Estudos Econmicos e Financeiros

Anlise Mensal08 de Maio de 2015

Mercados FinanceirosPaula Gonalves Carvalho

Agostinho Leal AlvesLuisa Teixeira Felino

Teresa Gil PinheiroVnia Patrcia Duarte

Correco chega na Primavera

As previses de Primavera pela Comisso Europeia e Fundo Monetrio Internacional confirmam o cenrio de retoma econmica muito gradual, com situaes muito dspares entre pases e regies. O FMI manteve a taxa de crescimento do PIB mundial prevista para 2015 em 3.5% (divulgada em Janeiro), continuando a admitir a acelerao do ritmo de expanso das economias desenvolvidas (de 1.8% em 2014 para 2.4%) e o abrandamento das economias emergentes (de 4.6% para 4.3%). Destaque para as revises mais significativas em baixa, afectando o Brasil (ajustamento de -1.3 p.p. para -1%), a Rssia (queda esperada de 3.8%), o conjunto dos pases de Africa Subsariana (-0.4 p.p. para 4.5%) e os EUA (menos 0.5 p.p. para 3.1%). Em contrapartida, entre as economias emergentes evidencia-se a ndia, onde o PIB dever aumentar 7.5% (mais 1.2 p.p. por comparao com Janeiro) e Espanha no grupo de pases desenvolvidos, devendo o PIB espanhol aumentar entre 2.5% e 2.8% (previso da Comisso Europeia). A confirmar-se, ser o maior ritmo de expanso desde 2007. Relativamente informao do primeiro trimestre j conhecida, destaca-se pela negativa a performance da economia dos EUA, que praticamente estagnou contrariando previses de uma expanso em torno de 2%, anualizados. Apesar desta situao encontrar justificao em factores conjunturais, relacionados com o clima desfavorvel, a greve nos portos e a queda de investimento pelas maiores petrolferas, mais uma vez os EUA devero ficar abaixo da marca de 3%, contribuindo para mais um ano de expanso muito moderada.

O euro recuperou face ao dlar norte-americano, e afastou-se dos mnimos prximos da paridade, tirando partido das notcias econmicas mais positivas para a regio do euro e desfavorveis para a economia norte-americana. No curto prazo, dificilmente a cotao ultrapassar a fasquia de 1.15, um nvel psicolgico importante. Em contrapartida, o regresso de um dlar mais forte estar dependente de informao mais assertiva relativamente ao mercado de trabalho e aos salrios nos EUA, embora parea pouco provvel que to cedo a moeda regresse a nveis prximos da paridade.

Os bancos centrais das principais regies do mundo desenvolvido no devero alterar to cedo a sua postura, continuando uma poltica de suporte ao crescimento. Neste contexto, a Reserva Federal continuar a sinalizar muito bem os seus movimentos, com o objectivo de no induzir instabilidade quando finalmente optar pelo aumento da sua taxa de referncia. Na Europa, destaque para os sinais mais animadores em termos da restaurao do mecanismo de transmisso da poltica monetria o crdito ao sector privado cai cada vez menos, os diferenciais de risco de crdito (empresas) entre pases para riscos semelhantes estreitam sendo tambm evidente a melhoria das expectativas de inflao implcitas nas taxas de swaps de 5 anos (taxas futuras de 5 anos).

As taxas de juro de longo prazo dos mercados de referncia encetaram um perodo de correco saudvel, que permitir afastar o mercado de nveis considerados extremos e que configuram uma situao de movimentos puramente especulativos. Em simultneo, assiste-se tambm a uma tendncia de alargamento dos spreads da dvida dos pases perifricos, que se afastam de novo dos mnimos. As Obrigaes do Tesouro portuguesas (10 anos) transaccionam em torno de 185 p.b. acima do Bund (mnimo recente 130 p.b.); apesar das boas notcias na frente econmica, os Bonos de Espanha transaccionam em torno de 123 p.b. (mnimo recente 88 p.b.). O alargamento do prmio de risco dos pases perifricos encontra justificao no arrastamento e falta de resoluo da situao grega, parecendo cada vez mais difcil evitar uma situao de ruptura. Em nota de destaque, fazemos o ponto da situao em termos dos fluxos financeiros previstos a pagar pelo Tesouro helnico, bem como relativamente s disponibilidades existentes.

Esta publicao inclui a primeira parte de um artigo de opinio sob a Economia do Mar, bem como uma breve nota relativamente aos resultados das eleies no Reino Unido, uma anlise de custo/benefcio relativamente liquidao do emprstimo do FMI Repblica Portuguesa e uma nota que aborda alguns dos riscos inerentes actual situao de taxas de juro muito baixas ou mesmo negativas, para alm da descrio dos fluxos oficiais de liquidez previstos na Grcia.

Correco chega na Primavera

Os movimentos de correco abruptos nos mercados de obrigaes desde finais de Abril surpreendem sobretudo pela dimenso e intensidade, designadamente as quedas de preos que afectaram o mercado de dvida pblica soberana. Apesar de no se vislumbrar claramente qual o factor catalisador, a verdade que h muito era perceptvel que se atingiam valorizaes extremas no mercado de dvida pblica. E o lento e gradual afastamento do espectro de deflao ter sem dvida contribudo para esta correco. O cenrio macroeconmico e o suporte dos bancos centrais no sofreu alterao, ambos favorecendo o mercado na medida em que no parecem existir razes para que se instale (para j) um bear market. Todavia, conveniente relembrar que, apesar do movimento, a taxa dos 10 anos do Bund se situa em torno de 0.6%, ainda muito distante do nvel de equilbrio que, pelo menos, incorpora o ritmo de expanso do PIB nominal (cerca de 2% na UEM).

DEPARTAMENTO DE ESTUDOS ECONMICOS E FINANCEIROS Paula Gonalves Carvalho Economista ChefeTeresa Gil PinheiroLusa Teixeira FelinoVnia Patrcia Duarte

Anlise TcnicaAgostinho Leal Alves

Tel.: 351 21 310 11 86 Fax: 351 21 353 56 94 Email: deef@bancobpi.pt www.bancobpi.pt www.bpiinvestimentos.pt/Research

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

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NDICE Pg.

Perspectivas Globais e Principais Factores de Risco 04

Principais Recomendaes e Factores de Risco 05

Temas em destaque

Grcia: incerteza num futuro prximo 07As taxas de juro negativas e o BCE 09Reembolso antecipado dos emprstimos do FMI 12Reino Unido: o dia seguinte 13

Economias

EUA - Economia dever crescer menos de 3% em 2015 15Zona Euro - FMI reviu em alta as previses para o crescimento econmico 16Portugal - Mercado de trabalho confirma estabilizao 17Espanha - Uma economia com mpeto 19Brasil - Copom aumenta Taxa Selic para mximo de 6 anos 20Angola - Inflao volta a acelerar em Maro 21Moambique - Governo prev um novo agravamento do dfice em 2015 22frica do Sul - FMI reviu em baixa perspectivas econmicas 23

Mercados

Mercado CambialA aposta num dlar mais forte perdeu adeptos... 25As evidentes transfomaes na China e o yuan 26

Mercado de Dvida DiversaEmisses abrandaram em Abril 27

Mercados AccionistasValorizao do euro afectou desempenho dos principais ndices europeus 28

Mercados de Commodities Preo do crude mostra-se mais equilibrado 29 Previses

Economias DesenvolvidasMercados Emergentes Previses Econmicas do BPI 31Taxas de Cmbio Taxas de Juro 32Taxas Oficiais dos Principais Bancos Centrais 33

Taxas de Cmbio dos Mercados Emergentes Taxas de Juro e Spreads dos Mercados Emergentes 34

Opinio

A Economia do Mar em PortugalA estratgia e a realidade, num retrato domstico e comunitrio 35

Bases de Dados 47

4E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

Perpectivas Globais e Principais Factores de Risco

Perpectivas Globais Factores de Risco

Global . As previses de Primavera pelo Fundo Monetrio Internacional e Comisso Europeia confirmam a tendncia positiva, mas muito moderada da economia mundial. O FMI salienta o facto de o ritmo de crescimento permanecer muito desigual entre as principais regies, mantendo a previso de crescimento do PIB mundial em 3.5% em 2015, semelhante ao cenrio avanado em Janeiro. As previses para as economias desenvolvidas melhoraram, mas o FMI espera que o ritmo de expanso seja inferior nas economias em desenvolvimento e emergentes reflectindo sobretudo os desenvolvimentos em algumas das maiores economias (Brasil e China, por exemplo) e para os pases exportadores de petrleo. . O cenrio para a inflao continua a melhorar, reduzindo-se o risco de registo de deflao. Todavia, ao longo do ano os nveis de inflao manter-se-o muito reduzidos (sobretudo na primeira metade do ano).

. Factores de ordem poltica condicionam o cenrio de crescimento, com destaque para a Europa. Destaque para a ocorrncia de vrios actos eleitorais, gerando alguma incerteza; a possibilidade de uma sada desordenada da Grcia da UEM.. A nova fase da poltica da Reserva Federal poder gerar instabilidade nos mercados financeiros internacionais, descarrilando a retoma ainda frgil.. Pela positiva, a baixa dos preos do petrleo contribui para suportar a actividade global, dado que os principais motores (EUA, UEM, Japo, China) so consumidores (importadores) lquidos. O efeito das polticas de QE poder tambm estar a ser subestimado.

EUA . O arrefecimento no 1T15 surpreendeu pela negativa, justificando ajustamento em baixa dos cenrios de crescimento para valores inferiores a 3%. Os factores climatricos e as greves no sector porturio, com impacto negativo nas exportaes, estiveram na base deste comportamento. At final do ano antecipa-se a retoma de uma tendncia mais positiva, assente nas melhorias observadas no mercado de trabalho e na reduo dos nveis de endividamento.

. 2015 dever marcar o ano de inverso do pendor da poltica monetria nos EUA, possivelmente no ltimo trimestre. Caso se confirme, o processo de retirada de estmulos pela Reserva Federal poder originar instabilidade nos mercados financeiros, com impacto adverso sob os nveis de confiana e a actividade.

Japo . O FMI e a Comisso Europeia reviram em alta as suas estimativas para o crescimento do PIB nipnico, reflectindo efeitos positivos no consumo privado e nas exportaes do aumento dos salrios reais e da depreciao do iene. Tambm a poltica monetria do Banco do Japo, que no final do ano passado reforou as medidas de cariz quantitaivo, nomeadamente o aumento das compras de ttulos transaccionados no mercado accionista, favorece a evoluo do rendimento e do crescimento. As estimativas apontam para crescimentos entre 1-1.1% em 2015 e entre 1.2-1.4% em 2016.

. Riscos para o crescimento esto enviesados no sentido descendente, por via do efeito no consumo privado da subida do IVA; arrefecimento chins poder afectar exportaes.

