capital flows and macroeconomic components
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Presentation at:The Brazilian Central Bank, 2005Congress of Economics (ANPEC), 2005TRANSCRIPT
TEMA
• Fluxos de capitais e componentes macroeconômicos: análise de inter-relações
através da aplicação de um modelo de vetores auto-regressivos (VAR)
Orientando: Alessandro Maia PinheiroOrientador: Prof. PhD Mario Amin
ORGANIZAÇÃO DO TRABALHO
1. INTRODUÇÃO
2. MARCO TEÓRICO
3. METODOLOGIA
4. CARACTERIZAÇÃO DOS FLUXOS DE CAPITAIS INTERNACIONAIS
5. EQUILÍBRIO INTERNACIONAL DE PORTFÓLIOS
6. DINÂMICA DOS FLUXOS COM BASE NO VAR
1 - INTRODUÇÃO
POLÍTICAS DE LIBERALIZAÇÃO\
DESREG\ ABERTURA FINANCEIRAS E
EVOLUÇÃOTECNOLÓG.
INFO/TELECOM.
LIVRECIRCULAÇÃO
DECAPITAIS
INSTAB. RISCO E INCERTEZA
LIQUIDEZ/CURTO PRAZO
1.1 - PROBLEMA
PAÍSESDESENV.
EMERG.Ex: Brasil
INVESTIMENTOS
ELEVADOS JUROSRELATIVOS E LIQUIDEZ
QUESTÃO:QUAL A DINÂMICA DOS FLUXOS DE CAPITAIS QUE PREVALECEU NA ECONOMIA
BRASILEIRA ENTRE 1995-2004, REPRESENTADA EMPIRICAMENTE PELAS INTER-RELAÇÕES ESTABELECIDAS ENTRE FLUXOS LÍQUIDOS DE CAPITAIS,
DÍVIDA PÚBLICA, DIFERENCIAL DE JUROS, RISCO-PAÍS E ESTOQUE DE DIVISAS?HIPÓTESE:
CÍRCULO VICIOSO ENVOLVENDO MÚLTIPLAS RELAÇÕES
RELAÇÃO DE DEPENDÊNCIA RECÍPROCA
VARIÁVEIS DESTAQUE
PRINCIPAIS DIFICULDADES MOTIVADORAS – PAÍSES
DESENVOLVIDOS:
INSTABILIDADE FINANCEIRA
BAIXOS RETORNOS RELATIVOS
NECESSIDADE DE AJUSTE
INTERNACIONALDE PORTFÓLIOS
PRINCIPAIS DIFICULDADES MOTIVADORAS – PAÍSES EMERGENTES:
ENDIVIDAMENTO
DÉFICIT EM TC
ESCASSEZ DE POUPANÇA DOMÉST\DIVISAS
ALTORISCO
NECESSIDADE DERECORRER A
RECURSOS EXTERNOS
RELAÇÕES DE CAUSALIDADE, EM TESE
DÍVIDA ESCASSEZDIVISAS
+
RISCO JUROSALTOS
FLUXOSDE
CAPITAIS
POSSIBILIDADES DE MÚLTIPLAS INTERAÇÕES
1.2 - JUSTIFICATIVA
NECESSIDADE DE ESTUDOS QUE POSSAM CONTRIBUIR PARA LIDAR COM O SEGUINTE
DESAFIO: COMO CONCILIAR A NECESSIDADE DE RECORRER A RECURSOS
EXTERNOS COM A DE FOMENTAR O CRESCIMENTO ECONÔMICO?
1.3 - OBJETIVOS
• Analisar a dinâmica dos fluxos de capitais internacionais na economia brasileira, no período de 1995 a 2004, através da aplicação de um modelo de vetores auto-regressivos (VAR).
1.3.2 - OBJETIVOS ESPECÍFICOS
a) Caracterizar os fluxos de capitais, do ponto de vista conceitual; e seu processo evolutivo no contexto dos países latino-americanos;
b) Identificar, por meio da abordagem de equilíbrio de portfólios internacionalizados, componentes macroeconômicos capazes de interagir com os fluxos de capitais; e
c) Verificar as inter-relações entre as variáveis fluxos líquidos de capitais, dívida pública, risco-país, diferencial de juros e estoque de divisas, na economia brasileira, utilizando as duas ferramentas disponibilizadas pelo modelo VAR: as funções impulso-resposta e a decomposição da variância.
