. 16

1.4 Objetivos Específicos .................................................................................. 16

1.5 Justificativa ................................................................................................. 17

2 REFERENCIAL TEÓRICO ................................................................................. 20

2.1 A Lei de Recuperação de Empresas ........................................................... 20

2.1.1 Definições da Lei de Recuperação de Empresas ....................................... 21

2.2 As Causas de Insolvência ........................................................................... 26

2.3 Custos de Falência ..................................................................................... 28

2.4 O Cenário Econômico Brasileiro ................................................................. 31

2.5 A Confiabilidade das Demonstrações Contábeis ........................................ 32

2.6 Técnicas Estatísticas dos Modelos de Previsão de Insolvência ................. 34

2.7 Modelos de Previsão de Insolvência ........................................................... 36

2.7.1 Breve histórico ............................................................................................ 36

2.7.2 Modelo de Kanitz (1978) ............................................................................. 38

2.7.3 Modelo de Altman et al. (1979) ................................................................... 39

2.7.4 Modelo de Sanvicente e Minardi (1998) ...................................................... 40

2.7.5 Modelo de Silva (2001) ............................................................................... 41

2.7.6 Modelo de Guimarães e Moreira (2008) ..................................................... 42

3 MÉTODOS E TÉCNICAS DE PESQUISA ......................................................... 43

3.1 Tipo e descrição geral da pesquisa............................................................. 43

3.2 Caracterização da organização, setor ou área do objeto de estudo ........... 44

3.3 População e amostra .................................................................................. 45

3.4 Instrumentos de pesquisa ........................................................................... 47

3.5 Procedimentos de coleta e de análise de dados ......................................... 49

4 RESULTADOS E DISCUSSÃO ......................................................................... 50

5 CONCLUSÕES E RECOMENDAÇÕES ............................................................ 72

REFERÊNCIAS ......................................................................................................... 75

APÊNDICES .............................................................................................................. 80

Apêndice A – Dados financeiros das empresas da amostra ..................................... 80

Apêndice B – Cálculo das variáveis dos modelos das empresas da amostra ......... 111

14

1 INTRODUÇÃO

1.1 Contextualização

No sistema econômico atual, o fenômeno negativo chamado de falência é normal e

pode ter efeito purificador tanto na sociedade quanto na economia (ALTMAN et al.,

1979). No longo prazo, empresas ineficientes, com tecnologia ultrapassada ou que

fabricam produtos que vão à direção oposta à necessidade da sociedade são

eliminadas (WHITE, 1989).

A economia, portanto, sugere que a falência deveria servir apenas como um

processo para eliminar as empresas economicamente ineficientes, e cujos recursos

poderiam ser utilizados de uma melhor forma.

Porém, é possível identificar que algumas empresas vão à falência não somente

pela falta de eficiência econômica, mas, também, por mudanças na legislação

(CARTER; AUKEN, 2006).

Os estudos de previsão de insolvência fornecem informações que podem ser usadas

pela gerência das organizações para desenvolver diferentes estratégias, de modo a

permanecerem no mercado. São, também, requisitos utilizados pelo governo no

desenvolvimento de novas políticas públicas e mudanças na legislação.

A análise de indicadores extraídos das demonstrações financeiras pode influenciar a

tomada de decisão sobre investimento e empréstimo, tendo em vista que são um

instrumento auxiliar na avaliação do grau de solvabilidade de uma empresa

(MASSARO et al., 2004).

Por outro lado, conforme afirma Altman et al. (1979), “o uso massificado,

indiscriminado e não qualificado dos modelos de previsão de insolvência poderia

servir como uma sentença a determinadas firmas” (ALTMAN et al., 1979, p. 19),

15

sentença a qual se dá no caso de uma organização demonstrar um perfil

característico de problemas financeiros, e de este perfil ser divulgado às suas fontes

de crédito, o que resulta em uma grave advertência para tais credores e agrava,

ainda mais, a oferta de capital para a empresa em dificuldades, o que caracteriza,

dessa forma, a sentença de falência.

Conforme afirma Júnior (2010), a falência é um procedimento que gera perdas para

a empresa insolvente, para os credores e para a sociedade. Neste sentido, a sua

previsão, se feita em tempo suficiente, pode evitar estes efeitos negativos, seja por

meio de mudanças estratégicas aprovadas pela gerência, ou pelo processo de

recuperação judicial proposto pela Lei brasileira.

1.2 Formulação do problema

A necessidade de prever a insolvência de empresas não é recente. Pode-se afirmar

que os estudos tiveram origem após a crise de 1929, nos Estados Unidos, com a

tentativa de justificar o grande número de falências ocorrido naquele período

(ARANHA; LINS, 2005). Em 1932, Fitzpatrick comparou empresas dos Estados

Unidos e estabeleceu um padrão nas demonstrações financeiras da empresa. Foi

possível observar, então, que empresas não falidas ultrapassavam este padrão,

enquanto empresas falidas estavam abaixo dele (ARANHA; LINS, 2005).

A partir de então, diversos modelos surgiram, com o uso variadas técnicas que

fazem que utilizam inteligência artificial, como a análise discriminante, a regressão

logística, os algoritmos genéticos as redes neurais e os sistemas especialistas.

Entretanto, estudos recentes começam a contestar se os modelos desenvolvidos

podem ser aplicados no Brasil. Os autores questionam o tempo que se passou entre

o desenvolvimento dos modelos em questão e a época atual (ARANHA; LINS, 2005;

PINHEIRO et al., 2007). Além disso, também é criticada a falta de adaptação dos

modelos ou o surgimento de novos modelos mais confiáveis, frente às mudanças

econômicas e legais ocorridas no Brasil nos últimos 20 anos (ASSAF, 2010b;

KRAUTER et al., 1995; ROBERTS, 2006). Um terceiro argumento levantado pela

16

literatura é o da confiança das demonstrações contábeis utilizadas na previsão de

insolvência (HOPP; LEITE, 1989; KRAUTER et al., 1995).

Porém, algumas pesquisas mostram que os modelos ainda podem ser considerados

confiáveis (SANVICENTE; MINARDI, 1998; CARMO, 2002). Quanto ao surgimento

de novos modelos, porém, ainda há uma contradição entre autores. Alguns afirmam

que as previsões são válidas (RYU; TUE, 2005; ALMEIDA; MATIAS, 2001),

enquanto outros dizem que as novas técnicas não têm surtido efeito (BACK et al.,

1996; SANVICENTE; MINARDI, 1998).

Nesse sentido, o problema de pesquisa do presente estudo desenvolve-se acerca

da seguinte questão: ao considerar que ocorreram mudanças legais e

econômicas no Brasil nos últimos anos, os modelos d e previsão de

insolvência mais comuns na literatura indicam, hoje , resultados confiáveis em

relação aos resultados originais?

1.3 Objetivo Geral

Testar a confiabilidade atual dos modelos de previsão de insolvência mais comuns

na literatura, ao considerar as mudanças legais e econômicas ocorridas no Brasil.

1.4 Objetivos Específicos

a) Pesquisar a literatura pertinente, capaz de influenciar os modelos de previsão

de insolvência;

b) Caracterizar os métodos matemáticos mais comuns nos modelos de previsão

de insolvência;

c) Definir os modelos a serem utilizados; e

17

d) Mensurar, empiricamente, o grau de sucesso atual dos modelos

apresentados.

1.5 Justificativa

Atualmente, existem muitas explicações para os motivos pelos quais as empresas

entram em processo de falência ou recuperação judicial. Seja em casos de

descontinuidade da administração (quando ocorre uma mudança estratégica brusca

na empresa), da exagerada perda para credores, ou do grande fracasso na escolha

de projetos no alcance de ousadas metas, que leva a grandes perdas financeiras

(CARTER; AUKEN, 2006), a literatura parece ser quase unânime quando afirma que

o processo de falência não traz benefícios para nenhum dos envolvidos. Nesse

sentido, Júnior (2010) discute o princípio da preservação da empresa:

Na crise econômica de uma empresa, sofre o próprio devedor, sofrem os

credores e sofre a sociedade. A empresa é uma unidade econômica que

interage no mercado, com extraordinária repercussão social. É uma unidade

de distribuição de bens e/ou serviços. É um ponto de alocação de trabalho,

oferecendo empregos. É um elo na imensa corrente do mercado que, por

isso, não pode desaparecer, simplesmente, sem causar sequelas.

Pretende-se, com a Lei de Recuperação de Empresas (LRE), priorizar o

princípio de preservação da empresa, visando a recuperação sobre a

liquidação. (JUNIOR, 2010. p. 21)

É importante destacar que, em sua afirmação, Junior (2010) deixa claro que a

recuperação deve ser priorizada em relação à falência. Porém, não afirma que esta

última não possa existir.

Entende-se, portanto, que a recuperação não é um mecanismo que visa evitar que

empresas ineficientes continuem no mercado, pois para estas, a recuperação judicial

não será suficiente, já que, mesmo ao utilizar o recurso de recuperação, as

18

companhias ineficientes irão à falência após curto período de tempo. Esta afirmação

é validada pela própria LRE, quando esta não permite que uma organização recorra

à recuperação judicial se já o tiver feito em um período inferior a 5 anos, obrigando-a

a seguir com o processo de falência (LEI 11.101, 2005).

Adicionalmente à ideia do princípio de preservação da empresa, gerentes da

empresa que está em processo de falência deveriam ser favoráveis à recuperação,

tendo em vista que, por meio dela, eles têm maiores chances de continuarem

empregados (WHITE, 1989).

Porém, em análise feita por White (1989), quando uma empresa entra em processo

de recuperação, atualmente, ela não muda sua linha de negócios, sua maneira de

produção, e, desta forma, continua com a mesma deficiência anterior, sendo,

portanto, o processo de recuperação apenas um prolongamento do inevitável: a

liquidação.

O processo de recuperação, ao promover o afastamento do devedor de suas

atividades, visa preservar e aperfeiçoar a utilização produtiva dos bens, ativos e

recursos produtivos, a fim de evitar um choque na sociedade. (LEI 11.101, 2005)

É nesse sentido que, principalmente após a mudança na legislação de recuperação

de empresas, surge um ideal que visa ao máximo evitar a liquidação da empresa, e

priorizar a sua recuperação.

Ainda no sentido de tentar impedir a liquidação, Assaf (2010a) afirma que uma

organização não possui apenas objetivos de maximização de sua riqueza, mas pode

ter, também, objetivo de crescimento constante, a fim de aumentar a capacidade de

adaptação a mutações frequentes e crises na economia (o que evita uma possível

insolvência em consequência a uma crise). Objetivos sociais e econômicos também

são extremamente importantes, como a geração de impostos (objetivo imposto pelo

governo) e a abertura de novos postos de trabalho.

Segundo Famá e Grava (2000), ao deixar de honrar um compromisso, a empresa

pode apenas ter alocado recursos inadequadamente, ou seja, possui recursos

suficientes, porém não consegue utilizá-los da melhor forma. Essa situação motiva o

19

processo de recuperação judicial, pois a empresa só necessita de um prazo maior.

Diz-se que a empresa está inadimplente, e não insolvente.

Portanto, a informação que é utilizada para identificar uma organização insolvente,

por meio dos modelos de previsão, pode também ser utilizada pela própria empresa

em questão, a fim de evitá-la. (FAMÁ; GRAVA, 2000)

Desta forma, pelas recentes mudanças na legislação, e pelas mudanças também

ocorridas no cenário econômico brasileiro depois da criação dos modelos

abordados, conforme afirma Assaf (2010b), acredita-se ser extremamente

necessário existir modelos de previsão de insolvência que possam prever a má

situação financeira a tempo suficiente de a empresa conseguir reverter a situação,

ou que possam prever a situação de insolvência a tempo de conseguir criar um

plano econômico confiável para a recuperação judicial.

Os resultados do presente estudo são extremamente relevantes para nortear o

caminho a ser seguido: sensibilizar o senso de urgência de criação de novos

modelos de previsão de insolvência ou reformulação dos já existentes, e despertar a

importância da opção pela recuperação judicial em tempo hábil.

20

2 REFERENCIAL TEÓRICO

No presente referencial, são abordados e discutidos os temas influentes nos

modelos de previsão de insolvência e em seus resultados. Os assuntos abordados

nesta seção são: a Lei de Recuperação de Empresas (LRE), as diversas causas de

insolvência, os custos relativos à falência de empresas, as mudanças no cenário

econômico brasileiro, a confiabilidade das demonstrações contábeis, a técnicas

estatísticas aplicadas nos modelo, e, por fim, os modelos aplicados na pesquisa.

2.1 A Lei de Recuperação de Empresas

Para tratar do tema de previsão de falências, inicialmente é necessário compreender

como a legislação se posiciona quanto a este processo e, dessa forma, vislumbrar a

dimensão em que os modelos de falência e, consequentemente, o presente estudo

estão inseridos.

A legislação falimentar, ou lei de falências, é a peça que estabelece as normas e

procedimentos a serem adotados quando uma firma se encontra em insolvência

financeira. Esta, porém, não significa falta de viabilidade econômica para a empresa,

pois uma vez superadas as dificuldades, a empresa pode voltar a ser lucrativa

(CARVALHO, 2003). É nesse sentido que surge, também, a definição de concordata

e de recuperação judicial.

Desta forma, esta seção tem por objetivo descrever a Lei de Recuperação de

Empresas (LRE) a partir dos seguintes aspectos: o conceito de falência, concordata

e recuperação judicial conforme a legislação, o Decreto-Lei 7.661 de 1945 e suas

principais críticas; e a nova lei de recuperação de empresas (Lei 11.101 de 2005) e

as mudanças proporcionadas por ela.

21

2.1.1 Definições da Lei de Recuperação de Empresas

2.1.1.1 Definição de falência

O conceito de falência verificado na Lei 11.101 de 2005 não foi alterado em relação

ao proposto no DL 7.661 de 1945. Segundo ela:

A falência se dá quando o comerciante, em relevante razão de direito, não

paga no vencimento obrigação líquida, constante de título que legitime a

ação executiva, sendo necessária intervenção judicial para liquidação de

seus bens e direitos. (DL 7.661, 1945, p.1).

O conceito definido pela lei, segundo Carvalho (2003), pode ser interpretado de

formas diferentes de acordo com o leitor e a situação econômica em que se

encontra a organização. Nesse sentido, alguns outros autores conceituam falência,

com base na lei e em suas interpretações.

Para Carvalho (2003), “a falência é um procedimento judicial para a coleta,

disposição e liquidação dos ativos de uma empresa, liquidação esta supervisionada

pelo poder judiciário” (CARVALHO, 2003, p.20).

Roberts (2006), define falência como “um processo guiado pelo poder judiciário para

a liquidação de todos os bens do devedor, inclusive direitos e ações, tanto existentes

na época de sua declaração quanto os adquiridos durante o processo” (ROBERTS,

2006, p.7).

Uma última definição, um pouco destoante das anteriores, é a proposta por Ferreira

(2006). O autor afirma que falência “é o processo que, pelo afastamento do devedor

22

de suas atividades, visa a preservar e otimizar a utilização produtiva dos bens, ativos

e recursos próprios, inclusive os intangíveis, da empresa” (FERREIRA, 2006, p.14).

Com base nestes conceitos, podemos estabelecer os principais pontos presentes na

definição de falências:

a) é um processo guiado pelo poder judiciário;

b) o processo liquida todos os bens e direitos da organização, para pagamento

das dívidas com credores, enquanto o devedor é afastado de suas atividades;

c) tem por objetivo otimizar a utilização produtiva dos bens, ativos e recursos

próprios da empresa.

2.1.1.2 Definição de concordata

A concordata é um processo presente apenas no DL 7.661 de 1945. Na lei atual, ele

foi substituído pelo processo de recuperação judicial. De acordo com o referido

decreto, a concordata é “um instituto pelo qual um devedor insolvente renegocia sob

supervisão judicial suas dívidas com credores” (DECRETO-LEI 7.661, 1945, p.21).

Se na falência o devedor é afastado de suas atividades, na concordata eles

continuam a gerir o negócio, enquanto pagam os credores (CARVALHO, 2003).

Portanto, a concordata é um dispositivo que conduz uma negociação entre credores

e devedores, para alteração apenas dos prazos ou abatimento das dívidas

(CARVALHO, 2003).

O objetivo principal deste processo, segundo Ferreira (2006), é possibilitar ao

empresário o retorno à normalidade de seu empreendimento via intervenção judicial.

Visa, portanto, a manutenção da firma em questão.

23

2.1.1.3 Definição de recuperação judicial

De acordo com Ferreira (2006), as semelhanças na definição entre recuperação

judicial e de concordata são muito grandes. Porém, o processo sofreu diversas

alterações. A definição proposta pela lei, contudo, está muito mais clara no que diz

respeito a evidenciar o objetivo principal do processo de recuperação de empresas.

O conceito proposto pela Lei 11.101 de 2005 é:

Processo que tem por objetivo viabilizar a superação da situação de crise

econômico-financeira do devedor, a fim de permitir a manutenção da fonte

produtora, do emprego dos trabalhadores e dos interesses dos credores,

promovendo, assim, a preservação da empresa, sua função social e a

atividade econômica. (LEI 11.101 de 2005, p.13).

O objetivo do processo de recuperação na nova lei é claro, conforme Roberts

(2006). O autor afirma que está presente o princípio de preservação da empresa, a

fim de prevalecer, no processo, as funções sociais e econômicas das empresas.

2.1.1.4 O Decreto-Lei 7.661 de 1945

O Decreto-Lei de 1945 sofreu diversas críticas nos anos anteriores à aprovação da

nova lei, pela falta de atualização que este sofria. As críticas são dadas tanto no

processo referente à falência quanto no referente à concordata.

Para optar entre a falência ou a concordata, a lei estabelece apenas um critério. Era

necessário que a empresa possuísse, ao menos, 50% de seus ativos líquidos

disponíveis para liquidação a fim de poder ser aplicada a concordata (Decreto-Lei

7.661, 1945). A partir daí, uma análise era feita pelo próprio poder judiciário para

24

estabelecer se a organização efetivamente poderia concorrer à concordata. Caso

contrário, seguia-se o processo de falência e liquidação dos ativos.

Surge, então, a primeira crítica à antiga lei. A análise feita apenas pelo setor

judiciário não era suficiente para estabelecer se a organização podia, efetivamente,

se recuperar do estado de insolvência (FERREIRA, 2006; CARVALHO, 2003). Para

a obtenção da concordata não era necessária apresentação de nenhum plano de

reestruturação e nem mesmo a aprovação pelos credores. Enquanto ficava a cargo

do judiciário, a avaliação da viabilidade da empresa era seriamente comprometida

(CARVALHO, 2003).

Outra questão abordada por Roberts (2006) é a ordem de prioridade de pagamento

dos credores. Segundo o autor, quando a empresa entra em dificuldades

financeiras, as primeiras contas a serem atrasadas são os salários e os impostos.

Dessa forma, os montantes finais das dívidas trabalhistas e fiscais são, geralmente,

os mais elevados. A lei prioriza justamente o pagamento as dívidas trabalhistas e

fiscais, sendo que em muitas ocasiões os demais credores não eram contemplados

(FERREIRA, 2006).

Mais uma crítica é feita quanto ao encerramento das atividades da empresa.

Conforme afirma Carvalho (2003), a falta de atividade desvaloriza os ativos da

companhia, o valor de sua marca, a clientela, o ponto comercial. Juntamente com a

demora no processo judicial, os custos de falência se elevam rapidamente

(CARVALHO, 2003).

Ainda quanto à liquidação dos ativos, o modo como estes eram vendidos era

extremamente ineficiente. A única forma proposta é por meio de leilão oral (Decreto-

Lei 7.661, 1945). Nesse leilão, todos os bens são vendidos separadamente, sendo

que, em alguns casos, o conjunto de bens gera um valor maior em sua utilização

(ROBERTS, 2006; CARVALHO, 2003).

Uma última crítica evidenciada é quando à questão da inflexibilidade dos prazos e

percentuais no caso da concordata. Segundo o DL 7.661 (1945), os devedores

podem renegociar as dívidas em no mínimo 50%, se for à vista, ou em 60%, 75%,

90% ou 100%, se for a prazo, sendo este, respectivamente, de até 6, 12, 18 ou 24

meses. Esta falta de flexibilidade tornava o processo de concordata, muitas vezes,

25

em apenas um prolongamento do inevitável: a liquidação da empresa (FERREIRA,

2006; CARVALHO, 2003).

