economia empresarial - slides - prof. andré paes
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Cursos de Pós-Graduação Lato Sensu e MBA
Economia Empresarial
Prof. André Paes
Março de 2014
Prof. André Paes Economia Empresarial
MBA em Finanças e Controladoria Mercados Financeiros e de Capitais MBA em Finanças e Controladoria Mercados Financeiros e de Capitais
Introdução a Economia Empresarial
Aplicar Recursos
Retorno do Capital
Empregado
Risco – Custo Remuneração
dos Empréstimos
Geração de Valor
Captar Recursos
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3026 4950 sustentare
Agente Superavitário
Aloca Capital Investe
Agente Deficitário Ativos Tangíveis
Emite Ações
Retorno Dividendos + Juros sobre Capital
Próprio + Ganhos de Capital
Compartilha Risco do Negócio
Aloca Capital Investe
Agente Deficitário Ativos Tangíveis
Retorno Juros + Capital
Não Compartilha Risco do Negócio
Emite Título /
Contrato de
Financiamento
Agente Superavitário
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Participantes do Mercado
DEVEDOR
OU EMISSOR
Agente
Deficitário
(-$)
JUROS
COMISSÃO
INTERMEDIÁRIO FINANCEIRO
INVESTIDOR
• Instituições
Financeiras
• Corretores
• Outros
Agente
Superavitário
(+$)
SPREAD
JUROS
DISTRIBUIÇÃO
DE LUCROS LUCROS
CORRETAGEM
Títulos / Ações Títulos / Ações
Contratos
$ $
$ $
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Características:É um título privado.
O CDB pode ser emitido por bancos comerciais, bancos de
investimento, bancos de desenvolvimento e bancos múltiplos,
com pelo menos uma destas carteiras descritas.
CDB pode ser negociado ou resgatado antes do prazo final. No
caso de resgate antes do prazo final, devem ser respeitados os
prazos mínimos indicados acima.
2. Títulos Privados
CDB - Certificado de Depósito Bancário
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CDI - Certificado de Depósito Interbancário
O CDI é um instrumento que possibilita a troca de recursos entre as instituições financeiras. Além disto, é também, um indexador utilizado para remuneração de operações financeiras.
Características (CDI como instrumento):
É um título privado.
As operações são escriturais e nominativas, sendo registradas na CETIP
Não há incidência de impostos nas operações de CDI
Prazo: a grande maioria das operações são fechadas por um prazo de 1 dia, podendo ser para prazos maiores, caso seja do interesse das partes. As operações de CDI podem ser pré-fixadas ou com taxa flutuante. Os CDI (instrumento de troca de recursos entre instituições financeiras) podem ser:
pós-fixados em TR ou TJLP respeitando-se o prazo mínimo de 1 mês;
pós-fixados em TBF respeitando-se o prazo mínimo de 2 meses, ou em índice de preços (por exemplo, IGPM) para prazo mínimo de 1 ano.
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CCB – Cédula de Crédito Bancário
CCB : Rating
Com ou Sem Garantia
Mais rápido e barato que uma Debênture
Pode ser emitido por S/A fechada ou Ltda.
Devedor Banco
Investidor
CCB
R$
CCB R$
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CPR – Cédula de Produtor Rural
CPR – Física : no vencimento da CPR, o emissor da CPR vai
liquidá-la não com a entrega de R$ e sim com a entrega de
uma quantidade de produto agrícola determinada na CPR.
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CPR – Cédula de Produtor Rural
CPR : Não existe o risco do preço do produto
(CDI)
Produtor
Rural
Vendedor
Insumos
Investidor
CPR
insumos
CPR R$
Banco
CPR + swap CDI
R$
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São contratos de crédito de exportação, em que o exportador cede ao tomador, através de um título, os direitos creditícios de uma operação a ser realizada no futuro;
Papel interessante para quem quer aplicar em dólar ou deseja fazer hedge.
Export Notes
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São títulos com característica de jogo
Possui liquidez limitada - carência para resgate;
Títulos de Capitalização
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Objetivo: Captação de recursos de médio e longo prazos para sociedades anônimas (S.A.) não financeiras de capital aberto.
Obs: As sociedades de arrendamento mercantil e as companhias hipotecárias estão também autorizadas a emitir debêntures.
Uma oferta pública de debêntures é semelhante ao processo de lançamento de ações, requerendo registro na CVM conforme determina sua Instrução n° 13 que dispõe sobre o aumento de capital.