1.3.2 - OBJETIVO GERAL
2 - MARCO TEÓRICO
2.1 VISÃO DOS NOVOS CLÁSSICOS
2.2 VISÃO KEYNESIANA
• HIPÓTESES CENTRAIS:
• Mercados eficientes;
• Expectativas racionais;
• Mercados perfeitos;
• Equilíbrio geral.
ARGUMENTOS SOBRE MOB DE CAPITAIS:
•Eficiência na alocação global de recursos;
•Mobilização de S externa;
•Diversificação dos riscos
•Diminuição dos custos de transação.
CONDICIONANTESDOS FC
As decisões quanto à alocação de recursos seriam guiadas pelos fundamentos, os quais forneceriam os subsídios necessários à avaliação de riscos e retornos.
ÊNFASE NOS FATORES INTERNOS AOS PAÍSES RECEPTORES
HÍPÓTESES CENTRAIS:
•Mercados ineficientes e imperfeitos;
•Equilíbrios parciais
•Incerteza
•Preferência por liquidez
RESSALVAS ÀMOBILIDADE DE
CAPITAIS:CURTO PRAZISMO/
MIMETISMO
BASE PRECÁRIA P/ ANCORAR
EXPECTATIVAS
PRINCIPAIS CONDICIONANTES DOS
FLUXOS DE CAPITAIS INTERNACIONAIS
Dinâmica do mercado financeiro
Dinâmica dos países centrais
3 METODOLOGIA
LEVANTAMENTO
PERÍODO P/ FINS DE MODELAGEM ECONOMÉTRICA
SECUNDÁRIO
1995:01-2004:12
3.1 FONTE DE DADOS
PROCEDIMENTOS ECONOMÉTRICOS SOFTWARE EVIEWS
3.2 MODELO CONCEITUAL
VARCAPTURA DAS INTER-
RELAÇÕES DINÂMICAS ENTRE AS
VARIÁVEIS
TRATAMENTO SIMÉTRICO DAS
VARIÁVEIS
yt = a10 + a11yt-1 + a12zt-1 + e1t
zt = a20 + a21yt-1 + a22zt-1 + e2t
VAR(1)FORMA
REDUZIDA
PRÉ-REQUISITOS PARA ESTIMAÇÃO DO VAR
TESTE DE RAIZ UNITÁRIA
(ADF)
TESTE DE COINTEGRAÇÃO(JOHANSEN)
APLICADO AO CONTEXTO VAR/VEC
MODELO VEC
INCORCOPORAR, NO VAR, UM VETOR DE COREÇÃO DE ERRO, P/ ABSORVER OS
DESVIOS EM RELAÇÃO ÀS TRAJETÓRIAS DE L.P. DAS VARIÁVEIS
TESTE DE ESTABILIDADEESTRUTURAL
(CHOW)
VERIFICAR SE AS SÉRIES SÃO ESTACIONÁRIAS / I(0)
IDENTIFICAR QUEBRAS ESTRUTURAIS
VERIFICAR A PRESENÇA DERELAÇÕES DE L.P. ENTRE AS
VARIÁVEIS
PRÉ-REQUISITOS PARA ESTIMAÇÃO (CONT.)
DEFASAGENS(AIC E SBC)
DEFINIR ORDEM DE DEFASAGENS
ORDENAÇÃO DAS VARIÁVES(CHOLESKI)
DEFINIR A ORDEM DE INTRODUÇÃO DAS VARIÁVEIS
NO SISTEMA
FERRAMENTAS DE ANÁLISE DO VAR
FUNÇÕESIMPULSO-RESPOSTA
Permite que se destaque a resposta em uma variável,dado um impulso (choque inesperado) em outra
variável
DECOMPOSIÇÃODA
VARIÂNCIA
Permite analisar empiricamente qual a participação de cada uma das variáveis no entendimento das
alterações ocorridas nas outras
3.3 MODELO EMPÍRICO
pi
pk
eDIVaFCLaUIPaRPaDPUBaaDIV
eDIVaFCLaUIPaRPaDPUBaaFCL
eDIVaFCLaUIPaRPaDPUBaaUIP
eDIVaFCLaUIPaRPaDPUBaaRP
eDIVaFCLaUIPaRPaDPUBaaDPUB
tktititititt
titktitititt
tititktititt
titititktitt
tititititktt
,...,3,2,1
.,...,3,2,15555453525150
4454443424140
3353433323130
2252423222120
1151413121110
SEISSISTEMAS
DESCRIÇÃO DAS VARIÁVEIS
DPUB = DÍVIDA PÚBLICA somatório das dívidas interna e externa em % do PIB (ABORDAGEM DLSP);
RP = RISCO-PAÍSrisco-país medido pelo Embi+brasil, do J
P Morgan\Chase, em pontos base
UIP = DIFERENCIAL DE JUROS
paridade descoberta de juros, utilizada como proxy, em % (série anualizada)
100*1)1*)((1(
)1(
ei
iUIP
DIV = ESTOQUE DE DIVISAS estoque de divisas, em US$ milhões
DESCRIÇÃO DAS VARIÁVEIS (CONT.)
