constantin jancsó - economia em dia · 2018-12-05 · constantin jancsó as crises cambiais...

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1 Cenário América Latina dezembro de 2018 O ambiente externo se torna mais desafiador para a América Latina Constantin Jancsó As crises cambiais envolvendo Turquia e Argentina (duas vezes) ao longo de 2018 são reflexo do expressivo aumento da aversão ao risco no ambiente externo. A explicação para esse ambiente menos favorável para economias emergentes pode ser encontrada na alta de juros nos EUA, nas persistentes tensões comerciais entre as duas maiores economias globais, na frustração das expectativas com relação ao crescimento econômico na Europa e no temor quanto à sustentação do crescimento na China (não obstante, a política de estímulos do governo), entre outros. As perspectivas econômicas para a América Latina pioraram por conta do ambiente internacional, mas também porque a região não contará mais com o estímulo gerado pela combinação de desinflação e queda de juros. Com taxas de inflação mais próximas das metas, os bancos centrais encerraram os ciclos de corte de juro (exceto no México, onde a política monetária está em trajetória contracionista há algum tempo por conta da depreciação cambial), e a discussão está aos poucos migrando para o início do ciclo de alta (já iniciado no Chile). Uma eventual desaceleração mais forte da economia mundial é o principal fator de risco do cenário para Chile e Peru. São economias que não enfrentam desequilíbrios internos relevantes, mas que estão expostas ao desempenho do comércio global por serem abertas e por terem termos de trocas muito sensíveis aos preços das commodities. Suas perspectivas econômicas pioram por conta de eventuais quedas nos preços das metálicas, mas podem ser beneficiadas pela queda da cotação do petróleo. A Argentina também é sensível ao ciclo de commodities, mas além disso, enfrenta expressivo desequilíbrio fiscal e em seu balanço de pagamentos. O país enfrentou duas crises cambiais, pressionando ainda mais a inflação e forçando o governo a buscar um novo acordo com o FMI e abandonar o gradualismo em sua política de ajustes. A adoção de regime monetário extremamente duro (implicando em taxas de juro elevadíssimas) a partir de agosto parece ter estabilizado a situação, mas tudo indica que o país enfrentará uma recessão severa. No Brasil e no México, as atenções estão voltadas para a transição aos governos recém-eleitos. No caso brasileiro, a solidez das contas externas garante mais tranquilidade para implementar o ajuste fiscal, apesar da piora do ambiente externo, mas o avanço da agenda de reformas é um condicionante importante para a retomada sustentável do crescimento. Já no México, os fundamentos macroeconômicos no ponto de partida do governo de López Obrador estão equilibrados (especialmente após o sucesso nas negociações comerciais com os EUA), mas a decisão de interromper a construção do novo aeroporto internacional na capital do país, onde já havia sido feito investimento bilionário, e a sinalização de que o novo governo usará consultas públicas para viabilizar politicamente seus projetos têm gerado temores de maior intervencionismo na economia. Cenário América Latina Fonte: Bradesco 2016 2017 2018 2019 2016 2017 2018 2019 2016 2017 2018 2019 2016 2017 2018 2019 Argentina -1,8 2 ,9 -3,0 -0,8 41,0 24,8 50,3 32,4 24,75 28,75 65,00 45,00 15,85 18,59 42,00 55,00 Brasil -3,6 1 ,0 1 ,1 2 ,8 6 ,3 2 ,9 4 ,4 4 ,3 13,75 7,00 6,50 8,00 3,26 3,31 3,70 3,70 Chile 1 ,3 1 ,5 4 ,0 3 ,2 2 ,7 2 ,3 3 ,0 3 ,0 3,50 2,50 2,75 3,75 671 615 680 650 Colômbia 2 ,0 1 ,8 2 ,8 3 ,5 5 ,8 4 ,1 3 ,3 3 ,3 7,50 4,75 4,25 5,25 3001 2984 3000 3000 México 2 ,9 2 ,0 2 ,5 2 ,5 3 ,2 6 ,8 4 ,4 3 ,5 5,75 7,25 8,25 8,25 20,70 19,70 20,00 20,00 Peru 4 ,1 2 ,5 3 ,9 3 ,8 3 ,2 1 ,4 2 ,0 2 ,0 4,25 3,25 2,75 3,75 3,36 3,24 3,30 3,30 Cres. do PIB (%) Inflação ao consum idor (%) Taxa básica de juros (%) Taxa de câm bio - final do ano

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Page 1: Constantin Jancsó - Economia em Dia · 2018-12-05 · Constantin Jancsó As crises cambiais envolvendo Turquia e Argentina (duas vezes) ao longo de 2018 são reflexo do expressivo

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Cenário América Latina dezembro de 2018

O ambiente externo se torna mais desafiador para a América Latina Constantin Jancsó

As crises cambiais envolvendo Turquia e Argentina (duas vezes) ao longo de 2018 são reflexo do expressivo aumento da aversão ao risco no ambiente externo. A explicação para esse ambiente menos favorável para economias emergentes pode ser encontrada na alta de juros nos EUA, nas persistentes tensões comerciais entre as duas maiores economias globais, na frustração das expectativas com relação ao crescimento econômico na Europa e no temor quanto à sustentação do crescimento na China (não obstante, a política de estímulos do governo), entre outros.

