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LOJAS AMERICANAS S.A.
Companhia Aberta CNPJ/ME nº 33.014.556/0001-96
NIRE 3330002817.0 Ata da Reunião do Conselho Fiscal da Lojas Americanas S.A. (“Companhia”), iniciada em 11 de novembro de 2019 e encerrada em 29 de novembro de 2019. 1. Data, Hora e Local: Iniciada em 11 de novembro de 2019, às 08h30, suspensa, e encerrada em 29 de novembro de 2019, por conferência telefônica. 2. Convocação e Presenças: Todos previamente convocados, deu-se início à reunião do Conselho Fiscal. Presentes, por conferência telefônica, os conselheiros efetivos, Srs. Ricardo Scalzo, Vicente Antônio de Castro Ferreira, Marcio Luciano Mancini e Domenica Eisenstein Noronha. 3. Composição da Mesa: Presidente: Ricardo Scalzo; Secretária: Marlô Schmidt Cupertino.
4. Deliberações: Os membros do Conselho Fiscal decidiram, por unanimidade, registrada a abstenção da Sra. Domenica Eisenstein Noronha, na forma da manifestação anexa, opinar favoravelmente à aprovação do aumento do capital social da Companhia, pelo Conselho de Administração, conforme autorizado pelo Artigo 5º, §4º do Estatuto Social da Companhia, no valor de R$228.919.442,38 (duzentos e vinte e oito milhões, novecentos e dezenove mil, quatrocentos e quarenta e dois reais e trinta e oito centavos), com a emissão de 5.211.026 novas ações ordinárias e 10.260.362 novas ações preferenciais, todas nominativas e sem valor nominal, pelo preço de emissão de R$12,19 por ação ordinária e R$16,12 por ação preferencial, preço esse fixado nos termos do art. 170, §1º, III da Lei nº 6.404/76, com base na média das cotações de fechamento das ações da Companhia nos últimos 20 pregões da B3 S.A. – Brasil, Bolsa, Balcão (“B3”), ponderada por volume de negociação, no período de 29 de outubro de 2019 a 27 de novembro de 2019, inclusive, com desconto de 20% sobre o valor apurado. O preço de emissão será integralmente destinado ao capital social.
A administração da Companhia esclareceu que a adoção de preços distintos para as ações ordinárias e preferenciais de emissão da Companhia se justifica, na forma prescrita pelo Parecer de Orientação CVM nº 5, em razão das cotações das ações ordinárias e preferenciais no mercado serem significativamente díspares e por possuírem, ambas as espécies, volumes relevantes de negociabilidade. Quanto ao desconto, sua aplicação foi justificada para estimular a adesão dos acionistas da Companhia ao aumento de capital, dada a volatilidade característica do mercado de valores mobiliários no momento atual. A pedido dos membros deste Conselho Fiscal, a administração da Companhia solicitou a seus assessores legais opinião a respeito do formato jurídico que se propõe adotar, a qual foi apresentada e complementada para também incluir exemplos de outras companhias que tenham adotado premissas similares em seus aumentos de capital. Diante da deliberação tomada nesta Reunião, no tocante à proposta a ser aprovada na Reunião do Conselho de Administração a ser oportunamente realizada, aprova-se e firma-se o parecer que integra a ata da presente reunião como Anexo I.
5. Encerramento: Nada mais havendo a tratar e ninguém fazendo uso da palavra, encerrou-se a reunião, da qual se fez lavrar esta ata que lida e aprovada por unanimidade, foi assinada por todos os presentes.
Ricardo Scalzo Presidente
Vicente Antonio de Castro Ferreira Marcio Luciano Mancini
Domenica Eisenstein Noronha
Marlô Schmidt Cupertino Secretária
ANEXO I
LOJAS AMERICANAS S.A. Companhia Aberta
CNPJ/ME nº 33.014.556/0001-96 NIRE 3330002817.0
Parecer do Conselho Fiscal
Nos termos das discussões havidas em reunião realizada nesta data, o Conselho Fiscal de LOJAS AMERICANAS S.A., no uso de suas atribuições legais e estatutárias, dando cumprimento ao que dispõe o artigo 166, II da Lei nº 6.404/76, opina favoravelmente à aprovação, pelo Conselho de Administração da Companhia, conforme autorizado pelo Artigo 5º, parágrafo 4º, do Estatuto Social, do aumento do capital social da Companhia, no valor de R$228.919.442,38 (duzentos e vinte e oito milhões, novecentos e dezenove mil, quatrocentos e quarenta e dois reais e trinta e oito centavos), com a emissão de 5.211.026 novas ações ordinárias e 10.260.362 novas ações preferenciais, todas nominativas e sem valor nominal, pelo preço de emissão de R$12,19 por ação ordinária e R$16,12 por ação preferencial, preço esse fixado nos termos do art. 170, §1º, III da Lei nº 6.404/76 e a ser integralmente destinado ao capital social.