Debêntures
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Uma das mais conservadoras.
permite ao investidor aplicar pequenas somas com rendimentos a cada 30 dias.
Todas as aplicações estão garantidas até o limite de R$ 60 mil por CPF, assegurando a retirada dos
A remuneração é composta pela TR (Taxa Referencial) + 0,5% ao mês.
desempenho relacionado ao comportamento da taxa de juros. As oscilações tendem a ser mais tênues do que as apresentadas pelos fundos de renda fixa, por exemplo, por ser a TR uma taxa média.
recursos destinados ao financiamento da construção civil e da compra de imóveis.
Poupança:
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Fundo Garantidor de Crédito Resolução
3.204 de 24.10.02
FGC: entidade sem fins lucrativos que visa proteger aplicadores e depositantes (insolvência dos bancos).
Associados: bancos de desenvolvimento, múltiplo, comercial e de investimentos; CEF, crédito imobiliário, financeira, associações de poupança e cias hipotecárias.
Garantia: depósitos à vista e a prazo; poupança; letras de câmbio, hipotecárias, imobiliárias e de crédito imobiliário.
Valor Máximo: R$ 60 mil por CNPJ ou CPF.
Se o cliente tiver mais do que este montante nestas aplicações, somente vai poder receber o que tem direito após a liquidação do banco e entra na fila com os demais credores, e pode não reaver todo o seu dinheiro.
Lembre-se que os fundos de investimento não são garantidos por este seguro, porque são um condomínio de quotistas.
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Agências de Rating
São empresas privadas que têm por finalidade avaliar qual é o risco
de investimento em determinado ativo.
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Agências de Rating
Fitch Rating Moody's Investors Service Standard & Poor's
www.fitchratings.com www.moodys.com www.standardandpoors.com
AAA Aaa AAA
AA+, AA, AA- Aa1, Aa2, Aa3 AA+, AA, AA-
A+, A, A- A1, A2, A3 A+, A, A-
BBB+, BBB, BBB- Baa1, Baa2, Baa3 BBB+, BBB, BBB-
BB+, BB, BB- Ba1, Ba2, Ba3 BB+, BB, BB-
B+, B, B- B1, B2, B3 B+, B, B-
CCC+, CCC, CCC- Caa1, Caa2, Caa3 CCC+, CCC, CCC-
CC Ca CC
C C C
DDD -- D
DD --
D --
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Ações
Uma ação representa a menor parcela do capital social
de uma sociedade por ações.
- Ordinárias
- Preferenciais
Mercado Primário
Qdo as ações são emitidas diretamente ou através de
ofertas públicas. O objetivo é capitalização, fusão ou aquisição.
Mercado Secundário
Mercado em que as ações já emitidas são
comercializadas através de bolsas de valores
Mercado de Ações
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De que tamanho é essa parte?
É proporcional ao número de ações que a companhia emitiu. Por exemplo, se ela emitiu cem ações é dono de um centésimo da companhia.
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Como Participar? Mercado Primário e Secundário
Recursos
Empresa
Quotas
Sócios Iniciais
Novos Sócios
Expansão Ações
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Estudo para Abertura de Capital IPO
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Razões para Abertura
Novos
Relacionamentos
c/ Funcionários
ABERTURA
DE
CAPITAL
Captação de recursos
para Investimentos
Reestruturação
de passivos
Arranjos
Societários
Liquidez
Patrimonial Venda de participação
(Mercado Secundário)
Imagem
Institucional
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Abertura de Capital
• Companhia aberta é aquela que pode ter os seus valores mobiliários, tais como ações, debentures e notas promissórias negociadas de forma públicas.
• Distribuição Primária:
A empresa emite e vende novas ações ao mercado. No caso o vendedor é a própria companhia e, assim os recursos obtidos na distribuíção são canalizados para ela.
• Distribuição Secundária:
Quem vende as ações é o empreendedor e ou alguns dos seus atuais sócios. Portanto são ações existentes que estão sendo vendidas.
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Razões para Abertura
Vantagens
Redução de risco e de custo de capital - os recursos do sócios investidores, da mesma forma que o dinheiro que o empresário colocou no empreendimento, não tem prazo para amortização e resgate. Também, diferente do empréstimo, não exigem rendimento definido: o retorno dos investidores depende do desempenho da empresa.