As perspectivas econômicas para a América Latina pioraram por conta do ambiente internacional, mas também porque a região não contará mais com o estímulo gerado pela combinação de desinflação e queda de juros. Com taxas de inflação mais próximas das metas, os bancos centrais encerraram os ciclos de corte de juro (exceto no México, onde a política monetária está em trajetória contracionista há algum tempo por conta da depreciação cambial), e a discussão está aos poucos migrando para o início do ciclo de alta (já iniciado no Chile).

Uma eventual desaceleração mais forte da economia mundial é o principal fator de risco do cenário para Chile e Peru. São economias que não enfrentam desequilíbrios internos relevantes, mas que estão expostas ao desempenho do comércio global por serem abertas e por terem termos de trocas muito sensíveis aos preços das commodities. Suas perspectivas econômicas pioram por conta de eventuais quedas nos preços das metálicas, mas podem ser beneficiadas pela queda da cotação do petróleo.

A Argentina também é sensível ao ciclo de commodities, mas além disso, enfrenta expressivo desequilíbrio fiscal e em seu balanço de pagamentos. O país enfrentou duas crises cambiais, pressionando ainda mais a inflação e forçando o governo a buscar um novo acordo com o FMI e abandonar o gradualismo em sua política de ajustes. A adoção de regime monetário extremamente duro (implicando em taxas de juro elevadíssimas) a partir de agosto parece ter estabilizado a situação, mas tudo indica que o país enfrentará uma recessão severa.

No Brasil e no México, as atenções estão voltadas para a transição aos governos recém-eleitos. No caso brasileiro, a solidez das contas externas garante mais tranquilidade para implementar o ajuste fiscal, apesar da piora do ambiente externo, mas o avanço da agenda de reformas é um condicionante importante para a retomada sustentável do crescimento. Já no México, os fundamentos macroeconômicos no ponto de partida do governo de López Obrador estão equilibrados (especialmente após o sucesso nas negociações comerciais com os EUA), mas a decisão de interromper a construção do novo aeroporto internacional na capital do país, onde já havia sido feito investimento bilionário, e a sinalização de que o novo governo usará consultas públicas para viabilizar politicamente seus projetos têm gerado temores de maior intervencionismo na economia.

Cenário América Latina

Fonte: Bradesco

2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9

A r g e n t in a -1 ,8 2 ,9 -3 ,0 -0 ,8 4 1 ,0 2 4 ,8 5 0 ,3 3 2 ,4 2 4 ,7 5 2 8 ,7 5 6 5 ,0 0 4 5 ,0 0 1 5 ,8 5 1 8 ,5 9 4 2 ,0 0 5 5 ,0 0

B r a s il -3 ,6 1 ,0 1 ,1 2 ,8 6 ,3 2 ,9 4 ,4 4 ,3 1 3 ,7 5 7 ,0 0 6 ,5 0 8 ,0 0 3 ,2 6 3 ,3 1 3 ,7 0 3 ,7 0

C h ile 1 ,3 1 ,5 4 ,0 3 ,2 2 ,7 2 ,3 3 ,0 3 ,0 3 ,5 0 2 ,5 0 2 ,7 5 3 ,7 5 6 7 1 6 1 5 6 8 0 6 5 0

C o lô m b ia 2 ,0 1 ,8 2 ,8 3 ,5 5 ,8 4 ,1 3 ,3 3 ,3 7 ,5 0 4 ,7 5 4 ,2 5 5 ,2 5 3 0 0 1 2 9 8 4 3 0 0 0 3 0 0 0

M é x ico 2 ,9 2 ,0 2 ,5 2 ,5 3 ,2 6 ,8 4 ,4 3 ,5 5 ,7 5 7 ,2 5 8 ,2 5 8 ,2 5 2 0 ,7 0 1 9 ,7 0 2 0 ,0 0 2 0 ,0 0

P e r u 4 ,1 2 ,5 3 ,9 3 ,8 3 ,2 1 ,4 2 ,0 2 ,0 4 ,2 5 3 ,2 5 2 ,7 5 3 ,7 5 3 ,3 6 3 ,2 4 3 ,3 0 3 ,3 0

C r e s . d o P IB (% ) In fla çã o a o co n su m id o r (% ) T a x a b á s ica d e ju r o s (% ) T a x a d e câ m b io - f in a l d o a n o

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Cenário América Latina – dezembro 2018

A Colômbia parece estar mais bem posicionada para crescer depois de ter ajustado seu déficit em transações correntes e baixado a inflação para a meta. Mas ainda há desafios para a política econômica. As dificuldades em aprovar a reforma fiscal no Congresso podem pressionar o resultado fiscal e, no caso de elevação dos impostos, a inflação em 2019. Isso pode tornar a condução da política monetária mais desafiadora em 2019, lembrando que a queda do preço do petróleo também gera impactos negativos sobre os termos de troca e sobre as contas fiscais.