Rio de Janeiro, 29 de novembro de 2019
Ricardo Scalzo
Vicente Antonio de Castro Ferreira Marcio Luciano Mancini
RIO DE JANEIRO Largo do Ibam, n° 1 – 4° andar | 22271-070
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M E M O R A N D O
DATA: 3 de novembro de 2019
PARA: Lojas Americanas S.A.
DE: BMA Advogados
REF.: Diversidade de preços de emissão em um mesmo aumento de capital
M E N S A G E M
Prezados Senhores,
1. Fazemos referência à consulta formulada por V. Sas. acerca da diversidade de
preços de emissão em função das diferentes espécies de ações a serem emitidas por
Lojas Americanas S.A. (“LASA”) em aumento de capital a ser divulgado
oportunamente.
2. A questão endereçada poderia ser resumida da seguinte forma: companhias
abertas com duas ou mais espécies ou classes de ações que realizem aumento de capital
podem fixar preços de emissão diversos para cada espécie ou classe? A princípio,
poderia talvez parecer lógico que a fixação do preço de emissão de ações em aumento
de capital, quando emitidas diversas classes ou espécies, deveria ocorrer com o
estabelecimento de um preço único para todas as ações. Entretanto, conforme será
demonstrado a seguir, a diversidade de preços de emissão em um mesmo aumento de
capital afigura-se perfeitamente legítima – ou, mais do que isso, o procedimento
adequado, no melhor interesse dos acionistas de cada classe ou espécie e da companhia
como um todo -- quando os diversos tipos de ações a serem emitidas (i) apresentem
cotações significativamente dispares no mercado e (ii) possuam liquidez.
3. Conforme descrito no §1º do art. 170 da Lei 6.404/76, as ações emitidas em
aumentos de capital deverão ter seu preço de emissão fixado com base nos três critérios
ali estabelecidos, ou seja, em função do valor do patrimônio líquido, das perspectivas
de rentabilidade da Companhia ou da cotação das ações no mercado. Esta referência
aos três critérios tem por objetivo evitar a diluição injustificada da participação dos
antigos acionistas ou, dito de outra forma, obter o menor custo de capital possível com a
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emissão das ações. Nos casos das companhias abertas o parâmetro “cotação das ações
no mercado” representará o principal dos três acima mencionados, isto porque a
viabilização da capitalização através do mercado de valores mobiliários está sempre
vinculada à cotação de seus papéis, ainda quando o valor patrimonial ou as
perspectivas de rentabilidade (esta última na visão da administração) não estejam
refletidos na cotação, por alguma razão.
4. A emissão com dois preços parece, a rigor, não apenas perfeitamente justificada,
mas, na verdade, o único critério realmente adequado. De um lado, a unificação do
preço com base no preço superior entre as duas espécies levará, inevitavelmente, à
frustração da subscrição das ações cotadas a um preço menor, na medida em que o
preço de emissão será superior ao valor de mercado, tornando a subscrição
economicamente irracional e, em última análise, frustrando o aumento, já que a
proporção entre ações ordinárias e preferenciais poderá, inclusive, exceder o limite
legal. De outro lado, emitindo-se as ações pelo menor preço entre as duas espécies, o
custo de capital da companhia será injustificadamente aumentado, captando-se
recursos a um preço inferior ao que o mercado se disporia a pagar pelas ações mais
valorizadas (no caso, as ações preferenciais), o que seria uma decisão questionável dos
administradores, já que obviamente contrária ao interesse da companhia.
5. Desnecessário descartar, por óbvio, qualquer tentativa de fixar o preço num
intervalo entre as cotações mais e menos elevadas, já que isto teria como estranha
consequência fazer com que ambos os fatores de crítica da administração se tornassem
justificados: neste caso, os titulares de ações preferenciais subscreveriam a um preço
menor do que aceitariam pagar, e os titulares de ações ordinárias continuariam
desinteressados do aumento, frustrando-o de toda sorte, em detrimento do interesse da
companhia.
6. Não é menos evidente, por outro lado, que não se pode exigir dos titulares de
ações ordinárias uma decisão economicamente injustificada, qual seja, subscrever ações
a um preço maior do que poderiam comprá-las no mercado secundário, apenas para
supostamente viabilizar um aumento. Toda a teoria relativa ao conflito de interesses no
âmbito do direito societário destaca o fato de que o administrador e até mesmo o
acionista controlador não podem antepor o seu interesse econômico individual ao
interesse da companhia. Isto não significa, contudo, que sejam obrigados a tomar
decisões economicamente injustificadas, como o seria a unificação do preço de emissão
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de ações e a subsequente subscrição do aumento, malgrado a inadequação do preço,
tudo levando à frustração do aumento.
