No. 487

Auge e declnio do inflacionismo no Brasil

Gustavo H. B. Franco

TEXTO PARA DISCUSSO

DEPARTAMENTO DE ECONOMIA www.econ.puc-rio.br

DEPARTAMENTO DE ECONOMIA PUC-RIO

TEXTO PARA DISCUSSO No. 487

AUGE E DECLNIO DO INFLACIONISMO NO BRASIL

GUSTAVO H. B. FRANCO

SETEMBRO 2004

1

AUGE E DECLNIO DO INFLACIONISMO NO BRASIL1

Gustavo H. B. Franco

Introduo:

Nos ltimos 60 anos, de variadas maneiras, e com incontveis

vestimentas e disfarces, economistas, polticos e pensadores brasileiros

enxergaram funcionalidade na inflao, vale dizer, vislumbraram um mtodo

nesta loucura. Eles viram que, para financiar o investimento pblico, tributar sem

ritos congressuais, corrigir (ou viciar) preos relativos, amolecer a rigidez nominal

de contratos e livrar-se de dvidas, a inflao parecia ter uma contribuio para o

crescimento brasileiro to essencial quanto pecaminosa. Como se fosse a face

negativa do Progresso, o lado destrutivo mas no menos essencial da Criao,

aquilo que dissolve tudo o que slido2, e em torno da qual prevaleceu, entre os

economistas, a omisso ou quando muito a ambigidade. O invlucro doutrinrio

da relao entre a inflao e o desenvolvimento variou muito ao longo deste

perodo. raro de se encontrar um elogio aberto inflao mas, em vez disso,

com efeitos semelhantes, assistimos variadas formas de crtica, sempre

emocional, s polticas de estabilizao ortodoxas ou ainda, um silncio

resignado diante do que parecia ser uma fatalidade, uma tenso irreconcilivel

entre desenvolvimento e estabilidade.

1 A ser publicado em Fabio Giambiagi et al. (orgs.) Economia Brasileira Contempornea, 1945/2004 (Rio de Janeiro, Editora Campus). Este texto descende de um outro, A propsito do inflacionismo: os termos de troca entre desenvolvimento e estabilidade, captulo 8 de O Desafio Brasileiro: ensaios sobre globalizao, desenvolvimento e moeda (So Paulo, Editora 34, 1999). Verses anteriores foram publicadas pelo Instituto Teotnio Vilela, na coleo Idias e Debate n. 4, no comeo de 1997, e em seguida, com pequenas alteraes, em Economia Aplicada Vol. 1 (3) julho-setembro de 1997. Este texto consolida os anteriores e os reconfigura para o contexto desta coletnea acrescentando bastante material indito. O autor agradece a Fbio Giambiagi pelas inmeras sugestes para o aperfeioamento do texto, mas sem o intuito de caracterizar qualquer responsabilidade solidria. Agradecimentos so tambm devidos a Ana Flvia Soares dos Santos pelo belo trabalho de assistncia de pesquisa. 2 O leitor atento s aluses a Schumpeter, ao Fausto de Goethe e a Marx deve buscar em Berman (1987) uma discusso mais ampla sobre a aventura da modernidade. Neste ensaio, poder perceber o quanto a desordem provocada pela inflao relevante para a entrada do Brasil na Era Moderna, e assim, as razes pelas quais o assunto s vezes tratado com notvel ambivalncia.

2

Por mais que a inflao fosse identificada como uma violncia contra a

cidadania, especialmente a partir dos anos 1980, verificava-se que no havia

como atribuir a culpa pela sua existncia seno de forma abstrata ao Estado e ao

capitalismo, aos gestores da moeda ou ganncia dos oligoplios, principalmente

bancos, irresponsabilidade dos sindicatos, aos atravessadores, ou s perdas

internacionais. A inflao sempre foi imoral, mas um mal do qual todo poltico ou

economista era sempre capaz de se distanciar, tal como se fosse uma

externalidade negativa e inesperada do processo de crescimento. Por mais

suprfluo que parea, a designao das responsabilidades essencial para o

processo poltico decisrio, inclusive e principalmente para deflagrar as polticas

de estabilizao, e posteriormente para estigmatizar o comportamento

inflacionista.

Vrias geraes de desenvolvimentistas, inclusive atravs desta

designao auto-conferida, ocuparam-se basicamente de exaltar as chaves

mgicas da industrializao, mas sempre mantendo prudente distncia dos custos

de um crescimento meio enviesado, dependente de uma apropriao indbita,

vale dizer, do financiamento inflacionrio do Estado. A tragdia social de nossos

dias no fenmeno recente, e surpreendentemente jamais foi associada ao

inflacionismo, to ntimo de nosso desenvolvimento por tantos anos. A indulgncia

nada tem de acidental: inflao esteve a servio de uma causa muito nobre para

que o mpeto em persegu-la fosse diminudo por consideraes distributivas,

como no clebre bordo de Delfim Netto sobre o bolo, ou pejorativamente

designadas como de ordem meramente financeira ou monetria.

A seqncia deste ensaio est organizada em sees de natureza

cronolgica, a primeira das quais observando que o ps-guerra inaugura uma

duradoura primazia do desenvolvimentismo inflacionista, que conheceria tenses

apenas nos anos 1960, quando perderiam fora tanto o crescimento quanto a

Democracia. Na seo seguinte, trata-se resgate do inflacionismo pelo advento da

indexao. Com ela, segundo se dizia, a inflao tornava-se indolor, uma espcie

de subproduto poluente do processo de crescimento. Mas em meados dos anos

1980, a Nao j industrializada viu-se diante de novas e urgentes agendas a

3

serem cumpridas: de um lado, restabelecida a Democracia, reapareceram

notavelmente amplificadas as tenses distributivas represadas pelo regime militar,

acrescidas de novos e legtimos anseios relacionados questo social. De outro,

a situao externa passou a exigir um outro padro de insero do pas no

processo de globalizao, em boa medida inconsistente com os velhos ideais de

autosuficincia.

Na seo seguinte, o mote o modo como o declnio do inflacionismo

novamente sustado, desta vez pela iluso de que a inflao podia ser puramente

inercial, ou podia ser eliminada pelos choques heterodoxos. Com efeito, ao final

da dcada de 1980, a hiperinflao vai se afirmando como expresso do impasse

entre o desenvolvimentismo inflacionista e o imperativo de reduzir a desigualdade.

A seo subseqente trata da sntese que se forma a partir de percepes

aparentemente inconsistentes do processo inflacionrio brasileiro como conflito

distributivo e como resultado do desequilbrio fiscal. Esta sntese, combinada com

avanos no domnio da teoria e principalmente com as lies dos planos

heterodoxos, veio a encontrar sua melhor expresso no desenho do Plano Real,

com o qual a hiperinflao seria vencida, e o pas assistiria uma redefinio radical

nos termos de troca entre desenvolvimento e estabilidade. O pas deseja um

desenvolvimento em que o relacionamento entre Estado e Sociedade no envolva

a tributao do pobre, atravs da inflao, mas parece no ter clareza sobre a

extenso das implicaes deste novo paradigma. natural que haja debate,

dvida, e mesmo passos em falso, nesta redefinio do desenvolvimento, que

parece se construir de medidas que parecem frontalmente contrrias aos cnones

anteriores. Em concluso, proclama-se o fim do velho inflacionismo, que viria a ser

decretado, paradoxalmente, pelo primeiro Presidente da Repblica de esquerda

em vrias dcadas.

As razes do inflacionismo: o estruturalismo

A idia de que os requisitos da estabilidade impunham obstculos ao

nosso crescimento encontrava profundas razes na longa histria de resistncias

do pensamento desenvolvimentista aos cnones bsicos de programas de

4

estabilizao ditos ortodoxos propostos freqentemente do exterior, pelas

instituies de Bretton Woods3. A apologia inflao no era comum, mas

reconhecia-se abertamente a sua funcionalidade, e de maneiras que hoje

veramos como politicamente incorretas. A cautela do observador estruturalista

consistia em afastar-se do problema, sem deixar de reconhec-lo, refugiando-se

na crtica feroz s maneiras convencionais de resolv-lo, ou seja, desancava-se

essa poltica econmica denominada de estabilizao - o termo ortodoxa sequer

existia na ocasio - cuja caracterstica, na viso dos estruturalistas, era a

preponderncia suprema que esta poltica empresta[va] aos problemas e

instrumentos da esfera financeira, em detrimento de uma ao tanto necessria

quanto urgente sobre a realidade estrutural e institucional(Sunkel, 1958, pp. 108-

110). A natureza exata desses obstculos estruturais, todavia, jamais merecia

muita elaborao. A condescendncia para com os efeitos negativos da inflao

era como o proverbial sentimento de misso de reformadores e visionrios diante

dos custos do Progresso. Raul Prebish, num texto que se tornou clssico4,

admitiria que, na falta de transformaes estruturais, a espiral inflacionria

costuma ser o caminho mais rpido (p. 173, grifos meus) para resolver os

problemas do desenvolvimento, ainda que seja um processo socialmente custoso

e regressivo de elevar o coeficiente de poupana (p. 132). E sobre as polticas de

estabilizao diria que h inflao porque a economia estruturalmente

vulnervel, porque h fatores regressivos de distribuio de renda, porque h

insuficincia de poupana ... Com o desenvolvimento regular e intenso da

economia, poder-se- opor o mximo de resistncia contra essas foras

inflacionrias, e sustentar sobre bases slidas - que hoje no existem - a poltica

de estabilidade monetria, como parte integrante da poltica de desenvolvimento

econmico (p. 135, grifos nossos).