Taxas de Câmbio (sem Argentina - 1/1/2018 = 100)

Fonte: Bloomberg e Bradesco

80

85

90

95

100

105

110

115

120

125

130

jan-18 fev-18 mar-18 abr-18 mai-18 jun-18 jul-18 ago-18 set-18 out-18 nov-18

BRL CLP COP MXN PEN

Inflação ao Consumidor (acumulada em 12 meses - %)

Fonte: Banco Central de Chile, DANE, Banco de México, BCRP, IBGE, INDEC e Bradesco

2.9%

3.3%

4.9%

1.8%

4.6%

46.8%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

0%

2%

4%

6%

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12%

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Chile Colômbia México Peru Brasil Argentina (direita)

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Taxa de Juro de Política Monetária - % ao ano (sem Argentina)

Fonte: BCB, Banco Central de Chile, Banco de la Republica de Colombia, Banco de México, BCRP e Bradesco

6.50

4.25

8.00

2.752.75

0.00

2.00

4.00

6.00

8.00

10.00

12.00

14.00

16.00

jan-15 abr-15 jul-15 out-15 jan-16 abr-16 jul-16 out-16 jan-17 abr-17 jul-17 out-17 jan-18 abr-18 jul-18 out-18

Brasil Chile Colômbia México Peru

Crescimento do PIB (acumulado em 4 trimestres - %)

Fonte: INDEC, IBGE, INE, DANE, INEGI, BCRP e Bradesco

-8.0%

-6.0%

-4.0%

-2.0%

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

mar-07 mar-08 mar-09 mar-10 mar-11 mar-12 mar-13 mar-14 mar-15 mar-16 mar-17 mar-18

Argentina Brasil Chile Colômbia México Peru

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Argentina

Depois de uma breve trégua após a assinatura do primeiro acordo com o FMI em junho, o aumento da aversão ao risco no mercado internacional voltou a gerar forte pressão sobre a moeda argentina, levando o governo a abandonar definitivamente o gradualismo no ajuste fiscal e buscar um novo acordo em agosto.

Sob a nova política econômica, o governo prometeu zerar o déficit primário já em 2019. Para isso, reduziu o investimento público pela metade em termos reais, acelerou a redução dos subsídios em tarifas públicas, congelou contratações de funcionários públicos e ordenou um corte linear de 20% em termos reais, em todas as demais despesas operacionais e com a compra de bens e serviços. Mas a medida fiscal mais forte anunciada foi a taxação das exportações: 4 pesos para cada dólar de exportações de produtos primários (equivale a uma taxa de 11% a 12%, considerando a taxa de câmbio vigente) e 3 pesos para cada dólar nas demais exportações (8% a 9%).

Além disso, para estabilizar a inflação e o câmbio, a Argentina descartou o sistema de metas de inflação, adotando um regime de metas monetárias. Em um primeiro momento, o Banco Central se comprometeu com a estabilidade da base monetária (em termos nominais), ajustada apenas pela sazonalidade do final do ano. Há ainda a promessa de vender até US$ 150 milhões de reservas internacionais por dia caso a taxa de câmbio exceda o limite superior de uma nova banda de flutuação (chamada de banda de não-intervenção), sem esterilização do impacto monetário dessas intervenções. Sob as novas regras, há também a possibilidade de a autoridade monetária comprar dólares se o câmbio cair para abaixo do limite inferior da banda, mas sem comprometimento com valores e sem indicar se a operação será esterilizada ou não. Os limites da banda cambial foram estabelecidos inicialmente em AR$/US$ 44 e AR$/US$ 34, atualizados diariamente ao ritmo de 3% ao mês.

As medidas monetárias são duríssimas e em outubro já começaram a mostrar resultados. Se de um lado a taxa de

Depois de nova crise cambial, a Argentina abandonou o gradualismo em seu ajuste fiscal e adotou um regime de metas monetárias duríssimo para conter a inflação;

O novo conjunto de medidas parece ter estabilizado o mercado de câmbio, mas ainda é cedo para se avaliar seu sucesso em conter a inflação;

As medidas econômicas são fortemente recessivas: projetamos queda real do PIB de 3% em 2018 e de 0,8% em 2019.

Peso Argentino/US$ e Banda de Intervenção

Obs: A banda de observação entrou em vigor em 1º de outubro.

Fonte: Bloomberg, BCRA, Bradesco

41.30

34.00

44.00

20.00

25.00

30.00

35.00

40.00

45.00

50.00

mar-18 mai-18 jul-18 set-18 nov-18 jan-19

Inflação ao consumidor (%)

Fonte: Indec, Bradesco

0

10

20

30

40

50

60

jan-15 nov-15 set-16 jul-17 mai-18 mar-19

Projeções

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Cenário América Latina – dezembro 2018

juros determinada nos leilões de liquidez do Banco Central passou praticamente todo o mês acima de 70%, o dólar encerrou o mês cotado próximo ao piso da banda cambial. Como sinal do início do processo de recuperação da confiança, começam a circular notícias de entradas de recursos estrangeiros para arbitrar o enorme diferencial de juros, o que sugere recuperação da confiança na moeda argentina.

A economia argentina perde fôlego rapidamente. Depois de um bom primeiro trimestre (PIB de +3,9% em relação a igual período do ano anterior e +0,7% na comparação com o quarto trimestre de 2017), o crescimento foi duramente afetado pela seca e, posteriormente, pelas crises cambiais. De acordo com os dados divulgados pelo INDEC, no segundo trimestre o PIB argentino teve contração interanual de 4,2% e recuo de 4,0% na margem.

Mesmo com o bom desempenho verificado no primeiro trimestre, acreditamos que o PIB da Argentina terá contração real de 3% em 2018 como um todo. Para 2019, mesmo supondo recuperação na margem da atividade econômica já a partir do segundo trimestre (com uma contribuição positiva do setor agrícola após a seca de 2018 e os efeitos da aceleração do crescimento no Brasil), projetamos nova contração de 0,8%.

