Estudos Econmicos e Financeiros

Anlise Mensal 09 de Setembro de 2015

Mercados FinanceirosVentos desfavorveis sopram da sia Paula Gonalves Carvalho

Agostinho Leal Alves A interpretao das notcias mais recentes acerca do crescimento e inflao permanece bastante Luisa Teixeira Felino

incerta, dada a evoluo quase dicotmica das principais regies: cite-se a reviso em alta do crescimento econmico na Europa e EUA, no primeiro semestre; o aumento expressivo dos fluxos comerciais na Alemanha no passado ms de Julho; e, em contraste, a queda abrupta das

Teresa Gil Pinheiro Vnia Patrcia Duarte

importaes de bens pela China, em Agosto (entre outros). Mas, depois de ponderados todos os factores, as concluses no so positivas, dada a relevncia das principais economias emergentes para alm da China, destacam-se pela negativa o Brasil e a Rssia para o crescimento global. Efectivamente, no passado recente, por detrs de fenmenos de crescimento econmico sustentado, estavam tipicamente relaes comerciais intensas com o gigante asitico ou com as maiores economias emergentes. Os ajustamentos em perspectiva nestas economias so, por natureza, morosos e o espao para actuao no mbito das polticas econmicas parece actualmente mais limitado que por altura da crise financeira de 2007-08. Pelo que os cenrios para o crescimento e inflao globais se afiguram mais incertos, afectando tambm as regies mais desenvolvidas, designadamente EUA, Japo e Europa.

As principais cotaes reagiram com volatilidade significativa aos recentes acontecimentos na sia, envolvendo a deciso de uma desvalorizao do yuan e a incerteza quanto ao dinamismo futuro da segunda maior economia mundial. Entretanto foram alcanados novos patamares o EUR/USD regressou fasquia de 1.12 mas a probabilidade de regresso de alguma instabilidade significativa. Nos prximos tempos estar sob escrutnio a capacidade das autoridades chinesas estabilizarem o mercado de capitais domstico e estimularem a actividade, bem como a deciso de poltica monetria da Reserva Federal. Efectivamente, o tema das polticas monetrias divergentes nos maiores blocos econmicos mundiais e as desvalorizaes competitivas pelas principais economias emergentes, sobretudo para os exportadores de matrias-primas, continuaro como factores dominantes de mercado.

Perante os acontecimentos recentes, alteraram-se significativamente as expectativas consensuais relativamente ao andamento da poltica monetria nos EUA e zona euro. Quanto Reserva Federal, decresceu a probabilidade de que o aumento dos juros acontea j em Setembro num contexto de regresso de riscos negativos para a inflao e crescimento. Na UEM, as taxas implcitas nos preos dos futuros das taxas de juro Euribor indicam que novos mnimos podero ser verificados at Maro de 2016, podendo posteriormente observar-se um movimento de inverso. Embora a avaliao deva ser mais cautelosa atendendo ao agravamento dos factores condicionantes, continuamos a acreditar que existe espao para que a Reserva Federal proceda ao aumento da sua taxa de referncia nos prximos meses, no s por uma questo de credibilidade e ganho de espao de actuao em termos das polticas de estabilizao mas tambm como sinal de que a economia norte-americana se encontra numa situao mais robusta.

As obrigaes de dvida pblica dos mercados considerados de referncia Bund e US Treasury beneficiaram apenas momentaneamente do surto de instabilidade que ocorreu em meados de Agosto. O cenrio de crescimento e inflao favorvel dvida pblica, sustentando yields baixas num horizonte alargado, embora a tendncia continue a ser de subida muito moderada, sobretudo no mercado norte-americano dado o avano no ciclo econmico. Na UEM a postura mais agressiva do BCE, que alterou as regras que norteiam a compra de activos, permitindo uma maior exposio em alguns mercados, dever conferir suporte adicional. Os spreads dos perifricos devero permanecer condicionados pela expectativa relativamente proximidade de actos eleitorais em alguns pases, com destaque para Grcia, Portugal e Espanha.

Num contexto mais adverso, em que se discutem os principais factores de crescimento no curto/ mdio prazo, os mercados de activos de maior risco dvida de empresas, aces e commodities devero permanecer condicionados e sujeitos ao regresso de volatilidade. Em particular, aumenta o pessimismo relativamente ao cenrio para os preos das principais commodities, havendo alguns estudos que apontam para a probabilidade de ocorrncia de um ciclo mais demorado de queda de preos neste mercado. No mercado de aces, o enfoque continuar a ser as perspectivas de crescimento econmico e de evoluo da envolvente financeira, com destaque para os ciclos de poltica monetria.

Esta publicao inclui um artigo de opinio sobre a evoluo do crdito e dos depsitos nos pases da UEM, com destaque para Portugal. E uma breve anlise relativamente ao andamento de alguns indicadores econmico-sociais em Portugal, ao longo das ltimas dcadas.

Ventos desfavorveis sopram da sia

O receio de uma desacelerao mais brusca do ritmo de crescimento da economia da China veio acrescer s preocupaes do mercado relativamente possibilidade de que a Reserva Federal inicie em breve o novo ciclo de taxas de juro, induzindo uma acentuada volatilidade e correces abruptas nas valorizaes dos activos financeiros de maior risco. As recentes oscilaes do mercado alertam para os riscos de ocorrncia de ajustamento perturbadores e comprovam a relevncia do crescimento da China e restantes maiores economias emergentes para o andamento da economia e dos mercados financeiros globais. Os riscos so particularmente elevados nos pases emergentes e em desenvolvimento, onde as economias se encontram vulnerveis a uma apreciao do USD e a reverses dos fluxos de capitais. Apesar dos recentes desenvolvimentos nos mercados financeiros, ainda provvel que a Reserva Federal ajuste a poltica monetria este ano, pela primeira vez em 9 anos, uma vez que os indicadores econmicos continuam a apontar para que se cumpram os progressos desejados. Por outro lado, na zona euro, as condies de poltica monetria devero manter-se acomodatcias, j que os preos baixos da energia continuam a ameaar a inflao, e ainda no se tm reflectido numa acelerao da actividade.

DEPARTAMENTO DE ESTUDOS ECONMICOS E FINANCEIROS

Paula Gonalves Carvalho Economista Chefe Teresa Gil Pinheiro Lusa Teixeira Felino Vnia Patrcia Duarte

Anlise Tcnica Agostinho Leal Alves

Tel.: 351 21 310 11 86 Fax: 351 21 353 56 94 Email: deef@bancobpi.pt www.bancobpi.pt www.bpiinvestimentos.pt/Research

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NDICE Pg.

Perspectivas Globais e Principais Factores de Risco 04

Principais Recomendaes e Factores de Risco 06

Temas em Destaque

A China move-se 07

Economias

Global - Abrandamento das economias emergentes adiciona riscos ao cresc. global 09 Zona Euro - Economia continua a recuperar, apesar dos receios em torno da China 10 Portugal - Crescimento esperado de 1.6% em 2015 11 Espanha - Crescimento em 2015 revisto em alta 12 Brasil - Economia oficialmente em recesso 13 Angola - Taxa de inflao sobe para nveis de dois dgitos 14 Moambique - FMI estima crescimento de 7% para 2015 15 frica do Sul - Riscos de contraco so agora mais elevados 16

Mercados

Mercado Cambial Ms de Agosto marcado pela China 17

Mercado Monetrio Bancos centrais no centro das atenes 18

Mercado de Dvida Pblica Nveis mantm-se estveis 19

Mercado de Dvida Diversa Correco no mercado de dvida diversa 20

Mercados Accionistas Presso vendedora na China afectou as restantes bolsas mundiais 21

Mercados de Commodities Preo do petrleo de novo em mnimos 22

Previses

Economias Desenvolvidas Mercados Emergentes Previses Econmicas do BPI 23 Taxas de Cmbio Taxas de Juro 24 Taxas Oficiais dos Principais Bancos Centrais 25

Taxas de Cmbio dos Mercados Emergentes Taxas de Juro e Spreads dos Mercados Emergentes 26

Opinio

A evoluo do crdito e dos depsitos - Portugal no contexto europeu 27

Portugal 1980-2014: Retrato Econmico e Social em grficos 35

Bases de Dados 41

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Perspectivas Globais e Principais Factores de Risco

Perpectivas Globais Factores de Risco

Global

EUA

. O crescimento econmico continuar moderado e inferior ao padro histrico, antes da crise financeira internacional, destacando-se a alterao regional da sua distribuio. As polticas monetrias muito estimulantes, menor ritmo de consolidao oramental, a reparao dos balanos financeiros e os preos do petrleo mais baixos, justificam a previso de acelerao moderada. destacado o papel do Investimento, cuja retoma tarda, na moderao do actual ritmo de expanso. As economias emergentes tm vindo a abrandar devido a factores especficos, destacando-se pela negativa a China, o Brasil e a Rssia. . O cenrio para a inflao afectado pela queda de preos das principais commodities, mas o risco de deflao reduzido, e antecipa-se continuao da melhoria gradual no mercado de trabalho.

. A informao econmica mais recente sugere que a actividade continua a evoluir favoravelmente, ainda que surjam alguns sinais de abrandamento, sobretudo nas componentes que avaliam as expectativas quanto evoluo da procura global. As presses inflacionistas continuam ausentes e o mercado de trabalho a evoluir gradual mas positivamente. A taxa de desemprego caiu para 5.1% em Julho.

. Os factores de risco voltaram a aumentar e esto associados aos eventuais efeitos de um arrefecimento mais pronunciado da China na economia mundial. Tambm a eventualidade de um final desordenado da poltica de taxas de juro quase nulas da Reserva Federal representa um risco para o crescimento mundial, ainda que talvez mais moderado. A Grcia continua a ser um potencial factor de risco. . Pela positiva, a manuteno em nveis relativamente baixos dos preos do petrleo, a poltica oramental mais neutral (sobretudo na UEM), a correco nos balanos financeiros, e uma possvel retoma mais forte que o esperado da Formao Bruta de Capital Fixo, podero justificar crescimento acima do esperado.

. Aumenta a incerteza quanto ao momento de inverso do pendor da poltica monetria nos EUA, mas ainda atribuimos maior probabilidade a que acontea este ano. Caso se confirme poder originar instabilidade nos mercados financeiros, com impacto adverso sob os nveis de confiana e a actividade.

Japo

Z. Euro

. Contraiu 1.2% (anualizados) no segundo trimestre, reflectindo um menor contributo das exportaes e uma queda do investimento empresarial. A contraco do produto poder continuar no 3T, mas espera-se o retorno a ritmos de crescimento positivo no ltimo trimestre do ano, reflectindo a recuperao do consumo privado. Para 2015, espera-se que a deciso de adiar o segundo aumento do imposto sobre o consumo para 2017 e a poltica monetria mais acomodativa por parte do BoJ justifiquem o aumento da perspectiva de crescimento para 1.3% em 2015/16.

.O PIB aumentou 0.4% q/q no 2T15 (vs 0.5% q/q no 1T 2015) e 1.5% y/y (1.2% no 1T de 2015), de acordo com a segunda estimativa. O facto de os inventrios terem contribudo negativamente para o crescimento um factor positivo para o crescimento no 3T. No conjunto do ano, o optimismo suportado pela poltica monetria do BCE, a queda dos preos do petrleo e a depreciao do euro continuam a ser factores determinantes na construo da retoma econmica na rea do euro. . O cenrio para o comportamento da inflao tem vindo a tornar-se mais benigno. A primeira estimativa para a inflao em Agosto aponta para uma variao de 0.2%, a mesma taxa do ms anterior. A menor procura externa de matrias-primas, influenciada pela desacelerao econmica na China, poder pressionar em sentido descendente os preos das commodities nos mercados internacionais, e, consequentemente, os preos dos bens importados.

