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Demanda por Moeda e Armadilha de Liquidez
Fernando Nogueira da Costa Professor do IE-‐UNICAMP
h=p://fernandonogueiracosta.wordpress.com/
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Estrutura da apresentação
Crise Bancária e Risco Sistêmico
Armadilha de Liquidez
Demanda por Moeda e Preferência Por Liquidez
Corrida Bancária e Risco Sistêmico
Demanda por Moeda e Preferência Por Liquidez
MoLvos da demanda por moeda em Keynes
• Transacional: para despesas ordinárias
• Precaucional: para despesas incertas
• EspeculaLvo: para despesas diferidas
• Finance: para despesas extraordinárias
MoLvos transação e finance • MoLvo-‐transação (relacionado à repe5ção e à ro5na) = f( despesas ordinárias e certas ) = f( falta de sincronismo entre pagamentos e recebimentos ) = retenção temporária para entrar de maneira passiva em circulação a<va = f( decisões de gastos programadas ) = f( compromissos contratuais )
• MoLvo-‐financiamento ( retenção temporária antes do dispêndio previsto ) = f( despesas extraordinárias, discricionárias, planejadas) = para 1. autofinanciamento e/ou 2. obtenção de financiamento externo à empresa e/ou 3. compromissos financeiros pendentes, devido a inves5mento planejado ex-‐ante.
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MoLvos precaução e especulação • MoLvo-‐precaução (saldos monetários para imprevistos) = f( despesas incertas) = f( con5ngências inesperadas; oportunidades imprevistas ) = f( 1 / disponibilidade de saque a descoberto) = encaixe monetário seguro face ao futuro incerto, até que as escolhas se tornem mais definidas, pois há expecta5va que a taxa de juros mudará, ignorando em que direção.
• MoLvo-‐especulação (quando se tem expecta5vas definidas sobre o futuro): aposta na alta da taxa de juros, para então aplicar, e/ou diferimento, aguardando futuras aquisições vantajosas.
• Obs.: ambos mo<vos cons<tuem retenção de moeda ociosa = f( preferência pela liquidez microeconômica) 6
Preferência por Liquidez versus Demanda por Moeda
• Acréscimo na preferência pela liquidez pode até ser associado com queda na demanda por moeda e, consequentemente, em sua oferta.
• A demanda por moeda-‐crédito, nesse caso, está relacionada com a demanda por finance para gasto de inves5mento, ou seja, disposição à imobilização.
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DisLnção entre liquidez e moeda • Um aLvo líquido é aquele que, normalmente com maturidade em curto prazo, pode ser rapidamente conver5do em meio de troca (aLvo monetário) com apenas pequena perda de valor.
• A liquidez é um dos atributos da moeda, e o montante de liquidez, nas formas alterna5vas de moeda, varia: => pode ser medido pelo prêmio requerido para induzir alguém a trocar a5vo líquido por a5vo com menos liquidez => crescimento na preferência pela liquidez implica no aumento deste prêmio (juro) para abandonar a liquidez.
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DisLnção entre preferência por liquidez e demanda por dinheiro • A demanda por moeda indica 1. a disposição para emi5r débito, ou 2. a disposição para expandir a capacidade orçamentária de gastar em bens, serviços ou a<vos.
• A preferência por liquidez é definida como o desejo de 1. trocar itens ilíquidos dos balanços por itens mais líquidos, ou mesmo para 2. diminuir o tamanho do balanço através de pagamento de débito = destruição de moeda-‐crédito. => é relacionada a estoques (saldos) => influencia diretamente taxas de juros.