A depreciação do peso tem sido determinante para o comportamento da inflação, que acelerou de 25% (anual) ao final de 2017 para 30% em junho e 47% em outubro. Mesmo com a recessão, o repasse cambial e altas nos preços administrados devem fazer com que a inflação ao consumidor encerre o ano em 50% e em 25% em 2019.

A recuperação da confiança estará condicionada também às perspectivas de continuidade do ajuste macroeconômico após as eleições de 27 de outubro de 2019 (se necessário, um segundo turno será realizado em 24 de novembro). O Presidente Macri já sinalizou que é candidato à reeleição, e suas chances de vitória provavelmente dependem da estabilização da economia e de sinais de recuperação econômica. Entre os peronistas, as alegações de corrupção durante os governos de Nestor e Cristina Kirchner (episódio conhecido como o escândalo dos cadernos) podem pesar no potencial eleitoral da ex-presidente, abrindo espaço para que outros candidatos do partido, mais moderados, se apresentem.

Oferta e Demanda agregada (Var interanual - %)

Abertura conforme apresentado pelo INDEC.

Fonte: INDEC, Bradesco

2015 2016 2017 1T 18 2T 18

P IB 2,7 - 1 ,8 2 ,9 3 ,9 - 4 ,2

Im p o rta çõ e s 4 ,7 5 ,7 15 ,0 15 ,6 2 ,7

O f e rta A g re g a d a 3,1 - 0 ,3 5 ,4 6 ,4 - 2 ,8

D e m a n d a A g re g a d a 3,1 - 0 ,3 5 ,4 6 ,4 - 2 ,8

C o n s u m o P ri v a d o 3,7 - 1 ,0 3 ,5 4 ,3 0 ,3

C o n s u m o d o G o v e rn o 6,9 0 ,3 2 ,2 - 1 ,2 - 2 ,1

E x p o rta çõ e s - 2 ,8 5 ,3 0 ,4 6 ,4 - 7 ,5

In v e s t i m e n to 3,5 - 4 ,9 11 ,0 15 ,7 3 ,1

Argentina: Taxas de Juro

% ao ano

Pases 7d: Taxa referência da política monetária até maio 2018.

Taxa LELIQ: Taxa de referência da política monetária. Passa a ser endogenamente determinada pela demanda depois que o BCRA fixou a oferta de moeda em outubro.

Taxa BADLAR: Depósito de mais de AR$1 mi nos bancos, com prazo de 30-35 dias.

Fonte: BCRA, Bradesco

10.00

20.00

30.00

40.00

50.00

60.00

70.00

80.00

jan-18 mar-18 mai-18 jul-18 set-18 nov-18

Pases 7d

LELIQ

BADLAR

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Chile

A economia chilena continuou apresentando desempenho robusto ao longo dos últimos meses. No acumulado do ano até o terceiro trimestre, o PIB se expandiu 4,2%, impulsionado principalmente pelo consumo das famílias e pelo investimento em máquinas e equipamentos. Assim, revisamos nossa projeção para o crescimento de 2018, de 3,5% para 4,0%.

Chamou a atenção o fato de que o Banco Central do Chile revisou para cima sua estimativa do crescimento potencial do PIB ex-mineração, de 2,7% para 3,1% em 2018 e 3,2% em 2019, destacando, entre outros fatores, o crescimento da oferta de mão de obra em função da imigração. De acordo com o governo, aproximadamente 700 mil imigrantes ingressaram no país entre o início de 2015 e o final do ano passado. É um número significativo para um país com população de 17,5 milhões (censo de 2017). De fato, o Departamento de Estrangeiros e Imigração do Chile estima que a parcela da população residente nascida no exterior subiu de 2,3% para 5,9% em três anos, enquanto que os dados do último censo indicam que 6,3% da população economicamente ativa (PEA) chilena é composta de imigrantes, com destaque para peruanos, haitianos, colombianos e, mais recentemente, venezuelanos.

A importância desse fluxo imigratório para o potencial de crescimento e mesmo para a produtividade do Chile não deve ser subestimado. Peruanos são o maior grupo de imigrantes residentes (25%) e consistem principalmente de mão de obra pouco qualificada, já que menos de 10% têm educação superior. No entanto, da população de venezuelanos residentes no Chile (13%) – parte importante da recente leva de imigrantes –, aproximadamente 80% têm educação superior.

Após o bom desempenho na primeira metade do ano, a atividade econômica deve apresentar taxas de crescimento um pouco mais baixas a partir do terceiro trimestre. O estimulo fiscal deve permanecer próximo a neutro, uma vez que a proposta de orçamento enviada ao Congresso pelo

A economia chilena apresentou bom desempenho em 2018, impulsionada principalmente pelo consumo das famílias e pelo investimento em máquinas e equipamentos;

A inflação ao consumidor convergiu para o centro da meta, levando o Banco Central a dar início ao ciclo de alta de juros. O BCCh sinalizou aperto muito gradual da política monetária;

O cenário externo continua sendo o principal fator de risco para o Chile.

