gestão financeira ii

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Universidade do Sul de Santa Catarina

Gesto Financeira IIDisciplina na modalidade a distncia

2 edio revista e atualizada

Palhoa UnisulVirtual 2007

CrditosUnisul - Universidade do Sul de Santa Catarina UnisulVirtual - Educao Superior a DistnciaCampus UnisulVirtualAvenida dos Lagos, 41 Cidade Universitria Pedra Branca Palhoa SC - 88137-100 Fone/fax: (48) 3279-1242 e 3279-1271 E-mail: [email protected] Site: www.virtual.unisul.br Reitor Unisul Gerson Luiz Joner da Silveira Vice-Reitor e Pr-Reitor Acadmico Sebastio Salsio Heerdt Chefe de Gabinete da Reitoria Fabian Martins de Castro Pr-Reitor Administrativo Marcus Vincius Antoles da Silva Ferreira Campus Sul Diretor: Valter Alves Schmitz Neto Diretora adjunta: Alexandra Orsoni Campus Norte Diretor: Ailton Nazareno Soares Diretora adjunta: Cibele Schuelter Campus UnisulVirtual Diretor: Joo Vianney Diretora adjunta: Jucimara Roesler Coordenao dos Cursos Adriano Srgio da Cunha Alosio Jos Rodrigues Ana Luisa Mlbert Ana Paula Reusing Pacheco Charles Cesconetto Diva Marlia Flemming Fabiano Ceretta Itamar Pedro Bevilaqua Janete Elza Felisbino Jucimara Roesler Lauro Jos Ballock Lvia da Cruz (Auxiliar) Luiz Guilherme Buchmann Figueiredo Luiz Otvio Botelho Lento Marcelo Cavalcanti Maria da Graa Poyer Maria de Ftima Martins (Auxiliar) Mauro Faccioni Filho Michelle D. Durieux Lopes Destri Moacir Fogaa Moacir Heerdt Nlio Herzmann Onei Tadeu Dutra Patrcia Alberton Raulino Jac Brning Rodrigo Nunes Lunardelli Simone Andra de Castilho (Auxiliar) Criao e Reconhecimento de Cursos Diane Dal Mago Vanderlei Brasil Desenho Educacional Design Instrucional Daniela Erani Monteiro Will (Coordenadora) Carmen Maria Cipriani Pandini Carolina Hoeller da Silva Boeing Flvia Lumi Matuzawa Karla Leonora Dahse Nunes Leandro Kingeski Pacheco Ligia Maria Soufen Tumolo Mrcia Loch Viviane Bastos Viviani Poyer Acessibilidade Vanessa de Andrade Manoel Avaliao da Aprendizagem Mrcia Loch (Coordenadora) Cristina Klipp de Oliveira Silvana Denise Guimares Design Grfico Cristiano Neri Gonalves Ribeiro (Coordenador) Adriana Ferreira dos Santos Alex Sandro Xavier Evandro Guedes Machado Fernando Roberto Dias Zimmermann Higor Ghisi Luciano Pedro Paulo Alves Teixeira Rafael Pessi Vilson Martins Filho Disciplinas a Distncia Tade-Ane de Amorim Ctia Melissa Rodrigues Gerncia Acadmica Patrcia Alberton Gerncia de Ensino Ana Paula Reusing Pacheco Logstica de Encontros Presenciais Mrcia Luz de Oliveira (Coordenadora) Aracelli Araldi Graciele Marins Lindenmayr Letcia Cristina Barbosa Knia Alexandra Costa Hermann Priscila Santos Alves Formatura e Eventos Jackson Schuelter Wiggers Logstica de Materiais Jeferson Cassiano Almeida da Costa (Coordenador) Jos Carlos Teixeira Eduardo Kraus Monitoria e Suporte Rafael da Cunha Lara (coordenador) Adriana Silveira Andria Drewes Caroline Mendona Cristiano Dalazen Dyego Rachadel Edison Rodrigo Valim Francielle Arruda Gabriela Malinverni Barbieri Jonatas Collao de Souza Josiane Conceio Leal Maria Eugnia Ferreira Celeghin Rachel Lopes C. Pinto Vincius Maykot Serafim Produo Industrial e Suporte Arthur Emmanuel F. Silveira (coordenador) Francisco Asp Relacionamento com o Mercado Walter Flix Cardoso Jnior Secretaria de Ensino a Distncia Karine Augusta Zanoni Albuquerque (Secretria de ensino) Ana Paula Pereira Andra Luci Mandira Carla Cristina Sbardella Deise Marcelo Antunes Djeime Sammer Bortolotti Franciele da Silva Bruchado Grasiela Martins James Marcel Silva Ribeiro Jenniffer Camargo Lamuni Souza Lauana de Lima Bezerra Liana Pamplona Marcelo Jos Soares Marcos Alcides Medeiros Junior Maria Isabel Aragon Olavo Lajs Priscilla Geovana Pagani Rosngela Mara Siegel Silvana Henrique Silva Vanilda Liordina Heerdt Vilmar Isaurino Vidal Secretria Executiva Viviane Schalata Martins Tecnologia Osmar de Oliveira Braz Jnior (Coordenador) Jefferson Amorin Oliveira Ricardo Alexandre Bianchini

Equipe UnisulVirtualAdministrao Renato Andr Luz Valmir Vencio Incio Avaliao Institucional Dnia Falco de Bittencourt Biblioteca Soraya Arruda Waltrick Capacitao e Apoio Pedaggico Tutoria Angelita Maral Flores (Coordenadora) Caroline Batista Enzo de Oliveira Moreira Patrcia Meneghel Vanessa Francine Corra

ApresentaoEste livro didtico corresponde disciplina Gesto Financeira II. O material foi elaborado visando a uma aprendizagem autnoma, abordando contedos especialmente selecionados e adotando uma linguagem que facilite seu estudo a distncia. Por falar em distncia, isto no signica que voc estar sozinho. No esquea que sua caminhada nesta disciplina tambm ser acompanhada constantemente pelo Sistema Tutorial da UnisulVirtual. Entre em contato sempre que sentir necessidade, seja por correio postal, fax, telefone, e-mail ou o Espao UnisulVirtual de Aprendizagem. Nossa equipe ter o maior prazer em atend-lo, pois sua aprendizagem o nosso principal objetivo. Bom estudo e sucesso! Equipe UnisulVirtual.

Jos Carlos Vieira

Gesto Financeira IILivro didtico 2 edio revista e atualizada

Design instrucional Karla Leonora Dahse Nunes Viviani Poyer

Palhoa UnisulVirtual 2007

Copyright UnisulVirtual 2007 N enhum a parte desta publicao pode ser reproduzida por qualquer m eio sem a prvia autorizao desta instituio.

Edi - Li o Di co o - vr dtiPr essorConteudi of sta Jos Carlos Vieira Desi I uci gn nstr onal Karla Leonora Dahse Nunes Viviani Poyer I 978-85-60694-54-9 SBN Pr eto Gr i e Capa oj fco Equipe UnisulVirt ual Di am ao agr AlexXavier Revi Or fca so togr i B2B

658.15 V71 Vieira, Jos Carlos Gesto financeira II : livro didtico / Jos Carlos Vieira ; design instrucional Karla Leonora Dahse Nunes, Viviani Poyer. 2. ed. rev. e atual. Palhoa : UnisulVirtual, 2007. 170 p. : il. ; 28 cm.

Inclui bibliografia. ISBN 978-85-60694-54-9

1. Administrao financeira. I.Nunes, Karla Leonora Dahse. II. Poyer, Viviani. III. Ttulo.Ficha catalogrf elaborada pela Biblioteca Universitria da Unisul ica

SumrioApresentao . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .3 Palavras do professor conteudista . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .9 Plano de estudo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11 Unidade 1 Fontes de financiamento de longo prazo e o custo de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .15 Unidade 2 Estrutura de capital e alavancagem financeira . . . . . . . . . . . . 45 Unidade 3 Decises de investimento de longo prazo . . . . . . . . . . . . . . . . 61 Unidade 4 Risco, retorno e precificao de ativos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 93 Unidade 5 Gesto baseada em valor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .115 Unidade 6 Avaliao de empresas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131 Para concluir o estudo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147 Referncias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 149 Sobre o professor conteudista . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 151 Respostas e comentrios das atividades de auto-avaliao . . . . . . . . . . . . 153

Palavras do professorEstamos iniciando mais uma etapa de aprendizado em nosso mundo das Finanas Corporativas. Na disciplina anterior, estudamos sobre a gesto nanceira focada no curto prazo. Na disciplina de Gesto Financeira II estudaremos as decises nanceiras com um horizonte de longo prazo. Essas decises dizem respeito estrutura da empresa e, se tomadas de maneira equivocada, podem comprometer seriamente a continuidade dos negcios e, conseqentemente, a sobrevivncia da empresa. Portanto, o domnio das ferramentas de gesto nanceira de longo prazo fornecer ao gestor competncias para que seja capaz de navegar com maior segurana nos mares revoltos das incertezas nanceiras. Espero, sinceramente, que voc aproveite esta disciplina, dedicando-se com anco, pois a construo do prossional de nanas ecaz forjada com muita dedicao e muitos estudos, mas o resultado graticante. Bons estudos!

Plano de estudoO plano de estudo visa a orientar voc no desenvolvimento da disciplina. Ele possui elementos que o ajudaro a conhecer o contexto da disciplina e a organizar o seu tempo de estudo. O processo de ensino e aprendizagem na UnisulVirtual leva em conta instrumentos que se articulam e se complementam, portanto, a construo de competncias se d sobre a articulao de metodologias e por meio das diversas formas de ao/mediao. So elementos desse processo: o livro didtico; o EVA (Espao UnisulVirtual de Aprendizagem); atividades de avaliao (complementares, a distncia e presenciais);

Ementa da disciplina:Fontes de nanciamento de longo prazo. Decises de investimento de longo prazo. Estrutura de capital e alavancagem nanceira. Risco, retorno e precicao de ativos.Gesto baseada em valor. Introduo avaliao de empresas.

Carga horria:60 horas 4 crditos

Objetivo(s)a) Conhecer as fontes de nanciamento de longo prazo no Brasil e sua importncia para a gesto nanceira das empresas. b) Analisar e dimensionar o risco e o retorno de ativos aplicados s decises nanceiras tomadas no ambiente das empresas. c) Desenvolver tcnicas para se avaliar economicamente os investimentos das empresas pela utilizao de tcnicas especcas para tal. d) Compreender os mecanismos de denio da estrutura de capital da empresa. e) Compreender a utilizao da gesto nanceira para a melhoria do desempenho operacional e nanceiro da empresa, bem como os riscos associados a essa deciso. f) Estudar os fundamentos de um modelo de gesto baseado no valor, comparativamente aos procedimentos tradicionais de administrao focados nos lucros.

Contedo programtico/objetivosVeja, a seguir, as unidades que compem o livro didtico desta disciplina e os seus respectivos objetivos. Estes se referem aos resultados que voc dever alcanar ao nal de uma etapa de estudo. Os objetivos de cada unidade denem o conjunto de conhecimentos que voc dever possuir para o desenvolvimento de habilidades e competncias necessrias sua formao.