2.1.1.5 A Lei 11.101 de 2005

Conforme afirma Roberts (2006), a nova LRE visa solucionar a maioria das críticas

referentes ao DL 7.661 de 1945. Em primeiro lugar, foi estabelecida a necessidade

de um plano de recuperação da empresa que se candidatar à chamada recuperação

judicial (substituiu a concordata) em um prazo máximo de 60 dias. Neste plano, dois

quesitos se destacam: deverá conter uma demonstração de sua viabilidade

econômica e um laudo devidamente aprovado por profissional legalmente habilitado

ou empresa especializada (LEI 11.101, 2005; CARVALHO, 2003).

Outro ponto alterado na nova lei foi a questão dos créditos referentes à legislação

trabalhista e fiscal. Em ordem de prioridade, mantem-se a mesma. Porém, o seu

valor foi limitado a até 150 salários mínimos por credor, tanto para ações trabalhistas

quanto para fiscais (LEI 11.101, 2005).

Em relação ao processo pelo qual o ativo é vendido, duas novas formas foram

implantadas. As três opções atuais, das quais uma deve ser escolhida pelo juiz, são:

leilão por lances orais, propostas fechadas, ou pregão eletrônico (LEI 11.101, 2005).

Segundo Ferreira (2006), a diversidade apresentada pode proporcionar uma venda

por preços mais elevados que os da lei antiga.

Ainda quanto à venda dos bens, foi priorizada, também, a união, na ocasião do leilão

ou pregão, de blocos de bens. Dessa forma, há a prioridade para propostas que

visem à compra de toda a organização, depois as que separam em filiais e unidades

produtivas, em seguida, blocos que separam bens de acordo com a sua finalidade,

e, por fim, os bens vendidos separadamente (LEI 11.101, 2005; CARVALHO, 2003).

A última grande alteração, verificada por Ferreira (2006), foi em relação à

inflexibilidade da concordata. Os limites de prazo e percentual de pagamento foram

extintos, e estão, agora, sujeitos à aprovação pelo juiz, de acordo com o plano

26

econômico montado pela empresa (LEI 11.101, 2005). Foram adicionadas formas

aceitas de negociação como cisão, incorporação, fusão, transformação de

sociedade, cessão de ações, aumento de capital social, redução salarial (mediante

acordo ou convenção coletiva), e a venda parcial dos bens (LEI 11.101, 2005).

Ao considerar as mudanças estabelecidas pela nova lei, Roberts (2006) afirma:

Somente a lei não recupera empresas. É necessário um fomento de capital

na atividade econômica, o que exigirá dos bancos e fornecedores das

empresas em recuperação o vital prestígio, além da possível partilha dos

trabalhadores em seus direitos, para que as empresas viáveis e apenas

estas continuem a sobreviver, se o infortúnio for de origem justa e os planos

de recuperação forem igualmente justos, equitativos e viáveis. (ROBERTS,

2006, p. 2).

2.2 As Causas de Insolvência

A fim de tornar eficiente a recuperação judicial proposta pela lei, ou até mesmo

evitar o estado de insolvência, caso este possa ser previsto pelos modelos, é

necessário identificar as razões que levaram a organização a resultados financeiros

altamente insatisfatórios.

Segundo Carter e Auken (2006), as empresas que estão próximas à falência

costumam se focar em problemas financeiros, quando, na verdade, estes são,

geralmente, apenas sintomas de uma deficiência operacional muito maior.

É nesse sentido que Shleifer e Vishny (1996) argumentam sobre a necessidade de

interação entre a gerência e a área financeira. Os autores estabelecem que a falta

de comunicação entre as áreas da empresa é a maior responsável pela não

recuperação de companhias que se mostram no início da insolvência.

27

Segundo a pesquisa realizada por Carter e Auken (2006), as principais causas de

falência são pertencentes a duas categorias principais: fatores econômicos externos

e problemas operacionais internos.

Quanto à primeira categoria, dois quesitos se destacam: primeiro, as crises no

sistema econômico do país causam uma deficiência na demanda e no acesso ao

crédito (WHITE, 1989); segundo, foi verificado que, geralmente, as organizações

que, nos anos anteriores à crise, procuravam a máxima expansão, conseguiam

sobreviver ao período inoportuno, enquanto aquelas que ficavam estagnadas no

período anterior eram justamente as que entravam em processo de insolvência

(SHLEIFER; VISHNY, 1996).

Na mesma pesquisa, Shleifer e Vishny (1996) indicam que outro fator extremamente

relevante para a sobrevivência da empresa é o investimento em novos

conhecimentos e novas tecnologias. Por estas razões, qualquer mudança no

mercado, seja uma crise, seja o surgimento de um novo produto com alta qualidade

resultado de uma nova tecnologia, poderá ser suficiente para a extinção da

organização, levando em consideração que o seu tempo de resposta à modificação

estabelecida poderá ser demasiadamente grande.

Quanto à segunda categoria de causa de insolvência, de acordo com os resultados

apresentados por Carter e Auken (2006), as empresas que entravam em falência

tinham um planejamento estratégico muito menos desenvolvido que aquelas que se

mantêm no mercado.

Outro fator identificado nessa categoria é a falta de experiência dos gestores

(BRANDER; LEWIS, 1988), principalmente em empresas de médio porte. Essa

razão é consequência, segundo os autores, da alta rotatividade encontrada no

mercado de trabalho.

Por fim, foi encontrada mais uma razão pertencente à categoria de problemas

operacionais internos: nos estudos de White (1989) e Pereira e Ness (2004),

problemas com os fornecedores é o motivo que menos influencia no processo de

insolvência. Isto se dá pelo fato de ser uma das dificuldades mais fáceis de

identificar, e, consequentemente, mais rápidas de se solucionar (WHITE, 1989).

28

Para que o processo de recuperação judicial seja efetivo, ou para que os modelos

de previsão de insolvência possam ser usados como ferramentas auxiliares nas

decisões estratégicas das empresas, é necessária uma atenção maior dos gerentes

para entender quais podem ser as causas dos problemas financeiros. Identificadas

as causas, cabe a eles tomarem as atitudes necessárias para evitar que a

insolvência aconteça.

2.3 Custos de Falência

A grande crítica feita por Carvalho (2003) em relação à demora no processo de

liquidação da empresa, devido à lentidão do setor judiciário brasileiro, e que gera

custos cada vez maiores para a falência é totalmente válida e confirmada por outros

autores.

Em relação aos custos de falência, eles podem ser divididos em dois tipos: custos

diretos e custos indiretos (WHITE, 1989; WARNER, 1997; GIMENES, 1997). Os

custos diretos são aqueles como despesas judiciais, honorários advocatícios,

honorários de contadores, pareceres de peritos, taxas e impostos referentes ao

processo de falência ou recuperação judicial, e os valores do tempo gasto pelos

gerentes das empresas com a liquidação, enquanto poderiam trabalhar para

melhorar a situação da organização (WARNER, 1997). Os custos indiretos, por sua

vez, são referentes às vendas perdidas, às oportunidades de investimento

passadas, à perda no valor da marca, e ao prejuízo pela demora na liquidação dos

bens (WHITE, 1989; GIMENES, 1997).

Os custos administrativos têm a mais alta prioridade de pagamento em caso de

liquidação. Assim que a venda dos bens ocorre, e quando o pagamento for aprovado

pelo juiz, os advogados, contadores, taxas e impostos referentes ao processo de

insolvência devem ser os primeiros contemplados (LEI 11.101, 2005).

Em sua pesquisa, Brander e Lewis (1988) mostram, porém, que os custos diretos

são praticamente irrelevantes na liquidação de grandes empresas, e variam entre

1% e 3% do valor de mercado das organizações. Por outro lado, conforme mostra

29

Altman (apud BRANDER; LEWIS, 1988, p.240), em casos de empresas de pequeno

porte, estes custos podem se elevar a até 20% do valor de mercado das empresas.

Contudo, os maiores custos de falência são, certamente, os indiretos (WARNER,

1997; GIMENES, 1997; ROSS et al., 2007). As formas de cálculo destes custos

ainda são inexatas, porém, os autores concordam que a sua influência é muito maior

que a dos custos diretos.

Para entender a influência dos custos indiretos no valor das organizações, Ross et

al. (2007) cita o exemplo da Chrysler:

Muitos clientes leais da Chysler transferiram-se para outros fabricantes,

quando a Chrysler passou perto da insolvência na década de 70. Esses

compradores questionavam se haveria peças e serviços de assistência se a

Chrysler falisse. Às vezes, um indício de possibilidade de falência é o

bastante para afugentar os clientes. (ROSS et al., 2007, p.347)

ROSS et al. (2007) ainda citam como custos indiretos de dificuldades financeiras

outros fatores. O primeiro é a redução da capacidade de operação. De acordo com

os autores, a falência pode proporcionar uma alta dificuldade no relacionamento com

os clientes e com os fornecedores, vendas perdidas por receio de dificuldades em

termos de assistência técnica (como o caso da Chrysler) e perda de confiança.

O segundo fator é o que o autor define como custos de agência. Em suma, estes

são relativos aos conflitos de interesse dos acionistas. O incentivo dos acionistas

diminui consideravelmente quando o risco das empresas falirem aumenta. Além

desse quesito, os acionistas sabem que, de acordo com a própria lei, eles não terão

prioridade na liquidação, caso a empresa venha à falência, o que incentiva o

subinvestimento na empresa.

Também são comentados os custos por aceitar projetos arriscados. As organizações

próximas à falência, algumas vezes, têm de optar entre dois projetos, um com risco

menor, mas que provavelmente não será suficiente para evitar a situação de

insolvência da empresa, e outro com risco maior, que poderá evitar a falência,

30

porém tem grandes chances de não obter resultado algum, e até piorar a situação

da organização, o que a conduz, de vez, à insolvência.

Um quarto tipo de custo é identificado pelos autores, sendo ele a distribuição de

fundos aos acionistas antes da falência. Neste caso, sabe-se do risco de insolvência

e os acionistas usam sua influência para contratarem os próprios familiares para

trabalhar na empresa, com salários extremamente elevados. Sabendo que, em caso

de falência, dentre primeiras dívidas pagas, de acordo com a LRE, estão as

relacionadas com dívidas trabalhistas, os familiares dos acionistas seriam altamente

beneficiados financeiramente. Porém, pela legislação brasileira, esta atitude tomada

pelos acionistas é considerada crime (COIMBRA, 2005).

Por fim, Adam Smith (1776 apud ROSS et al., 2007, p.353) afirma que, dentro da

própria organização, pode haver negligência quanto ao uso do capital, impactando

nos custos de falência:

“Os diretores de tais companhias [por ações], porém, sendo os gestores do

dinheiro de outras pessoas, e não do seu próprio, não tenderão a cuidar

dele com a mesma vigilância atenta com a qual os membros de uma

sociedade por quotas frequentemente o vigiam. Como servos de um homem

rico, tenderão a dar atenção a pequenas coisas de seu interesse, e não de

seu senhor, e muito facilmente beneficiarão a si mesmos com isso.

Negligência e desperdício, portanto, devem sempre existir, para mais ou

para menos, na gestão dos negócios de tal empresa.” (ADAM SMITH, 1776

apud ROSS et al., 2007, p.353)

Os custos indiretos de falência, portanto, podem ser extremamente elevados, e

devem ser considerados na decisão de se candidatar ao processo de falência ou

recuperação judicial.

31

2.4 O Cenário Econômico Brasileiro

Desde o desenvolvimento dos mais utilizados modelos de previsão de insolvência, o

país passou por diversos planos econômicos distintos que alteraram, por várias

vezes, o padrão monetário, o índice de inflação e a realidade econômica (ARANHA;

LINS, 2005).

A busca por novos modelos de previsão de insolvência tem sido incentivada por

fatos como a desregulamentação dos mercados, a ampliação dos mercados de

crédito, os avanços da teoria de finanças e o aumento dos riscos não avaliáveis nas

demonstrações financeiras (CAUOETTE et al., apud KRAUTER et al., 1995, p.7). A

mudança no tamanho das organizações e o perfil financeiro das empresas em

falência são razões para se tentar a construção de novos modelos (ALTMAN et al.,

1977).

Alterações políticas, tecnológicas e, principalmente, econômicas ocorridas em todo o

mundo causaram consequências como: a crescente mobilidade de capital; a oferta

de recursos; a demanda por novos produtos financeiros para captação; e,

principalmente, o interesse pelo desenvolvimento da modelagem do risco de crédito

(GUIMARÃES; MOREIRA, 2008).

O sistema financeiro brasileiro sempre foi marcado por uma grande instabilidade,

quadro que mudou bastante, contudo, após a adoção do Plano Real (PR) (ROCHA,

1999). Até a entrada em vigor deste, as elevadas taxas de inflação debilitavam

demais a economia (ASSAF, 2010b).

Os bancos brasileiros foram forçados a aumentarem seus volumes de crédito, em

compensação à forte e rápida redução dos ganhos inflacionários (ALMEIDA;

MATIAS, 2001). Porém, ainda assim, o Brasil é extremamente deficiente em relação

ao crédito. Tanto o acesso ao crédito é restrito, quanto às taxas de juros praticadas

são exorbitantes (CARVALHO, 2003).

32

De acordo com Carvalho (2003), o crédito no Brasil é totalmente incompatível com o

nosso nível de desenvolvimento econômico, seja em termos de taxas de juros ou de

acesso ao crédito empresarial. O autor demonstra os seguintes dados:

Podemos observar que o crédito bancário no Brasil está muito aquém do

padrão de países em nível de desenvolvimento similar: a média brasileira é

de 46,7% - correspondendo à trigésima oitava posição – padrão comparável

ao de países como Colômbia, Paquistão e México. Alguns países em

estágio similar de desenvolvimento, como Índia, Malásia, Tailândia e Hong

Kong, apresentam valores em torno de 150%. Para outros, como

Cingapura, Egito, Coréia do Sul, Portugal, Israel e Grécia, o indicador está

entre 70% e 80%. Se, por um lado, isto indica que o crédito no Brasil é

muito pouco desenvolvido, por outro, mostra que podemos obter ganhos

expressivos caso possamos adequar as nossas instituições. (CARVALHO,

2003, p.14)

A deficiência no crédito brasileiro afeta diretamente o crescimento das empresas, na

medida em que estas têm de buscar outros meios de alavancagem. Com a crise de

2008, os bancos em todo o mundo diminuíram o volume de empréstimos e elevaram

as taxas de juros cobradas (ASSAF, 2010b). Neste momento, há uma grande

oportunidade para o país de diminuir as suas taxas de juros para proporcionar uma

alavancagem maior, ao mesmo tempo em que outros países, como a China, estão

fazendo o mesmo (ASSAF, 2010b).

2.5 A Confiabilidade das Demonstrações Contábeis

As demonstrações contábeis e sua confiabilidade são, frequentemente, alvo de

crítica pela literatura. Em toda crise que não foi prevista, como as crises do petróleo,

como afirmam Hopp e Leite (1989), ou os escândalos que incentivaram a criação da

lei Sarbanes-Oxley (SOX), em 2002, nos Estados Unidos (ASSAF, 2010b), ou a

crise de 2008, as demonstrações contábeis são contestadas.

33

De acordo com Hopp e Leite (1989), a previsão de falências e crises financeiras não

depende das demonstrações contábeis utilizadas atualmente. Para os autores, esse

exercício requer números retirados, principalmente, do demonstrativo de fluxo de

caixa.

Como poderia um demonstrativo estático como o balanço patrimonial enxergar a

possibilidade de insolvência? Para Hopp e Leite (1989), as informações extra

contábeis são, da mesma forma, requisitos essenciais e constituem instrumentos

mais adequados para esta finalidade.

De fato, alguns estudos indicam que a análise do fluxo de caixa pode ser mais

adequada para a previsão de falências, já que existem pesquisas que atingiram a

marca de sucesso de 73% (HOPP; LEITE, 1989).

Da mesma maneira, Krauter et al. (1995) afirmam que as demonstrações utilizadas

nos modelos atuais têm sido insuficientes no que tange à captura da realidade das

empresas, e é isto que resulta nos escândalos financeiros no final do século XX e

início do século XXI. “Empresas como Enron, WorldCom, Parmalat, apresentaram

como característica comum o fato de terem ido à falência em decorrência de más

práticas de governança corporativa.” (KRAUTER et al., 1995, p.14)

Após estes recentes fatos, o Congresso dos Estados Unidos aprovou a lei

Sarbanes-Oxley (SOX), em 2002, como uma resposta do governo aos escândalos

empresariais ocorridos em 2000. De acordo com Assaf (2010b), o principal objetivo

é tornar obrigatórios os princípios éticos e as boas práticas de governança

corporativa, a fim de estabelecer uma maior transparência no resultado das

empresas. Atualmente, no Brasil, algumas empresas já se adaptaram à lei

americana para poderem operar suas ações nos Estados Unidos.

Entretanto, mesmo com a mudança na legislação, outra crise atingiu os Estados

Unidos. Em 2008, a elevada oferta de crédito, acompanhada das baixas taxas de

juros, criaram uma bolha de crédito na economia, que em 2008 se revelou (ASSAF,

2010b). A grande questão neste momento é se, mesmo com constantes mudanças

na legislação, os demonstrativos contábeis podem ser confiáveis.

34

Alguns estudos mostram que era possível prever algumas insolvências, com

resultados melhores que os propostos por Hopp e Leite (1989), em torno de 82%

(SANVICENTE; MINARDI, 1998).

Kanitz (1978) afirma que os balanços projetados podem valer como indicadores de

insolvência. O autor se baseia no princípio de que eles poderiam revelar uma

deterioração das empresas, caso a administração das empresas continuasse a

tomar as mesmas atitudes que no último ano, ou seja, é definida a situação

financeira dos anos seguintes se ela sofrer as mesmas consequências da situação

econômica do país, de clientes e da gerência.

Ainda em sua obra, Kanitz (1978) concluiu que não importa se as demonstrações

contábeis são fidedignas ou não, pois a capacidade de previsão se dá diante da

utilização da posição relativa daquela empresa frente às demais do mesmo setor. Se

suas demonstrações são muito divergentes, a insolvência se faz presente.

Entretanto, de acordo com esta afirmativa, o autor não considerou a possibilidade de

as demonstrações serem ajustadas pelas organizações de modo a torná-las,

justamente, semelhantes às das companhias do mesmo setor.

2.6 Técnicas Utilizadas nos Modelos de Previsão de Insolvência

Diversas técnicas são apresentadas na literatura para previsão de insolvência. A

primeira utilizada foi a análise discriminante no modelo criado por Altman (1968).

Essa técnica estatística define, inicialmente, dois grupos, e classifica a influência de

determinados índices (pesos) em um destes grupos, no caso, empresas solventes

ou insolventes (SANVICENTE; MINARDI, 1998; PINHEIRO et al., 2007). As

previsões originais dos métodos criados indicam um percentual de acerto entre 80%

e 95% (ALTMAN, 1968; SANVICENTE; MINARDI, 1998; PINHEIRO et al., 2007;

KANITZ, 1978).

A segunda técnica, a regressão logística, também foi bastante utilizada, inicialmente

por Lo (1985). Ela possui a vantagem sobre a análise discriminante de produzir

resultados não lineares. Porém, no teste efetuado por Lo (1985), não houve

35

diferenças de resultados na previsão de insolvência entre os modelos que utilizavam

análise discriminante e os que utilizavam regressão logística.

Uma terceira técnica presente na literatura são os algoritmos genéticos. Esta técnica

parte do princípio da teoria evolutiva de Darwin, a fim de identificar o índice que se

destaca e prevalece durante o tempo. Porém, os resultados desta técnica são

inferiores ao da análise discriminante, com grau de precisão em torno de 57%

(BACK et al., 1996).

A quarta técnica mais presente nos modelos de previsão de insolvência é a

utilização de redes neurais. É, também, extremamente recente em comparação com

as anteriores mencionadas (ALMEIDA; MATIAS, 2001). Ela consiste em uma análise

da relação entre neurônios (índices), e suas conexões (BACK et al., 1996). Utiliza

computadores para fazerem simulações de tentativa e erro para gerar o melhor

resultado (MINUSSI et al., 2002).

Durante os anos 90, as redes neurais se tornaram muito promissoras como técnicas

de mensuração dos resultados financeiros das organizações (BACK et al., 1996).

Porém, até o presente momento, as pesquisas indicam um grau de sucesso que

varia entre 55% (RYU; YUE, 2005) e 68% (ALMEIDA; MATIAS, 2001), tendo,

portanto, índices relativamente baixos comparados aos da análise discriminante.

A quinta e última técnica mais comum nas previsões de falência, é considerada por

Flores (2003) como a mais recente, e muito promissora. Ao analisar os estudos

realizados por Souza e Pereira (2005), o sistema especialista utilizado obteve um

índice de acerto muito elevado, de 92,7%. Os sistemas especialistas são

ferramentas de inteligência artificial que visam tomar decisões baseadas no

raciocínio humano, ou seja, é gerada uma base de conhecimento e informações que

são infiltradas no sistema por um especialista da área em questão, e o sistema usa

estas informações para gerar suas análises, para, posteriormente, ser tomada uma

decisão (FLORES, 2003; SOUZA; PEREIRA, 2005).

