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A proteção do investidor nos países Ibero-Americanos

Edição e ProduçãoFundação Instituto Ibero-americano de Mercados de Valores (IIMV),c/Edison nº 4, segunda planta. (28006 Madrid) Tel: 34 91 585 09 01;Fax 34 91 585 16 41; E-mail: [email protected]; Web: www.iimv.org

Relação de Autores

Mayte de Miguel RuizSubdiretora do Serviço Contencioso e do Regime Sancionador. CNMV. Espanha

José Alexandre Cavalcanti VascoSuperintendente de Proteção e Orientação aos Investidores. CVM. Brasil

Gloria Caballero NúñezSubdiretora da Área de Educação ao Investidor. CNMV. Espanha

Amparo Marián CanoAssessora Técnica. IIMV

Luis Leyva MartínezDiretor Geral Adjunto de Regulação Bursátil. CNBV. México

Kattia Castro CruzDiretora do Departamento de Informação e Comunicação. SUGEVAL. Costa Rica

Eva Vinueza OcañaDiretora de Pesquisa e Desenvolvimento da Intendência de Mercado de Valores de Guayaquil. Superintendência de Companhias. Equador

Virginia Villacis PeláezDiretora de Pesquisa e Desenvolvimento da Intendência de Mercado de Valores de Guayaquil. Superintendência de Companhias. Equador

Pierino Stucchi López RaygadaDefensor do Investidor. SMV. Peru

Julio Gil DolzResponsável da Unidade de Informes I e Consultas de Serviço de Reclamações. Banco da Espanha

Javier Angarita Fonseca Assessor da Subdireção de Coordenação Normativa. Superintendência Financeira da Colômbia

Miguel Mora HidalgoMembro Consultivo da Secretaria Geral do Tesouro e Política Financeira. Ministério de Econo-mia e Competitividade. Espanha

Patricia Fresch Menandro Gerente de Estudos Regulatórios. ANBIMA. Brasil

Ignacio Santillán FraileDiretor Geral da Gestora do FOGAIN. Espanha

Catalina Munita RoncaglioloCoordenadora da Divisão Regulação de Valores. SVS. Chile

Colaboradores

Mª Eugenia Mapis; María Luisa Streb; Daniel Ibáñez; Valeria Pacheco; Magda Barrien-tos; Wendy Goitia Polo; Guilherme Benaderet; Ana Leoni; Marcelo Billi; Diana Rocío Castañeda; Isabel Tan Chan; Marina Fuica Carriel; Patricio Valenzuela; Ricardo Her-nández; Jessica Castro; Lucrecia María Bermejo; Yaneth Clementina Aguilera; José Benjamín Santos; Rigoberto Osorto; Reyna Dorantes; Alba Rodríguez; Guillermo Díaz; Vernon Ramos; Zaida Llerena; Julio Britos; José Antonio Bezada Alencastre; Omar Gutiérrez Ochoa; Carlos Rivero Cevallos; Nery Salas Acosta; Alberto Valdivia Ocam-po; Juan Ernesto Jiménez; Claudio Guzmán; Julio A. Rodríguez Garabot; Carmen Báez; Rosario Soares Netto.

Nosso agradecimento aos funcionários das seguintes Instituições

participantes

Comissão Nacional de Valores de Argentina, Autoridade de Supervisão do Sistema Financeiro de Bolívia, Comissão de Valores Mobiliários do Brasil, Superintendência de Valores e Seguros do Chile, Superintendência Financeira da Colômbia, Superinten-dência Geral de Valores da Costa Rica, Superintendência de Companhias do Equador, Superintendência do Sistema Financeiro de El Salvador, Comissão Nacional do Mer-cado de Valores da Espanha, Banco da Espanha, Secretaria General do Tesouro e Po-lítica Financeira da Espanha, Registro do Mercado de Valores e Mercadorias da Gua-temala, Comissão Nacional de Bancos e Seguros de Honduras, Comissão Nacional de Bancos e Valores do México, Superintendência do Mercado de Valores do Panamá, Comissão Nacional de Valores do Paraguai, Superintendência do Mercado de Valores do Peru, Superintendência de Valores da República Dominicana, Superintendência de Serviços Financeiros do Banco Central do Uruguai, Associação Brasileira das Entida-des dos Mercados Financeiros e de Capitais (ANBIMA), e o Fundo Geral de Garantia de Investidores da Espanha (FOGAIN).

Índice

PRÓLOGO........................................................................................................................................... 15

María Elvira Rodríguez HerrerPresidente da Comissão Nacional do Mercado de Valores da Espanha

CAPÍTULO 1- ASPECTOS GERAIS DO ENFORCEMENT EM MATÉRIA DE PROTEÇÃO DO INVESTIDOR................ ...................................................................................................................... 17



1. ESTRUTURA DO ENFORCEMENT EM MATÉRIA DE PROTEÇÃO DO INVESTIDOR .......................................................................................................................................19

1.1. Introdução ............................................................................................................................................191.2. As estruturas de enforcement no âmbito ibero-americano .............................................31

2. INSTRUMENTOS DE ENFORCEMENT ............................................................................................392.1. Introdução à proteção do investidor. Razões que aconselham o endurecimento da norma ............................................................................................................392.2. Procedimento sancionador ............................................................................................................ 44

• Introdução ..................................................................................................................................... 44• Formas de iniciação. Denúncias anônimas ..........................................................................45• Princípios e garantias .................................................................................................................. 46

2.3. Competência sancionadora dos Autorreguladores nesta matéria. ...............................522.4. Outras formas de garantir a proteção do investidor e o cumprimento normativo nesta matéria. Acordos ..............................................................................................562.5. Confidencialidade durante o processo de investigação e sancionador. Interessados nos mencionados processos ...............................................................................622.6. Meios de provas ..................................................................................................................................65

3. SANÇÕES ....................................................................................................................................................663.1. Tipos de infrações. Elementos distintivos dos tipos .............................................................663.2. Sanções. Tipos ....................................................................................................................................683.3. Independência do Supervisor. Destino e cobrança das Sanções de multa .....................723.4. Proporcionalidades das sanções impostas ..............................................................................753.5. Tipos de penas relacionadas com a proteção do investidor .............................................78

CAPÍTULO 2- A SUPERVISÃO DA COMERCIALIZAÇÃO DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS ............................................................................................83



INTRODUÇÃO ....................................................................................................................................................851. A SUPERVISÃO DOS INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS ...........................................................87

1.1. Normas de conduta e requisitos organizativos dos intermediários financeiros e empresas de serviço de investimento .............................................................94 1.2. Delimitação da atuação supervisora por objeto e sujeito ................................................ 108

1.2.1. Tipologia e critérios de definição do investidor ....................................................... 1081.2.2. Catalogação de produtos por segmentação de clientes ou outros critérios como nível de risco .....................................................................112

1.3. Requisitos de idoneidade de comercializadores, regime de incentivos e mecanismos para evitar conflitos de interesse ...............................................................1141.4. Formalização das relações cliente-intermediário ............................................................ 1201.5. Informações pré e pós-contratual .............................................................................................1251.6 Regime de responsabilidades ......................................................................................................127

2. DESAFIOS QUE DEVE ENFRENTAR O SUPERVISOR PERANTE NOVOS PRODUTOS E A GLOBALIZAÇÃO DE MERCADOS ................................................................. 130

CAPÍTULO 3- O ASSESSORAMENTO EM MATÉRIA DE INVESTIMENTO .........................135



INTRODUÇÃO .................................................................................................................................................1371. ASSESSORAMENTO EM MATÉRIA DE INVESTIMENTO ....................................................... 1392. REQUISITOS EXIGIDOS PARA A PRESTAÇÃO DE SERVIÇO ............................................... 1443. OBRIGAÇÃO PRÉVIA PARA A PRESTAÇÃO DE SERVIÇO .................................................... 1484. OBRIGAÇÕES DURANTE A PRESTAÇÃO DO SERVIÇO ........................................................ 1565. MECANISMO DE PROTEÇÃO .............................................................................................................161

CAPÍTULO 4 - EDUCAÇÃO DO INVESTIDOR ..........................................................................169


Eva Vinueza OcañaDiretora de Investigação e Desenvolvimento da Intendência de Mercado de Valores de Guayaquil. Superin-

tendência de Companhias. Equador

Virginia Villacis PeláezSubdiretora de Promoção e Difusão do Mercado de Valores. Intendência de Mercado de Valores de Guaya-

quil. Superintendência de Companhias. Equador


1. DEFINIÇÃO DE EDUCAÇÃO FINANCEIRA ....................................................................................1712. EIXOS DA EDUCAÇÃO FINANCEIRA. DA EDUCAÇÃO AO INVESTIDOR ........................1733. OBJETIVOS DA EDUCAÇÃO FINANCEIRA ................................................................................. 1764. BREVE REFERÊNCIA A INICIATIVAS IBERO-AMERICANAS ..................................................

EM EDUCAÇÃO FINANCEIRA E EDUCAÇÃO AO INVESTIDOR ..........................................1825. ELEMENTOS QUE DEVEM CONTER UMA POLÍTICA OU ESTRATÉGIA DE EDUCAÇÃO ............................................................................................................................................. 198

CAPÍTULO 5 - MECANISMOS DE SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS E GARANTÍAS A FAVOR DO INVESTIDOR ............................................................................... 211


Julio Gil DolzResponsável da Unidade de Informes I e Consultas do Serviço de Reclamações. Banco da Espanha

Javier Angarita Fonseca Assessor da Subdireção de Coordenação Normativa. Superintendência Financeira da Colômbia

1. AS CONTROVÉRSIAS QUE ENVOLVEM INVESTIDORES E INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS ..........................................................................................................................................2131.1. O marco contratual e regulatório da relação entre investidor e intermediário financeiro ...........................................................................................................2131.2. O fenômeno da adesão contratual ............................................................................................2151.3. A defesa contra cláusulas abusivas mediante a solução de controvérsias ............................................................................................................................. 216

2. A ATENÇÃO DE CONSULTAS E SUA VINCULAÇÃO COM A SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS ........................................................................................................................... 220

3. A SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS ENTRE INVESTIDORES E INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS .............................................................................................. 224

3.1. Os modelos de solução de controvérsias no âmbito público ........................................ 2243.1.1. O modelo judicial ................................................................................................................ 2253.1.2. Os modelos mistos ............................................................................................................ 226

3.2. A relevância da relação entre a solução de controvérsias e a função supervisora e reguladora ...................................................................................... 2283.3. Atuação individual e atuação coletiva ..................................................................................... 2303.4. As alegações diretas como espaço de solução de controvérsias ................................2313.5. O papel dos meios alternativos de resolução de controvérsias (MARC) ...............................232

3.5.1. Os modelos predominantes ........................................................................................... 2323.5.2. A administração privada e pública ............................................................................... 234

3.6. Os princípios aplicáveis ................................................................................................................ 2364. AS GARANTIAS A FAVOR DO INVESTIDOR ................................................................................. 237

4.1. Marco geral das garantias ........................................................................................................... 2374.1.1. Financiamento e cobertura ............................................................................................ 2414.1.2. Administração .................................................................................................................... 242

4.2. Os modelos de garantia ............................................................................................................... 243

CAPÍTULO 6 - TENDÊNCIAS INTERNACIONAIS E OUTRAS EXPERIÊNCIAS SOBRE PROTEÇÃO DO INVESTIDOR E EDUCAÇÃO FINANCEIRA ...................................................245

INICIATIVAS DA UE E TENDÊNCIAS INTERNACIONAIS (OCDE, G20) NA PROTEÇÃO DO INVESTIDOR FINANCEIRO ............................................................................... 247Miguel Mora HidalgoMembro Consultivo da Secretaria Geral do Tesouro e Política Financeira. Ministério de Economia e Com-

petitividade. Espanha

MODELO DE AUTORREGULAÇÃO, SUPERVISÃO E ENFORCEMENT. EXPERIÊNCIA DA ANBIMA ...................................................................................................................... 265Patricia Fresch MenandroGerente de Estudos Regulatórios. ANBIMA

FUNDOS DE GARANTIA DE INVESTIDORES. A EXPERIÊNCIA DO FOGAIN NA ESPANHA ................................................................................................................................................ 283Ignacio Santillán FraileDiretor Geral da Gestora do FOGAIN

CAPÍTULO 7 - CONCLUSÕES DO ESTUDO ..............................................................................301

ANEXO: FORMULÁRIOS RESUMOS DO MARCO REGULADOR E AUTORIDADES SUPERVISORAS POR PAÍS .........................................................................317

Catalina Munita RoncaglioloCoordenadora da Divisão de Regulação de Valores. SVS. Chile

ARGENTINA ..................................................................................................................................................... 319BOLÍVIA ...............................................................................................................................................................321BRASIL ............................................................................................................................................................... 323COLÔMBIA ........................................................................................................................................................ 325COSTA RICA ..................................................................................................................................................... 327CHILE .................................................................................................................................................................. 329EQUADOR ......................................................................................................................................................... 331EL SALVADOR ................................................................................................................................................. 333ESPANHA .......................................................................................................................................................... 335GUATEMALA ................................................................................................................................................... 337HONDURAS ...................................................................................................................................................... 339MÉXICO .............................................................................................................................................................. 341PANAMÁ ............................................................................................................................................................343PARAGUAI.........................................................................................................................................................345PERU ................................................................................................................................................................... 347REPÚBLICA DOMINICANA ......................................................................................................................... 351URUGUAI ........................................................................................................................................................... 353

Este estudo surge com vocação de oferecer um instrumento de análise a partir da ótica dos supervisores, das medidas e tendências da melhoria à proteção dos inves-tidores nos mercados de valores

A obra cobra especial relevância no cenário de crises econômicas e financeiras que ainda enfrentamos e colocou de manifesto a dimensão sistêmica da distribuição de produtos complexos e tem demostrado claramente as práticas de venda não adequadas que pro-vocaram a diminuição da confiança dos investidores nos mercados de valores.

Estas crises sem precedentes em escala mundial abordaram importantes desafios políticos, sociais e legislativos, assim como de configuração e supervisão do sistema financeiro. E precisamente esta magnitude global e sistêmica faz que os mecanis-mos de elaboração e melhoria da regulação e proteção dos cidadãos sejam comuns, uniformes e coordenados.

Por essa razão, as medidas em andamento partem dos mandatos do G20 com a finali-dade de garantir sua aplicação uniforme. Com elas se pretende adaptar a regulação e a supervisão a uma nova realidade integrada e global do sistema financeiro, de modo que possa voltar a cumprir de forma eficaz e eficiente sua função primordial de financiar a economia real. Trata-se assim de estar à disposição de prevenir futuras crises, dispondo-se de mecanismos de gestão bem adequados para enfrentar com solvência suficiente.

O estudo que aqui se apresenta oferece uma visão comparada entre as opções dos diferentes Estados ibero-americanos participantes e abordam os três pilares básicos da proteção dos inversores.

Em primeiro lugar, a regulação das normas de atuação dos intermediários que participam nos mercados de valores e cuja atividade de maior alcance é o asses-

Prólogo

María Elvira Rodríguez HerrerPresidente

Comissão Nacional do Mercado de Valores da Espanha

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soramento e a comercialização de produtos de investimento destinados a investi-dores não profissionais.

A seguir se avalia o sistema de supervisão cujo principal objetivo é garantir o cumpri-mento da regulação, incluindo os processos de investigação e sanção que tratam de punir as condutas infratoras e, sobretudo, de servir como desestímulo a seu ganho como comissão.

E por último, a educação do investidor, que faz parte da educação financeira da popu-lação, já reconhecida como um degrau a mais na cadeia de preservação da estabilidade financeira. Neste âmbito, a OCDE vem liderando a definição dos padrões que todas as autoridades econômicas e financeiras adotam como modelo.

A fim de dar ao estudo uma visão global, inclui as tendências internacionais nas ma-térias tratadas ao longo da obra, o que traz valor agregado.

Concluo com meu reconhecimento aos autores do estudo que, com sua ampla e dila-tada experiência nos campos que tratam, proporcionam um valioso material para todos aqueles aos que interessa contar com uma completa referência das tendências inter-nacionais em matéria de regulação e supervisão do mercado de valores.

Meu sincero agradecimento também aos colaboradores e demais pessoas e insti-tuições que, de um modo ou outro, tiveram participação na obra e que a tornaram possível com suas contribuições.

Desejo finalmente que esta obra contribua para perfeiçoar e fortalecer a regulação e o sistema de supervisão dos mercados de valores ibero-americanos e lhes permita alcançar padrões de proteção que melhorem sua posição competitiva global, favore-cendo assim seu crescimento econômico e o torne atrativo para os investidores.

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Aspectos geais do enforcement em matéria de proteção do investidor

CAPÍTULO 1

Aspectos gerais do enforcement em matéria de proteção do investidor



1. ESTRUTURA DO ENFORCEMENT EM MATÉRIA DE PROTEÇÃO DO INVESTIDOR1.1. Introdução 1.2. As estruturas de enforcement no âmbito ibero-americano

2. INSTRUMENTOS DE ENFORCEMENT 2.1. Introdução à proteção do investidor. Razões que aconselham o endurecimento da norma2.2. Procedimento sancionador

• Introdução• Formas de iniciação. Denuncias anônimas• Princípios e garantias

2.3. Competência sancionadora dos autorreguladores nesta matéria2.4. Outras formas de garantir a proteção do investidor e o cumprimento normativo nesta matéria. Acordos2.5. Confidencialidade durante o processo de investigação e

sancionador. Interessados no referido processo2.6. Meios de prova

3. SANÇÕES3.1. Tipos de infrações. Elementos distintivos dos tipos3.2. Sanções. Tipos3.3. IIndependência do Supervisor. Destino e cobranças das sanções de multa3.4. Proporcionalidade das sanções impostas3.5. Tipos penais relacionados com a proteção do investidor

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1. ESTRUTURA DE ENFORCEMENT EN MATÉRIA DE PROTEÇÃO DO INVESTIDOR

1.1. Introdução

Perante os escândalos e crises que têm afetado aos países nos últimos anos, a efetivi-dade do enforcement e da regulação nos mercados de capitais tem sido questionada em diversos âmbitos e, como consequência, surgiu um grande debate e reflexão sobre o papel tradicional dos órgãos reguladores do sistema financeiro. Nos países onde a re-visão desse papel já estava sendo considerada ou implementada gradualmente, os re-feridos processos sofreram mudanças e correções de direção. Assim, em algumas juris-dições onde estavam sendo experimentados meios alternativos com o objetivo de destinar de forma mais eficiente ou efetiva os recursos, geralmente limitados, das agên-cias reguladoras, renovou-se a percepção sobre a necessidade de contar com uma ca-pacidade de resposta acreditável perante fraudes e outras condutas ilícitas. Em apenas alguns poucos anos, as políticas estabelecidas em alguns países que percebiam o enfor-cement como um elemento importante, porém de menor dimensão comparando a ou-tros meios a sua disposição1, se reformularam. Este processo de aprendizagem, ocorrido em escala global e apoiado em diversos organismos e fóruns internacionais, conduziu a uma nova apreciação do enforcement, paralelamente a outras estratégias a disposição dos reguladores, revalorizando seu papel crucial para dissuadir a pratica de delitos e abusos como parte essencial de políticas públicas que tenham o efeito de produzir nos participantes dos mercados regulados a apreciação do risco tangível de ser responsabi-lizado e, por tanto, sofrer consequências relevantes, inclusive no âmbito penal2.

O enforcement sempre tem sido percebido como uma variável absolutamente indis-pensável para o êxito da regulação e, como parte integrante do próprio processo re-gulatório. Neste sentido, Robert Baldwin e Martin Cave3 situam este processo em

1. No Informe da FSA (Financial Services Authority) de 2007 se mencionava: “A aplicação é uma parte de qualquer instrumento regulador. Neste caso, se trata de uma parte relativamente pequena, porém importante, da nossa estratégia e enfoque regulamentário global. Nos últimos anos fizemos grandes esforços para melhorar a eficiência e a equidade do processo de execução. Estamos comprometidos em levar adiante os casos apropriados e demonstrar através destes que nosso enfoque é proporcionado, ra-ciocinado e justificado legalmente”. Informe FSA. Regulação baseada em princípios. Focar nos resultados importantes – 2007.2. O plano da FSA para 2009/2010 (FSA Business Plan 2009/2010), expressamente dizia: “Estamos comprometidos em fazer mudanças reais no comportamento para evitar os abusos nos mercados. Vamos continuar com as duras medidas coercitivas como parte do nosso programa de dissuasão credível; os infratores enfrentarão um risco real e tangível de ter que prestar contas e podem sofrer consequências significativas. Isto levará ao inicio de diligências penais, imposição de sanções cíveis e à realização de ordens de busca e apreensão como requerido em 2009/10”.3. Baldwin, Robert; Cave, Martin. Understand Regulation. Theory, Strategy and Practice. New York: Oxford University Press, 1999.

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três elementos ou etapas, a saber: a promulgação de uma legislação apropriada, a criação de administrações regulatórias e normas, e a implementação dessas normas sobre as pessoas ou instituições a ser influenciadas ou controladas, sendo esta últi-ma (o enforcement) vital para o êxito da regulação, assim como as outras duas.

Porém, assim como a produção de normas estatais para ordenamento dos merca-dos tem sofrido mudanças nos últimos anos, com maior ou menor participação priva-da (autorregulação), incluindo mudanças filosóficas (um maior detalhe das regras ou sua formulação por princípios, deixando aos regulados a escolha dos meios adequa-dos de implementá-los), também no campo do enforcement se têm dado diferentes visões ao estar intimamente ligadas ao tipo de regulação existente e à estrutura re-gulatória. E assim, as diferentes estratégias de regulação4 têm repercutido nas estra-tégias e estruturas de enforcement.

Embora o enforcement tenha passado por mudanças de enfoque, principalmente com a progressiva admissão de meios alternativos de solução de conflitos em algu-mas jurisdições, suspendendo ou interrompendo processos administrativos sancio-nadores ou com uma maior participação dos próprios regulados, normalmente por meio de associações e entidades autorreguladoras, essas inovações nunca chegarão a colocar sua existência em junção. Além disso, no âmbito específico dos mercados de capitais, pelas próprias caraterísticas de sua maior complexidade e dos riscos en-volvidos, a proteção dos investidores menos sofisticados ou de menor capacidade econômica sempre foi percebida como um objetivo inseparável da regulação. Essa preocupação está bem mais justificada perante a repercussão que as práticas ilícitas podem gerar na confiança sobre os mercados e as estruturas criadas para sua super-visão e para punir delitos e outros ilícitos financeiros.

Neste sentido, apesar de que podem existir efeitos negativos na divulgação de casos de fraude e outros ilícitos, as ações de enforcement podem proporcionar um importante contraponto e, também, apoiar a recuperação ou a manutenção da confiança no siste-ma financeiro e em suas instituições: “Uma forma que um governo pode afetar a con-fiança do povo é através de uma rigorosa aplicação das normas existentes. Sabemos que a partir da psicologia os acontecimentos sobressalientes tendem a ponderar na mente das pessoas. Ao passo que os casos individuais de fraude altamente divulgados podem ter um efeito negativo na confiança, e os casos de aplicação altamente divulga-dos podem ter um efeito positivo. (...) uma maior desconfiança conduz a uma maior

4. Para uma análise pormenorizada referente às mudanças nas estratégias de regulação, a partir de ênfases na regulação, passando pelos processos de desregulação e as mais recentes tendências de forta-lecimento da regulação, consultar: Ménard, Claude; Ghertman, Michel. Regulation, Deregulation, Reregu-lation. Institucional Perspectives. Massachusetts: Edward Elgar Publishing Limited, 2009.

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demanda de intervenção do governo. Entretanto, uma similar relação também existe na série temporal. Logo após cada grande crise aumenta a demanda de intervenção do governo. Por exemplo, depois da crise de 1929, houve uma grande demanda de intervenção. O mesmo ocorreu com os escândalos Enron e WorldCom. E o mesmo ocorre hoje em dia. A falta de intervenção se percebe como indiferença, enquanto que uma pequena intervenção pode gerar a esperança de que o sistema vai melho-rar e elevar assim o nível de confiança” 5. A importância do enforcement para a confiança da população e dos investidores nos mercados e suas instituições se apresenta como um elemento de especial relevância para os países onde esses mercados são menos desenvolvidos e grande parte dos investidores possui um menor grau de educação ou sofisticação, no sentido de uma menor capacidade de compreender os potenciais riscos envolvidos nas diferentes operações, produtos e serviços a sua disposição. Segundo apontam alguns estudos6 , a decisão de investir em ações envolve uma dimensão emocional muito forte, sendo muito mais influente este fator quanto menor for o grau de educação do investidor. Desse modo, uma redução do grau de confiança no mercado pode conduzir a dramá-ticas reduções no grau de participação da população nos mercados de valores. Evi-dentemente, essa inferência deve ser tomada com cautela e não pode desconsiderar as características sociais, demográficas, econômicas e inclusive culturais de cada país, porém pode servir como uma alerta para a potencial redução da participação do mercado de capitais na vida nacional diante das crises de confiança da população.

Um exemplo desse episódio foi a crise do mercado de capitais brasileiro de 1971. Depois de um período de crescimento apoiado por medidas de incentivo fiscal ao in-vestimento em ações de empresas, seguiu uma contração do número de investidores que perdurou por décadas até a progressiva reversão da situação a partir de meados dos anos 90, devido também ao apoio de políticas públicas e outros fatores. Em 1976 se estabeleceram os novos marcos legais do mercado de capitais, com a criação do órgão regulador setorial ( Comissão de Valores Mobiliários) e das sociedades por ações. Por sua parte, a produção de respostas governamentais de problemas na so-ciedade que se percebem como falhas de mercado tem como exemplo paradigmáti-co o mercado norte-americano, onde a legislação introduzida nos anos 30 tinha por objetivo restaurar a confiança do público no mercado de valores7.

5. Zingales, Luigi, The Future of Securities Regulation (January 29, 2009). Chicago Booth School of Business Research Paper No. 08-27; FEEM Working Paper No. 7.2009. Disponivel em: http://ssrn.com/abstract=1319648.6. Estudos citados por Zingales, Luigi em The Future of Securities Regulation (January 29, 2009). Chicago Booth School of Business Research Paper No. 08-27; FEEM Working Paper No. 7.2009. Disponivel em: http://ssrn.com/abstract=1319648.7. Zingales, Luigi. Op. cit..

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Esta breve introdução destaca a existência de um enforcement efetivo como con-dição necessária para alcançar os objetivos pretendidos pela própria regulação do mercado de capitais8, conclusão que está avaliada pela Organização Internacional de Comissões de Valores (IOSCO, pelas suas siglas em inglês). Os investidores são par-ticularmente vulneráveis a condutas irregulares dos intermediários e outros partici-pantes do mercado e a capacidade de reação de cada indivíduo isoladamente é clara-mente limitada, o que deixa um amplo campo para a atuação estatal na repressão de fraudes e outros ilícitos praticados. A insuficiência dos meios a disposição de cada investidor, juntamente com as complexas características das transações nesses mercados, requer que haja uma reação vigorosa dos órgãos responsáveis sempre que não se cumpram as regras estabelecidas (“quando se produz uma infração da lei, os investidores devem ser protegidos através da aplicação estrita da lei”9).

Não é por razão menor que a IOSCO incluíra em seus princípios para a regulação do mercado de valores uma categoria específica para o enforcement, dentre as nove existentes, desenvolvidas em três princípios:

“Princípio 10. O regulador terá amplos poderes de inspeção, investigação e vigilância.Princípio 11. O regulador deve contar com poderes gerais de aplicação.Princípio 12. O sistema regulatório deve assegurar um uso eficaz e acreditável das com-petências de inspeção, investigação, vigilância e execução pela implementação de um programa efetivo de cumprimento” 10.

Portanto, a existência de amplos poderes para supervisionar e investigar condutas praticadas nos mercados regulados é uma condição necessária para cumprir os ob-jetivos da regulação. A complexidade dos mercados de investidores requer uma ca-pacidade efetiva de reação, inclusive de enforcement perante condutas irregulares, seja pelo próprio regulador ou por outra autoridade governamental, sem que esse poder reduza ou impeça a atuação dos próprios prejudicados em defesa de seus direi-tos e interesses. Por isso, a capacidade para exigir informações, investigar, aplicar sanções ou outras medidas, assinar acordos e adotar providências que possam levar

8. A regulação dos mercados de valores (“regulamentação de valores”) tem como objetivos, segundo IOSCO: proteger os investidores; assegurar que os mercados sejam eficientes, transparentes e justos; e reduzir o risco sistêmico. Esses objetivos não são estancados nem independentes, mas estão relaciona-dos entre si. Especificamente, quanto ao papel do enforcement, o documento “Objetivos e princípios para a regulamentação de valores” editado por IOSCO reconhece o essencial de sua efetividade para que os objetivos possam ser alcançados: “Além disso, questões como a vigilância minuciosa e programas de cumprimento, a aplicação efetiva e uma estreita cooperação com outros reguladores são necessárias para dar efeito aos três objetivos”.9. IOSCO. Objetivos e princípios para a regulação de valores https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD323.pdf10. IOSCO. Objetivos e princípios para a regulação de valores. Junho 2010. Vid em https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD323.pdf

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à responsabilidade penal quando se detectam indícios de delitos financeiros, fazem parte do conjunto de poderes minimamente recomendados para qualquer comissão ou superintendência de valores.

Pode ocorrer que referidos poderes não necessariamente estejam concentrados em um único regulador, existindo diversos modelos que também podem ser efetivos, não que estejam distribuídos em outras entidades governamentais ou autorreguladoras. O desafio para que se alcance efetividade deriva da necessidade de que estas estru-turas disponham de meios que permitam uma efetiva colaboração e intercâmbio de informações entre os órgãos responsáveis.

As crises de 2007-2008 revelou a necessidade de contar com uma estrutura para a supervisão e o enforcement capazes de acompanhar a inovação financeira e tecnoló-gica experimentada nas últimas décadas, e a progressiva interconexão de setores e mercados que desafiam os limites tradicionais de atuação dos órgãos reguladores setoriais (estrutura funcional que se explicará mais adiante). Assim, a existência de canais formais e efetivos de intercâmbio de informações é fundamental, não somente para identificar as falhas e os problemas nos limites de cada participante do mercado (emissor de valores, intermediário ou prestador de serviços), se não também para extrair um juízo realista e, por conseguinte, compreensivo da situação real de deter-minadas instituições financeiras. A comissão instituída para analisar as causas das crises no mercado norte-americano destacou especificamente este ponto11. Além dis-so, a própria dinâmica das crises também provocou a reformulação de algumas des-sas estruturas institucionais, inclusive com a criação de novas agências reguladoras, como ocorreu na UE e no Reino Unido.

Este debate está longe de se esgotar, já que em cada jurisdição, em maior ou menor grau, tem refletido sobre as estruturas necessárias para uma supervisão efetiva e

11. O Informe da “Financial Crisis Inquiry Commission”, publicado em janeiro de 2011, destaca a impor-tância de uma efetiva cooperação entre órgãos reguladores na troca de informações (p. 298): “Assim a SEC e Fed trabalharam juntos nos testes de estresse de liquidez, com igualdade de acesso aos dados, cada agência tem comentado que durante os meses de crise não estavam de acordo com suas análises e conclusões . Por exemplo, antes da quebra da Lehman em setembro, a Fed comentou ao examinador que a SEC havia negado compartilhar duas opiniões horizontais (inter-empresa) sobre as posições de liquidez dos bancos e as exposições de bens comerciais. A resposta da SEC foi que os documentos estavam em formato “rascunho” e não haviam sido revisados ou finalizados. O conflito se agravou; o pessoal in situ da Fed acre-ditava que o pessoal in situ da SEC não contava com os conhecimentos prévios ou experiência para avaliar adequadamente os dados. Esta falta de comunicação foi corrigida através de um memorando formal de entendimento (MOU) para regular o troca de informação. Segundo o ex-presidente da SEC, Christopher Cox, “Uma das razões pelo que se precisou o MOU foi por que a Fed se recusou a compartilhar a infor-mação supervisionada pela SEC, sem reparar que os bancos de investimento não obteriam informação se pensavam que se refeririam à SEC para sua execução”. O memorando formal de entendimento (MOU) não foi executado até julho, mais de três meses depois do colapso da Bear Stearns”..

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para desenvolver uma capacidade de credibilidade de reação no contexto atual.

Assim, em primeiro lugar, o regulador deve ter a sua disposição um amplo leque de opções que permita encontrar a solução mais eficiente e adequada para cada tipo de situação. Em outras palavras, um estilo ou estratégia de enforcement pode variar entre o “compliance” e o “deterrence”, utilizando as expressões originais da língua inglesa. No primeiro caso, o objetivo estará na obtenção da conformidade ou concor-dância de uma conduta com os padrões estabelecidos por ordenamento jurídico se-torial, sem consequências de natureza sancionadora. No segundo caso, se intenta atingir um grau de dissuasão e desânimo de futuras infrações. Estes dois estilos atraem diversas críticas. Os críticos do compliance argumentam que pode ser um indicador de proximidade entre o regulador e o regulado, ou inclusive de falta de re-cursos disponíveis para o enforcement. Para este grupo, o “deterrence” e o enforce-ment restrito das regras, é o meio efetivo para mudar a cultura corporativa e produzir mudanças de comportamento nos participantes do mercado, reduzindo o risco de infrações futuras. Para o grupo de críticos do deterrence, o compliance é a forma mais eficiente de usar os recursos limitados de um regulador, permitindo um nível maior de observância das regras para um determinado nível de custos incorridos pela agencia reguladora. A partir deste ponto de vista, o enforcement, sendo mera-mente legalista, pode resultar inflexível, falhar na identificação das melhores alter-nativas para aperfeiçoar o funcionamento, criar hostilidades e desestimular a coope-ração que, ao final, reduziria a própria efetividade do enforcement e aumentaria os custos12.

Mesmo que ao longo do tempo possam existir mudanças nas prioridades ou desta-car-se em cada estratégia de enforcement é indiscutível que, no âmbito internacio-nal, as jurisdições na prática permitem a coexistência simultânea de diversos possí-veis enfoques. Contudo, em uma visão que excede as posições radicais e antagónicas, modernamente o enforcement envolve uma combinação de vários enfoques, al-cançando um equilíbrio ou sinergia entre punição e persuasão. Rechaçar a primeira seria ingênuo, mas estar totalmente comprometido com ela pode ser igualmente excessivo. Evidentemente, como toda metodologia que deve ser aplicada em diferen-tes contextos, a seleção do estilo mais adequado dependerá de vários fatores, in-cluindo o ambiente social, político e econômico da jurisdição13.

Mesmo que cada país encontre o modelo mais adequado para seu mercado, havendo diferenças entre cada jurisdição, não se pode deixar de concluir que, em geral, os re-

12. Baldwin, Robert; Cave, Martin. Op. cit. pág. 98.13. Kagan, R. A. (1989), Editor’s Introduction: Understanding Regulatory Enforcement. Law & Policy, 11: 89–119.

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guladores utilizam os diversos meios disponíveis para atingir seus objetivos, existin-do uma proporcionalidade entre a gravidade da infração e a estratégia de enforce-ment.

O seguinte modelo, proposto por Ian Ayres e John Braithwaite, estrutura essas estra-tégias numa pirâmide (“pirâmide de estratégias de aplicação”)14, sendo este enfoque (“regulamento receptivo”) razoavelmente exitoso para evidenciar o escalonamento das medidas adequadas, numa escala de progressivo intervencionismo, caso o regu-lado se mantenha refratário à correção de procedimentos ou à interrupção da si-tuação de infração.

Na base da pirâmide estariam os esforços de enforcement dos próprios regulados (autorregulação), e estes provavelmente estarão atuando na maioria das situações, enquanto não atingem o ápice. E em número muito menor encontra-se o enforce-ment estatal, que se encarrega dos casos críticos onde, por sua relevância, o regula-dor já deixaria bem claro a impossibilidade de encontrar soluções alternativas para a punição sem nenhum espaço de discrecionalidade. Entre os dois extremos poderão ser adotadas estratégias intermediárias como a proposta de “autorregulação co-acionada”15. Os próprios autores deste modelo reconhecem que a pirâmide apontada como exemplo é apenas uma dentre as possíveis alternativas existentes. A base da pirâmide, por exemplo, poderia ser um mercado totalmente livre, sem nenhuma re-

14. Ayres, Ian; Braithwaite, John. Responsive Regulation: transcending the deregulation debate. New York: Oxford University Press, 1992.15. Nesse modelo, as regras são propostas pelas próprias empresas e aprovadas pelo governo, sendo colocado em prática pelo próprio regulado, mesmo com a possibilidade de enforcement governamental. Como exemplo de aplicação desta estratégia de enforcement, que é reconhecidamente incipiente, cita-se o U.S. Mine Safety and Health Act, de 1977, que permite aos operadores submeter para sua aprovação federal, seus próprios planos e regras de atuação como alternativa às normas e padrões governamentais existentes.

Autorregulação

Autorregulação reforçada

Regulação de liderança com punição discricionária

Regulação de liderança com punição

não discricionária

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gulação nem autorregulação. Em outras palavras, a base da pirâmide (autorregu-lação) seria seguida por estratégias de persuasão e, logo num grau maior, a denomi-nada “estratégia insistente” (ambas as estratégias de compliance, sendo a primeira mais acomodatícia e a segunda mais enfática, com limites estritos de tempo para a adoção de medidas corretivas). Finalmente, no topo, estaria a “regulação de coman-do”, como estratégia de “deterrence”16.

Junto à pirâmide de estratégias, também haveria em cada jurisdição uma pirâmide de sanções que se apresenta a seguir.

Em sua base, onde estaria a maior parte das atuações do órgão regulador, se incluem medidas de persuasão para obter a conformidade do participante do mercado às re-gras de forma voluntária. Num segundo momento, evidenciada a incapacidade des-sas ações para persuadir ao regulado, a reação da entidade responsável do enforce-ment adquiriria algum grau de formalidade, alertando formalmente e solicitando ações corretivas ou de reparação. No exemplo indicado, as medidas seriam progres-sivamente agravadas até a exclusão da pessoa ou entidade (intermediário) prestado-ra de serviços ou emissora de valores do próprio mercado.

A possibilidade de escalonar as respostas e a disponibilidade de medidas de conse-quências mais graves quanto maior seja a seriedade da infração, podem ser tam-bém vitais para obter um efeito de dissuasão ou desestímulo a práticas irregulares. A cooperação dos participantes poderia ser maior na proporção da quantidade de opções ao alcance do órgão regulador. Efetivamente, uma agência governamental que disponha de uma única medida pode não conseguir desestimular condutas

16. Baldwin, Robert; Cave, Martin. Op. cit. pág. 99.

Sanção cívil

Sanção penal

Suspensão de licença

Revogação de licença

Carta de advertência

Persuasão

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irregulares, se a sanção for evidentemente desproporcionada frente ao menor po-tencial ofensivo da falta. Nesse cenário, a punição será de improvável aplicação, percepção que pode eliminar o desincentivo à conduta indesejada.

Foge do objetivo deste estudo detalhar as críticas a este modelo, porém, resulta inte-ressante mencionar, porque proporciona uma alternativa razoável à polarização en-tre persuasão e punição, ao destacar que o equilíbrio pode e tende a ser alcançado entre esses dois extremos, sempre que as condições o permitam17.

O enforcement, como parte integrante de uma estratégia de regulação, não pode ser percebido de forma isolada. Deve-se verificar o cumprimento das regras e que estas sejam mais especificas, precisas e detalhadas. Além disso, se devem identificar as infrações e sanções com um esforço qualitativamente diferente do aplicado em um ordenamento guiado mais por princípios ou que sejam, simplesmente, mais genéri-cas. Para agregar apenas uma dimensão mais a este ponto, a maior ou menor com-plexidade de uma regra impõe desafios diferentes.

Assim como as estruturas existentes são os órgãos que as integram, que na exe-cução de seus mandatos com seus poderes e limitações e no âmbito do perímetro de competências legalmente demarcado, implementam na prática o enforcement. Daí que estruturas similares podem desenvolver importantes diferenças de estilo, filoso-fia e, por conseguinte, efetividade.

Neste ponto, é importante incidir em que diferentes estruturas institucionais podem ser igualmente efetivas, sem que exista uma solução única ou ideal18. A seguir serão mencionados os três modelos básicos e principais de estruturas organizacionais de regulação financeira, pelo impacto que ocasionam ou podem ter no enforcement 19.

O primeiro modelo é o funcional, que separa os órgãos reguladores conforme as di-versas funções dos serviços financeiros, como a atividade bancaria, de seguros, de valores e futuros, de modo que as atividades similares sejam reguladas pelo mesmo regulador. Neste modelo, cada regulador está especializado no setor sobre sua res-

17. É evidente que se o ordenamento jurídico não permite que o regulador adote soluções de persuasão, quando identifique o não cumprimento de uma norma, será obrigatória a aplicação de sanções. Além dis-so, a “regulação sensível” pode ser simplesmente ilegal ou inconstitucional em determinadas jurisdições.Outra crítica que pode ser realizada a este enfoque tem a ver com o fato de que, às vezes, os riscos envol-vidos podem ser de tal magnitude que não faz sentido seguir um escalonamento progressivo de respostas, se não ao contrario, pode ser necessário partir diretamente de uma resposta mais dura, a partir da ponta da pirâmide.18. IOSCO. Objectives and Principles of Securities Regulation. p. 15.19. Para este breve análisis de estructuras organizativas de regulación financiera, vamos a apoyarnos, en parte, en la nomenclatura utilizada por el Departamento del Tesoro de EE.UU.

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ponsabilidade, considerando-se ineficiente ou impraticável quando uma entidade desenvolve experiência em regular vários, ou mesmo todos, os diferentes aspectos do sistema financeiro. De acordo com o Projeto para Estrutura de Regulação Fi-nanceira Modernizada da UE20 “um enfoque funcional de regulação apresenta varias insuficiências, a mais significativa é de fato, que nenhum regulador possui toda a in-formação e autoridade necessária para controlar o risco sistêmico, ou a possibilidade de que os eventos relacionados com as instituições financeiras possam provocar um amplo descolamento ou uma série de não cumprimentos que afetam o sistema fi-nanceiro de maneira tão significativa que a economia real se veja afetada negativa-mente. E ainda, a incapacidade de qualquer regulador de atuar de forma coordenada em todo o sistema financeiro faz que os problemas relacionados com a estabilidade do mercado financeiro sejam mais difíceis de abordar. Em segundo lugar, em vista de uma maior convergência de fornecedores de serviços financeiros e seus produtos, sur-gem conflitos de competência entre e dentro dos reguladores funcionais, o que com frequência dificulta a introdução de novos produtos, a inovação se faz mais lenta, e a migração de serviços e produtos financeiros se faz obrigatória a mercados estrangei-ros mais adaptáveis. Os exemplos de recentes disputas entre organismos são: o longo processo que rodeia o desenvolvimento das normas de capital Basilea II da UE, a ca-racterização de um produto financeiro como garantia do contrato de futuros, e o al-cance das vendas de seguros dos bancos. Por último, um sistema funcional também permite a duplicação de certas atividades comuns através dos reguladores. Embora certo grau de especialização possa ser importante para a regulação das instituições financeiras, muitos aspetos da regulação financeira e a regulação da proteção do con-sumidor têm temas em comuns. Por exemplo, as medidas chave da saúde financeira têm diferentes terminologias em bancos e seguros, em capital e superávit respectiva-mente, ambas cumprem uma função similar de assegurar a solidez financeira e a capacidade das instituições financeiras para cumprir com suas obrigações. Do mesmo modo, enquanto existem diferenças específicas entre as instituições, o objetivo da maioria das normas de proteção de consumidores é garantir que os mesmos recebam informações adequadas sobre as condições das transações financeiras e que a indús-tria cumpra com as práticas de vendas apropriadas”.

Outro modelo adotado mais modernamente é o que defende um único e consoli-dado órgão regulador do sistema financeiro, com a união das responsabilidades de supervisão de participantes dos mercados bancários, de seguros e de capitais. Esta estrutura foi aplicada em diversos países, como no Reino Unido, Japão, No-ruega, Dinamarca e Suécia. Uma das vantagens deste modelo seria a possibilidade de aumentar a eficiência ao combinar as funções comuns de reguladores indivi-

20. Projeto para Estrutura de Regulação Financeira Modernizada. Departamento do Tesouro da UE. (2008).

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duais nessa entidade única, reduzindo deste modo as necessidades de pessoal, e permitiria, ou pelo menos facilitaria, que se adotasse internamente um tratamen-to consistente de regulação dos diferentes produtos e serviços financeiros, assim como das instituições reguladas. Nesta concepção, esse órgão estaria mais bem posicionado para ter uma visão mais clara e ampla dos riscos do sistema financei-ro, ao contrário de uma visão fragmentada que seria mais típica dos reguladores funcionais ou setoriais. Finalmente, se evitariam os problemas que naturalmente surgem quando se dispõe de vários órgãos reguladores atuando no mesmo am-biente, muitas vezes com competências superpostas. Porém, o referido modelo pode resultar em deficiências de supervisão, como se destaca no estudo do Depar-tamento do Tesouro da UE, “em primeiro lugar, manter todas as funções de regu-lação relacionadas com a regulação financeira e de consumidores em uma só enti-dade pode resultar na focalização em diversos graus destas funções chave. As sinergias limitadas em termos de regulação associadas com a proteção financeira e de consumidores podem fazer que o regulador se concentre mais em uma sobre outra. Também pode haver dificuldades na destinação de recursos para estas funções. Em segundo lugar, um enfoque consolidado normativo para a supervisão financeira poderia também conduzir a uma diminuição disciplinar do mercado, já que o mesmo regulador regularia todas as instituições financeiras, tenham ou não uma garantia explicita do governo. Isto parece ser particularmente importante nos Estados Unidos, onde uma serie de instituições financeiras tem acesso às garan-tias governamentais explicitas de vários graus. Em terceiro lugar, a reforma regu-latória deve levar em conta o papel do banco central, o enfoque normativo conso-lidado deve manter certo grau de coordenação com o Banco Central, se o banco central for o responsável final de algum aspecto da estabilidade do mercado. A experiência recente do Reino Unido com Northern Rock põe em destaque a impor-tância desta função no enfoque regulador consolidado. Por último, a escala das operações necessárias para a criação de um regulador único e consolidado nos Estados Unidos poderia fazer que o modelo fosse mais difícil de implementar em comparação com outras jurisdições”.

O terceiro modelo de estruturas de regulação do sistema financeiro é o que se con-hece como “Twin Peaks” adotado, por exemplo, na Austrália e na Holanda. Neste modelo, a responsabilidade da regulação prudencial das instituições financeiras é exercida por uma agência reguladora especifica, enquanto que a supervisão de con-dutas, com o objetivo mais direto de proteção do consumidor, ficaria sobre a direção de outra entidade governamental. Deste modo, se resolve o problema do potencial conflito que pode surgir entre os interesses da proteção do consumidor por um lado, e o da atuação imprudente do outro, tendo este como objetivo proteger a segurança e a solidez das instituições. Como um simples exemplo, a defesa do investidor pode ser obviamente alcançada pela aplicação de sanções e ressarcimentos, neste caso,

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se são muito severos, podem realmente afetar ou ameaçar a própria existência da entidade21.

Para concluir esta visão geral das estruturas de enforcement e sua recente evolução, vale a pena comentar que recentemente no Reino Unido, onde foi implementada nos anos 2000 uma reforma direcionada a um órgão regulador consolidado22, , como resultado direto das reflexões produzidas a partir das crises de 2007-2008, foi esta-belecido um novo planejamento em relação com a regulação financeira com forte impacto nas estruturas de enforcement existentes. Segundo um documento do Te-souro do Reino Unido divulgado em janeiro de 2012 (“Um novo enfoque da regulação financeira: garantir a estabilidade, proteger os consumidores”), o governo pretende desenvolver uma forma de redesenhar o sistema nos seguintes eixos principais:

a) Estabelecer um regulador macro prudencial (Autoridade de Conduta Financei-ra - Financial Policy Committee- FPC), no âmbito do Banco da Inglaterra, com poderes para vigiar e atuar em casos de riscos sistêmicos;

b) Transferir responsabilidades sobre a regulação micro prudencial de empresas que administram riscos complexos a um novo regulador (Autoridade de Regu-lação Prudencial - Prudential Regulation Authority-PRA), estabelecido como subsidiário do Banco da Inglaterra; e

c) Estabelecer um novo regulador de condutas, (Autoridade de Conduta Fi-nanceira - Financial Conduct Authority-FCA) para assegurar que os partici-pantes dos mercados financeiros adotem condutas que sejam em beneficio dos interesses de todos os usuários e participantes do sistema financeiro.

Como transição ou preparação ao novo modelo, em abril de 2012 a FSA passou a ope-rar internamente em um modelo de supervisão de “twin peaks”, refletindo em grande parte o modo em que as duas organizações (PRA e FCA) operarão no futuro. A nova estrutura regulatória não exclui o papel do enforcement na proteção dos investidores, ao contrário, aponta que uma atuação forte e decisiva é vital para assegurar que os participantes colocarão os consumidores no centro de suas prioridades23.

21. Coffe, John Coffe, John C. Berle, Adolf A. Enhancing Investor Protection and The Regulation of Se-curities Act. Disponivel em: http://ssrn.com/abstract=1372194.22. Destacar que o Reino Unido foi o primeiro centro financeiro internacional que promoveu uma mu-dança rumo a um regulador unificado, por meio da Lei de Serviços Financeiros e Mercados - Financial Services and Markets Act, de 2000. Essa implementação foi resultado das críticas em consequência de uma serie de fatos ocorridos no setor financeiro que, em grande parte, foram atribuídos a uma infraestru-tura regulatória excessivamente fragmentada. Nessa estrutura, grande parte dos poderes era delegada à Junta de Investimentos e Valores - Securities and Investment Board (SIB), mas com a participação ativa de diversos autorreguladores, os quais foram objeto de críticas quanto a sua incapacidade de proteger os consumidores de fraudes e outras irregularidades. 23. Em outubro de 2012, a FSA divulgou em sua página web o documento “Journey to the FCA” (dis-ponível em: http://content.yudu.com/A1z7zd/journey-to-the-fca/) por meio do qual se divulga o planeja-

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1.2. As estruturas de enforcement no âmbito ibero-americano

Como já explicado anteriormente, o enforcement em matéria de proteção do investi-dor é normalmente concretizado pelas estruturas reguladoras estabelecidas em cada jurisdição, em muitos casos, podendo existir uma atuação complementar das entidades autorreguladoras.

No âmbito dos países participantes deste Estudo, os órgãos competentes na emissão de normas de proteção do investidor no âmbito do mercado de valores são, por regra geral, os responsáveis pela supervisão de seu cumprimento. Em varias jurisdições existem também ordenamentos específicos com o objetivo de proteger o consumi-dor, seja por disposições gerais, seja pela atuação de órgãos de defesa para os ser-viços financeiros.

As análises mostram que as estruturas de regulação funcional predominam na região, existindo mais de um órgão regulador do sistema financeiro de cada país. A divisão de competências se faz em geral por mercado, a partir da tradicional, que conta com quatro supervisores: banca, valores, seguros e pensões, como ocorre no Brasil e Costa Rica, até as combinações que resultam em um número inferior (por exemplo três no caso da Argentina e Espanha, ou dois na Bolívia e Peru).

Ainda nesse tipo de modelo funcional, nem sempre resulta que a supervisão possa recair unicamente no órgão regulador e supervisor setorial. Entretanto, o exemplo mais comum encontrado em países em que o regulador bancário não é o mesmo do mercado de valores e é quando um banco distribui valores ao públi-co. Para essa atividade, o banco será supervisionado pelo órgão regulador do mercado de valores, enquanto que em outros instrumentos de natureza banca-ria, o enforcement será realizado por seu regulador primário. Por outra parte, não devemos esquecer que os cidadãos têm a sua disposição produtos e ser-

mento que a nova FCA fará para alcançar os objetivos regulatórios. No que se refere especificamente ao enforcement, se reconhece sua importância para a dissuasão de condutas irregulares e para a obtenção de melhores resultados para os consumidores de serviços financeiros. Uma lista dos compromissos em relação ao enforcement dá uma medida da renovada importância dessa função na nova estrutura regula-tória (pág. 37): “• obter mais casos de aplicação e promulgar a imposição de sanções severas por infrações de normas;• buscar mais casos contra indivíduos e incorporar membros titulares de alta direção responsáveis por suas ações ;• buscar processos penais, mesmo para operações com informação privilegiada e para a manipulação do mercado nos casos apropriados; e• continuar dando prioridade para a obtenção de uma indenização para os consumidores”.

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viços não abrangentes pelo mercado de valores de forma estrita, mesmo que constituam também investimentos. Daí que estes modelos institucionais reque-rem coordenação, para evitar superposições teóricas ou lacunas nas competên-cias dos órgãos do Estado que inspecionam, vigiam ou controlam (enforcement) a proteção ao investidor.

Nesta questão, todas as jurisdições participantes neste trabalho manifestaram a inexistência de lacunas ou superposições, assim como conflitos de competência en-tre os órgãos reguladores, citando-se em alguns casos a existência de convênios através dos quais se estabelecem mecanismos de cooperação e se articula o inter-cambio de informação.

Outro modelo encontrado na região é do órgão regulador único do sistema financeiro. Dos 17 países integrantes do estudo, somente adotam este planejamento Colômbia (Superintendência Financeira da Colômbia – SFC), El Salvador (Superintendência do Sistema Financeiro - SSF), Honduras (Comissão Nacional de Bancos e Seguros – CNBS) e Uruguai (Banco Central- Superintendência de Serviços Financeiros, SSF).

As atribuições do enforcement em varias jurisdições também são exercidas pelas entidades autorreguladas, tanto as que recebem essas competências por lei (por exemplo, na Colômbia) como aquelas que são assim reconhecidas pelo órgão regula-dor do mercado de valores (por exemplo no Peru).

Outro ponto a destacar é a presença importante de leis e autoridades de defesa do consumidor que têm responsabilidades na proteção do investidor, quando este se qualifica como consumidor (como por exemplo, no Peru). Em alguns países esses órgãos são específicos para a proteção do consumidor de serviços financeiros, como é o caso do México (CONDUSEF). No Chile, cabe mencionar que no âmbito do consu-mo, a Lei N° 19.496 estabelece normas sobre a proteção aos direitos dos consumido-res, mediante o qual foi criado o Serviço Nacional do Consumidor (SERNAC).

Uma vez apresentadas estas linhas gerais, daremos uma breve descrição das estru-turas em cada uma das jurisdições participantes neste trabalho24.

• Argentina: Os órgãos reguladores do sistema financeiro compreendem o Ban-co Central da República Argentina que, através da Superintendência de Enti-dades Financeiras e Cambiárias, supervisiona os intermediários das entidades bancárias e financeiras. No mercado de seguros esse papel é da Superinten-

24. Como Anexo ao Estudo, encontram-se os formulários de resumo de cada país, em cuja primeira seção se detalham as diferentes entidades supervisoras e reguladoras em matéria de proteção do investidor.

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dência de Seguros da Nação, e no que diz respeito ao mercado de valores o órgão supervisor é a Comissão Nacional de Valores25, encarregada de regular, fiscalizar e controlar a todos os participantes do mercado, destacando-se como uma de suas funções fundamentais a de proteger o investidor.

• Bolívia: a Autoridade de Supervisão do Sistema Financeiro (ASFI) é o órgão que regula e supervisiona o funcionamento das entidades bancarias coopera-tivas, mútuas, fundos financeiros e entidades que operam com valores. A Au-toridade de Fiscalização e Controle de Pensões e Seguros (APS) é a instituição que supervisiona, fiscaliza, controla e regula as pessoas físicas e jurídicas que desempenham suas atividades no âmbito da seguridade social de longo prazo e do mercado de seguros.

• No âmbito do mercado de valores, a ASFI tem dentro de suas principais atri-buições o de regular, controlar, supervisionar e fiscalizar as atividades das bolsas de valores, bolsas de produtos, as agências de bolsa, as entidades de depósito de valores, as sociedades de titularização, as sociedades administra-doras de fundos de investimentos, as entidades qualificadoras de risco, em-presas de auditoria externa, emissores de valores e demais participantes do mercado de valores.

• Brasil: o Sistema Financeiro Nacional está composto por quatro órgãos regu-ladores e supervisores: Banco Central (BCB), a Comissão de Valores Mobiliá-rios (CVM), a Superintendência de Seguros Privados, e a Superintendência Nacional de Previdência Complementar. No âmbito federal, existe o Código de Defesa do Consumidor (CDC), lei que estabelece o regime independente para

25. A Lei do Mercado de Capitais, sancionada em 29/11/12, no seu artigo 1° aponta como um dos seus objetivos e princípios fundamentais o fortalecimento dos mecanismos de proteção e prevenção de abusos contra os pequenos investidores. Assim mesmo, no artigo 19 de dito corpo normativo, se prevê como uma das funções todos os documentos (livros, revistas, jornais, etc.) que foram consultados. Para a elaboração do relatório devem ser relacionados em ordem alfabética.MODELOS PARA REFERÊNCIA DE LIVROSSOBRENOME, INICIAIS DOS AUTORES.Título do Livro.Edição. Cidade: Editora. Ano. Total de páginas. Exemplo: TRABULSI, L. R.; ALTERTHUM, F.Microbiologia. 4ª ed. Rio de Janeiro: Atheneu.2005. 718 p.REVISTAS CIENTÍFICASSOBRENOME, INICIAIS DOS AUTORES. Título do artigo.Título da Revista. volume, número. Ano, páginas do artigo. Exemplo: VALLE, R. P. Resíduos de antibióticos em alimentos. Revista Brasileira de Medicina Veterinária. v. 7, n. 7. 1985, p. 206-208. SITES SOBRENOME, INICIAIS DOS AUTORES. Título do artigo. Título do Site.[online].Disponível: <endereço eletrônico> Capturado em.Exemplo:TODAR, K.Staphylococcusand staphylococcal disease.Todar’s Online Textbook of Bacteriology.[online]. Disponível: <http://textbookofbacteriology.net/staph.html>Capturado em 15/05/2005. da Comis-são Nacional de Valores a de “promover a defesa dos interesses dos pequenos investidores…”).

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a proteção do consumidor, e que criou o Sistema Nacional de Proteção ao Consumidor (SNDC), integrado pelos órgãos federais, estaduais e municipais de proteção do consumidor, além de entidades de defesa do consumidor. O SNDC é coordenado pelo Departamento de Proteção e Defesa do Consumidor (DPDC) do Ministério da Justiça, que estabeleceu o Sistema Nacional de Infor-mação para a Proteção dos Consumidores (SINDEC) mediante o que se con-figura a rede de agências de proteção ao consumidor (recebem e investigam queixas e reclamações dos consumidores) estaduais e municipais (PROCON), que participam do sistema. O PROCON pode receber denuncias, realizar as notificações e aplicar as sanções administrativas.

• O BCB e a CVM, que possuem serviços de atenção ao público, têm acordos com o DPDC para a troca de informação e ações conjuntas.

• • Chile: em matéria do mercado de valores a Superintendência de Valores e

Seguros (SVS) é o órgão competente na emissão de normativa que alcança os diferentes atores do mercado de valores. Além disso, por lei, as bolsas têm a atribuição e dever de autorregulação. No âmbito do consumo, a Lei N° 19.496 estabelece as normas sobre a proteção dos direitos dos consumido-res. Recentemente essa lei foi modificada para incluir a figura do “SERNAC Financeiro”, fortalecer os direitos dos consumidores de produtos e serviços financeiros, impor novas obrigações às empresas e outorgar mais atri-buições ao Serviço Nacional do Consumidor (SERNAC). Portanto, mesmo que existam dois órgãos com competência em matéria de proteção ao in-vestidor, a SVS exerce uma fiscalização indireta regulando de forma pru-dencial as entidades que oferecem produtos e serviços financeiros, e o SERNAC está habilitado para intervir diretamente entre fornecedores de serviços financeiros e seus clientes propiciando mediações, estabelecendo compensações, etc.

• O Banco Central do Chile é o órgão encarregado de regular o sistema fi-nanceiro e o mercado de capitais, assim como vigiar a estabilidade do sis-tema financeiro, entre outras funções. A Superintendência de Bancos e Ins-tituições Financeiras (SBIF), é a entidade a quem compete a supervisão e regulação dos bancos e instituições financeiras, em resguardo dos deposi-tantes ou outros credores e do interesse público. Finalmente, a Superinten-dência de Pensões (SP) tem a seu cargo a vigilância e controle do sistema de pensões solidárias, que administra o Instituto de Previdência Social, das Administradoras Privadas de Fundos de Pensões, e da Administradora de Fundos de Garantia.

• • Colômbia: a Superintendência Financeira (SFC) é o órgão competente na su-

pervisão e cumprimento das normas de proteção ao consumidor do sistema

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financeiro, assegurador, provisional e do mercado de valores. Por outra parte, existe o Autorregulador do Mercado de Valores ( AMV) cujas funções supervi-soras consistem na verificação do cumprimento da normatividade aplicável relacionada com a atividade de intermediação de valores, isto é, as normas do mercado de valores referentes à atividade de intermediação. Os regulamentos e normas expedidas pelo AMV, em desenvolvimento de sua função normativa, e as regulamentações expedidas pelas bolsas de valores e as sociedades ad-ministradoras de sistemas de negociação e registro de valores, por parte dos sujeitos de autorregulação. Porém, convém ressaltar que este esquema de autorregulação, previsto na Lei do Mercado de Valores (Lei 964 de 2005), não substitui nem limita a atribuição para exercer a inspeção , vigilância e contro-le sobre a atividade do mercado de valores executado por parte da Superinten-dência Financeira de Colômbia.

• Costa Rica: existem quatro órgãos reguladores que têm entre suas funções, explícita ou implicitamente, a proteção do consumidor (investidor): a Superin-tendência Geral de Valores (SUGEVAL), no âmbito do mercado de valores; a Superintendência Geral de Entidades Financeiras (SUGEF); a Superintendên-cia de Pensões (SUPEN); e a Superintendência Geral de Seguros (SUGESE). Além disso, há uma autoridade superior com responsabilidades normativas, o Conselho Nacional de Supervisão do Sistema Financeiro (CONASSIF), cuja fi-nalidade é dotar de uniformidade e integração as atividades de regulação e supervisão do sistema financeiro costarriquense. No âmbito da defesa do con-sumidor, o Ministério da Economia, Indústria e Comercio é a entidade que se encarrega de zelar pela aplicação da Lei de Promoção da Competência e De-fesa Efetiva do Consumidor Nº 7472, por meio de uma dependência denomina-da a Defensoria do Consumidor.

• Equador: a estrutura de supervisão do sistema financeiro estabelece compe-tências claras para cada um dos âmbitos de regulação. A atividade bancária e de seguros é assumida pela Superintendência de Bancos e Seguros, a Super-intendência de Companhias do Equador é o órgão competente no âmbito de mercado de valores precautelando a proteção do investidor. Quando a Super-intendência de Companhias precisa atuar sobre uma entidade sujeita à vigilân-cia e controle da Superintendência de Bancos e Seguros, isto é feito desta ou em forma conjunta. (Art. 10, parágrafo 2 da Lei de Mercado de Valores).

• El Salvador: mesmo que o Banco Central de Reserva possa editar normas sobre o desempenho do sistema financeiro incluindo a proteção do investidor, a Superintendência do Sistema Financeiro (SSF) é o organismo responsável por supervisionar a atividade individual e consolidada dos integrantes do siste-ma financeiro. Além disso, há uma Defensoria do Consumidor criada pela Lei de Proteção ao Consumidor, que atua em coordenação com a SSF.

• Espanha: o marco específico fundamental que regula as relações dos inter-

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mediários financeiros com os investidores é a Lei do Mercado de Valores, e a CNMV é o órgão encarregado da supervisão e o enforcement das normas de proteção do investidor. Por sua vez, o Banco da Espanha (BdE) é o encarrega-do da supervisão das entidades que prestam serviços bancários na Espanha, ou seja, as que podem captar fundos do público. Entre elas estão as entidades estrangeiras que operam na Espanha, cuja supervisão exerce fundamental-mente a autoridade de seu país de origem, através de filiais (estabelecimentos permanentes) ou mediante a prestação de serviços a partir de seu país de origem, e de outras entidades sem ser consideradas bancárias e que, portanto, não podem captar fundos do público. São também supervisionadas pelo Ban-co da Espanha, já que se dedicam a conceder créditos, avalistas ou garantias, ao câmbio de moeda estrangeira, a emitir dinheiro eletrônico e a realizar ser-viços de pagamentos (transferências, envio de dinheiro, etc.), ou a valorizar bens.

• A Direção Geral de Seguros e Fundos de Pensões (DGSFP) é o órgão adminis-trativo dependente da Secretaria de Estado de Economia e Apoio à Empresa, adscrito ao Ministério de Economia e Competitividade, que se encarrega do controle das atividades seguradoras e resseguradoras privadas, mediação de seguros, e ao controle do cumprimento dos requisitos necessários para o acesso à atividade por entidades gestoras de fundos de pensões.

• Guatemala: o Registro do Mercado de Valores e Mercadorias é o órgão do Mi-nistério de Economia cujo objetivo é o registro dos atos que realizam e contra-tos que celebrem as pessoas que intervém nos mercados bursátil e extrabur-sátil. Ao Registro corresponde, dentro do âmbito de sua competência, cumprir e fazer que se cumpram as disposições estabelecidas na Lei do Mercado de Valores e Mercadorias (Decreto 34-96 do Congresso da República), e em dis-posições normativas e regulamentação de caráter geral. Assim, o Registro deve supervisionar os emissores, agentes de bolsa ou casas de bolsa, agentes de valores, e qualificadoras de risco.

• Honduras: cabe à Comissão Nacional de Bancos e Seguros (CNBS) supervisio-nar e zelar pelo cumprimento da Lei de Mercado de Valores, e das Normas para o Fortalecimento da Transparência, a Cultura Financeira e Atenção ao Usuário Financeiro nas instituições supervisionadas, assim como de suas Nor-mas Complementares. A autorregulação dos partícipes no mercado de valo-res se baseia em um código de ética profissional elaborado pela Câmara Hon-durenha de Casas de Bolsa (CAHBOLSA), que não inclui processo sancionador, já que somente a Comissão Nacional de Bancos e Seguros, como ente regula-dor, tem poder de sancionar. Vale mencionar que quando uma entidade auto-rregulada detecta indícios de violação à Lei que podem constituir um delito, a mesma deve informar à CNBS.

• México: além da atuação da Comissão Nacional Bancária e de Valores (CNBV),

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que tem por objetivo supervisionar e regular as entidades integrantes do sis-tema financeiro26, existe a Comissão Nacional para a Defesa dos Usuários de Serviços Financeiros (CONDUSEF), instituição encarregada da proteção e de-fesa dos direitos e interesses dos usuários de serviços financeiros. A CNBV tem a atribuição exclusiva de supervisionar e sancionar, na esfera administra-tiva, os não cumprimentos às normas de proteção do investidor pelos inter-mediários do mercado de valores (normas referentes ao perfil do cliente, à oferta pública de valores, à prestação de serviços de intermediação, entre outras). Cabe destacar que a supervisão realizada pela CONDUSEF com-preende o exercício das competências de vigilância, prevenção e correção que lhe conferem a Lei de Proteção e Defesa do Usuário de Serviços Financeiros, assim como outras leis aplicáveis. A inspeção se efetuará a pedido da CONDU-SEF, pela CNBV através de visitas nas instalações das instituições financeiras para comprovar o cumprimento das normas cuja supervisão encontra-se ex-pressamente conferida à CONDUSEF. A prevenção e correção são realizadas mediante o estabelecimento de programas de cumprimento forçoso para as instituições financeiras, tendentes a eliminar irregularidades. (Lei de Proteção e Defesa do Usuário de Serviços Financeiros, Art. 92).

• Panamá: a Superintendência do Mercado de Valores (SMV) é a entidade res-ponsável pela supervisão e cumprimento das normas de proteção do investi-dor no âmbito do mercado de valores. A Superintendência de Bancos é a enca-rregada de regular e supervisionar a atividade bancária e o negócio fiduciário, enquanto que a atividade de seguro e resseguro está sob a supervisão da su-perintendência de Seguros e Resseguros. As entidades autorreguladoras têm poderes para sancionar seus membros. Portanto, a SMV poderá fiscalizar e sancionar a qualquer membro de uma organização autorregulada, segundo as disposições da Lei de Mercado de Valores, independentemente das ações tomadas ou não pela organização autorregulada.

• Paraguai: existe a Lei de Defesa do Consumidor (Nº 1334), que estabelece as normas de proteção e defesa dos consumidores e usuários. Esta Lei regula os contratos e a publicidade enganosa, que seria aplicável também em matéria de

26. Além das instituições de crédito e as casas de bolsa, integrantes dos setores bancário e bursátil, a Comissão Nacional Bancaria e de Valores (CNBV) tem a seu cargo a supervisão e regulação de diversos integrantes do sistema financeiro. Em seu âmbito de competência estão: as sociedades controladoras de grupos financeiros; sociedades financeiras de objeto limitado; organizações auxiliares de crédito; ativida-des auxiliares de crédito; sociedades de informação creditícia; escritórios de representação de entidades financeiras no exterior, sejam bancos ou casas de bolsa.Também existe a Comissão Nacional de Seguros e Finanças, que é um órgão independente da Secreta-ria de Fazenda e Crédito Público, encarregada de supervisionar os setores seguradores e financiadores, preservando a solvência e estabilidade financeira das instituições de Seguros e Finanças, para garantir os interesses do público usuário.

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mercado de valores. A Lei do Mercado de Valores (N° 1.284) é o marco regulató-rio que rege a oferta publica de valores e seus emissores, os valores de oferta pública, as bolsas de valores, as casas de bolsas e, em geral, os demais partici-pantes do mercado. A Comissão Nacional de Valores (CNV) é a entidade encarre-gada de supervisionar as normas de proteção do investidor no âmbito do merca-do de valores. Assim, o Banco Central do Paraguai, com o aval da Superintendência de Bancos, zelará pela transparência informativa das entida-des de crédito nas relações com seus clientes27. A Superintendência de Bancos exerce o controle, inspeção, vigilância e avaliação das entidades do sistema fi-nanceiro nacional. A CNV e a Superintendência de Bancos assinaram um acordo de cooperação interinstitucional para a supervisão coordenada de bancos e ou-tras entidades financeiras registrados na CNV, como empresas emissoras de tí-tulos de dívida no mercado de valores.

• Peru: a Superintendência do Mercado de Valores (SMV) tem competência exclusiva para supervisionar o cumprimento da legislação do mercado de va-lores pelas pessoas físicas e jurídicas que participam no referido mercado podendo, excepcionalmente, autorizar às bolsas de valores ou outras entida-des autorreguladoras o exercício de atribuições disciplinares nos termos e condições previamente determinados mediante regulamento. Porém, em nen-hum caso o exercício destas atribuições de autorregulação implica o exercício de função pública. Por isso, não limitam as funções de regulação, supervisão e sanção da Superintendência. É da Competência da SMV a supervisão do cum-primento das normas que tem por finalidade a proteção do investidor no mer-cado de valores. A Superintendência de Bancos, Seguros e AFP é o organismo encarregado da regulação e supervisão do sistema financeiro, de seguros e do sistema privado de pensões.

• Por último vale ressaltar que a Autoridade Nacional de Proteção do Consu-midor (INDECOPI), é o órgão público encarregado de zelar pela proteção dos direitos dos consumidores, entre os quais é possível encontrar os investido-res em sua relação com as sociedades agentes de bolsa, sociedades admi-nistradoras de fundos mútuos e sociedades administradoras de fundos de investimento.

• República Dominicana: a Superintendência de Valores (SIV) regula e supervi-siona o mercado de valores, sendo o órgão competente para o cumprimento e a supervisão da proteção do investidor no âmbito do mercado de valores. Se-melhante ao que acontece em outras jurisdições, os bancos, regulados pela Superintendência de Bancos, em sua condição de emissores no mercado de

27. A Lei 861, “Geral de Bancos, Financeiras e Outras Entidades de Crédito”, estabelece aquelas dis-posições orientadas ao funcionamento, à regulação e à supervisão das pessoas físicas e jurídicas que desenvolvem suas atividades no sistema financeiro.

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valores, ficariam com estas atribuições para esta atividade no âmbito das res-ponsabilidades da SIV.

• Não existe a autorregulação dos intermediários financeiros como tal, porém, a Bolsa de Valores da Republica Dominicana (BVRD) é uma entidade autorregu-ladora, que conjuntamente com a SIV supervisiona os intermediários de valo-res e em seus manuais estão previstos processos sancionadores.

• Uruguai: a Superintendência de Serviços Financeiros, entidade que faz parte do Banco Central do Uruguai (BCU), é a encarregada de supervisionar o siste-ma financeiro e as diferentes entidades que compõem, isto é, empresas de intermediação financeira, mercado de valores, empresas de seguros e admi-nistradoras de fundos de poupança previdenciária. A autorregulação da Bolsa de Valores de Montevidéu e a Bolsa Eletrônica de Valores S.A., limita-se à or-ganização das relações entre seus membros, para o qual se baseiam pelos Regulamentos de cada uma. Tanto as bolsas quanto os intermediários de va-lores estão diretamente sujeitos à regulação e fiscalização da Superintendên-cia de Serviços Financeiros do Banco Central do Uruguai.

2. INSTRUMENTOS DE ENFORCEMENT

2.1. Introdução à proteção do investidor. Razões que aconselham o endurecimento da norma.

Antes de entrar no mérito nas análises das questões definidas que irão ser desen-volvidas nesta seção, convém destacar a transcendência que o mercado de valores terá que conseguir para uma adequada proteção do investidor, objetivo que se al-cança mediante o cumprimento das normas de conduta recolhidas nas Leis e em suas normas de desenvolvimento.

Uma das funções básicas de qualquer órgão supervisor há de ser a proteção dos in-vestidores, devendo zelar pelo cumprimento das normas por quantos intervém no mercado de valores. As legislações incorporam normas de conduta a serem cumpri-das por quem opera no referido mercado, direcionadas a defender a absoluta priori-dade dos interesses dos investidores sobre as entidades autorizadas28.

Os clientes de serviços financeiros podem ver suas poupanças comprometidas e

28. Assim se estabelece no princípio 23 dos “Objetivos e princípios para a regulação dos mercados de valores” da IOSCO, em sua redação de 1998. Atualmente, após a ampliação dos princípios em junho de 2010, o referido principio passou a ser o 31.

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ter, em consequência, graves prejuízos patrimoniais como resultado de condutas fraudulentas ou do abuso de conflitos de interesses e da insolvência das entidades. Nesse sentido, que o estabelecimento de normas de conduta tenha por objeto fixar os princípios em base aos quais os intermediários devem atuar de frente a seus clientes. Estes princípios giram em torno dos deveres de diligência que deve ob-servar o intermediário, ao princípio de prioridade do interesse do cliente ou inves-tidor, e evitar comportamentos abusivos que derivam da existência de conflitos de interesses29.

Desta forma, a eficácia de todo o sistema surge no momento em que se atinge o equilíbrio entre competência e regulação, entre proteção e inovação. A necessidade

29. Neste sentido, a “Metodologia para avaliar a implementação dos objetivos e princípios da IOSCO para a regulação dos mercados de valores” recolhe o seguinte:

“- O intermediário deve dispor de um mecanismo eficaz e efetivo para resolver as reclamações dos inves-tidores”.

- Os intermediários do mercado deverão comportar-se de maneira que se protejam os interesses de seus clientes e a integridade do mercado. Os princípios fundamentais incluem:a) Toda entidade deve observar níveis elevados de integridade e operação justa.b) Toda entidade deve atuar com o cuidado e a diligência devidos, no melhor interesses de seus clientes e da integridade do mercado.c) Toda entidade deve observar elevadas normas de conduta no mercado.d) Nenhuma entidade deve colocar seus próprios interesses acima dos seus clientes. Deve-se dar um trato similar aos clientes em situações similares.e) Toda entidade deve cumprir qualquer lei, código ou norma relativa à regulação dos mercados de valores que lhe seja aplicável.

- No que diz respeito à conduta de um intermediário com seus clientes, a seguir se apontam alguns com-ponentes importantes:a) O cliente deve ter a capacidade de obter um contrato de compromisso ou um acordo de conta por escrito, ou uma relação por escrito das condições gerais e específicas das operações através do intermediário da jurisdição em matéria de contratos, e podem incluir as remessas eletrônicas.b) Toda entidade deverá solicitar a seus clientes qualquer informação sobre sua situação e objetivos de investimento que sejam pertinentes para os serviços que presta.c) Quando as atividades de um intermediário incluem a prestação de assessoramento específico, esse as-sessoramento se deve prestar com o devido conhecimento das necessidades e a situação do cliente, uma questão geralmente incluída na norma de conduta que indica que o intermediário deve conhecer seu cliente. d) A entidade deve fornecer a seus clientes, de uma forma completa e pontual, a informação necessária para que tomem decisões de investimento fundamentadas. Pode ser necessário que a regulação exija a divulgação de informação de uma forma específica quando os produtos impliquem um risco que ao investi-dor minoritário não lhe resulte óbvio.e) Toda entidade deve facilitar a cada cliente, de forma pontual e com intervalos adequados, um informe completo e verdadeiro do valor e composição da conta ou a caderneta dos clientes, com inclusão, quando procede, de um informe das transações e saldos, assim como das comissões associadas.

- Quando um intermediário tem o controle ou é responsável pela proteção de ativos pertencentes a um cliente, este devera assegurar a devida proteção dos mesmos, por exemplo, através da segregação e iden-tificação separada destes ativos, conforme sua responsabilidade”.

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de compatibilizar a competitividade dos mercados e a proteção dos investidores é talvez uns dos desafios de qualquer regulação atual do mercado de valores. Por isso, as modificações legislativas deverão reforçar a proteção do investidor, impulsionando normas de transparência e reconhecendo que a informação é um bem de grande va-lor no mercado de valores.

De fato, com a extensão do círculo de investidores a um publico cada vez mais abran-gente, dentro do fenômeno conhecido como “democratização do capitalismo”, ocorre a aparição de novos instrumentos de investimento e o desenvolvimento de novos procedimentos de comercialização dos mesmos. A proteção do investidor cobra uma maior importância e interesse, sendo necessário situar a indústria financeira em uma situação competitiva porém reforçando, ao mesmo tempo, a proteção dos clien-tes. Como mostra esta tendência, podemos citar a Diretiva 2004/39/CE do Parla-mento Europeu referente aos mercados de instrumentos financeiros (MiFID) em que a proteção do investidor adquire uma relevância prioritária.

Por outro lado, e em resposta às crises financeiras, o G2030 destacou a importância da aplicação coercitiva da regulação financeira para a estabilidade financeira: “o re-sultado dos objetivos do marco regulatório requer não somente uma regulação sólida, se não também sua aplicação efetiva. Não importa a solidez das regras que regulam a conduta dos participantes no mercado, se o sistema de aplicação é ineficaz, ou se percebe como ineficaz, a capacidade do sistema para atingir o resultado desejado se debilita. Portanto, é essencial que os participantes estejam devidamente controlados, que os infratores estejam fortemente perseguidos e que sejam impostas as sanções adequadas quando se comprometem as regras. Um marco regulatório com forte vigi-lância, perseguição e aplicação das sanções proporciona os incentivos para que as empresas possam seguir as regras. Isto é, ao final, acrescenta à credibilidade do mar-co do trabalho e aumenta a confiança dos investidores no sistema financeiro”.

Assim, uma das recomendações realizadas pelo G20 referida ao enforcement, ao apontar que “a efetiva aplicação da norma deve ser uma prioridade de todos os regu-ladores financeiros. Assim, os reguladores financeiros nacionais e as autoridades de supervisão devem assegurar a efetividade de suas atividades de enforcement e que dispõem de recursos apropriados para controlar a aplicação da norma e para perse-guir aos infratores. A função de enforcement deve ser independente de outras ativida-des ou de influências externas”.

A implementação do programas de enforcement efetivo e acreditável a resultado

30. G20 Working Group 1 “Enhancing Sound Regulation and Strenthening Transparency”, Final Report, 25 de maio de 2009.

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pode ser um desafio para os Supervisores de todo o mundo, tal e como posto de ma-nifesto devido ao escândalo do caso Madoff, inclusive para Supervisores que têm feito do enforcement uma prioridade, dado que o esquema Ponzi desenhado por Ber-nard Madoff operou durante mais de duas décadas sem que as autoridades o detec-tassem. A incapacidade de impedir e detectar esta enorme fraude põe em manifesto o porquê da aplicação da regulação financeira ser tão difícil, e a extensão do dano causado ilustra a importância do enforcement.

A “regulação de valores“ tem origem na proteção do investidor ou consumidor e, por isso, considerou-se que as infrações das normas somente afetavam aos investidores individuais envolvidos em cada transgressão em particular. Muitos dos casos de apli-cação da regulação se incluem nesta categoria. Alguns aspectos da regulação de valores têm um impacto que vai além dos investidores particulares, e o não cumprimento das obrigações impostas pela norma pode afetar a transparência do mercado e perder a confiança dos investidores. Assim pode ocorrer, por exemplo, em casos do não cumpri-mento das obrigações com os clientes, quando se faz de forma generalizada pelas em-presas de valores.

A crise atual também demostrou que as lacunas na regulação de valores (e a falta de um sólido marco regulatório) ou o não cumprimento da normativa vigente, podem causar um impacto sobre a estabilidade financeira. Bom exemplo disto são os efeitos sistêmicos que, a falta de um marco normativo adequado sobre os mercados de de-rivados OTC31 teve sobre os mercados financeiros.

Em junho de 2010 foram incluídos 8 novos princípios nos “Objetivos e princípios para a regulação dos mercados de valores” da IOSCO, baseados nas lições aprendidas pelas crises financeiras e subsequentes mudanças no entorno normativo, os quais estão desenhados para ajudar a fortalecer o sistema global de regulação frente a futuras crises32. Neste sentido, um dos princípios que se incorporam é referente a requerimentos para que os conflitos de interesses e os desajustes de incentivos se-jam evitados, eliminados, divulgados ou administrados de alguma outra forma.

A Comissão Europeia propôs, recentemente, legislação33 para aumentar a proteção

31. Over the counter (OTC), fora de um mercado organizado.32. Nota de imprensa de 10 de junho de 201033. O pacote de medidas compõe-se de três propostas legislativas:1- Uma proposta de Regulamento sobre os documentos informativos chave em relação aos produtos pré-empacotados de investimento no varejo (PPIM),“A proposta da Comissão sobre os PPIM melhora a qualidade da informação que se facilita aos consumido-res interessados em investir. Os produtos de investimentos são complexos e é difícil comparar ou entender completamente os riscos que apresentam. As consequências de assumir riscos imprevistos e de sofrer as perdas conseguintes podem ser devastadoras para o consumidor, já que esses investimentos constituem

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dos consumidores de serviços de investimento. Em seu comunicado à imprensa34, a Comissão reflete os principais motivos pelos quais aconselha esse aumento da pro-teção do investidor: “a crise financeira se converteu em uma crise de confiança dos consumidores. A falta de transparência, em uma escassa consciência dos riscos e uma má gestão dos conflitos de interesses, supostamente vendeu uma e outra vez aos consumidores de toda a UE produtos de investimento e de seguros que não eram adequados. Os consumidores perderam a confiança no setor financeiro. Além disso, a legislação vigente não teve avanço com a rapidez suficiente para ajustar-se à cres-cente complexidade dos serviços financeiros. Somente tomando medidas para fazer frente à perda de confiança dos consumidores poderão abordar-se estas deficiências, assentando bases sólidas para o crescimento da UE. São necessários mercados no varejo sólidos e bem regulados fundados nos melhores interesses dos consumidores para conseguir a confiança e o crescimento econômico e médio e longo prazo. Por este motivo, a Comissão apresentou hoje um pacote legislativo que deixa mais rigoro-sas as normas e elimina as lacunas existentes, em beneficio dos consumidores. O pa-cote propõe normas novas e respeitosas com o consumidor sobre a informação refe-

com frequência o elemento central das poupanças de toda uma vida. O mercado de investimentos varejista da UE alcança os 10 bilhões de euros, a compra de produtos inadequados pode converter-se com rapidez em um problema importante.A proposta da Comissão tem por objeto proporcionar aos consumidores informação em um formato fácil de entender mediante a introdução de uma norma nova e inovadora de informação sobre os produtos, que deve ser breve e clara e, em consequência, muito mais exequível. A este documento se denomina «docu-mento de informação chave» (DIC). A proposta prevê que cada criador de produtos de investimento (por exemplo, gestores de fundos de investimento, seguros ou bancos) tenha que apresentar esse documento para cada produto de investimento. Cada DIC proporcionará informação sobre as principais caraterísticas do produto, assim como sobre os riscos e os custos associados com o investimento. A informação sobre os riscos será a mais direta e comparável possível, sem simplificar em excesso produtos que sempre foram complexos. O DIC deve explicar a todos os consumidores que inclusive poderiam perder dinheiro com um determinado produto e o grau de complexidade do mesmo, e se ajustará a uma norma comum pelo que se refere a sua estrutura, conteúdo e apresentação, de maneira que os consumidores possam utilizar o documento para comparar os diferentes produtos de investimento e, em última instância, eleger o produto que se adapte melhor a suas necessidades“Os produtos para os que se exigirá um DIC incluem todos os tipos de fundos de investimento, os investi-mentos baseados em seguros e os produtos estruturados de varejo, além das pensões privadas”.2- Uma revisão da Diretiva sobre a mediação nos seguros, e3- Uma proposta de reforço da proteção de quem compra fundos de investimentos.de sufrir las pérdidas consiguientes pueden ser devastadoras para el consumidor, ya que esas inversiones cons-tituyen a menudo el elemento central de los ahorros de toda una vida. Puesto que el mercado de inversiones minoristas de la UE alcanza los 10 billones de euros, la compra de productos inadecuados puede convertirse con rapidez en un problema importante.34. Comunicado de prensa de 3 de julio de 2012.Por su parte, el Comisario de Mercado Interior y Servicios, Michel Barnier, declaró que “tras la mayor crisis financiera de los últimos tiempos, el sector financiero debe centrarse en los consumidores. Los productos al por menor deben ser más seguros, la información sobre las normas deberá ser más clara y quienes vendan los productos han de atenerse siempre a las normas más exigentes. Por eso hemos adoptado un paquete dedicado exclusivamente a los consumidores, de forma que puedan elegir productos financieros tras obtener información y asesoramiento profesional claros y sólidos que den prioridad a los intereses de los consumidores”.

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rente aos investimentos e torna mais estritas as normas sobre assessoramento, assim como determinadas normas sobre os fundos de investimento para garantir sua segurança”.

No âmbito do mercado de valores, sempre existiu uma preocupação constante e crescente para garantir uma adequada proteção dos investidores que nele partici-pam, exigindo o cumprimento de uma série de normas de conduta às entidades inter-venientes nos mesmos, normas que foram adaptando-se à complexidade que os ins-trumentos e serviços foram adquirindo com o passar dos anos, assim como aos diversos tipos de investidores que os utilizaram.

2.2. Procedimento sancionador

• Introdução

Nesta seção abordaremos exclusivamente aquelas questões referentes ao poder do Supervisor para aplicar a lei35, ou seja, as atuações que o Supervisor pode empreen-der nos casos em que se identifique uma infração da norma do mercado de valores, assim como a eficácia e credibilidade com que o Supervisor exerce a competência36.

Esta “aplicação da lei” será concretizada, conforme a Metodologia de IOSCO, no po-der de perseguir eficazmente as ocorrências das infrações, em impor sanções efica-zes, proporcionadas e com força dissuasória na capacidade de tomar medidas corre-tivas e iniciar ou trasladar assuntos para sua perseguição penal, assim como, na capacidade do Supervisor de demonstrar e explicar o exercício destas competências sancionadoras. Neste sentido pronuncia-se o artigo 51 da Diretiva 2004/39/CE do Parlamento Europeu e do Conselho de 21 de abril de 2004 referentes aos mercados de instrumentos financeiros, ao estabelecer que “sem prejuízo dos procedimentos para a revogação da autorização nem do direito dos Estados membros a impor sanções penais, os Estados membros garantiriam, em conformidade com seu corres-pondente Direito Nacional, de que é possível adotar as medidas administrativas apro-priadas ou impor sanções administrativas aos responsáveis em caso de não cumpri-mento das disposições adotadas da aplicação da presente Diretiva. Os estados membros garantiriam que estas medidas fossem eficazes, previstas e dissuasórias”.Portanto, neste ponto em especifico, será analisado o procedimento sancionador, como se iniciam, os princípios e as garantias que serão respeitados no exercício des-

35. De acordo com os Objetivos e princípios para a regulação dos mercados de valores da IOSCO, Princípio 11: “o regulador terá amplos poderes para a aplicação da lei”36. Princípio 12 da IOSCO: “O sistema regulador garantirá o uso efetivo e acreditável dos poderes de inspeção, investigação, supervisão, aplicação da lei e a implantação de um programa efetivo de cumpri-mento”.

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ta manifestação de poder punitivo do estado e no procedimento em si.

• Formas de iniciação. Denúncias anônimas

Os expedientes sancionadores se iniciam oficialmente mediante acordo do órgão competente, o que significa que sua iniciação corresponde exclusivamente ao referi-do órgão, não correspondendo nunca a terceiros ou particulares, como pode ocorrer em outros procedimentos administrativos. Entretanto, isso não implica que sua ini-ciação não deve ser baseada no conhecimento da suposta comissão de uma infração proveniente de várias fontes atribuídas a eles .

Mesmo que estas fontes possam ser de diversos tipos, para o prosseguimento deste trabalho nos deteremos em avaliar as denúncias. Porém, não devemos ignorar a exis-tência da própria iniciativa do órgão que tem atribuição de competência da iniciação, sendo esta atuação derivada do conhecimento das condutas ou fatos susceptíveis de constituir infração, é a fonte mais comum para desencadeá-lo de procedimentos sancionadores. A maioria dos procedimentos se inicia como consequência do resul-tado das tarefas de supervisão e averiguação de fato alegado para constituir as in-frações, dos diferentes departamentos e unidades do Órgão Supervisor que tem suas atribuições e que, em consequência, remete ao órgão competente de iniciação, propostas motivadas de abertura de expedientes. Com respeito às denuncias, serão entendidas como o ato pelo que, qualquer pessoa em cumprimento ou não de uma obrigação legal, leva ao conhecimento de um órgão administrativo a existência de um determinado fato que pudesse constituir uma in-fração administrativa.

A princípio, o denunciante não faz parte de um procedimento, para isso deve ter sua credencial obrigatória ou possuir um interesse legítimo, que deve ser necessariamen-te diferente de um interesse meramente patrimonial, normalmente uma indenização pelos danos causados determinada pelos Tribunais de Justiça.

Como regra geral, o denunciante deve apresentar a informação por escrito para for-malizar como tal a denúncia, e do resultado do processo de investigação que se inicia como consequência da denúncia apresentada, o que evidentemente pouco valor terá uma denúncia por escrito anônima ou de autor desconhecido.

Porém, com respeito à admissibilidade das denúncias anônimas como fonte de ini-ciação de um procedimento administrativo sancionador, não há unanimidade nos paí-ses participantes neste estudo. Em sete deles: Bolívia, Equador, Espanha, Honduras, México, Paraguai e Peru, não é possível admitir denúncias anônimas. Esta postura se

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compadece com o fato de que, em algumas destas jurisdições, determinadas atuações em um procedimento de denúncia, iniciado por alegação de não cumpri-mento da normativa de proteção do investidor por um intermediário financeiro, tais como solicitar informação ao intermediário para ter comprovação e a certeza do não cumprimento ou a procura da entidade sobre as pretensões do denunciante, deve ser necessariamente frente ao denunciante, motivo pelo qual é imprescindível conhecer sua identidade.

Porém, na Argentina, Colômbia, Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Panamá e Repú-blica Dominicana, existe a possibilidade de se admitir denúncias anônimas. Por exem-plo, na Costa Rica as denúncias anônimas são uma fonte de informação para aplicar o poder do Supervisor e atuar de fato, no Panamá, se a SMV recebe uma denúncia anônima, se admite iniciar um procedimento prévio de averiguação.

Tanto no Equador como no Uruguai se fomenta a denúncia nominada por entender que conhecer a identidade do denunciante faz parte do direito à defesa do denuncia-do, porém, o Banco Central do Uruguai pode atuar de fato a partir do conhecimento, por qualquer meio, de um fato irregular.

Entretanto, mesmo quando a admissibilidade de uma denúncia entendida como “do-cumento em que se passa a informação à autoridade competente da comissão de um delito ou de uma falta”37, varia de um país a outro quando tem caráter anônimo, em algumas jurisdições (como no Chile, Costa Rica, Espanha, Equador, Panamá, Peru e Uruguai), as denúncias anônimas por escrito recebidas pelos Supervisores podem levar a uma averiguação de fato que poderá concluir ou não com a iniciação de um procedimento sancionador.

• Princípios e garantias

Os Supervisores dos dezessete países participantes neste estudo contam com a capacidade ou poder sancionador, ou seja, pode impor sanções perante violações das normas de ordenação e disciplina do mercado de valores. Este exercício de poder sancionador destes órgãos, como manifestação do ius punendi, que em geral é de competência da administração, não pode ser realizado de forma indiscriminada, arbi-trária, injusta ou inquisitorial. É um poder com limites, e deve ser exercido através de um determinado procedimento estabelecido com plenas garantias para os réus.

Neste procedimento, são de aplicação e devem ser respeitados, os princípios e garan-tias que para os imputados contempla o direito administrativo sancionador, que não

37. Vigésima segunda edição do Dicionário da Real Academia Espanhola de Língua

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são outros senão os princípios e garantias próprios do Direito Penal. Assim, ambas são manifestações do poder punitivo ou repressivo do Estado, até o ponto de que um mesmo bem jurídico pode ser protegido por técnicas administrativas ou penais.

De fato, são de aplicação comum os princípios da ciência penal: legalidade, tipicida-de, imputabilidade, culpabilidade, proporcionalidade, non bis in idem, etc., devem ser acrescentadas as garantias adjetivas ou processuais próprias do processo penal: não desamparo, ônus de prova para a acusadora, etc.

Com a incorporação de princípios penais se pretende que o procedimento administra-tivo sancionador contemple no seu meio ou entorno sem a necessidade de levar por via jurisdicional, plenas as possibilidades de defesa. Porém, a implantação dos princí-pios penais ao procedimento administrativo sancionador deve ser realizado com cau-tela, pois esta delicada operação não pode ser de forma automática, já que a apli-cação da referida garantia ao procedimento administrativo só é possível na medida em que resultem compatíveis com sua natureza. Assim, os limites do poder sancio-nador da Administração devem ser os seguintes:

• Legalidade prévia determinante da necessária cobertura de uma norma jurídi-ca para o exercício deste poder

• Proibição das penas privativas de liberdade• Respeito dos direitos de defesa• Subordinação à autoridade judicial, o qual implica, por sua vez:

a) o controle a posteriori por Tribunais dos atos sancionadores;b) a impossibilidade de que a Administração realize atuações ou procedimen-

tos sancionadores, casos em que os fatos possam ser constitutivos de ilí-cito criminal. Assim, a rejeição de uma causa penal não é sinônimo de inexistência de fatos sancionáveis administrativamente;

c) a necessidade de respeitar a res judicata; ao todo o qual deve ser acrescen-tada a aplicação dos princípios de presunção de inocência, não desamparo, audiência, tipicidade, legalidade, etc.

A seguir, será explicado cada um destes princípios e garantias, distinguindo-se entre os princípios do poder sancionador e os princípios do procedimento sancionador.

1. Princípios do poder sancionador

Estes princípios são: o da legalidade, retroatividade, tipicidade, responsabilidade, pro-porcionalidade, prescrição e concordância de sanções (principio “non bis in ídem”).

• Legalidade. O poder sancionador das Administrações Públicas será exercido quando for expressamente atribuída a ele por uma norma com força da Lei. Não

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será delegável para outro órgão diferente de sua atribuição.• Irretroatividade. Serão aplicadas as disposições sancionadoras vigentes no

momento de cometer os atos infratores. Somente no suposto de que uma disposição sancionadora favoreça ao suposto infrator, terá caráter retroativo.

• Tipicidade. Somente constituem infrações administrativas as vulnerações do Sistema Jurídico previstas como tais infrações por uma Lei. Porém, estabele-cido o tipo infrator em uma norma com classificação legal, cabe à colaboração regulamentar na hora de delimitar as condutas sancionáveis.

• Responsabilidade. Em virtude deste princípio de responsabilidade ou culpabi-lidade, só podem ser sancionadas por atos constitutivos de infração adminis-trativa as pessoas físicas e jurídicas que resultem ser responsáveis pelos mes-mos. O grau de responsabilidade ou culpabilidade que se exige pode variar de uns ordenamentos a outros. No caso da Espanha, o grau exigido é “simples negligência”.

• Proporcionalidade. - A imposição de sanções deve manter a devida adequação entre a gravidade do ato constitutivo de infração e a sanção aplicada. Não po-dendo resultar em maiores benefícios para o infrator em detrimento do cum-primento da norma, razão pela qual, quando existem supostamente benefícios quantificáveis, a sanção de multa nunca deve ser inferior aos benefícios obti-dos pelo infrator.

• Prescrição. Os fatos constitutivos de infração não poderão ser sancionados decorridos os prazos que as Leis estabelecem38.