Liquidez patrimonial para os investidores – A possibilidade dos sócios transformarem suas ações em dinheiro no mercado
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Razões para Abertura
Análise da Conveniência:
Benefícios X Custos da abertura de Capital
Necessário saber também se o perfil (cultura, tamanho, bussines e etc..) da empresa é adequado (isto pode ser conduzidos por profissionais da empresa ou por consultoria externa).
É preciso avaliar se a entrada de novos acionistas tornará a empresa maior e mais rentável e se a riqueza dos empreendedores aumentará, mesmo tornando-se proprietários de um pedaço menor
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Processo de Abertura de Capital
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Razões para Abertura
Análise da Conveniência:
Benefícios X Custos da abertura de Capital
Necessário saber também se o perfil (cultura, tamanho, bussines e etc..) da empresa é adequado (isto pode ser conduzidos por profissionais da empresa ou por consultoria externa).
É preciso avaliar se a entrada de novos acionistas tornará a empresa maior e mais rentável e se a riqueza dos empreendedores aumentará, mesmo tornando-se proprietários de um pedaço menor
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Custos de Abertura Custos legais e institucionais - referentes a pagamentos
de taxas, anuidades, serviços e outras exigências legais;
• Custos de publicação e marketing - referentes à divulgação da operação de abertura junto aos futuros e aos atuais acionistas, custo este que inclui também a confecção do prospecto;
• Custos de intermediação financeira - referentes a gastos com os serviços prestados pelos intermediários financeiros, com garantias e distribuição;
• Custos internos da empresa - referentes à estruturação interna de pessoal para montagem e acompanhamento do processo de abertura.
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Custos de Abertura
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Governança Corporativa
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Bibliografia
Bibliografia
Finanças Corporativas – Teoria e Prática Empresarial no Brasil – Alexandre Galvão/Haroldo Vale Mota
Avaliação de Investimentos – Ferramentas e Técnicas para a Determinação do Valor de
Qualquer Ativo – Aswath Damodaran
Avaliação de Empresas “Valuation” – Calculando e Gerenciando o Valor das Empresas –
Tom Copeland, Tim Koller e Jack Murrin
A Estratégia e o Cenário dos Negócios – Panjak Ghemawat
Fontes de Consulta na Internet
Damodaran: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar
Copeland: http://www.onthefrontier.com/eng/bio_tcopeland.html
CFA Institute: http://www.cfainstitute.org
Ibbotson: http://www.ibbotson.com
Investopedia: http://www.investopedia.com
The Library of Economics and Liberty: http://www.econlib.org
US Department of Labor: http://www.bls.gov
National Bureau of Economic Research: http://www.nber.org
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Introdução aos Conceitos de Finanças Corporativas
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O Processo de Transformação das Finanças
• A grande transformação no contexto das finanças começou na década de 50, com o nascimento das Finanças Modernas. As Finanças Modernas surgiram com os princípios de portfólio de Markowitz (1952) e conceitos que ainda hoje são utilizados para a diversificação de investimentos, apresentando teorias matemáticas que não se deve aplicar todos os seus recursos em um único Ativo.
• Todo o processo evolutivo, com relação a lógica do mercado e precificação de ativos, continuou ainda com Modigliani e Miller (1958), que questionaram todo os parâmetros existentes sobre estrutura de capital. Na década de 60, foi desenvolvido o modelo predominante até hoje para determinar o custo do capital das empresas, o Capital Asset Pricing Model (CAPM) de Sharpe (1964), Lintner (1965) e Mossin (1966).
• Fama (1970) introduziu um dos pilares das Finanças modernas, a teoria dos mercados eficientes. Nos anos 70, tem-se a Teoria de Precificação de Opções de Black (1973), Scholes (1973) e Merton (1973), utilizada ainda hoje para avaliação de opções, bem como o nascimento da Teoria Comportamental de Finanças - a Behavioral Finance.