3 Veja-se, por exemplo, Prebish (1961) e Sunkel (1958) para as interpretaes cepalinas clssicas. Vises mais equilibradas sobre o dilema estabilidade & desenvolvimento durante os anos 1950 e 1960 podem ser encontradas, por exemplo, nos ensaios da famosa conferncia internacional sobre inflao e crescimento no Rio de Janeiro em 1963 publicados em livro em Baer & Kerstenetzky (1964). 4 "O falso dilema entre estabilidade e crescimento", primeiro publicado no Estudio Economico da CEPAL de 1961, depois publicado em livro em 1963. As citaes aqui so da traduo em portugus editada em 1964.

5

Como j observado acima, a nfase na industrializao raramente

conheceu circunstncias atenuantes nos anos em que reinaram Prebish, Furtado

e os desenvolvimentistas. O imaginrio do desenvolvimento brasileiro registra,

como cones desses anos dourados, a figura sorridente e confiante de JK, a

construo de Braslia - um desafio Natureza e sonolncia de uma sociedade

que parasitava ao longo das praias, como caranguejos, ou como se quisesse ir

embora (Santos,1997 p. 27), - as rusgas com o FMI que tencionava estabelecer

amarras a nossos destinos gloriosos e, por fim, o enunciado bsico do nosso

futuro, onde se explicava como viver 50 anos em cinco, o Plano de Metas, o

maior instrumento de planejamento de toda a histria do pas, a expresso clara

de um projeto de industrializao planejada e de predomnio sobre o

neoliberalismo (Bielchowski, 1988, p. 465).

No obstante os ideais grandiosos, a historiografia no deixa de

registrar, nas palavras de Carlos Lessa (1981, p. 73), a subordinao das

medidas da poltica de estabilidade ao atendimento dos objetivos de

transformao da economia, e mesmo uma vocao inflacionista (p. 75) no

Plano de Metas. No que a indstria conscientemente aspirasse a extrair

vantagens da inflao, mas sim porque suas posies no processo econmico

conduziam formulao de poltica econmica pelas linhas de menor resistncia,

tendentes a confirmar o movimento inflacionrio (p. 84, grifos meus). Com efeito,

o percurso da nossa poltica econmica nos anos 1950 parece sugerir que o

sacrifcio da estabilidade em nome do desenvolvimento no parecia resultar de

uma escolha explcita e consciente no plano da poltica econmica. A inflao no

era deliberada, mas tcita, um rudo que incomodava a alguns, ditos ortodoxos ou

monetaristas, ou aos pobres, vtimas inocentes e silenciosas do Progresso, ou

mais precisamente, do chamado imposto inflacionrio, cuja compreenso ainda

tomaria muitos anos.

curioso que o desenvolvimentismo brasileiro tenha conseguido

preservar em torno de si a aura de projeto nacional redentor e, com isso, tenha

logrado distanciar-se de alguns dos principais problemas que criou, como a

concentrao de renda que, curiosamente, no vista como uma decorrncia da

6

aplicao, durante vrias dcadas, de um imposto nico sobre o pobre - a

inflao. extraordinrio que essas culpas tenham ficado sem dono.

Os anos 1960s: o compromisso em torno da indexao

Em meados dos anos 1960, a supremacia desenvolvimentista

experimentaria tenses crescentes tendo-se em vista uma novidade perturbadora,

a estagflao, que viria a trazer o desencanto com a eficcia das polticas para o

desenvolvimento e a sensao de aparente esgotamento desse crescimento

ensimesmado, baseado na substituio de importaes, e num inflacionismo que

se pensava sem conseqncias. Dvidas mais fundamentais se apresentavam

sobre as reais possibilidades de superao do subdesenvolvimento. O

pensamento desenvolvimentista, experimentava uma reorientao ideolgica - no

dizer de Bielschowsky (1988, p. 492) - atravs de uma nova idia-fora que

dominaria a escola cepalina no incio dos anos 60, a saber, a de que as

economias latino-americanas tendiam estagnao ... [m]erc de

desenvolvimento concentrador de rendas, que agudizava a dualidade econmica e

social dos pases do continente. curioso: tudo se passa como se a

concentrao de renda no fosse obra da inflao, da qual dependia o dinamismo

de um modelo econmico calcado na indisciplina fiscal, mas de alguma

determinao impronuncivel emanada de nosso passado colonial, ou de

perversos mecanismos imanentes ordem econmica internacional ou s

contradies do capitalismo.

Os anos 1960s so confusos para a poltica econmica. No escapa a

diversos observadores, como Bielschowsky (1988, p. 484), que quando pela

primeira vez um desenvolvimentista nacionalista autntico ... assumia um

ministrio econmico e era encarregado de redigir um programa econmico de

governo o resultado terminou sendo o que Abreu (1990, p. 206) descreveu como

um diagnstico bastante ortodoxo da acelerao inflacionria no Brasil,

enfatizando o excesso de demanda via gasto pblico como sua causa mais

importante. Mas se o desenvolvimentismo no tinha resposta para a acelerao

7

da inflao, o mesmo se observava, ainda que de forma diversa, no campo

oposto. Logo em seguida ao Plano Trienal de Furtado, o PAEG (Plano de Ao

Econmica do Governo), implementado com sucesso pelo governo militar, e a

despeito das inatacveis credenciais liberais de seus autores - Roberto Campos e

Otvio Gouveia de Bulhes - teria aspectos heterodoxos bastante evidentes, a

comear pelo prprio diagnstico que fazia da inflao, alm do amplo recurso ao

controle de preos, e do uso, ainda que enviesado, do que mais tarde seria

chamado de polticas de rendas. O sucesso do programa tem sido atribudo em

grande medida a esses instrumentos no convencionais5, podendo-se dizer que a

ortodoxia tambm no foi capaz de lidar com o problema dentro das fronteiras de

suas prprias idias.

Em meados dos anos 1960, portanto, as polticas ditas de estabilizao

j pareciam admissveis, menos pela conscincia dos benefcios da estabilidade,

mas pela progressiva perda de eficcia de polticas inflacionistas para acelerar, e

mesmo manter o crescimento. Mas sem prejuzo do fato de o autoritarismo

poltico forar, em seus prprios termos, a conciliao entre crescimento e

estabilidade, e inaugurar novas condies para um novo equilbrio de prioridades

a partir do golpe de 1964, as preocupaes com a inflao viriam, na prtica, a

reduzir-se progressivamente ao longo da dcada de 1970, predominantemente em

funo da engenhosidade dos mecanismos de indexao ento desenvolvidos.

bem conhecido o sentimento de conforto ensejado pela indexao na medida que

coloca a economia, conforme a expresso do professor, ento ministro, Mrio

Henrique Simonsen, numa avaliao de poca, em um estado de quase-

neutralidade relativamente inflao, deixando o governo de mos livres para

promover o crescimento, reconhecendo-se, todavia, que a convivncia pacfica,

[com a inflao] tinha o seu preo: o elevado coeficiente de realimentao

inflacionria (Simonsen, 1975, p. 93). No entanto, no s este era um preo que o

pas parecia disposto a pagar, como era evidente a genuna satisfao em se

engendrar um jeito de se contornar problemas geralmente causados por

programas de estabilizao sem que o pas incorresse nos custos da manuteno

5 Veja-se, para os detalhes, Lara-Rezende (1990) e Moraes (1987).

8

da inflao. Verdadeiro Ovo de Colombo, a indexao evitava (ou, quem sabe,

apenas adiava) os impasses que tanto nos confundiram anos 1960, e no sem

motivo, foi acolhida pelo desenvolvimentismo com verdadeiro entusiasmo. Sua

utilizao avanou naturalmente da poltica salarial e cambial para o sistema

tributrio, as relaes financeiras e a disciplina dos contratos, ao passo que

seguimos crescendo nas bases habituais, sem tantas preocupaes com a

acelerao da inflao e sem acreditar que a coexistncia com a indexao

pudesse degenerar em dependncia progressiva ou algo pior.

O episdio do milagre econmico refletiu um impressionante conjunto

de circunstncias favorveis - dentre os quais os efeitos positivos das reformas

trazidas pelos primeiros anos do regime militar bem como um entorno

internacional especialmente amistoso. Ou seja, merc de condies especiais as

polticas desenvolvimentistas recobraram a eficcia perdida durante os anos 1960,

derivando da, possivelmente, a noo de que experimentvamos um milagre,

uma ressurreio de um desenvolvimentismo inflacionista que os anos 1960

pareciam ter sepultado. No se pode reduzir a importncia das reformas de 1964-

67, mas, de um modo ou de outro, a indexao era a inovao chave que conferiu

sobrevida ao desenvolvimentismo inflacionista.

O declnio do inflacionismo: heterodoxia e hiperinflao

A longo dos anos 1980, contudo, comea a ficar claro que se o

sacrifcio da estabilidade no altar do crescimento podia ser colocado em termos

favorveis em determinado momento histrico, isso no queria dizer

necessariamente que os conceitos da derivados resultassem aplicveis em

qualquer circunstncia, ou que fizessem sentido como teoria geral. Com efeito, a

medida que vamos nos distanciando dos anos em que vigoraram incontestes os

mitos do milagre e da inflao sem lgrimas6, iam se apresentando novos

desafios econmicos - como a crise fiscal que se desenvolveu progressivamente

6 A expresso devida a Albert Fishlow, um dos raros crticos da disseminao da indexao no Brasil nos anos 1970, cf. Fishlow (1974).