Z. Euro . A informao at agora divulgada aponta para que o PIB registe uma evoluo favorvel no primeiro trimestre e que deve manter-se nos trimestres seguintes, apesar dos resultados menos favorveis do PMI em Abril, que, ainda assim, se mantm em nveis satisfatrios. O optimismo suportado pela poltica monetria do BCE, a queda dos preos do petrleo e a depreciao do euro so factores determinantes na construo do ciclo virtuoso que se comea a desenhar. . O cenrio para o comportamento da inflao tem vindo a tornar-se mais benigno. Os preos devero estabilizar em Abril, enquanto as componentes que avaliam os preos nos indicadores de actividade sugerem tambm uma subida.

. Questes de ordem poltica surgem como os principais factores de risco para o crescimento: 1) conflito Ucrnia-Rssia, pois cerca de 5% das exportaes da UE destinam-se Rssia e cerca de 15% do consumo de gs natural e petrleo tem origem tambm na Rssia; 2) a questo grega ainda no est resolvida, o que torna possvel o retorno a um cenrio mais conturbado.. Pela positiva, os efeitos na valorizao dos activos financeiros associados ao programa de aquisio de activos de longo prazo pelo BCE contribuiro para a melhoria da confiana dos agentes econmicos, dinamizando consumo e investimento.

R. Unido . As estimativas para o crescimento pelo FMI e CE situam-se entre 2.6% e 2.7% este ano e entre 2.2% e 2.4% no prximo. O bom desempenho da economia beneficiar dos menores custos dos bens energticos e de condies de financiamento benignas. A sustentar este cenrio esto os bons desempenhos dos indicadores de actividade empresarial. No primeiro trimestre, a economia avanou 0.3% em cadeia e 2.4% em termos homlogos.

. Alterao da poltica monetria pode limitar a recuperao da economia tambm pelo impacto potencial sob a libra, com efeitos nas exportaes. Note-se, todavia, que este um risco razoavelmente reduzido - sobretudo agora que o cenrio para a taxa de inflao se apresenta fragilizado - na medida em que no se espera a inverso da poltica monetria antes do segundo semestre do ano.

Portugal . Revimos em alta para 1.8% a previso de crescimento do PIB em 2015, alterao que se justifica pela confirmao de um cenrio mais positivo para as economias da regio do euro, destacando-se o caso de Espanha. A tendncia de melhoria dos cenrios tem sido uma constante nas revises apresentadas pelos principais organismos nacionais e internacionais, destacando-se a Comisso Europeia, que reviu a taxa de crescimento esperada em 2015 de 1.3% para 1.6%. Transversal a praticamente todos os cenrios est a expectativa de reforo do contributo da procura interna.. A taxa de desemprego aumentou pelo segundo trimestre consecutivo confirmando a estabilizao ou progressos mais lentos do mercado de trabalho. Vrios factores podero explicar este comportamento numa altura em que a economia est a acelerar. Por um lado, uma menor eficcia (ou algum esgotamento) possvel dos efeitos das polticas activas de emprego; por outro, um possvel menor ritmo de sada de emigrantes e/ou reduo do nmero de desencorajados tendncia confirmada pelo INE justificada pela melhoria j observada e por expectativas mais favorveis relativamente possibilidade de encontrar emprego. Antecipamos ainda assim a permanncia de uma tendncia de reduo lenta da taxa de desemprego.

. Os principais factores de risco relacionam-se com o andamento das economias externas e factores de natureza poltica.. A reduo (ou inverso) do esforo de consolidao oramental pode traduzir-se, a prazo, na deteriorao da avaliao do risco-pas e no agravamento do custo de financiamento externo.. A mdio prazo, subsistem importantes constrangimentos e desafios, relacionados com a necessidade de reforar o potencial de crescimento econmico num contexto de prolongado esforo de consolidao oramental.. A avaliao dos riscos associados aos cenrios traados pelas entidades externas so, na sua essncia, idnticos, prendendo-se com a possibilidade de que a reduo do esforo reformista e de consolidao das contas pblicas se reflicta negativamente na capacidade de crescimento, tanto por via de reduo do contributo do sector externo, como por via de uma deteriorao das condies de financiamento da economia.. Pela positiva, o ritmo de crescimento econmico pode surpreender sobretudo por via das exportaes dada a tendncia positiva nos principais parceiros comerciais (com excepo de Angola) quer pela via do investimento, dado o rpido aumento da capacidade instalada utilizada e a melhoria das condies de financiamento.

Amrica Latina . O crescimento dever continuar a desacelerar em 2015, pelo quinto ano consecutivo, de acordo com as estimativas do FMI. Estima-se que o crescimento desacelere em 2015 para 0.9% (vs. 1.3% em 2014). . A fragilidade econmica da regio continua associada a factores externos (nomeadamente a desacelerao do crescimento da China e a quebra dos preos das commodities). Mas o comportamento divergente das economias reflecte as vulnerabilidades especficas de cada pas ao mercado de commodities, e as fragilidades internas. . O Brasil dever apresentar a recesso econmica mais acentuada das ltimas dcadas, enquanto o Mxico dever deparar-se com um contexto econmico mais favorvel. Os pases andinos apresentam-se vulnerveis evoluo dos preos das commodities, mas por outro lado, os seus fundamentos econmicos so mais fortes. As economias da Amrica Central tambm devem beneficiar da acelerao da actividade econmica nos EUA.

. Se por um lado, o bom andamento da actividade econmica nos EUA pode beneficiar os pases com relaes comerciais mais fortes com os EUA (pases da Amrica Central), por outro, o crescimento mais rpido do que o esperado nos EUA poderia conduzir a um ajustamento mais rpido do que o esperado das taxas de juro. Este ajustamento pode trazer alguma volatilidade nos mercados financeiros dos pases mais expostos a uma possvel sada de capitais.. Possvel enfraquecimento dos preos das commodities face a uma desacelerao do crescimento na China, pode ter um impacto significativo sobre as receitas fiscais e conta corrente dos pases exportadores de commodities.. Estes factores devem tambm contribuir para pressionar as moedas.

frica Subsariana

. O crescimento da regio dever manter-se slido em 2015, em torno dos 4.5%, mas aqum das taxas de crescimento mdias exibidas nos ltimos anos, em parte reflectindo o impacto adverso da queda dos preos das principais commodities. . A recente queda dos preos do petrleo dever ter um impacto negativo sobre os principais exportadores da regio, nomeadamente sobre a Nigria, Angola e Camares. . Por outro lado, a queda dos preos dos bens alimentares dever ajudar a maioria dos pases da regio, reduzindo a factura de importaes e aliviando presses inflacionistas.

. Para os pases exportadores de petrleo, a recente queda dos preos pode pr em causa a sustentabilidade das finanas pblicas e o crescimento econmico.. Outros riscos prendem-se com o possvel agravamento das condies de financiamento a nvel global, decorrentes da reduo dos estmulos monetrios da Reserva Federal dos EUA, que poder afectar negativamente as economias mais vulnerveis a choques externos (principalmente a frica do Sul).. As vulnerabilidades fiscais tm-se agravado em alguns pases que tentam aproveitar os baixos custos de financiamento para fazer face a investimentos necessrios em infra-estruturas.

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

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Principais Recomendaes e Factores de Risco

Recomendaes Factores de Risco

M. Cambial . O mercado encontra-se em grande fase de ponderao acerca dos movimentos em que apostou ao longo dos ltimos meses, a que correspondem um conjunto de factores que, aparentemente, esto esgotados. Os ltimos dados econmicos conhecidos dos EUA (PIB, dfice comercial, etc.) mostram que muito fcil a actividade vacilar de acordo com alguns imponderveis, podendo fazer recuar expectativas, nomeadamente ao nvel da evoluo da poltica monetria norte-americana. Em contra-partida, na Zona Euro, a economia e as finanas comeam a estar mais equilibradas, perspectivando-se o to desejado relanamento econmico (embora a Grcia continue a ser um problema). Deste modo, deixou de se insistir em novas apreciaes do dlar e libra contra o euro, registando-se uma correco significativa a partir dos nveis mnimos alcanados. Acreditamos que algumas posies longas em dlares e libras foram fechadas e que, no futuro, ser mais difcil o regresso das tendncias de queda acentuada tanto de EUR/USD como de EUR/GBP. Assim, aconselha-se uma gesto de tesouraria mais neutral ao longo das prximas semanas.

. Desiluso relativamente a atitudes e aces esperadas pelos principais bancos centrais.

. Decepo com a evoluo econmica em alguns blocos.

. Questes polticas e geopolticas podem enviesar determinadas tendncias cambiais.

M. Monetrio . Em Junho, a taxa Euribor a 3 meses caiu para nveis negativos, reflectindo a poltica ultra-expansionista do BCE e o incremento de liquidez no mercado. E as taxas implcitas nos preos dos futuros da taxa Euribor a 3 meses indicam que esta poder descer ainda mais, sugerindo ser melhor opo a obteno de financiamentos em prazos mais curtos. Do ponto de vista da aplicao de poupanas, ser prefervel o investimento em activos com maturidades mais alargadas de forma a capturar o prmio de maturidade (term premium).

. As taxas de curto prazo nos principais mercados internacionais continuam prximas de zero, alimentadas pela sinalizao de que as polticas monetrias mantero um cariz acomodatcio e dado que a liquidez continua elevada. O risco de um aumento substancial no esperado das taxas de mercado reduzido.

Dv. Pblica . As yields dos ttulos dos benchmark registaram um considervel movimento de correco nos ltimos dias de Abril, sendo a nica justificao plausvel a diluio dos receios de materializao de cenrios de deflao. Ainda assim, h um elevado nmero de ttulos que registam yields negativas, reflectindo o teor ultra-acomodatcio da poltica monetria. Em 2015, as yields manter-se-o baixas, mas espera-se (deseja-se) a consolidao de um cenrio de subida das taxas de rentabilidade (queda dos preos dos ttulos de taxa fixa), beneficiando dos esperados efeitos positivos do QE europeu na confiana dos agentes econmicos. Nos EUA, antecipa-se alguma volatilidade no comportamento da yield dos UST a 10 anos, mas a tendnia dever ser de gradual subida das taxas de rentabilidade.

. Alterao nas expectativas de evoluo da inflao poder reflectir-se num movimento mais penalizador da dvida pblica. Nos mercados da periferia europeia, j se observa o alargamento dos prmios de risco, o qual poder continuar enquanto no se vislumbrar soluo para a crise grega.

Div. Diversa . As condies no mercado de dvida diversa devero manter-se favorveis na Europa, onde os mercados seguem optimistas, face ao incio do programa de expanso monetria do BCE. medida que os investidores vendem obrigaes soberanas ao BCE provvel que parte dos fundos sejam realocados para o mercado de crdito corporativo, exercendo presso sobre as yields.. O mercado de dvida corporativa nos EUA tambm se mantm favorvel, tendo beneficiado em particular com a queda das yields na Europa, face procura dos investidores por rentabilidades mais elevadas. Mas no segmento de mercado high-yield comeam-se a observar algumas correces, em particular no sector energtico.