7. Este é, concretamente, o caso de LASA, já que, presentemente, as ações
preferenciais representam 66,37% do capital total da companhia, ou seja, apenas uma
fração de ponto percentual abaixo do limite máximo, que seria obviamente superado se,
no aumento de capital, não houvesse subscrição integral das ações ordinárias
(exatamente em função deste mesmo número, é legalmente inviável pensar-se em
homologação parcial do aumento em ações ordinárias, se parcialmente frustrado).
8. Tal discussão sobre o preço de emissão quando presentes duas espécies de ações
foi objeto de análise pela Comissão de Valores Mobiliários já ao ensejo da elaboração do
Parecer de Orientação nº 5, em 1979, de cuja elaboração participou o primeiro subscritor
deste memorando, como responsável pela área de consultoria da Superintendência
Jurídica da CVM. Na época, concluiu-se, com o apoio do Colegiado, e pelos argumentos
acima referidos, no sentido da possibilidade de fixação de preços de emissão distintos
quando presentes os seguintes requisitos: (i) cotações no mercado significativamente
díspares e (ii) significativos índices de negociabilidade.
9. Esta qualificação estabelecida pela CVM é praticamente autojustificável: se, de
fato, existe disparidade de preços entre as duas espécies, e tal disparidade é realmente
sancionada pelo mercado, pela liquidez significativa das ações (i.e., pelo fato de que as
ações de ambas as espécies têm uma negociação que permita concluir serem os
respectivos preços fruto de um mercado contínuo e com profundidade razoável), a
fixação de um duplo preço é o critério juridicamente (e, claro, também economicamente,
como se viu) adequado. Assim concluiu, de fato, a CVM, conforme trechos destacados
abaixo:
“Resumindo, temos que a adoção do procedimento de fixar um único preço de emissão
para ações que, de diversos tipos, possuam cotações distintas no mercado, acarretará: ora a
inviabilidade de capitalização da companhia através do mercado (em virtude da não
subscrição integral dos aumentos de capital); ora um elevado e ilógico custo de capital
(quando colocada uma das espécies de ações por preço sensivelmente inferior ao da sua
cotação); ora um injustificado abalo no patrimônio dos acionistas titulares das espécies de
ações emitidas que vierem a ser colocadas a preço inferior ao valor de sua cotação.
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(...)
16. Considerando-se, portanto, (a) que a filosofia de toda nova legislação reside na
viabilização da capitalização das companhias através do mercado de valores mobiliários;
(b) que a fiel observância dos três parâmetros enunciados pelo § 1º do art. 170 da Lei
6.404/76 acarretará sempre uma diversidade de preços de emissão se diversos forem os
tipos de ações a serem emitidas por uma companhia e diversas se apresentarem as
respectivas cotações de tais tipos de ações; e que (c) a adoção do critério de um único
preço de emissão para ações de vários tipos e diversas cotações, inviabilizaria a
colocação das mesmas no mercado com graves prejuízos para a companhia e
seus acionistas; não parece possível negar-se legitimidade ao critério da adoção
de mais de um preço de emissão na hipótese de ações que, de diversos tipos e
diversas cotações, pretenda uma companhia emitir.
10. No mesmo sentido, mais recentemente, no Processo CVM nº RJ 2010/16884, o
Colegiado da CVM, acompanhando a manifestação da área técnica, afirmou que “o
preço único de emissão ocasiona um tratamento não equitativo entre os acionistas ordinaristas e
preferencialistas”.
11. O Diretor Relator Otavio Yazbek, ao tratar da fixação do preço de emissão em
seu voto, no Processo CVM nº RJ 2010/16884, afirma que:
“19. Mas, vale deixar destacado: como a administração do Bradesco julgou
que o melhor critério para se definir o preço de emissão era o do inciso III
do § 1º do art. 170, somente se as "condições de mercado" assim exigissem
é que os deságios de uma e outra espécie deveriam ser diferentes e, como eu
disse, a média utilizada no Aumento de Capital não me parece refletir as
"condições de mercado" aplicáveis nem às ações ordinárias nem às ações
preferenciais.
20. Por outro lado, não se deve ignorar que, em alguns casos, talvez não
seja possível utilizar a cotação das diversas espécies e classes como
parâmetro para a fixação do preço de emissão. Pode-se pensar, por exemplo,
no caso de uma companhia só com uma espécie de ações líquidas. Aqui,
porém, a questão está na responsabilidade que incide quando da
determinação de qual dos critérios legais deve ser utilizado ou, ainda, na
determinação de como esse critério deve ser aplicado para além da classe ou
da espécie líquida.