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Unidades de estudo: 6Unidade 1: Fontes de financiamento de longo prazo e custo de capital Nesta unidade, voc ir estudar as fontes de nanciamento a longo prazo, usualmente praticadas no Brasil e identicadas no segmento nanceiro de mercado de capitais, e os custos associados a cada uma dessas fontes. Unidade 2: Estrutura de capital e alavancagem financeira Nesta unidade, iremos centrar nossos estudos na composio da estrutura de capital das empresas, bem como seu efeito sobre o resultado na maximizao da riqueza de seus acionistas por meio do efeito da alavancagem nanceira Unidade 2: Decises de investimento de longo prazo Esta unidade o fundamentar na anlise de investimentos da empresa, sua mensurao em termos de uxo de caixa de projetos de investimento e a avaliao de sua viabilidade econmica. Unidade 4: Risco, retorno e precificao de ativos Apresentamos, nesta unidade, os conceitos fundamentais de risco e sua interferncia sobre os retornos dos investimentos, bem como o estudo inicial do Modelo de Precicao de Ativos (CAPM). Unidade 5: Gesto baseada em valor Nesta unidade, voc estudar os fundamentos de um modelo de gesto que no est focado exclusivamente nos lucros, mas sim em um enfoque moderno de uma gesto competitiva, visando ao estudo de modelos de avaliao voltados s diversas negociaes gerenciais. Unidade 6: Avaliao de empresas A denio do valor de uma empresa uma tarefa complexa, que exige uma coerncia e um rigor conceitual na formulao do modelo de clculo. Nesta unidade, discutiremos sobre as tcnicas usuais de avaliao de empresas e sua aplicao prtica.

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Agenda de atividades/ CronogramaVerique com ateno o EVA, organize-se para acessar periodicamente o espao da disciplina. O sucesso nos seus estudos depende da priorizao do tempo para a leitura, da realizao de anlises e snteses do contedo e da interao com os seus colegas e tutor. No perca os prazos das atividades. Registre no espao a seguir as datas com base no cronograma da disciplina disponibilizado no EVA. Use o quadro para agendar e programar as atividades relativas ao desenvolvimento da disciplina.

Atividades de Avaliao

Demais atividades (registro pessoal)

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UNIDADE 1

Fontes de financiamento de longo prazo e o custo de capitalObjetivos de aprendizagemConhecer as fontes de financiamento de longo prazo no Brasil e sua importncia para a gesto financeira das empresas. Entender o significado e os fundamentos do custo de capital. Compreender a importncia do custo de capital para a anlise de financiamentos. Calcular o custo de capital de acordo com as fontes especficas de capital. Calcular o Custo Mdio Ponderado de Capital.

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Sees de estudoSeo 1 Como feito o financiamento de longo prazonas empresas?

Seo 2 O que o custo do capital? Seo 3 Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC)

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Para incio de conversaA captao de recursos nanceiros de longo prazo para as empresas no Brasil uma tarefa extremamente complicada, devido s altas taxas de juro de longo prazo praticadas no pas que elevam em demasia o custo do capital das empresas e, conseqentemente, a taxa e o tempo de retorno dos projetos de investimento, tornando-as menos competitivas que seus concorrentes internacionais. Aliado a isto, no existe ainda uma cultura solidicada de aplicao de recursos no mercado de capitais como bolsa de valores e investimentos de longo prazo. As instituies nanceiras, por outro lado, no tm programas prprios de investimentos de recursos de longo prazo nas empresas, limitando-se a repassar os recursos do BNDES para projetos especcos de nanciamento determinados pelo governo federal. Nesta unidade, vamos estudar as principais fontes de nanciamento de longo prazo no Brasil, com se d o processo de captao desse recurso e o custo associado a cada uma dessas fontes. Vamos comear?

Seo 1 - Como feito o financiamento de longo prazo nas empresas?Segundo Assaf Neto (2005), as operaes nanceiras de captao de recursos de longo prazo no Brasil so desenvolvidas por instituies e instrumentos nanceiros que compem o Sistema Financeiro Nacional (SFN). Sinteticamente, podemos dividir os investimentos nanceiros em dois grupos: o monetrio, que representa o meio circulante disponvel na economia (dinheiro em circulao e os depsitos bancrios vista), e o no monetrio, denido pelos ttulos e

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valores mobilirios negociados no mercado (aes, letras de cmbio, certicados de depsitos bancrios, debntures, etc.). Estas operaes so realizadas pelos seguintes segmentos: mercado monetrio; mercado de crdito; mercado cambial; mercado de capitais. Basicamente, o mercado monetrio e de crdito operam no mercado de curto prazo, enquanto o mercado cambial opera nas negociaes com moedas estrangeiras conversveis. J o mercado de capitais tem suas operaes nos nanciamentos de mdio e longo prazo. Ele pode ser dividido em mercado acionrio, no qual so feitas as operaes de nanciamentos por meio de recursos prprios, e o mercado de emprstimos e nanciamentos, em que se processa a captao de recursos de terceiros. Cada uma dessas operaes possui caractersticas de operao e formas de operao muito prprias. Estude a seguir cada uma delas.

Financiamento com capital prprioExistem duas formas bsicas de as empresas obterem nanciamento para suas operaes com recursos prprios. Isto pode se dar por meio da reteno dos seus resultados lquidos, chamados de autonanciamento e, mais comumente, pela integralizao de capital, que nas empresas que no so sociedades annimas feito pelo aumento do capital social, pelos scios atuais que aplicaro mais recursos seus na empresa, ou pela entrada de um novo scio que ter uma participao no capital social da empresa. Nas sociedades annimas, esse nanciamento feito por meio da subscrio de novas aes para oferta ao mercado.

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Segundo Assaf Neto (2005), o processo de integralizao de novas aes se d conforme ilustrado na gura abaixo.

Figura 1.1: Etapas do processo de subscrio de novas aes Fonte: Assaf Neto, 2005 p. 389.

Segundo o mesmo autor (2005), o nanciamento por meio da subscrio de novas aes tem o pressuposto de que a empresa oferea certas condies de atratividade aos investidores quando da avaliao, principalmente pelos seus resultados econmiconanceiros, estudo setorial, pelo ambiente econmico, etc. Aps a emisso das aes por parte da empresa, a instituio nanceira escolhida pela empresa a subscreve, visando colocao posterior no mercado acionrio por intermdio da subscrio pblica de aes. J na fase seguinte, no mercado primrio, ocorre a canalizao direta dos recursos monetrios para o nanciamento das empresas, pela venda inicial das aes emitidas. fundamentalmente nesse setor que as empresas buscam recursos para a execuo de seus projetos de investimentos. No mercado secundrio so estabelecidas as renegociaes entre as pessoas que adquiriram as aes no mercado primrio e novos interessados em adquirir aes das empresas. Essas negociaes so realizadas nas bolsas de valores. No Brasil, existe a Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA), que opera nas negociaes de aes no mercado secundrio.

Financiamento com capital de terceirosO nanciamento de recursos s empresas por meio de capital de terceiros se d com emprstimos e nanciamentos.

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As principais modalidades de emprstimos e nanciamentos so: a) emprstimos e nanciamentos diretos; b) repasses de recursos internos; c) repasse de recursos externos; d) subscrio de debntures e) arrendamento mercantil (leasing).Que tal estudar um pouco mais sobre cada uma dessas formas?

Emprstimos e financiamentos diretosEsta modalidade de captao de recursos se d diretamente entre as empresas e as instituies nanceiras componentes do mercado de capitais. As instituies nanceiras operam com recursos prprios, bem como com recursos captados no mercado por meio de Certicados de Depsitos Bancrios (CDB).

Repasses de recursos internosNesta modalidade de nanciamento so alocados os recursos ociais para o nanciamento de atividades consideradas como de interesse econmico nacional. Esta operao ocorre, normalmente, por meio da intermediao nanceira de alguma instituio do mercado de capitais. Pode-se destinar para atividades comerciais, industriais, agrcolas, de construo civil, etc. Esta modalidade constitui-se na principal fonte de nanciamento de recursos de terceiros para as empresas, dado o baixo nvel de poupana de longo prazo voluntria. A sua principal caracterstica so as taxas de juros, que so, em alguns casos, subsidiadas por terem como funo atender a um objetivo de desenvolvimento econmico e social. A origem do recurso est em fontes ociais da Unio, como PIS, FINSOCIAL, FGTS e de dotaes oramentrias da Unio.

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Os executores dessas operaes so, normalmente, o Banco Nacional de Desenvolvimento Social (BNDES), Bancos Regionais de Desenvolvimento, Caixa Econmica Federal e Banco do Brasil.

Repasse de recursos externosOs repasses de recursos externos so poupanas captadas no exterior, por meio de instituies nanceiras que as repassam ao mercado interno para as empresas interessadas. Essa modalidade de nanciamento regulada pelo Banco Central do Brasil por intermdio de resoluo prpria.

Subscrio de debnturesEste modelo de captao acompanha, normalmente, os mesmos procedimentos do lanamento de aes. As debntures so ttulos privados de crdito, emitidos exclusivamente pelas empresas de capital aberto e so colocadas disposio para investidores interessados. A autorizao para emisso de debntures, caractersticas, so de competncia da assemblia de acionistas da empresa e reguladas pela legislao em vigor. As debntures podem ser do tipo simples (no conversveis), que somente podem ser resgatadas em dinheiro, e as do tipo conversveis, que permitem ao debenturista, por ocasio do resgate, a converso do montante acumulados em aes da empresa. O valor das debntures denido em moeda nacional e elas podem ser comercializadas com gio ou desgio, ou seja, com um valor maior (gio) ou menor (desgio) que seu valor nominal. Outra caracterstica interessante das debntures a existncia de uma clusula de repactuao dos juros, ou seja, as taxas de juros contratadas podem ser renegociadas periodicamente.

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Arrendamento mercantil (leasing)O arrendamento mercantil uma operao na qual a empresa utiliza um determinado ativo mediante o pagamento de um aluguel estabelecido em contrato. A operao feita entre a empresa e uma instituio arrendadora que compra o ativo e coloca-o disposio para uso mediante o pagamento de um aluguel. Ao nal do contrato de leasing a empresa pode adquirir o bem por um preo estipulado em contrato, renovar o contrato com ou sem a substituio do ativo, ou devolver o bem arrendadora. As operaes de leasing tm se popularizado no Brasil, em razo de as taxas de juros praticadas serem menores do que muitas outras opes de nanciamento. As taxas so menores pois o risco de crdito menor, tendo em vista que, como o ativo no pertence empresa, em caso de inadimplncia, a arrendadora pode retomar o ativo com mais facilidade.

Seo 2 O que custo de capital?O custo de capital pode ser denido como aquilo que a empresa paga pela captao de emprstimos e nanciamentos, ou tambm pode ser denido como sendo a taxa mnima que os projetos de investimentos devem proporcionar de retorno. O custo de capital pode ser calculado utilizando diversas fontes de nanciamento. Mas lembre-se que por se estar em um mundo globalizado e com o mercado aberto, as medidas econmicas adotadas em outros pases podem inuenciar de maneira signicativa a taxa de juros domstica. O custo de capital precisa ser denido de forma a ser o mais realista e com a compreenso de que quanto maior forem os riscos e as incertezas maiores tambm sero os retornos dos investimentos.