9

nos anos 1980, combinada sucesso de choques de oferta de origem externa

iniciada em 1973 que fizeram com que as receitas anteriores para o crescimento

deixassem de produzir outro efeito que no a acelerao da inflao para

patamares at ento desconhecidos e perturbadores. A sabedoria estabelecida no

tocante poltica econmica mostrava-se incapaz de proporcionar solues a

circunstncias sem precedente - choques de oferta, mudanas exgenas em

preos relativos, exausto fiscal - e que lhe afiguravam incompreensveis.

A partir da segunda metade dos anos 1970, vai se tornando evidente

que, com a acelerao contnua da inflao, a sua alegada neutralidade teria de

se manter a custa de uma indexao praticada sempre uma oitava acima. O uso

continuado da anestesia parecia ter gerado imunidades. Com isso, evidentemente,

acirrava-se a rigidez nos preos relativos, e nas respectivas parcelas distributivas

(ou nas rendas reais de agentes econmicos destitudos de iluso monetria),

tornando cada vez mais inflacionrios os impactos de novos choques. A tolerncia

para com a desigualdade diminua e a sensao era a de que o conflito

distributivo se acirrava, e que sua expresso no mais se resumia a uma inflao

relativamente alta e aparentemente estvel, vale dizer a uma inflao que se dizia

inercial, mas em crnica acelerao7. A relao entre inflao e indexao vai se

tornando de mtua dependncia, e vai assumindo uma natureza viciosa. Abre-se,

assim, vagarosamente o caminho para a hiperinflao, que no se apresentava

como processo explosivo, mas de lenta e penosa consumao, embora nem por

isso menos destrutivo em suas conseqncias.

A hiperinflao brasileira

sempre controversa a definio exata de uma hiperinflao, ou o

momento no qual esta condio assumida por uma inflao muito grande, at

7 Para uma avaliao da maneira pela qual as teorias de inflao inercial, associada ao trabalho pioneiro de Mrio Henrique Simonsen nos anos 1970, e de conflito distributivo, mais recente, eram duas metades da mesma verdade, veja-se Bacha (1988).

10

ento definida como crnica, inercial ou simplesmente elevada8. A definio

mais comum, introduzida no estudo clssico de Philip Cagan (1956), considera

que a hiperinflao comea no ms em que a inflao atinge 50% mensais e

termina no ms imediatamente anterior quele no qual o aumento mensal dos

preos cai abaixo de 50%, mantendo-se abaixo desse patamar por pelo menos um

ano.9. No h, de fato, nada de absolutamente singular com 50% mensais, e, com

efeito, trinta anos mais tarde, quando o mesmo Cagan (1987) foi chamado a

escrever o verbete hiperinflao em uma reedio do famoso Dicionrio Palgrave

- o mais antigo e clebre dos dicionrios de economia - ele preferiu abandonar os

50%, talvez em razo da profuso de casos intermedirios, em nada diferentes

das hiper, em nome de uma definio qualitativa do fenmeno.

A Tabela 1 apresenta os 24 casos documentados de hiperinflao,

observado o critrio dos 50% mensais. Note-se que a contribuio brasileira para

esta triste galeria parece modesta, pois registra-se apenas um episdio de 4

meses de durao ao final do Governo Sarney. Todavia, num estudo recente

sobre a experincia internacional, Stanley Fischer et al. (2002) identificam, no

perodo posterior a 1956, 45 episdios em 25 pases de inflaes que

classificaram como muito altas - sendo estes os episdios que comeam no ms

em que o acumulado em um ano supera 100% e que terminam quando essa

marca deixa de ser atingida por mais de um ano. Na Tabela 1 observa-se que, no

Brasil, a inflao muito alta durou 182 meses e acumulou neste perodo o

fantstico nmero de 20.759.903.275.651%10, o que apenas serve para evidenciar

a arbitrariedade dos 50% mensais. Com efeito, se abaixamos o patamar definidor

de uma hiperinflao para 25% - um nmero que Michael Bruno (1993, p. 4) 8 Para um manual, com todos os detalhes e curiosidades das hiperinflaes veja-se Franco (1995, cap. 6). Veja-se tambm a notvel atualizao e reviso empreendida por Fischer et al. (2002) da experincia recente com inflaes muito elevadas. 9 Buscava-se uma definio segundo a qual a hiperinflao no se interrompesse se houvesse um congelamento de preos, ou da taxa de cmbio, que mantivesse baixa a inflao artifialmente e apenas por breve perodo de tempo. Na verdade, na maior parte dos casos conhecidos de hiperinflaes existem interrupes desse tipo, que devem ser vistas apenas como pausas fortuitas na marcha da inflao. Nos episdios estudados por Fischer et al. (2002) foram deliberadamente excludos dos casos de hiperinflao aqueles onde os 50% mensais foram ultrapassados apenas uma vez, normalmente em episdios de liberalizao de preos em economias ditas em transio. 10 Dentre os 45 casos de inflao muito alta, o Brasil registra o segundo episdio mais longo (pouco mais de 15 anos), longo frente do Congo (cerca de 14 anos) e perdendo apenas para a Argentina (mais de 17 anos), cf. Fischer et al. (2002, p. 845).

11

argumenta ser mais apropriado experincia internacional - acharamos que o

Brasil esteve em hiperinflao continuamente durante os sete anos anteriores a

julho de 1994. Na verdade, justo dizer que o Brasil esquivou-se da fronteira dos

50% mensais em diversas ocasies pela simples razo de termos feito

congelamentos de preos em cinco diferentes ocasies a comear com o Plano

Cruzado, como se observa na Tabela 2 adiante.

Tabela 1

Hiperinflaes Perodo Taxa de Inflao

Pases Incio Fim

Durao (em

meses) Acumulada Mdia Pior Ms ustria Out-21 Ago-22 11 6,878 47 134 Alemanha Ago-22 Nov-23 16 10,115,776,266 322 32,400 Hungria Mar-23 Fev-24 10 4,301 46 98 Polnia Jan-23 Jan-24 11 69,886 81 275 Unio Sovitica Dez-21 Jan-24 26 12,399,023 57 213 China Set-45 Mai-49 44 10,434,703,221,306 78 2,565 Grcia Nov-43 Nov-44 11 2,197,771,119 365 8,500,000 Hungria Ago-45 Jul-46 12 3,8 x 1027 19,800 4,2 x 1015 Argentina Mai-89 Mar-90 11 15,167 62 197 Bolvia Abr-84 Set-85 18 97,282 52 183 Brasil1 Dez-89 Mar-90 4 693 70 81 Nicargua Jun-86 Mar-91 58 11,895,866,143 31 261 Peru Jan-89 Set-90 21 573,377 51 412 Angola Dez-94 Jun-96 19 62,446 36 84 Congo Out-91 Set-92 12 7,689 35 114 Congo Nov-93 Set-94 11 69,502 65 250 Armnia Out-93 Dez-94 15 34,158 45 438 Azerbaijo Dez-92 Dez-94 25 41,742 23 64 Gergia Set-93 Set-94 13 76,219 66 211 Tajiquisto Abr-93 Dez-93 9 3,636 36 177 Tajiquisto Ago-95 Dez-95 5 839 63 78 Turcomenisto Nov-95 Jan-96 3 291 56 63 Ucrnia Abr-91 Nov-94 44 1,864,714 15 285 Srvia Fev-93 Jan-94 12 156,312,790 54 175,093

MEMO Brasil2 Abr-80 Mai-95 182 20,759,903,275,651 16 81 1. Conforme a definio de Cagan. 2. Conforme a definio de Fischer et al (2002) para inflaes muito altas, cf texto. Fontes: Cagan (1956), Franco (1995), Fischer et al. (2002), FMI, International Financial Statistics

12

Diante destes nmeros superlativos curiosa a resistncia em se

reconhecer que o Brasil viveu uma hiperinflao. O desconforto em considerar

comparaes com a Alemanha de 1923, ou com outras exticas e longnquas

experincias associadas a guerras e revolues nos Balcs e na China, e s

novas repblicas resultantes da catica desintegrao do Imprio Sovitico, tem a

ver com o fato de que, afinal, reconhecer a existncia da hiperinflao seria como

uma rendio necessidade imperiosa de se levar a poltica de estabilizao s

ltimas conseqncias e ningum que se julgasse herdeiro das bandeiras

desenvolvimentistas via-se disposto a admitir uma derrota desse calibre. Mas a

despeito desses pudores no havia como negar: a era da indexao parecia

terminar de forma trgica num processo inflacionrio virulento e destrutivo cuja

nica caracterstica peculiar era uma aparente normalidade em seu desenrolar,

ensejada pelos efeitos narcticos da indexao. Em uma tcita reverncia

gravidade da situao, j era difcil encontrar no establishment acadmico

brasileiro algum que deixasse de reconhecer que o inflacionismo no deveria

mais merecer a indulgncia doutrinria de que desfrutou nas dcadas anteriores.

No obstante, o compromisso de levar o combate inflao s ltimas

conseqncias, no terreno das polticas pblicas, viria apenas com o tempo, e no

antes de diversos tropeos.