38. Dada a disparidade de prazos e as causas da interrupção da prescrição que ocorrem nos distintos países participantes deste trabalho, vale a pena deter-se neste tema. A jurisdição boliviana estabelece prazo menor de prescrição que é de dois (2) anos, enquanto que a salvadorenha estabelece prazo maior, de dez (10) anos. Nos demais países esse prazo é diferenciado, sendo de três (3) anos na Colômbia e Paraguai; quatro (4) anos no Chile e Panamá; cinco (5) anos no México e Costa Rica; e seis (6) anos na Argentina. A Espanha é o único país que estabelece um prazo de prescrição diferente, dependendo da gravidade da infração: cinco (5) anos para casos muito graves e graves; e dois (2) anos para casos mais leves. Em todos os países citados existe um questionamento acerca do momento a partir do qual se começa a contar o referido prazo de prescrição. Em geral, é a partir do início do trabalho da comissão da infração. Pelo que se refere às causas da interrupção do prazo de prescrição, exceto no Chile, a comissão poderá interromper a notificação no início do procedimento sancionador. Existem algumas especialidades em países como a Argentina, onde também é feita a interrupção do prazo para a comissão de outra infração. Na Bolívia essa interrupção poderá ocorrer sempre no início das investigações, ou das diligências preliminares, quando da apresentação de uma denúncia, e quando esta for conhecida pelo suposto responsável. Em El Salvador a referida interrupção se produziria quando qualquer diretor, funcionário, gerente ou administrador do inte-grante do sistema financeiro reconhecer, por qualquer meio, a comissão de um ato inflacionário, ou quando se iniciam atuações tendentes à investigação do ato infrator, sempre que seja notificado o suposto infrator.Há uma menção especial para o Chile e Costa Rica. No Chile a normativa reconhece um prazo de quatro (4) anos, a partir do momento em que é consumado o ato infrator, para que a SVS imponha a sanção de multa. Se a sanção for de outra natureza, como censura ou revogação da autorização, não existe norma si-milar que regule a prescrição, nem existe norma qualquer que regule a interrupção do prazo de prescrição, devendo o processo correr conforme reza a doutrina e a jurisprudência, de acordo com a norma comum. Na Costa Rica existe um espaço vazio legal na normativa do mercado de valores referente ao prazo de prescrição das infrações administrativas, sendo que a jurisprudência interpreta que o prazo será de quatro

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• Concordância de sanções “non bis in ídem”. Não poderão ser sancionados os atos com sanção penal ou administrativa nos casos que se observe identidade do sujeito, ato e fundamento. Finalmente, ninguém pode ser sancionado duas vezes pelos mesmos atos.

2. Princípios do procedimiento sancionador

Estes princípios abrangem as garantias do procedimento, os direitos do suposto res-ponsável ou culpável, as medidas de caráter provisional ou cautelar que se podem adotar na alegação de inocência e resolução.

• Garantias do procedimento. Este princípio tem as seguintes manifestações:

1) exigência de que o exercício do poder sancionador requer um procedimento legal ou regulamentarmente estabelecido.

2) exigência de que os procedimentos que regulam o exercício do poder sancio-nador estabeleçam a devida distinção entre a fase instrutora e a fase sancio-nadora, atribuindo-se aos órgãos distintos. Neste sentido, a Declaração Universal de Direitos Humanos do ano de 1948 estabelecia, em seu artigo 10, o direito de toda pessoa, “em condições de plena igualdade, a ser ouvida publicamente e com justiça por um tribunal indepen-dente e imparcial, para a determinação de seus direitos e obrigações ou para o exame de qualquer acusação contra ela em matéria penal”. Da mesma forma, o artigo 6 do Convênio Europeu para a Proteção dos Direitos Humanos e Liber-dades Fundamentais de 1950, estabelecia o direito a um processo equitativo, contido no seu artigo 6. Este direito tem sido contemplado nas constituições de todos os países demo-cráticos, como o direito à proteção judicial efetiva. Uma das manifestações do direito à proteção judicial efetiva é a separação entre as fases de instrução e sanção, dado que a imparcialidade que deve presidir todo processo penal não é predicável de quem assume, simultaneamente, as funções de instrução e de decisão. Isso não deixa dúvida sobre a coerência do juiz instrutor, nem a sua objetividade na investigação. Porém, ocorre que a atividade instrutora que lida

(4) anos, começando a ser computado no momento em que ocorreu o fato: se este for notório, ou quando a Administração tiver conhecimento deste ou do ato gerador a partir do qual a vítima encontra-se em con-dições de invocar seu direito. Algo semelhante ocorre na Guatemala e Equador, onde não existem prazos de prescrição relacionados com o mercado de valores, motivo pelo qual se submetem ao que está esta-belecido no Código Penal para os delitos. Ainda se submetem ao Código Civil para o caso de obrigações civis, como ocorre na Guatemala, onde se aplica supletoriamente a Lei Geral de Instituições do Sistema Financeiro no Equador, que dispõe que o prazo de prescrição será de 3 anos contados a partir da data em que se cometeu a infração e omissão.

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e põe em contato direto com o acusado e com os fatos e dados que devem servir para averiguar o delito e seus possíveis responsáveis podem provocar, no âmbito do instrutor, até prejuízos e impressões a favor ou contra o acusado, apesar de suas melhores intenções. Por isso, o juiz pode influenciar na hora de sentenciar, mesmo que o fato não aconteça, sendo difícil evitar a impressão de que o Juiz não exerce a função de julgar sem a plena imparcialidade que lhe é exigível. A separação entre a fase de instrução e sanção se aplica e prega no âmbito dos procedimentos em material penal, mas seria extrapolável aos procedi-mentos administrativo sancionadores. Como já foi abordado anteriormente, os princípios inspiradores de ordem penal são de aplicação, com certas mo-dulações ao direito administrativo sancionador, dado que ambos são mani-festações de ordem punitiva do Estado. Portanto, referente à garantia de imparcialidade, é uma das premissas que resulta necessário modular na projeção do procedimento administrativo sancionador, toda vez que a men-cionada garantia não pode manifestar-se na administração sancionadora, no mesmo sentido com relação aos órgãos judiciais. Isso ocorre sem prejuízo da proibição de toda arbitrariedade e da posterior revisão judicial das sanções, com a estrita imparcialidade e independência dos órgãos do poder judicial. Assim, não é por essência predicável na mesma medida de um órgão admi-nistrativo, concluindo-se deles que a independência e imparcialidade do jul-gador, como exigência do direito a um processo com todas as garantias, é uma garantia característica do processo judicial que não se estende ao pro-cedimento administrativo sancionador. Neste sentido, tanto o instrutor em um procedimento administrativo sanciona-dor como o órgão chamado a resolver o expediente, não podem gozar das mesmas garantias que os órgãos judiciais. Isso ocorre porque neste tipo de procedimentos o instrutor é também acusador, enquanto formula uma pro-posta de resolução sancionadora; por outro lado, o órgão chamado a decidir é o mesmo que inicia o expediente. Por isso, não deixa de ser juiz e faz parte do expediente ao mesmo tempo. Neste sentido, encontrando-se a organização administrativa informada, não pelo princípio de independência, senão pelo de hierarquia, careceria de sentido para transferir, automaticamente, todas as garantias pró-prias do judiciário. Este teria independência orgânica e individual, co-rrespondente aos funcionários que conduzem o procedimento adminis-trativo sancionador, pertencentes a uma mesma organização e todos são submetidos ao critério hierárquico. Portanto, a transferência do princípio de separação entre órgão instrutor e órgão sancionador, no âmbito administrativo sancionador, requer, para que constitua uma verdadeira garantia, que o conceito de órgão não seja assimi-

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lável ao do órgão administrativo, meramente organizativo e hierárquico. Mas isso pode não acontecer se a capacidade de auto-organização das Ad-ministrações Públicas traduzir-se no âmbito sancionador em uma flexibili-zação ao serviço da objetividade. Em consequência, o conceito de órgão que o exerce, inicia os procedimentos, instruindo ou resolvendo o poder sancio-nador, o que resulta da atribuição de tais competências às unidades admi-nistrativas que compõem o referido órgão. No marco do procedimento de exercício do poder sancionador e seus efeitos, se constituem em órgãos, garantindo que não recorram às mesmas nas funções de instrução e reso-lução.

3) exigência de que para impor uma sanção deve ser seguido o necessário procedimento.

• Direitos do suposto responsável. Entre outros, há os seguintes:

1) ser notificado dos atos de que é acusado, das infrações que tais atos possam constituir e das sanções que lhe poderiam corresponder, assim como da iden-tidade do instrutor, da autoridade competente para impor a sanção e da norma que lhe atribua tal competência.

2) a formular alegações e utilizar os meios de defesa admitidos pelo Ordena-mento Jurídico que resultem procedentes.

3) o acesso permanente ao procedimento.4) a trato respeitoso pelas autoridades e funcionários que lhes deverão facilitar o

exercício de seus direitos e o cumprimento de suas obrigações, assim como quaisquer outros reconhecidos pelas constituições e as leis de cada país (a igualdade, a honra, a intimidade pessoal e familiar, a tutela judicial efetiva, a não declarar contra si mesmo, etc.).

• Medidas de caráter provisional ou cautelar. No formato dos procedimentos po-derão ser adotadas medidas de caráter provisional ou cautelar a fim de garantir a eficácia da resolução que poderia influenciar, sempre que assim seja previsto nas normas do procedimento e o acordo seja motivado.

• Presunção de inocência. Não existirá responsabilidade administrativa enquanto não se demostre o contrário. Este princípio ou exigência são básicos e fundamentais no procedimento.

• Resolução. Todo procedimento administrativo sancionador terá de ser concluído com uma resolução que deve cumprir com as seguintes exigências:

1) a exigência de que a resolução que conclui o procedimento seja motivada e

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resolva todas as questões organizadas no expediente.2) a exigência de que a resolução não aceite fatos diferentes que os determina-

dos no decorrer do procedimento, independentemente de sua diferente apre-ciação jurídica.

3) a exigência de que a resolução só será executiva quando puser fim à via admi-nistrativa.

2.3. Competência sancionadora dos autorreguladores nesta matéria

Em algumas jurisdições participantes neste trabalho existem, além do Órgão Regu-lador propriamente dito, outra série de órgãos ou entidades autorreguladas, que compartilham competências sancionadoras com o referido Regulador. Os países nos quais os autorreguladores têm uma maior implantação são a Colômbia e o Brasil, que serão detalhados a seguir neste estudo.

Na Colômbia existe, desde 2006, o Autorregulador do Mercado de Valores (AMV), como corporação de caráter privado, sem fim lucrativo, de caráter nacional. É regido pela Constituição, contendo as normas civis, a lei do mercado de valores e as normas que a desenvolvem, por seus estatutos e regulamentos, e pelos princípios que se aplicam aos órgãos de autorregulação. A Superintendência Financeira da Colômbia autorizou a AMV a funcionar como autorreguladora do mercado de valores, mediante a expedição da Resolução nº 1171, de 7 de julho de 2006. À AMV encontra-se vincu-lada a diferentes pessoas ou entidades na qualidade de membros, associados auto-rregulados voluntariamente, e associados.

Constituem-se como membros as pessoas jurídicas que se encontram inscritas no Registro Nacional de Agentes do Mercado de Valores, como intermediários de valo-res, ou as pessoas físicas que sejam intermediárias de valores. Estes devem estar devidamente registrados e aceitos como membros, por parte da AMV, quando cum-prirem com os requisitos estabelecidos para tal fim. São associados autorregulados voluntariamente aquelas pessoas que, mesmo não sendo intermediárias de valores, pelas atividades próprias de seu objetivo e sua condição de membros de sistemas transacionais ou de registro, lhes é exigida a obrigação de autorregular-se.

Na Colômbia podem atuar como órgãos autorreguladores: os órgãos constituí-dos exclusivamente para tal fim, as organizações gremiais ou profissionais, as bolsas de valores, as bolsas de produtos agropecuários, agroindustriais ou ou-tras commodites, e as sociedades administradoras dos sistemas de negociação. A função de autorregulação não tem caráter de função pública e a supervisão do adequado funcionamento dos órgãos de autorregulação está a cargo da Super-

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intendência Financeira da Colômbia.

O esquema de autorregulação previsto não substitui nem limita as competências do presidente da República para exercer a inspeção, vigilância e controle sobre a ativida-de do mercado de valores, realizada por conduto da Superintendência Financeira da Colômbia. Portanto, o âmbito da autorregulação compreende o exercício das funções normativas, de supervisão e disciplinar. A respeito destas últimas, consistem na im-posição de sanções por não cumprimento das normas do mercado de valores e dos regulamentos de autorregulação. Quando ocorre um processo disciplinar, a AMV for-mula cargos, notifica ao membro e dá a oportunidade dele exercer o direito de defesa. Igualmente, faz um relatório do processo e dá apoio:

1) À conduta que o membro e/ou as pessoas vinculadas a este desenvolveram;2) À norma do mercado de valores ou do regulamento do autorregulador que

especificamente não cumpriram, e;3) no caso de existir a sanção imposta e a razão da mesma.

O processo disciplinar que a abre AMV no exercício de sua função disciplinar obser-va os princípios de oportunidade, economia e celeridade, e se rege exclusivamente pelos princípios e procedimentos previstos na lei do mercado de valores.

Quanto às sanções que poderão ser impostas pela AMV aos sujeitos autorregulados quando incorridos em violação da normativa aplicável, dependendo se o sujeito é uma pessoa física ou jurídica, seriam advertência, multa, suspensão e expulsão, quando se trata de uma pessoa física, e advertência, multa, e expulsão quando se trata de uma pessoa jurídica.

Contudo, para coordenar esforços em matéria disciplinar de supervisão e investi-gação, a Superintendência Financeira de Colômbia assinou um Memorando de Enten-dimento com a AMV.

No Brasil, existe tanto a autorregulação proveniente da lei como a autorregulação voluntária, assim entendida como aquela em que os intermediários ou outros partici-pantes de mercado se reúnem em uma única entidade representativa com poderes para estabelecer regras e padrões de conduta para seus associados e com poderes para aplicar penalidades. As entidades autorreguladas no Brasil são as seguintes:

• BM&FBOVESPA. Segundo a Lei do Mercado de Valores, as Bolsas de Valores, as Bolsas de Mercadorias e Futuros, as entidades do mercado de balcão organizadas e as entidades de compensação e liquidação de operações com valores mobiliários terão autonomia administrativa, financeira e patrimonial, operando sob a supervisão

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da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Corresponde, como órgãos auxiliares da CVM, fiscalizar os respectivos membros e as operações com valores mobiliários ne-las realizadas.

Em 2007 foi criada a BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (BSM), com persona-lidade jurídica própria e patrimônio independente, autonomia financeira, administrati-va e orçamentaria, assim como mandato fixo do diretor de autorregulação e dos con-selheiros. A BSN tem as seguintes responsabilidades:

a) fiscalização e supervisão dos participantes no mercado e a própria BM&FBOVESPA

b) identificação de violações à legislação e à regulamentação vigente, condições anormais de negociação ou comportamentos que possam pôr em risco a re-gularidade de funcionamento, a transparência e a credibilidade do mercado

c) instauração e condução de processos administrativos disciplinaresd) aplicação de sanções

No âmbito disciplinar atua em estreita comunicação com a CVM (que recebe alerta imediato no caso de indícios de infrações graves), com o objetivo de melhorar cons-tantemente a eficácia dos instrumentos de regulação e de autorregulação do merca-do de valores mobiliários. Em caso de indícios de irregularidades se propõe a instau-ração de um processo administrativo para verificar as infrações e, se for necessário, aplicar medidas disciplinares (advertências, multa, suspensão de até 90 dias e inabi-litação temporal de 10 anos). A BSM pode celebrar acordos de compromisso, onde o infrator se compromete a adotar medidas com vistas a evitar a repetição das in-frações que justificam a iniciação do processo, prevendo o pagamento de uma multa, que é revertida, totalmente, a favor do aperfeiçoamento e desenvolvimento do mer-cado de capitais nacional e do aperfeiçoamento das atividades de autorregulação da BSM. A proposta de acordo é aceita ou rejeitada pelo Conselho de Supervisão.

• ANBIMA (Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiros e de Capi-tais). Associação que representa as instituições que atuam nos mercados financeiros e de capitais, reunindo mais de 340 instituições (bancos comerciais, múltiplos e de investimento, gestores de recursos, corretores, distribuidoras de valores mobiliários e consultores de investimento). Atua como regulador privado, ao criar e supervisionar os Códigos de Regulação e Melhores Práticas, e divulga publicamente suas estatísti-cas relacionadas com a supervisão de mercados (autorregulação), informando os casos julgados e as medidas adotadas (cartas de orientação, multas objetivas, cartas de recomendação, acordos de compromisso, carta de advertência e exclusão do qua-dro de membros) e os acordos de compromisso firmados.

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A condição da ANBIMA como autorregulador é reconhecida pela CVM, que firmou dois convênios com a associação. • ANCORD (Associação Nacional dos Corretores e Distribuidores de Títulos e Valo-res Mobiliários, Câmbio e Mercadorias). A atividade de agente autônomo de inves-timento exige a credibilidade previa por parte de entidades autorizadas pela CVM. A ANCORD é reconhecida pela CVM como entidade acreditadora, ao ter uma estru-tura adequada e capacidade técnica para o cumprimento das obrigações previstas na Instrução 497/11 da CVM, e por possuir uma estrutura de autorregulação com capacidade técnica e independência. Também atende a outras características exigi-das pela regulação: existência de código de conduta, fiscalização de cumprimento deste código pelos agentes autônomos acreditados, realização de exames de qua-lificação técnica, instituição de propaganda de educação continuada, e sanção das infrações ao código de conduta profissional.

Também no caso colombiano e brasileiro, em alguns outros países como Chile, Equador ou Honduras, existem Órgãos Auto-rreguladores com certas competên-cias no âmbito disciplinar. Assim, no Chile, o Autorregulador, representado pelos Comitês de Autorregulação das Bolsas de Valores, goza de faculdades sancionado-ras conferidas em seus respectivos Regulamentos, que aplicam nos casos que che-guem a seu conhecimento devido ao de não cumprimentos das obrigações dos in-termediários de valores membros das respectivas Bolsas. As sanções aplicáveis podem ser censuras, multas até uma quantia determinada, ou revogação da con-dição de membro da Bolsa.

Em Honduras, a Bolsa Centro-americana de Valores (BCV) atua como autorregu-ladora dos participantes do mercado de valores que para tal fim conta com um regime de sanções aplicáveis às pessoas físicas ou jurídicas que direta ou indire-tamente participam no mercado de valores, quando infrinjam os princípios e dis-posições previstos em Lei, seus Regulamentos, Regulamento Interno da BCV, o Código de Ética da BCV e da Câmara Hondurenha de Casas de Bolsa, e outras disposições legais que emita a CNBS, o Banco Central de Honduras ou a BCV. De forma similar, o Equador conta com as Corporações Civis, Bolsas de Valores de Guayaquil e Quito, como órgãos de autorregulação dos participantes do mercado de valores.

Na Costa Rica as Bolsas de Valores, por disposição legal, têm poderes sancionado-res. Por isso devem aplicar o procedimento administrativo previsto na normativa do Direito público e os princípios gerais do direito administrativo. E também, os referi-dos poderes não limitam o poder da Superintendência Geral de Valores de atri-buir-se o conhecimento dos casos, como somente comunicar às Bolsas de Valores.

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2.4. Outras formas de garantir a proteção do investidor e o cumprimento normativo nesta matéria. Acordos

Cabe à possibilidade de conseguir o fim perseguido pela normativa do mercado de valores a proteção dos interesses dos clientes, resolvendo os incumprimentos de forma distinta à tramitação de um expediente administrativo sancionador através de acordos com o infrator. Isto permite ao Supervisor uma solução efetiva das infrações, reduzindo assim o custo do procedimento. Porém, o êxito destes acordos alternativos na tramitação de um procedimento, independentemente do sistema legal que nele se contemplam, requer que o Supervisor seja independente. Deve ter uma reputação de credibilidade e não deve dar a impressão de desconfiança geral e afetar as insti-tuições do governo, devendo contar com um histórico de sucessos em casos anterio-res que seja atrativo para o infrator chegar a um acordo.

Da mesma forma, a aplicação das medidas alternativas de proteção do investidor requer o cumprimento de algumas condições prévias para que o Regulador possa optar por sua aplicação, tais como a infração cometida não tenha afetado aos interesses gerais ou a transparência e integridade do mercado, que a entidade adote medidas para resolver a conduta infratora ou de se ressarcir o prejuízo causado ao investidor.

Porém, para que estas medidas administrativas sejam apropriadas, como IOSCO ou as autoridades europeias indicam que tem de ser, entendendo por tais eficazes e dissuasó-rias, as medidas que se adotam diante dos não cumprimentos da normativa devem ter caráter público. Neste sentido, as medidas alternativas à abertura de um procedimento sancionador que cabe adotar podem fazer acordos entre o supervisionado e o investidor ou entre o supervisionado e o supervisor.

As legislações dos países participantes neste estudo não contemplam como medida al-ternativa um procedimento disciplinar ou acordos entre supervisionado e investidor, à exceção de Costa Rica, onde é viável a existência destes acordos entre regulados e inves-tidores que conduzem o arquivo dos procedimentos disciplinares, sempre e quando se dá entrada antes que se emita a resolução sancionadora. No Panamá, por exemplo, onde a norma contempla a possibilidade de que a Superintendência não inicie um procedimento sancionador ou ordene seu arquivo, nos casos de infrações que caracterizam o não cum-primento por parte dos sujeitos fiscalizados de seus deveres para com os clientes ou in-vestidores, uma solicitação por escrito das partes envolvidas e fundamentada para uma possível conciliação ou em uma desistência do cliente ou investidor afetado, será viável como alternativa quando não se caracterize em dano material ao mercado.Nos demais países, onde este tipo de acordo entre supervisionado e investidor não é uma alternativa ao procedimento disciplinar, certamente uma ocorrência pode in-fluenciar, em diferente medida, no início dos procedimentos disciplinares ou proces-

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sos que já estão em tramitação. Assim, no Chile, os acordos entre investidor e par-ticipante são discutidos no momento de decidir a abertura de um procedimento sancionador, ou no momento de resolver os procedimentos já iniciados. Em outros países, como El Salvador ou Peru, não se leva em conta nem se prevê a existência deste tipo de acordos no âmbito dos trabalhos das autoridades do mercado de va-lores. Nos processos que desenvolvem as autoridades de defesa do consumidor, a eles sim cabe a possibilidade de eximir de responsabilidade ao fornecedor do ser-viço financeiro de concluir um procedimento sancionador por possível vulnerabili-dade dos direitos dos consumidores, em caso de existir acordos entre intermediá-rio financeiro e consumidor. Porém, sempre que a irregularidade cometida afete um interesse individual e não coletivo, neste último, não seria possível arquivar o procedimento disciplinar.

Por último, nas jurisdições como Espanha, México ou Peru, não sendo viável incluir estes acordos nos trabalhos das próprias Comissões ou Superintendências, pode ser considerado como atenuante no procedimento disciplinar que o infrator acredite ha-ver ressarcido os prejuízos causados.

As normas em geral dos acordos de conciliação, que poderiam chegar ao conheci-mento dos investidores e entidades, não determinam a não abertura de um procedi-mento sancionador ou seu arquivamento. Mas, no caso de que esteja tramitando o processo, sendo a atribuição dos supervisores de garantir o cumprimento da legis-lação do mercado de valores, especificamente quando os referidos não cumprimen-tos afetem os interesses gerais ou coletivos, estes acordos, se existissem, influencia-riam uma jurisdição ou outra.

O segundo tipo de acordo entre o supervisionado e o supervisor e, quanto a sua capacidade de ser considerada como medida alternativa ao início de um procedi-mento disciplinar, caso existir, a postura dos países participantes não é uniforme. Nos países como Bolívia, Colômbia, Equador, El Salvador, Guatemala, México, Pa-raguai, República Dominicana ou Uruguai, este tipo de acordo não tem grande influência no início do procedimento disciplinar ou em seu arquivo. Caso que já foi iniciado em outras jurisdições, sim, tem influência no âmbito sancionador. Esta influência varia de um país a outro. Por exemplo, a influência é mínima nos paí-ses como Chile, onde não é possível arquivar um procedimento disciplinar em virtude de um acordo entre supervisor e supervisionado, mas contam e podem ponderar com a colaboração efetiva dos participantes na solução das controvér-sias com os investidores. Na Espanha se tem como critério de dosimetria puniti-va, neste caso, uma importância atenuante o fato de que o infrator colabore com o Supervisor fornecendo elementos ou dados relevantes para o esclarecimento dos atos investigados.

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A pesar de que na Espanha e no Peru estes acordos, como norma geral, carecem de influência no início ou na tramitação de um procedimento sancionador, os super-visores de ambos os países podem, caso a infração cometida seja caracterizada como leve, abster-se de iniciar um procedimento disciplinar, sempre que:

• no momento de detectar a infração por parte da SMV do Peru, tiver sido rever-tida ou sanada ou quando não for cumprida, medidas corretivas ordenadas pela Superintendência referente aos atos de pouco significado e sem reper-cussão no mercado, sendo esta circunstância considerada como antecedente diante de possível não cumprimento futuro do supervisionado.

• Na Espanha se adotam as medidas oportunas para evitar a continuidade ou reincidência de conduta, se indenizam os prejuízos patrimoniais causados aos investidores afetados quando são identificáveis, e se justifique por completo o cumprimento de ambas as previsões. Essa possibilidade supostamente em que uma infração leve seja referente ao não cumprimento no marco de uma relação de clientela das normas de conduta previstas na LMV e não afete a conduta de forma significativa aos interesses públicos protegidos por essa re-ferida lei. A exigência do cumprimento e a credibilidade serão avaliadas pela CNMV para que os resultados a considerar sejam totalmente satisfeitos nos seus objetivos de supervisão.

Porém, em outros países como Brasil ou Panamá, os acordos entre supervisor e su-pervisionado encontram-se amplamente regulados em suas normas. Assim, no Brasil, com a CVM, o procedimento administrativo instaurado para a verifi-cação de infrações da legislação do mercado de valores pode ser suspenso em qual-quer fase se o interesse público o permitir e se o investigado ou acusado assinar um acordo de compromisso, em que se obrigue a:

1) parar a prática de atividades ou atos considerados ilícitos pela CVM; e2) corrigir as irregularidades apontadas, inclusive indenizando os prejuízos.

Este compromisso não significa confissão dos atos, nem o reconhecimento da con-duta ilícita analisada, mas deverá ser publicado no Diário Oficial da União, apresen-tando um prazo para o cumprimento das obrigações eventualmente assumidas, e constituirá título extrajudicial. Se as obrigações não forem cumpridas no prazo, o processo suspenso terá continuidade.

As propostas de Acordos de Compromissos (TC) são analisadas pelo Comitê com-posto por Superintendentes de varias áreas da CVM, que opinam pela aceitação ou não do Acordo. A palavra final de aceitação ou não do acordo cabe ao Conselho ou Diretoria da CVM (órgão que reúne a Presidência e aos quatro Diretores).

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No Panamá, também a LMV, no caso que haja acordo entre supervisionado e super-visor, contempla a possibilidade de assinar um Acordo de Finalização Antecipada do Processo ou de aplicar um processo sancionador simplificado. No Acordo de Finali-zação Antecipada, o Superintendente poderá finalizar um procedimento sancionador antecipadamente quando a parte investigada solicitar iniciar um processo de nego-ciação com a Superintendência para determinar o tipo e o montante da sanção a ser imposta. Esta solicitação deve ser apresentada antes da notificação. As regras que regem estes Acordos são:

1) O Superintendente ou o representante designado representará à Superinten-dência nas negociações.

2) As negociações e a resolução que resolva a investigação estão sujeitas a re-serva, porém, a sanção imposta será de conhecimento público e deverá ser publicada pela Superintendência.

3) A solicitação de uma negociação para a finalização antecipada de um procedi-mento sancionador não será considerada como uma confissão do investigado sobre sua responsabilidade.

4) A colaboração do investigado para a finalização antecipada do processo será considerada como um atenuante da sanção que poderá lhe favorecer.

5) Não havendo acordo na negociação, o processo sancionador prosseguirá normalmente.

6) Os documentos e declarações apresentadas voluntariamente durante o processo de negociação pelo investigado à Superintendência ou vice-versa, não poderão ser utilizados como evidência dentro do procedimento sancio-nador por pessoa que conhece o processo ou por quem obteve conhecimen-to durante a negociação, salvo que posteriormente se obtenham através dos procedimentos.

Referente ao Processo Simplificado se aplica uma vez iniciado o procedimento san-cionador, ou o infrator reconhece explicitamente sua responsabilidade. Desta forma, a Superintendência poderá resolver sem mais trâmites com a imposição da sanção que procede, consideração prévia dos critérios de apreciação previstos à LMV ou pela Junta Diretiva. O infrator que reconhece sua responsabilidade na mesma diligência deve apontar as medidas específicas que irá executar para sanar o dano causado como resultado de seus atos.

Na Argentina, com a sanção da Lei do Mercado de Capitais de 29/11/12, prevê um Procedimento Abreviado onde a Comissão Nacional de Valores poderá dispor em qualquer momento, prévio à instrução de sumario, a presença das partes envolvi-das em uma investigação para solicitar as explicações que estime pertinentes e também poderá ser discutido sobre as discrepâncias que possam existir sobre os

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fatos. Caso os investigados reconheçam expressamente sua responsabilidade so-bre as condutas infratoras, o supervisor poderá dispor a conclusão da investigação resolvendo sem mais trâmite a aplicação das sanções que correspondem.

Obviamente, os acordos de âmbito global, como os TC do Brasil ou o Acordo de Finalização Antecipada do Panamá, ou inclusive os Processos Simplificados, po-dem ser instrumentos mais ágeis para fechar um litígio em tramitação com um procedimento sancionador, oferecendo à sociedade uma resposta muito mais rá-pida que a oferecida por um procedimento que, entre o prazo de tramitação e o dos recursos, pode durar vários anos. Além disso, quando os supervisores não têm como ressarcir os prejudicados pelo não cumprimento de normas de conduta, es-tes acordos, assim como para o caso de infrações leves da Espanha, servem para que os clientes prejudicados pelo não cumprimento das normas de condutas, sempre quando identificados, sejam ressarcidos pelo infrator intermediário pelos danos ocasionados.

Por outro lado, algumas jurisdições são contempladas pela possibilidade de ado-tar medidas de caráter preventivo, mediante observações feitas durante a análise de conduta que atentam à proteção dos investidores, a fim de evitar, limitar ou deter os prejuízos para os afetados. No Chile, para deter ou prevenir os prejuízos aos investidores, a normativa faculta à Superintendência suspender a emissão de valores dos emissores insolventes ou suspender à oferta, cotação ou transação de valores, se assim for a exigência do interesse público ou a proteção dos investido-res. Na Costa Rica é possível impor às entidades fiscalizadas medidas cautelares em caso de grave desordem do mercado ou para evitar danos de difícil reparação aos investidores, por um prazo máximo de dois(2) meses, tais como a suspensão temporal de cotações das bolsas ou da negociação de determinados valores, a exclusão temporal da negociação de determinados valores, o fechamento do esta-belecimento ou a suspensão da publicidade ou propaganda realizada em contra-venção de sua norma.

No Brasil, a Lei do Mercado de Valores permite à CVM suspender a emissão ou distri-buição irregular, em caso de ser considerada fraudulenta ou ilegal, inclusive caso oco-rra depois do registro ou se a oferta de lançamento, promoção ou publicidade dos valo-res são realizadas nos termos diferentes dos que figuram no expediente ou com informação falsa, materialmente inexata ou fraudulenta. Estas medidas não consti-tuem um numerus clausus, e cabe a possibilidade de adotar outras medidas diferentes às já mencionadas.

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Em El Salvador, somente é possível adotar medidas preventivas39 quando seja vulne-rável a proibição de captação de fundos do público sem autorização, neste caso, será iniciado de imediato o juízo administrativo correspondente, devendo prestar conta ao Fiscal Geral da República do fato investigado, e cabendo ao Superintendente dar ordem de suspensão das operações de captação de fundos e denunciar o fato em jornais de circulação nacional, afirmando desta forma as prevenções dos mesmos.

Na Espanha, a CNMV pode fazer acordo como medida cautelar no transcurso de um expediente sancionador, ou como medida no exercício do poder sancionador, sempre que seja necessário para a eficaz proteção dos investidores ou o correto funciona-mento dos mercados, requerer o paro de toda prática contrária à normativa, exigir a proibição temporal para exercer a atividade profissional, adotar qualquer tipo de me-dida para garantir de que as pessoas e entidades submetidas a sua supervisão cum-pram com as normas aplicáveis ou com os requerimentos de sub-sanar as correções realizadas, acordar a suspensão ou limitação do tipo ou volume das operações ou atividades que as pessoas podem realizar no mercado de valores, e acordar a sus-pensão ou exclusão de negociação de um instrumento financeiro, medidas que serão mantidas enquanto permaneça a causa que tem motivado. Estas medidas poderão ser públicas, a menos que sua divulgação possa comprometer em grave risco os mercados de valores ou causar um prejuízo desproporcionado às pessoas afetadas.

Na Guatemala, o Registro do Mercado de Valores e Mercadorias tem o direito de solicitar aos tribunais, quando há indícios racionais suficientes que poderá causar graves danos aos investidores, a adoção de medidas cautelares, tais como o embargo de contas bancárias, a intervenção da empresa, a retenção, o embargo de bens imó-veis, a anotação de demanda sobre bens imóveis no Registro Geral de propriedade, entre outros.

Para concluir, destacar que as legislações podem contemplar a possibilidade de que o supervisor adote medidas que tenham como finalidade, uma vez caracterizados os prejuízos para os investidores, a reparação dos mesmos, ou neste caso, facilitar tal reparação. Assim, na Bolívia, a Lei do Mercado de Valores aponta que, sem prejuízo das sanções administrativas, toda pessoa que infrinja as disposições legais e que cause dano a um terceiro, obriga-se a indenizar os prejuízos ocasionados. Encontran-do-se dentro das funções do órgão supervisor não somente a aplicação das sanções, mas também a instrução ao supervisionado de adotar as medidas corretivas ou reti-

39. Segundo o artigo 42 da Lei de Supervisão e Regulação do Sistema Financeiro, tem poder para aplicar diferentes medidas preventivas, caso um integrante do sistema financeiro mostre dificuldades para cum-prir as relações técnicas que lhes são exigíveis , ou exibam um deficiente manejo dos riscos que possam afetar seu nível de liquidez, solvência ou integridade dos mercados. O anterior é sem prejuízo de aplicar o estabelecido nas respectivas leis.

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ficadoras, e aquelas situações em que corresponde dispor a reposição ou restituição da situação jurídica de um processo administrado, cliente ou usuário de serviços fi-nanceiros que sofreu uma discriminação por um fato pelo qual não participou, o que não implica querer resolver controvérsias de natureza privada.

Na República Dominicana ocorre algo semelhante, onde as pessoas físicas ou jurídi-cas que infrinjam as disposições contidas na lei, no regulamento e nas normas que dite a Superintendência de Valores, ocasionando danos a terceiros, estarão obrigadas a indenizar por danos e prejuízos para a pessoa afetada, o que não impede, em nen-hum caso, a aplicação das sanções administrativas ou penais que pudessem lhe co-rresponder. Em países como Honduras, as pessoas físicas ou jurídicas que, como consequência de infringir as normas ocasionarem danos, estarão obrigadas à repo-sição do dano causado. No Chile, unicamente no caso de infração das normas de in-formação privilegiada e para efeito de zelar pelos interesses dos terceiros prejudica-dos, é possível solicitar ao tribunal competente que decrete alguma das medidas preventivas que estabelece a Lei. Na Espanha há possibilidade de solicitar o embargo e congelamento de ativos. 2.5. Confidencialidade durante o processo de investigação e

sancionador. Interessados nos referidos processos. Publicidade

Como lógica do poder de inspeção, supervisão e sanção que possuem os Supervisores do mercado de valores, é imprescindível que se estabeleça um dever de sigilo sobre as infor-mações obtidas no exercício deste poder. Estas informações mantidas em sigilo são viáveis para algumas exceções: quando existe um consentimento expresso do interessa-do, quando a informação seja solicitada por alguma autoridade judicial, ou por Comissões de Investigação do Parlamento. Porém, o fechamento lógico das premissas, em que se permite a comunicação de dados reservados, que se encontra em poder dos supervisores, seria a imposição do dever de salvaguarda do sigilo da informação à Autoridade administrativa, judicial ou do tipo que seja de quem o recebe. Tal imposição de sigilo não é trivial, pois sempre que segue o es-tabelecido em uma disposição de cunho legal, sua manifestação pode ser de responsabi-lidades administrativas (disciplinar no âmbito interno dos próprios funcionários afetados e sancionadora ou externa) e inclusive cíveis ou penais.

Entretanto, o dever de sigilo ou confidencialidade que afeta os processos de investi-gação e sancionadores, não implica que toda informação tenha caráter reservado, mas somente as que foram obtidas no exercício da supervisão e inspeção.

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Da mesma forma, a norma deve prever a difusão de informação ao mercado como meio indispensável para conseguir os propósitos que os supervisores têm encomen-dado e a transparência do mercado. Assim, devem existir registros de caráter público, difundir fatos relevantes e, finalmente, deve existir a possibilidade de difundir qual-quer informação relevante para a cotação dos mercados, a negociação ou o derivado dos poderes de supervisão.

Portanto, levando em consideração a falta de acesso às atuações de supervisão ou investigação, que em forma de atuações previas a decisão do exercício ou não do poder sancionador, esta prática concentra e envolve diretamente o Supervisor e deri-va das exigências impostas pela norma referente ao caráter sigiloso das atuações de supervisão e das informações. Resultaria improcedente que pessoa diferente ao pró-prio investigado e, em caso, posteriormente expedientado, venha a ser o interessado e parte legítima em referidas atuações de comprovação e sanção. O interesse legítimo é necessário para que haja credibilidade e constitua-se como parte em um procedimento de investigação ou sancionador, para que possa consistir em uma utilidade jurídica materializada para prosperar a investigação ou o expedien-te em interesses reais. Porém, como norma geral, a imposição ou não de uma sanção, que deriva da iniciação de um procedimento administrativo sancionador sobre a ma-téria objeto de análises, não produz efeito positivo no âmbito jurídico de um terceiro, nem elimina o peso ou agravamento desse âmbito, sobre tudo levando em conta que os supervisores carecem de competência para dar ordem do ressarcimento pelos danos causados ao investidor, que vem a ser o único prejudicado pelo não cumpri-mento das normas de conduta. Por tal motivo, os únicos interessados em um proces-so de investigação ou sancionador serão os investigados, os imputados e seus repre-sentantes legais.

Avaliadas as obrigações de confidencialidade a que são submetidos os procedimen-tos de investigação e sanção, obrigações a que todas as jurisdições participantes nes-te estudo encontram-se submetidas, assim como às restrições que deverão existir logo a quem se constitui como interessado nos referido procedimento. Devemos nos deter em uma questão que, aparentemente, pudesse parecer contraditória, como in-dicado até o momento.

Referente à publicidade que deve acompanhar os expedientes sancionadores, é uma questão de vital importância, por ser uma das formas de conseguir que as sanções impostas pelo não cumprimento da normativa de proteção do investidor sejam efica-zes, dissuasórias e, também, tenham um efeito ou sirvam de exemplo para os de-mais participantes e sejam conhecidas por todo o setor.

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A publicação dos expedientes sancionadores deve ser produzida em dois momentos processuais diferentes, na abertura ou quando o procedimento já foi concluído. Na maioria dos países participantes neste estudo, a publicidade das sanções é realizada uma vez concluído o procedimento.

Na Argentina e Costa Rica a publicidade é feita na página web do órgão e no mer-cado onde se desempenha tanto a abertura do procedimento como a resolução pela que foi concluído, independentemente da gravidade, mesmo se a sanção for imposta como resultado absoluto. Na Costa Rica, o supervisor emite um comuni-cado do fato relevante, no qual se informa ao mercado sobre a abertura e resolução final dos procedimentos.

Nas jurisdições como a brasileira, chilena, paraguaia ou peruana, mesmo tendo como norma geral o caráter reservado da abertura do procedimento sancionador ou das investigações previamente realizadas, cabe a possibilidade de que percam esse cará-ter em certas suposições. Assim, no Brasil e Paraguai é possível publicar a abertura do procedimento sancionador quando a CVM considera que por interesse geral deve ser informado ao público. No Equador ou Peru, quando se inicia um expediente, a in-formação vinculada à investigação não é pública até que a resolução que põe fim ao procedimento seja consentida ou tenha passado 6 meses desde que foi iniciado o procedimento sem ter sido emitida a resolução. No Chile, a normativa delega ao Su-perintendente tornar um histórico público, em princípio reservado caso fosse reque-rido o interesse dos acionistas ou investidores.

Boa parte dos países analisados no estudo das normas estão previstos para publi-cação das sanções. Na Bolívia, Guatemala e Honduras, as sanções publicam-se quando for emitida e notificada da respectiva Resolução. Na Bolívia e Guatemala o Órgão Supervisor publica as sanções em sua página web como fato relevante. No caso de Honduras, a própria Resolução define onde e como realizar a publicação.

Em outras jurisdições, como Colômbia, El Salvador, Equador, Espanha, México, Pana-má e Peru, as sanções publicam-se quando são consistentes. No caso de Colômbia, México, Panamá e Paraguai, a consistência das sanções refere-se à impossibilidade de apresentar perante a Resolução algum recurso (firmeza judicial). Na Espanha e Peru a consistência das sanções requeridas para publicação é administrativa (ou seja, ainda cabem recursos via judicial).

Cabe mencionar que na Colômbia se aplica o princípio de revelação dirigida. Implica que a Superintendência poderá determinar o momento certo de divulgar a infor-mação naquelas suposições em que a revelação da sanção represente perigo à sol-vência ou segurança das entidades vigiadas, individualmente ou em seu conjunto.

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Na Espanha, as sanções por infrações graves e muito graves, e não as sanções pela comissão de infrações leves, publicam-se no Boletim Oficial do Estado. Também existe um registro público de sanções, na competência da CNMV, dispo-nível na sua página web, onde deve permanecer por um período de 5 anos. Quan-do a sanção imposta for suspensão, separação, e separação com inabilitação, se fará constar na página de registro da entidade no Registro Mercantil. Finalmente, todas as sanções impostas a pessoas jurídicas deverão ser comunicadas na Jun-ta Geral de Acionistas.

Na República Dominicana atualmente não se publicam as sanções, mas para que sejam oficializadas, estão trabalhando internamente em uma linha de plataforma. Porém, as sanções estão disponíveis para terceiros, com previa solicitação.

Por ultimo, referente ao que abrange o conteúdo da publicação, nos países como Argentina, Chile ou Colômbia, se publica a resolução na íntegra, em ou-tros países como Costa Rica, Espanha, México ou Panamá, somente se publica a parte operacional.

2.6. Meios de prova

Os meios de prova são definidos como todos os elementos que podem servir para convencimento do julgador sobre a existência ou não dos fatos alegados pelas par-tes. No âmbito de procedimento administrativo sancionador, dado que é uma mani-festação do “ius punendi” do Estado, a princípio deveriam ser utilizados os mesmos meios de prova que no procedimento penal. Os tipos de provas que deverão praticar-se são, basicamente:

• Confissão• Declarações de testemunhas • Ditames de peritos• Documentos públicos ou privados• Premissas• Quaisquer outros meios que sejam úteis para confirmar se foram cometidos

ou não os atos infratores dos acusados

Em relação a esta questão, todos os países participantes neste estudo coincidem que, em suas jurisdições é possível utilizar todos os meios de provas admissíveis em direito, que devem ser apreciados de acordo com as regras do senso crítico, sendo rejeitáveis somen-te aqueles que resultam improcedentes, desnecessários ou contrários à moral, à ordem pública e ao direito, tais como as provas obtidas com violação de direitos fundamentais, especialmente o direito à intimidade.

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Na Argentina, durante a etapa sumária, os meios de prova admissíveis são a prova testi-monial, as perícias técnicas, a prova de informes e a declaração do sumariado, não se encontrando entre as provas admissíveis as de suposições ou indiciária. O mesmo ocorre no Equador e Honduras, onde a única prova admissível no procedimento administrativo sancionador é a documental, mesmo que seja possível pedir declaração a qualquer pes-soa que tenha conhecimento de algum fato que se pretende aclarar em relação a alguma operação, daquelas realizadas pelas instituições supervisionadas. No Equador, no procedi-mento administrativo sancionador, as provas são documentais, tais como documentos públicos ou privados, os ditames de peritos e no caso da confissão judicial, através de autoridade judicial competente.

Na Espanha, os fatos constatados no exercício de suas funções de supervisão e ins-peção pelo pessoal da CNMV, devidamente autorizado pelo seu Conselho, terão valor probatório (presunção iuris tantum) sem prejuízo das provas que em defesa de seus respectivos direitos ou interesses sejam apontadas ou fornecidas pelas pessoas ou entidades interessadas.

Como mencionado anteriormente, no procedimento administrativo sancionador rege a suposição de inocência, o que significa que não se pode sancionar a um expedientado se não se respeita de forma confiável, a comissão da infração. Neste sentido, a carga da prova recai para quem apreende a infração, isto é, no supervisor.

3. SANÇÕES

3.1. Tipos de infrações. Elementos distintivos dos tipos

A proteção do investidor é entendida em num sentido mais amplo: começa com o processo de autorização dos intermediários financeiros, momento em que o super-visor deve garantir que sejam cumpridos os requisitos que permitam presumir que a entidade, entendendo como tal, uma pessoa física ou jurídica, poderá enfrentar com segurança os compromissos que deve assumir com seus clientes para continuar com a vigilância e supervisão do cumprimento normativo pelas entidades habilita-das, assim como o registro dos produtos de investimento por eles comercializados. Em cada uma destas etapas, as entidades podem não cumprir a normativa vigente cometendo infrações que podem atentar contra a proteção do investidor.

Estas infrações podem estar relacionadas, no amplo sentido exposto, com as se-guintes condutas:

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• A realização de atividades reservadas às empresas de serviços de investimen-to sem autorização prévia ou a realização de atividades diferentes daquelas que a entidade está autorizada.

• A negativa ou resistência à atuação supervisora ou inspetora do Supervisor.• A realização de ofertas públicas de venda ou subscrição de valores sem folhe-

to informativo prévio.

Porém, no sentido mais estrito, a proteção do investidor será formalizada para evitar conflitos de interesses entre os investidores e os intermediários, ou entre os investi-dores de um mesmo intermediário, e obter e dar informação suficiente aos investi-dores pelos intermediários a fim de adequar o produto ofertado ao perfil investidor do cliente, desta forma possa conhecer todas as caraterísticas do produto assim como a evolução de seu investimento. A partir deste ponto de vista, as infrações que pode ser consideradas típicas de proteção do investidor são referentes aos seguintes as-pectos de não cumprimentos:

• A falta de medidas ou políticas de gestão de conflitos de interesses, ou, em caso de sua derrogação.

• Não informar aos clientes adequadamente, em todo momento, sobre a entidade e os serviços que presta, os instrumentos financeiros ofertados, os gastos e custos associados ao serviço de investimento que presta, os riscos dos instru-mentos financeiros, assim como sobre a evolução de seus investidores.

• Não obter dos clientes informação suficiente sobre seus conhecimentos fi-nanceiros, sua experiência como investidor e objetivos de investimento que permita à entidade determinar se o investimento proposto é adequado ou não ao perfil investidor do cliente.

Estas normas de proteção do investidor, no sentido estrito, geralmente se denomi-nam normas de conduta. Os textos normativos dos 17 países participantes no estudo reúnem normas de conduta, mas nem todos têm a mesma amplitude e formalização, nem em todas as jurisdições se controla por igual o cumprimento destas normas. Neste sentido, alguma destas jurisdições, tais como Argentina40, Chile, Colômbia41, Brasil, El Salvador42,Espanha, México, Panamá, Peru e Uruguai, recentemente fize-

40. Em 29 de novembro de 2012, na Argentina, foi aprovada a nova Lei de Mercado de Capitais, que prevê em forma explícita em seus artigos 1° e 19 como um de seus objetivos primordiais a proteção ao investidor.41. Existem infrações por vulnerabilidade:- Dos princípios orientadores da proteção do consumidor financeiro- Dos direitos dos consumidores financeiros- Das obrigações das entidades vigiadas e seus administradores e funcionários- Quaisquer outras normas de proteção ao consumidor42. A lei de supervisão e regulação do sistema financeiro, vigente desde 2 de agosto de 2011, incorpo-rou novos requisitos de conduta na forma que deveriam conduzir seus negócios , atos e operações.

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ram modificações regulatórias a fim de incrementar ou atualizar estas normas, en-quanto que em outros países como Bolívia, Equador, Honduras, Panamá, Paraguai ou República Dominicana43, esta atualização ainda está pendente.

Porém, na hora de tipificar o não cumprimento das normas de conduta, todas as ju-risdições atendem a diversos critérios, a fim de determinar a gravidade da conduta infratora cometida. Em países como Costa Rica, Equador, Espanha, Paraguai ou Peru, as infrações cometidas são qualificadas como muito grave, grave ou leve.

No momento de fazer esta distinção, o tipo de infrator deve incluir elementos que permita a qualificação da conduta e determinar a razão do por que uma conduta é mais grave que a outra. Estes elementos podem ser diversos, por se tratar de normas que têm por finalidade a proteção dos interesses dos investidores, parece lógico que os elementos utilizados para determinar a gravidade da conduta estejam relaciona-dos com os investidores, como exemplo, o prejuízo causado aos clientes, danos a seus interesses, ou o número de clientes afetados pela conduta infratora.

No Equador, o dano aos interesses dos participantes é o elemento que se leva em consideração para distinguir entre infrações leves, graves e muito graves, sendo as infrações leves as que não causam ou se tornam de forma leve os referidos interes-ses, as graves são as que causam perigo ou lesões graves, e as muito graves ocasio-nam danos gravíssimos ou enormes.

Na Espanha existia um tipo básico grave e um tipo qualificado muito grave, cuja dis-tinção é determinada pelo prejuízo causado aos clientes. A partir da modificação le-gislativa introduzida na LMV em março de 2011, o tipo básico passou a ser o muito grave, não cumprimento das normas de conduta, a forma grave passou a ser do tipo reduzida, quando a não observância da norma seja ocasional ou isolada, incluindo-se um novo tipo residual leve para aquelas suposições em que o não cumprimento das normas de conduta seja peculiar. Em março de 2011, desaparece como elemento tí-pico de agravante da conduta o prejuízo causado aos clientes, incluindo-se, a partir desse momento, como elemento distintivo entre um e outro tipo infrator, que vem a ser o número de clientes afetados pela conduta do intermediário.

3.2. Sanções. Tipos de sanções

O “enforcement” ou cumprimento efetivo deve incorporar, necessariamente, sanções

43. O Poder Executivo promulgou mediante o No. 664-12, o Regulamento de aplicação da Lei de Mercado de Valores. Para o ano 2013 está previsto apresentar ao Congresso a modificação da Lei do Mercado de Valores.

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dissuasórias , eficazes e previstas, sem estes elementos o processo não consegue nenhum resultado final significativo. A aplicação regulatória deve fazer uso de sanções penais e não penais, administrativas e cíveis, dependendo do sistema legal no que con-vergem ou não ambos os tipos de sanções.

O ideal é que exista a possibilidade de impor tanto sanções administrativas, cíveis e pe-nais, isso por que naquelas jurisdições onde não são cumpridas as normas do mercado de valores, eram tipificadas como delito. Foi observado que devido ao supervisor não ter competência para processar o referido delito, deve passar o caso à autoridade penal que, normalmente, tem outro tipo de procedimentos em andamento, geralmente de maior gravidade que os não cumprimentos relacionados com o mercado de valores. Também, em muitos casos, os juízes e fiscais carecem de conhecimentos específicos necessários para proceder com sucesso os delitos financeiros.

Embora posteriormente seja avaliada a capacidade de impor sanções penais pela co-missão de determinados delitos relacionados com o não cumprimentos da normativa do mercado de valores, nesta seção serão analisadas apenas as sanções administrativas que podem ser impostas nas jurisdições participantes neste trabalho. Neste sentido, é tão importante o mecanismo para a imposição de sanções, como também o tipo de sanções que pode ser impostas. Qualquer que seja o sistema legal, é importante que o supervisor tenha a sua disposição uma ampla gama de sanções incluídas, geralmente, sanções de caráter econômico.

As avaliações de IOSCO44 mostram que a falta de amplos poderes sancionadores é uma debilidade comum em todas as jurisdições, principalmente referente ao estabe-lecimento de sanções econômicas que, por seu montante, não cumpre com sua fina-lidade dissuasória, resultando em mais benéficos. Em alguns casos, a comissão da infração, devido ao montante da multa a impor, pode resultar inferior ao beneficio obtido com a comissão da infração.

Em todos os países participantes do estudo podem ser impostas, pela comissão de infrações, sanções diversas que vão desde admoestações públicas e privadas, ver-bais e escritas, multas econômicas, suspensões de atividade por longos períodos, até o cancelamento ou revogação definitiva da licença para atuar no âmbito do mercado de valores. Assim ocorre nos países como Argentina, Bolívia, Brasil, Chile, Colômbia, Costa Rica, El Salvador, Espanha, Guatemala, Panamá, Paraguai, Peru, República Do-minicana ou Uruguai.

Em algumas destas jurisdições, também está prevista a sanção de desqualificação,

44. www.iosco.org

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sanção que somente é aplicável a pessoas físicas, motivo pelo qual também é possível nestas jurisdições sancionar os membros do Conselho de Administração ou diretório, caso da Argentina, Brasil, Colômbia, El Salvador, Equador, Espanha, Paraguai e Peru.

A competência do Supervisor para sancionar aos membros do Conselho de Adminis-tração ou diretores da entidade infratora, responsáveis pela infração cometida, não é uma questão trivial. O efeito dissuasório que se pretende com o inicio de um proce-dimento sancionador, e a posterior imposição de sanções, aumenta consideravel-mente quando é possível sancionar as pessoas físicas responsáveis que, afinal são as que adotam as decisões nas pessoas jurídicas. Porém, nem todas as jurisdições participantes neste estudo possuem tal competência. Assim, em países como Argen-tina, Brasil, Chile, Colômbia, Equador, El Salvador, Espanha, Guatemala, Honduras, México, Panamá, Paraguai e Peru, é possível iniciar expediente administrativo sancio-nador aos administradores e gerentes da entidade infratora que são responsáveis pela infração cometida. No caso da Bolívia, o supervisor não goza de tal competência, já que o poder sancionador do órgão de supervisão abrange somente as pessoas jurí-dicas e pessoas físicas sujeitas à inscrição nos registros do mercado de valores e, portanto, o procedimento administrativo sancionador será conduzido à entidade que incorre em possíveis não cumprimentos, não podendo chegar até o nível da direção (Diretório) ou executivo (gerências) da sociedade, responsáveis por sua gestão dire-tamente perante os acionistas da sociedade. Por último, prosseguindo com o efeito dissuasório das sanções impostas, é importante que as sanções econômicas não sejam de montantes fixos e, que para sua quantifi-cação se adotem critérios variáveis relacionados com a infração cometida, por exem-plo, com o benefício obtido com a comissão da infração, os fundos totais utilizados na comissão da infração, com o prejuízo causado ou evitado, com os recursos pró-prios da entidade infratora, ou com quaisquer outras referências que permitam adap-tar a multa e impor de acordo a magnitude e características próprias do não cumpri-mento que deve ser sancionado. Esses critérios estão previstos na legislação de países como Argentina, Brasil e Espanha.

As sanções econômicas fixas podem resultar claramente inferiores a qualquer destes critérios, sobretudo ao beneficio obtido com a comissão da infração, como consequência resultaria em caráter dissuasório, desta forma pode resultar em ter mais benefício ao cometer a infração do que cumprir com as normas.Por último, prosseguindo com o efeito dissuasório das sanções impostas, é importante que as sanções econômicas não sejam de montantes fixos e, que para sua quantificação se adotem critérios variáveis relacionados com a infração cometida, por exemplo, com

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o benefício obtido com a comissão da infração, os fundos totais utilizados na comissão da infração, com o prejuízo causado ou evitado, com os recursos próprios da entidade infratora, ou com quaisquer outras referências que permitam adaptar a multa e impor de acordo a magnitude e características próprias do não cumprimento que deve ser sancionado. Esses critérios estão previstos na legislação de países como Argentina, Brasil e Espanha.

As sanções econômicas fixas podem resultar claramente inferiores a qualquer destes critérios, sobretudo ao beneficio obtido com a comissão da infração, como consequência resultaria em caráter dissuasório, desta forma pode resultar em ter mais benefício ao cometer a infração do que cumprir com as normas.

Isto ocorre nos países como Paraguai, onde a multa é equivalente a 200 salários mínimos mensais estabelecidos para trabalhadores de atividades diversas não es-pecificadas (75.083 dólares); no Peru, a multa não pode ser menor que 1.403 dóla-res nem superior a 421.153 dólares45; na República Dominicana, as sanções admi-nistrativas de caráter quantitativo oscilam entre 50.000 pesos dominicanos (aproximadamente 1.277 dólares) até 1 milhão (25.543 dólares). No Uruguai, a ju-risdição em que a multa básica não pode ser inferior a 5.000 unidades indexadas (619 dólares), a multa diária de 1.000 unidades indexadas (124 dólares), se não forem cumpridas as instruções particulares em tempo e formas, 50.000 unidades indexadas (6.195 dólares) e se a infração for continuada no tempo, se acrescentará em função do tempo decorrido.

Na Europa, também foi detectado que as legislações de alguns países membros da União Europeia contemplam um topo máximo para as sanções de tipo pecuniário que, dependendo das caraterísticas e magnitude das infrações cometidas, poderiam re-sultar pouco dissuasórias. Por esse motivo, atualmente está sendo discutido um Re-gulamento Comunitário de MiFID (diretiva comunitária que harmonizou na Europa a normativa sobre proteção do investidor), que será obrigado a elevar esse topo máxi-mo naqueles países que o contemplam em sua normativa interna, para evitar que esses topos possam trazer como consequência o desaparecimento do efeito dissuasório, o qual necessariamente toda sanção deve ter, neste caso, a sanção administrativa. Além disso, é comum que a comissão de infrações que vela pelas normas de pro-

45. A Lei do Mercado de Valores do Peru estabelece que as multas que se apliquem por infrações à regu-lação sobre o mercado de valores serão não menores a 1 UIT nem maiores de 300 UIT. Cabe considerar que a Unidade Impositiva Tributaria (UIT) é um valor determinado pelo poder público, que pode ser atuali-zado anualmente. No ano 2012, o valor de 1 UIT corresponde a 3.650 Nuevos Soles, que em uma taxa de câmbio de 2,60 por dólar, equivale a 1.403,8 dólares..

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teção dos investidores, paralelamente imponha uma multa de caráter econômico. Em algumas jurisdições foram impostas outros tipos de sanções no lugar do carác-ter pecuniário. Na Argentina, em uma ocasião, foi sancionado este tipo de não cum-primento com intimação. No Chile, com censura, sempre que não tenha ocasionado prejuízos e/ou quando o expediente não tenha sido originado de denúncias de inves-tidores afetados. Na Colômbia, com admoestações em casos de não cumprimento dos deveres de informação aos investidores, levando em conta a gravidade da con-duta. Na Costa Rica, em alguns casos, é a suspensão ou limitação do tipo ou volume das operações ou das atividades que pode realizar o infrator no mercado de valores por um ano e em outros, admoestações privadas. 3.3. Independência do Supervisor. Destino e cobrança

das sanções de multa

Uma das qualidades básicas que deve caracterizar a qualquer órgão supervisor do mercado de valores é seu caráter independente, mesmo quando isto seja difícil de obter. A independência do órgão gera credibilidade na instituição e confiança em suas decisões, elementos fundamentais sobre atualmente, onde o descrédito e descon-fiança das instituições do Estado seguem em progressão ascendente.

Esta independência, também no exercício de outras funções típicas dos órgãos re-guladores e supervisores, é básica no exercício do poder sancionador. Somente um órgão independente pode atuar com equidade e justiça na hora de exercer o poder punitivo do Estado, que tem em seu domínio os procedimentos sancionadores, alguns dos quais podem finalizar com sanções muito importantes que afetam o âmbito pa-trimonial e de reputação dos infratores sancionados, evitando cometer qualquer tipo de arbitrariedade. Neste sentido, um dos elementos que podem indicar ao cidadão o nível de independência do órgão é o destino das sanções pecuniárias impostas, mes-mo quando for dada uma resposta adequada de qual seja o destino idôneo, não é muito simples. Se o arrecadador for o próprio supervisor, o cidadão poderia pensar que aquele esteja interessado em impor a multa, onde quanto mais multas melhor, e se pelo contrário a arrecadação for direta ao Tesouro Público, poderia interpretar-se que o governo poderia estar interessado em que a atividade do supervisor fosse emi-nentemente sancionada com o propósito eminentemente arrecadatório.

Prova desta controvérsia é que em 8 dos países analisados no estudo: Bolívia, Brasil, Chile, Colômbia, Costa Rica, El Salvador, Espanha e México, o destino final que se da às multas impostas pela comissão de infrações administrativas é o Tesouro Público, enquanto que nos outros oito: Argentina, Equador, Guatemala, Panamá, Paraguai, Peru, República Dominicana e Uruguai, as multas passam a fazer parte do orçamen-

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to do supervisor. No Equador, para ter um fundo administrado pela própria Superin-tendência destinado à promoção do mercado de valores e à capacitação técnica e profissional dos funcionários, empregados e operadores das entidades reguladas pela Lei do mercado de valores. No Panamá, para a execução exclusiva de programas de educação aos investidores; e na Guatemala, 50% para gastos de investimentos e funcionamento do supervisor, e outro 50% para o fomento de projetos de formação e capacitação em cultura bursátil e financeira ao pessoal do Registro, à cidadania, e para qualquer outra atividade derivada ou complementar que tenha como objetivo o ordenamento e difusão do mercado de valores e mercadorias.

Menção especial merece destacar para Honduras, jurisdição em que os valores das multas se arrecadam em um lugar ou outro dependendo do caráter do sancionado. Assim, se os sancionados são instituições do sistema financeiro, a quantia da multa será arrecadada em uma conta em nome do Fundo de Seguros de Depósitos no Ban-co Central de Honduras. Por outro lado, o restante dos sancionados pela comissão de infrações do mercado de valores, arrecadará o valor das multas na Tesouraria Geral da República. O momento a partir do qual surge para o sancionado à obrigação de efetuar o paga-mento da sanção, também difere de um país a outro. Em El Salvador, Espanha, Pana-má ou Paraguai é exigível o valor da multa desde que a Resolução que impõe ganhe firmeza administrativa, enquanto em El Salvador, Espanha e Paraguai, o infrator tem um prazo para pagar em período voluntario (normalmente 30 dias a partir do recebi-mento da notificação), no Panamá o pagamento é efetuado no ato uma vez confir-mada a decisão.

Na Colômbia, a obrigação de pagamento surge a partir da confirmação do ato admi-nistrativo que impôs a sanção (exequibilidade), ou seja, quando contra o ato adminis-trativo não procede nenhum recurso, quando os recursos interpostos foram decidi-dos, quando se arquivam recursos, quando se renuncie expressamente a eles, quando ocorrer prescrição, ou quando se aceitam retiradas

Porém, em outras jurisdições a obrigação de pagamento surge de forma imediata perante a notificação da resolução sancionadora. Assim ocorre na Argentina, Hondu-ras, Bolívia, país este no qual o sancionado deve ajuntar o comprovante de depósito do pagamento da sanção se pretende interpor recurso contra a resolução sanciona-dora, ou na Costa Rica onde a interposição dos recursos não interrompe a execução dos atos, mesmo quando seja para evitar inconvenientes, a execução fica sujeita à confirmação do ato, a menos que existam situações especiais que requeiram uma execução imediata.

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No Brasil e Chile, uma vez notificada a resolução sancionadora ao infrator, se este não interpuser recurso contra a Resolução sancionadora dentro do prazo legal, a multa se faz exigível gozando a mesma Resolução de força executiva. Porém, no caso do sancionado interpor recurso, sua cobrança se tornaria exigível uma vez executada a falha que tenha rejeitado tal recurso, tendo em tal caso a sentença força executiva por si mesma. Similar seria o caso da Guatemala, onde a sanção pode ser cobrada quando a Resolução obtém firmeza administrativa se não for impugnada, e, se fosse, quando ganhasse firmeza judicial.

No México, a sanção de multa será paga no prazo de 15 dias úteis seguintes à data de sua notificação, atualizando-se o valor da mesma a partir do mês em que deveria ser pago até que o mesmo se faça efetivo. No caso de que se impugne a resolução san-cionadora, se deve solicitar e tramitar perante os Tribunais competentes a suspensão da execução do ato administrativo impugnado, garantindo o interesse fiscal perante a autoridade executora por qualquer meio permitido pelas leis fiscais. Neste sentido, também na Espanha cabe a possibilidade de que uma vez que a Resolução sanciona-dora tiver ganhado firmeza administrativa e, portanto, for executivo recorrer perante os Tribunais, e solicitar nesse âmbito a adoção da medida cautelar de suspensão do pagamento da multa. Esta questão será resolvida como peça separada de urgência pelo Tribunal que obrigará ao sancionado, em caso de que finalmente seja acordada a suspensão do pagamento da multa, a garantir sua cobrança, normalmente por via da apresentação de um avalista.

No Peru, o infrator pode ganhar a redução em porcentagem do total da multa a pagar sempre que tenha regularizado a situação que originou a sanção, pagamento da mul-ta imposta aplicada à redução correspondente dentro de 5 dias após o recebimento da notificação, e não arquivar recurso na via administrativa ou judicial.

Decorrido o prazo fixado em cada jurisdição para efetuar o abono da multa, sem que o infrator tenha efetuado voluntariamente, cabe a possibilidade de lhe ser exigido o mencionado pagamento. Enquanto o procedimento a seguir varia de um país a outro. Em alguns países se remete a gestão destes trâmites a um terceiro, que seja estran-ho ao supervisor, normalmente ao Órgão da Fazenda ou Tesouro, para que proceda ao pagamento da sanção por via executiva ou judicial. É o caso do Chile, Costa Rica, Espanha, México e Panamá.

Porém, em outras jurisdições, o próprio supervisor tem a competência para exigir o pagamento. É o caso do Brasil, país em que a CVM tem um órgão interno: a Procura-doria Federal Especializada, que faz parte do Escritório do Procurador Geral, respon-sável pelas ações nos tribunais, pelo assessoramento jurídico e por promover a recu-peração judicial de créditos fiscais derivados das sanções administrativas aplicadas

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pela CVM. A Colômbia conta com o Grupo de Cobrança Coativo da Superintendência Financeira, encarregado de adiantar o pagamento das obrigações a favor do Tesouro. No Paraguai, se a multa não for paga, a própria Comissão poderá demandar judicial-mente ao infrator via juízo executivo perante o Juizado Cível e Comercial. Na Bolívia, Equador ou Peru, a autoridade supervisora pode iniciar um procedimento de execução coerciva dirigida na busca da cobrança das multas. Na Argentina, a própria Comissão Nacional de Valores tem o poder para requerer a execução da multa imposta no procedimento sumária através de sua Sub-Gerência Legal. Essa dependência realiza uma intimação ao sancionado pelo pagamento da multa, e no caso de que o prazo estipulado tenha vencido, o órgão Supervisor tem poder para requerer a execução da mesma através de um procedimento judicial denominado Juízo Executivo.

Em países como El Salvador é a Fiscalização Geral da República, a pedido da Super-intendência, que fará efetivar a multa por via executiva, tendo a certificação da reso-lução o Superintendente como força executiva. O procedimento é similar em Hondu-ras, onde ocorre dentro de um prazo de 30 dias úteis seguintes à data da notificação em que foi esgotada a via administrativa, caso não se tenha efetuado o pagamento da multa, a CNBS solicitará à Procuradoria sua reclamação por via judicial. No caso da Guatemala, a sanção será reclamada por meio do juizado econômico-coercivo. Na República Dominicana se recorrerá para a cobrança das multas não pagas às vias legais ordinárias do direito cível. No Uruguai, a cobrança das multas se faz efetivar contra as garantias depositadas pelos intermediários, recorrendo às ações judiciais executivas para reclamar o excedente da multa, caso exista.

3.4. Proporcionalidade das sanções impostas

Em todo expediente administrativo sancionador, na hora de quantificar a sanção ou sanções a impor ao responsável ou responsáveis pela infração cometida, se deve le-var em conta o princípio de proporcionalidade, cuja finalidade é guardar a devida adequação entre a gravidade do ato constitutivo da infração, sua magnitude e conse-quências, e a sanção a aplicar. Cabe a possibilidade de que o princípio se complemen-te com outros critérios, que agirão como atenuantes ou agravantes da conduta infra-tora, e que teria como finalidade ajustar a sanção a ser imposta.

Na Espanha, além do principio de proporcionalidade contemplado na Lei de Procedi-mento Administrativo e, na sequência, de obrigada observância em qualquer procedi-mento administrativo sancionador tramitado pela administração pública, se incorpo-ram como critérios a levar em consideração para ajustar a sanção a ser aplicada, a existência de intencionalidade ou reiteração. A natureza dos prejuízos causados, e a reincidência no período de um ano em mais de uma infração por comissão da mesma natureza quando assim tiver sido declarado por resolução. Também, existem outros

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critérios que tem sido levado em consideração na hora de quantificar as sanções a impor para o suposto específico das infrações cometidas ao ordenamento das re-lações no mercado de valores, critérios cujos conteúdos encontram-se na própria LMV, conforme a seguir:

a) A natureza e entidade da infração.b) A gravidade do perigo ocasionado ou do prejuízo causado.c) Os ganhos obtidos, neste caso, como consequência dos atos ou omissões

constitutivos da infração.d) A importância da entidade correspondente, medida em função do valor total

de seu balancete.e) As consequências desfavoráveis dos atos para o Sistema Financeiro ou a eco-

nomia nacional.f) A circunstância do procedimento para corrigir a infração por iniciativa própria.g) A reparação dos danos ou prejuízos causados.h) A colaboração com a Comissão Nacional do Mercado de Valores, sempre que

a mesma tenha fornecido elementos ou dados relevantes para o esclareci-mento dos fatos investigados.

i) No caso de insuficiência de recursos próprios, as dificuldades objetivas que po-dem ter contribuído para alcançar ou manter o nível legalmente exigido.

j) A conduta anterior da entidade em relação às normas de ordenação e discipli-na que a afeta, atendendo às sanções coerentes que lhe foram impostas du-rante os últimos cinco anos.

Porém, estes critérios, mesmo quando parecer o contrário, não agem como atenuan-tes ou agravantes, mas no primeiro termo haverá a analise de sua aplicação como caso confirmado e, uma vez confirmado este extremo, haverá que proceder a sua posterior apreciação para acalmar ou reforçar a rejeição disciplinar ao qual corres-ponde. Isso por que não se trata de um sistema de agravantes ou atenuantes no esti-lo do Código Penal, caso contrario, de uma relação de circunstâncias ou critérios de dosagem punitiva que, em função de sua incidência nos fatos de objeto de rejeição, devem determinar o tipo e grau de sanções que devem ser impostas.

Em relação a esta questão, todos os países participantes deste trabalho: Argentina, Bolívia, Brasil, Chile, Colômbia, Equador, El Salvador, Espanha, Honduras, México, Pa-namá, Paraguai, Peru, República Dominicana e Uruguai, incorporam um ou vários cri-térios que devem ser levado em consideração pelo supervisor, a fim de ajustar a sanção e conseguir uma adequação entre a gravidade da infração cometida e a sanção que será imposta, tais como a magnitude do prejuízo causado ou os benefícios gerados, a gravidade do dano, a duração da conduta infratora, a natureza da infração, os antecedentes do infrator, a reincidência da conduta, a obstrução aos trabalhos

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inspetores, a falta de lealdade e ética, o ressarcimento do dano e as soluções a favor do consumidor financeiro, entre outros. Referente a este último critério, é necessário mencionar a legislação colombiana no que, enquanto se consagra a infração do regi-me de Proteção ao Consumidor Financeiro como agravante das sanções administra-tivas que impõe o supervisor às entidades vigiadas, simultaneamente se escolhe como critério de atenuação da sanção a impor, o fato de terem sido adotadas so-luções a favor do consumidor financeiro dentro do trâmite de queixas ou recla-mações, assim como a implementação de medidas de melhoramento da proteção ao consumidor financeiro.

No Panamá, embora a Superintendência aplique alguns dos critérios de apreciação anteriormente mencionados que se encontram especificamente avaliados em sua norma, a Junta Diretiva também pode estabelecer critérios adicionais. Porém, em outras jurisdições, como a Costa Rica, as sanções são fixas, não admitindo ajustes, motivo pelo qual o infrator tem certo grau de previsibilidade das consequências que derivarão da infração cometida.

No México e El Salvador é necessário mencionar neste ponto. No México, na hora de ajustar a sanção leva-se em conta a situação econômica do infrator, e em El Salvador, quando a sanção a ser imposta seja a de multa, deverá considerar-se a capacidade econômica do infrator, podendo esta capacidade ser determinada por meio da última declaração de imposto de renda do suposto infrator ou por qualquer meio probatório.

Como já mencionado em outras seções deste capítulo, o princípio de proporcio-nalidade que deve presidir o ajuste das sanções a serem impostas pela comissão de infrações administrativas, exige no caso de sanções pecuniárias, que a comis-são da infração nunca resulte em um ato que beneficie mais o infrator que o cumprimento das normas infringidas, ressaltando que o benefício obtido com a comissão da infração nunca resulte superior à sanção que se pode impor por tal comissão. E mais, nem sequer há de resultar iguais sendo que, nesse caso, o que o infrator estaria fazendo ao abonar a multa é proceder somente a devolução do que obteve indevidamente, sem que realmente se lhe imponha nenhuma sanção pela irregularidade cometida.

Em jurisdições como México ou El Salvador, levar em conta a situação econômica do infrator, sua capacidade ou nível de renda pessoal, pode trazer como consequência que se perca o efeito dissuasório que terão as sanções, dado que sempre pode se dar, caso o beneficio obtido pelo infrator com a comissão da infração seja superior a sua capacidade econômica.

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3.5. Tipos penais relacionados com a proteção do investidor

Uma vez analisada a capacidade para impor sanções de caráter administrativo, nes-ta seção será prosseguida a avaliar se as normativas obedecidas neste trabalho possuem, realmente, tipos penais que tenham como finalidade a obtenção da pro-teção do investidor, e como se procede em cada jurisdição quando referidos deli-tos, caso existam, são detectados pelo supervisor. Nas legislações da maioria dos países: Argentina, Bolívia, Brasil, Chile, Colômbia, Costa Rica, Equador, Espanha, Honduras, México, Panamá, Peru e República Dominicana, contemplam delitos cu-jos bens jurídicos protegidos são a proteção de ordem econômica e social. Estamos nos referindo, entre outros, aos delitos típicos de manipulação do mercado ou de utilização de informação privilegiada, que em última instância poderia ser enten-dido como aqueles que protegem o investidor participante no mercado, na realida-de o bem jurídico que tratam de proteger, em primeira instância, é a transparência e integridade do mercado. Estas condutas estão tipificadas como delitos em prati-camente todas as jurisdições analisadas neste estudo, com exceção de El Salva-dor, Guatemala, Paraguai e Uruguai.

Porém, se concentrarmos nossa atenção em delitos cujo único bem jurídico protegi-do seja a proteção do investidor, as circunstâncias diferem de um país a outro.

Assim, nos encontramos46 com delitos tais como ocultar ou distorcer fatos impor-tantes para apreciar a situação econômica da empresa (Argentina, Chile, Costa Rica, Espanha, Honduras, México, Paraguai, Peru e República Dominicana); inserir fatos falsos ou mencionar fato inexistentes com a intenção de obter um benefício ou cau-sar um prejuízo (Argentina); a oferta pública de valores não inscritos (Chile); a utili-zação indevida em benefício próprio ou de terceiros de valores dados em custódia (Chile, Equador, Honduras, México e República Dominicana); proporcionar informação falsa ao mercado (Chile, Espanha, Panamá, Paraguai e República Dominicana); a oferta fraudulenta para efeitos de crédito (Costa Rica); a autorização de atos indevi-dos (Costa Rica); designar a valores qualificações de riscos com vícios ou irregulari-dades (Equador, Honduras e República Dominicana).Porém, em outros países como Bolívia, Colômbia, El Salvador, Guatemala e Uruguai, a legislação não contempla delitos cujo bem jurídico tutelado seja, propriamente, a proteção do investidor.

Uma das questões que chama a atenção ao analisar as legislações é que em algu-

46. Esta lista de delitos é meramente enunciativa e não exaustiva dado que, obviamente, pode haver mais delitos que os mencionados, enquanto se trata de pôr em manifesto, algumas jurisdições, preocupadas com a proteção dos investidores, têm optado por incluir em suas legislações tipos delitivos que tratam de proteger determinadas condutas das entidades do setor.

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mas47, como no Brasil, Honduras, México, Paraguai e República Dominicana, os deli-tos encontram-se tipificados em sua própria Lei do Mercado de Valores, ou seja, em um corpo legal administrativo e não penal, o que leva a levantar várias questões:

• Isso significa que estas condutas criminosas são processáveis pelo próprio supervisor?

• Quem investiga e persegue estes tipos de delitos?• São delitos processáveis oficialmente ou pela instância da parte?• Existem elementos que permitam distinguir entre o tipo administrativo e

o penal?• É possível tramitar em paralelo um procedimento penal e administrativo pelos

mesmos atos?

Em resposta a estas interrogativas, à exceção de Guatemala y Panamá48, pratica-mente em todas as jurisdições: Argentina, Bolívia, Chile, Colômbia, Costa Rica, Equa-dor, El Salvador, Espanha, Guatemala, Honduras, México49, Panamá ou Paraguai50a investigação dos delitos vinculados ao mercado de valores é da competência do Mi-nistério Fiscal, por ser um delito de ordem pública processável, sem prejuízo de que possam existir denúncias ou reclamações das vítimas perante os Juizados Penais.

Neste sentido, quando o Órgão Supervisor conhece no exercício de suas funções de fiscalização a comissão de algum delito, obriga-se a levar ao conhecimento do Mi-nistério Fiscal, que será o encarregado de conduzir o processo de investigação pre-liminar iniciado pelo supervisor, instituindo diligências de investigação que concluirão ou não com a apresentação de suas conclusões perante o juiz competente que insti-tuirá diligências prévias.

Quanto aos elementos de tipo administrativo e penal, na Costa Rica ambos são idên-ticos, enquanto que em outras jurisdições como na argentina, colombiana, espanho-la, hondurenha, mexicana, panamenha, paraguaia ou a salvadorenha, os elementos que constituem o tipo administrativo e o penal são diferentes, dotando os elementos

47. Não ocorre assim, na Argentina, Bolívia, Chile, Colômbia, Costa Rica, El Salvador, Espanha, Guate-mala, Panamá e Peru, jurisdições em que os delitos vinculados ao mercado de valores encontram sua tipificação no Código Penal.48. Na Guatemala estes tipos de delitos são processáveis pela instância de parte e, no Panamá, até que não entre em vigor o Código de Procedimento Penal, os delitos vinculados ao mercado de valores reque-rem para o início de sua investigação, denuncia formal pela parte afetada e a existência de um informe técnico da SMV..49. No México, por exemplo, estes delitos são investigados e processados pela Unidade Especializada em Investigações de Delitos Fiscais e Financeiros da Procuradoria Geral da República, a pedido da Procurado-ria Fiscal da Federação, prévia opinião da CNBV.50. No Paraguai, a CNV atua apoiando sua cooperação ao Ministério Público para o esclarecimento dos fatos..

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do tipo penal de uma maior severidade de acordo com as penas que se podem impor: penas privativas de liberdade.

No Chile, na maioria dos casos, os tipos penais e administrativos correspondem às mesmas tipologias, sem prejuízo de situações em que o tipo penal se configure com condições de punibilidade de maior entidade.

Referente à possibilidade de tramitar em paralelo um procedimento administrativo e um penal pelos mesmos atos, no Chile, em casos de maior perturbação pública, se tramitam ambos os procedimentos ao mesmo tempo. Quando se adia a obrigação de denúncia por parte da SVS dos atos supostamente constitutivos de delitos no prazo de 24 horas depois de que haja efetuado as investigações correspondentes que lhe permitam confirmar a existência dos fatos e suas circunstâncias.

Em outras jurisdições, como Bolívia, Brasil, Colômbia, Costa Rica, El Salvador51, Guatemala, México, e Panamá52, se podem tramitar ao mesmo tempo ambos os procedimentos, o administrativo e penal, em todo caso, cabendo a possibilidade de que o mesmo sujeito seja penal e administrativamente responsável. Na Espan-ha, esta última afirmação seria a certa, sempre e quando não se apresente a tripla identidade entre sujeito, fato e fundamento entre ambos os procedimentos, em cujo caso, existindo sanção penal não poderia se impor sanção administrativa (non bis in ídem material), quando se está tramitando um processo penal pelos mesmos atos ou por outros cuja separação dos sancionáveis administrativamen-te seja racionalmente impossível, o procedimento ficará suspenso em respeito aos mesmos até recair pronunciamento firme da autoridade judicial (prejudiciali-dade penal ou non bis in ídem processual). Renovado o expediente administrativo, a resolução que se dite pela CNMV deverá respeitar a apreciação dos fatos que contenha dito pronunciamento penal.

No Equador e Paraguai não se pode tramitar sobre um mesmo ato um procedi-mento administrativo e penal, nenhuma pessoa pode ser julgada duas vezes pelo mesmo ato.

51. El Salvador o normal é que o processo administrativo finalize antes do penal.52. No Brasil e Panamá existe independência do poder sancionador da Superintendência, não existindo prejudicialidade (não se requer a sentença penal para iniciar o caso administrativo ou vice-versa). A Su-perintendência deve proporcionar ao Ministério Público a informação de que dispõe e atua de forma recí-proca, proporcionando à Superintendência toda aquela informação que possa contribuir para a resolução do procedimento sancionador.

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A supervisão da comercialização de instrumentos financeiros

CAPÍTULO 2




INTRODUÇÃO

1. A SUPERVISÃO DOS INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS1.1. Normas de conduta e requisitos organizacionais dos intermediários financeiros e empresas de serviço de investimento 1.2. Delimitação da atuação supervisora por objeto e sujeito

1.2.1. Tipologia e critérios de definição do investidor1.2.2. Catalogação de produtos por segmentação de clientes ou outros critérios

como nível de risco1.3. Requisitos de idoneidade de comercializadores, regimes de

incentivos e mecanismos para evitar conflitos de interesses 1.4. Formalização das relações cliente-intermediário 1.5. Informação pré e pós contratual 1.6. Regimes de responsabilidades

2. DESAFIOS QUE DEVE ENFRENTAR O SUPERVISOR PERANTE NOVOS PRODUTOS E A GLOBALIZAÇÃO DE MERCADOS

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INTRODUÇÃO

No âmbito das atuações que os órgãos supervisores dos mercados de valores reali-zam, encontram-se a autorização, registro e vigilância das atividades dos intermediá-rios ou entidades que oferecem serviços de investimentos, assim como o registro administrativo dos produtos que comercializam. Neste capítulo nos deteremos a analisar tanto a normativa que regula as relações entre investidores ou clientes financeiros53 e os intermediários ou empresas de ser-viços de investimentos, como sua supervisão em países ibero-americanos. Tal e como foi mencionado no capítulo anterior, as entidades que no âmbito dos mercados de valores oferecem seus produtos e serviços ao público devem cumprir uma serie de normas de conduta ou de actuação54 que definem seu trato com os clientes. Também, estas entidades devem contar com suas estruturas organizacio-nais, procedimentos e controles que lhes permitam prevenir e administrar os pos-síveis riscos e conflitos de interesses que, no exercício de suas atividades, pudes-sem prejudicar os investidores. Nas legislações que regulam os mercados de valores dos países analisados neste Estu-do, se estabelece como norma geral de conduta que os intermediários financeiros de-verão atuar com diligência, honestidade, imparcialidade, idoneidade e transparência nos interesses de seus clientes, e em defesa da integridade do mercado. Estas normas de conduta, geralmente incorporadas em Códigos ou Regulamentos internos, afetam não somente as entidades em si mesmas, mas também a todo o pessoal que integra (ge-rentes ou administradores, empregados, representantes, etc.), inclusive as empresas relacionadas a elas (comercializadores externos vinculados às referidas empresas). De acordo com os princípios Internacionais55 que regem a regulação e supervisão dos mercados de valores, uma questão que deverá estar sempre incluída nas normas de

53. No presente trabalho será utilizado, indistintamente, o termo investidor ou inversionista.54. Principio 23 de objetivos e princípios para a regulação dos mercados de valores de IOSCO: “Os inter-mediários do mercado estarão obrigados a cumprir normas de organização interna e normas de conduta encaminhadas a proteger os interesses dos clientes e garantir uma adequada gestão do risco. A direção do intermediário deverá ser o principal responsável pelo cumprimento destas normas”. Ver documento completo dos Princípios de IOSCO disponível em: http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD82-Spanish.pdf55. Os Princípios de IOSCO, Organização Internacional de Comissões de Valores, foram publicados pela primeira vez em 1998, e foram revisados em 2003 e 2008. Em junho de 2010 foi aprovada a nova relação de Princípios em matéria de regulação de valores. Podem ser consultado em https://www.iosco.org/li-brary/pubdocs/pdf/IOSCOPD323.pdf

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conduta é o principio de “conhecimento do cliente” pelo intermediário enquanto tal e como será analisado mais adiante, nem em todas as normativas examinadas neste estudo se inclui também a verificação da adequação dos produtos e serviços ao perfil do cliente, embora cada vez mais sejam as jurisdições que estão procedendo em in-corporar reformas neste sentido (como por exemplo no Brasil e México). Contudo, em algumas jurisdições analisadas: Argentina, Colômbia, Costa Rica, Chile, Equador, Espanha, México, Panamá, Paraguai, e República Dominicana, se define ou distingue entre clientes institucionais, profissionais ou sofisticados, os demais inves-tidores. Nesta classificação, diferente do que ocorre na Espanha56, Colômbia57 e Chi-le58, não implica uma diferenciação no nível de proteção do investidor, embora quanto à limitação para adquirir determinados produtos levando em conta o seu risco, geralmente, sejam destinados somente a investidores institucionais ou so-fisticados (caso por exemplo da Argentina, Costa Rica, México e Paraguai). Por outro lado, um dos elementos primordiais nas relações com os clientes é a formalização contratual dos serviços e dos produtos oferecidos pelos interme-diários, assim como o tipo e a qualidade de informação que oferecem antes e depois da comercialização de instrumentos e produtos financeiros (informação relevante, verdadeira, e suficiente, a fim que o cliente possa tomar suas decisões de investimento).

56. Na Espanha se incorporou ao Direito espanhol, mediante a Lei 47/2007, de 20 de dezembro, que mo-difica a Lei do mercado de valores, e o Real Decreto 217/2008, de 15 de fevereiro, a normativa europeia que harmoniza a proteção do investidor, assim como a organização e a relação com os clientes das enti-dades que prestam serviços de investimentos (Diretiva 2004/39/CE sobre os Mercados de Instrumentos Financeiros, MiFID, por suas siglas em inglês, a Diretiva 2006/73/EC e o Regulamento 1287/2006). No âmbito da União Europeia, com respeito à proteção do investidor, existe um tratamento diferenciado em função do perfil do cliente (minoritário ou profissional). À medida que se incrementa a complexidade do produto ou serviço que se oferece ao cliente, aumentam também as exigências de informações e a análi-ses que a entidade deve realizar sobre sua situação pessoal. Atualmente ha uma proposta legislativa para a reforma da MiFID remetida pela Comissão Europeia ao Conselho e ao Parlamento da União Europeia em 20 de outubro de 2011. A revisão da MiFID faz parte de um conjunto de reformas acometidas na Europa perante as crises financeiras, e em cumprimento dos mandatos do G20, sobre as áreas mais escuras e menos reguladas até o momento do sistema financeiro (instrumentos negociados OTC e derivados). 57. Em relação aos clientes que cumprem com as condições que contempla o Decreto 1121 de 2008 (compilado no Decreto 2255 de 2010), poderão ser categorizadas como investidores profissionais, as pessoas que possuem a certificação de profissional vigente do mercado como operador outorgado por um órgão autorregulador do mercado de valores; os órgãos financeiros estrangeiros e multilaterais e as entidades vigiadas pela Superintendência Financeira da Colômbia. Ver Decreto 1121 de 2008 compilado no Decreto 2555 de 2010.58. No Chile, a diferenciação é dada principalmente na menor quantidade de informação a ser fornecida aos investidores qualificados frente aos do tipo varejista, baseado em que estes tipos de investidores contam com maior conhecimento e experiência no mercado de valores, também daquela relacionada aos tipos de produtos que podem ser oferecidos.

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A supervisão do correto cumprimento das obrigações de informação dos interme-diários financeiros faz parte das prioridades dos órgãos supervisores nos países ibero-americanos.

1. A SUPERVISÃO DOS INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS

Antes de começar a desenvolver os elementos fundamentais da supervisão dos in-termediários59 no âmbito dos mercados de valores nos países ibero-americanos e, específicos à supervisão da comercialização de produtos e instrumentos financei-ros, resulta oportuno confirmar que tipo de entidades são objeto de supervisão, que serviços e instrumentos são oferecidos, e quais são os canais que se utilizam geral-mente para eles. Em primeiro lugar se deve destacar que, na maioria das jurisdições analisadas, so-mente aquelas entidades que estejam inscritas nos registros oficiais dos órgãos su-pervisores estarão autorizadas a realizar atividades e serviços de investimento. Po-rém, de acordo com o marco legislativo de cada país, deverão contar com a prévia autorização do supervisor.

Na Costa Rica, a regulação estabelece um regime de prévia autorização que devem atender todos os participantes e produtos que serão oferecidos no mercado de valo-res, processo que implica o cumprimento de requisitos de idoneidade e em alguns casos de operação (capital, tecnologias, etc.), perante o qual as pessoas físicas ou jurídicas e os produtos são inscritos no Registro Nacional de Valores e Intermediários (RNVI). No Equador, para atuar como operador de valores de uma Casa de Valores, deve estar inscrito no Registro do Mercado de Valores, e cumprir os requisitos esta-belecidos na Codificação de Resoluções expedidas pelo Conselho Nacional de Valo-res. No Chile, a Superintendência de Valores e Seguros inscreve a pedido de partes, e havendo cumprido os requisitos a eles e aos intermediários de valores no Registro de Corretores de Bolsa e Agentes de Valores.

Um dos elementos essenciais para a autorização dos intermediários é contar com estruturas de governo e organização adequadas, orientadas a criar uma cultura geral de controle de riscos. Ou seja, contar com meios técnicos e humanos adequados e com mecanismos de controle interno e de riscos.

59. Segundo o documento de Princípios de IOSCO, se entende como “intermediários do mercado” aque-les que realizam as atividades de gerir carteiras individuais, executar ordens, operar com valores ou distri-buí-los e fornecer informação pertinente para a negociação de valores.

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No Brasil, a CVM registra aos intermediários (corretoras, distribuidoras, bancos de investimento, etc.), após verificação de sua estrutura de recursos humanos e mate-riais, controles internos e outros requisitos; porém, os intermediários que atuam no mercado de valores brasileiros, antes do registro na CVM, necessitam de autorização do Banco Central para sua constituição e funcionamento. Com o registro na CVM, se completa um processo de verificação por dois órgãos governamentais.

Na Espanha, estão autorizados a oferecer e realizar serviços profissionais de investi-mento para terceiros, os intermediários registrados oficialmente. Estas entidades registradoras são as Empresas de Serviços de Investimento (ESIs)60 que respondem às categorias de Sociedade de Valores, Agência de Valores, Sociedades Gestoras de Carteira e Empresas de Assessoramento Financeiro, Sociedades Gestoras de Insti-tuições de Investimento Coletivo e também as entidades de crédito, bancos e caixas de poupança. Sempre e quando cumpridos os requisitos jurídicos e estatutários há necessidade da autorização administrativa expressa para eles. A principal diferença entre Sociedade de Valores e Agência de Valores reside na capacidade para operar por conta própria; as Sociedades de Valores podem operar por conta própria e de outros, as Agências de Valores devem se limitar a operar profissionalmente por con-ta dos outros. As Sociedades Gestoras de Carteira são aquelas que têm como ativi-dade principal a gestão de carteiras de investimento discricional e individualizada, com arranjo aos mandatos conferidos pelos clientes, enquanto que as empresas de Assessoramento Financeiro, tal e como será explicado com mais detalhe no capítulo seguinte, prestam serviço de recomendações personalizadas a um cliente, seja a pedido deste ou por iniciativa da empresa a uma ou mais operações de instrumentos financeiros. Um aspecto relevante no marco da integração financeira europeia é que as ESIs autorizadas por outro país membro da União Europeia estão habilitadas a atuar na Espanha através do estabelecimento de uma filial ou em regime de livre prestação de serviços. A legislação peruana define como intermediários financeiros as sociedades agentes de bolsa e as sociedades intermediárias de valores, enquanto que as sociedades ad-ministradoras de fundos (ou de patrimônios autônomos)61 não se consideram agen-tes de intermediação.

60. As empresas de serviços de investimento não poderão assumir funções exclusivas de sociedades ges-toras de instituições de investimento coletivo, de fundos de pensões ou de fundos de titularização de ativos..61. Na legislação peruana esta categoria inclui as sociedades administradoras de fundos mútuos de investimento em valores e as sociedades de fundos de investimento que, mesmo quando não qualificam como agentes de intermediação, constituem instituições de investimento coletivo que recebem aportes dos investidores dirigidos a determinados fundos administrados por estas sociedades para seu investimen-to em instrumentos financeiros e operações financeiras, entre outros.

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Na Colômbia62, são intermediárias de valores as entidades vigiadas pela Superinten-dência Financeira com acesso direto a um sistema de negociação de valores ou a um sistema de registro de operações sobre valores para a realização ou registro de qual-quer operação de intermediação de valores. Constitui atividade de intermediação no mercado de valores, a realização de operações que tenham por finalidade ou efeito de aproximação de demandantes e oferentes nos sistemas de negociação de valores ou no mercado mostrador, seja por conta própria ou de outros, nos termos e condições, para63:

• A aquisição ou alienação no mercado primário ou secundário de valores ins-critos no Registro Nacional de Valores e Emissores (RNVE);

• A aquisição ou alienação no mercado secundário de valores listados em um sistema local de cotações de valores estrangeiros; e

• A realização de operações com derivados e produtos estruturados que sejam valores

Assim, entre os serviços de investimentos que os intermediários normalmente podem oferecer aos clientes encontramos, entre outros, a intermediação e execução de or-dens, a administração e gestão de carteiras, e o assessoramento em matéria de inves-timento. Em algumas regulações são especificados e detalham os serviços de inves-timentos e outros que são considerados auxiliares. Este é o caso da Espanha onde, de acordo com o artigo 63 da Lei do Mercado de Valores, se consideram serviços de inves-timento64 os seguintes:

• A recepção e transmissão de pedidos de clientes em relação a um ou mais instrumentos financeiros será entendida como compreendida neste serviço de pôr em contato dois ou mais investidores para que executem operações entre si sobre um ou mais instrumentos financeiros.

• A execução de pedidos por conta de clientes.• A negociação por conta própria.• A gestão opcional e individualizada de carteiras de investimento com arranjos

apreciados e conferidos pelos clientes.• A colocação de instrumentos financeiros se baseia ou não em um compromis-

so firme.• A garantia de uma emissão ou colocação de instrumentos financeiros.

62. Cfr. Artigo 7.1.1.1.1 do Decreto 2555 de 2010.63. Ibidem.64. De acordo com a Lei, a comercialização de serviços de investimentos e a captação de clientes não constituem em si mesmas serviços de investimentos, mas sim atividades prévias a cada um dos serviços de investimento enumerados, que poderão ser desenvolvidas de forma separada em relação à prestação de serviço em si.

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• O assessoramento em matéria de investimento.• A gestão de sistemas multilaterais de negociação.

Consideram-se como auxiliares os seguintes serviços:

• A custódia e administração por conta dos clientes de instrumentos financeiros..• A concessão de créditos ou empréstimos a investidores para que possam rea-

lizar uma operação sobre um ou mais dos instrumentos, sempre que na refe-rida operação intervir a empresa que concede o crédito ou empréstimo.

• O assessoramento a empresas sobre estrutura de capital, estratégia indus-trial e questões afins, assim como o assessoramento e demais serviços em relação a fusões e aquisições de empresas.

• Os serviços relacionados às operações de segurança de emissões ou de colo-cação de instrumentos financeiros.

• A elaboração de informes de investimentos e análises financeiras ou outras formas de recomendação geral referente às operações sobre instrumentos financeiros.

No México, recentemente foram aprovadas disposições de caráter geral65 para regular os serviços de investimentos prestados pelas entidades financeiras (Ins-tituições de Crédito e Casas de Bolsa) aos investidores, distinguindo entre ser-viços assessorados (assessoria e gestão de investimentos), dos serviços não as-sessorados (execução de operações e comercialização). O objetivo da norma é incorporar os padrões internacionais e melhores práticas na matéria ao marco normativo desta jurisdição, o que repercutirá significativamente na proteção dos investidores.

Neste enfoque é conveniente distinguir entre as ações de comercialização diante do assessoramento no sentido estrito, atividade que por sua relevância merece ser desenvolvida em um capítulo específico. Conceitualmente, o assessoramento pode ser definido como a ação de oferecer recomendações personalizadas e indi-vidualizadas a um cliente sobre instrumentos financeiros definidos. Portanto, as recomendações de caráter genérico e não personalizadas, realizadas no âmbito da comercialização de valores e instrumentos financeiros não podem ser conside-radas assessoramento, mas tem o valor de comunicações de caráter comercial. Referente aos instrumentos e produtos que são oferecidos ao público destacaremos que, por regra geral, no marco legislativo dos países analisados, autoriza-se às Comis-

65. http://dof.gob.mx/nota_detalle.php?codigo=5279484&fecha=28/11/2012

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sões ou Superintendências a supervisionar qualquer valor negociável66, entendendo-se as ações, títulos e obrigações (valores de renda fixa), instituições de investimentos cole-tivos (participações ou cotas de fundos de investimentos, fundos mútuos, etc.), deriva-dos financeiros (futuros, opções)67e produtos estruturados. Evidentemente, a denomi-nação de valores e produtos financeiros pode variar em cada jurisdição, mas neste estudo, utilizaremos uma definição ampla que se denomina instrumento financeiro a todos aqueles que podem ser objeto de emissão e negociação, incluindo valores nego-ciáveis e contratos financeiros equiparáveis. Porém, é conveniente aclarar que, atual-mente, os produtos derivados68 e estruturados são negociados somente na Argentina, Colômbia69, Brasil, Espanha e México. Dentre os canais que os intermediários financeiros utilizam para oferecer seus ser-viços e produtos, além de seus próprios escritórios e estabelecimentos onde fisica-mente ou através de contatos telefônicos70 entram em contato com seus clientes, não podemos deixar de mencionar que os avanços tecnológicos têm permitido a ex-tensão de seus serviços e atividades através de Internet e, portanto, isto implica um desafio adicional para os órgãos supervisores dos mercados de valores na região na proteção dos investidores.