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O capital pode ser dividido em: capital de terceiros (exigibilidades da empresa); e, capital prprio (dos proprietrios). O custo do capital de terceiros tende a ser menor do que o custo do capital prprio, pois possui um custo e prazo para a devoluo do principal previamente denido, alm de oferecer risco, teoricamente, menor. Conforme voc estudou na seo 1 desta unidade, geralmente, esses emprstimos s empresas so efetuados possuindo remunerao, prazo, vencimento e garantias reais de pagamento preestabelecidos, bem como garantia preferencial de pagamento de dividendos. Por outro lado, o custo do capital prprio, que o recurso obtido com os scios ou acionistas da empresa, seja pela emisso de aes ou pelas retenes dos lucros a distribuir, geralmente, no possui prazo para a devoluo e juros denidos e, em algumas empresas, esse emprstimo permanecer sem quitao at quando a empresa sobreviver, e depender exclusivamente de seu desempenho, cando o proprietrio exposto a um risco maior.E aqui vai uma mxima do mundo financeiro: Quanto maior for o risco, maior dever ser o retorno exigido pelo investidor.

A seguir, acompanhe mais alguns detalhes importantes sobre cada tipo de custo de capital.

Custo do capital de terceirosO custo de capital de terceiros o retorno que as instituies nanceiras exigem por seus recursos, ou seja, a taxa de retorno pela qual o investidor deseja ser remunerado pelo risco proveniente da concesso do capital.

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O capital de terceiros pode ser obtido por meio de emprstimos e nanciamentos ou emisso de ttulos de dvida como debntures, por exemplo. A seguir, acompanhe como se calcula o custo de cada uma dessas formas de captao de recursos. Custo de emprstimos e nanciamentos O custo do capital dos emprstimos (Kt) deve ser considerado aps o Imposto de Renda, tendo em vista que os juros so dele dedutveis. A frmula do capital de terceiros (Kt) :Kt = j (1 IR) Ve

Onde: Kt = Custo do capital de terceiros j = Juros pagos pelo emprstimo IR = Alquota de Imposto de Renda Ve = Valor do emprstimoA Cia. Maciamb paga juros de R$ 50.000,00 por ano sobre um emprstimo de R$ 500.000,00 e est sujeita alquota do Imposto de Renda de 25%. Qual o custo do capital de terceiros depois do IR?

Resposta Dados: Kt = ? j = 50.000,00 IR = 0,25 Ve = 500.000,00

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Aplicando a frmula, temos:Kt = Kt = j (1 IR) Ve

50.000, 00(1 0, 25) 500.000, 00 37.500, 00 Kt = 500.000, 00 K t = 0, 0750 K t = 7, 50%

Custo de emisso de ttulos de dvidaOs ttulos de dvida podem ser debntures, notas promissrias, etc., que so emitidos pelas empresas tomadoras dos emprstimos e so adquiridos por investidores. A principal caracterstica dos ttulos de dvida para os emprstimos que a instituio nanceira, no primeiro caso (emisso), que cede os recursos para a empresa. No segundo caso (venda), ela atua como vendedora desses ttulos para o mercado, mediante o recebimento de uma taxa de corretagem. Outro fator existente nesse tido de operao o desgio, que ir variar de acordo com o risco da operao (chance de no recompra desses ttulos no seu vencimento). Quanto maior for o risco maior ser o desgio.

Acompanhe o exemplo a seguir.

Suponha que uma empresa esteja fazendo o lanamento de debntures nas seguintes condies: Valor nominal do ttulo; R$ 10.000,00. Quantidade de ttulos: 2.000. Valor total da operao: R$ 20.000,00. Prazo de resgate dos ttulos: 4 anos. Desgio na colocao: 3% sobre o valor de face. Taxa de juros: 8% ao ano, pagos semestralmente.24

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Taxa de corretagem: 5% sobre o valor nominal da colocao. Resoluo Para se chegar ao custo efetivo da operao, necessrio fazer um uxo de caixa da operao com os momentos em que acontecer a entrada e sada dos recursos. Primeiramente, vamos calcular quanto efetivamente a empresa receber no momento do lanamento dos ttulos no mercado. Ento temos:Valor dos ttulos ( - ) Desgio na colocao: (3%) ( - ) Taxa de corretagem: (5%) ( = ) Valor lquido disponvel para empresa: 20.000.000,00 (600.000,00) (1.000.000,00) 18.400.000,00

O prximo passo calcular os juros pagos anualmente pelo emprstimo, que so as sadas de caixa do emprstimo. Temos, ento: 20.000.000,00 X 8% = 1.600.000,00 Com base nessas informaes, constri-se uma tabela de entrada e sada de recursos do emprstimo:Semestre 0 1 2 3 4 Fluxo de caixa 18.400.000,00 (1.600.000,00) (1.600.000,00) (1.600.000,00) (21.600.000,00) Observao Valor efetivo disponibilizado para empresa 20.000.00,00 X 8% 20.000.00,00 X 8% 20.000.00,00 X 8% 20.000.00,00 X 8% + resgate de 20.000.000,00

Agora, com essas informaes e o auxlio de uma calculadora nanceira, calcula-se o custo da operao. Utilizando uma calculadora nanceira do tipo HP 12C encontrase a taxa efetiva por meio do clculo da Taxa Interna de Retorno (TIR).

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Para chegar TIR utilizando a HP 12C, deve-se fazer a seguinte operao:Teclas 18400000 1600000 1600000 1600000 21600000 VISOR Descrio Limpa os registradores Insere o valor na data inicial Insere o valor na data 1 Insere o valor na data 2 Insere o valor na data 3 Insere o valor na data 4 Solicita o clculo da taxa interna de retorno 10,55

Para calcular a taxa interna de retorno utilizando o Microsoft Excel, siga os passos. 1 Passo: Inserir os dados do uxo de caixa.

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2 Passo: Inserir a funo nanceira desejada, neste caso, a TIR.

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3 Passo: Selecionar os dados para o clculo da TIR.

4 Passo: Clicar em OK.

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Observe que os valores encontrados foram os mesmos.Voc deve estar achando que esta explicao do uso da calculadora financeira ou da planilha de clculo foi muito rpida. E foi mesmo! Mas no se preocupe, nas prximas unidades deste livro constaro explicaes mais detalhadas.

Custo do capital prprioCusto do capital prprio pode ser denido como o retorno requerido pelos acionistas, ou proprietrios da empresa, que investiram seus recursos com o objetivo de obter ganhos nanceiros com o passar do tempo. O ganho realizado pela distribuio de lucros e dividendos distribudos aos acionistas ou proprietrios da empresa. Em uma empresa individual, a determinao do custo do capital prprio muito simples. Basta obter do proprietrio a taxa de retorno, a sua expectativa de retorno e utiliz-la como custo do capital. Mas em empresas maiores, essa tarefa torna-se um pouco mais complexa uma vez que os diversos acionistas ou proprietrios possuem expectativas de ganhos diferentes e, ao mesmo tempo, isto faz com que tenha de se estimar o custo do capital utilizando um modelo de determinao. Basicamente, em uma sociedade por aes, temos dois tipos de acionistas: Preferencial OrdinrioVoc sabe distinguir o acionista preferencial do ordinrio?

A principal diferena entre eles que o acionista preferencial no tem direito a voto e tem preferncia no recebimento dos dividendos.

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J o acionista ordinrio tem direito a voto e preterido em relao ao acionista preferencial na distribuio de dividendos.

Como calcular o custo da ao preferencial?

Voc poder calcular o custo da ao preferencial utilizando a seguinte frmula:Kp = Dp Np

Onde: K = custo das aes preferenciaisp

D = dividendos anuaisp

N = recebimento lquido na venda da aop

Como os dividendos so pagos aps o Imposto de Renda, no so necessrios ajustes referentes ele.Por exemplo: A Cia. Maciamb est pensando em emitir aes preferenciais, oferecendo dividendos anuais de 10%, e vender as aes por R$ 100,00. Seu custo de emisso e venda de R$ 5,75. Pergunta-se: qual o custo da ao?

Para acompanhar e chegar ao resultado, siga os passos. Passo 1 - Calcule o montante anual em dinheiro dos dividendos preferenciais, pois a informao que temos em termos percentuais. Ento, o valor dos dividendos anuais ser: D = 0,10 x 100,00 = 10,00p

Passo 2 - Em seguida, calcule os recebimentos lquidos: N = 100,00 5,75 = 94,25p

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Passo 3 - Agora que voc tem o valor dos dividendos, basta aplicar a frmula. O resultado ser:Kp = Kp = Dp Np

10, 00 94, 25 K p = 0,1061 K p = 10, 61%

Como calcular o custo da ao ordinria?

Para calcular o custo das aes ordinrias, voc pode utilizar o modelo de avaliao de crescimento constante ou modelo de Gordon. Este modelo supe que o valor da ao seja igual ao Valor Presente Lquido do uxo de todos os dividendos futuros (esperando que eles cresam a taxas constantes), em um horizonte de tempo innito.Agora voc deve estar pensando que fomos longe demais, no mesmo? Mas o conceito esse mesmo!

Para compreend-lo melhor, veja a sua frmula:Ks = D1 +g P0

Onde: K = custo das aes ordinriass

D = dividendos esperado ao nal do perodo1

g = taxa anual de crescimento constante dos dividendos

Unidade 1

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Suponha que a Cia. Maciamb deseja determinar o custo de suas aes ordinrias. Atualmente, o preo vigente de suas aes de R$ 80,00. A empresa espera pagar um dividendo, este ano, de R$ 6,40.

Os dividendos distribudos no perodo de 2002 a 2006 foram:Ano 2006 2005 2004 2003 2002 Dividendo 6,08 5,79 5,55 5,32 5,00

Para calcular, siga os passos: Passo 1 - inicialmente, ser preciso calcular o crescimento dos dividendos ao longo do tempo. Para isto, utilize os dados referentes aos dividendos distribudos. Use o dividendo do ltimo e do primeiro ano de que se tem informaes, ou seja, 2002 e 2006. Passo 2 - preciso, tambm, calcular o espao de tempo entre esses dois perodos. Neste caso, existem 4 intervalos de tempo. Voc entendeu como se chegou a 4 intervalos de tempo? No? Ento, conte a seguir: De 2002 para 2003 = 1 ano. De 2003 para 2004 = 1 ano. De 2004 para 2005 = 1 ano. De 2005 para 2006 = 1 ano. Total = 4 anos Passo 3 Agora, utilizando tcnicas de matemtica nanceira, calcula-se o crescimento dos dividendos. O valor do dividendo no ano de 2002 equivale ao Valor Presente, ou seja, 5,00, enquanto o valor do dividendo no ano de 2006 o equivalente ao Valor Futuro: 6,08. E o tempo o nmero de perodos, que no nosso exemplo 4.

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Utilizando a calculadora nanceira HP 12C, voc ter: 5 CHS PV 6,08 FV 4n i = 5,01% Ento, a taxa de crescimento dos dividendos (g) de 5,01%. Passo 4 - Agora s aplicar a frmula.Cuidado! A taxa de crescimento foi dada em termos percentuais, ento preciso dividi-la por 100 para se ter o valor unitrio. Quando se diz que a taxa de 5,01%, est-se dizendo que ela de 5,01 dividida por 100, o que dar um resultado de 0,0501.

Aplicando a frmula, tem-se:Ks = Ks = D1 +g P0

6, 40 + 0, 0501 80, 00 Ks = 0, 080 + 0, 0501 Ks = 0,1301 K s = 13,10% 1

Para ter uma melhor compreenso sobre as utilidades do custo de capital, acompanhe na prxima seo por que a utilizao do custo mdio ponderado de capital importante para a tomada de decises estratgicas sobre investimentos.