Pela comparação verificada nos modelos de previsão de insolvência encontrados, a

análise discriminante apresentou alto grau de sucesso na previsão de insolvência de

empresas. Porém, para obter dados mais precisos e confiáveis sobre qual técnica

pode ser mais confiável, seria necessário analisar outros resultados na literatura.

36

Portanto, a escolha da análise discriminante como método para este estudo foi

realizada por conveniência, já que são modelos mais abundantes na literatura. De

acordo com Sanvicente e Minardi (1998), ainda é possível confiar neste método,

mesmo após um longo tempo passado da criação dos modelos.

2.7 Modelos de Previsão de Insolvência

2.7.1 Breve histórico

O primeiro trabalho sobre previsão de insolvências, de acordo com Pinheiro et al.

(2007), foi elaborado pelo americano Fitzpatrick, em 1932, ao comparar empresas

durante o período pré-crise de 1929. O autor americano chegou à conclusão de que

os índices financeiros das empresas que foram à falência eram piores do que as que

se mantiveram no mercado.

A partir daí, começou-se a utilizar métodos estatísticos nos modelos de previsão de

insolvência. O percursor desta utilização, por meio da análise discriminante, foi

Altman (1968). No Brasil, Kanitz (1978) foi o primeiro a desenvolver um modelo

estatístico para previsão de falências.

Após o modelo de Kanitz (1978), outros modelos brasileiros surgiram, também,

baseados na análise discriminante. Altman et al. (1979) criaram um modelo

fundamentado no de Altman (1968), voltado ao mercado americano. Mais

recentemente, surgiram os modelos de Sanvicente e Minardi (1998), o de Silva

(2001), e o de Guimarães e Moreira (2008).

Esses foram os modelos escolhidos para abordar nesta pesquisa, com base na

técnica estatística da análise discriminante. Foi considerada, na escolha, a grande

importância dos modelos de Kanitz (1978) e Altman et al. (1979), apesar do grande

tempo decorrido de sua produção. Os outros modelos foram escolhidos por serem

37

os três mais recentes com grau de confiabilidade similar aos de Kanitz (1978) e

Altman et al. (1979).

Nas pesquisas realizadas por Pinheiro et al. (2007), Bruni et al. (2003), Aranha e

Lins (2005), e Carmo (2002), foram encontrados resultados díspares dos originais,

em relação dos modelos de Kanitz (1978) e Altman et al. (1979). Isso se dá,

principalmente, por causa da falta de atualização destes modelos. Porém, os

modelos mais atuais aqui apresentados parecem ter adaptados seus índices para

conseguirem resultados melhores.

Cabe ressaltar que para uma análise completa da situação econômica de uma

organização, é recomendável o uso de outras técnicas, como análise do cenário

econômico e político (BRUNI et al., 2003). O tempo pode afetar os modelos e seu

grau de previsão, como afirma Carmo (2002). Porém, não os inviabilizam. Os

instrumentos de previsão de insolvência devem servir de suporte para a decisão de

gestores sobre o desempenho econômico-financeira das organizações (PINHEIRO

et al., 2007).

Outra questão que deve ser levada em consideração é a comparação necessária

entre as empresas de um mesmo setor. Os modelos aqui apresentados não são

específicos para cada setor, porém, as demonstrações contábeis padrão podem

sofrer diferenças neste quesito (BRUNI et al., 2003). Portanto a questão geográfica

(de que país é a empresa) e setorial (se pertence à indústria, ao comércio) devem

ser levadas em consideração e utilizadas como forma de comparação.

Mostra-se, no Gráfico 1, um comparativo entre os resultados originais encontrados

pelos autores dos modelos utilizados neste estudo:

38

Gráfico 1 – Comparação dos Resultados Originais dos Modelos de Previsão de Insolvência

Fonte: Elaboração própria, a partir de Kanitz (1978), Altman et al. (1979), Sanvicente e Minardi

(1998), Silva (2001) e Guimarães e Moreira (2008)

2.7.2 Modelo de Kanitz (1978)

Kanitz (1978), realizou o primeiro estudo de previsão de falências no Brasil. A partir

de cinco índices das demonstrações contábeis, e ao utilizar a análise discriminante,

formulou a seguinte função:

F = 0,05(A1) + 1,65(A2) + 3,55(A3) –

1,06(A4) – 0,33(A5)

onde,

A1 = (Lucro líquido) / (Patrimônio líquido)

A2 = (Ativo circulante + Realizável a longo prazo) / (Passivo circulante + Exigível a longo prazo)

Equaç ão 1

39

A3 = (Ativo circulante – Estoques) / (Exigível a curto prazo)

A4 = (Ativo circulante) / (Passivo circulante)

A5 = (Exigível total) / (Patrimônio líquido)

O modelo foi denominado Termômetro de Insolvência (TI). Os valores, segundo o

autor, devem ser considerados da seguinte forma:

a) os valores menores que -3 indicam que a empresa se encontra em uma

situação que poderá levá-la à falência;

b) se o fator de insolvência está entre 0 e -3, considera-se como um intervalo de

penumbra, uma área em que não é possível determinar se a empresa é

solvente ou insolvente;

c) se uma empresa apresenta fator de insolvência maior que 0, menores são as

suas possibilidades de vir a falir.

O estudo utilizou uma amostra composta por 25 empresas insolventes e 49

empresas solventes, com um total de 74 empresas. O grau de precisão do modelo

foi de 86,62% (KANITZ, 1978).

2.7.3 Modelo de Altman et al. (1979)

O modelo de Altman et al. (1979), elaborado no Brasil, foi baseado no modelo

ZETATM elaborado por Altman (1968) nos Estados Unidos (o qual foi o primeiro

modelo que utilizou a análise discriminante). No Brasil, foi testada a seguinte função

discriminante:

Z = – 1,44 + 4,03(B1) + 2,25(B2) +

0,14(B3) + 0,42(B4)

Equaç ão 2

40

onde,

B1 = (Lucros acumulados) / (Ativo total)

B2 = (Lucros antes dos juros e imposto de renda) / (Ativo total)

B3 = (Patrimônio líquido) / (Exigível total)

B4 = (Vendas líquidas) / (Ativo total)

De acordo com Altman et al. (1979), a empresa que apresenta Z superior a 0 é

considerada saudável. Já aquela que apresenta Z inferior a 0, considera-se que

possui problemas financeiros. O modelo de Altman (1968) obteve 90% de

confiabilidade. O modelo de Altman et al. (1978) atingiu 88%. No Brasil, foram

analisadas 58 companhias, sendo 23 com problemas financeiros comprovados e 35

consideradas saudáveis (Altman et al., 1979).

2.7.4 Modelo de Sanvicente e Minardi (1998)

Sanvicente e Minardi (1998) elaboraram um modelo que foi criado a partir de seus

estudos sobre os modelos de Kanitz (1978) e Altman et al. (1979). A função de

análise discriminante por eles sugerida para a previsão de insolvência é:

X = – 0,042 – 0,209(C1) – 0,875(C2) +

3,636(C3) + 0,172(C4) + 0,029(C5)

onde,

C1 = (Ativo circulante – Passivo total) / (Ativo total)

C2 = (Patrimônio líquido – Capital social) / (Ativo total)

C3 = (Lucro operacional – Despesas financeiras + Receitas financeiras) / (Ativo total)

C4 = (Patrimônio líquido) / (Exigível total)

C5 = (Lucro operacional antes de juros e imposto de renda) / (Despesas financeiras)

Da mesma forma que o modelo de Altman et al. (1979), o modelo de Sanvicente e

Minardi (1998) pode ser interpretado da seguinte forma: caso o índice X seja inferior

Equaç ão 3

41

a 0, a empresa é considerada insolvente. Caso seja superior, é considerada

solvente. O índice de acerto do modelo foi de 81,8% (SANVICENTE; MINARDI,

1998).

2.7.5 Modelo de Silva (2001)

O modelo de Silva (2001), foi elaborado com base na análise discriminante. A

função apresentada pelo autor foi:

W = 0,722 – 5,124(D1) + 11,016(D2) –

0,342(D3) – 0,048(D4) + 8,605(D5) – 0,004(D6)

onde,

D1 = (Duplicatas descontadas) / (Duplicatas a receber)

D2 = (Estoques) / (Custo da mercadoria vendida)

D3 = (Fornecedores) / (Vendas)

D4 = (Estoque / Custo da mercadoria vendida) x 360

D5 = (Lucro operacional + Despesas financeiras) / (Ativo total – Investimentos)

D6 = (Exigível total) / (Lucro líquido + 0,1 x Imobilizado)

Quanto aos resultados da função, Silva (2001) classifica da seguinte forma: se o W

da empresa for maior que 0, ela é considerada solvente, mas caso o W seja menor

que 0, ela é considerada insolvente. A pesquisa realizada por Silva (2001), foi

composta por 20 empresas solventes e 33 insolventes. O percentual de acerto do

modelo foi de 75,77% (SILVA, 2001).

Equaç ão 4

42

2.7.6 Modelo de Guimarães e Moreira (2008)

Com base em modelos anteriores, Guimarães e Moreira (2008) elaboraram um

modelo de previsão definido pela seguinte função, gerada por meio da análise

discriminante:

Y = 0,526 + 1,6791(EstA) – 1,8301(EstC) +

0,012(RCMCPd) + 2,0812(LAJIRC)

onde,

EstA = (Capital de giro líquido) / (Ativo total)

EstC = (Passivo circulante + Exigível a longo prazo) / (Passivo total)2

RCMCPd = ((Patrimônio líquido – Ativos de baixa liquidez)1/3)/100

LAJIRC = (Lucro operacional antes de juros e imposto de renda) / (Passivo corrente + Exigível a

longo prazo)

Para os resultados superiores a 0, considera-se que a empresa é solvente. Caso o

resultado seja inferior a 0, a empresa é declarada insolvente. O modelo de

Guimarães e Moreira (2008) registrou um índice de acerto de 88,6% (GUIMARÃES;

MOREIRA, 2008).

Equação 5

43

3 MÉTODOS E TÉCNICAS DE PESQUISA

Será apresentada, neste capítulo, a forma pela qual a pesquisa será realizada,

sendo esta classificada com base em seus objetivos. Da mesma forma, será definida

a amostra e a população do estudo, além da apresentação dos instrumentos de

pesquisa, de coleta e de análise dos dados.

3.1 Tipo e descrição geral da pesquisa

De acordo com Silva e Menezes (2001), existem várias formas de se classificar uma

pesquisa: de acordo com seus objetivos; pela sua natureza; pelo ponto de vista da

forma de abordagem do problema; e por seus procedimentos técnicos.

O objetivo geral desta pesquisa é testar a confiabilidade atual dos modelos de

previsão de insolvência mais comuns na literatura, ao considerar as mudanças

legais e econômicas ocorridas no Brasil . Enquadra-se este objetivo, de acordo

com a classificação proposta por Gil (1991), como uma pesquisa descritiva. Para Gil

(1991), geralmente, os pesquisadores sociais que se preocupam com a atuação

prática recorrem a este tipo de pesquisa, a qual “visa descrever as características de

determinada população ou fenômeno ou o estabelecimento de relações entre

variáveis” (GIL, 1991, p. 25).

Quanto à natureza, a pesquisa é classificada como aplicada, tendo em vista que

objetiva gerar conhecimento para a aplicação prática de seus resultados (SILVA;

MENEZES, 2001). Para Silva e Menezes (2001), em geral, as pesquisas das

Ciências Sociais Aplicadas, como a Administração, são classificadas como

aplicadas.

Quanto à forma de abordagem do problema, o presente estudo é classificado como

uma pesquisa quantitativa, tendo em vista que os resultados serão apresentados em

números, por meio do uso de técnicas estatísticas (SILVA; MENEZES, 2001).

44

Por fim, em relação aos procedimentos técnicos empregados na pesquisa, são

utilizados dados secundários, e é classificada como uma pesquisa documental. De

acordo com Gil (1991), a pesquisa documental é aquela que pode utilizar dados de

documentos como relatórios de pesquisa, tabelas estatísticas, ou informações

financeiras das empresas. A pesquisa documental é baseada em dados que não

receberam tratamento analítico ou que podem trazer novas análises com base em

diferentes objetivos de pesquisa (GIL, 1991).

3.2 Caracterização da organização, setor ou área do objeto de

estudo

As organizações pesquisadas serão, em sua totalidade, empresas de capital aberto,

participantes da BM&FBOVESPA.

A Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros de São Paulo (BM&FBOVESPA) é,

atualmente, a bolsa de valores oficial do Brasil, surgida em 8 de maio de 2008, pela

fusão entre a Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) e a Bolsa de Mercados e

Futuros (BM&F) (BM&FBOVESPA, 2011). De acordo com eles, a BM&FBOVESPA é

a segunda maior bolsa de valores do mundo em valor de mercado.

Sendo a única bolsa de valores brasileira, todas as empresas de capital aberto do

Brasil possuem ações na BM&FBOVESPA. As organizações estudadas neste

trabalho são, em sua totalidade, empresas de capital aberto. Nesse sentido, e de

acordo com o sítio da Advanced Financial Network (ADVFN), uma empresa de

capital aberto é uma organização que tem capital formado por ações que são

livremente vendidas ao público. As empresas de capital aberto são, também,

chamadas de sociedades anônimas.

Por fim, para caracterizar a amostra aqui utilizada, temos também algumas das

empresas que fazem parte do índice IBX50, divulgado pela BM&FBOVESPA.

Apenas as organizações consideradas solventes serão pesquisadas com base neste

índice. De acordo com o sítio da bolsa, o índice avalia o retorno de uma carteira que

é formada pelas ações das 50 sociedades anônimas mais negociadas na bolsa. A

45

seleção é feita com base em critérios de liquidez e serve, principalmente, como um

índice de referência de desempenho das demais empresas participantes da bolsa. A

carteira é atualizada a cada quadrimestre (de quatro em quatro meses).

Dessa forma, ao considerar que o índice serve como referência para o mercado de

ações brasileiro, pode ser justificada a escolha de organizações que fazem parte

desse índice como pertencentes ao grupo da amostra de empresas consideradas

solventes, como podemos ver no item 3.3 deste presente trabalho.

3.3 População e amostra

A presente pesquisa irá analisar dois grupos de organizações de capital aberto. Em

um primeiro grupo, levantar-se-á 10 empresas que foram à falência ou utilizaram do

recurso de recuperação judicial, ou seja, empresas consideradas insolventes. Tais

fatos deverão ter ocorrido entre os anos de 2004 e 2011. A escolha das 10

sociedades será feita aleatoriamente entre as organizações encontradas no período

indicado.

O segundo grupo, também composto por 10 empresas, será formado por

organizações que não entraram em falência ou recuperação judicial no período

analisado (2004 a 2011), ou seja, empresas solventes. Esta última amostra será

gerada aleatoriamente com base nas empresas de capital aberto que fizeram parte

do índice IBX50 (índice que considera as 50 maiores empresas presentes na

BM&FBOVESPA) durante o período estudado. A escolha de dez dentre as maiores

empresas pode ser considerada demasiadamente tendenciosa. Porém, o objetivo

deste estudo é não somente verificar a confiabilidade dos modelos em relação às

empresas insolventes, mas, também, verificar se os métodos são capazes de

identificar se uma empresa é solvente, e as maiores empresas da bolsa de valores

são as que podem efetivamente ser consideradas solventes antes mesmo de saber

os resultados dos estudos.

As demonstrações contábeis analisadas serão referentes a 5 anos. Para o primeiro

grupo, serão considerados os 5 últimos anos antes de decretada a falência ou

46

recuperação judicial. Para o segundo grupo, serão consideradas as demonstrações

financeiras dos anos de 2005, 2006, 2007, 2008 e 2009.

As empresas estudadas deverão ser (ou ter sido, no caso das insolventes),

necessariamente, companhias de capital aberto, com ações presentes na

BM&FBOVESPA, tendo em vista a maior facilidade e confiabilidade dos dados

contábeis necessários para obter os indicadores financeiros utilizados nos modelos

apresentados.

No Quadro 1 podemos identificar as companhias levantadas no estudo, bem como o

grupo a qual pertencem (solventes ou insolventes), o ano que entraram em falência

ou recuperação judicial (no caso das insolventes), e os 5 anos considerados para a

pesquisa:

Razão Social Grupo Ano de falência ou RJ

Anos das demonstrações contábeis utilizadas

Varig Participações em Transportes Aéreos S.A.

Insolvente 2005 2000, 2001, 2002, 2003, 2004

Viação Aérea São Paulo S.A. - VASP

Insolvente 2004 1999, 2000, 2001, 2002, 2003

Buettner S.A. Indústria e Comércio Insolvente 2011 2006, 2007, 2008, 2009, 2010

Sansuy S.A. Indústria de Plásticos Insolvente 2005 2000, 2001, 2002, 2003, 2004

Parmalat Brasil S.A. Indústria de Alimentos

Insolvente 2004 1999, 2000, 2001, 2002, 2003

Recrosul S.A. Insolvente 2007 2002, 2003, 2004, 2005, 2006

Bombril Holdings S.A. Insolvente 2007 2002, 2003, 2004, 2005, 2006

Construtora Beter S.A. Insolvente 2009 2004, 2005, 2006, 2007, 2008

Ceramica Chiarelli S.A. Insolvente 2010 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

Botucatu Têxtil S.A. Insolvente 2010 2005, 2006, 2007, 2008, 2009 CIA Bebidas Das Américas - AMBEV

Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

Braskem S.A. Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

Companhia Siderúrgica Nacional - CSN

Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

Gol Linhas Aéreas Inteligentes S.A.

Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

Itaú Unibanco Holding S.A. Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

Petróleo Brasileiro S.A. Petrobras Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

CIA Brasileira de Distribuição (Pão de Açúcar)

Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

BCO Santander (Brasil) S.A. Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

TAM S.A. Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009

Vale S.A. Solvente - 2005, 2006, 2007, 2008, 2009 Quadro 1 – Empresas consideradas na amostra

Fonte: Elaboração própria.

47

3.4 Instrumento de pesquisa

A pesquisa fará uso de dados secundários. Os instrumentos de pesquisa são os

indicadores financeiros das organizações presentes em cada grupo descrito. O

objetivo do levantamento de tais indicadores financeiros é fornecer os índices

necessários para os modelos de previsão de insolvência aplicados. Tais indicadores

serão obtidos com base nas demonstrações contábeis divulgadas pelas

organizações estudadas no período analisado.

O Quadro 2 compila os indicadores financeiros utilizados, ao detalhar sua forma de

cálculo, o modelo ao qual fazem parte e a respectiva demonstração contábil na qual

os valores podem ser encontrados:

Cálculo do Indicador Modelo(s) Empregado Demonstrações Contábeis

Utilizadas

Lucro Líquido

Patrimonio Líquido Kanitz (1978) – A1 Balanço Patrimonial (BP)

Ativo circulante + Realizável a longo prazo

Passivo circulante + Exigível a longo prazo Kanitz (1978) – A2 BP

Ativo circulante – Estoques

Exigível a curto prazo Kanitz (1978) – A3 BP

Ativo circulante

Passivo circulante Kanitz (1978) – A4 BP

Exigível total

Patrimônio líquido Kanitz (1978) – A5

BP

Lucros acumulados

Ativo total Altman et al. (1979) – B1 BP

Lucro operacional antes de juros e

imposto de renda

Ativo total

Altman et al. (1979) – B2 BP e Demonstração do

Resultado do Exercício (DRE)

Patrimônio líquido

Exigível total

Altman et al. (1979) – B3

Sanvicente e Minardi

(1998) – C4

BP

Vendas líquidas

Ativo total Altman et al. (1979) – B4

BP e DRE

Continua

48

Cálculo do Indicador Modelo(s) Empregado Demonstrações Contábeis

Utilizadas

Ativo circulante – Passivo total

Ativo total


(1998) – C1

BP

Patrimônio líquido – Capital Social

Ativo total


(1998) – C2

BP

Lucro operacional – Despesas financeiras

+ Receitas financeiras

Ativo total


(1998) – C3

BP e DRE


imposto de renda

Despesas financeiras


(1998) – C5

DRE

Duplicatas descontadas

Duplicatas a receber Silva (2001) – D1 BP

Estoques

Custo da mercadoria vendida Silva (2001) – D2 BP e DRE

Fornecedores

Vendas Silva (2001) – D3 BP e DRE

Estoque

Custo da mercadoria vendida x 360 Silva (2001) – D4 BP e DRE

Lucro operacional + Despesas financeiras

At total – Investimentos Silva (2001) – D5 BP e DRE

Exigível total

Lucro líquido + 0,1 x Imobilizado Silva (2001) – D6 BP

Capital de giro líquido

Ativo total

Guimarães e Moreira

(2008) – EstA BP

Passivo Circulante + Exigível total

(Passivo total)2


(2008) – EstC BP

((Patrimônio líquido – Ativos de baixa

liquidez)1/3)/100


(2008) – RCMCPd

BP


imposto de renda

Passivo corrente + exigível a longo prazo


(2008) – LAJIRC BP e DRE

Quadro 2 – Indicadores financeiros utilizados


(1998), Silva (2001) e Guimarães e Moreira (2008) Conclusão

49

3.5 Procedimentos de coleta e de análise de dados

A análise documental desta pesquisa irá considerar as demonstrações contábeis de

empresas solventes e insolventes, de capital aberto, por um período de 5 anos,

variável de acordo com cada empresa, como especificado no item 3.3. Para o

levantamento dos dados contábeis será feito o uso do sítio da BM&FBOVESPA e do

sítio da Comissão de Valores Mobiliário (CVM).