O fracasso da estabilizao heterodoxa

As hostes inflacionistas pareciam prximas da capitulao incondicional

quando emergiu uma ltima possibilidade a explorar, quem sabe a inovao

salvadora, a idia de que podia existir uma poltica de estabilizao dita

heterodoxa que no interferisse com as polticas desenvolvimentistas, ou seja,

que no necessitasse de medidas contracionistas na esfera monetria e fiscal. As

abordagens para o problema da inflao que se seguiu aos choques externos dos

anos 1970 assinalaram, para utilizar a famosa clivagem do professor Simonsen, a

passagem do gradualismo para o tratamento de choque ou, mais

13

especificamente, a transformao de posturas defensivas, caracterizadas pela

introduo de frices acelerao da inflao mediante polticas contracionistas

convencionais, para iniciativas envolvendo alguma descontinuidade monetria

geralmente associada alguma interveno direta em preos e salrios em maior

ou menor grau. Nesse contexto, buscou-se alternativas em abordagens

inovadoras para a estabilizao que passariam histria com a denominao de

heterodoxas. Antes mesmo desta designao se popularizar, especialmente

atravs do livro clssico de Francisco Lopes (1986), j tnhamos experimentado

algumas das tcnicas que tanto mexeriam com a imaginao dos economistas

depois das diversas alteraes de padro monetrio seguindo-se ao Cruzado em

1986. Em 1979, por exemplo, empreendemos um experimento fracassado de pr-

fixao que merece, as honras de scio fundador do clube dos experimentalismos

fracassados, do qual os choques heterodoxos se tornariam membros honorrios.

Estes, por sua vez, comeando pelo Cruzado em 1986, reuniriam diversas

caractersticas novas sendo que, para nossos propsitos, importa destacar que

juntariam, no plano da formulao, de um lado, desenvolvimentistas em nada

interessados em comprometer a noo de que o desenvolvimento teria de ser

liderado pela expanso das fronteiras do gasto pblico. E de outro, economistas

de formao convencional interessados em burlar o trade-off definido pela famosa

Curva de Phillips - vale dizer, os termos de troca entre inflao e desemprego -

atravs de inovaes afetando os mecanismos de coordenao decisria

inerentes aos processos de fixao de preos e salrios numa economia

indexada.

As coalizes unindo esses grupos, no Brasil como alhures, nascem

marcadas pela heterogeneidade e se mostram extremamente vulnerveis ao

oportunismo poltico como, de resto, as experincias dos planos Cruzado 1 (1986),

Cruzado 2 (1987), Bresser (1987), Vero (1989), Collor (1990) e Collor 2 (1991)

viriam a demonstrar amplamente. Na verdade, no centro de todos esses

experimentos estava uma ferramenta antiga e perigosa: o congelamento de

preos, um recurso que havia sido empregado em diversas ocasies no passado

por governos populistas, principalmente na Argentina, e com resultados nada

14

brilhantes. Com efeito, foi atravs do Plano Austral, o pioneiro dentre os planos

heterodoxos na regio, que se construiu a noo de uma estabilizao sem

lgrimas e ocuparia o lugar da inflao neutra como expediente retrico a dar

alento a grupos interessados em manter intocada a lgica inflacionista do

desenvolvimentismo dos anos 1950. O plano heterodoxo parecia se constituir em

uma esperteza latino-americana que destruiria essa perversa inveno anglo-

sax, a chamada Curva de Phillips, e sua inefvel moral calvinista e neoliberal, a

negao da existncia de refeies gratuitas (no free lunch) ou a idia recndita

da redeno do pecado pelo sacrifcio, como disse Prebish (1961, p. 129). A

Tabela 2 deixa muito claro o fracasso dos congelamentos, inclusive para manter

baixa a inflao durante a sua prpria vigncia. No Cruzado, o primeiro e mais

longo dos congelamentos, a inflao acumulada a mais baixa, mas, as

distores foram as mais acentuadas Nos outros casos, os congelamentos so

pateticamente ineficazes, como demonstrado na Tabela 2: na mdia, comeavam

quando a inflao chega a 28,8%, duraram 5 meses, acumulavam 44,4% de

inflao durante a sua vigncia, e seis meses depois de seu fim a inflao j tinha

retornado a 21,6%.

Tabela 2

Congelamentos de preos Inflao Acumulada (%)

Plano de Estabilizao

Incio Fim Durao

(em meses)

Antes Durante Depois

Cruzado Mar-86 Nov-86 9 11.1 10.3 14.5

Bresser Jun-87 Ago-87 3 14.5 21.6 16.5

Vero Jan-89 Mai-89 5 27.3 100.8 37.6

Collor I Mar-90 Jun-90 4 72.8 71.1 18.3

Collor II Jan-91 Abr-91 4 18.3 41.1 21.1

Mdia 5.0 28.8 44.4 21.6 OBS: A inflao antes a do ltimo ms anterior ao congelamento, e de depois a do sexto ms posterior ao fim. A mdia para o durante ponderada pela durao. Fonte: IBGE, FGV.

Mas o passo final e fundamental para a construo retrica do Plano

Heterodoxo no Brasil tambm no era novo, ao menos no mrito: a

desqualificao do nexo convencional entre desequilbrio fiscal, indisciplina

15

monetria e inflao. Nessa linha, insistia-se em vises crticas alegando a

inexistncia, ou mesmo a irrelevncia, do desequilbrio fiscal, em geral com base

na tese de que era possvel identificar um carter financeiro do dficit pblico,

como se as despesas do setor pblico relativas a juros fossem de uma natureza

diferente daquelas relativas s compras de bens e servios, o que modificaria

fundamentalmente a conexo entre despesa pblica e demanda agregada11. O

finado professor Mrio Henrique Simonsen bem sintetizava o estatuto analtico

dessas teorias: dficit no tem carter, ele dizia.

Todavia, pouco depois, a discusso sobre a natureza e magnitude do

problema fiscal migraria para o terreno contbil, em boa medida em razo das

discusses com o FMI, em meados da dcada de 1980, sobre metas fiscais, e a

transfigurou-se em algo bem mais sofisticado. Afinal, a ambigidade de nossos

nmeros fiscais sempre foi uma parte muito importante do debate sobre as

verdadeiras causas da inflao no Brasil; pois se a existncia de um grande

desequilbrio fiscal no podia ser demonstrada convincentemente seria difcil

propor os sacrifcios envolvidos no chamado ajuste fiscal. O fato que, como

pode ser visto na Tabela 3, os nmeros para o dficit pblico para o perodo 1985-

94 eram imensos e, primeira vista, consistentes com uma inflao em

acelerao. Porm, argumentava-se que esses nmeros no deviam ser usados

como indicadores da poltica fiscal pois as despesas referentes correo

monetria da dvida pblica eram resultantes da prpria inflao, de modo que a

era possvel dizer que o dficit, em alguma medida, era resultado da inflao, e

no causa. Seria mais adequado, portanto, avaliar o tamanho do pecado original

deduzindo esses pagamentos das despesas, reportando, dessa forma, o dficit,

como ficaria conhecido, no conceito operacional12. Conforme pode ser visto na

11 As teses a em nada se relacionam com idias posteriores, no campo da contabilidade pblica, cujo foco era a necessidade de um tratamento diferenciado para o componente nominal da despesa com juros na contabilidade pblica. Veja-se, por exemplo, Bresser Pereira & DallAcqua (1987) e tambm Tavares & Belluzzo (1986), um texto hermtico e reverenciado nas escolas marxistas, e que conclua peremptrio (originalmente o texto de 1984), que espantoso que se continue a recomendar a reduo do dficit pblico e o aperto monetrio, como polticas antiinflacionrias (p. 70). 12 O argumento era o de que o dficit, quando adequadamente medido, deveria corresponder variao patrimonial real experimentada pelo governo. E esta, no deveria ser afetada pelas

16

Tabela 3, o dficit no conceito operacional teve valores significativos, mas no

impressionantes em 1985-89, e nulos para 1990-94, mesmo na presena de

valores extremamente elevados para o dficit pblico no conceito nominal.

Tabela 3

Dficit pblico, 1985-2003 (mdias anuais em %% do PIB)

Dficit pblico Perodo

Nominal Operacional Primrio*

1985-89 42.02 5.14 0.64

1990-94 38.78 0.02 2.82

1995-99 6.52 4.32 0.48

2000-03 4.25 0.68 3.85 Fonte: Banco Central do Brasil. * supervit

Esses nmeros modestos para o dficit no conceito operacional

serviram para apoiar a perigosa hiptese de que no havia causas de natureza

fiscal para a inflao. Conforme argumentou-se na ocasio: os fatores primrios

da inflao, a saber, o dficit operacional do setor pblico e a poltica monetria,

esto sob controle. No h presso exagerada de demanda e no h mais

necessidade de promover importantes reajustes de preos relativos ... [d]e modo

que a inflao agora essencialmente inercial, isto , os preos sobem hoje

porque subiram ontem, de acordo com o mecanismo perverso de catraca da

economia indexada13.

Embora houvesse considervel cautela quanto validade dessas

premissas, especialmente dentre alguns dos formuladores dos planos econmicos

a partir do Cruzado, a noo de que a inflao era impulsionada apenas e to

somente pelo seu prprio passado, ou que no tinha razo de ser, e que poderia

terminar com algum artificialismo inteligentemente urdido, como um congelamento

de preos ou uma OTNizao, resultaram irresistivelmente tentadoras no mundo

poltico. Tinha-se a, ao menos potencialmente, uma inovao que poderia despesas com correo monetria da dvida pblica, as quais, apenas recompunham o principal diante de um determinado nvel de inflao. As variaes patrimoniais do setor pblico, isto , na dvida lquida do setor pblico, eram explicadas pelo dficit no conceito operacional, ou seja, deduzida a correo monetria. 13 Arida & Lara-Rezende (1985, p. 151) grifos meus.

17

resolver por completo a paralisia em que nos encontrvamos diante do colapso do

desenvolvimentismo inflacionista, ou seja, um outro Ovo de Colombo, como tinha

sido a introduo da indexao nos anos 1960.