SEO 3 - Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC)O custo mdio ponderado de capital, segundo Gitman (1997), reete na mdia do custo de nanciamento de longo prazo da empresa. Ele pode ser obtido multiplicando-se as fontes especcas de capital pela sua participao na estrutura de capital da empresa.

Unidade 1

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Para calcul-lo, multiplica-se cada uma das fontes pela sua participao na estrutura de capital. Para exemplicar o conceito, ser utilizado o mesmo exemplo anterior, Cia. Maciamb. Acompanhe, agora, como calcular o Custo Mdio Ponderado de Capital. Suponha que a Cia. Maciamb tem, em sua estrutura de capital, a seguinte congurao:Fonte de capital Capital de terceiros Aes preferenciais Aes ordinrias Participao 0,30 0,20 0,50 Custo 7,50% 10,61% 13,01%

Ento, o Custo Mdio Ponderado de Capital ser: Capital de terceiros 7,50% x 0,30 = 2,25%. Aes preferenciais 10,61% x 0,20 = 2,12%. Aes ordinrias 13,01% x 0,50 = 6,51%. Custo Mdio Ponderado de Capital = 10,88%.

Por que utilizar o Custo Mdio Ponderado de Capital?

De acordo com o Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC), o administrador nanceiro pode denir sobre a melhor oportunidade de investimentos, pois, para maximizar o valor da empresa, qualquer investimento s ser aceito se o retorno for maior do que o CMPC. Ento, como calcular o CMPC?

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Para voc compreender a resposta, acompanhe duas situaes. a) Suponha que a empresa possua a seguinte oportunidade de investimento. Calcule o custo de capital, mas sem ser pelo CMPC.Tipo Investimento Inicial Prazo TIR do projeto Custo da Fonte de Financiamentos Construo de uma nova fbrica R$ 150.000,00 15 Anos 10% 12%

Concluso: Como o custo de nanciamento de 12% maior do que o retorno esperado de 10%, a empresa rejeitaria a oportunidade. b) Utilizando o mesmo exemplo, s que com o clculo do custo de capital pelo CMPC, voc teria:Tipo Investimento Inicial Prazo TIR do projeto Custo da Fonte de Financiamentos Capital de Terceiros Capital Prprio Construo de uma nova fbrica R$ 150.000,00 15 Anos 10% 12% R$ 80.000,00 Taxa: 5% R$ 70.000,00 Taxa: 7%

O clculo do CPMC utilizando a frmula seria:

Unidade 1

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Onde: i = Taxa de juros do capital de terceiros r = Taxa de juros do capital prprio Logo:0, 05 80.000, 00 + 0, 07 70.000, 00 80.000, 00 + 70.000, 00 CMPC = 0, 0593 CMPC = 5, 93% CMPC =

Com isto, pode-se concluir que com a utilizao do CMPC, o custo de nanciamento de 5,93%, ou seja: menor do que o retorno esperado de 10%. A empresa aceitaria a oportunidade, pois possvel ganhar 10% sobre os investimentos de fundos que custam 5,93%.Como calcular o CMPC por meio das fontes especficas de financiamentos?

O CMPC pode ser calculado pela soma dos custos ponderados, que so obtidos pela multiplicao dos custos efetivos do capital de terceiros pelo capital prprio, pelas respectivas taxas de participao, ou pelo peso de cada um na estrutura de capital planejada. Com base nos dados a seguir, observe como se d o clculo do CMPC da empresa Casa das Rosas Ltda.Fontes de financiamento Aes preferenciais (dividendos fixos) Aes ordinrias Lucros retidos Emprstimos bancrios Emprstimos de fornecedores Total Taxa efetiva 15,10% 16,74% 14,10% 13,80% 12,60% 72,34% Pesos 13% 20% 30% 32% 5% 100,00% CMPC 1,96% 3,35% 4,23% 4,42% 0,63% 14,59%

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Conforme voc pde observar no quadro, a multiplicao da taxa efetiva ou custo efetivo pelo peso das fontes especcas de nanciamento ser igual ao Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC). Neste caso de 14,59% ao ano.Observe as dicas: Antes de calcular utilizando esse mtodo, alguns ajustes devem ser efetuados. Os ajustes dos custos efetivos devem ser feitos em todos os custos contrados em moeda nacional, levando em considerao que: o custo do capital de terceiros calculado antes do Imposto de Renda; o custo do capital prprio calculado aps o Imposto de Renda.

Concluindo este tema, observe que, em regra geral, para a anlise do custo de capital da empresa a estrutura de capital deve estar bem ajustada. Logo, uma estrutura de capital ideal deve levar em considerao os cenrios econmicos nos quais a empresa est inserida, bem como deve possuir uma estrutura de forma a ser exvel e ajustada em funo de eventuais variaes no mercado atual ou futuro.

Unidade 1

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Atividades de auto-avaliaoEfetue as atividades de auto-avaliao e, a seguir, acompanhe as respostas e comentrios. Para melhor aproveitamento do seu estudo, confira suas respostas somente depois de fazer as atividades propostas. 1. Descreva, com suas palavras, o que voc compreendeu sobre custo de capital.

2. Cite 3 (trs) fontes de capital de terceiros.

3. Para que se utiliza o Custo Mdio Ponderado de Capital?

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4. A empresa Santa Catarina Empreendimentos Ltda. paga juros de R$ 250.000,00 por ano sobre um emprstimo de R$ 1.400.000,00, e est sujeita alquota do Imposto de Renda de 25%. Qual o custo do capital de terceiros depois do IR?

5. A empresa MWR Fundio de Preciso Ind. e Com. Ltda, ao necessitar ampliao de suas instalaes, pela deciso da diretoria, resolve construir um novo parque fabril. Segundo o levantamento do setor responsvel pelo planejamento estratgico calculou-se que o investimento inicial deve ser de R$ 1.200.000,00, e a taxa de retorno do investimento (TIR) ser de 7%, em um prazo de 12 anos. Como a empresa no dispe desse recurso, para viabilizar o negcio, necessita efetuar a captao junto s fontes de financiamento. Em reunio da assemblia geral, ao mostrar o retorno desse novo investimento, os acionistas ofereceram empresa um montante de recursos para financiamento do projeto no montante de R$ 850.000,00. Sabe-se que o custo do capital prprio de 8% ao ano e, para completar o montante de recursos necessrios para implementao do projeto; a diretoria decidiu captar os recursos junto a terceiros, ou seja, a empresa captar no mercado financeiro o valor de R$ 400.000,00 ao custo de 6% ao ano. Com este emprstimo, a empresa que no possui nenhum capital de terceiros em sua estrutura passar a ter uma participao de 20%.

Unidade 1

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Com base nos dados fornecidos, e sabendo que a empresa situase em uma faixa de alquota de Importo de renda de 25% calcule o custo mdio ponderado de capital utilizando a frmula e decida se o investimento deve ser efetuado.

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6. Sabendo que a TIR de 10% e o investimento inicial de R$ 130.000,00, com base nos dados a seguir, calcule o CMPC utilizando: a) a frmula do CMPC, separando o volume de recursos de capital de terceiros e de capital prprio; b) o mtodo das fontes especficas de capital. Dados: Fontes de Financiamento Aes Preferenciais (Dividendos Fixos) Aes Ordinrias Lucros Retidos Emprstimos Bancrios Emprstimos de Fornecedores Total Valor do Emprstimo Taxa Efetiva Pesos 13% 20% 30% 32% 5% 100,00%

16.900,00 12,40% 26.000,00 14,75% 39.000,00 11,64% 41.600,00 13,51% 6.500,00 10,40% 130.000,00 62,70%

Unidade 1

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SnteseO entendimento sobre os custos de capital de uma empresa fundamental para a sobrevivncia da mesma, bem como de grande utilidade para a tomada de deciso. O custo de capital o valor que a empresa paga na captao de emprstimos e nanciamentos, geralmente de longo prazo, sendo que, para anlise de investimentos, o Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC) deve ser menor que a taxa interna de retorno (TIR), ou seja, por meio das fontes de nanciamento, o projeto ter um retorno alm do custo dos nanciamentos. O gestor, por sua vez, deve estar atento s mutaes do mercado e possuir conhecimentos especcos sobre as melhores formas e fontes para captao de nanciamentos e aplicao dos recursos e implementao de novos projetos. Aps ter estudado como se calcula o custo de capital, voc tem conhecimento necessrio para denir a taxa requerida nos projetos de investimentos com maior clareza e segurana. Por isto, na prxima unidade, o estudo ser sobre a estrutura de capital e seus efeitos no resultado da empresa, o que tambm chamamos de alavancagem nanceira. At l!

Saiba maisCaso voc tenha a inteno de desenvolver mais leituras sobre os assuntos abordados nesta unidade, realize pesquisas nos seguintes livros: ANGELO, Cludio, SILVEIRA. Finanas no varejo. Gesto operacional: exerccios prticos com respostas. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2000. ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas e calor. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2005. GITMAN, L. Princpios de administrao nanceira: essencial. 2. ed. Porto Alegre: Bookman, 2001.42

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HOJI, Masakazu, Administrao nanceira: uma abordagem prtica. So Paulo: Atlas, 2003. LEMES JNIOR, Antnio Barbosa; RIGO, Cludio Miessa; CHEROBIM, Ana Paula Mussi. Administrao nanceira: princpios, fundamentos e prticas brasileiras. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005. ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JAFFE F. Administrao nanceira. So Paulo: Atlas, 1995. SILVA, Jlio Cezar da. Curso de matemtica nanceira. Vencendo barreiras com a HP 12C passo a passo. Goinia: Terra, 2005.

Unidade 1

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UNIDADE 2

Estrutura de capital e alavancagem financeiraObjetivos de aprendizagemCompreender a influncia da estrutura de capital nas decises financeiras da empresa. Compreender e identificar o grau de alavancagem financeira e sua conseqncia para o resultado das organizaes. Utilizar a alavancagem e estrutura de capital para a tomada de deciso.

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Sees de estudoSeo 1 O que estrutura de capital? Seo 2 O que alavancagem financeira? Seo 3 Como a estrutura de capital e a alavancagemfinanceira interferem nas decises financeiras da empresa?

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Para incio de conversaA denio da estrutura de capital das empresas uma tarefa de muita importncia para o alcance dos objetivos de maximizao da riqueza dos acionistas, que , em essncia, o objetivo da administrao nanceira. De acordo com a estrutura de capital que uma empresa possui, ela estar com um maior ou menor grau de alavancagem nanceira e, conseqentemente, sujeita a um maior ou menor risco nanceiro. O estudo desta unidade focar suas atenes em discutir esses assuntos, com o objetivo de subsidi-lo na tomada de deciso com maior grau de assertividade em relao denio da estrutura de capital ideal para as empresas. Ento, vamos ao trabalho!

Seo 1 O que estrutura de capital?Para que voc possa entender melhor a estrutura do capital de uma empresa, indispensvel o entendimento sobre o que capital. Segundo S e S (1989, p. 50):O capital um fundo de valores ou conjunto de bens, crditos e dbitos colocados disposio da empresa, com a finalidade de gerar resultados econmicos.

Na unidade anterior, voc estudou que o capital de uma empresa pode ser formado por capital prprio e por capital de terceiros, ou seja:

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Capital prprio Assume maior risco em relao ao recebimento de sua remunerao. composto pelos recursos dos scios, proprietrios ou acionistas e constitudo por aes ordinrias, aes preferenciais e lucros retidos.