PIB (Variação interanual - %)

Fonte: Banco Central de Chile, Bradesco

3 T 1 7 4 T 1 7 1 T 1 8 2 T 1 8 3 T 1 8

P IB 2 ,5 3 ,3 4 ,5 5 ,4 2 ,8

M i n e r a ç ã o 8 ,3 6 ,9 1 9 ,6 5 ,3 -2 ,7

E x c l . m i n e r . 2 ,0 3 ,0 3 ,5 5 ,5 3 ,2

D e m a n d a D o m . 2 ,2 4 ,0 4 ,1 6 ,1 4 ,6

C o n s u m o 2 ,5 3 ,1 3 ,4 4 ,2 3 ,5

F a m íl i l a s 2 ,2 3 ,0 3 ,8 4 ,4 3 ,8

G o v e r n o 3 ,7 3 ,4 1 ,9 3 ,5 2 ,3

I n v e s ti m e n to -0 ,9 2 ,7 3 ,0 7 ,0 7 ,1

C o n s tr u ç ã o -5 ,9 -1 ,7 1 ,9 3 ,8 4 ,4

M á q . e E q u i p . 8 ,1 1 0 ,8 4 ,9 1 2 ,5 1 1 ,8

E x p o r ta ç õ e s 2 ,7 2 ,5 7 ,0 7 ,5 1 ,7

I m p o r ta ç õ e s 2 ,0 5 ,2 6 ,0 1 0 ,2 8 ,4

Peso Chileno (CLP/USD) e preço do cobre (USD/ton - LME)

(Preço do cobre em eixo invertido)

Preço do Cobre é o 3o futuro da LME

Fonte: Banco Central de Chile, Bradesco

Fonte: Bloomberg, Bradesco

4000

4500

5000

5500

6000

6500

7000

7500500

550

600

650

700

750

dez-15 ago-16 abr-17 dez-17 ago-18

CLP Cobre (invertido)

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Presidente Piñera prevê crescimento do gasto público de 3,2%, em linha com nossa projeção de expansão do PIB de 2019.

O acordo entre as empresas de mineração e os sindicatos evitou nova greve na mina de Escondida – a maior do mundo, paralisada por 44 dias em 2017. A mina é responsável por 25% da produção de cobre do Chile.

A inflação manteve sua trajetória de convergência ao centro da meta de inflação do Banco Central, de 3%, após ter se aproximado do piso da meta no início do ano. Até recentemente, a principal preocupação do Banco Central era o risco de a inflação ficar abaixo do piso da meta, pressionada pela queda dos preços dos alimentos e a valorização cambial no início do ano. Esse retorno ao centro da meta tem sido puxado pelos preços de alimentos, sendo que o núcleo da inflação permanece próximo ao piso de 2%. Mesmo assim, a autoridade monetária sinalizou ao mercado a possibilidade de alta de juro em setembro, ao afirmar que a evolução das condições econômicas tem tornado a manutenção do atual estímulo monetário “menos necessária”.

De fato, o BCCh elevou o juro em 0,25 p.p. na reunião de outubro, para 2,75%, argumentando que começar a reduzir o estímulo monetário tempestivamente permitirá conduzir a política monetária de forma cautelosa e gradual. Nossa expectativa é que a taxa básica encerre o ano nesse mesmo patamar, mas que ocorram quatro altas de 0,25 p.p. em 2019, para 3,75%.

A agenda protecionista dos EUA e as tensões comerciais no mundo permanecem sendo um risco relevante para o Chile, não apenas por conta do preço das commodities (em especial o cobre), mas também pelo fato de o país ser uma economia aberta e exposta a perturbações no comércio internacional.

Outro tema importante da agenda nos próximos meses é a proposta de reforma tributária, anunciada pelo governo no final de agosto. Os principais aspectos da proposta que será debatida pelo Congresso incluem mudanças na tributação de de dividendos, o aumento da dedutibilidade de investimentos em capital, novas regras para a tributação de transações digitais, atualização das regras referentes à tributação internacional e o combate à evasão de impostos.

Inflação ao Consumidor (% a.a.)

Obs: Núcleo por exclusão (exclui frutas e verduras in natura e combustíveis)

Fonte: INE, Bradesco

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

6.00

14 15 16 17 18

IPC Núcleo Meta

Taxa de Política Monetária e Juro 10 anos de mercado (pré-fixado e indexado à inflação)

Fonte: BCCh, Bradeco

2.75

4.57

1.53

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

6.00

7.00

8.00

jan-10 mai-11 set-12 jan-14 mai-15 set-16 jan-18

TPM BCP 10A (pré) BCU 10A (infl)

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Colômbia

Os primeiros meses do governo do Presidente Iván Duque foram marcados pelo ruído político causado pelas alegações de corrupção contra o ex-Presidente Álvaro Uribe, que chegou a anunciar sua renúncia do Senado para se defender, mas voltou atrás. Uribe, que fora o padrinho político de Duque, segue sendo uma das lideranças mais influentes no Congresso. Esse ruído inicial parece ter causado algum atraso na elaboração da primeira grande iniciativa legislativa do novo governo: a reforma tributária.

Conforme sua promessa de campanha, o Presidente Duque enviou ao Congresso proposta de reforma tributária, que busca reduzir os impostos cobrados das empresas. Durante a campanha, a principal crítica de Duque à política econômica do seu antecessor, Manoel Santos, foi que o governo aumentou excessivamente o gasto público durante o período de bonança, em um contexto de alta do preço do petróleo, e que a elevação dos impostos subsequente para compensar a queda das cotações foi negativa para a competitividade das empresas colombianas.