Por outro lado, em algumas jurisdições se permite a externalização71 de algumas atividades e serviços. Assim, na legislação espanhola as empresas de serviços de

66. No Brasil, a Lei define como Valores Mobiliários às ações, obrigações e títulos (debentures), cotas de fundos de investimentos e de clubes de investimentos, derivados, contratos de investimentos coletivos e outros. Os títulos públicos não são considerados valores mobiliários.67. No Chile, a legislação não contempla dentro das atribuições da SVS a supervisão da comercialização de derivados, somente respeito aos valores objeto de oferta pública. A exceção, constituem as opções à compra e venda de ações que são consideradas por lei como valor.68. No Peru não existe um mercado público de derivados que esteja regulado, os intermediários que es-tão autorizados a realizar operações com este tipo de instrumento devem realizar de forma privada ou no mercado estrangeiro. De acordo com a normativa peruana (Regulamento de Agentes de Intermediação), se um agente deseja intermediar operações com contratos de futuros, opções e demais derivados, por conta própria ou por conta de seus clientes, deve obter autorização prévia da Superintendência do Mercado de Valores (SMV).69. Cfr. Capítulos 1 a 4 do Título 1 do Livro 35 do Decreto 2555 de 2010.70. Existem chamadas telefônicas massivas ou correios eletrônicos que utilizam táticas agressivas para tratar de vender investimentos ou oferecer assessoria financeira, que vem de entidades que operam sem autorização, passando-se por entidades registradas. Estas entidades são conhecidas em algumas jurisdições como “barraquinhas financeiras”. Muitas das empresas que utilizam essas táticas não estão autorizadas nem registradas e, de fato, podem ser fraudulentas. Na maioria dos países da União Europeia, os reguladores financeiros contam com leis, códigos ou diretrizes que restringem ou proíbem as “ligações frias” (“cold calling”). Em geral, se entende por “ligações frias” qualquer ligação ou visita comercial recebida sem ter sido solicitada. 71. Na União Europeia se define o termo de “externalização” como qualquer tipo de acordo entre uma empresa de investimento e um prestador de serviços, em virtude do qual este realize um processo, um serviço ou uma atividade que em outras circunstâncias seria a própria empresa de serviços de investimentos

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investimento podem nomear agentes para a promoção e comercialização dos ser-viços de investimentos e serviços auxiliares objeto de seu programa de atividades. Também, podem nomear para realizar a seus clientes, em nome e por conta da empresa de serviços de investimentos, a recepção e transmissão de pedidos, as-sim como para prestar assessoria sobre os instrumentos financeiros e os ser-viços de investimentos que a empresa oferece. Estes agentes ou empresas vincu-ladas aos intermediários financeiros devem cumprir as mesmas normas de conduta e estão sob responsabilidade plena e incondicional dos intermediários que os contratam. No Brasil, o agente autônomo de Investimento é o encarregado (ou representante) do intermediário para fazer captação de clientes, recepção, registro e transmis-são de pedidos aos sistemas de negociação e, informam sobre os produtos ofere-cidos e os serviços prestados pelo intermediário. Para realizar tal atividade, tanto como pessoa física ou empresa, devem ter vínculo contratual com o intermediá-rio72. Na Bolívia, a Sociedade Administradora de Fundos de Investimentos poderá con-tratar diretamente ou através de outras empresas, os serviços de Promotores de In-vestimentos73 e para promoção dos fundos de investimentos que administra. A supervisão das atividades de comercialização, assim como da entrega de infor-mação aos clientes pelos intermediários fazem parte das atividades de fiscalização que são atribuições dos órgãos supervisores nos países ibero-americanos. Em paí-ses como a Colômbia, Costa Rica74 e Brasil75, a supervisão dos intermediários e de

72. Instrução CVM nº 497/11 http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/Atos/inst/inst497consolid.doc73. No entanto, devem cumprir os requisitos seguintes:

• Estar capacitados para o trabalho que realizam, sob responsabilidade da Sociedade Administradora.• A Sociedade Administradora deverá estabelecer com clareza as obrigações e deveres aos Pro-

motores de Investimentos.• Os Promotores de Investimentos não poderão receber ou realizar pagamentos à vista ou cheque

ou qualquer outro meio, estas atividades ficam exclusivamente a cargo da SAFI.74. A Sociedade da Bolsa deve contar com uma unidade de supervisão a nível gerencial, independente de qualquer outra área operativa ou administrativa da Bolsa, cuja função é detectar possíveis não cumprimentos ao Código de Conduta aplicável aos postos e agentes de bolsa e realizar as correspondentes investigações prelimi-nares. Esta unidade deve colaborar estreitamente com a SUGEVAL em suas funções supervisoras.75. No Brasil, a Lei do Mercado de Valores de 1976 define as entidades administradoras de mercados de bolsa como autorreguladas. Atualmente, tal função é executada pela BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (BSM), com personalidade jurídica própria e patrimônio independente, autonomia financeira, administrativa e orçamentária, assim como mandato fixo do diretor de autorregulação e dos conselheiros. Em síntese, a BSM tem as seguintes responsabilidades:

• Fiscalização e supervisão dos participantes no mercado e a própria BM&FBOVESPA;• Identificação de violações à legislação e regulamentação vigentes, condições anormais de nego-

ciação ou comportamentos que podem pôr em risco a regularidade do funcionamento, a trans-parência e a credibilidade do mercado;

• Instauração e condução de processos administrativos disciplinares;• Aplicação de sanções; e

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suas práticas comerciais realiza-se tanto pelo órgão supervisor como pelas entida-des autorreguladas. As atividades de supervisão, em geral, estão englobadas nos programas de revisão que os supervisores desenvolvem periodicamente. No caso da CNMV76 da Espanha, no marco de suas atribuições de supervisão e inspeção, se realiza o rastreamento da conduta e dos requisitos organizacionais através de três tipos de atuações: inspeções in situ das entidades, análises temáticas e setoriais (que incluem uma amostra de enti-dades), e análises específicas sobre temas definidos de interesses do supervisor. Em geral, a supervisão consiste em revisar o cumprimento das obrigações de informação prévia (incluindo o caso em que uma entidade emissora atue simultaneamente como colocador, apesar dos particulares conflitos de interesses existentes destes supostos), a categorização de clientes, as avaliações de conveniência e idoneidade e a atuação das entidades em áreas especialmente sensíveis (assessoramento, recepção e trans-missão de pedidos e gestão de carteiras, entre outras). Para a seleção das atuações supervisoras se utiliza o que se denomina “mapa de riscos do setor”, que se alimenta tanto da informação reservada remetida pelas entidades, como de outra informação relevante, especialmente denúncias e reclamações apresentadas à CNMV pelos inves-tidores. Como resultado, são desenhadas estratégias supervisoras para cada entidade, considerando os recursos de que dispõe. Também na Costa Rica, durante os processos de inspeção e supervisão in situ, é verifi-cado de forma obrigatória se os intermediários contam com o perfil adequado de apli-car aos clientes, assim como com os documentos que evidenciem o trabalho do inter-mediário referente ao repasse de informação aos clientes. Além disso, o trabalho do supervisor abrange os contratos, pedidos e comissões cobradas, sem limitação de fiscalizar os antecedentes que se consideram necessários para zelar pela proteção do investidor, como também acontece no Paraguai. Em Honduras, a CNBS supervisiona e avalia as políticas de transparência, atenção ao usuário, reclamações e os contratos de produtos financeiros a fim de evitar cláusulas e práticas abusivas, e que a publicidade cumpra com as disposições de transparência, entre outros aspectos.

• Administração de Mecanismo de Ressarcimento de Prejuízos (MRP), previsto na Instrução CVM 461/07.

76. Com o fim de melhorar a supervisão das entidades que prestam serviços de investimentos, na CNMV foi dado andamento a elaboração de um mapa de riscos e de cumprimento das normas de conduta. Com esta iniciativa, em consonância com as recentemente abordadas pela Autoridade Europeia de Valores e Mercados (ESMA), a CNMV obterá informação sobre os produtos que as entidades estão vendendo entre sua clientela, assim como a forma em que está sendo realizada essa comercialização, com o objetivo de se antecipar em sua ação inspetora e supervisora e reforçar a defesa efetiva do investidor.

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No Peru se requer que a informação sobre pedidos, atribuições, apólices, operações, margens de liquidez e solvência, montantes intermediados por segmento de nego-ciação e tipo de operação, informação financeira e fatos relevantes, entre outros, seja remetida periodicamente à Superintendência de Mercado de Valores (SMV). A partir desta informação, se efetua um monitoramento continuado das atividades de interme-diação, utilizando aplicações informáticas que permitem uma análise dirigida a deter-minar os fatores de riscos associados a cada agente de intermediação, a fim de estabe-lecer prioridades ou esforços de supervisão. Esta informação permite remeter comunicações aos investidores e solicitando que confirmem um conjunto de fatos ou procedimentos relacionados a operações efetuadas em seu nome. Por exemplo, se a solicitação de confirmação sobre a autorização das referidas operações tiver sido re-metida a situação ou histórico da sua conta, e tiver sido informado sobre os riscos rela-cionados às operações, entre outros. A partir desta informação, são elaborados os documentos analíticos necessários para efetuar o planejamento de uma inspeção in situ. As inspeções podem ser do tipo operativo, do tipo financeiro ou do tipo integral (que considera ambos os aspectos). Podem ser pontuais, por um tema específico, por exemplo, dirigidas a verificar que não tenha sido o uso indevido dos fundos dos clientes ou que os saldos em conta sejam remetidos aos investidores de acordo ao estabelecido pelas normas vigentes, ou pode ser focado em temas mais abrangentes, como a super-visão dos sistemas de controle interno. Em síntese, os trabalhos supervisores que realizam os órgãos participantes neste es-tudo, no âmbito da comercialização de valores e instrumentos financeiros dirigidos a clientes varejistas ou não profissionais, se apresenta em dois aspectos chaves:

• As análises das estruturas organizacionais e procedimentos de controle inter-no e de gestão de riscos (gestão e prevenção de conflitos de interesses e de não conformidade às práticas de vendas)

• A verificação da transparência na comercialização (que previamente à contra-tação de um serviço ou venda de um instrumento, as informações sejam repas-sadas ao cliente de forma adequada, se tenha constância do perfil do investidor e que se realize a entrega de toda a documentação contratual obrigatória e informativa).

1.1. Normas de conduta e requisitos organizacionais

dos intermediários financeiros e empresas de serviço de investimento

De acordo com os Princípios Internacionais de IOSCO, os intermediários financeiros devem cumprir as normas de conduta que definem seu trato com os clientes. Assim se estabelece na Lei do Mercado de Valores do Peru, e praticamente na totalidade

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das legislações analisadas, que os intermediários financeiros deverão se compor-tar com diligência e transparência no interesse de seus clientes e em defesa da integridade do mercado. Neste contexto, devem se organizar de forma que se mini-mizem os riscos de conflitos de interesse e, em situação de conflito, dar prioridade aos interesses de seus clientes, sem privilegiar a nenhum deles. Assim, devem ge-rir sua atividade de forma ordenada e prudente, cuidando dos interesses dos clien-tes como se fossem próprios, garantindo-se que dispõem de toda a informação necessária sobre seus clientes e mantê-los sempre informados de forma cordial, oportuna e adequada. Outro exemplo se observa na Bolívia, onde as normas de conduta estabelecidas na Lei de Mercado de Valores N° 1834 de 31 de março de 1998, na Normativa para Agên-cias de Bolsa aprovada mediante Resolução Administrativa N° 751 de 8 de dezembro de 2004, e na Normativa para Fundos de Investimentos e suas Sociedades Adminis-tradoras, aprovada mediante resolução Administrativa N° 421 de 13 de agosto de 2004. Por sua vez na Costa Rica se estabelece mediante a Lei Reguladora do Merca-do de Valores, em seu título VI, as normas gerais de conduta que devem seguir os participantes do mercado de valores. As bolsas de valores deverão estabelecer regu-lamentos internos com normas de conduta, de acatamento obrigatório para seus diretores e empregados, assim como para os postos e agentes de bolsa. Os postos de bolsa e as sociedades administradoras de fundos de investimentos deverão estabele-cer regulamentos no mesmo sentido. Em algum dos países a colaboração entre as entidades supervisoras e as autorregula-das tem contemplado o estabelecimento de um Código de Conduta que devem seguir os participantes do mercado em suas relações com seus clientes. Este é o caso da República Dominicana, onde além das normativas ditadas nesta matéria, a Superin-tendência de Valores (SIV), junto com os participantes do mercado, criaram um Código de Conduta do Mercado de Valores, ao que todos os participantes poderão aderir com o fim de que as regras de conduta sejam homogêneas. Conforme estabelecido pela Norma de Transparência77, as instituições supervisadas pela CNBS, órgão supervisor do mercado de valores de Honduras, devem implementar um Código de Boas Práticas para a atenção dos usuários financeiros, que deverá com-preender as políticas desenhadas pela instituição supervisionada para que os emprega-dos e funcionários, responsáveis de atender aos usuários, ofereçam informação e atenção adequada em conformidade com as normas vigentes.

77. Resolução GE No. 1631/12-09-11, “Normas para o Fortalecimento da Transparência, a Cultura Fi-nanceira e Atenção ao Usuário Financeiro nas Instituições Supervisionadas”..

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No Panamá, o Acordo 5-2003 estabelece normas de conduta para os intermediários financeiros, assim como regulação para a celebração de contratos, recepção e exe-cução de pedidos, informação aos clientes, e conflitos de interesses.

No Brasil, a Instrução CVM nº 505/11 estabelece normas e procedimentos a ser obser-vados nas operações realizadas com valores mobiliários em mercados regulados de valores mobiliários. A norma estabelece padrões para diversas questões, entre elas, regras para o registro de clientes; a transmissão de pedidos (mesmo a obrigatoriedade de contar com um sistema de gravação telefônica); os procedimentos e controles inter-nos para execução de ordens; identificação do investidor final em todas as ordens que transmita ou transfira e nas operações que execute ou registre; pagamento e recepção de recursos financeiros; estabelecimento de procedimentos e controles internos que garantam o exercício das funções com boa fé, diligência e lealdade com relação aos clientes; a identificação e o tratamento de situações de conflito de interesses; a corre-ta prestação de informações sobre produtos oferecidos e os mecanismos de ressarci-mento de prejuízos eventualmente existentes.

No art. 109 da Recopilação de Normas de Mercado de Valores (art. 249 no Reorde-namento de junho de 2012) emitida pela Superintendência de Serviços Financeiros do Banco Central do Uruguai, encontram-se as normas de conduta que devem seguir os intermediários financeiros em relação a seus clientes/investidores. Na Espanha, o não cumprimento das normas pelos intermediários que lhes são atri-buídos, considera-se um risco a mais a gerir e prevenir, estabelecendo a obrigatorie-dade de que as entidades apliquem e mantenham políticas e procedimentos para seu controle e minimização, igual aos outros riscos relativos à sua atividade, processos e sistemas. No caso da função de cumprimento normativo78, também, atribui-se a eles a responsabilidade de assessoria e atender o restante da organização no desenvol-vimento de sua atividade em torno da cultura de cumprimento. Com caráter adicional e complementar à função de cumprimento normativo, que é obrigatória para todo tipo de entidade, se exige que as entidades mantenham funções de auditoria interna e controle de riscos na medida e com o alcance do seu tipo de negócio, atividades e

78. A figura do oficial de justiça se encontra na legislação da Espanha, no artigo 70 da LMV e no artigo 28 do RD 217/2008, sobre regime jurídico das empresas de serviços de investimentos e das demais entidades que prestam serviços de investimento.No nível da União Europeia, o órgão supervisor, ESMA (European Securities and Markets Authority), recen-temente publicou diretrizes sobre alguns aspectos dos requisitos que a MiFID impõe em função de cum-primento nas empresas de investimentos, específico sobre a obrigação de cumprimento e a efetiva obser-vância das responsabilidades derivadas da mesma http://www.esma.europa.eu/system/files/2012-388.pdf.

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exposição ao restante dos riscos requeridos. A seguir, em síntese, se detalha as principais normas de conduta79 que devem presidir as atuações e atividades dos intermediários financeiros e alguns dos requisitos or-ganizacionais necessários com que devem contar, assim como seu reflexo em algu-mas das normativas dos países analisados no presente trabalho:

• Dever de atuar com honestidade, imparcialidade e profissionalismo, no melhor interesse de seus clientes

Os intermediários financeiros devem atuar honesta e imparcialmente, mantendo neutralidade em sua atuação, sem estabelecer diferença no trato a seus clientes. Assim, no Panamá, se estabelece no Código Geral de Conduta dos mercados de valores que as Casas de Valores deverão atuar no exercício de suas atividades com imparcialidade, sem antepor os interesses próprios aos de seus clientes, em benefício destes e do bom funcionamento do mercado80. No Peru, este dever tam-bém sugere a não utilização de práticas ou condutas desleais perante seus conco-rrentes, seja mediante informação a clientes, publicidade ou sob qualquer outra modalidade. Na Colômbia, a Lei 1328 estabeleceu, para as entidades vigiadas pela Superinten-dência Financeira da Colômbia (entidades financeiras, seguradoras e do mercado de valores), o dever de abster-se de incorrer em condutas que levam a abusos con-tratuais ou de concordar com cláusulas que possam afetar o equilíbrio do contrato ou dar lugar a um abuso de poder dominante contratual. Por esta razão, a citada lei proibiu a incorporação de cláusulas abusivas nos contratos de adesão, apontan-

79. Enquanto nas legislações analisadas e em relação às normas de atuações dos intermediários no melhor interesse de seus clientes, encontram-se as normas referidas à Gestão de Pedidos e o Princípio de Melhor Execução, optou-se por não analisar neste trabalho.80. Neste sentido, não deverão antepor a compra ou venda de valores por conta própria em idênticas ou melhores condições a de seus clientes, tanto daqueles que têm dado ordem como os outros aos que estejam gerenciando suas contas de investimento em virtude de mandatos genéricos ou específicos. Também, quando se negociem ordens de forma agrupada por conta própria e estranha, a distribuição dos valores adquiridos ou vendidos ou dos potenciais benefícios, tanto se o pedido se executa total ou parcial-mente, deve assegurar que nenhum cliente seja prejudicado. Por outro lado, sem prejuízo da liberdade de contratação e de fixação de comissões, a Casa de Bolsa não deverá oferecer vantagem, incentivos, compensações ou indenizações de qualquer tipo a clientes relevantes ou com influência na mesma quan-do isso possa supor prejuízos para outros clientes ou para a transparência do mercado. Mesmo assim, não deverá induzir à realização de um negócio a um cliente com o fim exclusivo de conseguir o benefício próprio. Finalmente, as Casas de Valores se absterão de realizar operações com o exclusivo objetivo de perceber comissões ou multiplicar de forma desnecessária e sem benefício para o cliente, nem aceitar presentes ou incentivos, diretos ou indiretos, cuja finalidade seja influenciar nas operações de seus clien-tes ou que possam criar conflitos de interesse com outros clientes, seja distorcendo seu assessoramento, violando a devida opção ou por qualquer outra causa sem justificativa.

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do alguns casos de cláusulas que no juízo do legislador são consideradas como abusivas. Razão pela qual a Superintendência instruiu e exemplificou as práticas que se consideram abusivas, atendendo o mandato legal constante na Lei 1328 de 2009.

• Dever de requisitar informação do cliente. O princípio de “conheça o teu clien-te”, avaliação da adequação e conveniência de produtos para o investidor.

Em termos gerais, os intermediários devem procurar obter informação sobre os conhecimentos e experiência de seus clientes em matéria de investimentos, sobre seus objetivos de investir e obter toda informação que resulte necessária para ofe-recer um ótimo serviço. Na maior parte das jurisdições analisadas: Argentina, Bolívia, Brasil, Colômbia, Costa Rica, Chile, Espanha, México, Panamá, Peru, República Dominicana, Uruguai, se exige aos intermediários que apliquem os procedimentos necessários e assim possam con-hecer a seus clientes, seja através de normativas ditadas pelos órgãos reguladores e supervisores, ou pelas entidades autorreguladas. No Uruguai, no artigo No. 109.2 da RNMV (art. 213 no Reordenamento de junho de 2012) estipula-se que os intermediários de valores e os assessores de investimento devem estar bem informados para avaliar quais instrumentos são adequados às ca-racterísticas e objetivos de investimento de seus clientes.

No Equador e Honduras, pelo contrario, o marco legal não obriga aos intermediários avaliar a adequação dos produtos aos clientes. Também no Paraguai não se solicita uma análise da adequação do produto ao perfil do investidor, se requer somente que o intermediário solicite ao investidor a declaração de conformidade no qual a pessoa manifesta ter recebido toda a informação necessária para a compreensão do risco inerente à aquisição do produto em questão.

Na regulação da República Dominicana81 o Posto de Bolsa é quem avalia e determina o perfil do investidor (formulário “Conheça seu Cliente” para pessoas físicas), mas não existem normas que ditem quais instrumentos devem ser dirigidos a um tipo de investidor específico. Na Bolívia ocorre algo parecido, onde às Agencias de Bolsa de-vem elaboração o perfil do cliente para a administração de carteira em forma opcio-

81. No art. 9 da “Norma para intermediários de valores que estabelece disposições para seu funciona-mento”, Resolução CNV-2005-10-IV, se exige aos intermediários de valores realizar uma avaliação dos clientes para determinar o perfil de investidores e, desta forma , adequar as operações que realize ao perfil que foi traçado.

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nal, ou seja, quando o investimento dos recursos do cliente é realizado pela Agência de Bolsa através das operações ou transações considerando a forma mais apro-priada e conveniente para os interesses do mesmo, por conta e risco do cliente. No Brasil, os intermediários sempre tiveram a obrigação de conhecer a seus clientes de acordo com a Instrução CVM 301/99, recentemente modificada pela Instrução CVM 506/11, a qual estipula que o intermediário, ao registrar o cliente, deve obter informações sobre o investidor para facilitar traçar seu perfil, tanto do ponto de vista econômico (informações sobre seus rendimentos e a situação patrimonial), como do ponto de vista de aversão ao risco e educação financeira (informações sobre perfil de risco e conhecimento financeiro do cliente). Além das disposições específicas em diferentes normas, a CVM submeteu à audiência pública (Anúncio de Audiência Pública SDM nº 15/11) uma proposta de Instrução que regula o dever de verificação da adequação dos produtos e serviços ao perfil do cliente. Atualmente, a versão final da norma está sendo desenvolvida pela CVM. Na Argentina, de acordo com o Código de Proteção ao Investidor (Resolução Ge-ral Nº 529/08 da CNV), os intermediários financeiros são obrigados a aplicar um questionário no momento da abertura de conta do investidor, para determinar seu perfil de risco. Na Costa Rica, a SUGEVAL emitiu disposições que obrigam os intermediários (Postos de Bolsa e Sociedades Administradoras de Fundos de Investimentos) a aplicar um questionário para determinar o perfil de cada investidor e assim formatar as possibi-lidades de investimento com seus respectivos produtos de acordo com o perfil. No Chile, a Circular Nº 1.869 referente à Supervisão Baseada em Riscos (SBR), dis-põe que as Administradoras de Instituições de Investimento Coletivo devem definir políticas e procedimentos destinados a cumprir com o objetivo que exige a adequação ao perfil do investidor, estabelecendo assim que uma das matérias que devem estar presente é o “conhecimento do cliente” através dos antecedentes do investidor, tais como, situação financeira, finalidade do investimento e grau de tolerância ao risco. Para os intermediários de valores, no mesmo contexto da SBR, a Circular N° 2.054 estabelece a responsabilidade para a cúpula administrativa de zelar pela existência de um adequado desenho, implementação e documentação de políticas e procedi-mentos para o conhecimento dos clientes, de suas necessidades e objetivos de inves-tir, e a entrega de informação aos mesmos, com o objetivo de não recomendar ou oferecer investimento em instrumentos ou ativos que não correspondem a seu perfil de risco. Posteriormente, se prevê abordar normas de “suitability” para os interme-diários de valores.

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A necessidade de adequar a proteção de cada cliente a seu nível de conhecimentos e experiência exige, na legislação espanhola, para determinados instrumentos ou produtos (ver seção 1.2.2), a obrigação do cliente varejista de fornecer à entidade que vai prestar o serviço de investimento a informação necessária para determinar o nível de conhecimento e experiência. Esta informação é conduzida através de uma avaliação da conveniência de investir, mediante o teste denominado “teste de conveniência”82 e que deve ser realizado em caráter geral quando a entidade pres-tar serviços de investimento diferenciado à gestão de carteiras ou ao assessora-mento em matéria de investimento. A informação que a entidade deve obter sobre o cliente referente a seus conhecimentos e experiência deve incluir os seguintes dados, na medida em que resultam apropriados à qualificação do cliente, à nature-za e abrangência do serviço a ser prestado e ao tipo de produto ou transação prevista, incluindo a complexidade e os riscos inerentes:

• Os tipos de instrumentos financeiros, transações e serviços com o qual está familiarizado o cliente.

• A natureza, o volume e a frequência das transações do cliente sobre instru-mentos financeiros e o período em que tem sido realizado.

• O nível de estudos, a profissão atual e, profissões anteriores do cliente que resultem relevantes.

Ressaltando-se que caso o produto não tenha a catalogação da complexidade, requer que as entidades obtenham informação do cliente com a finalidade de avaliar a conve-niência do produto caso solicitado pelo cliente. Se for a própria entidade a que oferece o produto ao cliente, mesmo não sendo complexo, deve ser avaliada a conveniência. Entretanto, a finalidade da avaliação da conveniência83 é conseguir a proteção adequada

82. O objetivo da análise de conveniência é que a entidade obtenha os dados para apreciação se, em sua opinião, o cliente conta com os conhecimentos e experiência necessários para compreender a natureza e riscos do serviço ou produto oferecido, mas não busca ajustar os objetivos de investimento do cliente ao nível de risco do instrumento, já que o grau de complexidade de um instrumento não está totalmente correlacionado com seu maior ou menor nível de risco potencial. Por exemplo, as ações que compõem qualquer índice bursátil são instrumentos relativamente pouco complexos, mas podem apresentar uma alta volatilidade, enquanto que um título estruturado é um instrumento complexo de entender, embora possa incorporar um nível de risco relativamente baixo (imaginemos o caso de um título com vencimento para 1 ano que garante a devolução do principal a vencimento e referencia seu rendimento à evolução de um subjacente, que conta com uma elevada qualidade creditícia).83. Na Espanha, se recomenda realizar os questionários de conveniência mediante documento separado da ordem de compra de produtos, que contenha as respostas dadas pelo cliente e o resultado da avaliação e que se solicite copia assinada pelo cliente do mesmo. Se a avaliação refere-se a uma operação especi-fica, devem estabelecer-se os procedimentos oportunos para que a avaliação fique referendada de forma inequívoca à operação de que se trate e, em todo caso, deve identificar-se a data em que foi feita essa avaliação. As suposições no sentido positivo da conveniência que se realizam, com base ao nível geral de formação e experiência profissional do cliente, podem manter-se indefinidamente, salvo que a entidade conte com informação que aconselhe uma revisão dos mesmos.

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na venda de instrumentos financeiros complexos a clientes minoritários, já que estes clientes podem não ter a experiência nem conhecimentos suficientes para entender as características e riscos associados aos referidos produtos. No caso de que em função da informação recebida do cliente, intermediário ou empresa que presta serviço de inves-timento considere que o produto ou serviço não é adequado para si, deverá ser advertido e, se o cliente não facilita a informação solicitada ou esta não for o suficiente, a empresa de investimento deverá advertir sobre a impossibilidade de determinar se o serviço ou produto é adequado ou não. Por outro lado, caso a entidade preste o serviço de gestão de carteiras ou de assessoramento, o cliente deve fornecer, além da informação anterior referente a conhecimentos e experiência, informação sobre sua situação financeira e objetivos de investir, com a finalidade de que a entidade possa recomendar os instru-mentos financeiros que mais lhe convêm (avaliação da idoneidade de caráter geral através do teste de idoneidade, tal e como se explica no capítulo dedicado ao Assesso-ramento). No Panamá, o Código Geral de Conduta dos Mercados de Valores (Regra Quinta), referente à informação sobre a clientela, aponta que as entidades (Casa ou Corretor de Valores) deverão solicitar a seus clientes a informação necessária para sua corre-ta identificação, assim como informação sobre sua situação financeira, experiência como investidor e objetivos do investimento, quando esta última for relevante para os serviços que serão prestados. Deverão preencher um formulário que no entendimen-to do juiz do órgão supervisor, a Superintendência do Mercado de Valores, contenha informação suficiente para apreciar os dados relevantes para investir e a recomen-dação aos clientes. A referida informação terá caráter confidencial e não poderá ser utilizada em benefício próprio ou de terceiros, nem para fins diferentes daqueles que se solicita. Mesmo assim, as entidades deverão estabelecer sistemas de controle in-terno para impedir a difusão ou o uso das informações obtidas de seus clientes. No Peru, os agentes de intermediação, ao iniciar a relação comercial com o cliente, são obrigados a efetuar ações razoáveis a seu alcance para obter um conhecimento adequado do perfil de cada um de seus clientes, para determinar seu nível de expe-riência no mercado de valores, deixando constar na ficha de registro do cliente. Esta ficha de registro é um documento no qual o agente registra informações que permi-tem identificar seu cliente, condições da relação comercial e advertências relacio-nadas à operação no mercado de valores. Seu alcance e regulação encontram-se definidos pelo Regulamento de Agentes de Intermediação.

Para maior informação, consultar Guia de Atuação para Análises da Conveniência e a Idoneidade em http://www.cnmv.es/DocPortal/GUIAS_Perfil/GuiaConvenienciaIdoneidad.PDF.

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As jurisdições onde existe a autorregulação do mercado são as próprias Bolsas que instruem entre seus membros a obrigação de esboçar a seus clientes e oferecer pro-dutos de acordo com esse perfil, tal e como foi implementado na Bolsa de Comércio de Santiago.

• Obrigação de informar ao cliente

A informação que o cliente deve receber sobre os produtos de investimento deve ser clara, compreensível, precisa, comparável, verdadeira, suficiente e oportuna, e incluir os riscos que em cada operação pode ocorrer, bem como as despesas e custos dos serviços que oferecem. Por outro lado, as comunicações de publicidade devem ser claramente identificáveis como tais.

Desde o ano 2004, a CNV do Paraguai estabeleceu a obrigação de que os clientes das Casas de Bolsa deveriam assinar uma carta em que declarem haver recebido infor-mação suficiente, e avaliado o risco do valor a ser adquirido. Pela importância de poder contar com informações adequadas, como demostra tanto as recomendações internacionais como seu reflexo nas legislações desenvol-vidas nos países ibero-americanos, esta matéria será objeto de um desenvolvimen-to mais detalhado (ver seção 1.5). Cabe mencionar que na Espanha, a lei 47/2007 propôs uma modificação substancial da Lei do Mercado de Valores, ao introduzir uma melhora notável das obrigações de informação pré-contratual, contratual e pós-contratual que as entidades devem fornecer aos clientes ou investidores mino-ritários. Em conjunto, as modificações contribuíram para um aumento da proteção aos investidores, também as obrigações de informações estabelecidas e, portanto, o nível de proteção oferecido varia em função do tipo de cliente e do produto ou serviço oferecido. Referente ao tratamento da informação posterior à contratação de um produto ou serviço, o Real Decreto 217/208 regula o nível de confirmação que se exige em relação às ordens executadas sobre qualquer tipo de produto e, em particular, a inclusão de informação sobre o cliente, a data, hora e a central de execução, assim como o centro e as condições para a liquidação, além do colapso de gastos e custos indiretos. • Ordenamento e manutenção de registros

Entre os requisitos organizacionais e de controle com que devem contar as entida-des, estão a manutenção do registro ordenado e adequado de sua atividade e organi-zação interna. Estes registros são essenciais para o cumprimento, entre outros, de requisitos de organização interna, de obrigações de proteção aos clientes e de nor-mas de conduta, constituindo sua manutenção um instrumento eficaz para reconsti-

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tuir fatos, dados, informações e atuações referentes aos serviços e atividades das empresas que prestam serviços de investimento, levando em conta a estrutura, or-ganização e complexidade e natureza das atividades e serviços prestados. As próprias entidades são as que devem analisar e avaliar se os registros com os quais contam são suficientes, para que por um lado, assim possibilitem o devido cumprimento das obrigações que impõem a normativa vigente em cada momento e, por outro lado, para que a entidade supervisora possa conduzir adequadamen-te seu trabalho. A Norma para Intermediários de Valores da República Dominicana, que estabelece disposições para seu funcionamento (CNV-2005-10-IV), tem por objetivo estabele-cer, entre outras, as regras para a documentação e registro de operações e o registro de estipulações contratuais. Dentro dos registros mínimos de informação deve exis-tir um arquivo com cópia de toda correspondência enviada e recebida pelo interme-diário de valores, que relacione todos os documentos existente entre este e o cliente.

Na Espanha, as entidades que prestam serviços de investimentos devem criar um registro84 que inclui o contrato ou contratos85 que tenha por objetivo o acordo entre a empresa e o cliente, e devem oficializar-se os direitos e as obrigações das partes e demais condições em que a empresa presta serviço ao cliente. Também, as entidades deverão manter os registros de seus serviços e operações em suporte duradouro e não manipulável durante um período mínimo de 5 anos, e no que diz respeito a suas relações com clientes enquanto dure a relação. Entre outros, podem destacar-se os seguintes registros:

• Registro de atividade e organização: organograma, programa de atividades, procurações, autorização do supervisor, etc.

• Registro de instrumentos financieros de clientes.• Registro de clientes: dados identificativos, classificação ou reclassificação, • em seu caso.• Registro de avaliação da conveniência. • Registro de conflitos de interesses.• Registro de gestão de reclamações.

84. Resolução de 7/10/99, da CNMV, sobre os registros mínimos a serem mantidos por empresas que prestam serviços de investimento http://www.boe.es/boe/dias/2009/10/21/pdfs/BOE-A-2009-16730.pdf 85. Na Espanha é obrigatório que constem por escrito os contratos celebrados com clientes minoritários. Ver Circular 7/2011, de 12 de dezembro, da CNMV, sobre folheto informativo de taxas e conteúdo dos contratos-tipo em http://www.boe.es/boe/dias/2011/12/24/pdfs/BOE-A-2011-20107.pdf.

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• Prevenção de conflitos de interesses

Os intermediários financeiros devem estabelecer mecanismos efetivos para evitar os conflitos de interesses com seus clientes. Assim, devem em todo momento dar prio-ridade aos interesses de seus clientes. Este princípio implica que devem comunicar os potenciais conflitos de interesses a seus clientes.

Na Colômbia86 os princípios, políticas e procedimentos para a detecção, prevenção e administração de conflitos de interesses devem ser incorporado no respectivo código de boa governança corporativa da entidade, e são aplicáveis a seus administradores, empregados ou funcionários que desempenham atividades relacionadas com a inter-mediação e contém no mínimo o seguinte:

1) Os mecanismos para que as áreas, funções e sistemas de tomada de decisões susceptíveis de entrar em conflito de interesses, estejam separados física e operacionalmente.

2) Os mecanismos e procedimentos para que a realização de operações por con-ta própria esteja separada de qualquer outro tipo de atividade que possa gerar conflito de interesses, observando as instruções que nesse sentido comunica a Superintendência Financeira da Colômbia.

3) As regras e limites sobre operações vinculados87 nos sistemas de negociação de valores.

Na Costa Rica, a Superintendência é o órgão que se encarregada de emitir as normas necessárias para regular os conflitos de interesses entre os participantes dos mer-cados de valores que inclui, entre outros, os seguintes aspectos:

a) A proibição de determinadas operações entre sociedades pertencentes ao mesmo grupo financeiro ou ao mesmo grupo de interesse econômico, aplican-do, se pertinente, as normas da Lei Orgânica do Banco Central.

b) Um regime de incompatibilidade aplicável aos funcionários dos sujeitos fisca-lizados, que possa prevenir a realização de operações ou a transmissão de in-formação que venha prejudicar o público investidor.

c) A prestação de serviços, independentemente da forma contratual utilizada, entre entidades do mesmo grupo de interesse econômico.

86. Cfr. Numeral 2º do artigo 7.3.1.1.2 do Decreto 2555 de 2010.87. Por “vinculado” deve ser entendido que é ou são: (i) os acionistas ou beneficiários reais do dez por cento (10%) ou mais da participação acionária no intermediário, (ii) as pessoas jurídicas nas quais o inter-mediário seja beneficiário real dos dez por cento (10%) ou mais da participação societária, (iii) a matriz do intermediário de valores e seus filiais e subordinados, e (iv) os administradores do intermediário, de sua matriz e das filiais ou subordinados deste.

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d) Os regulamentos de qualquer outra situação que por razões de conflito de interesse possa resultar em prejuízo ao público investidor.

Na sétima regra do Código Geral de Conduta do Mercado de Valores do Panamá se destaca especificamente que as entidades não deverão, sob nenhum conceito, reve-lar aos clientes as operações realizadas por outros. Mesmo assim, não deverão esti-mular a realização de uma operação por um cliente com o objetivo de beneficiar a outro, e deverão estabelecer regras gerais de pró rateio ou de distribuição das ordens executadas que evitem conflito em operações que afetam a dois ou mais clientes.

Na Bolívia, os funcionários, os executivos, assim como os diretores das Agências de Bolsa, deverão reportar ao oficial de cumprimento seus investimentos pessoais no mercado de valores, e qualquer situação de vinculação com a Agência de Bolsa e/ou outras empresas ou instituições participantes do mercado de valores. O oficial de cumprimento deverá levar um informe ao diretório sobre seus próprios investi-mentos no mercado de valores e sobre potenciais conflitos de interesses e acesso à informação privilegiada e/ou confidencial, geradas pelas situações mencionadas anteriormente.

O Equador, em sua Codificação das Resoluções do Conselho Nacional de Valores, tem um capítulo destinado aos conflitos de interesses, que inclui o conceito, as obri-gações dos participantes do mercado de valores, os procedimentos das entidades de autorregulação para prevenir e resolver os conflitos e a obrigação da revelação a seus clientes.

• Função de cumprimento normativo

Com respeito à organização interna dos intermediários financeiros, não existe uma única estrutura apropriada ou idônea de aplicação universal, mas que esta deve variar em função da natureza do negócio e dos riscos que deve assumir cada entidade ou intermediário. Porém, ha um aspecto que se inclui em muitas das normativas dos países deste estudo, no âmbito dos requisitos organizacionais e as condições de fun-cionamento exigidas aos intermediários financeiros para a proteção do investidor: o oficial de cumprimento. De acordo com os princípios de IOSCO, “…o cumprimento por parte da entidade de todos os requisitos legais aplicáveis, assim como das políticas e os procedimentos in-ternos da própria entidade, deverá ser supervisionado por outra área separada que vai depender diretamente da cúpula da direção, e que possua uma estrutura que garanta sua independência com respeito às divisões operativas…”. Por exemplo, na Colômbia é obrigação dos intermediários de valores nomearem um funcionário como oficial de

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cumprimento perante a Superintendência Financeira, que faculta a ele o poder de posse88. No Peru, o Regulamento de Agentes de Intermediação estabelece que o funcionário de controle interno deva depender diretamente do diretório e contar com autonomia e recursos. Entre suas funções se encontra a supervisão do sistema de controle in-terno do agente, a avaliação do cumprimento de disposições que regem o agente, assim como a confiabilidade do sistema de informação e contabilidade. Na Espanha, para garantir que a função de cumprimento normativo se desenvolva de forma adequada e independente, as empresas que prestam serviços de investimen-tos devem garantir de que se cumpram as seguintes condições:

a) A unidade que garanta o desenvolvimento da função de cumprimento norma-tivo deve estar dotada de autoridade, recursos e a experiência necessárias e deve ter acesso a toda a informação pertinente.

b) Deve ser nomeado um responsável de cumprimento que está a cargo do des-envolvimento da função de cumprimento assim como do informe de cumpri-mento para a cúpula da direção da entidade.

c) As pessoas encarregadas de garantir o desenvolvimento da função de cumpri-mento não podem participar na prestação dos serviços e atividades que con-trolam.

d) O sistema para fixar a remuneração das pessoas encarregadas de garantir o desenvolvimento da função de cumprimento não deve comprometer, nem real nem potencialmente, sua objetividade.

88. O número 1.1 do Título Primeiro, do Capítulo Décimo da Circular Básica Jurídica da Superintendência Financeira da Colômbia como segue:“1.1. Pessoas que devem tomar posse.Em conformidade com o estabelecido nas normas citadas devem tomar posse do cargo:

• Os representantes legais, principais e suplentes, das entidades vigiadas, com exceção daqueles designados pelo Presidente da República.

• Membros da junta diretiva, conselho diretivo ou de administração, principais e suplentes, das en-tidades vigiadas, com exceção daqueles designados pelo Presidente da República.

• Os representantes dos escritórios de representação de instituições financeiras e de resseguros do exterior.

• Os representantes designados para a Colômbia das instituições financeiras e de resseguros do exterior que decidem pelo beneficio, com exceção das estabelecidas nos numerais 8 e 9 do artigo 2º do Decreto 2951 de 2004.

• Os revisores fiscais, principais e suplentes, das entidades vigiadas.• Os oficiais de cumprimento para a prevenção de lavado de ativos, principais e suplentes, das enti-

dades vigiadas”.

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Em qualquer caso, não se exige que as entidades cumpram com o incluído nas letras c) e d), sempre que, em função do tamanho, natureza, escala e complexidade de suas atividades, e da natureza e gama de seus serviços de investimentos, possa demons-trar que o cumprimento de tais requisitos não resulta proporcionado, e que o funcio-namento da unidade segue sendo eficaz.

• Serviço de atenção ao cliente

Em algumas das jurisdições examinadas se exige que os intermediários devam con-tar com um departamento ou serviço especializado de atenção ao cliente89, que ten-ha por objetivo atender e resolver as queixas e reclamações que apresentam seus clientes relacionadas com seus interesses e direitos legalmente reconhecidos. No México, cada instituição financeira deve contar com una “Unidade Especializada”, a qual tem por objetivo atender consultas e reclamações dos usuários de serviços fi-nanceiros. A Referida Unidade deve responder por escrito ao usuário.

Na Espanha, as entidades deverão adotar as medidas necessárias para separar o depar-tamento ou serviço de atenção ao cliente dos demais serviços comerciais ou operacio-nais da organização, de modo que seja garantida para aquele que toma decisões de forma autônoma no âmbito de sua atividade e, assim, evitar conflitos de interesses.

Na Costa Rica, somente estão obrigadas as sociedades administradoras de fundos de investimentos, não existindo obrigação legal para os postos de bolsa.

Na Bolívia, as sociedades que administram fundos de investimentos abertos faz mediar a gestão de atenção ao cliente através de seu banco filial, sendo o oficial de cumprimen-to responsável pelo rastreamento das queixas e demandas dos clientes. Em Honduras, a Resolução GE No. 1631/12-09-2011, que contêm as Normas para o Fortalecimento da Transparência, a Cultura Financeira e Atenção ao Usuário Financeiro nas Instituições Supervisadas, exige que disponham de áreas encarregadas de atender às reclamações ou consultas dos usuários financeiros através do Oficial de Atenção ao Usuário Financeiro, que terá um prazo máximo de dez (10) dias úteis contados a partir da data em que a reclamação da consulta foi oficializada.

89. No Brasil, as instituições financeiras e demais instituições autorizadas a funcionar pelo Banco Cen-tral do Brasil que tenham clientes pessoas físicas ou pessoas jurídicas classificadas como microempresas na forma da legislação própria, devem instituir um componente organizacional de atenção ao cliente, com a atribuição de atuar como canal de comunicação entre estas instituições e os usuários de seus pro-dutos e serviços (Resolução do Conselho Monetário Nacional 3849/10). No âmbito do mercado de valores mobiliários, a CVM elaborou uma norma específica para este serviço de consultas (Ouvidoria). Instrução CVM Nº 529, de 1 de novembro de 2012. Ver em http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/Atos_Redir.asp?Tipo=I&File=\inst\inst529.doc.

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1.2. Delimitação da atuação supervisora por objeto e sujeito Nas legislações analisadas não existe uma delimitação da atuação do órgão su-pervisor em função do tipo de produto ou classe de investidor. Porém, em algumas jurisdições, a normativa estabelece uma graduação com respeito ao nível de pro-teção em função do destinatário do produto financeiro. Assim, em aplicação da MiFID, na Espanha se obriga às empresas que oferecem serviços de investimentos não somente a conhecer seus clientes, mas a sua classificação em categorias em função de sua experiência como investidor, seus conhecimentos e sua qualificação para tomar suas próprias decisões de investidor e analisar corretamente seus ris-cos, existindo em função de cada categoria um nível de proteção diferenciado. Logicamente, o máximo nível de proteção se dirige ao investidor minoritário. Tam-bém, o nível de proteção e os requisitos para avaliar a conveniência do produto ao investidor são diferentes, segundo o instrumento de que são tratados e de quem surge a iniciativa no processo de comercialização ou venda. Ou seja, se realiza tan-to uma classificação da clientela como do produto ou instrumento a ser comercia-lizado. Esta classificação dos instrumentos financeiros está no artigo 79, seção 8, letra a) da Lei do Mercado de Valores. No Chile, determinadas características do emissor de um produto financeiro espe-cífico torna viável que o órgão supervisor (SVS) determine a solicitação de menor quantidade de informação a respeito, e inclusive delimite certos tipos de mercados e investidores.

1.2.1. Tipologia e critérios de definição do investidor

TAssim como foi salientado na introdução deste capítulo, em muitas das legislações analisadas se define ou distingue entre clientes institucionais, profissionais ou sofis-ticados, do resto dos investidores. Porém, esta classificação, diferente do que acon-tece na Espanha e Colômbia, não comporta uma diferenciação no nível de proteção do investidor, podendo constituir-se em uma restrição para adquirir determinados produtos que, em atenção a seu risco, geralmente são unicamente aptos para os investidores institucionais. Na Colômbia, mediante a Lei 1328 de 2009 se define o “consumidor financeiro” como aquele cliente, usuário ou potencial cliente das entidades submetidas à inspeção e vigilância da Superintendência Financeira de Colômbia. Também no marco normati-vo que regula as relações dos intermediários financeiros com os investidores do mer-cado de valores (Lei 964 de 2005, regulamentada pelo Governo Nacional em relação à intermediação de valores), se define para aqueles que terão a qualidade de cliente investidor e de investidor profissional, levando em conta os volumes de investimento,

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a frequência, o profissionalismo, os conhecimentos especializados e os demais fato-res relevantes, assim como as regras aplicáveis às relações entre os investidores e intermediários. O cliente investidor é aquele que não tem a qualidade de investidor profissional, este último é definido como:

1) As pessoas que possuem em vigência a certificação de profissional do mercado como operador outorgado por um órgão autorregulador do mercado de valores;

2) Os órgãos financeiros estrangeiros e multilaterais; e 3) As entidades controladas pela Superintendência Financeira da Colômbia.

Um “investidor profissional” é todo cliente que conta com a experiência e conheci-mentos necessários para compreender, avaliar e gerenciar adequadamente os ris-cos inerentes a qualquer decisão de investimento. Para ser categorizado como pro-fissional, o cliente deverá acreditar no intermediário, no momento da classificação, um patrimônio igual ou superior a dez mil (10.000) SMMLV90 (equivalente a 3.374.578,8 dólares) e, pelo menos, uma das seguintes condições: ser titular de uma carteira de investimento de valores igual ou superior a cinco mil (5.000) SMMLV (o equivalente a 1.687.289,09 dólares), ou haver realizado direta ou indire-tamente quinze (15) ou mais operações de alienação ou de aquisição, durante um período de sessenta (60) dias do calendário, tempo que não supere os dois anos anteriores no momento em que se faz a classificação do cliente. O valor agregado destas operações deve ser igual ou superior ao equivalente a trinta e cinco mil (35.000) SMMLV (equivalente a 11.811.023,62 dólares) Os intermediários de valores devem classificar e informar a seus clientes em al-guma das duas categorias, oportunamente, sobre a categoria a qual pertencem e o regime de proteção que será aplicado. No momento de classificar um cliente como “investidor profissional”, os intermediários de valores deverão informar que têm direito a solicitar o tratamento de “cliente investidor” de forma geral ou particular referente de um tipo de operações no mercado de valores. Neste último caso, o “investidor profissional” poderá solicitar tal proteção cada vez que se inicie um novo tipo de operação. A mudança de categoria deve constar por escrito.

No Brasil, a Instrução CVM nº 409/04 define como “investidores qualificados”: in-vestidores que possuem investimentos financeiros no valor de mais de R$ 300.000,00 (aproximadamente 150.000 dólares) e os institucionais, que podem ter acesso a produtos de maior complexidade e risco. Além disso, o regulamento de mercado estabelece que certos valores somente podem ser oferecidos a investido-res que possuem mais de (1.000.000,00) um milhão de reais.

90. Salário Mínimo Legal Mensal Vigente na Colômbia

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Na Espanha, mediante o RD 217/2008, em seu artigo 61, se estabelece que a enti-dade de serviços financeiros deverá classificar o cliente como minoritário ou profis-sional91. De acordo com o artigo 78 da Lei do Mercado de Valores, se consideram profissionais aqueles que têm experiência, conhecimentos e qualificação suficien-tes para tomar suas próprias decisões de investimento e prever corretamente seus riscos; especificamente são classificados nesta categoria os seguintes:

a) As entidades de crédito, as empresas de serviços de investimento, as com-panhias de seguros, as instituições de investimentos coletivos e suas socie-dades gestoras, os fundos de pensões e suas sociedades gestoras, os fundos de titularização e suas sociedades gestoras, os que operam frequentemente com matérias primas, com derivados, assim como operadores que contra-tam em nome próprio e outros investidores institucionais.

b) Os estados e administrações regionais, os órgãos públicos gestores da dívi-da pública, os bancos centrais e órgãos internacionais e supranacionais (como o Banco Mundial, o Fundo Monetário Internacional, o Banco Central Europeu, o Banco Europeu de Investimentos e outros de natureza similar).

c) Os empresários que individualmente reúnem, ao menos, duas das seguintes condições:• que o total dos ativos seja igual ou superior a 20 milhões de euros;• que a quantidade de cifra anual de negócios seja igual ou superior a 40

milhões de euros;• que seus recursos próprios sejam iguais ou superiores a dois (2) milhões

de euros.d) Os investidores institucionais que têm como atividade investir geralmente

em valores ou outros instrumentos financeiros, tais como as entidades de capital de riscos e suas sociedades gestoras.

Portanto, de acordo com a normativa espanhola se consideram clientes minoritá-rios todos os profissionais, entendendo que as necessidades de ambos são diferen-tes em matéria de proteção, pelo que se diferencia a quantidade e o detalhe da informação a fornecer a um e outros. Assim, o cliente minoritário é o que necessita de um maior grau de proteção, ao estimar o legislador que não dispõe, em geral, da experiência, os conhecimentos e a qualificação necessária para avaliar os riscos inerentes das tomadas de decisões de investimentos. Deve-se mencionar que os clientes têm a possibilidade de renunciar de forma expressa a seu tratamento como clientes minoritários referente a alguma operação ou serviço, esta renuncia

91. Na margem da classificação dos clientes como minoritários e profissionais, a norma contempla que determinadas entidades de crédito, seguradoras, instituições de investimento coletivo, etc., levam em consideração de contrapartida elegível, que tem o máximo conhecimento e experiência nos mer-cados de valores e não contam com a proteção das normas de conduta..

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deve estar condicionada à empresa que preste o serviço de investimento para ele, em avaliar adequadamente sua experiência e conhecimentos com as operações e serviços solicitados, garantindo que o cliente compreenda e conheça suficiente-mente seus riscos. Ao concluir a avaliação, a empresa deverá comprovar que se cumpram pelo menos dois dos seguintes requisitos:

• que o cliente realizou operações de volume significativo no mercado de va-lores, com uma frequência média de mais de dez por trimestre durante os quatro trimestres anteriores;

• que o valor do efetivo e valores depositados seja superior a 500.000 euros;• que o cliente ocupe, ou tenha ocupado durante pelo menos um ano, um car-

go profissional no setor financeiro que requer conhecimentos sobre as ope-rações ou serviços previstos.

Na Espanha é possível que algum cliente classificado como profissional possa so-licitar à entidade que lhe presta serviço de investimento um tratamento não profis-sional a fim de ter um nível de proteção mais amplo. Referente a outras jurisdições, em que se distinguem diversos tipos de investidores, cabe mencionar que no México a Lei do Mercado de Valores define dois tipos com base em suas rendas e investimentos em valores. O qualificado e institucional, em função das características e complexidade dos valores ou instrumentos financeiros de que se trata, não em respeito do tipo de serviço de investimento ao que pudes-sem ter acesso. O investidor qualificado se define como a pessoa que manteve, em média, durante o último ano, investimentos em valores iguais ou superiores a 1.500.000 unidades de investimento92 (5.663.000 dólares) ou que obteve em cada um dos 2 últimos anos, rendimentos brutos anuais iguais ou superiores a 500.000 unidades de investimento. As novas disposições em matéria de serviços de inves-timento no México contempla a definição de cliente sofisticado como aquela pes-soa que mantenha em média durante os últimos doze meses, investimentos em valores em uma ou várias entidades financeiras, por um montante igual ou superior a 4.500.000 unidades de investimento, ou que obteve em cada um dos últimos 24 meses, rendimentos brutos anuais iguais ou superiores a 1.500.000 unidades de investimento. Nesse sentido, esta definição, permitirá contemplar um marco regu-latório mais flexível na prestação de serviços de investimentos, assim como um maior leque de valores disponíveis para sua comercialização. Tratando-se de in-vestidores dos quais as entidades financeiras podem assumir que pelo montante de

92. As unidades de investimentos (UDI) são uma medida de referencia utilizada para descontar o efeito da inflação no valor do dinheiro. São estabelecidas pelo Banco do México para sustentar as obrigações dos créditos hipotecários ou de qualquer ato mercantil ou financeiro. Ao 31/12/2012 1 UDI equivale a 4,874624 pesos mexicanos

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seus investimentos e seus rendimentos anuais, contam com o conhecimento e ex-periência suficiente para entender e em seu caso aceitar os riscos associados a potenciais investimentos.

Também a Superintendência de Valores e Seguros do Chile, através de sua Norma de Caráter Geral N° 216, define o que se entende por “investidor qualificado” com base, principalmente, em critérios de sofisticação e conhecimento financeiro e patrimonial. Assim, dentro deste grupo podemos encontrar os bancos e sociedades financeiras, companhias de seguro, administradoras de fundos, corretores de bolsa e agentes de valores, pessoas físicas ou jurídicas, etc., os quais, ao ser considerados um tipo especial de investidor, com base nos critérios mencionados, poderão parti-cipar nos mercados especiais estabelecidos pela Superintendência e nas ofertas ou colocações dirigidas a esses investidores. Portanto, tanto na Lei do Mercado de Valores da República Dominicana, como no Regulamento (Art. 12 Lei 19-00 e Literal g) Art. 5 do Regulamento 729-04), apare-ce a definição de investidores institucionais, e no Equador o artigo 74 da Lei do Mercado de Valores é que define os investidores institucionais. No Panamá a Lei do Mercado de Valores se define como investidores qualificados as pessoas físicas ou jurídicas cujo giro ordinário de negócios inclua a negociação, por conta própria ou de terceiros, de valores ou bens do tipo que constitui a cartei-ra de investidores de uma sociedade de investidor, de um fundo de cobertura ou uma parte significativa deste ou que tenham assinado uma declaração em que consta que possuem, individualmente ou em conjunto com seu cônjuge, um patri-mônio não inferior a um milhão de balboas (1.000.000 dólares) ou seu equivalente em outra moeda, e consentir que seja tratado como um investidor qualificado.

1.2.2. Catalogação de produtos por segmentação de clientes ou outros critérios como nível de risco

Enquanto não existe nas legislações analisadas, salvo na Espanha, a obrigação de realizar uma catalogação de produtos93, se deve destacar que em algumas juris-dições existem limitações para adquirir determinados produtos devido ao risco, que se dirigem exclusivamente a investidores institucionais ou sofisticados.

93. Com o objetivo de transmitir para as entidades que prestam serviços de investimentos as pautas adequadas para o cumprimento da normativa em vigor, a CNMV de Espanha publicou em outubro de 2010, um “Guia sobre a catalogação de instrumentos financeiros complexos ou não complexos”. Pode ser consultado em:http://www.cnmv.es/loultimo/Guia%20IF%20conplejos%20y%20no%20complejos.pdf.

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No México existem produtos financeiros que se consideram não adequados para o público investidor em geral, pelo que são destinados exclusivamente para investi-dores com nível mais elevado de sofisticação (investidores institucionais e qualifi-cados). Entre estes produtos, podemos citar os valores estrangeiros listados no Sistema Internacional de Cotações e os certificados de capital de desenvolvimento (CDS). Também a LMV (art. 8) salienta que a oferta privada de valores em território nacional poderá ser efetuada por qualquer pessoa, sempre que alguns dos requisi-tos forem cumpridos, um deles é que se efetue exclusivamente a investidores ins-titucionais ou qualificados.

Valores / instrumentos financeiros Tipo de investidor a que está dirigido principalmente

Valores inscritos no Registro nacional de Valores Grande público investidor

Sociedades de investimento de dívida e renda variável

Grande público investidor

Títulos Bancários estruturados Grande público investidor

Valores estruturados Institucionais e qualificados

Sociedades de investimentos de Capitais (SINCAS) Institucionais e qualificados

ETFs plain vanilla Grande público investidor

ETFs complexos Institucionais

Certificados de capital de desenvolvimento (CKDs) Institucionais e qualificados

Derivados cotados em bolsa Grande público investidor

Derivados OTC Institucionais e qualificados

Fonte: Informação disponibilizada pela CNBV do México.

Na Costa Rica, também se distingue a oferta pública de valores dirigida a qual-quer tipo de investidor daquela oferta de valores restringida que se dirige exclu-sivamente ao investidor sofisticado ou institucional. Nesse sentido, se verifica que os intermediários realizam um processo da devida diligência nos trabalhos para a obtenção dos perfis que permitem detectar o tipo de investidor e o cliente e a que tipo de produtos pode ter acesso. Na Espanha o nível de proteção se aplica de diferente forma, se o instrumento se considera complexo ou não complexo. No artigo 79 da Lei do Mercado de Valores em sua oitava seção são detalhados os critérios para que as entidades cataloguem como não complexos somente aos produtos transparentes e líqui-

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dos, tais como ações admitidas à negociação num mercado regulado ou num mercado equivalente de um terceiro país; a instrumentos do mercado monetário; a obrigações ou outras formas de dívidas securitizadas, salvo a incorporação de um derivado implícito; e instituições de investimentos coletivos harmonizadas a nível europeu. Assim, a norma aponta alguns critérios a fim de classificar como não complexos aqueles que obedecem as seguintes condições:

1) que haja possibilidades frequentes de venda, reembolso ou outro tipo de liquidação do referido instrumento financeiro a preços publicamente dis-poníveis para os membros do mercado e que sejam preços de mercado ou preços oferecidos, ou validados, por sistemas de avaliação independentes do emissor;

2) que não implique em perdas reais ou potenciais para o cliente que exceda do custo de aquisição do instrumento;

3) que esteja à disposição do público informação suficiente sobre suas caracte-rísticas. Esta informação deverá ser compreensível para que permita que um cliente minoritário médio emita um juízo fundamentado para decidir se realiza uma operação nesse instrumento.

Em caso de instrumentos complexos, a entidade sempre deve avaliar a conveniência (teste de conveniência mencionado na seção 1.1 deste capítulo), se o instrumento não for conveniente para o cliente, a entidade somente poderá tramitar a operação solicitada se for previamente advertida. Assim, uma correta classificação dos instru-mentos financeiros, como complexos ou não complexos pelas entidades é funda-mental para uma adequada proteção dos clientes. 1.3. Requisitos de idoneidade de comercializadores, regime de incentivos e mecanismos para evitar conflitos de interesses. • A idoneidade dos comerciantes

O desenvolvimento da atividade de comercialização implica no compromisso de as-sumir o risco. Entre outros, o risco operacional ou risco que ocasiona perdas impre-vistas como resultado de erros humanos ou vendas inadequadas. O controle de ris-cos requer, entre outras questões, contar com meios organizacionais, materiais e humanos suficientes e adequados para a realização de uma eficiente gestão do ne-gócio e dos riscos assumidos.

Em todas as legislações analisadas neste Estudo, se exige que os intermediários fi-

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nanceiros ou entidades que comercializam produtos financeiros devem contratar pes-soal qualificado com conhecimentos e experiências para desempenhar as funções que lhes são atribuídas. Salvo exceções, como no caso da República Dominicana e Panamá, onde a certificação da referida qualificação não corresponde geralmente às entidades supervisoras, embora corresponda à administração do registro necessário para reali-zar sua atividade.

Na Costa Rica, os agentes de bolsa, os gestores de carteira e os executivos de venda de fundos de investimento devem contar com uma certificação expedida pela Bolsa Na-cional de Valores ou por outras entidades cujos planos devem ser conhecidos previa-mente pela SUGEVAL.

Na Argentina, com data de 20 de setembro de 2012, a CNV aprovou a Resolução Geral N° 610/12 mediante o qual incorporou em suas Normas a exigência a todos os merca-dos sob sua competência, a manutenção de um “Registro de Assessores Idôneos” das pessoas que desenvolvem a atividade de venda, promoção ou prestação de qualquer tipo de assessoria ou atividade que implique o contato com o público investidor em seus intermediários, incluindo os produtores relacionados aos mesmos. Para que seja feita a inscrição no “Registro de Assessores Idôneos” os interessados devem ser credenciados perante a entidade correspondente, contar com idoneidade suficiente, sendo requisito indispensável ter a aprovação de um dos programas de capacitação reconhecidos e registrados pelo Órgão Supervisor. Na Colômbia94 se exige a certificação de profissionais, procedimento mediante o qual as pessoas físicas são obrigadas a se inscrever no Registro Nacional de Profissionais do Mercado de Valores, administrado pela Superintendência Financeira, credenciado-res de capacitação técnica e profissional perante um órgão certificador, e os certifi-cados são concedidos mediante aprovação nos exames de idoneidade profissional correspondentes. Também, compreende a formação acadêmica e a trajetória profis-sional. A prova de idoneidade é formada por uma parte de conteúdo básico e outra especializada, cujo conteúdo dependerá da atividade ou atividades de intermediação no mercado de valores que pretenda desempenhar o interessado. Em El Salvador, os Agentes Corretores, para obter autorização pela Bolsa de Valores, devem cumprir com os requisitos estabelecidos em um instrutivo emitido pela Bolsa e aprovado pelo Regulador, deve ter o comprovante da aprovação no curso de capa-citação bursátil iniciado pela ACABOLSA (Associação de Casas de Corretores de Bol-sa). No Paraguai se exige requisito semelhante para ser operador de Bolsa.

94. Podem ser certificadores os órgãos de autorregulação, as bolsas de bens e produtos agropecuários, agroindustriais ou de outras commodities, autorizadas pela Superintendência Financeira da Colômbia..

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No Peru se valida o acesso das pessoas que possuem a seu cargo a direção e admi-nistração de um agente de intermediação, exigindo, entre outros aspectos, ter expe-riência em matérias econômicas, financeiras ou comerciais e/ou conhecimento do mercado de valores, em grau compatível com as funções que pretende desempen-har. Assim, os agentes de intermediação são responsáveis que seus representantes sejam pessoas com capacitação profissional ou técnica, conhecimentos na área e experiência comprovada para o desempenho de suas funções.

Na República Dominicana, a pessoa física que deseja atuar como corretor no merca-do de valores deverá se inscrever no Registro do Mercado de Valores, ser submetido ao teste aplicado pelo supervisor (a SIV) e ser aprovado95 Da mesma forma, no Pana-má, todos os executivos principais (cargos gerenciais), corretores de valores e analis-tas devem obter uma licença emitida pela Superintendência do Mercado de Valores para exercer suas funções. Para exercer tais funções o solicitante deve ser aprovado nos exames em que são obrigados a se submeter e assim demonstrar sua experiên-cia, reputação e boa conduta. No Brasil, a ANBIMA96 (autorregulador voluntário) tem um programa de certificação profissional para os profissionais do mercado financeiro brasileiro, que tem por fina-lidade capacitar pessoal que mantém contato, presencial ou à distância, com os in-vestidores na comercialização de produtos de investimentos. Também existe, para os intermediários, um programa de qualificação operacional pela BM&FBOVESPA, com o objetivo de certificar a qualidade dos serviços oferecidos (Home Broker -pessoas físicas pela Internet; Retail Broker - mercado corporativo; Carrying Broker - liqui-dação e custódia de posições; Execution Broker -trading profissional; e Agro Broker - mercado agropecuário). Para os agentes autônomos de investimentos, a ANCORD

95. A norma R-SIV-2008-06-CV estabelece as disposições gerais sobre a sabatina que os habilita a operar no mercado de valores dominicano.96. A iniciativa da associação está em linha com as Resoluções 3.158 e 3.309 do Conselho Monetário Nacional (CMN), que instituiu exames de certificação destinados a elevar o nível de conhecimento e qua-lidade do mercado de produtos de investimento. Algumas das certificações da ANBIMA são as seguintes:

• CPA-10 (gerentes de agência);• CPA-20 (profissionais que atendem investidores qualificados);• CGA-Certificação de Gestores de Investidores: certifica o profissional que desempenha atividade

de gestão remunerada de recursos de terceiros, possuindo poderes para tomar decisões de inves-timentos;

• CEA-Certificação de Especialista em Investimentos ANBIMA: assessoram investidores em seu planejamento de investimentos, atuando em agências bancárias ou plataformas de investimen-tos, sem possuir carteira de clientes. O especialista de investimento atua diretamente junto aos clientes ou gerentes de contas, faz suas recomendações para destino de recursos em produtos dos mercados financeiros, de capitais e de previsão complementar aberta de acordo com o perfil do investidor detectado no processo de suitability;

• CFP-Certificação do Planejador Financeiro (conhecimentos de administração de investimentos, gestão de riscos, previsão complementar, seguros, planejamento financeiro, fiscal e sucessória).

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(Associação Nacional dos Corretores e Distribuidores de Títulos e Valores Mobiliá-rios, Câmbio e Mercadorias) é reconhecida pela CVM como entidade acreditadora, por ter estrutura adequada e capacidade técnica para o cumprimento das obrigações previstas na Instrução CVM 497/11, e por possuir estrutura de autorregulação com capacidade técnica e independência, que inclui: existência de código de conduta, fis-calização do cumprimento deste código pelos agentes autônomos acreditados, reali-zação de exame de qualificação técnica, instituição de programa de educação conti-nuada, e sanção das infrações ao código de conduta profissional. Por último, a regulação chilena exige dos intermediários, seus diretores e administra-dores, em caso de ser pessoa jurídica, e a todos os trabalhadores que participam di-retamente na intermediação de valores, a credibilidade de seus conhecimentos na área. A Norma de Caráter Geral N° 295 estabelece a forma, periodicidade e exigên-cias que devem ser cumpridas para acreditar tais conhecimentos de acordo com o cargo, funções e responsabilidades que deverá desempenhar o interessado. O ade-quado cumprimento dos requerimentos estabelecidos na normativa mencionada deve ser acreditado por alguma das bolsas de valores nacionais, que são os encarre-gados de levar adiante o processo de acreditação e registrar as pessoas que têm a capacidade de cumprimento desta norma.

Em geral, seria recomendável que os intermediários financeiros estabelecessem planos de formação e avaliação continuada para garantir a capacitação técnica e profissional do seu pessoal, sobretudo de quem lida com trabalhos comerciais, ela-boração de análises ou informes para difundir entre clientes, a gestão e mensura dos riscos ou desenvolver atividades cuja complexidade e constante evolução requeiram uma atualização permanente. • Regime de incentivos

Define-se como “incentivo” os pagamentos ou cobranças de honorários ou comissões pelo intermediário, referente à provisão de um serviço de investimento ou comerciali-zação de um produto financeiro. A regulação dos incentivos pretende, entre outras, a transparência na relação econômica entre a entidade e o cliente.

Na maioria das legislações dos países ibero-americanos analisadas existe a obri-gação de informar ao cliente sobre as comissões ou incentivos que recebe o interme-diário financeiro, a empresa que presta um serviço de investimento ou a entidade comercializadora.

Na normativa espanhola, o regime de incentivos está enquadrado como norma de con-

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duta dentro da obrigação das entidades que prestam serviços de investimentos de agir com diligência e transparência em prol dos interesses de seus clientes. Especificamen-te, se considera que uma empresa de serviços de investimento não age com diligência e transparência e no interesse de seus clientes, se em relação com a prestação de um serviço de investimento ou auxiliar pagam ou recebem algum honorário ou comissão, ou aportam ou recebem algum beneficio não monetário que não se ajuste a uma série de princípios. São considerados incentivos permitidos os seguintes:

a) Os honorários, comissões ou benefícios não monetários pagos ou dados a um cliente ou pessoa que atua por conta própria, e os oferecidos pelo cliente ou pessoa que atue por sua conta;

b) Os honorários, comissões ou benefícios não monetários pagos ou dados a um terceiro ou a uma pessoa que age por conta daquele, e os oferecidos por um terceiro ou por uma pessoa que atua por conta daquele, quando se cumprem as seguintes condições:1) i) A existência de natureza e quantia dos honorários, comissões ou be-

nefícios não monetários ou, quando não seja possível determinar a quantia, o método de cálculo dessa quantia deverá ser revelado claramente ao clien-te de forma completa, exata e compreensível antes da prestação do serviço de investimento ou auxiliar. As entidades que prestam serviços de investi-mentos podem comunicar as condições essenciais de seu sistema de incen-tivos de forma resumida, sempre que uma comunicação mais detalhada for solicitada pelo cliente. Entende-se por cumprida esta última obrigação se a entidade disponibiliza ao cliente a informação requerida através dos canais de distribuição da entidade ou em sua página web, sempre que o cliente con-sentir essa forma de receber informação.

2) O pagamento dos incentivos deve melhorar a qualidade do serviço presta-do ao cliente e não pode distorcer o cumprimento da obrigação da empresa de atuar sempre dentro dos interesses do cliente.

c) Os honorários adequados que permitam, ou seja, necessários para a pres-tação dos serviços de investimentos, como as despesas de custódia, de liqui-dação e câmbio, as taxas reguladoras ou os gastos de assessoria jurídica e que, por sua natureza, não podem entrar em conflito com o dever da empresa de atuar com honestidade, imparcialidade, diligência e transparência com arranjo ao interesse ótimo de seus clientes.

Como exemplo, se apontam alguns tipos de incentivos que as entidades devem ter identificados no âmbito da comercialização ou venda de produtos financeiros na Es-panha, e sobre os que devem informar aos clientes:

• Retrocesso de comissões recebidas de uma instituição gestora de investimento

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coletivo pela comercialização de fundos de investimentos do grupo ou estranho ao grupo (as entidades podem receber, com base nos acordos assinados com as entidades gestoras de IIC, uma comissão das mesmas, sempre que não implique uma distorção da obrigação de agir da melhor maneira possível a favor do inte-resse do cliente).

• Retrocesso de comissões na tramitação e execução de pedidos (as entidades podem receber ou remunerar a um terceiro com comissões para possibilitar a seus clientes a transmissão e execução ótima de pedidos nos mercados em que não é membro).

• Comissões por colocação e/ou garantia de ofertas públicas de venda (as enti-dades podem receber comissões pela operação de colocação e/ou garantia de OPVs sempre que as mesmas protegerem os interesses dos clientes pela pró-pria entidade).

• Comissões pagas a empresas de assessoramento financeiro (as entidades po-dem pagar uma porcentagem das rendas geradas pelos clientes apresenta-dos pela empresa de assessoramento financeiro)

• Comissões pagas a agentes das entidades (a entidade pode pagar a um agen-te uma quantidade determinada ou determinável, a receber de uma só vez ou periodicamente, sobre as posições contratadas pelos clientes ou mantidas por eles, como retribuição pela contratação ou apresentação, dependendo caso).

• Mecanismos para evitar os conflitos de interesses

Como já mencionada na seção 1.1 sobre as principais normas de conduta, os interme-diários financeiros devem estabelecer mecanismos efetivos para evitar os conflitos de interesses. De acordo com os Princípios internacionais da IOSCO, toda entidade deverá intentar evitar conflitos de interesses decorrentes, porém se existem poten-ciais conflitos, deverá garantir o tratamento justo de todos seus clientes mediante uma divulgação apropriada de informação, normas internas de confidencialidade ou não, atuando igualmente quando não for possível evitar o conflito. Nenhuma entida-de deverá colocar seus próprios interesses por cima dos seus clientes. No âmbito da normativa europeia se propõe uma metodologia de controle que esta-belece um enfoque preventivo, mediante o qual se obriga as entidades a realizar seu próprio diagnóstico de forma contínua, e a desenhar e revisar permanentemente suas próprias medidas preventivas e corretivas. Para tal, as entidades devem atuar nas seguintes fases:

• Identificação de conflitos (reais ou potenciais): A entidade deve identificar que pessoas e áreas, por sua função na empresa, são susceptíveis de atuar sob conflito. Define-se como áreas de negócios especialmente submetidas a

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conflitos de interesse, a atividade de gestão por conta própria, gestão de car-teiras e assessoramento corporativo e análises. Também se exige da empresa a manutenção de um registro atualizado com as categorias de pessoas inte-ressadas, áreas de negócios, tipos de instrumentos e operações identificadas como fonte potencial de conflitos de interesses.

• Política sobre conflitos: Uma vez identificados os conflitos, reais ou poten-ciais, e identificado o risco desses conflitos prejudicarem os clientes, é ne-cessário definir e aprovar uma política para sua gestão a fim de evitar pre-juízos a clientes. Uma política adequada de conflitos se sustenta na existência de medidas orientadas a obter uma atuação leal e independente das pessoas que trabalham em uma organização, tanto a nível individual como coletivo. Como elementos da política de gestão de conflitos estão o estabelecimento de barreiras de informação e, sobretudo, barreiras indevi-das de influência de uma área em outras, entre as quais existe um conflito de objetivo, real ou potencial. Pela natureza de sua função (barreiras entendi-das como procedimentos não físicas), políticas de retribuição adequadas, dependência hierárquica e supervisão direta independente, restrição de ati-vidades conflitivas desenvolvidas pela mesma pessoa na própria empresa ou em outras, ou restrições de incentivos ao pessoal que, podem afetar o exer-cício independente de suas respectivas funções.

• Publicidade dos conflitos de interesses: As entidades devem deixar a dispo-sição dos clientes sua política sobre conflitos que antecede a prestação de serviços. Quando os conflitos não podem ser geridos sem uma garantia para eliminá-los e a possibilidade de causar prejuízo para o cliente, deve ser comu-nicado e dar sua conformidade por escrito às operações potencialmente afe-tadas pelo conflito. Deve mencionar-se que a publicidade dos conflitos é o úl-timo recurso ao que deve acudir a entidade, dado que, com anterioridade, deve promover a gestão adequada do conflito evitando o potencial prejuízo aos clientes e, portanto, eliminar a necessidade de sua difusão.

1.4. Formalização das relações cliente-intermediário

As relações entre o cliente/investidor e o intermediário financeiro na formalização devem ocorrer através de um contrato por escrito97. A forma escrita do contrato é um requisito geral nas legislações analisadas98. No referido contrato devem ser

97. No Capítulo 5 sobre Mecanismos de solução de controvérsias e garantias a favor do investidor neste estudo, se realiza uma análise pormenorizada do marco contratual e regulatório da relação entre investi-dor e intermediário financeiro.98. Na Guatemala se firma um contrato de comissão comercial no qual as regras de prestação de serviços são acordadas no mercado bursátil. Na Espanha, o contrato escrito se estabelece com caráter obrigatório quando se trata de clientes minoritários (vid art 79 ter da LMV). No caso da prestação do ser-viço de assessoramento, a norma destaca que “basta a constância escrita ou confiável da recomendação

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especificados os serviços oferecidos, os riscos, as obrigações e responsabilidades de cada uma das partes, os termos do negócio e as formas do término do referido contrato. Os órgãos supervisores nos países ibero-americanos não desenvolveram ainda modelos de contrato-tipo99, mas já foram estabelecidas normas específicas que determinam o conteúdo mínimo desses contratos e, em geral, têm a atribuição de verificação dos mesmos. Assim, no Paraguai, mediante a Res. CNV Nº 763/04, se estabelece para as casas de bolsa remeter à CNV todos os modelos de con-trato a ser celebrados com seus clientes para sua verificação referente às dispo-sições legais vigentes.

Em El Salvador, os contratos de intermediação que as casas de corretores de bolsa devem assinar com seus clientes estão regulados mediante a norma RCTG-1/2006 e, no Peru, os conteúdos do contrato que o agente de intermediação deve assinar com cada um dos clientes estão regulados no Regulamento de Agentes de IntermediaçãoDe acordo com o Código de Proteção ao Investidor da Argentina (Resolução Geral Nº 529/08) os intermediários financeiros são obrigados a estabelecer com clareza por escrito em seus convênios de abertura de conta, no mínimo, os seguintes aspectos:

• obrigações do intermediário,• direitos do investidor,• ações a realizar pelo intermediário que necessita de autorização do investidor,• descrição de cada um dos custos (gerais e/ou excepcionais),• explicação dos riscos assumidos,• detalhe da regra aplicável à relação entre as partes e contra possíveis even-

tuais reclamações por parte do cliente. Também, os intermediários estão obrigados no momento da abertura da conta do cliente a entregar um exemplar do texto vigente do Informe Explicativo sobre o Có-digo de Proteção ao Investidor, devendo conservar a constância documentada no arquivo de cada cliente.

personalizada”.99. No Panamá é necessária a utilização de um contrato-tipo para desenvolver as seguintes operações:a) Gestão de contas de investimento.b) Depósito de valores representados em títulos ou administração de valores representadosem anotações em conta.c) Nas operações de compra e venda com acordo de readquirir valores negociados nos mercados secundá-rios organizados, quando seu valor for inferior a 50.000 balboas (50.000 dólares).Com caráter prévio a sua aplicação, as entidades deverão remeter o rascunho de contrato-tipo à Superin-tendência do Mercado de Valores, para seu conhecimento, assim como toda modificação que sofram refe-ridos contratos-tipo. Os contratos estabelecidos pelas entidades estarão submetidos às mesmas regras de publicidade que as previstas para os folhetos informativos de tarifas.

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Na Espanha o Real Decreto 217/2008 prevê a possibilidade de utilizar contratos para as atividades ou operações que são prestadas a clientes minoritários100. No ano 2010 foi publicada a Ordem EHA/1665/2010 em matéria de taxas e contratos101. Esta nor-ma incluiu como medida de controle prévio pela CNMV dos contratos um controle a posteriori. Isto promoveu uma melhoria para as entidades. Atualmente não há ne-cessidade de esperar a autorização do contrato para utilizar com seus clientes. A sua aplicação é direta e suficiente sua publicidade do contrato. Isto não impede que a CNMV possa em qualquer momento requerer sua retificação ou cessação. Também, a norma exige a utilização de um contrato para prestar os serviços de gestão de carteiras, custódia e administração de instrumentos financeiros e outros serviços que possam estimar conveniente sua normalização. A CNMV determina a necessida-de de um contrato. De forma geral, os clientes podem assinar um contrato de aber-tura de conta, depósito e administração de valores por conta da prestação de ser-viços de comercialização ou venda de produtos financeiros. O conteúdo do contrato deve ser o seguinte:

a) As partes obrigadas. Na identificação da entidade que presta o serviço de-verão ser incluídos os registros públicos em que consta inscrita e seus ór-gãos supervisores, com os dados necessários para uma correta identifi-cação que permita sua comprovação e em particular, daquele encarregado da supervisão da atividade objeto do contrato e o país em que esteja radi-cado. Também, será identificado claramente ele ou os assinantes do con-trato em nome da entidade e dos poderes em virtude dos que atuam. Além disso, deverá destacar o idioma e o meio, forma e procedimento em que as partes realizarão as comunicações entre eles e especificamente para for-mular as reclamações à entidade e para comunicar eventual rescisão uni-lateral do contrato.

b) O conjunto de obrigações em que se comprometam as partes. Em particular serão necessárias claramente as obrigações da entidade, delimitando seu conteúdo específico.

c) A informação que a entidade deve dispor e remeter aos clientes, sua periodi-cidade e forma de transmitir.

d) Quando o serviço inclui sobre os incentivos, descrição do procedimento para

100. Porém, a Diretiva MiFID não reconhece expressamente a obrigatoriedade de utilizar contratos, mas estabelece uma série de normas ou questões que devem ser objeto de concretização posterior entre as partes. O objetivo é que os acordos entre as partes seja possível à adaptação de forma precisa e adequada no âmbito dos direitos e obrigações do serviço a ser prestado, e que o cliente conte com toda a informação prévia que seja relevante para tomar sua decisão de contratar e, na medida do possível, realizar compa-rações entre fornecedores de serviços.101. Desenvolvida pela Circular 7/2011, de 12 de novembro, do folheto informativo da CNMV de tarifas e conteúdo dos contratos

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revelar ao cliente sobre sua existência, natureza e quantia ou cálculo de pre-visão, assim como a forma em que o cliente pode solicitar informação mais detalhada.

e) Os conceitos, periodicidade e valores da retribuição, quando sejam menores que os estabelecidos no folheto informativo de tarifas. Caso contrário será entregue o folheto como recebido pelo cliente com data e assinatura. Será estabelecida a obrigação de informar com antecedência ao cliente da modificação da correção dos valores das comissões e despesas aplicáveis ao serviço prestado e que ten-ham sido previamente acordados com o cliente.

f) As cláusulas específicas referentes à modificação e rescisão pelas partes. g) Identificação do sistema de garantia de depósitos ou investimentos, destacan-

do aqueles a que esteja aderida a entidade e especificação da forma de obter informação adicional sobre o sistema.

h) O procedimento para a atualização da informação do cliente sobre seus con-hecimentos, situação financeira e objetivos de investimento para melhorar a prestação do serviço por parte da entidade no decorrer dos trabalhos.

i) Mencionar a existência de um departamento de atendimento ao cliente aon-de irá se dirigir quando apresentar as queixas ou reclamações com caráter prévio à CNMV.

Referente à aplicação, se devem incluir nos contratos as questões relacionadas com a segurança dos instrumentos financeiros e fundos, a utilização dos instru-mentos financeiros dos clientes e a disponibilidade de valores e fundos de clientes. Os contratos devem atender em sua redação o que está previsto no Real Decreto Legislativo 1/2007, de 16 de novembro, o qual aprova o texto revisado da Lei Geral para a Defesa dos Consumidores e Usuários e outras leis complementares, assim como as normas de conduta e requisitos de informação estabelecidos na normativa dos mercados de valores e outras normas que resulta da aplicação, tais como pre-venção de lavagem de dinheiro ou capitais, comercialização a distância de serviços financeiros destinados a consumidores e similares. Também merece destacar a contratação via eletrônica. Referente às normativas da comercialização a distância de serviços financeiros destinados aos consumidores. Na Espanha o disposto na Lei 22/2007, de 11 de julho, foi aplicado aos contratos de ser-viços financeiros prestados pelas entidades de crédito, empresas de serviços de in-vestimentos, entidades gestoras de instituições de investimento coletivo, entidades seguradoras e quaisquer outras que prestam serviços financeiros. Entende-se que o contrato se celebra à distância quando, para sua negociação e celebração se utiliza exclusivamente uma técnica de comunicação à distância sem a presença física e si-multânea do fornecedor e do consumidor, que consistem na utilização de meios tele-

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máticos, eletrônicos, telefones, fax ou outros similares. Na comercialização à distân-cia de serviços financeiros devem constar as ofertas e a celebração dos contratos em um suporte duradouro, ou seja, todo instrumento que permita ao consumidor arma-zenar a informação dirigida pessoalmente a ele, de modo que possa recuperar facil-mente durante um período de tempo adequado com o fim de que a informação seja destinada, e que permita a reprodução sem alteração da informação armazenada. A norma também dispõe que o fornecedor do serviço financeiro deve prover ao consu-midor, com tempo suficiente e antes que este assuma qualquer obrigação derivada da oferta ou do contrato a distância, ao menos, e entre outra, a seguinte informação referente ao serviço financeiro:

a) uma descrição das principais caraterísticas do serviço financeiro; b) o preço total que deve pagar o consumidor ao fornecedor do serviço financeiro,

com inclusão de todas as comissões, encargos e despesas, assim como todos os impostos pagos através do fornecedor ou, quando não é possível indicar um preço exato, a base de cálculo que permita ao consumidor/investidor compro-var o valor;

c) Uma advertência que indique que o serviço financeiro está relacionado com instrumentos que implicam riscos especiais, tais como a escassez ou liquidez nula. A possibilidade de não se reembolsar integralmente os fundos deposita-dos ou de que o preço do serviço incida para um aumento de forma significati-va, e derivem de suas características específicas ou das operações que serão realizadas ou cujo valor depende de flutuações em mercados financeiros fora do controle do fornecedor, e cujos resultados históricos não sejam indicadores de resultados futuros;

d) a indicação de que haveria possibilidade de existir outros impostos ou despe-sas que não sejam pagas através do fornecedor ou que não seja faturado por ele mesmo;

e) toda limitação do período durante o qual a informação fornecida seja válida;f) as modalidades de pagamento e o mecanismo;g) qualquer despesa complementar específica para o consumidor inerente à uti-

lização da técnica de comunicação à distância, em caso de repercutir nesse custo;

h) No caso do planejamento de aposentadoria, será informado ao consumidor que os valores aportados e a poupança gerada se destinarão exclusivamente a cobrir as situações previstas no contrato e não poderão ser resgatados para outro fim distinto do que foi proposto e contemplado nas condições contra-tuais, tudo deve estar de acordo com o previsto na normativa aplicável.

O artigo 3 do RD 217/2008, sobre regime jurídico das empresas de serviços de investi-mento, estabelece que o fornecimento de informação por meio de comunicações ele-

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trônicas será considerado apropriado se existir provas de que o cliente acessa regular-mente a Internet. Constitui uma prova válida da comunicação por parte do cliente, um endereço de correio eletrônico para desenvolver sua atividade com a entidade que presta serviços de investimento. 1.5. Informação pré e pós-contratual Um dos principais objetivos dos supervisores é o fornecimento de informações con-fiáveis e verdadeiras aos investidores. Estas informações irão proporcionar o entendi-mento das características do produto que o intermediário oferece ou do serviço de investimento que irá contratar o cliente. Nesse sentido, toda a informação pré-con-tratual entregue aos clientes, prospectos, folhetos, folder informativos de produtos, etc., deve ser útil para adotar decisões de investimento em linguagem de fácil com-preensão. Assim, com a informação fornecida pelo intermediário, o investidor estará ciente do que está comprando, quais são os riscos, em qual custos incide e quais são os possíveis conflitos de interesses associados à intervenção do intermediário na operação. Por esta razão, em toda regulação sobre comercialização de produtos e serviços fi-nanceiros, se deve levar em conta duas questões de grande relevância: • O conteúdo e formato das informações obrigatórias que devem ser entregue

aos clientes

O conteúdo dos prospectos e folhetos deve incluir toda a informação necessária para que o investidor possa julgar de forma precisa o produto ou serviço que irá contratar, seus riscos e características. Porém, se deve levar em conta que no ato de incorporar informação excessiva ou muito extensa, pode não contribuir para que o produto seja bem esclarecido.

Referente aos formatos, devem ser simples, atrativos para ser lidos e compreensão de forma rápida pelo investidor. • A redação e a linguagem utilizada nas informações obrigatórias que devem

ser entregues aos clientes

Na redação das informações não deverão ser indicados os benefícios se não se indicam também os riscos, nem minimizar as advertências e, consequentemente, não incluir comparações mal justificadas.

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A linguagem utilizada deve ser apropriada para que seu destinatário (o tipo de investidor dirigido o produto) possa compreender. Os intermediários deverão buscar o equilíbrio entre o rigor técnico necessário e a forma de expressão para que seja entendido pelos clientes minoritários.

Em geral, em todas as legislações analisadas neste trabalho, tratando-se de infor-mação preceptiva, prevalece o princípio de entrega obrigatória em suporte duradou-ro, frente a uma mera postagem à disposição do cliente ou investidor. Assim, antes de formalizar a relação com o cliente ou de prestar o serviço, as empresas devem fornecer informação completa sobre a própria empresa e sobre os instrumentos fi-nanceiros que serão objeto do referido serviço, em particular, sobre os riscos que envolvem, os mecanismos de custódia e segurança, as despesas associadas ao ser-viço e, também, notificar ao cliente com a suficiente antecipação qualquer mudança importante na informação fornecida.

No Panamá, a Superintendência do Mercado de Valores deve autorizar previamente os formatos a utilizar os produtos a comercializar através do plano de negócios e median-te as inspeções que se realizam nos intermediários financeiros. No Chile, o caso de especificação dos fundos mútuos, decorrente da entrada em vigor da Terceira Reforma ao Mercado de Capitais, os regulamentos internos e contratos de subscrição dos fundos devem ser depositados em um Registro especial mantido pelo órgão supervisor (a SVS), não requerendo sua aprovação prévia para oferecer tal instru-mento. Nesse sentido, surgiu a necessidade de adequar a normativa da SVS sobre o particular, tornando mais específicas as instruções dos conteúdos mínimos que devem incluir os regulamentos internos e textos de contratos de fundos mútuos, além de esta-belecer a obrigação às administradoras de entregar um folheto informativo e explicativo aos investidores no ponto de comercialização, o qual deve informar sobre os custos e rendimentos, riscos dos investimentos, tipo e perfil do investidor ao que está dirigido o fundo, e rendimentos mínimos e máximos obtidos no passado, entre outras informações. Referentes às informações posteriores à contratação de um produto ou serviço, em geral, se caracterizam por um elevado nível de concretização102 em relação aos pe-

102. Na Bolívia, as Agências de Bolsa deverão remeter a seus clientes um histórico de sua conta que contemple, pelo menos, a seguinte informação: a composição detalhada de sua carteira; as comissões cobradas no mês em termos monetários e percentuais referente à carteira bruta média diária do mês, para clientes cuja carteira encontra-se administrada pela Agencia de Bolsa; se corresponde as despe-sas do mês dos encargos ao cliente no valor em moeda. Também se deverá mencionar o efeito percen-tual das despesas computadas com respeito à caderneta da carteira bruta média diária do mês para clientes cuja caderneta de carteira se encontre administrada pela Agência de Bolsa; os impostos retidos na fonte ao cliente durante o mês e seu efeito percentual na taxa de rendimento; a taxa de rendimento médio ponderada gerada para o último dia de cada mês e obtida cumprindo com a Norma de Valorização vigente; constante no histórico da conta mensal correspondente ao mês de dezembro, deverá incluir

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didos executados sobre qualquer tipo de produto.

1.6. Regime de responsabilidades Ao longo deste capítulo foram colocadas quais são as obrigações e deveres, tanto dos órgãos encarregados da supervisão dos mercados financeiros como dos interve-nientes que atuam neles, é conveniente incidir nas responsabilidades que competem a cada um deles, incluindo o próprio investidor. • Responsabilidade dos intermediários e seus agentes De forma resumida, podemos mencionar que, entre as responsabilidades dos inter-mediários, encontram-se as seguintes:

• A responsabilidade de conhecer o perfil de seus clientes e cumprir os padrões internacionais de comercialização (transparência, informações corretas e ver-dadeiras, etc.).

• A responsabilidade de atuar no melhor interesse do cliente.• A responsabilidade de contar com uma estrutura organizacional adequada e

mecanismos de controle interno, de riscos e de cumprimento, de tal forma a garantir o cumprimento de decisões, procedimentos e funções, assim como as obrigações das normas.

A respeito do primeiro ponto, como já mencionado em outras seções deste trabalho, a informação é a pedra angular em todas as regulações analisadas, e obriga os inter-mediários a transmitir a seus clientes aquela informação necessária e oportuna. As-sim, estas informações contribuem no momento de julgar razoavelmente e com fun-damentos para as tomadas de decisões de investimentos. Além disso, leva à formação de juízos fundados e razoáveis para a tomada de suas decisões de investimentos ou de desinvestimentos.

Porém, se deve enfatizar que o intermediário financeiro não responde se a evo-lução do mercado for negativa ou se o cliente não obtém a rentabilidade espera-da, ou se sofre perdas relevantes do capital investido. Sempre e quando estas situações não desprendem da informação apresentada pela entidade no momen-to da contratação do produto.

Portanto, a responsabilidade das entidades em matéria de transparência informativa se libera por incorrer em:

uma tabela estatística de resumo do comportamento dos investimentos durante a gestão concluída..

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– Falha na informação proporcionada ao cliente/investidor sobre as características e riscos do produtoA falha da informação proporcionada ao cliente/investidor, a responsabilidade pode surgir tanto por oferecer condições que não correspondem à realidade do produto, por omitir condições relevantes que talvez leve a induzir que o cliente desista de sua contratação. Não devemos esquecer que o rigor informativo na comercialização de produtos deve ser máximo quando apresentam altos níveis de riscos e complexidade em suas características de condições. Portanto, seria reco-mendável que as entidades adotassem quantas medidas sejam necessárias para garantir que o cliente compreenda o conceito de risco associado ao investimento, assim como a relação entre o risco e o rendimento dos investimentos.

– Defeitos na elaboração do perfil do investidorAs entidades devem garantir que o cliente facilite toda a informação sobre seus conhecimentos e experiência no âmbito do investimento correspondente ao tipo es-pecificado do produto ou serviço oferecido ou solicitado e, com base nessa infor-mação, determinar o perfil do investidor.

Quanto à responsabilidade de contar com estruturas organizacionais adequadas, os intermediários devem organizar-se e controlar seus meios de forma responsável, adotando as medidas necessárias e empregando os recursos adequados para reali-zar sua atividade eficientemente.

Neste sentido, deverão contar com sistemas de informação ao pessoal da rede co-mercial e medidas de controle interno para que a relação com a clientela não apre-sente confusões nem ambiguidades, e o investidor tenha claro qual é o serviço pres-tado, que tipo de produto é oferecido, e qual é o papel da entidade (atua como um mero intermediário/distribuidor, ou como um assessor). No caso do intermediário delegar certas atividades em outra empresa ou agente, deverá avaliar o cumprimento permanente do agente, atuar para resolver as incidên-cias e controlar os riscos que se derivam da atuação da empresa em que está sendo delegada sua atividade comercializadora. A externalização de atividades ou serviços não deve supor uma delegação de responsabilidades, nem deve afetar a relação da entidade com seus clientes, nem o cumprimento das condições de acesso e exercício da atividade. Também cabe mencionar, no caso da União Europeia, que a atual revisão da MiFID propõe introduzir um princípio de responsabilidade civil aplicáveis a todas as empre-sas que prestam serviços de investimento, evitando desta forma tratamentos não homogêneos aos investidores em função da legislação civil de cada Estado membro.

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As áreas que cobririam este princípio são: obrigações de informação, obrigação de realizar teste de idoneidade e conveniência, requisitos de informação sobre instru-mentos financeiros ou dos fundos de clientes, melhor execução e gestão de pedidos de clientes.

• Responsabilidade do cliente Os investidores devem receber a informação legalmente exigida na comercialização de produtos financeiros, em caso de não entender estas informações (prospecto, fol-hetos informativos, etc.) deverão solicitar ao intermediário as explicações quantas vezes forem e considerem necessárias para esclarecer suas dúvidas e respaldar-se da correta compreensão, abrangência e conteúdo do produto antes da contratação. Ou seja, na hora de contratar um produto ou serviço de investimento, o cliente deve estar ciente do que vai assinar e nunca oficializar sem ter lido as condições do ser-viço ou produto financeiro.Neste sentido, é responsabilidade dos investidores exigir aos intermediários uma in-formação clara e precisa e exercer assim um papel ativo, isto é, devem perguntar e se informar previamente antes de contratar qualquer produto ou serviço financeiro.

Portanto, no exercício de seus direitos e deveres, mencionamos a seguir os três pas-sos que qualquer cliente/investidor deveria seguir:

• Ter certeza de que o intermediário seja de uma entidade devidamente autori-zada pelo órgão supervisor.

• Solicitar informação por escrito do produto ou serviço, onde constem todas suas características, custos, riscos, entre outros, e guardá-las.

• Deverá proporcionar a informação necessária ao intermediário para que conheça seu perfil.

Finalmente, é importante que o cliente/investidor conheça e exija seus direitos, assim como suas obrigações. • Responsabilidade do regulador e/ou supervisor É responsabilidade dos órgão reguladores, o estabelecimento de uma regulação que eleve a competência nos mercados com o objetivo de proteger os investidores, exigindo dos intermediários normas de conduta ou atuação e verificação do cum-primento das mesmas. Portanto, é obrigação destas instituições emitir normas que incluam e incentivem as melhores práticas de comercialização e que impul-sionem a transparência da informação de acordo com os padrões internacionais, e levando em conta os custos e benefícios que supõe o estabelecimento de novas

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obrigações para os intermediários. A regulação da comercialização dos produtos financeiros deveria, em termos prá-ticos, ser corretamente verificada, controlada e sancionada. De nada serve esta-belecer normas se os supervisores não podem verificar seu cumprimento por im-plicar um seguimento de extrema complexidade. Além disso, como responsáveis pela defesa dos investidores e, especialmente, no caso dos investidores não pro-fissionais, devem tomar medidas que permitam implementar serviços eficientes de reclamações.