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21. De qualquer forma, parece-me indiscutível que esse não era o caso das
ações ordinárias e das ações preferenciais da companhia – ambas eram
aparentemente líquidas, ainda que as preferenciais fossem sensivelmente
mais que as ordinárias. Aliás, se assim não fosse, por que se teria utilizado
a cotação das ações ordinárias como um dos elementos da média cujo
resultado representou o preço de emissão?
22. É por tais motivos que acompanho a posição da área técnica sobre o
descumprimento, pela companhia, do disposto no § 1º do art. 170 da lei
acionária quando da fixação do preço de emissão do Aumento de Capital.”
12. Aplicando-se estes conceitos e o entendimento firme da jurisprudência
administrativa da CVM ao caso concreto, cabe recordar que as ações ordinárias e
preferenciais de LASA possuem cotações significativamente distintas, e com um
volume relevante de negócios em cada espécie. Com efeito, além de um diferencial de
preço que fez com que as ações preferenciais fossem cotadas, na última sexta-feira, a
título de exemplo, a um preço 32,23% superior ao das ações ordinárias (o que preenche
o requisito da distinção significativa de cotações), foram negociadas, até o mês de
setembro, 227.685.400 ações ordinárias, num volume financeiro correspondente a
R$3,181 bilhões de reais, mostrando uma liquidez igualmente relevante.
13. Não por outra razão, o último aumento de capital de LASA foi realizado com
preços distintos de emissão1 para cada espécie e, até onde é do nosso conhecimento, não
houve questionamento por parte dos acionistas.
1 Cf. Aviso aos Acionistas divulgado em 9 de março de 2017: O Preço por Ação Preferencial foi fixado
após a conclusão do procedimento de coleta de intenções de investimento junto a Investidores
Profissionais, realizado no Brasil, pelos Coordenadores da Oferta Restrita, nos termos do Contrato
de Colocação, e no exterior, junto aos Investidores Estrangeiros, pelos Agentes de Colocação
Internacional, nos termos do Contrato de Colocação Internacional (“Procedimento de Bookbuilding”).
O Preço por Ação Preferencial foi calculado tendo como parâmetro as indicações de interesse em
função da qualidade e quantidade da demanda (por volume e preço) por Ações Preferenciais
coletadas junto a Investidores Profissionais por meio do Procedimento de Bookbuilding,
considerando a cotação das ações preferenciais de emissão da Companhia na BM&FBOVESPA. O
preço por Ação Ordinária foi fixado tendo como base o Preço por Ação Preferencial fixado após a
conclusão do Procedimento de Bookbuilding, aplicando-se um desconto de 20,55%, que representa a
taxa média de desconto do preço de negociação das ações ordinárias de emissão da Companhia
em relação ao preço de negociação das ações preferenciais de emissão da Companhia no último
mês anterior a 17 de fevereiro de 2017, de forma a aferir, da maneira mais fiel possível, o preço
de mercado das duas espécies de ações de emissão da Companhia, refletindo adequadamente as
condições de mercado relativas entre estas espécies em decorrência da menor liquidez das ações
ordinárias em comparação às ações preferenciais. A escolha do critério de determinação do preço por
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14. Sobre o tema, por sinal, outras companhias abertas relevantes têm realizado
aumentos de capital, uma vez preenchidos os requisitos do Parecer de Orientação CVM
nº05/1979, com preços de emissão distintos. Assim dispõe, a título de exemplo, além do
caso do Bradesco antes referido, a Proposta da Administração para a Assembleia Geral
Extraordinária da CENTRAIS ELÉTRICAS BRASILEIRAS S.A. – ELETROBRAS:
“O preço de emissão das novas ações será de R$ 35,72 (trinta e cinco reais e setenta e dois
centavos) para as novas ações ordinárias e de R$ 37,50 (trinta e sete reais e cinquenta
centavos) para as novas ações preferenciais da classe “B”. Este valor foi fixado conforme
previsto no inciso III do § 1º do artigo 170 da Lei das Sociedades por Ações, sem diluição
injustificada, com base na média ponderada das cotações das ações de emissão da
Companhia verificadas no fechamento dos últimos 30 (trinta) pregões da B3 anteriores a
7 de outubro de 2019 (inclusive), em relação ao preço médio ponderado pelo volume de
ações negociadas no período, e considerando-se um deságio de 15% (quinze por cento).
O deságio justifica-se devido ao prazo estimado de cerca de 60 dias entre a data de
convocação da Assembleia Geral de Acionistas e término do período de preferência de 30
dias, visando garantir que a presente proposta será atrativa para os investidores, uma vez
que poderá haver variação do preço atualmente praticado até data da efetiva subscrição e
integralização.