. Riscos para o crescimento continuam enviesados no sentido descendente, sobretudo por via do eventual arrefecimento em alguns dos principais parceiros comerciais. Por exemplo, a OCDE reviu em baixa as estimativas de crescimento dos EUA e da China.

. Questes de ordem poltica surgem como os principais factores de risco para o crescimento, destacando-se a incerteza poltica na Grcia, decorrente de novas eleies marcadas para Setembro. Num segundo plano surge o conflito Ucrnia-Rssia, pois cerca de 5% das exportaes da UE destinam-se Rssia e cerca de 15% do consumo de gs natural e petrleo tem origem tambm na Rssia. . Considera-se que a desacelerao econmica na China poder ter algum impacto na retoma econmica na regio do euro, embora no se esperem efeitos muito significativos. . Pela positiva, os efeitos na valorizao dos activos financeiros associados ao programa de aquisio de activos de longo prazo pelo BCE contribuiro para a melhoria da confiana dos agentes econmicos, dinamizando consumo e investimento.

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Perspectivas Globais e Principais Factores de Risco

Perpectivas Globais Factores de Risco

R. Unido

Portugal

. As perspectivas de crescimento da economia britnica mantm-se satisfatrias. Contudo, o desempenho dos indicadores de actividade fortemente correlacionados com o PIB - indicadores PMI - apresentam uma tendncia de abrandamento por enfraquecimento das componentes que avaliam a produo. Note-se, no entanto, que este indicadores continuam em terreno positivo.

. O detalhe do PIB do segundo trimestre revela a recuperao da procura interna, com destaque para o consumo privado e investimento salientando-se tambm o bom comportamento das exportaes ainda que o seu resultado seja compensado pela acelerao das importaes. Em termos homlogos, a actividade econmica registou uma expanso de 1.5%, com um contributo de 3.4 p.p. da procura interna, compensado parcialmente pelo contributo negativo de 2.2p.p. da procura externa lquida. A anlise do 1 semestre, mostra contributos mais equilibrados. O crescimento tambm de 1.5%, mas os respectivos contributos so de 2.6 p.p. e -1.4 p.p., respectivamente. Apesar de alguns factores justificarem o crescimento acentuado das importaes designadamente a maior componente importada das exportaes face ao seu andamento recente optmos por ajustar em baixa ligeira o nosso cenrio para o crescimento, para 1.6% em 2015, em linha tambm com o reconhecimento de riscos para a actividade externa, com potencial efeito negativo sobre as vendas ao exterior.

. Inverso do ciclo de poltica monetria poder traduzir-se em apreciao da moeda e reduo do contributo da componente externa para o crescimento. Mss no actual cenrio de maior incerteza quanto ao andamento do crescimento mundial, este momento poder ser adiado para o primeiro trimestre de 2016.

. Os principais factores de risco relacionam-se com o andamento das economias externas e factores de natureza poltica. . A mdio prazo, subsistem importantes constrangimentos e desafios, relacionados com a necessidade de reforar o potencial de crescimento econmico num contexto de prolongado esforo de consolidao oramental. . A avaliao dos riscos associados aos cenrios traados pelas entidades externas so, na sua essncia, idnticos, prendendo-se com a possibilidade de que a reduo do esforo reformista e de consolidao das contas pblicas se reflicta negativamente na capacidade de crescimento. . Pela positiva, o ritmo de crescimento econmico pode surpreender sobretudo por via das exportaes dada a tendncia positiva nos principais parceiros comerciais (com excepo de Angola) quer pela via do investimento, dado o rpido aumento da capacidade instalada utilizada e a melhoria das condies de financiamento.

Amrica Latina

frica Sub-sariana

. O crescimento da regio dever continuar a desacelerar em 2015, pelo quinto ano consecutivo, de acordo com as estimativas do FMI: espera-se 0.9% (vs. 1.3% em 2014). . A fragilidade econmica da regio continua associada a factores externos (nomeadamente a desacelerao do crescimento da China e a quebra dos preos das commodities), mas tambm a constrangimentos internos e ao actual contexto da economia brasileira (que representa cerca de 40% do PIB da regio). O Brasil dever apresentar a recesso econmica mais acentuada das ltimas dcadas, e as previses de contraco econmica tm sido sucessivamente revistas em baixa. Ainda assim, o comportamento divergente das economias da regio reflecte vulnerabilidades especficas de cada pas ao mercado de commodities,e fragilidades internas especficas. . O crescimento da regio dever manter-se slido em 2015, em torno dos 4.5%, mas aqum das taxas de crescimento mdias exibidas nos ltimos anos, em parte reflectindo o impacto adverso da queda dos preos das principais commodities. . A queda dos preos do petrleo dever ter um impacto negativo sobre os principais exportadores da regio, nomeadamente sobre a Nigria, Angola e Camares. . Por outro lado, a queda dos preos dos bens alimentares dever ajudar a maioria dos pases da regio, reduzindo a factura de importaes e aliviando presses inflacionistas.

. Se por um lado, o bom andamento da actividade econmica nos EUA pode beneficiar os pases com relaes comerciais mais fortes com os EUA (pases da Amrica Central), por outro, o ajustamento mais rpido do que o esperado das taxas de juro pode trazer alguma volatilidade nos mercados financeiros dos pases mais expostos a uma possvel sada de capitais. . Possvel enfraquecimento adicional dos preos das commodities face a uma desacelerao do crescimento na China, pode ter um impacto significativo sobre as receitas fiscais e conta corrente dos pases exportadores de commodities. . Estes factores devem contribuir para pressionar as moedas dos pases da Amria Latina.

. Para os pases exportadores de petrleo, apesar das medidas de ajustamento implementadas, a permanncia dos preos do petrleo em nveis baixos, ameaa a sustentabilidade das finanas pblicas e o crescimento econmico. . Outros riscos prendem-se com o possvel agravamento das condies de financiamento a nvel global, decorrentes da reduo dos estmulos monetrios da Reserva Federal dos EUA, que poder afectar negativamente as economias mais vulnerveis a choques externos (principalmente a frica do Sul). . As vulnerabilidades fiscais tm-se agravado em alguns pases que tentam aproveitar os baixos custos de financiamento para fazer face a investimentos necessrios em infra-estruturas.

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Principais Recomendaes e Factores de Risco

Recomendaes Factores de Risco

M. Cambial Os desenvolvimentos relativos situao na China sero factores de mercado importantes. Neste contexto, espera-se volatilidade nos principais cmbios, sendo difcil antever a formao de tendncias. Acredita-se que dados econmicos positivos dos EUA devem relanar a expectativa de incio da subida dos juros. Assim, o EUR/ USD poder voltar a aproximar-se de valores mnimos (1.0456), depois de uma evoluo errtica em torno de 1.12. Tambm se antev, no curto prazo, uma queda do EUR/GBP para valores abaixo de 0.70. Recorde-se que a libra das moedas mais utilizadas como refgio dos investidores, devido ao seu suporte econmico-financeiro, mas tambm ao facto de o Reino Unido ser considerado um caso de sucesso econmico fora da Zona Euro.

. Desiluso relativamente a atitudes e aces esperadas pelos principais bancos

centrais.. Decepo com a evoluo econmica em alguns blocos.. Questes polticas e geopolticas podem enviesar determinadas tendnciascambiais.

M. Monetrio . As taxas Euribor para os prazos at 3 meses continuam em terreno negativo e a tendncia permanece enviesada no sentido de que se podero observar novos mnimos no curto prazo. As taxas implcitas nos preos dos futuros a 3 meses indicam que novos mnimos podero ser verificados at Maro de 2016, podendo posteriormente observar-se um movimento de inverso. Contudo, o momento de retorno a nveis positivos foi adiado para o ltimo trimestre de 2016. As perspectivas de que a taxa de inflao continue reduzida e de que a poltica monetria do BCE mantenha o teor acomodatcio, sugerem que as taxas de curto prazo se mantero em nveis reduzidos durante grande parte de 2016. Continuamos a considerar prefervel a obteno de financiamentos em prazos curtos/mdios. Do ponto de vista da aplicao de poupanas, ser prefervel o investimento em activos com maturidades mais alargadas de forma a capturar o prmio de maturidade (term premium).

Dv. Pblica . As yields dos ttulos de dvida pblica dos principais mercados mantiveram-se prximo de mximos do ano durante o ms de Agosto e nos primeiros dias de Setembro. O UST a 10 anos transaccionou num intervalo entre 1.997-2.275%, tendo o ponto mnimo sido verificado na sequncia da segunda-feira negra de Agosto, mas verificando-se imediatamente um movimento de correco, voltando a nveis acima dos 2% nos dias posteriores. Movimento idntico ocorreu no mercado de dvida pblica alemo, tendo a taxa de rentabilidade do Bund a 10 anos variado num intervalo entre 0.571-0.743% (o nvel mais baixo foi observado no mesmo dia). No curto-prazo, os movimentos no mercado de taxa fixa devero reflectir o aumento da incerteza, sobretudo relacionada com os riscos de arrefecimento acentuado das economias emergentes e tambm pela perspectiva de que a Reserva Federal poder ainda aumentar a taxa dos fed-funds este ano.

. As taxas de curto prazo nos principais mercados internacionais continuam prximas de zero (ou negativas), alimentadas pela sinalizao de que as polticas monetrias mantero um cariz acomodatcio e dado que a liquidez continua elevada. O risco de um aumento substancial no esperado das taxas de mercado reduzido.

. Alterao nas expectativas de evoluo da inflao e incerteza quanto ao arrefecimento da economia chinesa podero reflectir-se num movimento menos penalizador da dvida pblica.Com efeito, poder at verificar-se um movimento de valorizao dos principais ttulos. No curto prazo poder verificar-se um aumento dos prmios de risco exigidos aos ttulos de dvida pblica dos pases da periferia da zoan euro, dada a proximidade de eleies em diversas dessas economias.

Div. Diversa . A volatilidade nos mercados accionistas condicionou as condies do mercado de dvida diversa, que se traduziu numa correco dos spreads da dvida, desta vez mais acentuada no mercado norte-americano. . O nvel de emisses baixou, o que reflecte no s a maior volatilidade no mercado mas tambm a tpica paragem de actividade no ms de Agosto. . No segmento de mercado high-yield alerta-se para o facto de o nmero de defaults no EUA ter comeado a aumentar.

Aces . Apesar das recentes quedas nos mercados europeus, a boa performance dos mercados accionistas do incio do ano poder manter-se nos prximos meses. As avaliaes atractivas das empresas europeias podem ser uma boa oportunidade de compra, num ambiente econmico e monetrio mais favorvel. No entanto, a turbulncia no mercado accionista chins poder condicionar o desempenho das bolsas europeias. . A performance americana continua a ser condicionada pelas expectativas de incio de subida das taxas de juro por parte da Reserva Federal, situao que dever continuar a afastar os investidores para os mercados europeus e japoneses. . As principais apostas mantm-se nas empresas exportadoras europeias, nomeadamente as que assentam em negcios cclicos. Existem condies para se manter o interesse nas reas financeira, tecnolgica, sade e bem estar, retalho e consumo; desinteresse na energia e materiais.

. A possibilidade de as empresas terem dificuldades em se refinanciarem no caso

de se verificar uma correco das yields, principalmente no segmento high yield.

. Exposio a empresas do sector energtico com menor qualidade creditcia.

. O crescimento de intermedirios financeiros no bancrios (ou shadow banking).. O risco da reduzida liquidez do mercado.. Relaxamento nos critrios de acesso ao crdito, traduzido num aumento deleverage loans (emprstimos a empresas bastante alavancadas) ou covenent-lite

loans (emprstimos com menor proteco para o credor).