O levantamento das empresas que entraram em falência ou recuperação judicial

também será realizado por meio do sítio da CVM, por meio de relatórios de

inadimplência. Para as empresas que fizeram parte do índice IBX50 no período

proposto, será utilizado o sítio da BM&FBOVESPA.

Após a coleta das demonstrações contábeis, o cálculo dos índices financeiros será

realizado por meio do software Microsoft Excel, versão 2010.

No auxílio para a interpretação dos dados também será utilizado o software

Microsoft Excel, versão 2010.

50

4 RESULTADOS E DISCUSSÃO

Neste capítulo serão apresentados os resultados obtidos por meio da pesquisa

realizada no presente estudo e, concomitantemente, será feita a análise deles à luz

da teoria consolidada no Referencial Teórico (Capítulo 2).

Para tanto, o presente capítulo será dividido em três seções: resultados e

discussões das empresas solventes; resultados e discussões das empresas

insolventes e resultado geral dos modelos.

4.1 Empresas solventes

A análise das empresas solventes levou em consideração as 10 empresas que

compõem a amostra deste grupo. A Tabela 1 compila os resultados das equações

propostas pelos modelos, divididas por empresas e por ano, bem como a situação

proposta pelo modelo, ou seja, se a empresa é solvente ou insolvente (ou está na

faixa de penumbra, proposta pelo modelo de Kanitz (1978)).

Pode-se destacar o ótimo desempenho dos modelos de Kanitz (1978), Sanvicente e

Minardi (1998) e Guimarães e Moreira (2008), os quais acertaram quase todas as

classificações das empresas solventes. Esses resultados foram também

encontrados por Carmo (2002). Entretanto, podemos destacar, também, o resultado

extremamente negativo do modelo de Altman et al. (1979), o que contraria os

resultados encontrados por Rocha (1999).

Esta análise é comprovada pelas informações da Tabela 2, que mostra mais

claramente os resultados dos modelos, ou seja, se tiveram êxito ou falharam na

análise de solvabilidade das organizações.

Também é possível ser destacado que pode ser percebido um padrão nos

resultados de empresas do mesmo setor, como acontece com os resultados do

Banco do Brasil comparados ao do Itaú, e com os da GOL comparados aos da TAM.

51

Tabela 1 – Resultado por ano dos modelos das empresas solventes

CIA Bebidas Das Américas - AMBEV Resultado por Ano dos Modelos

Modelo Resultado Numérico Situação da Empresa pelo Modelo

2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009 Kanitz (1978) 6,04 5,57 5,28 4,85 7,19 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Altman et al. (1979) -0,71 -0,56 -0,71 0,66 1,18 Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente Sanvicente e Minardi (1998) 0,48 0,55 0,58 0,65 0,81 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) -0,64 -0,32 -0,46 -1,32 0,13 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Guimarães e Moreira (2008) 0,96 1,07 1,01 1,12 1,59 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Banco do Brasil S.A.

Resultado por Ano dos Modelos



Altman et al. (1979) -1,25 -1,25 -1,24 -1,24 -1,27 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) 0,28 0,18 0,17 0,21 0,20 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) 0,69 0,70 0,63 0,66 0,62 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Guimarães e Moreira (2008) 0,26 0,21 0,26 0,36 0,40 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Braskem S.A.





Silva (2001) -0,97 -1,73 -0,62 -2,03 1,71 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Guimarães e Moreira (2008) 0,80 0,57 0,73 0,21 0,71 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Continua

52

Companhia Siderúrgica Nacional Resultado por Ano dos Modelos




Silva (2001) -2,58 -3,55 -2,26 -4,22 -3,14 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 1,07 0,93 1,02 1,53 1,28 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Gol Linhas Aéreas Inteligentes S.A.




Altman et al. (1979) 1,13 0,85 -0,26 -0,84 -0,57 Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) 1,82 1,20 0,69 0,96 1,52 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) 2,31 2,08 -0,50 -3,56 -0,01 Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 3,00 2,51 0,80 -0,16 0,79 Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente

Petróleo Brasileiro S.A. Petrobras Resultado por Ano dos Modelos



Altman et al. (1979) -0,03 -0,09 -0,06 0,21 0,13 Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente Sanvicente e Minardi (1998) 0,67 0,59 0,46 0,50 0,43 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) 0,28 0,39 0,09 0,46 -0,54 Solvente Solvente Solvente Solvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 1,42 1,44 1,20 1,15 1,05 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Continua

53

Itaú Unibanco Holding S.A. Resultado por Ano dos Modelos



Altman et al. (1979) -1,11 -1,17 -1,11 -1,33 -1,29 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) 0,03 0,15 -0,03 0,05 0,08 Solvente Solvente Insolvente Solvente Solvente

Silva (2001) 1,06 0,67 0,90 0,41 0,77 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Guimarães e Moreira (2008) 0,99 0,95 0,98 0,91 0,99 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

CIA Brasileira de Distribuição (Pão de Açúcar)






TAM S.A.



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009 Kanitz (1978) 9,79 12,42 11,69 -0,90 4,34 Solvente Solvente Solvente Penumbra Solvente

Altman et al. (1979) -0,35 0,04 -0,44 -1,57 -0,52 Insolvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) 0,55 0,81 0,58 1,13 1,14 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) 0,66 1,64 0,01 -3,73 2,79 Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente Guimarães e Moreira (2008) 1,17 1,66 1,19 0,11 0,86 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Continua

54

Vale S. A. Resultado por Ano dos Modelos



Altman et al. (1979) 0,36 -0,24 0,17 0,04 0,15 Solvente Insolvente Solvente Solvente Solvente Sanvicente e Minardi (1998) 0,76 0,52 0,78 0,56 0,79 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) 0,62 -1,60 0,52 -1,87 -1,33 Solvente Insolvente Solvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 1,65 1,10 1,34 1,39 1,12 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Fonte: elaboração própria.

Tabela 2 – Resultado de erros e acertos por ano dos modelos das empresas solventes

CIA Bebidas Das Américas - AMBEV Resultado por Ano dos Modelos

Modelo Situação da Empresa pelo Modelo Situação

Real da Empresa

Acerto / Erro de Classificação do Modelo

2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009 Kanitz (1978) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Empresa considerada

solvente.

Certo Certo Certo Certo Certo Altman et al. (1979) Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente Errado Errado Errado Certo Certo

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Errado Errado Errado Errado Certo

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo

Conclusão

Continua

55

Banco do Brasil S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa



Empresa considerada

solvente.

Certo Certo Certo Certo Certo Altman et al. (1979) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Errado Errado Errado Errado

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo


Braskem S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa

Acerto / Erro de Classificaç ão do Modelo


Empresa considerada

solvente.


Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Errado Errado Errado Errado Certo


Companhia Siderúrgica Nacional Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa

Acerto / Erro de Classificaç ão do Modelo


Empresa considerada

solvente.


Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Errado Errado Errado Errado


Continua

56

Gol Linhas Aéreas Inteligentes S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa

Acerto / Erro de Clas sificação do Modelo


Empresa considerada

solvente.

Certo Certo Certo Certo Certo Altman et al. (1979) Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Errado Errado Errado

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Errado Errado Errado

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente Certo Certo Certo Errado Certo

Petróleo Brasileiro S.A. Petrobras Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa

Acerto / Erro de Classi ficação do Modelo


Empresa considerada

solvente.

Certo Certo Certo Certo Certo Altman et al. (1979) Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente Errado Errado Errado Certo Certo

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Solvente Solvente Solvente Solvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Errado


Itaú Unibanco Holding S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa



Empresa considerada

solvente.


Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Insolvente Solvente Solvente Certo Certo Errado Certo Certo Silva (2001) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo


Continua

57

CIA Brasileira de Distribuição (Pão de Açúcar) Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa



Empresa considerada

solvente.


Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Errado Errado Errado Errado


TAM S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa


2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009 Kanitz (1978) Solvente Solvente Solvente Penumbra Solvente

Empresa considerada

solvente.

Certo Certo Certo Errado Certo Altman et al. (1979) Insolvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Certo Errado Errado Errado

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente Certo Certo Certo Errado Certo


Vale S. A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa



Empresa considerada

solvente.

Certo Certo Certo Certo Certo Altman et al. (1979) Solvente Insolvente Solvente Solvente Solvente Certo Errado Certo Certo Certo

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Silva (2001) Solvente Insolvente Solvente Insolvente Insolvente Certo Errado Certo Errado Errado

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Certo Certo Fonte: elaboração própria. Conclusão

58

Essa análise separada por setor foi proposta por Pinheiro et al. (2007) e Bruni et al.

(2003), e obteve resultados considerados bons, ao afirmar que há indícios que os

modelos podem ser mais úteis em determinados setores, e que resultados mais

eficazes podem ser encontrados caso houvesse um modelo distinto para cada setor.

Os resultados quanto ao erro ou acerto dos modelos das empresas solventes foram

compilados para melhor analisar os percentuais de resultado. A Tabela 3 mostra tais

resultados:

Tabela 3 – Percentual de acerto dos modelos das empresas solventes

Percentual de Acerto dos Modelos Empresas Solventes

Modelo Percentual de Acerto por

Ano Percentual de Acerto Total

2005 2006 2007 2008 2009 Kanitz (1978) 100% 100% 100% 90% 100% 98%

Altman et al. (1979) 20% 20% 10% 30% 30% 22%

Sanvicente e Minardi (1998) 100% 100% 90% 100% 100% 98%

Silva (2001) 60% 50% 50% 30% 50% 48%

Guimarães e Moreira (2008) 100% 100% 100% 90% 100% 98% Fonte: elaboração própria.

Pode-se perceber que foram obtidos altos índices de acerto nos modelos de Kanitz

(1978), Sanvicente e Minardi (1998) e Guimarães e Moreira (2008), na faixa de 98%

de acerto. Isso pode demonstrar uma tendência destes modelos a classificar as

organizações como solventes. Essa tendência é confirmada por Minussi et al.

(2002). Porém os resultados encontrados por Krauter et al. (1995) não suportam

esta afirmativa.

Enquanto isso, os modelos de Silva (2001) e Altman et al. (1979) tiveram resultados

considerados ruins, principalmente o de Altman et al. (1979), que obteve um índice

de acerto de apenas 22%. Isso contraria o que foi demonstrado nos estudos

realizados por Aranha e Lins (2005), o qual afirma que ambos os modelos, de

Altman et al. (1979) e de Silva (2001) apresentaram índices acima de 75%.

Analisando os dados da Tabela 3, aparentemente não houve progresso nos

resultados dos modelos mais novos em relação aos mais antigos, com exceção da

comparação entre o modelo de Silva (2001) e Altman et al. (1979).

59

4.2 Empresas insolventes

A análise das empresas insolventes levou em consideração as 10 empresas que

compõem a amostra deste grupo. A Tabela 4 compila os resultados das equações

propostas pelos modelos, divididas por empresas e por ano, bem como a situação

proposta pelo modelo, ou seja, se a empresa é solvente ou insolvente (ou está na

faixa de penumbra, proposta pelo modelo de Kanitz (1978)).

A Tabela 5 também mostra os resultados encontrados, com mais clareza quanto ao

erro ou acerto da classificação pelos modelos.

Pode ser compreendido, por meio das Tabelas 4 e 5, que o modelo de Kanitz (1978)

apresentou um resultado extremamente insatisfatório, classificando corretamente

apenas uma empresa, em um ano, que na verdade está na zona de penumbra (em

que a empresa está com deficiências financeiras, mas ainda tem capacidade de se

recuperar). Esse resultado pode também ser encontrado nos estudos de Sanvicente

e Minardi (1998). Porém, isto vai de encontro ao que foi evidenciado nos testes

elaborados por Kassai e Kassai (2007), nos quais o modelo de Kanitz (1979) teve

um índice de acerto elevado.

Da mesma forma, os modelos de Sanvicente e Minardi (1998) e de Guimarães e

Moreira (2008), que tiveram bons resultados com as empresas solventes, obtiveram

resultados considerados ruins com as empresas insolventes. Porém isso não foi

evidenciado nos testes de Almeida e Matias (2001).

Em contrapartida, os modelos de Altman et al. (1978) e Silva (2001) apresentaram

altos índices de acerto com as empresas insolventes, contrariando o acontecido com

os resultados destes modelos com as empresas solventes, e confirmando o que foi

proposto por Pinheiro et al. (2007).

60

Tabela 4 – Resultado por ano dos modelos das empresas insolventes

Varig Participações em Transportes Aéreos S.A. Resultado por Ano dos Modelos


2000 2001 2002 2003 2004 2000 2001 2002 2003 2004

Kanitz (1978) 10,34 6,70 4,28 2,21 1,45 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Altman et al. (1979) -0,67 -1,66 -5,28 -11,74 -27,71 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente

Sanvicente e Minardi (1998) 0,06 -0,36 -1,67 -0,09 3,73 Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Silva (2001) -0,05 -1,22 -4,98 -5,88 -4,90 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente

Guimarães e Moreira (2008) 0,49 -0,05 -1,11 -2,87 -4,43 Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente

Viação Aérea São Paulo S.A. - VASP Resultado por Ano dos Modelos


1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003 Kanitz (1978) 0,85 1,29 -1,59 2,20 2,55 Solvente Solvente Penumbra Solvente Solvente

Altman et al. (1979) -2,13 -1,96 -1,96 -2,22 -2,03 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) -0,15 0,21 0,19 -0,10 0,13 Insolvente Solvente Solvente Insolvente Solvente

Silva (2001) 2,33 2,59 5,02 -4,19 -3,32 Solvente Solvente Solvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 0,36 0,63 0,53 0,37 0,52 Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Buettner S.A. Indústria e Comércio





Silva (2001) -2,87 -2,37 -1,73 -0,63 -0,97 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) -0,29 -0,31 -0,73 0,36 1,05 Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente

Continua

61

Sansuy S.A. Indústria de Plásticos






Parmalat Brasil S.A. Indústria de Alimentos





Silva (2001) -1,26 -0,48 -1,06 -2,29 -2,34 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 0,28 0,26 0,33 -0,11 -0,26 Solvente Solvente Solvente Insolvente Insolvente

Recrosul S.A.




Altman et al. (1979) -4,43 -3,67 -6,60 -9,92 -14,24 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) -0,19 -0,21 -0,10 0,89 0,90 Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente

Silva (2001) -6,87 -6,98 -13,22 -11,15 -71,53 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) -0,51 -0,43 -1,23 -2,22 -1,02 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente

Continua

62

Bombril Holdings S.A.




Altman et al. (1979) -0,39 -12,06 -19,13 -10,90 -16,02 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) 2,19 -5,13 0,66 0,70 3,97 Solvente Insolvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) 1,51 -33,52 -12,33 0,55 -4,48 Solvente Insolvente Insolvente Solvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 2,03 -3,72 -1,00 -0,06 -0,20 Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente

Ceramica Chiarelli S.A.





Silva (2001) -8,90 -7,73 -6,78 -11,67 -23,70 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) -2,50 -3,15 -3,15 -5,38 -7,26 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente

Botucatu Têxtil S.A.




Altman et al. (1979) 2,33 0,97 1,35 -6,82 -7,16 Solvente Solvente Solvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) 0,95 0,48 0,25 -0,03 1,25 Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente

Silva (2001) -1,48 -2,56 -5,01 -4,09 -3,84 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 0,14 0,20 -0,38 -1,10 -0,60 Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente

Continua

63

Construtora Beter S.A. Resultado por Ano dos Modelos



Altman et al. (1979) -0,06 -0,19 -0,84 -3,49 -3,28 Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Sanvicente e Minardi (1998) -4,33 0,74 4,13 1,19 0,23 Insolvente Solvente Solvente Solvente Solvente

Silva (2001) 1,23 0,55 -0,54 -3,85 -4,69 Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Guimarães e Moreira (2008) 1,98 1,54 0,83 -0,82 1,07 Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente

Fonte: elaboração própria.

Tabela 5 – Resultado de erros e acertos por ano dos modelos das empresas insolventes

Varig Participações em Transportes Aéreos S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa


2000 2001 2002 2003 2004 2000 2001 2002 2003 2004

Kanitz (1978) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Empresa considerada insolvente a

partir do ano 2005.

Errado Errado Errado Errado Errado Altman et al. (1979) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Errado Certo Certo Certo Errado Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Certo Certo Certo Certo

Conclusão

Continua

64

Viação Aérea São Paulo S.A. - VASP Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa


1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003 Kanitz (1978) Solvente Solvente Penumbra Solvente Solvente Empresa

considerada insolvente a

partir do ano 2004.

Errado Errado Certo Errado Errado Altman et al. (1979) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Sanvicente e Minardi (1998) Insolvente Solvente Solvente Insolvente Solvente Certo Errado Errado Certo Errado Silva (2001) Solvente Solvente Solvente Insolvente Insolvente Errado Errado Errado Certo Certo

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Errado Errado Errado Errado Errado

Buettner S.A. Indústria e Comércio Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa


2006 2007 2008 2009 2010 2006 2007 2008 2009 2010 Kanitz (1978) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Empresa


partir do ano 2011.


Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Errado Errado Errado Errado Errado Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Guimarães e Moreira (2008) Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Errado Errado

Sansuy S.A. Indústria de Plásticos Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa




partir do ano 2005.



Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Solvente Solvente Solvente Errado Errado Errado Errado Errado

Continua

65

Parmalat Brasil S.A. Indústria de Alimentos Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa




partir do ano 2004.



Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Solvente Insolvente Insolvente Errado Errado Errado Certo Certo

Recrosul S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa

Acerto / Erro de Clas sificação do Modelo



partir do ano 2007.


Sanvicente e Minardi (1998) Insolvente Insolvente Insolvente Solvente Solvente Certo Certo Certo Errado Errado Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Guimarães e Moreira (2008) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Bombril Holdings S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa




partir do ano 2007.


Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Insolvente Solvente Solvente Solvente Errado Certo Errado Errado Errado Silva (2001) Solvente Insolvente Insolvente Solvente Insolvente Errado Certo Certo Errado Certo

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Certo Certo Certo Certo

Continua

66

Ceramica Chiarelli S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa




partir do ano 2010.



Guimarães e Moreira (2008) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Botucatu Têxtil S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa




partir do ano 2010.

Errado Errado Errado Errado Errado Altman et al. (1979) Solvente Solvente Solvente Insolvente Insolvente Errado Errado Errado Certo Certo

Sanvicente e Minardi (1998) Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente Errado Errado Errado Certo Errado Silva (2001) Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Insolvente Certo Certo Certo Certo Certo

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Errado Certo Certo Certo

Construtora Beter S.A. Resultado por Ano dos Modelos


Real da Empresa




partir do ano 2009.


Sanvicente e Minardi (1998) Insolvente Solvente Solvente Solvente Solvente Certo Errado Errado Errado Errado Silva (2001) Solvente Solvente Insolvente Insolvente Insolvente Errado Errado Certo Certo Certo

Guimarães e Moreira (2008) Solvente Solvente Solvente Insolvente Solvente Errado Errado Errado Certo Errado Fonte: elaboração própria. Conclusão

67

Diferentemente do que aconteceu com algumas empresas do mesmo ramo, no caso

das empresas solventes, e do que afirmam Pinheiro et al. (2007), não foram obtidos

dados similares entre empresas do mesmo setor com a amostra de insolventes. A

comparação entre Varig e Vasp mostra que apenas o modelos de Altman et al.

(1979) apresentou resultados iguais, enquanto os outros modelos foram bastante

diferentes.

Já em relação à comparação entre a Botucatu Têxtil e a Buettner, ambas do setor

têxtil, o modelo de Altman et al. (1979) não demonstrou similaridades, mas isso pode

ser percebido no modelo de Sanvicente e Minardi (1998).