Malcia e ingenuidade pareciam formar uma poderosa combinao

levando implementao dessas teorias, especialmente depois da experincia

argentina inicialmente bem sucedida do Plano Austral. A idia da inrcia

inflacionria, ou dos fatores reprodutores ou realimentadores da inflao,

encontrava renovado apelo, embora no contivesse l muita coisa de novo14. A

discusso do papel especfico de polticas salariais, e de suas elaboradas

frmulas de reposio da inflao passada, conferia notvel concretude e

atualidade construo. Mas o erro fundamental era o de achar que a inflao se

esgotava nesses elementos de realimentao ou de se confundir inrcia

inflacionria e inflao inercial, como alertou o professor Simonsen (1989, p. 25).

A relevncia da inrcia produzida por fatores institucionais jamais autorizaria

qualquer descaso quanto ao desequilbrio fiscal em que nos debatamos, nem

tampouco a iluso de que o problema poderia ser resolvido por um artifcio de

pssima folha corrida como era o congelamento. A conduo dos nossos

sucessivos experimentos heterodoxos ofereceria uma pattica e montona

sucesso de reprises pioradas do Plano Cruzado, cada qual trazendo uma nova e

mais contundente maneira de reviver o mesmo fracasso e reciclar as mesmas

falcias.

Resulta desolador o saldo de nossas tentativas de estabilizao

heterodoxa. Conforme registra a curiosa compilao de Ricardo Henriques (1993,

p. 58), tivemos, nesses anos loucos, 8 programas de estabilizao econmica, 15

polticas salariais, 54 alteraes de sistemas de controle de preos, 18 mudanas

de poltica cambial, 21 propostas de renegociao da dvida externa, 11 ndices

14 Pelo menos uma dcada antes, Mrio Henrique Simonsen havia estudado o problema com muito detalhe em seu Gradualismo versus Tratamento de Choque (1970). O fato de a inflao exibir inrcia, ou, em linguagem tcnica, caractersticas auto-regressivas, era to antigo quanto a prpria inflao. O que parecia instigante no caso brasileiro neste momento era a associao direta, e no plano economtrico, que se fazia entre mecanismos explcitos de indexao como na poltica salarial, por exemplo e a inflao em ser, boa parte da qual, ao menos aparentemente, pr-determinada. O trabalho economtrico a se destacar o de Lopes (1986) e especialmente o de Eduardo Modiano, reunido posteriormente numa coletnea de 1988. Poucos macroeconomistas deixaram de escrever sobre o tema da inflao inercial, com opinies variando do entusiasmo repulsa incondicional.

18

oficiais de inflao, 5 congelamentos de preos e salrios e 18 determinaes

presidenciais para cortes drsticos nos gastos pblicos. Junte-se a isso 5

mudanas de padro monetrio a partir de 1986, somando 8 alteraes desde

1942, quando o Cruzeiro substituiu o milris, conforme pode ser visto na Tabela 4.

Tabela 4

Padres monetrios, 1942-2004

Padro Monetrio Incio Fim Durao (em meses)

Inflao Acumulada

(%)

Inflao Mdia Mensal

1 Cruzeiro nov/42 jan/67 292 31,191 1.99%

2 Cruzeiro Novo fev/67 mai/70 40 90 1.61%

3 Cruzeiro jun/70 fev/86 190 206,288 4.10%

4 Cruzado mar/86 dez/88 35 5,699 12.30%

5 Cruzado Novo jan/89 fev/90 15 5,937 31.44%

6 Cruzeiro mar/90 jul/93 41 118,590 18.85%

7 Cruzeiro Real ago/93 jun/94 11 2,396 33.97%

8 Real jul/94 * 115 150 0.80% * at maro de 2004. Fonte: Ministrio da Fazenda.

Indiscutivelmente, essa incontinncia intervencionista resultou em piorar

ainda mais as doenas que se tencionava combater no apenas pelo entulho

composto de passivos judiciais, como tambm pelo ressentimento e hostilidade

que deixava para trs, criando terrveis anticorpos nos chamados agentes

econmicos contra quaisquer medidas que pudessem apontar para os mesmos

velhos traumas. No outro o motivo pelo qual no houve triunfalismo do lado

ortodoxo pelos seguidos fracassos da heterodoxia: o problema a ser enfrentado

permanecia em aberto, e ainda mais difcil, emergindo como um desafio colossal

sabedoria econmica estabelecida. Muito havia sido aprendido no tocante s

tecnologias de desindexao, mas ainda havia muito mais o que aprender com

relao ao tratamento dos ditos fundamentos, ou seja, muito o que pensar sobre

reforma do Estado e insero externa como elementos, para usar a expresso de

Raul Prebish (1961, p. 135), de uma poltica de estabilidade monetria como

parte integrante da poltica de desenvolvimento econmico. O Plano Real,

19

refletindo estas lies, teria como virtude um duplo ataque ao problema: um

tratamento extremamente sofisticado das questes pertinentes indexao e

coordenao decisria durante a transio monetria mediante introduo da URV

(Unidade Real de Valor), e, em paralelo, a deflagrao de vrias agendas

reformistas relacionadas com as causas fundamentais da inflao brasileira. Esta

receita, de que trataremos em mais detalhe adiante, terminou desferindo o tiro de

misericrdia no velho inflacionismo.

Conflito distributivo e oramento: uma sntese

Foi popular, em certa poca, o enunciado da inflao como conflito

distributivo, tanto de maneiras abstratas e vagas, apelando s contradies

fundamentais do capitalismo brasileiro tardio, quanto em modelos matemticos

de grande sofisticao onde se observava uma curiosa sntese de diversas

influncias: a recm popularizada teoria dos jogos, com seus equilbrios (no

cooperativos) de Nash, a tentar capturar a irracionalidade do fenmeno

inflacionrio, em decorrncia da interao no cooperativa de agentes ditos

racionais na ausncia de aes coordenadoras, exploraes no campo da lgica

da ao coletiva (Manscur Olson), com ingredientes de Public Choice15.

Todavia, embora muitos insights resultassem desta literatura no tocante a

questes de coordenao, teis para entender o fracasso dos congelamentos, e

preciosos para a posterior construo da URV (Unidade Real de Valor), como ser

visto adiante, prevaleceu a noo de que esta sabedoria era essencial para uma

metade do problema, e que sem o adequado tratamento dos chamados

fundamentos, nenhum programa lograria sucesso. Ao mergulhar no estudo dos

fundamentos, todavia, percebeu-se, com o tempo e com surpresa, que o conflito

distributivo havia invadido e contaminado o terreno fiscal, ou mais precisamente o

oramento. A conciliao entre conflito distributivo e a viso convencional ligando

a inflao ao dficit pblico estava logo a frente para ser descoberta, e o caminho

15 Veja-se, sobre este tema especfico, Simonsen (1986 e 1989), Fraga & Werlang (1983), Franco (1989) e S (1998).

20

para tanto era um enigma em torno do qual se encastelavam os adversrios da

disciplina fiscal: como poderia haver desequilbrio fiscal fundamental se os

nmeros para o dficit operacional eram to pouco expressivos como verificado

na Tabela 3 acima?

Para deslindar este problema era necessrio afastar-se do terreno da

contabilidade pblica, retornar economia, e atinar para o fato de que a inflao

afetava o valor real tanto da receita, atravs do chamado efeito Tanzi16, quanto

da despesa, atravs da indexao imperfeita das dotaes nos oramentos

pblicos feitos no figurino da Lei 4.320/64. O Grfico 1 mostra como a despesa

(abstrada a correo monetria da dvida pblica, ou seja, no conceito

operacional) e a receita, ambas medidas em termos reais, ou como percentagem

do PIB, se comportavam para diferentes nveis de inflao. Note-se que ambas

tinham seus valores reais negativamente afetados pela inflao, embora a

despesa de forma muito mais pronunciada, de modo que, pela combinao dos

dois efeitos, sempre havia um nvel de inflao suficientemente alto para eliminar

o dficit, ou, ao menos, traze-lo para um valor consistente com as receitas do

chamado imposto inflacionrio. Portanto, a inflao servia para reprimir o

desequilbrio fiscal original, aquele que existia quando a inflao era nula e que

aparece no Grfico 1 com a designao de dficit potencial. Note-se que as

estatsticas no mostram este desequilbrio ex ante ou potencial, que constitui a

causa primria do processo inflacionrio. Elas mostram os fatos acabados, o

campo de batalha depois que as aes tiveram lugar, o ponto de equilbrio no

Grfico 1, e no a batalha em si. Da a dificuldade em se ilustrar o nexo

convencional entre inflao e dficit pblico.

16 O chamado efeito Tanzi refere-se ao efeito deletrio da inflao sobre a receita tributria em razo da defasagem temporal entre fato gerador e pagamento do imposto. Sabia-se, por outro lado, que, ao contrariamente ao usual, e ao que se observou nos casos clssicos de hiperinflao, a importncia do efeito Tanzi no caso brasileiro era de ordem menor, tendo em vista a penetrao da indexao no sistema tributrio brasileiro. Para explicaes mais detalhadas, comparaes com outros pases e debates sobre esse fenmeno no Brasil, veja-se Franco (1995, cap. 10).

21

Grfico 1: Impacto da inflao sobre o dficit pblico

A chave para o entendimento da crise fiscal e da hiperinflao brasileira

pode ser encontrada, portanto, em uma localizao meio bvia: no oramento.