Por outro lado, vale ressaltar que, dentro das atribuições que na maioria dos casos se estabelecem por Lei, os órgãos supervisores da região estão obrigados a realizar atuações tendentes a promover o desenvolvimento dos mercados e, neste contexto, o trabalho de difusão de conhecimentos e a formação financeira dos consumidores se converte em um objetivo comum, não somente dos Governos nacionais, mas tam-bém dos reguladores e supervisores. Tal e como será desenvolvido no capítulo 4 deste trabalho, os planos de melhoria de educação financeira contribuirão para que os cidadãos adotem decisões financeiras ajustadas a suas características pessoais e familiares, necessidades e expectativas, e, portanto, para uma melhor gestão dos riscos e uma maior estabilidade do sistema financeiro.

2. DESAFIOS QUE DEVE ENFRENTAR O SUPERVISOR PERANTE NOVOS PRODUTOS E A GLOBALIZAÇÃO DE MERCADOS

Durante os últimos anos foi produzido em todo o mundo um aumento do risco de vendas inadequadas de produtos financeiros, circunstância que têm sido destacadas tanto pelo IOSCO como por outros fóruns internacionais de regulação financeira. Em particular, o Joint Fórum, que agrupa três órgãos internacionais de supervisores fi-nanceiros setoriais (IOSCO, o Conselho de Supervisão Bancaria de Basilea e a Asso-ciação Internacional de Supervisores de Seguros), publicou em 2008 um documento no qual se identificava diversos fatores que têm favorecido um aumento do citado risco. Entre outros se destacavam os seguintes:

• Imperativos sociais e econômicos: os investidores foram obrigados a assumir uma maior responsabilidade financeira, já que tem diminuído sua confiança nos sistemas de retirada do Estado ou da própria empresa.

• A mudança nas condições do mercado: a existência de tipos de rendimentos relativamente baixos tem sido um fator que, por um lado, tem contribuído para

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incrementar o alavancamento dos investimentos e, por outro lado, para acres-centar a complexidade dos produtos financeiros, todos com o objetivo de bus-car maiores rendimentos. A maior complexidade dos produtos financeiros tem favorecido que os investidores minoritários nem sempre estejam plenamente cientes dos riscos inerentes a seus investimentos103.

• A inovação financeira tem aumentado o leque de produtos oferecidos em dife-rentes âmbitos (seguros, produtos bancários e instrumentos de investimen-tos). Em algumas circunstâncias, produtos de características similares de ris-cos foram vendidos a clientes minoritários nos três setores.

• O incremento da competência entre as entidades financeiras que vendem pro-dutos de investimentos a clientes minoritários.

• O aumento da venda transfronteiriça de produtos financeiros e serviços du-rante os últimos 20 anos.

Os fatores que destaca o Joint Fórum permite explicar uma parte do aumento da demanda e a oferta de produtos financeiros dirigidos aos investidores minoritários, assim como sua crescente complexidade. De acordo com este diagnóstico, as medi-das destinadas a reforçar a proteção do investidor adquirem uma relevância prioritária. Porém, estes fatores podem resultar insuficientes na hora de explicar o aumento do risco de vendas inadequadas. Em particular, convém destacar que a formação dos investidores em matéria financeira continua sendo, em geral, escassa, o que a torna especialmente vulnerável em presença de práticas comerciais inadequadas e incre-menta a probabilidade de que adotem decisões inconvenientes.

Por isso a necessidade do supervisor de controlar vários tipos de atuações prioritárias: 1. Avançar no desenvolvimento normativo no âmbito da proteção ao investidorTambém não se deveria esperar que a regulação eliminasse o risco de não cumpri-mento das normas aplicáveis, mas deve garantir uma gestão adequada para o risco. É necessário que a regulação garanta a difusão da informação aos clientes de uma forma específica quando os produtos impliquem um risco, e as mudanças normativas devem ajustar-se neste sentido.

Sendo que os produtos complexos incorporam, de forma geral, maior risco e maior

103. Como alternativa aos depósitos bancários, na Espanha se comercializa as notas promissórias de empresas entre o público habitual. Perante esta situação, a CNMV, com seu objetivo de reforçar a proteção dos investidores minoritários, decidiu atualizar os critérios aplicados em relação ao sistema operacional do mercado de notas promissórias e do conteúdo do folheto informativo para ampliar a transparência e a informação em sua comercialização. Ver Guia para a verificação de programas de notas promissórias e da informação facilitadora pelas entidades alocadoras e depositárias a seus clientes em http://www.cnmv.es/DocPortal/GUIAS_Perfil/guia_pagares.pdf

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dificuldade de entendimento para o investidor minoritário, são recomendáveis refor-çar a supervisão da comercialização dos produtos, assim como o tipo de cliente a que são direcionados104.

2. Impulsionar melhorias no âmbito da educação financeiraUm baixo nível educacional geral e de conhecimentos financeiros de investimentos pode constituir uma barreira para que os investidores entendam corretamente as caraterísticas de determinados produtos financeiros, embora os fornecedores de ser-viços de investimentos cumpram com as respectivas normas sobre informação ao cliente. Vários trabalhos internacionais mostram que, em geral, os consumidores têm uma cultura financeira insuficiente. Cientes deste problema, a Organização para a Coope-ração e o Desenvolvimento Econômico (OCDE), o Fundo Monetário Internacional, IOS-CO e a Comissão Europeia, entre outros órgãos internacionais, têm recomendado a seus membros promover programas de formação financeira dirigidos a toda a popu-lação ou a segmentos específicos da mesma105. 3. Aprofundar a cooperação internacional, tanto do ponto de vista da troca de in-formação como da supervisãoA universalização do mercado traz consigo uma interdependência crescente entre os reguladores, pelo que devem existir vínculos fortes e efetivos. A IOSCO, em seu do-cumento de “Objetivos e princípios para a regulação dos mercados de valores” reúne os seguintes princípios de cooperação na regulação:

• O regulador terá autoridade para compartilhar informação tanto pública como não pública com homólogos nacionais e estrangeiros.

• Os reguladores estabelecerão mecanismos para compartilhar a informação, que determinam quando e como compartilharão referida informação, tanto

104. Em janeiro de 2013 a IOSCO publicou o informe final sobre os requisitos de idoneidade para a dis-tribuição de produtos financeiros complexos. Este informe apresenta nove princípios que abrangem as seguintes áreas relacionadas com a distribuição dos produtos financeiros complexos pelos intermediários:

• Classificação dos clientes• Obrigações gerais, independentemente da classificação dos clientes• Requisitos de divulgação• Proteção dos clientes em serviços não assessorados• Adequação para os serviços de assessorias (incluindo a gestão de carteira)• Função de cumprimento e as políticas internas e procedimentos de idoneidade• Incentivos• Enforcement

O documento pode ser consultado em :http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD400.pdf105. No capítulo 4 deste Estudo serão tratados os diferentes programas de educação financeira imple-mentados pelos países participantes neste estudo.

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pública como não pública, com seus homólogos nacionais e estrangeiros• O sistema regulador permitirá que se preste assistência a reguladores estran-

geiros que devem realizar pesquisas no desempenho de suas funções e no exercício de seus poderes.

Portanto, devem implementar mecanismos de cooperação em escala internacional para facilitar a detecção e prevenção de má conduta transfronteiriça e para prestar assistência no cumprimento das responsabilidades de autorização e supervisão.

Como mecanismos de cooperação internacional encontram-se os acordos bilaterais (MOU) e multilaterais ( MOU de IOSCO)106. Os acordos bilaterais, sejam formais ou informais, deverão ter várias características básicas:

• Identificação das circunstâncias em que se pode solicitar assistência.• Identificação dos tipos de informação e assistência que se pode proporcionar• Proteção para a confidencialidade da informação compartilhada.• Uma descrição dos usos permitidos da informação.

O desenho destes mecanismos para compartilhar a informação deve levar em consi-deração os seguintes fatores:

• Que autoridade do mercado ou que regulador tem acesso e pode proporcionar informação e assistência.

• Como se pode ter o acesso segundo a lei aplicável.• As restrições de confidencialidade e uso segundo a lei aplicável.• A forma e o momento da assistência ou da troca de informação.• A aplicabilidade de outros acordos, incluindo acordos bilaterais entre as auto-

ridades para compartilhar informação de investigação e financeira.

106. Em 2002 o IOSCO aprovou um memorando multilateral de entendimento para facilitar a cooperação transfronteiriça e a troca de informação entre a comunidade internacional dos reguladores de valores. Atualmente são signatárias do MOU de IOSCO as seguintes jurisdições participantes neste Estudo: Brasil, Colômbia, El Salvador, Espanha, México, Peru, e Uruguai.

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O assessoramento em matéria de investimento

CAPÍTULO 3




INTRODUÇÃO

1. ASSESSORAMENTO EM MATÉRIA DE INVESTIMENTO

2. REQUISITOS EXIGIDOS PARA A PRESTAÇÃO DE SERVIÇO

3. OBRIGAÇÕES PRÉVIAS PARA A PRESTAÇÃO DE SERVIÇO

4. OBRIGAÇÕES DURANTE A PRESTAÇÃO DE SERVIÇO

5. MECANISMO DE PROTEÇÃO

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INTRODUÇÃO

O assessoramento em matéria de investimento que se enquadra dentro deste estudo entende-se como um serviço que presta informação de forma adequada, beneficia e protege, ajuda os investidores no momento de tomar uma decisão de investimento.

Supõe-se que os intermediários financeiros, com mais recursos e elementos de aná-lises, podem assimilar e interpretar melhor uma informação disponível dos valores, emissores, as condições predominantes nos mercados financeiros e economias, as-sim como a situação financeira de clientes, seus interesses e objetivos de investimen-tos. Portanto, podem oferecer serviços de assessoria em matéria de investimentos que permitam aos investidores realizar operações de valores com melhor infor-mação e entendimento.

Assim, os intermediários encontram-se em melhores condições de compreender os riscos que podem implicar para os investidores uma determinada aquisição de valo-res ou a adoção de uma estratégia de investimento em particular. Para protegê-lo, a qualidade da recomendação personalizada que podem oferecer a clientes menos sofisticados resulta de grande relevância. Para que isto aconteça, é necessário que o serviço seja prestado dentro do marco de uma regulação e supervisão eficiente e que as relações contratuais sejam adequadas e procurem as melhores condições possí-veis em benefício dos investidores.

Neste sentido, são cada vez mais as experiências no âmbito internacional que incor-poram esquemas regulatórios específicos. Para regular este tipo de serviço como um processo que contempla três momentos chaves de comunicação com o cliente, antes, durante e depois da prestação de serviço.

Estas regulações impulsionam nas obrigações de divulgação dos intermediários fi-nanceiros para o mercado, inclusive a clientes potenciais. Ou seja, antes de iniciar a relação contratual é recomendável que os investidores tenha referência das carac-terísticas do intermediário, os serviços que presta, as comissões que cobra, entre outros. Uma vez contratados os serviços, é recomendável que os intermediários mantenham informados seus clientes sobre qualquer eventualidade ou dificuldade que possa surgir e impedir o cumprimento da recomendação oferecida nos termos acordados durante a prestação do serviço. Os prestadores de serviço de assessoria em matéria de investimento devem manter informados seus clientes sobre os ter-mos e condições em que suas operações serão conduzidas em conformidade com as recomendações proporcionadas.

Também é recomendável que os intermediários financeiros forneçam aos órgãos su-

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pervisores informação periódica relacionada com as principais características da prestação deste serviço, a fim de que possam contar com informação chave para suas tarefas de vigilância e supervisão. A informação compilada pelas autoridades, tanto a periódica como a obtida através de inspeções in-situ, deve incluir elementos que permitam conhecer a idoneidade do serviço prestado, assim como o desempen-ho dos intermediários através das queixas ou denúncias que, neste caso, possam interpor os próprios clientes. Estes elementos, entre outros, são relevantes para a identificação de possíveis práticas não conformes na prestação deste serviço.

Entre os aspectos mencionados destaca-se a importância de determinar o procedi-mento que seguirá o intermediário na prestação de serviço de assessoria em matéria de investimento, estabelecer o tipo de produtos financeiros a que estará referencia-do, assim como as políticas e delineamentos que poderia implementar em caso de surgir alguma mudança nas condições iniciais de serviço prestado ou do perfil de investimento dos clientes.

Uma vez concluída a prestação de serviço, resulta conveniente que os intermediários conservem um registro de cada uma das recomendações proporcionadas a seus clientes, o qual constitui informação de interesse e utilidade para as autoridades em suas tarefas de supervisão e avaliação do desempenho dos intermediários.

Além disso, a partir da perspectiva dos clientes, é necessário que os intermediários financeiros, conforme o caso, confirmem a execução de seus pedidos e informem periodicamente sobre o estado que preservam seus investimentos, facilitando dessa forma a manutenção adequada das mesmas.

No presente capítulo serão analisados os aspectos mais relevantes em torno da prestação do serviço de assessoria em matéria de investimentos. A partir da concre-tização do conceito de assessoria veremos quais são as entidades que podem pres-tar o referido serviço nos países participantes neste estudo; será analisado qual é o alcance do serviço e serão identificadas algumas das obrigações que devem cumprir os intermediários ou pessoas às autoridades e com seus clientes antes, durante e despois da prestação da assessoria, assim como os mecanismos de proteção do in-vestidor existentes em cada jurisdição caso o serviço não tenha sido prestado de forma adequada.

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1. ASSESSORIA EM MATÉRIA DE INVESTIMENTO

• Definição

No âmbito deste trabalho, “assessoria em matéria de investimento ou assessora-mento financeiro”, se entenderá como:

A prestação de recomendações personalizadas por um intermediário financeiro a um cliente, seja a pedido deste ou por iniciativa da referida entidade, levando em conside-ração suas circunstâncias pessoais, referentes a uma ou mais operações relativas a instrumentos financeiros que possam pertencer ou não à oferta de produtos e serviços da entidade

Portanto, não se considera assessoramento financeiro:

1) As recomendações de caráter genérico e não personalizadas ao cliente ou investidor que se possam realizar no âmbito da comercialização de valores e instrumentos financeiros em geral e que se consideram comunicações de ca-ráter comercial.

2) Não são consideradas recomendações personalizadas aquelas que se divul-gam exclusivamente através de canais de distribuição dirigido ao público em geral (imprensa, TV, rádio).

Assim, a mera divulgação de informação ou explicação das características e riscos de uma operação ou produto financeiro, ou a elaboração de informes de investi-mentos ou análises financeiras ou outras formas de recomendação geral referen-te às operações sobre instrumentos financeiros, não se considera assessoramento financeiro.

• Tipificação na regulação

Todos os países participantes neste estudo contam com alguma figura, seja pessoa física ou jurídica, que pode recorrer à prestação de serviço de assessoramento em matéria de investimento, em suas regulações não existe um consenso com respeito à definição deste serviço. Neste sentido, convém destacar que, na maioria das juris-dições, a regulação não distingue ou diferencia o assessoramento como uma ativida-de em si mesma e, por isso, não tem peso regulatório diferenciado de outras ativida-des que realizam os intermediários financeiros (como a compra ou venda de valores). Em alguns casos, o assessoramento está implícito na gestão de carteiras, e em ou-tros casos não se distingue da comercialização ou “promoção de valores”.

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Por essa razão, as diversas referências que neste capítulo se realizam sobre a re-gulação, faculdades, e supervisão em matéria de assessoramento, têm sido toma-das107 com base na regulação aplicável à intermediação com valores, exceto no caso da Espanha e México, onde se existe uma diferenciação que implica responsa-bilidades e direitos diferentes para as entidades que prestam serviços de investi-mentos e seus clientes.

Em algumas jurisdições, como Colômbia, Bolívia, Equador, Chile ou El Salvador, o assessoramento de qualquer natureza para a aquisição ou venda de valores se con-sidera uma atividade vinculada à intermediação de valores, sendo enquadrada dentro deste serviço. Porém, na Espanha, o assessoramento de serviço de investimento é contemplado como um serviço independente da intermediação ou gestão de cartei-ras ou patrimônios.

Na Costa Rica, a intermediação financeira desenvolvida pelos postos de bolsa e as sociedades administradoras de fundos de investimento deixa implícito o trabalho de assessoria de investimento como parte integral e indissociável do serviço. A assesso-ria de investimento, como atividade independente da prestação de serviços anterio-res, não está regulada e até está excluída dos supostos de oferta pública.

No Brasil, os intermediários podem prestar serviços de assessoria ou assistência técnica em operações e atividades nos mercados financeiros e de capitais, além dos consultores e analistas de valores mobiliários, atividades reguladas pela Lei do Mercado de Valores Mobiliários, que autoriza a CVM a fixar normas com relação a seu exercício.

• Intermediários prestadores de serviço

Nos países estudados, não existe uma homogeneização na regulação e quanto ao tipo de intermediários que podem oferecer o serviço de assessoramento em matéria de investimento. Porém, em algumas jurisdições se restringe a determinadas pessoas sujeitas a certos requisitos, e em outros não existe nenhuma regulação.

Na Colômbia, a assessoria é dada pelo intermediário de valores através de pessoas físicas que são autorizadas para esse fim, as quais devem estar inscritos no Registro Nacional de Profissionais do Mercado de Valores. Na Bolívia, o “assessor de investi-

107. A informação que tem servido de base para a elaboração deste trabalho foi extraída das respostas apresentadas pelos 17 países participantes deste Estudo. Como sugestão, recomenda-se consultar as fontes e referências legais mencionadas neste capítulo, a fim de determinar adequadamente o verdadeiro alcance da regulação do assessoramento em matéria de investimento em cada jurisdição.

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mento” é aquela pessoa que pode prestar assessoria em matéria de investimento e pode ser um funcionário que atua na representação e sobre a responsabilidade do intermediário financeiro (Agência de Bolsa).

Em Honduras, Guatemala, Paraguai, República Dominicana e Panamá, os prestado-res do serviço de assessoria são as casas de bolsas. Em outros países, diferentes entidades podem prestar seus serviços. No Uruguai são os intermediários de valores (corretores de bolsa e agentes de valores) e os assessores de investimentos. No Mé-xico, o serviço de assessoria pode ser prestado por intermediários bursáteis (casas de bolsa e bancos), assim como por assessores independentes.

No Peru, o serviço de assessoria de investimento não está sujeito a um regime espe-cial de autorização e registro, porém, as sociedades agentes de bolsa, como agentes de intermediação, encontram-se habilitadas a prestar o serviço de assessoria de sistema financeiro e execução de operações em bolsa, enquanto que as sociedades intermediárias de valores, também como agentes de intermediação, encontram-se habilitadas a assessorar e informar aos investidores. No Paraguai também não se encontra regulada a figura do assessor financeiro, assim as casas de bolsa podem prestar o referido serviço. No Brasil os intermediários (corretores, distribuidores) e os consultores de valores mobiliários prestam serviço de assessoria.

O Chile não conta com uma regulação particular referente à prestação de serviço de assessoria de investimento. Porém, tal como já mencionados anteriormente, no caso de intermediários de valores, se entende que a assessoria de investimentos é uma atividade vinculada à intermediação. No caso das agências gestoras, a Superinten-dência de Valores e Seguros (SVS) autorizou como atividade complementar a pres-tação de serviços de assessoria e consultoria nas tomadas de decisões de investi-mento, no mercado local ou estrangeiro e nas entidades encarregadas da gestão de recursos estrangeiros de investimento coletivo. Além disso, tanto para os interme-diários de valores como os gestores, a SVS autorizou como atividade complementar a administração de carteiras de valores.

Na Espanha podem prestar serviço de assessoria em matéria de investimento as seguintes entidades sempre que seu programa de atividades o contemple: as socie-dades e agências de valores, sociedades gestoras de carteiras, as entidades de cré-dito, as sociedades gestoras de instituições de investimento coletivo, as entidades de crédito e as entidades estrangeiras autorizadas a prestar este serviço em terri-tório espanhol.

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• Alcance do serviço de assessoramento

Os requisitos jurídicos e operativos que envolvem a prestação de serviço de assesso-ramento em matéria de investimento variam em cada jurisdição.

Na Espanha, além das entidades que estão habilitadas para prestar o serviço de as-sessoria, convém mencionar a figura da empresa denominada Empresa de Assesso-ramento Financeiro (EAFI), que tem como objetivo específico à prestação de serviço de assessoramento financeiro. Estas entidades não podem receber e tramitar pedi-dos de clientes, fazer colocação de valores, serem membros de algum mercado e, portanto, não podem executar pedidos. Também não podem realizar atividades de comercialização de produtos de investimentos, oferecer serviços de investimentos que prestam outras entidades, nem atrair clientes para elas. Também, não podem manter depósitos nem instrumentos financeiros de clientes. Podem cobrar direta-mente ao cliente uma comissão ou receber incentivos ou compensações de entida-des terceirizadas por recomendar produtos emitidos, geridos ou comercializados pelas entidades. Na maioria dos países objeto de estudo não existe uma figura simi-lar à espanhola.

No México, as casas de bolsa e instituições de crédito podem assessorar sobre estra-tégias de investimentos em particular, ou sobre a seleção de ativos para a formação de uma carteira de investimentos como parte do serviço de assessoramento. Além disso, existe a figura do Assessor em Investimentos que, sem ser um intermediário do mercado de valores, proporciona de forma habitual e profissional serviços de admi-nistração de carteira de valores, tomando decisões de investimentos em nome e por conta de terceiros, assim como de assessoria de investimentos em valores, análises e emissão de recomendações de investimentos. Estas entidades estão proibidas de receber qualquer tipo de remuneração proveniente de emissores pela promoção dos valores que estas emitem ou de intermediários do mercado de valores nacionais ou estrangeiros, por referenciar com estes clientes ou operações. Os assessores em in-vestimentos também estão proibidos de receber em depósito, em administração ou custódia, ou em garantia por conta de terceiros, dinheiro ou valores que pertencem a seus clientes, seja diretamente destes ou provenientes das contas que são controla-das, salvo tratando-se de remunerações pela prestação de seus serviços.

Também no Uruguai contempla a figura do assessor independente, porém, os asses-sores são “entidades que se limitam a aproximar ou assessorar as partes em negó-cios de caráter financeiro sem assumir obrigação ou algum risco”108.

108. Texto Ordenado da Carta Orgânica Art. 34, número 1 II.

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No Brasil, os Analistas de Valores Mobiliários têm sua atividade regulada pela Ins-trução CVM 483/10, sendo assim considerados aqueles que, com caráter profissio-nal, elaboram informes de análises (estudos e análises sobre valores mobiliários ou seus emissores) destinados à publicação, divulgação ou distribuição a terceiros, embora seja restringida a clientes que podem auxiliar ou influenciar investidores no processo de tomada de decisões de investimentos. Os analistas são credencia-dos por uma entidade autorreguladora reconhecida pela Comissão. Os Consultores de Valores Mobiliários são regulados pela Instrução CVM 43/05 e estão habilitados a prestar serviços de conselheiros em valores mobiliários a seus clientes. Os admi-nistradores de carteira de valores mobiliários (Instrução CVM 306/99) ao assinar um contrato com os investidores, devem buscar atender aos objetivos de investi-mentos do titular da carteira. Por isso, a CVM exige que o contrato a ser firmado previamente e por escrito com o cliente contenha as características básicas dos serviços a ser prestados, entre eles a política de investimentos a ser adotada que deve estar de acordo com o perfil do investidor, com sua situação financeira e com seus objetivos, tomando decisões de investimentos nominal e por conta de tercei-ros, assim como de assessoria de investimentos em valores, análises e emissão de recomendações de investimentos.

Na Argentina, a Lei de Mercado de Capitais sancionada com data de 29/11/12, prevê a figura do “agente produtor de agentes de negociação” que se encontra habilitado, com registro prévio perante a Comissão Nacional de Valores, para desenvolver ativi-dades de difusão e promoção de valores negociáveis sobre a responsabilidade de um agente de negociação registrado.

Na República Dominicana, o serviço que oferecem os participantes do mercado se limita a um mandado de abertura e mobilização de contas de valores e a execução das instruções expressas do investidor ou recomendadas pelo Posto de Bolsa. O novo regulamento encontra-se em consulta pública e contempla o serviço de adminis-tração de carteira109.

No Panamá, existe a figura do assessor de investimento, que não pode manter fundo nem valores de clientes, mas pode gerir esses fundos, embora sejam depositados por um intermediário diferente deles. Neste caso, os assessores de investimentos podem transmitir as ordens de compra e venda às casas de valores que serão execu-tadas quando o cliente ou assessor (se tiver habilitação opcional) autorizar. Também, devem prestar assessoria independente, já que estão proibidos de receber qualquer tipo de remuneração proveniente de emissores pela promoção dos valores que es-

109. Na norma para intermediários de valores que estabelece disposições para seu funcionamento, (R-CNV-2005-10-IV), se contemplam os serviços de administração de carteira.

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tas emitem ou de intermediários do mercado de valores nacionais ou estrangeiros, por referenciar clientes ou operações com eles.Na Colômbia as pessoas físicas autorizadas a prestar o serviço de assessoria fi-nanceira podem receber compensações ou incentivos dos fornecedores dos produtos que finalmente adquire o cliente, derivados de uma recomendação.

Na Bolívia, as agências de bolsa que assessoram seus clientes na compra de valores de emissões que participaram como estruturadores e/ou colocadores e/ou underwri-ters, devem revelar de forma escrita e expressa aos clientes sobre estes fatos. Tam-bém ocorre quando se assessoram sobre a compra de valores de empresas vincula-das. Na Espanha existe a mesma obrigação.

2. REQUISITOS EXIGIDOS PARA A PRESTAÇÃO DE SERVIÇO

• Regime de autorização e registro

As jurisdições requerem também que se informe sobre os sócios, sua participação no capital social, a relação de administradores e os que exercerão o cargo diretivo, com informação sobre a trajetória e atividade profissional de cada um deles.

Nos países objeto de estudo, se exige um Regulamento Interno de Conduta, ajustado às normas reguladoras do mercado de valores, que garanta o cumprimento das res-pectivas normas por parte de todos os empregados, conselheiros, diretores e procu-radores da empresa.

Em países como Uruguai, Peru, Brasil, República Dominicana, Chile e Colômbia, o assessoramento financeiro não está sujeito a um regime especial ou individual de autorização e registro, basta que as entidades estejam autorizadas e registradas para exercer todos os serviços de investimentos habilitados no seu âmbito de atuação.

No Brasil, os intermediários necessitam de autorização específica para oferecer o serviço de gestão de carteiras a seus clientes, não é uma autorização automática como para a assessoria ou assistência técnica em operações e atividades nos mer-cados financeiros e de capitais.

No México, os intermediários que prestam serviços de assessoria de investimentos não precisam de uma autorização particular. Esses intermediários, para oferecer seus serviços de assessoria, usam a própria autorização genérica para operar como intermediários de valores que lhe confere a habilitação. Os assessores de investido-

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res independentes não estão sujeitos à autorização nem à supervisão da Comissão Nacional Bancária e de Valores (CNBV). Em breve se pretende modificar a normativa para eliminar esta assimetria regulatória.

Na Bolívia, os assessores de investimentos devem estar autorizados e inscritos no Registro do Mercado de Valores da Autoridade de Supervisão do Sistema Financei-ro (ASFI). Na Guatemala, devem estar inscritos no Registro do Mercado de Valores e Mercadorias.

Na Costa Rica, os agentes de bolsa e os postos de bolsa devem contar com a autori-zação da Bolsa Nacional de Valores. Os executivos de vendas dos fundos de investi-mentos, que também podem prestar assessoria, devem estar credenciados para prestar seu serviço. No Equador, as casas de valores devem estar constituídas legal-mente, contar com uma autorização de funcionamento e estar inscritas no Registro do Mercado de Valores da Superintendência de Companhias. Ou seja, estar habilita-das e devidamente autorizadas para realizar qualquer operação, seja de interme-diação ou administração de carteiras de terceiros.

Em El Salvador, as casas de corretores de bolsa podem prestar seu serviço de asses-soramento sempre que estejam devidamente autorizadas e registradas na Superin-tendência do Sistema Financeiro para operar como tais. Para realizar as operações com valores estrangeiros requer autorização especial da Superintendência, a mes-ma que lhes permite assessorar neste tipo de instrumento. Na Espanha, as entidades que prestam serviços de investimentos, entre outros, o assessoramento em matéria de investimento, estão sujeitas a um regime de autori-zação e registro. Assim, para prestar este serviço devem fazer declaração à CNMV comunicando sua pretensão de prestar serviço de assessoria e devem cumprir com as respectivas normas, especialmente aquelas relacionadas à clientela. As entidades não podem realizar serviços que não estão incluídos no programa de atividades e nem de um alcance diferente.

No Panamá, tanto as casas de valores como os assessores de investimento devem obter previamente uma licença emitida pela Superintendência do Mercado de Valo-res para poder efetuar suas atividades comerciais.

Como exceção ao anterior, em Honduras, o serviço de assessoramento em matéria de investimento não está sujeito a um regime de autorização e registro.

Nenhum país se manifestou sobre a existência de manutenção de um registro de colégios ou associações profissionais de assessores, que seriam por sua vez os su-pervisores das entidades ou pessoas que prestam serviços de assessoria em matéria

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de investimentos. Porém, no México existe a Associação de Assessores de Investi-mentos Independentes, órgão autorregulatorio reconhecido pela CNBV que agrupa diferentes pessoas que oferecem serviços de assessoria financeira em matéria de administração de carteiras110.

• Requisitos de qualificação Existe um consenso internacional em considerar, como boa prática, que os órgãos supervisores e reguladores exijam que as entidades cumpram com algum requisito de qualificação profissional que garanta a capacidade técnica e a experiência profis-sional necessária para uma adequada prestação do serviço, sendo a atualização pe-riódica necessária de acordo com a dinâmica dos mercados.

Na Espanha, as entidades que prestam serviços de investimentos devem cumprir com determinados requisitos, levando em conta a natureza, escala e complexidade de suas atividades empresariais, natureza e abrangência dos serviços prestados. Uma exigência é a de empregar pessoal com qualificação, conhecimentos e experiên-cia necessária para desempenhar as funções que se lhes são atribuídas. No caso das Empresas de Assessoramento Financeiro (EAFI), pessoas jurídicas, se exige que a maioria dos membros de seu Conselho de Administração ou seu administrador ou administradores, assim como todos seus diretores gerais e similares, possuam con-hecimento e experiência adequados para o exercício de suas funções. Quando uma EAFI for pessoa física, deve contar com experiência suficiente para o exercício de suas funções. Os conhecimentos e experiência exigíveis devem ser em qualquer caso, suas funções de assessoramento em matéria de investimento, gestão de patrimô-nios ou análises ou outras relacionadas com o mercado de valores que resultam adequadas para o exercício de suas funções. Para apreciação dos conhecimentos é importante que o profissional apresente seu diploma e certificados que comprove seus conhecimentos em matéria de investimento. Diferente de outras jurisdições (como a UE e outros países da Europa), na Espanha não se exige como obrigação um título universitário ou um certificado de assessor financeiro para desenvolver a pro-fissão, é valorizada positivamente sua experiência anterior em matéria de investi-mento pelo supervisor.

Em países em que a assessoria é oferecida no âmbito da intermediação financeira, não se exigem requisitos específicos para a prestação de serviço de assessoria em matéria de investimento. Assim, por exemplo, no Peru, se valida o acesso das pes-soas com cargo de direção e administração de um agente de intermediação, exigem também que tenham bons antecedentes de solvência moral e experiência em maté-

110. http://www.amaii.com.mx/AMAII/Portal/

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rias econômicas, financeiras ou mercadológicas e/ou conhecimento do mercado de valores, compatível com as funções a desempenhar. Mesmo assim, os agentes de intermediação são responsáveis que seus representantes sejam capacitados técnica e profissionalmente, conhecimentos e experiência são os requisitos para o desem-penho de suas funções.

Na Costa Rica, os requisitos de experiência são definidos por cada entidade, não exis-te regulação neste sentido. Em El Salvador, entre os requisitos para o registro das casas de corretores de bolsa, a Superintendência do Sistema Financeiro (SSF) não requer aspectos relacionados com a qualificação profissional.

Na Argentina, a Comissão Nacional de Valores aprovou a Resolução Geral N° 610/12, que exige a todos os mercados que operam em seu entorno de controle, um “Registro de Assessores Idôneos” das pessoas que desenvolvem atividades de vendas, pro-moção ou prestação de qualquer tipo de assessoria ou atividade que implique o con-tato com o público investidor e seus intermediários, incluindo aos produtores relacio-nados com os mesmos. Assim, para ter sua inscrição no Registro, deve estar aprovado em um dos programas de capacitação que lhe confere um certificado re-conhecido e registrado pela CNV. Também se destaca a implementação dos fundos comuns de investimentos pela Câmara Argentina de Fundos Comuns de Investidor (CAFCI), que desenvolve um “esquema de vendedor idôneo”, direcionado para as pes-soas que desenvolvem essa atividade, o qual exige prestar exame de conhecimento atinente a esse tema em particular.

No Brasil, os consultores de valores mobiliários, regulados pela Instrução CVM43/05, devem ter comprovada experiência na atuação no mercado de valores mobiliários e atender às exigências estabelecidas pelo Conselho Monetário Nacional para ocupar cargos importantes de direção como corretores e distribuidores.

Na Bolívia, os assessores de investimentos devem, entre outros, ser licenciados e apresentar um certificado de alguma bolsa de valores em que comprove terem sido aprovados no exame de conhecimentos para ser assessor de investimentos.

Na Colômbia se exige a certificação de profissionais perante um órgão certificador. A certificação tem dois componentes: um relacionado com a credibilidade da capaci-dade técnica e profissional (aprovação de exames de idoneidade profissional, assim como a formação acadêmica e a trajetória profissional), e outro relacionado com a verificação de antecedentes pessoais. No Chile, como parte do credenciamento dos trabalhadores que participam diretamente na intermediação de valores, os conheci-mentos dos assessores de investimentos são credenciados por alguma das Bolsas de Valores Nacionais.

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No México, a Lei do Mercado de Valores estabelece que as casas de bolsas, na pres-tação de serviço de assessoria de investimentos , devem utilizar os serviços de pes-soas físicas autorizadas pela CNBV. Este deve estar devidamente credenciado e contar com qualidade técnica, honorabilidade e memorial de crédito satisfatório pe-rante alguma associação gremial reconhecida pela CNBV como órgão autorregulato-rio. Da mesma forma, os assessores em investimentos, na prestação de seus ser-viços, devem certificar sua qualificação técnica, honorabilidade e memorial de crédito satisfatório perante um órgão autorregulatorio reconhecido pela Comissão em re-lação aos serviços que ofereça ao público uma boa prestação dos serviços de pes-soas físicas que contam com a referida certificação.

3. OBRIGAÇÕES PRÉVIAS À PRESTAÇÃO DO SERVIÇO

• Frequência no assessoramento ao cliente

Os diferentes tipos de assessoramento em matéria de investimento podem ter tam-bém repercussões nas obrigações e responsabilidades da entidade frente ao cliente. O assessoramento pode ser prestado em diferentes contextos. Por exemplo, no as-sessoramento “recorrente” o cliente tem uma relação contínua com seu assessor, que periodicamente lhe apresenta recomendações de investimentos. Porém, o as-sessoramento “pontual” implica que o assessor, de forma não reiterada ou esporádi-ca, oferece recomendações ao cliente.

Na Espanha, Brasil, Panamá, Paraguai, Peru, Uruguai, Costa Rica, Chile e República Dominicana, a norma atualmente não contempla a definição nem o alcance de dife-rentes tipos de assessoramento em matéria de investimentos e, portanto, não estão previstos de modo específico na normativa às obrigações e direitos dos investidores e entidades em função do tipo de assessoramento que será prestado. O anterior, à margem do que pode estabelecer a regulação aplicável ao mercado de valores como obrigações e direitos gerais e, contratualmente, as partes em cada caso.

No México, o marco regulatório do mercado de valores não estabelece uma catego-rização como tal, referente ao que deu origem à necessidade de assessoria de inves-timentos, implicitamente na Lei do Mercado de Valores se reconheceria uma asses-soria proveniente de entidades financeiras, o qual, segundo o tipo de contrato que estabelecera com seus clientes poderia ser por uma vez só (pontual) ou recorrente (contínua) a respeito de uma estratégia ou um produto financeiro, assim como aque-la assessoria proveniente dos assessores em investimentos “independentes”, em que a referida Lei não considera intermediários do mercado de valores.

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Frente ao estudo das obrigações das entidades ou assessores diante de seus clien-tes da prestação de serviço, não se levará em conta esta diferenciação por “tipos” de assessoramento.

• Documentação contratual para a prestação do serviço

No âmbito do assessoramento em matéria de investimento, se considera uma boa prática a existência de contratos que deverão apresentar as características essen-ciais do serviço e estabelecer de forma clara os seguintes aspectos: as partes obriga-das, o conjunto de obrigações a que se comprometem as partes, a informação que a entidade deve pôr a disposição e remeter aos clientes, sua periodicidade e forma de transmissão, informação sobre os incentivos cobrados pela entidade que presta as-sessoramento e o conceito, periodicidade e valores da retribuição a serem pagos pelo cliente, cláusulas específicas com respeito à modificação e rescisão pelas partes, procedimento para a atualização da informação do cliente sobre seus conhecimen-tos, situação financeira e objetivos de investimentos que procede, etc.

Na Espanha, a Lei do Mercado de Valores exige que os contratos celebrados com clientes minoritários sejam por escrito. Porém, existe uma exceção para o caso da prestação do serviço de assessoramento em matéria de investimento aos clientes, já que a norma aponta que “basta a constância escrita ou confiável da recomendação personalizada”. Neste sentido, se considera uma boa prática111 o fato de que as enti-dades que, além de assessoramento prestam o serviço de recepção, transmissão e execução de pedidos de cliente, desenvolvam a rastreabilidade entre as operações realizadas e as recomendações emitidas num prazo de até 15 dias a partir de efetua-da a correspondente recomendação. Como mecanismo de controle interno e como meio pelo qual a entidade possa comprovar o cumprimento de suas obrigações na medida em que permite dispor da informação para saber se o cliente que emite um pedido que já lhe foi entregue para a informação esclarecedora sobre as caracterís-ticas e riscos do produto ou se foi avaliado anteriormente a sua idoneidade.

No Brasil, não há regras específicas para consultores de investimento, mas o contra-to firmado pelos administradores de carteiras de valores mobiliários deve definir o conteúdo e a periodicidade da informação apresentada ao cliente, entre outras infor-mações.

Na Colômbia, os intermediários financeiros autorizados legalmente para receber pe-didos de clientes, devem documentar oportuna e adequadamente esses pedidos e as

111. Para mais informação, consultar o guia sobre a prestação de serviço de assessoramento em matéria de investimento na Espanha http://www.cnmv.es/DocPortal/GUIAS_Perfil/GuiaAsesoramientoInversion.pdf

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operações sobre valores que realizam em virtude deste processo.

No Chile, o serviço de assessoria não é documentado contratualmente. Porém, tra-tando-se de administração de carteiras, deve subscrever-se um contrato de pres-tação de serviços que deve mencionar custos, políticas de investimentos, informação, etc.

Na Costa Rica, os agentes de bolsa prestam assessoria em nome dos postos de bol-sa. Para a prestação deste serviço de assessoria, é obrigado elaborar um contrato e subscrever entre o posto de bolsa e o cliente, mesmo que não contemplem requisitos mínimos de conteúdos para determinado contratos nem em um tipo de contrato. No que diz respeito aos fundos de investimentos (os executivos de venda prestam as-sessoria em nome dos fundos de investimentos), existe um requisito que regulamen-ta a obrigação de assinar um documento de aceitação de condições entre o executivo e o cliente, em que deverão estar claramente definidas as referidas condições.

Em El Salvador, o assessoramento faz parte dos serviços de intermediação que o cliente contrata, nas disposições que regulam as condições de assessoramento se inclui em cada um dos diferentes contratos que os clientes assinam com as casas de bolsas onde existe um contrato para os diferentes serviços de investimentos oferecidos.

No México, as operações que as casas de bolsa celebram com seus clientes estão regidas pela Lei do Mercado de Valores e pelas previsões contidas nos contratos de intermediação bursátil. A citada Lei não estabelece um contrato específico para a prestação do serviço de assessoramento. Na prática, a assessoria de investimentos que oferecem os intermediários do mercado de valores se realiza a partir de contra-tos de intermediação bursátil.

No Panamá existe a obrigatoriedade de assinar um contrato no caso de prestação de serviço de gestão de carteiras, depósito de valores e em operações de compra e venda com pacto de recompra de valores negociados em mercados secundários or-ganizados, quando seu valor seja inferior a 50.000 dólares. Porém, se o cliente solici-tar o serviço de assessoria, tem a obrigação de assinar um contrato e nas clausulas deve constar todos os tipos de serviços a serem prestados.

No Paraguai não existe a obrigatoriedade de assinar um contrato, mas se requer um contrato para todos os serviços oferecidos ao cliente, com aprovação do conteúdo por parte da CNV.

No Uruguai a norma não exige que o serviço de assessoramento seja documentado

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contratualmente, embora se requeira que os assessores de investimentos devam im-plementar procedimentos de resguardo da informação e do software utilizado, as-sim como todo dado que se considere relevante na reconstrução das recomendações oferecidas.

Na Bolívia, a normativa exige das agências de bolsa a elaboração do perfil do cliente para a administração de carteira de forma discricional. Também no Brasil a CVM exige dos intermediários que o contrato contenha informações mínimas sobre o perfil do cliente quando oferece o serviço de administração de carteira de valores mobiliá-rios. Os mesmos procedimentos são exigidos no México.

• Conheça seu cliente e a idoneidade das recomendações

a) Conheça seu cliente

Toda pessoa ou intermediário financeiro que presta serviços de investimentos, parti-cularmente o de assessoria em matéria de investimentos, deveria cumprir o princi-pio de “conheça seu cliente”. Neste sentido, se considera uma boa prática que o prestador de serviço de assessoria solicite toda informação necessária sobre os con-hecimentos, experiências, direcionamentos do investimento do cliente, assim como sua situação financeira e objetivos de investimento, tolerância ao risco, tendo assim a opção de recomendar as melhores estratégias de investimento ou instrumentos financeiros ou recomendar o que for mais conveniente ao cliente em particular.

É importante enfatizar a informação correta sobre os conhecimentos e experiência do sistema financeiro, a qual se deve obter pelo menos informação sobre os tipos de instrumentos financeiros, transações e serviços em que os clientes estejam familia-rizados, a natureza, o volume e a frequência de suas transações sobre instrumentos financeiros e o período da realização. Outros dados importantes são o nível de estu-dos, a profissão atual e as profissões anteriores que sejam relevantes.

Quanto à situação financeira e objetivos de investimentos, as entidades deveriam solicitar informação sobre o horizonte temporal desejado para o investimento, seu perfil de riscos e a finalidade do investimento. Além disso, convém salientar que o cliente pode, do ponto de vista financeiro, assumir qualquer risco que seja coerente com seus objetivos de investimento. A informação sobre a situação financeira deve incluir, periodicamente, informação sobre a origem e o nível de suas rendas, seus ativos, incluindo seus ativos líquidos, investimentos e bens imóveis, assim como seus compromissos financeiros periódicos.

Os intermediários financeiros devem estabelecer as políticas e procedimentos ade-

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quados para conhecer os dados essenciais de seus clientes e as características dos instrumentos financeiros disponíveis para esses clientes.

Muitos dos países objeto deste estudo têm incorporado em suas legislações dispo-sições que, contidas com maior ou menor alcance, têm a obrigação de conhecer ao cliente e de solicitar, portanto, a informação mencionada, como é o caso do Peru, onde os intermediários financeiros, habilitados a oferecer o serviço de assessoria, assim como seus representantes e diretores, devem cumprir com o dever de obter informação de seus clientes, solicitando deles informação sobre sua situação fi-nanceira, experiência em investimentos e seus objetivos de investimentos, em consi-deração a relevância desta informação para os serviços oferecidos.

b) Idoneidade das recomendações

Os intermediários financeiros devem fazer perguntas com questões apropriadas, re-copilar a informação necessária e relevante, e interpretar adequadamente a infor-mação reportada pelo cliente. Assim, as recomendações emitidas pelos intermediá-rios aos clientes devem ser as mais adequadas possíveis.

Na Espanha, as normas de conduta vigente obrigam a avaliar a idoneidade das enti-dades que prestam os serviços de assessoria em matéria de investimentos. As enti-dades devem obter de seus clientes a informação necessária para definir os tipos de recomendações de investimentos que lhe serão oferecidos e devem cumprir os se-guintes requisitos:

• Respondem aos objetivos de investimentos do cliente;• São de tal natureza que o cliente pode assumir, do ponto de vista financeiro,

qualquer risco de investimento que seja coerente com seus objetivos de inves-timento; e

• São de tal natureza que o cliente conte com os conhecimentos e experiências necessárias para compreender os riscos que implicam.

É importante destacar que a norma determina que, quando a entidade não tem infor-mação sobre o cliente, não poderá prestar o serviço de assessoria. Além disso, a en-tidade deve proporcionar ao cliente por escrito ou mediante outro suporte duradouro, uma descrição de como se ajusta a recomendação dadas as características e objeti-vos do investidor. As recomendações ou decisões de investimento devem adaptar-se ao nível de risco recolhido nos objetivos de investimentos do cliente e em nenhum caso devem supor níveis de risco superiores aos que esteja disposto a assumir. O ní-vel de risco máximo recomendável ou assumido será o que indique o cliente.

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Se o cliente estiver disposto a assumir elevados níveis de risco, mesmo que possa comprometer sua situação patrimonial, ou se for estimado que o cliente não compre-enda suficientemente a natureza e riscos do investimento apresentado, respeitar es-tritamente os objetivos de investimento do cliente pode fazer que a recomendação ou a decisão sejam pouco idôneas. Embora o cliente fixe um determinado nível de risco, pode ser conveniente recomendar ou decidir um investimento de menor valor mas que seja financeiramente assumível pelo cliente, ou realiza-lo sobre um instru-mento de natureza mais simples que o cliente possa compreender adequadamente.

Na Bolívia, a normativa exige a elaboração do perfil do cliente às Agências de Bolsa para a administração de carteira de forma discricional. O referido perfil deve incluir 1) o direcionamento do investimento, 2) objetivo de investimento e rentabilidade espe-rada que permita à Agência entender o nível de tolerância de risco do cliente, 3) a tolerância ao risco (quando puder ser especificada pelo cliente através da qualifi-cação de risco mínimo ou outros mecanismos) e 4) o conhecimento e aceitação dos riscos inerentes ao investimento.

No Brasil, os intermediários têm obrigação de conhecer seus clientes. A Comissão de Valores Mobiliários exige que o contrato contenha informação mínima sobre o perfil do cliente se oferece o serviço de administração de carteira de valores. O interme-diário, ao fazer o registro do cliente, deve obter informação sobre o investidor que permita traçar seu perfil, tanto do ponto de vista econômico (sobre rendimentos e a situação patrimonial) como de aversão ao risco e educação financeira (informação sobre perfil de risco e conhecimento financeiro do cliente). Também se exige que o cliente declare expressamente que recebeu e leu o material específico e tem conhe-cimentos sobre os riscos implicados.

Na Colômbia, o intermediário de valores solicita informação sobre a vocação do clien-te, renda anual, ativos, passivos, importações, exportações, ocupação, profissão, negócio, etc. O cliente responde um questionário do perfil de investidor em que é advertido que seu diligenciamento permite ao intermediário identificar a carteira que mais se adapte a suas características e ajudar a tomar as melhores decisões de investimento.

Na Costa Rica, os participantes nos mercados solicitam informação do cliente, entre outros, sobre seus objetivos de investimentos, atitude para enfrentar o risco e expe-riência em investimentos.

No México, as casas de bolsa e instituições de crédito devem contar com delinea-mentos e tendências políticas a identificar e conhecer seus clientes, assim como definir seus objetivos de investimentos, perfil de investimentos e risco. Obrigações

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similares se determinam no Panamá e Peru.

• Verificação da idoneidade

Em alguns países se verifica a idoneidade dos produtos ao perfil dos clientes através de inspeções por parte da autoridade supervisora (Bolívia, Panamá, Uruguai, e Costa Rica). No Panamá, durante a Inspeção, seleciona-se uma amostra de carteira de clientes e se verificam os pedidos para adquirir instrumentos financeiros contra o perfil do cliente e se são instrumentos registrados na Superintendência ou se são adquiridos através de mercados internacionais (no caso de existir alguma dúvida so-bre o produto, se solicitam os folhetos informativos à casa de valores). Dependendo do tipo de instrumentos, se pode observar sua volatilidade e se isso corresponde ao tipo de investimento de acordo com o perfil do investidor. Em caso de dúvida, se utili-zam sistemas de informação eletrônica que o regulador contrata com um fornecedor, que permite estudar com mais detalhe certos instrumentos e se são ou não aptos para um cliente em particular.

No Brasil, a CVM editará uma norma com as obrigações sobre o dever de verificação da adequação dos produtos e serviços ao perfil do cliente (suitability), despois da Audiência Pública (Audiência Pública SDM 15/11)112.

• Informação sobre despesas e custos

Dentro das normas de conduta que devem cumprir as entidades ou pessoas que prestam serviços de investimentos, encontra-se o de informar a seus clientes sobre as despesas e custos associados ao serviço de assessoria em matéria de investimen-to. Assim, os clientes deverão, no mínimo, conhecer:

• O valor total que irão pagar por receber o serviço de assessoria em matéria de investimento, incluindo o pormenorizado de todos os honorários, comissões, custos e despesas associados e todos os impostos a liquidar através da enti-dade que presta o serviço;

• Quando uma parte do preço for pago em uma divisa diferente do país, deverá indicar qual é a divisa em questão e o contra valor e os custos aplicáveis;

• Advertência no caso de surgir outros custos para o cliente, incluindo o paga-mento de impostos; e

• As formas de pagamento, assim como qualquer outra questão que, direta ou indiretamente, incidem no valor a pagar pelo serviço.

112. Anúncio de Audiência Pública SDM nº 15/11: http://www.cvm.gov.br/port/audi/ed1511sdm.pdf .

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Em todos os países objeto de estudo, o assessoramento encontra-se sobre o regime de preços de livre mercado. Assim, na Colômbia há liberdade de cobrança de taxas e a obrigação de não fazer diferenciação entre clientes113.

No Brasil e no Chile, tratando-se dos administradores de carteiras de valores, as re-munerações cobradas pelos serviços prestados ficam estabelecidas no contrato. No Equador a taxa é de livre contratação das partes e, em geral, estabelecem a cobrança de seus honorários ou comissões sobre o valor efetivo da carteira administrada ou assessorada onde esta taxa é expressa em percentagem, anual ou mensal.

Na Espanha, as entidades que prestam serviços de investimentos podem estabele-cer livremente suas taxas máximas de comissões e despesas tributáveis. As entida-des devem estabelecer as taxas de assessoria em função do valor assessorado ou sobre sua revalorização, ou ambos. Também no folheto de taxas, deve indicar-se se são complementares ou alternativas. O fato de não indicar o valor da taxa, se enten-derá que são alternativas e se estabelecerá como comissão máxima e será maior o beneficio para o cliente. A taxa se expressa em porcentagem anual sobre o patrimô-nio assessorado e/ou sobre sua revalorização anual, podendo ser indicado um míni-mo anual sobre o patrimônio assessorado, sem prejuízo do que foi acordado entre as partes e sobre o acréscimo e liquidação previstos no contrato correspondente. Para faturamentos inferiores ao período ordinário de liquidação acordado, será apli-cado à parte proporcional o número de dias em que foi prestado o serviço. De forma alternativa a anterior, é possível estabelecer uma taxa pelo tempo necessário para a análise da carteira. A taxa se expressa em euros por hora e no caso de existir frações de horários será aplicada a parte proporcional que corresponda.

No México também existe liberdade de cobrança de comissões aos clientes, em com-pensação, estas devem ser similares e não poderão variar em seu valor tratando-se de clientes com perfis ou contas com características similares.

No Panamá as taxas são determinadas pelo livre mercado e a base de cálculo da taxa depende do assessor e dos serviços oferecidos. Entre os diferentes sistemas de co-brança encontram-se os seguintes:

1) O assessor de investimento não cobra taxas ou comissões a seus clientes, porém recebem reposições dos fornecedores finais que oferecem o produto.

2) A cobrança do vencimento proveniente da percentagem de comissão (previa-mente acordado com o cliente) calculado sobre a base do valor de mercado da

113. Cfr. Artigos 2.9.24.1.1 a 2.9.24.1.3. do Título 24 Regime de taxas nas operações que realizam as Sociedades Comissionistas de Bolsa

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carteira de investimento do cliente objeto de assessoria. A cobrança pode ser mensal, trimestral, quadrimestral, semestral ou anual, geralmente por perío-do vencido.

3) Outro sistema também envolve, somado ao anterior, a cobrança no vencimen-to pelo assessor de uma “taxa de desempenho”, que consiste em uma per-centagem de comissão (previamente negociado com o cliente) calculado so-bre a base do rendimento obtido na carteira do cliente objeto de assessoria. Esta taxa de desempenho também pode ser cobrada de forma mensal, tri-mestral, quadrimestral, semestral ou anual, geralmente por período vencido.

4) Outros assessores utilizam o sistema de cobrança de uma comissão fixa. Ge-ralmente o cálculo consiste em aplicar um montante fixo de comissão previa-mente negociado com o cliente por hora de serviço prestado.

No Uruguai, os intermediários de valores prestam assessoria gratuitamente por que cobram uma porcentagem sobre pedido executado.

4. OBRIGAÇÕES DURANTE A PRESTAÇÃO DO SERVIÇO

As entidades que prestam serviços de investimentos, entre outros, como assessoria financeira, devem se comportar com diligência e transparência em interesse de seus clientes, zelar pelos interesses como se fossem seus. Assim, devem manter em todo momento adequadamente informados seus clientes. Portanto, a prestação do ser-viço de assessoria em matéria de investimentos requer, neste caso, uma comuni-cação contínua entre o prestador de serviço e seus clientes por um lado, assim como com as autoridades supervisoras por outro. Desta forma, os envolvidos podem dar continuidade às características e condições em que o serviço é prestado.

A partir da perspectiva dos clientes, se considera uma boa prática que os prestado-res de serviço de assessoria se mantenham informados sobre o estado que guar-dam as recomendações oferecidas, assim como qualquer mudança que possam apresentar as mesmas, a fim de buscar os resultados mais favoráveis aos interes-ses dos clientes.

Os supervisores devem contar com informação tanto estatística como do desempenho de quem presta serviço, tanto para dar cumprimento a suas funções de supervisão, como para garantir a eficiência e integridade dos mercados financeiros e a confiança dos usuários, e contar com informação oportuna e verdadeira dos investimentos e serviços de investimentos prestados.

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• Informação periódica à Autoridade supervisora

A partir do assessoramento em matéria de investimentos, na maioria dos países ana-lisados, com exceção do México e Espanha, encontra-se circunscrito à administração de carteiras de investimentos ou em alguns casos à intermediação com valores, e não existe na região uma obrigação específica de enviar à autoridade supervisora infor-mação periódica associada ao serviço de assessoria.

Assim, a informação periódica que recebe o supervisor, seja mensal, como no Equador, Peru e República Dominicana, ou trimestral, como na Colômbia114, Chile o México—, está asociada a la administración de carteras de inversión por cuenta de terceros. En el caso de Panamá, se recaba información trimestral sobre el número de clientes que reciben asesoramiento, así como también sobre el monto de las cuentas en adminis-tración.

A Argentina e Bolívia contam com informação associada à idoneidade dos assessores de investimentos. Em outros países, como no Brasil, se recebe informação dos ana-listas (assessores independentes) através de órgãos autorreguladores. No caso do Equador, os intermediários de valores enviam informação mensal para manter o re-gistro no mercado de valores sobre as carteiras de investimentos de terceiros que mantêm na administração. No Paraguai, os intermediários devem remeter diaria-

114. As sociedades comissionistas de bolsa de valores têm obrigações que devem cumprir como inter-mediários de valores, dentro das quais se encontram aquelas relacionadas com os deveres de informação e documentação, contidos nos parágrafos 1º e 3º do artigo 7.3.1.1.2. do Decreto 2555 de 2010 , que con-sagram o seguinte:

“1. Dever de informação. Todo intermediário deverá adotar políticas e procedimentos para que a informação dirigida a seus clientes ou possíveis clientes em operações de intermediação seja objetiva, oportuna, com-pleta, imparcial e clara. De forma previa a realização da primeira operação, o intermediário deverá informar a seu cliente pelo menos o seguinte:a) Sua natureza jurídica e as características das operações de intermediação que se estão sendo contra-tadas, eb) As características gerais dos valores, produtos ou instrumentos financeiros oferecidos ou promovidos; assim como os riscos inerentes aos mesmos.(…) 3. Dever de documentação. Os intermediários de valores autorizados legalmente para receber pedidos de clientes deverão documentar oportuna e adequadamente os pedidos e as operações sobre valores que executam. Os intermediários deixarão à disposição de seus clientes, na Superintendência Financeira da Colômbia e órgãos de autorregulação, quando solicitados, os recibos, comprovantes e demais registros dos pedidos e operações realizadas em desenvolvimento da relação contratual.”

Assim, em desenvolvimento dos referidos deveres, os intermediários de valores estão obrigados a deixar à disposição de seus clientes os recibos e comprovantes das operações que realizam por conta de seus clientes.

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mente informação sobre as operações realizadas destacando entre outros aspectos o tipo de serviço prestado.

Na Bolívia, os intermediários devem remeter à autoridade supervisora os dados pes-soais dos assessores de investimentos e dos promotores de investimentos. Para as sociedades administradoras de fundos de investimentos, na regulação para o envio de informação periódica, foi estabelecido o envio de um relatório trimestral de pro-motores de investimentos. A informação proporcionada permite que, em caso de um processo administrativo, a consequência de uma assessoria mal realizada, se confir-mada, a pessoa pode perder a habilitação do Registro do Mercado de Valores.

No caso particular da Espanha, as entidades que prestam o serviço de assessoria em matéria de investimento devem remeter anualmente115 à Comissão Nacional do Mer-cado de Valores (CNMV) a seguinte informação:

• Número de clientes minoritários, profissionais e contrapartida elegível;• Número de clientes minoritários por tipo de perfil de risco;• Remuneração bruta;• Incentivos associados à prestação de serviço (recebidos de um terceiro e pa-

gos a um terceiro);• Detalhe de instrumentos financeiros recomendados aos clientes minoritários

e profissionais; • Valor do patrimônio assessorado em cada um dos estados da União Europeia

referente aos serviços prestado pela filial na Espanha.

Com a informação disponível, a CNMV elabora um mapa de riscos que, além da in-formação remetida pelas entidades, contém uma serie de “alarmes” que servem para determinar a estratégia supervisora. Em suas tarefas de supervisão de asses-soria em matéria de investimentos, além de aproveitar a informação remetida pe-las próprias entidades, utiliza informação solicitada através de reclamações, de-núncias ou consultas.

Cabe destacar também o caso do México em que, derivado das obrigações associa-das a este serviço, os intermediários devem enviar trimestralmente à CNBV a infor-mação sobre as características dos valores que integram a carteira das contas sobre as quais as entidades prestam serviço. Tratando-se de assessoria em matéria de investimento, os intermediários deverão informar à CNBV sobre o número de contra-to ou conta associada às carteiras de valores, neste caso, o nome do assessor de in-

115. Circular 1/2010, de 28 de julho, da CNMV, de informação reservada das entidades que prestam serviços de investimentos..

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vestimento reservado ao cliente ou conta de que se trata.

Em todos os países participantes neste trabalho, as autoridades supervisoras utili-zam a informação proveniente da administração de carteiras ou intermediação com valores em geral, ou dos países que contam com um marco regulatório particular para o assessoramento para fins supervisores ou estatísticos, como no Peru e Pana-má. Neste último caso, a informação obtida também se aproveita para determinar o volume de operação do assessor ou para efeitos de planejamento de suas ativida-des de supervisão como no Brasil, Colômbia, Equador, Espanha, e México.

A CVM do Brasil aproveita a informação compilada através de consultas, recla-mações e denúncias de investidores e do público em geral, assim como as infor-mações obtidas na supervisão dos mercados e dos intermediários (incluindo noticias publicadas em jornais e outros veículos de comunicação, informações em sites, etc.).

No México e Equador, a informação periódica permite às áreas de supervisão con-tar com novos elementos de análises como coadjuvantes para uma melhor reali-zação das funções de inspeção e vigilância. Assim, essa informação contribui para definir os programas de supervisão e temas relevantes para abordar, assim como determinar a conveniência de visitas especiais de inspeção116. A CNBV do México habilitou uma caixa postal de queixas em sua página na Internet117, através da qual recebe informação que pode conduzir à realização de visitas de inspeção sobre te-mas específicos. Derivado da nova regulação em matéria de serviços de investi-mentos, os intermediários de valores enviam trimestralmente à CNBV a infor-mação referente às reclamações ou ações judiciais interpostas em contra da Entidade. A informação das reclamações constitui um elemento chave para a su-pervisão da CNBV, desta forma permite identificar práticas indevidas por parte dos intermediários na prestação dos serviços de investimentos, assim como permite uma atuação de vigilância preventiva118.

• Obrigações de registro do assessoramento em matéria de investimentos

Salvo na Espanha, Uruguai e recentemente no México, os demais países objeto deste estudo não contemplam em suas respectivas regulações uma obrigação de registro sobre as recomendações proporcionadas pelos intermediários financeiros.

116. Disposições de Carácter Geral em Matéria de Serviços de Investimento.117. www.cnbv.gob.mx118. Disposições de Carácter Geral em Matéria de Serviços de Investimentos.

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Na Espanha a normativa exige fazer um registro de recomendações de clientes. Esse registro deve incluir a constância escrita ou confiança na recomendação personali-zada a clientes minoritários, esboçar essa informação e evidenciar que:

a) O cliente minoritário a quem foi prestado o assessoramento (ou seja, NIF/CIF/Cod.cliente, etc.);

b) A recomendação (ou seja, comprar, vender, manter, subscrever, número de tí-tulos/contratos ou percentagem de carteira e valor etc.);

c) O instrumento financeiro ou a carteira que foi recomendada (ou seja, ISIN ou código equivalente, denominação, etc.), fazendo constar, entre outros, a data da recomendação.

Este registro deve ser caraterizado como um registro adicional aos registros de pedi-dos e operações (se a entidade presta o serviço de recepção, transmissão e execução de pedidos). Portanto, é independente de que o cliente decida ou não realizar a ope-ração associada à recomendação, se decide ou não realizar a operação, ou o faça com outra entidade, a recomendação deve ser registrada. Tudo isso, sem prejuízo de que a efetiva realização das recomendações personalizadas ao investidor deve cons-tar por escrito ou de outra forma confiável. Assim, o registro é independente de que a entidade tenha decidido documentar contratualmente a assessoria. Por conseguin-te, a existência de um contrato de assessoria em matéria de investimento não exime em nenhum caso de levar o citado registro nem de comunicar de forma confiável cada recomendação ao investidor119.

No Uruguai se obriga às instituições a resguardar tudo, dado que se considere rele-vante na reconstrução das assessorias oferecidas120.

No México, tratando-se de casas de bolsa e instituições de crédito, existe a obri-gação do registro das instruções recebidas de seus clientes, os quais podem vir de alguma recomendação dada pela entidade. Se as instruções do cliente são oriun-das de meios eletrônicos ou de telecomunicação, devem ser registradas e identi-ficadas121. Os intermediários financeiros, no ato da prestação de sua assessoria em matéria de investimentos a seus clientes que não sejam investidores institucionais ou clientes sofisticados122, podem recomendar a adoção de uma estratégia de investi-

119. Artigo 79 da Lei do Mercado de Valores120. RNMV, Artigo 335, 336. . 121. México, disposições aplicáveis a casas de bolsa, Art. 120 Bis 2..122. As novas disposições em matéria de serviços de investimentos no México contempla a definição de cliente sofisticado como aquela pessoa que mantêm em média durante os últimos 12 meses, in-vestimentos em valores em uma ou várias entidades financeiras, por um montante igual ou superior a 4.500.000 unidades de investimento, ou obtido em cada um dos últimos 24 meses, rendimentos brutos

161


mento ou seleção de ativos na carteira de investimento, incluindo para efeito de jus-tificativa que a estratégia ou seleção resulte razoável. Em caso definitivo em que os intermediários recomendam operações sobre valores ou instrumentos financeiros derivados, deverão elaborar a justificativa apontada, que deve conter, entre outros conceitos, as caraterísticas da estratégia de investimentos ou composição da cartei-ra de investimentos objeto da assessoria ofertada. Em todo caso, os intermediários estarão obrigados a elaborar e proporcionar a justificativa referida quando seja solici-tada pelos investidores institucionais ou clientes sofisticados.

No Paraguai, tanto para a prestação de serviços como para operações extrabursáteis, solicita-se o registro dos dados do cliente, tipo de serviço prestado, títulos de valores, montantes, tipo de operações e garantias123.

Na República Dominicana124 a normativa não exige o registro de recomendações per se, mas um registro das operações realizadas. Neste sentido, a normativa estabelece que para garantir a devida evidência de cada operação entre o inter-mediário e seus clientes, tanto as acordadas em bolsas de valores como no mer-cado extrabursátil, cada operação deverá ser documentada no mesmo dia, com especificação de data, do número da conta em que foram creditados ou debita-dos os valores ou efetivada cada operação.

5. MECANISMOS DE PROTEÇÃO

Com o propósito de oferecer maior certeza jurídica aos investidores, as pessoas e en-tidades dedicadas ao serviço de assessoria em matéria de investimento estão sujeitas à adoção de medidas tais como oferecer fundos de garantia, seguros, ou alguma figura equivalente, ou combinações de algumas destas que permitam fazer frente a even-tuais responsabilidades por negligência profissional, ou pela realização de atos jurídi-cos que se celebrem contravenção ou estabelecido pela regulação correspondente. Os regimes de proteção dos investidores revisados no presente estudo, com a finali-dade de dotar de transparência a prestação de serviços de investimentos, requer dos prestadores de serviços que, além de antepor os interesses de seus clientes, revelem todo conflito de interesse que possam ter

anuais iguais ou superiores a 1.500.000 unidades de investimentos.123. Res. CNV 763/04, Capítulo IV, artigos 121 a 126..124. “Norma para intermediários de valores que estabelece disposições para seu funcionamento”, R-CNV-2005-10-IV no Capítulo IV, especificamente os arts.27a 34.

162


• Regime de responsabilidade ao oferecer assessoria em matéria de investimento

Das jurisdições analisadas, foi observada a existência de uma figura que permite ga-rantir as atividades de assessoria na Bolívia, Colômbia, Espanha e Paraguai. Na Bolí-via, o assessor (Agência de Bolsa) como pessoa jurídica, deve credenciar a apresen-tação de uma garantia do correto e cabal cumprimento de suas obrigações, equivalente a 50.000 dólares, o qual lhe permite prestar serviços de intermediação. Em caso de demostrar negligência no assessoramento ou o não cumprimento ao estabelecido na normativa vigente, se solicita a execução de garantias. Porém, este processo requer uma análise prévia pelas autoridades financeira ASFI.

Na Colômbia, as pessoas físicas e jurídicas que prestam o serviço de assessoramento no mercado de valores não são obrigadas a contratar seguro de responsabilidade ci-vil. Como garantia para o investidor do mercado de valores existe o Fundo de Garan-tias das Sociedades Comissionista de Bolsa membros da Bolsa de Valores da Colôm-bia S.A., denominado “Patrimônio Autônomo do Fundo de Garantias das Sociedades Comissionistas da Bolsa de Valores da Colômbia” (FOGACOL)125.

Na Espanha, as empresas de assessoria em matéria de investimento devem ter um capital social de 50.000 euros, ou contar com um seguro de responsabilidade civil pro-fissional que cubra todo o território da União Europeia, aval ou outra garantia compa-rável para fazer frente à responsabilidade por negligência profissional no exercício de sua atividade no âmbito europeu, com uma cobertura mínima de 1.000.000 euros por reclamação de danos e um total de 1.500.000 euros anuais para todas as reclamações. Também se pode constituir uma combinação de capital inicial e de seguro de respon-sabilidade civil profissional que dê lugar a um nível de cobertura equivalente ao reco-mendado no parágrafo anterior.

As demais empresas de serviços de investimentos devem aderir ao Fundo de Garantia de Investimentos, como será explicado mais detalhadamente no capítulo 6 deste Estu-do, permite aos clientes a recuperação do efetivo e instrumentos financeiros entregues

125. Este tema será desenvolvido no capítulo 5. O capital mínimo que se requer na Colômbia em mon-tantes absolutos é:

• Sociedade Comissionista de Bolsa. Capital mínimo 1.182.000.000 pesos colombianos, 648.317,77 dólares;

• Sociedades Comissionistas autorizadas somente para contrato de comissão 596.000.000 pesos colombianos, aproximadamente 326.901,35 dólares;

• Sociedades Comissionistas de Bolsa de Bens e Produtos Agropecuários e Agroindustriais 1.182.000.000 pesos colombianos, que equivale a 1.300 salários mínimos legais mensais vigentes para o ano 2012, ou seja , 648.317,77 dólares

.

163


à entidade e que possua, administre ou conduza por conta própria dos clientes, com um máximo de 100.000 euros por cliente. O anterior, nos casos em que a entidade não possa restituí-lo por alguma das seguintes causas:

• Concurso de credores;• Declaração administrativa da CNMV indicando que a sociedade não pode cum-

prir com as obrigações contraídas com seus clientes por razões, e• Relacionadas com sua situação financeira.

No Paraguai, as casas de bolsa devem constituir um fundo de garantia para seu regis-tro e habilitação pela Comissão Nacional de Valores para operar no mercado de valo-res. As garantias exigidas somente cobrem as operações bursáteis realizadas pela casa de bolsa, até o valor da apólice do seguro contratado.

No caso mexicano, não existe um fundo de garantia ou obrigação de contratar um seguro para fazer frente a contingências legais. Porém, as casas de bolsa serão res-ponsáveis por danos e prejuízos ocasionados ao cliente por realizar operações fora do perfil do cliente, ou quando não se conte com o consentimento expresso deste para realizar uma operação fora do perfil126.

Na Guatemala, os agentes de valores e as qualificadoras de riscos devem apresentar na hora de solicitar sua inscrição uma fiança de cumprimento, equivalente a um mil-hão de quetzales, a qual deve de conter a nome do Registro do Mercado de Valores e Mercadorias. Esta fiança serve para afiançar as responsabilidades que podem ser derivadas de sua atuação no mercado de valores.

• Conflitos de interesse (revelação ao cliente)

A revelação de conflitos de interesse à clientela constitui uma parte fundamental dentro de um esquema de proteção ao investidor. Os clientes devem ter informação completa para determinar se uma assessoria pode estar influenciada por interesses particulares, diferentes para si próprio. Por exemplo, as entidades podem ser propen-sas a recomendar a compra de valores e instrumentos financeiros que são emitidos por entidades de seu mesmo grupo empresarial ou financeiro. Assim, promotores ou assessores poderão ter maiores incentivos para recomendar certos valores em espe-cífico quando ao fazê-lo recebem uma comissão direta. A maior transparência evita que a entidade anteceda seus interesses aos de seus investidores, ao mesmo tempo em que fortalece a solidez na tomada de decisões destes últimos.

126. Lei do Mercado de Valores, arts. 189 e 190.

164


Em relação à obrigação das entidades que prestam o serviço de assessoria em ma-téria de investimento, de informar ao cliente sobre os possíveis conflitos de interesse existentes no momento de prestar o serviço, Honduras não teve nada previsto em sua normativa durante o espaço de tempo da elaboração deste estudo, e El Salvador analisa sua incorporação.

Na Bolívia, a Agência de Bolsa é obrigada a informar à autoridade sobre a supervisão de qualquer potencial de conflito de interesses para a aprovação ou rejeição da ação geradora de conflito antes da tomada de decisão dos procedimentos. Caso a ação geradora do conflito tenha sido aprovada pelo supervisor, a Agência de Bolsa deverá informar sobre o potencial conflito de interesses aos clientes e partes envolvidas, de forma escrita, expressa e oportuna.

No Uruguai, no caso dos intermediários de valores (também são assessores em matéria de investimentos), a linha b) do artigo 249 da Recopilação de Normas de Mercado de Valores (Reordenamento em junho de 2012) impõe, quando atuem por conta de terceiros, a obrigação de outorgar prioridade aos interesses de seus clien-tes, reduzindo ao mínimo os conflitos de interesses, os quais devem ser definidos e identificados e perante essas situações se deve evitar privilegiar a algum cliente em particular. Assim, no caso dos intermediários de valores, o artigo 252 da citada reco-pilação lhes impõe a obrigação de adotar um Código de Ética que rege os comporta-mentos a que se refere o artigo 249 antes mencionado, o qual deve ser publicado na página web e estar à disposição dos clientes que solicitam. Por último, no caso dos assessores de investimentos, a linha e) do artigo 251 obriga os agentes a cumprir com os mesmos requisitos exigidos dos intermediários de valores referentes aos conflitos de interesses anteriormente mencionados.

Tanto os intermediários que contratam os analistas no Brasil, como as empresas de análises, devem declarar de forma clara e detalhada, em todo informe de análise que publiquem, divulguem ou distribuam, aquelas situações que possam afetar a impar-cialidade do referido informe ou, que configurem ou possam configurar conflito de interesses. A autorregulação (entidade acreditadora, atualmente a APIMEC) deve elaborar um código de conduta profissional que deve tratar, no mínimo, sobre

1) Potenciais situações de conflito de interesses no exercício da atividade de analista.

2) Compromisso de busca por informações idôneas e confiáveis para serem utilizadas em análises, recomendações e apresentações feitas pelo analista.

3) Dever de independência do analista, até com relação à pessoa ou instituição a que esteja vinculado no caso.

165


No Chile, a divulgação sobre conflitos de interesses existe para o caso da adminis-tração de carteiras que possam prestar os intermediários de valores e administrado-ras de fundos fiscalizados. Em nível de assessoria, no marco da atividade comple-mentar autorizada para as gestoras, deverá adequar suas políticas e procedimentos de gestão de risco e controle interno incorporando esta nova atividade e abordando os potenciais conflitos de interesses que por ventura surjam com seus respectivos resguardos, no caso do próprio intermediário. Cabe mencionar neste ponto o caso dos intermediários que participam em uma oferta pública de aquisição de ações. Os intermediários, ao recomendar a venda de suas ações a seus clientes, devem infor-mar que estão recebendo comissões pelo adquirente.

Na Colômbia, quando algum intermediário detecta conflito de interesses, deve co-municar a seu cliente, e se detectado depois de sua vinculação, deverá abster-se de realizar para si ou outros as operações onde há conflito de interesses.

Na Costa Rica, a junta diretiva da sociedade administradora deve aprovar políticas sobre administração dos conflitos de interesses e incompatibilidades. Referidas polí-ticas são de acesso público e devem ser publicadas no site na internet da entidade ou, se houver falha, deverão entregar uma cópia destas a cada investidor antes da reali-zação do primeiro investimento.

A regulação referente à gestão de carteiras do Equador obriga a advertir aos clientes ou a quem corresponda, sobre os conflitos de interesses que se poderiam apresentar no desenvolvimento da atividade127. As bolsas de valores deverão contar com um documento em que se descrevem os procedimentos para prevenir e resolver os con-flitos de interesses que se apresentam entre seus membros, assim como entre eles e o próprio órgão autorregulador. Os participantes nos mercados de valores, seus representantes legais, membros do diretório e seus empregados, deverão revelar imediatamente sobre qualquer conflito detectado ou indício de conflito de interesses a seus clientes à Superintendência de Companhias do Equador e às bolsas de valo-res, quando corresponda. Esta revelação deverá ser efetuada mediante comunicação dirigida aos citados participantes.

Na Espanha, quando as medidas organizacionais ou administrativas adotadas pelas empresas de investimentos para gerir o conflito de interesses não forem suficientes para garantir com certeza onde serão previsto os riscos de prejuízo para o cliente, deverão revelar previamente a natureza e origem do conflito ao cliente antes de atuar por conta do mesmo. A revelação deve ser verdadeira e deve incluir os dados suficientes, em função da natureza do cliente, para que tome uma decisão com con-

127. Disposições Gerais da Codificação das Resoluções do Conselho Nacional de Valores.

166


hecimento de causa em relação ao serviço de investimento ou auxiliar que afete o conflito de interesses.

No México, os assessores em investimentos independentes têm a obrigação de infor-mar a seus clientes quando surgem conflitos de interesses, esclarecendo expressa-mente em que consistem128. Para evitar os conflitos de interesses dos Assessores Independentes de Investimentos, a Lei do Mercado de Valores129 estabelece as se-guintes proibições:

• Receber qualquer tipo de remuneração proveniente de emissores pela pro-moção de valores que são emitidos.

• Receber qualquer tipo de remuneração proveniente de intermediários do mer-cado de valores nacionais ou estrangeiros, por referenciar clientes ou ope-rações correspondentes.

• Receber depósito em administração ou custódia, ou em garantia por conta de terceiros, dinheiro ou valores que pertencem a seus clientes, seja diretamen-te ou provenientes das contas que são administradas por eles, salvo tratando-se das remunerações pela prestação de seus serviços.

• Oferecer rendimentos garantidos.

As casas de bolsa e os bancos na prestação de serviços de investimentos sobre va-lores de dívida com vencimento maior que um ano, obrigações subordinadas, assim como relatórios sobre referidos valores, que tenham sido emitidos por estas entida-des, ou seu pessoal relacionado, devem obter de seus clientes pessoas físicas uma manifestação por escrito onde os clientes declaram que conhecem, entre outros, os potenciais conflitos de interesses em que pudesse incorrer o intermediário ao ofere-cer algum serviço de investimento. Assim, com a prestação de um serviço de inves-timento, os intermediários deverão revelar ao cliente as políticas em matéria de con-flito de interesses que tenham sido aprovadas pelo conselho de administração.Porém, a CNBV considerou que somente a revelação de conflitos não é suficiente para evitar a existência de más práticas. Para que, nas novas disposições em matéria de serviços de investimentos se estabeleça a proibição de prestar serviços de inves-timentos diante dos conflitos, foram definidas suposições que constituiriam um con-flito de interesses. Por exemplo, se considera a existência de um conflito de interes-ses quando se oferece serviços de investimentos assessorados de valores cuja colocação está entre seus clientes que exceda vinte por cento(20%) do total da emis-são como resultado dos serviços prestados. Estes valores são emitidos pela própria entidade financeira ou por pessoas relacionadas à mesma.

128. Lei do Mercado de Valores, Artigo 226, seção III.129. LMV, Art. 227.

167


Também se considera um conflito de interesses quando os serviços de investimentos assessorados são prestados têm valores que excedem quarenta por cento (40%) do total da emissão quando se trata de emissões de pessoas que não estão relacionadas com o intermediário. O suposto, tais como os que tenham sido objeto de oferta públi-ca em que a casa de bolsa tem atuado como líder colocador, membro do sindicato colocador ou faz parte do processo dessa oferta pública. Também, tem sido objeto de oferta pública uma parte ou a totalidade dos recursos obtidos através da mesma quando destinados ao pagamento de obrigações ou passivos em favor do intermediá-rio colocador ou das pessoas que fazem parte do mesmo consórcio ou grupo empre-sarial a que pertence o intermediário, entre outros.

As novas disposições em matéria de serviços de investimentos do México incluem a obrigação para os intermediários de contar com um responsável por supervisionar o cumprimento das disposições. Também, entre outras funções, deverá avaliar o cum-primento das políticas e delineamentos para evitar conflitos de interesses, assim como detectar qualquer conflito de interesses nos serviços de investimentos. Além disso, deve dar aviso imediato ao conselho de administração através do comitê de auditoria que tenham constituído os intermediários em termos das disposições que lhes são aplicáveis.

As entidades gestoras do Panamá procedem em advertir os clientes dos conflitos de interesses que desenvolvem dentro de sua atividade de assessor de investimentos.

A Lei que rege o mercado de valores do Paraguai estabelece que as casas de bolsa cujos representantes, assessores e demais dependentes, participem no conselho de administração de um emissor de valores de oferta pública ou de suas empresas vin-culadas, estão sujeito à obrigação de informar a seus clientes desta situação.

No Peru, a Lei do Mercado de Valores estabelece como norma de conduta geral em que os intermediários financeiros devem, entre outros, comportar-se com diligência e transparência no interesse de seus clientes. Os intermediários devem organizar-se de forma que sejam reduzidos ao mínimo os riscos de conflitos de interesses e, em situação de conflito, dar prioridade aos interesses de seus clientes, sem privilegiar a nenhum deles, nos serviços de assessoria que prestam. Os intermediários financei-ros devem gerir sua atividade de maneira ordenada e prudente, cuidando dos interes-ses dos clientes como se fossem seus , devendo cumprir com o princípio de evitar conflitos de interesses.

Na República Dominicana, as atuações e as obrigações dos intermediários com res-peito a seus clientes relacionadas com o conflito de interesses estabelecem a obri-gação de “deixar constância frente aos clientes de qualquer possível conflito de

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interesses em relação ao serviço de assessoria ou com os serviços de investimen-to prestados” 130.

Atualmente, no âmbito da União Europeia, existe uma proposta de modificação norma-tiva que está sendo debatida entre a Comissão, o Conselho e o Parlamento Europeu. Porém, é difícil antecipar quais serão os conteúdos finais desta modificação. Destaca-se no âmbito das normas de conduta, obrigar as entidades que oferecem serviço de assessoria em matéria de investimento a informar ao cliente se o serviço de assesso-ria é independente ou não, ou seja, se esta assessoria está sobre uma base diversifica-da de produtos de diferentes fornecedores ou se se trata de uma venda assessorada. Caso o assessoramento se qualifique como independente, o fornecedor do serviço não poderá reter incentivos. Estas normas obrigarão as entidades a ajustar significativa-mente seu modelo de negócio em grande parte das entidades que prestam estes ser-viços, já que atualmente é muito comum que recebam uma parte significativa de suas rendas por meio das retrocessões.

130. Regulamento de Aplicação da Lei 729-04, Capítulo III.2, titulado Normas de Proteção da Clientela.

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Educação do investidor

CAPÍTULO 4



Eva Vinueza OcañaDiretora de Investigação e Desenvolvimento da Intendência de Mercado de Valores

de Guayaquil. Superintendência de Companhias. Equador

Virginia Villacis PeláezSubdiretora de Promoção e Difusão do Mercado de Valores. Intendência de

Mercado de Valores de Guayaquil. Superintendência de Companhias. Equador


1. DEFINIÇÃO DE EDUCAÇÃO FINANCEIRA

2. EIXOS DA EDUCAÇÃO FINANCEIRA. A EDUCAÇÃO AO INVESTIDOR

3. OBJETIVOS DA EDUCAÇÃO FINANCEIRA

4. BREVE REFERÊNCIA ÀS INICIATIVAS DOS PAÍSES IBERO-AMERICANOS EM EDUCAÇÃO FINANCEIRA E EDUCAÇÃO AO INVESTIDOR

5. 5 ELEMENTOS QUE DEVEM CONTER UMA POLÍTICA OU ESTRATÉGIA DE EDUCAÇÃO

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1. DEFINIÇÃO DE EDUCAÇÃO FINANCEIRA

Durante os últimos anos foi incrementado o interesse pela educação financeira a ní-vel mundial, o que originou diversas instituições orientadas ao serviço dos consumi-dores financeiros e têm incorporado em sua regulação e em suas estratégias, ações destinadas a atender este objetivo.

Algumas das razões que têm influenciado essas tendências são, por um lado, a crescente complexidade e sofisticação dos produtos financeiros, a facilidade de aces-so às plataformas de investimentos em linha, a maior expectativa de vida pós-apo-sentadoria, a expansão e popularização do crédito (risco de sobre endividamento), o fato de que mais lares investem em ativos financeiros, assim como as recentes cri-ses financeiras, que têm evidenciado a importância da confiança do consumidor como fator de sustentabilidade de qualquer sistema financeiro.

A Organização para a Cooperação e o Desenvolvimento Econômico (OCDE) definiu a educação financeira como “o processo mediante o qual os consumidores/investido-res melhoram sua compreensão sobre produtos e conceitos financeiros e, através de informação, instrução e/ou assessoria objetiva, desenvolvem as habilidades e a con-fiança para tornarem-se mais conscientes dos riscos e oportunidades financeiras, e fazer escolhas informadas, para saber onde buscar ajuda, e para tomar outras medi-das efetivas para melhorar seu bem estar financeiro”.

O Brasil adotou a definição anterior com algumas modificações, baseada na Estraté-gia Nacional de Educação Financeira (ENEF), onde se estabelece que “a educação fi-nanceira é o processo pelo qual os indivíduos e as empresas buscam melhorar sua compreensão em relação aos produtos e conceitos financeiros, de maneira que a in-formação, formação e orientação possam desenvolver os valores e habilidades ne-cessárias para ser mais conscientes das oportunidades e riscos envolvidos e assim eles podem tomar decisões bem informadas, saber onde buscar ajuda, e tomar ou-tras ações para melhorar seu bem estar. Portanto, podem contribuir para uma for-mação mais consistente para os indivíduos e empresas responsáveis e comprometi-das com o futuro.”

Na Colômbia formulou-se uma estratégia nacional em que se define a educação financeira como “o processo através do qual os indivíduos desenvolvem os valo-res, conhecimentos, competências e comportamentos necessários para a tomada de decisões financeiras responsáveis, que requerem a aplicação de conceitos fi-nanceiros básicos e o entendimento dos efeitos que as mudanças geram nos prin-cipais indicadores macroeconômicos na sua qualidade de vida ou de bem estar”.

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O Advisory Council on Financial Literacy, no ano de 2008, definiu a educação fi-nanceira como “o processo pelo qual as pessoas melhoram sua compreensão dos produtos, serviços e conceitos financeiros de maneira que estejam habilitadas para tomar decisões informadas, evitar armadilhas, saber onde buscar auxílio e tomar outras medidas para melhorar seu bem estar financeiro presente e em longo prazo”.

A Financial Services Authority (FSA) do Reino Unido definiu a capacidade fi-nanceira como “um conceito amplo que abrange o conhecimento e as habilidades das pessoas para entender suas próprias circunstâncias financeiras, junto com a motivação para adotar medidas a esse respeito. Os consumidores financeira-mente capazes planejam o futuro, encontram e utilizam informação, sabem quando buscar assessoria e podem entender e atuar com base nesta assessoria, o que permite um direcionamento a uma maior participação no mercado de ser-viços financeiros”.

Como se desprende de todas estas definições, a educação financeira está associa-da a processos que buscam fortalecer a capacitação dos indivíduos para melhorar a tomada de decisões sobre temas relacionados com a administração de suas fi-nanças, assim como elevar sua qualidade de vida. Estes aspectos se devem con-siderar como temas comuns na hora de implementar programas de educação fi-nanceira. Nas economias emergentes se propõe desafios adicionais como são a inclusão social por meio da alfabetização financeira, e a necessidade de gerar nos indivíduos a consciência requerida para exercer seus direitos como investidores.

Por esta razão, a educação financeira deveria ser abordada a partir de diferentes perspectivas que contemplam fatores de tipo culturais, sociais, econômicos, polí-ticos e até psicológicos, para o qual é necessário que nestes processos se inte-grem diversas disciplinas, tais como a psicologia econômica, mediante os quais é possível compreender o comportamento econômico das variáveis que incidem na tomada de decisões econômicas individuais e coletivas, e a forma que as pessoas compreendem o mundo da economia e suas variações.

É fundamental que neste esforço se integrem a maior quantidade de instituições e empresas que tenham relação com estas matérias por meio de uma política ou estratégia nacional que permita articular e organizar os projetos e recursos em prol do fortalecimento da cultura financeira dos indivíduos, mas sem dúvida algu-ma este processo somente poderá ser levado adiante quando exista a vontade política e o compromisso para seu desenho, designação de recursos e implemen-tação. Caso contrário, qualquer estratégia que se pretenda empreender neste tema corre o risco de não ser sustentável no tempo.

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2. EIXOS DA EDUCAÇÃO FINANCEIRA. A EDUCAÇÃO AO INVESTIDOR

Para entender os aspectos anteriormente mencionados, se podem realizar diversas ações ou esforços que podem ser agrupados nos âmbitos de:

• Informação.• Educação.• Orientação.

Por meio destas atividades os usuários financeiros atuais e potenciais podem adotar decisões financeiras responsáveis, e é possível diminuir as assimetrias de infor-mação entre os usuários e os que oferecem os serviços financeiros. Deste modo, se facilitará a compreensão dos produtos e riscos, assim como os direitos e responsabi-lidades de quem faz as transações:

• Ao informar os consumidores financeiros, lhes é proporcionado evidência e conhecimentos específicos para que tenham consciência das oportunidades, alternativas e consequências financeiras como resultado de suas decisões.

• Ao educar, se pretende com o processo de ensino e aprendizado, desenvolver nos indivíduos as competências requeridas para tomar decisões responsáveis.

• Ao orientar, se busca dotar os consumidores financeiros de ferramentas e ad-vertências sobre os produtos financeiros para que possam tomar suas melho-res decisões.

Neste ponto é importante distinguir a educação financeira da educação do investidor. A primeira tem por objetivo melhorar as capacidades de todos os indivíduos, sejam investi-dores ou não, para a tomada de decisões em relação à administração de suas finanças com o fim de elevar sua qualidade de vida e facilitar a inclusão social e a consciência de cidadania.

A educação do investidor é aquela que, sendo parte da educação financeira, facilita aos indivíduos a aquisição das competências necessárias para tomar decisões acertadas e responsáveis nos mercados de valores, ou seja, para que sejam habilidosos ao escolher entre as várias alternativas de investimento, as que resultam mais convenientes de acor-do com seu perfil

• A educação do investidor

Uma análise comparativa das leis dos mercados de valores dos países ibero-ameri-canos mostra que existe um conjunto de objetivos regulatórios comuns, tais como

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a transparência dos mercados, a formação de preços, a gestão do risco sistêmico, a difusão de informação e o correto funcionamento dos mercados, entre outros. As-sim, se deve acrescentar a missão de desenvolvimento e promoção dos mercados, a qual está também presente em algumas das jurisdições.

Objetivos de la regulación de los mercados de valores

Em geral, todas estas finalidades apontam a um objetivo regulatório comum, que vem a ser o bom andamento dos mercados e a proteção do investidor. Esta missão é atendida pelas entidades supervisoras e reguladoras através de vários eixos de atuação, que podem ser agrupados em: regulação, supervisão e educação.

Eixos de atuação dos reguladores de valores

No âmbito da regulação, a proteção do investidor se exerce mediante o estabeleci-mento de delineamentos claros e equitativos de atuação, ou seja, que permitam aos participantes do mercado conhecer previamente as regras do jogo por meio de nor-mas de funcionamento, operação e prudências para os intervenientes

No âmbito da supervisão, a mencionada proteção se exerce mediante o monitora-mento contínuo do cumprimento das normas estabelecidas pelo regulador do mer-

Proteção ao Investidor

Correto Funcionamento

Desenvolvimento do mercado

Transparência dos mercados

Formação de Preços

Difusão de Informação

Gestão de Risco

Regulação Supervisão Educação

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cado e daquelas práticas de autorregulação. Também, as atividades de supervisão contemplam os processos de autorização prévia dos participantes, e dos produtos que poderão ser oferecidos nos mercados.

Existe um conjunto de atividades e esforços através dos quais se exercem os trabal-hos de educação, que consistem no processo de transmitir os conhecimentos que geram as habilidades, estimulam as atitudes, e promovem os valores necessários para provocar no investidor uma mudança comportamental que facilite as tomadas de decisões financeiras responsáveis para si mesmo.

Apesar da relevância do tema, na hora de distribuir os recursos no orçamento dos re-guladores, geralmente, a educação é a atividade que recebe uma menor atribuição com respeito aos outros eixos de atuação, daí a importância de consolidar esforços com outros atores e instituições. Neste sentido, cabe destacar que é no âmbito da educação onde é mais viável conseguir apoio e recursos para o eventual desenvolvimento de projetos em coordenação com as entidades reguladas e vinculadas à indústria.

Na diferença entre regulação e supervisão existe uma clara convicção da importân-cia de atender às tarefas de educação como mecanismo para o desenvolvimento e promoção dos mercados, dado o impacto direto e positivo destas sobre o fortaleci-mento da indústria a médio e longo prazo. Esta sinergia é fundamental para o êxito dos projetos que se pretendem empreender.

O enfoque nas tarefas de educação tem evoluído durante os últimos anos, passando de ser orientado diretamente à compreensão dos produtos e serviços financeiros, a um esforço relacionado com criar competências para os usuários destes serviços. Em par-ticular, situações como as recentes crises financeiras têm mostrado que no comporta-mento dos investidores entram em jogo muitas variáveis, pelo que se requer um esfor-ço maior para que este processo seja efetivo, ou seja, não basta fornecer informação e outras ferramentas aos investidores, o que se necessita é desenvolver neles competên-cias para que possam mudar seus comportamentos e, assim, com essas competên-cias, que suas decisões de investimentos sejam as melhores. Entretanto, estas mu-danças somente seriam possíveis através dos esforços da educação.

Tal como recomenda a OCDE, é desejável que os esforços de educação ao investidor estejam articulados com esforços de um alcance maior, por meio do desenho de uma estratégia nacional de educação financeira, que permita trabalhar nos âmbitos da oferta e da demanda de serviços financeiros. Pelo lado da oferta, para melhorar a inclusão financeira através do acesso aos produtos e serviços financeiros e, pelo lado da demanda, por meio da alfabetização financeira e da consciência de cidadania. Também, o referido órgão recomenda que as estratégias nacionais para a educação

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financeira sejam concebidas como complemento às medidas destinadas a reforçar o marco de proteção ao consumidor financeiro, e o marco regulatório e prudencial relacionado com esta matéria.

3. OBJETIVOS DA EDUCAÇÃO FINANCEIRA

Como já se havia mencionado, a educação financeira em seu contexto global e, den-tro deste se inclui a educação do investidor, é uma atividade que acompanha e refor-ça as ações relacionadas com a proteção e os direitos dos usuários financeiros, em geral, e do investidor no mercado de valores.

A dimensão de ambos os esforços, tanto o mais amplo da educação financeira como o mais pontual da educação ao investidor, requer a vontade e o consenso das partes envolvidas, o qual deveria estar articulado em uma política, plano ou estratégia, cujo ponto de partida é o estabelecimento de seus objetivos.

Os planos ou estratégias nacionais se adotam, geralmente, como iniciativas conjun-tas coordenadas em nível nacional, que proporcionam uma estrutura através de pro-gramas educativos que podem ser desenvolvidos e integrados para alcançar os obje-tivos propostos.

Sua importância tem sido reconhecida globalmente por meio do estabelecimento de princípios internacionais. Um exemplo bem definido consiste na adoção dos princí-pios da OCDE para o desenho de estratégias nacionais de educação financeira (ENEF) pelo G20 na cúpula de 19 de junho de 2012, realizada em Los Cabos, México.

De acordo com a OCDE, uma Estratégia Nacional de Educação Financeira (ENEF) reúne, entre outras, as seguintes características:

• Reconhece a importância da educação financeira, incluindo-a possivelmente através da legislação, e especifica o significado e alcance em relação às ne-cessidades e deficiências identificadas em nível nacional;

• Implica a cooperação das distintas partes interessadas, assim como a identifi-cação de um líder nacional ou órgão coordenador que pode ser um comitê ou conselho;

• Estabelece uma folha de roteiro para alcançar os objetivos específicos e pré-determinados dentro de um período de tempo definido, e,

• Proporciona um guia para sua aplicação pelos diferentes programas com o fim de contribuir de forma eficiente e adequada à ENEF.

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Além de facilitar a integração das diversas iniciativas em uma jurisdição, a existência de uma política nacional de educação financeira também permite o desenho de pro-gramas na medida das necessidades financeiras da população.

Os reguladores frequentemente desenvolvem atividades educativas centradas no conhecimento básico das finanças, sobretudo quando não há suficientes iniciativas focadas na melhoria econômica da população. Porém, geralmente, esses programas estão focados no âmbito de supervisão ordenado por lei ao respectivo regulador (fi-nanceiro, seguros, pensões, valores).

Considerando que deve existir uma sinergia entre os programas básicos de educação financeira de alcance nacional e os destinados a grupos específicos de investidores, é desejável que os objetivos também estejam relacionados ou articulados, embora seu conteúdo e prioridades sejam diferentes.

Nos países que já contam com estratégias nacionais de educação financeira131 —como por exemplo Espanha, Brasil, Estados Unidos e Canadá, é conveniente desta-car que os objetivos explícitos de seus planos e estratégias têm aspectos comuns. Assim, o Plano de Educação Financeira da Comissão Nacional do Mercado de Valo-res e do Banco da Espanha (2008-2012) têm como objetivo geral “melhorar a cultura financeira da população a fim de que os cidadãos estejam em condições de enfrentar o novo contexto financeiro com confiança”. No Brasil, a Estratégia Nacional para a Educação Financeira, tal como se define no artigo 1 do Decreto Presidencial No. 7.397/10, tem como objetivo promover a educação financeira e o bem estar, e contri-buir para o fortalecimento da cidadania, a eficiência e o fortalecimento do sistema financeiro e a tomada de decisões informadas por parte dos consumidores

A estratégia nacional dos Estados Unidos (2011) tem como objetivo (“visão”) o bem estar sustentado dos indivíduos e famílias americanas, assim como aumentar o con-hecimento e acesso à educação financeira eficaz, elevando a consciência dos indiví-duos e famílias para a importância da educação financeira e o acesso aos recursos de educação financeira. São também objetivos dessa estratégia: (i) melhorar a in-fraestrutura de Educação Financeira (diretrizes sobre o conteúdo, capacitação e ca-nais de distribuição para a alfabetização financeira e os fornecedores de educação); (2) determinar e integrar as competências financeiras básicas; (3) identificar, melho-rar e compartilhar práticas efetivas (apoio a pesquisas e avaliação para identificar programas e práticas eficazes). No Canadá, a estratégia nacional de educação fi-nanceira contempla como missão fortalecer a cultura financeira de sua população.