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Introdução as Finanças Corporativas
• As Funções da Área Financeira
– Elaborar o planejamento financeiro buscando o equilíbrio entre necessidade de financiamento e investimento
– Gestão do Ativo – Buscar estratégias para obtenção do equilíbrio entre o risco e retorno dos investimentos
– Gestão do Passivo – elaborar estratégias e controles para determinar a melhor relação de estrutura de capital para a empresa;
– Gestão do Dividendos – Auxiliar aos gestores qual a estrutura ideal de pagamento de dividendos dando os subsídios necessários para a prática da política de conciliação entre stake holder e o share holder
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Introdução as Finanças Corporativas
Aplicar Recursos
Retorno do Capital
Empregado
Risco – Custo Remuneração
dos Empréstimos
Geração de Valor
Captar Recursos
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Introdução as Finanças Corporativas • Decisão de Investimento
Toda decisão de investimento tem que ser baseada no custo de capital proprio
da empresa e se esse investimento representará aumento de valor para o
negócio da empresa, mesmo que não seja em seu core business. Vários
instrumentos são utilizados para mensurar se o investimento foi bem sucedido
ou não entre eles podemos destacar:
• ROE
• ROCE
• EVA (Economic Value Added)
• TIR (no caso de novos projetos)
• VPL (no caso de novos projetos)
O modelo mais utilizado atualmente para mensurar o custo de capital
próprio da empresa é o CAPM (Capital Asset Pricing Model).
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Introdução as Finanças Corporativas
• Decisão de Financiamento
Atualmente os gestores utilizam amplamente a teoria desenvolvida por Modigliani
Miller a respeito da utilização de parâmetros para a decisão de alavancagem de uma
empresa. A metodologia de ponderação para a estrutura ótima de alavancagem
financeira é representada pelo cálculo do WACC (Weighted Average Cost of Capital ).
O gestor calcula pelo método do fluxo de caixa descontado calcula o valor de um
Investimento através do desconto de fluxos de caixa futuros que esse projeto.
O WACC é determinado pela média ponderada dos custos de capital próprio e de dívida
da empresa. Tais custos recebem um peso relativo à proporção de capital próprio e
dívida na estrutura de capital da empresa. A estrutura de capital desejada pela empresa
e está diretamente relacionado ao risco associado aos futuros fluxos de caixa.
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Introdução as Finanças Corporativas
• Onde WACC
Rd: Custo da Dívida;
Re: Retorno do Equity;
D: total da dívida.;
E: total do Equity;
ed RED
ER
ED
DWACC
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Introdução as Finanças Corporativas • A Política de Dividendos
A política de dividendos é essencial na decisão de investimentos de longo prazo e nas
políticas expansionistas de uma empresa. Alguns teóricos defendem que a política de
dividendos pouco ou em nada afeta o valor de uma empresa (M&M).
Essa teoria vem sendo amplamente combatida por teóricos mais modernos tais como
Brealey & Myers (1992) e Damodaran (1999) que defendem que a política de
dividendos de uma empresa está intrinsecamente correlacionada ao seu valor e a sua
capacidade de expansão e longevidade de forma competitiva.
A grande questão que se coloca é: qual o ponto de equilíbrio entre pagamento de
dividendos e a política de reinvestimento na empresa? A conclusão não é consensual
mas os principais executivos da atualidade defendem que o crescimento e o ganho de
capital são vitais para o crescimento e continuidade do negócio. Steve Jobs (2011) e
Mark Zuckerberg defendem essa teoria.
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Introdução as Finanças Corporativas
• Tendências na Área de Finanças
O grande desafio de um gestor é o de entender a necessidade de sua empresa para
crescer e ser rentável e conjugar com os interesses dos acionistas. As principais
perguntas que devem ser feitas para que um prognóstico correto seja feito são:
1 – De que forma as principais decisões financeiras serão tomadas;
2 – Quais são os fatores determinantes de risco e retorno de cada projeto e como estabelecer projetos com VPLs positivos;
3 – Como desenvolver uma teoria de risco e rentabilidade alternativa a teoria do CAPM de forma a trazer a teoria para parâmetros mais reais;
4 – As exceções contidas nas teorias dos mercados eficientes são relevantes para a empresa?
5 – Qual a relevância que a estrutura de capital apresenta para o valor da empresa?
6 – Quanto custa “estar líquido”
7 – Qual a relevância da distribuição de dividendos para o valor de uma empresa?
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CUSTO DE CAPITAL E RETORNO MINIMO PARA INVESTIMENTOS
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CUSTOS DE CAPITAL
Os acionistas ou investidores ao investir ou aplicar recursos em um determinado projeto ou investimento, exigem uma rentabilidade mínima a título de remuneração do seus recursos ou capital.