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Crise Bancária e Risco Sistêmico
Sequência Causal de Fatos EsLlizados Detonadora de Crise Bancária e de
Balanço de Pagamentos 1. liberalização financeira 2. desintermediação bancária 3. generalização do banco universal ou múlLplo 4. diminuição da aversão ao risco
por parte do credor 5. crédito fácil e barato 6. alavancagem financeira da bolha especulaLva
atraindo capital estrangeiro 11
Sequência Causal de Fatos EsLlizados Detonadora de Crise Bancária e de
Balanço de Pagamentos 7. apreciação da moeda nacional em que se
compra o aLvo com regime de câmbio flexível 8. déficit nas transações correntes do país-‐sede
do aLvo 9. políLca de elevação da taxa de juros,
para atração de capital, visando equilibrar o balanço de pagamentos e combater a “inflação nos aLvos”
10. recessão e desemprego 12
Sequência Causal de Fatos EsLlizados Detonadora de Crise Bancária e de
Balanço de Pagamentos 11. inadimplência de devedores 12. crise bancária 13. corte de refinanciamento e
de novos emprésLmos 14. explosões das bolhas especulaLvas,
inclusive na bolsa de valores 15. queda dos preços dos aLvos 16. crise do balanço de pagamentos
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Sequência Causal de Fatos EsLlizados com regime de câmbio fixo ou
regime de banda cambial 1. queda da taxa de inflação =
f( fixação do câmbio em economia dolarizada )
2. bolha de consumo = f( aumento do poder aquisi<vo médio real )
3. expansão do crédito bancário = f( aquecimento da demanda; compensação da perda do ganho inflacionário com floa5ng ) 14
Sequência Causal de Fatos EsLlizados com regime de câmbio fixo ou
de banda cambial 4. resíduo inflacionário = f( método de cálculo;
desindexação grada<va; lenta convergência de variações dos preços rela<vos dos bens comercializáveis e não comercializáveis em nível internacional )
5. sobrevalorização cambial = f( moeda nacional não se desvaloriza pela inflação)
6. déficit no balanço comercial = f( queda da exportação; aumento da importação )
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Sequência Causal de Fatos EsLlizados com regime de câmbio fixo ou
de banda cambial 7. esmagamento das margens de lucro =
f( > compe<ção; < compe<<vidade ) 8. corte do crédito domés5co =
f( aumento da inadimplência; polí<ca restri<va ) 9. busca de financiamento externo =
f( déficit nas transações correntes ) 10. insustentabilidade da reserva cambial =
f( percepção da situação dos fundamentos e/ou do ponto de inflexão )
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Sequência Causal de Fatos EsLlizados com regime de câmbio fixo ou
de banda cambial 11. flexibilização do regime cambial =
f( ataque especula<vo à moeda nacional) 12. crise bancária = f( refluxo de capital externo;
queda dos preços dos a<vos ) 13. dificuldade de defesa com alta dos juros contra
ataque especula5vo à taxa de câmbio = f( risco de crise sistêmica )
14. mecanismos de defesa contra perda de reservas: controle de fluxos de capital; mudança de regime cambial. 17
Armadilha de Liquidez
Economia de Mercado de Capitais ou Economia de Endividamento?
• A preferência pela liquidez é estabelecida como “teoria do desejo de possuir a5vos em curto prazo face aos a5vos em longo prazo”.
• Então, é mais consistente com a análise de economia de mercado de capitais do que propriamente com a de economia de endividamento.
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Armadilha de Liquidez
• Processo iden<ficado por Keynes, em situação depressiva, na qual o aumento da oferta de moeda não tem por consequência a queda da taxa de juros de mercado, mas sim provoca incremento na retenção de saldos monetários ociosos e/ou reservas bancárias.
• Considera-‐se, então, uma situação excepcional de preferência pela liquidez absoluta.
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Explicação do fenômeno
• Em condições normais, aumento da oferta de moeda resulta em aumento dos preços dos Wtulos financeiros, na medida em que os agentes econômicos procuram adquirir a5vos e não permanecer com moeda, dado o custo de oportunidade de moeda não receber juros.
• A elevação dos preços de Wtulos prefixados provoca tendência de queda na taxa de juros.
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relação entre a taxa de juros de longo prazo e o preço de itulos financeiros: exemplo numérico es<lizado
• Suponhamos que um inves<dor adquira um itulo de longo prazo e de renda fixa, cujo valor de face (ou de resgate) seja de R$ 100.000,00, pagando juros de 8% ao ano em relação a esse valor nominal, o que possibilita um rendimento fixo anual de R$ 8.000,00.
