I Seminário de Avaliações - IBAPE-PR

Foz do Iguaçu (PR) – set/2014

Avaliação de Empreendimentos e Taxa de Desconto

Celso José Gonçalves

Engº. Civil

Especialista em Finanças

Executivo em Negócios Financeiros

“O processo de avaliação é uma técnica metódica, com estágios

definidos, a qual pode ser empregada à vezes com algumas

variações, nas avaliações de quaisquer tipos de propriedade. O

processo começa com a identificação do problema, à qual abrange

dois aspectos fundamentais: o bem a ser avaliado e a finalidade da

avaliação”.

José Ribamar Martins de Xerez

“Avaliar é a técnica de medir comparando.”

Rubens Fernando Duarte e Brício Melo

“Os juros compostos são a oitava maravilha do mundo moderno”. Barão de Rotschild

“O juro composto é a força mais poderosa do mundo”. Albert Einstein

Avaliação

NORMAS - NBR 14.653 (1998/2011)

AVALIAÇÃO DE BENS

• Workshop do Rio de Janeiro e reabertura da

Comissão de Estudos (1998).

• Parte 1 - Procedimentos Gerais (Válida a partir de

30.05.2001, em revisão).

• Parte 2 - Imóveis Urbanos (01.07.2004 – revisão

03.03.2011).

• Parte 3 - Imóveis Rurais (01.07.2004).

• Parte 4 - Empreendimentos (30.01.2003). • Parte 5 - Máquinas, equipamentos, instalações e

bens industriais em geral (05.07.2006).

• Parte 6 - Recursos naturais e ambientais

(13.03.2009).

• Parte 7 - Patrimônios históricos (26.03.2009).

Parte 4 - Empreendimentos

• Esta é a primeira Norma da ABNT que

trata da avaliação de empreendimentos.

Anteriormente, o assunto foi tratado de

forma limitada em algumas das normas de

avaliação específicas.

• Esta parte da NBR 14563 visa detalhar e

complementar os procedimentos gerais

estipulados na Norma de avaliação de

bens - Parte 1 - nos aspectos que dizem

respeito a avaliação de empreendimentos.

9 Procedimentos para utilização do método da capitalização da renda

• Definição do tipo de valor a identificar

• Valor de mercado: empreendimento x setor

• Fluxo de caixa: moeda constante (sem inflação)

• Componentes do método: – variáveis-chave, disponibilidade de insumos,

regularidade de demanda, capital de giro, estoques, margens etc.

– valor residual ou perpetuidade

– taxa de desconto: TMA, WACC, CAPM

– taxas de variação de variáveis-chave - séries históricas

Definições de valor

• Parte 1: – Valor de mercado é a quantia mais provável pela qual se

negociaria voluntariamente e conscientemente um bem, numa

data de referência, dentro das condições do mercado vigente.

– Valor em risco

– Valor patrimonial

• Parte 4: – Valor patrimonial

– Valor econômico

– Valor de desmonte

– Valor de mercado

– Preço de liquidação forçada

Definições de custos

• Custo de reprodução - gasto necessário

para reproduzir um bem

• Custo de reedição - custo de

reprodução descontada a depreciação

• Custo de substituição - custo de

reedição com as mesmas funções e

características assemelhadas

O VALOR DE UMA EMPRESA

São vários métodos para avaliação de uma empresa:

- Métodos Patrimoniais - a contabilidade não está estruturada para

valores de saída e sim de entrada. Valor Histórico apurado pela

Contabilidade, obtido pela diferença entre o Ativo e o Passivo

Exigível. Identifica muito mais o quanto custa a empresa do que o

quanto vale. Não pode representar valor.

- Valor de Liquidação - valor para encerrar a empresa, são casos

menos comuns, não considera a continuidade do negócio.

- Valor de Mercado de Ações - tem limitações de influências

externas, utilizado para empresas de capital aberto.

- Múltiplos - relaciona o preço com alguns parâmetros de negócios

realizados. Ex. (22 x EBITDA), serve para reforçar outro método.

- Fluxo de Caixa Descontado – FCD – metodologia preferida

atualmente. Capacidade de gerar caixa. É o menos problemático e

leva em conta o risco.