Em 11 de outubro de 2019, véspera de aprovação desta Proposta de Administração pelo
Conselho de Administração, as ações ordinárias e preferenciais “B” estavam sendo
Ação é justificada, na medida em que (i) o preço de mercado das Ações Preferenciais a serem subscritas
foi aferido de acordo com a realização do Procedimento de Bookbuilding, o qual reflete o valor pelo qual
os Investidores Profissionais apresentaram suas intenções de investimento no contexto da Oferta Restrita
e (ii) o preço de mercado das Ações Ordinárias a serem subscritas foi aferido em função do resultado do
Procedimento de Bookbuilding das Ações Preferenciais, após aplicado um desconto que reflete as
condições de mercado observadas para as ações ordinárias e as ações preferenciais de emissão da
Companhia, avaliadas de maneira relativa. Portanto, a emissão de Ações neste critério de fixação de
preço não promoverá diluição injustificada dos acionistas da Companhia, nos termos do artigo 170,
parágrafo 1º, inciso III, da Lei das Sociedades por Ações. Foi aceita a participação de Investidores
Profissionais que sejam Pessoas Vinculadas no Procedimento de Bookbuilding, até o limite máximo de
20% (vinte por cento) das Ações ofertadas. Tendo em vista que foi verificado excesso de demanda
superior em 1/3 (um terço) à quantidade de Ações ofertada, não foi permitida a colocação de Ações a
Investidores Profissionais que sejam Pessoas Vinculadas, tendo sido as intenções de investimento
realizadas por Investidores Profissionais que sejam Pessoas Vinculadas automaticamente canceladas.
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negociados no mercado em torno de R$ 34,80 e R$ 36,74, respectivamente, e a média dos
30 últimos pregões da B3 anteriores a 7 de outubro de 2019 (inclusive), em relação ao
preço médio ponderado pelo volume de ações negociadas no período, montava R$ 42,02 e
R$ 44,11, respectivamente. Desta forma, o deságio de 15% torna o preço da oferta para a
presente proposta de aumento de capital mais compatível com os preços de mercado atual
e contempla eventual risco de variações inclusive não relevantes que venha ocorrer.
A adoção do critério utilizado para determinação do preço de emissão das novas ações
decorreu da convicção da Administração da Companhia de que, dada a grande liquidez de
suas ações, as quais integram os principais índices da B3, quais sejam, Ibovespa (Elet 3 e
Elet 6), Índice Brasil Amplo B3 – IbrA (Elet 3 e Elet 6), Índice Brasil 50 - IBXL (Elet 3 e
Elet 6), Índice Brasil – IBXX (Elet 3 e Elet 6), Índice de Energia Elétrica – IEEX (Elet 3),
Índice de Governança Corporativa Trade – IGCT (Elet 3 e Elet 6), Índice de Ações com
Governança Corporativa – IGCX (Elet 3 e Elet 6), Indice de Sustentabilidade
Empresarial – ISE (Elet 3 e Elet 6), Índice Valor B3 – IVBX (Elet 3), Índice Mid-Large
Cap - MLCX (Elet 3 e Elet 6) e Índice de Utilidade Pública – UTIL (Elet 3 e Elet 6), tal
critério representaria o valor mais justo para a emissão das novas ações.
15. Desse modo, no caso concreto, em que a aplicação de um preço único de emissão
representaria decisão contrária ao interesse da companhia, frustrando potencialmente o
aumento, além de não considerar, como equitativamente se impõe, a diversidade de
situações dos acionistas de cada espécie, entendemos devam ser utilizados preços
diferenciados entre as espécies, a fim de evitar a atribuição de vantagem a determinado
grupo de acionistas (os preferencialistas) ou a frustração do aumento.
16. De fato, considerando que as cotações das espécies de ações de LASA são
notoriamente díspares e ambas possuem significativa liquidez, como já demonstrado, a
fixação de um preço único importaria em tratamento não equitativo entre os acionistas
de espécies distintas de ações, conforme o exposto no Parecer de Orientação CVM nº 5,
de 1979.
***
17. As considerações aqui descritas são expressas tendo por base a data deste
documento e referem-se exclusivamente aos assuntos aqui tratados, sendo certo que,
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exceto se formos solicitados para tanto, não nos responsabilizamos por atualizar nossas
considerações futuramente, inclusive na hipótese de alterações na legislação aplicável
após esta data, ainda que tal mudança possa afetar esta análise, as conclusões aqui
indicadas ou qualquer outra matéria descrita nesta carta.