Capital de terceiros Por ter preferncia legal no recebimento de sua remunerao, possui um grau de risco menor. So os financiamentos com fornecedores, instituies financeiras, debntures, dentre outros.

Para a anlise e tomada de decises sobre estruturas de capital, deve-se considerar somente o capital permanente e de longo prazo, ou seja, o Exigvel a Longo Prazo e o Patrimnio Lquido. O objetivo principal da separao do capital em funo de que as estruturas de capital, por serem de natureza estratgica, no sofrem variaes ou alteraes peridicas. A estrutura de capital de uma empresa, como voc j pde estudar em contabilidade por meio do balano patrimonial, disposta da seguinte forma:BALANO PATRIMONIAL Ativo Ativo Circulante Ativo Realizvel a Longo Prazo Ativo Permanente Passivo Passivo Circulante Capital de Terceiros Passivo Exigvel a Longo Prazo Patrimnio Lquido Capital Prprio

Para calcular a participao de capital de terceiros na estrutura de capital podemos utilizar a seguinte frmula.PCT = PELP 100 PELP + PL

Onde: PCT = participao do capital de terceiros PELP = Passivo Exigvel a Longo Prazo

Unidade 2

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PL = Patrimnio Lquido Como exemplo, suponha que uma determinada empresa tenha a seguinte estrutura patrimonial.BALANO PATRIMONIAL Ativo Ativo Circulante 30.000 Ativo Realizvel a Longo Prazo 20.000 Ativo Permanente 150.000 Passivo Passivo Circulante 25.000 Passivo Exigvel a Longo Prazo 78.750 Patrimnio Lquido 96.250

Calculando a participao do capital de terceiros na estrutura de capital temos:PCT = PCT PCT PCT PCT PELP 100 PELP + PL 78.750 = 100 78.750 + 96.250 78.750 100 = 175.000 = 0, 04500 100 = 45, 00%

Conclumos ento que, neste exemplo, a participao de capital de terceiros na estrutura de capital da empresa de 45%, enquanto a de capital prprio de 55%. A denio da estrutura ideal de capital da empresa muito importante, pois ir interferir diretamente no resultado de maximizao da riqueza dos seus acionistas. Na utilizao da teoria da estrutura de capital, o gestor nanceiro no deve ser muito conservador, pois, como voc j sabe, caso ele no assumir riscos, a empresa no ter como maximizar seu valor para os acionistas. Por outro lado, a agressividade na aplicao da estrutura de capital, que exponha a empresa a um grau de endividamento

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excessivo, pode gerar um risco nanceiro insuportvel, logo, o melhor caminho seria o gestor nanceiro avaliar as alternativas disponveis no mercado utilizando tcnicas adequadas, mas o que acontece na prtica das empresas que o parmetro utilizado para avaliar essa situao est baseado no grau de diculdade com que se encontra o uxo de caixa. Em um mercado perfeito, segundo Modigliani e Miller (1958), sem impostos, com ampla e perfeita divulgao de todas as informaes e sem custos de transao, qualquer benefcio proveniente de um maior endividamento seria ligeiramente conhecido e faria com que os acionistas aumentassem suas exigncias de retorno, fazendo com que o custo de capital da empresa se mantivesse inalterado. Esta composio de estrutura de capital d origem alavancagem nanceira.

Seo 2 O que alavancagem financeira?Segundo Hoji (2001), alavancagem nanceira a produo de efeitos do capital de terceiros sobre o patrimnio lquido. As riquezas da empresa so geradas pelos ativos que, invariavelmente, so nanciados pelo capital prprio e de terceiros. O fato de termos custos e caractersticas diferentes para este capital gera um efeito de alavanca, ou seja, com um mesmo esforo o resultado nal potencializado. Isto ocorre por que o capital de terceiros remunerado a uma taxa xa, que so os juros, enquanto o capital prprio remunerado a uma taxa varivel que so os lucros. Ao aumentarmos a captao de recursos a taxa xa (de terceiros) fazemos com que a diferena entre o custo de captao e o retorno dos investimentos sejam direcionados para o Patrimnio Lquido. Para que possamos esclarecer melhor o efeito da alavancagem, necessrio que possamos medir a riqueza gerada pelos ativos.

Unidade 2

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Para calcular o Retorno sobre o Ativo Total utilizaremos a frmula:RAT = LDIRAJ AT

Onde: LDIRAJ = Lucro Depois Imposto de Renda e Antes do Juros. AT = Ativo Total. Devemos, tambm, medir a riqueza gerada para os scios da empresa. Sabemos que a riqueza dos scios est demonstrada no Patrimnio Lquido, ento, necessrio que faamos uma relao entre o lucro e o montante disponibilizado pelos proprietrios da empresa que estar alocado no Patrimnio Lquido encontrando, assim, o Retorno sobre o Patrimnio Lquido (RPL). Para calcular o Retorno sobre o Patrimnio Lquido (RPL) utiliza-se a frmula:RPL = LL PL

Onde: LL = Lucro Lquido PL = Patrimnio LquidoSuponha que uma determinada empresa tenha a seguinte demonstrao de resultado*.

Vendas ( ) Custo dos produtos vendidos ( = ) Lucro Bruto ( ) Despesas administrativas e de vendas ( ) Despesas de juros ( = ) Lucro antes do Imposto de Renda ( ) Imposto de renda (25%) ( = ) Lucro lquido

1.000.000 (300.000) 700.000 (500.000) 200.000 (50.000) 150.000

*Adaptada para fins didticos.50

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Supondo, ainda, que a empresa tenha como fontes de nanciamento o total de $ 500.000, vamos projetar o resultado da empresa segundo duas hipteses. Hiptese 1 A empresa totalmente nanciada com capital prprio. Neste caso, como no h capital de terceiros em sua estrutura de capital, a empresa ter a seguinte Lucro Depois Imposto de Renda e Antes do Juros:Vendas ( - ) Custo dos produtos vendidos ( = ) Lucro Bruto ( - ) Despesas administrativas e de vendas ( = ) Lucro Antes dos Juros e do Imposto de Renda ( - ) Imposto de Renda (25%) ( = ) Lucro Depois do Imposto de Renda e Antes do Juros ( - ) Juros ( + ) Economia do IR sobre os juros ( = ) Lucro Lquido 1.000.000 (300.000) 700.000 (500.000) 200.000 (50.000) 150.000 0 0 150.000

Como voc estudou em contabilidade, o total do ativo igual soma do passivo e do Patrimnio Lquido. Neste caso, o passivo 0, pois, no temos participao de capital de terceiro na estrutura de capital. Sendo assim, o total do ativo igual ao total do PL. Aplicando a frmula para o clculo do RAT temos:LDIRAJ AT 150.000 RAT = 500.000 RAT = 0, 30 RAT = 30% RAT =

Veja que os ativos da empresa geraram uma rentabilidade de 30%.

Unidade 2

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Agora vamos ver qual foi a rentabilidade gerada exclusivamente para o proprietrio da empresa. Para isto, vamos calcular o RPL utilizando a frmula:LL PL 150.000 RPL = 500.000 RPL = 0, 30 RPL = 30% RPL =

Observe que o RAT e o RPL so iguais, o que signica que no existe alavancagem nanceira, pois no se est utilizando capital de terceiros na estrutura de capital. Hiptese 2 A empresa est sendo nanciada em 60% com capital de terceiros, pagando uma remunerao a esse capital de 25%. Assim, a nova demonstrao de resultado do exerccio car desta forma:Vendas ( - ) Custo dos produtos vendidos ( = ) Lucro Bruto ( - ) Despesas administrativas e de vendas ( - ) Despesas de juros (500.000 x 60% x 25%) ( = ) Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda ( - ) Imposto de Renda (25%) ( = ) Lucro Lquido 1.000.000 (300.000) 700.000 (500.000) (75.000) 125.000 (31.250) 93.750

Convertendo a Lucro Depois Imposto de Renda e Antes do Juros para um modelo gerencial temos ento:Vendas ( - ) Custo dos produtos vendidos ( = ) Lucro Bruto ( - ) Despesas administrativas e de vendas ( = ) Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda ( - ) Imposto de Renda (25%) ( = ) Lucro Depois do Imposto de Renda e Antes dos Juros ( - ) Juros (25% de 300.000) ( + ) Economia do IR sobre os juros ( = ) Lucro Lquido 1.000.000 (300.000) 700.000 (500.000) 200.000 (50.000) 150.000 (75.000) 18.750 93.750

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Observe que colocamos nesta DRE, alm dos juros pagos, uma economia de IR. Isto ocorre porque como as despesas com juros so dedutveis do Imposto de Renda, o fato de pagarmos IR fez com que a empresa deduzisse do imposto a pagar o valor referente alquota de IR multiplicado pelo valor dos juros (105.000 X 25% = 26.250).

Calculando o RAT e o RPL sob esta nova tica, teremos, ento:LDIRAJ AT 150.000 RAT = 500.000 RAT = 0, 30 RAT = 30% RAT = LL PL 93.750 RPL = 200.000 RPL = 0, 4688 RPL = 46, 88 % RPL =

Observe que, na hiptese 2, o retorno proporcionado aos acionistas foi superior ao retorno proporcionado pelos ativos da empresa. Isto ocorre porque a empresa esta captando recursos de terceiros e remunerando-os a uma taxa de 26,25% (=35% - 25% I.R) e aplicando estes recursos em seu ativo (RAT) e remunerando-o a uma taxa de 30%. A diferena entre a taxa de captao (26,25%) e a taxa de rentabilidade (30%) ser destinada aos acionistas (RPL=35,63%). Podemos ento dizer que a empresa est operando com alavancagem nanceira.

Grau de Alavancagem Financeira (GAF)A anlise do Grau de Alavancagem Financeira (GAF) um importante instrumento de gesto nanceira das empresas.Unidade 2

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Para calcular o Grau de Alavancagem Financeira utilizamos a frmula:GAF = RPL RAT

Aplicando-a nos exemplos acima, teremos os seguintes graus de alavancagem nanceira para as duas hipteses. Hiptese 1:RPL RAT 30% GAF = 30% GAF = 1, 00 GAF =

Hiptese 2:RPL RAT 46, 88% GAF = 30% GAF = 1,56 GAF =

Mas o que significa este ndice?

Este ndice signica que, na hiptese 2, a remunerao fornecida aos scios de 56% superior remunerao paga ao capital de terceiros, enquanto na hiptese 1 no existe alavancagem nanceira. Podemos encontrar as seguintes situaes quando falamos de alavancagem nanceira:GAF = 1 GAF > 1 GAF < 1 Alavancagem financeira nula Alavancagem financeira favorvel Alavancagem financeira desfavorvel

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Seo 3 Como a estrutura de capital e a alavancagem financeira interferem nas decises financeiras da empresa? muito importante que voc tenha presente que o estudo do grau de alavancagem nanceira pode ser mal-interpretado pelos gestores das empresas. Se voc zer uma rpida reexo, ver que, basicamente, quanto maior a participao de recursos de terceiros na estrutura de capital da empresa melhor, pois como o custo desse capital xo, o resultado para o acionista ser potencializado, melhorando substancialmente o resultado. Isto favorvel s empresas em tempos de crescimento quando as vendas crescem e o resultado nal multiplica-se. Mas e em tempos de recesso? Neste caso, como a empresa tem custos nanceiros xos, ela estar sujeita a um risco nanceiro maior, fazendo com que tambm seja potencializado um eventual prejuzo.Suponha que utilizando os dados do exemplo anterior haja uma queda de 10% nas vendas.