Os resultados quanto ao erro ou acerto dos modelos das empresas solventes foram

compilados para melhor analisar os percentuais de resultado, e as análises foram

confirmadas pela Tabela 6, que mostra os resultados percentuais:

Tabela 6 – Percentual de acerto dos modelos das empresas insolventes

Percentual de Acerto dos Modelos Empresas Insolventes

Modelo Percentual de Acerto por Ano Percentual de

Acerto Total Ano 5

Ano 4

Ano 3

Ano 2

Ano 1

Kanitz (1978) 0% 0% 10% 0% 0% 2%

Altman et al. (1979) 90% 90% 90% 100% 100% 94%


Silva (2001) 70% 80% 90% 90% 100% 86%


Pode ser verificada uma evolução nos resultados na medida em que a análise se

aproxima do ano de falência ou recuperação judicial. Este dado pode ser conferido

nos modelos de Altman et al. (1979), Silva (2001) e Guimarães e Moreira (2008).

Esse dado também foi encontrado pelo trabalho de Almeida e Matias (2001). Porém,

exatamente o contrário aconteceu com o modelo de Sanvicente e Minardi (1998),

que foi piorando seu resultado à medida que se aproximava do ano de falência ou


Analisando os dados da Tabela 6, aparentemente não houve progresso nos

resultados dos modelos mais novos em relação aos mais antigos. Pelo contrário, o

modelo com melhor resultado foi o de Altman et al. (1979), o segundo mais antigo.

68

Isso é o oposto do encontrado por Rocha (1999), onde ficou evidenciado resultados

mais satisfatórios dos modelos mais novos em comparação aos mais antigos.

4.3 Resultado geral dos modelos

A Tabela 7 demonstra os dados gerais de toda a amostra, ou seja, empresas

solventes e insolventes são consideradas para classificar o grau de acerto dos

modelos testados. O Gráfico 2 mostra a comparação dos resultados originais

encontrados pelos modelos com os resultados encontrados nesta pesquisa.

Tabela 7 – Percentual de acerto dos modelos em todas as empresas

Percentual de Acerto dos Modelos Todas as Empresas

Modelo Percentual de Acerto por Ano Percentual de

Acerto Total Ano 5

Ano 4

Ano 3

Ano 2

Ano 1

Kanitz (1978) 50% 50% 55% 45% 50% 50%

Altman et al. (1979) 55% 55% 50% 65% 65% 58%


Silva (2001) 65% 65% 70% 60% 75% 67%


Gráfico 2 – Comparação dos Resultados Originais com os Resultados da Pesquisa


(1998), Silva (2001) e Guimarães e Moreira (2008)

69

Por estes dados contidos na Tabela 7, podemos verificar que o modelo de Kanitz

(1978) foi o que obteve pior desempenho, com 50% de acerto. Isso foi resultado da

grande tendência encontrada no modelo de classificar as organizações como

solventes. Desta forma, pelo modelo, praticamente todas as empresas insolventes

foram classificadas como solventes, enquanto que as solventes tiveram 98% de

acerto. Em relação aos resultados originais encontrados por Kanitz (1978), estes

obtiveram um índice de acerto de 86,62%. Podemos perceber, portanto, que houve

uma grande divergência entre o resultado nesta pesquisa e os resultados originais

encontrados. Isso pode ter sido resultado, como afirmam Pinheiro et al. (2007) e

Bruni et al. (2003), de mudanças no cenário econômico brasileiro e nas

demonstrações contábeis, em relação ao ano em que o modelo foi proposto e o

período considerado na pesquisa.

O modelo de Altman et al. (1979) obteve o melhor resultado com as empresas

insolventes (94%), porém foi muito ruim com as solventes (22%), por isso obteve um

grau de acerto total de 58%. Porém, pelo modelo é possível destacar a tendência a

classificar com um grau de acerto maior nos anos mais próximos à falência ou

recuperação judicial, como podemos verificar nos números das Tabelas 6 e 7. Ao

contrário do modelo de Kanitz (1978), o modelo de Altman et al. (1979) tem uma

tendência maior a classificar as empresas como insolventes. Ao comparamos com

os resultados originais encontrados por Altman et al. (1979), estes obtiveram um

índice de acerto de 88%, portanto, assim como o modelo de Kanitz (1979), foi

encontrado um resultado muito inferior ao original. Da mesma forma, o provável fator

para estes resultados díspares pode ser as mudanças econômicas (ARANHA; LINS,

2005) e mudanças nas demonstrações contábeis (KRAUTER et al., 1995).

Exatamente o oposto do modelo de Altman et al. (1979) aconteceu com o modelo de

Sanvicente e Minardi (1998). Este último obteve um excelente resultado com as

empresas solventes (98%), porém os números com as insolventes foram baixos

(22%), resultando em um grau de precisão geral de 60%. Porém, devido,

principalmente, ao baixo resultado com as empresas insolventes, a tendência de

acerto maior nos anos mais próximos à falência ou recuperação judicial não pode

ser encontrada. Assim como o modelo de Kanitz (1978), o de Sanvicente e Minardi

(1998) também apresenta uma tendência a classificar as empresas como solventes.

Ao comparar o resultado encontrado com o original, este último obteve um índice de

70

acerto de 81,8%. A diferença encontrada foi menor que a dos modelos de Kanitz

(1978) e Altman et al. (1979), porém, ainda é bastante significativa. Contudo, ao

analisarmos que o modelo foi elaborado há mais de 10 anos, ele já pode ter sofrido

consequências relativas à falta de adaptação às mudanças econômicas no Brasil,

conforme já afirma Bruni et al. (2003).

O modelo de Silva (2001) obteve um resultado geral um pouco mais satisfatório,

com 67% de acerto. Embora tenha-se verificado uma tendência a classificar as

empresas como insolventes, na qual obteve 86% de acerto, o seu resultado com as

empresas solventes não foi tão baixo como o de Altman et al. (1979), embora ainda

seja insatisfatório, chegando a um índice de 48%. Pode ser percebido, também, que

o seu grau de acerto aumentava na medida em que se aproximava do ano de

falência ou recuperação judicial, tendo chegado a um acerto de 100% com os dados

de 1 ano antes da falência. O resultado foi relativamente próximo ao resultado

original, que obteve um índice de acerto geral de 75,77%. Entretanto, nos resultados

encontrados por Silva (2001) foram considerados, apenas, os dois anos anteriores à

falência ou recuperação judicial. Dessa forma, o resultado desta pesquisa poderia se

aproximar ainda mais do original.

O último modelo, de Gumarães e Moreira (2008), foi o que obteve o melhor grau de

confiabilidade. Observou-se uma leve tendência em classificação das empresas

como solventes, ao considerar que o seu resultado com as insolventes foi

relativamente insatisfatório (54%). Porém, este grau de acerto aumentou nos 3 anos

mais próximos à falência ou recuperação judicial. Isso influenciou o modelo para que

conseguisse o melhor resultado dentre os modelos testados na amostra em questão,

com um índice geral de 76% de acerto. Também foi considerado próximo ao

resultado original encontrado por Guimarães e Moreira (2008), com índice de 88,6%.

Porém, foram considerados apenas 3 anos antes da falência ou recuperação judicial

nos testes originais. Ao considerarmos o mesmo período nesta pesquisa, o modelo

possui um índice de acerto de 80%, muito próximo ao resultado original.

Em geral, pode-se concluir que alguns modelos, como o de Altman et al. (1979) e o

de Silva (2001) tendem a classificar as empresas com insolventes, enquanto que

outros, como o de Sanvicente e Minardi (1998), o de Guimarães e Moreira (2008) e

principalmente o de Kanitz (1978), tendem a classificar as organizações como

71

solventes. Isso pode também ser confirmado nos estudos realizados por Minussi et

al. (2002).

Pode ser concluído, também, que os resultados indicam que, para a previsão das

empresas insolventes, os modelos tendem a terem resultados melhores quanto mais

próximos forem os dados da falência ou recuperação judicial, como demonstrado

nos resultados dos modelos de Altman et al. (1979), Silva (2001) e Guimarães e

Moreira (2008), o que já foi evidenciado pelos estudos realizados por Pinheiro et al.

(2007).

Embora os dados sejam escassos, pode haver uma relação entre a precisão dos

modelos e o setor ao qual são aplicados, tendo em alguns casos ocorridos

resultados semelhantes com o mesmo modelo em empresas do mesmo ramo,

principalmente com as empresas solventes. Essa relação pode ser comprovada nos

estudos de Pinheiro et al. (2007) e Bruni et al. (2003).

Por fim, a Tabela 7 evidencia o que pode indicar uma maior confiabilidade dos

modelos mais recentes em relação àqueles mais antigos. Todos os modelos

testados tiveram resultados melhores que aqueles anteriores a eles, também

testados nesta pesquisa, sendo que o modelo mais recente, de Guimarães e Moreira

(2008) foi o que obteve melhor resultado com 76% de confiabilidade. Diversos outros

autores argumentam da mesma forma, observando que os modelos devem ser

adaptados para poderem ser utilizados atualmente (ARANHA; LINS, 2005; BRUNI et

al., 2003; KRAUTER et al., 1995; PINHEIRO et al., 2007).

72

5 CONCLUSÕES E RECOMENDAÇÕES

Os estudos de previsão de insolvência fornecem informações que podem ser usadas

pela gerência das organizações para desenvolver diferentes estratégias, de modo a

permanecerem no mercado. São, também, requisitos utilizados pelo governo no

desenvolvimento de novas políticas públicas e mudanças na legislação. Além disso,

a análise de indicadores extraídos das demonstrações financeiras pode influenciar a

tomada de decisão sobre investimento e empréstimo, tendo em vista que são um

instrumento auxiliar na avaliação do grau de solvabilidade de uma empresa

(MASSARO et al., 2004).

Por outro lado, conforme afirma Altman et al. (1979), “o uso massificado,

indiscriminado e não qualificado dos modelos de previsão de insolvência poderia

servir como uma sentença a determinadas firmas” (ALTMAN et al., 1979, p. 19),

sentença a qual se dá no caso de uma organização demonstrar um perfil

característico de problemas financeiros, e de este perfil ser divulgado às suas fontes

de crédito, o que resulta em uma grave advertência para tais credores e agrava,

ainda mais, a oferta de capital para a empresa em dificuldades, o que caracteriza,

dessa forma, a sentença de falência.

De acordo com Júnior (2010), a falência é um procedimento que gera perdas para a

empresa insolvente, para os credores e para a sociedade. Neste sentido, a sua

previsão, se feita em tempo suficiente, pode evitar estes efeitos negativos, seja por

meio de mudanças estratégicas aprovadas pela gerência, ou pelo processo de

recuperação judicial proposto pela Lei brasileira.

Tendo em vista a necessidade de saber a situação financeira das organizações,

tanto para investidores quanto para credores destas empresas, o objetivo geral do

presente trabalho foi testar a confiabilidade atual dos modelos de previs ão de

insolvência mais comuns na literatura, ao considera r as mudanças legais e

econômicas ocorridas no Brasil . Para isto, foram analisadas 20 empresas, 10

consideradas solventes e 10 insolventes, com demonstrações financeiras de 5 anos,

73

a fim de testar alguns modelos de previsão de insolvência para verificar suas

respectivas confiabilidades.

Dos modelos analisados, o que apresentou melhor resultado nos anos estudados foi

o de Guimarães e Moreira (2008), com 76% de precisão. Em segundo lugar, ficou o

modelo de Silva (2001), com 67% de acerto. Logo após, com o terceiro melhor

resultado, ficou o modelo de Sanvicente e Minardi (1998), com um índice de 60%,

seguido pelo quarto modelo, de Altman et al. (1979), que atingiu 58%. O quinto

modelo, com o pior resultado, foi o de Kanitz (1979), com um grau de acerto de 50%.

Todos os índices encontrados, ao comparar com os modelos originais, tiveram

resultados significativamente piores. Isso pode ter sido causado por diversos fatores,

como as mudanças econômicas ocorridas entre a criação dos modelos e os anos

analisados ou as mudanças nas demonstrações contábeis.

Portanto, em consequência aos baixos resultados, o presente estudo mostra que há

a necessidade de atualização constante dos modelos de previsão de insolvência,

com a utilização de diversas técnicas estatísticas que devem ser cada vez mais

aprimoradas, conforme afirmam Aranha e Lins (200), e Pinheiro et al. (2007).

À luz destes resultados, vale destacar que somente foram utilizados modelos

derivados da análise discriminante, a mais presente na literatura, enquanto existem

diversos outros modelos, mais recentes, que utilizam ferramentas diferentes e

podem, com isso encontrar outros resultados. (ASSAF, 2010b; KRAUTER et al.,

1995; ROBERTS, 2006).

Consideremos, também, que a amostra utilizada, por se tratar de um trabalho de

conclusão de curso com um prazo considerado pequeno, foi demasiadamente

menor que a de outros estudos. Dessa forma, pesquisas futuras poderão trazer

dados mais confiáveis com amostras maiores.

Também para pesquisas futuras, recomenda-se fazer a efetiva comparação de

diversos modelos com ferramentas estatísticas distintas, a fim de considerar qual a

de melhor resultado atualmente.

Outro projeto seria verificar os benefícios trazidos pela LRE, ou seja, uma pesquisa

com amostras antes e pós LRE com empresas que entraram, respectivamente, em

74

concordata e recuperação judicial, e quantas destas conseguiram passar esta fase

de recuperação e voltar à atividade normal da organização.

Mais uma sugestão seria a mensuração da influência causada pela mudanças

ocorridas nas demonstrações contábeis (HOPP; LEITE, 1989; KRAUTER et al.,

1995). Da mesma forma, poderia ser verificada a influência das mudanças

econômicas na precisão dos modelos. (ARANHA; LINS, 2005; CAUOETTE et al.,

apud KRAUTER et al., 1995).

Por fim, como última sugestão de projetos futuros, encontra-se a necessidade de

avaliar a relação entre os custos de falência e o processo de falência ou

recuperação judicial, ou seja, avaliar em que medida estes custos são considerados

pela empresa ou pelos credores na hora de solicitar o processo de falência ou


75

REFERÊNCIAS

ADVFN, Advanced Financial Network. Institucional . 2011. Disponível em: <http://www.advfn.com.br/>. Acesso em: 14 mai. 2011.

ALMEIDA, Fernando C. de; MATIAS, Alberto B. Avaliação de insolvência de bancos brasileiros por meio de redes neurais . São Paulo: FEA/USP, 2001.

ALTMAN, Edward I. Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy. The Journal of Finance , [S.I.], v. 23, n. 4, p. 589-609, 1968.

ALTMAN, Edward I.; BAIDYA, Tara K. N.; DIAS, Luiz M. R. Previsão de problemas financeiros em empresas. Revista de Administração de Empresas , Rio de Janeiro, v. 19, n. 1, p. 17-28, 1979.

ALTMAN, Edward I.; HALDEMAN, Robert G.; NARAYANAN, P. ZETATM analysis: a new model to identify bankruptcy risk of corporations. Journal of Banking and Finance , [S.I.], v. 1, n. 3, p. 29-54, 1977.

ANG, James S.; CHUA, Jess H.; MCCONNELL, John J. The administrative costs of corporate bankruptcy: A Note. The Journal of Finance , [S.I.], v. 37, n. 1, p. 219-226, 1982.

ARANHA, José A. M.; LINS, Oduvaldo da S. Modelos de previsão de insolvências: o termômetro de Kanitz na avaliação d e empresas do setor de aviação comercial . In: V JCEA, 2005, Campo Grande.

ASSAF, Alexandre. Estrutura e análise de balanços: um enfoque econômi co-financeiro . 9. ed. São Paulo. Atlas, 2010a.

ASSAF, Alexandre. Mercado financeiro . 9. ed. São Paulo. Atlas, 2010b.

BACK, B.; LAITINEN, T.; SERE, K.; WEZEL, M. van. Choosing bankruptcy predictors using discriminant analysis, logit analysis, and genetic algorithms. Turku Centre for Computer Science: Techinal Report , Turku, v. 1, n. 4, p. 1-16, 1996.

BM&FBOVESPA, Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros de São Paulo. Sobre a Bolsa . 2011. Disponível em: <http://www.bmfbovespa.com.br/>. Acesso em: 14 mai. 2011.

76

BRANDER, James A.; LEWIS, Tracy R. Bankruptcy costs and the theory of oligoply. The Canadian Journal of Economics , [S.I.], v. 21, n. 2, p. 221-243, 1988.

BRASIL. DECRETO-LEI No 7.661, de 21 de junho de 1945. Disponível em: <http://www.planalto.gov.br/ccivil/Decreto-Lei/Del7661.htm>. Acesso em: 14 mai. 2011.

BRASIL. LEI No 11.101, de 9 de fevereiro de 2005. Disponível em: <http://www.planalto.gov.br/ccivil/_ato2004-2006/2005/lei/L11101.htm>. Acesso em: 14 mai. 2011.

BRUNI, Adriano L.; FAMÁ, Rubens; MURRAY, Andrew D. Modelos brasileiros preditivos de risco de crédito: um estudo explorató rio atual sobre as suas eficácias . 2003. Disponível em: <http://www.infinitaweb.com.br>. Acesso em: 14 mai. 2011.

BULOW, Jeremy I.; SHOVEN, John B. The bankruptcy decision. The Bell Journal of Economics , [S.I.], v. 9, n. 2, p. 437-456, 1978.

CARMO, Mário P. do. Contribuição ao estudo da solvência empresarial: um a análise de modelos de previsão – estudo exploratóri o aplicado em empresas mineiras . São Paulo: FEA/USP, 2002.

CARTER, R.; AUKEN, H. Van. Small firm bankruptcy. Journal of Small Business Management , [S.I.], p. 493-512, 2006.

CARVALHO, Antonio G. de. Lei de falências, acesso ao crédito empresarial e taxas de juros no brasil . São Paulo: FEA/USP, 2003.

COIMBRA, Valdinei C. Os crimes falimentares da nova lei de falências . 2005. Disponível em: <http://jus.uol.com.br/revista/texto/6631/os-crimes-falimentares-na-nova-lei-de-falencias>. Acesso em: 14 mai. 2011.

COX, D. R. Regression models and life-tables. Journal of the Royal Statistical society. , [S.I.], v. 34, n. 2, p. 187-220, 1972.

CVM, Comissão de Valores Mobiliários. Relatório de Inadimplência . 2011. Disponível em: <http://www.cvm.gov.br/>. Acesso em: 14 mai. 2011.

FAMÁ, Rubens; GRAVA, J. William. Liquidez e a teoria dos elementos causadores de insolvência. Caderno de Pesquisas em Administração , São Paulo, v. 1, n. 12, p. 10-21, 2000.

77

FERREIRA, Gecivaldo V. Nova lei de falência e recuperação de empresas . 2006. Disponível em: <http://www.jus.uol.com.br/revista/texto/6632/nova-lei-de-falencia-e-recuperacao-de-empresas>. Acesso em: 14 mai. 2011.

FLORES, C. D. Fundamentos dos sistemas especialistas. Sociedades artificiais: a nova fronteira da inteligência das máquinas , Porto Alegre, [S.I.], p.77-133, 2003.

GIL, Antônio Carlos. Como elaborar projetos de pesquisa. 3. ed. São Paulo: Altas, 1991, 102 p.

GIMENES, Régio M. T. Os custos de falência e o valor de mercado das organizações . 1997. Disponível em: <http://revistas.unipar.br/akropolis/article/viewFile/1751/1520>. Acesso em: 14 mai. 2011.

GUIMARÃES, Ailton; MOREIRA, Tito B. S. Previsão de insolvência: um modelo baseado em índices contábeis com utilização da análise discriminante. Revista de Economia Contemporânea , Rio de Janeiro, v. 12, n. 1, p. 151-178, 2008.

HOPP, João C.; LEITE, Hélio de P. O mito da liquidez. Revista de Administração de Empresas , São Paulo, v. 29, n. 4, p. 63-69, 1989.

JUNIOR, Waldo Fazzio. Lei de falência e recuperação de empresas . 5. ed. São Paulo. Atlas, 2010.

KASSAI, José R.; KASSAI, Sílvia. Insolvência de empresas . 2007 Disponível em: <http://www.mouraconsultoria.com.br>. Acesso em: 14 mai. 2011.

KANITZ, Stephen Charles. Como prever falências . 3.ed. São Paulo: McGraw-Hill, 1978.

KANITZ, Stephen Charles. Indicadores contábeis e financeiros de previsão de insolvência: a experiência na pequena e média empre sa brasileira . São Paulo: FEA/USP, 1976.

KRAUTER, Elizabeth; SOUSA, Almir F.; LUPORINI, Carlos E. de M. Uma contribuição para a previsão de solvência das empre sas . 1995. Disponível em: <http://www.ead.fea.usp.br/semead/9semead/resultado_semead/trabalhosPDF/67.pdf>. Acesso em: 14 mai. 2011.