Em linhas gerais, a reforma proposta busca: (i) reduzir as alíquotas do IR sobre empresas e, em contrapartida, aumentar a base de incidência do IVA (imposto sobre valor agregado); (ii) elevar a tributação sobre as pessoas físicas com renda ou aposentadoria mais elevada e também sobre dividendos. Além de reduzir a carga tributária corporativa, o governo buscar aumentar a arrecadação em COP 14 trilhões (aproximadamente 1,5% do PIB) para cobrir a elevação permanente em gastos com saúde e transportes prevista no orçamento de 2019. Para isso, o poder executivo corre contra o tempo para aprovar a reforma antes do final do ano.

O objetivo da reforma é aumentar a competitividade do setor privado, mas poderá haver impactos negativos de curto prazo na inflação e na atividade econômica. O aumento da base de incidência do IVA tem gerado resistência no Congresso, de tal forma que obter os votos para aprovar a reforma será um desafio.

O governo enviou ao Congresso proposta de reforma tributária, cujo objetivo é o de reduzir a carga tributária sobre as empresas e elevar a arrecadação total para permitir o cumprimento da meta fiscal;

Projetamos leve aceleração do crescimento em 2019, para 3,5%, impulsionado principalmente pelo investimento;

No entanto, uma queda mais expressiva do preço do petróleo teria impacto negativo sobre os termos de troca e implicaria em menor crescimento, além de pressionar o peso.

Peso Colombiano (COP/USD) e Preço do Petróleo tipo Brent (USD/barril)

Fonte: Bloomberg, Bradesco

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jan-16 jun-16 nov-16 abr-17 set-17 fev-18 jul-18

COP Petróleo (dir - invertido)

PIB (% ao ano)

2016 2017 1T18 2T18 3T18

PIB 2,0 1,8 2,6 2,5 2,6

Consumo 1,4 2,2 2,9 3,2 3,6

Famílias 1,4 1,8 1,9 2,9 3,3

Governo 1,8 4,0 6,6 5,0 4,6

Investimento 0,3 0,6 -3,0 1,0 4,5

Exportações -1,4 -0,7 -0,3 2,5 1,6

Importações -4,0 0,3 -1,5 4,8 5,4

Fonte: DANE, Bradesco

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Cenário América Latina – dezembro 2018

O governo dificilmente conseguirá cumprir as metas fiscais de superávit primário de 0,5% do PIB e de déficit nominal de 2,4% do PIB em 2019 sem aprovar medidas para aumentar a arrecadação. Deixar de cumprir a meta, por outro lado, pode colocar o rating colombiano sob risco.

A crise na Venezuela é outro fator relevante para o cenário local. De acordo com dados da ONU (Organização das Nações Unidas), a Colômbia é o país que mais recebeu refugiados venezuelanos nos últimos anos. De um total de 3 milhões de venezuelanos que saíram de seu país desde 2015, é possível encontrar 1 milhão na Colômbia, com mais 3 mil chegando diariamente. Assim, o país não só perde acesso ao mercado da Venezuela (historicamente, o maior parceiro comercial), mas a crise humanitária envolvendo refugiados exerce forte pressão sobre os serviços governamentais.

A inflação na Colômbia parece ter se estabilizado próximo à meta do Banco Central, sustentando um longo ciclo de corte de juros. Em 2019, a aceleração do crescimento e o fechamento do hiato do produto devem levar ao início de um ciclo de aperto da política monetária. Projetamos expansão econômica de 2,8% e inflação ao consumidor de 3,3% em 2018. Já para 2019, projetamos crescimento de 3,5% e inflação estável, em 3,3%. Neste cenário, acreditamos que o Banco Central elevará a taxa básica dos atuais 4,25% para 5,25% até o final de 2019.

No entanto, a inflação de 2019 poderá ser pressionada pela reforma fiscal, como em 2016. Dependendo dos efeitos de segunda ordem de uma eventual elevação dos impostos, o Banco Central poderá antecipar o início do ciclo de alta de juro.

A evolução dos termos de troca e seus efeitos sobre as contas externas constituem condicionantes importantes do cenário. A Colômbia logrou reduzir seu déficit em transações correntes de 6,3% do PIB em 2015 para 3,3% ao final do ano passado, graças à combinação de depreciação cambial, menor crescimento e de uma melhora dos termos de troca nos últimos anos.

O ambiente menos favorável para ativos emergentes e a experiência dos países com déficits externos mais elevados em 2018 (como Argentina, Turquia e África do Sul) sugerem que as contas externas e a evolução dos termos de troca (determinados principalmente pelo preço do petróleo, no caso colombiano) serão um limitador importante para o crescimento. Um cenário de preços de petróleo mais baixos implicará em menor expansão econômica em 2019, além de pressionar o peso.

Resultado Fiscal e Metas (%/PIB)

As metas fiscais são definidas por um Comitê de Especialistas independente, com base na meta fiscal estrutural determinada por lei e a estimativa do hiato do PIB

Fonte: Banrep, Bradesco

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2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025 2027 2029

Primário Nominal Estrutural

Metas Fiscais

Inflação ao Consumidor (% a.a.)

O núcleo mais utilizado na Colômbia é a Inflação Básica, que corresponde ao IPC sem alimentos.