Uma empresa, um projeto ou mesmo um investimento financeiro pode contar com dois tipos de recursos em relação a sua titularidade. Chama-se de recursos próprios ou Capital Próprio os recursos de propriedade da empresa (Patrimônio Líquido da mesma), ou do investidor/acionista, e de Capital de Terceiros , recursos captados no mercado financeiro sob a forma de investimento em títulos emitidos pela empresa (debentures, ações) ou obtidos sob a forma de empréstimos.
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CUSTOS DE CAPITAL
Os recursos utilizados ou o capital total utilizado pela empresa é representado pela soma do seu patrimônio líquido e sua obrigações (dívidas e financiamentos) para com terceiros.
A determinação do custo de capital para a empresa é muito importante para balizar as tomadas de decisão que envolvem investimentos de seus recursos de todas as formas.
O custo de capital da empresa ou do investidor deve ser a taxa mínima aceitável pelos mesmos para que disponibilizem recursos para projetos ou investimentos.
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ESTRUTURA DE CAPITAL
A estrutura de capital é como a empresa se financia para sua operação e investimento, contemplando uma participação de capital próprio e de terceiros como definimos anteriormente. A estrutura de capital é então como se divide o capital próprio e de terceiros.
Por exemplo: uma empresa que tem um PL de R$1,4 Bi e dividas de R$ 600 M, possuí então uma estrutura de capital de 70% (1,4/2) de capital próprio e de 30% (0,6/2) de terceiros.
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CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL
O CMPC ou custo médio ponderado de capital é obtido ponderando cada custo de cada fonte de capital por sua participação no total da empresa, aí incluindo capital próprio e de terceiros.
Ex: Uma empresa possuí um PL de R$ 2Bi e uma dívida de R$ 1Bi, sabendo-se que a taxa de retorno exigida pelos acionistas é de 15% e que o custo da dívida é de 9%, calcule o CMPC da mesma.
CMPC = 2/3*15%+1/3*9%
CMPC = 13%
O CMPC também é amplamente conhecido como WACC, weight avarage cost of capital
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CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL
Para Damodaran (1997, p. 77), o Custo Médio Ponderado de Capital – WACC pode ser intuitivamente definido como “a média ponderada dos custos dos diversos componentes de financiamento, incluindo dívida, patrimônio líquido e títulos híbridos, utilizados por uma empresa para financiar suas necessidades financeiras”.
Brealey e Myers (1984) afirmam que a idéia que está por trás da fórmula do WACC é simples e intuitiva. Para esses autores, se um novo projeto é lucrativo o suficiente para pagar os juros sobre a dívida contraída para financiá-lo e, também, para gerar uma taxa de retorno superior à esperada sobre o patrimônio investido, deve-se considerá-lo como um bom projeto. Essa taxa de retorno superior ao esperado nada mais é do que uma extrapolação da taxa de retorno exigida pelos investidores da companhia (acionistas).
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CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL
• Conforme o exposto, o WACC é definido como a média ponderada dos custos dos diversos componentes de financiamento utilizados por uma empresa:
• WACC = Ke[E / (E + D )] + Kd[D / (E + D )]
• Onde:
• Ke = custo do patrimônio líquido; • Kd = custo das dívidas • E / (E + D ) = proporção, em valor de mercado, do patrimônio líquido
em relação ao valor do mix de financiamento; • D / (E + D ) = proporção, em valor de mercado, da dívida em relação
ao valor do mix de financiamento;
• Kd = Ki*(1-IR)
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CUSTO DE CAPITAL PRÓPRIO
O custo de capital próprio é o retorno mínimo exigido pelo investidor para que ele corra o risco daquele projeto ou investimento com seus recursos próprios.
Segundo Damodaran (1997, p. 59) “o custo do patrimônio líquido é a taxa de retorno que os investidores exigem para realizar um investimento patrimonial em uma empresa”.
Atualmente existem 2 métodos aceitos para o cálculo do custo do patrimônio líquido, o CAPM (capital asset price model) e o modelo de crescimento de dividendos.
Estudaremos o CAPM que é amplamente utilizado pelo mercado e pela literatura de finanças corporativa
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CUSTO DE CAPITAL PRÓPRIO
• O Modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model), é utilizado para determinar a taxa de retorno teórica de um determinado ativo em relação a uma carteira de mercado perfeitamente diversificada. O modelo leva em consideração a sensibilidade do ativo ao risco não-diversificável (também conhecido como risco sistêmico ou risco de mercado), representado pela variável conhecida como coeficiente beta (β), assim como o retorno esperado do mercado e o retorno esperado de um ativo teoricamente livre de riscos.