. No caso americano, um dlar mais forte e a manuteno dos preos do petrleo em nveis relativamente baixos podero afectar a competitividade das empresas norte-americanas e, consequentemente, os resultados. . Questes polticas e geopolticas, com destaque para a incerteza poltica na Grcia e o agravamento do conflito entre a Rssia e a Ucrnia, mantm-se como factores de risco. A incerteza poltica na Grcia poder continuar a reflectir-se numa maior volatilidade e sensibilidade dos investidores a notcias e rumores. . Desacelerao econmica na China e novas polticas de estmulo que as autoridades chinesas possam desencadear.

Commodities . Em termos globais, o cenrio de oferta sem constrangimentos, tendo aumentado a probabilidade de queda da procura, a prazo, graas a riscos de desacelao mais forte da China. No mercado energtico, a oferta superior procura; contudo, o movimento de queda acentuada dos preos levou ao fecho das exploraes mais dispendiosas e, por isso, menos viveis financeiramente, e contraco do investimento. Um maior equilbrio dever permitir preos mais suportados. . Num contexto de maior volatilidade nos mercados acionistas, os metais preciosos podem voltar a atrair investidores.

. A situao econmica da China, num processo de grande transformao, de grande relevncia para a totalidade dos mercados de matrias-primas dada a sua situao cimeira como produtor e consumidor. .Os conflitos no Mdio Oriente e no Norte de frica continuam a ser factores geoestratgicos importantes.

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Temas em Destaque

A China move-se

A China tem vindo nos ltimos anos a proceder de forma gradual e cautelosa a uma mudana de modelo econmico, trocando o mercado externo pelo interno, acompanhando o aumento significativo do rendimento das famlias. No entanto, esta alterao da matriz econmica est a provocar uma reduo da produo (substituio por importaes), assistindo-se a taxas de crescimento sucessivamente inferiores. E a perspectiva de ocorrer um hard landing assustou a classe dirigente e os mercados. Assim se explica o sinal transmitido nos ltimos dias a poltica cambial dos ltimos anos de apreciao constante da moeda chinesa acabou. De 2005 at ao incio de 2014, muitas vezes por presso dos outros blocos econmicos, o yuan apreciou-se cerca de 30% em relao ao dlar, tendo o USD/CNY chegado ao valor mnimo 6,0395 em meados de Janeiro de 2014. Desde ento, as autoridades tm vindo a usar o sistema cambial semi-flexvel e a banda de 2%, para cada lado, para procederem a discretas intervenes dirias contra a sua moeda. Este processo evoluiu para a desvalorizao mais expressiva de mais de 4% muito recentemente, de forma a recolocar rapidamente a competitividade perdida da indstria chinesa.

Os ltimos valores do comrcio da China foram bastante decepcionantes e acentuaram ainda mais as duas tendncias mais vincadas da economia: abrandamento da actividade e exportaes em queda. De facto, as exportaes caram 8,9% em Julho, face ao mesmo perodo do ano passado, um valor superior aos -0,3% antecipados pelos analistas e aos 2,1% registados em Junho. Tambm as importaes falharam as expectativas: caram 8,6% em Julho, contra a queda de 6,7% verificada no ms anterior, recuaram 13,8% em Agosto. E quanto ao crescimento, os 7% esperados para este ano podem estar comprometidos pela fraca performance mostrada at ao momento, mesmo assim o valor mais fraco em dcadas. Mas a perda de competitividade da economia chinesa bem anterior e, ao longo de 2014 e 2015, o banco central usou uma parte das suas enormes reservas para estimular depreciaes da moeda, para alm de uma desejvel estabilizao. Neste perodo, e a partir do valor mnimo j referido, o yuan sofreu uma desvalorizao sem grandes percalos de cerca de 3% em relao ao dlar. Em vsperas do recente ajustamento, o USD/CNY era transaccionado em torno de 6,20 yuans por dlar, de acordo com uma evoluo bastante estvel.

Bolsa de Xangai (ndice SSE100I) Evoluo do USD/CNY

(x yuans por dlar) (ndice)

6.5

6.4

6.3

6.2

6.1

6

5.9 jan-14 mai-14 set-14 jan-15 mai-15

Fonte: Reuters; BPI

2000

4000

6000

8000

10000

12000

jan-14 mai-14 set-14 jan-15 mai-15

Fonte: Reuters; BPI

Recentemente, e em trs dias, o Banco Popular da China resolveu intervir de forma menos discreta no cmbio da sua moeda, mas de acordo com o limite mximo da banda dos 2%. De um ajustamento total de 4,7% (embora em termos efectivos no seja exactamente assim), o banco central promoveu uma desvalorizao de 1,9% no 1 dia, de 1,6% no 2 dia e, por fim, de 1,2% no 3 dia, durante o clculo do fixing dirio do cmbio. Este movimento fez ressurgir a ateno para a situao da economia chinesa, provocando alguma turbulncia nos mercados financeiros. Aparentemente, este processo est terminado, e o USD/CNY est a ser transaccionado nos mercados num novo patamar, agora em torno de 6,40. Acredita-se que para alm desta aco de reposio da competitividade atravs do cmbio do yuan (a repercusso imediata em relao cotao do yuan face s outras moedas, embora para j nos parea modesta), podem vir a ser implementadas medidas adicionais de relanamento econmico, nomeadamente ao nvel da poltica fiscal.

Apesar da desvalorizao do yuan ser vista como necessria para estabilizar a economia chinesa, este movimento est a ser encarado igualmente com algum receio, j que outros pases podem vir a usar a poltica cambial para obter vantagens competitivas, nomeadamente outras economias emergentes da regio, abrindo-se uma guerra cambial. Por outro lado, esta aco da China antecipa uma provvel subida das taxas de juro da Reserva Federal norte-americana, que reforar o actual dlar forte. No entanto, a esperada subida dos juros est igualmente a preocupar as economias emergentes, que podem vir a assistir a novas fugas de capitais e ao encarecimento do financiamento dos seus dfices correntes.

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Temas em Destaque

A China move-se

Entretanto, as pretenses da China para que a sua moeda seja aceite pelo FMI como moeda de reserva global, a par do dlar, do euro, do iene ou da libra esto agora comprometidas, j que a flexibilidade do cmbio, de acordo com a procura e oferta do mercado, um dos importantes requisitos. Assim e para j, a China pode manipular a sua moeda, de acordo com objectivos econmicos e polticos, para desagrado dos parceiros comerciais. Foram ainda tomadas outras medidas adicionais por parte do Banco Popular da China: reduo em 25 pontos base da taxa de juro a um ano dos emprstimos para os 4.6%, alm de tambm ter cortado em 25 pontos base a taxa de juro dos depsitos a um ano para 1.75%. O banco central decidiu igualmente reduzir em 0.5 pontos percentuais o volume dos fundos que os bancos tm em reserva, o que dever permitir s instituies financeiras aumentaram o financiamento.

Do lado dos mercados, esta actuao por parte das autoridades chinesas foi encarada como demonstrativa de que a economia no vai bem, levando a fortes desinvestimentos nas bolsas do pas (maior relevncia para a Bolsa de Xangai), com repercusso a nvel regional e mesmo mundial. De facto, medida que vo sendo divulgados dados econmicos aumentam os receios em relao ao andamento da economia da China, antecipando-se um significativo abrandamento. Segundo as informaes mais recentes, a produo industrial est a contrair ao maior ritmo dos ltimos seis anos e meio, faltando estmulo do lado da procura interna e tambm externa. De facto, o ndice PMI da manufactura caiu para 47.1 pontos em Agosto, face aos 47.8 registados em Julho, e abaixo dos 47.7 previstos pelos analistas. Este valor o pior desde Maro de 2006, sendo a sexta vez consecutiva que o ndice inferior a 50 (valor que divide a situao de crescimento da de contraco da actividade). Desta forma percebe-se que as autoridades usem todo o tipo de instrumentos com o objectivo de segurar o padro de crescimento dos ltimos anos, assegurando a competitividade da economia.

Mas a situao da China, para alm da forte turbulncia que est a provocar nos mercados financeiros pode vir a ter implicaes importantes no crescimento mundial e no andamento das polticas monetrias nos diferentes blocos econmicos. Se, no caso do BCE, as actuais polticas de quantitative easing podem falhar no objectivo de gerar crescimento e inflao ( que tambm o preo das commodities est a ser afectado, acentuando a tendncia de queda); relativamente Fed, a sua aco futura poder vir a ser repensada, levando a novo adiamento do incio do ciclo de normalizao das taxas de juro. De facto, se antes de a China estar debaixo do foco dos mercados, a subida dos juros nos EUA era j encarada como factor perturbador para as economias emergentes, na situao actual mais sensvel, uma deciso mais pr-activa da Fed resultaria num forte movimento de fuga de capitais e a uma desvalorizao significativa das moedas desses pases.

Agostinho Leal Alves

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Economias

Global -Abrandamento das economias emergentes adiciona riscos ao cresc. global

Apesar da acelerao do crescimento nas economias avanadas, o cenrio macroeconmico global voltou a ser revisto em baixa de forma a reflectir o abrandamento nas economias emergentes. De acordo com as projeces de Julho do FMI, o crescimento da economia global dever desacelerar para 3.3% em 2015, comparativamente ao crescimento de 3.4% dos ltimos dois anos. Apesar de uma ligeira desacelerao no primeiro trimestre, a economia norte-americana continua slida, e o crescimento econmico dever acelerar em relao ao ano anterior, enquanto a recuperao econmica da zona euro poder ser mais fraca do que anteriormente antecipado. Por seu turno, o crescimento econmico desacelerou em vrias economias emergentes e em desenvolvimento, em particular na China (prevendo-se que o crescimento desacelere para 6.8% em 2015) e no Brasil (onde se espera uma contraco do PIB de 1.5% em 2015), para alm de se terem agravado as perspectivas para os pases exportadores de petrleo.

O recente aumento de volatilidade nos mercados financeiros alerta para os riscos de ocorrem ajustamentos perturbadores com impacto na economia real. Estes riscos so particularmente elevados nos pases emergentes e em desenvolvimento, onde as economias se encontram vulnerveis a uma apreciao do USD e a reverses dos fluxos de capitais. Apesar dos recentes desenvolvimentos nos mercados financeiros na China, ainda provvel que a Reserva Federal ajuste a poltica monetria este ano, pela primeira vez em 9 anos, uma vez que os indicadores econmicos continuam a apontar para que se cumpram os progressos desejados. Por outro lado, na zona euro, as condies de poltica monetria devero manter-se acomodatcias, j que os preos baixos da energia continuam a ameaar a inflao, e ainda no se tm reflectido numa acelerao da actividade.

O PMI compsito para a economia global manteve-se em Agosto estvel em 53.7 pontos, o mesmo nvel registado em Julho, reflectindo um abrandamento do crescimento na indstria transformadora (para 50.7 pontos vs. 51 pontos em Julho), e uma acelerao da actividade no sector dos servios (para 54.4 pontos vs. 54.1 pontos). A evoluo deste indicador tambm traduz uma maior disparidade entre a performance das economias avanadas e das economias emergentes.