Fonte: DANE, Banrep, Bradesco

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IPC Núcleo Meta

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Cenário América Latina – dezembro 2018

México

Andrés Manuel Lopez Obrador (mais conhecido pelas suas iniciais, AMLO) foi eleito presidente do México em julho, conforme apontavam as pesquisas eleitorais. Seu mandato será de seis anos, com início em 1º de dezembro, sem reeleição.

A coalizão liderada pelo partido de AMLO (o Morena) obteve 69 cadeiras no Senado (54% de 128) e 306 na Câmara (61% de 500). Apesar de contar com a maioria em ambas as Casas, o novo governo terá que negociar com os outros partidos se quiser aprovar emendas constitucionais, que exigem maioria de dois terços. Além disso, mudanças constitucionais precisam ser aprovadas por mais de metade dos 32 governadores, e a coalizão de AMLO controlará apenas 6 estados em 2019 – no entanto, esse número poderá mudar ao longo do tempo, pois as eleições para governador são espalhadas no tempo e durante o sexênio (como são conhecidos os mandatos presidenciais), serão eleitos um novo governador em 2019, 15 em 2021, 5 em 2022 e 2 em 2023.

Inicialmente, o discurso do presidente eleito com relação ao setor de petróleo ajudou a fortalecer a confiança. Durante a campanha, Obrador havia indicado que, se eleito, revisaria os contratos de concessão no setor de petróleo assinados após a promulgação da reforma do setor energético. Desde a eleição, sua equipe declarou ter revisto os contratos, e que estava tudo em ordem. Além disso, AMLO não só afirmou que respeitaria contratos já assinados, mas, em reunião com lideranças empresarias do setor, pediu para que as empresas privadas investissem mais.

Nos meses seguintes à eleição, os ativos mexicanos também foram impulsionados pelo sucesso das negociações comerciais com EUA e Canadá para reformar o NAFTA, rebatizado de USMCA. As dificuldades nessas negociações no primeiro semestre e temores de que as tratativas comerciais teriam que recomeçar do zero se não fossem completadas antes do final do mandato do Presidente Peña Nieto haviam sido um fator negativo importante para o peso.

A controvérsia em relação ao cancelamento da construção do novo aeroporto da Cidade do México e o uso de consultas públicas para sancionar decisões de política econômica geraram desconforto entre investidores;

O Banco do México chegou a interromper o ciclo de aperto de política monetária, mas voltou a elevar o juro na última reunião por conta principalmente da depreciação do peso;

Projetamos crescimento de 2,5% em 2019.

Peso Mexicano (MXN/USD) e Preço do Petróleo tipo Brent (USD/b)

Fonte: Bloomberg, Bradesco

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MXN Brent (dir - invertido)

PIB e Demanda Agregada (% a/a)

Obs: Apresentação usual no México.

nd – não divulgado

Fonte: INEGI, Bradesco

2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 T 1 2 0 1 8 T 2 2 0 1 8 T 3

O fer ta A g r eg a d a 2 ,9 3 ,2 2 ,5 4 ,0 n d

P IB 2 ,9 2 ,0 1 ,2 2 ,6 2 ,5

A ti v . P r i m á r i a s 3 ,5 3 ,1 3 ,1 1 ,5 2 ,2

I n d ú s tr i a 0 ,4 -0 ,3 -0 ,9 1 ,3 1 ,1

S er v i ç o s 3 ,9 3 ,1 2 ,0 3 ,2 3 ,2

I m p o r ta ç õ es 2 ,9 6 ,5 5 ,9 7 ,9 n d

D e m a n d a A g r e g a d a 2 ,9 3 ,2 2 ,5 4 ,0 n d

C o n s u m o P r i v a d o 3 ,8 3 ,0 2 ,6 3 ,0 n d

C o n s u m o G o v er n o 2 ,3 0 ,1 1 ,1 2 ,9 n d

F B K F 1 ,1 -1 ,5 1 ,4 3 ,9 n d

P r i v a d o 2 ,0 -0 ,5 0 ,7 3 ,5 n d

P ú b l i c o -3 ,4 -6 ,6 6 ,2 6 ,3 n d

E x p o r ta ç õ es 3 ,5 3 ,8 2 ,2 8 ,3 n d

E s to q u es 6 ,6 -4 ,7 1 6 ,1 -2 1 ,5 n d

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Mais recentemente, a controvérsia em relação ao cancelamento da construção do novo aeroporto da Cidade do México acabou gerando desconforto entre investidores. Durante a campanha, AMLO havia prometido cancelar o aeroporto – já em construção – e investir os recursos públicos em programas sociais. Após um período sinalizando neutralidade em relação à obra, a equipe de transição organizou uma consulta pública, onde a proposta de construir um novo aeroporto em Texcoco foi derrotada pela opção de construir duas novas pistas na Base Aérea de Santa Lucia e integrá-la ao atual aeroporto, que também seria reformado. Posteriormente, a equipe de transição organizou mais dez consultas públicas para sancionar outros projetos governamentais. Isso e a proposta do partido de AMLO no Senado de regular tarifas bancárias geraram desconforto entre investidores a respeito de um maior intervencionismo na economia.

Apesar da incerteza eleitoral e com a renegociação do NAFTA, a economia mexicana teve desempenho razoável em 2018, sustentado principalmente pela resiliência do consumo. Como de costume, as remessas de recursos de emigrantes mexicanos nos EUA foram importantes para sustentar o consumo. Tais remessas têm sido favorecidas pelo crescimento da economia norte-americana e têm gerado impacto ainda maior por conta do câmbio relativamente depreciado.