18. As conclusões ou interpretações contidas neste documento com relação às
matérias aqui descritas não representam uma garantia ou previsão de que tribunais e
demais autoridades, judiciais ou administrativas, não venham a adotar no futuro
entendimento diverso com relação a tais matérias.
19. As nossas considerações são fornecidas em benefício de LASA, não sendo
autorizada sua utilização para nenhuma outra finalidade ou, ainda, sua divulgação para
qualquer terceiro sem o prévio e expresso consentimento por escrito de nosso Escritório.
Sendo essas as considerações que nos pareceram relevantes no momento,
permanecemos à sua disposição para prestar esclarecimentos adicionais acaso
necessários.
Paulo Cezar Aragão Monique Mavignier
Ana Paula Reis
BMA Advogados
RIO DE JANEIRO Largo do Ibam, n° 1 – 4° andar | 22271-070
t. +55 21 3824-5800 | f. +55 21 2262-5536 | [email protected]
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t. +55 61 3218-0300 | f. +55 61 3218-0315 | [email protected]
M E M O R A N D O
DATA: 5 de novembro de 2019
PARA: Lojas Americanas S.A.
DE: BMA Advogados
REF.: Diversidade de preços de emissão em um mesmo aumento de capital
M E N S A G E M
Prezados Senhores,
Em atenção à solicitação do Presidente do Conselho Fiscal de Lojas Americanas S.A.
(“Lojas Americanas”), Sr. Ricardo Scalzo, voltamos à questão do aumento de capital da
companhia, à luz da manifestação de abstenção de integrante do referido órgão.
Como dito na conferência telefônica de 4 de novembro p.p., é preciso, antes de mais nada,
recordar o fato de que cabe ao Conselho Fiscal um juízo de legalidade dos atos da
administração, e não de seu mérito. Nesta manifestação, aparentemente se pretendeu
considerar esta distinção, reconhecendo a validade da justificativa para o aumento de
capital, no interesse da companhia.
De toda a sorte, na manifestação apresentada, sustentou-se, de forma contrária, que, no
tocante ao processo de formação de preço, não seria possível verificar o cumprimento do
art. 170 da Lei 6.404/76 (“LSA”), e em especial o disposto no § 7º do mesmo artigo, que
dispõe apenas que o aumento deverá ser pormenorizadamente justificado, esclarecendo-
se o critério adotado.
Neste ponto, com a devida vênia, há equívoco na interpretação do texto legal. Há, na
regra em questão, dois comandos: um, exigindo que se esclareça o critério adotado para
a fixação do preço de emissão. Isto foi feito, e tratamos do tema em nosso memorando
anterior, mostrando que, cuidando-se de uma companhia com ações negociadas em bolsa
e perfeitamente líquidas, o critério adotado – preço de mercado – é o mais adequado, seja
porque o valor patrimonial não captura o valor do empreendimento, obviamente
superior aos bens que integram o ativo, seja pelas incertezas usuais na determinação das
perspectivas de rentabilidade da companhia.
Mais ainda, contudo, considerando as características de cada uma das espécies de ações,
que são idênticas no tocante à remuneração dos ordinaristas e preferencialistas, é óbvio
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que as perspectivas de rentabilidade são também idênticas, supostamente forçando o uso
de um preço único de emissão.
Ocorre que esse aparente imperativo lógico envolve todos os problemas destacados no
nosso memorando anterior, e que justificam o duplo preço de emissão, ou seja, evitando-
se a repetição em breve síntese, o preço único é sub-ótimo no caso das ações preferenciais,
aumentando o custo de capital inutilmente, já que permitiria a subscrição das ações a um preço
definido a partir de um valor menor do que o mercado diariamente prova se dispor a pagar; e,
igualmente, o preço único tende a frustrar o próprio sucesso do aumento, já que forçaria os titulares
de ações ordinárias a subscrever ações a um preço maior do que podem comprá-las no mercado.
A manifestação de abstenção não toca no primeiro ponto, nada dizendo acerca do
descabimento de não se aproveitar a possibilidade de emitir ações preferenciais pelo
melhor preço possível (i.e., o preço fixado a partir do preço de mercado) considerando
esses aspectos econômicos óbvios, o que representaria flagrante atentado ao interesse da
companhia (que cabe aos administradores respeitar e, claro, ao próprio conselho fiscal).
Quanto ao segundo ponto, invoca-se o argumento de que o acionista controlador teria
declarado garantir o sucesso do aumento, subscrevendo eventuais sobras.