. A possibilidade de as empresas nos segmentos high yield terem dificuldades em se refinanciarem no caso de se verificar uma correco das yields.. Exposio a empresas do sector energtico com menor qualidade creditcia . O crescimento de intermedirios financeiros no bancrios (ou shadow banking). O risco da reduzida liquidez do mercado num contexto do crescimento dos fundos de investimento.. Relaxamento nos critrios de acesso ao crdito patente no mercado norte-americano, traduzido num aumento de leverage loans (emprstimos a empresas bastante alavancadas) ou covenent-lite loans (emprstimos com menor proteco para o credor).

Aces . Apesar de valorizaes menos expressivas nos mercados europeus em Abril, o optimismo dever manter-se, potenciando as bolsas a atingirem novos mximos histricos. A maioria das empresas europeias continua com valorizaes atractivas, podendo ser uma boa oportunidade de compra, num ambiente econmico e monetrio mais favorvel.. A performance americana continua a ser condicionada pelas expectativas de incio de subida das taxas de juro por parte da Reserva Federal, situao que dever continuar a afastar os investidores para os mercados europeus e japoneses.. As principais apostas mantm-se nas empresas exportadoras europeias, nomeadamente as que assentam em negcios cclicos. Existem condies para se manter o interesse nas reas financeira, tecnolgica, sade e bem estar, retalho e consumo; desinteresse na energia e materiais.

. No caso americano, a possibilidade de aumento das taxas de juro at ao final do ano poder continuar a afastar os investidores para os mercados europeus e japoneses. Ao mesmo tempo, um dlar mais forte e a manuteno dos preos do petrleo em nveis relativamente baixos podero afectar a competitividade das empresas norte-americanas e, consequentemente, os resultados. . Questes polticas e geopolticas, com destaque para a incerteza da situao na Grcia e o agravamento do conflito entre a Rssia e a Ucrnia, mantm-se como factores de risco. A incerteza na Grcia dever reflectir-se numa maior volatilidade e sensibilidade dos investidores divulgao de notcias.. Desacelerao econmica na China e novas polticas de estmulo que as autoridades chinesas possam desencadear.

Commodities . Em termos globais, permanece o cenrio de oferta sem constrangimentos e uma procura que comea a despontar, num processo liderado pelas economias desenvolvidas. No mercado energtico, a oferta superior procura, contudo, o movimento de queda acentuada dos preos levou ao fecho das exploraes mais dispendiosas e, por isso, menos viveis financeiramente, e contraco do investimento. Um maior equilbrio dever permitir preos mais suportados. Por outro lado, as expectativas deflacionistas esto a desaparecer. Neste contexto, os metais preciosos podem voltar a atrair investidores.

. Os conflitos no Mdio Oriente, mais recentemente no Imen, continuam a ser factores geoestratgicos importantes.. A situao econmica da China, num processo de grande transformao, de grande relevncia para a totalidade dos mercados de matrias-primas dada a sua situao cimeira como produtor e consumidor.

6E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

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Grcia: incerteza num futuro prximo

Temas em Destaque

Dada a proximidade de um perodo importante no que respeita ao calendrio de vencimentos da dvida pblica grega, apresentamos, neste artigo, um breve apanhado da situao.

A dvida pblica grega (capital+juros) ascende a 332.2 mil milhes de euros (mme). Relativamente ao capital, 218.5 mme, equivalente a 72% do total constituda por emprstimos bilaterais ao abrigo do programa de assistncia financeira e 66.2 mme ou 22% constituda por ttulos de dvida pblica. A restante dvida constituda por bilhetes do tesouro (14.8 mme) e por dvida emitida por empresas pblicas: 3.5 mme da Public Power Corp SA com incio do plano de amortizaes em 2017, 1.1 mme da Hellenic Railways Organization SA, cuja primeira amortizao de 0.2 mme ocorre em Outubro deste ano, e 0.2 mme da Athens Urban Transportation Organisation.

Dvida pblica grega (capital)

(% do Total)

Dvida grega - vencimentos at 2025

(milhes de euros)

72%

22%

5% 1% 0% 0%

Emprstimos

Dv.Pblica mlp

Tbills

Pub.Power Corp

Hel.Railways Organ.

Fonte: Bloomberg

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

14000

16000

mai-15 jun-15 jul-15 ago-15 set-15 out-15 dez-15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25

Emprstimos Dv.Pblica Tbills Pub.Power Corp Hel.Railways Organ. Athens Urb.Transp.Organ.

Fonte: Bloomberg, calc. BPI

Detalhe dos vencimentos agendados at ao final de 2015

Tipo de dvida maturidade montante (mme)T-Bill 8-mai-15 1.4T-Bill 15-mai-15 1.4T-Bill 12-jun-15 3.6T-Bill 19-jun-15 1.6T-Bill 1-jul-15 2.0T-Bill 17-jul-15 1.0T-Bill 7-ago-15 1.0T-Bill 4-set-15 1.4T-Bill 9-out-15 1.4T-Bill 6-nov-15 1.1Bond 20-jul-15 2.1Bond 20-jul-15 1.4Bond 20-ago-15 3.0Bond 20-ago-15 0.2Emprstimos FMI 12-mai-15 0.8Emprstimos FMI 5-jun-15 0.3Emprstimos FMI 12-jun-15 0.3Emprstimos FMI 16-jun-15 0.6Emprstimos FMI 19-jun-15 0.3Emprstimos FMI 13-jul-15 0.4Emprstimos FMI 4-set-15 0.3Emprstimos FMI 14-set-15 0.3Emprstimos FMI 16-set-15 0.6Emprstimos FMI 21-set-15 0.3Emprstimos FMI 13-out-15 0.4Emprstimos FMI 7-dez-15 0.3Emprstimos FMI 16-dez-15 0.6Emprstimos FMI 21-dez-15 0.3Total 28.5Fonte: Bloomberg, FMI.

Depois de honrar as suas obrigaes financeiras, realizando o pagamento de 0.2 mme de euros ao FMI no dia 6 de Maio, o Governo grego enfrenta um apertado calendrio de vencimentos no que resta do ms de Maio e durante o segundo semestre do ano, existindo um elevado grau de incerteza quanto capacidade do governo evitar uma situao de incumprimento muito proximamente. Para fazer face ao vencimento de 1.4 mme de dvida de curto prazo no dia 8 o tesouro grego realizou um leilo de BTs a 6 meses no dia 6, tendo colocando junto de investidores domsticos 1.138 mme; e no dia 15 vencem mais 1.4 mme de dvida de curto prazo. No dia 12 de

Depsitos do governo central

(milhes de euros)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

dez-

13

jan-1

4

fev-

14

mar

-14

abr-

14

mai

-14

jun-1

4

jul-

14

ago-

14

set-

14

out-

14

nov

-14

dez-

14

jan-1

5

fev-

15

mar

-15

No banco central Nos bancos comerciaisFonte: Banco da Grcia

8E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

Maio ocorre a amortizao de 750 milhes de euros ao FMI. Para alm desta situao de curtssimo prazo, a Grcia enfrenta nos meses seguintes um pesado calendrio de reembolsos.

Face dificuldade em chegar a um acordo com os credores internacionais e incerteza quanto situao de tesouraria do estado grego, como que o pas poder honrar os compromissos mais prximos?

Grcia: incerteza num futuro prximo (cont.)

Temas em Destaque

O BCE aumentou em 2 mme a linha de emergncia concedida aos bancos gregos, facilitando a participao nos leiles de dvida de curto prazo do estado e o rollover deste tipo de divida.

Em Maro de 2015, ultimo dado disponvel, o governo central tinha 6.7 mil milhes de euros de depsitos junto dos bancos, dos quais 5.6 mme junto dos bancos comerciais. Admitindo como hiptese que o ritmo de queda dos depsitos em Abril tenha sido semelhante variao mdia dos depsitos do estado no primeiro trimestre, no incio de Maio os depsitos do estado poderiam situar-se em 5.3 mme.

Estimativa dos Fluxos do estado grego em Maio (mil milhes de euros)

Aplicaes de Fundos Origem de fundos

Amortizaes Despesa pblica

T-Bill 1.4

Salrios e benefcios soci-ais (estimativa BPI) 4.6

T-Bill 1.1

T-Bill 1.4 BCE (ELA) 2.0

Emprstimos FMI 0.8 Depsitos bancrios (estima BPI)

5.3

Outras (estimativa BPI) 2.8 Transf. Ad. Local e EP's ?

Total 3.6 4.6 8.4

Origem-Aplicao de fundos (admitindo apenas pagamento pelo estado de salrios e benefcios sociais)

0.3

Fonte: Bloomberg, FMI, CME, calc. BPI.

Tendo por base as previses da Comisso Europeia para a despesa corrente em 2015 e admitindo que o governo grego concentrar o seu esforo financeiro no pagamento de salrios e benefcios sociais, adiando todos os outros pagamentos, os encargos em que ocorrer em Maio situar-se-o em 4.6 mme (a despesa corrente mensal total de acordo com as previses da CE de 7.4 mme), o governo grego dispor de apenas 0.7 mme, insuficientes para honra o compromisso de 12 de Maio. Este cenrio passar pela obteno do montante em falta atravs de transferncias da administrao central ou empresas pblicas, como pedido pelo governo, para a sua conta junto do banco central (mas que segundo a imprensa tem gerado alguma resistncia por parte da administrao local e das empresas pblicas). Outra soluo ser a obteno de um acordo com o FMI para o adiamento deste reembolso.

Admitindo que a Grcia consegue evitar uma situao de incumprimento em Maio, o problema manter-se- em aberto at obteno de um acordo com os credores internacionais para a libertao da tranche de 7.2 mme. Relativamente aos 3.4 mme de ttulos de dvida pblica de longo prazo, detidos maioritariamente pelo BCE ao abrigo do SMP, e que vencem em Julho h uma proposta de alargamento do prazo e de transferncia do emprstimo do BCE para o Mecanismo Europeu de Estabilidade.

O total da dvida pblica grega representa 187% do PIB grego e 3.2% do dos pases do euro.

Entretanto, os depsitos nas instituies financeiras continuam em queda, aumentando a dependncia dos bancos da linha de emergncia do BCE. Desde o incio do ano, os depsitos totais caram 13% para 181.3 mme (dados de Maro, reflectindo uma quebra de 22% nos depsitos do estado e de 14% nos de outros sectores (79% dos depsitos totais). Os depsitos de outros residentes na rea do euro aumentaram 10%, mas os de pases terceiros (17% do total) caram 8%.

Depsitos dos bancos, exclundo o governo central

(milhes de euros)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

01 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 12 13 14Fonte: Banco da Grcia

Teresa Gil Pinheiro

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

9

As taxas de juro negativas e o BCE

Temas em Destaque

2015, ficar caracterizado pelo primeiro ano em que se observou um novo ambiente, antes inimaginvel, no mercado de dvida pblica europeia. Ao longo dos primeiros quatro meses do ano, assistiu-se ao aumento do nmero de ttulos de dvida pblica com taxas de rentabilidade negativa. No final de Abril cerca de 25% das emisses de dvida pblica de estados europeus registavam yields negativas. No mercado interbancrio, observa-se um movimento idntico, tendo o principal benchmark a taxa Euribor a 3 meses registado valores negativos na ltima metade de Abril. A persistncia deste fenmeno levanta algumas questes relativamente aos seus efeitos na economia, nomeadamente no que se refere alterao da composio de carteiras dos investidores empolando a aposta em activos de maior risco - mas tambm ao nvel de decises de poltica monetria. No presente artigo, propomos-nos realar os factores de risco que este ambiente comporta.