Taxas de InflaoIndicador PMI Global

(ndice)

58.0 56.0 54.0 52.0 50.0 48.0 46.0 44.0

ago-12 mar-13 out-13 mai-14 dez-14 jul-15

PMI ind. transformadora (ndice) PMI compsito (ndice)PMI servios (ndice) Fonte: Bloomberg

(percentagem)

3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0

-0.5 -1.0

USA

EA

Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15

Fonte: Eurostat, BEA

PIB (preos constantes): Economias Desenvolvidas PIB (preos constantes): Economias Emergentes e em desenvolvimento

(2007=100)

120 US

110 GE UK

FR100 JP

90

GR80

70

(2007=100)

190

170

150

130

110

frica Subsariana

BRICS, excl. China

China

90

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Fonte: FMI Fonte: FMI

Luisa Teixeira Felino

9

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Economias

Zona Euro - Economia continua a recuperar, apesar dos receios em torno da China

O PIB expandiu 1.5% em termos homlogos no 2T do ano (1.2% no 1T), enquanto a variao em cadeia foi de 0.4% (vs 0.5% no 1T), de acordo com a segunda estimativa publicada pelo Eurostat. Os dados conhecidos para as 4 principais economias revelam um crescimento de 1.6% y/y, 3.1% y/y, 1.0% y/y e 0.7% y/y para, respectivamente, Alemanha, Espanha, Frana e Itlia. Recentemente, o BCE reviu em baixa as projeces do crescimento econmico para 1.4%, 1.7% e 1.8% em 2015, 2016 e 2017, respectivamente. A perspectiva de menor crescimento nos mercados emergentes e a procura externa dbil foram as causas apontadas para o menor ritmo de crescimento antecipado pelo BCE.

O abrandamento da economia chinesa poder afectar a recuperao econmica na Zona Euro atravs de dois canais de transmisso, embora seja pouco provvel que os impactos sejam significativos. A incerteza em torno da China poder afectar o crescimento na rea do euro por via do comrcio, reduzindo a procura externa e os preos das commodities (afectando a inflao da regio), ou por via financeira, nomeadamente atravs do aumento das taxas de juro de longo prazo, elevando os custos de financiamento. A recente informao econmica sugere, no entanto, que a recuperao econmica dever manter-se no prximo trimestre. De facto, o indicador PMI compsito aumentou em Agosto para 54.3 pontos (53.9 em Julho), impulsionado pelo sector dos servios (aumento de 0.4 pontos para 54.4), enquanto o PMI da indstria transformadora reduziu em 0.1 pontos para 52.3. Os ndices que medem os preos mdios dos inputs e dos outputs aumentaram, ainda que, no segundo caso, de forma ligeira.

A inflao em Agosto fixou-se em 0.2%, de acordo com a primeira estimativa do Eurostat, a mesma taxa observada em Julho de 2015. Os baixos preos da energia (-7.1%) contrastam com os preos mais elevados da alimentao, bebidas alcolicas e tabaco (+1.2%) e dos servios (+1.2%). Deste modo, a inflao core fixou-se em 1.0%, a mesma taxa do ms anterior. Recentemente, o BCE reviu em baixa as previses para a taxa de inflao para os prximos anos, esperando que atinja 0.1% este ano, 1.1% e 1.7% em 2016 e 2017, respectivamente. A taxa de desemprego diminuiu para 10.9% em Julho (11.1% no ms anterior), a taxa mais baixa desde Fevereiro de 2012.

Indicadores PMIPIB

(yoy%) (pontos)

3.0 56.0

2.0

1.0

0.0

-1.0

-2.0

54.0

52.0

50.0

48.0

46.0

44.0

50 pontos

jun-12 dez-12 jun-13 dez-13 jun-14 dez-14 jun-15 ago-12 mai-13 fev-14 nov-14 ago-15

PIB ZE PIB Alemanha PIB Frana

Fonte: Bloomberg

PMI Compsito PMI Servios

PMI Ind. Transf.

Fonte: Bloomberg

Taxa de Inflao Taxa de Desemprego

(yoy%; mom %) (percentagem)

-2.0

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

-2.0

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

10.0

10.5

11.0

11.5

12.0

12.5

ago-13 fev-14 ago-14 fev-15 ago-15 jul-12 jan-13 jul-13 jan-14 jul-14 jan-15 jul-15 mom% (ELD) yoy% Fonte: Bloomberg Fonte: Bloomberg

Vnia Patrcia Duarte 10

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Economias

Portugal - Crescimento esperado de 1.6% em 2015

PIB aumenta 1.5% no primeiro semestre - O detalhe do PIB do segundo trimestre revela a recuperao da procura interna, com destaque para o consumo privado e investimento (ainda que em menor escala) salientando-se tambm o bom comportamento das exportaes ainda que o seu resultado seja compensado pela acelerao das importaes. Em termos homlogos, a actividade econmica registou uma expanso de 1.5%, com um contributo de 3.4 p.p. da procura interna, compensado parcialmente pelo contributo negativo de 2.2 p.p. da procura externa lquida. Numa anlise do semestre, verifica-se que os contributos so mais equilibrados, sendo a taxa de variao da actividade tambm de 1.5%, com os respectivos contributos de 2.6 p.p. e -1.4 p.p., respectivamente. Apesar de alguns factores justificarem o crescimento acentuado das importaes designadamente a maior componente importada das exportaes face ao seu andamento recente optmos por ajustar em baixa ligeira o nosso cenrio para o crescimento, para 1.6% em 2015, em linha tambm com o reconhecimento de riscos para a actividade externa, com potencial efeito negativo sobre as vendas ao exterior.

Procura interna acelera - Destaca-se o dinamismo do consumo das famlias, reflexo do reforo da confiana dos consumidores e do aumento do rendimento disponvel. Os ltimos dados divulgados pelo INE referem que as famlias esto mais confiantes, nomeadamente no que diz respeito s perspectivas no mercado de trabalho, situao financeira do agregado familiar e situao econmica do pas. De referir contudo, que o consumo das famlias est ainda distante dos patamares anteriores crise financeira internacional cerca de 6% abaixo. Quanto ao Investimento, analisando apenas a formao bruta de capital fixo (sem stocks) verifica-se que continuou a crescer, embora a um ritmo inferior, facto que traduz uma evoluo positiva atendendo ao seu peso muito baixo no PIB; adicionalmente, o investimento em construo regista tambm um comportamento positivo pelo segundo trimestre consecutivo depois de um longo perodo de queda. No seu conjunto, apesar do dinamismo recente, a procura interna mantm-se cerca de 16% inferior aos valores registados em incio de 2008.

Consumo das Famlias - em volume, ainda est Componentes externas - Na anlise das importaes distante do patamar anterior crise financeiradeve ter-se em conta o aumento do contedo importado das

exportaes, designadamente por via do aumento das vendas de combustveis refinados (os combust. so a classe de bens 31,000 que maior contributo deu para o crescimento do agregado, 30,000 em valor, no 1semestre) e tambm do maior dinamismo das

29,000 vendas de automveis ao exterior. As exportaes, apesar do encolhimento de um dos principais mercados destino 28,000 (Angola), aumentaram 7.2% y/y no primeiro semestre. 27,000 O regresso de um dfice balana de bens e servios, em

26,000 volume, suscita alguma preocupao, evidenciando o impacto

(106 euros, pr. cts; tx var y/y, %)

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

da melhoria dos termos de troca nas contas externas, que 25,000

mar

-07

dez-

07

set-

08

jun-0

9

mar

-10

dez-

10

set-

11

jun-1

2

mar

-13

dez-

13

set-

14

jun-1

5

justificam a manuteno do saldo positivo na Balana de B&S em valor nominal.

Em suma, apesar do cenrio de recuperao, deve ter-se em conta que este parcialmente explicado por factores de natureza conjuntural, pois Portugal est a beneficiar de uma conjuntura muito favorvel, designadamente taxas de juro muito baixas no mercado internacional, preos do petrleo tambm baixos e desvalorizao da moeda. Pelo que se revelam necessrios esforos continuados para reforar o crescimento

Em volume, trimestral Tx var y/y (%) ELD Fonte: INE, BPI calc

Portugal - Previses BPI

Saldo de B&S - em volume, regista de novo dfice, mas muito infererior ao passado recente

potencial. 2013 2014 2015P 2016P PIB em volume (% var. anual)

-1.6 0.9 1.6 1.8

Consumo privado -1.5 2.1 2.6 1.7 (106 euros, pr. cts; tx var y/y, %)

mar

-07

set-

07

mar

-08

set-

08

mar

-09

set-

09

mar

-10

set-

10

mar

-11

set-

11

mar

-12

set-

12

mar

-13

set-

13

mar

-14

set-

14

mar

-15 Consumo pblico -2.4 -0.3 0.6 0.3

Formao Bruta de Capital -6.7 5.2 4.2 3.5

Exportaes 6.4 3.4 6.0 3.0500 2.0% 0 Importaes 3.9 6.4 8.0 2.7

0.0% Taxa de inflao mdia 0.3 -0.3 0.5 1.0-1,000 -2.0%

-1,500 Taxa mdia de desemprego 16.3 13.9 13.0 12.8-4.0% -2,000 -2,500 Saldo Or. (% PIB) - PDE -4.8 -4.5 -2.7 -2.5-6.0% -3,000 Dvida Pblica (%PIB) 129.7 130.2 127.7 125.8-8.0% -3,500

Capac/Necess de financ. ext. (Bal Corrente+Bal.Capit.) - %PIB

2.3 2.1 1.8 1.8 -4,000 -10.0% -4,500 -5,000 -12.0%

Em volume, trimestral Tx var y/y (%) ELD Fonte: Min.Finanas (Saldo Oramental), BPI.

Paula Gonalves Carvalho Fonte: INE, BPI calc

11

-500

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Economias

Espanha - Crescimento em 2015 revisto em alta

Crescimento no segundo trimestre: o Produto Interno Bruto cresceu 1% em cadeia e 3.1% em termos homlogos, o que significa uma acelerao face aos trimestres precedentes. A procura interna contribuiu com 3.3 pontos percentuais (pp) para o crescimento, mais 0.2 pp do que no trimestre anterior, mas a procura externa retirou 0.2 pp, (no primeiro trimestre as exportaes lquidas tinham retirado 0.4 pp), na medida em que as importaes continuam a crescer a um ritmo superior ao das exportaes. No entanto, estas ltimas registaram uma acelerao face ao trimestre anterior, tendo aumentado 1.6% face a igual perodo de 2014, quando no trimestre anterior tinham apenas crescido 0.4%. Relativamente ao comportamento da procura interna, salienta-se o facto de o investimento manter um ritmo de expanso significativo (6.1% yoy), reflectindo um crescimento de 9.2% do investimento em bens de equipamento e de 5.1% em construo. A anlise dos dados na ptica da oferta revela que a acelerao da actividade extensvel a todos os sectores, destacando-se o crescimento de 3.8% yoy da indstria manufactureira, mais 1 ponto percentual do que no trimestre anterior. Na segunda metade do ano as perspectivas para a economia espanhola continuam positivas, ainda que se possa observar um movimento de abrandamento face ao primeiro semestre do ano. O indicador PMI manufacturas, que apresenta uma elevada correlao com o comportamento do PIB, tem vindo a desacelerar mas continua a assinalar expanso da actividade; paralelamente a evoluo dos preos das principais matrias-primas, o comportamento do mercado de trabalho e a permanncia de condies financeiras muito expansionistas continuam a sugerir bons desempenhos tanto do consumo privado como do investimento. Neste cenrio, revimos em alta a estimativa de crescimento do PIB real para 3%, mais 0.2 pontos percentuais do que a anterior estimativa.

Riscos para o crescimento equilibrados, mas enviesados em sentido positivo: no de excluir a possibilidade de que o crescimento em 2015 supere os 3%, beneficiando de desempenhos mais fortes da procura interna, tirando partido da correco de desequilbrios internos e externos da economia espanhola (reduo dos nveis de investimento e sinais de finalizao do processo de correco nos sectores da construo e imobilirio). O sector exportador poder tambm aumentar o seu contributo para o crescimento, embora aqui resida tambm um dos principais factores de risco desfavorveis, dependendo da evoluo da procura global.