A esse respeito, algumas considerações importantes merecem destaque: primeiro, o
compromisso de subscrição de sobras decorre apenas do fato de que, com a atual
proporção entre ações ordinárias e preferenciais, o aumento terá necessariamente de ser
integralmente subscrito, ou não poderá ser homologado (o que também afasta, como já
dissemos, a homologação parcial), levando o controlador a antecipar, em benefício de
todos os acionistas interessados na concretização do aumento de capital, que o mesmo –
como proposto -- não se frustrará.
Segundo, o controlador tem o dever legal de fazer a companhia realizar o seu objeto social
(LSA, art. 116), mas não tem a obrigação de adotar decisões economicamente irracionais,
malgrado a opção racional tenha pleno amparo legal. Dito de outra forma, o controlador
não se comprometeu a garantir qualquer aumento, mas um aumento que faça sentido
econômico, e cuja concretização reverterá em benefício de todos os acionistas, inclusive
por força do benefício fiscal reconhecido na manifestação.
Terceiro, emitir ações ordinárias acima do preço de mercado não é uma forma de
beneficiar a companhia, mas, ao contrário, um meio seguro de prejudicar os acionistas
minoritários titulares de ações ordinárias, frustrando o seu justo direito de exercer a
preferência na subscrição a um preço adequado.
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O aumento de capital, realizado de forma diferente do proposto, poderia ser visto como
forma de diluir os acionistas minoritários e aumentar a participação do controlador, já
que, evidentemente, sobrarão todas as ações que caberiam aos acionistas minoritários.
Não por acaso esta exata hipótese vem prevista de forma expressa no art. 1º, VIII da
Instrução CVM nº 323 como um caso de abuso do poder de controle e sujeito a penas
severas, por se tratar de infração grave, não apenas para o acionista controlador, mas
também para os administradores e os próprios membros do Conselho Fiscal, a teor
também expresso do § 2º do art. 117 da LSA. Com efeito, vale transcrever a regra que
dispõe ser falta grave a “fixação de preço de emissão das ações em valores substancialmente
elevados em relação à cotação de bolsa”.
Não cabe, evidentemente, aos administradores e aos conselheiros aprovarem tal
sugestão, valendo lembrar o voto do Diretor Otavio Yazbek a respeito da questão:
“10. Aqui é importante abrir um parêntese para esclarecer o que se deve
entender, especificamente no que diz respeito a esta matéria, pela referência
ao interesse social. Sem prejuízo das difíceis discussões teóricas acerca do seu
significado, o interesse social, no que tange à fixação do preço de emissão,
corresponde ao maior valor que torne possível a subscrição do total das ações
emitidas na operação, de forma que a companhia possa captar integralmente
o montante que lhe é necessário. Em outras palavras, o interesse da
companhia está, a rigor, em obter o menor custo de capital possível
no seu financiamento via emissão de ações.” (trecho do voto do
Diretor Relator Otavio Yazbek no Processo CVM nº RJ 2010/16884, j.
em 17.12.2013)
Mostramos também em nossa manifestação anterior que a fixação de um deságio para
estimular a subscrição de ações, como constou da proposta, não corresponde a uma
afirmação dita singela, ainda que o pudesse ser, já que esta prática é usual no mercado,
como todos sabem, e justificada pela volatilidade característica do mercado de valores
mobiliários no momento atual, que se concretiza no caso das ações ordinárias de Lojas
Americanas, com uma volatilidade correspondente a 34,1% nos últimos 12 meses, o que
é bastante significativo.
Sem a preocupação de ser exaustivo, basta recordar alguns exemplos de companhias
abertas que praticaram deságios similares.
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Nome do Pregão Data Valor
Deságio
BrasilBrokers S.A. 11/05/2015 28,43%
Ideiasnet S.A. 12/02/2016 22%
Duratex S.A. 13/06/2017 30%
Tecnisa S.A. 16/08/2019 20%
Gafisa S.A. 23.03.2017 15% + 3%
Argumenta-se que não foram apresentadas análises de alternativas legais, dos benefícios
fiscais ou análises econômicas quanto a preço e impacto no mercado. Não obstante, a
manifestação de abstenção registra que “a administração esclareceu as dúvidas pontuais sobre
a estrutura da proposta”, reconhecendo que as justificativas apresentadas para o aumento
de capital “são condizentes com a situação econômico-financeira da Companhia e a necessidade
de aproveitar o benefício fiscal”.
Destacamos, por outro lado, como anteriormente mencionado, que é difícil sustentar não
estar presente o pressuposto de aplicação da hipótese prevista no Parecer de Orientação
CVM nº 5 para a adoção de preços distintos quando, no caso, as ações ordinárias de Lojas
Americanas tiveram uma liquidez diária média de aproximadamente R$ 14 milhões de reais nos
últimos 12 meses e estiveram presentes – tanto quanto as ações preferenciais -- em todos os 247
pregões da B3 no período.