• Se, pelas flutuações decorrentes da instabilidade inerente ao mercado financeiro, esse htulo vier a ser negociado, em várias ocasiões diferentes, no mercado secundário, a preços superiores e inferiores ao seu valor nominal, as taxa de juros a serem efeLvamente recebidas pelos diferentes compradores estarão relacionadas aos preços pagos pelo Wtulo, isto é, aos valores de mercado.
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• A fórmula PT = VP = RF / i, onde PT é o preço do Wtulo que o agente está disposto a pagar, VP é o valor atual es<mado a par<r dos rendimentos esperados do Wtulo, RF é o rendimento fixo do htulo por unidade do tempo, e i é a taxa de juros, expressa uma relação inversamente proporcional: i = RF / PT
• A expansão (ou redução) da taxa de juros efe5va implica a redução (ou expansão) do preço do Wtulo financeiro.
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Preferência pela liquidez absoluta
• Em depressão econômica, os agentes econômicos acreditam que os preços dos Wtulos financeiros estão muito elevados e, certamente, diminuirão.
• Em contrapar<da, a taxa de juros se encontra em nível muito baixo e, provavelmente, só aumentará no futuro imediato.
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Dinheiro farto e barato
• A dedução dos agentes econômicos é que a aquisição de Wtulos financeiros acarretará perda e, por isso, mantêm a riqueza de forma mais líquida, isto é, sob forma de moeda.
• Em consequência, a expansão da oferta de moeda apenas provoca o incremento dos saldos monetários ociosos, inclusive os dos bancos, pois não há demanda por crédito.
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Alavancagem financeira • A alavancagem financeira, propiciada pelos emprés5mos bancários tomados, indica a medida em que o endividamento financia operações a5vas do inves5dor, elevando a taxa de retorno sobre os capitais próprios correspondentes.
• Quando ela é posi<va, o uso de capital de terceiros gera rendimento que compensa os custos impostos a par<r de seu uso.
• Nesse caso, a rentabilidade patrimonial é menor que lucro líquido mais despesas financeiras sobre capital próprio mais capital de terceiros: ([LL' + DF] / PT) -‐ (LL / PL) > 0 onde: PT = PL + P3º 26
exemplo de alavancagem financeira => demanda por crédito
• Suponha que o capitalista compre aLvo por R$ 100 mil: – se ele passar a valer R$ 110 mil, ele obteve rentabilidade patrimonial de 10%.
• Suponha que ele tenha tomado emprestado R$ 90 mil dos R$ 100 mil que usou para a compra do a<vo: – Se a cotação do a<vo, de fato, elevou-‐se para R$ 110 mil (mais o equivalente ao custo dos juros), ele terá duplicado o capital!
– Sua rentabilidade patrimonial passou a ser 100%!
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Corrida Bancária e Risco Sistêmico
Risco sistêmico • A ameaça de que o desaparecimento súbito de um ou de vários bancos possa provocar um colapso <po efeito dominó através de todo um sistema bancário.
• São as externalidades ou os efeitos colaterais associados com falências de bancos que os tornam um caso especial.
• Diferentemente de uma empresa industrial, quando, subitamente, uma empresa bancária vai à falência, seus rivais também podem experimentar problemas, derivados de uma “corrida bancária”. 29
Corrida Bancária
• Esta corrida ocorrerá se: 1. generalizar a suspeita
dos depositantes que seus bancos têm problemas iguais aos daquele que faliu ou
2. se a liquidação do banco falido deprimir o preço de mercado dos a5vos de outros bancos.
• A ameaça de corrida bancária levará cada banco a liquidar parte de seus a<vos para levantar caixa, gerando um processo deflacionário cumula5vo.
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Deflação de aLvos
• Este fenômeno de deflação dos aLvos em garanLa pode ter um efeito potencialmente devastador sobre a economia real.
• Os bancos cobram o pagamento de seus emprésLmos pendentes, se recusando a fazer refinanciamentos e novos emprés5mos, o que cria uma escassez de crédito, que pode agravar o declínio dos preços dos a5vos em geral.
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Trava do mercado interbancário
• Não são só as corridas dos pequenos depositantes, no mercado varejista, que cons<tuem uma ameaça aos bancos.