O Banco do México (Banxico) fez uma pausa no ciclo de alta de juro em outubro, mantendo a taxa básica em 7,75% e argumentando que os choques que afetaram a economia estão se dissipando e que a inflação subjacente tem se reduzido paulatinamente. No entanto, voltou a elevar a taxa na reunião seguinte, para 8%, argumentando que a piora do ambiente externo e a depreciação cambial implicavam uma piora do balanço de riscos. Projetamos mais uma alta de juro em dezembro, para 8,25%.

Com relação à 2019, há incerteza com relação ao impulso fiscal. De um lado, historicamente, o gasto público cai no primeiro ano de novos governos. Por outro, AMLO foi eleito prometendo fortalecer programas sociais a partir do seu primeiro dia na presidência.

Caso o peso se estabilize ao redor de MXN 20/USD, acreditamos na convergência da inflação para 3,5% em 2019, permitindo ao Banco do México manter o juro em 8,25%, em um cenário de crescimento estável em 2,5%.

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Política Monetária e Juro de 10 anos

Fonte: Bloomberg, Bradesco

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Objetivo Mbono 10A

Inflação ao Consumidor (% a.a.)

O núcleo exclui produtos agropecuários in natura, energia e tarifas reguladas pelo governo.

Fonte: INEGI, Bradesco

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IPC Núcleo

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Peru

O Peru manteve um bom desempenho econômico apesar do ruído político, que persiste mesmo após a renúncia do Presidente Kuczynski e a posse de Martin Vizcarra. A líder do maior partido do Congresso, Keiko Fujimori, foi colocada sob prisão temporária no âmbito de investigações sobre acusações de financiamento ilegal de campanha e lavagem de dinheiro. Esse quadro dificulta a aprovação de medidas de interesse do governo. No entanto, como os principais itens da agenda legislativa tratam de reforma política (entre outros, o governo propõe a recriação de um Senado – o parlamento peruano é unicameral), o impacto sobre os preços dos ativos tem sido limitado.

A economia peruana cresceu 3,6% nos primeiros nove meses do ano. O patamar elevado dos preços de commodities minerais contribuiu para sustentar tanto o crescimento do investimento quanto o da renda. O Peru deve encerrar o ano com crescimento um pouco abaixo de 4%, um dos melhores desempenhos na região.

A inflação retornou ao intervalo da meta (1% a 3% ao ano), e se encontra levemente abaixo do centro da meta em outubro, pressionada para baixo principalmente pelos preços dos alimentos. O núcleo da inflação, que no Peru é calculado com a exclusão de alimentos e energia, tem flutuado entre 2,0% e 2,5% ao ano desde o início de 2019. Vale lembrar que o país tem a menor meta de inflação da região, de 2%. Com os preços bem comportados, acreditamos que o Banco Central e de Reserva do Peru (BCRP) estará entre os últimos bancos centrais da região a começar a apertar a política monetária.

Uma possível desaceleração do crescimento mundial, com reflexos na demanda e nos preços das commodities ainda é o principal fator de risco para o Peru. O aumento do gasto público em reconstrução após os danos na infraestrutura causados pelo fenômeno meteorológico El Niño costeiro foi um fator adicional de sustentação da demanda agregada em 2018, mas deve paulatinamente perder importância ao longo de 2019.

O Peru manteve um bom desempenho econômico, apesar do ruído político que persiste desde a renúncia de Kuczynski e a posse de Martin Vizcarra na presidência;

A inflação retornou ao centro da meta de 2%, mas acreditamos que o Peru estará entre os últimos países da região a iniciar um ciclo de aperto monetário;

Projetamos crescimento de 3,8% no ano como um todo, e uma piora do cenário externo continua sendo o principal fator de risco.

Sol Peruano (PEN/USD) e Cobre (USD/ton - LME)

(Preço do cobre em eixo invertido)

Obs: O Peru tem regime de câmbio flutuante, mas o Sol (PEN) tem baixa volatilidade. Preço do Cobre é o 3o futuro da LME.

Fonte: Bloomberg, Bradesco

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3.80

4.00

dez-15 jul-16 fev-17 set-17 abr-18

PEN (esq) Cobre (dir)

Inflação ao Consumidor (% a.a.)

O núcleo exclui alimentos voláteis ou sujeitos a choques externos, combustíveis, tarifas reguladas e transporte público.

Fonte:BCRP, Bradesco

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IPC Núcleo Meta

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Cenário América Latina – dezembro 2018

Equipe Técnica

Diretor de Pesquisas e Estudos Econômicos Fernando Honorato Barbosa

Economistas Andréa Bastos Damico / Constantin Jancsó / Ellen Regina Steter / Estevão Augusto Oller Scripilliti / Fabiana D’Atri / Igor Velecico / Leandro Câmara Negrão / Mariana Silva de Freitas / Myriã Tatiany Neves Bast / Priscila Pacheco Trigo / Rafael Martins Murrer / Robson Rodrigues Pereira/ Thiago Coraucci de Angelis / Thomas Henrique Schreurs Pires

Estagiários Ana Beatriz Moreira dos Santos / Camila Medeiros Tanomaru / Daniel Funari Fouto / Felipe Yamamoto Ricardo da Silva / Isabel Cristina Oliveira / Lucas Maia Campos / Renan Bassoli Diniz / Thaís Rodrigues da Silva

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