Cerca de 1.5 bilies de euros de dvida emitida pelos estados que partilham o euro registam taxas de juro negativas, o que, no limite, indica que os investidores esto dispostos a perder dinheiro, (no caso de manterem os ttulos na sua carteira at ao seu vencimento). Embora em 2014 os receios de materializao de um cenrio de deflao pudessem justificar a verificao de yields negativas, tanto porque os investidores antecipavam a continuao do aumento dos preos dos ttulos de maior qualidade (queda das respectivas taxas de rentabilidade), como pela construo de um cenrio de maior averso ao risco (e consequentemente maior procura de aplicaes em activos de melhor qualidade), a verdade que o incio de 2015 se tem caracterizado por perspectivas mais positivas quanto ao cenrio macroeconmico e ao andamento da inflao. Este facto to visvel nos sinais de inverso do movimento de queda dos ndices de preos depois do mnimo de -0.6% registado em Dezembro de 2014, a taxa de inflao dever situar-se em 0% em Abril de 2015, atribuindo-se uma elevada probabilidade a que o movimento ascendente (ainda que moderado) se consolide nos prximos meses, na medida em que se dissiparo os efeitos estatsticos associados ao efeito da queda do preo do petrleo - como na alterao dos indicadores que avaliam as expectativas inflacionistas desde que o BCE anunciou o programa de compra de dvida pblica. Um cenrio de maior confiana tambm evidente na evoluo dos indicadores de actividade, de sentimento e de apreciao dos ndices bolsistas.

Assim, a verificao de um crescente nmero de ttulos que registam taxas de rentabilidade negativa encontra suporte ou no movimento de depreciao do euro, abrindo a possibilidade de os investidores no residentes na rea do euro obterem ganhos a partir de movimentos cambiais, ou no programa de compra de dvida pblica pelo BCE, na medida em que se estima que a sua dimenso supere as necessidades de financiamento dos estados pertencentes moeda nica no perodo em que o respectivo programa estar em vigor. Com efeito, esta situao no se verificou aquando do lanamento de programas idnticos pela Reserva Federal norte-americana nem pelo Banco Central de Inglaterra, pois as necessidades de financiamento daqueles estados superavam a dimenso dos respectivos programas de compra de dvida pblica pelos bancos centrais. Este facto o que, principalmente, sustenta os receios de que o ciclo de taxas de juro negativas se prolongue por algum tempo, contribuindo para a alterao significativa das decises por parte dos investidores e para a formao de constrangimentos importantes em algumas reas da economia.

As circunstncias que justificam taxas de rentabili-dade negativas

Expectativa de materializao de um cenrio de deflao, dando a possibilidade de o comprador de um ttulo com uma taxa de rentabi-lidade negativa poder obter um ganho;

Extrema averso ao risco levando os investidores a atriburem maior probabilidade a que a perda seja menor se a liquidez disponvel for aplicada em activos considerados seguros (dvida pblica de estados com classificao de risco 3-A) do que em activos com maior risco (aces, por exemplo);

Movimentos especulativos com os investidores a atriburem maior probabilidade a que o movimento de queda das yields se acentue no curto prazo;

Num cenrio de depreciao do euro e apreciao da moeda local a compra de ttulos com yield negativas pode traduzir-se num ganho cambial.

Expectativas inflacionistas mplicitas nos swaps 5 Anos

(%)

Indicadores PMI para a zona euro

(%)

1.01.21.41.61.82.02.22.42.62.83.0

abr-09 jan-10 out-10 jul-11 abr-12 jan-13 out-13 jul-14 abr-15UEM Inflation swap 5y Fonte: Bloomberg

Anncio do QE

4647484950515253545556

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14

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14

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-14

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5

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-15

Manufacturas ServiosFonte: Datastream

10

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

As taxas de juro negativas e o BCE (cont.)

Temas em Destaque

Indicadores de confiana na zona euro

(pontos)

Evoluo dos ndices bolsistas

(ndice)

Taxa de cmbio do EUR/USD

(1USD=xEUR)

As necessidades de financiamento e as compras do BCE mensais

(mil milhes de euros)

Para os investidores a principal implicao resulta de um aumento da procura de rendimento, favorecendo a subavaliao do risco tomado, evidente, por exemplo, no movimento de subida dos ndices bolsistas e um aumento da procura por dvida diversa com pior classificao de risco, (segundo alguns researchs internacionais, a emisso de dvida por parte de empresas com classificao do risco na classe especulativa na europa aumentou cerca de 40% desde o incio do ano e, nos EUA, cerca de 20% desde o pico observado em 2014), o que no limite, levar formao de bolhas especulativas, com consequncias imprevisveis.

Para alm da subavaliao do risco, os investidores tendero a diversificar carteiras atravs, por exemplo, da procura de dvida de qualidade emitida noutras moedas como o caso da dvida pblica norte-americana, gerando-se um movimento generalizado de queda das taxas longas, em contraposio com o desenhar-se de um cenrio macroeconmico mais equilibrado.

Adicionalmente, importa tambm ter presente o facto de algumas instituies estarem, por questes regulamentares, obrigadas a aplicar os seus fundos em dvida com muito boa classificao de risco, pelo que o prolongamento do actual cenrio de taxas de rentabilidade negativas poder-se- reflectir em perdas considerveis para estas instituies, designadamente quando a tendncia inverter. Destas destacam-se os casos dos Fundos de Penses, os quais representam um importante papel a nvel social e econmico, na medida em que os fundos por eles gerados faro face aos compromissos com o pagamento de penses de reforma.

Tambm a rentabilidade dos bancos poder ser afectada, na medida em que aplicaes em dvida pblica com boa qualidade de risco importante para a obteno de rcios de capital em linha com o estabelecido em Basileia III, pelo que estes podero mostrar maior apetncia para o encaixe de perdas.

-30-25-20-15-10-505

10

mai

-10

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10

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1

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2

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12

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13

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4

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5

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-15

Indstria Consumo Fonte: Datastream

1.001.051.101.151.201.251.301.351.401.45

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Fonte: Reuters

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20

25

BE DE IE EL ES FR IT NL AU PT

Emisso lq. mensal(md. mensal nec. lq. financ.2015-16)Compras mensais BCE Fonte: Ameco, Bloomberg, calc. BPI

2,000.00

4,000.00

6,000.00

8,000.00

10,000.00

12,000.00

14,000.00

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15

CAC DAX IBEX PSI20Fonte: Reuters

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

11

As taxas de juro negativas e o BCE (cont.)

Temas em Destaque

Excesso de liquidez no Eurosistema e taxas de curto prazo

(mil milhes de euros, %)

Detentores de dvida pblica da zona euro(dados de 2014)

(%)

O movimento de queda das taxas de juro tambm evidente no mercado interbancrio, verificando-se que as taxas Euribor at aos trs meses se encontram em nveis inferiores a zero. Paralelamente, verifica-se que as taxas implcitas nos preos dos futuros da taxa Euribor a trs meses atribuem uma considervel probabilidade a que a situao se mantenha e at se aprofunde at meados de 2016, altura em que o mercado antecipa que o nvel da taxa Euribor a 3 meses se aproxime de -0.2%. Este facto ser mais um aspecto indicativo das distores introduzidas no mercado pela observao de um elevado excesso de liquidez e pelo facto de se verificarem taxas de referncia negativas. O facto de a taxa Euribor a 3 meses se situar em terreno negativo levanta tambm questes relacionados com o facto desta ser um importante indexante utilizado em operaes de financiamento da economia, pelo que a sua reduo pode ser um incentivo realizao de novos investimento, cuja avaliao de risco poder ser distorcida pelos actuais nveis de taxas de juro; mas tambm funcionar

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

IF's residentes Cia de Seg eF. de Penses

Fundos deinvestimento

No residentes

Fonte: BCE, calc. BPI

Ao nvel da poltica monetria do BCE tm surgido algumas questes quanto capacidade de cumprimento do programa de compra de dvida pblica, em parte pelo facto de as necessidades de financiamento dos estados ser menor do que as compras mensais anunciadas pelo BCE, em parte porque o BCE poder ter dificuldade em encontrar vendedores j que grande parte da dvida pblica emitida em euros detida por instituies que podero, pelas razes acima descritas, revelar pouca apetncia para a venda dos ttulos em carteira. De acordo com informao disponibilizada pelo BCE, cerca de 60% da dvida pblica detida por companhias de seguros e fundos de penses e por instituies financeiras residentes. Contudo, o BCE pode ainda contar com a parcela detida por no residentes, que podero estar menos dependentes de questes regulatrias e que detm ainda uma importante parcela da dvida pblica emitida pelos estados pertencentes moeda nica: cerca de 1.8 bilies de euros, o que compara com os cerca de 0.8 bilies que se estima que o BCE ir comprar ao abrigo do programa de quantitative easing. Assim, pelo menos numa perspectiva

como nvel indicativo das taxas praticadas nos depsitos, podendo reflectir-se num desvio da poupana de produtos bancrios tradicionais para instrumentos de poupana alternativos com maior risco incorporado.

de curto prazo, atribui-se uma baixa probabilidade a que o BCE altere a amplitude do programa de compras de dvida pblica, podendo ainda sentir-se confortvel quanto capacidade de levar a termo o objectivo de empolar o seu balano para nveis prximos dos trs bilies de euros at Setembro de 2016. Por outro lado, a informao fundamental quanto ao andamento da actividade, embora apresente uma evoluo favorvel, precisa de se consolidar, nomeadamente no que se refere recuperao do crdito concedido economia e evoluo dos indicadores de preos.

Finalmente refere-se o facto de nos ltimos dias de Abril se terem observado movimentos de subida das yields dos principais benchmarks europeus, os quais precisaro de se consolidar para que se possa dizer que se est perante a perspectiva de concretizao de um cenrio mais equilibrado. Recorde-se o objectivo da autoridade monetria: influenciar os activos financeiros, estimular a recomposio de balanos, acelerar e facilitar os processos de ajustamento no sector financeiro, estimulando a confiana e favorecendo a formao de um ciclo virtuoso de crescimento e inflao. Por enquanto as melhorias a este nvel so apenas ligeiras: o crdito a empresas no financeiras e a particulares ainda est em queda, ainda que menos acentuada, os diferenciais de taxas de juro entre riscos semelhantes europeus tendem a estreitar, a taxa de inflao e expectativas desenham tentativa de inverso, a economia d sinais favorveis. Mas o processo ser lento, reforando a perspectiva de que as taxas de juro negativas iro manter-se durante algum tempo, aconselhando prudncia na avaliao de estratgias de investimento.