Há outra forma que demonstra o nível relevante de liquidez das ações ordinárias da
Companhia: o capital está dividido em 539,9 milhões de ações ordinárias. Em circulação,
existem cerca de 40% dessas ações. Foram negociadas nos últimos 12 meses 242 milhões
de ações ordinárias, o que corresponde a 40% do capital ordinário total e 112% do free
float. Em outras palavras, o capital ordinário em circulação troca de mãos mais do que
integralmente em um ano. Isto correspondeu a quase um milhão de negócios.
Mais ainda, se considerarmos o último mês completo (outubro de 2109), estes números
mostram uma liquidez ainda maior, com a presença em todos os 23 pregões realizados, e
um volume diário médio de aproximadamente R$ 21 milhões, com 31,6 milhões de ações
ordinárias negociadas. Em um mês, cerca de 1/7 do free float das ações ordinárias trocou
de mão. O que nos parece demonstrar significativa negociação.
Entendeu-se que as ações ordinárias não possuiriam liquidez, quando “comparadas”
com as ações preferenciais. A comparação, no caso, é equivocada (no mês de outubro p.
findo as ações ordinárias representaram 37% do total das ações preferenciais negociadas,
mostrando a comparabilidade), cabendo verificar se o pressuposto da aplicação do
Parecer de Orientação CVM nº 5 se acha presente quanto às ações ordinárias, com a
significativa negociabilidade da ação em tela: adotada a indevida comparação com outras
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ações, nem mesmo as ações preferenciais de Lojas Americanas teriam liquidez, já que a
ação preferencial é somente a 37ª ação mais negociada na B3, à luz da composição da
carteira teórica do índice Bovespa.
Note-se, por sinal, analisando ainda a questão factual à luz dos dados da B3 relativos ao
último dia disponível (29/10), que as ações ordinárias de Lojas Americanas (LAME 3) só
não estão incluídas na atual composição do IBX-100 por uma fração infinitesimal de
0,003%, sendo por isto a ação nº 102 do Índice Brasil Amplo publicado pela B3 (duas
colocações a mais e LAME 3 estaria integrando o próprio IBX-100, o que certamente já
terá acontecido no passado e voltará a ocorrer no futuro).
Surge, ademais, a questão de que teriam sido mencionados apenas dois precedentes de
emissão com duplo preço, sendo que somente em um deles teria havido preços
diferentes. Não é exato, e como a matéria da coleta de exemplos foge à argumentação
jurídica, entendemos que não nos cabia substituir-nos ao conhecimento de mercado dos
administradores.
Segue, abaixo, de toda a sorte, diante do argumento, um número relevante de casos em
que companhias com maior ou menor presença no mercado tiveram aumentos de capital
fixados com preços de emissão distintos. A lista, sem a preocupação de ser exaustiva,
indica que não são apenas dois precedentes:
Companhia Cod Neg.
Data
Aumento Preço subscrição ON
Preço Subscrição
PN
COMGAS CGAS 26/04/2019 R$ 78,43 R$ 82,03
COMGAS CGAS 11/04/2018 R$ 60,00 R$ 57,86
COMGAS CGAS 20/04/2017 R$ 42,53 R$ 46,41
COMGAS CGAS 14/04/2016 R$ 35,12 R$ 38,12
COMGAS CGAS 29/04/2014 R$ 47,75 R$ 49,29
J B DUARTE JBDU 24/05/2016 R$ 6,23 R$ 4,38
BATTISTELLA BTTL 24/11/2016 R$ 12,11 R$ 9,95
TELEBRAS TELB 01/11/2019 R$ 117,59 R$ 39,02
TELEBRAS TELB 05/05/2017 R$ 37,10 R$ 28,68
TIM PART S/A TIMP 18/10/2007 R$ 11,24 R$ 7,69
TIM PART S/A TIMP 14/04/2008 R$ 7,59 R$ 5,78
TIM PART S/A TIMP 02/04/2009 R$ 6,12 R$ 3,00
TIM PART S/A TIMP 23/03/2011 R$ 8,41 R$ 7,06
AMBEV S/A ABEV 04/02/2013 R$ 89,94 R$ 93,07
6
AMBEV S/A ABEV 26/04/2012 R$ 51,56 R$ 63,82
AMBEV S/A ABEV 29/03/2011 R$ 37,85 R$ 44,96
ELETROBRAS ELET 12/01/2011 R$ 22,61 R$ 27,01
Parece-nos, assim, em conclusão, e como anteriormente dito, perfeitamente regular a
deliberação tomada, calcada no texto legal, nas normas e precedentes da CVM.
Atenciosamente,
Paulo Cezar Aragão Monique Mavignier
Ana Paula Reis
BMA Advogados