FCL = fluxos de capitais líquidosem US$ milhões
CFIN = fluxos totais
TPORT = fluxos totais de investimentos de portfólio
CART = fluxos de investimentos em carteira
DERIV = fluxos de investimentos em derivativos
OUT = fluxos de outros investimentos
ID = fluxos de investimentos direto
CFIN
TPORT OUT ID
CART DERIV
FMI / BP BRASILERO
4 CARACTERIZAÇÃO DOS FLUXOS DE CAPITAIS INTERNACIONAIS
4.1 MARCO CONCEITUAL
A CONCEPÇÃO DOS FLUXOS DE CAPITAIS
COMO UMA CATEGORIA HOMOGÊNEA GERA
LIMITAÇÕES
IGNORA TIPOLOGIAS
NÃOFUNGIBILIADE
BASE P/ O TRAMENTO ECONOMÉTRICO
4.2 EVOLUÇÃO DOS FLUXOS DE CAPITAIS
IMPRESSÃO MAISLATENTE
AS CAUSAS E EFEITOS DOS FLUXOS, ASSIM COMO OS
VOLUMES E COMPOSIÇÕES DOS MESMOS DIVERGEM
CONSIDERAVELMENTE ENTRE PAÍSES EMERGENTES, E A CADA
FASE CRONOLÓGICA
ESTUDOEMPÍRICO
5 EQUILÍBRIO DE PORTFÓLIOS INTERNACIONALIZADOS
PDJ (ARBITRAGEM)
(1+i) = (1+i*) (1+e0k)
ou
i = i* + e0k
i = i* + e +
PRÊMIO DE RISCO - NOVO ITEM NA AGENDA DA POLITICA ECONÔMICA
6 A DINÂMICA DOS FLUXOS FINANCEIROS COM BASE NO VAR
ANÁLISE DE ESTACIONARIEDADE
I(0) TODAS AS MODALIDADES DE FLUXOS
I(1) DÍVIDA PÚBLICA, RISCO-PAÍS, DIF. JUROS E DIVISAS
CO-INTEGRAÇÃO P/ AS SÉRIES I(1)
PRESENÇA DE UM VETOR DE CO-INTEGRAÇÃO
DECISÃO
MODELO VEC
DPUB RP
UIP DIV
MODELO VAR
DPUBRPUIPDIV
CFINTPORTCARTDERIV
IDOUT
RESULTADOS - VEC
PRINCIPAIS RESULTADOS - FUNÇÕES IMPULSO-RESPOSTA
DPUB RP
UIP
IMPACTOSPOSITIVOS
DIV UIP
DPUB DIV
IMPACTOSNEGATIVOS
FUNÇÃO IMPULSO-RESPOSTA: REPRESENTAÇÃO GRÁFICA
-0.01
0.00
0.01
0.02
0.03
0.04
0.05
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Resposta de DLOG(DPUB) à D(UIP)
RESULTADOS – VEC (CONT.)