Teresa Gil Pinheiro

-0.200.20.40.60.811.21.41.61.82

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Excesso de Liquidez Eonia Euribor 3 mesesFonte: Bloomberg

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E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

Reembolso antecipado dos emprstimos do FMI

Temas em Destaque

Perante a reduo dos custos de financiamento da dvida pblica, o Tesouro portugus decidiu o reembolso antecipado de cerca de metade, ou seja cerca de 11.5 mil milhes de SDR, equivalente a 14.8 mil milhes de euros dos emprstimos obtidos junto do FMI ao abrigo do Programa de Assistncia Econmica e Financeira. A antecipao dos reembolsos ser at Agosto de 2017 (ao longo de 30 meses) e recair sobre os montantes originalmente programados para vencerem at ao terceiro trimestre de 2019.

Em meados de Maro, o IGCP realizou o primeiro reembolso antecipado, o qual ascendeu a 5.108 mil milhes de SDR, equivalente a 6.6 mil milhes de euros, tendo por base o cmbio mdio do EUR/SDR nos trs dias em que a operao foi realizada. Segundo o IGCP esta operao foi financiada atravs da emisso de 4 mil milhes de euros de dvida de mdio e longo prazo e pela utilizao de cerca de 2 mil milhes de euros relativos almofada de liquidez do tesouro.

Os restantes 6.4 mil milhes de SDR, cerca de 8.3 mil milhes de euros sero amortizados at meados de 2017, segundo nota do IGCP.

Para fins de clculo da poupana associada ao reembolso antecipado actualizaram-se os juros a pagar tendo por base as taxas de juros implcitas na curva de rendimentos do swap do euro ( data do clculo) acrescidas de um prmio de risco estimado pelo DEEF; e os custos de financiamento mdio da dvida pblica portuguesa associados s emisses realizadas em 2015. Para simplificao de clculos, considerou-se que a estrutura dos custos de financiamento de substituio das tranches reembolsadas e/ou a reembolsar ser idntica obtida pelo Tesouro portugus durante o primeiro trimestre de 2015.

Conforme se pode observar no quadro abaixo, os clculos apontam para que a poupana associada ao reembolso antecipado dos 6.6 mil milhes de euros realizado em Maro ter-se- reflectido numa poupana entre 105-251 milhes de euros, equivalente a cerca de 0.1% do PIB. A poupana associada aos prximos reembolsos depender dos custos de financiamento em vigor nessa altura, mas a ttulo indicativo refere-se que, mantendo uma estrutura de financiamento equivalente registada no primeiro trimestre de 2015, a poupana total do reembolso de cerca de metade das tranches relativas ao emprstimo do FMI poder oscilar entre os 338 milhes de euros, (hiptese mais conservadora, admitindo que os montantes reembolsados antecipadamente sero substitudos por emisses de OTs a 10 anos, cujo cupo de 2.875%), e os 809 milhes de euros, admitindo que o custo de financiamento de substituio situar-se- perto da yield mdia ponderada dos leiles de OTs a 10 anos e BTs realizados no primeiro trimestre de 2015.

Poupana no pagamento de juros associada ao reembolso antecipado dos emprstimos do FMI

milhes de euros

Juros a pagar Poupana em % do PIB

Emprstimos reembolsados

Juros a pagar tranches FMI reembolsadas antecipadamente em Maro 2015

471.1

Juros das tranches FMI a reembolsar at meados de 2017 1,079.0

Alternativas de Financiamento

Substituir financiamento por OT's 10 anos com cupo 2.875%

366.3 104.9 0.06%

845.4 233.5 338.4 0.13% 0.19%

Substituir financiamento pela yield mdia dos leiles de OT's 10 anos 2.63%

309.8 161.3 0.09%

755.2 323.8 485.1 0.18% 0.27%

Substituir por financiamento em OT's 10 anos e BT's, custo financiamento 1.85% (cupo das OT's = 2.875% e yield mdia ponderada dos leiles de BT's)

235.5 235.6 0.13%

559.7 519.2 754.9 0.29% 0.42%

Substituir por financiamento em OT's e BT's, yield mdia ponderada 1.69%

220.6 250.5 0.14%

520.7 558.3 808.8 0.31% 0.45%

Fonte: FMI, IGCP, INE, calc. BPI.

Teresa Gil Pinheiro

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

13

Reino Unido: o dia seguinte

Temas em Destaque

O Partido Conservador do primeiro-ministro David Cameron ganhou as recentes eleies legislativas no Reino Unido por uma votao que surpreendeu pela sua dimenso. possvel que Cameron venha a liderar o prximo governo sem a necessidade de fazer coligao com outra fora poltica (o anterior governo era suportado por conservadores e liberais democratas). H cinco anos, David Cameron e Nick Clegg formaram o primeiro governo de coligao desde a II Guerra Mundial, e poucos acreditaram que chegaria ao fim do mandato. Entretanto, segundo a mais recente anlise eleitoral, o Partido Conservador poder ficar com 327 dos 650 lugares do Parlamento, a soluo governativa mais estvel (a maioria absoluta de um partido) mas que se acreditava ser a mais difcil de alcanar.

Este escrutnio era considerado o mais incerto pois as diversas sondagens que foram sendo realizadas e divulgadas ao longo do perodo de campanha eleitoral indicavam a possibilidade de ocorrer uma fragmentao poltica, terminando o longo ciclo de bipartidarismo no Reino Unido, dividido entre Conservadores e Trabalhistas. No entanto, o sistema eleitoral de diviso do pas por crculos e cada um eleger um deputado, permite uma soluo diferente da indicada pelas sondagens. Ao seja, o partido que ganha em cada crculo (nem que seja s por um voto) elege o seu deputado, ficando os restantes em branco.

Existiam quatro candidatos ao cargo de primeiro-ministro, suportados pelos respectivos partidos que tentavam eleger o maior nmero de parlamentares da Cmara dos Comuns (Cmara Baixa do Parlamento): David Cameron (Partido Conservador), actual PM; Ed Miliban (Partido Trabalhista); Nick Clegg (Partido Liberal Democrata); Nigel Farage (UKIP/UK Independence Party). Para alm destas foras concorreram outras com menor expresso, como os Verdes (Greens), o Partido Nacional Escocs (Scottish National Party/SNP) e o Partido Gals (Plaid Cymru). Para alm da surpresa da vitria maioritria do Partido Conservador, tambm foram expressivas as votaes no Partido Nacional Escocs e no Partido Gals (partidos com interesses independentistas). O SNP foi a terceira fora com possivelmente 56 lugares, frente dos liberais democratas com 8 lugares (um dos grandes perdedores) e o Plaid Cymru ter obtido 3 lugares, seguindo-se os Verdes com 1 parlamentar. A Irlanda do Norte, no total, conseguiu 14 lugares (Sinn Fein 4; Democratic Unionist Party/DUP 8; Ulster Unionist Party/UUP 2).(grfico 1)

Se Cameron chamou a si a construo do novo ciclo de crescimento econmico, de queda da taxa de desemprego e com dfices corrente e fiscal mais controlados, j Ed Miliban criticou os danos colaterais provocados por cinco anos de austeridade, reflectindo-se no aumento das desigualdades sociais e do empobrecimento da classe mdia. Por outro lado, o servio nacional de sade foi sujeito a uma gesto mais austera e rigorosa que, segundo os trabalhistas, agravou os problemas do sistema de sade. A imigrao foi outro dos assuntos em destaque, perante uma posio mais radical de Nigel Farage e do partido UKIP. Tambm este partido tem vindo a forar a discusso do referendo Europa, e David Cameron prometeu, durante a campanha, realizar o referendo mais cedo do que estava pensado (2017), acreditando na manuteno do Reino Unido no projecto europeu.

As promessas de Cameron incidiram sobre os mais variados temas debatidos durante a campanha eleitoral: passar de dfice corrente para supervite em 2018/19 e ter uma economia mais prspera at 2030; legislar a impedir qualquer aumento de IRS, IVA e contribuies para a segurana social at 2020; a taxa mxima de IRS de 40% incidir s acima de rendimentos superiores a 50 mil libras, enquanto a taxa mnima s se aplicar a rendimentos anuais superiores a 12.5 mil libras; no permitir que trabalhadores, com 30 horas de trabalho semanal e que ganhem o salrio mnimo, paguem IRS; o imposto sucessrio sobre habitaes passar a ter um tecto de 1 milho de libras; meta do pleno emprego com a criao de dois milhes de novos postos de trabalho; impostos mais competitivos para as empresas; cuidados infantis gratuitos para ajudar famlias a regressar ao mercado de trabalho; Sistema Nacional de Sade permanecer gratuito e receber um acrscimo total mnimo de 8 mil milhes de libras nos prximos 5 anos; so garantidos lugares para crianas e jovens nos vrios graus de ensino; reduo do acolhimento anual de imigrantes; reforma do sistema prisional; medidas anti-radicalizao dos jovens;

Distribuio Parlamentar (resultados provisrios)

(n assentos parlamentares)

Variao em cadeia do PIB no Reino Unido, %

(taxa variao trimestral)

-0.4

-0.2

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

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2

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2

3T1

2

4T1

2

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3

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3

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3

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4

1T1

5

Fonte: Bloomberg

1

1

3

8

14

56

232

327

0 100 200 300 400

Verdes

UKIP

Plaid Cymru

Liberais-Democr.

Irlanda do Norte*

P.N. Escocs

Trabalhistas

Conservadores

Fonte: OficialNota: *Soma de 3 partidos: Sinn Fein+DUP+UUP

14

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

benefcios para pensionistas; servios pblicos de maior acesso electrnico do que presencial; melhores transportes pblicos; servio da BBC e entradas em museus permanecero gratuitos; etc. Aparentemente, o eleitorado preferiu o certo do que o incerto (tanto em termos de alianas eleitorais como no que respeita s propostas prometidas), e mostrou ter maior confiana nas garantias dadas pelo Partido Conservador nas vrias reas, nomeadamente ao nvel do seu emprego, rendimento e segurana financeira.

Entretanto, a economia desacelerou com mais fora do que o previsto nos primeiros trs meses de 2015, o que considerado um revs para o PM Cameron, que usou o forte crescimento econmico do ltimo ano na campanha para a sua reeleio. De facto, o PIB cresceu apenas 0.3% entre Janeiro e Maro, sendo a mais baixa performance desde final de 2012, quando espreitava o cenrio de recesso. Este valor metade do verificado no ltimo trimestre de 2014 e inferior expectativa de expanso de 0.5% prevista pelos analistas. Em reaco, o ministro das finanas, George Osborne, chegou a afirmar que a recuperao econmica no pode ser dada como certa, por isso no se pode hesitar e votar na instabilidade poltica. A contribuir para este abrandamento estiveram os servios, que cresceram apenas 0.5% que compara com os 0.9% no trimestre anterior; a indstria contraiu 0.1%, que contrasta com o crescimento de 0.2% no 4T14; j o sector da construo continua em queda, embora a um ritmo menor, a diminuio de 1.6% no 1T15 contrasta com a contraco de 2.2% no 4T14. Mesmo assim, as autoridades referem que o crescimento permanece slido e que a procura interna robusta, com o desemprego a acentuar a tendncia de queda (encontra-se no valor mais baixo dos ltimos seis anos).