LAKATOS, Eva Maria; MARCONI, Marina de Andrade. Fundamentos da metodologia científica. 3. ed. São Paulo: Altas, 1991, 270 p.

78

LO, Andrew W. Logit versus discriminant analysis: a specification test. The Wharton School Journal , Philadelphia, v. 11, n. 85, p. 1-38, 1985.

MARTINS, Márcio S. A Previsão de insolvência pelo modelo de Cox: uma contribuição para a análise de companhias abertas b rasileiras . Porto Alegre: UFRS, 2003.

MASSARO, L.; KASSAI, S.; VIANA, Adriana B.N. Comparação dos resultados de utilização de análise por envoltória de dados e regressão logística em modelos de previsão de insolvência: um estudo aplicado a empresas brasileiras. FACEF Pesquisa , Franca, v. 7, n. 1, p. 19-33, 2004.

MINUSSI, João A.; DAMACENA, Cláudio; NESS, Walter L. Um modelo de previsão de solvência utilizando regressão logística. Revista de Administração Contemporânea , Curitiba, v. 6, n. 3, p. 109-128, 2002.

PEREIRA, Orlando M.; NESS, Walter L. O modelo e-score de previsão de falências para empresas de internet. Revista de Administração Contemporânea , Curitiba, v. 8, n. 3, p. 77-94, 2004.

PINHEIRO, Laura E. T.; SANTOS, Carla P.; COLAUTO, Romualdo D.; PINHEIRO, Juliano L. Validação de modelos brasileiros de previsão de insolvência. Contato. Vista & Rev , Belo Horizonte, v. 18, n. 4, p. 83-103, 2007.

ROBERTS, Carlos H. A nova lei de falências . 2006. Disponível em: <http://www.jusbrasil.com.br>. Acesso em: 14 mai. 2011.

ROCHA, Fabiana. Previsão de falência bancária: Um modelo de risco proporcional. Pesquisa e Planejamento Econômico , Rio de Janeiro, v. 29, n. 1, p. 137-152, 1999.

ROSS, Stephen; WESTERFIELD, Randolph W.; JAFFE, Jeffrey E. Administração financeira . 2.ed. 7.reimpr. São Paulo. Atlas, 2007.

RYU, Young U.; YUE, Wei T. Firm bankruptcy prediction: experimental comparison of isotonic separation and other classification approaches. Systems and Humans , [S.I.], v. 35, n. 5, p. 727-737, 2005.

SANVICENTE, A. Z.; MINARDI, A. M. A. F. Identificação de indicadores contábeis significativos para previsão de concordata de empre sas . 1998. Disponível em: <http://www.risktech.com.br/PDFs/indicadores_concordata.pdf>. Acesso em: 14 mai. 2011.

79

SHLEIFER, A.; VISHNY, Robert W. A survey of corporate governance . Cambridge: NBER, 1996.

SILVA, Edna; MENEZES; Estera Muskat. Metodologia da pesquisa e elaboração de dissertação. 3. ed. Florianópolis: Laboratório de Ensino à Distância da UFSC, 2001, 121 p.

SILVA, J. P. da. Análise financeira das empresas . São Paulo: Atlas, 2001.

SOUZA, Marcio Ballem; PEREIRA, Adriana Soares. Sistema especialista como ferramenta de apoio para análise de insolvência . Rio Grande do Sul: UNIFRA, 2005.

WARNER, Jerold B. Bankruptcy costs: some evidence. The Journal of Finance , [S.I.], v. 32, n. 2, p. 337-347, 1977.

WHITE, Michelle J. The corporate bankruptcy decision. The Journal of Economic Perspectives , [S.I.], v. 3, n. 2, p. 129-151, 1989.

80

APÊNDICES

Apêndice A – Dados financeiros das empresas da amos tra

Varig Participações em Transportes Aéreos S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis

Informação Contábil

Variáveis dos Modelos

Valor por Ano (em mil reais) 2000 2001 2002 2003 2004

Lucro Líquido A1, D6 R$ 2.621,00 -R$ 89.427,00 -R$ 371.412,00 -R$ 237.426,00 -R$ 82.789,00

Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd -R$ 32.020,00 -R$ 86.225,00 -R$ 457.637,00 -R$ 695.063,00 -R$ 777.852,00

Ativo Circulante A2, A3, A4, C1 R$ 336.968,00 R$ 310.627,00 R$ 360.414,00 R$ 164.614,00 R$ 66.303,00

Realizável a Longo Prazo A2 R$ 77.334,00 R$ 117.048,00 R$ 112.354,00 R$ 119.533,00 R$ 41.823,00

Passivo Circulante A2, A4, EstC R$ 338.425,00 R$ 414.423,00 R$ 673.997,00 R$ 696.058,00 R$ 407.399,00

Exigível a Longo Prazo A2, LAJIRC R$ 189.011,00 R$ 222.530,00 R$ 370.197,00 R$ 307.124,00 R$ 193.455,00

Estoques A3, D2, D4 R$ 31.262,00 R$ 36.874,00 R$ 23.833,00 R$ 1.161,00 R$ 0,00

Exigível a Curto Prazo A3 R$ 169.212,50 R$ 207.211,50 R$ 336.998,50 R$ 348.029,00 R$ 203.699,50

Exigível Total A5, B3, C4, D6, EstC R$ 358.223,50 R$ 429.741,50 R$ 707.195,50 R$ 655.153,00 R$ 397.154,50

Lucros Acumulados B1 R$ 1.050,00 -R$ 88.214,00 -R$ 454.575,00 -R$ 697.001,00 -R$ 779.790,00

Ativo Total B1, B2, B4, C1, C2, C3, D5, EstA R$ 535.106,00 R$ 552.918,00 R$ 586.557,00 R$ 308.119,00 R$ 123.002,00

Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC -R$ 5.948,00 -R$ 78.039,00 -R$ 366.033,00

-R$ 236.562,00 -R$ 82.789,00

Continua

81

Vendas Líquidas B4 R$ 1.021.383,00 R$ 1.010.118,00 R$ 1.088.664,00 R$ 507.219,00 R$ 313.364,00

Passivo Total C1, EstC R$ 586.557,00 R$ 552.918,00 R$ 535.106,00 R$ 308.119,00 R$ 123.002,00

Capital Social C2 R$ 1.938,00 R$ 1.938,00 R$ 1.938,00 R$ 1.938,00 R$ 1.938,00

Lucro Operacional C3, D5 -R$ 9.267,00 -R$ 92.523,00 -R$ 368.302,00 -R$ 224.816,00 -R$ 70.717,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 -R$ 12.072,00 -R$ 11.746,00

Receitas financeiras C3 R$ 3.319,00 R$ 14.484,00 R$ 2.269,00 R$ 0,00 R$ 0,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

Duplicatas a Receber D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

Custo da Mercadoria Vendida (CMV) D2, D4 -R$ 685.746,00 -R$ 804.263,00 -R$ 921.985,00 -R$ 379.804,00 -R$ 185.151,00

Fornecedores D3 R$ 36.765,00 R$ 47.216,00 R$ 87.006,00 -R$ 50.379,00 -R$ 124.051,00

Vendas Brutas D3 R$ 1.071.335,00 R$ 1.044.947,00 R$ 1.130.098,00 R$ 523.422,00 R$ 322.660,00

Investimentos D5 R$ 933,00 R$ 951,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

Imobilizado D6 R$ 107.832,00 R$ 110.143,00 R$ 106.925,00 R$ 20.795,00 R$ 13.318,00

Capital de Giro Líquido EstA -R$ 1.457,00 -R$ 103.796,00 -R$ 313.583,00 -R$ 531.444,00 -R$ 341.096,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 120.804,00 R$ 125.243,00 R$ 113.789,00 R$ 23.972,00 R$ 14.876,00

Passivo Corrente LAJIRC R$ 338.425,00 R$ 414.423,00 R$ 673.997,00 R$ 696.058,00 R$ 407.399,00

Conclusão

82

Viação Aérea São Paulo S.A. - VASP Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 -R$ 91.229,00 R$ 114.443,00 R$ 36.697,00 -R$ 202.478,00 -R$ 15.912,00

Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd R$ 304.754,00 R$ 206.150,00 R$ 161.619,00 R$ 429.930,00 R$ 414.018,00


Realizável a Longo Prazo A2 R$ 522.779,00 R$ 846.500,00 R$ 1.136.928,00 R$ 932.504,00 R$ 996.842,00


Exigível a Longo Prazo A2, LAJIRC R$ 2.852.958,00 R$ 2.173.235,00 R$ 2.248.943,00 R$ 2.300.607,00 R$ 2.128.215,00

Estoques A3, D2, D4 R$ 243.865,00 R$ 248.047,00 R$ 249.801,00 R$ 233.822,00 R$ 231.776,00


Exigível Total A5, B3, C4, D6, EstC R$ 3.074.338,00 R$ 2.388.477,00 R$ 2.452.677,00 R$ 2.549.723,00 R$ 2.403.549,00

Lucros Acumulados B1 -R$ 638.610,00 -R$ 495.495,00 -R$ 438.068,00 -R$ 631.205,00 -R$ 595.674,00

Ativo Total B1, B2, B4, C1, C2, C3, D5, EstA R$ 3.662.904,00 R$ 2.647.957,00 R$ 2.652.763,00 R$ 3.253.789,00 R$ 3.192.650,00

Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC -R$ 323.736,00 R$ 16.059,00 -R$ 16.285,00 -R$ 225.016,00 -R$ 15.912,00

Vendas Líquidas B4 R$ 1.738.792,00 R$ 1.323.342,00 R$ 933.568,00 R$ 1.008.441,00 R$ 1.157.258,00

Passivo Total C1, EstC R$ 3.662.904,00 R$ 2.647.957,00 R$ 2.652.763,00 R$ 3.253.789,00 R$ 3.192.650,00



Despesas Financeiras C3, C5, D5 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

Receitas financeiras C3 R$ 3.707,00 R$ 378.967,00 R$ 79.776,00 R$ 8.917,00 R$ 97.921,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

83


Custo da Mercadoria Vendida (CMV) D2, D4 R$ 1.074.548,00 R$ 871.525,00 R$ 582.838,00 -R$ 568.610,00 -R$ 700.461,00

Fornecedores D3 R$ 51.305,00 R$ 116.599,00 R$ 82.628,00 R$ 69.729,00 R$ 76.026,00

Vendas Brutas D3 R$ 1.765.311,00 R$ 1.356.743,00 R$ 977.866,00 R$ 1.049.319,00 R$ 1.208.635,00

Investimentos D5 R$ 35.032,00 R$ 26.439,00 R$ 16.600,00 R$ 13.828,00 R$ 1.056,00

Imobilizado D6 R$ 2.124.266,00 R$ 969.807,00 R$ 777.300,00 R$ 1.641.338,00 R$ 1.530.595,00

Capital de Giro Líquido EstA R$ 111.715,00 R$ 158.453,00 R$ 49.517,00 R$ 49.113,00 R$ 40.134,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 2.585.650,00 R$ 1.212.520,00 R$ 1.058.850,00 R$ 1.773.940,00 R$ 1.605.006,00


Buettner S.A. Indústria e Comércio

Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 -R$ 2.161,00 -R$ 14.843,00 -R$ 12.651,00 R$ 58.918,00 R$ 52.592,50

Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd -R$ 15.758,00 -R$ 31.941,00 -R$ 59.558,00 R$ 33.183,00 R$ 34.040,00








Lucros Acumulados B1 -R$ 52.111,00 -R$ 68.122,00 -R$ 95.565,00 -R$ 2.651,00 -R$ 50.433,50 Continua

Conclusão

84


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC -R$ 21.610,00 -R$ 14.843,00 -R$ 12.651,00 R$ 25.899,00 R$ 19.573,50

Vendas Líquidas B4 R$ 139.446,00 R$ 133.255,00 R$ 141.796,00 R$ 128.864,00 R$ 199.762,00



Lucro Operacional C3, D5 -R$ 21.784,00 -R$ 14.248,00 -R$ 12.651,00 R$ 25.899,00 R$ 19.573,50

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 501,00 -R$ 1.099,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

Receitas financeiras C3 R$ 675,00 R$ 504,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00




Vendas Brutas D3 R$ 164.626,00 R$ 160.218,00 R$ 172.822,00 R$ 156.325,00 R$ 242.736,00



Capital de Giro Líquido EstA -R$ 47.696,00 -R$ 59.567,00 -R$ 117.004,00 -R$ 57.820,00 R$ 61.322,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 29.186,00 R$ 26.528,00 R$ 24.127,00 R$ 21.619,00 R$ 33.682,50


Conclusão

85

Sansuy S.A. Indústria de Plásticos Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 5.300,00 R$ 609,00 R$ 1.298,00 R$ 2.290,00 R$ 2.123,00











Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 7.367,00 R$ 1.958,00 R$ 1.506,00 R$ 3.128,00 R$ 3.086,00




Lucro Operacional C3, D5 R$ 214,00 R$ 2.120,00 R$ 1.294,00 -R$ 5.411,00 -R$ 2.103,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

Receitas financeiras C3 R$ 7.227,00 R$ 0,00 R$ 212,00 R$ 8.539,00 R$ 5.189,00 Duplicatas Descontadas D1 -R$ 915,00 -R$ 311,00 -R$ 665,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

86







Capital de Giro Líquido EstA R$ 5.935,00 -R$ 5.600,00 -R$ 10.891,00 -R$ 8.164,00 -R$ 11.888,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 68.896,00 R$ 71.061,00 R$ 71.345,00 R$ 74.667,00 R$ 163.842,00

Passivo Corrente LAJIRC R$ 52.836,00 R$ 62.687,00 R$ 86.976,00 R$ 104.263,00

R$ 117.724,00

Parmalat Brasil S.A. Indústria de Alimentos Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 -R$ 53.261,00 -R$ 39.951,00 -R$ 61.253,00 -R$ 191.987,00 -R$ 235.687,00










Continua

Conclusão

87


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC -R$ 72.210,00 -R$ 57.094,00 -R$ 58.058,00 -R$ 201.038,00 -R$ 250.488,00

Vendas Líquidas B4 R$ 1.520.300,00 R$ 1.443.473,00 R$ 1.428.101,00 R$ 1.646.468,00 R$ 1.689.230,00



Lucro Operacional C3, D5 -R$ 44.970,00 R$ 40.503,00 -R$ 6.448,00 -R$ 145.434,00 -R$ 204.048,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 7.015,00 -R$ 11.962,00 -R$ 7.530,00 -R$ 110.011,00 -R$ 63.629,00

Receitas financeiras C3 R$ 58.941,00 R$ 19.215,00 R$ 44.253,00 R$ 54.407,00 R$ 17.189,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00


Custo da Mercadoria Vendida (CMV) D2, D4 -R$ 1.034.501,00 -R$ 978.420,00 -R$ 931.692,00 -R$ 1.122.443,00 -R$ 1.197.181,00


Vendas Brutas D3 R$ 1.858.968,00 R$ 1.735.550,00 R$ 1.723.208,00 R$ 1.988.297,00 R$ 2.030.419,00


Imobilizado D6 R$ 874.582,00 R$ 797.449,00 R$ 1.004.369,00 R$ 839.031,00 R$ 763.733,00

Capital de Giro Líquido EstA R$ 53.070,00 R$ 40.600,00 R$ 17.005,00 -R$ 170.634,00 -R$ 217.613,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 946.824,00 R$ 841.164,00 R$ 1.035.052,00 R$ 864.980,00 R$ 785.614,00


Conclusão

88

Recrosul S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis





Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd R$ 10.240,00 -R$ 11.712,00 -R$ 30.026,00 -R$ 42.212,00 -R$ 59.435,00











Vendas Líquidas B4 R$ 60.700,00 R$ 50.141,00 R$ 25.353,00 R$ 17.456,00 R$ 687,00





Receitas financeiras C3 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 2.938,00 R$ 0,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

89









R$ 26.005,00

Bombril Holdings S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 603.595,00 R$ 1.853.463,00 -R$ 483.729,00 R$ 6.850,00 -R$ 219.673,00

Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd R$ 1.600.814,00 -R$ 246.032,00 -R$ 729.761,00 -R$ 554.693,00 -R$ 757.831,00


Realizável a Longo Prazo A2 R$ 2.087.095,00 R$ 409.642,00 R$ 195.299,00 R$ 194.671,00 R$ 71.254,00





Exigível Total A5, B3, C4, D6, EstC R$ 617.035,00 R$ 868.228,50 R$ 959.284,00 R$ 875.532,50 R$ 1.042.734,50

Lucros Acumulados B1 R$ 51.000,00 -R$ 860.559,00 -R$ 1.344.288,00 -R$ 1.212.633,00 -R$ 1.428.436,00

Continua

Conclusão

90

Ativo Total B1, B2, B4, C1, C2, C3, D5, EstA R$ 2.322.255,00 R$ 711.413,00 R$ 346.473,00 R$ 483.834,00 R$ 413.616,00

Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 533.400,00 -R$ 1.872.021,00 -R$ 383.720,00 R$ 34.782,00 -R$ 223.472,00


Passivo Total C1, EstC R$ 2.322.255,00 R$ 711.413,00 R$ 346.473,00 R$ 483.834,00 R$ 413.616,00


Lucro Operacional C3, D5 R$ 528.409,00 -R$ 1.882.725,00 -R$ 381.545,00 R$ 34.688,00 -R$ 48.520,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 141.506,00 -R$ 450.810,00 -R$ 113.333,00 -R$ 617,00 -R$ 175.993,00

Receitas financeiras C3 R$ 662.375,00 R$ 188.088,00 R$ 6.181,00 R$ 711,00 R$ 1.041,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00





Investimentos D5 R$ 14,00 R$ 112.868,00 R$ 14,00 R$ 14,00 R$ 1.645,00




Conclusão

91

Ceramica Chiarelli S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis





Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd -R$ 45.676,00 -R$ 56.487,00 -R$ 69.956,00 -R$ 101.007,00 -R$ 123.183,00


Realizável a Longo Prazo A2 R$ 1.829,00 R$ 1.544,00 R$ 1.214,00 R$ 966,00 R$ 942,00














Receitas financeiras C3 R$ 1.980,00 R$ 1.855,00 R$ 1.651,00 R$ 1.961,00 R$ 397,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

92









R$ 103.248,00

Botucatu Têxtil S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis





Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd R$ 4.115,00 R$ 21.527,00 R$ 9.284,00 -R$ 12.000,00 -R$ 12.498,00








Lucros Acumulados B1 R$ 37.117,00 R$ 39.311,00 R$ 51.242,00 -R$ 72.214,00 -R$ 68.200,00 Continua

Conclusão

93








Receitas financeiras C3 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 208,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00









Conclusão

94

Construtora Beter S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 3.085,32 R$ 3.616,58 -R$ 3.575,51 -R$ 21.013,75 -R$ 4.396,68









Lucros Acumulados B1 R$ 0,00 R$ 0,00 -R$ 1.968,27 -R$ 22.976,03 -R$ 27.372,70


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 6.837,79 R$ 3.471,92 -R$ 3.193,29 -R$ 25.007,70 -R$ 4.396,68




Lucro Operacional C3, D5 R$ 6.689,05 R$ 4.420,52 -R$ 3.223,07 -R$ 25.237,35 -R$ 21.019,35

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 37,67 -R$ 1.281,29 -R$ 24,20 -R$ 340,78 R$ 0,00

Receitas financeiras C3 R$ 186,41 R$ 332,68 R$ 55,98 R$ 570,43 R$ 16.622,67 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

95



Fornecedores D3 R$ 7.546,11 R$ 10.268,45 R$ 7.947,67 R$ 15.314,52 R$ 982,39


Investimentos D5 R$ 1.694,96 R$ 431,43 R$ 469,88 R$ 1.756,40 R$ 101,27


Capital de Giro Líquido EstA R$ 25.023,43 R$ 27.883,63 R$ 21.840,06 -R$ 2.168,72 R$ 26.976,84 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 6.413,68 R$ 7.287,87 R$ 6.388,27 R$ 6.801,68 R$ 4.317,38


R$ 12.537,37

CIA Bebidas Das Américas - AMBEV Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 1.545.728,00 R$ 2.806.256,00 R$ 2.816.407,00 R$ 5.119.100,00 R$ 5.986.050,00

Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd R$ 19.867.339,00 R$ 19.268.063,00 R$ 17.419.950,00 R$ 20.787.517,00 R$ 22.017.450,00

Ativo Circulante A2, A3, A4, C1 R$ 5.474.638,00 R$ 6.817.568,00 R$ 7.880.385,00 R$ 9.293.332,00 R$ 10.303.222,00

Realizável a Longo Prazo A2 R$ 5.210.367,00 R$ 4.564.417,00 R$ 4.347.358,00 R$ 4.779.268,00 R$ 3.718.357,00