131. Segundo o informe da OCDE de 2012, somente 15 países, em nível mundial, contam com estraté-gias nacionais de educação financeira (ENEF).

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Também foram definidos os seguintes objetivos gerais: (i) aproveitar os recursos exis-tentes para elevar os conhecimentos financeiros, as habilidades e a confiança dos ca-nadenses; e (ii) medir o progresso dos diferentes segmentos da população canadense através de indicadores relevantes das competências de educação financeira132.

Como se pode observar, em geral e até a presente data, este tipo de iniciativa nacio-nal não só está destinada a melhorar o bem estar da população, mas também pro-mover uma cultura da educação financeira. O último objetivo também pode incluir o desenvolvimento de pesquisas e estudos sobre as metodologias e a difusão de boas práticas e exemplos exitosos.

Por outro lado, os objetivos da educação dos investidores são mais específicos. Uma avaliação realizada pelo IOSCO em 2002 mostrou as principais razões que motiva-ram a criação do programa de educação dos investidores:

• A melhoria da compreensão dos investidores como parte da função do regula-dor.

• A melhoria da compreensão geral dos cidadãos sobre seus direitos e deveres.• O interesse público no desenvolvimento e crescimento do mercado. • A melhoria da cultura financeira e os investimentos entre investidores mino-

ritários e os que realizam pela primeira vez. • A orientação aos investidores a escolher os tipos de seus investimentos.

Em geral se considera que a educação financeira pode melhorar as possibilidades para que os investidores tomem decisões de investimento que se adaptem a suas necessidades específicas, o que aumenta a confiança nos mercados de valores, ao mesmo tempo em que melhora o seu desempenho geral. Assim, os esforços nesta matéria têm como finalidade a tomada de decisões dos investidores de forma cons-ciente e baseada em informação.

Entre as funções dos reguladores, não se encontra um indicador para as alternativas de investimentos mais adequadas aos investidores, mas o que se busca é que exista informação suficiente, de modo que os cidadãos possam dispor de informação atua-lizada e oportuna. Portanto, o fornecimento de informação aos consumidores sempre foi atribuição dos reguladores e supervisores de valores, estabelecendo-se através da normativa os requisitos de informação que devem proporcionar os emissores de valores e outros fornecedores de serviços, assim como os registros obrigatórios das empresas, ofertas, etc., e a fiscalização das condutas dos participantes a fim de que

132. Report of Recommendations on financial literacy. “Canadians and their money - Building a brighter financial future”. http://financialliteracyincanada.com/

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se cumpra o previsto na legislação vigente.

Destas aclarações, cabe retomar a distinção entre o conceito de educação e de in-formação, já que existe cada vez mais consciência de que a educação financeira é um conceito mais amplo, que inclui informação, educação e orientação. A idéia de dotar os investidores com conhecimentos, desenvolver habilidades e fomentar atitu-des está cobrando cada vez maior relevância. Um bom exemplo desta mudança tem sido o desenho de programas educativos a cargo dos reguladores e supervisores de valores para desenvolver nas escolas, colégios e universidades. Assim, tem ocorrido não somente nos países ibero-americanos, mas também em outras jurisdições, como por exemplo Austrália, Nova Zelândia, Reino Unido, Índia, Japão, onde têm sido ado-tadas ações para a inserção de conteúdos nos programas de educação primária, se-cundária ou a nível universitário.

Nos países ibero-americanos, os conteúdos educativos para os investidores que têm sido inseridos nos programas escolares são enfocados nos temas de mercados de valores, abrangendo também outros mercados como pensões, seguros, etc., e foram impulsionados tanto por iniciativas públicas como privadas. Este é o caso, por exemplo, do Brasil, Colômbia133, Equador, México, Peru, Uruguai, aonde as ações do supervisor vão além da disposição tradicional da informação, e que também abrangem a formação.

A metodologia, assim como o enfoque tem variado nos últimos anos para incluir ou-tras dimensões da educação. Inicialmente, o objetivo foi o de proporcionar informação do mercado sobre as características dos instrumentos financeiros (riscos, oportuni-dades, custos, expectativas de retorno, etc.), direitos e obrigações dos investidores, o papel do regulador e supervisor e os meios para formular consultas, queixas ou re-clamações. Neste contexto, as atividades educativas dos reguladores e supervisores financeiros tradicionalmente foram direcionadas mais aos produtos (“product-orien-ted”) que às atitudes.

Atualmente existe uma clara percepção de que o desafio está na mudança de com-portamento dos investidores, já que o conhecimento e as habilidades que não se aplicam na vida real se tornam inúteis. Isto implica uma constante interação com outras áreas de conhecimento, tais como a educação, a psicologia econômica e a economia do comportamento. O enfoque de dispor simplesmente de informação tem

133. O programa se desenvolverá no marco do convênio assinado pelo Ministério de Educação Nacional e Asobancária. A iniciativa também conta com o apoio econômico e técnico do CAF- Banco de Desenvol-vimento de América Latina. O programa e sua evolução podem ser consultados em: http://www.minedu-cacion.gov.co/cvn/1665/w3-article-296469.html ..

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sido conduzido para os que buscam a formação de cidadãos autônomos capazes de tomar decisões conscientes e informadas sobre poupança e investimentos. Além disso, devido à constante evolução dos mercados financeiros e a variedade de si-tuações, nem sempre é possível estar preparado, como as crises financeiras globais. Em consequência desta nova situação, se requer o desenvolvimento constante de novas competências nos indivíduos que lhes permitam discernir e pôr em prática novos conhecimentos e experiências adquiridas através de diferentes recursos cogni-tivos (modelos, conceitos, métodos, procedimentos, instrumentos, etc.).

Nos países ibero-americanos, os conteúdos ou programas educativos dirigidos aos investidores enfrentam frequentemente problemas que não se apresentam nos paí-ses em que a sua população tem maior renda: as necessidades de inclusão da popu-lação e de reduzir as desigualdades socioeconômicas. Estes são os aspectos que não devem ser ignorados. Embora a inclusão financeira não seja uma atribuição legal dos reguladores de valores, existe uma verdadeira preocupação pela cultura da poupança dos cidadãos, como uma condição prévia para ser um investidor e construir seu bem estar financeiro em longo prazo.

Por esta razão, seria conveniente que os programas educativos não se concentras-sem exclusivamente nos temas de investimentos, mas também em fomentar a cul-tura da poupança, os planos de ensino deveriam abranger ferramentas, informação, habilidades, atitudes e valores que permitam vincular os conceitos de poupança e administração das finanças pessoais como um direcionamento seguro e necessário para o investimento.

As decisões de investimento cujo objetivo é melhorar a qualidade de vida não se ado-tam em um só momento, se não que representam ao longo do histórico da pessoa um conjunto de decisões tomadas com frequência na perspectiva do curto prazo e têm um efeito acumulativo na construção do bem estar financeiro em longo prazo. Ambos os grupos de decisões, as de curto e longo prazo, implicam atos cujas conse-quências terão impacto no tempo.

Os comportamentos perseguidos através da formação nos temas de poupança e in-vestimentos, com base nas decisões conscientes e bem informadas, se podem rela-cionar com as habilidades ou capacidades que são necessárias para fazer frente às emoções do consumidor ou do usuário dos serviços financeiros, sobretudo frente às ofertas tentadoras e a possíveis esquemas que induzem a fraudes, tais como as pirâ-mides, esquemas Ponzi, etc., fomentando a capacidade de abster-se ante a satis-fação imediata em troca de um beneficio futuro. Isto sem dúvida requer uma capaci-dade de planejamento, controle do comportamento (para seguir o que estava previsto), reflexão e reavaliação.

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Por outro lado, nos programas de educação ao investidor não cabem os modelos ta-manho único, conclusão refletida em um estudo de IOSCO do ano 2002, em que se expõe que “nas jurisdições (…) existe um setor da sociedade que está começando a acumular poupança que com frequência se situa fora do mercado financeiro. Por ra-zões principalmente culturais, este setor da sociedade não tem costume de partici-par nos mercados de valores e poderia ser um objetivo óbvio para iniciativas de edu-cação dos investidores. Se nesse setor da sociedade, em que sua poupança pudesse ser relativamente segura e efetivamente canalizada através do mercado de valores, se poderia contribuir significativamente ao desenvolvimento econômico em longo prazo e com estabilidade [...]”134.

Com todas estas peculiaridades e com o reconhecimento de que existem dife-renças de tipo social, demográfico, cultural e econômico entre os países da re-gião, é possível encontrar aspectos comuns nos programas de educação ao in-vestidor que permitam sua adaptação a iniciativas de educação financeira básica (alfabetização e capacitação financeira), e sejam desenvolvidas ou não pelo re-gulador do mercado de valores.

Educar os investidores contribui diretamente com o objetivo de proteção, é o terceiro pilar nos eixos de atuação dos reguladores e o que frequentemente recebe a menor parte de recursos, humanos e econômicos, comparado com os outros dois.

O objetivo geral da educação deve ser facilitado ao consumidor em motivar e desper-tar para ser um investidor (ou poupador) informado e consciente, com o fim de se transformar no protagonista de seu bem estar financeiro. Os objetivos específicos dependerão do alcance que se pretende dar ao programa e das particularidades das populações a quem são dirigidas.

A título de referência, se coloca a seguir uma forma em que podem ser abordados:

1) Em nível fundamental e médio, promover a cultura de poupança e o investi-mento na sociedade, com um impacto nos hábitos de consumo, poupança e investimento da população em longo prazo.

2) Em nível universitário, o objetivo pode ser a formação dos investidores sofisti-cados como também para estimular o surgimento de profissionais para o mercado de valores, orientando os profissionais a escolher sua carreira.

3) 3. Na população adulta, o objetivo poderia ser a busca da geração de compe-tências nos indivíduos através de diversos recursos educativos que atendam

134. IOSCO (2002). Investor Education: Report from the Emerging Markets Committee of the Interna-tional Organization of Securities Commissions. 2002.

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às necessidades específicas de cada grupo ou segmento (donas de casa, apo-sentados, profissionais de diferentes áreas, imigrantes, etc.).

4) Embora a ação do governo na formação dos participantes no mercado se produza através da regulação e/ou autorregulação (requisitos de certifi-cação, de funcionamento e para a venda dos produtos e serviços financei-ros), há casos em que as atividades educativas podem implicar a formação dos intermediários135.

4. BREVE REFERÊNCIA À INICIATIVA DOS PAÍSES IBERO-AMERICANOS EM EDUCAÇÃO FINANCEIRA E EDUCAÇÃO AO INVESTIDOR

As experiências em países ibero-americanos mostram avanços nos três eixos que abrangem a proteção ao investidor, a saber: orientação, informação e educação, sendo os dois primeiros os mais explorados e desenvolvidos , sobretudo nas juris-dições da América Latina.

Nesse sentido, há um esforço importante para que a informação esteja à disposição do público através de diferentes recursos, tais como folhetos, boletins, guias, ban-ners etc., e em meios impressos e eletrônicos.

Há um aspecto que merece especial atenção em todos os países participantes neste estudo, que é a tendência para a utilização intensiva da tecnologia como uma ferra-menta de comunicação muito eficiente, com o propósito de atingir maior quantidade de público através de páginas web de cada instituição, e a implementação de plata-formas para aulas virtuais e redes sociais, para citar alguns exemplos.

Na Espanha e Brasil têm sido desenhados e implementados planos de educação fi-nanceira, enquanto que no México e Colômbia, apesar de contar com planos desen-hados, ainda estão em processo de implementação.

A seguir se expõem, de forma resumida, os esforços mais relevantes em matéria de educação ao investidor em cada um dos países participantes neste estudo.

135. Neste sentido, um caso interessante a mencionar encontramos na Malásia, onde os programas abrangem o desenvolvimento de intermediários responsáveis como um pilar importante na hora de infor-mar e assessorar o público investidor sobre os produtos financeiros que melhor se adaptam a seu perfil, para que tome a sua decisão final.

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Argentina

A CNV atualmente trabalha no desenvolvimento de um programa de seminários a nível nacional, dirigidos tanto a profissionais como estudantes, assim como a empre-sários que não estão no mercado de valores.

O primeiro concurso “CNV sobre pesquisa econômica”, cujo objetivo foi estimular os jovens profissionais em ciências econômicas para apresentarem seus trabalhos so-bre o tema “Desenvolvimento de um mercado de capitais orientado para a produção e o emprego nacional”.

Em nível institucional, a Comissão organizou e participou em eventos, seminários, jornadas, tanto a nível nacional como internacional, em temas de mercado de valo-res, educação ao investidor, lavagem de dinheiro, governo societário, entre outros.

Foi incorporado na página web do órgão (www.cnv.gob.ar) uma seção denominada “Educação Financeira” que contém um guia didático para investidores e empresas, “um compêndio de informações úteis e chaves para investir, e um Glossário com informação referente a Qualificadoras de Risco, Ações, Obrigações Negociáveis, Confiáveis Financeiros, Fundos Comuns de Investimentos de Bolsas e Mercados.

Também está sendo estudada a implementação de cursos de e-learning e vídeos educativos através da página web da CNV.

Também foi realizado e emitido um spot publicitário na Televisão Pública, no qual se explicam noções básicas sobre a Comissão Nacional de Valores e o Mercado de Ca-pitais, e promovendo também uma página web de consultas (www.invertir.gob.ar).

Por outro lado, está prevista a aprovação de uma nova estrutura organizacional da Comissão Nacional de Valores que contará com uma Gerência de Desenvolvimento e Proteção ao Investidor, responsável por coordenar e controlar a execução de estudos e avaliações que tenham por objetivo o desenvolvimento e modernização do merca-do de capitais argentino, de zelar pela transparência das negociações em benefício do sistema, assim como promover ações e regulações tendentes a garantir a edu-cação e proteção do público investidor.

Todavia, encontra-se em estudo a assinatura de acordos com diferentes entidades, sejam Universidades para a ministração de cursos e/ou a inclusão de matérias de mercado de capitais, e com o Ministério de Educação para a coordenação de cursos nas escolas secundárias a nível nacional.

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Links destacados: www.cnv.gob.ar ; www.invertir.gob.ar

Bolívia

Dentro das atividades do órgão regulador (ASFI) referente à educação ao investidor, foi celebrada a Conferência Internacional “Impulsionado o financiamento do Setor Produtivo no Mercado de Valores”, cujo objetivo foi propiciar etapas de análises e troca de experiências para fortalecer e consolidar políticas destinadas a promover o desenvolvimento do Mercado de Valores como alternativa de financiamento para o setor produtivo, orientado a impulsionar o crescimento e desenvolvimento econômi-co do país.

Uma estratégia de Campanha de Educação Financeira está sendo organizada na atualização das Cartilhas Educativas sobre os seguintes temas: “O que você deve saber sobre o Mercado de Valores”; “O que um investidor deve saber para investir no Mercado de Valores”; “Fundos de Investimentos”; “Fundos de Investimentos Fecha-dos”; “A Titularização ”, “O Registro do Mercado de Valores”; “Notas Promissórias Bur-sáteis”; “Entidades Qualificadoras de Riscos”; “Mesa de Negociação”; “Bolsa de Pro-dutos”; e “Entidade de Depósito de Valores”. Estas cartilhas educativas servirão de material de apoio em eventos e oficinas de capacitação, dirigidos ao público em ge-ral, universitários, etc.

Foram publicadas na mídia, com o objetivo de advertir a população em geral e comu-nicar à opinião pública, as entidades autorizadas pela Autoridade de Supervisão do Sistema Financeiro para realizar atividades de administração de carteiras ou cartei-ras de investimentos em valores, assessoria de investimentos em valores e interme-diação de Valores, sejam nacionais ou estrangeiras, no território nacional.

Links destacados: www.asfi.gob.bo

Brasil

• Educação de investidores

A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) tem um programa de atenção e educação para os investidores desde 1998. No campo educativo, foi desenvolvido um portal educativo, complementado com um entorno de aprendizagem virtual. Além disso, conta com publicações educativas e de alerta, conferências em universidades e ao público investidor.

As iniciativas também são desenvolvidas em colaboração com os órgãos autorregu-

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ladores, através do Comitê Consultivo sobre Educação (2006). Este comitê tem es-tabelecido um concurso anual para reconhecer os melhores artigos em jornais e revistas (Prêmio Jornalismo, em sua sexta edição), um programa de capacitação para professores universitários em São Paulo em janeiro e julho de cada ano, datas que coincidem com as férias escolares (Programa TOP, agora em sua décima edição) e cursos para magistrados. O Comitê tem uma página web específica para divulgar e conhecer suas ações.

• Estratégia Nacional de Educação Financeira (ENEF)

A idéia inicial de uma estratégia nacional de educação financeira surgiu com a for-mação do Comitê Consultivo da Educação, promovido pela Comissão de Valores Mobiliários, cujo objetivo foi propor, apoiar projetos, e formar associações para mel-horar a qualidade da educação financeira. Cientes de que o Comitê não poderia abranger por conta própria todas as atividades que demandava a educação ao inves-tidor da população brasileira, foi proposto ao COREMEC (Comitê de Regulação e Fiscalização dos Mercados Financeiros, de Capitais, de Seguros, de Previsão e Capi-talização) estabelecer um grupo de trabalho. Este grupo de trabalho está integrado por quatro reguladores do sistema financeiro brasileiro.

O COREMEC tem como objetivo fundamental promover a coordenação e o aper-feiçoamento da atuação das 4 entidades, para o qual foi aprovada a criação de um grupo de trabalho a fim de desenvolver e propor, no prazo de 6 meses, tempo que ao final requer 2 anos, e sobre a coordenação da Comissão de Valores Mobiliários, de uma estratégia nacional de educação financeira que contemple os seguintes aspec-tos: público alvo, propósito e finalidades, áreas, ações, financiamentos, responsabili-dades, organização, avaliação e mecanismos de revisão.

Em dezembro de 2010, o Governo aprovou mediante decreto, e como política de Estado, a educação financeira onde foram criados 2 Comitês com a finalidade de desenvolver diferentes programas previstos na estratégia de educação financeira:

• Comitê Nacional de Educação Financeira (CONEF), formado por 12 membros do setor público e privado, com duas atividades que definem os planos, progra-mas e ações.

• Um segundo comitê, que é o grupo de apoio pedagógico que foi criado com a finalidade de abordar os aspectos pedagógicos relacionados com a educação financeira, com igual quantidade de membros que o anterior, composto so-mente por funcionários do setor público.

Durante o desenho da ENEF, alguns programas foram iniciados, como a educação

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financeira nas escolas, coordenado pela CVM. Os primeiros materiais, dirigidos ao ensino médio, foram implementadas como piloto em escolas públicas brasileiras du-rante o ano de 2010 e 2011, com a avaliação de impacto realizada pelo Banco Mun-dial em cerca de 900 escolas, divididas em um grupo de intervenção e controle (que não tiveram aulas de educação financeira com o fim possibilitar a comparação). Os resultados, dados a conhecer em 2012, mostraram efeitos positivos nos conhecimen-tos, atitudes e comportamentos.

Atualmente está sendo desenvolvido um programa de alfabetização financeira de alcance nacional dirigido aos adultos, sobre a coordenação do Banco Central do Brasil.

Links destacados: www.cvm.gov.br ; www.portaldoinvestidor.gov.br; www.vidaedinheiro.gov.br (portal da ENEF)

• Esforços de ANBIMA (Associação Brasileira de Entidades de Mercado Fi-nanceiro e de Capitais)

Na página www.comoinvestir.com.br estão disponíveis os conteúdos educativos e in-formação fácil de compreender para auxiliar os investidores a tomar suas decisões de investimentos.

Além disso, na página da ANBIMA se divulgam os prêmios oferecidos pela instituição em mais de 100 universidades no Brasil, assim como os cursos oferecidos pela Asso-ciação, disponível para pessoas que trabalham nos mercados financeiros ou ao pú-blico em geral que tenha interesse em aprender o funcionamento do mercado e me-lhorar seus conhecimentos para optar por um melhor investimento.

Links destacados: www.comoinvestir.com.br ; www.anbima.com.br

Colômbia

Na Superintendência Financeira de Colômbia (SFC), a Direção de Proteção ao Consu-midor se encarrega da formação ou educação ao investidor. Nestes materiais, a SFC trabalha conjuntamente com o Ministério da Fazenda e Crédito Público, o Ministério de Educação, o Banco da República, o Fundo de Garantias de Instituições Financeiras, o Fundo de Garantias de Entidades Cooperativas e o Autorregulador do Mercado de Valores.

O programa de educação ao investidor 2010-2012, que estruturou a Superintendên-cia Financeira de Colômbia, tem como alvo estudantes de colégios, universidades,

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estudantes técnicos, professores universitários e aposentados, em temas de pou-pança, investimentos e endividamentos. As palestras, oficinas de práticas, apresen-tações e folhetos explicativos contaram com a colaboração da Associação Bancária da Colômbia e Câmara de Comércio de Bogotá, entre outras instituições .

Na página web da Superintendência Financeira existe uma seção específica para o “ Consumidor Financeiro”.

Com o objetivo de fortalecer a formação cidadã e o desenvolvimento de competên-cias básicas, especialmente matemáticas, a Colômbia iniciou a construção coletiva de um Programa de Educação Econômica e Financeira para a compreensão e a toma-da de decisões responsáveis dos estudantes de todo o país com relação aos siste-mas financeiros e à economia em um contexto globalizado. O programa se desenvol-ve no marco do convênio assinado pelo Ministério de Educação Nacional e Asobancária, e conta com o apoio econômico e técnico do CAF-Banco de Desenvolvi-mento da América Latina.

Este projeto é fundamental para a participação da sociedade nas decisões que afe-tam a vida econômica, política, administrativa e cultural do país. Para este programa serão desenhados e desenvolvidos, no marco de uma estratégia nacional, oficinas consultivas sobre a Educação Econômica e Financeira com diferentes atores, que permitirão a elaboração de um documento base sobre as ações e estratégias a des-envolver.

A implementação do Programa de Educação Econômica e Financeira terá os seguin-tes componentes: Componente Pedagógico, Componente de Ações de Formação Do-cente e Acompanhamento a Estabelecimentos Educativos, Componente de Mobili-zação e Comunicação, Componente de Rastreabilidade e Avaliação do Programa.

Links destacados: www.superfinanciera.gov.co ; www.mineducacion.gov.co; www.asobancaria.com

Costa Rica

A Superintendência Geral de Valores (SUGEVAL) organiza um conjunto de atividades e esforços como parte de um plano institucional, que conta com o apoio dos partici-pantes do mercado. O plano destaca-se por sua continuidade, as Jornadas do Inves-tidor, que consistem em palestras educativas mensais de assistência gratuita que desde o ano 2006 têm capacitado mais de 5.000 pessoas em temas do sistema fi-nanceiro e do mercado de valores.

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No segmento dos jovens universitários, em conjunto com a Bolsa Nacional de Valores e com o apoio financeiro dos participantes, se organiza anualmente desde o ano 2008 o Campeonato de Investidores Universitários. Por meio deste esforço, 9.000 estu-dantes de mais de 20 universidades foram inseridos no mundo dos investimentos através de palestras e de um jogo de bolsa alinhado em que são geridas carteiras com dinheiro virtual.

Para o ano 2012, o esforço do Campeonato foi focado também nos estudantes do ensino médio. Mais de 700 estudantes de 28 escolas, com idades entre 16 e 18 anos, receberam uma capacitação sobre o sistema financeiro e jogaram como investir na Bolsa por meio de uma plataforma alinhada.

Além disso, foi desenvolvido um portal web com seções dirigidas ao público que atende a SUGEVAL, e uma Aula Virtual com módulos educativos desenhados de for-ma animada e interativa.

Também, conta com um programa de capacitação dirigido a magistrados, fiscais e juízes, o qual é dado em conjunto pelas quatro superintendências do sistema fi-nanceiro (seguros, pensões, entidades financeiras e valores).

Links destacados: www.sugeval.fi.cr

Chile

Os órgãos encarregados da supervisão do sistema financeiro e de valores decidiram unir esforços e realizaram de forma conjunta um plano de educação financeira que consistiu na instalação de módulos de atenção por um período de 1 ou 2 dias em di-ferentes comunidades da capital, que culminou na realização de um Encontro Nacio-nal de Empreendedoras, convocando a 400 mulheres.

No entanto, nas iniciativas privadas se podem mencionar a Bolsa de Comércio de Santiago que conta com um concurso dirigido a estudantes de colégios e universida-des sobre simulação de investimentos e a Associação de Administradoras de Fundos Mútuos do Chile, A.G., que mediante programas na televisão de canal aberto, têm difundido informação sobre a indústria e as principais características dos fundos mútuos.

Recentemente, a Superintendência de Valores e Seguros lançou uma nova versão de sua página web referente à educação, denominado “SVS Educa”, a mesma contém um formato facilitado, informação sobre o mercado de valores, seus participantes e os diferentes produtos que são oferecidos, assim como uma seção dedicada aos es-

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tudantes.

Finalmente, cabe mencionar que tem sido um esforço permanente manter e distri-buir folhetos sobre diferentes aspectos do mercado de valores.

Links destacados: www.svs.cl

Equador

As Intendências de Mercado de Valores, através das Direções de Investigação e Des-envolvimento, promovem e difundem os mecanismos de financiamento e investimen-to da Lei de Mercado de Valores, atividades orientadas ao setor produtivo, grêmios, associações, centros de estudos em nível universitário e médio, instituições do setor público e privado, gerando uma cultura financeira no âmbito do mercado de valores.

Anualmente se organizam eventos nacionais e internacionais, destacando-se as Jornadas Internacionais de Educação Financeira e Proteção ao Investidor; Encontros de especialista em fiduciário e titularização; Feiras de Empreendimento, a empresa e suas finanças; Curso de formação no mercado de valores; difusão de um CD de De-safio Empresarial básico; Boletim eletrônico de tendências; Concurso de Monografias em temas de mercado de valores para universitários e profissionais; capacitação a docentes e Aulas Virtuais como ferramenta de informação e capacitação. Além dis-so, se conta com folhetos para a promoção e difusão do mercado de valores.

Cabe destacar que o Ministério de Educação tem incorporado no currículo do ensino médio técnico, comércio e administração, na especialização contador-bacharel, o Módulo Nº 5 “Produtos e serviços financeiros e de seguros básicos”. Uma de suas unidades está dedicada ao estudo do mercado de valores como alternativa de finan-ciamento e investimento, seus produtos e operações.

Também conta com um vídeo didático que, de forma simples e sem tecnicismos, pretende transmitir os conceitos básicos de mercado, como uma ferramenta de di-fusão e promoção da educação no âmbito de mercado de valores.

Conta-se com redes sociais tais como Facebook e twitter para informação de consultas.

Links destacados: www.supercias.gob.ec ;www.boletintendenciasdelmercadodevalores.gob.ec;www.facebook.com/supercias.ec; www.twiter.com/supercias.ec; https: /plus.google.com/superciasec

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El Salvador

De acordo com o convênio assinado entre o Banco Central de Reserva e a Superinten-dência do Sistema Financeiro (SSF), se desenvolve um Programa de Educação Fi-nanceira, produto do esforço interinstitucional de ambos os órgãos, junto com o Ins-tituto de Garantia de Depósitos e Defesa do Consumidor, que efetuam um conjunto de estratégias e atividades que buscam responder às necessidades apresentadas pela população ao mesmo tempo em que fortalece a compreensão sobre serviços financeiros, de tal forma que as famílias possam desenvolver as habilidades e adqui-rir confiança para tomar decisões informadas e com elas promovam uma melhoria na qualidade de vida.

O programa conta com sua própria pagina web e integra as iniciativas que até a pre-sente data cada instituição reguladora e supervisora do sistema financeiro do país vinham desenvolvendo de forma individual, cobrindo assim todas as áreas referentes aos serviços financeiros e alcançando maior cobertura populacional, atingindo de for-ma gradual diferentes públicos através dos meios idôneos.

Links destacados: www.ssf.gob.sv ; www.educacionfinanciera.gob.sv

Espanha

Com o objetivo de melhorar a cultura financeira de todos os segmentos da população espanhola, em 2008 a CNMV e o Banco da Espanha firmaram um convênio de cola-boração para desenvolver o denominado “Plano de Educação Financeira”. No Plano de Educação Financeira, também colaboram o Ministério da Economia e Fazenda, a Di-reção Geral de Seguros e Fundos de Pensões e o Ministério de Educação.

O objetivo do Plano é contribuir para melhorar a cultura financeira dos cidadãos, do-tando-os de ferramentas, habilidades e conhecimentos para adotar decisões fi-nanceiras informadas e apropriadas. Desde que foi dado andamento, tem sido reali-zado diversas atividades que se apresentam a seguir:

• Criação e lançamento do portal www.finanzasparatodos.es

• Desenvolvimento de ferramentas, aplicações que podem ser baixadas do por-tal finanças para todos.

• Anúncios de finanças para todos em jornais digitais generalistas, desportivos, e na imprensa gratuita.

• Marketing em ferramentas de busca.• Redes sociais: Facebook, Twitter, Tuenti.

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• Anúncios no Spotify.• Intervenções no Rádio.• Distribuição de merchandising (pastas e formulários) Congressos, Seminários ,

Conferências.• Congresos, seminarios, conferencias.• Feiras, eventos, jornais: Bolsalia, Borsadiner, Salamanca Social Science Festi-

val (S3F).• Publicações - “Conselhos básicos de economia familiar”, distribuição entre

redes de filiais das entidades, escritórios de consumo em diversos eventos e mediante conexão com as seguintes publicações: “Formulários e guias do in-vestidor”; Portal do investidor (www.cnmv.es/portaldelinversor); Boletim do Investidor: (www.boletindelinversorcnmv.es)

• Criação, desenho e lançamento do Programa piloto de Educação Financeira no 3º E.S.O

• Elaboração de materiais e recursos para alunos e professores.• Desenvolvimento e lançamento do Portal Gepeese.es com recursos e jogos

interativos.• Curso de formação aos professores que ensinavam o programa.• Promoção do Portal Gepeese e a Educação Financeira nos centros através de

redes sociais (Facebook, Twitter, Tuenti).• Participação em eventos destinados a alunos para a promoção do portal Ge-

peese.• Avaliação do Programa Piloto.

A Área de Formação ao Investidor da CNMV destina os recursos econômicos e huma-nos à educação do investidor. Nesta área se elabora e edita publicações específicas para investidores, denominadas “fichas e guias do investidor” que difundem temas que suscitam interesses (e que oferecem uma análise completa dos mercados de valores e produtos financeiros), com linguagem simples e uma visão prática.

Também temos o “Portal do Investidor” com cursos on-line, ferramentas informati-vas, assinaturas de boletins de informação e um sistema de alertas personalizado. É muito frequente a participação em fóruns orientados à conscientização, divulgação e capacitação de temas de interesse para os investidores.

Links destacados: www.finanzasparatodos.es; www.cnmv.es; http://www.bde.es/clientebanca/home.htm; www.gepeese.es

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Guatemala

Na Guatemala, o Registro do Mercado de Valores e Mercadorias realiza anualmente treinamentos dirigidos a estudantes, juízes, fiscais, advogados e pessoal do Ministério de Economia. O Registro tem uma página web onde se encontra ampla informação sobre seu funcionamento e assessoria a todo aquele que esteja interessado na tarefa do Registro de forma pessoal ou via telefônica.

Links destacados: www.rmvm.gob.gt

Honduras

A Comissão Nacional de Bancos e Seguros (CNBS) conta com uma Direção de Atenção ao Usuário Financeiro (DAUF) que atende às reclamações, queixas ou con-sultas que efetuam os usuários financeiros. Conta com um portal do usuário fi-nanceiro, cujo link encontra-se na página principal da CNBS, que oferece respostas às perguntas frequentes dos usuários, detalha os direitos dos usuários financeiros, estabelece o decálogo de direitos e deveres dos usuários financeiros e o serviço de atenção de reclamações (SAR). Também conta com um módulo de campanha fi-nanceira orientado a crianças, e uma ferramenta de calculadora financeira.

Vem sendo distribuído material informativo (folhetos) entre os usuários que visitam a Direção e às Instituições com quem têm convênio. Além disso, se aderiu à rede so-cial do Facebook através do qual dão respostas às manifestações recebidas, e tam-bém conta com um correio eletrônico “[email protected]“.

Foi assinado convênio com a Televisão Nacional de Honduras, Canal 8, que oferece um espaço televisivo denominado “Programa de Educação Financeira” todas as sex-tas feiras, no horário das 10:00 às 11:00, onde comparecem profissionais com expe-riência financeira tanto no sistema financeiro como de Microfinanças, assim como autoridades da entidade reguladora e outras entidades do estado, e eles respondem às perguntas da tele audiência.

Foram iniciadas oficinas de capacitação para formação de instrutores, dentro das instituições com quem se havia assinado convênios. Na mesma data foram firmados convênios com a REDMICROH e FACACH, e brevemente serão firmados convênios com a Universidade Nacional Autônoma de Honduras, Universidade Tecnológica Cen-tro-americana, a Universidade Tecnológica de Honduras e a Universidade Católica de Honduras, a fim de que a educação financeira se incorpore como assinatura.

Links destacados: www.cnbs.gov.hn

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México

A Comissão Nacional para a proteção e defesa dos usuários de serviços financei-ros (CONDUSEF) tem à disposição do público em geral uma página na internet sobre educação financeira, como uma ferramenta cujo objetivo é auxiliar os usuá-rios a escolher as melhores opções nas tomadas de decisões de investimentos, e publica mensalmente a Revista “Proteja seu Dinheiro”, destinada a informar e orientar sobre temas de educação financeira.Desde 2009, o CONDUSEF tem em andamento o “Programa Educação Financei-ra, teu lucro” com o objetivo de desenvolver habilidades financeiras nas pessoas e difundir informação sobre produtos e serviços financeiros.

Outro programa que se desenvolve é o denominado “Programa de Educação Fi-nanceira especializada em opções de moradia e seu financiamento: Assessor, teu Conselheiro Patrimonial”, desenhado pela Sociedade Hipotecária Federal, entre outros de destacada importância.

Em 2011 a Secretaria de Fazenda e Crédito Público (SHCP) criou o Comitê de Educação Financeira para reforçar as ações em matéria e somar os esforços dos setores público e privado em benefício da população.

Como parte de uma estratégia nacional de educação financeira, o Comitê está in-tegrado pelas autoridades reguladoras e supervisoras do sistema financeiro, as-sim como diretores gerais da banca de desenvolvimento. Entre as funções do co-mitê destaca-se o de constituir-se em um mecanismo de coordenação das instituições que participam no sistema financeiro a fim de conseguir que todos os esforços estejam alinhados em uma só direção. Com a criação e operação do Co-mitê de Educação Financeira, o México se alinha às recomendações que em maté-ria de educação financeira foi realizada pelo OCDE.

A criação desta instância de coordenação permitirá aproveitar de forma mais efi-ciente os programas, oficinas e esforços de educação financeira que existem para atingir todos os segmentos da população e que tenham as ferramentas e habili-dades necessárias para tomar decisões responsáveis.

Desde 2008 se organiza anualmente a Semana Nacional de Educação Financeira (SNEF), a iniciativa do CONDUSEF, que conta com a participação de diversas ins-tituições dos setores público, financeiro, educativo, empresarial e social para a realização das diferentes atividades em todo o país transmitindo mensagem de educação financeira (palestras, oficinas, exposições, concursos e obras de teatro, entre outros). Esta iniciativa tem permitido conscientizar cada vez mais a popu-

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lação para a importância que este tema tem para melhorar seu bem estar. Nas quatro edições realizadas até 2012, foram mais de 5.800 atividades, causando impacto a mais de 1.440.000 pessoas de forma direta em todo o país, e mais de 10 milhões de materiais educativos foram distribuídos. A quinta edição da SNEF, rea-lizada em outubro de 2012, pela primeira vez foi coordenada pelo Comitê de Edu-cação Financeira (CEF), e contou com a participação dos setores público, privado, social e educativo.

Outra iniciativa digna de mencionar é o Guia Familiar de Educação Financeira, folheto realizado e distribuído pelo CONDUSEF, disponível em versão impressa e eletrônica em sua página web, que, em forma simples, com leituras e atividades para toda a família, permite aos leitores se familiarizar com conceitos fundamen-tais para tomar suas decisões.

A Comissão Nacional Bancária e de Valores (CNBV), de acordo com seu Regula-mento Interno, recomenda o endereço geral para o acesso a Serviços Financeiros o desenvolvimento de estudos e análise em matéria de acesso a serviços financei-ros, tanto no âmbito nacional como internacional, a fim de fomentar de forma equilibrada o desenvolvimento do sistema financeiro mexicano.

Links destacados: www.condusef.gob.mx ; www.cnbv.gob.mx ;www.educacionfinanciera.hacienda.gob.mx

Panamá

A Superintendência do Mercado de Valores criou a Unidade de Educação ao Investi-dor com o propósito de desenvolver programas com tendências à orientação e pro-teção dos investidores.

As principais atividades efetuadas pelo regulador são seminários, formação de pro-fessores, materiais de divulgação dirigidos a universitários, associações empresa-riais, estudantes de escolas oficiais e particulares, e público em geral. Entre as ativi-dades que desenvolve a Unidade de Educação ao Investidor destaca-se as de capacitação a estudantes universitários e graduandos em áreas de administração, economia e finanças.

A Bolsa de Valores do Panamá e a Câmara Panamenha do Mercado de Capitais tam-bém dedica recursos para a formação ao investidor.

Links destacados: www.supervalores.gob.pa

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Paraguai

A CNV conta com o Departamento de Estudos Econômicos e Análises Financeiras, encarregado de coordenar os trabalhos de educação financeira, e com um plano de educação bursátil que se encontra em processo de implementação. Porém, realiza seminários, palestras, dirigidos a formar professores, universitários, alunos da edu-cação média e estágios. Dentro das atividades de educação financeira, a de maior impacto e permanência é o Programa de Estágios Universitários, que consiste em oferecer uma experiência de trabalho a jovens universitários da área das ciências econômicas por um período de tempo determinado na CNV, período no qual são treinados sobre regulação, supervisão, análise de dados e negociações de valores para que se incorporem ao mercado trabalhista em entidades públicas e privadas relacionadas ao sistema financeiro. Além disso, a CNV se encontra em fase de poten-cializar o conteúdo de seu site com materiais de educação ao investidor.

O Banco Central conta com um programa de educação econômica e financeira que, em coordenação com o Ministério de Educação, está buscando implementar nas escolas do país e incluir dentro da grade curricular do ensino médio.

No futuro se prevê unir esforços em matéria de educação financeira da CNV, o Banco Central, o Ministério de Educação, e a Bolsa de Assunção.

Links destacados: www.cnv.gov.py

Peru

A Superintendência do Mercado de Valores (SMV) conta com uma unidade orgânica especializada para a educação ao investidor, que é a Intendência Geral de Orientação ao Investidor. Entre as atividades de educação e orientação desenvolvidas encon-tram-se as seguintes:

• Dirigidas a investidores e ao público em geral

A SMV organiza seminários massivos dirigidos ao público em geral, instruindo sobre a operacionalidade das diversas alternativas de investimentos que existem no mer-cado de valores, as vantagens e riscos que apresentam e as exigências e obrigações que assumem os intermediários financeiros.Também, a SMV conta com um Centro de Orientação do Mercado de Valores que permite ao investidor e ao público em geral ter acesso gratuitamente à informação relevante, orientação e material educativo para a tomada de suas decisões de inves-timentos, tanto de modo presencial como virtual.

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• No âmbito universitário e profissional

A SMV organiza anualmente o Curso de Especialização em Mercado de Valores (CEMV), com duração de 12 semanas dirigido a estudantes universitários das áreas de economia, administração, contabilidade e direito das universidades de todo país. E um curso gratuito, que atualmente conta com treze edições . Além disso, conta com o Programa de Cultura Bursátil dirigido a universidades de todo país, gerenciado pela Superintendência do Mercado de Valores (SMV), que consiste em palestras educati-vas para estudantes universitários sobre o mercado de valores, a SMV elabora o material educativo correspondente para reforçar as formas de transmitir.

• No âmbito escolar

Desde 2009, o currículo nacional inclui o aprendizado de temas financeiros na edu-cação do ensino médio. Desenvolve-se uma permanente coordenação com o Ministé-rio da Educação, através do convênio de cooperação institucional vigente. Também, a SMV realiza regularmente palestras sobre aspectos básicos do mercado de valo-res, dirigidas a estudantes de educação do nível médio; e participa em programas de simulação de investimentos em bolsa que organiza a Universidade de Lima, dirigidos a escolares.

A Defesa do Investidor da SMV presta um serviço especializado que, entre outros aspectos, orienta os investidores, tanto de forma presencial como virtual, perante uma situação em que consideram que seus direitos estão comprometidos. Nestas orientações se contribui no propósito educativo, desta forma se fomenta sua com-preensão da natureza dos diferentes tipos de investimentos no âmbito do mercado de valores. Também, caso seja necessário, a Defesa do Investidor informa e orienta sobre as vias administrativas ou judiciais para a defesa de seus direitos. A Defesa do Investidor contribui com propostas de ações no âmbito educativo ao investidor a partir dos problemas e denúncias relatadas das análises das tendências e causas dos mesmos.

Por outro lado, instituições como a Bolsa de Valores de Lima desenvolvem perma-nentemente atividades orientadas a educar o investidor através do Centro de Estu-dos Bursáteis. Assim, organizam programas de alcance nacional e organizam os eventos Expobolsa e Infobolsa, que reúnem os principais participantes do mercado de valores mediante atendimentos em stands ou através de conferências, e orienta e educa os atuais e potenciais investidores em nível nacional, contando sempre com a participação ativa da SMV.

Links destacados: www.smv.gob.pe

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República Dominicana

A Escola Bursátil é um órgão da Superintendência de Valores (SIV) dedicado à gestão e execução de programas e atividades de capacitação e treinamento em apoio ao fortalecimento e desenvolvimento do mercado dominicano de valores e produtos. Esta Escola oferece a oportunidade a qualquer pessoa, independente de sua ativida-de profissional, ocupação ou acadêmica. O objetivo é conhecer ou especializar-se em temas do mercado, de acordo a seu interesse e conveniência através de diferentes programas desenhados para esta finalidade.

Uma das atividades da Escola Bursátil é o seminário “Conhecendo o Mercado de Valores”, realizado por empregados da SIV, dirigido a estudantes e profissionais de diferentes níveis e setores.

Links destacados: www.siv.gov.do/escuela/index.html

Uruguai

No Portal do Usuário Financeiro, dentro da página web do Banco Central do Uruguai, se incluem informações sobre os direitos básicos, recomendações práticas, a regu-lação que interessar ao usuário e servir à relação “de cliente” com as instituições financeiras, em uma linguagem de fácil entendimento. Atualmente, a Superintendên-cia de Serviços Financeiros do Banco Central do Uruguai, em matéria de Educação Financeira, responsabiliza-se a desenvolver tarefas referentes a recomendações so-bre empréstimos, contas correntes, depósitos e outros produtos financeiros, como finanças pessoais e instrumentos financeiros. Também, no Portal do Usuário fi-nanceiro figura um lugar específico para que, em caso de ser considerado como per-tinente, os usuários apresentem consultas ou denúncias.

O Banco Central do Uruguai, através do Departamento de Comunicação, organiza oficinas para funcionários do banco que frequentam o liceu e escolas, treinando pro-fessores e mestres do sistema educacional público.

Se deve mencionar que as bolsas de valores realizam a capacitação para os interme-diários, em geral sobre os sistemas em que devem operar e sobre a normativa nacio-nal, enquanto que o Banco Central do Uruguai realiza essa capacitação para o públi-co em geral.

Links destacados:www.bcu.gub.uy/Usuario-Financiero/Paginas/Default.aspx

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5. ELEMENTOS QUE DEVEM CONTER UMA POLÍTICA OU ESTRATÉGIA DE EDUCAÇÃO

Para que o esforço em matéria de educação financeira tenha melhor efetividade, é fundamental o estabelecimento de uma política ou estratégia nacional que permita integrar aos diferentes atores envolvidos e os recursos. A OCDE esta-beleceu recomendações que devem ser consideradas na hora de desenvolver estratégias nacionais em matéria de educação financeira, que são resumidos em:

• Reconhecer a importância da educação financeira em nível da regulação e es-pecificar o alcance a nível nacional em relação às necessidades que foram identificadas.

• Vincular as diferentes partes interessadas e identificar um líder ou coordena-dor em nível nacional.

• Estabelecer um roteiro para alcançar os objetivos específicos e predetermina-dos em um cronograma de tempo definido.

• Proporcionar um manual explicativo para a aplicação dos programas e dessa forma contribuir no cumprimento dos objetivos da estratégia.

• Adequar o desenho da estratégia às necessidades e desafios de cada país e ajustar os objetivos políticos de cada jurisdição.

A seguir se apresenta um manual que explica as considerações e/ou elementos mí-nimos que se devem ser levados em conta ao desenhar e executar uma política ou estratégia de educação financeira.

• Diagnóstico de necessidades

O primeiro passo antes de iniciar qualquer projeto é ter clareza do propósito que se busca.

O objetivo geral destes programas está enquadrado dentro de uma lei ou missão das entidades reguladoras ou supervisoras, de diversos setores do sistema financeiro, e têm a ver com a proteção e educação do usuário dos serviços financeiros. Porém, se deve destacar nos objetivos mais específicos, quando surgem crises ou situações particula-res nos mercados, sendo necessário empreender algum tipo de esforço para amenizar na medida dos interesses ou grupos afetados.

Em particular, é importante conhecer quais são os requisitos ou necessidades que irão satisfazer a política ou estratégia de educação, ou seja, se são gerais ou específicos, se são preventivos ou combativos.

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Em matéria de educação financeira, é apropriado contar com um estudo ou diagnóstico que permita conhecer quais são as características do consumidor ou usuário dos ser-viços financeiros, assim como seu perfil de comportamento. Este estudo de diagnóstico implica custos significativos, sendo o caminho mais seguro para empreender um pro-grama ou planejamento neste tema. Porém, não é possível cumprir em todos os casos este tipo de estudos por vários motivos: políticos, orçamentários, regulatórios, sendo estes os mais frequentes.

Em nível de países ibero-americanos, existem experiências interessantes de diagnósti-cos em nível nacional que podem ser consultados para referência do leitor, como no Brasil, Colômbia, El Salvador, Honduras, Uruguai, etc.

De acordo com a OCDE, um diagnóstico com esta finalidade deve considerar o seguinte:

• A avaliação das políticas existentes e das necessidades da população em ma-téria de educação financeira.

• A mensuração da alfabetização financeira da população objeto do estudo. • A apreciação de diferentes recursos como: pesquisa de consumidores e estu-

dos de mercado, pesquisa de opinião, queixas dos consumidores, pesquisas dos mercados financeiros, os indicadores financeiros e econômicos, ou outros processos consultivos.

Este tipo de diagnóstico permitirá uma melhor definição dos objetivos principais da estratégia a curto e longo prazo, assim como as prioridades e aspectos básicos para mensurar o impacto do programa.

No desenho do diagnóstico é necessário o apoio de grupos multidisciplinares forma-dos por profissionais da área de estatística, pedagogia, psicologia econômica, comu-nicação, entre outros. Desta forma, unir esforços multiprofissionais, aproveitará me-lhor os objetivos principais da estratégia no desenho do diagnóstico.

Cabe destacar que existem organizações, em nível global, por meio das quais é pos-sível obter fundos para financiar diagnósticos deste tipo. Algumas destas entidades são o Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID), CAF-Banco de Desenvolvi-mento da América Latina, e o Banco Mundial (BM).Contudo, a pergunta é: O que fazer se não é viável empreender um diagnóstico desta magnitude?. A resposta é que existem outras possibilidades, tais como:

• Análises comparativas de experiências existentes ou a situação do problema.• Registros e informação à que têm acesso às entidades reguladoras do sistema

financeiro.

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• Pesquisas coordenadas por uma entidade com competências no âmbito da educação financeira, em que se têm acesso à informação controlada pelos intermediários que oferecem seus produtos e serviços aos consumidores atuais e potenciais.

• Diagnósticos de menor alcance para um determinado grupo de indústrias, por exemplo, investidores operam no mercado através de um tipo de inter-mediário em particular, como fundos de investimentos, casas de bolsa ou de valores, etc.

Os resultados ou a informação de que se dispõe a partir desta etapa permitirão iden-tificar o público e os temas que serão abordados.

Cabe destacar que é importante vincular a outros atores ou partes interessadas an-tecipadamente nas etapas do processo, tal como será explicado mais adiante.

Outro elemento a considerar é uma avaliação prévia ou para apreciar a opinião dos potenciais participantes do programa, aplicando questionários, pesquisas ou entre-vistas. O uso de mecanismos de avaliação em uma etapa prévia permitirá obter resul-tados fundamentais para o desenho do projeto, enquanto isso as necessidades, os temas a serem desenvolvidos e os seguimentos populacionais serão atendidos para determinar o cumprimento das expectativas propostas. Esta avaliação prévia, como será explicado mais adiante no tópico de “Avaliação e Comentários”, servirá para con-hecer antes do desenvolvimento do projeto que foi elaborado ou quais iniciativas ou projetos estão relacionados com os temas a serem tratados, o que foi escrito a res-peito e quais seguimentos tem sido beneficiados, tudo isto para evitar duplicidade de esforços ou para conhecer e fazer comentários de experiências passadas.

Os resultados desta etapa permitirão avançar para a definição de objetivos, assim como para delimitar o alcance da política ou estratégia.

• Objetivos, alcance e prazo do projeto

Todo programa de educação deve ter como base os objetivos, as metas e as priorida-des que estimulam o programa, e levar em consideração os recursos e capacidades que existem à disposição.

Os objetivos e as metas do programa definem o rumo a seguir e devem descrever com clareza, por que e a que se pretende, a quem se dirige o programa (público be-neficiário), local onde será desenvolvido o programa e o cronograma de execução.

Definidas as metas orientadas a alcançar os objetivos propostos, devem ser mensu-

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ráveis e vinculados aos critérios de avaliação ou indicadores de êxito.

Na elaboração dos objetivos e metas, se deve considerar a priori os custos e benefí-cios tangíveis e não tangíveis, e os requisitos para seu desempenho. No caso de ter aliados ou sócios, os objetivos e as metas se podem estabelecer de forma coordena-da entre os participantes.

Referente ao alcance, se deve delimitar claramente os âmbitos que serão cobertos pela estratégia, ou seja, público alvo, assim como os recursos materiais e humanos e o papel que cada um irá desempenhar.

E quando o alcance for muito amplo, o ideal é definir possíveis fases para que o pro-grama seja abordado em etapas, e assim tornar mais simples sua implementação. Em cada fase se deve destacar claramente as metas previstas a cumprir, como parte de um projeto integral.

No que diz respeito ao prazo, no plano se deve estabelecer o período ou períodos que deve abranger. Neste sentido, é recomendável o emprego de cronogramas para sua implementação e monitoramento contínuo.

• Metodologia A metodologia a ser aplicada se define com base nos objetivos a ser desenvolvidos. O público alvo ou segmento selecionado (podem ser vários), os recursos com que conta a instituição e a viabilidade estimada para sua execução. Ao mesmo tempo, as abor-dagens anteriores são necessárias para estabelecer a mensagem, os recursos didá-ticos e os canais ou meios que serão utilizados.

a) Público alvo

O público ou segmentos alvo é o grupo ou população (pode ser mais de um) a quem será dirigido os esforços contemplados no programa. Existem muitos critérios para segmentar, por exemplo, idade, gênero, níveis socioeconômicos, etc. A seguir, coloca-se em discussão uma série de aspectos a considerar para alguns desses critérios:

• Idade. Além do nível de linguagem a ser utilizado, se deve levar em conta que com a idade há diferença nos intervalos de atenção. Portanto, em segmentos de menor idade, como em crianças ou adolescentes, pode ser mais efetivo o emprego de recursos didáticos como as dinâmicas, dramatizações ou trabal-hos em equipe, que nos grupos de adultos. Por outro lado, se os esforços são

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focados a adultos ou pessoas com alguma deficiência física, se deve levar em conta a escolha de lugares com rampas ou sem escadas, tamanho de letra do material escrito, volume de voz dos expositores, etc.

• Nível de escolaridade e conhecimento sobre o tema a tratar. Em uma investigação sobre estratégias de educação ao investidor realizada pela Organização Internacional de Comissões de Valores (IOSCO) no ano 2002, foi concluído que os programas que não se adaptam aos diferentes níveis de conhecimento ou sofisticação dos investidores (one size fits all, ou tamanho único) são menos efetivos. Esta posição foi coletada pela Organização para a Cooperação e o Desenvolvimento Econômico (OCDE) em seu documento “The High-Level Principles on National Strategies for Financial Education” publicado em 2012, e é nele que se estabelece que toda política ou estratégia de educação financeira deve considerar, por sua vez, as circunstâncias particulares e o contexto de cada país. Determinar antecipadamente o nível de sofisticação do público que participa-rá dos programas ajuda a decidir se o projeto deve apoiar-se mais em recursos audiovisuais e de natureza genérica, ou se podem incluir material de consulta mais teórico especializado. Alguns reguladores que participaram da pesquisa incluíram ferramentas para mensurar os riscos em alguns de seus programas de educação.

• Gênero. Este é um aspecto importante a considerar. Por exemplo, em boa parte dos países latino-americanos as mulheres representam maior per-centagem de chefes do lar e, como tais, são responsáveis pelo orçamento familiar. Desse modo, os programas de educação dirigidos a mulheres de-vem contemplar não somente orçamentos individuais, como também os do núcleo familiar.

• Quantidade de beneficiários. Este critério tem impacto na logística necessá-ria para implementar o projeto. Por exemplo, pode ser definido se é melhor que os facilitadores do programa sejam deslocados até o local do segmento em vez de deslocar o segmento a um local determinado, ou melhor, fazê-lo totalmente em linha devido à dispersão geográfica em que possa estar a po-pulação beneficiada.

• Condição socioeconômica. É um risco trabalhar em segmentos muito gene-ralizados, como por exemplo, “todos os adolescentes” ou “trabalhadores do setor de saúde”, já podem apresentar condições ou características não con-templadas que podem repercutir no impacto do projeto. Uma experiência do-cumentada sobre este aspecto é uma iniciativa de educação interativa com estudantes de colégios nos Estados Unidos, onde foi avaliado o conhecimento de diferentes conceitos financeiros. Os resultados apresentaram diferentes níveis de êxito ou resultados satisfatórios entre estudantes de origem cauca-siana, hispana ou afro americana (Lester & Williams, 2010).

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• Acesso à internet . Assim como há diferentes níveis de conhecimento em te-mas financeiros (financial literacy136), ttambém há quanto ao uso de computa-dores e internet (computer literacy).No entanto, este segmento não é proble-ma para crianças, adolescentes e jovens de um determinado nível socioeconômico, se é um critério a levar em conta entre uma quantidade sig-nificativa de adultos, que poderia manifestar rejeitar ou apreender ao uso des-te tipo de tecnologia . Porém, a internet pode ser muito flexível entre pessoas com diferentes níveis de alfabetização digital. Por isso é importante incluir neste meio dos programas de educação os serviços ou canais de uso comum, tais como o hipertexto e o correio eletrônico. É de esperar que aqueles investidores que receberam algum treinamento ou capacitação neste tema desenvolvam algum grau de conscientização sobre seus direitos e obrigações (e as formas de exercer), assim como uma atitude crítica e analítica perante a informação e os serviços que obtenham das enti-dades reguladas. Desta forma, este grau de conscientização contribuirá para despertar a existência de um intermediário ou um regulador para seus conta-tos e solicitação de seus serviços, e assim obter informação adicional ou recla-mar alguma falha. Assim, podem aumentar as possibilidades do regulador identificar potenciais fraudes ou situações de abuso antes que os danos acon-teçam (IOSCO, 2002). Por esta razão, se exorta aos reguladores manter canais de comunicação diretos ou de fácil acesso por parte dos investidores, e a inter-net oferece muitas ferramentas para esse fim. Por exemplo, o correio eletrô-nico pode ser substituído por formulários que permitem ao regulador obter dados demográficos ou de contato. Da mesma forma, existem aplicações, até gratuitas, para realizar pesquisas que podem ser utilizadas para avaliar os con-teúdos dos programas e/ou sua execução, a projeção da tarefa do regulador, ou comportamentos dos investidores, como por exemplo, qual é a natureza da in-formação que se considera útil na hora de tomar decisões de investimento.

• Necessidades financeiras. Outra forma de segmentar é por “momentos fi-nanceiramente importantes”, nos requisito de tomada de decisões em longo prazo, como por exemplo: matrimônio, gravidez, aposentadoria e desemprego.

b) Sócios ou partes interessadas

Um dos aspectos críticos e desejável para o êxito das políticas ou programas nesta matéria é a participação e a coordenação com as partes interessadas ou envolvidas. O ideal é que exista um órgão governamental (regulador ou não)

136. Define-se como uma conscientização financeira composta por: conhecimentos, habilidades, atri-butos e condutas que levam um indivíduo a tomar decisões financeiras adequadas para alcançar um bem estar financeiro. (Atkinson & Messy, 2012).

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com competências na matéria, que lidere todos os esforços e saiba coordenar todos os atores ao longo dos processos que implica.

Naquelas jurisdições em que a supervisão dos diferentes setores do sistema fi-nanceiro esteja a cargo de mais de um órgão (bancos, seguros, pensões, valores), é recomendável a integração de todos para tornar os esforços mais eficientes.

Alguns dos órgãos que podem fazer parte destas estratégias são: os regulado-res e autorreguladores, os ministérios ou órgãos encarregados das políticas educativas, econômicas e sociais dos países, as ouvidorias, as defesas dos con-sumidores, bolsas de valores, entidades bancárias e financeiras, câmaras da indústria, organizações não governamentais que trabalham nesta matéria, e qualquer outra empresa cuja imagem e prestígio seja importante ou valioso para o processo.

Nesta busca por sócios, resulta de grande utilidade acudir às áreas que geren-ciam os projetos de responsabilidade social corporativa das organizações, com o fim de encontrar aliados para o programa.

Cabe ressaltar que, neste processo de vinculação de atores, deve ficar claro o ob-jetivo central das políticas ou programas, no sentido que haja consciência e consen-so que o que se busca é a educação financeira, e que os frutos destes esforços somente serão percebidos a médio e longo prazo. Desta forma, se busca promover que o interesse dos participantes seja verdadeiro, e assim evitar que sua partici-pação nos programas seja somente com fins lucrativos ou promocionais.

Quando os reguladores se envolvem nestas atividades, devem ter o cuidado que o público compreenda o papel do regulador e, consequentemente, a diferença entre “recomendações de investimentos” e “educação ao investidor”. Deve estar claro a todo o momento que o regulador não pode fazer recomendações de in-vestimentos, mas pode pôr a disposição deste toda a informação e recursos necessários para adotar suas decisões.

Finalmente, o regulador deve manter a todo o momento sua independência para evitar qualquer conflito de interesse com as entidades que supervisiona. Quando o regulador desenvolve atividades de educação junto com os participantes, se deve dar especial atenção para evitar (até mesmo em aparência) qualquer apoio ou aval a um produto ou serviço de algum participante (IOSCO, 2002).

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c) Mensagens e canais ou meios

As mensagens devem ser elaboradas em função do público a que estão dirigidas, e dos recursos e meios que serão empregados no programa. É desejável o uso de téc-nicas de comunicação, publicidade, comercialização e desenho gráfico, para agregar a efetividade não somente a seu conteúdo, mas que exista atrativo para chamar a atenção dos seguimentos aos que estão dirigidos e cumprir os objetivos propostos.

O conteúdo das mensagens contempladas em todos os recursos utilizados no pro-grama não deve deixar nenhuma dúvida sobre o que se busca, nem prestar-se a mais de uma interpretação.

A linguagem é fundamental, e deve estar adequada ao público para os quais se des-enha o recurso. Por exemplo, para jovens é necessário utilizar termos de acordo com sua idade, grau de escolaridade, e é recomendável o uso de frases comuns entre essa população, como mecanismo de chamar sua atenção.

Em caso de mensagens por meios impressos, sua utilização nunca deve ser excessi-va e sempre se recomenda o uso de fotografias, gráficos, tabelas e ilustrações que facilitem sua leitura e a compreensão da mensagem.

Os recursos didáticos e os meios ou canais têm uma estreita relação com o público e as mensagens que se deseja transmitir. Por exemplo, nos esforços de difusão mas-siva se pode utilizar meios como televisão, rádio, avisos em paradas de ônibus, os quais também determinarão que as mensagens devem ser curtas e diretas para uma maior efetividade, e com desenho atrativo para chamar sua atenção.

Segundo o Plano de Educação Financeira desenhado pelo Banco da Espanha e a Comissão Nacional de Mercado de Valores (2008), “os canais gerais, como são os meios de comunicação, encontram-se ao alcance de todos os cidadãos, seja qual for seu grau de conhecimento ou sua condição social e, em princípio, resultariam ade-quados para a difusão de mensagens de caráter genérico e divulgação (por exemplo, a importância da gestão do orçamento pessoal, da poupança para a cobertura de necessidades futuras, com especial ênfase na aposentadoria , existência e disponibi-lidade de fontes de informação em matéria financeira, etc.). Os canais específicos permitirão atender com maior profundidade às necessidades formativas concretas de cada um dos grupos identificados.”

No quadro seguinte se apresentam alguns exemplos de canais gerais e específi-cos, assim como alguma idéia de sua cobertura e custo, os quais deve ser anali-sados em função dos recursos financeiros disponíveis e submetidos à apreciação

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no contexto de cada jurisdição.

Canais de difusão gerais e específicos

Canal Características

Canaisgerais

Rádio Alta cobertura ou penetraçãoBaixo custo

Televisão Alta cobertura, menor que o rádio Alto custo

Imprensa escrita, revistas de circulação geral

Alta coberturaCusto médio

Internet / redes sociais Alta coberturaCusto médio, mais baixo que a imprensa escrita

Canais específicos

Publicações especializadas

Cobertura limitada ao grupo que se dirige e custo menor que um meio massivo

Sistema educativo

Associações profissionais ou gremiais

d) Impressos e logística

Qualquer material a ser utilizado, deve ter uma forte fundamentação pedagógica, e assim seu desenho apoiará a realização dos objetivos fixados. Também, resulta im-portante avaliar o material didático através de provas de campo antes de ser utiliza-do de forma massiva (avaliação intermediária). Nesta mesma linha, a OCDE reco-menda a avaliação, capacitação e motivação do pessoal que irá funcionar como facilitador nos eventos, não só nos temas a tratar, mas também em estratégias pe-dagógicas, para melhorar a efetividade das iniciativas empreendidas.

Também é necessário avaliar a capacidade logística da entidade organizadora, já que isto pode determinar se em futuros eventos similares se requer mais ou menos recursos ou implementar alguma melhoria ou ajuste.

• Avaliação e Comentários de retroalimentação

Existe um amplo consenso internacional sobre a necessidade de avaliar os efeitos dos programas e projetos que se desenvolvem sobre o público alvo, em particular, aqueles que contam com fundos de ajuda internacional. Este interesse tem cobrado

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força cada vez maior, ao ponto que as iniciativas de educação financeira também in-corporaram este componente.

De acordo com os especialistas, uma avaliação completa deve incluir o monitora-mento contínuo, a avaliação do processo, avaliação dos custos e benefícios, e a ava-liação do impacto do programa, tal como se explica a seguir:

• Um sistema de monitoramento contínuo do programa permite um comentário permanente sobre o estado de execução do programa, assim como a identifi-cação de problemas específicos que poderão surgir.

• A avaliação do processo refere-se à forma como funciona o programa e deve dar especial atenção aos problemas relacionados à prestação dos serviços e recursos que contempla o programa.

• As avaliações de custo-benefício devem considerar os mecanismos que per-mitam analisar os custos do programa (monetários ou não monetários); em particular, sua relação com os usos alternativos dos mesmos recursos e dos benefícios que o programa gera.

• Conclui-se que a avaliação de impacto tem por objetivo determinar de maneira mais ampla se o programa teve os efeitos desejados nas pessoas, nos lares e instituições, e se esses efeitos são atribuíveis à execução do programa.

Outra fonte importante no âmbito internacional para impulsionar o uso da avaliação em programas de educação financeira é o guia ou manual de orientação detalhado publicado em 2010 pela OCDE e o International Network on Financial Education. Esse guia estabelece que a avaliação deva ser realizada a partir das etapas que an-tecedem o desenvolvimento do programa. Como foi mencionado na seção de “Obje-tivos”, estes devem ser acompanhados por metas e indicadores que ajudem a men-surar o nível de avanço e sucesso do programa.

Para medir a mudança ou impacto do programa, se deve contar com informação prévia dos participantes antes que estejam envolvidos no programa, para poder atri-buir qualquer mudança no comportamento ou conhecimento adquirido.

A coleta dos dados deve ser parte integral de outras atividades a serem realizadas durante o programa, como: o registro, avaliação ou acompanhamento, maximizando desta forma os recursos e esforços realizados.

Esse guia de avaliação indica que há diferentes tipos de avaliações dependendo da etapa em que se encontra o programa ou projeto, e que cada tipo de avaliação ofere-cerá informação e base para conduzir diferentes ações (OCDE, 2010). Os tipos de avaliações propostos são:

208


• Avaliação inicial: permite estabelecer e justificar a necessidade do programa (identificação de necessidades).

• Avaliação intermediária: ajuda a determinar se o programa está sendo desen-volvido dentro do esperado (avaliação com fins corretivos ou ajustados).

• Avaliação final: se utiliza para medir os resultados finais do programa e determinar se foram bem sucedidos, segundo as metas e indicadores pro-postos.

Recomenda-se incluir no planejamento do programa as atividades antes indicadas como parte de seu desenvolvimento.

Uma avaliação efetiva permite também obter informação sobre:

• Impacto: efeitos em longo prazo produzidos direta ou indiretamente pela apli-cação das medidas ou planos propostos, intencionalmente ou não137, assim como se o programa cobre as necessidades identificadas. Cabe mencionar que a mensuração do impacto de um projeto não pode ser realizada exclusivamente com base nos resultados obtidos, decorrentes de outros fatores ou eventos que possam influenciar, mas que não são causados diretamente pelo projeto. Quando este for exigido por um tema metodológico, uma avaliação de impac-to deve estimar o estágio contrário ao sucedido, ou seja, o que haveria oco-rrido se o projeto nunca fosse executado ou o que haveria ocorrido na realida-de. Neste caso, o uso da comparação ou análise dos grupos de controle (aqueles que não participam de um programa ou recebem seus benefícios), que posteriormente são analisados com o grupo de tratamento (os indivíduos que recebem a intervenção ou que se beneficiam das medidas), podem dar uma resposta precisa138. O problema do uso de métodos como estes, que cla-ramente são mais sofisticados, em geral, implica nos custos, pelo que pode ser mais viável considerar o emprego de outros modelos ou levar em conta avaliações de impacto produzidas a partir das experiências internacionais.

• Produto (output): compreende os produtos e os serviços que resultam da aplicação das medidas ou planos propostos ou contemplados no progra-ma139.

• Efeito direto (outcome): representa o conjunto de resultados a curto e médio

137. OECD/DAC (2002). Glossário dos principais termos sobre avaliação e gestão baseada em resultados.138. WorldBank (2000). Evaluating the Impact of Development Projects on Poverty- A Handbook for Practitioners.139. OECD/DAC (2002). Glossário dos principais termos sobre avaliação e gestão baseada em resulta-dos.

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prazo provável ou alcançados pelos produtos de uma intervenção140 ou as mudanças que resultam dos produtos141.

• Resultados: se os participantes foram beneficiados pelo programa.• Eficiência: medida em que os recursos/insumos (fundos, tempo, etc.) foram

convertidos em resultados, em termos econômicos.• Efetividade: se os resultados têm sido efetivos com base em uma análise

custo-benefício. • Estrutura: se existem outras formas de alcançar os mesmos resultados atra-

vés do redesenho do programa ou estratégia.

Durante o desenho inicial do programa deverá ser contemplado não somente o que e como será avaliado, mas também, a quem comunicar os resultados. Depen-dendo do tipo de avaliação utilizada, os resultados servirão para realizar mu-danças nos conteúdos ou no método que se ensina, apreciar se o público alvo foi corretamente selecionado, e se há necessidade de ajustes nos fundos ou recur-sos para executar o projeto.

O monitoramento e a avaliação focados nos resultados são uma poderosa ferramen-ta de gestão pública que se pode utilizar para auxiliar os responsáveis a tomar de-cisões e mensurar o progresso e demostrar o impacto de um determinado projeto, programa ou política. Neste sentido, se diferencia do monitoramento e avaliação focados unicamente no processo de implementação, os quais funcionam dando ênfa-se nas entradas (inputs) e saídas ou produtos (outputs), no enfoque dado aos resul-tados e impactos.

É importante destacar que os frutos destes esforços somente serão obtidos a médio e longo prazo, pelo que se pode formular avaliações de tipo simples e avançar para modelos mais complexos que requerem mais critérios. Assim, deverá avançar em função dos aspectos que o programa de educação abrange.

140. OECD/DAC (2002). Glossário dos principais termos sobre avaliação e gestão baseada em resulta-dos.141. OECD (2010). Detailed Guide to Evaluating Financial Education Programmes.

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Bibliografia

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• OECD/INFE (2012). “High-level principles on national strategies for financial edu-cation”. http://www.oecd.org/daf/financialmarketsinsuranceandpensions/financial -education/nationalstrategiesforfinancialeducation.htm

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Mecanismos de solução de controvérsias e garantias em favor do investidor

CAPÍTULO 5

Mecanismos de solução de controvérsias e garantias em favor

do investidor


Julio Gil DolzResponsável pela Unidade de Informes I e Consultas

do Serviço de Reclamações. Banco da Espanha

Javier Angarita Fonseca Assessor de Subdireção de Coordenação Normativa.

Superintendência Financeira da Colômbia

1. AS CONTROVÉRSIAS QUE ENVOLVEM INVESTIDORES E INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS1.1. O marco contratual e regulatório da relação entre investidor e intermediário

financeiro1.2. O fenômeno da adesão contratual1.3. A defesa contra cláusulas abusivas mediante a solução de controvérsias

2. A ATENÇÃO DE CONSULTAS E SUA VINCULAÇÃO COM A SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS

3. A SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS ENTRE INVESTIDORES E INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS3.1. Os modelos de solução de controvérsias no âmbito público

3.1.1. O modelo judicial3.1.2. Os modelos mistos

3.2. A relevância da relação entre a solução de controvérsias e a função supervisora e reguladora

3.3. Atuação individual e atuação coletiva3.4. A reivindicação direta como espaço de solução de controvérsias3.5. O papel dos meios alternativos de resolução de controvérsias (MARC)

3.5.1. Os modelos predominantes3.5.2. A administração privada e pública

3.6. Os princípios aplicáveis

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4. AS GARANTÍAS A FAVOR DO INVESTIDOR4.1. Marco geral das garantias

4.1.1. Financiamento e cobertura4.1.2. Administração

4.2. Os modelos de garantias

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1. AS CONTROVÉRSIAS QUE ENVOLVEM INVESTIDORES E INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS

A partir de uma apreciação da linguagem usual, uma controvérsia se define como uma “discussão de opiniões contrárias entre duas ou mais pessoas”142. No âmbito jurídico, uma controvérsia implica uma contraposição de interesses que se apresenta entre os sujeitos de uma relação substancial, incluindo as relações contratuais, e que apresenta relevância para o Direito.

No âmbito do mercado de valores especificamente e para efeitos de análise apre-sentada a seguir, nos referimos a uma controvérsia quando existe uma contrapo-sição de interesses entre um investidor e um intermediário financeiro em relação aos direitos e obrigações que correspondem a cada um em sua relação contratual no contexto do marco regulatório aplicável. Uma relação contratual desta nature-za encontra-se enquadrada nas normas vigentes que regulam o adequado funcio-namento do mercado de valores e a proteção do investidor em cada jurisdição dos países ibero- americanos.

1.1. O marco contratual e regulatório da relação entre investidor e intermediário financeiro

Nos países ibero-americanos, a formação dos contratos entre investidores e interme-diários financeiros se desenvolve sobre a base do reconhecimento do direito à livre contratação143, que se encontra expresso em suas diferentes tradições constitucio-nais e supõe que o acordo ou convenção de vontades entre duas ou mais pessoas físicas e/ou jurídicas é capaz de criar, regular, modificar ou extinguir uma relação ju-rídica de caráter patrimonial. Uma relação contratual, fruto do acordo de vontades das partes, deve relacionar sobre bens ou interesses que possuem apreciação econômica, ter fins lícitos e não transgredir as normas de ordem pública da corres-pondente jurisdição. Sob esse entendimento, o direito à livre contratação garante fundamentalmente a uma pessoa física ou jurídica: i) decidir a celebração de um contrato, assim como eleger seu homólogo; e ii) decidir, de comum acordo com seu homólogo, as matérias objeto de regulação contratual e seu alcance.

Deve considerar-se que a relação entre um investidor e um intermediário financeiro

142. Citação textual consultada da vigésima segunda edição do Dicionário da Língua Espanhola da Real Academia Espanhola143. Na doutrina, em algumas tradições jurídicas, se diferencia entre a liberdade contratual e a liberdade de contratação, considerando-se a primeira como a faculdade que possuem as partes para determinar o conteúdo e alcance do contrato; enquanto que a segunda é o poder de decidir como, quando e com quem se contrata. A referência ao direito à livre contratação, no presente estudo, inclui ambas as liberdades..

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se estabelece mediante a celebração de um contrato que determina a vinculação entre ambos, e os direitos e obrigações que correspondem a cada um na relação. No correspondente contrato se apresenta não somente a indicação das partes do mes-mo, mas também seu objeto, que se encontrará relacionado com atos de investimen-tos no mercado de valores, assim como seu alcance e particularidades específicas em relação ao serviço que presta o intermediário financeiro, e a consideração que corresponde ao investidor.

Nas jurisdições dos países ibero-americanos, dado o interesse geral que envolve o adequado funcionamento do mercado de valores e a proteção do investidor, median-te leis e normas de diferentes hierarquias, se estabelecem limites e condições à au-tonomia da vontade das partes. Por isso, em diferente medida e dependendo da exaustividade do modelo regulatório, pode abranger desde a exigência de contemplar determinadas cláusulas consideradas como essenciais e a exigência de prever deter-minado conteúdo para as referidas cláusulas, até a aprovação de formatos contra-tuais previamente revisados pela autoridade competente.

Neste sentido, no âmbito do mercado de valores, a relação contratual entre um in-vestidor e um intermediário financeiro implica um acordo de vontades entre ambos para estabelecer uma relação jurídica de caráter patrimonial, dirigida a satisfazer o interesse do primeiro em investir em valores, e do segundo em prestação de serviços dirigidos para a satisfação do interesse de mudança de uma apreciação.

Esta relação contratual, em sua formulação e cumprimento, exige a observância das normas de ordem pública de cada Estado dos países ibero-americanos, as quais, especificamente, implicam o cumprimento das normas vigentes que regulam o ade-quado funcionamento do mercado de valores e a proteção do investidor, sem admitir pacto contrário. Fica claro, de modo consistente em países ibero-americanos, que os direitos e obrigações que correspondem ao investidor e intermediário financeiro po-dem ser provenientes não somente de fonte contratual mas também de fonte nor-mativa, e serão plenamente exigíveis entre as partes, mesmo quando o contrato não tenha estipulado ou referido as fontes normativas.

Assim, no exercício de sua liberdade de contratação, observando o marco normativo vigente da jurisdição correspondente, tanto o investidor como o intermediário fi-nanceiro podem decidir a celebração de um contrato dirigido ao investimento em valores, especificando o objeto do contrato e o alcance dos direitos e obrigações de cada um, aos que serão acrescidos aqueles direitos e obrigações determinados pela regulação aplicável. Neste contexto de compreensão, uma controvérsia entre inves-tidor e intermediário financeiro implicará, em princípio, uma contraposição de inte-resses que será sustentada em uma apreciação diferenciada sobre os direitos e o

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cumprimento das obrigações.

1.2. O fenômeno da adesão contratual

A contratação em massa, através dos contratos de adesão144, onde uma das partes determina a totalidade das regras contratuais, foi convertida em uma característica predominante nas relações econômicas que se produzem em uma economia de mer-cado. O mercado de valores e as relações que estabelecem os investidores com os intermediários financeiros neste âmbito, não escapam a uma realidade em que as técnicas de contratação padronizada procuram responder à agilidade e ao dinamis-mo que caracteriza este mercado.

Também cabe observar que este tipo de ferramenta contratual, que permitem re-duzir os custos de transação implica, em alguma medida, uma limitação ao direito da liberdade contratual das partes. Sobre a decisão das matérias objeto de regulação contratual e o seu alcance, o seu conteúdo resulta redigido prévia e unilateralmente pelo intermediário financeiro que oferece serviços dirigidos a investir em valores. Um contrato de adesão é um tipo de contrato cujas cláusulas são redigidas por uma só das partes, limitando-se a outra a aceitar ou rejeitar o contrato em sua integridade, apesar de que, partindo da premissa de que um investidor sempre dispõe de liberda-de para aderir ou não, indiscutivelmente este tipo de ferramenta goza dos requisitos necessários para ser considerado como contrato. Deve ser considerado que, em prin-cípio, uma vez estabelecida, toda modificação que seja introduzida ao contrato de adesão requer o consentimento das partes, requisito primordial de todo contrato e suas modificações, salvo que tenha sido constituída a favor do intermediário financei-ro a autorização de modificar unilateralmente uma ou mais das determinações acor-dadas, sendo necessário, na maioria das experiências em países ibero-americanos, que seja notificado ao interessado o exercício de tal autorização, de modo suficiente e oportuno, e que não seja afetado o equilíbrio contratual.

O contrato de adesão e as condições gerais de contratação representam, no mundo e em países ibero-americanos, uma expressão típica da assimetria na negociação dirigida ao estabelecimento das relações contratuais, frequentemente produzida pela necessidade de padronização que requer uma empresa fornecedora quando é sempre uma das partes na mesma posição, em número de contratos com diferentes

144. A doutrina reconhece que “o contrato por adesão é uma maneira de contratar sem a perda da autonomia privada manifestada pela liberdade de conclusão do contrato. A determinação das condições do mesmo é feita unilateral e exclusivamente por uma das partes e incorporada em sua oferta para que a outra parte, ou seja, o destinatário, decida a seu critério contratar ou não em tais condições . No primeiro caso, aceitará a oferta; no segundo, a rejeitará”. Citada textual consultada de De la Puente e Lavalle, Ma-nuel. “El contrato en general” Palestra. Lima, 2007. p. 655.

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pessoas. No âmbito que nos ocupa, se trata de um intermediário financeiro que cele-bra vários contratos de similar objeto e alcance com diferentes investidores145. As-sim, tornam compreensíveis e explica que uma empresa adote a política de padroni-zar operações, redigindo para elas determinações que se aplicam de forma geral a todos os contratos particulares que irão celebrar com os clientes que demandam a prestação do mesmo serviço dirigido a realizar investimentos em valores.

Deste modo, os contratos de adesão entre investidores e intermediários, em mui-tos casos, determinam as etapas em que se iniciam as controvérsias entre inves-tidores e intermediário financeiro, junto com o que determina a regulação aplicá-vel. Esta circunstância deve ser levada em conta no âmbito da solução de controvérsias para sua devida compreensão e para uma melhor administração das soluções para cada caso.

1.3. A defesa contra cláusulas abusivas mediante a solução de controvérsias

Serão consideradas cláusulas abusivas todas aquelas determinações não negocia-das individualmente e todas aquelas práticas não consentidas expressamente que, em contra as exigências de boa fé, causam prejuízo ao consumidor (incluindo um investidor nesta condição), um desequilíbrio importante dos direitos e obrigações das partes que deriva de um contrato (incluindo um contrato entre um investidor e um intermediário financeiro). Dependendo do modelo regulatório de cada jurisdição em países ibero-americanos, as cláusulas abusivas são declaradas nulas de pleno direito, sem valor e/ou ineficazes entre as partes com um efeito específico que impe-de sua aplicação.

A tendência internacional é unânime quanto à necessidade de captar nas legislações mecanismos de controle de cláusulas abusivas e de proteção contra elas, assim como requisitos até mesmo para condições gerais de contratação, com o propósito de proteger os direitos dos consumidores (incluindo os investidores nesta condição). Estas previsões em defesa dos direitos dos investidores resultam da maior impor-tância na região, considerando a plena vigência do fenômeno da adesão contratual analisado na seção anterior.

Na maioria dos Estados de países ibero-americanos e do mundo existe regulação

145. A implementação de contratos de adesão permite aos fornecedores de serviços de intermediação financeira um planejamento mais eficiente de seus recursos e de suas estratégias produtivas, assim como uma melhor organização com a redução de custos, ao criar uma realidade generalizada das condições de contratação para seus clientes, evitando uma diversidade de situações individuais.

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específica de proteção ao consumidor em geral, e do consumidor financeiro em par-ticular, que confere a este último o direito de denunciar as cláusulas abusivas peran-te órgãos estatais, administrativos ou jurisdicionais com a intenção de declarar nulas ou ineficazes, com o propósito de restabelecer o equilíbrio contratual. Ainda que de-pendendo do modelo regulatório em alguns estados, os contratos pré-fabricados são submetidos à depuração estatal.

E ainda, a maioria das jurisdições participantes no presente estudo conta com re-gulação específica sobre cláusulas abusivas que têm por efeito proibir o acordo deste tipo de cláusula em prejuízo dos consumidores em geral ou dos investidores em particular.

A seguir, destacamos algumas regulações específicas existentes nas jurisdições da área dos países ibero-americanos com a intenção de ter uma visão comparativa nesta matéria:

• Argentina. Mesmo quando no atinente a cláusulas abusivas não há regulação especial no âmbito do mercado de capitais. Em nível nacional, estas cláusulas abusivas estão contempladas na Lei N° 24.240 de Defesa do Consumidor, que veda expressamente a inclusão dessas cláusulas nos contratos. Por outro lado, no âmbito financeiro, através da Resolução 9/2004 da Secretaria de Coordenação Técnica do Ministério de Economia e Finanças Públicas da Nação se especifica vedação de consumo nos contratos que tenham por objeto a prestação de serviços financeiros e/ou bancários.

• Chile. A Lei de Proteção ao Consumidor proíbe os fornecedores de serviços financeiros de oferecerem ou vender serviços de forma amarrada, impondo ao consumidor a contratação de outros produtos ou serviços adicionais. Os forne-cedores não podem aumentar preços ou taxas de um serviço que dependa da manutenção de outro produto ou serviço. Esta Lei determina os conteúdos mínimos dos contratos de adesão de serviços e produtos financeiros, entre eles, um relatório pormenorizado de todos os custos, encargos e taxas e o motivo ou causa de rescisão do contrato antecipado, vigência do contrato e a existência do mandato que lhe corresponde.

• Colômbia. A Lei 1328 de 2009 determina para as entidades controladas pela Superintendência Financeira da Colômbia a proibição de desenvolver abusos contratuais e de acordar cláusulas que afetam o equilíbrio contratual, entre outros. A citada Lei proibiu de forma expressa a incorporação de cláusulas abusivas nos contratos de adesão, apontando alguns casos de cláusulas que, no entendimento do legislador, são consideradas como abusivas e, além disso, a superintendência colocou como exemplo as práticas consideradas abusivas mediante a expedição da Circular Externa 039 de 2011, de modo que as deter-

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minações contratuais que contrariam tais instrumentos se entendam por inexigível ao consumidor financeiro.

• Costa Rica. A Lei de Proteção ao Consumidor apresenta uma proibição ex-pressa de estabelecer cláusulas abusivas, o que não se apresenta expressa-mente na Lei do Mercado de Valores. Neste sentido, a proibição e eliminação das cláusulas abusivas, em benefício dos investidores, resultam por efeito da primeira.

• Equador. Considera-se aplicável a Lei Orgânica de Defesa do Consumidor no âmbito de cláusulas proibidas, que sanciona com nulidade de pleno direito qualquer estipulação contrária ao previsto em Lei, a partir do entendimento da inobservância a normas de ordem pública sobre as quais não cabe acordo em contrário.

• El Salvador. A Lei de Proteção ao Consumidor estabelece que a Defesa do Consumidor possa retirar formulários contratuais de serviços financeiros que contenham cláusulas abusivas, audiência prévia com o correspondente forne-cedor. E ainda, os contratos de adesão utilizados devem contar com o aval da Superintendência do Sistema Financeiro e Defesa do Consumidor, com o pro-pósito de garantir o respeito dos direitos dos investidores.

• Espanha. Não existe uma regulação específica em relação ao sistema fi-nanceiro, porém, existe normativa de caráter geral aplicável aos consumi-dores e usuários em que se define o conceito de cláusulas abusivas e uma relação exaustiva das mesmas. Portanto, analisar se as cláusulas contratuais podem ou não ser consideradas abusivas em função do disposto na normativa de consumo, em particular a Lei 44/2006 e o Real Decreto Legislativo 1/2007, que aprova o texto revisado da Lei Geral para a Defesa dos Consumidores e Usuários e outras leis complementares, corresponde às autoridades especifi-camente competentes em matéria de consumo ou genericamente aos órgãos jurisdicionais da Administração de Justiça.

• Honduras. Nas Normas Complementares para o Fortalecimento da Trans-parência, da Cultura Financeira e da Atenção ao Usuário Financeiro, existe a proibição de estabelecer determinadas cláusulas abusivas em prejuízo dos investidores, entre outras dirigidas a descaracterizar as obrigações e limitar a responsabilidade de danos pelo fornecedor de serviços.

• México. A Lei do Mercado de Valores estabelece proibições de atuação para os intermediários financeiros com o propósito de proteger os investidores das práticas abusivas. Entre outros, se determina que as casas de bolsa não po-derão pactuar condições que não atendem os bons usos e práticas do merca-do. E ainda, a Comissão Nacional para a Proteção e Defesa dos Usuários de Serviços Financeiros (CONDUSEF), como uma medida de proteção ao usuário, revisa os modelos de contratos de adesão para determinar que se ajustem aos ordenamentos correspondentes, assim como verifica se não contém estipu-

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lações confusas que não permitam aos usuários conhecer claramente o al-cance das obrigações dos contratantes

• Paraguai. A Lei Nº 1.334/98 de Defesa do Consumidor e Usuários determina as cláusulas consideradas abusivas em prejuízo dos consumidores em todo o contrato, destacando que estas resultam nulas de pleno direito, o que permite a proteção dos direitos dos investidores e até os qualifica como consumidores.

• Peru. O Código de Proteção e Defesa do Consumidor, Lei N° 29571, estabelece uma regulação específica sobre cláusulas abusivas para os contratos de con-sumo celebrados por adesão e para as cláusulas gerais de contratação não aprovadas administrativamente que se incorporam aos contratos. Esta regu-lação sobre cláusulas abusivas será aplicável às relações contratuais entre os investidores e intermediários financeiros nos casos em que o primeiro qualifi-que como consumidor e que o contrato celebrado entre investidor e consumi-dor e o intermediário financeiro seja um contrato de adesão e/ou incorpore cláusulas gerais de contratação não aprovadas administrativamente. Caso os investidores não se qualifiquem como consumidores, terão a possibilidade de processar a nulidade das estipulações dos contratos que celebram com os intermediários financeiros, com o amparo do disposto no Código Civil Peruano.

• Uruguai. De acordo com a Lei Nº 17.250 sobre relações de consumo, é proibi-do pactuar cláusulas abusivas em prejuízo dos consumidores, o que resulta aplicável aos investidores por remissão expressa da Lei Nº 18.627 referente a mercados de valores.

Sem pretensão de exaustividade, mencionaremos a seguir algumas práticas e ele-mentos contratuais que são considerados abusivos em diferentes países no âmbito dos países ibero-americanos que contemplam regulação nesta matéria, e que re-sulta aplicável aos contratos entre investidores e intermediários financeiros em sua condição de fornecedores de serviços dirigidos a investir em valores:

a) Exonerar, atenuar ou limitar a responsabilidade dos intermediários financeiros em relação aos danos causados pelos serviços prestados;

b) Permitir ao intermediário financeiro modificar unilateralmente em prejuízo do investidor as condições e termos do contrato, ou escapar unilateralmente de suas obrigações;

c) Outorgar ao intermediário financeiro o poder de modificar unilateralmente o contrato durante o lapso de sua vigência, quando não esteja previsto contratualmente, ou quando implique uma modificação substancial nas condições contratuais;

d) Desvirtuar as obrigações a cargo dos intermediários financeiros;e) Prever a renúncia antecipada aos direitos que a lei reconhece aos investidores

ou que, de alguma forma se limite seu exercício ou se ampliem os direitos

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dos intermediários financeiros em prejuízo dos investidores;f) Investir o ônus da prova em prejuízo dos investidores;g) Estabelecer a prorrogação de um contrato a prazo sem a expressão de vonta-

de do investidor para este fim; eh) Conferir ao intermediário financeiro o direito exclusivo de interpretar o signifi-

cado, alcance e cumprimento das cláusulas contratuais e das prestações res-pectivas.

Na seção 1.1, foi mencionado o precedente que, no exercício de sua liberdade de contratação, observando o âmbito normativo vigente da jurisdição correspondente, tanto o investidor como o intermediário financeiro podem decidir a celebração de um contrato dirigido ao investimento em valores, especificando o objeto do contra-to e o alcance dos direitos e obrigações de cada um, aos que se acrescentarão aqueles que são determinados pela regulação aplicável. Neste entendimento se deve incluir a apreciação do fenômeno da adesão contratual e, na maioria de juris-dições de países ibero-americanos, a proibição de pactuar cláusulas abusivas em prejuízo do investidor.

Assim, uma controvérsia entre um investidor e um intermediário financeiro poderá implicar não somente em uma contraposição de interesses que se sustentará em outra apreciação sobre os direitos e o cumprimento das obrigações, também como produto da evolução e expansão do Direito do Consumidor, poderá implicar uma dife-rente apreciação sobre a validade e eficácia de determinadas cláusulas que pode-riam ser estimadas como abusivas em prejuízo do investidor.

2. A ATENÇÃO DE CONSULTAS E SUA VINCULAÇÃO COM A SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS

Um significativo número de países ibero-americanos conta com serviços centraliza-dos e especializados de atenção de consultas dos investidores e do público em geral para resolver dúvidas ou questionamentos sobre aspectos normativos, serviços e produtos existentes nos mercados de valores, e sobre seus direitos e canais legais para seu exercício e defesa. De modo geral, esses serviços têm entre suas funções receber e absolver as consultas relacionadas com o mercado de valores, assim como oferecer qualquer informação sobre ele mesmo ou sobre matérias relacionadas, sem emitir recomendações sobre a conveniência de realizar um ato de investimento certo sobre determinado valor ou mediante determinado intermediário financeiro.

O objetivo principal da atenção de consultas é outorgar aos investidores, e ao público em geral, elementos para fortalecer a segurança das operações e das relações que

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estabelecem com intermediários financeiros, fortalecendo seu conhecimento sobre as características e funcionamento dos produtos e serviços que oferecem.

A vinculação da atenção de consultas com a solução de controvérsias reside na atenção de cumprir uma função orientadora e permite ao investidor reconhecer com maior clareza se uma possível controvérsia com um intermediário financeiro é ver-dadeira como tal e tratando-se de uma controvérsia que tenha relevância jurídica ou possível amparo no âmbito contratual ou regulatório. Neste sentido, quando um in-vestidor recebe atenção especializada que lhe permite resolver suas dúvidas ou preocupações sobre a normativa, serviços e produtos existentes nos mercados de valores e sobre seus direitos e os canais legais para exercer e defender. Entende-se desta forma a redução da possibilidade de que possa surgir aparentes controvérsias ou que entre em controvérsias nas quais claramente não terá razão.

Os serviços de atenção de consultas, de modo geral nos países ibero-americanos, não exercem funções dirimentes sobre as atuais ou potenciais controvérsias que sur-gem da relação entre o investidor e o intermediário financeiro. Será abordado nas seções posteriores que é função das autoridades competentes em cada jurisdição no âmbito estatal (sob o modelo judicial e os modelos mistos), e de quem administram, dependendo das especificações normativas de cada jurisdição e dos meios alternati-vos de solução de controvérsias.

Estes serviços podem ser considerados como verdadeiros “pontos de contato” dirigi-dos a orientar, informar e atender todas as preocupações que possam surgir dos investidores e público em geral, proporcionando informação ou orientação clara, oportuna e confiável. Nos países ibero-americanos se observa que os serviços des-envolvem suas funções com as seguintes características predominantes:

a) Oferecer uma atenção personalizada.b) Desenvolver uma orientação através de seus funcionários profissionais e es-

pecializados em temas relacionados com os mercados de valores.c) Procurar agilidade ou rapidez em relação à atenção das consultas dos

investidores.d) Possibilitar a consulta do andamento da tramitação de denúncias ou re-

clamações que tenham sido formuladas contra determinado intermediá-rio financeiro.

e) Divulgar o acesso direto às respostas institucionais das perguntas mais fre-quentes dos investidores e público em geral.

f) Orientar sobre os requisitos e o processo para formular denúncias, reclamações ou intermediários financeiros quando for possível.

g) Oferecer guias ou manuais sobre determinados produtos financeiros, suas

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condições e o entendimento da relação entre o risco e a rentabilidade no mer-cado de valores.

Nas jurisdições dos países ibero-americanos se observa modelos flexíveis e efica-zes em matéria de serviços de atenção de consultas dos investidores. Assim, por exemplo, a Comissão Nacional de Valores da Argentina absolve por via telefônica ou mensagem eletrônica as consultas que recebe, enquanto que a Comissão Na-cional de Valores do Paraguai mantém habilitados todos seus canais de contato por via telefônica, mensagem eletrônica e site para atender às consultas formula-das pelos investidores.

Na Espanha existe uma dependência especializada, que é o Departamento de Inves-tidores da Comissão Nacional do Mercado de Valores, o qual oferece um serviço centralizado de atenção ao investidores para resolver suas dúvidas ou preocupações sobre aspectos normativos, serviços e produtos existentes nos mercados de valores, e sobre seus direitos os procedimentos legais para exercer e defender. Na Costa Rica, em cumprimento da Lei Reguladora do Mercado de Valores, a Superintendência Geral de Valores conta com um Departamento de Informação e Comunicação que tem entre suas funções receber e absolver as consultas relacionadas ao mercado de valores, assim como oferecer qualquer informação sobre o mesmo ou sobre maté-rias relacionadas. No Chile, a Superintendência de Valores e Seguros conta com Área de Proteção ao Investidor e Segurado através de sua plataforma, oferecendo atenção, orientação e informação de consultas e reclamações por canais presenciais e telefônicos, assim como pelo site.

E ainda, em algumas jurisdições nos países ibero-americanos existem serviços espe-cializados e complementares que são administrados por uma mesma instituição. No Peru, por exemplo, a Superintendência do Mercado de Valores (SMV), através de sua Intendência Geral de Orientação ao Investidor oferece orientação gratuita e ao públi-co em geral sobre temas relacionados com o mercado de valores, e também desenha e executa ações de fomento da cultura bursátil e de educação financeira no âmbito dos mercados de valores. Através da Defensoria do Investidor se orienta gratuita-mente o investidor diante de uma situação caracterizada, ou seja, caso considere estar afetado seus direitos em suas relações com uma sociedade emissora de valo-res, uma sociedade agente de bolsa, uma sociedade administradora de fundos mútuos de investimentos em valores ou uma sociedade administradora de fundos de investimentos, entre outras.

Os requerimentos formais para que um investidor ou uma pessoa interessada no mercado de valores formule uma consulta são similares em todas as jurisdições

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participantes neste estudo. Mediante os serviços de atenção de consultas se busca informar e orientar com agilidade e eficiência os investidores e ao público em geral sem impor formalidades nem custos que possam dissuadir sua aproximação com a informação e a orientação requerida. Assim, basicamente, para formular uma con-sulta, se solicita dos interessados o seguinte:

a) Seu nome e sobrenome ou razão social, identidade da entidade a que está vinculada a questão pleiteada, se for o caso.

b) Endereço para remeter as notificações, assim como seus dados adicionais de contato tais como número de telefone, e-mail , etc.

c) Os antecedentes, os fatos que motivaram a questão pleiteada e as circuns-tâncias do caso.

d) As dúvidas ou preocupações específicas suscitadas na questão pleiteada.e) Os demais dados e elementos que podem contribuir para absolvição da ques-

tão pleiteada.

Também, em atenção ao anteriormente mencionado, se evidencia que, de modo ge-neralizado, a formulação de uma consulta, incluída numa solicitação de informação, se pode efetuar pelos seguintes meios concorrentes:

a) De forma impressa.b) Por via telefônica.c) Meios informáticos, eletrônicos ou telemáticos, inclusive em alguns países,

por nota ou mensagem eletrônica simples.d) Sites dos diferentes órgãos que contam com serviço de atenção ao investidor.e) Presencialmente.

É claro que a informação e a orientação ao investidor, mediante a absolvição de con-sultas, configuram um componente da educação financeira que contribui com a legi-timidade do mercado de valores, e com a redução da quantidade de controvérsias que podem surgir nas relações comerciais entre os investidores e os intermediários do mercado. Em muitos casos, as pessoas que utilizam estes serviços procuram con-hecer a opinião dos órgãos supervisores com antecipação à apresentação de uma possível reclamação, denúncia ou demanda, de modo que podem antecipar um pos-sível resultado em uma eventual controvérsia e, assim, decidir com maior infor-mação sobre se vale a pena encarar formalmente ou não.

Em geral, salvo em algumas jurisdições, os serviços de atenção de consultas dos in-vestidores não constituem uma fase prévia ou preparatória dos sistemas de solução de controvérsias entre este e os intermediários financeiros. Porém, o papel que cum-pre a absolvição de consultas em casos onde os investidores estimam que seus direi-

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tos não tenham sido respeitados, resulta eficaz para a prevenção e, em alguns ca-sos, para o entendimento cabal de uma controvérsia e sua solução. Em geral, a absolvição de uma consulta terá caráter informativo em casos em que não constitui fase prévia obrigatória, e não terá efeitos de vínculo em relação a pessoas, atividades ou supostos abrangidos pela mesma.