No que respeita inflao, ela praticamente no existe j que, tanto em Fevereiro como em Maro, a taxa homloga do IPC foi nula, o nvel mais baixo em dcadas (segundo o ltimo relatrio da inflao do BoE, o nvel mais baixo desde que a

Reino Unido: o dia seguinte (cont.)

Temas em Destaque

Evoluo do IPC e da taxa repo do BoE

(%)

Variao diria do EUR/GBP

(por unidade de EUR)

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4

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5

IPC yoy repo rateFonte: Bloomberg

0.7

0.74

0.78

0.82

0.86

0.9

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2

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12

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3

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4

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5

Fonte: Bloomberg

autoridade monetria introduziu o objectivo de inflao, h duas dcadas atrs). O Banco de Inglaterra (BoE) espera mesmo que passe a ser em breve negativa. Mesmo com o aumento dos custos do trabalho e da presso salarial, mantm-se a queda dos preos da energia e da alimentao. Neste cenrio, para o qual tem contribudo a apreciao sistemtica da libra, a autoridade central tem hesitado na alterao da actual poltica monetria, em que a taxa repo se encontra em 0.5% (inalterado desde Maro de 2009). O BoE acredita na continuao do processo de normalizao econmica e mantm o objectivo para a inflao em 2%, mas os mercados esto a prever um novo adiamento do incio da normalizao das taxas de juro.

Na discusso acerca do referendo e da permanncia do Reino Unido na Unio Europeia surgiu um estudo realizado pelos institutos alemes Ifo e Fundao Bertelsmann, que conclui que os britnicos perderiam 313 mil milhes de euros numa dcada, com a sada em 2018, uma perda per capita de cerca de 5 mil milhes de euros. Em termos de PIB, representaria uma perda de 14%, com a reduo forte das exportaes, o encarecimento das importaes, a diminuio do investimento e da inovao, para alm dos efeitos econmicos negativos nos restantes pases europeus, na economia europeia no seu todo e na economia mundial. No entanto, a dimenso do impacto dependeria do grau de isolamento do pas.

Por fim, referir que a globalidade dos mercados financeiros reagiram positivamente aos resultados eleitorais, com a libra a regressar s apreciaes depois da recente dinmica de correco. Por seu turno, o ndice bolsista britnico permanece prximo dos nveis mximos de sempre.

Agostinho Leal Alves

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

15

6.4

6.6

6.8

7

7.2

7.4

7.6

7.8

8

0

0.5

1

1.5

2

2.5

3

3.5

mar.13 set.13 mar.14 set.14 mar.15

EUA UEM China Fonte: BloombergNota: * mdia de vrias instituies recolhida pela Bloomberg

EUA - Economia dever crescer menos de 3% em 2015 Economias

PIB desaponta no 1T15: A economia norte-americana registou um crescimento de apenas 0.2% em termos trimestrais anualizados, ritmo de quase estagnao que compara com previses que se aproximavam de 2%. certo que em parte este comportamento se ficou a dever a factores temporrios, designadamente greves no sector porturio, com impacto nos fluxos de comrcio internacional; o clima mais uma vez adverso nos primeiros meses do ano; e o comportamento mais contido do que o esperado do investimento associado s medidas adoptadas pelas maiores empresas petrolferas na sequncia da queda dos preos do petrleo. Efectivamente, o investimento aumentou apenas 0.5% em cadeia, impulsionado pela formao de stocks (produtos petrolferos), o que dever pesar desfavoravelmente nos prximos trimestres. As exportaes recuaram 7.2%, em termos anualizados, contribuindo em -0.9 p.p. para o crescimento anualizado do produto, reflectindo no s as greves que afectaram o sector porturio no primeiro trimestre mas tambm possivelmente a reduo da procura externa (com destaque para a China) e a trajectria de valorizao do dlar. De facto, em termos efectivos, a taxa de cmbio do dlar apreciou-se cerca de 11.2% no primeiro trimestre face ao mesmo perodo do ano anterior, cerca de 6% em cadeia.

Consumo privado crescemas famlias continuam cautelosas: Pela positiva destaca-se o consumo das famlias, com um ritmo de expanso em cadeia de 1.9% ainda que inferior ao esperado atendendo expanso significativa do rendimento disponvel: +6.2%. Em resultado, a taxa de poupana aumentou de 4.6% para 5.5%, o que poder significar que o consumidor americano est mais cauteloso e encara a actual melhoria do nvel de vida como tendo um carcter transitrio. Esta uma questo que ter que ser aferida nos prximos trimestres.

Acelerao esperada no dever ser suficiente para alcanar 3% de crescimento anual: Apesar da quase estagnao quando medida a evoluo da actividade em cadeia, a base de comparao favorvel (queda muito acentuada no 1T14) justifica o elevado ritmo de crescimento homlogo, cerca de 3%. Todavia, ser difcil manter esta boa performance crescimento homlogo de 3% - nos restantes trimestres, pois seriam necessrios ritmos de expanso em cadeia muito significativos. Deste modo, mantemos a nossa previso de crescimento para o ano em 2.5%, continuando a admitir a possibilidade de reviso em ligeira alta. Refira-se ainda o ajustamento das previses consensuais para o PIB anual compiladas pela Bloomberg (ver grfico), de 3% para 2.8% em Abril. Apesar dos factores que continuam a suportar o crescimento descida dos preos dos combustveis, taxa de inflao quase nula, criao de emprego, evoluo positiva do rendimento disponvel a economia norte-americana continua a evoluir a ritmos distantes do passado.

Previses mdias para o crescimento econmico em 2015*

(taxa de variao; PIB em volume)

PIB EUA - Taxa de variao homloga e contributos das principais componentes

(taxa de variao, PIB em volume)

EUA - Taxa de poupana dos particulares

(% rendimento disponvel)

Previses econmicas do BPI

PIB IPC (Tx var mdia)

2014 2015 2016 2014 2015 2016

EUA 2.4% 2.5% 2.8% 1.6% 0.8% 2.0%

Zona Euro 0.9% 1.0% 1.7% 0.4% 0.2% 1.5%

Nota: indicam-se, a bold, as alteraes recentes.

-2.0%

-1.0%

0.0%

1.0%

2.0%

3.0%

4.0%

5.0%

2010

2010

2010

2010

2011

2011

2011

2011

2012

2012

2012

2012

2013

2013

2013

2013

2014

2014

2014

2014

2015

FBCF Consumo PblicoConsumo Privado Exportaes LquidasPIB real Fonte Bloomberg, BPI

Paula Gonalves Carvalho

0

2

4

6

8

10

12

2005

2005

2006

2007

2007

2008

2009

2009

2010

2011

2011

2012

2013

2013

2014

2015

Fonte: Bloomberg

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E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

Zona Euro - FMI reviu em alta as previses para o crescimento econmico

Economias

O FMI reviu em alta as previses para o crescimento econmico na Zona Euro, antecipando uma melhoria do ambiente macroeconmico em resultado dos preos baixos do petrleo e de condies financeiras mais favorveis. Assim sendo, a instituio prev um crescimento de 1.5% em 2015 e 1.6% em 2016. As previses de Primavera da Comisso Europeia esto em linha com as do FMI, prevendo um crescimento de 1.5% e 1.9% em 2015 e 2016, respectivamente. Apesar dos efeitos positivos esperados do programa de quantitative easing do BCE, de reformas favorveis produtividade e poltica fiscal menos restritiva, os legados da crise ainda se vo fazer sentir no mdio prazo.

O PMI para o ms de Abril sinalizou uma ligeira desacelerao da actividade econmica (embora os resultados continuem favorveis), reduzindo 0.1 pontos para 53.9 pontos. A queda foi promovida pela indstria transformadora (52.0 vs 52.2 em Maro) e pelos servios (54.1 vs 54.2 em Maro), reflectindo tambm a desacelerao sentida na Alemanha (54.1 vs 55.4 pontos em Maro) e a estagnao em Frana (50.6 vs 51.5 pontos em Maro). A desvalorizao do euro continua, gradualmente, a espelhar-se no encarecimento das importaes e, consequentemente, no preo dos inputs, antes influenciados pela queda dos preos da energia. Por outro lado, os efeitos positivos da depreciao do euro foram suprimidos pela fraca procura externa, que acabou por afectar negativamente as encomendas externas. O indicador Sentix tambm cedeu para +19.6 pontos em Maio (+20.0 em Abril), reflectindo a correco das expectativas dos investidores para os prximos 6 meses (+26.5 vs +31.5 pontos em Abril), enquanto a avaliao da situao actual atingiu os +13.0 (+9.0 pontos em Abril).

A inflao anual em Abril ficou em 0% (estimativa), em contraste com o verificado em Maro (-0.1%). Excluindo a energia, a inflao foi de 0.7% (0.6% em Maro). Foram tambm divulgados os valores finais para as contas das Administraes Pblicas em 2014. O dfice oramental passou de 2.9% do PIB em 2013 para 2.4% em 2014, enquanto a dvida pblica aumentou para 91.9% do PIB em 2014 (90.9% do PIB).

A taxa de desemprego fixou-se nos 11.3% em Maro, inalterada face ao ms anterior, e menor do que a registada em igual perodo do ano anterior (11.7%). A Alemanha continua a registar o menor nvel de desemprego (4.7%), enquanto a Grcia (25.7% em Janeiro de 2015) e Espanha (23.0%) continuam a registar as taxas mais elevadas.

Indicador de Sentimento Econmico Sentix

(pontos)

Taxa de inflao

(yoy%; mom%)

PMI Compsito, Ind. Transformadora e Servios

(pontos)

46.0

48.0

50.0

52.0

54.0

56.0

abr-13 nov-13 jun-14 jan-15

Compsito Ind. Transformadora Servios

Fonte: Bloomberg

-40.0-30.0-20.0-10.0

0.010.020.030.040.0

mai

-13

set-

13

jan-1

4

mai

-14

set-

14

jan-1

5

mai

-15

Sentix Exp. 6-meses Situao ActualFonte: Bloomberg

Taxa de Desemprego

(%)

-2

-1.5

-1

-0.5

00.5

1

1.5

2

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

abr-

12

out-

12

abr-

13

out-

13

abr-

14

out-

14

abr-

15

Inflao Mensal (ELD) Inflao HomlogaFonte: Bloomberg

10.0

10.5

11.0

11.5

12.0

12.5

mar

-12

jul-

12

nov

-12

mar

-13

jul-

13

nov

-13

mar

-14

jul-

14

nov

-14

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-15

Fonte: Bloomberg

Vnia Patrcia Duarte

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

17

Economias

Portugal - Mercado de trabalho confirma estabilizao

Mercado de trabalho confirma estabilizao: A taxa de desemprego aumentou pelo segundo trimestre consecutivo (para 13.7% no 1T15 face a 13.9% no 4T14), confirmando a interrupo de uma tendncia de queda consecutiva que vinha evidenciando desde incio de 2013. O ligeiro acrscimo da taxa de desemprego justifica-se sobretudo pelo menor ritmo de criao de emprego em termos homlogos, a criao lquida de postos de trabalho aumentou 1.9% no perodo de Janeiro a Setembro de 2014 e apenas 0.8% desde Outubro a Maro de 2015 e tambm pelo abrandamento da tendncia de queda da populao activa os ritmos de variao nos mesmos perodos foram de -1.9% e -0.4%, respectivamente. Vrios factores podero explicar o comportamento do mercado de trabalho numa altura em que a economia est a acelerar. Por um lado, uma menor eficcia (ou algum esgotamento) possvel dos efeitos das polticas activas de emprego; por outro, um possvel menor ritmo de sada de emigrantes e/ou reduo do nmero de desencorajados tendncia confirmada pelo INE justificada pela melhoria do mercado de trabalho e por expectativas mais favorveis relativamente possibilidade de encontrar emprego. Abordaremos esta questo de forma mais detalhada numa anlise futura. De qualquer forma, antecipamos ainda assim a permanncia de uma tendncia de reduo da taxa de desemprego, embora mais lenta que no perodo 2013-14.