Passivo Circulante A2, A4, EstC R$ 5.052.199,00 R$ 6.844.475,00 R$ 8.486.103,00 R$ 10.537.050,00 R$ 8.491.715,00


Estoques A3, D2, D4 R$ 1.178.053,00 R$ 1.363.881,00 R$ 1.457.839,00 R$ 2.018.075,00 R$ 1.488.075,00

Exigível a Curto Prazo A3 R$ 2.526.099,50 R$ 3.422.237,50 R$ 4.243.051,50 R$ 5.268.525,00 R$ 4.245.857,50


Lucros Acumulados B1 R$ 679.905,00 R$ 1.622.150,00 R$ 251.035,00 R$ 13.973.274,00 R$ 16.598.677,00 Continua

Conclusão

96


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 2.751.850,00 R$ 4.307.255,00 R$ 4.525.962,00 R$ 6.698.794,00 R$ 8.635.825,00



Capital Social C2 R$ 5.691.369,00 R$ 5.716.087,00 R$ 6.105.207,00 R$ 6.601.990,00 R$ 6.832.078,00

Lucro Operacional C3, D5 R$ 2.986.120,00 R$ 4.336.011,00 R$ 4.485.605,00 R$ 6.698.794,00 R$ 8.635.825,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 1.182.027,00 -R$ 1.246.742,00 -R$ 1.374.827,00 -R$ 1.447.560,00 -R$ 1.348.469,00



Custo da Mercadoria Vendida (CMV) D2, D4 -R$ 5.742.348,00 -R$ 5.948.683,00 -R$ 6.546.030,00 -R$ 7.205.727,00 -R$ 7.717.722,00

Fornecedores D3 R$ 1.061.198,00 R$ 1.384.139,00 R$ 2.129.071,00 R$ 3.205.917,00 R$ 3.347.185,00


Investimentos D5 R$ 16.763.542,00 R$ 18.025.923,00 R$ 15.042.872,00 R$ 24.278,00 R$ 30.445,00

Imobilizado D6 R$ 4.913.518,00 R$ 5.338.880,00 R$ 5.593.343,00 R$ 7.304.600,00 R$ 6.595.072,00

Capital de Giro Líquido EstA R$ 422.439,00 -R$ 26.907,00 -R$ 605.718,00 -R$ 1.243.718,00 R$ 1.811.507,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 22.716.776,00 R$ 24.178.875,00 R$ 23.248.007,00 R$ 27.740.372,00 R$ 26.079.438,00

Passivo Corrente LAJIRC R$ 5.052.199,00 R$ 6.844.475,00 R$ 8.486.103,00 R$ 10.537.050,00 R$ 8.491.715,00

Conclusão

97

Banco do Brasil S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis










Estoques A3, D2, D4 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00



Lucros Acumulados B1 R$ 5.894.371,00 R$ 8.100.790,00 R$ 10.694.707,00 R$ 15.946.142,00 R$ 17.270.248,00








Receitas financeiras C3 R$ 7.623.475,00 R$ 5.137.813,00 R$ 5.023.572,00 R$ 12.672.429,00 R$ 18.547.077,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

98



Fornecedores D3 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00


Investimentos D5 R$ 1.045.217,00 R$ 1.109.473,00 R$ 1.367.860,00 R$ 966.237,00 R$ 6.645.339,00


Capital de Giro Líquido EstA -R$ 54.220.745,00 -R$ 68.634.044,00 -R$ 72.797.414,00 -R$ 78.334.291,00 -R$ 88.773.227,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 5.580.361,00 R$ 5.794.125,00 R$ 6.303.988,00 R$ 9.511.637,00 R$ 17.009.603,00

Passivo Corrente LAJIRC R$ 185.189.027,00 R$ 223.615.575,00 R$ 280.110.906,00 R$ 378.074.414,00

R$ 503.739.681,00

Braskem S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 625.837,00 R$ 101.349,00 R$ 547.584,00 -R$ 2.492.107,00 R$ 917.228,00






Estoques A3, D2, D4 R$ 1.567.453,00 R$ 1.767.275,00 R$ 2.264.272,00 R$ 20.637,00 R$ 29.273,00



Lucros Acumulados B1 R$ 735.977,00 R$ 394.965,00 R$ 657.928,00 R$ 1.081.723,00 R$ 2.001.809,00

Continua

Conclusão

99


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 749.147,00 R$ 90.090,00 R$ 1.184.160,00 -R$ 2.712.869,00 R$ 1.847.264,00




Lucro Operacional C3, D5 R$ 774.303,00 R$ 82.970,00 R$ 1.251.384,00 -R$ 2.712.869,00 R$ 1.847.264,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 675.757,00 -R$ 1.097.927,00 -R$ 180.098,00 -R$ 4.403.112,00 R$ 899.794,00






Investimentos D5 R$ 66.179,00 R$ 46.771,00 R$ 1.073.183,00 R$ 36.786,00 R$ 29.306,00


Capital de Giro Líquido EstA R$ 1.393.361,00 R$ 444.044,00 R$ 673.381,00 R$ 146.877,00 -R$ 243.044,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 8.690.720,00 R$ 8.756.165,00 R$ 12.336.610,00 R$ 12.802.142,00 R$ 12.481.040,00


Conclusão

100

Companhia Siderúrgica Nacional Resumo das Demonstrações Contábeis













Lucros Acumulados B1 R$ 273.440,00 R$ 234.647,00 R$ 1.275.731,00 R$ 4.781.485,00 R$ 4.211.770,00







Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 1.225.033,00 -R$ 885.123,00 -R$ 568.429,00 -R$ 3.847.449,00 -R$ 2.044.186,00

Receitas financeiras C3 R$ 463.859,00 R$ 14.402,00 R$ 884.666,00 R$ 1.066.719,00 R$ 1.792.809,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

101



Fornecedores D3 R$ 1.261.690,00 R$ 1.568.331,00 R$ 1.346.789,00 R$ 1.939.205,00 R$ 504.223,00




Capital de Giro Líquido EstA R$ 3.371.541,00 R$ 3.609.982,00 R$ 1.551.990,00 R$ 8.695.472,00 R$ 8.440.398,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 14.220.586,00 R$ 15.173.223,00 R$ 16.478.394,00 R$ 10.654.567,00 R$ 11.958.468,00


R$ 5.128.196,00

Gol Linhas Aéreas Inteligentes S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 424.501,00 R$ 684.472,00 R$ 268.527,00 -R$ 1.237.114,00 R$ 858.466,00



Realizável a Longo Prazo A2 R$ 127.292,00 R$ 244.661,00 R$ 536.169,00 R$ 1.046.788,00 R$ 1.623.333,00

Passivo Circulante A2, A4, EstC R$ 653.526,00 R$ 955.515,00 R$ 2.162.776,00 R$ 2.502.684,00 R$ 2.359.099,00

Exigível a Longo Prazo A2, LAJIRC R$ 29.415,00 R$ 756.694,00 R$ 1.191.060,00 R$ 2.897.577,00 R$ 3.201.406,00


Exigível a Curto Prazo A3 R$ 326.763,00 R$ 477.757,50 R$ 1.081.388,00 R$ 1.251.342,00 R$ 1.179.549,50

Exigível Total A5, B3, C4, D6, EstC R$ 356.178,00 R$ 1.234.451,50 R$ 2.272.448,00 R$ 4.148.919,00 R$ 4.380.955,50

Lucros Acumulados B1 R$ 485.744,00 R$ 989.071,00 R$ 954.823,00 R$ 918.565,00 R$ 596.627,00 Continua

Conclusão

102


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 590.790,00 R$ 973.711,00 R$ 11.620,00 -R$ 1.191.658,00 R$ 723.439,00



Capital Social C2 R$ 991.204,00 R$ 993.654,00 R$ 1.363.946,00 R$ 1.363.946,00 R$ 2.194.794,00

Lucro Operacional C3, D5 R$ 590.790,00 R$ 875.640,00 R$ 45.974,00 -R$ 1.191.658,00 R$ 723.439,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 105.402,00 -R$ 132.678,00 -R$ 407.415,00 -R$ 1.858.738,00 -R$ 1.076.058,00

Receitas financeiras C3 R$ 185.730,00 R$ 399.376,00 R$ 513.613,00 R$ 752.344,00 R$ 1.418.902,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00





Investimentos D5 R$ 1.829,00 R$ 2.281,00 R$ 884.847,00 R$ 0,00 R$ 0,00

Imobilizado D6 R$ 580.028,00 R$ 795.393,00 R$ 1.251.423,00 R$ 3.011.105,00 R$ 3.325.713,00

Capital de Giro Líquido EstA R$ 893.181,00 R$ 1.769.066,00 R$ 905.151,00 -R$ 850.213,00 R$ 47.010,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 581.857,00 R$ 810.926,00 R$ 2.160.732,00 R$ 4.035.395,00 R$ 4.371.468,00

Passivo Corrente LAJIRC R$ 653.526,00 R$ 955.515,00 R$ 2.162.776,00 R$ 2.502.684,00 R$ 2.359.099,00

Conclusão

103

Itaú Unibanco Holding S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis










Estoques A3, D2, D4 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00





Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 8.009.010,00 R$ 6.460.402,00 R$ 13.918.793,00 -R$ 495.696,00 R$ 20.047.209,00




Lucro Operacional C3, D5 R$ 8.182.604,00 R$ 6.076.928,00 R$ 11.045.472,00 -R$ 701.478,00 R$ 19.616.773,00


Receitas financeiras C3 R$ 517.816,00 R$ 558.998,00 R$ 521.397,00 R$ 1.508.795,00 R$ 941.050,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

104



Fornecedores D3 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00


Investimentos D5 R$ 749.208,00 R$ 2.010.341,00 R$ 1.259.767,00 R$ 2.258.091,00 R$ 2.187.100,00




R$ 325.881.447,00

Petróleo Brasileiro S.A. Petrobras Resumo das Demonstrações Contábeis














Continua

Conclusão

105



Vendas Líquidas B4 -R$ 77.107.946,00 -R$ 94.933.511,00 -R$ 104.398.043,00 R$ 215.118.536,00 R$ 182.710.057,00





Receitas financeiras C3 R$ 1.351.410,00 R$ 2.378.793,00 R$ 2.506.543,00 R$ 3.494.429,00 R$ 3.595.187,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00





Investimentos D5 R$ 2.280.702,00 R$ 4.755.148,00 R$ 7.822.074,00 R$ 5.106.495,00 R$ 3.148.357,00




Conclusão

106

CIA Brasileira de Distribuição (Pão de Açúcar) Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 256.990,00 R$ 85.524,00 R$ 210.878,00 R$ 260.427,00 R$ 591.580,00









Lucros Acumulados B1 R$ 572.132,00 R$ 370.167,00 R$ 344.803,00 R$ 382.369,00 R$ 672.290,00


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 260.253,00 -R$ 258.555,00 R$ 226.145,00 R$ 392.951,00 R$ 644.232,00




Lucro Operacional C3, D5 R$ 228.122,00 R$ 64.674,00 R$ 235.229,00 R$ 392.951,00 R$ 644.232,00


Receitas financeiras C3 R$ 236.849,00 R$ 220.627,00 R$ 211.165,00 R$ 292.086,00 R$ 251.697,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

107







Capital de Giro Líquido EstA R$ 2.135.097,00 R$ 1.054.507,00 R$ 656.418,00 R$ 2.234.481,00 R$ 2.730.978,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 5.069.261,00 R$ 5.027.823,00 R$ 5.683.195,00 R$ 5.633.100,00 R$ 6.835.368,00


R$ 5.801.737,00

TAM S.A. Resumo das Demonstrações Contábeis




Lucro Líquido A1, D6 R$ 187.374,00 R$ 611.750,00 R$ 128.896,00 -R$ 1.509.655,00 R$ 1.342.539,00

Patrimônio Líquido A1, A5, B3, C2, C4, RCMCPd R$ 760.087,00 R$ 1.443.432,00 R$ 1.491.657,00 R$ 537.330,00 R$ 1.634.453,00


Realizável a Longo Prazo A2 R$ 353.239,00 R$ 513.155,00 R$ 710.209,00 R$ 1.378.896,00 R$ 990.818,00




Exigível a Curto Prazo A3 R$ 696.564,50 R$ 1.017.848,50 R$ 1.375.990,00 R$ 2.015.255,50 R$ 1.928.098,50


Lucros Acumulados B1 R$ 94.200,00 R$ 517.703,00 R$ 578.171,00 -R$ 362.630,00 R$ 745.966,00 Continua

Conclusão

108


Lucro Operacional antes de Juros e IR B2, C5, LAJIRC R$ 295.498,00 R$ 938.038,00 R$ 170.985,00 -R$ 2.171.754,00 R$ 2.024.145,00




Lucro Operacional C3, D5 R$ 303.544,00 R$ 926.682,00 R$ 212.695,00 -R$ 2.171.754,00 R$ 2.024.145,00

Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 192.947,00 -R$ 197.878,00 -R$ 454.757,00 -R$ 4.362.942,00 R$ 1.632.583,00

Receitas financeiras C3 R$ 100.386,00 R$ 254.178,00 R$ 450.192,00 R$ 1.493.622,00 R$ 3.320.708,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00






Imobilizado D6 R$ 768.606,00 R$ 791.685,00 R$ 789.885,00 R$ 8.045.396,00 R$ 8.134.028,00

Capital de Giro Líquido EstA R$ 789.102,00 R$ 1.827.475,00 R$ 2.277.661,00 -R$ 301.159,00 -R$ 85.531,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 775.338,00 R$ 792.472,00 R$ 803.111,00 R$ 8.197.558,00 R$ 8.375.729,00


Conclusão

109

Vale S. A. Resumo das Demonstrações Contábeis




















Despesas Financeiras C3, C5, D5 -R$ 963.614,00 -R$ 2.609.640,00 -R$ 4.239.388,00 -R$ 5.958.534,00 -R$ 8.567.523,00

Receitas financeiras C3 R$ 312.386,00 R$ 864.391,00 R$ 457.867,00 R$ 1.221.000,00 R$ 10.519.818,00 Duplicatas Descontadas D1 R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 0,00

R$ 0,00 R$ 0,00

Continua

110





Investimentos D5 R$ 1.396.047,00 R$ 1.856.000,00 R$ 1.869.143,00 R$ 2.442.426,00 R$ 4.589.890,00


Capital de Giro Líquido EstA R$ 903.886,00 R$ 10.526.972,00 R$ 1.806.330,00 R$ 37.419.703,00 R$ 20.838.803,00 Ativos de Baixa Liquidez RCMCPd R$ 36.787.943,00 R$ 89.149.147,00 R$ 106.783.912,00 R$ 123.663.473,00 R$ 129.877.157,00


Conclusão

111

Apêndice B – Cálculo das variáveis dos modelos das empresas da amostra

Varig Participações em Transportes Aéreos S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos

Variável Cálculo por Ano


2000 2001 2002 2003 2004 2000 2001 2002 2003 2004

A1 -0,08 1,04 0,81 0,34 0,11 C4 -0,09 -0,20 -0,65 -1,06 -1,96

A2 0,79 0,67 0,45 0,28 0,18 C5 0,00 0,00 0,00 19,60 7,05

A3 1,81 1,32 1,00 0,47 0,33 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,00 0,75 0,53 0,24 0,16 D2 -0,05 -0,05 -0,03 0,00 0,00

A5 -11,19 -4,98 -1,55 -0,94 -0,51 D3 0,03 0,05 0,08 -0,10 -0,38

B1 0,00 -0,16 -0,77 -2,26 -6,34 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 -0,01 -0,14 -0,62 -0,77 -0,67 D5 -0,02 -0,17 -0,63 -0,77 -0,67

B3 -0,09 -0,20 -0,65 -1,06 -1,96 D6 26,72 -5,48 -1,96 -2,78 -4,88

B4 1,91 1,83 1,86 1,65 2,55 EstA 0,00 -0,19 -0,53 -1,72 -2,77

C1 -0,47 -0,44 -0,30 -0,47 -0,46 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -0,06 -0,16 -0,78 -2,26 -6,34 RCMCPd -0,53 -0,60 -0,83 -0,90 -0,93

C3 -0,01 -0,14 -0,62 -0,69 -0,48 LAJIRC -0,01 -0,12 -0,35 -0,24 -0,14

Viação Aérea São Paulo S.A. - VASP Cálculo das Variáveis dos Modelos



1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003

A1 -0,30 0,56 0,23 -0,47 -0,04 C4 0,10 0,09 0,07 0,17 0,17

A2 0,33 0,55 0,60 0,53 0,59 C5 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A3 1,40 1,58 1,02 1,26 1,30 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,25 1,37 1,12 1,10 1,07 D2 0,23 0,28 0,43 -0,41 -0,33

A5 10,09 11,59 15,18 5,93 5,81 D3 0,03 0,09 0,08 0,07 0,06

B1 -0,17 -0,19 -0,17 -0,19 -0,19 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 -0,09 0,01 -0,01 -0,07 0,00 D5 -0,09 -0,14 -0,04 -0,07 -0,04

B3 0,10 0,09 0,07 0,17 0,17 D6 25,37 11,30 21,43 -66,50 17,53

B4 0,47 0,50 0,35 0,31 0,36 EstA 0,03 0,06 0,02 0,02 0,01

C1 -0,85 -0,78 -0,83 -0,83 -0,81 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -0,02 -0,07 -0,08 0,02 0,01 RCMCPd -1,32 -1,00 -0,96 -1,10 -1,06

C3 -0,09 0,01 -0,01 -0,07 0,00 LAJIRC -0,10 0,01 -0,01 -0,08 -0,01

112

Buettner S.A. Indústria e Comércio Cálculo das Variáveis dos Modelos



2006 2007 2008 2009 2010 2006 2007 2008 2009 2010

A1 0,14 0,46 0,21 1,78 1,55 C4 -0,13 -0,25 -0,38 0,30 0,18

A2 0,32 0,68 0,62 1,07 0,88 C5 43,13 13,51 0,00 0,00 0,00

A3 0,66 0,54 0,19 0,23 0,21 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 0,50 0,46 0,22 0,36 0,30 D2 -0,15 -0,20 -0,17 -0,22 -0,20

A5 -7,42 -3,99 -2,64 3,37 5,60 D3 0,13 0,14 0,18 0,18 0,18

B1 -0,35 -0,45 -0,55 -0,01 -0,18 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 -0,14 -0,10 -0,07 0,14 0,07 D5 -0,15 -0,10 -0,07 0,14 0,07

B3 -0,13 -0,25 -0,38 0,30 0,18 D6 160,84 -

10,40 -

15,29 1,83 3,41

B4 0,93 0,89 0,82 0,68 0,72 EstA -0,32 -0,40 -0,68 -0,30 0,22

C1 -0,67 -0,66 -0,81 -0,83 -0,82 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -0,33 -0,43 -0,53 0,00 -0,05 RCMCPd -0,36 -0,39 -0,44 0,23 0,07

C3 -0,14 -0,08 -0,07 0,14 0,07 LAJIRC -0,13 -0,08 -0,05 0,16 0,07

Sansuy S.A. Indústria de Plásticos Cálculo das Variáveis dos Modelos



2000 2001 2002 2003 2004 2000 2001 2002 2003 2004

A1 0,17 0,02 0,04 0,06 0,02 C4 0,35 0,38 0,36 0,40 0,87

A2 0,70 0,69 0,74 0,79 0,66 C5 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A3 1,52 1,23 1,19 1,33 1,29 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,11 0,91 0,87 0,92 0,90 D2 -0,14 -0,14 -0,18 -0,15 -0,15

A5 2,89 2,61 2,77 2,51 1,16 D3 0,10 0,12 0,16 0,13 0,13

B1 -0,38 -0,36 -0,29 -0,23 -0,14 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,05 0,01 0,01 0,02 0,01 D5 0,00 0,01 0,01 -0,03 -0,01

B3 0,35 0,38 0,36 0,40 0,87 D6 7,35 11,22 10,99 9,98 6,24

B4 1,22 1,25 1,24 1,29 1,07 EstA 0,04 -0,04 -0,06 -0,04 -0,04

C1 -0,61 -0,62 -0,55 -0,49 -0,62 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -0,16 -0,16 -0,13 -0,09 0,15 RCMCPd -0,34 -0,34 -0,34 -0,33 -0,41

C3 0,05 0,01 0,01 0,02 0,01 LAJIRC 0,06 0,02 0,01 0,02 0,02

113

Parmalat Brasil S.A. Indústria de Alimentos Cálculo das Variáveis dos Modelos



1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003

A1 -0,07 -0,05 -0,07 -0,28 -0,52 C4 2,45 3,38 2,16 1,13 0,67

A2 0,80 0,91 0,81 0,84 0,68 C5 10,29 4,77 7,71 1,83 3,94

A3 1,42 1,44 1,34 0,90 0,80 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,17 1,14 1,05 0,72 0,65 D2 -0,14 -0,12 -0,15 -0,15 -0,13