• O modelo foi criado por Jack Treynor, Willian Forsyth Sharpe, John Lintner e Jan Mossin, independentemente, baseado no trabalho de Harry Markowitz sobre diversificação e teoria moderna de portfólio. Sharpe foi o vencedor do Prêmio Nobel de Economia do ano de 1990, juntamente com Markowitz e Merton Miller, por sua contribuição ao campo de finanças.
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CUSTO DE CAPITAL PRÓPRIO
Ks = RF + (RM-RF) . B
• Onde:
• Ks = Custo de capital do ativo
• RF = Retorno do ativo sem risco (risk free)
• RM = Retorno do mercado
• B = beta do ativo
Para o mercado acionário americana usa-se como agio de risco de mercado sobre os títulos soberanos algo em torno de 7%.
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CUSTO DE CAPITAL PRÓPRIO
• Para fins de cálculo do Custo de Capital Próprio (CCP), utilizamos o CAPM -Capital Assets Price Model, muito utilizado por profissionais de finanças no mundo todo.
• Sua fórmula é: CAPM = RLR + β x (RM – RLR) - inflação/EUA + risco/BR Podemos utilizar também a fórmula original em que
entraremos com os parâmetros relativos ao Ibovespa, ou seja ao mercado acionário brasileiro.
Podemos simplesmente definirmos a taxa mínima de
remuneração do capital próprio entrando com a mesma na fórmula inicial do WACC, obtendo então o custo de capital da empresa ou do empreendimento.
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Valuation de Empresas e Projetos
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Modelos Mais Utilizados pelo Mercado Brasileiro para Avaliar um Ativo
No Brasil, a análise de ativos tem características bastante específicas e singulares, se
comparado à análise em mercados mais desenvolvidos, que são a origem e a base das
metodologias.
• Características do Mercado Acionário Brasileiro:
• Séries históricas curtas
• Forte influência de mercados externos
• Média liquidez
• Ainda poucos players em cada setor
• Percepção de risco do país é vinculada diretamente ao aspecto político brasileiro -
dificuldade da “correta” mensuração do valor do risco a ser incluído na avaliação.
• Risco dos Elevados Gastos Públicos
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FCD – Fluxo de Caixa Descontado Calcula o valor intrínseco de um ativo a partir do estudo de suas características
particulares.
Utiliza as demonstrações financeiras divulgadas publicamente pela empresa ou as
informações disponíveis em cada projeto assim como as informações setoriais e macro
econômicas para fundamentar a recomendação de investimento ou não em um certo ativo
ou projeto. Possui como principal instrumento o FCD (Fluxo de Caixa Descontado) que
desconta o fluxo de caixa de empresa conseguindo assim “capturar” o valor do
investimento no tempo
Assim, ao realizar-se a avaliação pelo método do FCD, determina-se teoricamente um
“valor justo” ou “valor alvo” para o ativo.
A principal ferramenta de decisão de investimento para o gestor é a Taxa Interna de
Retorno e o Valor Presente Líquido (VPL)
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Análise Fundamentalista por Múltiplos (ou Mercadológica)
Usa como principal instrumento a análise dos múltiplos das empresas onde este tipo de
análise reflete os humores e percepções do mercado, uma vez que possui como
Parâmetro a cotação dos ativo no mercado em relação às perspectivas de resultados
(lucro, geração de caixa, etc.) das empresas estudadas.
É utilizado também como balizador entre os preços locais e internacionais.
A precificação (valor justo) é realizada com aplicação da média dos peers de mercado
(simples ou ponderada de acordo com as distorções específicas de cada setor) sobre os
índices escolhidos para empresa.
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Principais passos para se realizar uma avaliação por Múltiplos
Escolha dos Índices corretos de Mercado e que tenham correlação com a atividade da
empresa;
Escolha de empresas (peers) que tenham a maior correlação setorial ou de atividade
com a empresa;
Retirada da amostragem, empresas que tenham um desvio muito grande a média
setorial – uma boa alternativa seria a utilização da mediana, mas em muitos casos as
distorções ocorrem não só nas “extremidades” da amostra;
Entendimento se os índices médios do setor estão muito “descolados” da realidade dos
outros setores, e se o estão quais os motivos que levaram a isso – se o setor está “caro”
ou “barato” em relação aos demais tem que haver uma razão;
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Modelo de Fluxos Constantes de Gordon
O modelo de crescimento de Gordon é um método de avaliação que serve apenas para
Empresas consideradas estáveis no mercado e que estejam com os dividendos crescendo
a uma taxa que se possa contar a longo prazo.