No caso, a nova DRE da empresa caria assim congurada de acordo com as duas hipteses de estrutura de capital:Sem Capital Com Capital de Terceiros de Terceiros Vendas ( ) Custo dos produtos vendidos ( = ) Lucro Bruto ( ) Despesas administrativas e de vendas ( = ) Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda ( ) Imposto de Renda (25%) ( = ) lucro depois dos juros e do IR ( ) Juros (35% de 300.000) ( + ) Economia do IR sobre os juros ( = ) Lucro Lquido 900.000 (270.000) 630.000 (500.000) 130.000 (32.500) 97.500 0 0 97.500 900.000 (270.000) 630.000 (500.000) 130.000 (32.500) 97.500 (75.000) 18.750 41.250

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Aplicando a frmula para clculo do RAT e RPL, temos os seguintes valores para as duas hipteses:Sem Capital de Terceiros Com Capital de Terceiros

LDIRAJ AT 97.500 RAT = 500.000 RAT = 0,1950 RAT = 19, 50% RAT =

LDIRAJ AT 97.500 RAT = 500.000 RAT = 0,1950 RAT = 19, 50% RAT =

LL PL 97.500 RPL = 500.000 RPL = 0,1950 RPL = 19, 50% RPL =

LL PL 41.250 RPL = 200.000 RPL = 0,2063 RPL = 20,63% RPL =

Calculando o grau de alavancagem para as duas hipteses teremos:Sem Capital de Terceiros Com Capital de Terceiros

RPL RAT 19, 50% GAF = 19, 50% GAF = 1, 00 GAF =

RPL RAT 20,63 GAF = 19,50 GAF = 1,06 GAF =

Observe que uma queda de 10% nas vendas teve como efeito uma queda na alavancagem nanceira. Isto ocorreu porque a empresa est captando recursos de terceiros a 25% e aplicando em seus recursos a uma taxa de remunerao de 19,50%. Em tempos de queda nas vendas, tambm os resultados negativos so potencializados quanto maior for a alavancagem da empresa. preciso estar atento s variveis econmicas para poder tomar as decises em termos de aumentar ou diminuir o grau de

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Gesto Financeira II

alavancagem das empresas, pois o risco associado a essas decises dever ser considerado e avaliado com muita cautela. Para concluir, podemos dizer que quanto maior for a alavancagem da empresa mais sensvel ela estar s variaes em seus resultados, cando sujeita a um maior risco. O gestor nanceiro dever, ento, buscar o equilbrio ideal na estrutura de capital, com o objetivo de maximizar o resultado para o acionista, mas sem expor em demasia a empresa a riscos nanceiros indesejveis.

Atividades de auto-avaliaoEfetue as atividades de auto-avaliao e, a seguir, acompanhe as respostas e comentrios. Para melhor aproveitamento do seu estudo, confira suas respostas somente depois de fazer as atividades propostas. 1 - Como composta a estrutura de capital de uma empresa?

2 - O que alavancagem financeira?

Unidade 2

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3 - A Cia. Lucrativa apresentou lucro na demonstrao de resultado, mas deseja saber se a estrutura de capital est adequada. Calcule o Retorno sobre o Ativo (RAT) e o Retorno sobre o Patrimnio Lquido (RPL), analise e comente os resultados. D sua opinio sobre a adequada estrutura de capital. Considere o ativo total de $ 1.200.000 e o patrimnio lquido de $ 600.000. Vendas ( - ) Custo dos produtos vendidos ( = ) Lucro Bruto ( - ) Despesas administrativas e de vendas ( - ) Despesas de juros (28%) ( = ) Lucro antes do Imposto de Renda ( - ) Imposto de Renda (34%) ( = ) Lucro Lquido 2.000.000 (1.240.000) 760.000 (450.000) (168.000) 142.000 (48.280) 93.720

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Gesto Financeira II

SnteseO capital de uma empresa, seja ele prprio ou de terceiros, investido em sua totalidade no ativo, tendo como objetivo gerar retornos adequados. A estrutura de capital formada pelos fundos de longo prazo e permanentes, registrados no exigvel a longo prazo e no patrimnio lquido. Para identicar se a estrutura de capital da empresa adequada, voc pode utilizar a alavancagem nanceira, que uma importante ferramenta para o gestor nanceiro. Por meio da alavancagem nanceira, podemos vericar a sensibilidade da empresa s mudanas no seu volume de vendas e o resultado gerado aos acionistas pela utilizao de recursos de terceiros a custo xo na estrutura de capital da empresa. Ento, a montagem de uma estrutura de fontes de nanciamento deve levar em considerao a natureza das operaes da empresa, sendo que devem ser avaliados alguns aspectos, como o volume de vendas futuras, a estabilidade das vendas, a concorrncia, bem como a adequao entre os prazos de recebimento e pagamento. Diante da anlise criteriosa dos aspectos acima descritos, o administrador nanceiro poder identicar e montar uma estrutura de capital que satisfaa os anseios dos acionistas e que esteja ajustada com os objetivos estratgicos da empresa. Na prxima unidade, voc estudar que as decises de investimento a longo prazo da empresa e o custo de capital so variveis importantssimas nas decises de investimento da empresa. At l!

Unidade 2

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Saiba maisCaso voc tenha a inteno de desenvolver mais leituras sobre os assuntos abordados nesta unidade, realize pesquisa nos livros: ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas e valor. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2005 GITMAN, L. Princpios de administrao nanceira: essencial. 2. ed. Porto Alegre: Bookman, 2001. HOJI, Masakazu, Administrao nanceira: uma abordagem prtica. So Paulo: Atlas, 2003. LEMES JNIOR, Antnio Barbosa; RIGO, Cludio Miessa; CHEROBIM, Ana Paula Mussi. Administrao nanceira: princpios, fundamentos e prticas brasileiras. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005. ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JAFFE F. Administrao nanceira. So Paulo: Atlas, 1995.

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UNIDADE 3

Decises de investimento de longo prazoObjetivos de aprendizagemCompreender a importncia da anlise de investimento no processo decisrio. Identificar os tipos de investimentos. Dimensionar o fluxo de caixa operacional de projetos de investimento. Utilizar os mtodos e tcnicas de investimentos para definir a melhor alternativa de um projeto.

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Sees de estudoSeo 1 O que so decises de investimento? Seo 2 Quais so os tipos de investimentos? Seo 3 Como dimensionar o fluxo de caixa de umprojeto de investimento?

Seo 4 Quais so as tcnicas de avaliao deinvestimentos?

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Para incio de conversaAs decises de investimento de longo prazo envolvem a elaborao dos projetos, o dimensionamento de seu uxo de caixa e a seleo das propostas atravs da utilizao de tcnicas de avaliao. Basicamente, para que um investimento seja atraente do ponto de vista econmico, ele deve ter taxas de retorno superiores ao custo de captao deste recurso, pois, assim, consegue-se a elevao da riqueza da empresa e, conseqentemente, dos seus acionistas. Deve-se, portanto, avaliar os investimentos do ponto de vista exclusivamente econmico, com o objetivo de gerar ganhos para a empresa. Um fator importante na avaliao dos investimentos o custo de captao que estudamos em unidades anteriores, representado pelo custo do capital. As decises de investimento de longo prazo devem ser tomadas com o maior grau de assertividade possvel, pois, como o prprio nome j diz, geram benefcios de longo prazo para a empresa e um erro de avaliao pode comprometer o resultado futuro da organizao. Portanto, o domnio de ferramentas de avaliao de investimentos torna-se condio essencial ao exerccio da gesto nanceira da empresa. Bons estudos!

Seo 1 O que so decises de investimento?As decises de investimento na empresa envolvem a alocao eciente de recursos tomados pela empresa (capital prprio e capital de terceiros), com o objetivo de gerar retorno para a empresa superior ao seu custo de captao. O processo decisrio envolve, basicamente, trs etapas:

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Gesto Financeira II

1. elaborao do projeto de investimento; 2. dimensionamento do uxo de caixa do projeto de investimento; 3. avaliao econmica dos investimentos.

Elaborao dos projetos de investimentoPodemos classicar como projeto de investimento toda proposta de alocao de recursos da empresa com o objetivo de gerar ganhos futuros por um longo perodo para a organizao. Esses projetos podem ter diversas origens e propsitos.

Vamos estudar um pouco mais sobre eles?

Ampliao do volume de atividadeEsta proposta de investimento tem o objetivo de ampliar o volume atual de atividade da empresa e realizada quando a capacidade mxima de produo de um bem ou prestao de um servio no mais comporta a demanda da empresa, ou quando a capacidade produtiva no consegue gerar resultados positivos dado seu ganho de escala.

Reposio e modernizao de ativosEssa modalidade de deciso de investimento ocorre em empresas que j tenham atingido seu grau de crescimento e amadurecimento e necessitam repor seus ativos de produo sem, necessariamente, aumentar o volume de produo da empresa. H necessidade deste tipo de investimento quando os ativos (mquinas, equipamentos e instalaes) j esto obsoletos e no atendem os imperativos de produo da empresa. Pode ocorrer tambm a modernizao de ativos, quando so incorporados outros ativos a um j existente, com o objetivo de melhorar seu desempenho, como um sensor de velocidade ou um equipamento de telemetria.Equipamento de telemetria serve para medir as funes de uma determinada mquina ou conjunto de mquinas atravs de sensores que iro fornecer as informaes

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Arrendamento ou aquisioEm muitos casos, as empresas tm a opo de adquirir um ativo ou arrend-lo de uma instituio nanceira mediante o pagamento de um valor determinado (aluguel). Normalmente, as empresas podem ao nal do contrato de arrendamento adquirir o bem pelo valor contratualmente acordado ou devolver o bem empresa arrendatria. A deciso envolvendo este tipo de operao consiste em confrontar as duas opes e compar-las, visando decidir qual mais vantajosa para a empresa.

Seo 2 Quais so os tipos de investimentos?Os tipos de investimento dizem respeito s diferentes situaes com que pode se confrontar o gestor na avaliao dos investimentos. Basicamente os investimentos podem ser: economicamente independentes; com restrio oramentria; economicamente dependentes; mutuamente excludentes; com dependncia estatstica. Acompanhe a seguir a explanao sobre os mesmos. Investimentos economicamente independentes Basicamente, dois ou mais projetos podem ser considerados economicamente independentes quando a aceitao de um deles no implicar a desconsiderao de outro ao mesmo tempo, pois no h interferncia de um ou outro, seja em suas receitas ou custos. Para que os projetos possam ser considerados economicamente independentes, duas condies devem ocorrer simultaneamente:

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Gesto Financeira II

a) A possibilidade fsica de implementao de um projeto no deve anular uma possvel aceitao de outro; b) Os benefcios produzidos por um projeto no devem inuenciar, nem devem ser inuenciadas as decises que vierem a ser tomadas com relao aos demais.A abertura de duas novas filiais de uma empresa em regies distintas que no so concorrentes entre si so propostas economicamente independentes, pois a aceitao de uma no ir interferir na aceitao de outra.