Contributos para o crescimento homlogo Evoluo do PIB na ptica da oferta, tvh

(yoy%)

8% 6% 4% 2% 0%

-2% -4% -6% -8%

-10%

5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5%

set-14 dez-14 mar-15 jun-15

Agricultura, pescas, silvicultura 6.9 -3.2 -1.9 1.9

Indstria 1.7 2.1 3.2 4.0

Indstria manufactureira 2.4 3.1 3.0 4.3

Construo 0.1 3.5 5.7 5.5

Servios 1.7 2.5 2.7 3.1

Comrcio, transportes, holtelaria 2.8 4.2 4.4 4.7

Informao, comunicaes 2.2 2.7 2.5 4.2

Act.financeiras e seguros -5.5 -5.2 -5.3 -2.8

jun-0

5

jun-0

6

jun-0

7

jun-0

8

jun-0

9

jun-1

0

jun-1

1

jun-1

2

jun-1

3

jun-1

4

jun-1

5

Act.imobilirias 2.3 2.2 2.1 1.8

Act.profissionais 2.4 5.2 5.9 6.4

Ad. pblica, sade, educao 0.5 0.5 1.3 1.3 Procura externa Investimento

Act. artsticas, recreativas e outras 2.3 3.7 3.6 3.5 Consumo pblico Consumo privado PIB Fonte: Bloomberg, calculos BPI Impostos lquidos sobre os produto 1.4 0.6 2.1 2.1

PIB 1.7 2.1 2.8 3.1

Fonte: INE Espanha

Evoluo do PIB & PMI manufacturas e compsito Espanha - Previses BPI

2013 2014 2015F 2016F(yoy%, pontos) PIB real -1.2 1.8 3.0 2.7

4.0 60.0 Consumo privado -2.3 2.4 3.2 2.5

Consumo pblico -2.9 0.1 1.0 0.5 55.0

Investimento -3.8 3.4 5.5 6.0

Exportaes 4.3 4.2 5.5 6.0 50.0

Importaes -0.5 7.6 6.5 6.5

Procura interna -2.6 2.0 3.1 2.7 45.0

Procura externa 1.5 -0.8 -0.1 0.1

Taxa de inflao mdia 1.4 -0.1 0.0 1.2 -3.0 40.0

-2.0

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

jan-0

0

mar

-11

dez-

11

set-

12

jun-1

3

mar

-14

dez-

14

ago-

15 Taxa de desemprego 26.4 24.5 22.2 20.4

Saldo oramental (% do PIB)1 -6.8 -5.8 -4.5 -3.5

Dvida pblica (% do PIB)1 92.1 97.7 100.4 101.4 PIB, tvh (ELE) PMI manufacturas

Fonte: Bloomberg Conta corrente&capital (% do PIB)1 1.5 0.6 1.2 1.0

Fonte: Banco de Espanha, CE, Funcas, BPI. Nota: 1 Previses de Primavera da CE

Teresa Gil Pinheiro 12

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Economias

Brasil - Economia oficialmente em recesso

A economia brasileira voltou a cair em recesso no segundo trimestre de 2015. A queda do PIB foi mais acentuada do que era esperado, com uma queda trimestral de 1.9% no 2T, que se segue a uma contraco de 0.7% q/q no 1T (que foi revista em baixa comparativamente primeira estimativa, que apontava para -0.2% q/q). A desagregao dos dados mostra que a subida do desemprego produziu uma diminuio do consumo interno de 2.1% q/q, e o investimento encolheu pelo oitavo ms consecutivo, em 8.1% q/q. Uma srie de factores interligados explica a recesso da economia, entre eles a elevada inflao que requereu sucessivos aumentos das taxas de juro que afectam o crescimento do consumo interno (principal motor do crescimento nos ltimos anos) e a queda do investimento na sequncia dos escndalos de corrupo. Para alm disso, no sector externo, as perspectivas de desacelerao do crescimento na China, tambm adicionam presses sobre as receitas de exportaes de commodities, vitais para a sade da economia brasileira. Em termos anuais, o PIB contraiu 2.6% no 2T, depois de -1.6% no 1T. Neste contexto a taxa de desemprego subiu em Julho, pelo stimo ms consecutivo, para 7.5%, o patamar mais elevado dos ltimos 5 anos.

Perante uma recesso econmica desta dimenso, as receitas fiscais tambm colapsaram inevitavelmente, e o Governo apresentou um dfice primrio, na ordem dos 0.89% do PIB (no perodo de Janeiro a Julho). Como resultado, o Ministro das Finanas foi forado a rever novamente em baixa as metas para equilibrar o oramento, reduzindo o objectivo do saldo primrio de 2016 para -0.3% do PIB face ao objectivo que tinha sido estipulado no incio do ano de +2% do PIB (que depois foi revisto para +0.7% do PIB). Entretanto, o Banco Central do Brasil decidiu manter a taxa Selic inalterada em 14.25% na reunio de Setembro.

O real registou uma desvalorizao de 14% desde o incio de Julho, acumulando uma queda de cerca de 33% desde o incio do ano, que reflecte no s o contexto interno (publicao dos dados do PIB e anncio do adiamento das metas fiscais) mas o contexto vulnervel das economias emergentes na antecipao da subida das taxas de juro pela Fed. Em Julho a balana comercial apresentou um excedente de USD 2.4 mil milhes, registando uma diminuio face a USD +4.5 mil milhes em Junho. As exportaes caram 6% m/m em Julho enquanto as importaes aumentaram 7% m/m. Ainda assim, no acumulado dos ltimos 12 meses, a balana comercial manteve-se em terreno positivo de USD 1.5 mil milhes.

Evoluo da actividade econmica Crescimento das componentes do PIB

(variao percentual anual) (t.v.h. mdia de 3 meses; acumulado 12 meses em milhes USD)

10

-4.67%

7.5%

-1.56% PIB -2.6% 8 -0.94% Cons. Privado 6 -2.7%

4 -1.52% Cons. Pblico -1.1% 2

-7.78% FBCF -11.9% 0 3.24% -2 Exp.

-4 Imp. -11.7% -6

jun-11 jun-12 jun-13 jun-14 jun-15 -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% PIB (yoy) ndice Mensal de Actividade Econmica 2015 1T 2015 2T Fonte: BCB/IBGE

Fonte: IBGE

Taxa Selic e Inflao IBOVESPA e USD/BRL

(percentagem) (indice; USD/BR)

0

2

4

6

8

10

12

14 1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

4.00 40000

45000

50000

55000

60000

65000

jul-11 jul-12 jul-13 jul-14 jul-15 ago-12 fev-13 ago-13 fev-14 ago-14 fev-15 ago-15

IPC yoy Taxa SELIC IBOVESPA BRL/USD (ELD) Fonte: BCB Fonte: Bloomberg

Luisa Teixeira Felino 13

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Economias

Angola Taxa de inflao sobe para nveis de dois dgitos

O Fundo Monetrio Internacional reviu em baixa o crescimento da economia angolana para 3.5% em 2015 e 2016, de forma a espelhar os actuais constrangimentos da economia angolana na sequncia da queda da entrada de divisas. Para o sector petrolfero prev-se um crescimento de 6.8% para este ano, enquanto o sector no petrolfero deve expandir apenas 2.1% em 2015. A reduo do investimento e do consumo interno dever afectar em particular os sectores da construo, servios e indstria, e as presses inflacionistas devero permanecer at ao final do ano. O dfice oramental dever diminuir para 3.5% do PIB este ano, mas estima-se que a dvida pblica aumente para 57% do PIB em 2015 (dos quais 14% do PIB correspondem Sonangol). A instituio reconheceu ainda que as intervenes do Banco Nacional de Angola tm permitido uma desvalorizao ordenada do kwanza, mas o diferencial para a taxa de cmbio no mercado informal sugere que existam ainda desequilbrios no mercado. Por sua vez, a S&P decidiu manter inalterado o rating atribudo a Angola em B+, mas alterou a perspectiva de estvel para negativa.

A taxa de inflao de Luanda (que serve de referncia de poltica monetria) subiu em Julho para 10.4% y/y, regressando a nveis de dois dgitos, o que j no se observava desde Julho de 2012. A variao mensal do ndice situou-se em 1.35%, sendo este o crescimento mensal mais elevado desde o incio do ano. As presses inflacionistas resultaram sobretudo da forte depreciao do kwanza face ao USD, que se acentuou em particular a partir de Junho, depois de o BNA ter procedido com uma desvalorizao discreta do kwanza de aproximadamente 6%.

Entretanto a evoluo cambial das ltimas semanas indica que o BNA tem optado por manter a taxa de cmbio estvel (em torno dos 126.4 kwanzas por dlar), o que dever ter contribuido para a reduo de 2.9% no stock de reservas internacionais em Julho, para USD 24.2 mil milhes.

Neste contexto, em Agosto, o Banco Nacional de Angola aumentou a taxas de juro de referncia (taxa BNA) pelo terceiro ms consecutivo, desta vez em 25 pontos base (depois de dois aumentos de 50 pontos base em Maio e Junho) para 10.5%. O BNA aumentou tambm a da taxa de facilidade permanente de cedncia de liquidez para 12%, e a taxa de facilidade permanente de absoro de liquidez manteve-se em 0%.

Inflao Mensal e Homloga Mercado Monetrio Interbancrio - Taxas LUIBOR

(em percentagem) (percentagem)

20.0% 5.0% 14%

12% 16.0% 4.0%

10%

12.0% 3.0% 8%

6%8.0% 2.0% 4%

4.0% 1.0% 2%

0.0% 0.0% 0% ago-12 fev-13 ago-13 fev-14 ago-14 fev-15 ago-15

Overnight 3 meses 1 ano Taxa BNA

Fonte: BNA Mensal (ELD) Homloga (ELE) Fonte: INE

jan-1

0

jul-

10

jan-1

1

jul-

11

jan-1

2

jul-

12

jan-1

3

jul-

13

jan-1

4

jul-

14

jan-1

5

jul-

15

Taxa de cmbio (mercado primrio) Reservas Internacionais

(USD/AOA) (milhes USD)

130 1,900 140 1,850 120125 1,800

100 1,700

120 1,750 80115 1,650 60110 1,600

1,550 40105 1,500

20100 1,450 1,400 095

jan-10 jan-11 jan-12 jan-13 jan-14 jan-15 90

Produo md. mv. 12-meses jan-11 out-11 jul-12 abr-13 jan-14 out-14 jul-15 Preo Brent - 15-45 Fw price Angola (ELD) USD/AOA

Fonte: BNA Fonte: Bloomberg/OPEP

Luisa Teixeira Felino 14

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Economias

Moambique - FMI estima crescimento de 7% para 2015

O FMI estima que a economia dever apresentar um crescimento de 7% em 2015, de acordo com o ltimo relatrio do Artigo IV, confirmando uma reviso em baixa de apenas 0.5 pontos percentuais, que reflecte o impacto das cheias no incio do ano. Entretanto, o indicador de actividade mensal publicado pelo INE (Indicador de Clima Econmico) registou em Junho uma melhoria para 99.9 pontos, sugerindo que a actividade deve realmente ter comeado a acelerar, relativamente ao primeiro trimestre, ainda que mantendo-se abaixo do mximo atingido em Dezembro de 2014.