As previses de Primavera: A Comisso Europeia (CE) reviu em alta ligeira as suas previses de crescimento para Portugal, prevendo agora que o PIB aumente 1.6% este ano (1.3% no Outono 2014) e 1.8% em 2016 (1.7%). A CE tem uma perspectiva semelhante do FMI e Ministrio das Finanas no que diz respeito ao comportamento da economia este ano, diferindo todavia o cenrio entre as trs instituies no que respeita a 2016. No cenrio da CE evidencia-se o facto de a recuperao esperada se basear sobretudo na procura interna. O consumo privado dever beneficiar do aumento do rendimento disponvel reflectindo baixos preos do petrleo, a melhoria no mercado de trabalho, o aumento gradual dos salrios e a reforma do IRS, reduzindo os encargos fiscais sob as famlias. Todavia, depois de um aumento do consumo privado em 2% este ano, a CE antecipa a desacelerao para 1.6% em 2016 pois as necessidades de desalavancagem das famlias permanecem elevadas. Relativamente ao Investimento, as perspectivas da CE so de regresso aos ganhos de forma sustentada pois apesar dos nveis ainda elevados de endividamento das empresas, o aumento recente da capacidade instalada utilizada na indstria, a poltica monetria acomodatcia e a projectada melhoria nas condies de acesso ao financiamento, devero propiciar a gradual retoma da FBCF. Em contrapartida, o movimento significativo de formao de stocks em 2014 dever ser parcialmente revertido, limitando a boa performance da Formao Bruta de Capital em 2015.

Portugal - Previses Econmicas para 2015-16

(taxa de variao anual %)

Previses da Comisso Europeia

Mai.15

2014P 2015P 2016P

PIB (tx. var. volume) 0.9 1.6 1.8

Consumo Privado 2.1 2.0 1.6

Gastos Pblicos -0.3 -0.3 0.2

Investimento 2.5 3.5 4.0

Exportaes 3.4 5.3 6.1

Importaes 6.4 4.7 5.8

Contributo procura interna 1.7 1.7 1.6

Contributo procura externa 0.3 -0.3 0.0

Emprego (tx. var. y/y) 1.4 0.6 0.7

Salrios (tx. var. y/y) -1.4 0.5 1.1

Taxa de Inflao (mdia,%) -0.2 0.2 1.3

Taxa de desemprego (%) 14.1 13.4 12.6

Saldo Oramental (%PIB) -4.5 -3.1 -2.8

Dvida Pblica (%PIB) 130.2 124.4 123.0

Cap./Nec. Externa de financ. (%PIB) 2.0 2.6 2.8

1.5 1.51.61.8

1.6

2.0

1.6 1.51.7

1.91.8 1.8

2.21.9

0

0.5

1

1.5

2

2.5

2015 2016

EIU CE Min.Fin FMI BdPort BPI NECEP

Produo industrial regressa aos ganhos: Segundo o Instituto Nacional de Estatstica, o ndice de Produo Industrial registou de novo uma variao positiva em Maro (mdias mveis de trs meses de variaes homlogas) depois de quatro meses de quedas sucessivas graas ao recuo da produo de bens de consumo, duradouro e no duradouro, com peso superior a 30% no agregado de produo industrial. O regresso aos ganhos ficou sobretudo a dever-se ao bom comportamento da produo de bens intermdios, que em relao aos ltimos trs meses de 2014 aumentou cerca de 3% (peso de 37% no ndice). Esta tendncia poder indiciar um bom comportamento das Exportaes e Investimento.

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E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

Paula Gonalves Carvalho

Portugal - Mercado de trabalho confirma estabilizao (cont.)

Relatrio trimestral do INE confirma estabilizao no mercado de trabalho

(var. y/y, %; % da pop activa)

A produo industrial voltou a terreno positivo em Maro, devido sobretudo aos bens intermdios

(taxa de variao homloga, %)

5

7

9

11

13

15

17

19

-0.06

-0.05

-0.04

-0.03

-0.02

-0.01

00.01

0.02

0.03

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Emprego var y/y Taxa de desemprego

Fonte: INE, Banco de Portugal, BPI calc

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

jan-1

4

mar

-14

mai

-14

jul-

14

set-

14

nov

-14

jan-1

5

mar

-15

Bens Consumo Bens IntermdiosBens Investimento EnergiaTotal

ndice de Produo Industrial

Fonte: INE, BPI calc

Economias

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

19

Espanha - Uma economia com mpetoEconomias

PIB acelera no primeiro trimestre: a primeira estimativa para o crescimento da economia aponta para um avano de 0.9% em cadeia e de 2.6% anual, beneficiando de um bom desempenho da procura interna e das exportaes. Reflectindo o bom momento da economia espanhola, a Comisso Europeia reviu em alta as suas estimativas para o crescimento em 2015-16 para 2.8% e 2.6%, respectivamente, ou seja, mais 0.5 pontos percentuais este ano e mais 0.1 pontos percentuais no prximo. Esse cenrio beneficia de factores como o relaxamento das condies financeiros associadas poltica monetria ultra acomodatcia do BCE e expectativa de que as exportaes se comportem favoravelmente tirando partido de ganhos de competitividade e de gradual fortalecimento da procura global. Os riscos para o cenrio traado pela Comisso Europeia so enviesados em sentido positivo, podendo observar-se um desempenho mais positivo do que o antecipado da procura interna: consumo privado e investimento.

Nmero de desempregados diminui no primeiro trimestre: Face ao ltimo trimestre de 2014, havia menos 13.1 mil pessoas desempregadas e, em termos homlogos, o nmero de desempregados caiu em 488.7 mil pessoas. A taxa de desemprego situa-se em 23.8% idntica observada no trimestre anterior, mas 2.15 pontos percentuais abaixo do nvel registado h um ano. Os dados relativos ao emprego indicam que no ltimo ano, o nmero de pessoas empregadas aumentou em 504.2 mil, tendo sido este o quarto trimestre consecutivo em que se observou crescimento anual do emprego. A criao de emprego face ao perodo homlogo foi visvel em todos os sectores, excepto na agricultura: 334.9 mil nos servios, 142.5 mil na indstria, 118.5 mil na construo. No sector agrcola, o emprego diminui em 91.7 mil pessoas. A distribuio entre os indivduos com contrato sem termo e a termo foi positiva, observando-se um aumento maior dos primeiros (+289.7 mil). A Comisso Europeia, estima que a taxa de desemprego caia para 22.4% este ano e para 20.5% em 2016, nveis ainda muito elevados.

Variao anual do desemprego

(%)

Evoluo do PIB

(%)

Variao anual do emprego

(%)

Teresa Gil Pinheiro

Previses macoreconmicas da Comisso Europeia

2014 2015 2014

PIB 1.4% 2.8% 2.6%

Consumo privado 2.4% 3.5% 2.8%

Consumo pblico 0.1% 0.4% 0.3%

Investimento 3.4% 5.5% 5.1%

Exportaes 4.2% 5.5% 6.2%

Importaes 7.6% 7.2% 7.1%

Taxa de desemprego 24.5% 22.4% 20.5%

Taxa de inflao -0.2% -0.6% 1.1%

Saldo da conta corrente 0.6% 1.2% 1.0%

Saldo oramental -5.8% -4.5% -3.5%

Rcio de dvida pblica 97.7% 100.4% 101.4%

Fonte: CE.

-3.0%

-2.0%

-1.0%

0.0%

1.0%

2.0%

3.0%

mar

-12

mai

-12

jul-

12

set-

12

nov

-12

jan-1

3m

ar-1

3m

ai-1

3ju

l-13

set-

13

nov

-13

jan-1

4m

ar-1

4m

ai-1

4ju

l-14

set-

14

nov

-14

jan-1

5m

ar-1

5

qoq yoy Fonte: INE

-6.00%-5.00%-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%

mar

-12

jun-1

2

set-

12

dez-

12

mar

-13

jun-1

3

set-

13

dez-

13

mar

-14

jun-1

4

set-

14

dez-

14

mar

-15

Fonte: INE

-15.00%-10.00%

-5.00%0.00%5.00%

10.00%15.00%20.00%

mar

-12

jun-

12

set-

12

dez-

12

mar

-13

jun-

13

set-

13

dez-

13

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-14

jun-

14

set-

14

dez-

14

mar

-15

Fonte: INE

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E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

Brasil - Copom aumenta Taxa Selic para mximo de 6 anosEconomias

O Comit de Politica Monetria (Copom) decidiu unanimemente subir a taxa Selic em 50 pontos base para 13.25%, face ao cenrio macroeconmico e de inflao. O Banco Central decidiu assim aumentar a taxa directora de poltica monetria pela quinta reunio consecutiva, subindo desta vez a taxa para o patamar mais elevado dos ltimos 6 anos, com o objectivo de trazer a taxa de inflao de volta para o objectivo de 4.5%. Este novo aumento mantm-se consistente com o comportamento da taxa de inflao, que no ms de Maro subiu para um novo mximo de 8.1% y/y, e provvel que a presso sobre os preos ainda se mantenha nos prximos meses, face ao ajustamento em curso nos preos regulados e a desvalorizao da taxa de cmbio nominal.

Em Maro o sector pblico consolidado registou um superavit primrio de R 0.24 milhes, resultando num superavit acumulado de R 19 mil milhes no primeiro trimestre, que compara com um superavit acumulado de R 25 mil milhes no mesmo trimestre do ano anterior. O excedente primrio registado no primeiro trimestre foi essencialmente gerado pelos governos regionais (R 14.6 mil milhes), enquanto o do governo central fixou-se em R 4.9 mil milhes, permanecendo bastante abaixo do objectivo de excedente primrio definido pelo governo, o que significa que ainda ser necessrio um ajustamento considervel tanto do lado da despesa como do lado da receita para que se atinja a meta desejvel at ao final do ano.