Investimentos com restrio oramentria Muitas vezes, nas empresas, projetos de investimentos no so aceitos pois h uma limitao de recursos para sua implantao, e no h condies ou interesse em se captar mais recursos para tal. Mesmo os projetos sendo economicamente viveis, podem no ser aceitos pela empresa dada a limitao de recursos para sua implantao. Investimentos economicamente dependentes Consideramos dois ou mais projetos economicamente dependentes quando uma ou mais condies como as explicitadas a seguir ocorrem: a) A aceitao de um projeto exerce inuncia negativa sobre os resultados lquidos dos demais, seja diminuindo suas receitas ou elevando seus custos; b) A aceitao de um projeto de investimento exerce, ao contrrio da situao anterior, inuncias positivas sobre os demais, seja pelo aumento de suas receitas ou reduo de seus custos; c) A aceitao de um projeto de investimento depende rigorosamente da implementao de outro, seja essa dependncia denida em termos tecnolgicos ou econmicos.

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Investimentos mutuamente excludentes Ocorrem quando a aceitao de uma proposta de investimento inviabiliza imediatamente a possibilidade de aceitao de uma ou mais propostas.A empresa se depara com duas situaes: a aquisio de uma frota de caminhes para transporte ou a terceirizao deste servio. A opo por qualquer uma das propostas inviabiliza automaticamente a implantao da outra.

Investimentos com dependncia estatstica So os investimentos que se caracterizam por apresentarem variaes conjuntas em seus resultados ao longo do tempo. Eventuais aumentos ou redues nos benefcios de caixa de um investimento so acompanhados por variaes nos benefcios de outro.A construo de manses e venda de iates de luxo podem, aparentemente, parecer projetos independentes. Porm, o desempenho dessas duas alternativas est associado diretamente aos mesmos eventos externos, por serem dirigidos ao mesmo segmento de mercado.

Seo 3 Como dimensionar o fluxo de caixa de um projeto de investimento?Na elaborao de um projeto de investimento, necessrio quantic-lo para poder saber em que momento ocorrero as sadas e as entradas de recursos. A este procedimento denominamos dimensionamento do uxo de caixa do projeto . O uxo de caixa nada mais do que a sincronizao dos ingressos e desembolsos de um projeto durante sua vida til, a m de que, com algumas tcnicas de anlise de investimento, se possa avaliar a sua viabilidade nanceira de implantao.66

Gesto Financeira II

Para dimensionar o uxo de caixa de um projeto preciso que se tenha claro todo e qualquer desembolso que o projeto ir gerar, e todas as despesas desembolsveis que ter, a m de que se possa saber em que momento a empresa far o efetivo desembolso e ter o efetivo ingresso de recursos.

Componente da projeo do fluxo de caixaBasicamente, o investimento caracteriza-se por um desembolso inicial em prol da obteno de uma srie de ganhos futuros. Para a denio do uxo de caixa do projeto, necessrio que se dena primeiramente o horizonte de anlise, que tambm chamamos de horizonte de projeo. Normalmente este horizonte corresponde vida til do projeto. Durante o perodo de vida til do projeto, necessrio construir a projeo dos uxos de caixa futuros. Geralmente essas estimativas so realizadas com base em trs elementos: 1- Investimento inicial: Corresponde aos gastos incorridos no incio do investimento. Devem ser considerados todo e qualquer desembolso de recurso que o investimento necessite, como: valor das mquinas e equipamentos, despesas de montagem e treinamento de pessoal.Caso o projeto de investimento a ser implantado venha a substituir um projeto j existente e o projeto existente tenha um valor de revenda, este dever servir para abater o valor inicial do projeto a ser implantado.

2- Fluxos incrementais: um dos mais importantes conceitos em nanas para a tomada de deciso. Por incremento entende-se a alterao ocorrida nos uxos de caixa da empresa em funo da realizao do investimento, ou seja, a contribuio ao uxo de caixa que o projeto ir gerar no futuro para a empresa. Nesta perspectiva importante levar em considerao trs pontos:

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a) Valor de revenda dos ativos: consiste no valor que pode ser obtido pela empresa pela venda dos ativos aps sua vida til.Uma determinada empresa adquire uma frota de veculos e define que a vida til da mesma de dez anos. Aps este perodo a empresa vende esta frota. O recurso decorrente da venda deve ser considerado com o ingresso do projeto em seu fluxo de caixa.

b) Investimento em capital de giro: muitas vezes os projetos de investimento necessitam que a empresa tambm disponibilize recursos para aquisio de estoques e nanciamento de clientes. Chamamos estes recursos empregados de investimento em capital de giro do projeto, que dever ser considerado no incio do mesmo e retornar ao nal. c) Valor residual: corresponde ao valor de revenda do projeto de investimento ao nal de sua vida til para a empresa. No caso de uma mquina, por exemplo, o valor por que poder ser vendida como sucata, e deve ser considerado como um ingresso de recurso do projeto em seu uxo de caixa.Para refletir: O lucro, dentro de critrios perfeitamente adequados, pode ser manipulado. Caixa no tem jeito. Como dizem em Wall Street, lucro opinio; caixa fato. (Alfredo Manfredini, professor da EASP-FGV, Gazeta Mercantil 24 set. 2001)

3- Elaborao do fluxo de caixa de um projeto de investimento: Como voc j estudou, o uxo de caixa de um projeto nada mais do que o levantamento dos reais valores que sero desembolsados, e que ingressaro na empresa em seu exato momento de acontecimento. Gracamente podemos representar o uxo de caixa de um projeto da seguinte maneira:

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Figura 3.1: Diagrama geral do fluxo de caixa de um projeto de investimento

Para obter o uxo de caixa livre de um projeto de investimento, utilizam-se as seguintes expresses:(+) (-) (-) (-) (=) (-) (=) (+) (=) (+/-) (+/-) (=) Receitas Custos e despesas variveis Custos e despesas fixas (exceto depreciao) Depreciao Lucro operacional tributvel Imposto de renda Lucro lquido operacional Depreciao Fluxo de caixa operacional (FCO) Investimentos ou desinvestimentos lquidos em equipamentos Investimentos ou desinvestimentos em capital de giro Fluxo de caixa livre (FCL)

Para melhor entender este processo vamos desenvolver um pequeno estudo de caso, no qual aplicaremos os conceitos estudados at agora. Vamos l!

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O Caso da Cia. Lucrativa Ltda. A Cia. Lucrativa est estudando a possibilidade de adquirir uma nova mquina para produo de novos produtos. Estimativas apontam que ser necessrio o investimento de R$ 500.000 no projeto, sendo que 10% deste valor sero destinados para capital de giro (estoques, crdito a clientes). O valor das mquinas de R$ 400.000 e estima-se tambm que, ao final dos 5 anos de vida til do projeto, este equipamento poder ser vendido por 20% de seu valor de aquisio. As receitas geradas pelo projeto so de R$ 250.000 no primeiro ano com um crescimento de 5% ao ano. Os custos variveis de produo so de 35% da receita e os custos fixos esto estimados, excluindo-se a depreciao, em R$ 20.000 ao ano. A empresa est situada em uma faixa de alquota de imposto de renda de 25%.

Com base nestes dados, a presidncia da empresa solicitou ao diretor nanceiro a projeo do uxo de caixa do projeto. Para elabor-lo vamos, inicialmente, estimar as receitas do projeto. Neste caso, basta aplicar um taxa de 5% sobre a receita inicial para os anos seguintes. As receitas previstas cariam assim conguradas:0 Receitas 1250.000

2262.500

3275.625

4289.406

5 303.876

Os custos variveis correspondem a 35% das receitas. Neste caso, basta aplicar o percentual sobre a receita de cada ano. Teramos ento:Ano 1 2 3 4 5 Receita 250.000 262.500 275.625 289.406 303.876 Custo varivel (receita x 40%) 87.500 91.875 96.469 101.292 106.357

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Os custos xos no se alteram, portanto, basta lan-los no demonstrativo nal. J com a depreciao um pouco diferente. No descritivo do projeto foi dito que o valor das mquinas corresponde a R$ 400.000, e estima-se que o valor de revenda (valor residual) corresponde a 20% do valor da mquina. Devemos ento calcular o valor anual da depreciao. Para isso, utiliza-se a seguinte frmula:DEP = VB VR VU

Onde: DEP = Valor anual da depreciao VB = Valor de aquisio do bem VR = Valor residual ao nal da vida til do bem VU = Vida til do bem para a empresa Aplicando a frmula em nosso caso temos:VB VR VU 400.000 80.000 DEP = 5 320.000 DEP = 5 DEP = 64.000 DEP =

Ento, o valor a ser considerado no uxo de caixa como depreciao anual para a empresa de R$ 64.000 ao ano.

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Agora, com essa informao, podemos elaborar o uxo de caixa livre do projeto de investimento. Veja como cou no quadro a seguir:Fluxo de caixa projetado (+)(-)

ReceitasCustos e despesas variveis

-

250.000 (87.500)

262.500 (91.875)

275.625 (96.469)

289.406

303.876

(101.292) (106.357)

(-)

Custos e despesas fixas (exceto depreciao)Depreciao Lucro operacional tributvel Imposto de renda Lucro lquido operacional

-

(20.000) (64.000) 78.500 (19.625) 58.87564.000

(20.000) (64.000) 86.625 (21.656) 64.96964.000

(20.000) (64.000) 95.156 (23.789) 71.36764.000

(20.000) (64.000) 104.114 (26.029) 78.08564.000

(20.000) (64.000) 113.519 (28.380) 85.13964.000

(-) (=)

(-) (=) (+)

Depreciao Fluxo de caixa operacional (FCO) Investimentos ou desinvestimentos lquidos em equipamentosInvestimentos ou desinvestimentos em capital de giro

(=)

-

122.875

128.969

135.367

142.085

149.139

(+/-)

(500.000)

-

-

-

-

80.000

(+/-)

-

122.875

128.969

135.367

142.085

50.000 279.139

(=)

Fluxo de caixa livre (FCL) (500.000)

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Seo 4 Quais so as tcnicas de avaliao de investimentos?Existem vrios mtodos e tcnicas para avaliao e anlise de investimentos, uma delas a chamada Engenharia Econmica. A engenharia econmica utiliza mtodos especcos que possibilitam a escolha da melhor alternativa de investimento, bem como permitem a anlise de problemas mais complexos, frente a cenrios de riscos e incertezas, nos quais o administrador nanceiro atravs dos resultados obtidos, pode tomar decises importantes de acordo com a estratgia adotada. Segundo Hirschfeld (1992, p.13), um projeto de investimento envolve recursos humanos, materiais e nanceiros, proporcionando um processo de produo em que qualquer falha na otimizao desses recursos pode prejudicar a comunidade. Como voc j pde compreender na seo 1, as decises de investimentos devem ser tomadas com base em dados e informaes histricas e cuidadosamente estudadas, pois uma deciso equivocada poder comprometer os recursos da empresa por um longo perodo e, muitas vezes, de acordo com o volume de recursos, poder at mesmo ocasionar uma concordata ou falncia.Quais so os principais mtodos para a avaliao e anlise de investimentos?

Os principais mtodos quantitativos para a avaliao e anlise de investimentos so: Mtodo Payback: O payback, ou tempo de retorno, consiste na apurao do tempo necessrio para que o somatrio dos benefcios de caixa se iguale ao somatrio dos dispndios de caixa. No payback calculado em quanto tempo o projeto se paga, ou seja, em que momento se recuperar o valor investido.

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Suponha o seguinte fluxo de caixa de um projeto de investimento:

Ano Fluxo de caixa

0 -100

1 25

2 25

3 25

4 25

5 25

Para calcular o payback, basta dividir o valor do investimento pelo uxo de caixa. Temos ento:100 25 Payback = 4anos Payback =

E quando os fluxos de caixa no so uniformes?