PRINCIPAIS RESULTADOS - DECOMPOSIÇÃO DA VARIÂNCIA
FORTE INTERAÇÃO DO DIFERENCIAL DE JUROSE
FRACA ENDOGENEIDADE DO RISCO-PAÍS
DIV UIP
26 %
RP UIP
7 %
DPUB UIP
24 %
12 %
DESTAQUE
RESULTADOS - VAR
RESPOSTAS DOS FLUXOS ÀS
DEMAIS VARIÁVEIS
RESPOSTAS DE DPUB, RP, UIP E DIV
AOS FLUXOS
PRINCIPAIS RESULTADOS
FUNÇÕES IMPULSO-RESPOSTA
RESPOSTAS DOS FLUXOS ÀS DEMAIS VARIÁVEIS
DPUB
RP
CFIN
TPORT
CART
IMPACTOSNEGATIVOS
UIP
CFIN
TPORT
CART
IMPACTOSNEGATIVOS
RESPOSTAS DE DPUB, RP, UIP E DIV AOS FLUXOS
CFIN
TPORT
CART
OUT
DIV IMPACTOSPOSITIVOS
RESULTADOS - VAR
DECOMPOSIÇÃO DA VARIÂNCIA
DAS MODALIDADES DE FLUXOS
DECOMPOSIÇÃO DA VARIÂNCIA DE DPUB, RP,
UIP E DIV
PRINCIPAIS RESULTADOS
DECOMPOSIÇÃO DA VARIÂNCIA
DECOMPOSIÇÃO DA VARIÂNCIA DAS MODALIDADES DE FLUXOS
FRACA INTERAÇÃO DOS FLUXOS DERIV, OUT E ID
DPUB
CFIN
TPORT
CART
7 %
RP
CFIN
TPORT
CART
6 %
21 %
UIP: FRACO CONDICIONANTE DOS FLUXOS
RESULTADOS - VAR
DECOMPOSIÇÃO DA VARIÂNCIA DAS DEMAIS VARIÁVEIS, EXPLICADA PELAS MODALDADES DE FLUXOS
CFIN
TPORT
CART
OUT
UIP
9 %
8,5 %
8.5 %
6 %
CFIN
TPORT
CART
OUT
63,5 %
11 %
11 %
55 %
DIV
DESTAQUE
CARACTERIZAÇÃO DA ARMADILHA
CONJUGAÇÃO DOS RESULTADOS DO VAR E DO VEC
RISCO-PAÍS
FLUXOSTOTAIS
DIF.JUROS
DÍVIDAPÚBLICA
CONCLUSÕES
A METODOLOGIA VAR SE ADEQUA AO PRESSUPOSTO DE POSSIBILIDADES DE EXISTÊNCIA DE MÚLTIPLAS INTER-
RELAÇÕES ENTRE AS VARIÁVEIS. OS RESULTADOS CORROBORAM TAL HIPÓTESE.
AS MODALIDADES DE FLUXOS APRESENTAM ESPECIFICIDADES:
DERIVATIVOSI. DIRETOS
OUTROS INVESTIMENTOS
FRACAINTERAÇÃO
TOTAISPORTFÓLIOCARTEIRA
CARACT.SIMILARES
CONCLUSÕES
A ABORDAGEM KEYNESIANA FORNECE UMA LEITURA MAIS ADERENTE À REALIDADE, SOBRETUDO QUANDO INTRODUZ O CONCEITO DE PREFERÊNCIA POR LIQUIDEZ. OS RESULTADOS CONFIRMAM A
PRIMAZIA DA VISÃO CURTO-PRAZISTA NA ALOCAÇÃO DE INVESTIMENTOS.
AS POLÍTICAS ADOTADAS NA ECONOMIA BRASILEIRA, DE CARÁTER LIBERALIZANTE, ACABARAM POR REFORÇAR A RELAÇÃO DE
DEPENDÊNCIA EM RELAÇÃO AOS FLUXOS FINANCEIROS INTERNACIONAIS, TORNANDO-A MAIS VULNERÁVEL.
OS JUROS REPRESENTAM UM COMPONENTE-CHAVE, MANIPULADO EM PROL DE DOIS OBJETIVOS PRIMORDIAIS: EVITAR A DIMINUIÇÃO DOS
FLUXOS LÍQUIDOS E GARANTIR A ESTABILIDADE DE PREÇOS.
A CONSTATAÇÃO DE QUE O RISCO-PAÍS É POUCO SENSÍVEL AOS OUTROS COMPONENTES, MAS, POR OUTRO LADO, INFLUENCIA OS FLUXOS, FORNECE INDÍCIOS DE QUE A ECONOMIA BRASILEIRA É
FORTEMENTE CONDICIONADA POR FATORES EXTERNOS
CONCLUSÕES
COLOCA-SE EM RELEVO A NECESSIDADE DE ESTUDOS QUE POSSAM INVESTIGAR A EFICÁCIA DE MECANISMOS
INSTITUCIONAIS, COMO ATENUANTES DA ESPECULAÇÃO E DO RISCO
SOLUÇÕES PARECEM TRANSCENDER A MANIPULAÇÃO DOS TRADICIONAIS INSTRUMENTOS DE POLÍTICA ECONÔMICA.
MUITOOBRIGADO