Quanto mais longe deste cenário ideal estivermos, mais difícil se tornará a avaliação por
este modelo e por modelos de fluxo de caixa descontado.
O modelo de crescimento de Gordon relaciona o valor de uma ação com seus dividendos
esperados no próximo período de tempo, com a taxa exigida de retorno da ação e com a
taxa de crescimento esperada dos dividendos.
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Como Estabelecer as Premissas para Análise
Análise Top Down – Pontos Principais
• Perspectivas de crescimento do País ou localidade onde a empresa está instalada;
• Perspectivas de crescimento do setor em que a empresa se encontra – determinação dos limites de expansão do mercado;
• Competidores existentes e a capacidade da empresa de competir;
• Capacidade de Diferenciação entre as empresas do seu setor.
Análise Botton Up - Pontos Principais
• Governança Corporativa;
• Qual o Capex estimado para o Futuro? Ele será suficiente para atender a demanda de crescimento? Determinação dos limites de expansão das plantas existentes;
• Qual a estrutura de capital que a empresa espera manter? Qual a relação D/(D+E) que a empresa espera alcançar ou considera como alvo?
• Capacidade de Inovação ou manutenção de sua capacidade competitiva;
• Acompanhamento dos principais índices financeiros.
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Qual a Melhor Metodologia?
Considerando que o mercado brasileiro está muito distante de um mercado perfeito e
Que todos os tipos de análise apresentam deficiências, é bastante arriscado se ater a um
só tipo de análise. Conseqüentemente, o ideal seria utilizar um modelo que englobasse
os principais 3 tipos de métodos.
Tendo em vista a necessidade rapidez na tomada de decisões, é utópico afirmar que
poderíamos usar todos os métodos de avaliação para tomarmos uma decisão de
investimento.
Desta forma, analisando as características do mercado brasileiro, a maioria dos
Gestores de Empresas utilizam duas metodologias principais: Fundamentalista e
Mercadológica (Análise de Múltiplos)
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Índices Principais para Avaliar um Ativo
O EBITDA é uma representação da geração operacional de caixa da companhia. O quanto
a empresa gera de recursos apenas em sua atividade, sem levar em consideração os
efeitos financeiros e de impostos. É um importante indicador para avaliar a qualidade
operacional empresa.
EV (Enterprise Value) – é o valor da empresa após realizar o desconto do fluxo de caixa e
adicionar a dívida líquida da companhia. Ou seja, o quanto realmente está se pagando
pela empresa
Relação D/(D+E) – representa a participação de capital de terceiros na estrutura de
capital da empresa.
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Índices Principais para Avaliar um Ativo
1 – (D/(D+E) ) - representa a participação de capital próprio na estrutura de capital da empresa.
Necessidade de Capital de Giro – o capital de giro é a diferença entre os Ativos e Passivos
Circulantes.
O volume das principais contas patrimoniais de curto prazo (estoques, contas
a receber e fornecedores) e o nível de investimento correspondentes nestas é
basicamente determinado em função dos prazos médios dessas contas.
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Método de Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado da Firma (FCFF)
Fluxo de caixa livre da empresa, ou Free Cash Flow to Firm, ou simplesmente FCFF é o
fluxo de caixa gerado pelas operações da companhia após os impostos e os investimentos
necessários para assegurar a manutenção da sua operação e/ou destinados ao
crescimento do negócio.