Neste caso, necessrio construir uma pequena tabela de amortizao do projeto para estabelecer o exato momento de recuperao do investimento.Suponha o seguinte fluxo de caixa de um projeto de investimento:

Ano Fluxo de caixa

0 -100

1 20

2 30

3 30

4 40

5 30

Neste caso, preciso calcular o exato momento de recuperao do investimento, conforme a tabela abaixo:Ano Fluxo de caixa ($) Saldo devedor ($) 0 -100 -100 1 20 -80 2 30 -50 3 30 -20 4 40 20 5 30 ?

Observe que ao nal do quarto ano o projeto j recuperou todo o investimento e j sobrou $ 20.

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Para saber em que momento do quarto ano o projeto recuperou o investimento, basta aplicar uma regra de trs. Se em doze meses ganha-se R$ 40, em quantos meses se ganharia R$ 20? A resposta seis meses. Ento o payback deste projeto de trs anos e seis meses. Os critrios de aceitao ou rejeio de projetos baseados pelo critrio de payback so: a) se o payback for menor que o prazo mximo de recuperao do capital investido determinado pela empresa, o projeto pode ser aceito; b) se o payback for igual ao prazo mximo de recuperao do capital investido determinado pela empresa, indiferente a aceitao ou no do projeto; c) se o payback for maior que o prazo mximo estabelecido pela empresa para recuperao do valor investido, o projeto no deve ser aceito. As principais vantagens da utilizao do critrio de payback segundo Bruni e Fama (2003) so: a) aplicao fcil e simples; b) o resultado de fcil interpretao; c) pode ser visto como uma medida de risco do projeto; d) pode ser visto como uma medida de liquidez. Algumas desvantagens, enumeradas segundo Bruni e Fam (2003), so: a) no considera o valor do dinheiro no tempo; b) no considera todos os capitais do uxo de caixa; c) no uma medida de rentabilidade do investimento.

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Mtodo do Valor Presente Lquido (VPL) consiste em determinar um valor instante inicial, a partir de um uxo de caixa formado por receitas e dispndios, descontados ao custo do capital. Esse mtodo conhecido tambm com Mtodo do Valor Atual Lquido (HOJI, 2005, p. 177). Para calcular o VPL, utilizamos a seguinte frmula:VPL = VF3 VFn VF1 VF2 + + + ......... + VP 1 2 3 (1 = i ) (1 = i ) (1 = i ) (1 = i ) nSuponha o seguinte fluxo de caixa de um projeto de investimento:

Ano Fluxo de caixa

0 -100

1 20

2 30

3 30

4 40

5 30

Supondo que a taxa mnima de atratividade de qualquer investimento da empresa correspondente ao seu custo de capital seja 10%, o VPL deste uxo de caixa ser:VF3 VFn VF1 VF2 + + + ......... + VP 1 2 3 (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) n 20 30 30 40 30 VPL = + + + + (100) 1 2 3 4 (1 + 0,10) (1 + 0,10) (1 + 0,10) (1 + 0,10) (1 + 0,10)5 20 30 30 40 30 VPL = + + + + (100) 1 2 3 4 (1,10) (1,10) (1,10) (1,10) (1,10)5 20 30 30 40 30 VPL = + + + + + (100) 1,10 1, 21 1, 3310 1, 4641 1, 6105 VPL = 18,18 + 24, 79 + 22, 54 + 27, 32 + 18, 63 100 VPL = VPL = 11, 46

Pode-se calcular o VPL atravs da utilizao de uma calculadora nanceira. A calculadora mais comum no mercado a HP 12C, que praticamente se tornou um cone do mercado nanceiro.

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Para calcular o VPL utilizando-se a HP 12C, utilizamos a seguinte seqncia de teclas:Teclas 100 20 30 30 40 30 10 VISOR Descrio Limpa os registradores Insere fluxo de caixa na data 0 Insere fluxo de caixa na data 1 Insere fluxo de caixa na data 2 Insere fluxo de caixa na data 3 Insere fluxo de caixa na data 4 Insere fluxo de caixa na data 5 Insere a taxa de desconto Solicita o clculo do valor presente lquido 11,46

Outra maneira de calcular o VPL atravs da utilizao de uma planilha eletrnica. A mais difundida no mercado a do Microsoft Excel. Para calcular o VPL com o MS Excel, o primeiro passo , em uma planilha de clculo, inserir os valores do uxo de caixa, conforme a gura a seguir:

Figura 3.2

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Para o prximo passo utilizamos a funo VPL, conforme gura a seguir:

Figura 3.3 Observe que a sintaxe da funo utilizada foi: =VPL(taxa;valor1,v alor2,...valorn). Para acionar a funo VPL, selecione no menu Inserir/Funo/ Financeira/VPL, conforme demonstrado na seguinte gura:

Figura 3.4

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Ao acionar Inserir/Funo/Financeira/VPL, aberta a seguinte janela:

Figura 3.5 Deve-se inserir a taxa ou o endereo (clula) onde a mesma est denida e os valores do uxo de caixa ou o endereo (clulas) onde esto lanados. Observe que no foi colocado o valor do desembolso inicial. Este deve ser inserido no nal da sintaxe para que o clculo esteja completo, cando, assim, o clculo do VPL do nosso exemplo:

Figura 3.6

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O critrio de seleo pelo VPL pode ser interpretado da seguinte maneira: se o VPL for maior que zero, o projeto deve ser aceito; se o VPL for igual a zero, torna-se indiferente aceitar ou no o projeto; se o VPL for menor que zero, o projeto no deve ser aceito. As principais vantagens do VPL so: informa sobre o aumento ou no do valor da empresa em funo da deciso e investimento; analisa todos os uxos de caixa originrios do projeto; considera o custo de capital nas anlises; considera tambm o risco, j embutido no custo de capital. Algumas desvantagens da utilizao deste mtodo so: existe a necessidade do conhecimento do custo de capital; a resposta se d em valor monetrio, o que diculta a comparao de projetos com valores deferentes de investimento. Mtodo da Taxa Interna de Retorno (TIR) a taxa de juros que anula o Valor Presente Lquido a taxa interna de retorno (TIR), ou, simplesmente, taxa de retorno. Esse mtodo assume implicitamente que todos os uxos intermedirios de caixa so reinvestidos prpria TIR calculada para o investimento. Entre duas alternativas econmicas com TIR diferentes, a que apresenta a maior taxa representa o investimento que proporciona o maior retorno. O investimento ser economicamente atraente somente se a TIR for maior do que a taxa mnima de atratividade. (HOJI, 2005, p 177).A TIR indica o ganho em relao ao dinheiro empregado (investimento), ou seja, a rentabilidade do mesmo.

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A TIR pode ser calculada por meio da seguinte frmula:IO +n t =1

(1 + K )

It

t

=

n t =1

(1 + K )

FCt

t

onde: I0 = montante do investimento no momento zero (incio do projeto); It = montantes previstos de investimento em cada momento subseqente; K = taxa de rentabilidade equivalente peridica (IRR); FC = uxos previstos de entradas de caixa em cada perodo de vida do projeto (benefcios de caixa). A resoluo da TIR atravs da utilizao da sua frmula bastante complexa, exigindo inmeras simulaes e interpolaes. Porm, com o auxlio da calculadora nanceira e a planilha de clculo, a tarefa torna-se bastante facilitada. Como apresenta-se em termos percentuais, o mtodo preferido da maior parte das empresas e pessoas para anlise de um negcio.Suponha o fluxo de caixa abaixo de um projeto de investimento e calcule a sua Taxa Interna de Retorno.

Ano Fluxo de caixa

0 -100

1 20

2 30

3 30

4 40

5 30

Unidade 3

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Universidade do Sul de Santa Catarina

Para calcular a TIR utilizando-se a HP 12C, utiliza-se a seguinte seqncia de teclas:Teclas 100 20 30 30 40 30 VISOR Descrio Limpa os registradores Insere fluxo de caixa na data 0 Insere fluxo de caixa na data 1 Insere fluxo de caixa na data 2 Insere fluxo de caixa na data 3 Insere fluxo de caixa na data 4 Insere fluxo de caixa na data 5 Solicita o clculo da taxa interna de retorno 14,05

Tambm podemos utilizar a planilha de clculo para realizar esta tarefa. Para isso, basta seguir os seguintes passos: 1 passo: Inserir os valores do uxo de caixa que ser analisado

Figura 3.7

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Gesto Financeira II

2 passo: Inserir a sintaxe para o clculo da TIR

Figura 3.8 3 passo: Solicitar o clculo da TIR

Figura 3.9 A grande vantagem do uso da TIR na anlise de projetos de investimento que no necessrio conhecer o custo de capital da empresa. Porm, o grande problema que ela pressupe que os uxos excedentes do projeto so reinvestidos at o nal do mesmo, tendo taxa de reinvestimento a mesma taxa de retorno da TIR, o que nem sempre possvel, pois a empresa nem sempre pode obter taxas de retorno que o projeto est gerando.Unidade 3

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Universidade do Sul de Santa Catarina

Para amenizar este efeito, podemos utilizar a Taxa Interna de Retorno Modicada (TIRM), que calculada pela seguinte frmula: VFIngressos 1 100 TIRM = n VPDesembolsos

Suponha em nosso exemplo anterior que nos valores excedentes pudesse ser aplicada a taxa de 10% ao ano at o nal do projeto. Neste caso teramos: Montante acumulado dos ingressos capitalizados taxa de 10% a.a.:VF = 20, 00(1,1) 4 + 30, 00(1,1)3 + 30, 00(1,1) 2 + 40, 00(1,1) + 30, 00 VF = 29, 28 + 39, 93 + 36, 30 + 44, 00 + 30, 00 VF = 179, 51

Aplicando a frmula da TIRM temos: 179, 51 TIRM = 5 100, 00 1 100 TIRM = TIRM = (1,1241 1) 100 TIRM = 12, 41%

(

5

1, 7951 1 100

)

Observe que a impossibilidade de reaplicar o excedente a prpria TIR reduziu a taxa de retorno do projeto para 12,41%, tornando a avaliao mais coerente. ndice de Lucratividade (IL) compreende a relao entre o valor presente lquido dos benefcios lquidos de caixa (uxo de caixa), e o valor presente lquido dos desembolsos desse projeto. De modo geral, o ndice de lucratividade indica quanto ser obtido do valor presente por meio de uxos futuros para cada unidade monetria investida no projeto.

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Gesto Financeira II

Obtemos o IL pela seguinte frmula:IL = VPBenefciosdecaixa VPDesembolsosdecaixa

Suponha o seguinte fluxo de caixa de um projeto de investimento:

Ano Fluxo de caixa

0 -100

1 20

2 30

3 30

4 40

5 30

Supondo que a taxa mnima de atratividade de qualquer investimento da empresa correspondente ao seu custo de capital seja 10%, o IL deste uxo de caixa ser:

Interpretao: Para cada R$ 1,00 empregado no investimento, haver um retorno de R$ 1,11 atualizado para a data atual. Desta forma, o critrio de seleo de projetos de investimento com base no mtodo do IL pode ser apresentado da seguinte maneira: - se o IL >1, o projeto deve ser aceito; - se o IL = 1, torna-se indiferente aceitar ou no o projeto; - se o IL