I Seminário de Avaliações - IBAPE-PR Foz

do Iguaçu (PR) – set/2014

Conceitos e fundamentos Balanço Patrimonial

Ke

WACC

Valor da empresa - Vo

PATRIMÔNIO LÍQUIDO

PASSIVOATIVO

Ki

0V

WACC

FCLE=

Conceitos e fundamentos

• Avaliação de empresas pelo FCD - duas

abordagens:

- FCLA - fluxo de caixa líquido do acionista

(FCFE - free cashflow to equity , FCDP -

fluxo de caixa disponível para o proprietário);

- FCLE - fluxo de caixa líquido da empresa

(FOCF - free operation cashflow, FCFF - free

cashflow to firm).

Conceitos e fundamentos

• Valor da empresa/empreendimento:

- FCLA - fluxo de caixa líquido do

acionista descontado pelo custo de

capital próprio (Ke);

- FCLE - fluxo de caixa líquido da

empresa descontado pelo custo médio

ponderado de capital (WACC).

Introdução

• Método do FCD - fluxo de caixa

descontado:

- fluxos de caixa - benefícios

operacionais de caixa esperados no

futuro;

- taxa de desconto (TMA - taxa mínima

de atratividade);

- horizonte de tempo das projeções (n).

Conceitos e fundamentos

Modelo

Conceitos e fundamentos FCLE – Fluxo de Caixa Líquido da Empresa

(=) Receita Bruta

(-) Impostos

(=) Receita Líquida

(-) Custos Variáveis

(-) Insumos Principais

(-) Demais Insumos

(-) Demais Custos Variáveis

(-) Custos Fixos

(-) Custo de Manutenção

(+) Outras receitas Operacionais

(+) Valorização financeira

(=) EBITDA - Resultado antes da Dep./Am./IR e

CS

(-) Depreciação e amortização

(=) LAJI = EBIT = Lucro Tributável

(-) Impostos e Contribuições

(-) Imposto de Renda

(-) Contribuição social

(=) Lucro oper. Líquido = NOPAT

(+) Depreciação e amortização

(=) Fluxo de caixa operacional líquido

(-) CAPEX - investimento em ativo fixo

(-) Delta Giro

(=) FCLE

Esquema do FCLE

Conceitos e fundamentos

• Método: Fluxo de Caixa Descontado -

FCD

• Componentes do FCD: Rk - resultado líquido em cada período;

tma - taxa mínima de atratividade - relação com capm,

wacc, TDAR etc;

n - horizonte de análise.

?

- Taxa de desconto

- TMA

- i

- r

- Custo de Oportunidade

- Remuneração + risco

- WACC

- ...

Taxa de desconto

• CAPM e WACC

• APT – Arbitrage Princing Theory – Ross (1976) –

considera prêmios para múltiplos fatores de risco –

inflação, taxa de juros, pib etc. Utilização prática

limitada, teorias complexas de matemática e

estatística.

• 3-Factor Model – FAMA e FRENCH (1993) - modelo

com três fatores – prêmios com relação ao mercado

(beta do CAPM), tamanho da empresa (menores

empresas => maior risco) e preço de mercado por

valor contábil (expectativas de mercado em relação

à empresa).

• TDAR

?

- Taxa de desconto

- TMA

- i

- r

- Custo de Oportunidade

- Remuneração + risco

- WACC

- ...

Conceitos e fundamentos

• Considerações:

–Fluxos - Rk no final do período

– fluxos - valores em moeda constante

– imposto de renda - empreendimento

único (15% + 10%) ou vários

empreendimentos (25%) ou Lucro

Presumido

–depreciação contábil - despesa

operacional e não desembolso

Conceitos e fundamentos

• Capital de Giro:

–Necessidade de CG: estoques de

insumos, processamento, estoque de

produtos acabados e financiamento de

vendas

–Disponibilidade de CG: fornecedores,

tributos, custos fixos e variáveis

– Investimento em CG:

necessidade - disponibilidade.