Em resumo, é o valor do fluxo de caixa disponível para remunerar os credores e
Acionistas, correspondendo ao Fluxo de Caixa da Firma (FCFF):
EBIT (1- t)
(+) Depreciação
(-) Desembolsos de Capital
(-) Necessidades de Capital de Giro
= Fluxo de Caixa da Empresa (FCFF)
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Método de Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado da Firma (FCFF)
Onde:
EBIT*(1-t) - Calculado a partir da Demonstração de Resultado de Exercício (DRE), onde “t”
corresponde à definição da alíquota efetiva. Uma boa alternativa (e mais precisa) é
checar no demonstrativo de resultados qual foi a alíquota efetiva (IR Pago/Lucro Antes do
IR) nos últimos anos;
Depreciação - projetado levando-se em consideração o histórico de depreciação da
empresa;
Investimentos - normalmente projetado a partir de informação obtida diretamente com a
empresa;
Necessidades no Capital de Giro - calculado pela diferença entre: Contas a Receber +
Estoque – Contas a Pagar;
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Método de Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado da Firma (FCFF)
FCFF 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Perpertuidade
EBIT Ajustado 905 1.043 1.186 1.336 1.476 1.608 1.696
YoY - 15,3% 13,7% 12,7% 10,5% 8,9% 5,5%
Alíquota de Imposto 0% 0% 0% 0% 0% 0% 30%
NOPAT 905 1.043 1.186 1.336 1.476 1.608 1.187
YoY - 15,3% 13,7% 12,7% 10,5% 8,9% -26,2%
Depreciação e Amortização 97 106 117 129 142 152 161
Desembolsos de Capital (investimentos) -196 -195 -191 -185 -175 -158 -177
Variação no Capital de Giro - -195 -214 -236 -259 -214 -169
Fluxo de Caixa Livre da Firma (FCFF) - 760 897 1.045 1.184 1.388 1.003
1,00 1,12 1,25 1,39 1,55 1,73 1,73
1 2 3 4 5
Taxa de Desconto do Fluxo de Caixa (WACC) 11,6%
Fluxo de Caixa Descontado - Valor Presente 680 720 751 762 801 578
Somatório do Fluxo de Caixa Descontado 3.715
Taxa de Crescimento na Perpetuidade 5,5%
Valor Presente da Perpetuidade 9.440
% do Valor da Firma na Perpetuidade 71,8%
Disponibilidades 1.845
Dívida Bruta 4.737
Passivos fora do Balanço
Valor da Empresa 10.263
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Método de Avaliação (FCFF)
Passo a Passo no desconto FCFF: Após encontrar o Fluxo de Caixa da Firma, temos que
trazer estes fluxos a valor presente.
1 - WACC – Custo médio ponderado de capital – é a taxa que será utilizada para descontar os fluxos;
2 - Perpetuidade – repete-se o último ano projetado para encontrarmos o valor da
perpetuidade. Aplicamos uma taxa de crescimento
no fluxo da perpetuidade e trazemos a valor presente pela diferença da WACC pela taxa
de crescimento.
3 - Dívida Líquida no ano base – é o valor da dívida total da empresa menos o caixa da empresa no ano base;
4 - Valor da Empresa – é o somatório dos fluxos de caixa dos anos projetados, mais o
valor presente da perpetuidade, menos a dívida líquida da empresa.
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Qual a Importância para o Gestor?
Utilizando como base estas duas metodologias o gestor possui as seguintes ferramentas
para tomar suas decisões de Investimento:
• Rapidez na análise do ativo e investimento e na comparação se ele está “caro” ou “barato” em relação aos seus peers – auxilio no timing da decisão da alocação dos recursos;
• Possibilidade de comparação com os múltiplos de ativos do mesmo setor em outros países – avaliação de qual o “desconto” ou “apreciação” do ativo ou setor em relação aos outros países;
• Determinação de um valor intrínseco “justo” para o ativo de acordo com as premissas adotadas – no momento da compra busca de um potencial de valor para apresentação de resultado para o Share Holders, tendo a fundamentação que a empresa possui um valor específico.
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Qual a Importância dos Key Performance Indicators para Tomadas de Decisão
Os Key Performance Indicators (KPI's), ou Indicadores Chave de Desempenho, são
indicadores de gestão financeiros e não financeiros. São utilizados na análise aos Fatores
Chave de Sucesso da empresa, com o objetivo de avaliar o nível de desempenho
alcançado por um determinado processo/atividade.
Os KPI’s medem o sucesso dos processos nas empresas. Estes devem de alguma forma
determinar resultados e apoiar diagnósticos, desta forma, a sua combinação pode
resultar na definição de um objetivo estratégico orientando para o sucesso.
A seleção dos Key performance Indicators a utilizar deve ser orientada por aqueles que
combinam a visão e os objetivos estratégicos da empresa. O método mais utilizado para
fazer esta seleção é através da Balanced Scorecard.