O ndice de Preos do consumidor de Maputo registou uma taxa de crescimento em Julho de +0.13%, invertendo a tendncia, depois de trs meses consecutivos com variaes negativas. A taxa de variao homloga subiu para 0.69% y/y, comparativamente a 0.12% y/y no ms anterior. A taxa de inflao de Moambique, que agrega tambm o ndice de outras regies do pas, tambm registou uma variao positiva, de 0.1%, enquanto a taxa de inflao homloga recuperou para 1.5% y/y. A recuperao do nvel geral dos preos reflectiu essencialmente uma subida dos preos na rbrica de transportes e uma desacelerao da queda dos preos dos bens alimentares (continuaram a registar uma variao negativa). O Comit de Poltica Monetria decidiu nas ltimas reunies (em Julho e em Agosto) manter as taxas de referncia inalteradas (taxa de juro de Facilidade de Depsito em 1.5% e taxa de juro de Facilidade de Cedncia de Liquidez em 7.5%) assim como o coeficiente de reservas obrigatrias em 8%.

Depois da S&P ter reduzido o rating de Moambique para B-, em Agosto foi a Moodys que decidiu descer a classificao de rating da dvida soberana de longo prazo de Moambique de B1 (com perspectiva estvel) para B2 (com perspectiva negativa). A Moodys justificou a reviso do rating com a deteriorao das finanas pblicas, enquanto a perspectiva negativa reflecte a incerteza relativamente capacidade do governo cumprir os seus compromissos em moeda estrangeira. Este foi mais um alerta de que o governo precisa de encontrar uma soluo vivel para o pagamento da dvida da empresa pblica - EMATUM - que foi garantida pelo Governo num total de USD 850 milhes, cujo primeiro pagamento na ordem dos USD 77 milhes vence em Setembro de 2015.

No mercado cambial, o Metical manteve-se relativamente estvel em Julho (devido a intervenes do Banco Central), mas em Agosto voltou a perder terreno face ao USD (desvalorizou 7.5% para os 41 Meticais por USD). Esta perda de valor do Metical reflecte por um lado o fortalecimento do USD e a antecipao de um aperto da poltica monetria norte-americana, e por outro a quebra dos preos das commodities que se tem reflectido nas exportaes moambicanas.

Taxa de crescimento econmico Taxa de inflao e taxa de juro de poltica monetria

(percentagem) (percentagem)

16%

6.8% 7.4% 7.1% 7.3% 7.4%

0% 2% 4% 6% 8%

10% 12% 14%

1T

2T

3T

4T

1T

2T

3T

4T

1T

2T

3T

4T

1T

2T

3T

4T

1T

2T

3T

4T

1T

2010 2011 2012 2013 2014 2015

Crescimento trimestral (yoy) Crescimento anual Fonte: INE

Indicador de clima econmico Taxas de cmbio

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

jul-10 jul-11 jul-12 jul-13 jul-14 jul-15 Inflao y-o-y % (ELD) Taxa de Juro de Facilidade Permanente de Cedncia

Fonte: Banco de Moambique

(ndice) (x MZN por USD; x MZN por ZAR)

115 42.0 3.8

110 40.0 3.5

38.0 105 3.3 36.0 100

34.0 3.0 95 32.0

90 2.8 30.0

28.0 2.5 set-13 jan-14 mai-14 set-14 jan-15 mai-15 set-15

jun-1

3

ago-

13

out-

13

dez-

13

fev-

14

abr-

14

jun-1

4

ago-

14

out-

14

dez-

14

fev-

15

abr-

15

jun-1

5

Perspectivas Emprego Perspectivas procura Perspectivas Precos Clima Economico Fonte: INE

USD/MZN ZAR/MZN (ELD) Fonte: Banco de Moambique

Luisa Teixeira Felino 15

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Economias

frica do Sul - Riscos de contraco so agora mais elevados

A actividade econmica expandiu 1.2% em termos homlogos, e contraiu 1.3% em termos trimestrais (taxa anualizada) no 2T de 2015. O sector secundrio registou uma queda de 4.7% q/q, comparativamente a -1.4% q/q no 1T. Em causa esteve a contraco do sector da electricidade (-2.9% q/q), reflexo das dificuldades na produo de energia por parte da Eskom, que tambm acabaram por afectar adversamente a actividade na indstria transformadora (-6.3% q/q). O PIB do sector primrio tambm reduziu significativamente (-9.3% q/q vs +3.3% q/q no 1T de 2015): a actividade na agricultura foi afectada pela seca que atingiu algumas regies do pas (-17.4% q/q); o sector mineiro caiu 6.8% q/q, acompanhado pela dbil produo de carvo e minrio de ferro, reflectindo a menor procura da China. Adicionalmente, as empresas do sector mineiro tiveram de absorver os baixos preos dos minrios e os elevados salrios da fora laboral, levando ao anncio de encerramento de minas e o recurso ao regime de layoff dos seus trabalhadores. Distintivamente, a actividade econmica nos servios continuou em terreno positivo, ainda que tenha desacelerado para 1.1% q/q (vs 1.5% q/q).

Os riscos de que o pas volte a registar um crescimento negativo so considerveis. A actividade na indstria mineira poder ser afectada por novas greves na indstria do ouro e carvo, em Setembro. Adicionalmente, existe o risco de contraco na indstria transformadora no 3T, dada a tendncia do PMI da indstria transformadora. De facto, este indicador caiu para 48.9 pontos em Agosto (51.4 em Julho), inferior marca dos 50 pontos, indicativo de contraco da actividade. Os receios quanto economia chinesa podero continuar a exercer uma presso descendente nos preos das matrias-primas, com efeitos no sector mineiro e, potencialmente, na indstria transformadora do pas. Entretanto, os desafios estruturais (como as restries de electricidade, por exemplo) e a dbil procura internacional no tm permitido que a indstria transformadora tire benefcios da desvalorizao do rand.

A taxa de inflao anual aumentou para 5.0% em Julho (4.7% em Junho), impulsionada pelos preos da habitao e utilities (+6.4%) e da alimentao e bebidas no alcolicas (+4.4%). A inflao core, no entanto, desacelerou para 5.4% (5.5% em Junho), enquanto a inflao mensal acelerou para 1.0% (vs 0.4% no ms anterior). A desvalorizao do rand face ao dlar e euro visto como um risco para a inflao nos prximos meses, ainda que, se se mantiver a recente queda dos preos do petrleo e o banco central alterar a poltica monetria, as presses sobre a inflao possam ser aliviadas.

PMI ManufacturaPIB real

(yoy%)

4.0

3.5

3.0

2.5

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

(pontos)

60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40

ago-13 dez-13 abr-14 ago-14 dez-14 abr-15 ago-15

Fonte: Bloomberg

50 pontos

jun-1

3

ago-

13

out-

13

dez-

13

fev-

14

abr-

14

jun-1

4

ago-

14

out-

14

dez-

14

fev-

15

abr-

15

jun-1

5

Fonte: Bloomberg

Taxas de cmbio Inflao Mensal e Homloga

(Rands por USD; Rands por EUR)

16.0

15.0

14.0

13.0

12.0

11.0

10.0

9.0

(yoy%; mom%)

7.0 1.6 1.4 6.0 1.2

5.0 1.0 0.8 4.0 0.6

3.0 0.4 0.2 2.0 0.0

1.0 -0.2 0.0 -0.4

ago-14 nov-14 fev-15 mai-15 ago-15

USDZAR EURZAR Fonte: Bloomberg

jul-

12

out-

12

jan-1

3

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13

jul-

13

out-

13

jan-1

4

abr-

14

jul-

14

out-

14

jan-1

5

abr-

15

jul-

15

mom% (ELD) yoy% Fonte: Bloomberg

Vnia Patrcia Duarte 16

8.0

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Mercado Cambial Mercados

Ms de Agosto marcado pela China

A recente desvalorizao do yuan e o receio de que a economia chinesa no cresa, este ano, ao ritmo ante-cipado pelas autoridades do pas (7.0%) foram os factores que marcaram os mercados financeiros globais no ltimo ms, incluindo o mercado cambial. O EUR/USD manteve uma certa estabilidade, negociando no intervalo entre 1.10 e 1.12 durante o ms de Agosto, registando-se, no entanto, uma expressiva valorizao do euro aquando da queda das bolsas mundiais, na denominada Black Monday, atingindo os 1.15. Os receios em torno da China levaram a que os investidores considerassem a moeda da rea do euro como um activo de refgio, tendo tambm em conta as implicaes quanto trajectria de normalizao da poltica monetria nos EUA. De facto, a desacelerao econmica na China, e consequente menor procura, est a afectar os preos das matrias-primas, o que poder exercer presso descendente sobre a taxa de inflao nos EUA que, assim, se mantm longe do objectivo de 2% determinado pela Reserva Federal. Esta presso e a incerteza quanto ao crescimento da economia mundial poder influenciar a Fed a adiar a deciso de subir as taxas de juro este ano, levando a que o dlar desvalorize face ao euro. Nos ltimos dias no ms, no entanto, o EUR/USD voltou a estabilizar volta dos 1.12.

Nos prximos tempos, o euro poder apreciar face ao dlar tendo em conta alguns factores: a normalizao da poltica monetria nos EUA dever ser gradual, no se excluindo a possibilidade de ser adiada para o prximo ano, face desacelerao econmica mundial, queda dos preos do petrleo nos mercados internacionais, baixa taxa de inflao e a depreciao do yuan e de outras moedas dos pases emergentes; com a retoma econmica na rea do euro, os investidores no residentes esto dispostos a aumentar a exposio a activos financeiros da regio, ao mesmo tempo que o excedente externo continua em nveis considerveis. No entanto, importa ter em conta que a incerteza poltica na Grcia poder actuar em sentido contrrio, levando o euro a registar perdas.

EUR/GBP evolui junto de mnimos; EUR/CHF estabilizado pelo banco central

Principais cotaes continuam afectadas por volatilidade

(x dlares por EUR; x ienes por USD) (x libras por EUR; x francos suos por EUR)

1.380

1.320

1.260

1.200

1.140

1.080

1.020 100.0

105.0

110.0

115.0

120.0

125.0

EUR/USD (LHS)

USD/JPY (RHS)

0.680

0.720

0.760

0.800

0.840

EUR/GBP (LHS)

EUR/CHF (RHS)

1.24

1.20

1.16

1.12

1.08

1.04

1.00

0.96 ago-14 out-14 dez-14 fev-15 abr-15 jun-15 ago-15 ago-14 out-14 dez-14 fev-15 abr-15 jun-15 ago-15

Fonte: Reuters, BPI Fonte: Reuters, BPI

Cotaes a PrazoSegundo PPC, o euro encontra-se subavaliado

31.Ago.15 07.Set.15

PPC SPOT % SOBRE (+) OU SUB (-)VALORIZAO DO EUR Moedas

EUR/USD

3 Meses

1.0961

6 Meses

1.0979

1 Ano

1.1029 EUR/USD 1.3188 1.1215 -14.96%

EUR/JPY 136.11 136.13 136.20 EUR/JPY 137.11 136.07 -0.76%

EUR/GBP 0.7039 0.7053 0.7091 EUR/GBP 0.7937 0.7275 -8.34%

EUR/CHF 1.0599 1.0560 1.0523 EUR/CHF 1.2061 1.0825 -10.25%

Fonte: BPI. Fonte: BPI.