Desde 1964, com a Lei 4.320, o oramento pblico se afirmou como um processo

de concesso de uma autorizao para gastar, baseada numa estimativa de

receita, isto , a Lei Oramentria autorizativa e no impositiva. Em razo disto,

a partir de meados dos anos 1980, o Oramento vai se transformando em uma

coleo to irreal quanto inconseqente de desejos, de modo que vo se tornando

crescentes, em conseqncia, as discrepncias entre desejos (valores orados) e

gastos efetivamente realizados: em mdia, para o perodo 1990-1992, as

despesas oradas no chegaram a ter mais de 57% de execuo, sendo que esta

proporo caa para cerca de 45% se exclussemos das despesas os salrios do

funcionalismo, para as quais a corroso das dotaes oramentrias pouco

afetava as obrigaes (despesas) subjacentes17. A sociedade brasileira parecia

expressar com clareza o desejo que o Estado brasileiro ampliasse seu papel no

plano social, mas no exibia qualquer disposio para fornecer ao Estado os

meios financeiros para isto, ou seja, mais impostos. No outra a essncia da

crise fiscal brasileira: desejos, que se tornaram direitos, s vezes extravasando o

17 Franco (1995, p. 212) cf. dados de Guardia (1992). Para uma anlise retrospectiva do problema, veja-se Guardia (2004).

22

terreno oramentrio e inscrevendo-se mesmo na Constituio, maiores que as

possibilidades fornecidas pela tributao.

Vo se tornando cada vez mais agudas as tenses inerentes

continuao desse estado de coisas, pois o mecanismo de frustrao de despesa

atravs da inflao ia provocando um superfaturamento generalizado de pleitos a

fim de que o racionamento imposto pela inflao fosse menos efetivo18. Era o

conflito distributivo em sua forma mais pura, sendo travado no mbito do

Oramento, e para a execuo do qual a inflao vai assumindo o papel de fator

de ajustamento forado entre desejos e possibilidades, conforme mostrado

atravs do Grfico 1. E assim, o quanto mais se pretendia resolver as mazelas do

pas por decreto, no Oramento Geral da Unio, ou mesmo na Constituio,

fixando nveis irreais de despesa, mais alta se tornava a taxa de inflao

necessria para trazer a despesa pblica ex post para nveis consistentes com a

realidade da receita pblica. Em decorrncia disto, o pesadelo da hiperinflao,

que era inimaginvel para a jovem Democracia que se reinstalava em 1984, se

materializou em 1989, para muitos de forma surpreendente, pois ocorre sem que

tivssemos vivido as guerras e revolues que supe terem existido nos pases

listado na Tabela 1, e com nmeros para o dficit no conceito operacional que,

apenas na superfcie, pareciam inofensivos.

O fato que apenas depois de 1994, com o desaparecimento do

recurso inflao para resolver o dficit, a penria de recursos, diante dos fins,

se torna a regra, e a dvida pblica se torna um problema crescente, uma vez que

o desequilbrio fiscal, ainda que combatido com mais afinco do que nunca, no

desaparece por inteiro. O Estado via-se obrigado a caber dentro de seus prprios

meios, e as tenses se tornam visveis em toda parte, e em governos de todo tipo

de orientao ideolgica, culminando inclusive, mais recentemente, com a

transformao observada nas concepes petistas sobre o problema fiscal

brasileiro a partir de 2003. bastante claro que, ao longo da segunda metade dos

anos 1990, o pas modifica gradual, mas profundamente as suas percepes

18 Cresce o fenmeno do contingenciamento controle de gastos na boca do caixa pelo Tesouro, em resposta ao qual surgem as vinculaes de receita, criando classes privilegiadas de despesas e sub-oramentos prioritrios.

23

sobre as contas pblicas. Nada mais eloqente nesta linha que a aprovao da

Lei de Responsabilidade Fiscal, inclusive e principalmente pela sua designao,

em si, uma verdadeira revoluo conceitual. Nos dias de hoje, parece pacificado o

entendimento de que a indisciplina fiscal parece fazer parte de uma longa

adolescncia que o pas se esfora para abandonar, embora ainda com certa

hesitao e notveis resistncias localizadas.

O Plano Real: a volta ao nominalismo e o combate ao inflacionismo

Os planos de estabilizao que antecederam o Real esgotaram o

cardpio de mecanismo coercitivos para resolver o problema de coordenao

decisria inerente estabilizao: congelamento, pr-fixaes, controles ad hoc

de preos e salrios em leis salariais com redutores, expurgos, vetores e

tablitas, ou em grandes esquemas envolvendo pactos sociais, polticas de

rendas, amplos ou no mbito de cmaras setoriais, para no falar na suprema

violncia, o seqestro de ativos empreendido pelo Plano Collor. Nada deixou de

ser experimentado, ou seriamente cogitado, assim formando um formidvel acervo

de experimentos fracassados, todos apontado sempre para a mesma lio: a

estabilizao apenas seria bem sucedida se fosse parte, e ao mesmo tempo um

resultado, de amplas e profundas reformas com vistas a enfrentar os problemas

apontados na seo anterior. S assim a estabilizao conquistaria o atributo

verdadeiramente essencial, a credibilidade, que apenas o Real logrou alcanar

exatamente por afastar a idia de mais um choque, e colocar no centro do

problema, com honras e desde o incio, o ataque s causas fundamentais da

inflao.

De um modo ou de outro, todavia, reforma monetria teria da haver, e

neste terreno o Plano Real traria uma abordagem bastante inovadora para o

problema da supresso coordenada da memria inflacionria e reconfigurao

jurdica do instituto da correo monetria, problemas estes tornados muito mais

srios em razo da extrema desconfiana da sociedade para com qualquer

24

esquema que envolvesse qualquer forma de surpresa ou coero. A URV

(Unidade Real de Valor) forneceu uma soluo de mercado para o problema ao

iniciar a criao de uma nova moeda estvel seguindo, em etapas, o caminho

inverso ao percorrido pela desagregao da moeda19. O primeiro passo seria a

criao de uma moeda de conta, no apenas uma mistura de ndices de preos

com base no qual era fixada a taxa de cmbio entre o dlar e o Cruzeiro Real,

mas uma unidade de conta de uso obrigatrio em novos contratos, parte

integrante do sistema monetrio nacional, mas para a qual os contratos em vigor

poderiam migrar apenas pela vontade das partes. Como a URV variava

diariamente, em linha com o dlar (na verdade este em linha com aquela),

revelou-se uma moeda de conta superior a qualquer outra, e portanto passou a

beneficiar-se da operao de uma velha e testada lei, a Lei de Gresham20, que

geralmente funcionava a favor do dlar, e com isso, em quatro meses a grande

maioria dos contratos, includos salrios, benefcios da Previdncia, tarifas

pblicas, contratos dos setor pblico e boa parte das relaes privadas haviam

aderido voluntariamente URV. Tal qual nos processos onde uma economia em

hiperinflao experimenta a dolarizao, e pode ser estabilizada instantaneamente

com a fixao da taxa de cmbio. A construo era em tudo inovadora: tinha-se a

uma novidade: uma dolarizao virtual num sistema bi-monetrio onde tanto a

URV quanto o Cruzeiro Real tinha curso legal, sendo que aquela para servir

exclusivamente como padro de valor monetrio (Medida Provisria 434, depois

Lei 8.880, Art. 1). Quando a URV viesse a desfrutar de poder liberatrio, sendo

assim emitida em cdulas e moedas, o Cruzeiro Real seria desmonetizado, de

modo que jamais dois meios de pagamentos chegariam a conviver.

Com 4 meses de vida, em 1o de julho de 1994, a URV foi emitida,

tornado-se, portanto, uma moeda inteira, e teve, como previsto, o seu nome

mudado para Real. Encerrava-se de forma indiscutivelmente bem sucedida a 19 Para uma descrio detalhada da arquitetura jurdica do sistema bi-monetrio e as razes da criao veja-se Franco (1995, cap. 1). 20 Diz a lei que a moeda boa expulsa a m, ou que na presena de duas moedas, os indivduos sempre vo utilizar para pagamentos a moeda inferior guardando a melhor para si. Atribudo a Sir Thomas Gresham (1519-1579), suposto autor de um memorando publicado em 1578, o princpio era bem conhecido na poca tendo sido enunciado pela primeira vez, de acordo com especialistas, em 1525 por Nicolau Coprnico em um ensaio sobre cunhagem de moedas.

25

batalha da transio para uma nova moeda, que seria melhor descrita, em linha

com a filosofia bsica da reforma, como a nominalizao das relaes

econmicas feita de modo caracteristicamente neutra ou horizontal; nenhum

pacto social poderia ser to perfeito, nem to abrangente e popular. Em seu

ltimo ms de vida, junho de 1994, o Cruzeiro Real experimentou inflao de

47,4% pelo IPCA e 45,2% pelo IGPM, ao passo que os preos medidos pelo IGP-

DI em URV registraram uma inflao acumulada de 3,6% nos quatro meses de

existncia da URV, ou 0.89% mensais. Em julho, a inflao em Real21 atingiu 6,4%

e 4,3%, registradas nesses mesmos ndices, mas doze meses depois, os nmeros

j mostravam sinais de convergncia para nveis internacionais. O acumulado de

12 meses cai abaixo de 10% anuais em fins de 1996, para ambos os ndices, que

chegam ao fim de 1998 abaixo de 2% anuais.