• Os mercados atacadistas cons<tuem um risco maior.
• Neles se incluem o mercado de emprésLmos interbancários, por meio do qual os bancos fazem emprés5mos entre si, e os sistemas de pagamentos, por meio dos quais eles fazem e recebem pagamentos para si mesmos ou em beneZcio de seus clientes.
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Entrelaçamento sistêmico
• A liberalização financeira e o crescimento do comércio global provocaram mudanças nos sistemas financeiros nacionais e internacional que reforçaram o entrelaçamento entre bancos e mercados diversos, como: o de emprés5mos interbancários (domés<co e internacional), o de câmbio externo e o de deriva5vos de balcão.
• Os bancos estão fazendo mais negócios entre si. 33
Regulação da autoridade monetária
• Se um dos grandes sistemas mundiais de pagamentos e compensações quebrar, não apenas os bancos, que arriscam quan<as enormes neles, enfrentarão problemas sérios, mas também economias inteiras.
• Quando seus colegas banqueiros se recusam a fazer emprés5mos a um determinado banqueiro, o Banco Central tem de interferir.
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Risco moral
• O envolvimento de Bancos Centrais cria confiança e, portanto, reduz as possibilidades de uma crise sistêmica.
• Mas também cria um significa<vo “risco moral” [moral hazard]: confiantes demasiadamente no apoio da autoridade monetária, os bancos poderão tornar-‐se descuidados a respeito do manejo de riscos de crédito e liquidez, provocando assim:
1. a acumulação dos saques a descoberto diurnos e 2. o aumento do custo dos socorros.
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desenvolvimento de sistemas de pagamento em tempo real
• Para enfrentar o problema, alguns bancos centrais começam a cobrar taxas por saques diurnos a descoberto e exigir colateral dos bancos que regularmente administram amplas posições de crédito.
• A compensação imediata dos grandes pagamentos entre bancos, u<lizando-‐se das disponibilidades no Banco Central do país-‐sede, reduziria o risco sistêmico, pois, se um banco falir, deverá pouco a outros.
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Banco grande demais para falir
• A gravidade de uma ameaça sistêmica é a extensão das conexões entre diferentes insLtuições financeiras.
• Se o banco ameaçado é: 1. um grande agente em certo mercado, 2. um emprestador de bom tamanho a outros bancos ou 3. um elo importante nos sistemas de pagamentos e
compensações, • o Banco Central faz tudo para evitar sua falência.
• Há forte vontade políLca de sustentar os grandes bancos, para evitar a tensão social derivada da quebra de bancos que têm patrimônios de milhares de clientes em suas contas. 37
fragilidade do setor bancário: vista sob dois ângulos
Pelo lado aLvo: • os bancos podem se tornar
ví<mas de inadimplências nos pagamentos de terceiros.
Pelo lado passivo: • os bancos são vulneráveis a
corridas contagiosas por depositantes e/ou aplicadores volúveis a qualquer boato .
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três maneiras para enfrentar o risco sistêmico
1. via o emprés5mo em úl5ma instância, ou seja, o Banco Central fornecendo liquidez, durante a crise financeira, a bancos individuais ou ao sistema como um todo.
2. por meio de oferta de garan5a a depósitos pequenos, de forma a reduzir a probabilidade de corrida bancária, provocada pelo risco de perda total;
3. através de intervenção, regulamentação e/ou fiscalização, para resolver o perigo conhecido como “risco moral”: o de oferecer uma rede de garan5a, possibilitando os bancos assumirem grandes riscos ao saber que contarão com o apoio certo do governo.
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O que pode ser feito para resolver o problema do “risco moral”?
1. criar um mecanismo tornando possível, para maior parte de (se não todos) os bancos, uma falência, sem que isso desencadeasse uma crise do sistema.
2. impor penas severas para aqueles que são ajudados, como um fator de dissuasão para outros.
3. condicionar programas de apoio à mudança do controle acionário e da diretoria execuLva do banco socorrido, não importa o tamanho da ins5tuição.
4. mesmo que alguns bancos sejam excessivamente grandes para falir, nenhum acionista deve ser considerado isento de sofrer penas de desapropriação. 40
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