Modelo - Avaliação

Econômica

Características • Diversificação da natureza dos

empreendimentos

• Processamento de grande número de

informações

• Elevada quantidade de rotinas de cálculos

• A simulação de cenários econômicos

• A análise de sensibilidade do empreendimento

• A interpretação dos diversos resultados

obtidos

Avaliação Econômica

Dificultadores

• Mercado globalizado e dinâmico

• Instabilidade econômica

• Especificidade de cada

empreendimento

• adaptações de planilhas

eletrônicas

Avaliação Econômica

Modelo

• Estimar o fluxo de Caixa Projetado

• Determinar o Valor Residual ao final do horizonte de

projeções

• Calcular a Taxa de Desconto apropriada

• Descontar o Fluxo de Caixa Projetado e o Valor Residual,

utilizando a Taxa de Desconto

• Fazer os ajustes necessários, levando em conta os ativos

não necessários à operação e os passivos não

contabilizados

Fluxogramas

Empreendimento Industrial

PRODUTOS

MATÉRIA-PRIMA

OUTROS INSUMOS

CUSTOS/DESPESAS

VARIÁVEIS

TRIBUTOS

CUSTOS/DESPESAS

FIXOSRECEITA GASTO TOTAL

FLUXO DE CAIXA DO

EMPREENDIMENTO

RESULTADO

MERCADO Macro

Processo

RECEITAPRODUÇÃO:

produtos 1,2, ...,n

SEGMENTAÇÃO

DAS VENDAS

PREÇOS

VOLUME DE

PRODUÇÃO

Mercado

externo

Mercado

interno:

na UF

Mercado

interno:

fora da UF

Variação

de preços

Mercado

interno

Mercado

externo

variação

na produção

Produção

CUSTOSMATÉRIA-PRIMA:

1, 2, ..., K

SEGMENTAÇÃO DAS

COMPRAS

PREÇOS

CAPACIDADE DE

PROCESSAMENTO

Mercado

externo

Mercado

interno: na

UF

Mercado

interno: fora

da UF

Variação de

preços

Mercado

interno: UF

e fora da UF

Mercado

externo

mix de

produção

Matéria

Prima

Balanço de Massa

• Coeficientes técnicos - quantidade de cada

insumo principal para produção de uma

unidade de cada produto;

• Rendimento - inverso do coeficiente técnico;

• Insumo principal crítico;

• Subproduto - não demanda insumo principal

- conceito fundamental para evitar erro no

cálculo do consumo de insumo principal;

• % de Insumo principal crítico.

CUSTOSOUTROS INSUMOS:

1, 2, ..., m

SEGMENTAÇÃO

DAS COMPRAS

PREÇOS

Mercado

externo

Mercado

interno:

na UF

Mercado

interno:

fora da UF

Variação de

preços

Mercado

interno: na UF e

fora da UF

Mercado

externo

Outros

Insumos

DEMAIS GASTOS • Podem ser FIXOS e/ou VARIÁVEIS

– Gastos de fabricação: mão de obra, serviços (água,

energia, vapor, combustível etc.), manutenção,

aluguel, seguros e outros.

– Gastos de administração: pessoal, assistência

contábil e jurídica, gastos de escritório, treinamento,

aluguel, seguros e outros.

– Gastos de vendas: comissões e corretagens,

salários, transportes e frete, propaganda, viagens,

aluguel, seguros e outros.

– Depreciação contábil - não é desembolso.

CUSTOS TRIBUTOS

SOBRE

FATURAMENTO

SOBRE

RESULTADO

ICMS

IPI

PIS/COFINS

CPMF

importação/

exportação

Imposto de renda

Contribuição

social

OUTROS IPTU, ITR, IPVA

Tributos

CENÁRIOS

VARIAÇÕES DE:

NÍVEIS DE

PRODUÇÃO -

ENTRE

PERÍODOS

PREÇOS DE

PRODUTOS,

MP e outros

INSUMOS

SEGMENTAÇÃO

DAS VENDAS E

DAS COMPRAS

RENDIMENTOSTAXAS DE

DESCONTO

RESULTADOS DOS VÁRIOS CENÁRIOS

TRATAMENTO ESTATÍSTICO

RESULTADO FINAL

CUSTO DE REEDIÇÃO

• Terreno: comparativo direto, involutivo

• Edificações e benfeitorias: reprodução,

Ross-Heideck

• Máquinas e equipamentos:

–criticidade/obsoletismo - Eng. João C. A.

Barbosa

–Hélio de Caires

Exemplo Prático

Posto de

Combustíveis

V_de C_re

V_ec V_ec V_ec

V_me = V_de V_me = V_ec C_re

Reflexões

Desafio do avaliador

- Faixa de Valores, Intervalo de Valores, Intervalo de

Confiança, Campo de Arbítrio etc.:

- Diminuir, estreitar, reduzir esta Faixa de Valores

para um bem avaliado.

-Como:

- Através de MODELOS (matemáticos, estatísticos,

financeiros etc).

Contatos

• celsojg@bb.com.br

• celsojg@gmail.com

• 0xx.61.3108.1275

• 0xx.61.9303.8847

OBRIGADO!