Finalmente, cabe considerar que uma consulta formulada por um investidor tem a capacidade de proporcionar valiosa informação à autoridade do mercado de valores, e pode permitir desenvolver uma investigação que, dependendo do caso, poderia dar inicio a um procedimento sancionador contra um intermediário financeiro, como foi explicado no capítulo 1 deste trabalho.

Uma consulta desta natureza pode também proporcionar informação valiosa para identificar aspectos que precisam ser regulados de um aperfeiçoamento regulatório, e pode aportar elementos para atuações e inspeção e/ou para detectar debilidades das entidades referente à sua operacionalidade ou ao tratamento de determinados temas que têm incidência nos demais investidores que são clientes de determinado intermediário financeiro, manifestando-se de um efeito preventivo.

3. A SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS ENTRE INVESTIDORES E INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS

A existência de mecanismos que fornecem soluções com celeridade, eficazes e legí-timas perante as controvérsias que se apresentam entre os investidores e os inter-mediários financeiros resulta de especial importância para garantir a adequada pro-teção do investidor no mercado de valores, o que também fortalece o adequado funcionamento e legitimidade deste mercado.

A seguir se desenvolvem os modelos de solução de controvérsias que se apresen-tam nos países ibero-americanos, suas características e princípios fundamentais, incluindo os meios alternativos disponíveis, tais como a mediação, a conciliação e arbitragem.

3.1. Os modelos de solução de controvérsias a partir do âmbito público

A divisão de funções a cargo do Estado, a partir da experiência dos países ibero-americanos, contempla a exclusiva atribuição da tarefa de solução de controvérsias à função jurisdição, que corresponde a juízes e tribunais de justiça de cada país. As-

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sim, a administração de justiça nos Estados dos países ibero-americanos é imple-mentada na via judicial, com autonomia da função executiva ou governativa e da função legislativa ou normativa do poder público.

Porém, em algumas jurisdições, este modelo clássico em andamento, sobretudo em áreas altamente especializadas, como é o caso do mercado de valores, são modelos mistos de solução de controvérsias que contemplam algum grau de participação de órgãos administrativos especializados. Estes órgãos podem encontrar-se adscritos a uma autoridade supervisora ou uma dependência ministerial, fazendo parte da estru-tura da administração pública do Estado.

Em consequência, os modelos de solução de controvérsias entre investidores e inter-mediários financeiros em países ibero-americanos respondem a diferentes caracte-rísticas agrupadas sob o modelo judicial clássico, que têm por dirimentes órgãos competentes que são juízes de direito e os modelos mistos que incluem, além de uma atividade judicial quando menos revisados, componentes de participação de ór-gãos administrativos que devem cumprir, com imparcialidade, uma função determi-nadora ou dirimente.

3.1.1. O modelo judicial

Neste modelo de solução de controvérsias, perante uma demanda formulada por um investidor, os juízes e tribunais competentes, na sua condição de autoridades judi-ciais, encontram-se habilitados a determinar a existência do não cumprimento das obrigações que correspondem a um intermediário financeiro no marco contratual e regulatório correspondente e, também, no caso de normas aplicáveis à determinada jurisdição, assim previsto a determinar a validade e eficiência de determinadas cláu-sulas contratuais que poderiam estimar-se como abusivas em prejuízo do investidor.observa-se claramente e determinado que os conflitos intersubjetivos entre investi-dores e intermediários financeiros são designados aos juízes e tribunais. Neste modelo, as autoridades judiciais podem ordenar, medidas cautelares, a restituição ao investidor dos valores ou o capital correspondente e a execução de garantias, entre outras medidas idôneas, assim como a indenização que possa corresponder ao inves-tidor pelos danos causados, ao tempo de declarar a resolução de contratos ou orde-nar o cumprimento das obrigações não cumpridas. Na Argentina, a Lei de Mercado de Capitais sancionada em 29/11/12, prevê que todos os mercados deverão contar com um tribunal arbitral permanente, ao qual serão submetidas de forma obrigatória as entidades cujos valores negociáveis se comer-cialize dentro de seu âmbito, em suas relações com os acionistas e investidores.

A solução de controvérsias entre investidores e intermediários financeiros via judi-

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cial se produz a partir de um processo146 de natureza civil no qual se materializa uma contraposição de interesses que exige da parte demandante provar os fatos que con-figuram o não cumprimento que alega e fundamenta juridicamente o sustento de seu pedido, para satisfazer seu interesse. No marco de um processo civil as partes devem acreditar naquilo que afirmam, pois a princípio, o trabalho probatório de ofício (cargo da autoridade dirimente) não se encontra habilitado ou, em todo caso, encontra-se limitado a supostos excepcionais.

Em relação à duração do processo para a solução de controvérsias, mesmo quando as normas aplicáveis nas diferentes jurisdições em países ibero-americanos procu-ram celeridade, existem jurisdições nas quais se reconhece que são demorados.

3.1.2. Os modelos mistos

Os modelos mistos de solução de controvérsias entre investidores e intermediários financeiros na região se caracterizam pela participação, em alguma medida, de ór-gãos administrativos que cumprem uma função de dar pareceres ou dirimente na qualidade de autoridade administrativa. Esses modelos mistos não têm expressões institucionais e processuais padronizadas, pois possuem estruturas e desenhos pro-cessuais variáveis que respondem à experiência e necessidades de cada jurisdição. Porém, muitos deles encontram-se vinculados aos propósitos da proteção do con-sumidor em geral, ou do investidor ou consumidor financeiro em particular.

Com esta constatação, resulta necessário identificar, em cada jurisdição, o alcance do mandato dos órgãos administrativos e a natureza dos atos que emitem, pois em algumas jurisdições podem carecer de exequibilidade e necessitar do respaldo de órgãos jurisdicionais, enquanto que em outras podem ser exequíveis ao concluir a tramitação correspondente em sede administrativa.

Conforme análise realizada, a participação dos órgãos administrativos nestes mode-los de solução de controvérsias se expressa nas jurisdições de países ibero-ameri-canos, entre outras, sob as seguintes modalidades:

146. A partir da doutrina, o processo foi definido como “o conjunto dialético de atos, executados com sujeição a regras mais ou menos rígidas, realizados durante o exercício da função jurisdicional do Estado por diferentes sujeitos que se relacionam entre si com interesses idênticos, diferentes ou contraditórios, porém vinculados intrinsecamente por fins privados e públicos”; enquanto que se considera como objeto de um processo “a relação jurídica aos atos jurídicos ou fatos, pelos quais devem aplicar-se no caso afir-mativo as normas que regulam para decidir sobre sua existência e efeitos jurídicos”. Citações textuais tomadas, respectivamente, de Monroy Gálvez, Juan. “Introducción al Proceso Civil”. Tomo I, Temis. Bogotá, 1996. p. 112-113; e, Echandía, Devis. “Teoría General del Proceso”. 3ª ed, Editorial Universidad. Buenos Aires, 2002. p. 156.

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• O exercício de funções jurisdicionais por delegação ao órgão administrati-vo. Este é o caso da Superintendência Financeira da Colômbia, que tem a seu cargo, como parte de seu mandato, o conhecimento e tramitação de proces-sos dirigidos a solucionar controvérsias entre investidores e intermediários financeiros, contando com a atribuição, entre outras, de ordenar medidas cau-telares e outorgar indenizações para ressarcir os danos que poderiam infrin-gir-se aos investidores. Sob este esquema, a autoridade administrativa faz o papel de autoridade jurisdicional em primeira instância, por delegação de funções, implementando as medidas de pressão e mecanismos que corres-pondem a uma via judicial.

• O exercício de funções administrativas próprias. Na Costa Rica, a Superin-tendência Geral de Valores tem a atribuição de ordenar medidas cautelares e corretivas diante da reclamação de um investidor contra um intermediário fi-nanceiro, e em El Salvador, a Defesa do Consumidor pode proceder em sentido similar. E ainda, no Peru, a Autoridade Nacional de Proteção ao Consumidor (que é o Instituto Nacional de Defesa da Competência e da Proteção de Pro-priedade Intelectual), por via de denúncia, conhece as reclamações dos inves-tidores que se qualificam como consumidores contra intermediários financei-ros. Esta autoridade, mediante um ato administrativo147 pode impor sanções e ordenar medidas corretivas que têm por objetivo reparar as consequências patrimoniais diretas e imediatas ocasionadas ao investidor por uma infração; ou reverter os efeitos desta ou evitar que volte a acontecer no futuro. Nas ju-risdições destes países, as indenizações para ressarcir os danos que possa receber o investidor são ordenadas a corresponder somente por via judicial. No Chile, corresponde ao Serviço Nacional do Consumidor (SERNAC) receber consultas e reclamações da cidadania, e dar a conhecer ao fornecedor o res-pectivo motivo da inconformidade, a fim de que voluntariamente possa propor as alternativas de solução que estime convenientes.

• O exercício de funções arbitrais e de representação. No México, a CONDU-SEF, que depende da Secretaria de Fazenda e Crédito Público do México, tem por mandato resolver as reclamações dos investidores e pode servir como árbitro. Esta é uma expressão de um modelo misto de solução de controvér-sias, dada a natureza de entidade pública desta Comissão e em consideração a seu mandato dirimente, que se determina como função arbitral (o qual ge-ralmente é uma alternativa aos modelos de solução de controvérsias no âm-bito público), e concorre com a função administrativa desta Comissão. Como

147. Entende-se de modo generalizado em países ibero-americanos que um ato administrativo é “a de-claração de vontade, de juízo, de conhecimento ou de desejo realizado pela Administração em exercício de um poder administrativo diferente do poder regulamentar”. Citado textual de García de Enterría, Eduardo e Fernández, Tomás-Ramón. “Curso de Direito Administrativo”. Seção I, Civitas. Madrid, 1995. p. 522.

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nota distintiva, também, a CONDUSEF tem atribuições para exercer a ação coletiva quando se afetam interesses e direitos de um conjunto de investido-res diante da sede judicial.

• O exercício de funções determinadoras. Na Espanha existe um serviço admi-nistrativo de reclamações a cargo da Comissão Nacional do Mercado de Valo-res, que resulta competente, entre outros, em relação às reclamações que formulam os investidores. Este serviço emite um informe motivado e com conclusões no que se faz constar se há evidência de uma violação de normas de transparência e proteção, e se a entidade reclamada se ajustou ou não às boas práticas e usos financeiros. Este informe não é vinculante e não cabe recurso em contra (Real Decreto 303/2004148). Porém, possui um significativo valor probatório em sede judicial quando o investidor decide demandar a um intermediário financeiro pelo não cumprimento de suas obrigações. No Brasil, entre outras funções encomendadas, a Comissão de Valores Mobiliários pode atuar no âmbito judicial por requerimento da autoridade judicial ou por ofere-cimento de uma das partes no processo para que possa emitir sua opinião técnica sobre as matérias referentes ao mercado de valores que se encontra vinculada à controvérsia verdadeira. No México, a CONDUSEF também pode emitir um parecer quando do expediente se destaca ou separa elementos que, a seu juízo, permite supor a procedência do reclamado e o prévio cumprimento de determinados requisitos.

Os modelos mistos de solução e controvérsias, em suas diferentes expressões, não excluem a possibilidade de que o investidor que se sinta afetado possa recorrer dire-tamente via judicial, conforme a disposição das normas aplicáveis na corresponden-te jurisdição em que as autoridades judiciais podem ordenar medidas cautelares, a restituição ao investidor de valores ou o capital correspondente e a execução de ga-rantias, entre outras medidas idôneas, assim como a indenização que possa corres-ponder ao investidor pelos danos, ao tempo de declarar a resolução de contratos ou ordenar o cumprimento das obrigações não cumpridas.

3.2. A relevância da relação entre a solução de controvérsias e a função supervisora e reguladora

Uma estreita relação entre a autoridade a cargo da solução de controvérsias em uma jurisdição, seja sob o modelo judicial ou sob um dos modelos mistos, e a autoridade

148. Esta norma foi modificada pela Ordem ECC/2502/2012, de 16 de novembro, pela que se regula o procedimento de apresentação de reclamações diante dos serviços de reclamações do Banco da Espanha, da Comissão Nacional do Mercado de Valores e da Direção Geral de Seguros e Fundos de Pensões , e que entrará em vigor em 22 de maio de 2013..

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do mercado de valores, resulta da maior importância, sendo que a avaliação de uma controvérsia pode evidenciar a existência de um não cumprimento de obrigações ou a existência de cláusulas contratuais abusivas que sejam contrárias às normas que regulam a atividade de um intermediário financeiro. No âmbito do trabalho corres-pondente à autoridade do mercado de valores, poderia ter relevância jurídica em re-lação à sua função supervisora e reguladora.

Sob esta compreensão, na maioria das jurisdições participantes neste trabalho exis-tem espaços de coordenação entre as autoridades a cargo da solução de controvér-sias, e as autoridades a cargo da função supervisora e reguladora do mercado de valores. Porém, se deve mencionar que estes vínculos de coordenação possuem dife-rentes níveis de intensidade e institucionalidade.

Na Argentina, por exemplo, se expressa a existência de uma comunicação fluída en-tre tais autoridades, mesmo quando não há formalização instituída de comissões e coordenação para tal fim. Na Espanha, o serviço administrativo de reclamações que se encontra a cargo da Comissão Nacional de Mercado de Valores, quando estime que possa existir uma possível infração sobre a regulação aplicável à atividade de um intermediário financeiro, poderá informar ao correspondente Departamento de Supervisão, para que se investigue a possível irregularidade.E ainda, no Peru, para afirmação desta comunicação fluída, existe um convênio de cooperação interinstitucional entre a Superintendência do Mercado de Valores (SMV) e a Autoridade Nacional de Proteção do Consumidor. Mediante este instrumento se assegura, de modo específico, a remissão por parte desta autoridade das decisões em matéria de proteção ao consumidor e de informação sobre as denúncias nesta matéria, com o fim de que a Superintendência do Mercado de Valores (SMV) possa desenvolver oportunamente as ações de supervisão que estime necessárias no âm-bito de sua competência. Similar é o caso chileno, onde existe um convênio de intero-perabilidade e cooperação entre a Superintendência de Valores e Seguros e o Serviço Nacional do Consumidor (SERNAC), destinado a facilitar a tramitação das consultas e reclamações sobre temas de investidores, assim como a capacitação recíproca em matéria de direitos dos consumidores e dos mercados de valores.

Um aspecto que deve ser levado em conta na relação entre a solução de controvér-sias e a função da autoridade do mercado de valores, se expressa em que, tanto o modelo judicial como os modelos mistos de solução de controvérsias podem ser complementados pela função sancionadora da referida autoridade diante de in-frações às normas que regulam a atividade de um intermediário financeiro. Assim, tal e como se observa em algumas jurisdições nas quais o tempo de impor uma sanção à autoridade do mercado de valores pode também ordenar medidas de reposição ou corretivas consistentes na devolução de encargos cobrados indevidamente ou de

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restituição de valores, como por exemplo é o caso das jurisdições do Peru e Uruguai, verdadeiramente supõe a solução de problemas que afetam os investidores, diluin-do controvérsias atuais ou potenciais.

3.3. Atuação individual e atuação coletiva

Em todas as jurisdições dos países ibero-americanos a atuação individual dos investidores está assegurada pelos ordenamentos jurídicos, seja a partir de um modelo judicial como de um modelo misto de solução de controvérsias, assim como dos meios alternativos de solução de controvérsias. Significa que, diante de uma contraposição de interesses sustentada em uma diferente apreciação a res-peito de seus direitos e o cumprimento das obrigações de um intermediário fi-nanceiro, um investidor poderá formular uma demanda ou uma reclamação a tí-tulo pessoal contra o intermediário que corresponda em defesa de seus interesses individuais perante a autoridade correspondente.

E ainda, a atuação coletiva dos investidores pode desenvolver-se em um número significativo de países, conforme previsto nas correspondentes legislações. Assim, por exemplo, a partir de seu marco legal, Chile, El Salvador e Peru reconhecem que as Associações de Consumidores (organizações formadas com o propósito de informar, educar e assumir a defesa de seus afiliados e dos consumidores que assim o solicitem) encontram-se habilitadas para representar o interesse coletivo que corresponde aos investidores em uma controvérsia com um intermediário fi-nanceiro. Na Colômbia se contempla a possibilidade de interpor ações de classe dirigidas a tutelar os direitos das pessoas, incluindo os direitos dos investidores, que são afetados por uma mesma causa, no mérito ao princípio de economia processual, e assim ganhar mediante esta via a indenização que corresponda pe-los danos causados.

Na Costa Rica e Equador, a possibilidade de desenvolver atuações coletivas para a defesa dos direitos dos investidores está garantida sob regras constitucionais gerais, enquanto que no Paraguai e no Peru esta possibilidade jurídica encontra-se expressa na Lei de Defesa do Consumidor do Usuário e no Código de Proteção e Defesa do Consumidor, respectivamente. No Código peruano, é necessário que “o exercício das ações em defesa dos direitos do consumidor possa ser efetuado a título individual ou em benefício do interesse coletivo ou difuso dos consumidores”, sob o entendimento de que a defesa de um interesse coletivo versa sobre os direi-tos comuns a um conjunto determinado ou determinável de consumidores (in-cluindo investidores) que se encontram vinculados a um fornecedor (intermediá-rio financeiro), configurando um grupo ou classe, e que a defesa de um interesse difuso versa sobre a defesa de um conjunto indeterminado de consumidores (in-

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cluindo investidores) afetados.

No México, no ano 2011, foi introduzida a figura da Ação Coletiva procedente para tutelar direito cuja titularidade corresponde a uma coletividade de pessoas ou para o exercício de pretensões individuais cuja titularidade seja de um grupo de pessoas. Esta reforma delega à CONDUSEF representar os interesses de qualquer grupo de usuários de serviços financeiros afetados.

Na Argentina, Bolívia, Guatemala e República Dominicana não se evidenciam de-terminações normativas expressas que forneçam a atuação coletiva dos investi-dores para a defesa de seus direitos nos casos de afetações confirmadas por parte dos intermediários financeiros. Porém, isso não excluirá a possibilidade de que as autoridades dirimentes, em caso confirmado, disponham da acumulação processual objetiva de demandas ou reclamações de investidores contra um mes-mo intermediário financeiro, quando em determinadas controvérsias se aprecie identidade ou conexidade de fatos, fundamentos e/ou pedidos em relação ao inter-mediário.

3.4. A reivindicação direta como espaço de solução de controvérsias

Tanto o modelo judicial como os modelos mistos de solução de controvérsias podem coexistir com espaços no interior da organização dos intermediários financeiros, que permite a atenção direta das reivindicações dos investidores. Esta coexistência per-mite soluções de baixo custo e, em algumas medidas, previne o trânsito das contro-vérsias como meios de solução a cargo de autoridades do Estado ou meios de so-lução alternativos como a mediação, conciliação e arbitragem.

Assim como existe a obrigação para os intermediários financeiros de contar com vias para a apresentação das reivindicações diretas dos investidores, por exemplo, em El Salvador, por determinação da Lei de Proteção ao Consumidor e, no Peru, por deter-minação do Código de Proteção ao Consumidor, como também pelo disposto nas Normas aplicáveis a denúncias e reclamações contra as entidades supervisionadas e aprovadas pela Superintendência de Mercado de Valores (SMV).

No México, os intermediários financeiros devem contar com uma Unidade Especiali-zada (UNE) que atenda às consultas e reivindicações dos usuários. Na Espanha, os intermediários financeiros encontram-se obrigados a atender e resolver as reivindi-cações que seus clientes apresentam em relação a seus interesses e direitos legal-mente reconhecidos, o que constitui uma etapa prévia à atuação do serviço adminis-trativo de reivindicações, que se encontra a cargo da Comissão Nacional do Mercado

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de Valores. Para esta finalidade, as entidades devem contar com um Serviço de Atenção ao Cliente e tempestivamente com um Defensor do Cliente (Ordem ECO/734/2004 sobre os departamentos e serviços de atenção ao cliente e o defen-sor do cliente das entidades financeiras).

3.5. O papel dos meios alternativos de resolução de controvérsias (MARC)

De modo geral, os meios alternativos de resolução (ou solução) de controvérsias se remetem geralmente a sistemas que, sendo diferentes dos que se encontram a cargo de autoridades do Estado que exercem poder público, como já foi descrito an-teriormente sob o modelo judicial ou os modelos mistos, têm por finalidade solucio-nar controvérsias entre investidores e intermediários financeiros. Estes meios alter-nativos se caracterizam por não utilizar a via judicial nem o princípio da via administrativa.

As vantagens que apresenta sua utilização, em comparação com o recurso de auto-ridades judiciais, podem evidenciar-se na maioria dos meios alternativos com maior celeridade, menor custo, maior legitimidade (ao ser geralmente um meio escolhido pelas partes), menos formalidades, assim como o fato de que estes meios permitem, com maior probabilidade, que se preservem relações contratuais satisfatórias entre as partes. Contudo, funcionalmente, alguns meios alternativos de resolução de con-trovérsias, como a mediação e a conciliação, estabelecem uma via de comunicação e, por sua vez, uma via de harmonização de interesses entre investidores e intermediá-rios financeiros. Em todo caso, os meios alternativos geralmente apresentam, em comparação com a via judicial, um menor risco legal para as partes em relação à decisão sobre o fundo de uma controvérsia, e um menor risco de afetar a reputação do intermediário financeiro.

3.5.1. Os modelos predominantes

Nas diferentes jurisdições analisadas, como meios alternativos de resolução de con-trovérsias no âmbito do mercado de valores, predominam os seguintes modelos, que respondem às categorias básicas identificadas como mediação, conciliação e arbi-tragem (ou arbitramento):

a) A mediação, é um processo que intentam voluntariamente duas ou mais par-tes alcançar por si mesmas um acordo para conseguir a solução de uma con-trovérsia com a ajuda de um mediador. O mediador é um terceiro que interme-dia entre as partes para buscar ajuda a fim de descobrir seus interesses e aproximar suas posições, normalmente propondo, nunca impondo, caminhos

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para investigar a solução desejada149. Assim, por exemplo, a Constituição do Equador espera de modo geral, entre outros, o recurso à mediação como meio alternativo de solução de controvérsias, o qual é desenvolvido pela Lei de Ar-bitragem e Mediação. E também, a Superintendência de Companhias possui um Centro de Mediação que permite a aproximação entre investidores e inter-mediários financeiros. No Brasil, a Comissão de Valores Mobiliários, mesmo quando não tem manda-to formal para desenvolver mediações perante a orientação ao investidor e tendo a atribuição de promover investigações para determinar a responsabili-dade de um intermediário financeiro quando aprecie indícios de irregularida-des, contribui com a solução de controvérsias, pois a sua intervenção motiva a composição de interesses entre as partes. Por outro lado, o Regulamento da Defensoria do Investidor da Superintendência do Mercado de Valores (SMV) do Peru, diante de uma possível controvérsia, espera um dinâmico e eficaz ser-viço dirigido a propiciar um espaço de diálogo direto entre investidores e inter-mediários financeiros, a fim de que seja possível superar uma situação confli-tiva.

b) A conciliação é também um processo através do qual as partes, mediante um acordo satisfatório, podem solucionar suas controvérsias. As partes são assis-tidas por um conciliador que propõe fórmulas de acordo para chegar a uma solução, com a expressão de uma proposta conciliatória que, enquanto não vincula às partes, pode ser assumida por elas, íntegra ou parcialmente150. As-sim, por exemplo, a Lei de Mediação, Conciliação e Arbitragem de El Salvador espera, entre outros meios alternativos, o recurso à conciliação, considerando o conciliador como um terceiro imparcial que procura conciliar os interesses das partes na controvérsia.

c) A arbitragem ou arbitramento se estabelece quando as partes decidirem voluntariamente que, diante de uma controvérsia atual ou potencial, um terceiro (o árbitro ou os árbitros) resolverá impondo uma solução, de um pro-cesso trilateral que, mesmo quando guarda os princípios essenciais de um processo civil, é muito mais simples e com celeridade. Geralmente, as partes podem eleger o árbitro ou os árbitros, ou escolher o procedimento para sua eleição. No caso de já ter sido eleita uma pluralidade de árbitros para a so-

149. O artigo 43 da Lei de Arbitragem e Mediação do Equador define mediação como “um procedimen-to de solução de conflitos pelo qual as partes, assistidas por um terceiro neutro denominado mediador, procuram um acordo voluntário, que relata sobre matéria transigível, de caráter extrajudicial e definitivo, que ponha fim ao conflito”.150. O artigo 3 da Lei de Arbitragem e Mediação de El Salvador – Decreto 914, define a conciliação, inclusive como um meio ao interior de um processo judicial ou arbitral, ao destacar que se trata de “um mecanismo de solução de controvérsias através do qual duas ou mais pessoas tratam de conseguir por si mesmas a solução de sua diferenças, com a ajuda do Juiz ou árbitro, segundo seja o caso, que atua como terceiro imparcialmente, e procura defender os interesses das partes”.

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lução de uma determinada controvérsia, se formará um órgão multi pessoal que decidirá pela maioria de seus membros. Pela fonte de inspiração dos ár-bitros para determinar a correspondente solução, se diferencia entre a arbitra-gem de equidade (em que se resolve o caso de acordo com este princípio); e a arbitragem de Direito (em que o árbitro resolve com um acordo estritamente previsto nas normas jurídicas)151.

Num significativo número de jurisdições em países ibero-americanos, seja por via de leis gerais referidas a meios alternativos de solução de controvérsias ou por leis es-peciais sobre o mercado de valores, se espera a possibilidade de submeter À arbitra-gem a solução de controvérsias entre investidores e intermediários financeiros, como é o caso, entre outros, da Argentina, Costa Rica, Chile, Equador, El Salvador, México, Panamá, Paraguai e Peru.

Igualmente, apontar que quando se espera, entre outras vias arbitrais, uma arbitra-gem especializada em matéria de consumo, como é o caso do Peru, a submissão vo-luntária do investidor, em sua qualidade de consumidor final, a arbitragem exclui, normalmente, a possibilidade de que promova o início de um procedimento administra-tivo por infração a seus direitos como consumidor, ou que pretende ser beneficiado com uma medida corretiva ditada pela Autoridade Nacional de Proteção do Consumidor nos procedimentos administrativos que podem ser instaurados por iniciativa própria. Por outro lado, no caso chileno, aquelas entidades que contam com o “Selo SERNAC”152 deverão contar com uma unidade de atenção a clientes, cujas falhas são vinculantes para o fornecedor, sem prejuízo de que o cliente que não esteja conforme com essa referida falha possa solicitar um mediador ou árbitro financeiro, sem custo para ele, para a resolução dessa controvérsia. O mediador ou o árbitro financeiro não poderão intervir nos assuntos que devem submeter-se exclusivamente a um tribunal de justiça nem os que têm sido previamente submetidos ao conhecimento de um juiz competen-te pelo consumidor por si ou em conjunto com outros consumidores.

3.5.2. A administração privada e pública

Em relação aos meios alternativos de solução de controvérsias existem, na experiên-cia de países ibero-americanos, diferentes vertentes escolhidas para sua adminis-tração, tal como a administração privada (inclusive por um intermediário financeiro

151. O artigo 2 do Decreto Legislativo N° 1071 que norma a arbitragem no Peru espera que “possam ser submetidas à arbitragem das controvérsias sobre matérias de livre disposição conforme o direito, assim como aquelas que a lei aos tratados ou acordos internacionais autorize”.152. Poderão contar com o “Selo SERNAC” aquelas entidades que têm certificação do Serviço Nacional do Consumidor (SERNAC) acerca de que tal entidade e os contratos submetidos à revisão cumpram com os requisitos legais exigidos para contar com esse selo.

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individualmente considerado ou através de suas associações gremiais), que é geral-mente próprio deste tipo de meios pela sua natureza peculiar alternativa aos meios públicos, ou à administração por parte de um ente Estatal.

Em países ibero-americanos não é possível encontrar uma tendência unívoca que responda exclusivamente a uma administração pura do setor privado ou público. As-sim, por exemplo, nos meios alternativos de solução de controvérsias de adminis-tração privada, é possível que se apresente certa intervenção dos poderes públicos na previsão ou na configuração desses meios, o que pode ocorrer com maior ou menor intensidade. Por outro lado, nas jurisdições onde a administração assume um maior protagonismo pelo ente estatal, existem também instituições cuja configu-ração jurídica, com os limites que permite a norma, ficam nas mãos do setor privado.

No caso da administração dos meios alternativos de solução de controvérsias entre investidores e intermediário financeiro por parte do setor privado, se observam mo-delos administrados pelas associações das entidades supervisionadas. Assim, em alguns países, as bolsas de valores participam desta administração, tal como se evi-dencia na experiência da Argentina e Costa Rica, onde as bolsas de valores adminis-tram um sistema de arbitragem entre investidores e intermediários financeiros. As bolsas de valores no Chile entregaram sua função de resolução de conflitos a seu Comitê de Regulação, cujas decisões se vinculam ao intermediário financeiro mem-bro da correspondente bolsa.

Por outro lado, no caso da administração dos meios alternativos de solução de con-trovérsias entre investidores e intermediário financeiro pelo setor público, tal como foi mencionado previamente, a Superintendência de Companhias do Equador possui um Centro de Mediação que administra este modelo de solução de controvérsias. No Peru, a partir do modelo da conciliação, o investidor lesado em seus direitos como consumidor poderá recorrer ao serviço de atenção gratuita de reivindicação, a cargo do Serviço de Atenção ao Cidadão da Autoridade Nacional de Proteção do Consumi-dor. Neste espaço conciliatório, o investidor, em sua qualidade de consumidor final, e o intermediário financeiro, em sua qualidade de fornecedor de serviços, são convoca-dos a uma audiência de conciliação a fim de buscar encontrar um acordo conciliató-rio, vinculante e definitivo, de forma simples e rápida.

Também, em relação à arbitragem especializada em matéria financeira, administra-do pelo setor público, destaca-se em países ibero-americanos o modelo mexicano em que a CONDUSEF tem por mandato resolver as reclamações dos investidores e pode atuar como árbitro. Como já foi destacado anteriormente, esta é a expressão de um modelo misto de solução de controvérsias, a cargo do Estado, pela natureza de

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entidade pública desta Comissão e em consideração a que sua função dirimente se expressa mediante uma arbitragem.

3.6. Os princípios aplicáveis

A solução de controvérsias entre investidores e intermediários financeiros implica a articulação normativa e processual de princípios que garantem os direitos das partes no âmbito de um Estado de Direito. Entre os princípios fundamentais nos quais se sus-tenta um processo judicial, um processo administrativo ou um processo arbitral, confor-me foi mencionado anteriormente, nas jurisdições de países ibero-americanos podemos identificar a afirmação dos seguintes, de forma predominante:

a) o princípio do devido processo, conforme o qual as partes gozam de todos os direitos e garantias derivados do exercício de seu direito de ação ou de petição, assim como de contradição, o que inclui o direito a apresentar argu-mentos, oferecer e produzir provas, e receber uma decisão motivada e sus-tentada em Direito, tal e como se expressa, entre outros instrumentos nor-mativos da região, na Lei do Mercado de Valores do Panamá.

b) O princípio de razoabilidade ou de proporcionalidade, conforme as decisões da autoridade devem encontrar-se no âmbito da autorização que lhe foi atri-buída mantendo proporção entre os meios e os fins, para que as medidas ado-tadas se situem dentro do estritamente necessário para o cumprimento de seu mandato dirimente de controvérsias, como se reúne expressamente entre outros ordenamentos jurídicos da região no ordenamento paraguaio.

c) O princípio de celeridade, que exige a maior dinâmica possível evitando atraso no processo, com o propósito de alcançar uma decisão em tempo hábil, sem que seja afetado o devido processo, como se expressa, entre outros ins-trumentos normativos da região, na Lei de Arbitragem e Conciliação da Bolí-via e na Constituição do Equador.

d) O princípio de imparcialidade, exige que a autoridade dirimente da contro-vérsia avalie os fundamentos de ambas as partes com autonomia e indepen-dência, sem privilegiar a priori o interesse ou a posição de algumas delas, apli-cando as normas que correspondem ao caso para determinar a solução correspondente, como se expressa, entre outros ordenamentos jurídicos no ordenamento espanhol.

e) O princípio de proteção dos usuários de serviços financeiros ou pró con-sumidor, qque tem como prioridade buscar a equidade nas relações entre os consumidores (investidores) e fornecedores (intermediários financeiros), como sugere, entre outras, a Lei de Proteção e Defesa ao Usuário de Serviços Financeiros do México, e como expressa o Código de Proteção e Defesa do Consumidor do Peru.

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Estes princípios, sob diferentes expressões, têm vigência predominante em países ibero-americanos para a solução de controvérsias entre investidores e intermediários financeiros

4. AS GARANTIAS A FAVOR DO INVESTIDOR

Uma vez solucionada uma controvérsia entre um investidor e um intermediário fi-nanceiro, seja mediante um processo judicial, administrativo ou arbitral, e de haver assistido sobre sua razão ao investidor na controvérsia, a autoridade correspondente poderá ordenar em seu favor a execução da garantia que tem sido constituída pelo referido intermediário para respaldar os compromissos a seu cargo, no âmbito de sua prestação de serviços no mercado de valores.

A seguir se desenvolvem o alcance das garantias a favor do investidor, com referên-cia aos modelos que se evidenciam nas diferentes jurisdições participantes neste trabalho.

4.1. Marco geral das garantias

Da análise da informação fornecida para a realização deste estudo, pode-se concluir que predomina a origem legal dos fundos de garantias nas jurisdições dos países ibero-americanos.

Os recursos e os títulos de confiabilidade dos investidores aos intermediários do mer-cado de valores não são misturados com os ativos ou bens da casa ou comissionista de bolsa, sociedade ou agente de bolsa, ou casa de corretores153 com quem contra-tam, já que para os intermediários financeiros é indispensável a separação patrimo-nial de seus recursos frente aos de seus clientes. Assim, em geral, o dinheiro deve estar depositado em contas bancárias independentes, e os títulos se devem movi-mentar através dos depósitos centralizados de valores em nome exclusivo do cliente, enquanto não se receba uma contra ordem.

Os intermediários membros de uma bolsa de valores contam com mecanismos para cobrir os riscos, cujo objetivo é a proteção dos ativos de seus clientes, sejam valores ou dinheiro, assim como a proteção de seu próprio patrimônio. Em consequência, os intermediários financeiros estabelecem sistemas de controle interno, de gestão, de

153. As denominações dos intermediários financeiros no mercado de valores podem ser diferentes em cada jurisdição em países ibero-americanos

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riscos e constituem garantias, por exemplo, apólices de seguros que incorporam as coberturas mínimas que exigem as bolsas de valores e, na maioria das jurisdições, formam Fundos de Garantia.

Os Fundos de Garantia têm como objetivo exclusivo garantir aos clientes dos inter-mediários financeiros o cumprimento das obrigações de entrega e restituição de valores ou de dinheiro que os mesmos tenham contraído em virtude da celebração do contrato de comissão e da administração de valores.

Nos países como Equador, a exigência de garantias aos intermediários se origina da Lei do Mercado de Valores, que requer garantias com o fim de assegurar o cumpri-mento de suas obrigações frente a seus diretores e à respectiva bolsa, derivadas ex-clusivamente de suas operações. É o caso também da República Dominicana que, mediante norma legal, exige dos postos de bolsa e dos agentes de valores que cons-tituam uma garantia de disponibilidade imediata. Assim, deve assegurar o cumpri-mento de todas suas obrigações como intermediários de valores, em benefício dos credores presentes e futuros. Em algumas legislações são garantias admissíveis para os intermediários financeiros as fianças, as apólices de seguros, as garantias bancárias e os valores que emitem os estados, entre outras.

No Brasil, no âmbito do mercado de valores mobiliários, não há fundos específicos de garantia que permitem o ressarcimento ao investidor em caso de quebra ou fraude em uma sociedade intermediária. No caso de quebra de uma sociedade corretora ou distri-buidora ou outro intermediário, exceto na hipótese de que haja fraude (desvio de recur-sos, prestação de informações falsas etc.), os investimentos em nome do investidor não são prejudicados, por ser de sua propriedade e estar somente custodiados, em forma escritural, na entidade. A Central Depositária (CBLC) da BM&FBOVESPA possui todas as posições de investidores nos agentes de custódia a ela vinculadas com a identificação do cliente. Para certos investimentos, na órbita do Banco Central do Bra-sil, existe o Fundo Garantidor de Créditos154, que é uma entidade privada sem fins lu-crativos destinada a administrar mecanismos de proteção a titulares de créditos con-tra instituições financeiras. Entre os investimentos protegidos que não são valores mobiliários, nesta jurisdição, merecem ser citadas: as contas de poupanças, as letras de câmbio e as letras imobiliárias, entre outras.

No Peru, para garantir o cumprimento das obrigações que se derivam da participação das sociedades agentes de bolsa no mercado de valores, existe um Fundo de Garantia formado pelas contribuições mensais das referidas sociedades. Este fundo é um patri-

154. Cfr. página web: http://www.fgc.org.br/

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mônio autônomo cuja finalidade exclusiva é proteger os diretores que realizam ope-rações no mercado de valores, respondendo pelas obrigações das sociedades agentes de bolsa, derivadas da realização de operações e atividades que se realizam no territó-rio nacional, e que constituam infrações à regulação do mercado de valores. Em con-formidade com o Regulamento de Fundo de Garantia, observando o procedimento e os montantes máximos que se estabelecem, seus recursos podem ser dispostos a favor de um cliente diante de uma resolução judicial ou laudo arbitral, com qualidade de coisa julgada que determina medidas dirigidas a repor dinheiro. E também, a Superin-tendência do Mercado de Valores (SMV), mediante resolução prevista em um procedi-mento sancionador, pode dispor, excepcionalmente, a execução do Fundo em caso de haver ordenado uma medida de reposição. Também podem ser executados os recursos do Fundo de Garantia quando a Autoridade Nacional de Proteção do Consumidor orde-ne a uma Sociedade Agente de Bolsa, na qualidade de medida corretiva, um pagamen-to a favor de um cliente que seja qualificado como consumidor e a referida sociedade não cumpra com tal pagamento. No caso de que a execução do Fundo de Garantia, conforme os supostos referidos previamente, deixe montantes pecuniários não cober-tos, pode executar-se a garantia específica (ou individual) constituída por cada socieda-de agente de bolsa para garantir o cumprimento das obrigações que são derivadas de sua participação no mercado de valores, em respaldo dos compromissos contraídos com seus diretores, estabelecidos na Lei do Mercado de Valores peruana155.

Na Bolívia, a Lei do Mercado de Valores estabelece que as bolsas de valores poderão constituir um Fundo de Garantia para o cumprimento das operações concertadas por suas agências de bolsa, sem prejuízo das garantias previstas em outras normas. Este fundo será constituído mediante a contribuição das agências de bolsa, acionis-

155. As sociedades administradoras de fundos mútuos de investimentos em valores e as so-ciedades administradoras de fundos de investimentos no Peru, mesmo quando não qualificadas como agentes de intermediação, constituem instituições de investimento coletivo que recebem aportes dos investidores dirigidos a determinados fundos administrados por estas sociedades para seus investimentos em instrumentos financeiros e operações financeiras, entre outros. Nes-te sentido, estas sociedades administradoras de fundos (ou de patrimônios autônomos) encon-tram-se também obrigadas a constituir garantias de natureza específica (ou individual) perante a Superintendência do Mercado de Valores (SMV), em respaldo dos compromissos contraídos com os participantes (clientes) a seu cargo. Estas garantias podem ser executadas, entre ou-tros supostos, quando se verifica que uma destas sociedades não tem cumprido as obrigações contraídas com os clientes; ou, que ha incorrido em fraude ou negligência no desenvolvimento de suas atividades, ocasionando prejuízo a um fundo mútuo. A constituição e execução destas garantias são realizadas em conformidade com o estabelecido na Lei do Mercado de Valores no caso das sociedades administradoras de fundos mútuos de investimentos em valores; e na Lei de Fundos de Investimentos e suas Sociedades Administradoras para o caso das sociedades administradoras de fundos de investimentos; assim como nos regulamentos correspondentes aprovados pela Superintendência do Mercado de Valores (SMV).

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tas da bolsa de valores respectivamente, equivalente a uma porcentagem do volume de suas operações estabelecida mediante regulamento. Esse fundo será administra-do pela bolsa e fiscalizado por um conselho fiscal, designado pela junta de acionistas da respectiva bolsa de valores, com poder de veto em respeito às decisões sobre o investimento dos recursos do fundo de garantia conforme o regulamento menciona-do. O Fundo de Garantia será utilizado para fazer frente a operações pendentes de liquidação acordadas na bolsa de valores pelas agências de bolsa, e para cobrir os efeitos da responsabilidade civil destas frente a seus clientes, derivado de culpa, dolo ou insolvência. Este fundo não pode ser dissolvido por circunstância alguma, salvo o caso de dissolução e liquidação da bolsa de valores respectiva. Diante de tal circuns-tância, o regulamento do fundo de garantia deverá determinar o destino dos recursos acumulados.

No México, não existe um fundo de garantia para os investidores. Porém, as casas de bolsa são responsáveis pelos danos e prejuízos ocasionados ao cliente pelo não cumprimento da obrigação que devem ajustar ao perfil do cliente em sua operação, ou seja, quando se contratam operações e serviços sobre valores que não sejam acordados com o perfil do cliente, e não têm o consentimento expresso do mesmo. Por outro lado, existe um sistema de proteção para o sistema de poupança bancária em favor das pessoas que realizam operações seguras, administrado por um órgão descentralizado, o Instituto para a Proteção da Poupança Bancária (IPAB). Porém, somente se consideram como obrigações seguras os depósitos, empréstimos e cré-ditos que se realizam com instituições de crédito, ficando fora de sua proteção a maior parte das operações com valores.

Na Espanha, atualmente, existe o Fundo de Garantia de Depósitos de Entidades de Crédito156, que conta com personalidade jurídica própria e tem por objetivo garantir os depósitos em dinheiro e em valores ou outros instrumentos financeiros constituí-dos nas entidades de crédito, com o limite de 100.000 euros para os depósitos em dinheiro e, no caso de depósitos nominais em outra moeda, seu equivalente aplicando o tipo de câmbio correspondente. Para os investidores que tenham confiado a uma entidade de crédito valores ou outros instrumentos financeiros, até 100.000 euros, além de oferecer estas duas garantias, diferentes e compatíveis, o Fundo também tem por objetivo a realização de atuações que reforçam a solvência e funcionamento de uma entidade de crédito com dificuldades.

O segundo instrumento para o tratamento das crises das entidades do mercado de valores é o Fundo de Garantia de Investidores, cuja finalidade é oferecer aos clientes das sociedades de valores, agências de valores e sociedades gestoras de carteiras a

156. Recentemente modificado pelo Real Decreto-Lei 16/2011, de 14 de outubro.

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cobertura de uma indenização caso alguma destas entidades entre em uma situação de concurso de credores ou declaração de insolvência por parte da Comissão Nacio-nal de Mercado de Valores. Também cobre aos clientes das sociedades gestoras de instituições de investimentos coletivas que confiaram a uma destas entidades valo-res e efetivos para a gestão de carteiras. Este Fundo, como será explicado com mais detalhe no capítulo 6 deste trabalho, é um patrimônio separado, sem personalidade jurídica, cuja representação e gestão se encomenda a uma sociedade gestora que tem a forma de sociedade anônima e cujo capital se distribui entre as empresas de serviços de investimentos aderidas ao mesmo, na mesma proporção em que efe-tuem suas contribuições ao mencionado fundo157.

4.1.1. Financiamento e cobertura

Em matéria de financiamento dos Fundos de Garantia, nas legislações dos países ibero-americanos, predomina a constituição de um patrimônio autônomo, com o fim de preservar e fomentar a confiança dos investidores no mercado de valores, que é financiada pelos intermediários financeiros.

De modo geral, os recursos dos Fundos de Garantia estão destinados, exclusivamen-te, a responder perante os clientes pelo não cumprimento das obrigações de entrega ou restituição de valores ou de dinheiro que os intermediários contraíram no desen-volvimento dos contratos de comissão e da administração de valores. Os intermediá-rios constituem, antes do início de suas operações, garantias que refletem valores monetários, como ocorre em El Salvador, que exige das casas de corretores uma garantia de 114.285,71 dólares. Esta garantia responde exclusivamente pelo com-promisso adquirido na intermediação de valores.

Na Colômbia, como garantia para o investidor do mercado de valores, foi criado o Fundo de Garantias das sociedades comissionistas de bolsa, membros da Bolsa de Valores da Colômbia S.A., denominado “Patrimônio Autônomo de Fundo de Garantias das Sociedades Comissionistas da Bolsa de Valores da Colômbia – FOGACOL”. O va-lor inicial do patrimônio da FOGACOL era de seis milhões de pesos (aproximadamen-te 3.000.000 de dólares), montante que deve ser mantido pelo Conselho de Adminis-tração do Fundo, e que se ajusta permanentemente em porcentagem, equivalente ao aumento do índice de preços ao consumidor.

Em Honduras, a Lei do Mercado de Valores estabelece que as bolsas de valores de-verão manter um fundo de garantia, com o fim exclusivo de fornecer maior segurança

157. Cfr. artigos. 77 LMV e 2.4 RD 948/2001.

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ao processo de compensação ou liquidação, no sentido de proteger o participan-te do risco do não cumprimento da contraparte. O referido fundo constitui uma contribuição mensal das casas de bolsa, e as multas que tal entidade imponha na aplicação da Lei do Mercado de Valores, podendo contribuir também as bolsas de valores.

Na Argentina, a Lei de Mercado de Capitais exige que os mercados estabeleçam em seus estatutos e regulamentos, quais casos e sob que condições essas entidades irão garantir o cumprimento das operações que nelas se realizam ou registram. No corpo normativo se requer dos mercados a constituição de um fundo de garantia, que poderá organizar-se sob a figura fiduciária ou qualquer outra modalidade que resulte aprovada pela Comissão Nacional de Valores, destinado a fazer frente aos compro-missos não cumpridos por seus agentes, originados em operações garantidas, com cinquenta por cento no mínimo das utilidades anuais líquidas realizadas. Este fundo opera como uma garantia entre agentes, o agente cumpridor encontra-se garantido pelo mercado, que assumiria a obrigação da parte não cumpridora.

No Chile, a lei estabelece para a intermediação de valores e administração de fundos de investimento coletivo, a constituição de garantias em favor dos eventuais lesados. Estas garantias se constituem por intermediário e por fundo. No caso particular dos fundos de investimento coletivo, estas garantias serão incrementadas em função do patrimônio do fundo. Além dessas garantias, a Câmara de Compensação e Contra-parte Central conta com Fundos de Garantia. Esses fundos são as contribuições dos participantes deste sistema. O montante com o qual que deve contribuir cada agente liquidador é informado no fim de cada mês, dependendo do volume de operações in-gressadas no sistema por cada um. No caso de períodos de alta volatilidade, a câma-ra e a contraparte central podem solicitar contribuições adicionais de garantias para incrementar o fundo.

4.1.2. Administração

Os Fundos de Garantia dos intermediários financeiros são regidos por um regula-mento em que se estabelecem as características e condições de funcionamento, cujo objetivo específico é responder a seus clientes pelo cumprimento das obrigações de entrega ou restituição de valores ou de dinheiro arrecadado no desenvolvimento do contrato de comissão e da administração de valores.

Os Fundos de Garantia, para sua administração, contam com um regulamento que contém entre outros aspectos: as definições, os termos em que operarão as garan-tias, o limite de cobertura das reclamações para as restituições e os eventos que o Fundo não cobre, como por exemplo, as aflições patrimoniais que sofrem os investi-

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dores como consequência das flutuações do mercado.

Das análises dos diferentes regulamentos dos Fundos de Garantia dos países ibero-americanos, cabe destacar que, de modo geral, o Conselho de Administração zela para que o patrimônio do Fundo seja sempre o mesmo, e que os reajustes se façam anualmente. Também, nos regulamentos se incluem os procedimentos para as re-clamações perante os Fundos e a indicação do procedimento especial quando os in-termediários encontram-se em processo de liquidação.

Nos regulamentos se indica geralmente que, no caso da reclamação ser negativa, o prejudicado pode recorrer à justiça ordinária ou aos tribunais para obter uma sen-tença contra d Fundo ou o intermediário.

4.2. Modelos de garantias

Da informação compilada no presente trabalho, se pode concluir que existem dois modelos de garantias que se estabelecem a favor do investidor em países ibero-ame-ricanos, que são as garantias individuais e coletivas.

• Individuais

São as garantias constituídas individualmente por cada intermediário, sociedade co-missionista de bolsa, casa de bolsa, sociedade agente de bolsa ou casa de corretores.

Na maioria de jurisdições estas garantias se constituem no ato de receber a autorização para desenvolver sua atividade. Estas garantias podem ser mediante o oferecimento e consti-tuição de títulos, cartas de fiança, depósitos bancários e apólices de seguro, entre outras.

• Colectivas

São as garantias constituídas em um Fundo de Garantia, seja por mandato legal ou voluntariamente pelas sociedades comissionistas de bolsa, casas de bolsa, socieda-des agentes de bolsa ou casas de corretores.

No capítulo seguinte será abordada a experiência do Fundo de Garantia de Investidores na Espanha.

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Tendências internacionais e outras experiências sobre proteção do investidor e educação financeira

CAPÍTULO 6

Tendências internacionais e outras experiências sobre proteção do

investidor e educação financeira

INICIATIVAS DA UE E TENDÊNCIAS INTERNACIONAIS (OCDE, G20) NA PROTEÇÃO DO INVESTIDOR FINANCEIRO

Miguel Mora HidalgoAssessor Vocal da Secretaria Geral do Tesouro e Política Financeira. Ministério da Economia e Competitividade. Espanha

MODELO DE AUTORREGULAÇÃO, SUPERVISÃO E ENFORCEMENT.EXPERIÊNCIA DA ANBIMA

Patricia Fresch MenandroGerente de Estudos Regulatórios. ANBIMA

FUNDOS DE GARANTIA DE INVESTIDORES. A EXPERIÊNCIA DO FOGAIN NA ESPANHA

Ignacio Santillán FraileDiretor Geral da Gestora do FOGAIN

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INICIATIVAS DA UE E TENDÊNCIAS INTERNACIONAIS (OCDE, G20) NA PROTEÇÃO DO INVESTIDOR FINANCEIRO

Miguel Mora HidalgoAssessor Vocal da Secretaria Geral do Tesouro

e Política Financeira. Ministério da Economia e Competitividade. Espanha

1. INICIATIVAS NA UNIÃO EUROPÉIA

A melhoria da regulação dos serviços financeiros na União Europeia (UE) teve seu avanço a partir da Diretiva 93/22/CEE do Conselho, de 10 de maio de 1993, referente aos serviços de investimentos no âmbito dos valores negociáveis. Nesta melhoria da regulação foram estabelecidas as condições para que as empresas de investimentos e os bancos autorizados pudessem prestar determinados serviços ou estabelecer filiais em outros estados membros com o denominado passaporte comum que outor-gava a autorização do estado de origem, que também tinha a mesma atribuição da competência de supervisão.

O orçamento básico era a necessidade de construir um mercado financeiro sólido e único, o que seria impossível sem uma legislação suficientemente harmonizada e com um tratamento similar de todas as entidades que desejarem atuar no âmbito da União Europeia.

Esta tendência se completou em boa parte com a Diretiva 2004/39/CE do Parlamen-to Europeu e do Conselho de 21 de abril de 2004, referentes aos mercados de instru-mentos financeiros que, com algumas deficiências, sobretudo nos processos de re-gistro, compensação e liquidação dos valores, veio oferecer um marco regulatório geral ao setor financeiro bursátil.

Com o impacto causado na economia internacional pela denominada crise financei-ra, a partir de 2008 foram muitas as lacunas regulatórias existentes, fruto, como é conhecido, das preocupações desregulatórias dominantes nos últimos anos.

Partes destas lacunas estão sendo preenchidas na UE, com proposta de revisão da Diretiva anteriormente mencionada. É o maior empenho em andamento relacionado diretamente com o tema da proteção do investidor que avalia a continuação.

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1.1. Proposta de reforma da Diretiva 2004/39/CE sobre mercados de instrumentos financeiros (21-10-2011.COM (2011) 656 final)

A Diretiva inicial (MiFID) de 2004 estabeleceu um marco regulatório para a pres-tação de serviços de instrumentos financeiros (tais como a intermediação, assesso-ramento, negociação, gestão de carteiras, etc.) pelos bancos e empresas de serviços de investimentos e pela gestão de mercados regulados pelos operadores de merca-dos, assim como as capacidades e as obrigações das autoridades nacionais compe-tentes em relação a essas atividades.

Desde sua aplicação e após sua incorporação às legislações nacionais em novembro de 2007, foram produzidas mudanças que justificam a revisão da referida Diretiva.

O objetivo geral da reforma é completar a integração, a competitividade e a eficiência dos mercados financeiros da UE. Dessa forma se estende o âmbito dos mercados a plataformas alternativas e se amplia o “passaporte” para prestar os serviços fi-nanceiros em toda a UE, sujeitos ao cumprimento dos requisitos organizacionais e informativos exigidos, assim como o cumprimento das normas para garantir a pro-teção do investidor, o que explica neste estudo o resumo da proposta da UE.

As vantagens já comprovadas pela aplicação da MiFID pretendidas para aumentar e consolidar são: a maior competência entre plataformas de negociação dos valores e mais possibilidades de escolha para os investidores quanto aos prestadores de ser-viços e valores disponíveis, todos favorecidos pelos avanços tecnológicos. E também, os custos de negociação tem diminuído ao mesmo tempo em que tem aumentado a integração dos mercados.

Mas também surgiram algumas dificuldades, em particular a competência tem au-mentado a fragmentação dos mercados e as dificuldades para reunir e transmitir a informação. Com o passar do tempo, se reduziu a transparência entre as platafor-mas, aumentando assim os riscos das empresas de investimentos.

Por outro lado, a crise financeira tem mostrado a fragilidade da regulação de instru-mentos financeiros, sendo diferente das ações, negociadas sobretudo entre investi-dores profissionais, o que deveria ser corrigido com mais transparência, supervisão e proteção ao investidor.

Portanto, a revisão da MiFID constitui uma parte integral das reformas previstas para a obtenção de um sistema financeiro mais seguro e saudável, mais transparente e mais responsável para favorecer o sistema econômico e a sociedade em seu conjun-

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to para superar a crise financeira, assim como para garantir um mercado financeiro na UE mais integrado, eficiente e competitivo. Vem a ser também um instrumento essencial para cumprir o compromisso do G20 (cúpula de Pittsburg, de setembro de 2009) de superar os aspectos menos regulados e mais opacos do sistema financeiro e melhorar a organização, a transparência e a supervisão de vários seguimentos do mercado, especialmente em relação aos instrumentos financeiros negociados majo-ritariamente fora dos mercados (instrumentos OTC ”over the counter”), complemen-tando a legislação já proposta sobre derivados OTC, contrapartidas centrais e regis-tros de operações (setembro de 2010). Também se considera necessário melhorar a supervisão e a transparência dos mer-cados de derivados com subjacente de matérias primas. Neste contexto, também se necessita melhorar a proteção do investidor.

A reforma se pretende realizar através de dois instrumentos legislativos:

• Uma Diretiva que faça revisão dos requisitos para prestação dos serviços de investimentos, o âmbito das exceções quanto a sua aplicação, os requisitos exigidos às empresas de investimentos quanto a sua organização e normas de conduta, os requisitos para as plataformas de negociação, a autorização e as obrigações dos fornecedores de serviços, as habilidades das autoridades competentes, as sanções e as regras aplicáveis a empresas de outros países que operam através de filiais.

• Um Regulamento que estabelece os requisitos quanto à publicação de dados das operações para o público e dos dados de negociação para as autoridades compe-tentes; remove as barreiras que possam discriminar quanto ao acesso às platafor-mas de compensação; a obrigatoriedade de negociar os derivados em plataformas organizadas; ações supervisoras específicas quanto a derivados; e prestação de serviços por empresas de outros países sem filiais.

Os aspectos definidos mais destacados da reforma são vistos a seguir.

• Igualdade de condições para exercer as atividades nos mercados

Para exercer as atividades, sempre há de ser através de plataformas organizadas (mercados regulados e plataformas multilaterais de negociação), com os mesmos requisitos de pré e pós transparência na negociação, assim como as mesmas exigên-cias organizacionais e de supervisão, levando em conta os diferentes tipos de instru-mentos financeiros (principalmente, ações, títulos e derivados) e de negociação (so-bretudo com o sistema de livro de pedidos ou com o sistema de cotas).

Também garantir uma igualdade de tratamento nas plataformas multilaterais orga-

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nizadas que admitem uma maior opção, assim como na denominada “internalização sistemática”, que cabe executar operações contra o próprio capital do “internaliza-dor”, mas não pode mediar entre clientes.

• Extensão da MiFID a produtos e serviços similares

A revisão pretende que gozem da mesma proteção que oferece a MiFID todas as operações realizadas para investidores minoritários, que satisfaça similares necessi-dades dos investidores e que colocam dificuldades comparáveis quanto à proteção. Também se estende a aplicação da MiFID a empresas de investimentos e entidades de crédito que emitem e vendem seus próprios valores.

Por outro lado, se deve também aplicar a MiFID quando se trata de serviços presta-dos sem assessoria.

Outro problema que se pretende solucionar é o que surge como consequência das diferenças de legislação aplicável aos serviços não sujeitos à MiFID até o momento em alguns países. Pretende-se que os investidores estejam protegidos de forma similar independentemente do território do prestador do serviço ou da natureza do mesmo.

Assim, se amplia a aplicação das exigências da MiFID, em particular o que se refere a normas de conduta e a conflitos de interesse aplicável à venda pelas entidades de crédito de depósitos estruturados, incluindo os supostos de empresas de investimen-tos e de crédito que vendem seus próprios valores sem prestar assessoria.

• Revisão das exceções previstas na MiFID

A MiFID exige autorização para os serviços e atividades de instrumentos financeiros contratados por conta própria. Porém, se estabeleceram três exceções: as operações realizadas por conta própria como atividade exclusiva, como atividade secundária de uma sociedade não financeira ou como parte de uma atividade não financeira de co-mércio de matérias primas.

A revisão consiste em limitar as exceções a atividades menos centralizadas levando em conta que essas suposições também podem gerar riscos. Para os objetivos da MiFID trata-se de operações de natureza mais comercial ou que não constituem negociação de alta frequência

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• Melhoria do marco da estrutura do mercado

Foi comprovado que os três tipos de sistemas de negociação previstos na MiFID (mer-cados regulados, sistemas multilaterais de negociação e a internalização sistemática) não têm atendido todas as necessidades. Por isso, foi criada uma nova categoria para sistemas organizados de negociação com características diferentes das já existentes, com requisitos organizativos e normas de transparência idênticas para alcançar uma maior competitividade e maior atividade transfronteiriça devido aos avanços tecnológi-cos e ao próprio âmbito da MiFID.

• Melhoria na governança corporativa

Na vigência de MiFID se exige que as pessoas que dirigem uma empresa de investi-mento tenham boa reputação e suficiente experiência para garantir uma gestão ade-quada e prudente.

Agora a revisão pretende, alinhada com outras reformas já adotadas no plano de governança corporativa do setor financeiro, aumentar as exigências quanto à quali-dade, às funções e responsabilidades, tanto dos diretores executivos como não exe-cutivos, assim como atingir um maior equilíbrio na composição dos órgãos de gestão. Em particular, se pretende que adquiram suficientes conhecimentos e experiência que possibilite uma adequada gestão dos riscos, protegendo assim o interesse dos investidores e a integridade do mercado.

• Reforço dos requisitos organizacionais para salvaguardar um eficiente fun-cionamento e a integridade dos mercados

O desenvolvimento tecnológico na negociação dos instrumentos financeiros apre-senta tanto oportunidades como dificuldades. Em geral, seus efeitos são positivos para a liquidez do mercado, melhorando sua eficiência, especialmente para garantir um tratamento adequado das ameaças que apresentam a contratação algorítmica e a alta frequência. Pretende-se que na MiFID existam suficientes salvaguardas orga-nizacionais, como o controle apropriado de riscos para mitigar a negociação desorde-nada. E também, pretende-se garantir a supervisão e o controle das atividades pelas autoridades competentes.

• Reforço do marco de proteção do investidor

Pretende-se melhorar a proteção do investidor em relação à prestação de asses-soria no investimento e na gestão de carteiras, assim como a possibilidade para as empresas de investimentos de aceitar incentivos de terceiros e de esclarecer as

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condições e acordos com os investidores. Assim, facilitará a livre negociação no mercado sobre determinados instrumentos não complexos com obrigações míni-mas ou com proteção oferecida em nome de sua empresa de investimentos. E tam-bém, se introduz um marco para contratar com experiências de vendas cruzadas para garantir que os investidores sejam informados adequadamente e que estas práticas não causem prejuízos.

As propostas também reforçam os requisitos quanto ao manejo de fundos e instru-mentos pertencentes aos clientes pelas empresas de investimentos e seus agen-tes e classifica como um serviço de investimento a custodia de instrumentos fi-nanceiros em nome dos clientes. Em geral, se melhora a informação que deve ser dada aos clientes em relação aos serviços que são prestados e quanto à execução dos pedidos.

• Melhoria da proteção na prestação de serviços de investimentos aos clientes não minoritários

A classificação dos clientes introduzida pela MiFID (minoritários, profissionais e con-trapartes elegíveis) mesmo sendo bem completa, deve ser completada quanto a transações sobre instrumentos complexos realizadas por autoridades locais. Por ou-tro lado, enquanto muitos requisitos sobre normas de conduta estabelecidas para contrapartes elegíveis não são significativos em suas múltiplas operações diárias, porém o principio básico de atuar honestamente e profissionalmente se deve aplicar a todas as categorias de clientes.

E também se propõe que se facilite melhor a informação e documentação às con-trapartes elegíveis sobre os serviços prestados.

• Novos requisitos para as plataformas de negociação

Embora a MiFID incida na necessidade de transparência dos dados tanto antes como após a negociação, porém, também são relevantes outras informações, como o nú-mero de pedidos cancelados antes da execução ou sobre a velocidade da execução. Em consequência, se introduzem requisitos para as plataformas de negociação em relação à publicação anual de dados sobre a qualidade da execução.

No entanto, se propõe que os contratos sobre derivados com matérias primas ten-ham limites apropriados ou acordos alternativos que façam funcionar o mercado ordenadamente e as condições de liquidação. E também se estabelece que for-neçam informação sistemática e formalizada sobre diferentes tipos de contratan-tes financeiros e comerciais (incluindo a categoria e a identidade do cliente final) e

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dos membros do mercado (incluindo só as posições agregadas de categorias de clientes finais).

Espera-se que os detalhes normativos se estabeleçam mediante atos delegados da Comissão da UE ou mesmo que a Autoridade Europeia de Valores e Mercados (ESMA) possa estabelecer medidas adicionais.

• Melhoria no regime dos mercados das PYMES

Propõe-se criar uma nova subcategoria de mercados que será denominada merca-dos para o crescimento das PYMES. Normalmente será tratado como Sistemas Mul-tilaterais de Negociação (SMN). Conseguir-se-ia deste modo, harmonizar no âmbito da UE os requisitos para responder às necessidades das PYMES, mantendo níveis elevados de proteção do investidor.

• Regime de terceiros países

Pretende-se criar um marco harmonizado para conceder o acesso aos mercados da UE de entidades e mercados de terceiros países para superar a atual fragmentação normativa e garantir um marco igual para todos os atores de serviços financeiros no território da UE. Em primeiro lugar, é necessário realizar uma análise de equivalência do regime do terceiro país pela autoridade da UE. Para a prestação de serviços a minoritários, será exigida a abertura de uma filial. A empresa do terceiro país deverá ser autorizada no estado membro onde se estabeleça a filial que ficará sujeita aos requisitos da UE em áreas determinadas (requisitos organizativos, normas de condu-ta, conflitos de interesses, transparências e outros).

Os serviços prestados a contrapartes elegíveis não requererão o estabelecimento de uma filial. As empresas de terceiros países prestarão os serviços segundo o registro feito em ESMA.

A supervisão será feita em seu lugar de origem. Se for necessário, a coordenação se fará segundo acordo entre a autoridade de origem e a ESMA.

• Aumento e melhoria da consolidação de dados

Além do já regulado no MiFID, será exigido das empresas públicas seus dados no Acordo de Publicação Aprovado (APA), para superar a fragmentação atual de dados, para uma comparação eficiente de preços e operações dos diferentes mercados.

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• Fortalecimento das faculdades das autoridades competentes sobre cargos em instrumentos derivados

Pretende-se superar a atual fragmentação de competências das autoridades para controlar e supervisionar cargos. Estarão habilitadas para solicitar informação de qualquer pessoa sobre cargos mantidos nos instrumentos derivados, de tal maneira que possam intervir em qualquer momento. Também estarão habilitadas para limitar cargos de maneira não discriminada e serão notificados à ESMA.

• Sanções efetivas

Quando há evidencias de infrações, as autoridades competentes poderão impor sanções, como a retirada da autorização, admoestações públicas, exoneração da di-reção e sanções pecuniárias.

Também do já previsto na MiFID, se estabelece a obrigatoriedade da publicação das sanções, salvo se pudessem prejudicar gravemente os mercados financeiros.

1.2. Proposta de Regulamento do Parlamento Europeu e do Conselho sobre mercados de instrumentos financeiros e de emenda do Regulamento sobre derivados OTC, contrapartidas centrais e registros de operações (EMIR) (21-10-2011. COM (2011) 652 final

Como já abordado na seção anterior, pretende-se fazer a reforma da MiFID por meio de dois instrumentos legislativos: uma Diretiva cujo conteúdo principal já foi resumido (se revisam os requisitos para prestar os serviços de investimentos, os requisitos exigidos às empresas de serviços de investimentos quanto a sua organização e normas de conduta, os requisitos para as plataformas de negociação, a autorização e as obrigações dos fornecedores de serviços, as capacidades das autoridades competentes, as sanções e as regras aplicáveis a empresas de terceiros países que operam através de filiais), e um Regulamento que es-tabelece os requisitos quanto à publicação de dados das operações e dos dados de nego-ciação para as autoridades competentes; elimina as barreiras que descrimina o acesso aos sistemas de compensação; a obrigatoriedade de negociar os derivados em sistemas orga-nizados; ações supervisoras específicas quanto a instrumentos financeiros e cargos em derivados; e a prestação de serviços por empresas de terceiros países sem filiais.

Em resumo, o Regulamento pretende criar normas uniformes para melhorar o funciona-mento do mercado interno. A Diretiva versa fundamentalmente sobre o acesso à atividade de prestação de serviços financeiros.

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O Regulamento é necessário para outorgar competências específicas, diretas a ESMA em áreas de interesse a intervenção dos produtos e capacidades sobre a ges-tão dos agentes dos mercados. Em relação à transparência da negociação e sobre a informação das transações, se realizam mediante a aplicação de controles numéri-cos e códigos de identificação, desta forma, são evitadas as diferenças nacionais que levam à distorção do mercado e a produzir “arbitragens regulatórias”, impedindo o desenvolvimento de um campo de igual jogo.

E também, o Regulamento proposto permitirá que as empresas de investimentos sigam as mesmas regras em todos os mercados da UE, o que aumentará a segu-rança jurídica e facilitará sua atuação no diferentes países membros.

Por outro lado, o legislador, mediante regulamento também facilitará a introdução de modificações no futuro. A reforma em toda sua extensão também facilitará as re-lações com terceiros países.

A seguir temos os aspectos mais importantes do Regulamento proposto.

• Igualdade de tratamento legal

Um objetivo central da proposta é que toda negociação organizada se desenvolva em um sistema regulado: mercados regulados, sistemas multilaterais de negociação (MTFs) e sistemas organizados de negociação (OTF). Em todos os sistemas serão exigidos os mesmos requisitos de transparência (pré e pós-negociação).

Os requisitos exigíveis quanto à organização e supervisão são idênticos. Isso significa uma igualdade de regime para atividades similares. Nos três sistemas o operador é imparcial.

Os mercados regulados e os MTF se caracterizam por uma execução das transações não discricionais, ou seja, que se ajustam às regras pré-determinadas.

O operador de um OTF tem um grau de discrecionalidade sobre a operação de uma transação, em consequência está sujeito às normas de proteção do investidor, nor-mas de conduta e requisitos de ”melhor execução” em relação aos clientes que usam essa plataforma. Portanto, as normas de acesso e de execução de um OTF têm de ser transparentes e claras, porém se permite ao operador prestar um serviço aos clientes que é qualitativamente diferente, embora não funcionalmente dos serviços prestados por mercados regulados e MTFs. Consequentemente, é necessário proibir um operador OTF de negociar contra seu próprio capital.

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Também existe a denominada “internalização sistemática” nos mesmos sistemas or-ganizados. Com ela se executam transações de clientes contra seu próprio capital, mas não pode realizar conjuntamente compras e vendas com um terceiro. Portanto, não é uma plataforma de negociação. Isso não impede que se apliquem as regras de melhor execução e as normas de conduta, assim como os requisitos de transparência e de acesso.

Por conseguinte, qualquer operação de empresas de investimentos por conta própria com seus clientes ou com outras empresas de investimentos se considera como ope-ração de não mercado (OTC, “over the counter”).

• Ampliação das normas de transparência a mais instrumentos financeiros

O objetivo é facilitar ao investidor o aceso à informação sobre as atuais oportu-nidades de negócio, a formação de preços e a melhor execução das operações.

Agora se trata de entender as normas sobre transparência vigentes para as ações a outros valores, como os certificados de depósito, os títulos cotados e outros instrumentos similares emitidos pelas sociedades.

• Maior congruência na aplicação de exceções na transparência pré-negociação para os mercados de valores

Deve melhorar, quanto à obrigação de publicar em tempo real, os atuais pedidos e cotações, o cálculo, o atual conteúdo e a consistência. Obriga-se, portanto, as autori-dades competentes a informar a ESMA sobre o uso das exceções em seus mercados.

• Ampliação das normas de transparência às obrigações, aos produtos financei-ros estruturados e aos derivados

Novos requisitos são estabelecidos sobre transparência pré e pós-negociação quanto às obrigações, produtos financeiros estruturados e outros instrumentos fi-nanceiros similares, que são negociados geralmente fora dos mercados.

Os requisitos são os mesmos que os vigentes para mercados regulados, MTF e OTF, mas calculados com arranjo ao tipo de instrumento.

As exceções se estabelecerão mediante atos delegados. As autoridades competen-tes deverão notificar à ESMA suas propostas diferenciadas e a ESMA emitirá sua opinião.

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• Aumento da consolidação de dados e maior eficiência

Trata-se de reduzir o custo para os que são obrigados a dar a informação, até mesmo sem custo em determinados supostos. Isto complementa o que está previsto na pro-posta da Diretiva sobre os “Acordos de Publicação Aprovados”.

• Transparência para as empresas de investimentos que negociam OTC, incluin-do os internalizadores sistemáticos

As atuais regras se aplicam às ações e similares, e as novas regras se estendem a obrigações, produtos financeiros estruturados admitidos à negociação em um mer-cado regulado e derivados que podem ser compensados ou admitidos à negociação em um mercado regulado, em um MTF ou OTF.

• Informação sobre transações

A reforma pretende melhorar a qualidade da informação que já é obrigatória contri-buir para o supervisor. Estabelece-se uma nova obrigação para os mercados regula-dos, MTF e OTF, que consiste em manter um arquivo de dados, por pelo menos cinco anos, acessível aos supervisores.

Assim, será possível controlar o abuso do mercado e a manipulação dos pedidos. Terá toda a informação referente às transações, em particular, a identificação do cliente e das pessoas responsáveis pela execução da transação, pode ser os inter-mediários ou os algoritmos de computador.

A obrigação de informação se estende a maior parte dos instrumentos, com algumas exceções, quando não têm incidência nos mercados.

Também se identifica melhor os clientes pelos que atua a empresa de investimentos e os responsáveis pela execução.

Cabe revisar a regulação após dois anos de aplicação, até mesmo prevê a possibilida-de de informar diretamente à ESMA.

• Negociação de derivados

Se segue ao G20 que foi acordado para que a negociação de derivados OTC normali-zados deva ser feita em mercados ou em plataformas eletrônicas. Estes mercados, alinhados com a proposta de Regulamento da UE (ainda pendente de publicação) sobre derivados OTC, contrapartidas centrais e registro de operações, pretende au-

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mentar a compensação central de derivados OTC. A proposta de Regulamento que está em processo de elaboração de texto resumido que emenda ao anterior, requere-rá a negociação sobre determinados derivados só em plataformas elegíveis, que são os mercados regulados, os MTF e os OTF. Isso será obrigatório para contrapartidas financeiras e não financeiras que excedem o limite de compensação que se estabe-leça no Regulamento sobre derivados.

A Comissão e a ESMA estabelecerão a lista de derivados elegíveis, levando em conta a liquidez dos instrumentos específicos.

• Acesso não discriminatório à compensação

Além das exigências já previstas na Diretiva MiFID, devem também ser evitadas ou-tras barreiras comerciais que impedem a competência na compensação. Podem ser obtidas nas contrapartidas centrais que não facilitam serviços de compensação a determinadas plataformas de negociação, ou em plataformas de negociação que não facilitam dados a potenciais novos compensadores ou informação sobre referências ou índices que não se facilitam a compensadores ou a sistemas de negociação.

As regras que se oferecem proíbem as práticas discriminatórias e impedirão barrei-ras que impossibilitem a competência na compensação de instrumentos financeiros para baixar os custos de investimentos e de empréstimos, eliminar deficiências e estimular a inovação nos mercados europeus.

• Supervisão de produtos e posições

Foi comprovada a necessidade de que as autoridades competentes aprovem novos poderes de delegar, especialmente para controlar produtos e serviços prestados.

Estabelecer proibições de produtos ou de práticas ou atividades em coordenação com a ESMA ou pela mesma ESMA temporariamente. Assim, com o objetivo de pro-teger o investidor ou para evitar o mau funcionamento dos mercados ou a estabilida-de do sistema financeiro.

Também se propõe que as autoridades possam gerir cargos e estabelecer limites, incluindo a coordenação da ESMA.

• Prestação de serviços de investimentos por empresas de terceiros países sem filial

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Cria-se um marco harmonizado para conceder acesso aos mercados da UE a empresas e operadores de mercado estabelecidos em um terceiro país para superar a atual frag-mentação nos regimes nacionais e, portanto, uma igualdade de trato para todos os atores no território da UE. O regime proposto consiste primeiramente em um exame de equivalência nas jurisdições de terceiros países pela Comissão. A seguir as empresas examinadas poderão solicitar autorização para prestar serviços na UE. Se os serviços vão ser prestados a minoritários, será exigido o estabelecimento de uma filial, com autorização do estado membro correspondente sobre determinados aspectos (requisi-tos organizacionais, normas de conduta, conflito de interesses, transparência e outros). Os serviços que serão prestados a contrapartes elegíveis não requererão o estabeleci-mento de uma filial. Somente será exigido o registro da empresa na ESMA. A super-visão corresponderá ao país de origem. Estabelece-se a necessidade de um acordo de cooperação entre os supervisores dos terceiros países e as autoridades nacionais da UE e também ESMA.

Até a presente data, ainda não foi concluída a negociação das mencionadas propos-tas. Portanto, sua aprovação e aplicação prática não serão possíveis no decorrer do ano de 2013.

2. INICIATIVAS NA OCDE

A OCDE (Organização para a Cooperação e o Desenvolvimento Econômicos) vem se empenhando em tratar já a algum tempo do problema referente à proteção do investidor financeiro. Em 2003 lançou um programa internacional sobre educação financeira. Seu primeiro fruto foi a Recomendação sobre Princípios e Boas Práticas para a Educação Financeira, que foi acordada no ano de 2005158. Nela se destaca a importância de desenvolver programas eficientes de educação financeira. Em co-laboração com o INFE (OECD-Internacional Network on Financial Education), os Comitês de Mercados Financeiros e de Seguros fixaram as diretrizes do programa para seu controle e avaliação. Após a realização de diversos documentos, em 2011 foi elaborado um documento (DAF/CMF (2011)10) que apresenta os princípios de alto nível para a Avaliação de Programas de Educação Financeira159, que preten-dem complementar a Recomendação de 2005. Em princípio se refere ao controle e avaliação de uma grande variedade de propostas de educação financeira, desde cursos individuais e seminários até programas de grande impacto e campanhas de divulgação na mídia.

158. http://www.oecd.org/daf/financialmarketsinsuranceandpensions/financialeducation/35108560.pdf159. http://www.oecd.org/daf/financialmarketsinsuranceandpensions/financialeducation/49373959.pdf

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Por outro lado, a OCDE manifestou sua dedicação a esta matéria constituindo um Grupo de trabalho sobre Proteção do Consumidor Financeiro, que elaborou os prin-cípios gerais e que são resumidos a seguir (DAF/CMF/FCP/WD (2012)2).

Os Ministros de Finanças e os Governadores de Bancos Centrais do G20, em reu-nião em outubro de 2011, assumiram esses princípios e solicitaram à OCDE e ao FSB (Conselho de Estabilidade Financeira)160 que informassem sobre o cumprimen-to dos mesmos a futuras cúpulas e que desenvolverão, se for conveniente.

Segue em andamento o desenvolvimento de um programa para estabelecer diretri-zes sobre a base de consultas às autoridades nacionais, órgãos internacionais e ou-tras partes interessadas.

A seguir se apresenta em três fases o resumo dos aspectos mais importantes que serão objeto de desenvolvimento, que se estenderão até 2014, de cada um dos prin-cípios gerais:

Princípio 1: Marco legal, regulatório e supervisor

• A proteção do consumidor financeiro deve ser uma parte integral do marco legal, regulatório e supervisor. Deve refletir a diversidade de circunstâncias nacionais e do mercado global, assim como a evolução normativa dentro do setor financeiro.

• A regulação deve refletir as características, o tipo e a variedade de produtos financeiros e de consumidores, seus direitos e responsabilidades.

• Deve-se responder aos novos produtos, tecnologias e mecanismos de pres-tação de serviços.

• Devem estabelecer-se mecanismos adequados para supervisionar esses no-vos mecanismos, incluindo o uso do telefone móvel, a distribuição por correio eletrônico e outros sistemas de distribuição sem ter filial.

• Devem existir mecanismos legais, judiciais e de supervisão fortes e eficazes para proteger os consumidores diante de fraudes financeiras, abusos e erros.

• Os fornecedores de serviços financeiros e demais intermediários autorizados devem ser regularizados e supervisionados adequadamente, levando em con-ta o setor específico e o serviço prestado

• As partes interessadas não governamentais, incluindo a indústria e as organi-

160. http://www.oecd.org/daf/financialmarketsinsuranceandpensions/financialmarkets/48892010.pdfPosteriormente, em junho de 2012, os Chefes de Estado do G20, reunidos em Los Cabos, México, respalda-ram os Princípios da OCDE sobre as Estratégias Nacionais para a Educação Financeira, reforçando o papel dos princípios como um dos instrumentos de orientação global chave em matéria de educação financeira.

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zações de consumidores, setores profissionais e de investigação, devem ser consultados quando se adotem políticas de proteção e educação do consumi-dor financeiro.

Princípio 2: Função dos órgãos supervisores

• Deve existir um órgão de supervisão explicitamente responsável pela proteção do consumidor financeiro, com a autoridade necessária para cumprir seus mandatos.

• Devem exigir-se responsabilidades claras e objetivamente definidas e uma governança apropriada; uma independência operativa; confiabilidade em suas atividades, poderes adequados; recursos e competências; um marco executivo definido e transparente; e procedimentos regulatórios claros e consistentes.

• Os órgãos supervisores devem ter profissionais de alto nível, incluindo níveis apropriados de confidencialidade do consumidor e informação do proprietário; e evitar os conflitos de interesses.

• Cooperação com outras autoridades supervisoras de serviços financeiros e entre autoridades ou departamentos responsáveis por assuntos setoriais. Deve estabelecer-se um instrumento igual para os serviços financeiros, e que se estabeleça uma adequada cooperação internacional entre órgãos supervi-sores, de interesse às transações internacionais.

Princípio 3: Tratamento equitativo e honesto dos consumidores

• Todos os consumidores financeiros devem ser tratados equitativa e honesta-mente em todas as fases de sua relação com os fornecedores de serviços financeiros.

• O trato honesto dos consumidores deve ser uma parte integral do bom gover-no e cultura corporativa de todos os fornecedores de serviços financeiros e dos demais intermediários autorizados.

• Deve-se dedicar uma especial atenção às necessidades dos grupos vul-neráveis.

Princípio 4: Informação e transparência

• Os fornecedores de serviços financeiros e demais intermediários devem facili-tar aos consumidores a informação que lhes permita conhecer os benefícios, riscos e condições fundamentais do produto financeiro. Também devem infor-mar sobre os conflitos de interesse associados com os intermediários.

• Deve-se, em particular, facilitar informação sobre aspectos materiais do pro-duto financeiro.

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• A informação deve ser facilitada em todas as fases da relação com o cliente. • Todas as promoções financeiras devem ser precisas, honestas, compreensí-

veis e não enganosas.• Deve-se facilitar informação pré-contratual formalizada, quando seja possível

para permitir fazer comparações entre produtos e serviços da mesma natureza.• Devem existir mecanismos de informação específicos, incluindo possíveis ad-

vertências quando se oferecem produtos e serviços complexos e arriscados.• O consumidor, quando possível, deve ser auxiliado, para garantir e melhorar a

eficácia das exigências de informação.• O serviço de assessoria deve ser o mais objetivo possível e basear-se em

geral no perfil do consumidor, considerando a complexidade do produto, os riscos associados, assim como os objetivos financeiros do cliente, conheci-mentos, capacidade e experiência.

• Os consumidores devem ser precavidos sobre a importância de que os forne-cedores de serviços financeiros facilitem informação precisa, principal e disponível.

Princípio 5: Educação financeira e precaução

• Se deve promover a educação financeira e a precaução para todas as partes interessadas e a informação clara na proteção do consumidor. Os direitos e as responsabilidades devem ser facilmente acessíveis aos consumidores.

• Deve-se dispor de mecanismos apropriados para ajudar aos atuais e futuros consumidores a ter conhecimentos, experiências e confiança para entender adequadamente os riscos, incluindo os riscos financeiros e as oportunidades; para fazer opções com fundamento; para saber onde solicitar assistência; e atuar de forma efetiva para melhorar sua própria prosperidade financeira.

• Se deve promover ou facilitar uma ampla educação financeira, assim como informação para aprofundar os conhecimentos do consumidor financeiro e sua capacidade, especialmente em relação a grupos vulneráveis.

• Deve-se fomentar a educação e a precaução, levando em conta as circunstân-cias nacionais como parte de uma estratégia de proteção e de educação do consumidor financeiro mais ampla, facilitada através de canais diversos e apro-priados, que deve começar desde cedo, ainda muito jovem e ser acessível a to-das as idades. Há de se adotar programas específicos para grupos vulneráveis.

• Todas as partes interessadas devem ser motivadas para realizar os princípios e diretrizes internacionais sobre educação financeira elaborada pela Rede In-ternacional de Educação Financeira da OCDE (INFE). As instituições nacionais devem compilar toda a informação nacional e internacional comparável para verificar e aumentar a eficácia dos programas de educação financeira.

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Princípio 6: Normas de conduta responsáveis dos fornecedores de serviços financeiros e demais intermediários

• Os fornecedores de serviços financeiros e demais intermediários autorizados devem ter como objetivo trabalhar nos interesses de seus clientes e ser res-ponsáveis por manter a proteção do consumidor.

• Os fornecedores de serviços financeiros devem também ser responsáveis pe-las ações de seus agentes autorizados.

• Os fornecedores de serviços financeiros devem verificar a capacidade, si-tuação e necessidades de seus clientes, levando em consideração a natureza das transações, e com base na informação que lhes foram facilitadas antes de aceitar o serviço de assessoria que será prestado.

• Os empregados financeiros (em especial, os que se relacionam diretamente com os clientes) devem ter qualificação e treinamento adequados. Caso se apresentem conflitos de interesses, os fornecedores de serviços e demais intermediários auto-rizados devem evitá-los. Quando não for possível evitar esses conflitos, os fornece-dores e seus agentes devem garantir a adequada informação, mediante os meca-nismos adequados para controlar tais conflitos ou declinar a prestar os serviços em questão.

• A estrutura de remuneração dos empregados dos fornecedores e de seus agentes autorizados deve estabelecer-se de modo que favoreça normas de conduta responsáveis e o tratamento honesto dos consumidores e evite os conflitos de interesses. Tal estrutura de remuneração deve ser facilitada aos consumidores quando corresponda, como, por exemplo, quando conflitos de interesses potenciais não possam ser controlados ou evitados.

Princípio 7: Proteção dos ativos do consumidor frente a fraudes e abusos

• Deve-se facilitar ao consumidor suficiente informação e mecanismos de con-trole e proteção adequados e com muita segurança em relação aos depósitos, poupanças e outros ativos financeiros similares, que sirvam para evitar frau-de, apropriação indevida e outros abusos.

Princípio 8: Proteção dos dados e a privacidade do consumidor

• A informação financeira e pessoal do consumidor deve ser protegida com me-canismos de controle e proteção adequados. Esses mecanismos devem servir segundo os objetivos previstos para que: os dados possam servir para ser pro-cessados, mantidos, usados e revelados (especialmente a terceiros).

• Os mecanismos devem também observar os direitos dos consumidores de ser informados sobre o uso dos dados, o acesso aos mesmos e a obter correção

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rápida de dados usados de forma errônea ou ilegalmente recolhidos.

Princípio 9: Sistemas de reclamações

• As autoridades competentes devem garantir que os consumidores tenham acesso a um adequado sistema de reclamações, que seja acessível, capaz, independente, honesto, confiável, rápido e eficaz. Seu custo deve ser razoável, assim como seu tempo de atuação e demais pesos para os consumidores.

• De acordo com o anterior, os fornecedores de serviços financeiros e demais intermediários autorizados devem dispor de mecanismos para o tratamento e resolução das reclamações.

• Também deve existir o recurso a um procedimento independente de fazer acordo de reclamações que não tenham sido resolvidas eficientemente atra-vés dos sistemas internos dos fornecedores de serviços e demais intermediá-rios de resolução de disputas.

• As reclamações e suas resoluções devem se fazer públicas, no mínimo com informação adicional.

Princípio 10: Competitividade

• Devem ser criados mercados competitivos tanto no marco nacional como in-ternacional, com o objetivo de oferecer aos consumidores possibilidades de escolher entre serviços financeiros e criar pressão competitiva entre fornece-dores para oferecer produtos competitivos, promover a inovação e manter uma boa qualidade dos serviços.

• Os consumidores devem ser capazes de buscar, comparar e relacionar produtos com fornecedores facilmente e a um custo razoável e conhecido.

Os princípios expostos deverão ser desenvolvidos no prazo de 2 anos. As diretrizes que se estabelecem servirão para orientar a ação dos países interessados, visto que a OCDE, como é sabido, não tem competências normativas de caráter vinculativo. Portanto, seus trabalhos têm, neste caso, o caráter de recomendações.

É claro que não é este o procedimento com maior incidência no entendimento dos problemas e insuficiências que se manifestam com os mercados financeiros. Mas não se pode desprezar a influência que as recomendações da OCDE tiveram em mui-tos países onde decidiram converter as recomendações em normas de cumprimento obrigatório e, em outras ocasiões, também tinham influência na legislação da União Europeia.

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MODELO DE AUTORREGULAÇÃO, SUPERVISÃO E ENFORCEMENT. EXPÊRIENCIA DA ANBIMA

Patricia Fresch MenandroGerente de Estudos Regulatórios. ANBIMA

INTRODUÇÃO

• Sobre a ANBIMA

ANBIMA representa as instituições que operam nos mercados financeiros e de capitais brasileiros. Faz parte da associação um grande e heterogêneo número de membros, mais de 340, que trabalham em diversos segmentos do mercado. Entre eles podemos encontrar bancos comerciais e múltiplos, bancos de investimento, gestores e adminis-tradores de fundos, agentes e corretores de valores e gestores de ativos.

A fim de contribuir para o fortalecimento das instituições e do mercado, a Asso-ciação tem organizado suas atividades em quatro compromissos: a representação dos interesses dos Associados; a autorregulação das atividades de mercados re-presentados; a contribuição à capacitação dos investidores e profissionais que tra-balham no mercado brasileiro; e a oferta de informação sobre os seguimentos que a Associação representa.

A Associação conta com uma área de representação que conta com mais de 600 pro-fissionais das instituições associadas, que participam voluntariamente em Comitês, Subcomitês e Grupos de Trabalho, com o objetivo de estimular o diálogo entre os mem-bros da ANBIMA e representar adequadamente perante o governo e outros órgãos no Brasil e no estrangeiro. Com essa experiência, eles atuam para definir as estratégias de ação que contribuem para o desenvolvimento do mercado e estejam em consonância com as necessidades dos membros.

No âmbito internacional, a ANBIMA participa e preside atualmente a IIFA (Associação Internacional de Fundos de Investimentos) e FIAFIN (Federação Ibero-americana de Fundos de Investidores); além disso, é membro da IOSCO (Organização Internacional de Comissões de Valores) e preside o Comitê Consultivo de Autorregulação desta or-ganização, conhecido como SROCC; participa em associações como a ICSA (Conselho Internacional de Associações de Valores) e a ICMA (Associação Internacional do Mer-cado de Capitais), e no IFIE (Fórum Internacional para a Educação do Investidor) no qual, além de fazer parte de seu Conselho Administrativo, é responsável pela coordenação da Divisão das Américas que está elaborando o fórum.

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Os membros da ANBIMA se comprometem a seguir as melhores práticas empresariais para os setores em que operam. A organização promove a articulação ampla entre os represen-tantes de cada segmento, que propõem normas e as formalizam códigos de autorregulação.

A qualificação no amplo sentido é também uma condição essencial para o desenvol-vimento sustentável do mercado de capitais. Para contribuir na formação dos pro-fissionais que trabalham no segmento, a ANBIMA mantém um programa de Certifi-cação Profissional, e um setor de capacitação que oferece uma extensa rede de cursos. Com o propósito de consolidar uma relação madura e sustentável entre as instituições de mercado e os investidores, a entidade apoia uma série de iniciativas de educação dos investidores, com a manutenção de suas próprias atividades e com o apoio a programas de educação financeira do governo e de outras instituições dos setores público e privado.

Ao longo de sua historia, a Associação tornou-se um importante fornecedor de infor-mação, mantendo o maior banco de dados privado sobre o mercado de capitais brasi-leiro, difusão de indicadores, estatísticas, preços indicativos para os títulos públicos e privados e informes analíticos visando fomentar a transparência e consolidar o conhe-cimento sobre o mercado de capitais. A área de Produtos e Serviços da ANBIMA tam-bém desenvolve soluções baseadas no conceito de “serviços compartilhados “, com o objetivo de proporcionar às instituições condições adequadas e competitivas de custos dos serviços essenciais para suas operações.

• Modelo de Autorregulação de ANBIMA

A autorregulação da ANBIMA se organiza em forma de regulação voluntária privada e cobre três atividades que integram o conceito de regulação (ver quadro 1): a elabo-ração de normas, desenvolvidas nos Comitês da área de representação da Asso-ciação, a supervisão e o enforcement, que reúne as iniciativas para fazer cumprir e sancionar ou não o cumprimento das normas.

As normas estabelecidas nos códigos são mais estritas que as exigidas pelo regula-dor, mas nunca contra elas. A afiliação é voluntária, mas é obrigatória para os Mem-bros que desenvolvem as atividades reguladas nos 10 códigos que existem atual-mente, e formalizadas mediante a adesão formal documentada, válida para fins de sanção processual. A externalização de serviços pelas Instituições Participantes (membros ou associados) requer a contratação de outra Instituição Participante, re-ferentes às atividades reguladas pelos Códigos.

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Gráfico 1: Modelo de Autorregulação da ANBIMA

1. EVOLUÇÃO HISTÓRICA E ESTRUTURA DE AUTORREGULAÇÃO

As discussões sobre a atividade de autorregulação da ANBIMA foram iniciadas na década de 1990. Em 1998 houve a apresentação do Código de Oferta Pública da As-sociação. Instituições que desempenhavam papel de coordenadores na emissão de obrigações aderiram ao documento, o que promoveu com sucesso o estabelecimen-to de procedimentos mínimos e normas de conduta para este seguimento de partici-pantes do mercado.

Com o passar do tempo, as normas estabelecidas no Código tornaram-se práticas comuns e foram generalizadas pela CVM (Comissão de Valores Mobiliários), autori-dade reguladora do setor, incorporando parte delas à legislação governamental. O Código de Ofertas continuou e continua sofrendo mudanças e melhorias, incorporan-do novos desenvolvimentos, produtos e procedimentos, definidos como melhores práticas para seus participantes.

No ano 2000, o experimento bem sucedido se estendeu ao segmento de Fundos de Investimentos, com o andamento do Código de Fundos. Deve-se levar em conta que, enquanto o Código de Ofertas está dirigido para emissões de valores, onde se verifica sua presença em cada oferta mediante análise da documentação enviada à ANBIMA, no caso do Código de Fundos a verificação do cumprimento dos preceitos se faz a partir do respectivo lançamento e distribuição das cotas, e dá continuidade a partir destes eventos. As normas foram estendidas para serem aplicáveis ao administra-dor, à sua organização/estrutura, gestão de conflitos de interesses, à composição da

REGULAÇÃO E MELHORES PRÁTICAS

Comitês, Subcomitês e Gru-pos de Trabalho (Represen-tação) propõem normas

Junta Diretiva da ANBIMA:Aprovação e sugestões

Aprovação da Assembleia Geral

SUPERVISÃO DOS MERCADOS

Supervisão de Mercado: con-trole e procedimentos de pesquisa

A Comissão de Acompanha-mento guia a supervisão e as pesquisas

EXECUÇÃO

Conselho de Regulação e Melhores Práticas: abertura e julgamento dos Processos Administrativos

Responsável da empresa pe-los Termos de Compromisso e aplicação de sanções

268


carteira, aos controles internos, entre outros procedimentos que poderão seguir.

Em ambos os códigos, já existia a estrutura básica da atual autorregulação da ANBIMA. As normas que integram e atualizam dos códigos foram escritas por Comitês compos-tos por representantes das instituições que operam nos respectivos seguimentos.

A edição das normas depende da aprovação dos textos pela Junta da Associação, com consulta prévia através de audiência pública e aprovação da Assembleia Geral de Sócios. Cada Código estabelece os órgãos de supervisão e avaliação ocasional e/ou de sanção no caso de não cumprimento: as áreas de Supervisão, os Comitês de acom-panhamento e os Conselhos de Regulação e Melhores Práticas (ver quadro 2). Cabe destacar que tanto os membros do Comitê como do Conselho firmam o Termo de Compromisso que estabelece a confidencialidade dos temas tratados nestes órgãos.

QUADRO 2: ÓRGÃOS DE AUTORREGULAÇÃO DA ANBIMA

Nos anos seguintes, a estabilização econômica e o consequente desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro, criaram um espaço para a diversificação de atividades, a especialização e sofisticação dos ambientes e dos profissionais que participam nas atividades representadas pela ANBIMA.

Área de Supervisão: a criação de Códigos exigiu a formação de equipes próprias de supervisão compostas por pessoal da ANBIMA, com o objetivo de verificar o cumprimento das normas pelas Ins-tituições Participantes. Todos os empregados assinam um termo de confidencialidade no momento da contratação, além de aderir formalmente ao Código de Ética e Conduta e à Política de Segurança da Informação da Associação.

Comitê de Acompanhamento: em geral, é formado por executivos das instituições associadas à ANBIMA, que são designados como representantes do seguimento devido à especialização e conhe-cimentos técnicos na área. São nomeados por um período de dois anos, após a revisão e aprovação da Junta da Associação. O Comitê apoia e orienta as atividades dos Supervisores com a realização de reuniões periódicas para revisar os informes, estatísticas e ferramentas de supervisão, e para estabelecer os padrões de desempenho.

Conselho de Regulação e Melhores Práticas: os casos considerados como possíveis irregula-ridades e com forte evidência de não cumprimento do Código, detectados pelos Supervisores, são encaminhados ao Conselho Regulador após avaliação do Comitê de Acompanhamento, para a decisão sobre os processos punitivos. Ao Conselho corresponde a função de iniciar os proce-dimentos, julgar e decidir sobre a pena aplicável, quando esta seja aplicável. Este órgão está composto por representantes da ANBIMA e por uma maioria de representantes convidados de outras associações e entidades do mercado brasileiro, em geral, a fim de garantir a representati-vidade de outros setores pertinentes em cada seguimento sob supervisão, o que traz a necessária imparcialidade das decisões adotadas. O Conselho tem autonomia frente à Junta da ANBIMA e é a mais alta instância no caso de juízo dos processos sancionatórios. As sanções incluem cartas de advertência, multas, suspensão do uso de selo e o termo da afiliação.

269


Em 2002, foi lançado o Código de Certificação, que inclui a certificação das insti-tuições e pessoas que realizam transações com os clientes. Em 2004, a criação do Código de Custódia introduziu aspectos de controle da estrutura e os riscos na au-torregulação da ANBIMA, assim como os procedimentos e equipes que participaram na supervisão direta (in situ) dos processos adotados pelas instituições participantes. Em 2005 a ANBIMA tornou-se membro do IOSCO, ocupando um cargo de membro de seu Comitê de Autorregulação, para discutir os princípios internacionais existen-tes naquelas entidades e promover a troca de experiências no modelo de regulação privada voluntária com outros afiliados. Em 2006, junto com o lançamento do Código de Atividades de Banca Privada, o Código de Custódia ganhou regras referentes à Controladoria, tornando-se o código de serviços qualificados.