O Fundo Monetrio Internacional a reviso ao abrigo do artigo IV. O FMI reconhece que o novo governo ter introduzido medidas importantes para fortalecer polticas macroeconmicas e restaurar a credibilidade do pas perante os investidores internacionais. Mas num contexto de polticas restritivas, tanto no mbito das finanas pblicas (face ao objectivo de obter um excedente primrio de 1.2% do PIB em 2015, e de pelo menos 2% do PIB em 2016-17), como de poltica monetria (que pretende travar o crescimento dos preos), a economia brasileira dever contrair 1% em 2015. A actividade econmica dever tambm ser arrastada pelos cortes de investimento da Petrobras e pelos efeitos da seca na produo energtica. Mas a instituio acredita que uma boa implementao das polticas deve contribuir para reforar a confiana dos investidores e para sustentar uma retoma do crescimento econmico em 2016.

Taxa Selic e Inflao

(percentagem)

Evoluo da actividade econmica

(variao percentual anual)

IBOVESPA e USD/BRL

(indice; USD/BRL)

Luisa Teixeira Felino

Saldo primrio, receitas e despesas do Governo Central

(percentagem)

-4

-2

0

2

4

6

8

10

fev-11 fev-12 fev-13 fev-14 fev-15

PIB (yoy)ndice Mensal de Actividade Econmica

Fonte: BCB/IBGE

0

2

4

6

8

10

12

14

abr-11 abr-12 abr-13 abr-14 abr-15

IPC yoy Taxa SELIC Fonte: BCB

-400-2000200400600800100012001400

-40-20

020406080

100120140

mar-12 set-12 mar-13 set-13 mar-14 set-14 mar-15Despesa GC Receitas GC

Saldo Primrio(acum. 12 meses) Fonte: Tesouro Nacional

1.001.251.501.752.002.252.502.753.003.253.5040000

45000

50000

55000

60000

65000

70000

mai-12 dez-12 jul-13 fev-14 set-14 abr-15

IBOVESPA BRL/USD (ELD)Fonte: Bloomberg

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

21

100.0

105.0

110.0

115.0

120.0

125.0

130.0

135.0

140.0

90.0

95.0

100.0

105.0

110.0

abr-13 out-13 abr-14 out-14 abr-15

USD/AOA EUR/AOA (ELD)Fonte: Bloomberg

Angola - Inflao volta a acelerar em MaroEconomias

O FMI reviu em baixa as previses para a actividade econmica em Angola, comparativamente s previses de Outubro. A instituio antecipa que o PIB cresa 4.5% este ano e 3.9% em 2016, num contexto de taxas de inflao acima dos 8% (8.4% e 8.5% em 2015 e 2016, respectivamente). A balana corrente dever agravar-se este ano para -6.3% do PIB (-0.8% em 2014), atenuando em 2016 para -4.2%. Uma queda mais acentuada do preo do petrleo e uma desacelerao da actividade econmica na China podem ser factores negativos para o crescimento econmico de Angola.

A agncia Fitch manteve o rating de Angola em BB-, embora tenha alterado o outlook de estvel para negativo, justificado pelo impacto que a queda do preo do petrleo ter no ambiente econmico Angolano (reduo das reservas internacionais, desacelerao do crescimento econmico e aumento da dvida pblica).

O Comit de Poltica Monetria decidiu, na reunio de Maro, aumentar a taxa de juro de referncia (taxa BNA) e a taxa de juro de facilidade permanente de cedncia de liquidez em 25 pontos base para 9.25% e 10.0%, respectivamente, enquanto a taxa de juro de absoro de liquidez manteve-se nula. Estas decises resultam numa poltica monetria mais restritiva, com o objectivo de contrariar o crescimento dos preos num contexto de desvalorizao gradual do kwanza. De facto, a taxa de inflao voltou a acelerar em Maro, tendncia que se verifica desde o incio do ano. A variao homloga do ndice de preos de Luanda foi de 7.87%, um aumento de 0.14 p.p. face a Fevereiro, enquanto a variao mensal foi de 0.63%. O crescente aumento dos preos tem sido potenciado pela desvalorizao do kwanza, que encarece as importaes angolanas. No entanto, a inflao continua dentro do intervalo de valores definido pelo BNA para o mdio prazo (7-9%), ainda que, possivelmente, o recente aumento dos preos dos combustveis (resultante de um novo corte dos subsdios aos combustveis) tenha reflexo no nvel de preos nos prximos meses.

O saldo da balana comercial deteriorou-se em 2014, passando de KZ 3.9 mil milhes em 2013 para KZ 2.9 mil milhes, afectado pela queda de 12% das exportaes. A queda dos preos do petrleo nos mercados internacionais afectou desfavoravelmente as receitas das exportaes de combustveis, que caram mais de 12% face a 2013. As importaes registaram um aumento de 5.1%, principalmente devido s importaes de mquinas, equipamentos e aparelhos (24%). A China voltou a ser o principal destino das exportaes (47% do total exportado), e comea a destacar-se enquanto mercado de origem das importaes angolanas, com um aumento de 26% face a 2013, embora Portugal se mantenha como o principal fornecedor (peso de 16% do total importado).

Taxas LUIBOR

(percentagem)

Inflao Mensal e Homloga

(percentagem)

Vnia Patrcia Duarte

Taxas de cmbio

(USD/AOA; EUR/AOA)

Balana Comercial

(mil milhes KZ)

2%

4%

6%

8%

10%

12%

abr-13 out-13 abr-14 out-14 abr-15

Overnight 3 meses1 ano Taxa BNA

Fonte: BNA

0.0%

0.2%

0.4%

0.6%

0.8%

1.0%

1.2%

0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%

10.0%

mar-13 set-13 mar-14 set-14 mar-15

Mensal (ELD) Homloga (ELE)Fonte: INE

0.01.02.03.04.05.06.07.08.0

2010 2011 2012 2013 2014Exportaes ImportaesSaldo Fonte: INE

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E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

Economias

Moambique - Governo prev um novo agravamento do dfice em 2015

De acordo com o Oramento Geral do Estado (OGE) para 2015, o dfice oramental voltar a aumentar em 2015, dado que os ajustamentos previstos do lado da despesa no so suficientes para compensar a quebra de receitas extraordinrias. Contrariamente ao esperado de que o dfice fiscal fosse mais reduzido do que em 2014 de forma a compensar o corte nos apoios dos doadores e a necessidade de conteno da expanso da dvida externa, o Oramento Geral do Estado para 2015 prev um agravamento do dfice para -11.1% do PIB (vs. -10.6% em 2014), o que inclundo os donativos passa para -7.6% do PIB. Do lado da receita, reala-se a incorporao das receitas de IVA lquido e a reduo da receita de imposto com pessoas colectivas face ao ano anterior (dado que no ano anterior se tinham obtido receitas extraordinrias). Do lado da despesa tambm se prevem alguns ajustamentos, em particular com os salrios (compreendendo uma reduo dos gastos de 11.4% do PIB em 2014 para 10.8% do PIB em 2015) e despesas de investimento (que diminuem de 14.4% do PIB em 2014 para 14% do PIB em 2015), medidas que no foram contudo suficientes para compensar a reduo da receita, resultando num agravamento do dfice oramental. Para alm disso, reala-se o facto de se prever uma reduo das doaes para Mt 20.4 mil milhes (3.9% do PIB), face a Mt 21.1 mil milhes (4.0% do PIB) em 2014.

Paralelamente, o Governo apresentou o cenrio macroeconmico para 2015 de suporte ao OGE, que prev uma acelerao do crescimento econmico para 7.5% em 2015, com a taxa de inflao mdia anual a rondar os 5.1%. Este cenrio dever ser suportado por um crescimento de cerca de 7% das exportaes (para USD 4.2 mil milhes), perante um avano na actividade dos megaprojectos, contribuindo para a acumulao de reservas internacionais suficientes para cobrirem 4.5 meses de importaes de bens e servios no factoriais. O plano econmico e social para 2015 detalha ainda o comportamento esperado para cada sector de actividade, de forma a fundamentar o esperado crescimento econmico de 7.5% para 2015, dos quais destacamos alguns pontos importantes. O crescimento do sector agrcola dever desacelerar para 5.9%, como resultado da perda de vastas culturas agrcolas no incio deste ano, como resultado das cheias. O crescimento da indstria extractiva (+5% em 2015) dever ser suportado pelo aumento da produo de carvo mineral (que dever atingir cerca de 10 milhes de toneladas no pressuposto de que a linha frrea de Moatize a Nacala fique operacional em 2015), mas tambm pelo crescimento da produo de areias pesadas e da extraco de gs natural e condensado (que ser utilizado em parte para consumo interno com o incio da operao do gasoduto Matola-Maputo). A acelerao do crescimento na indstria transformadora (+4.9%) dever ser suportada essencialmente pelo aumento da produo nas indstrias de bebidas e txteis. O crescimento da produo de energia elctrica (+13.3%) reflecte o crescimento da produo de energia trmica a partir do gs natural. No sector da construo (+11.7%) destacam-se os investimentos na construo da barragem de Moamba Major, a reabilitao das linhas frreas de Limpopo e Cuamba-Lichinga e a reabilitao do porto de Maputo para alm de outras obras em estradas e pontes. Finalmente, o ligeiro abrandamento do crescimento previsto para o sector dos servios de transportes resulta fundamentalmente da paralisao das vias de comunicao durante o perodo das cheias.

Receita do Estado (OGE 2015)

(% do PIB)

Luisa Teixeira Felino

Crescimento do PIB real - Plano Econmico e Social 2015

Prev. Plano

2013 2014 2015

Agricultura 3.5 6.5 5.9

Pesca e servios relacionados 4 3.5 8.1

Indstrias Extractivas 13.8 4.9 5

Indstria Transformadora 2.6 4.7 4.9

Prod. e Distrib. de Electricidade e Gs 5.5 9.7 13.3

Capt., Tratamento e Distrib. de gua 5.6 5 5

Construo 10 8.9 11.7

Comrcio, Rep. de Veculos Automveis 9.6 8.9 9.3

Transportes 11.6 9.8 9.1

Alojamento, Restaurantes e Similares 8.4 7.6 8.7

Servios de Informao e Comunicao 6.6 5.7 5.9

Actividades Financeiras 32.2 21.8 14.3

Administ. Pb., Defesa e Seg. Social 7.8 8.9 8.9

Educao 5.3 6.2 6.4

Sade e Aco Social 7.5 7.5 8.4

Outros Servios 4.8 4.2 4.3

Produto Interno Bruto 7.4 7.5 7.5

Fonte: Proposta do Plano Econmico e Social.

21.824.1

27.429.7

27

21.8 21.6 23.424.8 26.3

0

5

10

15

20

25

30

35

2011 2012 2013 2014 2015

Receita total

Receita (excl. mais-valias e reembolsos de IVA)Fonte: Ministrio das Finanas - Oramento Geral do Estado 2015

E.E.F. Mercados Financeiros Maio 2015

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Economias

frica do Sul - FMI reviu em baixa perspectivas econmicas

O FMI reviu