O insofismvel sucesso do Real deveu-se, em boa medida, URV, mas

tambm, em igual ou maior medida, ao mix de polticas macroeconmicas em

vigor a partir de 1o de julho. O sucesso inicial, espetacular como o do Plano

Cruzado, no deveria alimentar iluses. Era exatamente aqui que comeava a

complacncia no mundo poltico, sempre ansioso por declarar vitria, voltar aos

velhos hbitos e abster-se das medidas impopulares e imprescindveis para

tornar a estabilizao sustentvel. Mas era tambm, e por outro lado, o momento

crtico em que, feita a transio, o Banco Central, o responsvel pela boa sade

da nova moeda, via-se diante do desafio de introduzir consistncia

macroeconmica atravs de ncoras que manteriam a inflao em nveis baixos

de modo sustentvel para o resto dos tempos. Ou seja, era preciso introduzir a

idia de no se tratava de um sacrifcio temporrio e reversvel, mas uma

mudana de paradigma, esta sendo, evidentemente, a parte mais delicada da

estabilizao.

21 A metodologia de clculo da inflao nos dois primeiros meses do Real foi definida em lei de forma transparente a analiticamente inatacvel. Os preos em Real em julho e agosto de 1994 deveriam ser comparados com preos em URV nos meses anteriores a julho, sempre usando a URV da data da coleta (cf. Art. 38 Lei 9.069/95). Tentativas de malversar essas regras com o objetivo de levar vantagem ocorreram no terreno judicial, mas todas malograram. No obstante, a FGV ainda insiste em publicar como seus nmeros oficiais os ndices contaminados para julho e agosto de 1994, em confronto com o que manda a lei, assim provocando distores no uso dos seus ndices em contratos privados e no deflacionamento de sries de grandezas nominais.

26

Com essas elevada ambies, o teatro de operaes deslocava-se para

as aes com respeito a juros e cmbio, as quais deveriam levar em conta velhas

e conhecidas lies ensinadas pelos modelos clssicos de Mundell e Flemming,

bem como de Robert Triffin e seu famoso trilema22. Todavia, era fundamental

que se tivesse clareza de que estvamos na presena de condies fiscais

melhoradas, mas ainda muito frgeis, que facilmente caracterizavam o que a

literatura tcnica conhece como dominncia fiscal, ou seja, uma situao onde o

dficit fiscal, ou mais precisamente a rolagem da dvida pblica determinava a taxa

de juros. Simultaneamente, no outro extremo, estvamos diante de condies

formidavelmente favorveis na conta de capitais, ou seja, diante de um autntico

capital surge. Circunstncias to especiais, na verdade, deixavam poucos graus

de liberdade no desenho das chamadas ncoras nominais, mas o mix que

indicavam, na verdade, resultaria muito poderoso para conter a inflao.

Desde logo foi descartada a idia de um currency board, ou mesmo

da fixao da taxa de cmbio, seja por que a experincia argentina inspirava

preocupaes, seja pelo entorno macroeconmico singular ou pelas resistncias

idia de abandonar a soberania monetria que tanto esforo vinha tomando para

ser recomposta23. Para a surpresa de muitos, o Real iniciou sua existncia num

regime de livre flutuao cambial, com vistas, inclusive, a reforar a idia de

desindexao e de primado do mercado tambm no cmbio. Os juros foram

calibrados em nveis bastante elevados de forma a permitir a continuidade da

rolagem da dvida interna, como no poderia deixar de ser num regime de

dominncia fiscal, e contra-arrestar o impacto expansionista da estabilizao.

Como resultado deste mix, a nova moeda apreciou em relao ao dlar, caindo

22 Robert Mundell e Marcus Flemming so pioneiros da macroeconomia aberta; seus modelos so amplamente utilizados no ensino de economia. O trilemade Robert Triffin, ou a trade impossvel, tambm um tema clssico da macroeconomia moderna, e foi estabelecido em torno da experincia dos EUA em 1971. Consiste em dizer que, sob mobilidade irrestrita de capitais, no possvel manter, simultaneamente, taxas de cmbio fixas e poltica monetria independente. Apenas duas dessas trs possibilidades podem coexistir. 23 interessante observar que as metas para a inflao ainda no se encontravam estabelecidas internacionalmente naquele momento como paradigma de poltica monetria. A Medida Provisria 542, de 1o de julho, depois Lei 9.069/94, trouxe, inclusive, vrios elementos apontando no sentido do controle dos agregados monetrios, at mesmo um limite de emisso de moeda. Na verdade, naquele momento, seria difcil adotar alguma meta para a inflao diferente de zero (ou da inflao americana) pois seria visto como pr-fixao e seguramente criaria um piso para a prtica da indexao, inclusive salarial. A nica meta consistente com o nominalismo que se procura implantar em nosso ordenamento jurdico era a inflao zero.

27

dos R$ 0,98 por dlar, onde comeou a nova moeda, para um mnimo de R$ 0,83

em algumas semanas, proporcionando inestimvel ajuda no processo de

estabilizao, mas levantando preocupaes quanto ao futuro das contas externas

e polmicas duradouras. O BC adotou um sistema de bandas cambiais que

vigoraria, com diversos desdobramentos e variaes, at 199924.

Durante todo o perodo em que as bandas vigoraram as taxas de

cmbio reais foram descritas como sobrevalorizadas, o dficit em conta corrente

esteve na faixa de 3,5% a 4,5% do PIB, mas o BC esteve constantemente

acumulando reservas em vista do estado excessivamente superavitrio da conta

de capitais. No se tratava apenas de tirar proveito de circunstncias externas

excepcionalmente favorveis para erradicar na prtica, nas leis e nas mentes,

males que nos afligiam h dcadas, a inflao e o inflacionismo, mas do fato de

que a magnitude das entradas de capitais no pas nesses anos era tamanha que

simplesmente no nos deixava outra alternativa25, especialmente diante da frgil

situao fiscal desses anos. Sem embargo, a ausncia de ajuste fiscal, ou a

permanncia de uma situao de dominncia fiscal, tornava a poltica monetria

mais apertada do que poderia ser, e com isso vivamos uma situao que os

livros-texto designavam como crowding out, ou seja, o dficit fiscal tomava o

lugar (crowds out) das exportaes e do investimento privado na composio da

demanda agregada. Tratava-se, portanto, de um mix de polticas

macroeconmicas extremamente poderoso para extirpar a inflao, o que foi

conseguido com sucesso e com sobras, mas apenas poderia vigorar enquanto se

mantivessem as excepcionais circunstncias externas que vivemos. Em fins de

1997, com a Crise da sia, e especialmente com a Crise da Rssia em meados de

1998, a necessidade de mudar as polticas domsticas se tornaria imperativa.

Felizmente, os efeitos das ncoras, da desindexao, e de alguns anos de vida

econmica inteligente sob estabilidade de preos haviam modificado a economia

24 Para um histrico ver Franco (2000) ou (1999, cap. 12) para uma verso mais resumida em portugus. 25 Apenas como exemplo, entre 1995 e 2000, anos base para duas edies do Censo de Capitais Estrangeiros no Brasil, recebemos mais de US$ 100 bilhes apenas em investimentos diretos. O estoque existente no incio de 1995, acumulado desde o incio dos registros de capital estrangeiro no Brasil no ultrapassava US$ 45 bilhes.

28

brasileira de forma permanente e profunda, o que no se tinha claro, ainda, em

1998.

Concluso: a superao do inflacionismo

A flutuao do Real em janeiro de 1999 foi um teste importantssimo

para o pas; no se sabia ao certo como seriam as implicaes inflacionrias de

uma mega-desvalorizao, e para a surpresa e alvio de muitos a experincia veio

a demonstrar que a economia estava bem mais desindexada do que se pensava,

ou seja, o vrus parecia mais estranho ao organismo do que jamais tinha sido. A

estabilidade de preos era, naquele momento como agora, uma conquista de

imenso valor para a Sociedade Brasileira, que a ela se adaptou de inmeras

formas que, inclusive, reduziam o espao para o retorno do inflacionismo. De outro

lado, as condies fiscais tinham sofrido sensvel melhoria face ao acordo com o

FMI que, em razo disto, permitiu a adoo de um novo mix de polticas

macroeconmicas: com dficits fiscais bem menores (supervit primrio elevando-

se de zero para 3,2 % do PIB em 1999) e o cmbio flutuante, a poltica monetria

poderia ser exercida com bem mais independncia, o que se definia, agora no

figurino das metas para a inflao (inflation targeting). Um momento inteiramente

novo se iniciava na longa experincia inflacionria brasileira, caracterizado pela

continuidade da poltica de flutuao cambial, e por uma inflao mdia baixa

8,87 % anuais em mdia do perodo janeiro de 1999 a fevereiro de 2004, medida

pelo IPCA. Mantida a periodicidade mnima para a indexao em 12 meses, o

estrago causado pela inflao era, na verdade, muito menor que o causado pelas

flutuaes cambiais, cujos efeitos financeiros e contbeis foram um dos assuntos

dominantes entre as empresas brasileiras nesses anos.

Durante praticamente todo o perodo posterior a 1999 estivemos sob a

disciplina de um acordo com o FMI e sob uma poltica monetria orientada pelas

metas para a inflao. So muitos os pases a adotar este sistema, de modo

que, tanto a inflao, quanto os mtodos para tratar do problema, deixam de ter

qualquer singularidade no Brasil relativamente ao resto do mundo. Deixamos de

29

ser diferentes. As Autoridades Monetrias cumpriram rigorosamente as metas nas

duas primeiras edies de novo regime, em 1999 e em 2000, mas tiveram

dificuldades nos anos que se seguiram, sempre em razo de flutuaes cambiais

acentuadas. Mas nada que, nem de longe, significasse a perda de controle do

processo ou o retorno aos velhos patamares. Trs cartas-abertas foram escritas

por Presidentes do Banco Central a fim de explicar as razes do descumprimento

ou mudana das metas, mas, ao que tudo indica, a inflao em 2004 dever

permanecer muito prxima da meta de 5,5% anuais.