Vnia Patrcia Duarte 17

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Mercados Mercado Monetrio

Bancos centrais no centro das atenes

Banco Central Europeu: na reunio de Setembro mantiveram-se os nveis das taxas de juro directoras e a dimenso do programa de compra de activos, mas aumentou para 33% o limite para aquisio de ttulos de cada emisso de dvida pblica, (anteriormente de 25%). Esta reviso ter a ver principalmente com questes tcnicas, permitindo ao BCE cumprir o objec-tivo mensal de compras de 60 mil milhes de euros, o que no se vinha a verificar. A finalizao do programa de quantitative easing do BCE continua dependente do comportamento da inflao, podendo ser prolongado para alm de Setembro de 2016, caso a inflao se mantenha longe do objectivo deste banco central (prximo, mas abaixo de 2%), ou alterado o montante das compras ou a sua composio. Entretanto, face reviso em baixa do cenrio macroeconmico crescimento e inflao a probabilidade de que o programa de aquisio de activos sofra alteraes agora maior do que anteriormente, ainda que no seja expectvel que tal deciso ocorra no curto prazo. Para alm de reduzir os ritmos esperados para a evoluo do PIB e da inflao, o BCE considera que os riscos se encontram enviesados em sentido descendente, e em grande parte dependentes do efeito na procura global de um eventual arrefecimento mais acentuado da China e da evoluo dos preos das matrias-primas, com destaque para o preo do petrleo.

Reserva Federal: no dia 17 de Setembro conhecida a deciso da Reserva Federal relativamente aos nveis das taxas directoras. Ainda que sujeito a incerteza, o cenrio mais provvel de que o intervalo para a taxa dos fed-funds continue em 0-0.25%, adiando-se o movimento de subida das taxas para o ltimo trimestre do ano. Os efeitos da apreciao do dlar e queda do preo do petrleo na inflao e os riscos de arrefecimento da economia global associados ao abrandamento do cresci-mento chins sero os principais factores a determinar o adiamento do incio do novo ciclo. Apesar da maior incerteza, ainda atribumos uma probabilidade mais elevada a que tal movimento ocorra ainda este ano, tendo em conta o bom andamento da actividade econmica e dos dados do mercado de trabalho. Adiar a deciso para 2016, continuando a observar-se a retoma gradual mas consistente do mercado de trabalho e comportamentos satisfatrios em diversos sectores de actividade, poder resultar na reduo da credibilidade da autoridade monetria norte-americana, pelo que esta poder no querer adiar para depois de 2015 o novo ciclo. Note-se, tambm, que a alterao do intervalo para a taxa dos fed-funds significa coloc-lo em 0.25-0.5%, sem dvida indicando que as taxas de juro se mantm em nveis reduzidssimos.

Programa de compra de activos do BCE

(mil milhes de euros)

80

70

60

50

40

30

20

10

0 mar-15 abr-15 mai-15 jun-15 jul-15 ago-15

CB ABS Div.pblica Fonte: Bloomberg, calc. BPI

Desemprego e taxa de participao no mercado de trabalho nos EUA

Expectativas inflacionistas mplicitas nos swaps

(%; %)

18 67 16 66 14

651210 64 8 63 6 624

612 0 60

fev- nov- ago- mai- fev- nov- ago- mai- fev- nov- ago-08 08 09 10 11 11 12 13 14 14 15

Taxa de participao (ELD) Taxa de desemprego Taxa de desemprego alargada Fonte: Bloomberg, calc. BPI

Cenrio macroeconmico do BCE (%)

Junho 2015 Setembro 2015

2015 2016 2017 2015 2016 2017

PIB real 1.5 1.9 2.0 1.4 1.7 1.8

Consumo privado 1.9 1.6 1.6 1.7 1.7 1.7

Consumo pblico 0.7 0.7 0.8 0.7 0.8 0.7

Investimento 1.9 3.5 3.9 2.1 3.4 3.9

Exportaes 4.2 5.4 5.6 4.5 4.9 5.2

Importaes 4.8 5.8 5.9 4.7 5.4 5.7

Taxa de inflao 0.3 1.5 1.8 0.1 1.1 1.7

Taxa de desemprego 11.1 10.6 10 11 10.6 10.1

Fonte: BCE.

(%)

4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0

-0.5 -1.0

s-10 f-11 j-11 d-11 j-12 n-12 j-13 d-13m-14o-14m-15

EURO USD JPY GBP Fonte: Bloomberg

Teresa Gil Pinheiro 18

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

PTE10Y ESP10Y ITL10Y IEP10Y Fonte: Bloomberg

Fonte: Bloomberg, calc. BPI

Teresa Gil Pinheiro 19

UST10y Bund10y Fonte: Bloomberg EUA (10y-2y) UEM (10y-2y) Fonte: Bloomberg, cal. BPI

UEM: Mercados mais afectados Expectativas inflacionistas

(Spread face ao Bund alemo 10 anos (p.b.) (%)

450 4.0400350300250200150100500

jun-07 jun-09 jun-11 jun-13 jun-15

UEM Inflation swap 5y EUA Inflation swap 5y

s-14

o-14

n-1

4

d-14

j-15

f-15

m-1

5

d-13

j-14

f-14

m-1

4a-

14

m-1

4j-

14

j-14

a-14

s-14

o-14

n-1

4

d-14

j-15

a-15

f-15

m-1

5a-

15

m-1

5j-

15

m-1

5

j-15

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

0

j-12

a-12

j-12

o-12

j-13

a-13

j-13

o-13

j-14

a-14

j-14

o-14

j-15

a-15

j-15

Mercado de Dvida Pblica Mercados

Nveis mantm-se estveis

Mercados desenvolvidos: Pese embora a maior volatilidade, as yields dos ttulos de dvida pblica dos principais mercados mantiveram-se prximo de mximos do ano durante o ms de Agosto e nos primeiros dias de Setembro. O UST a 10 anos transaccionou num intervalo entre 1.997-2.275%, tendo o ponto mnimo sido verificado na sequncia da segunda-feira negra de Agosto, mas verificando-se imediatamente um movimento de correco, voltando a nveis acima dos 2% nos dias posteriores. Movimento idntico ocorreu no mercado de dvida pblica alemo, tendo a taxa de rentabilidade do Bund a 10 anos variado num intervalo entre 0.571-0.743% (o nvel mais baixo foi observado no mesmo dia). No curto-prazo, os movimentos no mer-cado de taxa fixa devero reflectir o aumento da incerteza, sobretudo relacionada com os riscos de arrefecimento acentuado das economias emergentes e tambm pela perspectiva de que a Reserva Federal poder ainda aumentar a taxa dos fed-funds este ano. A perspectiva de que as polticas monetrias continuaro acomodatcias reforada pela posio do BCE que para alm de ter aumentado a percentagem do montante a comprar de cada emisso intensificou a ideia de flexibilidade do actual programa de compra de activos dever permitir a permanncia de um cenrio de subida gradual das yields.

Mercados perifricos: Portugal realizou uma emisso sindicada a sete anos, tendo colocado 3 mil milhes de euros, com um prmio de risco de 148 pontos base sobre o mid-swap. De acordo com o IGCP, com esta emisso esto cumpridas cerca de 90% das necessidades brutas de financiamento de 2015. A procura excedeu em 1.8 vezes o montante da emisso, reflectindo a procura de rentabilidade por parte dos investidores. As sociedades gestoras de activos tomaram 50.5% da emisso, enquanto os bancos tomaram 41.8%. 90.6% da emisso foi tomada por no residentes.

Curva de rendimentosMercado de Dvida Pblica: Taxas nominais

(%) (pontos base)

3.0 300

2.5 250 2.0 200 1.5 150 1.0

100 0.5

50 0.0

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

800

Mercados Mercado de Dvida Diversa

Correco no mercado de dvida diversa

O aumento da volatilidade nos mercados financeiros fez aumentar o grau de averso ao risco no mercado de obrigaes. Numa altura em que as decises dos bancos centrais se vo tornando mais imprevisveis, o dlar continua fortalecido e aumentam os receios relativamente sustentabilidade dos nveis de crescimento nos mercados emergentes, a volatilidade voltou a instalar-se nos mercados financeiros e em particular no mercado de obrigaes onde os nveis de liquidez so mais reduzidos. No mercado high yield, os spreads de crdito (face ao swap) nos EUA (de acordo com o ndice do Credit Suisse) subiram para patamares que no eram registados desde 2013, enquanto na Europa, o ndice i-Traxx Crossover registou tambm alguma volatilidade, mas os movimentos foram relativamente mais modestos, sendo que os spreads no ultrapassaram os 350 pontos base. No mercado de empresas com notao de investimento, a Europa apresentou alguma resilincia, mas nos EUA os spreads tambm voltaram a alargar, regressando a nveis de 2012. As emisses de dvida desaceleraram, reflectindo no s as condies menos favorveis nos mercados e o aumento da volatilidade mas tambm a tpica paragem de actividade no ms de Agosto.

De acordo com a Moodys, a taxa de incumprimento global mdia dos ltimos 12 meses para as empresas de rating especulativo terminou Julho nos 2.4%, ligeiramente acima da taxa de Junho de 2.3%, e da taxa do ms homlogo de 2.2%. Ainda assim, neste patamar, a taxa de default mantm-se nos mnimos histricos, sendo que a mdia histrica desde 1983 ronda os 4.5%. Nos EUA, a taxa de default aumentou em Julho para 2.2%, comparativamente a 2% em Junho, enquanto na Europa, a taxa permaneceu estvel nos 2% (em Julho de 2014 as taxas encontravam-se em 1.7% e 2%, respectivamente). A Moodys contabilizou 7 defaults no ms de Julho, com o total do ano a subir assim para 45, dos quais cerca de um quarto corresponde ao sector de petrleo e gs.

Spreads da dvida diversa face ao swap (US) Spreads da dvida diversa face ao swap (Europa)

(pontos base) (pontos base)

0

50

100

150

200

250

300

set-12 mar-13 set-13 mar-14 set-14 mar-15 set-15

AAA AA A BBB Fonte: Bloomberg

0

40

80

120

jan-14 mai-14 set-14 jan-15 mai-15 set-15 AAA AA A BBB

Fonte: Bloomberg/Credit Suisse

Spreads da dvida face ao swap US - High Yield Taxas de incumprimento - Rating Especulativo

(pontos base) (percentagem)

5.0%

700

600

500

400

300

4.0%

3.0%

2.0%

1.0%

0.0% jan-11 jan-12 jan-13 jan-14 jan-15 jul-12 jan-13 jul-13 jan-14 jul-14 jan-15 jul-15

US High Yield Fonte: Bloomberg/Credit Suisse Global EUA (HY) Europa (HY) Fonte: Moody's

Lusa Teixeira Felino 20

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Mercados Accionistas Mercados

Presso vendedora na China afectou as restantes bolsas mundiais

As incertezas em torno da economia chinesa e o consequente impacto na economia mundial resultou numa onda de vendas nos mercados accionistas em todo o mundo, durante o passado ms de Agosto. A desvalorizao do yuan a que se assistiu no incio do ms de Agosto foi vista pelos investidores como um sinal de que a economia chinesa poder no crescer este ano ao ritmo esperado pelas autoridades do pas (7.0%). Estes receios despoletaram uma forte turbulncia nos mercados bolsistas mundiais, principalmente na segunda-feira, dia 24 de Agosto, apelidada pelos media chineses como Black Monday, dia marcado pela significativa desvalorizao de 8.5% do principal ndice accionista chins, o Shanghai Composite Index. As restantes bolsas mundiais tambm foram fortemente atingidas, com especial destaque para as aces europeias, que foram mais afectadas comparativamente s norte-americanas, em resultado da fragilidade da retoma do crescimento e nveis reduzidos de inflao que ainda prevalecem na regio.