As novas frentes e o crescimento dos seguimentos anteriormente destacados, pro-moveram um importante amadurecimento dos órgãos de supervisão e dos proces-sos sancionatórios que culminaram com a criação do Código de Processos em 2007, que reúne em um só documento as ações e os procedimentos melhorados ao longo do tempo. Além de promover a consolidação das disposições que foram dispersas em outros Códigos, que poderiam causar eventuais diferenças não planejadas, o Có-digo formalizou as condições de participação e defesa dos implicados, as quais eram anteriormente pouco claras e muito restritivas. Entre os objetivos principais do docu-mento, que atualmente delibera sobre o processo de enforcement da ANBIMA, estão:

• Unificação/padronização: procedimentos, competência dos órgãos e prazos.• Segurança: clareza e precisão das normas referentes à aplicação dos proces-

sos e direitos dos participantes.• Legitimidade: redução dos riscos legais.• Credibilidade: documento público oficial a consolidar os procedimentos.• Ampla defesa e “contraditório”: oportunidade justa de desafio, confronto e me-

lhoria da função dos participantes com respeito ao processo.• Possibilidade de apresentação dos Termos de Compromisso pelas partes im-

plicadas (Instituições Participantes).

O processo de construção da estrutura de autorregulação da ANBIMA esteve marca-do em 2008 pela assinatura de dois convênios com a CVM. O convênio CVM/ANBIMA sobre o procedimento simplificado de registro para a oferta pública de valores esta-beleceu o processo de análise prévia da oferta pública de obrigações, criando as con-dições para acelerar o processo de análises e concessão do registro de oferta. O outro convênio, referente à aplicação de sanções e a assinatura de termos de compromisso, permite a ambas as instituições considerar mutuamente seus processos sancionadores.

O processo de análise prévia da ANBIMA foi consolidado referente às ofertas de obri-

270


gações e, em 2012, o convênio foi ampliado para incluir uma gama de títulos e ofer-tas. No ano de 2012, a CVM utilizou pela primeira vez o convênio de sanções, levando em conta em sua decisão o resultado de um processo sancionador concluído pela ANBIMA, frente a uma Instituição Participante, na área dos Fundos de Investimentos.

Nos últimos anos novas atividades foram cobertas pelos códigos de autorregulação da ANBIMA, o que reflete uma maior pluralidade da Associação e dos mercados que ela representa e autorregula. Criaram-se os Códigos de Mercado Aberto (estrutu-ração e negociação de renda fixa em OTC), o de Gestão de Patrimônios, o de Fundo de Investimentos de Capital Privado e Fundo de Investimento em Empresas Emer-gentes (Venture Capital y Private Equity Funds), sendo este último em colaboração com a ABVCAP (Associação Brasileira de Private Equity & Venture Capital). A inicia-tiva de estabelecer a autorregulação dos títulos corporativos de longo prazo, com condições específicas para seus mercados primários e secundários, para estimular o uso do mercado de capitais como fonte de financiamento para investimentos em longo prazo, deu origem ao Novo Código do Mercado de Renda Fixa, que já tem suas primeiras emissões (a evolução histórica dos Códigos encontra-se na tabela 3).

Tabela 3: Histórico dos Códigos

* O Código de Serviços Qualificados incorporou o Código de Custódia e incluiu o capítulo da Controladoria.

Os procedimentos atuais da área de Supervisão reforçam as iniciativas encaminhadas para preservar as melhores práticas nos mercados autorregulados pela ANBIMA, com uma crescente contribuição das atividades conexas, tais como a certificação, após te-rem sido criadas alternativas de especialização voluntária, alinhadas com a qualifi-cação necessária de profissionais, e a educação dos investidores, ampliando o uso do selo ANBIMA para as emissões do Novo Mercado, com o site “Como Investir” e outros

Começo da discussão sobre

o tema na Associação

1990

Código para Fundos de

Investimento

2000

Código de Custódia

2004

Código de Atividades de

Banca Privada y Serviços

Qualificados *

2006

Assinatura de Convênio com a CVM

2008

Código de Mercado

Aberto, FIP e FIEE

2010

Código de Distribuição de

Produtos de Investimento ao

Consumidor

2012

1998

Começo com a reguladora voluntária

privada, com a publicação do Código

de Oferta Pública para Distribuição e Aquisição

de Valores Mobiliários

2002

Código de Certificação

Contínua

2005

Passa a integrar o Comitê de

Autorregulação de Iosco

2007

Código de Processos

2009

Criação da ANBIMA – Fusão da ANBID coma

ANDIMA

2011

Código de Gestores do Patrimônio e do Novo

Mercado de Renda Fixa

271


canais de informação. A expansão da supervisão in situ, avançando para a supervisão unificada, tem andado de mãos dadas com o aumento do uso de ferramentas de SBR (Supervisão Baseada em Risco): fatores de risco, como história de supervisão e sanções, controles internos, o “tamanho” da instituição, entre outros, dispostos em uma matriz de risco (Impacto/Probabilidade) são considerados para a definição da su-pervisão. O enfoque de práticas orientadas à capacitação de profissionais e procedi-mentos, o fortalecimento da supervisão e a preocupação em preparar os investidores para um mercado mais sofisticado e acessível está alinhado com as diretrizes estabe-lecidas depois da crise financeira internacional nos mercados mundiais de capital.

2. SUPERVISÃO DE MERCADOS DA ANBIMA

A atividade de supervisão dos mercados da ANBIMA tem como objetivo primordial garantir o cumprimento dos princípios e normas contidas nos Códigos da Asso-ciação, estabelecidos pelos próprios agentes do mercado voluntariamente.

Para alcançar esses desafios, a área de Supervisão de Mercados, além da supervisão direta (in situ), cuja metodologia tem sido desenvolvida em colaboração com uma grande empresa de consultoria e aprovada pelos Comitês e Conselhos correspon-dentes, realiza até supervisão indireta, mediante análises de dados/informações e a documentação requerida pelos Códigos.

Tabela 4: Universo de Supervisão, até jun/2012

Instituições Participantes

Código 2011 2012

Fundos de Investimento 641 662

FIP/FIEE 108 159

Certificação 1.187 1.222

Ofertas Públicas 340 338

Atividades de Bancos Privados 21 21

Serviços Qualificados 41 42

Mercado Aberto 149 151

Gestão de Patrimônio 27 28

272


A área conta com mais de quarenta profissionais, organizados em grupos para responder aos diferentes códigos existentes. A organização em segmentos per-mite uma especialização adequada no acompanhamento dos assuntos referentes a cada Código ou grupo de Códigos, combinando-se temas que requerem proce-dimentos similares.

Como já foi mencionado, o esforço tem sido cada vez maior para agregar as tarefas referentes à supervisão direta, à consolidação das equipes de inspeção dos diferen-tes segmentos em um só ponto de controle unificado. Além de reduzir custos e tem-po, a supervisão unificada permite identificar os fatores “cruzados” ou interseções que não se percebem nas visitas isoladas, e elaborar um só informe que se apresen-tará às Instituições Participantes e à Comissão de Acompanhamento.

Tabela 5: Supervisões Diretas, até agosto/2012

Supervisão Direta realizada (Quantidade / Instituições)

2011 2012

Fundos (Administradores) – 19

Fundos (Gestores) 20 34

Certificação 22 26

Atividades de Bancos Privados 22 26

Serviços Classificados 19 22

A supervisão direta se realiza atualmente em:

• Custódia e Controladoria;• Certificação;• Atividades de Banca Privada• Fundos de Investimentos (Adm. e Gestão)..

273


Tabela 6: Supervisões Indiretas, por Código, até agosto/2012

2011 2012

Fundos

Publicidade 877 351

Valorização do marcado – carteiras administradas 176 44

Mandato (Filtros de Rotina) 234 103

Voto por Procuração 425 458

Certificação

Acompanhamento do Banco de Dados 3.020 473

Acompanhamento do Certificado Vencido 1.071 1.035

Ofertas Públicas

Oferta registradas (Autorregulación) 51 31

Ofertas registradas (Convenio) 9 13

Atividades de Banco Privado

Publicidade 78 108

Sites (Anúncio de Selo + Código) 75 63

Relatório de Idoneidade 20 21

Atualização de Documentos 20 992

Banco de Dados 31 42

Serviços Qualificados

Sites (Anúncio de Selo + Código) 27 17

Relatório de Auditoria Independente 36 47

Classificações de Custódia e Controladoria 24 14

274


2011 2012

Mercado Aberto

Idoneidade 86 17

Registro de Operadores – 4.435

Negociação com Títulos Privados 680 11.324

Negociação com Títulos Públicos – 8.304

Comércio de Derivados 37.767 0

Controles de Organização 233 141

Práticas de Intermediação – 46

Gestão de Patrimônio

Site (Anúncio de Selo) – 26

Relatório de Idoneidade – 27

A supervisão indireta compõe-se de dois tipos de verificação, qualitativa e quantitativa, conforme a frequência e natureza. Sendo qualitativa a verificação do cumprimento dispos-to no Código, incluindo o registro obrigatório de documentação, políticas, manuais e infor-mes, assim como uma análise do material publicitário. As equipes analisam a documen-tação em seus exames e podem requerer informação adicional ou modificação de certos documentos. A atualização destes documentos deve ser relatada e registrada pelas Insti-tuições Participantes da ANBIMA. A supervisão quantitativa se refere ao registro de infor-mação básica e encaminhamento de dados estatísticos diários ou periódicos à Associação, a fim de estabelecer o registro e atualizar os números no banco de dados da Supervisão. O banco de dados permite o acompanhamento constante do comportamento dos segui-mentos e o desenvolvimento de filtros estatísticos para apoiar estes avanços.

A supervisão indireta requer o registro e verificação de:

• Documentação inicial, por exemplo, regras e perspectivas (fundos), escritura, perspectivas e informação do emissor (oferta pública).

• Declarações iniciais, por exemplo, a existência de diretor responsável de uma área em particular, a existência de segregação de áreas, a existência de área de cumprimento da isenção requerida para seu funcionamento.

• Manuais, políticas e informes, como o Manual de Preços (valor de mercado) de Controle de Gestão de Liquidez e Informe de Idoneidade (fundos), Políticas de Adequação de Derivados (mercado aberto), Informe dos Certificados Profis-sionais (certificação) informes de auditoria.

275


• Registro de dados e informação numérica periódica.• Pesquisas numéricas específicas.

As ferramentas de supervisão também utilizam a supervisão temática ou pontual, guiadas por determinados fatores, tais como estatísticas dispares, informe de im-prensa e evolução macro econômica. A supervisão temática geralmente requer um informe específico: para um conjunto determinado de operações, enquanto a conduta utilizada para determinado produto ou operação utiliza dados de emissões e negó-cios. Recentemente, foram realizadas em áreas tais como fundos de investimentos e mercado aberto, supervisão temática de produtos complexos ou transações que re-sultem em comportamento atípico e fechado.

A área de Supervisão está habilitada para impor multas por não cumprimento, quan-do se produz atraso ou não correção no encaminhamento de uma informação ou dado registrado. As ferramentas e fatores determinantes das supervisões pontuais ou temáticas são discutidos e aprovados pela Comissão de Acompanhamento.

Tabela 7: Procedimentos de Supervisão Utilizados

Procedimentos de Supervisão Utilizados

Direta: In situ, se centra nos controles e processos internos e na estrutura

Indireta: comprovação de documentos oficiais, de Manuais e declaraçõesQualitativa: formuladas para a Supervisão, verificação dos informes periódicos

Indireta: bancos de dados e filtros estatísticos para supervisionar o comportamentoQuantitativa: dos indicadores

Tema/Pontual: verificação de números ou informação sobre uma transação, Produto ou negócio em um período

• A aplicação de sanções

Além das multas em caso de não cumprimento, a área de Supervisão também pode emi-tir Cartas de Orientação ou iniciar um Processo de Apuração de Irregularidades (PAI), con-forme disposto no Código de Processos da ANBIMA, o que pode culminar em um processo sancionador contra uma Instituição Participante, devendo ser analisado pela Comissão de Acompanhamento e decidido pelo Conselho de Regulação.

Um resumo das penas se divulga periodicamente no site da Associação, transformando-se assim em conhecimento público. Os Termos de Compromisso também se publicam brevemente. Em geral, estes Termos de Compromisso incorporam medidas como a capa-citação e a assistência financeira da ANBIMA.

276


Todos os recursos financeiros arrecadados das multas e os Termos de Compromis-so assinados no âmbito da Supervisão da Associação se destinarão integralmente à esfera da Educação de Investidores e seus projetos. Destaca-se, inclusive, que a criação desta área na ANBIMA foi apoiada por recursos financeiros da assinatura de um Termo de Compromisso.

Em vários segmentos monitorados pela ANBIMA, a atenção às melhores práticas é evidenciada pela licença de uso do Selo ANBIMA pela instituição, produto ou ativida-de. Esta é uma forma da ANBIMA orientar o consumidor quanto à adesão às melho-res práticas relacionadas com o referido produto ou serviço, e assim levar os benefí-cios da Supervisão para o investidor final.

Um segundo aspecto é referente às mudanças culturais promovidas pela existência de Supervisão na estrutura de autorregulação da ANBIMA: o último objetivo da auto-rregulação não é observar e castigar irregularidades, mas garantir a execução das operações de forma segura e bem regulada. Em consequência, a área de Supervisão promove visitas educativas, capacitação e oficinas para difundir as melhores práticas entre os membros e afiliados dos Códigos, trabalhando também na prevenção de irregularidades.

Tabela 8: Investigações e Sanções, por Código, até agosto/2012

2011 2012

Fundos de Investimento

Solicitação de Esclarecimentos Adicionais 434 136

PAI (Processo de Apuração de Irregularidades) 3 7

Processos Administrativos Iniciados 9 1

Cartas de Orientação (Supervisão) 82 33

Multas Objetivas (Supervisão) 472 68

Termo de Compromisso para suspender o PAI 0 2

Termo de Compromisso para suspender o Processo Administrativo 18 0

Sanções do Procedimento Administrativo (Advertência, Multa, Suspensão do uso do selo, Destituição)

2* 0

* 1 Carta de Advertência e 1 exclusão de membro.

277


2011 2012

Certificação

Solicitações de Esclarecimento 344 264


Processos Iniciados 1 0

Cartas Educativas 56 71

Cartas de Orientação 152 16

Multas Objetivas 42 10

Cartas de Recomendação 6 0

Termos de Compromisso 0 2

Carta de Nota 0 1

Ofertas Públicas (Autorregulação)

Solicitação de Esclarecimentos Adicionais 4 0


Processos Iniciados 2 0



Cartas de Recomendação (Comissão e Conselho) 0 1

Termo de Compromisso para suspender o Processo Administrativo 1 0

Atividade de Banco Privado

Solicitação de Esclarecimento 10 18



Cartas de Recomendação 2 0

278


2011 2012

Serviços Qualificados


Relatório de Sanções 5 3




Cartas de Recomendação (Comissão e Conselho) 0 2

Termo de Compromisso para suspender o PAI 1 0

Mercado Aberto



Gestão de Patrimônio



Cabe destacar que os Códigos predizem as possibilidades das Instituições Partici-pantes formalizar queixas com respeito a ocasionais infrações cometidas por ou-tras Instituições Participantes, que devem ser apuradas pela área de Supervisão.

Assim, o modelo de autorregulação construído pelos associados da ANBIMA tem características únicas que o diferenciam de outras experiências em autorregu-lação na comunidade internacional: o modelo de autorregulação voluntária e pri-vada é composto de todos os pilares clássicos característicos das estruturas de regulação do mercado (definição de normas, supervisão e enforcement), e tam-bém se complementa com atividades realizadas pela Associação em consonân-cia com os compromissos com seus sócios e a sociedade brasileira: os de repre-sentar as instituições proporcionando informação que contribua para o desenvolvimento sustentável dos mercados e fomente a qualificação profissio-nal e a educação dos investidores.

279


• Evolução recente

A recente incorporação do seguimento de distribuição minoritária à estrutura regula-dora da ANBIMA deve promover uma maior aproximação das iniciativas de regula-mentação da Associação com aquelas focadas na educação dos investidores. Surgiu um crescente número de normas e atividades de supervisão direcionadas ao regime de informação dos produtos oferecidos e títulos distribuídos, assim como a incorpo-ração de práticas e procedimentos de vendas. Incrementar a preparação e o conheci-mento dos investidores está a favor da tendência para um mercado mais seguro e sólido, ainda com uma maior sofisticação e democratização das alternativas de in-vestimentos para diferentes públicos.

No final do ano 2012, a Associação deve lançar seu novo código, ampliando suas ati-vidades de autorregulação para os seguimentos minoritários e de alto poder aquisi-tivo. Em fevereiro de 2013 entrou em vigor o Código de Distribuição de Produtos de Investimentos ao varejo, que estabelece os requisitos mínimos e as melhores práti-cas para as instituições que operam no seguimento, oferecendo produtos para pes-soas físicas ou jurídicas nas filiais bancárias ou outras plataformas de distribuição dirigidas a esse público.

O Código estabelece requisitos mínimos para a distribuição de produtos de investi-mentos. As instituições, por exemplo, devem contar com profissionais qualificados e com certificados para atenção ao cliente, estabelecer políticas de formação dos pro-fissionais, e incluir nos contratos com os agentes de distribuição subcontratados a obrigação de cumprir os requisitos de autorregulação. Muito além dos requisitos mí-nimos, o Código estabelece a necessidade de que as instituições sigam diretrizes re-ferentes à publicidade, ao encaminhamento de informação na base de dados e à aplicação da análise do perfil do investidor (idoneidade). As diretrizes serão definidas e divulgadas pelo Conselho de Regulação e Melhores Práticas de Distribuição de Pro-dutos ao varejo após a audiência pública.

3. EDUCAÇÃO DE INVESTIDORES

O programa de certificação profissional, criado em 2002, correspondia à preocu-pação das instituições associadas à ANBIMA em capacitar seus empregados para desempenhar suas funções corretamente, o que requer um conjunto de habilidades que se consideram necessárias para o serviço de atenção aos investidores. Enquan-to que a certificação atendia a uma parte importante do processo educativo, as ins-tituições participantes também reconheceram a necessidade de proporcionar infor-mação adequada aos investidores, de maneira que os brasileiros possam tomar

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decisões conscientes de investimentos. Voltar a atenção à educação e ao treinamento dos investidores foi o passo natural depois da criação do programa de certificação.

Com a consolidação do modelo de autorregulação, a Associação também conta agora com uma nova fonte de financiamento por meio das multas e sanções impos-tas nos casos de supervisão e enforcement.

As instituições associadas à ANBIMA se comprometeram a utilizar os recursos para financiar iniciativas educativas desenhadas pela Associação. Assim, em setembro de 2004 criou-se o Comitê de Educação da ANBIMA, que agora reúne mensalmente os representantes das instituições membro para discutir e propor iniciativas em matéria de educação. Desde então, faz parte das funções do Comitê desenhar todas as iniciativas de educação, que se dividem em dois pilares principais: iniciativas de educação ao investidor e iniciativas de educação para o desenvolvimento de conhe-cimento e investigação em nossos mercados.

Neste último grupo estão os prêmios acadêmicos oferecidos pela Associação e os eventos dirigidos à difusão de informação sobre a autorregulação. Estabelecido em 2005, o Prêmio Mercado de Capitais oferece bolsas de estudo de mestrado e dou-torado em temas de interesse para os diferentes seguimentos do mercado de ca-pitais. Em 2007, criou-se o Premio de Renda Fixa, que seleciona os melhores arti-gos científicos para este seguimento no Brasil, com incentivo monetário aos ganhadores.

No mesmo ano da criação da Comissão de Educação, em 2004, também foram co-locadas em andamento iniciativas que formam o segundo grupo de ações, que tinha como objetivo oferecer aos brasileiros informação clara, imparcial e educativa sobre o processo de decisão de investimento e sobre produtos e serviços disponíveis no Brasil. No mesmo ano de 2004, o Comitê publicou dois folhetos que foram distribuí-dos amplamente a seus destinatários: Guia do Investidor e Guia do Estudante. O Guia do Estudante refletia uma preocupação crescente não só no Brasil e que hoje é ainda mais forte: que além de todos os temas tradicionais que devem fazer parte da formação dos jovens, é imperativo a sua instrução sobre questões de investimen-to para auxiliá-lo a pensar no futuro e em suas economias.

Com a finalidade de atingir um público mais jovem, a Associação implementou, em 2004, a página web “Como Investir“ (www.comoinvestir.com.br), cujo propósito é concentrar a oferta de informação didática e fácil de entender para ajudar os inves-tidores a tomar decisões conscientes de poupança e investimento. Cabe destacar que todas as instituições participantes do Código de Fundos devem, em suas páginas web, indicar o endereço da pagina web a seus clientes, para proporcionar melhor vi-

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sibilidade e difundir a informação proporcionada em Como Investir.

Em 2011, uma pesquisa realizada por um renomado instituto brasileiro a pedido da ANBIMA revelou que as duas primeiras fontes de informação sobre investidores utilizadas pelos brasileiros são o gerente de instituições financeiras e a Internet. De fato, a pesquisa revelou um maior acesso à Internet com essa finalidade. Assim, o Programa de Certificação continua tendo um papel muito importante no processo de educação dos investidores, já que contribuiu para a capacitação dos profissionais de serviços de atenção e atualmente é a fonte mais popular para tratar sobre o tema. Por outro lado, sendo crescente o acesso à Internet, a decisão estratégica da Associação baseou-se em fortalecer a presença ativa da página “Como Investir” e multiplicar os pontos de contato da associação com os investidores: a moderni-zação e atualização das páginas web, com a criação de canais no Youtube, Facebook e outras redes sociais. Hoje, além do conteúdo já tradicional das finanças pessoais, que trata sobre orçamentos e disciplina para poupar, com ferramentas para ajudar os usuários a organizar suas vidas financeiras, a página conta com os principais pro-dutos de investimentos disponíveis no Brasil: fundos de investimentos, ações, obri-gações e títulos públicos.

Embora o objetivo da Associação seja a educação do investidor, os membros da ANBIMA compreendem a importância e a necessidade de difundir e fomentar a educação financeira no sentido mais amplo. Portanto, a Associação apoia as inicia-tivas de educação do governo do Brasil e de outras instituições públicas, cujo obje-tivo é ajudar os brasileiros a ter uma relação saudável com o dinheiro. A Asso-ciação é membro do CONEF (Conselho Nacional para a Educação Financeira), uma organização da qual participam instituições públicas e privadas, e cujo objetivo é determinar as diretrizes da ENEF (Estratégia Nacional para a Educação Financei-ra), política estatal cuja missão é difundir os conceitos de educação financeira para os cidadãos brasileiros.

A ENEF começou com um projeto piloto que implementou a educação financeira em 800 escolas secundárias no Brasil. Finalizado em 2011, o projeto piloto foi ava-liado pelo Banco Mundial, que encontrou provas do sucesso na mudança de com-portamento dos jovens em relação às decisões que envolvem dinheiro. Para ajudar na criação e implementação de novos projetos e para difundir o projeto piloto, a ANBIMA criou junto com as entidades do mercado (Febraban, BM&FBovespa e CNSeg) a ABEF (Associação Brasileira de Educação Financeira), que implementa programas de educação conforme as diretrizes da ENEF, visando à busca por recur-sos privados para financiar esses projetos.

282


283


FUNDOS DE GARANTIA DE INVESTIDORES. A EXPERIÊNCIA DO FOGAIN NA ESPANHA

Ignacio Santillán Fraile Diretor Geral da Gestora do FOGAIN

1. OS SISTEMAS DE INDENIZAÇÃO DE INVESTIDORES

A proteção dos investidores se busca no âmbito regulatório por diferentes meios. Na realidade, é uma parte muito relevante da regulação dos mercados financeiros e, particularmente, dos mercados de valores, de uma forma ou outra, buscando essa proteção dos investidores, de todos os investimentos. Assim, por exemplo, medidas tendentes a melhorar a transparência ou a integridade do mercado, poderiam ser incluídas entre elas.

Um dos âmbitos da regulação tem identificado necessidades de proteção dos inves-tidores, e mais destacadamente dos investidores minoritários ou de varejo, na re-lação destes com as entidades financeiras que prestam serviços de investimentos.

Neste âmbito há dois tipos de medidas regulatórias. Uma trata de equilibrar, dentro do possível, a intensidade de informação e conhecimento entre estas entidades e seus clientes, introduzindo medidas orientadas para equilibrar a situação, próprias da proteção de consumidores (estabelecimento de normas de conduta, obrigação de gestão de situações de conflitos de interesse, estabelecimento de obrigações de in-formação ao cliente, obrigatoriedade de cumprimentos de documentos contratuais, de registros, etc.).

Outras medidas vêm sendo orientadas a proteger mais diretamente os interesses patrimoniais dos clientes destas entidades. São medidas regulatórias, tais como aquelas que estabelecem normas para manutenção da custódia de valores, a separação dos ativos próprios dos clientes, as normas de investimentos dos fun-dos de clientes, a proibição da utilização dos ativos dos clientes por conta própria sem autorização, etc.

Dentro destas medidas regulatórias orientadas à proteção dos interesses patrimo-niais dos investidores, que serão complementadas com outras medidas no âmbito do direito de sociedades, de representação de valores ou concursa, é uma realidade estendida à criação de sistemas de indenização de investidores que, de alguma for-ma, supõem um elemento de fechamento neste esquema de proteção.

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São muitas as jurisdições que contam com sistemas de indenização de investidores. Fundamentalmente, se trata de sistemas organizados para poder compensar patri-monialmente esses investidores, clientes de entidades financeiras, que podem ver defraudadas suas expectativas de recuperação do dinheiro, valores ou instrumentos financeiros confiados a uma entidade, caso a mesma resulte insolvente.

A finalidade deste tipo de instituição não é a de cobrir aos investidores dos riscos próprios dos investimentos, o risco de investimento ou de crédito, mas cobrir sua posição como cliente de uma entidade financeira. Assim, com caráter geral, é a falta de disponibilidade do dinheiro ou valores confiados a uma entidade que se cobre com um sistema desta natureza.

Para compreender a entrada destes sistemas na estrutura institucional do mercado de valores, resulta relevante levar em conta que a realização de investimentos impli-ca basicamente dois tipos de riscos. Por um lado, os próprios da evolução dos inves-timentos em si, o que inclui a evolução de preços, a possibilidade de uma perda do valor do instrumento em questão por sua própria estruturação, seria o caso, por exemplo, dos instrumentos estruturados, ou a impossibilidade por parte do emissor de fazer frente a suas obrigações de pagamento tanto de rendimentos dos instru-mentos, como do vencimento dos mesmos.

Porém, os investimentos, necessariamente, se realizam através de entidades profis-sionais, membros do mercado ou simples receptores e transmissores de pedidos ou buscadores de contrapartidas, ao tempo que a custódia dos investimentos em várias jurisdições requer também a participação de entidades profissionais que possam realizar esta atividade. Por último, a profissionalização neste âmbito abrange tam-bém as atividades de gestão de carteiras e assessoramento de investimento.

Estes três elementos, necessidade de intermediação, labores de custódia e ativida-des de gestão de patrimônios, têm como denominador comum o que os investidores devem, com o tempo, tornarem-se clientes de entidades autorizadas a prestar es-tes serviços. Para investir, é necessário requerer o concurso deste tipo de entidade.

Na dinâmica própria da relação dos investidores com estas entidades, os clientes têm posições de riscos com as mesmas. Não de risco de investimento, mas tipica-mente risco operacional quando o cliente aporta dinheiro para a aquisição de valores, ou valores ou outros instrumentos financeiros em custódia, ou se delega a gestão do próprio patrimônio.

Se pode dizer que é a própria regulação, ao incorporar como necessária a partici-pação destas entidades, restringindo certas atividades, daquelas que possuem li-

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cença, o que se espera deste tipo de risco no processo de investimento, risco que faz parte e é próprio do investimento realizado, e é a regulação que, em ocasiões, vem tentar reduzir o risco por meio da criação dos sistemas de indenização de investidores.

No entanto, é neste âmbito de limitação de risco que se supõe para os investidores a necessária conversão em cliente de entidade financeira para poder investir, quando surgem então os sistemas de indenização de investidores. E é esta realidade que define, também, seu âmbito de cobertura, focado como já mencionado na cobertura dos riscos derivados da intervenção de uma entidade financeira em todo o processo de investimento, custódia e gestão.

Identificada a finalidade deste tipo de instrumentos, resulta claro que a primeira con-sequência de sua existência é o reforço da confiança dos investidores, que poderão somente levar em conta os riscos próprios do investimento. Assim, não será neces-sário realizar uma due diligence ou análise do intermediário. O risco da utilização do intermediário estará coberto por um sistema de indenização de investidores, mas com limitações, como veremos.

E isto nos leva a uma característica geral deste tipo de sistemas. Sua cobertura se estende a clientes a quem não resulta exigível, por carência de meios ou con-hecimentos, a realização da referida due diligence dos intermediários com quem opera. Entretanto, frequentemente se limita a cobrir clientes dos denominados varejo ou minoritários.

Este tipo de sistema, por outro lado, apresenta como consequência um incremento do nível de confiança dos investidores nas entidades financeiras.

Como mencionado anteriormente, se pode acrescentar que os fundos de garantia de investimentos constituem instrumentos com uma finalidade real múltipla, já que sendo enfocados na proteção do investidor, seus efeitos se estendem a outros âmbi-tos do mercado de valores.

Assim, clientes mais protegidos e, portanto, com mais elevado nível de confiança, permitirão um potencial maior de desenvolvimento de negócio das empresas que prestam serviços de investimentos, o que implica um potencial maior de investimen-tos em valores negociáveis. E também, estes sistemas supõem um elemento de re-baixamento dos níveis de tensão social e pressão sobre supervisores e autoridades judiciais, quando uma situação de insolvência de uma entidade financeira prestadora de serviços de investimentos possa afetar uma coletividade de investidores.

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Portanto, sobre a finalidade inicial e clara de proteção dos interesses patrimoniais dos investidores em certos supostos, se deve acrescentar o efeito colateral positivo que este tipo de instituição tem para as mesmas entidades, o mercado, os superviso-res e as autoridades judiciais.

Estas utilidades têm sido claramente confirmadas pela experiência espanhola do Fundo de Garantia de Investimentos para empresas de serviços de investimentos (o FOGAIN), como detalhamos mais adiante.

Este tipo de instituição não são somente “caixas de dinheiro”, mas devem ter uma vocação de instrumento útil na resolução dos diversos problemas específi-cos, que podem apresentar situações de insolvência em entidades prestadoras de serviços de investimentos, particularmente a questão da proteção patrimo-nial dos clientes e investidores.

Neste sentido, os sistemas de indenização de investidores podem responder a desen-hos organizacionais de financiamento, cobertura e diferentes funcionamentos.

Assim, um sistema pode estar vinculado a uma gestão pública ou privada, pode estar financiado ex ante ou ex post e as fontes de financiamento podem ser diferen-tes; pode cobrir as diferentes tipologias de clientes, entidades ou operações, pode participar com mais ou menos poderes na gestão das situações de insolvência, ou promover a satisfação das indenizações submetendo-se a procedimentos e com-provações diferentes.

Os aspectos organizacionais, operativos, funcionais e financeiros permitem identifi-car sistemas com características diferentes em diversas jurisdições, mas as qualida-des positivas destacadas acimas podem ser pregadas, com mais ou menos qualifi-cações, de todos eles.

No caso de uma significativa repercussão internacional, tem despertado a importân-cia da existência de sistemas adequadamente organizados, preparados e financiados, para atender situações de insolvência de entidades que prestam serviços de investi-mentos. Estamos nos referindo a casos como a Lehman Brothers, com implicações em várias entidades e jurisdições, a Madoff, ou MF Global. No tocante particularmen-te à Espanha, casos como o da AVA Assessores de Valores, A.V., S.A. ou da Gescarte-ra Dinheiro, A.V., S.A. têm sido os que mais claramente manifestaram a utilidade deste tipo de sistema de indenizações de investidores.

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2. BREVE APARÊNCIA DA SITUAÇÃO GLOBAL EM MATÉRIA DE SISTEMAS DE INDENIZAÇÃO DE INVESTIDORES

A figura dos fundos de garantia de investimentos encontra-se presente em diversos âmbitos regionais do mundo.

Assim, a nível europeu, a Diretiva 97/9/CE de 3 de março, “referente aos sistemas de indenização de investidores”, exigiu a todos os Estados membros da União Europeia o estabelecimento de sistemas de indenização de investidores. Esta Diretiva harmoni-za somente o mínimo que este sistema deve cumprir, e assim por sua vez permitiu a existência de sistemas desta natureza em todas as jurisdições da União Europeia, e bem organizados de forma diferente quanto a seu financiamento, cobertura, funcio-namento, organização, etc.

A Comissão Europeia lançou em Fevereiro de 2009 uma consulta pública sobre a necessidade de melhorar esta regulação europeia para promover o papel deste tipo de sistema, garantindo melhor seu papel como instrumento de garantia dos interes-ses patrimoniais dos investidores, clientes das entidades que prestam serviços de investimentos. Posteriormente, em julho de 2010, publicou uma proposta de Diretiva que abordava, como consequência da experiência e também como reação às si-tuações de crises vividas, uma modificação desta Diretiva que promovesse uma maior harmonização, uma melhoria dos mecanismos de financiamento dos sistemas e uma extensão de seu âmbito de cobertura.

Entretanto, a proposta abordava, junto a alguns aspectos de adaptação desta Dire-tiva, as regulações europeias posteriores (como a cobertura de atividades ou de de-terminados clientes) uma maior harmonização quanto à cobertura máxima, que atualmente se fixa em 20.000 euros por cliente, mas que em cada jurisdição pode incrementar; a extensão do princípio de financiamento dos fundos ex ante, ou seja, a obrigação de que se trata de sistemas que estejam pré-financiados com aportes de coberturas das entidades, o que inclui a tentativa de determinar um mínimo de obje-tivo dos fundos; a análise de possível cobertura por insolvência dos sub-custódios ou dos depositários de instituições de investimento coletivo; melhorias na tramitação e no prazo de resolução das solicitações de indenização pelos investidores, etc.

Enquanto este Projeto encontra-se atualmente em discussão nas diferentes insti-tuições europeias e em alguns aspectos não estão resultando simples de harmoni-zar a nível europeu, esta iniciativa da Comissão é uma clara manifestação da impor-tância que se outorga a este tipo de sistema.

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Nos Estados Unidos, o sistema de indenização de investidores é gerido pelo SIPC (Securities Investor Protection Corporation). Este sistema foi criado pela Securities Investor Protection Act de 1970. Recentemente tem atendido alguns dos casos mais relevantes a nível internacional, como os casos da Lehman Brothers, Madoff ou MF Global.

Em uma manifestação a mais da relevância que se outorga ao funcionamento efi-ciente deste sistema, em junho de 2010 foi criado um Grupo de Trabalho formado por membros de alto nível e presidido pelo Presidente do SIPC, com a finalidade de estu-dar medidas de melhoria e modernização do SIPC. Este Grupo de Trabalho produziu em fevereiro de 2012 um informe que continha 15 (quinze) recomendações para a melhoria e modernização do SIPC.

Na China, o Securities Investor Protection Fund (SIPF) tem um tamanho considerável e uma vocação de proteção dos clientes de firmas de investimentos, incluindo um sistema de indenização em caso de insolvência das entidades cobertas.Outras jurisdições relevantes como o Canadá (Canadian Investor Protection Fund, ou CIPF), recentemente ativa no caso da MF Global no Canadá, o Japão (Japan Investor Protection Fund) e outros países asiáticos, contam também com sistemas de pro-teção de investidores.

Todo o tema mencionado acima leva a considerar que os sistemas de proteção de investidores constituem um instrumento amplamente estabelecido em diferentes regiões do mundo, e apreciado positivamente em todos os aspectos, com diferentes esquemas organizacionais, funcionais ou financeiros.

3. EXPERIÊNCIA DO FOGAIN NA ESPANHA

• Existência de fundo no sistema financeiro espanhol

No ano de 2001 foi aprovada na Espanha a norma que dava cobertura à criação de um fundo de garantia de investimentos para empresas de serviços de investimentos e também para estender a cobertura dos fundos de garantia de depósitos de entidades de crédito aos investimentos de seus clientes. Com base nesta regulação, foi criado o Fundo Geral de Garantia de Investimentos (FOGAIN), que cobria inicialmente as Sociedades e Agências de Valores (esta cobertura se estendeu posteriormente às Sociedades Gestoras de Carteiras e a algumas Sociedades Gestoras de Instituições de Investimentos Coletivo). As entidades de crédito estão cobertas pelo Fundo de Garantia de Depósitos.

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A criação do FOGAIN não foi uma tarefa simples, como não se pode criar uma orga-nização do zero, já que deveriam, por exigência legal, envolver todas as sociedades e agências de valores em um número superior a cem, e já que se devem determinar os critérios de aportes de seus membros. E assim, ao mesmo tempo elaborar e aprovar a correspondente regulação em uma matéria nova por completo. Não eram temas menores à análise das implicações que os investimentos poderiam ter nas entida-des investidoras, os mecanismos de remissão de informação que permitissem calcu-lar referidos aportes, ou a organização corporativa da gestão do sistema.

A estes elementos deve ser acrescentado que o FOGAIN surgiu com cobertura re-troativa. Sua normativa de criação faz recair sob sua cobertura aqueles casos de in-solvência de sociedades ou agências de valores que deveriam ter sido declaradas in-solventes desde julho de 1993, data de entrada em vigor da Diretiva europeia sobre Serviços de Investimentos.

Esta cobertura retroativa teve duas consequências imediatas: a primeira, a necessi-dade do FOGAIN de começar a funcionar desde o primeiro dia de sua existência, mesmo sem dotação de meios materiais e pessoais, e a segunda, a necessidade de atender pagamentos de indenizações sem ter um patrimônio suficiente acumulado.

A primeira das consequências foi gerida com a dedicação e envolvimento de um Conselho de Administração formado por representantes do setor, com uma estreita colaboração do supervisor, e com a contratação de forma rápida dos meios e o pes-soal necessário. A segunda se cobriu por meio de regulação. A Lei estabeleceu que em caráter extraordinário e somente para a cobertura dos casos afetados pela reação da cobertura do FOGAIN, os Fundos de Garantia de Depósitos já existentes e financia-dos na Espanha contribuiriam com uma parte significativa da quantia de dinheiro necessária.

Portanto, entre 2001 e 2002, o FOGAIN organizou sua estrutura de governo, que in-corpora a representante das entidades mais relevantes do setor, com representantes da CNMV e outros de cada uma das comunidades autônomas com competência em matéria de mercados organizados de valores, colocou em funcionamento sua estru-tura operativa e iniciou seus processos de indenização a investidores, junto com os processos orientados para a recuperação do que já foi pago.

Portanto, a criação e o funcionamento do FOGAIN requereu do setor um esforço importante, contou com a colaboração positiva das entidades em geral e o apoio da Comissão Nacional do Mercado de Valores (CNMV), o que permitiu dar os passos adequados, no sentido correto.

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Além da necessidade de organizar uma estrutura adequada, o FOGAIN se depara-va perante uma situação em que todos os elementos eram novos e se sentia uma pressão lógica por atender com agilidade o pagamento de indenizações aos clien-tes de entidades como Gescarteira Dinheiro, A.V., S.A. o AVA Assessores de Valo-res, A.V., S.A.

O Conselho da Gestora do FOGAIN teve como objetivo, em todo momento, a eficiên-cia e agilidade em atender tais indenizações, resolvendo as complicações técnicas, operativas e jurídicas que todo novo sistema desta natureza deve enfrentar.

• Estruturação do FOGAIN

O FOGAIN foi articulado legalmente como um patrimônio isolado denominado Fundo Geral de Garantia de Investidores, alimentados pelas contribuições anuais que reali-zam as entidades aderidas, mais o rendimento dos investimentos deste patrimônio, mais o valor das quantidades que o Fundo possa recuperar dos valores satisfeitos em indenizações. E ainda, uma sociedade gestora denominada Gestora do Fundo Ge-ral de Garantia de Investidores, S.A., que administra o Fundo, mantém os quadros de pessoal e materiais necessários, atende às solicitações de indenizações e administra as gestões de recuperação.

Trata-se de um esquema cujo financiamento é estritamente privado. A Gestora tem um Conselho de Administração composto, atualmente, por 14 das entidades cober-tas mais relevantes. Conta também, com uma Comissão Delegada do Conselho, um Comitê de Auditoria e um Diretor Geral responsável pelo funcionamento diário da Gestora e do Fundo.

Como já foi mencionado, esta estrutura privada é complementada com o fato do FOGAIN ser submetido à supervisão da CNMV, e como uma amostra do acompan-hamento de seu funcionamento, a Lei prevê que um representante da CNMV esteja presente no Conselho da Gestora do FOGAIN com voz, mas sem voto. Este represen-tante zelará para que os acordos do Conselho se ajustem à regulação do FOGAIN e a sua finalidade legal. Esta finalidade tem a capacidade legal de solicitar da CNMV a suspensão dos efeitos de acordos do Conselho quando os entendimentos forem con-trários à regulação e afins.

Contudo, há um representante no Conselho da Gestora do FOGAIN, de cada uma das três comunidades autônomas, com competências em matéria de mercados organi-zados de valores, sendo: País Basco, Catalunha e Comunidade Valenciana.

Esta estrutura de governo revelou-se como realmente útil para a especificação das

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finalidades do FOGAIN. Combina um desenho onde as decisões são tomadas pelo setor, tanto quanto a determinação da cobertura deve estender-se a um caso deter-minado, como qual seja a melhor forma de proceder quando se apresentam circuns-tâncias específicas que requerem análises tanto jurídicas quanto operativas da si-tuação e da posição de clientes definidos. Assim, por exemplo, na identificação de potenciais situações fraudulentas de entidades ou clientes frente ao sistema de co-bertura, ou no entendimento da estrutura de serviços aos clientes, o valor acrescen-tado da experiência dos membros do Conselho tem sido extremamente útil.

Isto, unido ao contato estreito com o supervisor em todo momento, com quem são coordenadas as atuações, tem permitido uma gestão eficiente das situações que o FOGAIN deve atender.

Esta característica de tratar-se de um esquema de contribuição privada, o qual é a representação do setor que tem a responsabilidade de sua gestão, levou ao aprovei-tamento da infraestrutura do FOGAIN para acolher Grupos de Trabalho que permi-tam tratar de diversas questões que possam afetar as empresas de serviços de in-vestimentos e fazer chegar o resultado até as autoridades. Durante os últimos cinco anos, esta atividade propôs um mecanismo para que o setor possa repassar suas opiniões sobre as iniciativas de regulação tanto a nível nacional como europeu.

Esta atividade teve um desenvolvimento positivo, e foi concluída com um represen-tante do FOGAIN no Comitê Consultivo da CNMV e no Comitê Consultivo de ESMA (European Securities and Markets Authority), correspondente ao âmbito de proteção de investidores e intermediários.

Por estas duas vias, e por meio de Grupos de Trabalho que cobrem âmbitos específi-cos de atividade (cumprimento normativo, operativo de mercados, e contabilidade e solvência) têm sido repassadas opiniões setoriais para as autoridades e supervisores referentes a varias iniciativas normativas ou regulatórias, ou medidas supervisoras de caráter geral, com significativo apoio das entidades envolvidas. Entretanto, o FO-GAIN trata neste mesmo âmbito qualquer iniciativa de suas entidades aderidas que possam afetar o setor como tal.

Também se pode ressaltar o efeito que o envolvimento do setor na gestão de um sistema de indenização de investimento pode ter no reforço da disciplina do mercado. Assim, o fato de que a insolvência de uma entidade aderida pode levar a descapitali-zar o fundo do dinheiro oriundo da contribuição por todas as entidades, junto com a possibilidade legal de que o FOGAIN possa pedir a contribuição de entorno extraordi-nário em caso de insolvência de uma entidade aderida. A evidência acentuada da sensibilidade em que as entidades encontram-se devido a potenciais práticas inade-

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quadas no cumprimento das normas, isto leva a afetar patrimonialmente outras en-tidades.

Neste sentido, é relevante que no caso mais recente coberto pelo FOGAIN, tenha sido apoiada e promovida a declaração de responsabilidade dos administradores da enti-dade insolvente enquanto não cumpriram normas de conduta relevantes no tocante à separação, e não utilização, por conta própria, do efetivo pertencente aos clientes.

Por último, todas as entidades aderidas ao FOGAIN devem ser acionistas da socieda-de Gestora. Para tal efeito, todos os anos se adapta o capital social para refletir uma participação proporcional à contribuição que a cada um corresponde realizar em cada exercício. Desta forma, todo o setor tem capacidade legal de solicitar infor-mação a Gestora, ao ser assistido pelos direitos próprios dos acionistas de uma socie-dade anônima. No entanto, as contas anuais, tanto do Fundo como da Gestora, se submetem a auditoria de contas externas com caráter anual por uma empresa audi-tora de nível máximo que atualmente é a Pricewaterhousecoopers. As contas anuais de ambos, Fundo e Gestora, junto com os informes de auditoria e a gestão do Conse-lho, são submetidas à aprovação da Junta Geral de Acionistas, conforme estabelece a normativa de sociedades anônimas.

Todo resultam em um nível de transparência para as entidades aderidas e de submis-são da gestão ao seu controle que também é considerada idônea.

De acordo com o que foi abordado anteriormente, tanto da perspectiva da experiência e do saber fazer na gestão de situações de cobertura do FOGAIN, como nas tarefas de apoio ao setor, no efeito positivo sobre a disciplina do mercado, e na transparência e submissão ao controle do setor, a estrutura de governo, baseada na gestão pelo setor do FOGAIN, com uma estreita colaboração com o supervisor, tem se manifes-tado eficiente.

• Entidades cobertas

A cobertura dos fundos de garantia de investimentos deve ser estendida a todas as entidades que podem prestar serviços de investimento que derivam de clientes co-bertos que podem ter confiado em uma entidade financeira efetiva e/ou de valores para a prestação de tais serviços de investimento.

A essência destes sistemas, como foi mencionado, é cobrir determinado perfil de clientes, tipicamente aqueles denominados de varejo ou minoritários, dos riscos que podem ter com a entidade que lhes presta o correspondente serviço. Este risco pode ser de custódia ou gestão. Ambos têm como elemento comum a exposição do clien-

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te ao risco de uma atuação inadequada, que leve a perda dos valores ou do efetivo pertencentes ao cliente.

Na Espanha, foi separada a cobertura das entidades de crédito do resto das entida-des. A cobertura para os investidores clientes de entidades de crédito corresponde ao Fundo de Garantia de Depósitos. A cobertura das demais entidades, aquelas que não são entidades de crédito, corresponde ao FOGAIN.

As entidades cobertas pelo FOGAIN, e cuja adesão ao mesmo é legalmente obrigató-ria, são aquelas cuja autorização lhes permite prestar a clientes cobertos pelo FO-GAIN serviços de investimentos que são suscetíveis de colocar esses clientes em uma posição de risco de custódia ou gestão frente à entidade.

Além disso, tratam-se das Sociedades de Valores, as Agências de Valores, as Socie-dades Gestoras de Carteiras e aquelas Sociedades Gestoras de Instituições de Inves-timentos Coletivo (SGIIC) que, além de realizar a atividade de gestão de IIC, também são habilitadas por uma extensão de sua declaração de atividades e termos de auto-rização a prestar serviços de investimentos a clientes individuais, diferente das IIC.

As Sociedades de Valores e as Agências de Valores podem prestar serviços de custó-dia a seus clientes, separado do serviço de intermediação e de gestão de carteiras. Entretanto, as Sociedades de Valores podem operar frente ao mercado e frente a seus clientes, emprestando dinheiro para a aquisição de valores, por exemplo, por conta própria, assumindo risco frente a seu balanço. As Agências de Valores somen-te podem operar profissionalmente por conta de terceiros.

As Sociedades Gestoras de Carteiras não podem prestar o serviço de custódia, po-rém, podem prestar serviço de gestão de carteiras.

No entanto, as SGIIC podem estender suas atividades em gestão individualizada de carteiras. Somente estas o podem fazer e portanto, não se limitando à gestão de Instituições de Investimento Coletivo (IIC), terão que aderir ao mesmo.

Atualmente, o FOGAIN conta com um total de 142 entidades aderidas. • Financiamento do Fundo e contribuições de suas entidades

O FOGAIN como sistema de financiamento ex ante oferece uma imagem de segu-rança e capacidade operativa que não seria um fundo sem patrimônio acumulado, evitando o efeito pro cíclico dos esquemas de financiamento ex post.

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Como constatamos, o FOGAIN tem neste momento um total de 142 entidades aderi-das que realizam contribuições anuais ao mesmo, e participam como acionistas na Gestora que gerencia o FOGAIN na mesma proporção que as contribuições anuais que realizam o mesmo. Os critérios para a determinação das contribuições a realizar pelas diferentes entidades aderidas se fixaram pelo artigo 8 do Real Decreto 948/2001.

Estes critérios são o reflexo de dois tipos de considerações. Por um lado, tratando-se de um sistema de cobertura, o custo do mesmo deve ser computado às entidades de acordo com o uso potencial da mesma que se devia fazer para seu desenvolvimento. Isto significa que haverá de levar em conta elementos de natureza variável que per-mitem ajustar o valor das contribuições ao volume do risco potencial que cada enti-dade aderida, por sua vez, contribui para o sistema.

Por outro lado, resulta claro que a previsão e quantificação definida dos riscos neste âmbito não são simples. Não aporta mais risco necessariamente quem tem mais clientes ou mais valores, em um cenário em que o risco fundamental é de natureza operacional (fraude, erros administrativos, falta de controle interno) com exceção de quebra de um sub-custódios, onde tal risco operacional é mais limitado e se refere mais ao sub-custódios.

Esta realidade faz uma medição ajustada de riscos mais complexos, e provoca a fixação para todas as entidades aderidas a um mínimo de contribuição anual, cuja quantificação vem de um critério de capacidade econômica e não diretamente de atividade diretamente vinculada ao risco que potencialmente deveria cobrir o siste-ma. Deve-se estabelecer uma contribuição fixa escalável de acordo com o volume bruto de comissões percebidas no exercício precedente.

Outra das características é que a determinação da posição de risco das entidades ou, em geral, do cálculo das contribuições, se realiza somente uma vez por cada exercí-cio. Isto implica que o sistema não está desenhado para adaptar-se de uma forma permanente ao perfil de risco das entidades. Pedir informação às entidades com fre-quência menor à anual e calcular contribuições em períodos menores, implicará em um aumento de custos administrativos e operacionais provavelmente não justifica-dos. Neste sentido, não deve perder-se a perspectiva. Os critérios de contribuição de um fundo de garantia de investimentos tratam de ajustar os perfis de risco dentro do possível, mas supõem antes de tudo, uma contribuição a um sistema coletivo de cobertura. Isto quer dizer que cada entidade não está contribuindo para cobrir seus clientes, mas que está realizando uma contribuição a um sistema de cobertura cole-tiva, cuja quantificação leva em conta os elementos já discutidos anteriormente. Isto faz com que o sistemas seja menos dispendioso e mais eficiente em seu funciona-

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mento e gestão que soluções baseadas em contratos de seguros.

De acordo com o anterior, os critérios de quantificação das contribuições anuais das entidades leva em conta o valor bruto de renda por comissões, o número de clientes cobertos, e o importe dos valores e do efetivo confiados à entidade, seja em custódia ou gestão, por clientes cobertos.

• Atuação dos fundos de garantia de investimentos

A experiência, tanto nacional como internacional, permite concluir que os casos de insol-vência das empresas de serviços de investimentos são difíceis de prever. O resultado disto é que quando ocorrem e se mostram, o sistema de indenização de investidores não tem informação prévia e deve atuar reagindo e com agilidade.

Não se pode menosprezar de modo algum a importância que tem uma boa supervisão das entidades na minimização dos efeitos prejudiciais da insolvência de uma entidade desta natureza. Que os fatos possam potencialmente dar lugar a situações de insolvên-cia que não sejam sempre previsíveis, não quer dizer que não se pode dispor de controles e informação prévia pelo supervisor, que permite realizar uma gestão mais rápida e eficiente da situação de insolvência aos diferentes órgãos de gestão da mesma, Juiz, Administração Concursa, Fundo de Garantia de Investimentos, reduzindo, dentro do pos-sível, o tempo necessário para a resolução da situação criada em caso de insolvência.

Portanto, se pode apontar como elementos essenciais na gestão de uma situação de insolvência de uma empresa de serviços de investimentos, a partir da perspectiva do funcionamento de um fundo de garantia de investimentos, os seguintes:

• Acesso à informação. Isto implica que tanto o supervisor que tem os antece-dentes da entidade insolvente quanto os órgãos do Concurso Judicial, propor-cionam e facilitam o acesso do gestor do Fundo à informação referente a ope-rações de clientes e da própria entidade, saldos, etc.

• Colaboração dos órgãos de gestão da insolvência (Juiz, Administração Con-cursa).

• Métodos de trabalho predeterminados para atender às solicitações de indeni-zação, tramitação, cálculo das posições brutas dos clientes, apreciação e emissão de propostas de indenização.

• Preparar desde o inicio da gestão da situação de crise, os passos que se devem dar no âmbito da recuperação. O sistema deve ser incisivo em tratar de recu-perar o dinheiro pago em indenizações, buscando para esse caso a determi-nação legal de responsabilidades por parte de terceiros ou entidades, incluin-do os gestores da entidade insolvente.

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Nesta perspectiva, podemos dizer que a proteção dos ativos dos clientes é uma questão que cobre diversos âmbitos de regulação como: (i) a proteção dos direitos de propriedade dos investidores com um regime adequado e seguro de registro da titularidade de valores desmaterializados, (ii) o estabelecimento de normas de con-duta que impedem a disposição dos valores e efetivos dos clientes sem a sua au-torização expressa, (iii) normas estritas de separação dos ativos e dinheiro, no seu caso, dos clientes, com respeito aos próprios da entidade, (iv) uma supervisão efi-ciente, (v) uma regulação concursa que permita o reconhecimento imediato das posições de titularidade dos clientes em caso de insolvência da entidade e sua en-trega a seus titulares e, por último, (vi) um sistema rápido, eficiente e integrado de resolução de situações de insolvência, no qual se incluiria a existência de um fundo de garantia de investimentos com conhecimentos, capacidades técnicas e opera-cionais, e financiamento adequado, que permite uma tramitação e uma satisfação dos interesses patrimoniais dos clientes afetados o mais rápido possível.

Os sistemas de indenização de investidores constituem assim, um elemento de fe-chamento de outras medidas regulatórias e supervisoras que devem fazer do in-vestimento através de entidades financeiras uma atividade com altos grau de segu-rança para os interesses patrimoniais dos investidores.

• Casos atendidos

O FOGAIN, até a presente data, tem atendido a clientes de seis entidades. Destas seis entidades, tão somente uma, a Sebroker Bolsa, A.V., S.A., tem sido declarada no Con-curso Judicial com posterioridade à criação do FOGAIN. Neste caso, todos os investi-dores cobertos pelo FOGAIN, e graças a sua existência, têm recuperado, ou estão em condições de recuperar, a totalidade de seus investimentos e efetivo.As demais entidades atendidas são cobertas pelo efeito da cobertura retroativa com que surgiu o FOGAIN. O total de indenizações pagas soma quase 66 milhões de euros pagos a aproximadamente mais de 9.000 clientes.

Vejamos brevemente as circunstâncias dos dois casos mais significativos, assim como do único ocorrido com posterioridade à criação do FOGAIN.

A AVA Assessores de Valores, A.V., S.A. era uma agência de valores situada em Za-ragoza. Estabeleceu uma operação habitual com uma entidade bancária situada em um paraíso fiscal, através da qual adquiria carros devolvidos financiados em 50%. Este banco, por sua vez, adquiria os mesmos carros devolvidos no mercado, financia-dos a 90%. Os valores assim adquiridos pela agência espanhola eram penhorados em favor do banco, e este penhorava os adquiridos no mercado em favor de quem outor-gou o financiamento. Com o tempo, a agência espanhola tinha depositado neste

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banco uma parte significativa do dinheiro confiado por seus clientes.

A declaração de insolvência do banco implicou na execução da garantia por parte dos credores financiadores do mesmo, perdendo a agência espanhola uma parte muito importante dos valores adquiridos, a maioria deles por conta de seus clientes. Com o passar do tempo, a agência não conseguiu recuperar o dinheiro depositado de seus clientes.

Esta circunstância levou a uma declaração de suspensão de pagamentos da agência espanhola, dentro do qual foi possível devolver aos clientes uma parte do dinheiro entregue à entidade, entretanto, não foi possível devolver os valores adquiridos atra-vés do banco em questão.A tarefa do FOGAIN consistia em indenizar estes valores não recebidos e por parte do efetivo, não restituindo até hoje o valor de 38,5 milhões de euros.

A Gescarteira Dinheiro, A.V., S.A. desenvolvia diferentes operações com seus clien-tes, que classificava em clientes de renda variável ou fixa. As contribuições dos clien-tes de renda fixa não foram investidas realmente, mas sim subtraídas, enquanto os juros continuavam a ser pagos. Os clientes de renda variável tinham uma atividade real, mas foram sendo despojados de seus valores de forma gradual, recolhendo no tempo, benefícios para uns e perdas para outros, que na ocasião eram fictícios.

A tarefa do FOGAIN tornou-se facilitada neste caso pelo trabalho prévio realizado por peritos judiciais, designados no âmbito de um procedimento penal, que revisaram as contas da Gescarteira Dinheiro e todas suas entidades vinculadas e responsáveis, na época das movimentações de valores e posição dos clientes.

A tarefa do FOGAIN consistiu em indenizar os clientes em coerência com esta infor-mação, até a presente data um valor de 25,7 milhões de euros.A Sebroker Bolsa, A.V., S.A. era uma entidade cuja principal atividade consistia na gestão de carteiras através de trading para alguns clientes muito relevantes, vincu-lados à própria entidade. Uma queda no rendimento da estratégia de investimento fez estes clientes deixar de utilizar a entidade. Neste cenário de significativa redução de ingressos, os responsáveis da entidade utilizaram para cumprir obrigações de pa-gamento da mesma, efetivo depositado por um coletivo de clientes minoritários, que significavam uma parte residual da atividade da entidade.

A tarefa do FOGAIN consistiu em indenizar estes clientes por parte do efetivo que não foi possível a sua restituição até a presente data, por um valor de 816.000 euros.

Como se pode constatar, cada situação teve um perfil diferente, com circunstâncias

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operacionais e de relação de clientes com sua entidade.

Porém, uma das características intrínsecas aos diferentes casos que o FOGAIN tinha que atender, é a necessidade de conhecer profundamente o perfil de negócio e de clientes que as entidades em crises tinham. Isto permitiu identificar diversos perfis de relação jurídica entre diferentes tipos de clientes e a entidade em crise, o que, por sua vez, permitiu identificar as posições credoras globais de cada cliente perante a entidade em crise, e proceder a sua apreciação conforme a ordem da normativa.

São inúmeros os elementos que se deve prestar atenção neste tipo de situação. As-sim, a obtenção de informação, as análises da mesma, a apreciação dos ativos, a avaliação da situação e as contas de cada cliente, a avaliação das situações de ex-clusão e cobertura, basicamente os investidores institucionais ou os vinculados à en-tidade em crise, a imputação de saldos compartilhados em contas, etc. Todos estes elementos fazem destes processos algo necessariamente complexo, que deve ser desenvolvido no menor prazo de tempo possível.

Na gestão das situações atendidas, e na fixação de critérios nestes processos, o FO-GAIN tem contado com a colaboração do supervisor, a CNMV, como já foi mencionado em seu Conselho através do representante legal, com quem coincide na última fina-lidade do sistema de proteção do investidor minoritário.

O FOGAIN teve desde o início bem presente com sua obrigação de intentar recuperar o máximo possível a satisfação em indenizações, sendo no caso de poder recuperar (i) se deveria por em prática os mecanismos legais teóricos para poder recuperar e se poderia avaliar sua eficácia ou necessidade de melhoria e (ii) se incrementaria o patrimônio do fundo.

Devemos destacar que as operações de recuperação têm sido longas, como co-rresponde aos âmbitos judiciais onde as mesmas se tem desenvolvido, mas têm dado resultados positivos do ponto de vista das duas perspectivas apontadas anteriormente.

Assim, em processos de natureza criminal, se tinha ao FOGAIN como prejudicado e foi lhe reconhecido neste âmbito o direito a ser indenizado e recuperar a mordomia dos responsáveis dos respectivos delitos. Isto foi possível, entre outras circunstân-cias, porque no sistema processual espanhol, a ação civil derivada de delito se pode exercitar conjuntamente com o processo penal.

No caso da Sebroker Bolsa, obtiveram-se resoluções judiciais favoráveis aos interes-ses e perspectivas de recuperação, por meio da determinação da responsabilidade

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patrimonial dos antigos gestores, enquanto este é um assunto mais recente e pen-dente de sucessivas instâncias judiciais.

A experiência de funcionamento do FOGAIN permite concluir que a presença de uma instituição desta natureza e com as funções que tem o FOGAIN, supõe um elemento de utilidade na hora de reduzir a tensão própria destas situações de crises que po-dem afetar uma multidão de investidores, e permitir uma gestão dos não cumpri-mentos mais rápidos e, sobre tudo, mais simples. Em todos os casos, o FOGAIN en-controu uma colaboração aberta dos profissionais da magistratura e fiscalização, quando foi preciso acelerar e permitir os pagamentos de indenizações aos clientes prejudicados nos diversos processos.

• Apreciação da existência de um sistema de indenização de investidores na Espanha

O processo de criação, funcionamento, assentamento e desenvolvimento do FO-GAIN, hoje em dia, se pode afirmar que supõe um elemento de segurança acrescen-tado para os clientes de todas suas entidades aderidas.

Isto implica, além de uma ajuda para o desenvolvimento do negócio de tais entidades aderidas, particularmente em situações de crises como a que está acontecendo no mercado, ao mesmo tempo em que foi demostrado sua utilidade em situações de insolvência que afetam uma multiplicidade de clientes e que podem estar muito pre-sentes na opinião pública.

Sobre a criação, que foi obrigatória, de um instrumento desta natureza, atualmente este cumpre as funções de (i) proteção do investidor, e indiretamente (ii) ajuda a promover o setor e (iii) a segurança do sistema em seu conjunto.

Este aspecto de instrumento coadjuvante ao setor é reforçado pela tarefa de infor-mação dos investidores, atendendo às solicitações de informação por via telefônica e manutenção de uma pagina web (www.fogain.com) de formato pergunta e respos-ta, pensada para uma fácil compreensão da cobertura e dos direitos dos investidores.

Neste sentido, é significativo que nos momentos mais destacados da crise atual, o número de visitas na pagina web do FOGAIN teve aumentos muitos significativos. Estas visitas foram mantidas em um nível relevante e dezenas de milhares recebidos nos últimos exercícios.

Dentro do processo de criação e funcionamento do FOGAIN podemos apontar, como elementos mais relevantes, o êxito de seu processo de criação, coordenação com o

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supervisor, resolução adequada dos casos atendidos, colocou em prática exitosa os mecanismos de recuperação, a ajuda à comunicação do setor com as autoridades e reguladores, e, por último, a percepção assentada nos clientes cobertos de suas en-tidades aderidas de dispor de uma cobertura que funcione.

CAPÍTULO 7

Conclusões do estudo

INTRODUÇÃO

1. ENFORCEMENT EM MATÉRIA DE PROTEÇÃO DO INVESTIDOR

2. SUPERVISÃO DA COMERCIALIZAÇÃO DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS


4. EDUCAÇÃO DO INVESTIDOR

5. MECANISMOS DE SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS E GARANTIAS EM FAVOR DO INVESTIDOR

6. TENDÊNCIAS INTERNACIONAIS E OUTRAS EXPERIÊNCIAS SOBRE PROTECÃO DO INVESTIDOR E EDUCAÇÃO FINANCEIRA

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INTRODUÇÃO

A recente crise financeira evidenciou a necessidade de fortalecer o sistema regulató-rio, assim como a supervisão da comercialização de produtos e serviços que se ofe-recem ao investidor.

O objetivo deste trabalho tem sido avaliar as ações públicas cuja tendência é o for-talecimento do sistema de regulação e supervisão dos mercados de valores da região e promover a educação financeira.

Por isso, ao longo deste Estudo se descrevem os elementos para impulsionar uma proteção eficaz, o enforcement, a supervisão da comercialização, o assessoramento financeiro, a educação do investidor, e os mecanismos de resolução de conflitos e garantias a favor do investidor, analisando com detalhe os aspectos regulatórios mais relevantes dos 17 países participantes, e realizando algumas recomendações para melhorar a proteção do investidor.

Finalmente, foi considerado oportuno incorporar um capítulo no qual se descrevem as tendências internacionais nestas matérias a partir das iniciativas da União Euro-peia e da OCDE, até as experiências da ANBIMA e do Fundo de Garantia de Investido-res (FOGAIN) na Espanha. A inclusão destes três trabalhos resulta especialmente útil para se ter uma ideia do caminho a ser seguido no futuro mais imediato referente à proteção do investidor.

1. ENFORCEMENT EM MATÉRIA DE PROTEÇÃO DO INVESTIDOR

A existência de poderes amplos para supervisionar e investigar condutas pratica-das nos mercados regulados é uma condição necessária para cumprir os objetivos da regulação. A complexidade dos mercados requer uma capacidade efetiva de reação, inclusive de enforcement, perante condutas irregulares, seja pelo próprio regulador, seja por outra autoridade governamental, sem que esse poder reduza ou impeça a atuação dos próprios prejudicados em defesa de seus direitos e interes-ses. Assim, fazem parte do menu minimamente recomendado para qualquer co-missão de valores ou de contar com amplos poderes para exigir informações, inves-tigar, aplicar sanções ou outras medidas, assinar acordos e adotar providências que possam levar à responsabilização penal quando se detectam indícios de delitos financeiros.

O enforcement, como parte integrante de uma estratégia de regulação, não pode ser

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percebido de forma isolada. Deve-se verificar o cumprimento das regras e que sejam específicas, precisas e detalhadas; se devem identificar as infrações e sanções, exis-tindo uma proporcionalidade entre a gravidade da infração e a imposição da sanção.

A eficácia de todo o sistema nasce no momento em que se consegue o equilíbrio entre competência e regulação, entre proteção e inovação.

A necessidade de compatibilizar a competitividade dos mercados e a proteção dos investidores é um dos desafios de qualquer regulação atual do mercado de valores.

Frente à detecção de não cumprimento das normas que regulam a proteção dos interesses dos investidores, todas as jurisdições participantes no estudo con-templam a reação disciplinar consistente na abertura de um expediente adminis-trativo sancionador.

Porém, esta não é a única forma de resolver os não cumprimentos detectados. No entanto, com o fim de obter reações disciplinares eficazes e efetivas, poderia ser recomendável avaliar a existência de alternativas aos procedimentos administrativos sancionadores, muito mais formalistas, para a resolução das controvérsias surgidas entre uma entidade e seus clientes, entendidos como coletivo. Estes procedimentos terminariam com um Acordo ou Resolução, que deveria assumir o compromisso da entidade infratora de:

• Cessar a atividade ilícita.• Adotar medidas para evitar que a irregularidade detectada se reproduza no

futuro.• Indenizar os prejuízos ocasionados a seus clientes com essa prática.

Referidos Acordos ou Resoluções deveriam ser adotados pelo Órgão Supervisor com poder suficiente para isso (Superintendente, Conselho, Comitê Executivo, etc.), e ser público, a fim de produzir o mesmo efeito dissuasório que seria possível com a publicidade da sanção imposta pela tramitação de um procedimento administrati-vo sancionador. Entretanto, poderiam incorporar uma sanção ou não, deixando a critério de cada jurisdição, se o cumprimento dos compromissos assumidos por par-te da entidade for considerado como uma defesa em um primeiro momento, consi-derando-se como um atenuante no caso de reiteração da conduta ou, desde um primeiro momento, sua consideração seria meramente um atenuante.

Por último, deveriam assumir o compromisso da entidade afetada pelo não cumpri-mento de não recorrer ao Acordo, o que traria como consequência sua imediata execução.

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No entanto, com estes acordos se conseguiria o mesmo efeito dissuasório que com um procedimento administrativo sancionador, porém reduzindo consideravelmente o tempo de reação, o que resultaria como consequência alcançar o efeito desejado, a proteção dos interesses dos investidores com maior celeridade.

Com respeito às sanções, existem jurisdições em que há um limite máximo na hora de quantificar a sanção a ser imposta pela comissão de uma infração administrativa. Este fato pode trazer como consequência que, perante determinado tipo de irregula-ridades, a sanção máxima que se pode impor seja inferior ao benefício obtido pelo infrator, ou que supostamente estaria vulnerável de uma das vertentes do princípio de proporcionalidade conforme o qual as sanções pecuniárias deverão antever que a comissão das infrações tipificadas não resulte mais benéfica para o infrator que o cumprimento das normas infringidas, perdendo-se assim o efeito dissuasório que deve ter a sanção.

Por esse motivo, é aconselhável que os critérios das sanções sejam abrangentes para impedir que este fato aconteça ou que a quantificação da sanção se vincule a critérios variáveis tais como o benefício obtido na comissão da infração ou os próprios recursos da entidade, etc.

Por outro lado, em alguns países não é possível sancionar aos membros da Diretoria ou aos administradores ou gestores responsáveis pelas infrações cometidas. A sanção imposta às pessoas físicas responsáveis, por ação ou por omissão, da infração cometida pela entidade produz maior efeito dissuasório que a imposta à pessoa jurí-dica, enquanto, nesta última, o efeito da multa se dilui entre os acionistas da entida-de, sendo, na maior parte dos casos, a publicidade da sanção o que perturba, em medidas mais severas, à pessoa jurídica pelo dano ocasionado à reputação.

Porém, no caso de pessoas físicas, tanto a multa quanto a publicidade têm o mesmo efeito, sendo que a multa pode ser retirada por um individuo, com repercussão so-bre seu patrimônio, e a publicidade tem a mesma repercussão que no caso da pessoa jurídica, com claro descrédito à reputação.

2. SUPERVISÃO DA COMERCIALIZAÇÃO DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS

Em geral, as tarefas supervisoras no âmbito da comercialização de valores e instru-mentos financeiros dirigidos a clientes minoritários ou não profissionais, se concen-tram em dois aspectos chaves:

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• A verificação da transparência na informação. Ou seja, que previamente à con-tratação de um serviço ou venda de um instrumento, as informações ao clien-te sejam adequadas e que o intermediário tenha constância do perfil do inves-tidor, e que este receba toda a documentação contratual obrigatória informativa sobre o serviço ou produto que esta sendo oferecido.

• A análise das estruturas organizacionais e os procedimentos de controle inter-no e de gestão de riscos (prevenção de conflitos de interesse) do intermediário financeiro.

Referente ao perfil do investidor, os intermediários devem procurar obter informação sobre os conhecimentos e experiência de seus clientes em matéria de investidores, sobre seus objetivos de investimento e, em geral, obter toda aquela informação ne-cessária para oferecer um bom serviço.

Na maior parte das jurisdições participantes no trabalho, se exige que os intermediá-rios apliquem os procedimentos necessários para conhecer melhor a seus clientes, através de normativas ditadas pelos órgãos reguladores e supervisores, ou melhor, pelas entidades autorreguladoras. Porém, em poucas normativas se inclui a exigên-cia da verificação da adequação dos produtos e serviços ao perfil do cliente.

Por outra parte, nas legislações da região não existe diferenciação no nível de pro-teção em função do tipo de investidor, apesar de que em alguns países existem certas limitações para adquirir produtos em função do risco ou complexidade, sendo geral-mente destinados exclusivamente a investidores institucionais ou sofisticados.

Quanto à informação entregue aos clientes, deve ser útil adotar decisões de investi-mento em linguagem que permita facilidade na compreensão. Em toda regulação sobre comercialização de produtos e serviços financeiros, se deve levar em conta duas questões de grande relevância:

• O conteúdo e formato das informações obrigatórias que deve ser entregue aos clientes. Devem incluir toda a informação necessária sobre o produto ou ser-viço a contratar, seus riscos e características. Porém, se deve levar em conta não incorporar extensa informação que possa não contribuir para que o pro-duto seja mais claro em sua explanação. Com respeito aos formatos, devem ser simples e, na medida do possível, atrativos para serem lidos e compreen-didos de forma rápida pelo cliente investidor.

• A redação e a linguagem utilizada nas informações obrigatórias que devem ser entregue aos clientes. Na redação das informações não deveriam ser indi-cados os benefícios sem que se indiquem também os riscos. E também, não se deveriam minimizar as advertências e, consequentemente, não se devem in-

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cluir comparações mal justificadas. Referente à linguagem utilizada, os intermediários deveriam buscar o equilíbrio entre o rigor técnico necessá-rio e a forma de expressão para que seja bem compreendida pelos clientes minoritários.

Não existe uma única estrutura apropriada de organização interna para os interme-diários financeiros. É necessário avaliar seus riscos em função de seu tipo de negó-cio e tamanho, e estabelecer o modelo de governo, estrutura hierárquica e funcio-nal. Porém, no âmbito dos requisitos organizacionais e das condições de funcionamento exigidas aos intermediários financeiros para a proteção do investi-dor, como mecanismos para evitar os conflitos de interesses, é importante contar com um oficial de conformidade e com um departamento ou serviço especializado de atenção que tenha por objetivo atender e resolver as queixas e reclamações que apresentam seus clientes

Contudo, seria recomendável que os intermediários financeiros estabelecessem pla-nos de formação e avaliação continuada para assegurar a capacitação técnica e o profissionalismo de seu pessoal, sobretudo para aqueles que realizam tarefas co-merciais. Assim, elaborar análises ou informes para sua difusão entre clientes, gerir e medir os riscos ou desenvolver atividades cuja complexidade e constante evolução requeiram uma permanente atualização.

Finalmente, com o fim evidenciar transparência na relação econômica entre a entida-de e o cliente, se deve informar sobre os honorários ou as comissões que recebem os intermediários, tanto na prestação de um serviço como na comercialização de um produto financeiro. Neste sentido, é recomendável que nas regulações sejam identi-ficados os incentivos que podem receber as empresas que prestam um serviço de investimento ou as entidades comerciais de produtos financeiros.


Na maioria dos países participantes deste Estudo, a regulação não distingue ou dife-rencia a assessoria como uma atividade em si e, portanto, não tem cargas regulató-rias diferenciadas de outras atividades que realizam os intermediários financeiros. Em alguns casos, a assessoria está implícita na gestão de carteiras, e em outros não se distingue da comercialização ou “promoção de valores”.

Porém, levar em conta a simples divulgação de informação ou explicação das carac-terísticas e riscos de uma operação ou produto financeiro, ou a elaboração de infor-mes de investidores ou análises financeiras, ou outras formas de recomendação ge-

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ral referente às operações sobre instrumentos financeiros, não se considera assessoria financeira.

Os esquemas regulatórios específicos para regular este serviço, tratam a assessoria como um processo que contempla três momentos chaves de comunicação com o cliente: antes, durante e despois da prestação do serviço. Antes de ser iniciada a re-lação contratual entre a entidade e o cliente, é importante recomendar que os inves-tidores contem com informação a respeito das características do intermediário, os serviços que presta, as comissões que cobra, entre outros. Uma vez contratados os serviços, é recomendável que os intermediários mantenham informados a seus clientes sobre qualquer eventualidade ou dificuldade surgida que possa impedir o cumprimento da recomendação oferecida nos termos acordados durante a pres-tação do serviço. Os prestadores de serviço de assessoria em matéria de investimen-to devem manter informados a seus clientes, sobre os termos e condições em que suas operações serão conduzidas, em conformidade com as recomendações pro-porcionadas.

Os organismos supervisores e reguladores devem exigir, com caráter geral, que as entidades ou pessoas que prestam assessoria em matéria de investimento tenham os seguintes requisitos mínimo:

• A autorização, registro e supervisão da entidade que irá prestar o serviço, com a exigência de requisitos mínimos, tanto organizacionais quanto de controle interno. Não tão importantes resultam os requisitos de qualificação para os prestadores de serviço, estabelecendo maiores requisitos conforme aumenta a complexidade dos produtos financeiros.

• A exigência de um contrato com conteúdo mínimo que regule as obrigações entre as partes, assim como a informação detalhada dos termos e condições em que as recomendações serão oferecidas.

• A obrigação para a entidade ou pessoa que preste o serviço de determinar o contexto que nele será outorgado (pontual ou recorrente) com os direitos e obrigações que se derivam para as partes.

• A obrigação de realizar a avaliação da idoneidade da recomendação, como um processo pelo qual as entidades cumpram com o princípio de “conhece o teu cliente”. Essa avaliação deve ser entendida como o processo completo de re-copilação de informação sobre um cliente, entre outros, sobre seus conheci-mentos, experiência, situação financeira, objetivos de investimento e tolerân-cia ao risco, com o objetivo de recomendar os instrumentos financeiros ou as estratégias de investimentos mais convenientes ao cliente.

• A exigência de informar sobre os gastos e custos associados ao serviço de assessoria, que inclui informação pormenorizada de todos os honorários, co-

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missões, gastos e custos associados e todos os impostos a liquidar através da entidade que presta o serviço.

• Aprovar e manter uma política de gestão de conflitos de interesse adequada ao tamanho e complexidade da atividade que garanta a independência das atuações, identifique as circunstâncias que podem provocar conflitos poten-cialmente prejudiciais para clientes e estabeleça procedimentos e medidas para gerenciar esses conflitos. Caso as medidas organizacionais ou adminis-trativas adotadas para gerenciar o conflito de interesses não sejam suficientes para garantir que serão previsto os riscos de prejuízo para os interesses do cliente, a entidade deve revelar previamente a natureza e origem do conflito ao cliente antes de atuar por conta do mesmo.

• A exigência da manutenção de um registro de recomendações, que inclui a constância escrita ou confiabilidade da recomendação realizada ao cliente. O registro deve incluir informação sobre o cliente ao que foi emitida a recomen-dação. Esta recomendação inclui comprar, vender, manter, subscrever e o ins-trumento financeiro ou a carteira recomendada.

• A existência de algum mecanismo de proteção ao cliente para fazer frente a eventuais responsabilidades por parte do prestador de serviço.

• A determinação da informação periódica que deve proporcionar tanto a seus clientes quanto às autoridades financeiras.

4. EDUCAÇÃO DO INVESTIDOR

É importante distinguir a educação financeira da educação do investidor. A primei-ra tem por objetivo melhorar as capacidades de todos os indivíduos, sejam investi-dores ou não, para a tomada de decisões em relação à administração de suas fi-nanças, e assim melhorar sua qualidade de vida e facilitar a inclusão social e a consciência de cidadania. A educação do investidor é aquela parte da educação fi-nanceira que facilita aos indivíduos a aquisição das competências necessárias para tomar decisões responsáveis nos mercados de valores, ou seja, para que sejam capazes de selecionar, entre várias alternativas de investimentos, as que resultam mais convenientes de acordo com seu perfil.

Foi constatado que os países participantes deste trabalho contam com propostas e atividades focadas nos três eixos que abrangem a proteção ao investidor, e são: orientação, informação e educação ao investidor, porém, só em alguns deles exis-tem planos de educação financeira.

Por esta razão, e na medida do possível, os órgãos reguladores do mercado de va-lores deveriam avançar para iniciativas de educação financeira, como meio para

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melhorar a qualidade de vida e facilitar a inclusão social e a consciência dos investidores.

Porém, antes de iniciar qualquer projeto de estratégia ou plano nacional de edu-cação financeira, é importante contar com um diagnóstico da situação da edu-cação ou grau de cultura financeira de uma jurisdição. Além disso, antes de em-preender qualquer esforço nesta matéria, se requer proposta bem clara do que se busca, se o objetivo geral está marcado em uma lei ou se obedece a uma política nacional, e que responda aos requisitos ou necessidades particulares de cada país.

Por outro lado, seria recomendável envolver e integrar no desenho a todos os ato-res com competências nesta área, como são os reguladores e autorreguladores, os ministérios ou órgãos encarregados das políticas educativas, econômicas e sociais dos países, as defensorias dos consumidores, bolsas de valores, e qualquer outra empresa ou entidade cuja participação seja chave para o processo. Com isto, per-mitirá evitar a duplicidade de esforços, o bom uso dos recursos e uma maior efeti-vidade nos resultados.

Os esforços em matéria de educação financeira deverão abranger todas as popu-lações, mas se deve dar especial atenção e interesse às crianças de nível escolar, pela possibilidade de induzir uma mudança em suas condutas para poupar e inves-tir desde cedo. Neste sentido, os conteúdos das mensagens, os recursos que se empregam nos esforços educativos, devem ser elaborados e dirigidos em função das expectativas do público.

No caso de que não seja viável desenhar uma estratégia ou plano nacional de edu-cação financeira, se recomenda articular esforços com as partes envolvidas dis-postas a apoiar projetos nesta matéria, vontades que se devem concretizar em um plano que considere: objetivos, público, alcance e prazo, recursos, mensagens, ca-nais, materiais, logística e avaliação ou realimentação. Para este fim, é recomen-dável contar com o apoio de grupos multidisciplinares formados por profissionais de várias disciplinas, tais como pedagogia, estatística, comunicação, comércio, en-tre outros, assim como dar apoio através dos diversos órgãos internacionais que dão suporte técnico e financeiro a estes esforços.

Finalmente, vale destacar a importância de contar com mecanismos de avaliação e realimentação em qualquer plano ou estratégia nesta matéria, como um fator crítico que permitirá adotar decisões sobre o andamento e o futuro dos projetos. Deve ficar claro que os frutos dos esforços somente se obterão em médio e longo prazo, pelo que inicialmente se podem formular avaliações de tipo simples e avançar para mo-delos mais complexos conforme o amadurecimento dos programas.

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5. MECANISMOS DE SOLUÇÃO DE CONTROVÉRSIAS E GARANTIAS EM FAVOR DO INVESTIDOR

Em geral, a formação dos contratos entre investidores e intermediários financeiros se desenvolve sobre a base do reconhecimento do direito à livre contratação. Nas jurisdições analisadas, dado o interesse geral que reveste o adequado funcionamento do mercado de valores e a proteção do investidor, mediante leis e normas de diferen-tes hierarquias, se estabelecem limites e condições à autonomia da vontade das par-tes, as quais, em diferente medida, dependendo da exaustividade do modelo regula-tório, vão desde a exigência de contemplar determinadas cláusulas consideradas como essenciais e à exigência de prever certo conteúdo para as referidas cláusulas, até a aprovação de determinados formatos contratuais previamente revisados pela autoridade competente.

Entretanto, na maioria dos países participantes dos trabalhos existe regulação es-pecífica de proteção ao consumidor (em geral) e do consumidor financeiro (em par-ticular), que confere o direito de denunciar a existência de cláusulas abusivas (que são aquelas estipulações não negociadas que, em seu prejuízo, causam um des-equilíbrio importante dos direitos e obrigações das partes), com a intenção de tor-nar a declaração nula ou ineficaz. Porém, com o propósito de reestabelecer o equi-líbrio contratual.

Neste sentido, uma controvérsia entre um investidor e um intermediário financeiro poderá implicar não somente uma contraposição de interesses que se sustentará em uma diferente apreciação sobre o respeito dos direitos e obrigações de cada um, con-forme estabelece o correspondente contrato e a regulação aplicável, como o produto da evolução e expansão do Direito do Consumidor, poderá implicar uma diferente apreciação sobre a validade e eficácia de determinadas cláusulas que poderão esti-mar-se abusivas em prejuízo do investidor.

Um significativo número de países ibero-americanos conta com serviços centraliza-dos e especializados de atenção a consultas dos investidores e do público em geral para resolver dúvidas ou reclamações dos investidores sobre aspectos normativos, serviços e produtos existentes nos mercados de valores; e sobre seus direitos e pro-cessos legais para serem exercidos e defendidos. Mediante os serviços de atenção de consultas se procura informar e orientar com agilidade e eficácia os investidores e o público em geral, sem a imposição de formalidades nem custos que dissuadam sua aproximação.

Em geral, salvo em algumas jurisdições, os serviços de atenção de consultas dos in-vestidores não constituem uma fase prévia ou preparatória dos sistemas de solução

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de controvérsias entre estes e os intermediários financeiros; e não terão efeitos vin-culantes em relação a pessoas, atividades ou supostos englobados pelas mesmas. Porém, a consolidação dos referidos serviços permite aos investidores antecipar um possível resultado em uma eventual controvérsia e, assim, decidir com maior infor-mação sobre se convém abordar formalmente ou não.

É conveniente assegurar em todas as jurisdições a existência de mecanismos que forneçam soluções rápidas, eficazes e legítimas perante as controvérsias que se apresentam entre os intermediários financeiros e seus clientes, em consideração ao que resulta de especial importância para assegurar a adequada proteção dos investi-dores no mercado de valores, o que além disso afiança o adequado funcionamento e legitimidade deste mercado. Enquanto os sistemas de solução de controvérsias no âmbito público cumprem as características anteriormente mencionadas, não se aprecia, a priori, que o modelo judicial ou determinados modelos mistos (que pre-veem a participação, em alguma medida, de órgãos administrativos) seja per se mais eficientes uns que outros, pois dependerá das necessidades de cada jurisdição.

Na maioria das jurisdições existem espaços de coordenação entre as autoridades a cargo da solução de controvérsias e as autoridades a cargo da função supervisora e reguladora do mercado de valores, mesmo quando estes espaços possuem diferen-tes níveis de intensidade e institucionalidade. Resulta da maior importância à existên-cia de uma estreita e permanente relação entre estas referidas autoridades, já que a avaliação de uma controvérsia pode evidenciar a existência de um não cumprimento de obrigações ou a existência de cláusulas contratuais abusivas, que sejam contra-rias as normas que regulam a atividade de um intermediário financeiro. No âmbito do trabalho correspondente à autoridade do mercado de valores, poderia ter relevância jurídica em relação a sua função supervisora e reguladora.

A atuação processual individual dos investidores esta assegurada pelos ordenamen-tos jurídicos, seja a partir de um modelo judicial como de um modelo misto de so-lução de controvérsias, assim como dos meios alternativos de solução de controvér-sias. Assim mesmo, a atuação processual coletiva dos investidores pode desenvolver-se em um número significativo de jurisdições dos países ibero-america-nos, conforme o que prevê as correspondentes legislações.

A reclamação direta do investidor diante do intermediário financeiro, como espaço de solução de controvérsias, coexiste em diferentes jurisdições, tanto com o modelo judicial como com os modelos mistos de solução de controvérsias. Esta coexistência permite soluções eficientes e de baixo custo e, em alguma medida, previne o trânsito das controvérsias como meios de solução a cargo de autoridades do Estado ou meios de solução alternativos como a mediação, a conciliação e a arbitragem.

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Os meios alternativos de resolução de controvérsias (MARC) se caracterizam por não utilizar a via judicial nem, em princípio, a via administrativa; e, como vantagem em comparação ao recurso das autoridades judiciais, na maioria dos modelos, se eviden-cia maior celeridade, menor custo, maior legitimidade (ao ser geralmente um meio escolhido pelas partes) e menos formalidades. Nas diferentes jurisdições predomi-nam modelos que respondem às categorias básicas identificadas como mediação, conciliação e arbitragem (ou arbitramento). Em países ibero-americanos não é possí-vel encontrar uma única tendência que responda exclusivamente a uma adminis-tração pura do setor privado ou público.

Os princípios fundamentais em que se sustenta um processo judicial, um proces-so administrativo ou um processo arbitral, são o princípio do devido processo, o princípio de razoabilidade ou de proporcionalidade, o princípio de celeridade, o princípio de imparcialidade e o princípio de proteção dos usuários de serviços fi-nanceiros ou pró-consumidor. Estes princípios se expressam como garantias dos diretos das partes, no marco de um Estado de Direito, nas diferentes jurisdições de países ibero-americanos.

Uma vez solucionada uma controvérsia entre um investidor e um intermediário fi-nanceiro, seja mediante um processo judicial, administrativo ou arbitral, de haver as-sistido à razão do investidor na referida controvérsia, a autoridade correspondente poderá ordenar em seu favor a execução da garantia que tenha constituído o interme-diário para respaldar os compromissos de seu cargo no marco de sua prestação de serviços no mercado de valores.

Em países ibero-americanos, as garantias em favor do investidor podem ser indivi-duais, que são aquelas constituídas individualmente por cada intermediário financei-ro no momento de receber a autorização para desenvolver sua atividade; ou coleti-vas, que são aquelas constituídas em um Fundo de Garantia, seja por mandato legal ou voluntariamente por contribuição de determinados intermediários. Em algumas jurisdições coexistem ambos os tipos de garantias em favor do investidor.

6. TENDÊNCIAS INTERNACIONAIS E OUTRAS EXPERIÊNCIAS SOBRE PROTECÃO DO INVESTIDOR E EDUCAÇÃO FINANCEIRA

A Diretiva MiFID estabeleceu um marco regulatório europeu comum para a pres-tação de serviços de instrumentos financeiros (tais como a intermediação, assesso-ria, negociação, gestão de carteiras, etc.) pelas entidades financeiras e empresas de serviços de investimento, e pela gestão de mercados regulados pelos operadores de

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mercados, assim como as atribuições e as obrigações das autoridades nacionais competentes em relação a essas atividades.

Antes da crise financeira, foi verificada a necessidade de reformar esta Diretiva dian-te da fragilidade da regulação de instrumentos financeiros diferentes das ações, ne-gociados sobretudo entre investidores profissionais. No entanto, esta observação apontou que deveria ser corrigido a níveis mais elevados de transparência, super-visão e proteção do investidor.

A reforma se pretende realizar na União Europeia através de dois instrumentos legis-lativos. Uma Diretiva que revisa os requisitos para prestar os serviços de investimen-tos, o âmbito das exceções quanto a sua aplicação, os requisitos exigidos das empre-sas de investimentos quanto a sua organização e normas de conduta, os requisitos para as plataformas de negociação, a autorização e as obrigações dos fornecedores de serviços, as atribuições das autoridades competentes, as sanções e as regras aplicáveis a empresas de terceiros países que operam através de filiais. Por outro lado, um Regulamento que estabeleça os requisitos quanto à publicação de dados das operações para o público e dos dados de negociação para as autoridades compe-tentes; remove as barreiras que podem discriminar quanto ao acesso nas platafor-mas de compensação; a obrigatoriedade de negociar os derivados em plataformas organizadas; ações supervisoras específicas quanto a derivados; e prestação de ser-viços por empresas de terceiros países sem filiais.

Em matéria de educação financeira, a OCDE lançou em 2003 um programa interna-cional sobre educação financeira, cujo primeiro fruto foi a Recomendação sobre Prin-cípios e Boas Práticas para a Educação Financeira, acordada em 2005. Também foi criado um Grupo de trabalho sobre Proteção do Consumidor Financeiro, que elaborou princípios gerais, princípios que serão desenvolvidos no prazo de 2 anos, e está em andamento um programa para estabelecer diretrizes sobre a base de consultas às autoridades nacionais, órgãos internacionais e outras partes interessadas.

Estas diretrizes estabelecidas servirão para orientar a ação dos países interessados, e mesmo que não tenha caráter de vinculantes, não se pode ignorar a influência que as recomendações da OCDE têm em vários países que decidiram converter as reco-mendações em normas de cumprimento obrigatório.

Com respeito a outras experiências internacionais em matéria de proteção do inves-tidor, devemos destacar as atividades desenvolvidas pela ANBIMA no Brasil. A auto-rregulação da ANBIMA se organiza em forma de regulação voluntária privada e cobre três atividades que integram o conceito de regulação: a elaboração de normas, des-envolvidas nos Comitês de área de representação da Associação, a supervisão e o

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enforcement, que reúne as iniciativas para fazer cumprir e sancionar o não cumpri-mento.

Dentro das medidas regulatórias orientadas à proteção dos interesses patrimoniais dos investidores encontram-se a criação de sistemas de indenização de investidores. Trata-se de sistemas organizados para poder compensar patrimonialmente aqueles investidores, clientes de entidades financeiras, que podem ver defraudadas suas ex-pectativas de recuperação do dinheiro, valores ou instrumentos financeiros confiados a uma entidade, caso a mesma resulte insolvente.

Como exemplo deste tipo de sistemas se encontra a experiência espanhola do FO-GAIN, criado no ano 2001 como um fundo de garantia de investimentos para empre-sas de serviços de investimentos e também para estender a cobertura dos fundos de garantia de depósitos de entidades de crédito aos investimentos de seus clientes. No processo de criação, funcionamento, aplicação e desenvolvimento do FOGAIN reali-zado hoje, se pode afirmar e que supõe um elemento de segurança acrescido para os clientes de todas suas entidades aderidas.

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Anexos

ANEXO

Formulário de resumo do marco regulatório e autoridades

supervisoras por país

Catalina Munita RoncaglioloCoordenadora da Divisão de Regulação de Valores. SVS. Chile

FORMULÁRIO ARGENTINA FORMULÁRIO BOLÍVIA FORMULÁRIO BRASIL FORMULÁRIO COLÔMBIA FORMULÁRIO COSTA RICA FORMULÁRIO CHILE FORMULÁRIO EQUADOR FORMULÁRIO EL SALVADOR FORMULÁRIO ESPANHA FORMULÁRIO GUATEMALA FORMULÁRIO HONDURAS FORMULÁRIO MÉXICO FORMULÁRIO PANAMÁ FORMULÁRIO PARAGUAI FORMULÁRIO PERU FORMULÁRIO REPÚBLICA DOMINICANA FORMULÁRIO URUGUAI

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Argentina

Principais Entidades Reguladoras e URL

• Comissão Nacional de Valores: Entidade autárquica com jurisdição em todo o país, encarregada de regular, fiscalizar e controlar todos os participantes do mercado de capitais. Com sua ação persegue a proteção dos direitos do investidor, zela pela transparência dos mercados de valores e garante a correta formação de preços nos mesmos. A ação da CNV se projeta sobre as sociedades que emitem títulos de valores para serem colocados de forma pública nos mercados secundários de títulos de valores, sobre os intermediários nos mercados, sobre a oferta pública de contratos, de futuros e opções, sobre seus mercados e câmaras de compensação, e sobre seus intermediários www.cnv.gob.ar

• Banco Central da República da Argentina: Entidade autárquica que tem por finalidade promover a estabilidade monetária, a estabilidade financeira, o emprego e o desenvolvimento econômico com equidade social. www.bcra.gov.ar -BCRA EDUCA

• Superintendência de Seguros da Nação: Entidade que realiza as atividades de controle, supervisão e inspeção do mercado segurador conforme os princípios da Lei de Entidades de Seguros Nº 20.091. www.ssn.gov.ar

Marco Regulatório

• Lei de Mercado de Capitais N° 26.83: Sancionada com data de 29 de novembro de 2012, é a que regula os sujeitos e valores negociáveis compreendidos dentro do Mercado de Capitais, que atuam sob a órbita de controle da Comissão Nacional de Valores. http://www.cnv.gob.ar/LeyesyReg/Leyes/esp/LEY26831.htm

• Lei Nº 24.083/92: Marco regulatório que rege os Fundos Comuns de Investimentos, os que se entendem como o patrimônio integrado por valores mobiliários com oferta pública, metais preciosos, divisas, direitos e obrigações, derivados de operações de futuro e opções, instrumentos emitidos por entidades financeiras autorizadas pelo Banco Central da República da Argentina, e dinheiro pertencente a diversas pessoas, as quais têm direitos de copropriedade representados por contrapartes em carta ou escriturais. http://www.cnv.gob.ar/LeyesyReg/Leyes/esp/LEY24083.htm

• /Lei Nº 24.441/95: Lei que regula os Fideicomissos Financeiros, ou seja, aqueles em que uma pessoa (outorgante) transmite a propriedade fiduciária de determinados bens a outra (fiduciário), que se obriga a exercer em beneficio de quem seja designado no contrato (beneficiário), e a transmitir o cumprimento de um prazo ou condição ao instituidor, ao beneficiário ou ao fideicomissário. http://www.cnv.gob.ar/LeyesyReg/Leyes/esp/LEY24441.htm

• Decreto Nº 1.926/93: Regulação atinente aos Mercados de Futuros e Opções. http://www.cnv.gob.ar/LeyesyReg/Decretos/esp/DEC1926-93.htm

• Normativa emitida pela CNV: – Resolução Geral N° 529/08 – Código de Proteção ao Investidor: Estabelece as normas

de conduta que devem seguir os intermediários financeiros em relação a seus clientes/investidores, em específico, a determinação de seu perfil de risco e às matérias às quais se devem referir os contratos que celebrem. http://www.cnv.gob.ar/LeyesyReg/CNV/esp/RGC529-08.htm

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR na aRgentIna

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– Resolução Geral N° 610/12 - Certificação de Aptidão: Estabelece a obrigação a todos os mercados autorregulados, que se encontram sob a competência da CNV, a manutenção de um Registro de Assessores de pessoas aptas que desenvolvem a atividade de venda, promoção ou prestação de qualquer tipo de atividade de assessoria ou atividade que implique o contato com o público investidor em seus intermediários, incluindo aos produtores relacionados aos mesmos.

http://www.cnv.gob.ar/LeyesyReg/CNV/esp/RGCRGN610-12.htm – Resolução Geral Nº 606-Código de Governo Societário (Mod. RG Nº 516/07): Aprova os

conteúdos mínimos do Código de Governo Societário, próprio das sociedades autorizadas para ofertar publicamente as ações representativas de seu capital social. http://www.cnv.gob.ar/LeyesyReg/CNV/esp/RGCRGN606-12.htm

Educação Financeira

A CNV, em sua página web www.cnv.gob.ar, conta com um link “Educação Financeira” que contém: um Guia Didático CNV para Investidores e Empresas, um Teste do Investidor, um compêndio com informação útil para o Investidor e um Glossário.O Referido Órgão Supervisor conta com outra página web www.invertir.gob.ar que oferece informação sobre o Mercado de Capitais.

Locais onde os investidores podem apresentar suas consultas ou reclamações

A CNV recebe denúncias e consultas em seu escritório localizado na rua 25 de maio, 175, na Cidade Autônoma de Buenos Aires e em sua página web www.cnv.gob.ar, contempla os seguintes canais de consulta e denúncias para o investidor:

• Escritório de Atenção e Proteção ao Investidor: Canal de acesso gratuito para as consultas dos investidores. [email protected]

• Canal de Consultas: Permite obter informação do Mercado de Capitais Argentino em Educação Financeira.