A5 0,41 0,30 0,46 0,88 1,49 D3 0,13 0,09 0,13 0,13 0,11

B1 -0,06 -0,10 -0,11 -0,22 -0,40 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 -0,05 -0,05 -0,04 -0,12 -0,17 D5 -0,04 0,03 -0,01 -0,16 -0,19

B3 2,45 3,38 2,16 1,13 0,67 D6 9,62 5,70 10,41 -5,62 -4,22

B4 1,13 1,23 0,94 1,01 1,16 EstA 0,04 0,03 0,01 -0,10 -0,15

C1 -0,72 -0,72 -0,75 -0,73 -0,72 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -0,03 -0,07 0,02 -0,10 -0,27 RCMCPd -0,52 -0,42 -0,54 -0,56 -0,69

C3 0,02 0,06 0,03 0,01 -0,08 LAJIRC -0,15 -0,15 -0,10 -0,22 -0,25

Recrosul S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2002 2003 2004 2005 2006 2002 2003 2004 2005 2006

A1 -2,34 1,61 0,61 0,29 0,30 C4 0,41 -0,30 -0,69 -0,95 -0,83

A2 0,90 0,59 0,38 0,23 0,17 C5 8,22 4,44 5,43 4,09 6,20

A3 0,96 0,86 0,40 0,11 0,08 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 0,92 0,75 0,45 0,22 0,35 D2 -0,40 -0,42 -0,88 -0,65 -6,01

A5 2,43 -3,38 -1,45 -1,06 -1,20 D3 0,11 0,14 0,22 0,31 0,95

B1 -0,67 -0,45 -1,06 -1,90 -2,78 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 -0,02

B2 -0,36 -0,35 -0,48 -0,43 -0,67 D5 -0,36 -0,35 -0,48 -0,54 -0,67

B3 0,41 -0,30 -0,69 -0,95 -0,83 D6 -1,11 -2,26 -2,55 -4,04 -4,33

B4 1,09 1,01 0,66 0,63 0,03 EstA -0,06 -0,21 -0,71 -1,42 -0,67

C1 -0,33 -0,34 -0,43 -0,60 -0,64 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -0,54 -0,44 -1,04 -1,88 -2,76 RCMCPd -0,17 -0,29 -0,35 -0,38 -0,41

C3 -0,27 -0,19 -0,30 -0,22 -0,45 LAJIRC -0,45 -0,28 -0,27 -0,17 -0,20

114

Bombril Holdings S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2002 2003 2004 2005 2006 2002 2003 2004 2005 2006

A1 0,38 -7,53 0,66 -0,01 0,29 C4 2,59 -0,28 -0,76 -0,63 -0,73

A2 3,09 0,54 0,25 0,32 0,21 C5 -3,77 4,15 3,39 -56,37 1,27

A3 1,23 1,03 0,49 0,77 1,27 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 0,69 0,59 0,32 0,43 0,69 D2 -0,06 -0,06 -0,07 -0,05 -0,05

A5 0,39 -3,53 -1,31 -1,58 -1,38 D3 0,11 0,07 0,06 0,07 0,06

B1 0,02 -1,21 -3,88 -2,51 -3,45 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,23 -2,63 -1,11 0,07 -0,54 D5 0,17 -3,90 -1,43 0,07 -0,54

B3 2,59 -0,28 -0,76 -0,63 -0,73 D6 1,01 0,47 -2,02 40,75 -5,14

B4 0,20 0,51 1,29 1,34 1,56 EstA -0,03 -0,10 -0,46 -0,38 -0,19

C1 -0,94 -0,85 -0,78 -0,71 -0,59 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,44 -1,17 -3,80 -2,36 -3,25 RCMCPd 1,15 -0,76 -0,93 -0,89 -0,98

C3 0,57 -1,75 -0,76 0,07 0,31 LAJIRC 0,74 -1,96 -0,36 0,03 -0,19

Ceramica Chiarelli S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,49 0,41 0,19 0,31 0,18 C4 -0,97 -1,08 -1,10 -1,33 -1,32

A2 0,22 0,12 0,09 0,04 0,02 C5 1,89 1,82 0,93 1,59 1,45

A3 0,19 0,10 0,08 0,05 0,02 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 0,21 0,11 0,09 0,04 0,02 D2 -0,26 -0,20 -0,15 -0,08 -1,00

A5 -1,03 -0,93 -0,91 -0,75 -0,76 D3 0,20 0,30 0,21 0,18 5,14

B1 -1,86 -2,28 -2,84 -4,35 -7,61 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 -0,51 -0,50 -0,32 -0,90 -0,99 D5 -0,77 -0,71 -0,68 -1,34 -1,35

B3 -0,97 -1,08 -1,10 -1,33 -1,32 D6 -2,34 -2,63 -6,19 -2,69 -4,59

B4 1,11 0,75 0,97 1,12 0,07 EstA -1,48 -1,90 -2,04 -3,23 -4,44

C1 -0,59 -0,78 -0,80 -0,86 -0,89 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -1,74 -1,90 -2,42 -3,84 -6,84 RCMCPd -0,41 -0,45 -0,47 -0,51 -0,52

C3 -0,18 -0,11 0,05 -0,14 0,05 LAJIRC -0,25 -0,23 -0,12 -0,23 -0,15

115

Botucatu Têxtil S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 -0,42 -0,11 -1,34 1,79 0,15 C4 0,14 0,55 0,22 -0,24 -0,29

A2 0,70 0,63 0,49 0,31 0,27 C5 0,41 0,54 1,95 3,81 0,38

A3 0,79 0,56 0,36 0,29 -0,01 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 0,65 0,61 0,44 0,19 0,13 D2 -0,11 -0,23 -0,31 -0,09 -0,29

A5 7,40 1,82 4,61 -4,24 -3,47 D3 0,06 0,10 0,14 0,38 0,12

B1 0,80 0,52 0,74 -1,16 -1,42 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 -0,04 -0,02 -0,18 -0,34 -0,04 D5 -0,13 -0,07 -0,27 -0,43 -0,14

B3 0,14 0,55 0,22 -0,24 -0,29 D6 -17,97 22,71 -5,11 -2,90 32,42

B4 1,48 0,70 0,46 0,27 0,27 EstA -0,18 -0,15 -0,28 -0,61 -0,63

C1 -0,67 -0,76 -0,78 -0,86 -0,91 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 -0,71 -0,20 -0,40 -0,79 -1,03 RCMCPd -0,23 -0,27 -0,31 -0,37 -0,36

C3 0,05 0,02 -0,09 -0,25 0,07 LAJIRC -0,04 -0,03 -0,20 -0,29 -0,03

Construtora Beter S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2004 2005 2006 2007 2008 2004 2005 2006 2007 2008

A1 0,07 0,08 -0,09 -1,07 -0,29 C4 3,34 2,78 2,40 0,90 0,39

A2 2,99 2,60 2,27 1,32 1,24 C5 -181,51 -2,71 131,97 73,38 0,00

A3 5,94 5,17 3,67 1,69 5,59 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 3,25 2,93 2,09 0,94 3,15 D2 -0,04 -0,05 -0,08 -0,06 -0,22

A5 0,30 0,36 0,42 1,11 2,55 D3 0,07 0,08 0,10 0,33 0,07

B1 0,00 0,00 -0,03 -0,38 -0,45 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,11 0,05 -0,05 -0,42 -0,07 D5 0,11 0,05 -0,05 -0,44 -0,35

B3 3,34 2,78 2,40 0,90 0,39 D6 3,64 3,70 -5,69 -1,07 -9,81

B4 1,58 1,77 1,16 0,73 0,20 EstA 0,40 0,41 0,32 -0,04 0,45

C1 -0,42 -0,37 -0,38 -0,42 -0,35 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,11 0,02 -0,03 -0,38 -0,45 RCMCPd 0,33 0,33 0,33 0,23 0,22

C3 0,11 0,09 -0,05 -0,41 -0,07 LAJIRC 0,37 0,15 -0,12 -0,62 -0,10

116

CIA Bebidas Das Américas - AMBEV Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,08 0,15 0,16 0,25 0,27 C4 1,85 1,54 1,29 1,34 1,62

A2 0,81 0,71 0,69 0,68 0,79 C5 -2,33 -3,45 -3,29 -4,63 -6,40

A3 1,70 1,59 1,51 1,38 2,08 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,08 1,00 0,93 0,88 1,21 D2 -0,21 -0,23 -0,22 -0,28 -0,19

A5 0,54 0,65 0,77 0,75 0,62 D3 0,04 0,04 0,06 0,09 0,08

B1 0,02 0,05 0,01 0,33 0,41 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,08 0,12 0,13 0,16 0,22 D5 0,11 0,18 0,15 0,13 0,18

B3 1,85 1,54 1,29 1,34 1,62 D6 5,27 3,74 3,99 2,66 2,04

B4 0,48 0,50 0,55 0,50 0,58 EstA 0,01 0,00 -0,02 -0,03 0,05

C1 -0,84 -0,81 -0,78 -0,78 -0,74 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,42 0,38 0,32 0,34 0,38 RCMCPd -1,42 -1,70 -1,80 -1,91 -1,60

C3 0,13 0,16 0,17 0,20 0,26 LAJIRC 0,21 0,27 0,26 0,32 0,49

Banco do Brasil S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,25 0,29 0,21 0,29 0,28 C4 0,12 0,13 0,13 0,10 0,09

A2 1,05 1,05 1,05 1,04 1,03 C5 -1,76 -1,88 -1,51 -1,59 -1,65

A3 1,41 1,39 1,48 1,59 1,65 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 0,71 0,69 0,74 0,79 0,82 D2 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A5 8,51 7,88 7,97 10,10 11,64 D3 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B1 0,02 0,03 0,03 0,03 0,02 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,03 0,02 0,02 0,02 0,02 D5 0,01 0,01 0,01 0,01 0,01

B3 0,12 0,13 0,13 0,10 0,09 D6 32,11 25,85 36,18 33,09 39,79

B4 0,04 0,04 0,04 0,02 0,03 EstA -0,21 -0,23 -0,20 -0,15 -0,13

C1 -0,48 -0,48 -0,42 -0,42 -0,41 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,02 0,03 0,03 0,03 0,02 RCMCPd 2,24 2,46 2,62 2,73 2,67

C3 0,07 0,05 0,05 0,06 0,06 LAJIRC 0,03 0,02 0,02 0,02 0,02

117

Braskem S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,14 0,02 0,10 -0,68 0,19 C4 0,53 0,47 0,50 0,24 0,35

A2 0,64 0,63 0,59 0,52 0,55 C5 -1,11 -0,08 -6,58 0,62 2,05

A3 1,92 1,52 1,46 2,03 1,93 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,31 1,08 1,11 1,02 0,97 D2 -0,15 -0,16 -0,16 0,00 0,00

A5 1,90 2,13 2,01 4,14 2,89 D3 0,15 0,18 0,13 0,21 0,09

B1 0,05 0,02 0,03 0,05 0,09 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,05 0,01 0,06 -0,12 0,08 D5 0,01 -0,06 0,05 -0,31 0,12

B3 0,53 0,47 0,50 0,24 0,35 D6 6,83 11,93 8,32 -10,39 7,14

B4 0,84 0,80 0,85 0,79 0,69 EstA 0,09 0,03 0,03 0,01 -0,01

C1 -0,63 -0,64 -0,68 -0,66 -0,68 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,07 0,05 0,05 -0,07 -0,03 RCMCPd -1,61 -1,64 -1,87 -2,09 -1,98

C3 0,10 0,08 0,07 0,11 0,06 LAJIRC 0,07 0,01 0,08 -0,14 0,11

Companhia Siderúrgica Nacional Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,31 0,19 0,39 0,87 0,47 C4 0,42 0,37 0,47 0,33 0,26

A2 0,56 0,52 0,54 0,84 0,73 C5 -2,35 -1,91 -6,93 -1,75 -1,61

A3 2,61 2,54 1,75 3,05 4,28 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,70 1,84 1,23 1,90 2,65 D2 -0,35 -0,41 -0,36 -0,52 -0,38

A5 2,37 2,73 2,13 3,01 3,81 D3 0,10 0,14 0,09 0,11 0,04

B1 0,01 0,01 0,05 0,15 0,14 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,12 0,07 0,15 0,21 0,11 D5 0,07 0,03 0,12 0,09 0,04

B3 0,42 0,37 0,47 0,33 0,26 D6 4,56 6,53 3,61 2,95 5,66

B4 0,41 0,36 0,42 0,44 0,38 EstA 0,14 0,14 0,06 0,28 0,29

C1 -0,66 -0,68 -0,69 -0,42 -0,53 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,20 0,18 0,22 0,16 0,13 RCMCPd -1,98 -2,08 -2,08 -1,59 -1,86

C3 0,19 0,10 0,19 0,37 0,24 LAJIRC 0,16 0,09 0,20 0,27 0,14

118

Gol Linhas Aéreas Inteligentes S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,27 0,33 0,11 -0,93 0,30 C4 4,42 1,68 1,06 0,32 0,65

A2 2,45 1,73 1,07 0,50 0,72 C5 -5,61 -7,34 -0,03 0,64 -0,67

A3 4,61 5,55 2,64 1,17 1,92 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 2,37 2,85 1,42 0,66 1,02 D2 -0,02 -0,03 -0,05 -0,04 -0,03

A5 0,23 0,60 0,94 3,11 1,54 D3 0,03 0,03 0,06 0,04 0,06

B1 0,22 0,26 0,17 0,14 0,07 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,26 0,26 0,00 -0,18 0,09 D5 0,22 0,20 -0,07 -0,45 -0,04

B3 4,42 1,68 1,06 0,32 0,65 D6 0,74 1,62 5,77 -4,43 3,68

B4 1,18 1,01 0,86 0,95 0,71 EstA 0,40 0,47 0,16 -0,13 0,01

C1 -0,31 -0,28 -0,47 -0,75 -0,71 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,26 0,28 0,18 0,00 0,08 RCMCPd 1,00 1,08 0,63 -1,39 -1,15

C3 0,39 0,37 0,17 0,21 0,38 LAJIRC 0,87 0,57 0,00 -0,22 0,13

Petróleo Brasileiro S.A. Petrobras Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,30 0,27 0,19 0,24 0,18 C4 1,03 1,21 1,33 1,15 1,03

A2 0,76 0,80 0,69 0,56 0,56 C5 -8,01 -10,91 -10,80 -11,50 -7,38

A3 2,18 2,11 1,50 1,39 1,90 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,41 1,38 1,12 1,02 1,32 D2 -0,18 -0,17 -0,17 -0,14 -0,20

A5 0,97 0,83 0,75 0,87 0,98 D3 0,05 0,06 0,06 0,06 0,07

B1 0,25 0,23 0,26 0,20 0,23 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,20 0,19 0,15 0,16 0,13 D5 0,18 0,18 0,15 0,15 0,11

B3 1,03 1,21 1,33 1,15 1,03 D6 2,27 2,17 2,42 2,30 2,99

B4 -0,42 -0,45 -0,45 0,74 0,53 EstA 0,10 0,09 0,03 0,00 0,05

C1 -0,67 -0,68 -0,77 -0,78 -0,78 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,25 0,23 0,26 0,20 0,23 RCMCPd -3,12 -3,09 -3,48 -4,10 -4,36

C3 0,23 0,22 0,18 0,19 0,15 LAJIRC 0,37 0,39 0,32 0,32 0,23

119

Itaú Unibanco Holding S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,34 0,18 0,29 0,18 0,20 C4 0,17 0,19 0,16 0,11 0,13

A2 1,10 1,11 1,10 1,06 1,08 C5 -7,02 -1,42 -6,61 0,07 -3,66

A3 2,66 2,68 2,63 2,74 2,78 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,33 1,34 1,32 1,37 1,39 D2 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A5 5,89 5,32 6,12 9,45 7,71 D3 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B1 0,04 0,04 0,05 0,02 0,01 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,05 0,03 0,05 0,00 0,03 D5 0,05 0,01 0,03 -0,01 0,02

B3 0,17 0,19 0,16 0,11 0,13 D6 16,85 27,79 20,45 50,29 37,22

B4 0,07 0,06 0,05 0,02 0,05 EstA 0,19 0,19 0,19 0,21 0,21

C1 -0,25 -0,24 -0,23 -0,24 -0,26 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,05 0,04 0,05 0,02 0,01 RCMCPd 2,33 2,67 2,93 3,22 3,43

C3 0,07 0,05 0,05 0,01 0,04 LAJIRC 0,06 0,03 0,05 0,00 0,04

CIA Brasileira de Distribuição (Pão de Açúcar) Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,06 0,02 0,04 0,05 0,09 C4 0,83 1,03 0,92 0,85 0,78

A2 0,92 0,99 0,93 0,98 0,99 C5 -0,38 0,40 -0,41 -0,65 -1,20

A3 2,79 1,91 1,60 2,39 2,31 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,83 1,28 1,15 1,65 1,47 D2 -0,12 -0,12 -0,14 -0,12 -0,10

A5 1,20 0,97 1,08 1,17 1,29 D3 0,10 0,12 0,13 0,12 0,15

B1 0,05 0,03 0,03 0,03 0,04 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,02 -0,02 0,02 0,03 0,04 D5 -0,04 -0,05 -0,03 -0,02 0,01

B3 0,83 1,03 0,92 0,85 0,78 D6 7,93 9,26 7,82 8,47 7,57

B4 1,23 1,20 1,17 1,33 1,29 EstA 0,20 0,09 0,05 0,16 0,15

C1 -0,57 -0,58 -0,61 -0,58 -0,53 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,05 0,08 0,07 0,07 0,07 RCMCPd -0,93 -0,57 -0,88 -0,61 -0,65

C3 0,11 0,08 0,08 0,10 0,08 LAJIRC 0,04 -0,04 0,03 0,05 0,06

120

TAM S.A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,25 0,42 0,09 -2,81 0,82 C4 0,41 0,54 0,41 0,05 0,17

A2 1,00 1,18 1,14 0,40 0,41 C5 -1,53 -4,74 -0,38 0,50 1,24

A3 2,98 3,68 3,54 1,74 1,85 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,57 1,90 1,83 0,93 0,98 D2 -0,03 -0,02 -0,03 -0,03 -0,03

A5 2,42 1,87 2,45 20,00 5,86 D3 0,05 0,05 0,05 0,04 0,04

B1 0,03 0,10 0,09 -0,03 0,06 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,09 0,18 0,03 -0,16 0,15 D5 0,03 0,14 -0,04 -0,48 0,28

B3 0,41 0,54 0,41 0,05 0,17 D6 6,97 3,90 17,61 -15,24 4,44

B4 1,71 1,42 1,25 0,78 0,75 EstA 0,24 0,35 0,35 -0,02 -0,01

C1 -0,34 -0,25 -0,23 -0,72 -0,71 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,18 0,15 0,12 -0,01 0,07 RCMCPd -0,25 0,87 0,88 -1,97 -1,89

C3 0,18 0,27 0,17 0,27 0,28 LAJIRC 0,12 0,25 0,03 -0,17 0,18

Vale S. A. Cálculo das Variáveis dos Modelos



2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009

A1 0,43 0,34 0,35 0,22 0,11 C4 1,21 0,56 0,93 1,30 1,46

A2 0,62 0,43 0,37 0,74 0,62 C5 -

14,37 -6,87 -6,76 -3,76 -1,79

A3 1,60 2,50 1,71 4,98 3,71 D1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

A4 1,08 1,63 1,09 3,01 2,20 D2 -0,20 -0,31 -0,15 -0,30 -0,21

A5 0,83 1,78 1,08 0,77 0,68 D3 0,08 0,11 0,06 0,07 0,08

B1 0,19 0,16 0,20 0,22 0,27 D4 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

B2 0,26 0,15 0,22 0,12 0,09 D5 0,25 0,13 0,18 0,09 0,04

B3 1,21 0,56 0,93 1,30 1,46 D6 1,44 3,28 2,10 2,29 3,01

B4 0,64 0,37 0,49 0,38 0,28 EstA 0,02 0,09 0,01 0,20 0,12

C1 -0,76 -0,78 -0,84 -0,70 -0,78 EstC 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

C2 0,19 0,16 0,22 0,26 0,27 RCMCPd -2,34 -3,69 -3,68 -3,01 -3,24

C3 0,28 0,18 0,24 0,16 0,20 LAJIRC 0,54 0,23 0,40 0,27 0,21

marcos cesar barbosa ribeiro modelos de previsÃo de ... · À lelê, por tantas coisas, que...

Documents