De singular, na experincia brasileira com as metas para inflao, h

apenas o contraste com a nossa experincia anterior. Na verdade, no deve ser

perdido de vista que tanto o acordo com o FMI quanto o regime de metas de

inflao tiveram continuidade aps a eleio Presidente Luis Incio Lula da Silva,

com o qual se instalava o primeiro governo de esquerda que o Brasil teve desde

Joo Goulart. A dimenso histrica deste fato no deve ser perdida. Ainda durante

o segundo mandato do Presidente Fernando Henrique Cardoso, a Autoridade

Monetria vinha sob permanente tenso, indicando que, a despeito da aparente

superao do inflacionismo, se inaugurava uma nova fase de dvidas sobre as

possibilidades de crescimento sob condies de responsabilidade fiscal e moeda

sadia. Estas tenses atingiram o seu apogeu durante os poucos meses que

antecederam posse do novo Presidente, sendo importantssimo de se notar que

o organismo econmico reagiu de forma violentamente contrria a um provvel

retorno do inflacionismo. Esta reao negativa foi, na verdade, dupla: no plano

eleitoral parece pacfico que o sucesso do candidato do Partido dos Trabalhadores

teve muito que ver com o abandono de um nacional-populismo que o

acompanhou nas trs eleies anteriores, e trazia implcito os vcios antigos do

desenvolvimentismo inflacionista. No plano dos mercados, em paralelo, as dvidas

sobre a continuidade de polticas macroeconmicas convencionais, provocaram

enorme turbulncia nos mercados financeiros assim demonstrando que uma

economia globalizada, sujeita mobilidade de capitais e largamente penetrada

pelo capital estrangeiro, no pode fugir disciplina bsica da consistncia

macroeconmica e de polticas convencionais neste domnio. Com efeito, neste

30

momento, os mercados viriam a demonstrar fartamente que muito difcil

experimentar polticas alternativas no terreno monetrio e fiscal, onde os

paradigmas internacionais esto solidamente consolidados.

O leitor pode perfeitamente especular sobre a tese segundo a qual a

globalizao efetivamente subtrai soberania dos Estados Nacionais. provvel,

todavia, que a leitura mais correta da experincia brasileira de converso de um

governo de esquerda f ortodoxa, tenha que ver com o fato de que o pas de

fato experimentou essas polticas alternativas em muitas variantes, por vrias

dcadas, e com rendimentos largamente decrescentes e mesmo negativos.

Conforme observamos ao longo deste ensaio, polticas inflacionistas e

heterodoxas foram dominantes nas cinco dcadas anteriores ao Plano Real. Sua

superao no tem outra explicao to convincente quanto sua evidente perda

de eficcia. A inovao revolucionria diante da qual esteve o Presidente Luis

Incio Lula da Silva foi justamente a de no (contra) revolucionar o que tinha sido

recm revolucionado, ou seja, seguir pelos caminhos convencionais da

macroeconomia e no retornar s prticas inflacionistas do passado, de que

tratamos longamente neste ensaio. Sem dvida, h certa dose de ironia em ter

sido o Presidente Lula e seus companheiros de partido, durante tantos anos

crticos implacveis de polticas macroeconmicas convencionais praticadas por

governos anteriores, aqueles que efetivamente sacramentaram o fim do ciclo de

desenvolvimentismo inflacionista no Brasil. Ficava assim confirmada para alm de

divergncias ideolgicas e partidrias, uma tese que o Plano Real trouxe desde o

seu incio: o desenvolvimento econmico brasileiro, para ser justo e sustentvel,

precisa ter lugar sob responsabilidade fiscal e moeda sadia.

31

Referncias bibliogrficas

Abreu, M. P. (1990) "Inflao, estagnao e ruptura: 1961-1964" em M. P. Abreu (ed.) A ordem do progresso: cem anos de poltica econmica republicana, 1889-1989 Rio de Janeiro: Campus.

Arida, P. & Lara-Rezende, A. (1985) Inertial inflation and monetary reform: Brazil

em J. Williamson (ed.) Inflation and indexation: Argentina, Brazil and Israel Washington: Institute for International Economics

Bacha, E. L. (1994) "O fisco e a inflao: uma interpretao do caso brasileiro"

Revista de Economia Poltica14(1) maro. _____ (1988) "Moeda, Inrcia e Conflito: reflexes sobre polticas de estabilizao

no Brasil Pesquisa e Planejamento Econmico 18 (1). Baer, W. & Kerstenetzky, I. (1964) (eds.) Inflation and growth in Latin America

Homewood: Richard D. Irwin Inc. Berman, M. (1987) Tudo o que slido desmancha no ar: a aventura da

modernidade So Paulo: Companhia das Letras. Bielschowski, R. (1988) Pensamento econmico brasileiro: o ciclo ideolgico do

desenvolvimento Rio de Janeiro: IPEA. Bresser Pereira, L.C. & DallAcqua F. (1987) A composio financeira do dficit

pblico em E. Lozardo (ed.) Dficit Pblico brasileiro: poltica econmica e ajuste estrutural So Paulo: Paz e Terra.

Bruno, M. (1993) Crisis, stabilization and economic reform: therapy by consensus

Oxford: Oxford University Press. Cagan, P. (1987) "Hyperinflation" em J. Eatwell et al. (eds.) The New Palgrave A

Dictionary of Economics London: Macmillan. _____ (1956) "The Monetary Dynamics of Hyperinflation" em M. Friedman (ed.)

Studies in the Quantity Theory of Money Chicago: University of Chicago Press.

Fischer, Stanley et al. (2002) Modern hyper- and high inflations Journal of

Economic Literature XL (3). Fishlow, A. (1974) "Indexing Brazilian style: inflation without tears?" Brookings

Papers on Economic Activity 1.

32

Fraga, A. & Werlang, S. (1983) Uma viso da inflao como conflito distributivo Revista Brasileira de Economia 37 (3)

Franco, G. H. B. (2000) The Real Plan and the Exchange Rate Essays in

International Finance, International Finance Section, Department of Economics, Princeton University, n. 217, Abril.

_____ (1999) O Desafio Brasileiro: ensaios sobre desenvolvimento, globalizao e

moeda So Paulo: Editora 34. _____ (1995) O Plano Real e outros ensaios Rio de Janeiro: Francisco Alves

Editora. _____ (1989) Inrcia e coordenao: pactos, congelamentos e seus problemas

Pesquisa e Planejamento Econmico 19 (1). Guardia, E. (2004) As razes do ajuste fiscal em F. Giambiagi et al. Reformas no

Brasil: balano e agenda Rio de Janeiro: Nova Fronteira. _____ (1992) "Oramento pblico e poltica fiscal: aspectos institucionais e a

experincia recente, 1895-1991" Dissertao de Mestrado no publicada, Universidade de Campinas, novembro.

Henriques, R. (1993) "Economia em rumos sombrios: inflao, ordem e violncia"

em J. R. Vieira et al. (eds.) Na corda bamba: doze estudos sobre a cultura da inflao Rio de Janeiro: Relume & Dumar.

Lara-Rezende, A. (1990) "A poltica brasileira de estabilizao, 1963-1968"

Poltica e Planejamento Econmico 12 (3) dezembro. Lessa, C. (1981) Quinze anos de poltica econmica So Paulo: Brasiliense. Lopes, F. L. (1986) O choque heterodoxo: combate inflao e reforma monetria

Rio de Janeiro: Campus Editora. Modiano, E. M. (1988) Inflao: inrcia e conflito Rio de Janeiro: Campus. Moraes, P. B. (1987) "O programa de estabilizao de 1964: balizamento de

preos com restrio de crdito" Revista Brasileira de Economia 41 (2) abril / junho.

Prebish, R. (1961) "O falso dilema entre desenvolvimento econmico e

estabilidade monetria" em Dinmica do desenvolvimento latinoamericano Rio de Janeiro: Editora Fundo de Cultura, 1964.

33

S, W. R. (1998) Jogos inflacionrios e jogos de estabilizao: uma economia poltica do combate inflao alta e crnica Rio de Janeiro: IUPERJ & Editora Revan.

Santos, J. F. (1997) Feliz 1958: o ano que no devia terminar Rio de Janeiro:

Record. Simonsen, M. H. (1989) "Macroeconomia e Teoria dos Jogos" Revista Brasileira

de Economia 43 (3). _____ (1986) "Rational Expectations, Incomes Policies and Game Theory" Revista

de Econometria 6 (2). _____ (1970) Inflao: gradualismo versus tratamento de choque Rio de Janeiro:

Apec Editora. _____ (1975) Brasil 2002 Rio de Janeiro: Apec Editora, 6a. edio. Sunkel, O. (1958) "O fracasso das polticas de estabilizao no contexto do

processo de desenvolvimento latino americano" em A. Pinto et al. A inflao recente no Brasil e na Amrica Latina Rio de Janeiro: Graal.

Tavares, M. C. & Belluzzo, L. G. (1986) Uma reflexo sobre a natureza da

inflao contempornea em J. M. Rego (ed.) Inflao inercial, teorias sobre inflao e o Plano Cruzado Rio de Janeiro: Paz e Terra, 1986.

Departamento de Economia PUC-Rio

Pontifcia Universidade Catlica do Rio de Janeiro Rua Marques de So Vicente 225 - Rio de Janeiro 22453-900, RJ

Tel.(21) 31141078 Fax (21) 31141084 www.econ.puc-rio.br flavia@econ.puc-rio.br