Desde o mximo deste ano (atingido no incio de Junho), o Shanghai Composite Index caiu 38%, acumulando perdas de 4% desde o incio do ano. Em Agosto, os trs principais ndices accionistas norte-americanos desvalorizaram volta de 6%; no total do ano, apenas o Nasdaq continua a registar ganhos (1.1%), sendo que o DJI perde mais de 7% e o S&P 500 perde mais de 4%. No caso europeu, os principais ndices perderam, este ms, entre 9% e 10%, embora no total do ano se continue a registar ganhos, excepto no caso do Ibex 35, que desvaloriza quase 1% desde Janeiro deste ano. O ndice accionista portugus, o PSI-20, registou, em Agosto, uma perda de 8.4%, embora mantenha uma forte valorizao em 2015 (mais de 8%).

Importa ter em conta que os meses de Vero so marcados por uma fraca liquidez nos mercados financeiros. A menor liquidez resulta num menor volume transaccionado, potenciador de movimentos mais extremos, quer em sentido ascendente, quer em sentido descendente.

Volatilidade no mercado accionista chinsVariaes nos mercados accionistas

(variao percentual face a 31/07/2015) (pontos; pontos)

6,000 5010% 45

5% 5,000 40 0% 354,000

30-5% 3,000 25-10% 202,000 -15% 15

10-20% 1,000 5-25%

31-0

7-1

5

02-0

8-1

5

04-0

8-1

5

06-0

8-1

5

08-0

8-1

5

10-0

8-1

5

12-0

8-1

5

14-0

8-1

5

16-0

8-1

5

18-0

8-1

5

20-0

8-1

5

22-0

8-1

5

24-0

8-1

5

26-0

8-1

5

28-0

8-1

5

30-0

8-1

5 0 0

jan-1

5

fev-

15

mar

-15

abr-

15

mai

-15

jun-1

5

jul-

15

ago-

15

Volatilidade Shanghai Composite Index S&P500 Dax Shanghai Fonte: Bloomberg

Fonte: Bloomberg; cal.BPI

MSCI Emergentes vs Shanghai Composite Index Volatilidade nos mercados accionistas: Europa e EUA

(base 100=Jan 2014) (pontos; pontos)

102.0 100.2 45.0 30

101.5 100.1 40.0 2535.0 101.0 100.0

30.0 20100.5 99.9 25.0

20.0 100.0 99.8 15 15.0

99.5 99.7 10.0 10 99.0 99.6 5.0

jan-14 jul-14 jan-15 jul-15 0.0 5 ago-14 out-14 dez-14 fev-15 abr-15 jun-15 ago-15 MSCI Emergentes (ELD) Shangai Composite Index

VSTOXX VIX Fonte: Bloomberg Fonte: Bloomberg; cal.BPI

Vnia Patrcia Duarte 21

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Mercados Mercados de Commodities

Preo do petrleo de novo em mnimos

O excesso de oferta a nvel mundial continua a ameaar as perspectivas de uma recuperao dos preos do petrleo. Depois de uma recuperao at Junho, o preo do petrleo voltou a registar novos mnimos (com o Brent a regis-tar mnimos de USD 42.7 e WTI de USD 38.2), voltando a corrigir parcialmente na ltima semana. Desde o final de Junho, o Brent caiu cerca de 20%, e o WTI 21%. De facto os preos tinham recuperado durante os primeiros meses do ano, medida que foram surgindo indcios de que as companhias do sector energtico estavam a recuar em alguns projectos, mas com os nveis de produo a manterem-se em nveis elevados, os preos voltaram a procurar um novo equilbrio. De acordo com os dados da IEA, os nveis de produo continuaram a subir at Junho para nveis mximos, ainda que no ms de Julho se tenha registado um ligeiro abrandamento na produo dos EUA. Para alm disso, a turbulncia nos mercados financeiros e os recei-os relativamente ao abrandamento do crescimento da economia chinesa foram outros factores a contribuir para uma maior volatilidade no mercado do petrleo. No ltimo relatrio de Agosto, a IEA reconhece que um processo de ajustamento entre a oferta e a procura j ter comeado mas reala que este processo dever ser lento, uma vez que apesar da recuperao do lado da procura, a oferta s dever comear a ceder a partir de 2016.

Relativamente ao preo do ouro (USD ona troy/ $/oz), depois de ter testado mnimos em torno dos 1100 dlares em meados de Julho, assistiu-se a uma subida significativa (de cerca de 5%) que acompanhou a volat-ilidade instalada nos mercados financeiros no final do Vero. Antecipa-se que com os receios de inverso do ciclo de poltica monetria nos EUA, e expectativas de ajustamentos nas economias emergentes, em particular face ao actual contexto na China, o preo do ouro apresente uma trajectria favorvel.

Preo do ouro recupera num contexto de volatilidade dos mercados financeiros

Os preos do petrleo procuram um novo valor de equilbrio

(USD por ona troy) (USD por barril)

1350 130

1300 110

1250 90

1200 70

1150 50

1100 30

1050 jun-14 set-14 dez-14 mar-15 jun-15 set-15

jun-14 set-14 dez-14 mar-15 jun-15 set-15 Brent WTI Fonte: Bloomberg, BPI Fonte: Bloomberg, BPI

O preo do cobre volta a ceder, contrariando a anterior recuperao

Preo do milho mostra uma inverso face aos ganhos conseguidos anteriormente

(cntimos de dlar por libra) (cntimos de dlar por bushel)

340 500

320

300

280

260

240

220

460

420

380

340

200 300 jun-14 set-14 dez-14 mar-15 jun-15 set-15 jun-14 set-14 dez-14 mar-15 jun-15 set-15

Fonte: Bloomberg, BPI Fonte: Bloomberg, BPI

Lusa Teixeira Felino 22

E.E.F. Mercados Financeiros Setembro 2015

Previses

Economias Desenvolvidas

Taxa de Inflao Saldo oramental/ Dvida pblica/PIB Necessidades Desemprego Crescimento PIB PIB Financ/PIB

2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016

E.U.A. 1.5 0.6 2.1 -4.5 -3.7 -3.6 106.2 106.9 106.4 -2.4 -2.4 -2.7 6.2 5.4 4.9 2.4 2.7 2.8

Japo 2.6 0.7 1.1 -7.3 -6.5 -5.7 235.4 237.0 238.1 0.5 2.7 2.9 3.6 3.5 3.4 0.0 0.9 1.4

UE 0.6 0.1 1.3 -3.0 -2.6 -2.2 88.4 88.3 87.6 1.6 1.9 1.9 10.2 9.6 9.2 1.3 1.8 1.9

UEM 0.4 0.1 1.3 -2.5 -2.2 -1.7 93.9 94.0 92.8 2.5 3.1 2.9 11.6 11.0 10.4 0.8 1.5 1.8

Alemanha 0.9 0.3 1.7 0.7 0.5 0.6 74.4 71.2 68.2 7.7 8.2 7.5 5.3 5.0 4.8 1.6 1.8 1.9

Frana 0.6 0.2 1.1 -4.0 -3.8 -3.4 95.3 96.9 97.6 -1.1 -0.5 -0.5 10.1 10.2 9.9 0.3 1.1 1.6

Itlia 0.2 0.1 1.1 -3.0 -2.7 -2.1 132.1 133.3 132.1 1.9 2.4 2.6 12.7 12.5 12.2 -0.4 0.7 1.3

Espanha -0.1 -0.2 1.2 -5.8 -4.7 -3.5 97.8 100.0 83.4 0.6 0.9 0.9 24.7 22.8 21.1 1.3 2.7 2.4

Holanda 0.3 0.3 1.3 -2.3 -1.8 -1.4 68.7 68.9 67.8 10.5 10.2 10.0 7.7 7.4 7.2 0.9 1.7 1.7

Blgica 0.5 0.3 1.5 -3.2 -2.7 -2.2 106.4 107.0 106.3 1.3 1.9 1.8 8.5 8.5 8.2 1.1 1.2 1.6

ustria 1.6 1.0 1.7 -2.5 -1.9 -1.7 85.1 87.0 86.1 1.3 1.5 1.7 5.5 5.6 5.5 0.4 0.9 1.6

Finlndia 1.2 0.4 1.2 -3.1 -3.0 -2.7 59.4 62.1 63.9 -1.6 -0.9 -0.7 8.7 8.9 8.8 -0.1 0.6 1.3

Grcia -1.4 -1.3 0.5 -3.4 -2.3 -2.0 177.2 180.8 180.2 0.4 0.8 0.9 26.5 25.7 24.5 0.8 0.4 1.6

Irlanda 0.4 0.4 1.5 -4.1 -2.6 -2.1 109.7 107.3 103.5 5.9 6.6 6.6 11.3 9.6 8.6 4.9 3.9 3.7

Reino Unido 1.5 0.2 1.7 -5.4 -4.2 -1.9 89.1 89.8 89.7 -5.6 -4.9 -4.3 6.2 5.4 5.2 2.8 2.5 2.3

Sucia 0.0 0.3 1.5 -1.9 -1.4 -0.8 43.9 44.2 43.1 6.3 6.2 6.0 7.9 7.7 7.6 2.2 2.6 2.9

Dinamarca 0.5 0.7 1.5 -0.3 -1.9 -2.5 45.1 42.1 42.0 6.4 6.3 6.2 6.5 6.2 5.9 1.1 1.8 2.0

Luxemburgo 0.7 0.5 1.8 0.2 0.0 0.3 24.1 25.6 26.3 5.4 4.5 4.6 6.8 6.7 6.5 3.0 2.8 2.9

Sua 0.0 -0.8 -0.1 0.5 0.5 0.5 46.2 45.6 44.4 8.4 8.4 8.2 3.6 3.7 3.7 1.9 0.9 1.5

Portugal -0.2 0.4 1.2 -4.7 -3.1 -2.5 129.7 126.0 123.9 1.4 1.8 2.2 14.0 13.0 12.3 0.9 1.6 1.7

Fontes: mdia simples de previses mais recentes da OCDE,UE, FMI, BdP, Economist e outras instituies. Nota: O uso de mdias de vrias previses pode gerar valores incongruentes entre si.

Mercados Emergentes

Taxa de inflao Crescimento Taxa de Dvida pblica Saldo Oramental/ BTC/PIB Dvida Externa/PIB PIB Desemprego /PIB PIB

2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016

Brasil 6.3 8.8 6.0 0.1 -1.8 0.4 4.9 6.6 7.8 65.2 66.2 66.2 -5.3 -6.3 -5.1 -3.9 -4.1 -3.8 32.3 45.4 49.6

Mxico 4.0 3.0 3.4 2.1 2.5 3.2 4.8 4.4 4.3 50.1 51.4 51.7 -3.6 -3.5 -3.1 -2.0 -2.5 -2.5 34.5 40.5 40.2

Argentina 25.1 16.1 24.9 -1.5 0.4 1.7 7.9 8.0 7.9 48.6 49.5 50.5 -3.1 -4.8 -4.0 -1.0 -1.5 -1.5 30.8 30.7 29.1

Chile 4.4 4.0 3.2 1.8 2.3 3.1 6.5 6.6 6.8 13.9 16.3 17.9 -2.0 -2.4 -2.0 -1.7 -0.6 -1.0 56.5 59.4 58.2

R. Checa 0.4 0.5 1.6 2.4 3.7 2.7 7.7 6.5 6.0 41.6 42.0 42.0 -1.7 -2.0 -1.7 -0.3 0.7 0.5 60.9 64.4 68.0

Polnia 0.0 -0.6 1.5 3.3 3.5 3.6 12.4 10.6 9.6 48.8 49.4 49.2 -3.3 -2.8 -2.5 -1.3 -0.5 -1.5 64.4 70.0 70.9

Hungria 0.0 0.3 2.5 3.3 3.0 2.5 7.9 7.4 7.0 76.9 75.5 74.7 -2.9 -2.5 -2.5 3.3 4.8 4.3 104.5 110.8 107.9

Russia 7.8 15.2 7.1 0.5 -3.7 0.5