• Consulta de Empresas: Canal de acesso gratuito para as consultas das empresas.• Canal telefônico de consultas: De segunda a sexta feira das 13 às 17 hs. (0800-333-CNVe

(2683).• Opção de denúncia: onde se explica a documentação que se deve apresentar para dar

andamento à reclamaçãos.

Procedimento de Reclamação

Denúncias: Se podem apresentar pelo correio eletrônico [email protected], por telefone: (54-11) 4329-4712, por correio aos escritórios da CNV localizados na rua 25 de maio 175, CP 1020, Cidade Autônoma de Buenos Aires, e pessoalmente no referido escritório no 6° andar na Gerência de Investigações e Prevenção de Lavagem de Dinheiro de 10 às 15hs, com a documentação detalhada na seção “DENÚNCIAS” da página web do órgão

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Bolívia

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR na BolívIa


Autoridade de Supervisão do Sistema Financeiro (ASFI): A ASFI regula e supervisiona o funcionamento das Entidades Bancárias, Cooperativas, Fundos Financeiros e Entidades que operam com valores. No âmbito do Mercado de Valores, tem dentro de suas principais atribuições regular, controlar, supervisionar e fiscalizar as atividades das Bolsas de Valores, Bolsas de Produtos, Agências de Bolsa, Entidades de Depósito de Valores, Sociedades de Titularização, Sociedades Administradoras de Fundos de Investidor, Fundos de Investimentos, Entidades Qualificadoras de Risco, Empresas de Auditoria Externa, Emissores de Valores e demais participantes do Mercado de Valores www.asfi.gob.bo

Marco Regulatório

• Lei de Bancos e Entidades Financeiras N°1488: As atividades de intermediação financeira e de prestação de serviços auxiliares financeiros encontram-se sujeitas no âmbito da aplicação desta Lei, com o propósito de precautelar a ordem financeira nacional e promover um sistema financeiro sólido, confiável e competitivo. As entidades que realizam estas atividades estão compreendidas dentro do âmbito de sua aplicação.https://www.asfi.gob.bo/Portals/0/LEY%20DE%20BANCOS%20español.pdf

• Lei de Mercado de Valores N° 1834: Marco regulatório que rege o Mercado de Valores bursátil e extra bursátil, a oferta pública e a Intermediação de Valores, as Bolsas de Valores, as Agências de Bolsa, os Administradores de Fundos e os Fundos de Investimentos, as Sociedades de Titularização e a Titularização, as qualificadoras de Riscos, os Emissores, as Entidades de Depósito de Valores, assim como as demais atividades e pessoas físicas e jurídicas que atuam no aludido mercado. https://www.asfi.gob.bo/Portals/0/Documentos/Ley1834.pdf

• Resolução No. 756/2005 - Regulamento do Registro do Mercado de Valores: Regulamento que estabelece as normas e procedimentos que regulam a organização, estrutura, funcionamento, operação e informação do Registro do Mercado de Valores. https://www.asfi.gob.bo/LinkClick.aspx?fileticket=e6qYckagZX4%3d&tabid=213&mid=830

• Resolução No. 751/2004 - Normativa para Agências de Bolsa: Estabelece as normas e procedimentos que regulam a constituição, a organização, o funcionamento, as atividades e as operações das Agências de Bolsa. https://www.asfi.gob.bo/LinkClick.aspx?fileticket=NNwjAy2PhOs%3d&tabid=213&mid=830

• Resolução No. 421/2004 - Normativa para Fundos de Investimentos e suas Sociedades Administradora: Estabelece a regulação para a constituição, a organização, o funcionamento e as operações das Sociedades Administradoras de Fundos de Investimentos e dos Fundos de Investimentos. https://www.asfi.gob.bo/LinkClick.aspx?fileticket=Rs4d5f7IlkY%3d&tabid=213&mid=830

• Recopilação de Normas para Bancos e Entidades Financeiras – Título XI Serviços a Clientes e Usuários: Regulamento que tem por objeto normatizar os direitos que têm os clientes e usuários, as políticas e procedimentos mínimos que devem observar as Entidades de Intermediação Financeira e as Empresas de Serviços Auxiliares Financeiros para a atenção de seus clientes e usuários e o funcionamento do Ponto de Reclamação (PR) da entidade supervisionada e da Central de Reclamações da Autoridade de Supervisão do Sistema Financeiro (ASFI). http://servdmzw.asfi.gob.bo/circular/textos/L04T01.pdf

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A Autoridade de Supervisão do Sistema Financeiro realiza um Plano de Educação Financeira anual, com base nos requerimentos específicos do público em geral, educação que é proporcionada através da nossa página web (módulos), e mediante notas e convênios com instituições públicas e privadas. Neste sentido, se mantém coordenação com o Banco Central de Bolívia, Associação Boliviana de Agentes em Valores, Bolsa Boliviana de Valores S.A., Vice Ministério de Defesa do Consumidor, Ministério de Educação, etc.https://www.asfi.gob.bo/ConsumidorFinanciero/MódulosdeEducaciónFinanciera/


A Autoridade de Supervisão do Sistema Financeiro comtempla dentro de sua estrutura a Direção de Direitos do Consumidor Financeiro que atende as consultas e reclamações de clientes em seus escritórios centrais e nos Centros de Consultas. Os usuários financeiros podem realizar consultas através do site da ASFI. Os serviços do Centro de Consultas da ASFI estão ao alcance de todos os cidadãos, sejam clientes de entidades financeiras ou não. https://www.asfi.gob.bo/ConsumidorFinanciero/CentrodeConsultas/


O procedimento para apresentar uma Reclamação Financeira é o seguinte:

• Ir ao Ponto de Reclamação da entidade financeira. • Apresentar a reclamação de forma escrita ou verbal, anexando a documentação que considere

necessária. • A reclamação será registrada pelos funcionários da entidade financeira. • Uma vez registrada, será entregue um comprovante de recebimento da reclamação, nele será

especificada a data de resposta ao mesmo. • O prazo de resposta é de cinco dias úteis, porém, pode ser ampliado se a complexidade da

reclamação assim o requeira.

https://www.asfi.gob.bo/ConsumidorFinanciero/PuntodeReclamo

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Brasil

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no BRasIl


• Comissão de Valores Mobiliários (CVM): Órgão normativo e supervisor que conta com poderes para conceder autorização (registro), para o exercício de atividades no Mercado de Valores (intermediários, auditores, emissores, etc.), aprovar regulamentos administrativos, supervisionar o mercado e investigar condutas irregulares, aplicando sanções de natureza administrativa www.cvm.gov.br

• Sistema Nacional de Defesa do Consumidor: Sistema integrado por órgãos de proteção ao consumidor, federais, estaduais e municipais, além de entidades de defesa do consumidor. http://portal.mj.gov.br/data/Pages/MJ5E813CF3PTBRNN.htm

• Banco Central do Brasil (BCB): Regula as instituições financeiras captadoras de depósitos a vista e demais instituições financeiras (bancos de câmbio, de desenvolvimento etc.), assim como outros intermediários financeiros (corretores, distribuidores de valores etc.). www.bcb.gov.br

• Superintendência de Seguros Privados (SUSEP): Regula produtos distribuídos por sociedades seguradoras, entidades abertas de pensões complementares, sociedades de capitalização e resseguradoras, incluindo produtos considerados de investidores. www.susep.gov.br

Autorreguladores:• BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (BSM): • • BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (BSM): Entidade autorreguladora reconhecida

pela Lei do Mercado de Valores que supervisiona e fiscaliza aos participantes do mercado em relação às operações cursadas nos mercados de bolsa e de derivados. www.bmfbovespa.com.br

• Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiros e de Capitais (ANBIMA): Entidade autorregulada de caráter voluntário, que representa as instituições que atuam nos mercados financeiros e de capitais e reconhecida pela CVM. www.anbima.com.br

• Associação Nacional das Corretoras e Distribuidoras de Títulos e Valores Mobiliários, Câmbio e Mercadorias (ANCORD): Entidade autorregulada de caráter voluntário, reconhecida pela CVM como entidade acreditadora da atividade de agente autônomo de investimentos. www.ancord.org.br

• Associação dos Analistas e Profissionais de Investimentos do Mercado de Capitais (APIMEC): Entidade autorreguladora de caráter voluntário, reconhecida pela CVM como entidade acreditadora da atividade de analista de valores mobiliários. www.apimec.com.br

Marco Regulatório

• Lei N° 6.385/76: Marco regulatório que rege o Mercado de Valores mobiliários e atribui, em diversas normas, poder de regulação à CVM e engloba as principais atividades, serviços e produtos financeiros no âmbito desse mercado. http://www.cvm.gov.br/port/atos/leis/6385.asp

• Lei Nº 6.404/76: Dispõe sobre as sociedades por ações (companhias), atribuindo poderes à CVM para fiscalizar seu cumprimento com relação às companhias abertas. http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/Leis/L6404consol.htm

Principais normas de juros para investidores emitidas pela CVM:

• Instrução CVM N° 505/11: Estabelece normas e procedimentos a ser observados nas operações realizadas com valores mobiliários em mercados regulamentados de valores mobiliários.

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http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/Atos_Redir.asp?Tipo=I&File=\inst\inst505.doc• Instrução CVM N°497/11: Dispõe sobre a atividade de agente autônomo de investimento, o

representante do intermediário para captação de clientes, recepção, registro e transmissão de pedidos, etc.http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/Atos/inst/inst497consolid.doc

• Instrução CVM N°409/04: Estabelece normas sobre a constituição, a administração, o funcionamento e a divulgação de informações dos fundos de investimentos. http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/Atos/inst/inst409consolid.doc

• Instrução CVM 480/09: Dispõe sobre o registro de emissores de valores admitidos à negociação junto ao público. http://www.cvm.gov.br/asp/cvmwww/atos/Atos/inst/inst480consolid.doc


• Educação de Investidores: – CVM: Circuito Universitário (conferências na universidade), Encontro com Investidores

(abertos ao público), Concurso de Monografias e publicações educativas. Também o Comitê Assessor de Educação da CVM (organismos de autorregulação), que realiza atividades educativas: Prêmio de Imprensa, Programa TOP (capacitação para professores universitários em janeiro e julho de cada ano) e cursos para magistrados. www.cvm.gov.br (link “Proteção e Educação ao Investidor”) e www.portaldoinvestidor.gov.br. Redes sociais CVMEducacional (Twitter, Facebook e YouTube).

– ANBIMA: www.comoinvestir.com.br / BM&FBOVESPA: www.bmfbovespa.com.br (link “Educacional”)

• Estratégia Nacional de Educação Financeira (ENEF): www.vidaedinheiro.gov.br


No âmbito do Mercado de Valores:• Na CVM a unidade a cargo da proteção de investidores é a Superintendência de Proteção e

Orientação aos Investidores, que presta serviços de atenção aos investidores (atendimento presencial, telefone, pagina web). As reclamações podem ser apresentadas em “Fale com a CVM”/ (SAC) disponível em: www.cvm.gov.br. Os investidores estrangeiros que não tem identificação de contribuinte no Brasil (CPF) podem enviar pelo correio eletrônico [email protected]. A reclamação também pode ser enviada por carta: Rua Sete de Setembro, 111, 5 º andar-Centro CEP- 20050-901 Rio de Janeiro - RJ – Brasil.

• Na BM&FBOVESPA, para ressarcimento de prejuízos provenientes de erros operativos ou outros problemas na intermediação de valores ou na prestação dos serviços de custódia existe o MRP http://www.bovespasupervisaomercado.com.br/MRPComoFunciona.asp

No âmbito de Mercados de Produtos de Investimentos regulados por outros órgãos reguladores:• BCB: Reclamações podem ser enviadas aos “Ouvidores” (Defensor do Cliente) de cada

instituição financeira ou ao BCB. www.bcb.gov.br• SUSEP: Reclamações podem ser enviadas aos “Ouvidores” de cada sociedade ou à SUSEP www.susep.gov.br


No âmbito do Mercado de Valores: Os investidores podem apresentar denúncias perante a CVM a qualquer momento, bastando sua identificação pessoal e a descrição do problema. Os casos que requerem análises se examinam no processo administrativo de reclamação do investidor, solicitando a aclaração da instituição. Quando for necessário, o caso se remete ao Superintendente responsável da supervisão do participante envolvido. Quando houver evidência de má conduta, o processo de queixas se termina e se institui um procedimento administrativo sancionador. Se a queixa se refere à informação protegida por lei, a resposta às conclusões serão envidas somente se forem juntadas aos documentos de identificação do investidor.

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Colômbia

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR na ColômBIa


• Congresso da República: Corresponde ao Congresso fazer as leis. Por meio delas exerce a função de ditar as normas gerais e apontar nelas os objetivos e critérios aos quais deve sujeitar-se o Governo para regular as atividades financeiras, bursáteis, seguradoras e qualquer outra relacionada ao manejo, aproveitamento e investimento dos recursos capturados do público. www.senado.gov.co e/ou www.camara.gov.co (Leis)

• Ministério de Fazenda e Crédito Público: É função do Ministério de Fazenda e Crédito público definir políticas e medidas com relação ao manejo, aproveitamento e investimento dos recursos capturados do público, do mercado público de valores e dos setores financeiros e seguradores. www.minhacienda.gov.co (Decretos)

• Superintendência Financeira da Colômbia: Preserva a confiança pública e a estabilidade do sistema financeiro; mantém a integridade, a eficiência e a transparência do Mercado de Valores e demais ativos financeiros; e zela pelo respeito aos direitos dos consumidores financeiros. www.superfinanciera.gov.co (Circulares)

• Autorregulador do Mercado de Valores: A Direção de Regulação do AMV é a encarregada de realizar estudos com base nos quais se redigem as propostas normativas que abrigam os intermediários de valores. www.amvcolombia.org.co

Marco Regulatório

• Lei 964 de 2005. Lei do Mercado de Valores: Marco regulatório que rege as atividades de gestão, aproveitamento e investimento de recursos capturados do público que se efetuam mediante valores.

• Decreto Único 2555 de 2010: Marco regulatório que contém normas em matéria do setor financeiro, segurador e do Mercado de Valores, que estabelece os deveres gerais dos intermediários de valores.

• Lei 1328 de 2009: Por meio da qual se estabelece o regime de proteção dos consumidores financeiros no âmbito financeiro, segurador e do consumidor, fundamentando o fornecimento de informação; a devida atenção e proteção aos consumidores financeiros; e a Defensoria do Consumidor Financeiro. Estabelece, também, a obrigação de implementar um “Sistema de Atenção aos Consumidores Financeiros”-SAC, às entidades do setor financeiro, segurador e bursátil.

• Lei 1480 de 2011: Denominada “Estatuto do Consumidor”, que protege, promove e garante a efetividade e o livre exercício dos direitos dos consumidores.


Com o objetivo de fortalecer a formação cidadã e o desenvolvimento de competências básicas, especialmente matemáticas, a Colômbia iniciou a construção coletiva de um Programa de Educação Econômica e Financeira para a compreensão e a tomada de decisões responsáveis por parte dos estudantes de todo o país com respeito aos desafios dos sistemas financeiros e a economia em um contexto globalizado.

O programa se desenvolveu no marco do convênio assinado pelo Ministério de Educação Nacional e Asobancária e conta com o apoio econômico e técnico da Corporação Andina de Fomento (CAF).

Este projeto é fundamental para a participação da sociedade nas decisões que afetam a vida econômica, política, administrativa e cultural da Nação. Para este programa se desenharão

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e desenvolverão, no marco de uma estratégia nacional, oficinas consultivas sobre a Educação Econômica e Financeira com diferentes atores, que permitirão a elaboração de um documento base sobre as ações e estratégias a desenvolver.

A implementação do Programa de Educação Econômica e Financeira terá os seguintes componentes: Componente Pedagógico, Componente de Ações de Formação Docente e Acompanhamento a Estabelecimentos Educativos, Componente de Mobilização e Comunicação, Componente de Acompanhamento e Avaliação do Programa. Pode ser consultado em: www.mineducacion.gov.co; www.superfinanciera.gov.co ; www.asobancaria.com


A SFC conta com um serviço especializado e centralizado de informação a que podem acudir os consumidores financeiros, denominado “Ponto de Contato”, a cargo da Direção de Proteção ao Consumidor Financeiro. Neste se orienta, informa e atende todas as inquietações que se podem gerar por parte dos consumidores financeiros. Igualmente, estão à disposição do consumidor financeiro canais remotos como o telefônico, fax, site, correio eletrônico e as redes sociais.

Todas as entidades vigiadas pela Superintendência Financeira da Colômbia contam com um Sistema de Atenção ao Consumidor Financeiro, o qual inclui a atenção de petições, queixas ou reclamações diretamente perante a entidade ou o defensor do cliente.


A Direção de Proteção ao Consumidor Financeiro da SFC coordena a atenção das reclamações ou queixas que se apresentam em respeito ao serviço prestado pelas entidades vigiadas ou controladas. As referidas reclamações ou queixas se podem apresentar em forma pessoal, escrita ou através de meios tecnológicos, como no site www.superfinanciera.gov.co ou no correio eletrônico [email protected].

Os cidadãos que procuram a SFC são atendidos diretamente na recepção do Ponto de Contato da entidade, por ordem de chegada, e de acordo com o tema objeto de sua reclamação ou queixa, conforme o caso, pelo sistema automático.

Para orientação telefônica sobre a forma de apresentar sua queixa, os cidadãos que se encontram em Bogotá podem se comunicar pelo numero 4197100, e quem se encontra em uma cidade diferente, a linha gratuita nacional 01 8000 120 100.

As reclamações ou queixas são analisadas e tramitadas em conformidade com as normas aplicáveis, sob os princípios de transparência, celeridade e oportunidade. Os cidadãos podem obter informação telefônica sobre o trâmite dado a sua reclamação, mas não sobre as atuações administrativas que esta tenha originado com respeito à entidade supervisionada, dado que as mesmas estão amparadas por reserva legal, até que o ato administrativo correspondente seja executado.

Por outra parte, as entidades vigiadas pela SFC devem contar com um Defensor do Consumidor Financeiro e um Sistema de Atenção ao Consumidor Financeiro. Em primeira instância para tramitar petições, queixas ou reclamações diretamente perante a entidade vigiada pela SFC, o consumidor financeiro pode usar o site, o SAC ou o escritório da entidade vigiada e perguntar pelos procedimentos para instaurar sua solicitação.

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Costa Rica

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR na Costa RICa


• Conselho Nacional de Supervisão do Sistema Financeiro (Conassif): Órgão colegiado de direção superior, cujo fim é dotar de uniformidade e integração as atividades de regulação e supervisão do Sistema Financeiro Costarriquense. A este Conselho corresponde, entre outras, a função de aprovar as normas vigentes à autorização, regulação, supervisão, fiscalização e vigilância que, conforme a lei, devem executar a Superintendência Geral de Entidades Financeiras, a Superintendência Geral de Valores, a Superintendência Geral de Seguros e a Superintendência de Pensões. Neste contexto, é o ente responsável pela emissão das normas de proteção do investidor no âmbito do mercado de valores. www.conassif.fi.cr

• Superintendência Geral de Valores (Sugeval): Entidade reguladora do mercado de valores a quem corresponde zelar pela transparência do mercado, a formação correta de preços, a proteção dos investidores, e a difusão da informação necessária para a consecução destas finalidades. Para desempenhar suas funções, a Sugeval emite a normativa que regula a atividade dos participantes do mercado, lhes concede autorização para oferecer seus serviços e seus produtos por meio da oferta pública, e supervisiona suas atividades. Além disso, tem o poder de impor sanções e medidas de precaução quando necessário. As disposições emitidas pela SUGEVAL complementam a normativa que emite o Conassif. Sob a supervisão e regulação da Sugeval estão as Bolsas de Valores, postos de bolsa, Sociedades Administradoras de Fundos de Investimentos e seus Fundos, Emissores de Valores, Sociedades Qualificadoras de Risco, Grupos Financeiros não Bancários, Centrais de Valores, Entidades de Custódia, fornecedores de preços de mercado, sociedades de anotação em conta, e qualquer outro que disponha a legislação vigente. www.sugeval.fi.cr

• Defensoria do Consumidor: Dependência do Ministério de Economia, Indústria e Comércio encarregada de zelar pela aplicação da Lei de promoção da Competência e Defesa Efetiva do Consumidor.

• Bolsa Nacional de Valores: Entidade que tem por lei o único objetivo de facilitar as transações com valores, assim como exercer as funções de autorização, fiscalização e regulação sobre os postos e agentes de bolsa. www.bolsacr.com

Marco Regulatório

• Lei Reguladora do Mercado de Valores N° 7732: Marco regulatório que tem por objetivo regular os Mercados de Valores, as pessoas físicas ou jurídicas que intervenham direta ou indiretamente neles, os atos ou contratos relacionados com tais mercados e os valores negociados neles.

• Lei de Promoção da Competência e Defesa Efetiva do Consumidor N° 7472: Marco regulador que tem como objetivo proteger, efetivamente, os direitos e interesses legítimos do consumidor, a tutela e a promoção do processo de competência e livre concorrência, mediante a prevenção, a proibição de monopólios, as práticas monopolísticas e outras restrições ao funcionamento eficiente do mercado e a eliminação das regulações desnecessárias para as atividades econômicas.

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A Sugeval conta com uma estratégia de educação ao público com o apoio dos participantes do mercado. Do referido plano se destaca, entre vários esforços, as Jornadas do Investidor, os Campeonatos de Investidores Universitários e Intercolegial, Aula Virtual, os Cursos Livres na Universidade da Costa Rica. www.sugeval.fi.cr


• A Sugeval conta com um Departamento de Informação e Comunicação, que tem como parte de suas funções receber, evacuar e canalizar as consultas relacionadas com o Mercado de Valores assim como oferecer qualquer tipo de informação sobre o Mercado de Valores ou que guarde alguma relação com este. E também, os investidores de postos de bolsa podem pleitear perante a Bolsa Nacional de Valores uma denúncia contra de um agente de bolsa ou um posto de bolsa, segundo os poderes sancionadores conferidos por lei na referida entidade.Os usuários de serviços financeiros também poderiam procurar a Defensoria do Consumidor e a Defensoria dos Habitantes.


• A Sugeval conta com um Departamento de Informação e Comunicação, o qual tem como parte de suas funções receber, evacuar e canalizar as consultas relacionadas com o Mercado de Valores, assim como oferecer qualquer tipo de informação sobre o Mercado de Valores ou que guarde alguma relação com este.

• Se o investidor considera que a entidade teve seus direitos lesados, pode apresentar uma denúncia à SUGEVAL. A Superintendência inicia uma investigação preliminar na qual aprecia os fatos denunciados à luz da normativa vigente e das provas apresentadas pela entidade que foi denunciada. Se ficar provado que há uma possível desobediência à norma, se inicia um procedimento administrativo, o qual poderia terminar em uma sanção. A abertura e resolução final de um procedimento administrativo são informadas ao mercado mediante um Comunicado de fatos Relevantes.

• A Lei confere à Sugeval unicamente o poder sancionador, pelo que não pode se pronunciar sobre uma indenização patrimonial aos investidores, pelo que estes devem recorrer à via judicial para esta reclamação.

• A Bolsa Nacional de Valores pode impor sanções aos agentes de bolsa e aos postos de bolsa. Se a Bolsa abre um procedimento administrativo, a Sugeval pode que se dê continuidade ao mesmo.

• A lei prevê uma possibilidade de resolução alternativa de conflitos mediante arbitragem entre entidades e investidores, porém não é muito utilizada, devido aos altos custos do processo

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Chile

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no ChIle


• Superintendência de Valores e Seguros (SVS): Entidade a quem compete a regulação do mercado de valores, ou seja, sobre os agentes que participam desse mercado, como emissores, intermediários, bolsas, administradoras de fundos e seus fundos, sociedades anônimas, empresas de auditoria externa, classificadoras de risco, empresas de depósito e custódia de valores, entre outras. Também corresponde à SVS a regulação do mercado de seguros. www.svs.cl

• Banco Central do Chile: Órgão responsável, entre outras atribuições, pela regulação do sistema financeiro e do mercado de capitais e cautelar à estabilidade do sistema financeiro. www.bcentral.cl

• Superintendência de Bancos e Instituições Financeiras (SBIF): Entidade a quem compete a supervisão e regulação dos bancos e instituições financeiras, em resguardo dos depositantes ou outros credores e do interesse público. www.sbif.cl

• Superintendência de Pensões (SP): Órgão que tem a seu cargo a super vigilância e controle do Sistema de Pensões Solidárias que administra o Instituto de Previsão Social, as Administradoras Privadas de Fundos de Pensões e a Administradora de Fundos de Prestação Social. www.safp.cl

• Serviço Nacional do Consumidor (SERNAC): Entidade a quem corresponde zelar pelo cumprimento das disposições sobre a proteção dos direitos dos consumidores, sua difusão e realizar ações de informação e educação ao consumidor. Sua atuação se relaciona a todos os tipos de atividades, inclusive as financeiras. www.sernac.cl

• Bolsas de Valores e Bolsas de Produtos: Entidades que tem como objetivo principal fornecer a seus membros (corretores de bolsa), a implementação necessária para que possam realizar eficazmente as transações de valores e dos sistemas de informação. No Chile, as bolsas têm por lei a atribuição e dever de autorregulação. Existem três bolsas de valores, Bolsa de Comércio de Santiago, Bolsa de Corretores (Valparaíso) e Bolsa Eletrônica do Chile e uma bolsa de produtos, Bolsa de Produtos de Chile. www.bolsadesantiago.com ; www.bolchile.cl ; www.bovalpo.com ; www.bolsadeproductos.cl

• Associações de Fundos de Terceiros: A Lei chilena não contempla a autorregulação forçada neste caso. Porém, a indústria de fundos mostrou uma tendência para a afiliação das sociedades administradoras de fundos de terceiros em duas organizações gremiais, a Associação de Administradoras de Fundos Mútuos do Chile e Associação Chilena Administradoras de Fundos de Investimentos. www.aafm.cl ; www.acafi.com

Marco Regulatório

• Lei N° 18.045: Marco regulatório geral que rege o Mercado de Valores no Chile, estabelece a regulação para a oferta pública de valores, seus respectivos mercados e intermediários. http://www.svs.cl/sitio/legislacion_normativa/marco_legal/ley%2018045_dic2011.pdf

• DL N°1.328 e Regulamento da Lei N°1.179: Marco regulatório para fundos mútuos. http://www.svs.cl/sitio/legislacion_normativa/marco_legal/dl_1328_agosto2010.pdf

• Lei N° 18.815 e Regulamento da Lei N° 864: Marco regulatório para os fundos de investimentos fechados. http://www.svs.cl/sitio/legislacion_normativa/marco_legal/le_18815_agosto2010.pdf

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• Normativa emitida pela SVS: – Norma de Caráter Geral N° 12: Estabelece normas sobre transações de valores e sobre os

registros e informações que os intermediários de valores devem proporcionar. – Norma de Caráter Geral N° 295: Estabelece forma, periodicidade e exigências que devem

ser cumpridas para ter credibilidade de conhecimentos de intermediação de valores. – Circular N° 1.985: Instrui aos corretores de bolsa para proporcionar a seus clientes antecedentes

sobre a forma, oportunidade e condições em que foram executados seus pedidos de compra e venda de ações, incluindo tempos, preços e custos de execução dos pedidos.

– Circular n° 2.027: Requer que as administradoras de fundos mútuos entreguem um Folheto Informativo aos investidores, que contém informação relevante e resumida do fundo. Também, estabelece os conteúdos mínimos dos regulamentos internos e contratos dos fundos. http://www.svs.cl/sitio/legislacion_normativa/normativa.php

• Lei N° 19.496: No âmbito do consumo, esta Lei estabelece normas sobre proteção dos direitos dos consumidores. Esta Lei foi recentemente modificada, incluindo a figura do “SERNAC Financeiro”, fortalecendo os direitos dos consumidores de produtos e serviços financeiros. http://www.sernac.cl/sernac2011/leyes/Version%20Actualizada%20LPC%20-%2005122011.pdf


A SVS tem em seu site um novo Portal de Educação Financeira (SVS Educa), orientado aos investidores e segurados com conteúdos renovados e um visual mais atrativo e moderno. http://www.svs.cl/educa/600/w3-channel.html

Também realiza palestras e encontros em diferentes setores e permanentemente mantém e distribui boletim explicativo sobre diferentes aspectos do mercado de valores.


• A SVS conta com um setor que se encarrega da tramitação e resposta das consultas e reclamações dos investidores e segurados. Este é o setor de Proteção ao Investidor e Segurado, cuja principal tarefa é oferecer atenção, orientação e informação de consultas pelos canais presenciais, telefônicos e pelo site, e realizar denúncias e reclamações. Cabe mencionar que nos últimos anos foi implementado o Sistema Integral de Informação e Atenção à Cidadania (SIAC), o qual serve de portal de consulta ao cidadão.

• O SERNAC, por sua parte, recebe consultas e reclamações dos cidadãos referentes a temas relacionados com a Lei do Consumidor, o qual inclui a entrega de informação ao consumidor de serviços e produtos financeiros, assim como o recebimento de consultas e reclamações sobre a matéria.

• As Bolsas de Valores entregam a função de resolução de conflitos entre intermediários e seus clientes a seu Comitê de Regulação.


A reclamação pode ser feita à SVS presencialmente ou por correspondência, ou se dirigindo aos escritórios do SERNAC de sua região, onde existe um convênio de interoperabilidade de onde deriva a reclamação à SVS. Assim que recebe a reclamação, a SVS encaminha ao setor correspondente para responder ao reclamante por escrito ou por correio eletrônico.

Para dar prosseguimento à reclamação, a pessoa pode chamar ligar para SVS e se dirigir a sua sede ou acessar o site da entidade através do portal “SVS + próximo”.

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Equador

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no equadoR


• A Superintendência de Companhias: É a entidade de controle societário e de Mercado de Valores. Às Intendências de Mercado de Valores (IMV) compete executar a política geral do Mercado de Valores, promover e controlar o desenvolvimento confiável e transparente do mercado, levando ao cumprimento das normas de proteção ao investidor. www.supercias.gov.ec

• Conselho Nacional de Valores: Órgão encarregado de estabelecer a política geral do Mercado de Valores e de regular sua atividade, ligado à Superintendência de Companhias e presidido pelo Superintendente de Companhias. www.supercias.gov.ec

• Corporações Civis de Bolsas de Valores: As Bolsas de Valores, entidades sem fins lucrativo, autorizadas e controladas pela Superintendência de Companhias. Há duas(2) Bolsas de Valores, a de Quito e Guayaquil, com atribuições de autorregulação. www.mundobvg.com; www.bolsadequito.com

• Superintendência de Bancos e Seguros: Órgão de controle dos sistemas financeiros públicos e privados, de seguros privados e da seguridade social. www.sbs.gob.ec

• Superintendência de Economia Popular e Solidária: De recente criação, exerce o controle da economia popular e solidária e do setor financeiro, popular e solidário.www.seps.gob.ec

• Defensoria Pública: Conhece e se pronuncia motivadamente sobre as reclamações e queixas que apresenta qualquer consumidor, nacional ou estrangeiro, que resida ou esteja de passagem no país. www.dpe.gob.ec

Marco Regulatório

• Lei de Mercado de Valores: Regulação que tem por objetivo promover um mercado de valores organizado , integrado, eficaz e transparente, em que a intermediação de valores seja competitiva, ordenada, equitativa e contínua, como resultado de uma informação verdadeira, completa e oportuna.

• Lei Geral de Instituições do Sistema Financeiro: Regula a criação, organização, atividade, funcionamento e extinção das instituições do sistema financeiro privado, assim como a organização e funções da Superintendência de Bancos e Seguros, supervisiona e controla as entidades financeiras e protege os interesses e direitos do público.

• Lei Orgânica de Defesa do Consumidor: Marco regulatório que normatiza as relações entre fornecedores e consumidores, promovendo o conhecimento e protegendo os direitos dos consumidores e procurando a equidade e a seguridade jurídica nas referidas relações.


• As Direções de Investigação e Desenvolvimento de Guayaquil e Quito têm a função de promover e difundir os mecanismos de financiamento e investimento, organizando eventos nacionais e internacionais, direcionados a docentes, estudantes e público em geral, oferecendo informações sobre os produtos e serviços oferecidos pelas entidades do mercado de valores. As aulas virtuais são veículos apropriados para a capacitação on line.

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Na Superintendência de Companhias, através das Intendências de Mercado de Valores de Guayaquil e Quito, as Direções Jurídicas de Normas e Controle absolvem todo tipo de consultas apresentadas pelos usuários ou consumidores.


• Procedimento de Consulta: A consulta se apresentará por escrito ao Superintendente de Companhias quando se emite o critério institucional, sendo notificado ao consultante.

• Procedimento de Denúncia ou Reclamações: A reclamação ou denúncia se apresentará por escrito perante o Superintendente de Companhias ou seu Delegado. O Secretário Geral procederá a sua qualificação no prazo de 5 dias a partir do recebimento da denúncia. Dentro do mesmo prazo se notificará ao denunciante sobre o resultado da qualificação e se efetua o registro da denúncia no livro especial de ocorrência.

• Qualificada e admitida ao trâmite, o Superintendente colocará à disposição para que o denunciante reconheça sua assinatura e rubrica perante o Secretário Geral. Dentro de 24 horas após a qualificação da denúncia, remetem o expediente para a Intendência de Mercado de Valores de Guayaquil ou Quito. O Superintendente fará a inspeção de controle ao denunciado, a fim de comprovar a veracidade dos fatos.

• O Intendente de Mercado de Valores de Guayaquil ou Quito encaminha para as áreas técnicas o expediente da denúncia e para a Direção Jurídica com o fim que se avalie a denúncia; e no prazo de 48 horas serão realizadas as reuniões para iniciar o processo de investigação. O resultado das decisões das reuniões e do processo de investigação é dado em um informe técnico motivado, o mesmo que será levado em consideração pelo Superintendente, concluindo se existe ou não responsabilidade do denunciado.

• Se as conclusões do Informe deliberam responsabilidade ao denunciado, ou Superintendente, com resolução fundamentada, o expediente é arquivado. Se das conclusões do informe técnico se determinam fatos que constituem infrações a Lei de Mercado de Valores e demais disposições complementares, a pessoa denunciada será informada com as respectivas observações. O Secretário Geral dará prosseguimento à denuncia ou aos denunciados, e no mesmo ato notificará as observações produto da investigação.

• Uma vez apresentados os resultados sobre a pessoa investigada, dentro de uma finalização que não exceda 15 dias, contados a partir de sua notificação, a Direção da Intendência de Mercado de Valores verificará as provas ou resultados apresentados e dará a conhecer a consideração das conclusões em um novo informe, expressando a magnitude do prejuízo causado, ou possível prejuízo, que poderia ter ocasionado e com as recomendações pertinentes ao Superintendente, o qual remeterá o expediente à Direção Jurídica da Intendência para as análises jurídicas para a emissão do parecer. No caso de haver resultados ou provas por parte dos denunciados, serão ratificados os informes da Direção (área técnica) e se seguirá o procedimento respectivo. Conhecidos os informes técnicos, o parecer jurídico e os resultados do denunciado ou em rebeldia deste, o Superintendente ditará a resolução que corresponde.

• Recurso de Apelação: Acorde ao disposto na Codificação das Resoluções do Conselho Nacional de Valores (CNV), a pessoa sancionada poderá recorrer ao CNV dentro do prazo de 7 dias.

• Execução da Sanção: A decisão do CNV causará execução no âmbito administrativo e poderá ser impugnada perante a Corte Distrital do Contencioso Administrativo.

Nota: Leia-se CNV como Conselho Nacional de Valores. Superintendente como o Superintendente de Companhias ou seu Delegado. O Secretário Geral ou Secretário Geral ou seu representante.

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El Salvador

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR em el salvadoR


• Banco Central de Reserva: Entidade que tem como finalidade promover e manter as con-dições monetárias, cambiais, creditícias e financeiras mais favoráveis para a estabilidade da economia nacional. E também, a emissão das normas do sistema financeiro, dentro das quais está a Proteção do Investidor no âmbito do Mercado de Valores, a cargo do Comitê de Normas do Banco Central de Reserva, o qual é compostos por representantes do Banco Central e o Superintendente do Sistema Financeiro. www.bcr.gob.sv

• Superintendência do Sistema Financeiro (SSF): Entidade responsável por supervisionar a atividade individual e consolidada dos integrantes do sistema financeiro e demais pessoas, operações ou entidades que mandam as leis, ou seja, Bancos Privados, Bancos Estatais, filiais de Bancos Estrangeiros, Bancos Cooperativos Autorizados para Captar Depósitos do Público, Sociedades de Poupança e Crédito Autorizadas a Captar Depósitos do Público , Entidades Es-trangeiras sem Autorização para Captar Depósitos do Público, Entidades Autorizadas a Operar como Sociedades de Seguros e Fianças, Bancos Cooperativos sem Autorização para Captar Depósitos do Público, Sociedades de Poupança e Crédito sem Autorização para Captar Depó-sitos do Público, Entidades do Sistema de Garantia Recíproca, Instituições Públicas de Crédito, Entidades Autorizadas a Operar como Casas de Câmbio, Sociedades em Processo de Disso-lução e Liquidação, Escritórios de Informação de Entidades Estrangeiras sem Autorização para Captar Depósitos do Público, Entidades Autorizadas a Operar no Mercado Bursátil (Bolsa de Valores, Sociedades Classificadoras de Risco, Sociedades Especializadas em Depósito e Cus-tódia de Valores, Casas Corretores de Bolsa, Sociedades de Titularização de Ativos, Auditores Externos, Emissores de Valores com Emissões de Valores Registradas, Emissores de Valores Estrangeiros, Entidades de Regime Especial, Valores Centro-Americanos e de Órgãos Interna-cionais, Armazéns de Depósito e Bolsa de Produtos, Entidades Autorizadas do Sistema Provi-sional, Entidades do Sistema de Garantia Recíproca e Conglomerados Financeiros Autorizados. www.ssf.gob.sv ; www.educacionfinanciera.gob.sv

• Bolsa de Valores: Instituição que conta com atribuições para autorregular, proporcionando aos investidores e às casas corretoras de bolsa, o marco regulatório, operacional e tecnológico para efetuar o intercambio dos valores transacionados. A Junta Diretiva de uma bolsa tem atribuições reguladoras, fiscalizadoras, disciplinares e administrativas. www.bves.com.sv

• Defensoria do Consumidor: Entidade encarregada de zelar pelo cumprimento da Lei de Pro-teção ao Consumidor, que coordena os esforços com a SSF para a supervisão dos aspectos relacionados aos direitos dos consumidores.

Marco Regulatório

• Lei de Supervisão e Regulação do Sistema Financeiro: Marco legal que cria a Superinten-dência do Sistema Financeiro e estabelece competências e atribuições da mesma para efetuar a supervisão da atividade individual e consolidada dos integrantes do Sistema Financeiro, em que se incluem as entidades que participam no Mercado de Valores. E também, se cria o Sis-tema de Supervisão e Regulação Financeira, o qual está constituído pela Superintendência do Sistema Financeiro e pelo Banco Central de Reserva de El Salvador. O Sistema de Supervisão e Regulação Financeira tem por objetivo preservar a estabilidade do Sistema Financeiro e zelar pela eficiência e transparência do mesmo, assim como zelar pela segurança e solidez dos integrantes do Sistema Financeiro de acordo com o que estabelece esta Lei. Por outra parte, a emissão da regulação dos integrantes do Sistema Financeiro se define como responsabilidade de um Comitê de Normas, criado no BCR, com a participação de diretores dessa entidade e do

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Superintendente do Sistema Financeiro. • Lei do Mercado de Valores: : Marco regulatório que rege a oferta pública de valores e a estes,

suas transações, seus respectivos mercados e intermediários, aos emissores e às obrigações e responsabilidades das casas de corretores referentes aos serviços oferecidos.

• Lei de Proteção ao Consumidor: No âmbito de consumo, esta Lei estabelece normas sobre os direitos dos consumidores, incluídos as obrigações dos fornecedores de serviços financeiros e dos contratos de adesão que os intermediários celebram com as casas corretoras de bolsa.

• Normas Emitidas pela Superintendência do Sistema Financeiro (SSF): – RSTG-1/2006: Resolução que indica o registro de clientes e contratos de intermediação

utilizados no Mercado de Valores pelas casas de Corretores de Bolsa.


A Superintendência realiza esforços para criar cultura financeira e provisional aos salvadorenhos, promovendo campanhas de educação, tais como o Programa Panorama Financeiro, transmitido pelo rádio; a publicação da Coluna Panorama Financeiro que se pauta em um dos principais jornais do país; jornadas de palestras em grêmios, instituições governamentais e universidades; publicação de informação estatística e normativa dos diferentes mercados, boletins educativos, entre outras infor-mações no site institucional e finalmente mencionar o Centro de Informação e Biblioteca, que conta com uma ampla gama de livros especializados e uma grande variedade de folhetos explicativos de orientação e educação sobre temas financeiros.


A SSF possui um escritório de atenção ao usuário financeiro, “ Oficina de Atenção ao Usuário Financeiro”. Independente da indústria financeira de que se trata, nele se incluem os usuários do Mercado de Valores, atendendo a investidores com o fim principal de orientar e atender consultas que os usuários necessitam, assim como receber as reclamações e/ou denúncias por não con-formidades sobre o serviço oferecido por intermediários de valores.


Fases no Processo de Atenção de Denúncias e/ou Reclamações:

1. Recebimento da denúncia: O denunciante deverá juntar a documentação comprobatória per-tinente, assim como a evidência de haver gerido previamente a entidade financeira envolvidas.

2. Entrada da Denúncia: Uma vez determinada a competência desta SSF na atenção à denúncia, se dá entrada no sistema interno de controle das mesmas e se atribui a um Analista de denúncia que será o responsável pela resolução da mesma.

3. Processo de investigação: O qual inicia com um requerimento de informação do denunciado, que em um prazo prudencial responde e remete documentação, confrontada com aquela re-metida pelo denunciante ou reclamante e sujeita à análise técnico-legal respectiva para poder dar resposta e determinar o não cumprimento lega e normativo.

4. Resposta por parte da Superintendência: Uma vez que a investigação for concluída, a Superintendência apresentará resposta por escrito ao denunciante/reclamante. Cabe mencionar que o prazo para a investigação não pode ser determinado, já que dependerá das transações envolvidas , antiguidade, volume e legalidade das mesmas, entre outros aspectos.

5. Desacordo com a resposta obtida: O denunciante/reclamante que não esteja conforme com uma resposta, pode apresentar um novo escrito juntando documentação que evidencie novos elementos que possam reorientar a investigação realizada.

Resposta final: Se é procedente retomar o caso, a nova documentação e os novos elementos expressos pelo denunciante/reclamante são analisados técnica e legalmente a fim de dar uma resposta final e conclusiva ao usuário denunciante.

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Espanha

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR na esPanha

Principais Entidades Reguladoras e URL A proteção ao consumidor na Espanha corresponde a diferentes órgãos supervisores por razão da matéria:

• Comissão Nacional do Mercado de Valores (CNMV): Órgão encarregado da supervisão e inspeção do Mercado de Valores e da atividade de quantas pessoas físicas ou jurídicas se re-lacionam no tráfico dos mesmos e o exercício sobre elas do poder sancionador. A CNMV zela pela transparência dos Mercados de Valores, a correta formação dos preços nos mesmos e a proteção dos investidores, promovendo a difusão de quanta informação seja necessária para assegurar a consecução destas finalidades. www.cnmv.es

• Direção Geral de Seguros e Fundos de Pensões (DGSFP): Órgão administrativo dependente da Secretaria de Estado de Economia e Apoio à Empresa, ligado ao Ministério de Economia e Competitividade. Entre suas funções se podem citar o controle do cumprimento dos requisitos precisos para o acesso e ampliação da atividade seguradora e resseguradoras privada, assim como para o acesso à atividade de mediação em seguros, o controle do cumprimento dos requisitos precisos para o acesso à atividade por entidades gestoras de fundos de pensões, a supervisão financeira e as condutas e práticas de mercado. www.dgsfp.meh.es

• Banco da Espanha (BdE): Órgão encarregado da supervisão das entidades que prestam ser-viços bancários na Espanha, ou seja, as que podem captar fundos do público. Entre elas se incluem as entidades estrangeiras que operam na Espanha, (cuja supervisão exerce funda-mentalmente a autoridade de seu país de origem), bem como através de filiais (estabeleci-mentos permanentes), ou mediante a prestação de serviços de seu país de origem e de outras entidades que sem ser consideradas bancárias, e que portanto não podem captar fundos do público, estão também supervisionadas pelo Banco da Espanha e que se dedicam fundamen-talmente a conceder créditos, a prestar apoio ou garantias, ao câmbio de moeda estrangeira, a emitir dinheiro via eletrônica e a realizar serviços de pagamento (transferências, envio de dinheiro, etc.), ou a apreciar bens. www.bde.es

Marco Regulatório

• Lei do Mercado de Valores N° 24/1988: O Título VII da LMV reúne as normas de conduta aplicáveis para quem presta serviços de investimento (artigos 78 a 83). http://noticias.juridicas.com/base_datos/Fiscal/l24-1988.html

• Real Decreto N° 217/2008: Regime jurídico das empresas de serviços de investimento e das demais entidades que prestam serviços de investimento.http://10.10.1.33/DocPortal/legislacion/realdecre/217_08.pdf

• Ordem EHA/1717/2010: Estabelece as normas, princípios e critérios aos quais deve sujeitar-se a atividade publicitária dos instrumentos financeiros e serviços de investimento e habilita a CNMV para seu desenvolvimento. http://www.boe.es/boe/dias/2010/06/29/pdfs/BOE-A-2010-10314.pdf

• Circular 1/2010, de 28 de julho, de informação reservada das entidades que prestam serviços de investimentos. http://www.boe.es/boe/dias/2010/08/16/pdfs/BOE-A-2010-13162.pdf

• Circular 7/2011, de 12 de dezembro, sobre folheto informativo de taxas e conteúdo dos contratos. http://www.boe.es/boe/dias/2011/12/24/pdfs/BOE-A-2011-20107.pdf

• Ordem EHA 1717/2010, 11 de junho, de regulação e controle da publicidade de serviços e produtos de investimentos. http://www.boe.es/boe/dias/2010/06/29/pdfs/BOE-A-2010-10314.pdf

• Real Decreto 948/2001, sobre sistemas de indenização a investidores. http://10.10.1.33/DocPortal/legislacion/realdecre/RDL948_2001.pdf

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• Real Decreto Legislativo 1/2007, pelo que se aprova o texto revisado da Lei Geral para a de-fesa de consumidores e usuários. http://10.10.1.33/DocPortal/legislacion/realdecre/RD_LEGISLATIVO1_2007.pdf

• Lei 22/2007 sobre comercialização a distância de serviços financeiros destinados a consumidores.


Em 2008, o Banco da Espanha e a CNMV assinaram um convênio de colaboração para o desen-volvimento do Plano de Educação Financeira. http://www.cnmv.es/portal/Publicaciones/PlanE-ducCNMV.aspx. Desde seu andamento, foram realizadas diversas atividades e projetos:

• O projeto e lançamento de um portal de referência em matéria de educação financeira . www.finanzasparatodos.es

• Convênio de colaboração com o Ministério de Educação para o desenvolvimento e avaliação de um programa piloto de Educação Financeira nas escolas.

• Acordos de colaboração com a AEB, CECA e UNACC (associações bancárias e de entidades de crédito), assim como com várias associações de consumidores (União de Consumidores da Andaluzia e Espanha - UCA/UCE e ASGECO (Associação Geral de Consumidores). Convênio com o Instituto Nacional de Consumo.

• Elaboração de coleção de fichas impressas sobre “Conselhos básicos de economia familiar”.

Locais onde os investidores podem apresentar suas consultas ou recla-mações

• Comissão Nacional do Mercado de Valores – Escritório de Atenção ao Investidor. Rua de Edison, 4. 28006 Madrid. – Escritório virtual: http://10.10.1.33/PortalInversor/section.aspx?hid=20

• Direção Geral de Seguros e Fundos de Pensões – Serviço de Reclamações. Paseo de la Castellana nº 44. 28046 Madrid – Escritório Virtual

https://www.sededgsfp.gob.es/SedeElectronica/Reclamaciones/Index_Proteccion_Asegurado.asp

• Banco da Espanha – Serviço de Reclamações. C/ Alcalá 48. 28014 Madrid. Telefone 913388830. – Escritório Virtual: https://sedeelectronica.bde.es/sede/es/menu/ciudadanosReclamaciones_y_2e8

5b7714582d21.html


Os consumidores deverão dirigir suas reclamações ao órgão competente por razão da matéria, seguros e fundos de pensões (DGSFP), mercado de valores (CNMV) e produtos bancários (BdE), sendo o procedimento apresentar a reclamação a todos os órgãos, atuando também como janela única. 1) Como requisito prévio e necessário se deverá abordar a reclamação perante o Serviço de Atenção ao Cliente dos diferentes intermediários financeiros (seus endereços estão nos sites dos órgãos supervisores). Se a contestação não satisfizer as pretensões dos reclamantes ou transcorridos dois meses sem receber resposta, poderá se apresentar a reclamação perante o órgão supervisor competente. 2) As reclamações serão formuladas indicando os dados identificativos do reclamante, a identificação da entidade reclamada, o motivo da reclamação e a documentação probatória a respeito 3) O expediente será concluído com um informe motivado que deverá conter conclusões claras em que se faça constar se há infração de normas de transparência e proteção da clientela e se a entidade ajustou-se ou não às boas práticas e usos financeiros e 4) O prazo máximo de resolução é de quatro meses a contar da data de apresentação da reclamação.

Com data de 22 de novembro de 2012, foi publicada a Ordem ECC/2502/2012, de 16 de novembro, pela qual se regula o procedimento de apresentação de reclamações diante dos serviços de reclamações do Banco da Espanha, da Comissão Nacional do Mercado de Valores e da Direção Geral de Seguros e Fundos de Pensões , que modifica o procedimento de reclamação e que entrará em vigor em 22 de maio de 2012

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Guatemala


Registro do Mercado de Valores e Mercadorias: Órgão do Ministério de Economia de caráter técnico, cujo objetivo é o controle da juridicidade e registro dos atos que realizam e contratos que celebram as pessoas que intervêm nos mercados bursáteis e extrabursáteis. Ao Registro corresponde, dentro do âmbito de sua competência, cumprir e fazer que se cumpram as disposições estabelecidas na lei e em disposições normativas e regulamentares de caráter geral. O Registro deve supervisionar os Emissores, Agentes de Bolsa ou Casas de Bolsa, Agentes de Valores, e Qualificadoras de Risco. www.rmvm.gob.gt

Marco Regulatório

• Lei do Mercado de Valores e Mercadorias: Decreto 34-96 do Congresso da República. Marco regulatório que estabelece as normas para o Mercado de Valores. Em particular, estabelece o marco jurídico dentro do qual devem enquadrar-se todas as formas de atuação dos participantes do mercado de valores bursáteis e extrabursáteis; da oferta pública bursátil e extrabursátil, de contratos de fundos de investimento, das pessoas que atuam em tais mercados e da qualificação de valores e das empresas dedicadas a esta atividade. http://www.rmvm.gob.gt

• Regulamento do Registro do Mercado de Valores e Mercadorias : Acordo Governativo 557-97. Tem por objetivo desenvolver a Lei do Mercado de Valores e Mercadorias, aplicar normas que contribuam para a função reguladora, funcionamento e organização administrativa do Registro; especialmente relacionado com: a) a tarifa, b) o valor da fiança que devem contratar as instituições que participam como agentes e qualificadoras de risco, c) a oferta pública extrabursátil, d) a atualização de informação pelos emissores no mercado extrabursátil e e) o referente aos ingressos próprios do Registro. http://www.rmvm.gob.gt

• Regulamento de Entidades Qualificadoras de Risco: Acordo Governativo No.180-2006. Tem por objetivo regular os aspectos referentes à inscrição e funcionamento das entidades que, em conformidade com a Lei do Mercado de Valores e Mercadorias e com arranjo às prescrições técnicas reconhecidas a nível internacional, emitem opinião quanto à situação financeira de um emissor de valores ou quantos a estes. http://www.rmvm.gob.gt


O Registro do Mercado de Valores e Mercadorias realiza jornadas de capacitação sobre diferentes temas, dirigidas a estudantes, advogados independentes, juízes, fiscais, pessoal do ministério e público em geral. Assim mesmo são fornecidos folhetos informativos.


Os investidores podem consultar, reclamar ou denunciar por escrito, por e-mail, pelo nosso site www.rmvm.gob.gt ou diretamente ao Registro do Mercado de Valores e Mercadorias, quando se trata do mercado bursátil também podem fazer à Superintendência de Bancos entrando no site www.sib.gob.gt

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR na guatemala

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A Secretaria/Recepcionista recebe por escrito ou em forma verbal, a denúncia ou reclamação do investidor. Se for por escrito, assina e carimba o recebido e encaminha para a Registradora. O investidor apresenta o Registro, conversa com a Registradora e explica o motivo de sua denúncia. Se a denúncia for feita pelo site, se imprime e encaminha para a Assessoria Jurídica para que analise o caso, logo informando à Registradora sobre as medidas que se devem tomar. A Registradora indica para a Assessoria Jurídica se é necessário iniciar o processo de investigação, e logo levar a respectiva denúncia às instâncias jurídicas correspondentes e, se for o caso, solicitar perante o Juiz Competente as medidas cautelares. A Assessoria Jurídica, conjuntamente com a Registradora, iniciam a investigação, apresentam a denúncia e, caso seja solicitado, medidas cautelares são tomadas. Finalmente se publica no Diário Oficial e outro de maior circulação um comunicado dirigido ao público em geral informando sobre a entidade que se esta dedicando a captação de dinheiro e/ou intermediação com valores sem a devida autorização, para que as pessoas não sejam surpreendidas em sua boa fé.

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Honduras

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR em honduRas


• Comissão Nacional de Bancos e Seguros (CNBS): Entidade que tem por objetivo regular a organização , autorização, constituição, funcionamento, fusão, conversão, modificação, liquidação e supervisão das instituições do sistema financeiro e grupos financeiros, e instituições supervisionadas, propiciando aos depositantes e investidores um serviço transparente, sólido e confiável , que contribua para o desenvolvimento do país. Por meio da Superintendência de Bancos, Financeiras e Associações de poupança e empréstimo (Poupança e Empréstimo), a Superintendência de Seguros e Pensões e a Superintendência de Valores e outras Instituições, e com base nas normas e práticas internacionais, exerce a supervisão, vigilância e controle das instituições do sistema financeiro e supervisionado. E ainda, lhe corresponde a emissão de normativas que regulam esses setores. http://www.cnbs.gov.hn

• Bolsa Centro-americana de Valores (BCV): Entidade que atua como autorreguladora dos participantes do Mercado de Valores, que para tal fim conta com um regime de sanções aplicáveis às pessoas físicas ou jurídicas que direta e indiretamente participam no mercado de valores, quando infringem os princípios e disposições contidas na Lei, seus Regulamentos, Regulamento Internos da BCV, o Código de Ética da BCV e da Câmara Hondurenha de Casas de Bolsa e outras disposições legais que a CNBS emita, o Banco Central de Honduras ou a BCV. http://www.bcv.hn

• Banco Central de Honduras: Tem como objetivo formular, desenvolver e executar a política monetária, creditícia e de câmbios do país, desempenha um papel importante na autorização dos participantes no Mercado de Valores e como regulador das operações de venda e aquisição de valores governamentais através de leilão. http://bch.hn

Marco Regulatório

• Resolução GE No. 1631/12-09-2011 “Normas para o Fortalecimento da Transparência, da Cultura Financeira e Atenção ao Usuário Financeiro nas Instituições Supervisionadas”: Cujo objetivo é estabelecer delineamentos gerais para que as instituições supervisionadas implementem na sua organização, políticas, procedimentos e metodologias de transparência financeira, promoção da cultura financeira e atenção eficiente e eficaz às reclamações, queixas ou consultas que os usuários financeiros façam, sendo seu âmbito de aplicação às instituições do Sistema Financeiro, e instituições supervisionadas.

• Decreto 8-2001 “Lei do Mercado de Valores”: Tem como objetivo promover o desenvolvimento do Mercado Nacional de Valores em forma transparente, equilibrada e eficiente; zelar por uma competência salutar e preservar a proteção dos investidores e os interesses do público. Esta Lei regula a oferta pública de valores, a competência das autoridades, os serviços em matéria de Mercado de Valores, seus emissores, seus respectivos mercados e intermediários, a emissão primária e os mercados secundários dos referidos instrumentos, dentro e fora das Bolsas de Valores, as instituições de custódia, compensação e liquidação de valores, os demais participantes do Mercado de Valores, assim como o organismo regulador e supervisor.

• Resolução No. 1747/17-11-2009 “Regulamento sobre Oferta Pública de Valores”: Estabelece a abrangência, requisitos e trâmites da oferta pública de valores para a autorização, negociação, suspensão, retirada e cancelamento da oferta, assim como, o correspondente sujeito que pratica esta atividade.

• Normativa emitida pela CNBS que regula o setor:

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– Resolução No. 634/12-05-2009: Regulamento do Registro Público do Mercado de Valores. – Resolução No. 160/19-01-2010: Regulamento de Casa de Bolsa e Intermediação de Valores

de Oferta Pública. – Resolução No. 159/19-01-2010: Regulamento para o estabelecimento e funcionamento das

Bolsas de Valores. – Resolução GE No. 551/24-03-2011: Regulamento do Fundo de Garantia.


A Comissão Nacional de Bancos e Seguros conta com uma Direção de Atenção ao Usuário Financeiro (DAUF), atende às reclamações, queixas ou consultas que realizam os usuários financeiros. Até hoje, conta com um portal do usuário financeiro cujo link encontra-se no site principal da CNBS (http://www.cnbs.gov.hn). O referido portal oferece respostas às perguntas frequentes dos usuários, detalha os direitos dos usuários financeiros, estabelece o decálogo de direitos e deveres e o serviço de atenção de reclamação (SAR). Assim como conta com um módulo de campanha financeira orientado para crianças e a ferramenta de calculadora financeira. Foi dado início à distribuição de folhetos informativos entre os usuários que visitam o endereço e as instituições que assinaram o convênio. Além da rede social Facebook (http://www.facebook.com Educação Financeira), também conta com um correio eletrônico “educació[email protected]“; assinou convênio com a Televisão Nacional de Honduras, Canal 8, que oferece um espaço televisivo denominado “Programa de Educação Financeira” todas as sexta feiras, no horário de 10:00 a 11:00, onde comparecem profissionais com experiência financeira, assim como autoridades supervisoras e outras entidades do estado; também se deu inicio às oficinas de capacitação para formação de instrutores dentro dos recursos humanos das instituições com quem foi assinado o convênio e da CNBS; foram assinados convênios com a REDMICROH e a FACACH; brevemente serão assinados convênios com as universidades UNAH, UNITEC, UTH e a UCH a fim de que a educação financeira se incorpore como matéria ou disciplina.


A Direção de Atenção ao Usuário Financeiro (DAUF), funciona no Centro Comercial Plaza Miraflores, 2do nivel, local 267, telefones: 504-2239-5110 e 504-2239-5133, no horário comercial de 9:00 às 5:00, de segunda a sexta feira. http://cnbs.gov.hn


Todas as reclamações dos usuários de serviços financeiros deverão primeiramente ser atendidas e resolvidas nas Instituições Supervisionadas pelo Sistema SAR a cargo do Oficial de Atenção ao Usuário, num prazo máximo de dez (10) dias úteis contados a partir da data da entrada protocolar da reclamação detalhada em folha ou ficha de reclamações. Se a resposta obtida não for satisfatória, o reclamante apresentará sua reclamação à DAUF, este setor verificará a documentação e decidirá se procede ou não; se for admissível se realizará a investigação correspondente para dar a resposta por escrito da decisão adotada tanto ao reclamante como à Instituição Supervisionada, se tanto o usuário quanto a instituição não estiverem de acordo com a decisão, podem solicitar à CNBS a revisão no prazo não superior a dez (10) dias úteis contados a partir da data da entrada do documento protocolado da resposta emitida pela CNBS. Recebida a solicitação, a CNBS resolverá mediante Resolução, com a qual se esgotará a via administrativa. A Instituição supervisionada deverá acatar o resultado da CNBS. No caso de não cumprimento, se reserva o direito de abrir um procedimento administrativo sancionador.

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México

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no méxICo


• Comissão Nacional Bancária e de Valores (CNBV): Órgão descentralizado da Secretaria da Fazenda e Crédito Público (SHCP). Emite a regulação prudencial para as entidades do sistema financeiro na prestação de seus serviços, supervisiona e sanciona administrativamente os não cumprimentos à regulação no âmbito de sua competência: setor bancário, bursátil, sociedades de investidores (SI), entidades de Fomento e Setor Popular, entre outros. www.cnbv.gob.mx

• Comissão Nacional para a Proteção e Defesa dos Usuários de Serviços Financeiros (CONDUSEF): Órgão descentralizado da SHCP. Promove, assessora, protege e defende os direitos dos usuá-rios perante as entidades financeiras buscando uma relação justa e equitativa. www.condusef.gob.mx

• Bolsa Mexicana de Valores (BMV): ): Órgão autorregulatorio que facilita as operações com valores e procura o desenvolvimento, expansão e competitividade do mercado. Implementa padrões de conduta e negociação entre seus membros. www.bmv.com.mx

• Contraparte Central de Valores (CCV): Órgão autorregulatorio que oferece serviços de com-pensação e liquidação de operações com valores sob esquemas de segurança financeira e operacional. www.contraparte-central.com.mx

Marco Regulatório

• Lei do Mercado de Valores: Marco legal que rege o mercado de valores para seu desenvolvi-mento equitativo, eficiente e transparente, ao proteger os interesses do público investidor; mi-nimizar o risco sistêmico e fomentar uma salutar competência. Regula a inscrição, atualização, suspensão e cancelamento de valores no Registro Nacional de Valores (RNV); assim como sua oferta e intermediação; as emissoras; entidades do mercado; as responsabilidades das pessoas e entidades objeto de regulação; assim como as atribuições das autoridades sobre o mercado de valores, entre outras. http://www.cnbv.gob.mx/Bursatil/Normatividad/Paginas/Casas-de-Bolsa.aspx

• Lei de Sociedades de Investimentos (LSI): Estabelece o marco regulatório para a organização e funcionamento das sociedades de investimentos, a intermediação de suas ações no mercado de valores, assim como os serviços que deverão contratar. http://www.cnbv.gob.mx/SociedadesDeInversion/Paginas/Normatividad.aspx

• Regulação de caráter secundário emitida pela CNBV: – Disposições de caráter geral aplicável às Emissoras de valores e a outros participantes

do mercado de valores (CUE): Estabelece os requisitos para a inscrição de valores no RNV, sua oferta pública, assim como as obrigações das Emissoras em matéria de revelação de informação ao mercado.

http://www.cnbv.gob.mx/Bursatil/Normatividad/Paginas/Emisoras.aspx – Disposições de caráter geral aplicável às Casas de Bolsa (CUCB): Estabelece os requi-

sitos que devem cumprir as casas de bolsa na colocação e negociação de valores, depen-dendo do seguimento do mercado em que participam, seja atuando por conta própria ou de terceiros.

– Disposições de caráter geral aplicável às Sociedades de Investimentos e às pessoas que lhes prestam serviços (CUSI): Estabelece as características (capital, regimento de investimento, prospectos de informação) e regras de constituição e negociação dos

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diferentes tipos de SI, assim como aqueles que prestam serviços e as regras prudenciais. http://www.cnbv.gob.mx/SociedadesDeInversion/Paginas/Normatividad.aspx

– Disposições de caráter geral aplicável às Casas de Bolsa e Instituições de Crédito em ma-téria de serviços de investimentos: Com base em padrões internacionais, define obrigações diferenciadas segundo o tipo de serviço de investimentos (Assessoria, Gestão, Comerciali-zação e Execução de Operações) a respeito de: conhecimentos de clientes e produtos, ra-zoabilidade dos investimentos, conflitos de interesses, normas de conduta, controles inter-nos, etc. http://www.cnbv.gob.mx/Bursatil/Normatividad/Paginas/Casas-de-Bolsa.aspx

• Lei de Proteção e Defesa ao Usuário de Serviços Financeiros (LPDUSF): Seu objetivo é a proteção e defesa dos direitos e interesses do público usuário dos serviços que prestam as en-tidades financeiras. http://www.condusef.gob.mx/PDF-s/marco_juridico/ley_condusef.pdf


Participação de diferentes autoridades financeiras: o CONDUSEF fomenta a educação financeira da população mediante atividades, programas educativos, a Semana Nacional de Educação Financeira, publicações e a difusão de informação. Por outra parte, o Conselho Nacional de Inclusão Financeira (SHCP, CNBV e CONDUSEF) desenha atualmente a Política Nacional de Inclusão Financeira, e em 2012 se realizou a primeira pesquisa “Enquete Nacional de Inclusão Financeira”. Igualmente, a SHCP divulga informação sobre finanças pessoais em seu site.


• Entidade Financeira: Devem contar com uma Unidade Especializada cujo objetivo é atender consultas e reclamações dos usuários. http://www.condusef.gob.mx/index.php/unidades-especializadas-de-atencion-a-usuarios

• CONDUSEF: Os usuários podem apresentar suas consultas ou reclamações à “Direção Geral de Orientação, Supervisão, Conciliação e Ditame nos escritórios centrais ou nas Delegacias Estaduais ou Regionais que lhes corresponde. Além de oferecer um centro de atenção por telefone e um correio eletrônico. www.condusef.gob.mx/index.php/necesitas-ayuda

• Órgãos Jurisdicionais: Em todo momento, os usuários podem canalizar sua reclamação pe-rante os tribunais e juizados competentes.


• CONDUSEF: O procedimento de reclamação é composto por duas etapas: • Conciliação: A CONDUSEF recebe as reclamações dos usuários, inicia o procedimento de

conciliação e notifica a Entidade financeira sobre a reclamação apresentada contra ela, confir-mando a data da audiência, com intimação de sanção pecuniária no caso de não assistir. Atua como conciliador entre as entidades financeiras e usuários, protegendo os interesses destes últimos. Pode emitir um parecer com a apreciação técnica e jurídica dos elementos fornecidos.

• Arbitragem: As partes podem atribuir à CONDUSEF ou a algum dos árbitros propostos por esta, para resolver a controvérsia apresentada. Podem aderir às regras da CONDUSEF em relação aos juízos arbitrais em composição amigável ou de estrito direito. O árbitro emitirá uma resolução à reclamação. A CONDUSEF adota as medidas necessárias para seu cumpri-mento. No caso de não cumprimento, as partes ou a CONDUSEF podem levar o caso ao Juiz competente para sua execução.

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Panamá

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no Panamá


• Superintendência do Mercado de Valores (SMV): Entidade que tem a seu cargo a regulação, supervisão e fiscalização das atividades do Mercado de Valores, ou seja, Emissores, Sociedades de Investidores, Intermediários e demais participantes do mercado. As funções e atribuições da Superintendência do Mercado de Valores se aplicam sobre as seguintes atividades: O registro de valores e autorizações da oferta pública de valores; a assessoria de investimentos; a intermediação de valores e instrumentos financeiros; a abertura e gestão de contas de investimentos e de custódias; a administração de sociedades de investimentos; a custódia e depósito de valores; a administração de sistemas de negociação de valores e instrumentos financeiros; a compensação e liquidação de valores e instrumentos financeiros; a qualificação de risco; o serviço de fornecer preços sobre valores; a autorregulação referente à Lei do Mercado de Valores; entre outras. www.supervalores.gob.pa

• Bolsa de Valores do Panamá (BVP): Entidade organizada para a negociação pública de títulos de valores. Como a Bolsa, é uma organização autorregulada, sendo seus membros os postos de Bolsa. www.panabolsa.com

• Central Latino-americana de Valores: Entidade que oferece serviços de custódia de valores, compensação e liquidação e administração eletrônica de títulos de valores de forma automatizada e segura; permite a autorregulação. www.latinclear.com

• Superintendência de Bancos: Entidade que regula e supervisiona a atividade bancária e o negócio fiduciário no Panamá. Fomenta a estabilidade, confiança e competitividade do sistema bancário, a integração financeira internacional, a eficiência e segurança da intermediação financeira e do sistema monetário. www.superbancos.gob.pa

• Superintendência de Seguros e Resseguros: Entidade que regula a atividade de seguros e resseguros no Panamá, desenvolve atividades para fortalecer o crescimento da indústria, assim como controla e fiscaliza operações das mesmas com a finalidade de oferecer ao setor financeiro nacional e internacional serviços eficientes que rendam benefícios ao país. www.superseguros.gob.pa

Marco Regulatório

• Lei do Mercado de Valores: Marco regulatório que rege o Mercado de Valores, Decreto Lei 1 de 1999 e suas leis reformatórias e o Título II da Lei 67 de 2011, que estabelece os princípios de sua organização e funcionamento, as normas que regem as atividades quanto aos sujeitos e entidades que intervém neles e seu regime de supervisão.

• Normativa emitida pela SMV: – Acordo 5-2003: Estabelece normas de conduta para os intermediários financeiros, assim

como regulação para a celebração de contratos, recebimentos e execução de pedidos, informação aos clientes e conflitos de interesses.

– Normativa emitida pela SMV Código Geral de Conduta dos Mercados de Valores: Regula-mento que estabelece uma série de normas de conduta que devem seguir os intermediários financeiros na relação com seus clientes/investidores, entre elas, imparcialidade e boa fé, recomendação adequada, cuidado e diligência, meios e capacidades e informação sobre e para a clientela.

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A SMV criou no ano de 2004 a Unidade de Educação ao Investidor (UEI), com a finalidade de fazer o investidor conhecer as opções ofertadas pelo mercado de valores e alertar sobre fraudes ou abusos que podem ser objeto e assim aumentar a confiança do público em geral no tema de valores, mediante atividades que buscam orientar, educar e proteger os investidores e o público em geral sobre a importância do Mercado de Valores. Orientar o investidor ou potencial investidor sobre os aspectos que deve considerar e analisar antes de tomar uma decisão de investimento e alertar sobre os riscos que implicam um investimento e que o investidor possa detectar ou identificar e que sua escolha de investimento esteja baseada na quantidade disponível de investir, a duração, o risco, as necessidades de liquidez, objetivos de investimento e os mecanismos ou opções com que conta dentro do mercado. As entidades reguladoras contam com programas similares.Link da SMV: http://www.supervalores.gob.pa/educacion-al-inversionista.html


A SMV realiza as atividades de proteção do investidor dentro da Direção de Supervisão, prin-cipalmente na Subdireção de Supervisão Preventiva Extra Situ. Aqui se atendem as consultas que podem realizar os usuários financeiros. Também podem recorrer à Unidade de Educação ao Investidor, neste link podem obter informação de procedimentos e consultas: http://www.super-valores.gob.pa/educacion-al-inversionista.htmlNa Bolsa de Valores do Panamá (BVP): http://www.panabolsa.com/sys/index.php?id=cccpageqp0qpdireccion_tels . na Central Latino-americana de Valores: http://www.latinclear.com/contacto/ . Na Superintendência de Bancos: https://at03.sbancos.gob.pa/portal_atencion/index.asp . Na Superintendência de Seguros e Resseguros: http://www.superseguros.gob.pa/88.asp?parm2=88&retrieval=op=2


A seguir se explica o procedimento para a apresentação de consultas à SMV:

a) Os investidores podem apresentar suas consultas através dos seguintes meios: através do nosso correio eletrônico [email protected], mediante a apresentação de uma nota ou solicitação escrita, ou de forma verbal nos escritórios da Superintendência do Mercado de Valores. (b). As consultas dos investidores podem ser atendidas pela Unidade de Educação ao Investidor, assim como pelos endereços que tenham a competência correspondente sobre a matéria. (c). Quando a consulta for recebida de forma escrita, o funcionário designado para atendê-la confirma o recebimento da mesma ao solicitante. A resposta será remetida por escrito, em um prazo que dependerá da complexidade da consulta. No caso das reclamações (denúncias e/ou queixas), a Superintendência do Mercado de Valores conta com um Procedimento Interno para a recepção e atenção das mesmas. Os investidores podem apresentar suas denúncias e/ou queixas através dos seguintes meios: através do nosso correio eletrônico [email protected] , mediante a apresentação de uma nota ou solicitação escrita, ou de forma verbal nos escritórios da Superintendência do Mercado de Valores. Para mais informação:http://www.supervalores.gob.pa/educacion-al-inversionista/icomo-hacer-una-denuncia.html

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Paraguai

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no PaRaguaI


Comissão Nacional de Valores (CNV): Entidade que tem a seu cargo a regulação do mercado de valores. As entidades inscritas no Registro de Valores devem informar à Comissão, à Bolsa e ao público em geral, a respeito de sua situação jurídica, econômica, financeira e de outros fatos de importância sobre si mesmos, os valores emitidos e a oferta que destes se faça. No Registro se inscreverão: os valores que forem objeto de oferta pública; os emissores, que poderão ser sociedades anônimas e as demais pessoas jurídicas que a Comissão autorize mediante regulamentação de caráter geral; as Bolsas de Valores; as Casas de Bolsa; as Sociedades Administradoras de Fundos; os Auditores Externos; as Sociedades Qualificadoras de Risco; as Sociedades de Seguro e o que determinem outras leis ou a Comissão, conforme o caso.É parte de suas funções, regulamentar, mediante normas de caráter geral, as leis referentes ao Mercado de Valores; facilitar a divulgação da informação necessária para proteger os investidores; supervisionar e controlar as referidas entidades; requerer das pessoas ou entidades fiscalizadas que proporcionem ao público, no formato, prazos e meios que a Comissão regulamente, informação verdadeira, suficiente e oportuna sobre sua situação jurídica, econômica e financeira e fixar as normas para o conteúdo, desenho, confecção e apresentação dos estados financeiros das instituições fiscalizadas. www.cnv.gov.py

Marco Regulatório

• Lei do Mercado de Valores N° 1.284: Marco regulatório que rege a oferta pública de valores e seus emissores, os valores de oferta pública, as Bolsas de Valores, as Casas de Bolsas, e em geral, os demais participantes no Mercado de Valores, assim como a Comissão Nacional de Valores. http://www.cnv.gov.py/normativas/leyes/ley_no-1284_98-mercado_de_valores.pdf

• Lei de Defesa do Consumidor N°1.334: Marco regulatório que estabelece as normas de proteção e de defesa dos consumidores e usuários. Esta Lei regula os contratos e a propaganda enganosa. http://www.bcp.gov.py/resoluciones/superseguro/Ley%20de%20Defensa%20del%20 Consumidor.pdf

• Normativa emitida pela CNV: – Resolução N° 763/04: Regula as relações das Casas de Bolsa com os investidores, em es-

pecífico, os contratos celebrados entre as partes e os procedimentos referentes às ordens de compra e venda. http://www.cnv.gov.py/normativas/resoluciones/res_cnv-0763_04.pdf

– Resolução N° 1.273/10: Estabelece as normas para as Casas de Bolsa sobre negociação de emissões n o esquema de Programas de Emissão Global. http://www.cnv.gov.py/normativas/resoluciones/res_cnv-1273_10.pdf


As atividades da Comissão Nacional de Valores com relação à educação ao investidor foca em realizar palestras periódicas em escolas e universidades sobre temas relacionados ao Mercado de Valores. Nestas palestras se distribui materiais educativos em formato digital.

E ainda, a CNV se encontra em processo de melhoria do conteúdo de seu site com materiais de educação ao investidor. Os mesmos podem ser visualizados nos seguintes links:

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• Tudo que você deve saber sobre o Mercado de Valores: http://www.cnv.gov.py/publicaciones/folletos/todo_sobre_mercado_valores.pdf

• Conhecendo o Mercado de Valores: http://www.cnv.gov.py/publicaciones/folletos/conociendo_mercado%20_valores.pdf

• Como fazer que seu dinheiro cresça: http://www.cnv.gov.py/publicaciones/folletos/comohacer_dinerocrezca.pdf

• Os fundos patrimoniais de investimentos:http://www.cnv.gov.py/publicaciones/folletos/fondos_patrimoniales.pdf

• Sociedades Qualificadoras de Risco:http://www.cnv.gov.py/publicaciones/folletos/calificadoras_py.pdf

• Glossário de termos financeiros: http://www.cnv.gov.py/publicaciones/glosario/glosario_financiero.pdf


As reclamações ou consultas relacionadas ao mercado de valores são recebidas na Comissão Nacional de Valores.

Os meios para o recebimento de reclamações são os seguintes:

• Pessoalmente em Oliva 299 e/ Chile Edifício Finamérica 4º. piso.• Por telefone: 595 21 444-242• Em forma eletrônica: [email protected]• Através do site: www.cnv.gov.py/index.php (ícone de reclamações).

E ainda, o Ministério da Indústria e Comércio, através do seu setor de Direção Geral de Defesa do Consumidor, pode receber e dar andamento a denúncias sobre o âmbito que compete à Lei que regula a Defesa ao Consumidor.


O procedimento da reclamação deve ser apresentado à CNV através de uma denúncia escrita e nominada para o bom andamento do processo correspondente.

Na Direção Geral de Defesa do Consumidor também podem ser apresentadas denúncias com relação à propaganda enganosa ou violação de contratos, a mesmo pode por obrigação receber e dar andamento ao processo de reclamação e também pode solicitar informes e/ou opinião da CNV sobre a reclamação recebida

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Peru

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no PeRu


• Superintendência do Mercado de Valores (SMV): Órgão público encarregado da regulação, supervisão, promoção e estudo do Mercado de Valores. Encontra-se no âmbito de sua supervisão as Sociedades Agentes de Bolsa, as Bolsas de Valores, as Instituições de Compensação e Liquidação de Valores, as Sociedades Administradoras de Fundos Mútuos e as Sociedades Administradoras de Fundos de Investimentos, entre outras. http://www.smv.gob.pe

• Autoridade Nacional de Proteção ao Consumidor (INDECOPI): Órgão público encarregado de zelar pela proteção dos direitos dos consumidores, entre os quais se podem encontrar os investidores em sua relação com as Sociedades Agentes de Bolsa, Sociedades Administradoras de Fundos Mútuos e Sociedades Administradoras de Fundos de Investimentos. http://www.indecopi.gob.pe

• Bolsa de Valores de Lima (BVL): Entidade que tem por objetivo facilitar a negociação de valores registrados, fornecendo os serviços, sistemas e mecanismos adequados para a intermediação de valores e outros instrumentos. A BVL tem a atribuição de regulamentar a negociação e as operações que se celebram através dos mecanismos centralizados de negociação sob sua condução, assim como a atividade dos agentes de intermediação nos referidos mecanismos, sem que implique o exercício de função pública. http://www.bvl.com.pe

Marco Regulatório

Normas com classificação de Lei:

• Texto Único acordado da Lei Orgânica da Superintendência do Mercado de Valores (SMV), aprovado pelo Decreto Lei N° 26126: Estabelece as funções de regulação; supervisão e promoção e estudo que correspondem à autoridade do Mercado de Valores. http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=DL_0000199226126&CTEXTO=

• Lei do Mercado de Valores, aprovada pelo Decreto Legislativo N° 861: Estabelece o marco legal que rege o Mercado de Valores e a atuação de seus participantes, com o propósito de promover o desenvolvimento e a transparência de Mercado de Valores e a adequada da proteção do investidor. http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=DLG0000199600861&CTEXTO=

• Lei de Fundos de Investimento e suas Sociedades Administradoras, aprovada pelo Decreto Legislativo N° 862: Estabelece disposições aplicáveis aos fundos de investimento, a suas sociedades administradoras e a suas relações com os investimentos. http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=DLG0000199600862&CTEXTO=

• Lei que estabelece medidas para sancionar a manipulação de preços no Mercado de Valores, Lei N° 29660: Estabelece regulação sobre esta matéria e desenvolve princípios de cuidado e diligência, de prevenção de conflitos de interesses, de honestidade e neutralidade e de informação, que são exigidos das pessoas autorizadas pela SMV e a quem em seu nome atue no Mercado de Valores.

http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=LEY0000201129660&CTEXTO=• Código de Proteção e Defesa do Consumidor, Lei N° 29571: Estabelece as normas que

determinam os direitos dos consumidores, entre os quais se podem encontrar os investidores em sua relação com Sociedades Agentes de Bolsa, Sociedades Administradoras de Fundos Mútuos e Sociedades Administradoras de Fundos de Investimentos.

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http://www.indecopi.gob.pe/repositorioaps/0/8/jer/legislacion_lineamientos/CodigoDProteccionyDefensaDelConsumidor(1).pdf

Normas emitidas pela Superintendência do Mercado de Valores:

• Regulamento de Agentes de Intermediação, aprovado pela Resolução CONASEV N° 0045-2006: Estabelece disposições aplicáveis aos agentes de intermediação (Sociedades Agentes de Bolsa e Sociedades Intermediárias de Valores), e a sua relação com os investidores na qualidade de diretores. http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=RC_0045200600000&CTEXTO=

• Regulamento de Fundos Mútuos de Investimentos em Valores e suas Sociedades Administradoras, aprovado pela Resolução CONASEV N° 0068-2010: Estabelece disposições aplicáveis a estas sociedades e a sua relação com os investidores (partícipes). http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=RC_0068201000000&CTEXTO=

• Regulamento de Fundos de Investimento e suas Sociedades Administradoras, aprovado pela Resolução CONASEV N° 0042-2003: Estabelece disposições aplicáveis a estas sociedades e sua relação com os investidores (partícipes). http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=RC_0042200300000&CTEXTO=

• Regulamento do Serviço de Defensoria dos Investidores da Superintendência do Mercado de Valores, aprovado pela Resolução SMV N° 003-2012-SMV/01: Estabelece o alcance e as funções deste serviço para o fortalecimento da proteção ao investidor. http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=MV0003201200000 &CTEXTO=

• Normas aplicáveis a denúncias e reclamações contra as entidades supervisionadas pela SMV, aprovadas pela Resolução SMV N° 006-2012-SMV/01: Especifica as vias administrativas, arbitrais e judiciais para a defesa dos direitos do investidor. http://www.smv.gob.pe/Frm_SIL_Detalle.aspx?CNORMA=MV0000201200006 &CTEXTO=


A Superintendência de Mercado de Valores (SMV), conta com uma unidade orgânica especia-lizada para a educação ao investidor, que é a Intendência Geral de Orientação ao Investidor. Entre as principais atividades de educação e orientação estão as seguintes:

• Dirigidas a investidores e ao público em geral: : A SMV conta com um Centro de Orientação que permite ao investidor e ao público em geral acessar gratuitamente a informação rele-vante, orientação e material educativo para a tomada de suas decisões de investimentos, tanto de modo presencial como virtual no portal da SMV: http://www.smv.gob.pe/. Igual-mente, a SMV organiza seminários dirigidos ao público em geral. Todavia, instituições como a Bolsa de Valores de Lima desenvolvem permanentemente atividades orientadas a educar o investidor através do Centro de Estudos Bursáteis, organiza programas de abrangência nacional como o Expobolsa e Infobolsa , contudo, sempre com a participação ativa da SMV.

• No espaço Universitário e Profissional: A SMV organiza gratuitamente o Curso de Especia-lização em Mercado de Valores (CEMV), dirigido anualmente a estudantes universitários de todo o país, também desenvolve frequentemente palestras educativas dirigidas a este público.

• No espaço Escolar: Desde 2009, o currículo nacional inclui o aprendizado de temas financeiros na educação secundária. E também, a SMV realiza regularmente palestras sobre aspectos básicos do mercado de valores dirigidas a estudantes da educação se-cundária e participa em programas de simulação de investimento em bolsa.

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Peru

No entanto, a Defensoria do Investidor da SMV contribui com o fortalecimento do papel infor-mativo e educativo aos investidores mediante as orientações que oferece, permitindo a com-preensão da natureza dos diferentes tipos de investidores no mercado de valores e, mediante a proposta de ações neste âmbito, a partir dos problemas e denúncias relatadas.


• A Superintendência do Mercado de Valores (SMV), através de sua Intendência Geral de Orientação ao Investidor e através da Defensoria do Investidor, administra um serviço centralizado de consultas e informação que os investidores podem acessar, tanto presencialmente, como no portal da SMV: http://www.smv.gob.pe/, ou por via telefônica, em nível nacional. A Intendência Geral de Orientação ao Investidor oferece orientação ao público sobre temas relacionados com o Mercado de Valores. Por sua parte, a Defensoria do Investidor tem como uma de suas principais funções orientar gratuitamente o investidor diante de uma situação específica que este considere afetar seus direitos por parte de uma entidade no âmbito da competência da SMV.

• A Autoridade Nacional de Proteção do Consumidor (INDECOPI): conta com um Serviço de Atenção ao Cidadão (SAC), que tem como parte de suas funções oferecer informação sobre os procedimentos e requisitos para o acesso aos serviços prestados por seus setores vinculados à proteção ao consumidor e solucionar controvérsias em matéria de consumo através de conciliações: http://www.indecopi.gob.pe/


• Solicitação de orientação à Defensoria do Investimento da Superintendência do Mercado de Valores (SMV): O solicitante deverá identificar e apontar os fatos que são matéria de sua solicitação de orientação. Esta se desenvolve em um prazo máximo de três (3) dias úteis e, se o caso permitir, se complementa com um diálogo direto entre o investidor e a entidade supervisionada, fornecido por esta Defensoria.

• Denúncia perante a Autoridade Nacional de Proteção ao Consumidor (INDECOPI): O cliente de uma Sociedade Agente da Bolsa, uma Sociedade Administradora de Fundos Mútuos ou uma Sociedade Administradora de Fundos de Investimento, que qualifica como consumidor no marco da relação que tenha com estas sociedades, poderá formular uma denúncia por escrito perante o INDECOPI por uma lesão a seus direitos como consumidor. Esta denuncia dará inicio a um procedimento que pode ser concluído com medidas ordenadas a favor do investidor, se for o caso.

• Denúncia informativa perante a Superintendência do Mercado de Valores (SMV): Poderá ser apresentada por qualquer pessoa devidamente identificada que considere que uma empresa sob supervisão da SMV desenvolveu uma conduta que implique uma infração das normas de sua competência. A SMV analisará a informação apresentada e realizará as indagações preliminares necessárias para determinar a possível comissão de uma infração. Se for caso, poderá iniciar de fato um procedimento sancionador e, se detectar uma infração, deve impor a sanção correspondente, podendo ordenar uma medida de reposição em favor do investidor se realmente for o caso.

• Demanda em via judicial ou arbitral: Sem prejuízo do anterior, o cliente de um intermediário financeiro ou de uma sociedade administradora de fundos que se considere afetado pela conduta destas poderá recorrer à via judicial ou arbitral correspondente para defender seus direitos.

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República Dominicana

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR na RePúBlICa domInICana


• Superintendência de Valores (SIV): Entidade que regula e supervisiona o Mercado de Valores. No âmbito de suas principais funções estão as de desenvolver e implementar a aplicação efetiva da Lei através da adoção de normas de caráter geral, a autorização das emissões, a autorização das entidades que operam no mercado, a fiscalização de suas operações e o cumprimento das disposições estabelecidas nas normativas que regem o funcionamento do Mercado de Valores, assim como também sancionar aos infratores de tais disposições. Nesse contexto, a Superintendência é o órgão competente na emissão das normativas que permitem zelar pelo cumprimento e supervisão da proteção do investidor no âmbito do Mercado de Valores. www.siv.gov.do

• Bolsa de Valores da República Dominicana: Enquanto a autorregulação dos intermediários financeiros não existe como tal, a bolsa atua como uma entidade autorreguladora, que conjun-tamente com a Superintendência supervisiona a atuação dos intermediários de valores. www.bolsard.com

• Instituto Nacional de Proteção dos Direitos do Consumidor (Pró Consumidor): É o ór-gão estadual criado mediante a Lei Geral de Proteção dos Direitos do Consumidor ou Usuário (358-05) que supervisiona o desenvolvimento das operações comerciais de com-pra e venda no mercado nacional. Sua função principal é estabelecer e regulamentar as políticas, normas e procedimentos necessários para a proteção efetiva dos direitos dos consumidores na República Dominicana. http://proconsumidor.gob.do

Marco Regulatório

• Lei de Mercado de Valores: É o marco regulatório geral que rege o Mercado de Valores; seu âmbito de aplicação abrange a oferta pública de valores, tanto em moeda nacional como em moeda estrangeira, as emissões e seus emissores, os intermediários de valores e os demais participantes no Mercado de Valores, assim como toda pessoa física ou jurídica, nacional ou estrangeira, que participa no mercado.

• Regulamento de aplicação da Lei de Mercado de Valores N° 729-04: Rege os aspectos bási-cos que intervêm no desenvolvimento das atividades do Mercado de Valores, conforme esta-belecido em Lei. Estabelece, também, as normas de caráter geral que guiarão a ação da SIV no cumprimento de suas responsabilidades. No Capítulo III.2 se estabelecem Normas de Proteção da Clientela.

• Normativa emitida pela SIV:

– Norma para Intermediários de Valores (CNV-2005-10-IV): Estabelece regras para a atuação e o funcionamento dos intermediários do Mercado de Valores, referente à sua re-lação com os investidores, respeito à documentação que deve ser apresentada, os registros e arquivos de cada cliente, que devem ser encaminhados pelos intermediários, procedi-mentos para o registro de operações , definição de perfis de investimentos, informação que deve ser apresentada aos investidores, procedimento para a assessoria de negócio, segundo o perfil de cada investidor, procedimento para o registro de pedidos e liquidação de operações , registro de relações contratuais entre o cliente e o intermediário, controles de risco, mecanismos de proteção dos investidores e do uso de informação. Evidentemente, todos estes aspectos estão ligados direta e indiretamente à proteção dos investidores.

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– Circular n° 04-03: Estabelece as disposições mínimas que devem ser incorporadas nos re-gulamentos internos dos postos de bolsa, sobre normas de conduta, marco legal dos ser-viços de intermediação e assessoria e causas do cancelamento e suspensão para operar.

– Código de Conduta de Mercado de Valores: Esta normativa se encontra em processo de publicação e tem como objetivo complementar o marco regulatório vigente, estabelecer princípios e diretrizes gerais de conduta auto impostos pelos participantes do Mercado de Valores, cujas disposições serão de cumprimento obrigatório para os assinantes a fim de garantir que suas atuações sejam executadas sobre altos padrões e regras confiáveis de conduta, ética e profissionalismo. Os capítulos II e III deste Código estão orientados direta-mente à proteção dos investidores.


A Superintendência de Valores oferece cursos e seminários para fortalecer a cultura bursátil na Republica Dominicana tais como: O Seminário Conhecendo o Mercado de Valores e o Simulador Bursátil. http://www.siv.gov.do/app/do_2011/sc_cursos.aspx


• Através do site da Superintendência de Valores se pode realizar consultas ou reclamações sobre mercado, http://www.siv.gov.do/app/do_2011/contacto.aspx?id=1, da mesma forma, pode ser solicitado informação mediante comunicação por escrito ou visitando pessoalmente a instituição.

• O Instituto Nacional de Proteção dos Direitos do Consumidor (Pró Consumidor): O investidor pode fazer suas reclamações visitando os escritório do Pró Consumidor, através de seu site ou ligando para o número de contato estabelecido para estes fins. http://proconsumidor.gob.do/pro/index.php?option=com_content&view=article&id=162&Itemid=100069


1) Se recebem as denúncias feitas por meio de um aplicativo, disponível na página www.siv.gov.do

2) Uma vez preenchida a denúncia, se notifica à Divisão de Registro via correio eletrônico.3) Dependendo do caso em questão se encaminha ao setor correspondente via correio eletrônico.4) A pessoa que faz sua denúncia pode monitorar a situação pelo mesmo correio eletrônico

[email protected]

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Uruguai

Regulação da PRoteção ao InvestIdoR no uRuguaI


• Superintendência de Serviços Financeiros do Banco Central do Uruguai (SSF): Entidade que faz parte do Banco Central do Uruguai (BCU), que tem a função de supervisionar e regular o sistema financeiro e as diferentes entidades que compõem, ou seja, Empresas de Intermediação Financeira, Mercado de Valores, Empresas de Seguros e Administradoras de Fundos de Poupança Provisional www.bcu.gub.uy

• Bolsa de Valores: A autorregulação das bolsas se limita à organização das relações entre seus membros, para o qual são guiado pelos regulamentos de cada um. Existem duas bolsas, a Bolsa de Valores de Montevideo e a Bolsa Eletrônica de Valores. www.bvm.com.uy ; www.bevsa.com.uy

Marco Regulatório

• Lei de Mercado de Valores n° 18.627: Marco regulatório do Mercado de Valores que tem como âmbito de aplicação este mercado, os agentes que nele participam, as Bolsas de Valores e demais mercados de negociação de valores de oferta pública, os valores e os emissores.

• Lei de Defesa ao Consumidor n° 17.250: Regula as relações de consumo. • Normativa emitida pela SSF:

– Recopilação de Normas de Mercado de Valores (RNMV): Normas que regulam as relações dos intermediários financeiros com os investidores.


O Portal do Usuário Financeiro (http://www.bcu.gub.uy/Usuario-Financiero/Paginas/Default.aspx) ), traz informações sobre os quatro grandes mercados que se supervisionam, e regulam: Instituições de Intermediação Financeira e outras Instituições do Sistema Financeiro, Compan-hias de Seguros, agentes do Mercado de Valores e Administradoras de Fundos de Poupança e Pre-vidência. Esse portal inclui entre outras, informação sobre os direitos básicos, recomendações práticas, a regulação que mais possa interessar ao usuário e servir na sua relação “de cliente” com as instituições financeiras, em linguagem de fácil entendimento.

Para cartões de crédito e débito, taxas de juros, ativos e passivos e temas referentes a depósi-tos, foi incluído “uma renda específica”, desta forma o usuário pode entrar facilmente no portal para tirar suas dúvidas. Por outro lado, levando em conta o papel do supervisor da Superinten-dência de Instituições Financeiras, outros assuntos sobre os que se julga ser importante infor-mar e educar são a Central de Riscos Creditícios e o Fundo de Garantia de Depósitos Bancários.

Atualmente, a Superintendência de Serviços Financeiros em matéria de Educação Financeira se encontra em desenvolvimento, tarefas referentes a recomendações sobre empréstimos, contas correntes, depósitos e outros produtos financeiros e finanças pessoais e instrumentos financeiros.Também, figura um lugar específico para que, em caso de considerar pertinente, os usuários apresentem consultas ou denúncias.

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• Os usuários de serviços financeiros podem recorrer, escrever via e-mail ou através da Internet, ao Departamento de Informação e Proteção a Usuários do Sistema (DIAUS), que contém uma Unidade que atende as denúncias e consultas dos clientes de intermediários de valores, os assessores de investimento e demais agentes do mercado de valores, assim como os usuários das entidades bancárias e de crédito, as companhias de seguros e os afiliados ao sistema previdenciário por capitalização individual.

• O setor “Área de Defesa ao Consumidor”, pertencente à Direção Geral de Comércio do Ministério de Economia e Finanças, recebe algumas denúncias de consumidores financeiros, atendendo às denúncias de usuários de qualquer entidade privada. Quando se trata de denúncias de usuários financeiros, geralmente se resolve através de audiências de conciliação ou deriva para análises ao Banco Central do Uruguai, que também atende através do DIAUS.


Deve-se distinguir entre Bancos e Instituições não bancárias e entidades supervisionadas perten-centes a outros mercados:

1) Bancos e Instituições não bancárias A normativa exige que estas instituições reguladas contem com um Serviço de Atenção de Reclamação a cargo de um funcionário de máxima hierarquia, que será responsável pela resolução se realmente corresponder. O usuário insatisfeito deve recorrer em primeira instância a esse serviço da instituição. Se no Serviço de Atenção de Reclamações do Banco ou Instituição não bancária, em um prazo máximo de 15 dias, não receber resposta, ou a resposta apresentada não for satisfatória, o usuário poderá fazer a denúncia perante o Banco Central do Uruguai.

Existem duas formas de fazer as denúncias:

a) Pessoalmente Pode-se apresentar pessoalmente ao Departamento de Informação e Atenção ao Usuário

do Sistema, da Superintendência de Serviços Financeiros, onde se entrega um formulário preenchido com o conteúdo da denúncia. Deve-se completar o formulário, entregar e juntar cópia da carteira de identidade do denunciante e a cópia da resposta escrita fornecida pelo banco ou instituição denunciada. No caso do banco não ter respondido, deverá apresentar cópia do documento que foi dado entrada e o recibo da reclamação como comprovante.

b) Através do site do Banco Central do Uruguai (www.bcu.gub.uy). Deve-se preencher o formulário previsto para este fim.

2) Companhias de Seguros, Administradoras de Fundos Previdenciários , Intermediários de Valores Estas empresas não são obrigadas a contar com um Serviço de Atenção de Reclamações, embora muitas delas contem com vários tipos de serviços. Se esse fosse o caso, se aconselha que o usuário se dirija pelo menos para realizar sua consulta ou reclamação formal.

Caso o usuário não esteja conforme com o procedimento ou a resposta, ou caso a instituição não conte com o serviço, o mesmo sempre pode efetuar sua consulta ou denúncia perante o BCU, preenchendo os formulários correspondentes.

outRas PuBlICaçÕes do InstItuto IBeRoameRICano de meRCados

de valoRes

Disponíveis no site www.iimv.org

Estudo sobre os sistemas de registro, compensação e liquidação de valores em países ibero-americanos. 2012

Estudo sobre a transparência dos emissores em países ibero-americanos. 2010

Atualização do Estudo Comparativo da Indústria de Investimento Coletivo Em países ibero-americanos. 2010

A Titularização de Créditos da PYMES em países ibero-americanosEstudo comparativo da titularização de créditos procedentes do financiamento das Pequenas e Médias Empresas em países ibero-americanos.2007

Estudo comparativo da Indústria de Investimento Coletivo em países ibero-americanos. 2006

Revista Ibero-americana de Mercados de Valores. Edição trimestral, desde novembro de 2000

a proteção - investidor.gov.br · comissão nacional de valores de argentina, autoridade de...

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